造纸印刷概念板块行业研究报告

    一、消费级3D打印赛道的投资价值
    从生命周期来看，消费级3D打印行业已经完成了从“0到1”的孵化期，目前正处于“1到100”的快速增长阶段。这一阶段的特点是供需共振显著，增长斜率陡峭，未来潜力巨大。投资的核心在于判断行业能否从小众市场走向大众化，供给端如何升级，以及需求端能否实现破圈。
    二、供需分析：产品力驱动与用户需求多样化
    在供给侧，消费级3D打印行业已从单一硬件竞争发展为“硬件+软件+生态”的全栈竞争模式。硬件方面，打印精度、速度、材料兼容性等技术指标仍有迭代空间；软件和生态系统则通过模型库和用户体验闭环进一步提升竞争力。需求侧的用户画像显示，早期核心用户为极客玩家和科研机构，而出圈的关键在于小B端客户和泛潮流玩家。对于前者，3D打印的价值体现在即时性和经济性上；对于后者，其吸引力则在于创意性、社交性和与IP交互带来的情绪价值。
    三、产业链特征与竞争格局
    消费级3D打印行业呈现出显著的马太效应，头部品牌凭借强大的产品力占据主导地位。例如，创想三维的新品GMV占比高达57%，显示出产品创新的重要性。同时，高端机型仍有降本空间，而低端机型因BOM简单，成本优化较为有限。渠道力和营销能力也成为全球化竞争的重要因素，国产品牌如创想三维和拓竹科技通过线上线下结合、社交媒体推广等方式，成功扩大市场份额。
    四、行业现状与未来展望
    根据灼识咨询数据，2024年全球消费级3D打印机市场规模约为410万台，GMV增速较快，但整体仍属于“小而美”行业。行业集中度高，2025年第一季度前四大企业市占率接近80%。盈利能力方面，创想三维和拓竹科技分别实现了35%和30%的净利率，展现出良好的盈利前景。未来，随着技术进步和内容生态完善，3D打印有望进一步渗透至家庭用户和潮流消费群体。
    五、风险提示
    尽管行业前景广阔，但仍需警惕潜在风险。包括市场竞争加剧可能导致价格战，全球贸易摩擦可能影响出口业务，以及关税政策变化对成本的影响。这些外部因素可能对行业的长期发展构成挑战。

    一、公司概况与市场地位
    xTool是全球激光类个人创意工具领域的龙头企业，成立于2013年深圳。根据2025年前九个月GMV数据，公司在全球激光类个人创意工具市场占据37%的份额，细分领域中激光雕刻机及切割机市场份额高达47%，远超第二大品牌。公司以激光工具为核心，协同发展材质打印机、软件及配件耗材，通过免费软件xTool Studio和配套耗材销售提升用户粘性与复购率。其收入高度依赖海外市场，2024年海外收入占比达97%，全球化特征显著。
    二、行业前景与增长潜力
    科技赋能个人创意工具市场利用激光、打印、数控等技术将数字创意转化为实体产品，预计全球市场规模将从2024年的68亿美元增长至2035年的870亿美元，复合年增长率达17.3%。该市场分为增材类和非增材类，xTool专注于后者中的激光类工具赛道。细分行业的竞争格局高度集中，前10大品牌GMV合计占比超过50%，激光雕刻机及切割机领域前五大品牌GMV占比约60%。
    三、核心竞争力分析
    xTool在品牌、技术和营销方面具有强大竞争力。公司作为行业龙头，荣获多项国际设计大奖，用户净推荐值与复购率双高。技术层面，推出多项全球首创技术，并自主研发AIMake AI引擎及统一平台xTool Studio。营销方面，自营Atomm社区拥有21.2万+活跃用户，社交媒体累计150万+追随者，官网月均访问量290万次，并在全球32个国家建立470个“xTool Squad”体验空间，50%用户在购买前完成线下体验。
    四、潜在风险提示
    尽管xTool具备强大的市场地位和技术优势，但仍面临多种风险。原材料价格波动可能影响成本控制，市场竞争加剧可能削弱其领先地位，同时对海外市场的高度依赖也带来渠道风险。这些因素需在未来发展中加以关注和应对。

    核心观点
    纸品价格保持平稳，龙头提价节奏延续：本周纸品价格整体平稳，箱板纸、瓦楞纸、白卡纸、白板纸价格均与上周持平。行业提价逻辑持续强化，玖龙等龙头此前已落地2月调价，3月提价计划明确，白卡纸春节后提价概率较高，叠加多数纸厂停机检修导致供给收缩，为后续纸价上行奠定基础。
    纸浆库存回升价格下行，供需格局相对宽松：纸浆期货库存升至15.46万吨(周增8165吨)，期货收盘价下降84元/吨至5160元/吨；国内漂针浆、漂阔浆均价小幅下降，国际纸浆价格保持平稳。短期纸浆供需呈现宽松态势，成本端压力进一步缓解，利好纸企盈利修复。
    政策产业协同，绿色创新提速：政策层面，“以竹代塑”产业体系初步建立，专项标准体系完善，绿色金融等政策提供支持；产业层面，绿色造纸关键技术突破，秸秆生物化机浆生产线落地，废纸回收价格调整优化原料成本结构，行业向“绿色化、创新化、资源化”转型趋势明确。
