住宿餐饮概念板块行业研究报告

    导语：在上一篇九毛九公司深度中，我们指出餐饮工业化为国内餐饮行业未来5-10年的大势所趋。在此基础上，我们撰写了餐饮行业深度一，核心阐述了餐饮工业化背景之下，To B餐饮上游供应链的万亿市场掘金机会。从B端餐饮和C端消费者对预制菜&半成品菜的渗透提升，国内餐饮行业的效能有望持续提高，细分赛道群雄逐鹿正当时。
    不同于大众认知的料理包，预制菜效率与健康兼备。预制菜是指以农、畜、禽、水等产品为主要原料，配以辅料经洗切、配制等预加工处理而成的成品或半成品菜，消费者购买后只需要简单烹调或直接开封即可食用。不同于外卖行业常使用的原料来源不明、食品安全成疑的料理包，我们所指的预制菜需采购新鲜可靠食材，在安全合规的生产车间，采用标准化手段生产，同时需通过质量检测程序，因此，预制菜的营养与品质是有保障的。预制菜简化了繁琐的买菜、洗菜、切菜、烹制步骤，融合了品质、营养与口感，符合健康化的行业发展趋势，既迎合了快节奏生活下无暇下厨的年轻消费客群的生活方式，更契合了餐饮工业化背景下餐饮企业降本提效的强烈诉求，具备广阔的发展前景。
    复盘日本预制冷冻食品行业，社会消费萎缩背景下行业仍向好。从日本冷冻食品的定义来看，冷冻食品从属于预制菜，因而研究日本冷冻食品行业，对我国预制菜行业具有很强的借鉴意义。日本冷冻食品行业从导入期发展至今已逾百年，进入了行业成熟期。上世纪90年代泡沫破裂以来，日本人口增长放缓，人口结构老化，经济陷入长时间衰退与停滞，消费意愿下滑，但冷冻食品消费一直保持繁荣，这充分说明了冷冻食品行业广阔的发展空间。分析历史数据发现，日本冷冻食品行业在发展过程中具有以下三方面特征：(1)尽管家庭消费性支出萎缩，但外出就餐支出持续上升，食品消费从初级农产品向深加工冷冻食品转移；(2)行业成长期B端发展先行，行业成熟期C端放量，同时抢占部分B端份额；(3)行业市场份额向龙头集中，产品形态丰富多元。
    推演我国预制菜行业发展趋势，行业正处快速发展期。1)行业需求端：(1)B端：受益于餐饮行业人工、租金等成本持续提升，预制菜具备多方优势，能够帮助餐饮企业降低成本，提升效率，因而行业需求不断扩容；(2)C端：由于懒人经济盛行，预制菜能够为消费者提供美味便捷的烹饪及用餐解决方案，受到了消费者的青睐，加之新零售模式驱动，打通预制菜配送最后一公里，以及疫情加速消费者教育，C端需求持续提升。2)行业供给端：冷链物流基础设施逐步完善，中餐预制工艺走向成熟，企业和资本加速进入行业，都大大助推了行业发展。当前我国经济社会背景与上世纪八九十年代的日本存在一定的相似之处，类比可得我国预制菜行业目前正处于行业成长期。参考日本冷冻食品行业特征，结合国内实际情况来看，未来我国预制菜行业预计将有以下几方面特征：(1)居民外出就餐率持续提升，食品消费从初级产品向预制产品转移；(2)B端餐饮需求先行，C端后期将放量；(3)行业市场份额不断向龙头集中，产品形态多元，烹饪便捷度提升。
    投资建议：我们看好预制菜行业的长期发展前景，随着行业纵深发展，预制菜以及餐饮供应链上游的相关企业仍具备较强的投资机会。1)蜀海供应链：脱胎于海底捞集团，积累了较强的食材供应链能力，仓储物流覆盖全国，具备强研发能力，能够为客户提供定制增值服务赋能，是餐饮供应链领域标杆企业。2)千味央厨：坚守餐饮市场，研发能力强，推新速度快，依托场景研发产品，发力B端客户，客户粘性强。3)美团快驴：利用平台优势将整合资源，实现B端直接统购、统采、配送，规模化采购下丰富食材种类，降低采购成本，提升采购效率；快驴还能借助平台优势，实现数字化供应链管理服务，提升餐饮商户效能。
    风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧风险。

    目前国际疫情影响随着疫苗接种人数的持续提升而逐步得到控制，虽然近期海外疫情有所反弹，国内偶有疫情散发，但我国疫情控制局面整体良好。民众休闲度假、商务出行、探亲访友等需求受到疫情防控限制的逐步接触得到进一步释放。文旅行业在出游情绪提升的前提下持续复苏，尽管文旅消费复苏没有表现出旅游人次复苏的强势，但出游和出行的双重住宿需求推动酒店行业顺势恢复。我国经济型连锁酒店在一、二线城市虽已接近饱和，但在三线及以下城市仍有大量市场份额有待占领，有望成为经济型酒店增长的新动力。我国人均收入的持续增高不断刺激着中高酒店的迅速发展，也促进多数酒店集团加快对核心品牌的升级换代。固然酒店业受到疫情的冲击较为明显，但此次疫情也倒逼着酒店行业加速连锁化、集中化及信息数字化，在经历过疫情冲击后，酒店业绩恢复有望展现出较高弹性，龙头企业在坚持扩张发展战略下，规模效应有望显现。因此，首次覆盖行业给予强于大市评级。
    支撑评级的要点
    酒店供给端加速出清，需求端有望触底反弹。经过疫情的冲击，大量的单体酒店因抗风险能力弱没能在此次疫情的打击下存活下来，据携程数据显示，此次有接近15万家酒店停运，其中98%的为单体酒店。进而酒店住宿业供给端在这次疫情中大幅出清。中国国内旅游人数总体呈上升趋势，居民可支配收入不断上涨，随着疫情的逐步好转，旅游业逐渐开始全面复苏，休闲度假和差旅需求不断上升，与之密切相关的酒店业需求也随之上升。
    核心产品升级迭代，中高端酒店增速加快。大型酒店企业纷纷对于存量酒店进行升级换代，经济型酒店暂缓增长进程，反观中高端酒店增速不断加快，其主要动力或是我国中产阶级人数众多，且仍呈现不断快速增长趋势，为消费升级奠定较为坚实的基础。在此趋势背景下，我国中端酒店正逐步发展为住宿业中的中坚力量。
    疫情促使酒店业连锁化加速，龙头企业逆势扩张。2020年全国住宿业因受到疫情影响，酒店数及客房数均较2019年有较大幅度的减少，由于连锁酒店的抗风险能力强于单体酒店，在疫情中连锁酒店规模不减反增，特别是国内酒店龙头企业加速连锁酒店扩张进程，并且加盟酒店在重点酒店龙头企业中的营收占比不断增加。2021年龙头企业扩张目标均到达新高。
    龙头企业发展数字化，降本增效助公司提升业绩。酒店数字化是未来趋势，各大酒店集团都在加大研发费用投入，为自己量身打造适合集团发展使用的管理运营平台，降低经营费用增加运营效率，有望进一步提升企业业绩，有望促进整个行业加速实现数字化转型。
    重点推荐
    首旅酒店、锦江酒店
    评级面临的主要风险
    全球疫情受控水平不及预期，住宿业市场竞争加剧，酒店连锁品牌化发展不及预期。

