互联网概念板块行业研究报告

    国内市场的娱乐类应用下载量继续大幅上升，港澳台数据创新高。国内市场方面，大陆娱乐类应用下载量上周环比继续大幅上升约19%；净收入继前两周的下降之后，上周环比大幅上升约10%。港澳台娱乐类应用下载量上周环比继续大幅上升约10.5%，达到2020年以来新高；净收入数据上周环比微幅下降。主要海外市场中，上周北美市场娱乐类应用下载量继续小幅下降；净收入数据自2020年3月疫情爆发后持续保持在高位，上周环比微幅上升。日韩市场方面，下载量数据继续保持在一年内的较低水平，上周环比微幅下降；净收入数据上周环比大幅上升约11%。东南亚市场方面，上周下载量数据环比上升约8%；净收入数据环比上升约7%。
    上周在线视频中腾讯视频数据向好，短视频下载量继续下降。下载量方面，上周爱奇艺、芒果TV和哔哩哔哩环比下降，腾讯视频和优酷环比上升，其中腾讯视频大幅上升约14.6%，爱奇艺下降约10.8%，芒果TV下降约10.5%，哔哩哔哩下降约12.5%。净收入数据方面，上周除优酷和哔哩哔哩环比下降之外，其余均上升，其中爱奇艺上升约12.4%，腾讯视频上升约20%，芒果TV上升约11%。短视频应用中，上周抖音和快手iOS端下载量环比均下降；抖音iOS端净收入数据环比上升，快手iOS端环比下降。活跃度方面，爱奇艺、芒果TV、哔哩哔哩和快手iOS端上周日活用户规模大部分时间呈环比下降。
    上周移动音乐类应用下载量继续下降，日活用户规模大部分时间也继续下降。iOS端下载量方面，QQ音乐、网易云音乐和酷狗音乐上周均环比下降，其中QQ音乐环比下降约13%，网易云下降约12.4%。iOS端净收入数据方面，三大应用除网易云外均环比下降。活跃度方面，三大应用的iOS端日活用户规模上周除个别天数外，其余时间均呈环比下降。
    报告数据来源为第三方数据库Sensor Tower，经数据整理后呈现，不代表团队观点，具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2019.12.30-2021.08.01，文中所使用“上周”指2021.07.26-2021.08.01(表1除外)。口径为扣除渠道分成后收入(渠道分成30%)，货币单位为美元。各公司数据为全球iOS端与Google Play端的加总，不包括国内安卓端及海外Facebook端。
    风险提示：剧集、综艺内容热度不及预期，政策监管趋严，行业竞争加剧。

    阿里巴巴FY1Q22：拓展多维度流量
    阿里巴巴FY1Q22收入同比增长33.8%至人民币2,057亿元，略低于市场预期。经调整EBITA达到人民币417.3亿元，利润率环比回升至20.3%。公司经调整后净利润率为21.4%，净利润高于市场预期。阿里巴巴的多应用矩阵已经初见成效，下沉市场等新业务规模快速增长。我们认为，在政策要求和竞争格局不断变化的背景下，阿里巴巴持续在零售产业链上的投入将会带来长期可持续增长的空间。云计算方面，海外单一大客户终止业务相关影响将会持续到本财年末。
    主要业务业绩点评
    中国零售市场业务保持稳健，新业务规模快速提升：阿里巴巴中国零售业务收入在FY1Q22达到人民币1,358亿元。其中，客户管理收入同比增长13.7%，与中国线上零售数据趋势基本一致。高鑫零售并表带动其它收入同比增长82.0%。阿里巴巴继续发力各项零售新业务，其中针对的下沉市场的淘特在此次财报截止日前12个月的年度活跃用户超过1.9亿，比上一财季统计周期净增长4000万；淘宝买菜等社区商业平台的GMV和GFA(分拨中心建面)也环比提升超过200%。通过多应用矩阵和新型业务模式，如直播电商等，阿里巴巴在零售新业务快速拓展。
    全球业务维持可观增长：阿里巴巴海外业务AAC(年度活跃消费者)在本财季统计周期达到2.65亿，Lazada的订单数量也同比增长90%。在FY1Q22，全球零售业务收入同比增长54.0%。由于近期欧盟增值税政策的变化，预计速卖通业务在未来几个季度内增速将会明显放缓，从而影响阿里巴巴海外零售，乃至菜鸟业务收入增速。
    云计算增速恢复仍需时日：单一大客户海外业务终止预计影响云计算业务FY22整体业绩增速。但剔除此影响外，云计算业务收入在FY1Q22维持40%以上的同比增长率，主要增长来自于互联网、金融服和零售客户。另外，钉钉财务于本财季并入云计算业务线披露，从而拖累云计算业务利润，云计算EBITA在FY1Q22为人民币3.40亿元，利润率2.1%，环比继续增长。
    投资建议
    去年底以来，政策导向和行业大环境已经不再支持社区团购等下沉电商参与者以不计成本的方式快速获取客户；可持续的商业模式逐步成为行业发展的主流模式。我们认为，依靠平台、商户和资金等资源优势，阿里巴巴在下沉市场及其它零售新领域具有较高竞争优势。预计阿里巴巴将在未来几个季度至少保持目前针对新业务领域的投资规模，相关运营数据也会及时体现，但在未来12月内对中国零售市场业务，乃至阿里巴巴整体收入和利润贡献仍会有限。我们认为，阿里巴巴在未来几个季度的整体利润率低于上一财年同期。
    随着培训行业重大政策落地，我们预计相关线上教育的云计算需求会明显下降。但除最大客户外，阿里巴巴云计算十大客户总体收入贡献小于10%，客户集中度风险不大。因此，我们认为，培训行业需求变化，不会给云计算业务未来发展带来较大影响。我们预计FY22的整体云计算收入处于一个相对低增速的洼地，为FY23更高增速创造有利条件。
    主要风险
    全球电商、生活服务及云计算行业政策风险；中国零售及全球零售市场增速低于预期；竞争加剧，无法获取更多有效客户或利润率进一步降低。