    当前板块处于“盈利修复+长期成长”关键阶段，建议聚焦“提价弹性+政策受益”双主线。一方面，把握龙头提价主线，龙头企业调价落地且后续提价计划明确，白卡纸春节后提价概率较高，叠加供给收缩，龙头企业短期盈利弹性显著；另一方面，布局政策受益与技术创新标的，“以竹代塑”政策推进与绿色造纸技术突破，具备相关产能布局与技术优势的企业长期成长空间广阔。短期可跟踪白卡纸提价落地进度与节后补库需求释放情况，若提价顺利传导可加仓龙头标的；中期关注“以竹代塑”政策落地节奏与纸浆供需变化，若行业供需紧平衡持续可延长龙头企业持仓周期。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    投资要点：
    对等&芬太尼关税无效：2026年2月20日，最高法院宣布Trump基于《国际紧急经济权利法》(IEEPA)的全球对等关税(10%)与芬太尼关税(10%，原本2026年11月12日到期)无效。
    增加15%临时进口关税(122关税)：特朗普宣布2月24日执行150天税率为15%的商品临时进口关税。其法律依据为《1974年贸易法》122条款，流程为总统发布声明，理论上即刻生效，但有效期150天，若延期需国会批准，税率上限为15%。
    目前美国有哪些关税条款？(1)232条款：2018年开始，主要针对进口钢铁、铝相关的产品；(2)301条款：2018-2019年，特朗普对中国一系列商品加征不等额关税；((3)338条款：1971年，尼克松对日本汽车、钢铁征收关税；(4)122条款：本次临时关税依据；(5)201条款：2018年，特朗普对进口太阳能电池和组件征收关税；(6)取消最惠国待遇：WTO框架下的承诺；((7)IEEPA：总统宣布国家紧急状态。注：232关税与122关税、对等关税均豁免叠加；
    之前中国的税率公式=MFN基准税率+301关税+232关税(如有)+芬太尼&对等关税(对等关税与232关税不叠加)
    最新中国的税率公式=MFN基准税率+301关税+232关税(如有)+122关税(122关税与232关税不叠加)
    中国轻工品类主要涉及哪些条款？(1)301条款：家居品类多数为25%税率，非家居品类为7.5%或25%不等；((2)232条款：涉及钢铁、铝相关的家居品类，如软垫家具、橱柜等品类，目前为25%，原定于2026年初上调关税(软垫家具提升至30%、橱柜至50%)已推迟一年至2027年1月1日；((3)122关税：本次新加15%临时关税；((4)芬太尼&对等关税：基于IEEPA，已被否决取消，原本为10%+10%。
    因此，家居品类国内出口至美国关税税率将从此前的60%下降至55%，非家居品类关税税率将从此前的“7.5%或25%((301关税)+20%((芬太尼&对等关税)“下降至“7.5%或25%(301关税)+15%(122关税)”。总体下降幅度为5%。
    东南亚税率来看，家居品类关税维持在25%((用232关税，与芬太尼&对等关税不叠加)；非家居品类关税从此前的20%(对等关税)下降至15%(122关税)？如何看投资机会？(1)跨境电商：东南亚转移比例多在50-80%，本次国内关税税率降低5%将缓解企业成本，关注致欧科技、恒林股份(低估值、高股息)；((2)需求回暖：
    此次国内关税有所下调，需要注意的是海外产能关税仍具备较大相对优势。美国降息周期开启，地产链及耐品消费有望修复，关注匠心家居(叠加出海成长)、永艺股份；(3)非家居品类：保温杯(哈尔斯、嘉益股份)、塑料制品(众鑫股份)。
    风险提示：关税政策变化；原材料价格大幅上涨

    一、年报核心数据披露
    英美烟草和日本烟草近期发布最新年报，数据显示两家公司在新型烟草领域表现分化。英美烟草2025年下半年新烟草业务收入为19.7亿英镑，同比增长10.6%，占总收入比重达14.5%；而日本烟草2025年第四季度新型烟草收入为312亿日元，同比增长34.5%，占比3.7%。这表明两家公司均在加速布局新型烟草市场，但增长速度与市场份额存在差异。
    二、英美烟草的业务亮点
    英美烟草在新型烟草领域呈现出多元化发展态势。雾化产品受益于美国监管加强，2025年下半年收入环比增长9.2%，全年市占率提升至51.7%。HNB(加热不燃烧)产品虽销量同比下降10%，但高端系列HILO推动均价逆势上扬，在日本、波兰等市场的市占率稳步提升。此外，口含烟业务表现亮眼，2025年下半年收入达7亿英镑，同比增长54.8%，主要得益于VELO PLUS在美国市场的快速渗透。
    三、日本烟草的竞争压力
    日本烟草的PLOOM品牌在全球范围内开启扩张，但其在日本本土市场的市占率增速放缓。2025年第四季度，PLOOM在日本的市占率为15.7%，较前几个季度边际增速下降，主要受竞品HILO上市及复购率不足的影响。不过，日本烟草通过新品AURA提升了HNB板块的表现，并加速在欧洲及其他地区推广AURO品牌，目前已进入19个国家。
    四、未来战略展望
    两家公司均表示将在2026年加快新品的全球扩张步伐。英美烟草计划推出全新HYPER烟具和NEO烟弹，以优化用户体验并巩固市场地位；日本烟草则继续推进AURO品牌的全球化布局。尽管其他地区可能面临类似日本市场的激烈竞争，但创新功能、价格带拓宽和差异化体验有望进一步提升行业渗透率。例如，日本HNB产品的渗透率从2023年的38%提升至2025年的46.4%，显示出行业的持续增长潜力。