    对标美国餐饮业城市化+冷链技术+需求偏好转变驱动快餐连锁化大发展，连锁化+品牌化是我国餐饮行业发展必然趋势。1)连锁化：欧睿数据显示2019年美国餐饮连锁化率达到54.3%。①需求端，二战后的“婴儿潮”带来了后来的人口增长红利驱动1970-1990年美国快餐业的高速发展，麦当劳、肯德基、汉堡王、Wendy等众多美食餐饮快餐巨头均于这期间成立。同时城市化率至今已提升超过80%，也使得连锁餐饮扩张可选区域进一步扩大，进而扩大消费者规模；②供给端，冷链生产技术逐步成熟，连锁餐饮企业中央厨房模式得以实现，标准化生产极大促进了美国快餐业的发展。2)年轻消费者+健康饮食意识驱动快捷休闲餐厅发展新趋势：随着美国人民对健康饮食方式的重视度提升，千禧一代逐渐成长为消费主力群体，对于新鲜、健康和天然食材的偏好更加强烈，以Chipotle为代表的快捷休闲餐厅兴起，在保证出品效率的同时，为消费者提供更健康的食品。3)中国趋势：对标中美古今社会背景及口味差异，我国新兴餐饮业正处于高速发展阶段，考虑到我国餐饮连锁化率仅10.3%，远低于美国的54.3%以及我国CR50占比仅4.9%，远低于美国的27.72%，同时城镇人口的增多，年轻消费力的提升以及餐饮供应链的完善，连锁化率以及品牌集中度提升空间大。年轻消费者个性化需求凸显，下沉市场消费力提升，打造好吃好玩的餐饮品牌以及挖掘下沉市场成为我国餐饮业发展新趋势。
    借鉴美国连锁餐饮品牌成功之道，餐饮企业核心要关注管理+产品+供应链建设+营销。我们从四个维度总结分析美国餐饮龙头品牌的成功经验：1)管理：无论加盟或直营模式，公司总部对于所有门店日常运营的严格管理都是维护长期良好的品牌形象的必修课。参考麦当劳的经验，其通过严格选择加盟商、“地产+餐饮”模式强化总部监管权、持续提供加盟商培训的方式强化总部管理力。麦当劳与星巴克均制作了详细的标准化SOP，从而保证门店运营及出品的标准化。2)产品：标准化是门店出品优质和一致性的保证，多样性与创新力是吸引复购的“药引”。参考麦当劳经验，机器加工+标准化原材料供应和操作保障了门店出品的一致性；同时其在全球建立了多个产品研发和品质管理中心，每年平均有1800个新菜单项目经过测试和评估，用经典+新品结构保持品牌活力。参考星巴克经验，同样以全自动化设备+标准化原材料保证出品标准化，持续推动新品研发，在实现短期引流的基础上还推出了“星冰乐”等爆品成为常驻。3)供应链：建设完善的供应链体系，是实现规模化扩张的基础。最大化规模效应、优化采购运输成本结构的同时保障原材料的稳定供应，提升门店运营效率。参考麦当劳经验，其在发展之初就与众多小供应商实现深度绑定，可为其研发专供原材料。如今麦当劳已形成“少数核心供应商+众多二级供应商”模式，全美拥有37个大型配送中心，形成了“产品供应商+物流供应商”组合，完成餐厅、供应商和物流中心的销售闭环。在进入新的国家时，公司也会先手进行上游供应链部署。4)营销：持续根据消费者偏好及品牌特点进行营销活动，新兴品牌建立起品牌认知，成熟品牌保持品牌年轻和新鲜感。参考Chipotle的经验，其定位千禧一代的消费群体，通过社交媒体渠道的互动营销深入人心。参考麦当劳经验，从创立之初就非常重视广告营销投入，1967年第一次全国性广告活动上花费了230万美元(约占其销售额的1%)，开创连锁快餐营销大额投入的先河。至今公司通过广告伙伴投资和媒体广告费投入的方式持续保持营销力度；
    龙头企业逐步筑高壁垒，业绩成长空间仍具，疫后年轻消费者需求仍旺，赢年轻人赢天下。对照美国餐饮企业的成功经验，我们认为我国龙头餐饮企业九毛九、百胜中国、海底捞、呷哺呷哺在占据优质赛道的基础上，在品牌、管理、供应链维度同样具有“成功”基因。而疫后由于需求端缓慢修复以及消费结构上年轻消费者需求突显，餐饮企业还需顺势而为。1)恰逢其时，打造优异单店模型，发力餐饮数字化：①九毛九：把握年轻消费崛起趋势，单店模型优异，多品牌孵化可期。洞察年轻消费者需求，充分利用新媒体渠道，太二以年轻化品牌战略逐步构建起品牌影响力。疫后年轻消费者外出就餐需求较家庭聚餐修复情况更优，带动太二同店经营加速修复，单店模型优势突出。同时太二主力+怂火锅等新品牌孵化+九毛九模式重构推动下，公司展店空间广阔，业绩增长有望超预期。②百胜中国：拥抱年轻化+外卖浪潮，迎接高速成长。短期，肯德基和必胜客坐享前期外卖体系建设以及数字化点餐的投入成果，把握年轻消费者需求，实现门店经营的快速修复。同时在下沉市场肯德基单店模型表现优异，展店空间同样广阔，必胜客调整经营策略，拥抱多元营销合作，加大线下促销力度等方式调整餐厅定位，未来单店模型有望进一步改善，推动品牌展店空间打开。2)把握疫后转型良机，转危为机：①海底捞：公司在管理+全产业链布局+品牌优势维度竞争壁垒深固。尽管2020年加速展店后翻台率遇到一定挑战，但公司从运营、管理层面积极采取措施调整应对。运营层面2020-21年公司引入制茶乐园，加大闲时用餐优惠力度以期待招徕更多客流，同时通过差异化定价策略、优化产品结构等方式提升客单价，关注运营、管理全面改革优化推动下，公司下半年经营有望稳步修复。此外公司在三线及以下城市翻台率表现亮眼，依靠强大的品牌影响力和供应链支持，下沉市场展店空间同样广阔。②呷哺呷哺：高管动荡、翻台率承压，在董事长重新挂帅推动呷哺呷哺和凑凑的中后台资源整合，优化员工激励模式，或开放内部加盟合伙模式以及优化单店模型，仍需持续关注改革推动进程和同店数据。
    成熟品牌PE中枢稳定25-30x，新兴企业业绩+估值共驱，高同店增长为50-60xPE奠定良好的估值基础。我们复盘了美国餐饮行业新兴和成熟品牌两大分支代表性企业的市场表现，从估值水平及股价波动两个维度进行总结如下：1)估值如何给？稳态下成熟企业25-30倍PE，新兴企业高发展期50-60倍PE。①成熟企业：以星巴克和麦当劳为例，PE波动基本锚定同店销售增长率水平，龙头企业品牌溢价+成熟经营模式+稳步展店下，当同店销售增长率稳定在5%左右时，PE稳定在25-30x；②新兴企业：以Chipotle和Wingstop为例，作为休闲快餐引领者和鸡翅品牌龙头，品牌力强，展店速度快，同店高增长，估值方面，在Chipotle保持高位同店增长率(通常高于10%)时，PE锚定50-60x范围波动，负面事件影响下同店增长率跌至低单位数时(通常低于5%)，PE跌至20-30x；Wingstop上市时点正值餐饮板块普涨，奠定较高的估值基础，在同店增长率保持低单位数的情况下，PE仍有50-60x，近年外卖业务增长趋势为公司带来显著利好，同店销售增速提升，PE升至120x高位。2)股价波动为哪般？关注同店经营，食安问题及行业发展趋势。①成熟企业：在较为稳定的估值体系下，平稳的同店增长逐步增厚业绩，股价增长平稳。②新兴餐饮企业：因消费者偏好或业务发展趋势向好，同店销售增长驱动业绩高成长，戴维斯双击驱动股价高增。而在受到食品安全事件影响下，新兴企业较成熟企业股价受压制时间长，主要系新兴企业对于食品安全的管控能力较弱，重获消费者信任需要更长的时间所致，以Chipotle遭遇2015-16年食品安全危机为例，其股价在随后3年时间内持续走低。
    短期关注下半年同店经营修复进程，估值有望实现回升。对标美国新兴餐饮企业及成熟餐饮企业的估值变动，我们认为当前我国上市餐饮企业短期重点关注下半年同店经营修复，待同店经营修复后，估值有望抬升；中长期继续看好餐饮连锁化+工业化背景下，餐饮龙头发展空间。①九毛九：依托太二的优异的同店修复表现+广阔展店空间，估值可对标Chipotle，当前市值对应2022年PE为65x，处于合理区间。②百胜中国：肯德基抓住外卖+数字化点餐机会，同店快速修复，叠加下沉市场广阔展店空间，可对标具有同样抢占疫情下外卖机会的wingstop，当前市值对应2022年PE为23x，具有较大成长潜力。③海底捞：若一二线城市门店在积极改革调整后同店经营能较快恢复，同时将再次打开公司一二线城市的展店空间。当前市值对应2022年PE为33x，具有较大成长潜力，仍需持续跟踪内部考核激励机制推动下一二线城市同店经营修复情况。
    投资建议：我们认为国内餐饮标的短期主要关注同店经营修复企稳后估值有望紧跟修复，建议关注国内餐饮优质赛道龙头及高成长性企业，推荐九毛九、百胜中国，海底捞，关注呷哺呷哺。
    风险提示：新冠肺炎对门店影响超预期；门店扩张速度不及预期；现有餐厅经营不善；餐饮行业风险。

