招商轮船(601872)_研究报告_财经_新浪网(601872) 研究分析报告|查股网
股票名称：招商轮船(601872)
报告标题：招商轮船:行业处于最困难的时期
近期,我们调研了招商轮船,与公司高管进行了沟通。
平安观点:
行业正处于最困难的时期。
海运行业正处于最困难的时期,尤其是干散货海峡型船市场几乎处于失控的状态,根据波罗的海交易所公布的数据,目前海峡型船期租水平不到1万美元/天,已经低于灵便型船期租水平。包括招商轮船在内的国内船公司原本与国内钢厂签订的长期运输协议面临被毁约的命运。
市场走出底部有待时日。
尽管目前已经是海运市场的周期底部,但是全球经济复苏缓慢,运输需求不旺,而运力供给有增无减,海运市场要走出底部还需时日。2011年,干散货船和油轮运输需求增长分别为6%和3%,而运力增幅达到15%和8%,供需失衡严重。我们认为干散货和油轮市场要到2012年才有望逐步走出周期底部。
小型散货船成为保证公司盈利的最大稳定因素在capasize、VLCC 等大型干散货船和油轮盈利状况糟糕的情况下,公司拥有的小型干散货船队成为公司利润的主要来源。由于前几年handysize 船型订单很少,大部分船舶订单以capasize 和VLCC 等大型船舶为主,反而保证了小型船舶运价的坚挺,也使得公司在财务上仍然保持盈利。
积极稳健的船队发展战略。
公司船队发展总体上遵循“稳健”的策略,未来船队的发展主要是与货主合作,在掌握货源的基础上扩张船队规模。同时,公司也将采取更加积极和灵活的措施,适当采用杠杆,公司原本以经营自有船舶为主,未来计划将租赁船队规模发展到占总船队规模的1/3左右,公司业绩弹性将逐步扩大。
下调公司评级至“中性”。
我们下调公司盈利预测,预计公司2011年和2012年EPS 分别为0.15元和0.22元,当前股价对应的PE 分别为36.7倍和23.8倍,下调公司评级至“中性”。
研究员：储海 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：招商轮船2010年年报及2011年一季报点评:经营策略将更趋保守
招商轮船公布2010年年报及2011年一季报。2010年营业收入25.96亿,同比增39.3%,主要来自运力增长及市场回暖带来的运量增长。2010年,公司货物周转量同比增50%。公司扣除非经常性损益的EPS0.16元,同比增45.5%。一季度实现营业收入6.6亿,同比略降0.43%。EPS0.03元,降48.4%,因油运及干散货运输即期市场运价的低迷。
2010年,公司远洋运输毛利率环比持平,达23.91%。因运价表现平淡,而成本上升较为显著,油运业务毛利水平下降4.08%至15.6%;干散货业务毛利率上升6.25%至34.95%,因市场运价的同比上升及公司较高的期租锁定比例。2011年一季度公司毛利率下降至16.8%,因即期市场运价的低迷和燃油成本的持续上升。
截至2010年末,公司油轮锁定2011年总营运天的30%,运价28245美元/天;锁定2011年散货营运天的1/3,运价22435美元/天;公司锁定的运价水平大幅高于目前的市场即期运价,反映出公司较强的经营能力。
2011年一季度,公司的两大船队均保持每月盈利,而同期在即期市场头寸较大的同行大部分遭遇亏损。我们认为这印证了公司优于同行的经营能力。
公司目前对市场的预期较为悲观,可能进一步运用长期合约锁定运力以降低业绩波动的风险,尤其在其略缺乏营运经验的干散货运输领域。
我们维持对干散货及油运行业的谨慎预期。我们认为2011-12年尽管对需求并不必过分忧虑,但这两个子行业供给增速仍将大幅超越需求增速,对运价造成压力。日本重建拉动的矿石、煤炭及油品运输带来潜在的需求推动,可能为2011年下半年的市场运价带来希望。
我们预测公司的盈利将同比大幅下滑,因即期市场运价的下跌和燃油、人工成本的持续增长。我们预测公司2011/12年EPS为0.13/0.15元,我们认为目前的估值不具吸引力,评级“中性”。
投资风险:全球经济复苏出现波折,燃油及人工成本的大幅上升。
研究员：范倩蕾 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：招商轮船10年报点评:灵活航行的掌舵者
2010年公司实现营业收入25.96亿元,比上年同期增长39.29%。其中油轮船队营业收入18.94亿元,同比增长38.36%;散货船队营业收入7.02亿元,同比增长41.88%。主要由于上半年油轮及散货船航运市场需求均出现有不同程度的回升,以及公司船队运力增加。