    五、风险提示
    报告指出，新型烟草行业仍面临多重风险，包括市场竞争加剧、政策波动以及全球渗透率提升不及预期等问题。这些因素可能对两家公司的业绩增长带来不确定性，投资者需密切关注相关政策变化及市场动态。

    核心观点
    龙头密集提价，纸品价格稳中有支撑：本周纸品价格整体平稳，白板纸均价上涨14元/吨，箱板纸、瓦楞纸、白卡纸价格保持稳定。行业提价动作密集，玖龙八大基地2月上调牛卡纸、瓦楞纸等价格30-50元/吨，且计划3月再涨50元/吨，白卡纸春节后提价概率较高，叠加中小纸厂停机增多导致供给收缩，为纸价提供支撑。
    纸浆库存回升价格微降，供需格局平稳：纸浆期货库存升至14.64万吨(周增4000吨)，期货收盘价下降42元/吨至5244元/吨；国内漂针浆、漂阔浆均价小幅下降，国际纸浆价格保持平稳。短期价格波动未改变供需紧平衡底色，成本端对纸品盈利的压力逐步缓解。
    政策产业协同，绿色转型提速：政策层面，山东代表建议搭建绿色能源技术交流平台，推动行业低碳转型；产业层面，纸浆进口结构集中化凸显原料安全重要性，龙头企业通过可再生能源利用践行绿色发展，行业向“绿色化、规模化、安全化”转型趋势明确。
    当前板块处于“盈利修复+长期成长”关键阶段，建议聚焦“提价弹性+政策受益”双主线。一方面，把握龙头提价主线，玖龙多基地调价落地且后续提价计划明确，白卡纸春节后提价概率较高，叠加供给收缩，龙头企业短期盈利弹性显著；另一方面，布局绿色转型标的，绿色能源技术交流平台搭建预期与龙头环保实践，具备绿色产能与技术优势的企业长期成长空间广阔。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    1.1金属包装是包装工业的重要组成部分
    金属包装是我国包装工业的重要组成部分，其产值约占我国包装工业的10%左右。根据中国包装联合会数据，2023年，我国包装行业规模以上企业10632家，累计完成营业收入11,539.06亿元，累计完成利润总额601.97亿元；其中金属包装容器及材料制造完成累计主营业务收入1505.62亿元(占13.05%)，完成累计利润总额71.72亿元(占11.91%)，利润率为4.76%。
    金属包装主要分为二片罐和三片罐。其中三片罐具有刚性好、能生产各种形状的罐体、材料利用率较高、容易变换尺寸、生产工艺成熟、包装产品种类多等特点，在功能饮料、植物蛋白饮料、牛奶、咖啡等领域处于主导地位。而二片罐具有密封性好、生产效率更高、节省原材料等优点，在啤酒和碳酸饮料领域处于主导地位。
    三片罐市场供需平衡，饮料贡献核心需求。根据智研咨询数据，我国三片罐行业市场规模保持上升趋势，2023年三片罐行业市场规模达到165.85亿元，同比增长1.6%。2023年中国三片罐在饮料领域中广泛应用，其市场规模为134.97亿元，占整个三片罐市场规模的82%。而食品及其他领域市场规模为30.88亿元，占比为18%。食品金属包装需求主要来自奶酪、预制餐、糖果、加工肉制品及海产品等等。其中，奶酪占比最大，2020年约为55.26%，预制餐和婴幼儿食品占比分别为16.76%、5.62%，两者合计超20%。
    三片罐市场集中度较高，奥瑞金市占率领先。根据共研产业咨询数据，2022年我国三片罐产能主要集中于奥瑞金、嘉美包装、昇兴股份、福贞控股、吉源控股等公司，占比超过70%。奥瑞金占比23%，嘉美占比14%，昇兴股份、福贞控股、吉源控股三家占比35%。中国红牛、旺旺主要由奥瑞金供货，养元饮品主要由嘉美包装供货，达利集团、承德露露主要由昇兴股份供货，银鹭集团主要由吉源控股和福贞控股供货等。
    二片罐市场规模稳步增长，啤酒罐需求占比超50%。根据观研天下的数据，截至2023年，中国二片罐行业的总市场规模为267亿元，2017-2023年CAGR为4.9%。2023年，中国二片罐的总体需求量为607亿罐，应用领域主要包括啤酒和碳酸饮料，同时也用于功能饮料、植物蛋白饮料和即饮咖啡等。啤酒罐和碳酸饮料罐构成了主要的下游市场，在二片罐行业应用比例分别占56%和26%。
    国内啤酒产量回暖，啤酒罐化率持续提升。全国啤酒产量自2020年的最低位3411.10万千升后逐渐回暖，2024年已经逐步增长到3521.30万千升。随着后续消费的回暖，啤酒产量有望稳步提升。根据Euromonitor数据，我国啤酒罐化率已由2016年的24.6%提升至2022年的27.1%，但仍显著低于全球平均48.6%、英美等发达国家65%以上的啤酒罐化率水平。罐装啤酒在运输上便利、不易碎等优势，加之，罐装在成本、生产销量、保质期等方面也优于瓶装。未来，随着中国啤酒罐化率持续提升，二片罐市场的规模将不断扩大。
    奥瑞金并购中粮包装落地，二片罐市场有望进一步集中。根据观研天下数据，2023年，二片罐市场主要集中在宝钢包装、奥瑞金、中粮包装、昇兴股份等头部企业，以产能口径计算，2023年市场占有率分别为23%、20%、17%、15%。据此测算，在奥瑞金成功合并中粮包装后，奥瑞金产能的市场占有率达到37%，居二片罐市场份额第一。随着二片罐市场份额进一步向头部企业集中，头部公司的议价能力与盈利能力有望提升。