    疫苗接种稳步推进，疫情阴霾散去，五一、端午旅游人数已基本恢复至19年同期水平。根据Wind数据，截止6月19日，我国已成为全球接种疫苗剂数最多的国家，达到10.1亿剂，每百人接种剂量达65.67%。五一期间，全国旅游人次2.3亿人次(恢复至19年同期103.2%)；旅游总收入1132.3亿元(恢复至19年同期77%)；客单价为492元/人次(恢复至19年同期74.6%)。端午小长假期间，全国旅游人次8913.6万人次(同比+94.1%，恢复至19年同期98.7%)；旅游总收入294.3亿元(同比+139.7%，恢复至19年同期74.8%)；客单价为330元(同比+31.2%，恢复至19年同期80.6%)。
    全国酒店需求大幅提升，ADR已超过19年同期，Occ恢复至19年同期九成以上。2021年5月中国大陆酒店RevPAR、ADR、Occ分别恢复至2019年的95.7%、102.0%、93.8%。需求增速为50.2%，供给增速为2.9%；RevPAR为300.98元(同比+97.6%，环比+4.8%)，ADR为464.99元/间夜，(同比+35.4%，环比+6.0%)，Occ为64.73%(同比+19.79pct，环比-0.76pct)，2021年1-5月累计RevPAR为229.60元(同比+94.4%)，ADR为424.73元/间夜(同比+16.9%)，Occ为54.06%(同比+21.54pct)。
    三大酒店集团持续恢复，RevPAR同比+62.6%，一线城市恢复优于二三线城市，中高端酒店恢复快于经济型。5月份三大酒店集团RevPAR为192.67元(同比+62.6%，环比+4.6%)，ADR为258.61元/间夜(同比+31.1%，环比+5.8%)，Occ为75.50%(同比+17.89pct，环比-0.90pct)。5月中高端酒店恢复程度高于经济型酒店，整体城市复苏情况：一线>二线>三线。其中，一、二线城市中高端表现较优，RevPAR同比分别为+103.1%、82.1%。
    主要城市表现强势，奢华和超高端酒店表现亮眼。从城市上看，5月主要市场平均增幅40%左右，五一期间高达90%，部分热点市场如上海、杭州、苏州、西安、云南等普遍保持着30%-50%的增长，海南五一期间同比增长超100%。从级别上看，周末和节假日奢华和超高端酒店与中档和经济型酒店入住率不相上下，五一假期奢华和超高端酒店入住率最高达到93%，其他时间中档和经济型酒店入住率明显较高。

    01新商业模式：“全时段+第三空间”
    新式餐饮与强目的性的正餐和品类单一的茶饮不同，根据消费者在不同时段的需求搭配多样化的小食和轻餐饮组合，同时打造更具设计感的用餐空间，为消费者提供适合全时段的社交第三空间
    02新餐食模式：“健康餐食+特色饮品”
    新式餐饮打破了“正餐为主、小吃饮品为辅”的饮食模式，寻求餐品和饮品平衡发展。同时新式餐饮通过高品质的食材原料和健康的烹饪手法，在餐品和饮品上升级创新，为消费者提供绿色的饮食文化
    03新消费人群：“消费升级+生活方式”
    以新中产和Z世代为代表的新一代消费群体为新式餐饮的主要消费客群，除了追求餐食口感和品质，新一代消费群体希望通过餐饮消费展现自己的生活态度和生活品质
    04新消费理念：“品牌文化+生活态度”
    新式餐饮将品牌文化体现在产品、设计和员工中，在售卖餐饮、空间和服务的同时，宣扬品牌所传递的消费理念和生活态度，实现品牌高溢价
    新式餐饮，吃出来的生活态度
    新式餐饮即以“餐+饮+空间”复合经营的用餐场所，为新一代消费群体提供全时段社交的休闲第三空间。新式餐饮具备新商业模式、新餐食模式、新消费人群和新消费理念四个特征
    2010年，中国已出现部分餐饮企业开始探索“餐饮+空间”复合运营的新商业模式，但仍未形成品牌化，多以单店模式运营。2010-2015年，新式餐饮企业集中于一线城市发展，旨在为生活节奏忙碌的都市人提供休闲社交的第三空间。由于新式餐饮所倡导的休闲生活方式与都市人所向往的工作生活平衡的生活态度相契合，新式餐饮进入区域性快速扩张阶段。2015年，新式餐饮品牌相继涌现，市场进入增量发展阶段。
    2020年，新式餐饮市场规模为652.8亿元。高知名度的新式餐饮品牌进入全国化扩张阶段，同时带领传统企业升级发展，行业进入爆发增长时期，预计2020-2025年年复合增长率达33.8%