2010年公司实现营业利润6.21亿元,与上年同比上升46.16%;实现归属母公司的净利润6.16亿元,与上年同比上升79.47%;实现每股收益0.18元,与公司业绩预测及我们的预期基本相符。
2010年公司油轮船队承运石油2920万吨,同比增长12%,恢复到历史高峰期水平,其中承运中国进口石油达到1164万吨,同比增长47%;散货船队货运量达到788万吨,同比增长42%;LNG(液化天然气)船队承运中国进口LNG1157万立方米(544万吨)。
我们认为2011年油轮运力供应将快于油轮需求增长,预计2011年的供求差额将达到75.2百万吨,供求差增长比去年有所提升,这将使得2011年油运市场愈加显得沉重,会压制上半年的反弹势头。但综合亚洲货主的拿船、燃油成本的提升、中东和北非地区局势的不稳定以及日本灾害等因素来看,运费局部反弹存有可能。
同时,我们预计2011年干散货运输总需求尽管仍能保持相当的增长,但增速要比2010为缓,估计增长率约为6%,将远小于干散货运力的增长。而LNG运输将展现新的市场机会,借助日本灾难和自身特性凸显需求优势。
我们认为2011年公司将面临激烈的竞争、高企的成本、船舶老龄化和持续低迷的市场和运营风险加大的环境,但考虑到公司优良的管理能力、多元化的业务组合、船队渐具规模和船型整齐以及新兴经济体原油进口规模的迅速增长和LNG市场的需求,预计2011年、2012年EPS为0.21元、0.26元,并给予“观望”评级。
研究员：余建军 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:受益油运波动,等待催化因素
投资要点:
一、2011年公司油运业务超预期的可能性大
近期因为中东局势动荡和非洲主要石油产出国之一的利比亚发生骚乱,原油价格和油运市场出现明显波动。纽约原油期货价格最高突破100美元/桶,TD3航线WS指数也从最低45点上冲至83点,TCE突破5万美元/天。公司向来对市场的把握能力较高,在此次高点公司也抓住了一些机会。预计国际油价的上升和美国经济复苏的超预期对于油运需求增长是正向的,且能够增加储油的需求增长,对于消化过多的VLCC供给较为有利。招商轮船油运业务将受益于今年国际油运市场的波动,平均TCE较2010年有所上升的可能性大。
二、好望角型散货船将完成交付,投资回报期望下降
公司2011年将有5艘好望角型散货船下水运营(一月已经交付1艘),相当于公司以载重吨计的运力增长127%。但是公司面临两个问题,一个是大灵便型和巴拿马型为90年代建造,平均船龄已高,面临后续发展潜力不足问题,二是新船建造成本高,当前现代型好望角型1年期期租价格跌至1.9万美元左右,对于公司好望角型的盈利前景造成一定压力。
三、受压干散货运输业务,调降盈利预测
尽管我们预测公司2011年业绩总体上还将保持上升趋势,但行业面临的供给问题将压制公司干散货运输业务板块的盈利空间,我们将公司2011年和2012年的每股收益预测调整至0.21元和0.29元。
四、投资建议:下调至“增持”,等待催化剂
我们将公司的投资评级下调至“增持”评级,以反映盈利前景和公司沉闷的发展现状。但我们注意到公司近期在核心决策层方面的更替,不排除公司未来在船队发展和业务上会有所变化,加上油运市场的波动,都可能成为公司股价的催化剂。投资风险方面,提示关注行业面临的长期低迷风险。
研究员：刘正，金嘉欣 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：招商轮船:稳健经营,安全扩张
投资逻辑
公司经验足,背景强:招商轮船拥有30年的油轮管理和运营经验,过去5年里公司的VLCC 运价变化幅度有4年跑赢市场平均水平,足以证明其管理和运营能力对业绩的正面影响。中国石化占公司9.85%的股权,其旗下子公司联合石化(Unipec)是中国最大的石油贸易公司,主要承担着中国石化的原油进口,占全球VLCC 订租量的11.5%,有利于为公司争取较好的合同价格;
以外贸的散货和原油运输业务为主,经营策略灵活:招商轮船主要的利润来自于散货和原油船舶的运营和出租。公司的经营策略较为灵活,采取期租与程租组合的方式,在运价上涨周期采用程租方式经营,而在运价下跌风险增加的时候则增加期租合同,锁定运价和规避风险;
原油和散货运输供需恶化影响明年盈利水平:由于2011年运力供给仍处于明显过剩的水平,预计明年散货和原油运输价格仍有下跌的风险,公司的盈利将受到拖累。影响航运公司盈利的最重要因素是运价水平,因此即使公司运力在未来两年增速较高,但基于我们对原油和散货运输价格小幅下跌的判断,公司盈利增速将在较低的水平维持甚至有负增长的风险;