    风险提示：行业竞争加剧的风险，客户集中度较高的风险，原材料价格波动的风险，客户食品安全事件风险，外延式发展引起的运营管理风险，汇率波动的风险。

    2025年金价持续高涨之下国内黄金首饰消费量明显下降，金条和金币类消费量同比快速增长。根据中国黄金协会的最新统计，2025年我国黄金消费量950.096吨，同比下降3.57%。其中：黄金首饰363.836吨，同比下降31.61%；金条及金币504.238吨，同比增长35.14%。2025年12月底上海黄金交易所Au9999黄金收盘价较年初开盘价上涨58.78%。在金价的持续高涨之下，国内黄金首饰的消费量明显受到抑制，而金条和金币类更具投资属性的产品消费量同比快速上升，且在绝对量上大大超过了黄金首饰。我们认为高金价对黄金珠宝首饰的消费结构影响在26年仍有望延续。
    金价大涨之下板块分化显著，少数品牌化、差异化特征明显的龙头仍呈现快速增长。我们发现25年行业承压之下，少数品牌化运营能力强(主要呈现为高端和轻奢两条路线)，产品差异化明显的公司仍展现出快速增长。比如潮宏基(公告25年扣非盈利增长125%-175%，品牌化、差异化特征显著)、菜百股份(公告25年扣非盈利增长39%-64%，公司投资类黄金产品占比大，直接受益)、曼卡龙(25年前三季度扣非盈利增长26%，品牌定位轻奢)、周大福(25Q4中国内地销售增长16.9%，其中一口价产品同店销售高增53.4%，品牌定位高端、差异化特征显著)和六福集团(FY2026H1扣非盈利增长43%，定位中高端，产品差异化强)等。受益于精细化的品牌运营能力和产品的差异化(多数与中国传统文化深度链接)，相关公司一口价产品的销售占比持续上升，一方面推动了其综合盈利能力，另一方面也在部分减缓了金价波动带来的周期性冲击。与之对照，板块内相当部分原先依赖批发加盟的粗放开店模式、品牌运营能力和数字化能力薄弱的公司在24年和25年金价的持续上涨之下均呈现出较大的经营压力。
    伴随中国文化的自信和崛起，未来品牌出海也是本土黄金珠宝品牌公司的一大看点。近年来不少中国黄金珠宝品牌已经开始加快出海的步伐，以东南亚为起点，逐步向澳洲、北美等地扩张，并取得了积极效果。我们认为伴随中国文化和审美在全球的崛起，本土黄金珠宝品牌出海具备广阔的空间，也将为相关龙头公司带来中长期的增长动力。
    展望26年，我们认为高金价的压力依然存在，黄金珠宝板块的内部分化仍将延续，但板块渠道端整体的出清将逐步接近尾声。投资机会上，我们重点看好品牌化、差异化显著且积极布局出海的公司，重点看好潮宏基(002345，增持)，建议关注老铺黄金(06181，增持)，相关标的：周大福(01929，未评级)和六福集团(00590，未评级)等。站在全年维度，建议关注老凤祥(600612，买入)和周大生(002867，增持)新年度困境反转的机会。
    风险提示
    国内可选消费复苏低于预期，金价短期剧烈波动对黄金珠宝首饰消费的影响等

    一、公司业绩表现与未来规划
    菲莫国际在2025年年报中披露，全年收入达到406.5亿美元，同比增长7.3%，其中新型烟草业务贡献显著，收入达168.5亿美元，同比增长15%。单季度来看，Q4收入为103.6亿美元(同比+6.8%)，新型烟草收入占比已攀升至42%。基于此良好表现，公司提出2026-2028年的三年增长规划，目标是实现收入复合年增长率(CAGR)6%-8%，经营利润CAGR8%-10%，每股收益(EPS)增长9%-11%。公司强调国际市场多元化策略将是新型烟草业务的核心驱动力，并将美国市场的潜在机会纳入增速测算。
    二、美国市场前景与行业动态
    菲莫国际预计IQOS ILUMA产品即将通过PMTA认证，这标志着其在美国市场有望加速成长。公司计划从2026年起重新划分业务板块，分为国际业务(含卷烟和新型烟草)及美国业务(主要为口含烟和加热不燃烧产品HNB)。美国作为全球最大的新型烟草市场和监管风向标，IQOS ILUMA的上市可能成为HNB行业的里程碑事件，或促使英美烟草等竞争对手加快布局。
    三、全球市场份额与竞争格局
    菲莫国际在全球HNB(加热不燃烧)领域的市占率维持高位，全年销量达1551亿支，同比增长11%，全球市占率约76%。尽管日本市场竞争加剧，但公司在该市场的渗透率仍持续提升，Q4HNB产品在日本的渗透率达到32.6%。此外，在欧洲市场，法国、德国、意大利、波兰和西班牙的IQOS渗透率均保持增长态势。
    四、多元化产品矩阵驱动增长
    除HNB外，菲莫国际的口含烟和雾化产品同样表现出色。全年口含烟销量同比增长18.5%，雾化产品销量更是翻倍增长。特别是在美国市场，高端品牌ZYN占据近三分之二的市场份额；VEEV则在47个市场推出，并已在8个市场成为封闭式产品市占率第一。公司表示将继续投入资源支持这些新兴产品的扩张。
    五、风险提示
    报告指出，菲莫国际未来发展面临多重风险，包括全球新型烟草渗透率提升不及预期、监管政策趋严以及市场竞争加剧等。投资者需关注相关风险对业绩的影响。