    报告导读
    本文从行业、公司、投资三个视角切入，复盘发展历程，总结行业现状，结合疫情带来的危与机，分析行业未来趋势，建立酒店行业研究框架。
    投资要点
    行业现状：酒店行业长尾分布提供成长空间，产品转型升级提高存量市场盈利水平，下沉低线城市打开增量空间
    行业规模稳步扩张，长尾分布提供较大发展空间。2016-2019年，我国酒店数量、客房量CAGR分别为5.4%、7.7%，酒店业客房收入规模CAGR约为4.7%，行业供给和收入规模均稳步增长。分档次看，我国酒店行业呈正金字塔结构，2019年，豪华/高档/中档/经济型酒店数量占比分别约为1.2%、4.4%、9.2%、85.2%，长尾特征明显，行业成长空间较大。
    连锁化程度不高，龙头集中度持续提升。2020年，我国连锁化率仅31%，远低于美国的72%。在连锁酒店市场，2019年，我国酒店集团TOP10合计份额为54.2%，行业集中度较高。分档次来看，我国经济型市场格局相对固化，中端市场龙头集中度高，高端外资品牌渗透率较高；中端、经济型、高端、豪华型CR10分别为71.7%、59.8%、33.7%、27.4%。
    产品持续转型升级。在历经十年高速扩张后，经济型酒店增速自2016年起放缓，成本压力逼迫酒店走向转型升级之路，在消费升级背景下，中端酒店需求上行，毛利率稳中有升，盈利能力优于经济型，因此，中端酒店开始引领新一轮行业扩张。
    高加盟比例带来高扩张速度和高盈利水平。直营酒店刚性成本占比较大，导致业绩弹性大，周期性较为明显；同时，由于新店开发的资金需求较大，集团扩张速度被压制，龙头企业开始向轻资产模式转型。在轻资产模式下，品牌方的毛利率可达90%以上，在产业链参与方中为最高。2011-2019年，华住的加盟店从213家增至3343家，增加14.7倍，占比从46%提升至89%，加盟收入从2.1亿元增至33.4亿元，增加14.9倍，占比从9%提升至31%，相应地，销售净利率从5.2%提高至15.7%。
    “下沉”扩量、“加盟”提速、“中高端”增利，多重催化驱动行业持续高增。
    在行业高速发展二十余年后，一二线城市的经济型酒店市场逐渐饱和，竞争相对激烈，成本压力与消费升级需求推动酒店转型中高端；同时，广阔的三四线市场连锁化程度仍不高，经济型酒店仍为刚需，中高端酒店需求也逐渐上行，市场下沉将有助于打开行业增量空间。凭借加盟模式，龙头企业华住(三年千城万店)、锦江(三年新签万店)、首旅(三年万店)均立下快速扩张目标，行业规模有望加速增长。
    未来展望：短期疫情加速供给出清，行业长期需求向好，加盟模式助力龙头扩张
    短期疫情不改酒店行业长期需求增长势头，但危机为行业整合提供了再次涅磐的机会，落后酒店将加速出清，轻资产化模式将助力龙头扩张、加速品牌化进程。展望未来，下沉二三四线城市有望打开发展空间，发力中高端市场有望提高企业盈利水平。
    1)连锁化扩大规模效应。疫情下单体酒店抗风险能力弱，行业加速转型升级。
    连锁酒店拥有更高的品牌辨识度及更多资本资源，规模化经营有助于提高RevPAR、摊薄成本，业绩安全垫更厚。随着连锁酒店通过合并及收购以扩大其经营规模，将可能形成行业整合的趋势。2020年，我国连锁化率为31%，提高6.1pct，仍然远低于世界平均水平41.1%，未来还有提升空间。
    2)轻资产化提高盈利能力。在国家去杠杆政策背景下，重资产类酒店转型升级迫在眉睫。酒店业从过去的重视资产运营转向重视管理品牌运营，从业绩波动大、资金要求高、毛利率低的直营模式转向高毛利率、盈利稳定、扩张速度快的轻资产模式。2020年末，在锦江酒店已开业的酒店中，直营店数量占比同比下降1.7pct；直营店客房间数占比同比下降1.8pct。
    3)中高端转型升级支撑企业业绩持续增长。目前我国中端酒店占比仅为27%，而欧美市场为50%，随着我国中产阶级人群规模扩大、居民消费升级，中端酒店需求将持续增长，同时中高端酒店品牌的经营壁垒比经济型酒店更大、盈利能力更强，产品结构优化升级将支撑企业业绩持续增长。
    4)下沉三四线挖掘经济型连锁酒店潜力。在一二线城市中，经济型酒店在历经十余年高速扩张后，供求关系发生反转，市场已接近饱和；但在三四线市场，经济型酒店仍为刚需产品，且连锁化率较低，竞争格局尚未固化，在中国城镇化过程中，酒店品牌产业升级还有较大的成长空间。
    投资建议
    疫情背景下，盈利韧性较弱的单体酒店在短时间内大量关停，行业供给端大规模出清。由于头部酒店集团规模较大、抗风险能力较强，酒店品牌化进程将更加顺利。疫情期间，龙头集团坚持逆势扩张战略，将促进行业资源进一步集中，连锁化率将加速提升，我们认为集团加盟比例和扩张速度未来将进一步提升，实现良性循环。随着国内疫情形势好转，商旅出行需求基本回升，3月起国内民航旅客运输量已超过19年同期水平，基于酒店目标客户群与民航旅客高度重合，我们认为酒店行业需求亦在同步回暖，酒店集团业绩恢复可期。建议关注龙头企业华住集团(H股，经营数据领先)、锦江酒店(规模最大)、首旅酒店(高直营店占比在行业复苏阶段带来高业绩弹性)。