    1H21中国网络游戏收入同比增长7.9%
    据中国音数协游戏工委和伽马数据，尽管1H20收入基数较高，但1H21中国网络游戏市场收入同比稳健增长7.9%至人民币1,505亿元；移动游戏市场收入同比增长9.7%至人民币1,148亿元，占网络游戏总收入的76.3%(1H20：75.0%)。高基数效应导致行业收入同比增速放缓，我们预计拥有优质IP内容储备和较强游戏运营能力的公司将继续扩大市场份额。我们预计1H21腾讯和网易的网络游戏收入分别同比增长14.6%和11.6%，增速快于行业平均水平。重申对腾讯和网易的“买入”评级。
    游戏出海进展良好
    中国自研游戏的海外收入在1H21同比增长11.6%至85亿美元，快于国内市场同期收入增长。美国、日本和韩国已成为前三大海外游戏市场，占1H21海外游戏总收入的59.5%。腾讯和网易继续加速其网络游戏业务的海外拓展。腾讯天美工作室在北美设立了西雅图、洛杉矶、蒙特利尔三个游戏工作室，将专注于高工业化水平的3A游戏开发。网易拥有优质的游戏储备，准备在全球市场范围推出，包括《哈利波特：魔法觉醒》、《暗黑破坏神》和《指环王：崛起》。
    把握新兴游戏类型的增长机遇
    我们观察到二次元游戏等新兴垂直领域出现更多增长机会。二次元移动游戏市场1H21收入同比增长50.2%至人民币158亿元，占移动游戏市场收入达13.8%(来源：伽马数据)，主要得益于腾讯和网易的手游如《火影忍者》和《阴阳师》的稳健表现以及米哈游《原神》等新游的推出。腾讯管理层表示，未来除了保持其在大DAU移动游戏品类的领先地位，腾讯还将支持更多新兴垂直领域如二次元游戏和休闲游戏的游戏研发。在这些游戏品类，腾讯拥有丰富储备，包括多个基于热门IP的游戏，包括《Project：Fighter》、《数码宝贝：新世纪》和《洛克王国》。
    平衡社会责任、合规和业务增长
    自7月24日《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》发布以来，市场也对网络游戏行业的潜在监管风险感到担忧。中国网络游戏行业在过去十年内经历严格监管，腾讯和网易等头部游戏企业均积极主动地遵守相关规定并采取额外措施保护未成年人。4Q20未成年人仅占腾讯中国网络游戏总流水的6.0%。我们认为未来监管政策或不会对网络游戏行业的前景造成严重的冲击。
    风险提示：监管比预期严格，旗舰游戏表现疲软，新游戏上线延期。

    摘要
    事件：7月29日，中宣部出版局副局长杨芳在2021Chinajoy致辞，提出四个“进一步”：进一步增强文化自觉，进一步增强精品意识，进一步增强国际化意识，进一步增强安全意识。我们认为，杨副局长的发言基本上延续18年以来的监管基调，强调原创内容，结合中华文化，引入“评分制”
    关注并致力提升游戏产品的品质，积极推进技术创新，加快游戏引擎、动作捕捉等核心技术的攻关，推进5G、云计算、人工智能等的运用，支持游戏出海，并最后强调青少年保护、做好防沉迷工作。
    受近日接连出台的平台经济、教育培训等行业监管政策影响，市场对游戏等内容行业监管再度出现疑虑，结合我们正文对18年以来行业监管的梳理，我们认为市场无需过分担忧。据7月28日新华社撰文《中国股市热点观察》，无论是针对平台经济还是校外培训机构，这些监管政策，都是促进行业规范健康发展、维护网络数据安全和保障社会民生的重要举措，并非是针对相关行业的限制和打压，而是有利于经济社会长远发展。
    投资观点：近期板块随大盘有所调整，A股行业头部公司21年估值均已<20x，海外龙头[腾讯、网易]亦有一定调整，港股部分公司21年估值已<10x，已处于历史低位水平，远低于日韩欧美等游戏公司的估值水平。内容方面，我们继续推荐海外标的[网易/中手游/IGG]，A股标的[吉比特/凯撒文化]，特别提醒[三七互娱]新游《斗罗大陆》采用品效合一的推广方式收效显著，7月22日上线后表现亮眼，免费榜最高至第1维持在前6，畅销榜最高至第4目前在第5；建议关注[华立科技(A股新股-游艺设备、卡牌)]。平台方面，我们长期推荐[腾讯/B站]等，建议关注[心动公司(TapTap平台长期价值)]。
    风险提示：监管风险、产品版号获取不及预期、市场竞争格局变化、游戏上线时间及表现不及预期、买量成本提升