    【周观点】①玖龙纸业再发3月提价通知，理文25年业绩预告亮眼，造纸板块在浆价上涨背景下，原料端支撑纸价节前企稳，节后白卡、文纸涨价预期强，持续推荐太阳纸业，关注玖龙纸业、博汇纸业。②菲莫国际发布25年业绩报告，全年收入增7.3%至406亿美元，单Q4收入同比+6.8%，其中新型烟草板块全年收入+15%至169亿美元，单Q4收入同比+12%。
    1)家居：①据77度，2月4日，慕思(DeRUCCI)正式宣布明星易烊千玺成为其首位全球代言人。此次合作是公司继2025年提出“聚焦健康睡眠、纵深突破AI、品牌全球发展”新战略方向后，又一重要品牌举措，标志着其在深耕本土市场的同时，正加速推进品牌的全球化进程与年轻化转型。②TOTO发布FY2025(2025年4月-2026年3月)前三季度业绩报告，2025年4-12月，实现销售额5471亿日元(约人民币244.23亿元)，同比增长1%；归母净利润285亿日元(约人民币12.72亿元)，同比下降22%。其中，中国大陆市场前三财季销售额同比下降21%，营业利润为-1.68亿元，亏损进一步扩大；但相比前两财季27%的降幅，单Q3中国市场销售降幅有所收窄。③目前家居景气虽持续磨底，但板块估值和机构持仓均处历史低位，维持原有观点：Q1看好板块估值修复、Q2后随着国补基数降低、基本面有望逐步迎环比改善。公司关注软体板块顾家家居、喜临门、慕思股份、敏华控股，定制板块欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌家居、我乐家居，智能家居好太太、好莱客、奥普科技、箭牌家居，以及逆势高增的家居五金龙头悍高集团。
    2)造纸：根据卓创资讯，截至2026年2月6日，双胶纸价格4725元/吨(持平)，铜版纸价格4660元/吨(持平)；白卡纸价格4269元/吨(持平)；箱板纸价格3528.8元/吨(+11.6元/吨)，瓦楞纸价格2690.63元/吨(+14.38元/吨)。①智利Arauco公司2月上调阔叶浆报价，阔叶浆明星涨10美元/吨至600美元/吨，针叶浆价格持平为710美元/吨。浆价持续上行支撑节前纸价企稳。②2月4日理文造纸发布业绩盈喜，集团预期于2025年取得盈利约18.8亿港元至20.0亿港元，同比+38%至47%，盈利增长主要由于集团边际利润上升。③玖龙纸业九大基地再发调价通知，自3月2日起，牛卡、瓦楞纸等纸种价格普遍上调50元/吨。木浆系持续推荐林浆纸一体化、多元纸种齐头并进的太阳纸业，建议关注博汇纸业；关注内销预期改善、分红比例提升的中高端装饰原纸龙头华旺科技，建议关注仙鹤股份。废纸系建议关注产能布局完善，自有纤维供应充分的废纸系龙头玖龙纸业、山鹰国际。
    3)包装：金富科技发布关于拟收购股权暨关联交易的公告，公司拟支付现金购买佛山市卓晖金属51%股权以及佛山市联益热能51%股权，本次交易对价预计不超过7.14亿元。其中还对标的公司设有业绩承诺，标的公司于2026年实际净利润不得低于人民币11,000万元，且2027年及2028年累计实际净利润不得低于人民币28,000万元。本次交易后，公司将切入液冷散热的高景气赛道，形成公司第二增长曲线。可降解环保包装建议关注众鑫股份、恒鑫生活、家联科技；此外，包装龙头多数经营稳健、股息价值突出，建议关注裕同科技、美盈森、永新股份。金属包装“反内卷”下，关注年末新一轮价格谈判，看好格局改善后的盈利修复预期，持续推荐奥瑞金、昇兴股份。
    4)出口链：①越南2月6日公布的数据显示，尽管关税提高，越南对美国的出口仍持续增长。越南1月份对美国的贸易顺差同比增长近30%，原因是出口攀升，同时从中国的进口也创下月度新高。出口链持续推荐关注受益海外产能订单转移的相关标的。②截至2026年2月6日，海运费CCFI、SCFI综指分别环比-4.5%、-3.8%。出口链公司建议关注众鑫股份、匠心家居、永艺股份、恒林股份、哈尔斯、嘉益股份、共创草坪、致欧科技、洁雅股份、英科再生、建霖家居、浙江自然等，以及拥有完善美国产能布局的梦百合。
    5)轻工消费：①个护推荐渠道拓宽&产品价升口腔护理龙头登康口腔，医疗板块内生外延并驱&消费品棉柔巾、卫生巾大单品高增驱动的稳健医疗，产品持续升级、电商渠道和全国扩张深化的百亚股份。②文具板块持续推荐晨光股份，公司核心业务稳步发展预期不变，IP&强功能产品占比提升带动传统业务利润率向上，科力普25Q3营收恢复双位数增长，看好公司经营逐步回暖，建议关注底部配置机会。③近日国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，在演出、体育赛事、情绪式体验式服务等潜力赛道，以制度创新解锁增长新空间，指导地方打造“旅游+”“美食+”“体育+”“IP+”等融合消费场景，为人们带来更多元、更精彩、更便捷的消费体验。在消费趋势变迁+国家政策支持下，情绪消费有望成为内需经济新增长点。建议关注国产拼搭玩具龙头布鲁可，全年龄及全价格带方向不变；发力国内IP+科技+文创+祈福的创源股份；以及IP合作广泛、产品矩阵丰富、渠道快速发展的广博股份。④AI眼镜建议关注康耐特光学、明月镜片、博士眼镜、英派斯等。
