中国国航(601111)_研究报告_财经_新浪网(601111) 研究分析报告|查股网
股票名称：中国国航(601111)
报告标题：中国国航:调研快报
2011年中国国航仍保持比较低的运力投放,4月份公司引进三架新飞机,其中B737-800、A320和A330各一架。截至4月底国航机队总数为290架,预计2011年底,扣除在本年退出的25架飞机,公司净增加飞机数为30架左右,不超过整体运力的10%,因此在供给增长相对比较有限的情况下,行业仍保持比较好的景气度。元富认为,由於预计京沪高铁的开通,民航企业对於新运能的增加普遍十分谨慎,另外一个因素在於退出机型的节奏也可能影响行业的供给,但这一因素也取决於空域资源的限制。
对於国际市场的发展,在十一五期间,公司的运能扩张速度低於行业水准,在十二五期间公司将进一步加大宽体飞机的引进。但由於787-800延期交货(计画引进15架),导致公司在国际航线的运力投放上没有显着的增长。一方面,公司将波音787-800机型更改为波音787-900机型进一步增加运输能力,另一方面,在未来订购波音777宽体机弥补相关运力不足的问题,2011年和2012年分别引进4架波音777。2011年三月份和四月份,欧洲航线和日本航线的客座水准分别出现一定程度的下降,但5月以後均向常态水准恢复。对於A380可能执行北京-巴黎航线,对公司会产生一定程度的冲击,如果确定发生可能首先考虑降低价格,保证客座率水准。
对於目前航空票价与客座率的高企,主要原因在於需求增长情况下的运力投放的缓慢。原因主要有三个,一、航空业自身存在“航空溢出”的情况,因此旺季或者事件性因素对於票价以及客座率的推升比较明显。二、目前国航年客座率水准达到80%以上,公司研究发现欧美国家在一定时期也存在相关情况。三、由於高铁的担忧以及空域资源的紧张导致运力投放比较有限。公司对於票价的定价有自身的定价系统,随着居民收入水准的提升高票价可能成为常态化。
对於高铁的影响,公司表示京沪线的营业收入占8%,且公司在京沪线具有良好的口碑,不会产生实质性的影响,对於竞争对手如果采用降价行为,国航表示不一定会追随,因为票价定价是按照整体需求与供给定价。高铁开通後短途影响可能比较大,公司800公里以下航线占收入10%,可能会存在航班的取消和运力的调配。但在这一点上,机场企业与航空企业均表示具有主动权,但元富认为机场的主动权更大一些。
4月份国航航油采购总量为27万吨,采购均价为7252元/吨,同比上升33%。其中,国外航油采购均价为人民币7219元/吨,与国际油价接轨的六大机场出境航班采购均价为7451元/吨,同比分别提高了42%和40%。国内航班航油采购均价为7191元/吨,同比上升28%。国际油价已经高於国内。全年油料消耗在350万吨左右。对於未来油价的看法以高位震荡为主,是2011年业绩的主要风险。在汇兑损益方面,国航合计超600亿的美圆负债,人民币升值对公司净利润增长较为有利。
公司对高铁的影响偏向乐观,目前京沪动车的上座率非常高,在国际线尚未趋热的背景下,公司面临高铁考验,由於石油价格高企、国际航线成本激增、短期国际航线需求增长有限,元富下调公司2011年EPS至0.72元,目标价10.08元,投资评级“持有”;H股目标价7.4港币,投资评级“持有”。
研究员：元富证券(香港)研究所 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：中国国航:国际市场偏弱,多因素致使净利下降23%
每股收益0.14元。1季度中国国航实现营业收入212.5亿,因合并口径因素,收入大幅增长44.6%;营业利润和归属于上市公司股东的净利润分别为22.5亿和16.7亿元,同比下降11.5%和23.0%。实现每股收益0.14元;下降26.3%,略低于我们0.17元的预期。其中扣除非经常性损益后公司每股收益增长8.3%。
多因素影响业绩。报告期内公司营业成本大幅增长48.0%,高出收入增速3.4个百分点,合并深航等结构性因素使得毛利率下降8.6%。
公允价值变动损益贡献比上年同期减少91.5%,主要是燃油套保仓位下降所致。联营企业投资收益同比下降19.8%而非全资控股子公司盈利情况好于同期使得少数股东损益同比增加23倍。剔除深航合并影响,本期公司汇兑净收益增加5.4亿,财务费用比上年同期减少226%。
供求相对平衡,客座率略增0.6%。报告期内公司运力投放增长6.8%,需求增长7.6%;其中国内市场供求态势相对较好,RPK增速超越ASK近6个百分点,而国际业务运力增速超越需求7.8个百分点,客座率下降3.6%,外部市场竞争使得公司尤其是欧线业务受到不利影响。
维持“谨慎增持”投资评级和13.9元目标价。维持公司11-13年每股收益0.94元、0.92元和0.98元盈利预测。中短期行业处于盈利周期,强趋势特征弱化;而公司股价亦对此在时间和空间上有了相对充分的反映。建议关注相关事件性催化以及传统旺季3季度。
研究员：周竞竞 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中国国航:1季度录得净利润16.71亿人民币
公司1季度归属于母公司所有者的净利润同比下降23.04%至16.71亿人民币。由于合并深圳航空,并受益于国内航线高收益水平,公司营业收入同比增长44.6%至212.51亿人民币。由于公允价值变动较上年同期大幅减少,因此公允价值变动损益比上年同期减少89.89%;如剔除这一因素,我们估算公司营业利润同比增长34%。我们将公司2011-12年A股全面摊薄后每股收益分别调至0.910和0.765元人民币,H股分别调至0.905和0.753元人民币。我们将A股目标价由16.90元人民币下调至11.04元人民币,H股由11.60港币下调至8.81港币,将A股和H股的评级下调至持有。