    7月跑输市场表现
    7月份传媒(中信传媒指数，截至7月28日)板块下跌12.03%，跑输沪深300指数3.16个百分点，在中信一级30个行业中，传媒板块排名第26位，整体表现较弱。
    个股表现上联创股份(PVDF概念)、ST联建、ST东网、顺网科技、梦网科技等超跌中小市值公司涨幅居前；完美世界、金财互联、人民网、中广天泽、昂立教育等跌幅居前，白马龙头表现相对较弱。
    关注中报业绩表现
    传媒板块共有50家公司发布中报业绩预告，其中业绩预增15家，业绩预减9家，业绩续亏10家，业绩首亏3家，业绩扭亏13家，其中业绩预增和业绩扭亏主要集中在数字营销、游戏、院线及电影剧集相关公司，主要为去年受疫情影响较大的业务板块。
    综合来看，我们认为游戏行业仍然是底部向上确定性较强的细分板块。当前游戏板块估值20倍左右，头部公司三七互娱、完美世界等公司业绩端都有望在Q3及以后迎来拐点，当前下杀阶段将会是不错的配置时点，更长期看，游戏板块在VR、5G、元宇宙等新逻辑框架下，仍然是最适配的优质内容。
    关注游戏板块，把握超跌龙头买入机会
    关注超跌且有新品催化的游戏板块龙头，推荐完美世界、吉比特、三七互娱、中手游等标的；2)把握调整后的行业龙头买入机会，视频推荐芒果超媒、bilibili及快手科技；SaaS推荐中国有赞、微盟集团；IP消费推荐泡泡马特、阅文集团。3)关注版权保护产业链价值，两条投资主线：正版化解决方案服务商，阜博集团、视觉中国等。PGC内容方芒果超媒、华策影视、光线传媒等。4)线下娱乐复苏进程，推荐电影(光线传媒、万达电影)、电视剧(华策影视)、电梯广告(分众传媒)；5)中长期从新生态、新科技落地角度，推荐IP运营(阅读推荐掌阅科技、阅文集团；出版中信出版；图片推荐视觉中国)、VR\元宇宙(顺网科技、Roblox)等方向；6)国信传媒8月投资组合为芒果超媒、分众传媒、完美世界、哔哩哔哩。
    风险提示：业绩低于预期、监管政策风险等；