    6)新型烟草：①菲莫国际发布25年业绩报告，全年收入增7.3%至406亿美元，单Q4收入同比+6.8%，其中新型烟草板块全年收入+15%至169亿美元，单Q4收入同比+12%。其中，加热不燃烧产品IQOS全年出货量增至1510亿支同比+10.5%，单Q4出货量同比+12%；在关键市场日本，25年IQOS调整后销量同比+7%，单Q4同比+5.8%放缓，主要因消费税带来的购买力压力、以及市场竞争加剧，4Q25IQOS在日本烟草行业的销量份额+2pct至32.6%，展望26年，公司预计4月、10月的日本消费税上引将对产品销售表现存在影响，特别是对行业内低价格产品影响较大；在欧洲市场，IQOS调整后销量同比+8.6%，单Q4同比+10.3%，4Q25IQOS在欧洲烟草行业的销量份额+1.5pct至12%，主要由意大利市场双位数增长带动，同时德国、希腊、罗马尼亚和西班牙市场亦表现较好。展望2026年整体业绩，尽管面临短期阻力，菲莫国际预测有机营业收入增长5-7%，有机营业利润增长7%-9%。②随着国际烟草龙头26年HNB产品进入全球更多的主流市场，公司相关新型烟草产品在新区域的销售有望贡献增量；英国等欧洲地区有望向盈利能力更强的换弹式、开放式切换；全球特别是美国电子烟执法力度显著加强，合规产品份额恢复空间显著。建议关注思摩尔国际，公司雾化电子烟、HNB、雾化美容、雾化医疗等多元业务逐步进入收获期，后续各类产品全球推出、多点催化可期。
    7)纺织服装：根据中国服装协会及海关总署，2025年1-12月，我国服装(含衣着附件，下同)累计出口1512.2亿美元，同比下降5%；累计进口102亿美元，同比下降2.3%；贸易顺差1410.2亿美元，同比下降5.2%，我国服装外贸行业展现出较强韧性。受线上大促及降温天气影响，保暖及运动鞋服类购买需求提升，运动服饰、户外相关标的建议关注安踏、李宁、361度、三夫户外、探路者、牧高笛等。
    风险提示：宏观经济环境波动风险、原材料价格大幅上涨风险。

    雾芯科技是中国电子烟行业头部品牌企业：公司核心从事RELX悦刻品牌电子雾化器的研发、设计与销售，聚焦消费级电子雾化赛道，采用“线下分销+‘品牌商店+’”零售模式深耕中国市场，同时通过收购本地品牌、合作区域经销商拓展国际业务，同步推进ESG与未成年人保护相关工作。
    1-3Q2025盈利质效改善且财务结构稳健：1-3Q2025营收同比增长45.60%，毛利率升至29.30%、净利率提升至23.00%。公司盈利能力提升，财务稳健性持续增强。
    电子烟行业受监管与增量驱动，发展格局清晰：全球电子烟行业进入强监管格局重塑期，中国构建生产、销售、产品、税收全链条管控体系，市场集中度持续提升；国际市场区域分化显著，新兴市场成为核心增量领域。行业向合规化、技术化方向发展，为具备合规资质与产品优势的头部企业提供发展机遇。
    依托合规、研发、供应链与全球化布局，构筑竞争壁垒：公司作为国内较早获取全链条合规资质的企业，锁定核心产能配额；依托三大专业实验室与超400项专利形成研发优势，长期供应商合作+自建产能保障供应链稳定，线下分销网络支撑核心收入。叠加海外新兴市场拓展落地，公司形成“国内合规深耕+海外增量拓展”双驱动格局，差异化竞争优势突出。
    投资建议：造纸建议关注：太阳纸业，博汇纸业，仙鹤纸业；家居建议关注：
    欧派家居，顾家家居，索菲亚，志邦家居，金牌家居；出口链建议关注：匠心家居，洁雅股份，恒林股份，永艺股份，依依股份，源飞宠物，嘉益股份，海尔斯；新型烟草建议关注：思摩尔国际，中烟香港，雾芯科技；两轮车建议关注：雅迪控股，爱玛科技，九号公司，小牛电动；新消费建议关注：百亚股份，豪悦护理，稳健医疗，登康口腔。
    风险提示：国际贸易政策变动风险、行业竞争加剧的风险、地产链需求恢复不及预期的风险

    上海启动收购二手住房，北京上海二手房交易量增长
    北京市住建委最新数据显示，1月北京二手住宅网签量达1.5万套，自去年12月以来网签量连续第二个月维持在1.5万套以上。
    据统计，26年1月上海二手房累计成交22834套，同比2025年1月增长超24%。同时，26年1月也是继2025年11月、12月后，上海二手房成交连续第三个月站上22000套。
    26年2月上海收购二手住房用于保障性租赁住房项目工作实质性启动。上海市浦东新区、静安区、徐汇区作为首批试点区。第一批拟收购房源将着重房型匹配、布局合理、配套成熟、交通便捷等特点，尽量精准匹配各领域人才“职住平衡”需求，为更多青年人提供优质居住选择。
    地产预期企稳或利好地产链(家居)估值修复
    家居(定制家居及软体家居)需求大多来自新房装修及旧房改造，其核心需求变量依赖房地产市场稳健运营；若新房销售及竣工持续下行，同时二手房价格低迷，直接反映为新房装修及二手房交易疲软，带动家装需求走弱；压制家居板块估值，过去几年板块受到地产预期较大的影响。
    伴随一线城市二手房成交量的回暖，以及上层持续发力稳定房地产市场预期，各地差异化政策先后出台落地；我们判断2026年我国房地产市场有望逐步企稳；作为地产链后周期板块，家居有望迎来系统性估值提振，逐步摆脱房地产下行趋势对板块的盈利及预期影响。