盈利预测及估值
我们预计公司 2010-2012年的EPS 分别为0.23、0.24和0.28元,对应2011/12年PE 分别为18.2和15.3倍;
公司 2011年的PE 水平处于行业中间水平,而PB 水平则为业内最低水平,但考虑到明年行业景气程度恶化,估值并不吸引;
投资建议
油轮和干散货船明年的运力供给仍处于高峰期,预计运价将会在低位徘徊,因此虽然公司运力快速增长但业绩增长有限。基于我们对干散货和原油运输行业基本面的担心,维持“持有”评级;
风险提示
运价风险:1)低迷导致VLCC 拆解大幅增加,明年供需关系好转导致平均运价好于我们预期;2)中国需求复苏以及船舶塞港导致干散货运价上涨;
n 在手现金充足以及负债率较低,大量造船可能提升未来业绩弹性;
研究员：黄金香 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:2010年3季度盈利略低于预期
招商轮船(601872)三季度盈利环比下滑,略低于预期。2010年前三季度公司实现营业收入19.7亿元,同比增长46.4%;实现净利润5.49亿,同比增长57.1%。其中,三季度单季营业收入同比增长35.2%,环比下降14.7%;当季毛利率为20.1%,亦较二季度下滑14.4个百分点;实现EPS0.03元,低于去年同期的0.04元,环比下滑51%,较市场预期略低。
油轮和干散货市场的低迷是公司三季度业绩环比下滑的主要原因。其中,油轮运输市场方面,三季度BDTI(波罗的海原油运价指数)均值较二季度下降21.5%至761;公司油轮船队主要由VLCC构成,三季度因市场需求不振与运力过剩,TD3指数平均为WS50.4,环比大幅下降42.1%。散货运输市场方面,二季度BDI均值3307,三季度则环比下降28.9%至2351;公司散货船队主要由Capesize和Handymax构成,运价水平下跌25%以上。
四季度公司盈利预期较三季度温和回升,2011年运价难言乐观。传统旺季,预计四季度油轮运价和BDI指数将环比反弹。IEA最新预计2011年全球原油日均需求量将增加130万桶,增幅1.5%;而根据Clarkson的统计,考虑单壳船拆解因素,2011年原油轮运力增长将达到7-8%(假设20-30%延期),其中VLCC运力增长将达到9-10%,2011年油轮运价不容乐观。
下调2010年盈利预测,短期维持“审慎推荐”评级。我们调整VLCC的运价假设至2010年3.8万美元/天,2011年运价谨慎预期维持同等水平波动。
下调公司2010-2011年EPS分别为0.21和0.22元,分别对应PE23.4x和22.2x。考虑到四季度传统旺季的业绩回升以及周期性行业的行情轮动尚未终结,短期暂维持原有评级。
风险提示:市场风格提前转换和2011年油轮运价下行风险
研究员：纪敏 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:三季度小幅盈利,期待油轮旺季表现
事件描述
招商轮船公布2010年前3季度业绩:
2010年前3季度,公司实现营业收入19.73亿,同比增长46.39%毛利率为28.82%,同比小幅增长1.2%。实现净利润5.49亿,同比增长57.07%,EPS为0.16元,同比增长60%。单季度来看,公司营业收入同比和环比分别增长35.24%和下降14.72%,毛利率为20.06%,同比和环比分别下降4.85和14.39个百分点。EPS为0.03元,去年三季度为0.04元,今年二季度为0.06元。
由于公司散货和油轮并存,因此可降低单一市场运价波动对业绩的冲击;同时,公司采用长短期期租、程租的方式,因此一定程度降低海运市场周期波动对业绩的影响。我们看到3季度长航油运主营不盈利,但招商轮船依旧实现盈利。
三季度业绩环比下滑的主要原因是油轮和散货市场低迷。油轮运输市场:二季度BDTI(波罗的海原油运价指数)均值为969,而三季度均值下降21.47%至761。招商轮船的油轮船队主要由VLCC组成,三季度因市场需求不振与运力过剩,TD3指数平均为WS50.38,环比大幅下降42.07%。散货运输市场:二季度BDI指数均值为3307,三季度该指标仅有2351,环比下降了28.91%。招商轮船的散货船队由海岬型、巴拿马型和灵便型组成,分别占运力的34%、14%和52%,三季度各船型的平均运价下跌基本都在25%-30%的范围内。