    新茶饮需求源自成瘾性、愉悦感与文化积淀。茶起源自“神农尝百草”，至今已越数千年历史，长盛而不衰，且市场规模巨大。原因在于：1)从成分看，茶饮中具备氨基酸、咖啡因等成瘾物质，能使饮用者增加愉悦感，是决定其宽赛道+高频消费+高复购产品属性的基础。2)传统茶饮具备的丰富文化内涵与精神特质，使其适于充当社交与沟通的媒介，饮用者在聚集品茶的过程中，可完成联络感情、互通信息、洽谈贸易等目的，且无过度饮用损害身体健康的担忧。但我国茶叶多以“地名+品类”为人熟知，如西湖龙井，黄山毛峰等，不存在具有实质影响力的大型茶企，呈现“有品类无品牌”的市场格局。因此，新茶饮企业未来大概率将继续维持对茶叶原料“强调性价比、弱化品牌属性”的选择标准。
    当前新茶饮消费属性逐步由可选走向必选、日常化消费。现制饮品通常指现场制作并销售，供消费者直接饮用的饮品，新茶饮属于其中的重要分支。对比瓶装饮品，新茶饮通过原材料升级、配料选择范围加宽、持续推新增加可选SKU等优势，在自我迭代的同时不断侵蚀瓶装饮品市场份额。从消费属性看，当前新茶饮消费属性已逐步由偏可选走向刚性、必选、日常化消费，新茶饮消费者做茶饮消费决策时，对品质与产品体验的关注度高于价格。另外，新茶饮消费者呈现年轻化、性别模糊化的特征，且线上消费正逐步走向主流。从需求驱动因素来看，可支配收入的增长是新茶饮行业持续扩容的消费基础与核心成长催化剂。
    新茶饮业务模式优势与缺陷并存，品牌定位是直营/加盟模式的决定因素。以业务模式角度来看，新茶饮具备标准化程度高、周转快、复购率高、毛利率高等优势，但由于业务门槛较低，行业竞争激烈、格局分散、新品红利周期短暂等缺陷又限制其行业整合。为保持对消费者的吸引力，新茶饮企业往往通过不断推新+制造爆款单品，以满足消费者的尝新需求，对现制茶饮核心竞争力的维持提出了非常高的要求。因此，新茶饮业务模式优势与缺陷并存，竞争壁垒深厚、核心竞争力极强的企业才能完成对市场份额的整合。不同茶饮品牌根据其定位决定业务模式，高端品牌多数使用直营模式建立品牌形象，继而由高线城市向二三线城市扩容；而中低端品牌更多使用加盟模式来完成业务扩容。
    星巴克发展复盘：持续引领行业方能成就即饮龙头。星巴克是全球现制饮品市场中规模最大的现制饮品连锁企业，在全球60多个国家拥有3.2万多家门店。作为即饮咖啡龙头，星巴克借助1950年代咖啡“消费升级”的契机，通过原材料质量提升分享消费者教育的红利，并完成销售规模扩容与品牌初步培养。在这一基础上，1987年星巴克灵魂人物舒尔茨整合所有后开始向美国境内芝加哥等大中城市扩张。在门店扩张之外，业务结构开始向现磨饮品倾斜，并成功打造独具特色的“第三空间”消费场景。1999年起，公司开启全球扩张进程，主要与当地营收体量大、资金充足、经营模式成熟、具备一定影响力的优质加盟商合作，或与当地头部食品制造企业成立合资公司，切入当地市场。同时，公司积极拓展商超销售渠道，提升加盟占比，并致力于开发周边以打造品牌形象，加强消费粘度。
    投资建议：目前新茶饮需求正快速扩容，且整合尚未完成现行业务模式或并非行业最终赢家的终极业态。新茶饮需求已获市场充分验证，且具备强标准化潜质，但行业门槛较低，其品牌核心门槛在于产品力(口感)+强供应链(成本控制)+密集的网点分布(流量触达面)。因此，能够最大化凝聚其核心竞争力，并将自身护城河抬至最高的企业，有望成为赛道中完成市场整合的最终赢家。星巴克的成功源自于其几无竞争短板，在对原材料的理解(咖啡豆供应商出身)、产品力(兼具杀手级单品与产品创新)，业务扩容(第三空间、周边打造、零售业务拓展)、供应链(能高度把控产品质量和标准、具备强谈判能力)等均具备超出市场平均水平的竞争实力。对标新茶饮，我们认为：1)不可忽视原料供应商未来凭借原料的理解，构建核心竞争力，并最终通杀市场；2)价格低廉但口感不佳的饮品，中长期内将面临被淘汰的风险，或需通过产品升级予以规避；3)行业标准化进阶至极致后，茶饮餐饮属性或将弱化，电商背书、线上配送品牌或成为未来业态的潜在模式之一。

    疫苗接种稳步推进，疫情阴霾散去，国内旅游市场强势复苏。根据法新社数据，截止5月18日，我国已成为全球接种疫苗剂数最多的国家，达到4.219亿剂。2021年清明小长假为3天(4月3-5日)，全国旅游人次为1.02亿人，同比上升144.6%，恢复至疫前同期的94.5%；旅游总收入271.68亿元，同比上升228.9%，恢复至疫前同期的56.7%；客单价为266.35元，同比增加39.48%。“五一”假期为5天(5月1-5日)，旅游人次为2.3亿，同比增长119.7%，恢复至疫情前同期103.2%；旅游总收入1132.3亿元，同比增长138.1%，恢复至疫情前同期的77.0%。
    交通运输数据逐步恢复至2019年同期水平。交通运输部数据显示，清明小长假期间，全国估计发送旅客1.4452亿人次，比2020年同期增长142.4%。“五一”期间，全国共发送游客2.67亿人次，日均5349.8万人次，比去年同期日均增长122.3%，比2019年日均同期增长0.3%。
    全国酒店需求同比大幅提升，RevPAR同比+161.1%，RevPAR、ADR、Occ均已恢复至2019年同期九成水平以上。2021年4月中国大陆酒店需求增速为91.4%，酒店供给增速为3.8%。RevPAR为287.33元(同比+161.1%，环比+17.49%)，ADR为438.71元/间?夜，(同比+41.64%，环比+8.06%)，Occ为65.5%(同比+29.97pct，环比+5.26pct)，RevPAR、ADR、Occ分别恢复至2019年的90.26%、94.47%、95.54%。2021年1-4月累计RevPAR为210.74元(同比+93.2%)，ADR为411.73元/间?夜(同比+10.9%)，Occ为51.2%(同比+21.8pct)。
    三大酒店集团持续恢复，RevPAR同比+86.1%，一线城市恢复优于二三线城市，中高端酒店恢复快于经济型。4月份三大酒店集团RevPAR为184.18元(同比+86.1%，环比+9.74%)，ADR为244.42元/间?夜(同比+30.3%，环比+8.26%)，Occ为75.4%(同比+22.60pct，环比+1.02pct)。4月中高端酒店恢复程度高于经济型酒店，整体城市复苏情况：一线>二线>三线。其中，一、二线城市中高端表现较优，RevPAR同比分别为+182.5%、122.7%。

    星巴克如何成长为连锁咖啡巨头。星巴克成立于1971年，是全球领先的连锁咖啡企业。回顾其发展历史，可分为五个阶段：(1)星巴克的出现改变了美国喝咖啡的偏好；(2)1993-2000：本土快速扩张，规模效应显现；(3)2001-2008：强控制力的授权模式，大举进军海外市场；(4)2009-2019：改善供应链与门店管理，毛利率持续提升；(5)2019至今：打造啡快概念店，提升数字化运营。
    星巴克估值复盘：快速扩张期估值超50x，稳定增长期估值约30x。(1)1992年6月-1993年9月，PE从75X升至97X，资本市场对咖啡赛道有极强的信心，同时上市后门店快速扩张，估值一路上行；(2)1993年9月-1999年12月，PE从97X降至50X左右，门店扩张导致同店销售额增速放缓，估值趋于合理；(3)2000年1月-2001年2月，PE从61X升至141X，此时星巴克大举开拓开外市场，打开想象空间，估值迅速提升；(4)2001年3月-2007年5月，PE从141X下降到30X左右，星巴克海外经营业绩不达预期，估值下行；(5)2007年5月-2009年3月，PE从30X下滑到16X，金融危机期间同店收入下滑，叠加星巴克供应链管理和门店经营效率低带来的成本费用率提升导致其盈利能力下降；(6)2009年4月-2020年5月，PE从21X升至30X左右，舒尔茨重新掌权提振资本市场信心，供应链与门店改革之后净利率持续提升，中国市场迅速发展，估值平稳向上；(7)2020年6月至今，全球流动性宽松带来股价迅速上涨，估值提升。
    茶饮与咖啡行业异同：(1)产品优化驱动市场规模扩大。更加优质的饮品(包括原材料、口感等)是连锁咖啡市场和现制茶饮市场的主要驱动因素。(2)高端现制茶饮黏性和消费频次更低。2020年美国人均每天消费咖啡1.87杯，高端现制茶饮每天消费一次以上人群仅12%。咖啡消费具备功能属性，而茶饮消费场景更加休闲，其消费黏性和频次更低。(3)高端现制茶饮可以实现对产业链更高程度整合。咖啡豆生产区域集中，受生产国政策影响难以实现对产业链上游的延伸，高端现制茶饮企业可以通过自建原材料生产基地实现对全产业链控制。(4)高端现制茶饮市场集中度仍有提升空间。截至2020年9月，高端现制茶饮CR5为55%，对比2020年美国连锁咖啡市场CR2的65%，高端现制茶饮市场集中度仍有上升空间。
    星巴克和奈雪的相似之处：(1)品牌差异化：通过打造第三空间满足社交需求，增加产品附加价值，实现品牌差异化。(2)产品创新：加速产品迭代，打造爆款产品。(3)增强消费者忠诚度：建立丰富的会员体系，提升会员消费黏性和频次，增强消费者品牌忠诚度。
    以星巴克为锚，奈雪如何做得更好：(1)快速扩张抢占市场，提升品牌影响力。线下门店对于连锁企业而言既是获客渠道也是品牌形象的集中展示，门店迅速加密有利于提升品牌价值，增强租金议价能力从而获得租金成本优势。(2)注重同店表现：差异化门店体验，提供极致服务。持续优化门店体验，提高门店服务质量和水平，增强产品附加价值，改善同店营收。(3)加强门店管理：重视员工管理。通过多种激励措施提升员工积极性，畅通内部晋升机制，为门店扩张储备管理人员。(4)建立区域为核心的供应体系，降本增效提升盈利能力。向前整合产业链，实现对原料端控制。加强供应链管理，提高供应链控制能力。