研究员：杜建平 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中国国航2011年一季报点评:主业持平,盈利能力可持续
一季度运力投放均衡,受竞争对手国际运力投放增加明显影响,国际客座率同比下降5.7%。同比口径(不含深航),一季度公司旅客周转量同比增长7.6%,其中,国内、国际航线同比增速分别为 8.8%、5.5%;可供座位公里同比增长6.8%。客座率79.4%,同比增加0.6个百分点。国内航线客座率同比提升4.4个百分点, 国际航线由于竞争对手运力投放增加明显,客座率下降5.7个百分点;公司货运周转量同比增长0.8%,货运载运率同比下降1.4个百分点。
我们测算主业盈利与去年同期基本持平:①由于合并深航口径,一季度公司实现营业收入212.5亿元,同比增长44.6%;实现营业利润16.28亿元,同比下降11.5%;归属母公司净利润16.71亿元,同比下降23%;每股收益0.14元,同比下降26.32%,扣除非经常性损益后基本每股收益0.13元,同比增长8.33%。②剔除汇兑收益、公允价值变动收益,公司主业(含投资收益)税前利润约为15.5亿元,与去年基本持平。③油料衍生合约公允价值变动收益同比减少约8.4亿,汇兑收益同口径同比增加5.43亿。
公司毛利率同比下降1.8%,主要是由于一季度国际航线供需格局不如国内航线, 以及国际油价涨幅大于国内油价涨幅。航油成本占主营业务成本比重约四成, 一季度WTI原油均价同比上涨约为21%。虽然受益行业供需格局仍向好,毛利率同比仅微幅下降1.8个百分点至19.4%,但同比降幅大于东航(南航为正增长)。主要原因为:①公司国际航线占比最大,一季度国际航线供需格局不如国内航线,航线结构差异导致公司客座率同比提升幅度在三大航中最小,我们预计票价涨幅也小于国内航线占比最大的南航。②一季度国内航油采购均价同比增长约17%,国外航油采购均价同比增长约29%,公司国际航线占比最大,受国际油价上涨直接冲击最为明显。
预计2011、2012年公司净利润114亿元、105亿元,EPS0.96元、0.88元。我们长期看好公司盈利的稳定性,且控股深航后公司业绩对人民币升值弹性提升,目前公司相对2011年PE11.4倍,维持“买入-A”评级。
风险提示:油价大幅上涨、国际市场低于预期、突发事件
研究员：吴莉 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：中国国航:毛利下滑,国际航线拉低整体盈利能力
一季度业绩低于预期,毛利水平同比环比均下降
公司一季度实现营业收入212.5亿,同比增长44.6%,归属于上市公司股东的净利润16.7亿,同比下降23.04%,实现EPS为0.14元,同比下降26.32%。
公司一季度业绩低于我们此前的预期,扣除汇兑收益后,公司实现主营利润12.85亿元,同比仅增长7.4%。公司毛利水平无论是同比、还是环比,均呈现下降状态,并且自10年以来,首次降至20%以下。
收入与生产量增长均放缓脚步
公司一季度实现收入环比降低2.65%,同时ASK一季度仅环增长3.4%,收入与生产量增长的脚步均明显放缓。国航一季度吨公里收入较去年同期上涨14.51%,但环比四季度仅提升2.49%。同比大幅度增长是由于合并深航数据而形成的误差,但环比说明国航单位收入不再是公司整体收入的上升的拉动力。
主业盈利同比提升,环比下降
国航一季度实现主营业务利润18.28亿,同比提高52.87%,占利润总额的78.8%。10年1季度,公司主营业务仅占利润总额的45.8%,同比来看,国航主营业务盈利水平大幅度增长。但环比看,扣除资产减值准备后,国航主营业务利润降低30%,毛利率降低3.12个百分点,环比收入下降,而成本却提升1.28%,导致公司盈利水平呈现下滑态势。
国际航线拉低收益,成本增长似乎“不足”
国航2010年国际航线座公里收入达到0.457元,而今年一季度,国际航线收入水平受到需求不足以及竞争加剧等因素影响,明显低于去年平均水平。国际航线收入和盈利水平均有较大幅度的下滑,从而拉低了整体收入规模和单位收入水平。公司营业成本环比去年4季度仅增长2.11亿,但公司仅航油成本就增长超过4亿元,而其它生产成本因为生产量没有大幅度下降也不会明显降低,公司成本增长似乎“不足”。
公司业绩绝对水平仍然领跑行业,维持“推荐”评级
公司国际航线和货运业务盈利水平较2010年将有所下滑,但国内市场盈利仍然保持增长,公司绝对盈利能力仍然领跑全行业。小幅下调公司盈利预测,预计11-13年公司的EPS为0.92、0.95、1.02元,相对于4月27日收盘价的市盈率为11.9、11.5、10.7倍,维持对公司“推荐”的评级。
风险提示:宏观经济紧缩以及油价大幅上涨可能导致公司业绩低于预期。
研究员：储海 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：Air China:Yield improvement to support valuations; upgrade AC (A) to Neutral
What happened.