从历史上来看,四季度是油运和干散货市场的传统旺季,BDI指数和BDTI指数一般都会在四季度明显上涨,其中我们对油运市场的反弹更为看好。今年,运价已经持续低迷半年,与2007年情况类似。同时,今年冬季是一个冷冬,我们预期,北半球取暖油需求将明显上升,因此我们抱有预期,4季度油轮运价将出现明显反弹,或许出现旺季超预期的情况。
预测公司2010-2012年每股收益分别为0.25元、0.30元和0.33元,对应PE分别为19.93倍、16.30倍和14.84倍,考虑短期市场风格转换,周期股股价上行的背景,我们预期海运股也存在补涨机会。给予招商轮船“推荐”评级。
研究员：吴云英 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:三季度业绩略低于预期,四季度业绩有望改善
事件:招商轮船公布2010年三季报
公司三季报业绩略低于预期,是由于3季度原油运价和散货运价较上半年有所下跌:
公司2010年1-9月份实现营业收入19.73亿元,同比增长46.4%;实现归属于上市公司股东的净利润5.49亿元,同比增长57.1%,折合EPS约0.16元。分季度看,1-3季度单季度EPS分别为0.07元、0.06元、0.03元。
公司3季度单季度业绩略低于我们此前0.04元的预期,主要原因是3季度原油运价和散货运价下跌,导致公司3季度单季度营业收入同比增长35.2%,低于上半年51.9%的增速水平。
3季度油轮船队业绩环比下降,预计4季度将有所好转:
3季度原油综合运价指数BDTI均值为762点,同比增长50.89%,环比2季度下跌21.36%;其中,中东-日本航线VLCC在3季度的平均TCE为16042美元/天,环比2季度下降69.87%。欧美发达国家原油需求疲软以及VLCC运力过剩导致运价在低位徘徊,因此公司3季度油轮船队业绩下滑。4季度,随着北半球天气降温,主要经济体对原油的需求将有所上升,这将推动原油运价的上涨,预计公司油轮船队4季度业绩将有所好转。
3季度散货船队业绩环比下滑,预计4季度将有所改善:
3季度BDI指数均值为2353点,同比下跌16.29%,环比2季度下跌28.85%;其中,BSI指数均值为1890点,同比下跌0.11%,环比2季度下跌28.46%。运价大幅下降,导致公司散货船队3季度经营效益环比2季度下降。4季度,随着煤炭和铁矿石的运输需求上升,预计公司散货船队4季度经营将有所改善。
盈利预测与投资评级:
10月份,公司获得上海市财政补贴3,316.8万元,将计入4季度的营业外收入。
由于运输需求低迷,导致公司3季度业绩表现不佳,我们下调公司盈利预测。预计2010年-2012年EPS分别为0.22、0.26和0.29元,对应2010年-2012年PE分别为23、19和17倍。鉴于公司积极优化期租和程租部署来抵御市场波动风险,我们仍维持公司“增持”评级,目标价为5.20元。
风险分析:
经济复苏减缓,大宗原材料需求下降以及运价水平低于预期。
研究员：丁贤达，陈欣，糜怀清 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:油轮运价疲软拖累3季度业绩
3季度每股收益同比降17%,季度环比降51%,低于瑞银预期。
招商轮船公布了3季度报告,实现营业收入6.05亿元(同比增35%,季度环比降15%),实现毛利润1.21亿元(同比增9%,季度环比降50%),实现净利润1.07亿元(同比降17%,季度环比降51%)。每股收益为0.03元,较我们0.06元的预期约低50%。
运价下滑的影响超过运力增加的贡献。
招商轮船2010年3季度毛利率降至20%,相比之下2009年3季度为25%,2010年2季度为34%。截至2010年3季度,油轮/干散货船队运力(与2010年2季度末相比)增加了11%/20%,至412万/106万载重吨。我们认为疲软的油轮运价(波罗的海油轮运价指数平均季度环比下降21%)和干散货运价(波罗的海干散货指数平均季度环比下降29%)是导致公司2010年3季度业绩令人失望、利润率缩水的主要原因。2009年3季度的船只处置利得导致2010年3季度的净利润同比出现下降。
展望:对 4季度季节性运价反弹前景持谨慎看法。
由于预计中国钢铁厂商将进行铁矿石补库以及寒冬将带动煤炭大量进口,我们期待4季度干散货运价出现季节性反弹。然而,油轮运价直到进入10月中旬仍未出现明显回升。VLCC WS自9月初以来就维持在45点水平。美国和欧洲原油的高库存水平可能对全球VLCC油轮运价造成了压力。
估值:维持评级“中性”,目标价4.78元。
我们的目标价基于1.66倍的2010年预期市净率推导得出。我们预计2011/12年油轮船队运力将增长24%/2%,干散货船队运力将增长76%/15%。