    估值复盘：以史为鉴，4家港股连锁餐饮龙头估值演变回顾
    海底捞：上市之初PE中枢-50x，PEG/0.9x处低位；19.02以来高翻台+同店增长逻辑验证，中枢抬升至65x(阶段PEG/1.7x享溢价)；2020年以来门店逆势扩张估值维持溢价(65x/PEG-1.7x)；21.02以来出现显著回调。九毛九：20.01上市以来估值享溢价(PEG>1x)，太二同店恢复+门店扩张系核心支撑，新品牌孵化提供想象空间，股价持续强势。呷哺呷哺：14.12上市受呷哺同店转负影响，PE中枢仅15x(PEG/0.4x)折价明显；16年以来呷哺同店转正+湊湊孵化，PE抬升(最高32x/PEG-1.3x溢价)；18H2同店增速放缓/转负，PE最低回调至12x(PEG/0.8x)；20年模型改善/湊湊放量估值回升；21.02以来走弱。百胜中国：历史PE中枢约23x，肯德基/必胜客同店数据为锚，肯德基强品牌力+平台型企业潜力估值稳定溢价(PEG/2x)。
    估值变量：同店为锚，门店增长为放大器，品牌孵化兼顾利益平衡
    估值切换源自业绩成长预期变化。1)同店增速为估值锚，既表征存量门店盈利能力，也影响未来门店扩张节奏；2)门店增速为估值放大器，上升期品牌若门店加速扩张，估值/业绩有望双击；下行期门店扩张若分流明显估值往往回调。兼顾品牌异地接受度；3)新品孵化提供成长新动能，但需配套激励制度、兼顾新老品牌团队利益；4)外界因素：疫情扰动行业出清、上游供应链发展完善，行业迎来发展机遇、成长逻辑改善带来β型估值提升。
    估值溢价：溢价源自确定性/高成长，溢价程度与赛道/格局/治理相关
    餐饮品牌估值溢价来自业绩确定性与高成长性。顾客口味短期不会剧变，品牌势能建立后短期内增长确定性强，且品牌在高势能期内会加快扩张，业绩大多会迎来高增期，即溢价来自经营确定性以及高成长性下快速消化估值的能力。溢价程度与赛道空间、竞争格局、企业治理等相关。赛道空间决定市场空间，竞争格局决定稳态下市场份额，治理能力则是品牌成长/新品孵化的基础。企业成熟情况下利润体量越大，对应在当下估值溢价程度往往越高。
    投资建议：顺应企业发展趋势，享受餐饮品牌的成长红利期
    海底捞系中式餐饮标杆龙头，火锅赛道NO。1，未来重点关注门店快速扩张下同店翻台率表现与第二增长曲线下跨赛道孵化；九毛九太二正处黄金发展期，但短期估值也相对不低，公司积极孵化新品牌，将需时间换空间；呷哺呷哺未来一看呷哺优化，二看湊湊展店，短期理清各团队利益平衡是关键；百胜中国核心关注肯德基/必胜客同店经营，平台型企业未来或许会创造惊喜。综合考虑“企业发展阶段+赛道格局+治理结构”选股准则，推荐九毛九、海底捞、百胜中国-S、呷哺呷哺。

    [行业数据跟踪]
    调味品：4月阿里巴巴全网销量环比上升，与去年同期变化趋势一致，店铺及单品数较上月有所精简。2021年4月，阿里巴巴全网调味料市场成交额3.1亿元，环比-1.9%，同比-23.7%，调味料销量1588万个，环比+10.0%，同比-20.3%。4月调味料均价19.5元/个，环比-10.9%，同比-4.3%。阿里巴巴全网调味酱市场成交额3.8亿元，环比+18.4%，同比+7.1%，调味酱销量1657万个，环比+15.8%，同比+7.1%。4月调味酱均价22.87元/个，环比+2.3%，同比-0.1%。
    速冻产品：4月阿里巴巴全网速冻产品季节影响销量环比上升，品牌及单品数较上月有所增加。2021年4月，阿里巴巴全网速冻产品市场销售额13.5亿元，环比-2.3%，同比-24.2%；销量5,452万件，环比+7.3%，同比-13.7%；速冻产品单价均价24.7元，环比-8.9%，同比-12.1%。阿里巴巴全网速冻品牌数7,349个，环比+1.6%，同比+14.0%；店铺数14,099个，环比-0.2%，同比-12.2%；单品数185,459种，环比+2.0%，同比-11.0%。
    [公司数据跟踪]
    广州酒家：受季节因素影响销售环比下降，占比上看其他食品持续提升。广州酒家天猫旗舰店4月销售额434.7万元，环比-11.0%，同比-24.6%；销量为8.5万个，环比-24.4%，同比-31.9%；商品均价51.2元/个，环比-32.5%，同比+10.7%。速冻食品销售额200.2万元，环比-14.5%，同比+5.5%；占比总销售额46.1%，占比环比-1.9pct。
    颐海国际：同受季节因素影响销售环比下降，占比上看方便食品持续提升，消费渗透率日益扩大。颐海国际天猫旗舰店4月销售额为1411.1万元，环比-34.1%，同比+74.9%；销量为47.2万个，环比-31.6%，同比+95.7%；商品均价29.9元/个，环比-3.7%，同比-10.6%。复合调味料商品销售额266.6万元，环比-40.8%，同比-31.7%。方便食品销售额1,144.5万元，环比-32.3%，同比+185.1%。
    日辰股份：受20年高基数影响，汤类酱类较去年同期缩减过半。日辰食品天猫旗舰店4月销售额为9.2万元，环比-32.9%，同比-70.6%；销量为0.8万个，环比-10.4%，同比-59.1%；商品均价12.1元/个，环比-25.1%，同比-28.0%。汤类调料4月销售额为5.6万元，环比-34.6%，同比-72.1%；占比销售额61.4%，占比环比-1.6pct，同比-3.4pct。酱类调味料4月销售额为2.9万元，环比-32.2%，同比-71.1%；占比销售额31.3%，占比环比+0.3pct，同比-0.6pct。
    天味食品：同受去年疫情影响，火锅调料较去年同期缩减过半。天味食品天猫旗舰店4月销售额为243.6万元，环比-40.3%，同比-71.3%；销量为9.3万个，环比-8.4%，同比-64.7%；商品均价26.2元/个，环比-34.8%，同比-18.8%。天味食品旗舰店火锅调料4月销售额201.5万元，环比-45.0%，同比-74.0%；占比总销售额82.7%，环比-7.1pct，同比-8.4pct。
    [投资建议]
    广州酒家：面食糕点类产品销售占比提升。中长期产能不断释放+渠道建设提振产品销量。
    颐海国际：中国中高端火锅调味料龙头，强品牌力下方便食品增长强劲。
    日辰股份：迎合个性化需求，基于强大的研发能力、完善的管理控制体系和品控能力，盈利水平持续提升。