    事件：2021年7月24日，国家市场监督管理总局对腾讯音乐(TME。US)下发了《行政处罚决定书》，责令30日内解除独家版权，停止高额预付金的版权费用支付方式等。2021年7月27日，据财联社报道，网易云音乐正加紧与众多唱片公司洽谈非独家版权合作事宜，以尽快上线此前被下架的腾讯音乐独家歌曲。杰威尔、相信音乐、摩登天空和华研音乐等知名版权方都已与其版权团队进行沟通，涉及周杰伦、五月天、梁静茹、SHE和李宗盛等多位知名艺人作品。
    复盘国内音乐版权发展历程：2015年7月8日，国家版权局下发《关于责令网络音乐服务商停止未经授权传播音乐作品的通知》，截至2015年7月31日，百度、阿里、腾讯等在线音乐平台下架未经授权音乐作品超过220万首。2015年11月17日，广电总局出台《关于大力推进我国音乐产业发展的若干意见》，鼓励建设大型、权威的音乐信息服务和交流平台，推进全国性的音乐数据统计平台、音乐版权交易及监管平台建设。2018年2月，在国家版权局的积极协调推动下，腾讯音乐、网易云音乐及阿里音乐逐步达成了版权合作，各平台相互授权99%以上的音乐版权，剩余的1%作为各平台竞争的核心内容。当年3月，在阿里音乐、腾讯音乐、网易云版权互授后，在线音乐三大平台版权曲库得以打通。2021年2月，国务院反垄断委员会出台《关于平台经济领域的反垄断指南》，国内互联网领域反垄断执法及企业合规的大幕已经渐次拉开。2021年7月24日，国家市场监督管理总局对腾讯音乐(TME。US)下发了《行政处罚决定书》，责令30日内解除独家版权，停止高额预付金的版权费用支付方式等，标志独家版权时代的终结。
    在线音乐平台轻装上阵，利好内容创作者，促进行业健康有序发展。国家市场监督管理总局规定与独立音乐人的独家合作期限不得超过三年，与新歌首发的独家合作期限不得超过三十日，推动独立音乐人和平台合作更加灵活，更好地激发创作热情、维护版权应有价值。取消“高预付金”，提倡按照歌曲价值做评估，降低在线音乐平台高额内容成本费用，这部分资金有望推动内容生产、提升宣发能力以及完善音乐升态等，引导平台聚焦用户价值，从源头上推动音乐行业的繁荣。
    网易云音乐：加快非独版权合作步伐，充实核心曲库。同时，网易云音乐持续打造“内容+社区”音乐天地，提高用户数量和用户粘性，加固核心竞争力。后版权时代，“内容+社区”建设是网易云音乐实现差异化竞争的核心手段，是吸纳与留存用户至关重要的因素。内容方面，网易云音乐争做国内最大独立音乐人在线孵化器。自2016年起推出原创音乐人扶持计划，已吸引逾230,000名注册独立音乐人，占比超57.5%，截至2020年，公司拥有100万首注册独立音乐人创作的音乐曲目。网易云音乐注重社区建设，紧抓Z世代用户。网易云音乐的Z世代活跃渗透率及活跃渗透率TGI均属行业第一。公司强化个性化歌单，打造以人为本的云音乐文化；云村打造紧密音乐社交关系网，联合抖音布局音乐短视频平台，提供全新的音乐创作表达形式Mlog。腾讯音乐：提前布局“内容+长音频”，积极寻找下一增长点。2021年4月，腾讯音乐进行人事和组织架构的调整，从更换CEO到新设内容业务线和长音频业务线，对内容的自制、投资和宣发加大投入。截至2020年底，腾讯音乐长音频MAU规模突破1亿，2021Q1长音频MAU渗透率从去年同期的5.5%提升至20%
    风险提示：用户增长不及预期；第三方授权变动风险；政策监督风险；疫情影响的不确定风险等

    投资要点：
    国内市场的娱乐类应用下载量大幅上升，净收入数据除日韩外继续回落。国内市场方面，大陆娱乐类应用下载量上周环比大幅上升约14%；净收入继前一周的大幅下降之后，上周环比小幅下降。港澳台娱乐类应用下载量经历前几周的持续下降后，上周环比大幅上升约11%；净收入数据上周环比继续小幅下降。主要海外市场中，上周北美市场娱乐类应用下载量出现小幅下降；净收入数据自2020年3月疫情爆发后持续保持在高位，继7月初创新高后开始下降，上周环比继续小幅下降。日韩市场方面，下载量数据继续保持在一年内的较低水平，上周环比上升约9%；净收入数据上周环比微幅上升。东南亚市场方面，上周下载量数据环比微幅上升；净收入数据环比继续小幅下降。
    上周在线视频芒果TV数据表现依然亮眼，短视频数据稍显低迷。下载量方面，上周爱奇艺、优酷和哔哩哔哩环比下降，腾讯视频和芒果T环比上升，其中芒果TV大幅上升约41.5%净收入数据方面，上周除芒果TV环比大幅上升约46%外，其余均下降，其中腾讯视频大幅下降约16.6%，优酷大幅下降约11%。短视频应用中，上周抖音和快手iOS端下载量环比下降，其中快手iOS端大幅下降约14.3%；净收入数据环比均下降。活跃度方面，爱奇艺、腾讯视频、优酷、哔哩哔哩和快手iS端周日活用户规模部分时间呈环比下隆
    上周移动音乐类应用下载量和净收入均下降，日活用户规模大部分时间均下降。i端下载量方面，QQ音乐、网易云音乐和酷狗音乐上周均环比小幅下降。iOS端净收入数据方面，三大应用均环比下降。月活用户规模方面，三大应用的7月端平均月活用户规模均环比上升。日活用户规模方面，三大应用的iOS端日活用户规模上周除个别天数外，其余时间均呈环比下降。
    报告数据来源为第三方数据库Sensor Tower，经数据整理后呈现，不代表团队观点，具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2019.12.30-2021.07.25，文中所使用“上周”指2021.07.19-201.07.25(表1除外)。口径为扣除渠道分成后收入(渠道分成30%)，货币单位为美元各公司数据为全球is端与Google Play端的加总，不包括国内安卓端及海外Facebook端。
    风险提示：剧集、综艺内容热度不及预期，政策监管趋严，行业竞争加剧。