研究员：卫强 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：招商轮船:业绩回落不改长期增长趋势,上调评级至买入
招商轮船3季度单季实现营业收入6.05亿元,EPS为0.03元。公司营业收入环比3季度下降15%,而营业成本却上升近4%,导致公司业绩明显回落,但我们仍对公司业绩长期增长的趋势充满信心。
行业惨淡是公司业绩回落的主要因素
3季度公司所处行业国际油运和干散货运输市场受到需求增长乏力以及运力增长压力的影响而表现惨淡,BDI指数均比1季度和2季度下降近3成,而波罗的海原油运费指数(BDTI)亦比1季度和2季度分别下降21%和25%。尽管3季度燃油价格亦有所下降,但对业绩的正面影响远不及运费下滑带来的负面影响,因此行业的疲软是公司业绩下滑的主要因素。
油轮运力发展进入尾声,只待行业繁荣的到来
3季度招商轮船投入VLCC、VLOC和Aframax 型油轮各一艘。目前公司油轮运力的发展接近尾声,今年年底前再投入一艘VLCC后只剩一艘新船订单,因此,“万事俱备,只欠东风”,未来油运行业的回暖将是公司收获的季节。2011年好望角型散货船运力仍将在今年的基础上增长133%。
长期增长可期,当前仍是战略性买入机会
我们在此前多篇行业的报告中阐述了我们对行业转折的分析和判断,且我们尤为关注行业在不断转折中新的增长动力给相关公司带来的业绩增长驱动力,其中就包括我国在未来几年巨大的原油进口增量给我国运力快速增长的油运企业带来的发展机遇。
招商轮船就是这样的优质标的之一,我们非常看好公司业绩增长前景,上调2011年和2012年的EPS至0.38元和0.44元,且上调公司评级至“买入”,12个月目标价上调6.7%至8元,对应2011年21X的PE。运费上升、低估值将是公司股价上涨的刺激因素。
研究员：刘正，刘江渝 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：招商轮船:3季度业绩略低于预期,4季度投资机会出现
1、3 季度业绩略低于预期,主要原因是3 季度全球干散货运价和油轮运价环比大幅下滑。公司的业务为干散货和油轮,运力占比为21.6%和78.4%。BDI 前三季度均值分别为3027 点、3307 点和2353 点,3 季度BDI 较2 季度跌28.8%。公司油轮以VLCC 为主,占80%;根据Clarkson 数据,前三季度中东至日本线VLCC 的平均TCE 分别为62657 美元/天、60227 美元/天和21206 美元/天,3 季度VLCC 运价较2 季度跌64.7%。
2、运价下跌导致3 季度盈利水平大幅下滑。前三季度收入分别为6.59 亿元、7.08 亿元和6.04 亿元;毛利分别为2.03 亿元、2.44 亿元和1.21 亿元;毛利率为30.8%、34.4%和20.1%。3 季度成本环比增加4%,可能由于新船的投放增加折旧和运营成本。
3、我们预计4 季度干散货运输市场将回暖,油轮运价在10 月份触底反弹。BDI 在7 月中旬1700 点触底后持续回升,10 月15 日为2762 点,5 月份以来BDI 走势与钢价密切相关,基本可以理解为钢价走势决定BDI 走势。我们预计至年底钢价小幅回升,BDI 4 季度均值在2800 点上方,全年均值在2900 点左右。4 季度是油轮运输的传统旺季,冬季原油需求会上升,油轮运价过低和流动性充裕会促发投机性储油需求,因此至年底油轮供需两方面因素都会好转,运价会明显反弹。
4、盈利预测、投资建议和评级:由于3 季度业绩低于预期,我们将10 年业绩从EPS0.28 元下调至0.23 元,11-12 年业绩不变,调整后10-12 年EPS 分别为0.23 元、0.32 元和0.35 元,对应PE 21 倍、15 倍和14 倍。建议投资者把握4 季度的交易性机会,维持“推荐”评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：招商轮船:三季度业绩低于预期,下调至“中性”
2010年三季度业绩略低于预期:2010年前三季度净利润同比增加57%至5.5亿元,对应每股盈利0.16元。其中第三季度每股收益0.03元,环比下滑51%,低于我们预览时0.04元的预期。
正面:三季度公司船队如期扩张,新交付1艘Capesize散货船、1艘VLCC油轮和1艘Aframax油轮。
负面:三季度原油轮市场运价下跌明显。三季度VLCC的程租水平仅有3.5万美元/天,低于上半年平均的7万美元/天,目前更进一步下滑至不足1万美元/天。