    持续打磨小酒馆模式，开创夜间“平价第三空间”先河
    深耕17载，海伦司在酒馆领域不断尝试，目前已经成为中国最大的线下连锁酒馆，致力于提供兼具性价比的产品矩阵以及轻松舒适的服务体验，打造年轻人的夜间休闲空间。海伦司依托优质的自酿酒饮和多元化产品体验提高品牌认知度，极具穿透力的价格领先战略扎根下沉市场。公司股权稳定，管理层技术背景深厚，直营策略为公司连锁化、标准化运营保驾护航。
    年轻化+下沉化拓宽行业规模，头部企业快速跑马圈地
    在消费年轻化，个性化趋势下，日间工作生活不足讫情尽意，夜间消费需求与日俱增，酒馆作为一个新形式的第三空间受到了广泛的追捧和关注。受疫情的消费积压，酒馆行业成长弹性良好，预计2020-2025年行业规模CAGR高达18.8%。相较于一线城市，下沉市场更集聚的人口结构和低廉的运营成本是酒馆开拓上乘的养料，三线及以下城市酒馆行业2020-2025预计可达26.7%，远超一、二线城市。处在蓝海阶段的酒馆市场正吸引着更多的竞争者，目前行业CR5仅占约2.2%，全国酒馆大多各自为阵，占山为王。然而，低集中度的酒馆行业正在为头部企业的发展凝神聚力。海伦司有望凭借其行业领先地位带来的经验、渠道、资金和标准化运营优势快速跑马圈地，蚕食市场份额，享受行业成长和市占率提升双重红利。
    紧抓年轻消费，标准化运营，数字化管理增质提效
    ①公司精准定位年轻消费群体，用高性价比的自有产品增强顾客黏性，营造良好的口碑，线下构建卓越良好的消费体验，线上同步建立品牌宣传互联网平台矩阵，宣传年轻人社交文化，从而提升品牌影响力。②公司通过直营模式下选址、装修等运营模式一体化，经典产品组合统一化、店长培养体系人性化、可持续化，将酒馆经营高度标准化，降低运营成本，促进管理效率。③公司自主研发Future BI，依托先进的研发优势，数字化技术革新实现门店标准化和差异化运营。
    成本管理“三叉戟”凸显海伦司模型优质性
    公司门店营收和坪效在可比同行中并不算突出，然而其非凡的成本费用控制极大稳固了公司盈利能力。①戟尖：原料成本。公司综合毛利接近70%，行业内出类拔萃，自有产品毛利高达78.4%，随着公司自有产品比重上升，毛利天花板可以被进一步打开。②戟刃：租赁成本。海伦司店均面积约为300-500平，但其下沉市场的渗透，非热门区块的选址模式，局部多店同开的强议价能力，较低的提成租金显著降低了海伦司的绝对租金成本，低至4元/平/天。②戟把：人力成本。公司以酒饮和小食售卖为主，精简后厨，Future BI自动化管理缩减服务，海伦司门店人员配备较少，人力成本仅占21.88%。公司其他费用稳定，现金流充足，资产稳步增长。
    海伦司作为中国连锁酒馆行业龙头，掌握年轻群体消费需求，为其提供高性价比的产品和自由的社交空间，并通过标准化、数字化运营模式实现降本增效。我们认为，中国酒馆行业市场较为分散，同时向三线以下城市下沉趋势较为明显，利于头部连锁龙头通过资金、规模和品牌等优势从一、二线城市向周边逐渐辐射，从而实现快速扩张。同时年轻群体成为中国酒馆行业发展的重要驱动力，得“年轻人”者得天下。海伦司若上市成功，将可以利用募集资金为其市场快速扩张提供支持，并增强其品牌影响力，未来“年轻人的自由社交空间”概念进一步完善，建议关注。

    国内外疫苗接种持续推进，国内累计接种疫苗1.92亿剂次，美、法等国近二成国民已接种首剂疫苗。根据国家卫健委，截至4月18日，我国31个省(自治区、直辖市)和新疆生产建设兵团累计报告接种疫苗1.92亿剂次。根据北京日报，截至4月18日北京市接种新冠疫苗2088万剂次，累计接种1291万人。根据美国疾控中心，截至4月17日，美国已有超过八千万人完成新冠疫苗接种；根据美联社，截至4月18日，半数美国人至少接种过一剂新冠疫苗。根据法国报告，截至4月18日，法国已有1200万人接种了首剂新冠疫苗。
    社零同比提升，消费强势复苏，旅游需求蓬勃。3月社零数据发布，社零总额同比增长34.2%，较2019年同期增长12.9%，增速较1-2月的6.4%进一步提升。国内旅游政策限制松绑，不再设置75%的接待人数比例，2021年清明旅游人数恢复至2019年91.1%。随着五一小长假的临近，旅游需求持续释放，预计旅游板块景气度将得到提振。
    预计五一假期全国客运量将达2.5亿人次，超2019年水平。根据同程旅行《2021年“五一”假期居民出行预测报告》，预计4月30日至5月5日全国铁路、民航及道路客运的客流量预计将达到2.5亿人次，全国民航客流量有望突破1000万人次，超2019年同期水平；全国道路客运量预计将达1.6亿人次，恢复至2019年同期的八成以上。
    中远途旅游市场需求旺盛，三亚、成都、厦门等成热门旅游目的地。与清明节近郊游、周边游火热不同，五一假期放假时间较长。1)根据携程，上海、北京、三亚、广州、成都、重庆、西安、厦门、杭州、深圳位列前十大出行目的地，约七成人选择了跨省游。2)根据国际民宿短租平台Airbnb《2021年“五一”旅行趋势》，480公里以上的中长途旅行已经全面恢复到疫情之前的水平，较去年同期增长10倍以上。3)根据携程，五一期间的门票、租车的订单量较2019年相比分别上涨114%、126%，在玩法方面亲子游、海岛、古镇、民宿、露营成为“五一”热度最高的搜索关键词。
    全国酒店需求同比大幅提升，RevPAR同比+237.8%，Occ大幅提升至60.2%，ADR已恢复至2019年同期九成水平。2021年3月中国大陆酒店需求增速为174.3%，酒店供给增速4.9%。RevPAR为244.56元(同比+237.8%，环比+67.7%)，ADR为406.01元/间?夜(同比+29.1%，环比-2.8%)，Occ为60.2%(同比+37.2pct，环比+25.3pct)，RevPAR、ADR、Occ分别恢复至2019年84%、91%、92%。2021年1-3月累计RevPAR为185.59元(同比+70.5%)，ADR为400.66元/间?夜(同比+0.6%)，Occ为46.3%(同比+19.0pct)。
    三大酒店集团持续复苏，RevPAR同比+151.4%，一二线城市恢复快于三线，中高端酒店恢复快于经济型。3月RevPAR为167.83元(同比+151.4%，环比+113.4%)，ADR为225.77元/间?夜(同比+20.8%，环比+17.8%)，Occ为74.3%(同比+38.6pct，环比+33.3pct)。3月份中高端酒店ADR恢复程度高于经济型酒店，一线城市恢复度最优。其中，一、二线城市中高端表现较优，RevPAR同比分别为+260.0%、191.3%。