    互联网公司的商业模式只有一种，一方面进行用户获取，另一方面进行用户变现。不同互联网公司单用户市值的差别其实是因为获取和留存用户的难度不同、用户规模的天花板不同，以及用户变现的时候变现能力不同。
    在用户获取上，根据互联网上用户需求的分层，将获取用户的方式分成了：通讯、社交和内容。通讯的用户需求同质化，用户群体最广泛，网络效应最强，获客和留存成本最低；社交是一种差异化的用户需求，导致用户群体是有限的，但也具备一定的网络效应，因此获客和留存成本虽然高于通讯，但一般比内容的获客方式成本更低；内容需求是最为多样的，一般以规模来分摊成本，网络效应最弱，获客和留存成本普遍更高。但成熟的互联网公司中汽车之家表现出不同的特征，需要引起关注。
    在用户变现上，用户有效时长，交互频次高低，用户生命周期长短，商业模式离交易端远近，服务层级多少，是决定用户变现能力的关键变量。爱奇艺表现出比较差的财务特征，是因为有效使用时长很短，变现空间有限，同时获客代价太高所致。而生命周期长的游戏和短的游戏是不同的生意，长生命周期游戏具有出色的业务属性和竞争壁垒，是互联网变现模式中最好的生意。离交易端最近的互联网需求是支付，这导致单用户支付的年流水远远大于电商、游戏这样的模式，从而产生了更大的业绩弹性，腾讯的这一货币化能力变化过去被非经营因素掩盖，此后会逐步显现。最后，美国零售业的独特类别发展史让我们发现消费升级、品牌升级只是特定历史阶段的产物，消费回归理性是在经济增速放缓背景下更确定的趋势，廉价商品零售商具有更长的发展逻辑，拼多多GMV的增长具有较强的确定性。
    根据用户获取和变现能力的变化对公司的业务发展和合理估值进行判断。
    风险提示：政策监管风险，用户增长不及预期，变现不及预期

    核心观点
    尽管反垄断相关政策频出导致短视频相关上市公司估值受到显著压制，然而短视频平台竞争力并未改变，视频号、私域流量等赛道仍呈现较高成长性。
    短视频用户增长放缓，用户时长优势继续扩大。视频号强势入局，从双雄争霸到三足鼎立。TikTok海外业务出色，快手迎头赶上。
    抖音、快手供需两端差异缩小，视频号强势入局推动短视频行业进入成熟期，巨头们开始挖掘行业“新升级”。“新升级”主要看点：1)短视频向“长”内容升级；2)“娱乐”向“精专”升级；3)“只能看”向“看&搜的闭环”升级；4)“公域流量”向“私域流量”升级。
    短视频商业化主力将是广告与直播电商。抖快入局本地生活，有望打造“种草”到“消费”的转化闭环，给商业化带来更多想象力。
    建议关注投资标的：腾讯控股：视频号盘活微信生态存量、带来增量；快手科技：依托公+私域流量打出强粘性和高转化；微盟集团：TSO三位一体打造全链路营销闭环；
    建议关注公司：有赞科技：专注SaaS产品，优化客户结构。
    风险提示：1)竞争加剧风险。国内的短视频赛道竞争可能加剧。国内互联网行业进入反垄断周期，2)互联网监管。互联网平台将受监管影响。3)版权风险。影视剪辑类短视频或面临版权诉讼的法律风险。4)数据隐私风险。在用户数据使用和隐私保护上若存在不合理利用，则可能引发法律和舆论风险。

    上周传媒行业(申万)上涨0.75%，居市场第15位，跑赢沪深300和创业板指数。互联网行业严监管已是政策基调并逐步纳入预期，长期看有利于行业良性发展，阿里、腾讯拟互通生态消息释放后，市场反应趋于正向。中报预告披露完毕，中报行情暂告一段落。后续依然建议关注游戏板块，在买量放松、暑期档等叠加下热度持续，TapTap游戏发布会公布多款新游信息，关注新游测试及上线情况。
    投资要点：
    互联网应用：1)阿里巴巴和腾讯考虑互相开放生态系统，后续有待观察具体落地路径。2)2021年上半年中国移动应用开发者和发行商在东南亚市场成绩斐然。从游戏APP，到视频社交、视频编辑、在线视频、图书阅读、摄影等非游戏APP领域都表现出了强劲的市场竞争力。3)国家互联网信息办公室等七部委进驻滴滴出行科技有限公司开展网络安全审查。网约车市场竞争重新活跃，美团打车上线新版APP。
    游戏：1)6月App Annie月度指数排行榜、中国厂商及应用出海收入30强、全球热门移动游戏收入TOP10、全球热门移动游戏下载量TOP10等相关榜单相继发布。中国短视频平台抖音和中国腾讯出品游戏《王者荣耀》《和平精英》分别在全球应用下载榜、全球游戏收入榜表现亮眼，心动网络重新入围出海30强。2)TapTap在7月17日举行游戏发布会，共有27款作品亮相，其中13款为TapTap独家呈现。心动网络带来的几款独立游戏质量颇佳：《寻找天堂》《画中世界》《传说法师》《模拟农场20》《泰拉瑞亚》《旋转音律》。腾讯带来众多玩家期待已久的《英雄联盟手游》。
    新媒体：奥维互娱发布2021年6月大屏端用户行为报告，OTT日活规模11275万台，环比上涨2.2%；OTT端开机率上涨0.6个百分点。新媒股份云视听系列在点播榜Top10占据4席，长视频Top10中占据3席。
    投资建议：1)游戏领域，Q1多数厂商受去年高基数影响营收有所下滑，建议关注产品线中面向新世代用户开发、有知名IP、高期待度加持、测试反馈良好的个股，推荐完美世界、吉比特。2)持续推荐细分赛道龙头分众传媒(新经济客户融资强劲营销预算充足，分众的投放价值愈发被认可-高议价能力打开提价空间、多层次客户需求拉动-经营不受单一行业变化扰动，向上周期中利润增长弹性大)、芒果超媒(线下实体娱乐成为业务新增长点，并充分显示内容IP的商业化能力；季风剧场5月24日成功实现破圈拉动，多元化精品剧集不断上线中；《哥哥的滚烫人生》正在录制，有望成年内爆款)。3)低估值、基本盘稳固，围绕大屏入口打造内容、广告、电商等新增量的新媒股份。
    风险因素：监管政策趋严、新游延期上线及表现不及预期、出海业务风险加剧、国网整合不及预期、疫情反复风险、商誉减值风险。