    地产下行周期倒逼家居企业对流量及业务优化
    90后乃至Z世代的新生代群体逐步成为家居家装消费的中坚力量。他们消费理念、信息获取方式、决策路径与以往消费主力客群(60-80后)显著不同。
    “一站式购买”“装修一个家”成为新消费群体核心诉求，他们对跨品类、风格统一、功能协同的大家居需求日益提升，也更加重视全流程顺畅对接，催生整装模式渗透率快速提升。
    值得关注的是，当前理性消费理念与绿色健康消费趋势深度交织，既倒逼家居企业在产品设计、材料选型、渠道模式等全链路环节进行适应性革新，也对企业的响应效率提出更高标准。企业必须精准把握并快速响应消费者需求，紧扣刚需与性价比核心，推出满足消费本质的产品。
    定制家居行业已进入多品类深度交融期，品类界限愈发模糊。以“非标定制木作+标品建材+个性软装”为核心的组合模式成为主流，推动品类竞争从单一走向复合竞争，并快速培育了消费者对“整家”、“整装”的认知。一站式装修凭借“多快好省”获得消费者青睐。
    为了响应消费趋势，家居企业突破原有品类局限，通过自营或合作模式，整合家装、建材、家具、软装、电器等资源，构建一站式全流程服务体系，以提升服务价值。
    相关标的推荐
    推荐家居各细分领域龙头：顾家家居、悍高集团、欧派家居、索菲亚、慕思股份、喜临门、敏华控股、志邦家居等。
    风险提示：地产政策不及预期；家居企业零售转型不及预期；行业竞争加剧等

    核心观点
    纸品提价范围扩大，价格稳中有支撑：本周纸品价格整体平稳，瓦楞纸企业因成本压力调涨30-50元/吨，白卡纸春节后200元/吨提价计划落地概率高，箱板纸、白板纸价格保持稳定。纸企春节停机检修减少供应，叠加下游包装需求回暖，为纸价提供支撑，行业盈利修复逻辑持续强化。
    纸浆库存微升价格回调，供需格局相对平稳：纸浆期货库存升至14.24万吨(周增2893吨)，期货收盘价下降50元/吨至5286元/吨；国内漂针浆、漂阔浆均价小幅下降，国际纸浆价格保持平稳。短期价格波动不改变供需紧平衡底色，成本端对纸品盈利的压力逐步缓解。
    出口表现亮眼，政策产业协同发力：2025年生活用纸、吸收性卫生用品、湿巾出口量分别增长25.00%、10.43%、20.91%，出口优势持续凸显；政策层面广西明确2030年产能目标，产业端国产化装备突破与港口物流优化，行业向“规模化、国际化、绿色化”转型步伐加快。
    当前板块处于“盈利修复+长期成长”关键阶段，建议聚焦“提价弹性+出口/政策受益”双主线。一方面，把握纸品提价主线，瓦楞纸涨价落地、白卡纸春节后提价概率高，叠加停机减供，龙头企业短期盈利弹性显著；另一方面，布局出口与政策受益标的，生活用纸、卫生用品出口高增，广西产能规划与国产化装备突破，具备出口优势与产能布局的企业长期成长空间广阔。
    风险提示
    需求不及预期风险，原材料价格波动风险，政策落地偏差风险。

    业绩预告披露完毕。截至2026年1月30日，A股轻工制造板块的158家上市公司中，80家公司发布了2025年快报/业绩预告，披露数量占比约50%。从已披露的公司看，整体预喜率(参照中位数口径)为38.75%，整体业绩仍有压力。
    家居板块：((1)近日，国家统计局发布2025年工业企业利润数据，全国规上工业企业利润总额同比+0.6%，但家具制造业利润同比-12.1%，营收同比-10.7%，仍面临市场需求疲软与结构调整压力。((2)投资建议：1月1日《求是》杂质发布文章《改善和稳定房地产市场预期》，信号意义明确，政策预期提升，叠加2025年12月地产数据呈改善趋势，地产链情绪升温。家居板块目前处于磨底阶段，随着增量政策释放，估值或进入修复周期。我们预计26年家装总需求压力延续但降幅收敛，27年下滑压力显著缓解，并保持平稳。标的方面，定制家居建议关注弹性较大的欧派家居、索菲亚，软体家居建议关注业绩稳定，需求较好的行业龙头顾家家居、喜临门等。
    造纸板块：((1)纸价更新：包装纸方面，本周瓦楞纸报价2676元/吨，环比持平，同比-8.2%；箱板纸报价3518元/吨，环比-0.3%，同比-6.8%；白卡纸报价4269元/吨，环比-0.05%，同比-0.7%。文化纸方面，双胶纸报价4725元/吨，环比持平，同比-12.7%；铜版纸报价4660元/吨，环比-0.1%，同比-15.7%。((2)Suzano外盘浆价上涨：Suzano宣布，自2月起发货的阔叶浆订单价格再次上调，中国及其他亚洲市场价格上调10美元/吨，欧洲和美洲市场价格上调30美元/吨，主要原因为Q1拉美纸浆厂出现大规模计划内停产检修+部分产能转向溶解浆生产。((3)玖龙纸业：发布半年度盈利预告，2025H2盈利介于21.5-22.5亿元之间，较2024年同期的6.8亿元增长216.0%至230.7%。盈利增长主要由于产品销售量增加及销售价格上升，及原材料成本下降而导致毛利润大幅增加。((4)投资建议：外盘浆价持续上涨，有望拉动纸价低位上涨，自供浆占比高，成本控制能力强的龙头大厂有更大的盈利弹性，建议关注行业龙头太阳纸业、玖龙纸业((外团队覆盖)、博汇纸业等。