    行业数据跟踪
    调味品：调味品和调味酱市场规模3月上升显著；整体均价同比上升。2021年3月，阿里巴巴全网调味料市场成交额2.7亿元，环比上升47.4%，同比下降25.7%，调味料销量11748497件，环比上升44.7%，同比下降36.1%。
    阿里巴巴全网调味酱市场成交额2.7亿元，环比上升65.4%，同比下降9.05%，调味酱销量11529868件，环比上升85.0%，同比下降16.38%。3月调味料、调味酱市场均价分别为22.9元/件、23.1元/件，同比分别增长16.4%、8.77%。
    速冻产品：速冻产品市场升温，销量与销售额环比上升；品牌、店铺与单品数均呈下降趋势。2021年3月，阿里巴巴全网速冻产品市场销售额12.1亿元，环比上升27.5%，同比下降27.62%；销量4,177万件，环比上升41.9%，同比下降29.28%；速冻产品单价均价28.9元，环比下降10.13%，同比增长2.34%。阿里巴巴全网速冻品牌数5,974个，环比下降8.57%；店铺数10,177个，环比下降19.39%；单品数135,080种，环比下降12.04%。
    公司数据跟踪
    广州酒家：销售规模环比缩减，速冻食品销售额上升明显。广州酒家3月销售额851.51万元，环比下降16.03%，同比增长5.10%；销量为11.23万个，环比上升2.30%，同比下降26.81%；商品均价75.79元/个，环比下降17.92%，同比增长43.60%。分品类来看，3月速冻食品销售额576.0万元，同比上升118.2%，环比上升148.8%；占比总销售额67.65%，占比同比上升35.1pct。
    月饼和粽子没有贡献销售额。
    颐海国际：销售额及销售量上升，方便食品销售占比上升。2021年3月旗舰店销售额为2,142.09万元，环比上升95.38%，同比上升42.47%；销量为68.9万个，环比上升190.52%，同比上升77.86%；商品均价31.07元/个，环比下降32.75%，同比下降19.90%。分品类来看，2021年3月复合调味料商品销售额450.4万元，环比下降34.43%，同比下降25.63%；占比销售额21.03%，占比同比减少41.62pct。3月方便食品销售额1,691.6万元，环比上涨315.17%，同比上升93.23%；占比销售额78.97%，占比同比增加20.74pct。
    日辰股份：销售规模同比下降，酱类占比维持稳定。3月销售额为13.68万元，环比上升74.02%，同比下降65.55%；销量为0.85万个，环比上升69.11%，同比下降63.98%；商品均价16.14元/个，环比上升2.90%，同比下降4.35%。
    分品类来看，汤类调料3月销售额为8.62万元，环比上升75.3%，同比下降65.6%；占比销售额62.96%，占比同比下降0.03pct。酱类调料3月销售额为4.24万元，环比上升75.6%，同比下降66.1%；占比销售额30.95%，占比同比下降0.53pct。
    天味食品：销售额与销量较去年同期下滑，火锅调料销售额占比上升。2021年3月销售额为407.94万
    元，同比下降58.3%，环比上升53.15%；销量为10.16万个，同比下降68.83%，环比上升46.45%。火锅调料占比总销售额89.81%，环比上升5.68pct。
    投资建议
    广州酒家：面食糕点类产品销售占比提升。中长期产能不断释放+渠道建设提振产品销量。
    颐海国际：中国中高端火锅调味料龙头，复合调味料市场增长强劲。
    日辰股份：迎合个性化需求，基于强大的研发能力、完善的管理控制体系和品控能力，盈利水平持续提升。

    回顾万豪酒店的问鼎之路，其业务模式迭代、自建或并购持续丰富品牌+全球扩张，助力公司实现穿越周期的成长。1)业务模式迭代：从自持物业-管理加盟-REITs和特许经营三次商业模式迭代，从重资产向轻资产升级，助力门店网络扩张。2)全品类多品牌：通过自建和收购方式，从全服务型酒店逐步加码有限服务型酒店、奢华酒店、精品时尚类酒店品类，从最初单一品牌“万豪”逐步丰富为拥有30个品牌、覆盖不同细分需求的酒店品牌矩阵。3)全球化发展：公司自1969年开始探索海外业务，起初以内生发展为主；2011年起，开始积极并购向全球扩张。4)适时收购加速成长：通过历次并购，公司不断完善品牌矩阵和拓宽海外布局。通过有效整合，万豪切实保证被收购品牌后续保持较高的美誉度和门店拓展能力。
    从周期角度看，万豪经历90年债务危机、01年“911事件”、08年金融危机以及本次新冠疫情。公司在不同历史阶段扩张节奏略有不同：80年代曾激进扩张，90年危机后增长放缓，93年轻重资产分离后重回加速增长，01年“911”事件后门店拓展一度放缓，05年至今内生门店拓展趋稳。房价方面，上行周期万豪提价能力大幅超过CPI，下行周期酒店房价跑输CPI；由于美国酒店周期呈现“牛长熊短”特征，拉长时间轴看酒店提价能力超过CPI。
    投资建议：复盘万豪对投资酒店龙头具有如下启示，1)酒店股市场表现与其所处行业周期高度相关：最优状态下在复苏期买入、繁荣期持有，享受估值与业绩双升；当经营指标开始回落时应考虑卖出。2)上行周期中股价表现先于经营指标转正：酒店龙头股价的反转并不是等到OCC/ADR/RevPAR增速转正后才开始，而是在三大指标降幅收窄前后股价即有所表现。3)警惕衰退信号，在繁荣期后期卖出：酒店繁荣期表现为OCC与ADR同步提升，在此阶段持有酒店股最为安全；同时需紧跟OCC/ADR/RevPAR经营指标，当某一指标出现负增长或持续性的降幅缩窄时应保持警惕，结合宏观环境和PMI等经济指标判断是否为行业进入衰退期的信号。后疫情时代国内酒店行业供需格局明显优化，新一轮景气复苏周期即将开启，推荐布局国内酒店龙头首旅酒店、锦江酒店、华住集团。