    投资要点：
    国内和国际市场的娱乐类应用净收入大部分向好，日韩市场数据继续上涨创新高。国内市场方面，大陆娱乐类应用下载量上周环比小幅上升；净收入继前几周的上涨之后，上周环比微幅下降；港澳台娱乐类应用下载量环比小幅下降，但净收入环比小幅上涨。主要海外市场中，上周北美市场娱乐类应用下载量小幅上升；净收入数据自2020年3月疫情爆发后持续保持在高位，上周环比大幅上涨约14%，达到2020年以来新高。日韩市场方面，上周的下载量数据继续保持在一年内的较低水平、环比小幅上升；净收入数据上周环比大幅上升约36%，达到2020年以来的峰值。东南亚市场方面，上周下载量数据环比小幅下降，净收入数据环比小幅下降。
    上周在线视频下载量大多继续稳步上涨，短视频数据表现向好。下载量方面，上周除腾讯视频环比小幅下降外，其余均上升。其中优酷上升约8%，哔哩哔哩上升约8.5%。净收入数据方面，上周腾讯视频环比大幅上升约15.6%，芒果TV上升约7.8%；爱奇艺大幅下降约14.6%。短视频应用中，上周抖音和快手iOS端下载量均呈上升态势，其中快手环比大幅上升约12.3%；同时净收入数据均呈上升态势，其中抖音大幅上升约12.9%。活跃度方面，除爱奇艺和抖音以外，7月以来其他视频类应用的平均月活用户规模环比呈不同程度的上升；芒果TV、抖音和快手iOS端的日活用户规模上周大部分时间呈环比上升的态势。
    上周移动音乐类应用下载量环比小幅上升，酷狗音乐净收入数据表现亮眼。iOS端下载量方面，QQ音乐、网易云音乐和酷狗音乐上周环比均小幅上升。iOS端净收入数据方面，酷狗音乐上周环比大幅上升约16.4%。月活用户规模方面，三大应用的7月iOS端平均月活用户规模均环比上升；日活用户规模方面，三大应用的iOS端日活用户规模上周均呈现周一至周五环比上升、周日环比下降的态势。
    报告数据来源为第三方数据库Sensor Tower，经数据整理后呈现，不代表团队观点，具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2019.12.30-2021.07.11，文中所使用“上周”指2021.07.05-2021.07.11(表1除外)。口径为扣除渠道分成后收入(渠道分成30%)，货币单位为美元。各公司数据为全球iOS端与Google Play端的加总，不包括国内安卓端及海外Facebook端。
    风险提示：剧集、综艺内容热度不及预期，政策监管趋严，行业竞争加剧。