三季度干散货市场运价下跌明显。三季度Capesize、Panamax和Handymax的程租运价均值比上半年分别低24%、28%和25%。
发展趋势:预计四季度业绩环比三季度有所回升:我们预计四季度BDI和油轮运价在旺季内会环比温和反弹。另外四季度也可能再交付1艘VLCC和1艘Capesize,提升公司整体的运营天数。再者,四季度会录入3300万元的补贴收入。
2011年业绩较难出现同比增长:2011年拆船减少和新船交付增多,因此VLCC运价存在一定下行风险。而2011年干散货运价也较难出现显著回升。
盈利预测下调:我们将公司2010-2011年盈利预测分别从之前的0.22和0.19元下调至0.20和0.17元。目前我们假设VLCC租金水平2010-2011年分别3.8万美元/天和3.7万美元/天。
估值与建议:从估值来看,招商轮船2010、2011年市盈率分别为24和30倍,处于板块高端。从行业来看,油轮和干散货在2011年的走势向下,差于集运行业。从市场情绪来看,短期内周期板块估值上扬带动航运板块股价上行的过程中,招商轮船缺乏想像空间,较难跑赢其他航运股。因此我们将招商轮船评级从审慎推荐下调至中性。短期内希望博取航运板块反弹机会的投资者适宜将配置转换至流动性好、弹性更高或基本面更好的个股。
研究员：杨鑫，聂迪中 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：招商轮船投资分析报告:估值历史低位,四季度或现股价催化剂
估值水平历史低位;
2010年中报披露公司每股净资产2.86元每股,对应8月30日股价PB为1.6倍,从数据看,目前公司的PB处于历史低位;从市盈率角度看,公司2011年EPS对应市盈率约16(X),同样处于低位;我们认为,从长期投资的角度看,公司目前的价格已具备充分的安全边际;
四季度行业旺季或成为短期股价催化剂;
一般而言,油轮和散货船运费由于季节性的因素,在四季度运费会出现一定的上涨;我们认为油轮市场短期运费走势更多的取决于需求,而四季度油轮行业需求端的环比上涨是大概率事件,因此尽管仍然面临运力过剩的问题,但是我们认为油轮运费在四季度上涨的确定性较强;
2011年运力增长或低于预期;
更长期的看,2011年可能是油轮运力增速最快的一年,但是我们认为市场目前预期的10%的增速可能偏高,首先2010年拆卸量很有可能明显低于预期,其次明年运力的交付比例很有可能低于预期,市场的预期可能过度悲观;
投资建议
从估值的角度看,我们给予公司买入评级,提示四季度可能出现的股价催化剂;
研究员：齐艳莉，马哲峰 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:10年上半年净利润增长100%,符合我们的预期
10年上半年净利润同比增长100%,符合我们的预期。
收入同比增长52%(环比增长42%)至13.7亿元,得益于石油运输市场强劲反弹和其VLCC船队运力的提高。净利润同比增长100%至4.42亿元,与瑞银预估及市场预期大体相符,相当于我们2010年全年净利润预测值的51%。若剔除资产处置及汇兑收益,经常性净利润达4.06亿元,每股收益为0.12元。
利润率上扬,合资企业液化天然气运输业务收入大幅提高。
2010年上半年毛利率从2009年上半年/下半年的29%/22%增至33%,油轮和干散货船运业务均出现好转,这主要得益于有效的成本控制。随着5艘液化天然气船都已投入运营,合资企业收入同比增长423%至3,300万元。另有一艘新液化天然气船已开始建造,交付时间为2012年底。对2010年下半年前景谨慎。
截至6月底,招商轮船2010年下半年可用干散货船仅锁定了36%的收租日(租金17,000 美元/日),低于去年同期66%的锁定比例(租金10,000美元/日)。
招商轮船2010 年下半年的油轮业务已锁定1,157个船天,租金为30,000美元/日。管理层认为石油需求增长放缓和船队运力提高将令油轮运费承压,这已体现在3季度现货运费低迷不振。但是,由于季节性因素他们依然预计4季度油轮运费将迎来反弹。
估值: 维持“中性”评级。
我们的目标价4.78元基于1.66倍的2010年市净率。我们维持对该股的“中性”评级,我们认为该股目前的估值与A股油运同业的估值一致,处于合理水平。
研究员：卫强 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：招商轮船:业绩符合预期
我们对招商轮船持乐观看法:1、四季度为油运旺季;2、公司干散货队锁定价格比半年前上升27.9%;3、公司PB 为1.6 倍,低于行业平均1.9 倍的水平。