    新消费板块：((1)AI眼镜：2025Q4全球AI眼镜销量450万台，同比约+500%，销量增长主要来自Meta旗下Ray Ban、Oakley智能眼镜的增长，Rokid、夸克、小米等国产AI眼镜也贡献一定增量。整体看，AI眼镜行业仍处于基数低、高速增长的中早期阶段，预计AI音频和AI拍摄眼镜仍是销量的主要贡献。((2)投资建议：建议关注泡泡玛特(外团队覆盖)、百亚股份、晨光股份、广博股份、创源股份等。
    出口板块：((1)投资建议：近期由于人民币升值，出口链整体股价有波动，多数出口公司利润端预计会稍微受到汇率的拖累，但我们预计收入增速和订单情况仍保持稳定增长势头。我们建议优选外细分领域需求旺盛、全球产能布局完善的出口标的，成长性角度建议关注匠心家居、众鑫股份、共创草坪、源飞宠物、依依股份、洁雅股份等，低估值角度建议关注永艺股份、恒林股份、致欧科技等。
    风险提示：原材料价格波动；需求大幅下滑；政策风险。

    本周关注：英国一次性电子烟禁令落地近8个月，便利店电子烟销售额跌12.7%，25年电子烟出口小幅回落。
    英国便利零售数据机构Talysis披露，在英国一次性电子烟禁令落地后近八个月，便利店渠道电子烟单位销量下滑20.8%，销售额下滑12.7%。这项立法在行业端带来客流减少、门店周转下降和运营成本上升的三重打击。原本被寄望用来接替一次性电子烟销量缺口的可重复使用产品，并未获得足够的消费者采用，导致零售端承压延续。
    与此同时，“大口数”套装价格约为一次性电子烟的两倍，却可提供最高约500%更多的烟油量，进一步改变购买节奏。电子烟品类的陈列与库存管理正变得更复杂且更耗时。零售商需要覆盖更多机型与补充装以承接新购与复购需求。仅2025年就有超过2000个新的电子烟条码被引入市场。烟草与吸烟替代品仍是便利店最重要的品类之一，但一次性电子烟禁令等变化会对行业产生巨大影响。
    数据显示，烟草与吸烟替代品在便利渠道的份额同比下降2.1个百分点至30.3%，价值同比下降8%，销量同比下降13.4%。下降的主要来源仍在传统烟草与卷烟，但电子烟品类已无法再填补传统烟草流失带来的销量缺口。减少一次性塑料的目标明确，但从当前表现看，禁令尚未达到预期效果：新形态产品并未明显抑制消费，甚至可能在短期内让使用成本更低。市场上每周仍售出约150万支可重复使用电子烟，部分消费者依然把可重复使用产品当作一次性产品来使用。对于未来即将到来的税负变化是否会改变趋势，仍需继续观察。
    2025年1-12月中国电子烟相关产品出口规模整体小幅回落，但头部市场集中度维持高位、结构特征清晰。2025年全年出口金额合计为105.98亿美元，2024年全年为109.61亿美元，同比下降3.31%。2025年，电子烟及类似的个人电子雾化设备出口金额为32.68亿美元，同比增加18.76%。其他含尼古丁的非经燃烧吸用的产品出口金额为73.30亿美元，同比减少10.70%。单月表现来看，2025年12月电子烟及类似的个人电子雾化设备出口金额为3.02亿美元，同比增加28.28%，环比减少0.34%；其他含尼古丁的非经燃烧吸用的产品出口金额为6.73亿美元，同比减少13.35%，环比减少15.19%；二者合计出口金额为9.74亿美元，同比减少3.67%，环比减少11.09%。12月出口单价为42.57美元/千克，“电子烟及类似的个人电子雾化设备”平均价格为3.50美元/台。
    2025年前五大出口目的地合计出口金额为68.49亿美元，占比为64.63%。其中对美国出口金额为41.04亿美元，英国为11.78亿美元，德国为7.04亿美元，韩国为4.69亿美元，阿联酋为3.94亿美元，前五市场合计规模显著高于其余国家总和，出口高度向核心市场集中。从同比口径看，美国2024年出口金额为37.00亿美元，2025年上升至41.04亿美元，同比增加10.91%。英国2025年出口金额11.78亿美元，较2024年对应出口金额12.19亿美元有所下降。德国2025年7.03亿美元，较2024年规模同比增长。韩国2025出口金额4.69亿美元，相较2024年对应数值下降幅度较为明显。阿联酋2025年出口金额3.94亿美元，较2024年同比增长53.88%。前五大整体占比处于六成以上区间，显示在总量回落背景下，结构集中度并未分散，头部市场仍为出口主支撑。2025年出口变化主要来自非核心市场收缩与部分头部国家回调叠加所致。总额同比小幅下行，头部市场权重稳定，国家间同比表现分化明显。
    2025年12月当月，前五大出口目的地(美国、英国、德国、俄罗斯和韩国)合计出口金额为6.44亿美元，占当月出口额的66.14%，同比增加3.49%。其中，美国12月出口额达3.81亿美元，同比增长8.75%；韩国市场表现不佳，同比减少30.01%；英国同比下降17.78%；德国则实现2.12%的小幅增长。
    相关标的：雾化产业链：思摩尔国际、赢合科技(机械组、电子组联合覆盖)、金龙机电、雾芯科技、金城医药、润都股份。烟草供应链：中烟香港、中国波顿、劲嘉股份、华宝国际、集友股份、顺灏股份、东峰集团。
    风险提示：新型烟草政策变动风险；销售/企业发展不及预期；市场竞争加剧的风险，相关标的仅为对相关公司的罗列，不构成任何投资建议。