    行业核心观点：
    上周传媒行业(申万)下跌2.21%，居市场第24位，跑输沪深300和创业板指数。中报预告进入密集披露期，关注中报行情(有望超预期、悲观预期落地)。龙头个股回调充分，当前已有较高估值性价比，建议充分关注。
    投资要点：
    互联网应用：1)2021年6月抖音及其海外版TikTok以超过6500万下载量，蝉联全球移动应用下载榜冠军。Facebook、Instagram、WhatsApp和Messenger进入TOP5，抖音继续享受短视频流行红利。2)网信办通报下架“滴滴企业版”等25款APP。除主App、小程序等入口外，滴滴旗下全数应用遭下架。3)市监总局禁止虎牙斗鱼合并。市场监管总局依据反垄断法，决定依法禁止此项经营者集中，这也是平台经济领域禁止经营者集中第一案。4)国家网信办拟对赴国外上市做出规定，掌握超过100万用户个人信息的运营者赴国外上市，必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查。5)B站团队就其品牌建设思考、游戏业务、商业广告业务、直播业务建设进行分享交流。团队注重年轻的属性，服务于健康增长。
    游戏：2021年6月36个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，吉比特雷霆游戏(一念逍遥、摩尔庄园)、完美世界(梦幻新诛仙)等上榜。共36个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，合计吸金近22.4亿美元，占全球TOP100手游发行商收入的38%。其中，6月雷霆游戏收入环比激增143%，收入同比涨12倍。由于《摩尔庄园》手游上市火爆，以及年初推出的《一念逍遥》表现稳健，6月雷霆游戏收入环比激增143%，达到去年同期的12倍，首次跻身中国手游发行商收入榜第6名。
    投资建议：1)游戏领域，Q1多数厂商受去年高基数影响营收有所下滑，建议关注产品线中面向新世代用户开发、有知名IP、高期待度加持、测试反馈良好的个股，推荐完美世界、吉比特。2)持续推荐细分赛道龙头分众传媒(新经济客户融资强劲营销预算充足，分众的投放价值愈发被认可-高议价能力打开提价空间、多层次客户需求拉动-经营不受单一行业变化扰动，向上周期中利润增长弹性大)、芒果超媒(线下实体娱乐成为业务新增长点，并充分显示内容IP的商业化能力；季风剧场5月24日成功实现破圈拉动，多元化精品剧集不断上线中；《哥哥的滚烫人生》正在录制，有望成年内爆款)。3)低估值、基本盘稳固，围绕大屏入口打造内容、广告、电商等新增量的新媒股份。
    风险因素：监管政策趋严、新游延期上线及表现不及预期、出海业务风险加剧、国网整合不及预期、疫情反复风险、商誉减值风险。

    报告导读
    随着互联网行业监管政策进一步出台，未来互联网行业的竞争模式将走向新时代。效率之争将取代规模之争，成为未来互联网竞争的主旋律。
    长期而言，将使得互联网行业降低社会交易成本的功能更加显著，有利于行业规模的扩大。但在收入分配环节，部分互联网公司空间受到压制。
    投资要点
    监管层对互联网公司的生产力先进性始终持肯定态度我们认为，我国政府对于以经济建设为中心的根本要求没有丝毫动摇，在这个前提之下，互联网公司所代表的先进生产力始终是监管层面所保护的对象，监管只是为了让行业更好的发展，更好的承担全社会效率提升的职能。
    我们回顾习总书记在3月16日会议原文，亦可印证这个观点：“平台经济有利于提高全社会资源配置效率，……，同时也存在一些突出问题，……。”
    规模之争落下帷幕，效率之争走向台前
    我们认为，互联网行业所有的竞争维度，都可以划分为规模和效率。规模之争的底层逻辑是规模效应，包括用户选择丰富度、上游议价能力、数据资源累积等。效率之争的底层逻辑是社会总交易成本，包括用户体验、匹配模式、履约效率等。
    规模之争是过去互联网竞争的主旋律，但被监管所反对。第一，规模增长的手段被限制，如社区团购利用资本低价补贴获客的模式，被监管限制。第二，规模做成之后的收益被限制，如阿里、美团的二选一本质是规模效应之后的议价能力，但被监管认定为不正当竞争。
    效率之争将取而代之，成为主旋律，因为效率提升背后指代的是社交总交易成本额下降，是互联网先进生产力的代表，为监管所鼓励。未来，利用规模效应“以大欺小”将变得困难，高效平台将更容易以小胜大，战胜低效平台。这将助推整个行业层面用户、收入规模提升。
    但是同时，我们看到，由于互联网公司的变现模式也是社会交易成本的一部分，故在对社会交易成本有显著影响的变现模式上，互联网公司在收入分配中的地位将长期收到压制，譬如美团的外卖业务，滴滴的打车业务，腾讯和蚂蚁的金融业务等，都存在这一问题。
    效率之争新时代，关注效率提升大未来
    我们主要关注的方向包括：1、京东：受益于电商“二选一”的监管，长期而言、自营电商+自建物流模式效率提升空间远大于阿里、拼多多所代表的平台电商+社会物流模式。2、社区团购：农产品、生鲜的供应链效率始终低下，美团、拼多多代表的社区团购模式，或可在物流端的分拨转运环节、供给端的需求预测环节都存在工业化、智能化的空间。3、直播电商：通过直播形式，提升产品的信息密度，促进非标品的线上化流通。4、心动公司：提升游戏分发效率，将流量导入更好玩的游戏，而不是更赚钱的游戏。