研究员：王志霖，张家麟 所属机构：凯基证券有限公司
报告标题：招商轮船:中报业绩符合预期,下半年将优化租船部署来抵御市场波动风险
公司中报业绩符合预期,油运和散货运价回升支撑净利润大幅反弹:
公司2010年上半年实现主营业务收入13.68亿元,同比增长51.9%;实现归属于上市公司股东的净利润4.42亿元,同比增长100.1%,EPS 约0.13元;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润4.15亿元,同比增长96.5%, EPS 约0.12元。业绩基本符合我们的预期。
我们认为上半年公司净利润大幅反弹的原因是油运和散货运价的回升,带动公司油运收入和干散运收入分别同比增长62.3%和28.0%。并且公司主营业务成本同比增幅小于收入增幅,推动公司主营业务毛利率同比增长3.73个百分点,达到30.93%。
油轮船队结构优化,散货船队运营稳健,提升公司市场竞争能力:
公司上半年油轮船队结构优化,增加2艘新造VLCC,并且现有运力已经全部达到双壳油轮的标准。散货船队稳健经营,货运周转量同比上升25.9%;其中Handymax 船队紧贴市场,运价表现好于Capesize 等大型船舶。在复杂多变的经营环境下,公司保持了良好的发展势头,我们认为公司市场竞争能力有所提升。
下半年及明年公司将优化期租和程租部署,抵御市场波动风险:
公司将通过优化期租和程租部署来锁定部分收益,以抵御市场波动风险。据我们对目前已签订租船合同的测算,预计公司下半年油运收入的18.53%和散货运收入的15.05%,明年油运收入的22.15%和散货运收入的3.07%,将通过期租或程租合同锁定。
盈利预测与投资评级:
我们预测公司2010-2012年EPS 分别为0.26、0.30和0.35元,对应2010-2012年PE 分别为18、15和13倍。鉴于公司运营稳健、船队结构不断优化,我们认为公司2010年的合理估值应在20倍左右,我们给予公司“增持”评级,目标价为5.20元。
风险分析:
经济复苏减缓,大宗原材料需求下降以及运价水平低于预期。
研究员：丁贤达，陈欣 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:业绩符合预期,估值相对偏低
事件:
公司公布了2010年半年报。报告期内公司收入13.68亿元,同比增长51.93%,归属母公司股东的净利润4.41亿元, 同比增长100%,每股收益0.13元,同比增长100% 。
正文:
1. 油轮运输:实现收入10.19亿元,同比增长62.3;实现毛利2.85亿元,同比增长90%;毛利率为28%,比09年上升了6个百分点。油轮市场表现较好,主要是源于上半年全球海上贸易和航运市场的复苏。:上半年公司油轮船队完成82个航次,承运1406万吨原油和成品油,完成货运周转量699亿吨海里,油轮船队上半年营运率为99.4%;今年上半年,BDTI的平均指数点位为991点,同比增长了将近70%2. 干散货运输业务:干散货运输收入为3.48亿元,同比增长了28%;营业利润率为42.04%,同比增加6.64个百分点。
散货船队新增 1艘好望角型散货船,船队效益有所回升,上半年实现货运量338万吨,同比上升40.4%,货运周转量131.7亿吨海里,同比上升25.9%;散货船队完成71个航次,与去年同期相比增加12个航次,货运量338万吨,同比上升40.4%,货运周转量131.7亿吨海里,同比上升25.9%,营运率为96.8%,与去年同期相比下降约2个百分点。
3. 公司的油运收入占总收入的四分之三。因此,全球石油需求量,特别是中国、日本、东南亚等地区对原油进口的需求变化会对公司油运收入产生较大影响。从中国原油进口数据来看,上半年进口量达到了11800万吨,较上年同期增长了25%,但7月份的进口量为1900万吨,环比下降了14.7%。表明我国进口原油增速在三季度逐渐放缓。但行业总体的复苏相信还会持续一段时间;再者,四季度的旺季,再加上即将在下半年交付的一艘VLCC相信也会给公司油运业务带来有力支撑。
4. 盈利预测与投资建议:我们预计,招商轮船10-11年的EPS分别为0.26和0.27元。对应EPS为17.5和16.9倍。目前估值较低,给予“谨慎推荐”评级。
研究员：胡德全，周海鸥 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：招商轮船:业绩复合预期,关注供求变化
我们预计公司2010、2011 年营业收入分别增长36.39%、14.98%,净利润分别增长148.03%和20.89%,每股收益分别为0.25 元和0.30元;目前2010、2011 年的动态市盈率分别为18.88 倍和15.62 倍,具有一定的估值优势。维持公司“跑赢大市”评级。
我们认为,公司未来的业绩改善依然要依靠世界经济复苏带来的原油、散货等的海运贸易量增长,以及由此带来的运价水平提升。随着全球经济回稳,贸易量增长,给航运市场带来一定的支持。同时需要关注新船交付的情况,供给的过快增长会对运价形成压制。
研究员：冀丽俊 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：招商轮船半年报点评:市场回暖带来盈利恢复
招商轮船2010 年上半年实现营业收入13.7 亿,同比增长52%;其中油轮收入10.2 亿,同比增长62%;干散货运输收入3.5 亿,同比增长28%。公司实现净利润4.4 亿,EPS 0.13 元,同比增100.1%。其中包括LNG 公司贡献的投资收益3325 万,以及出售最后一条单壳Afra 油轮的非经常性收益3439 万。
招轮油轮业务上半年实现毛利2.9 亿,同比增89.9%。其增长主要受益于原油运输价格的同比上涨。2010 年上半年,TD3 线平均TCE 约49000 美元/天,较去年同期的29000 美元/天上涨72%。但由于新船交付加速及部分储油运力的释放,三季度上旬运价低迷,7-8 月VLCC TD3 线运价均值仅17000 美元/天,差于我们的预期。
干散货业务上半年毛利约1.6 亿,同比增46%。干散货市场回暖带来了Handymax 及Panamax 船型运价的回升。2010 年上半年公司在干散货运输领域增加了航次租赁的比例,这一策略调整有利于公司在市场转暖时获取更高的运输均价。但我们担忧干散货运输市场在未来的低迷可能拖累Handymax 及Panamax 船型的运价。
公司前期建造的5 条LNG 船舶已全部投入使用,上半年贡献了3325 万元投资收益。因LNG 运价相对固定,盈利受运营情况影响不大,我们预测其利润贡献将可持续。
我们延续在中期策略中对子行业的观点:干散货运价将因过剩的运力而承压,而油运可能在10 年四季度迎来其未来1-2 年内的盈利顶点。鉴于油运运价在7-8 月的表现不尽如人意,及我们对干散货运输市场预期的下调,我们调整VLCC 全年运输均价预测至45000 美元/天,调整Handymax 全年均价预期至19000 美元/天。
我们测算招轮全年的业绩约0.27 元,目前的股价相当于17 倍的10 年PE及1.45 倍的10 年PB。考虑到四季度旺季油运价格可能有所表现,给予“增持”评级。
研究员：范倩蕾 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：招商轮船中报点评
上半年,公司实现主营业务收入13.68 亿元,同比增长52%,营业成本9.2 亿元,同比增长44%,实现归属母公司股东的净利润4.41 亿元,同比增长100%,每股收益0.13 元。
上半年油轮市场费率表现总体上好于预期,公司核心业务油轮运输明显好转,上半年,公司油轮运输收入10.19 亿元,同比增长62%,营业利润率为24.9%,提高3.67 个百分点。
公司散货船队规模相对较小,上半年散货船队共完成71 个航次,货运量338 万吨,同比上升40.4%,货运周转量131.7 亿吨海里,同比上升25.9%。公司散货运输收入3.48 亿元,同比增长28%,营业利润率为42%,提高6.6 个百分点。
运力方面,目前公司油轮船队拥有17 艘油轮共计372 万载重吨。油轮船队现有运力全部为双壳油轮。散货船队共有散货船15 艘合计88 万载重吨,平均船龄15 岁。
7 月以来油轮市场大幅回落将影响公司第三季度业绩,下半年业绩增长预期有所减弱。但传统上四季度为油轮需求旺季,市场油轮运费率可能出现反弹。干散货市场基于需求可能放缓,及运力供过于求期,可能趋于弱市运行。
预计2010 年公司收入26.8 亿元,增长44%,归属母公司净利润7.9 亿元,同比增长130%,每股收益0.23 元,动态市盈率20 倍,市净率1.6 倍,市净率估值在行业中偏低,加之2010年业绩明显改善,维持谨慎推荐投资评级。
主要风险:若原油及干散货海运景气回落,公司新增运力较多可能影响短期业绩表现。
研究员：许祥 所属机构：东北证券股份有限公司
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