    国内和国际市场的娱乐类应用净收入整体向好，港澳台和日韩市场领涨。国内市场方面，大陆娱乐类应用下载量在经历前一周的大幅下跌后，上周环比小幅上升；净收入继前几周的上涨之后，上周环比微幅上涨。上周港澳台娱乐类应用下载量环比小幅下降，净收入环比大幅上涨14.6%。主要海外市场中，上周北美市场娱乐类应用下载量出现小幅下降；净收入数据自2020年3月疫情爆发后持续保持在高位，继前一周的大幅上升后上周环比小幅回落。日韩市场方面，下载量数据继续保持在一年内的较低水平，上周环比微幅上升；净收入数据在经历前两周的连续下降之后，上周环比上升约8.85%。东南亚市场方面，上周下载量数据环比微幅上升，同时净收入数据环比小幅上升。
    上周在线视频下载量大多稳步上涨，净收入数据除哔哩哔哩外均呈下滑态势。下载量方面，上周除芒果TV环比小幅下降外，其余均上升。其中优酷上升约19%，哔哩哔哩上升约10.9%。净收入数据方面，上周除哔哩哔哩环比大幅上升约64.5%外，其余均有不同程度的下降。短视频应用中，上周抖音和快手iOS端下载量均上升，净收入数据均呈不同程度的下降。活跃度方面，哔哩哔哩和快手上周iOS端大部分时间的日活用户规模均呈上升的态势。
    上周移动音乐类应用下载量环比变化不明显，网易云音乐的净收入数据稍有回暖。iOS端下载量方面，QQ音乐和网易云音乐上周环比小幅上升。iOS端净收入方面，酷狗音乐上周环比继续小幅上升，网易云音乐在前一周大幅下降后，上周上升约10%。iOS端日活用户规模方面，酷狗音乐的日活用户规模上周大部分时间呈上升的态势，网易云音乐大部分时间处于下降的态势。
    报告数据来源为第三方数据库Sensor Tower，经数据整理后呈现，不代表团队观点，具体数据以公司披露为准。周频数据时间区间为2019.12.30-2021.07.04，文中所使用“上周”指2021.06.28-2021.07.04(表1除外)。口径为扣除渠道分成后收入(渠道分成30%)，货币单位为美元。各公司数据为全球iOS端与GooglePlay端的加总，不包括国内安卓端及海外Facebook端。
    风险提示：剧集、综艺内容热度不及预期，政策监管趋严，行业竞争加剧。

    行业核心观点：
    上周传媒行业(申万)下跌2.02%，居市场第12位，跑赢沪深300。年内第二批进口游戏版号获批，包括腾讯、网易的多款，以及B站、创梦、吉比特等。建议继续关注游戏新品周期，游戏板块存在低基数的β效应+个股的或有α逻辑，Q3吉比特、完美、三七等均有产品上线，关注产品测试表现及上线后的稳定性。
    投资要点：
    互联网应用：1)阿里巴巴宣布多起人事调整。7月2日，阿里巴巴张勇宣布多起人事调整，涉及本地生活、高德、飞猪、同城零售、天猫进出口、客户体验事业群六大板块。俞永福将直接管理阿里本地生活、高德以及飞猪业务。2)7月2日，滴滴因网络安全问题被审查，4日网信办发布通报下架“滴滴出行”App，下架原因为存在严重违法违规收集使用个人信息问题。
    游戏：1)在全球收入Top10手游中，国产游戏占4席，且包揽了前三名。其中，《王者荣耀》在今年上半年以超15亿美元重回全球手游收入榜首位；《PUBG Mobile》与《和平精英》合并以近15亿美元位居第二；《原神》移动端收入超8.48亿美元，排名第3，以及莉莉丝的《万国觉醒》位居第9。2)6月28日国家新闻出版署公布了2021年第二批进口游戏版号审批结果。本次共有43款游戏过审。腾讯游戏占5款，分别是《卡通农场》、《英雄联盟电竞经理》、《全境封锁2》、《格莉斯的旅程》以及《哆啦A梦牧场物语》。网易游戏有4款产品过审，分别是《逗斗火柴人》、《漫威对决》、《钓鱼大对决》、以及《蒸汽战机：联盟》；还有《偶像星愿》(B站)《黑色沙漠》(创梦天地)《索尼克在2020东京奥运会》(字节跳动)《世界弹射物语》(吉比特)等。3)腾讯光子协助前暴雪老兵成立新工作室，致力于打造“现代化”RTS游戏。
    投资建议：1)游戏领域，Q3在去年低基数下行业β显现，建议关注产品线中面向新世代用户开发、有知名IP、高期待度加持、测试反馈良好的个股，推荐完美世界(《梦诛》表现稳定，《幻塔》7月15日抑制器?增幅测试，9月30日上线)、吉比特(《复苏的魔女》7.8上线，TapTap8.4分)。2)持续推荐细分赛道龙头分众传媒(新经济客户融资强劲营销预算充足，分众投放价值愈发被认可-高议价能力打开提价空间、多层次客户需求拉动-经营不受单一行业变化扰动，向上周期中利润增长弹性大)、芒果超媒(线下实体娱乐成为业务新增长点，并充分显示内容IP的商业化能力；季风剧场5月24日成功实现破圈拉动，多元化精品剧集不断上线中；《哥哥的滚烫人生》正在录制，有望成年内爆款)。3)