We upgrade Air China (AC) A shares to Neutral from Sell, as we expect itsrobust yields to support current valuation levels of 2.1X EV/FV, which appearto be fair relative to forward returns on fleet of 18.3%. We raise our2011E/12E/13E EPS by 7%/5%/4% to reflect our higher yield growthassumptions, and consequently raise our 12-m SOTP-based TP to Rmb11.60(H shares to HK$8.60) from Rmb 11.10 (H shares from HK$8.20). Since weadded the stock to the Sell list on March 17, 2010, the stock has fallen by 3.6%(vs. -4.7% for the Shanghai SE A-share index). We attribute the slightoutperformance to robust traffic growth in 2010.
Current view.
Looking ahead, we expect AC to benefit from strong international trafficgrowth, which we expect to grow at 2011E-13E CAGR of about 20%.
However, the A shares appear to be fairly valued at current levels, and weexpect 5% potential upside to our target price. We maintain our Neutralrating on the H shares (0753.HK) as we see better potential upsideelsewhere in our coverage.
Valuation.
Our new 12-m SOTP-based target price of Rmb11.60 (HK$8.60 for Hshares) is based on a target EV/FV multiple of 2.22X (1.63X for H shares),derived from an average 2011-12E ROF of 18.3% over a WACC of 7.9%(8.6% for H shares).
Key risks.
Upside: Stronger-than-expected domestic yields.
Downside: Higher-than-expected diversion from High Speed Rail.
研究员：Hino Lam,Tom Kim,Ricky Tsang 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：中国国航:国际航线拖累业绩增长,未来有望持续改善
需求方面:今年1季度航空公司持续调整航线结构,陆续恢复和新开国际航线,谨慎投放国内航线运力投入。运力调配和需求结构短期不匹配,致使国内是“火焰”,国际是“海水”。国内方面,供不应求,客座率提升,票价坚挺;国际方面,暂时供大于求,客座率同比下降,短期票价提价空间被封杀。货运上,受国际经济复苏势头减缓及国内工业增加值延续回落影响,供需暂时失衡,2月份货邮大幅下降,3月份虽回暖,但导致1季度货运整体景气程度低于去年。客货运的上述因素使得国航在国际航线上出现一定亏损,拖累了业绩增长。
成本方面:受北非动乱、日本地震和投机因素影响,1季度油价持续大幅上升,航空公司成本压力加大,本期国航毛利率为19.4%,同比下降1.9PT。
汇兑和公允价值变动方面,受人民币持续升值和油价上升因素影响,公司1季度汇兑收益增加5.43亿元,公允价值变动收益减少8.4亿元。
未来关注:4月份开始航空市场逐渐进入旺季,预计行业需求增速将持续回升;随着国内外航线的运力调配和货邮需求大幅回升,公司国际航线盈利水平好转;今年人民币升值幅度有望突破市场预期的5%,有利于提升航空公司汇兑损益,并提升国民出境游的需求;预计未来油价短期持续大幅上升的空间有限,从而减轻航空公司的燃油成本压力;高铁降速减轻航空市场竞争压力。
我们预测11~13年公司EPS为1.11、1.26、1.44元,估值18.87元,维持推荐评级。
风险提示:经济复苏遇到波折、油价和汇率大幅波动、高铁超预期、欧盟开征碳税。
研究员：曾旭 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：中国国航:主业盈利同口径增9%,国际线受欧债危机和中东动乱影响
深航并表、燃油附加费和票价提升是营业收入大增的主要原因。由于去年4月底国航与深航开始合并报表,因此今年一季度利润表的统计口径不一致。深航的营业收入大约是国航母公司的1/3,粗略估算影响30%左右的利润增长。此外,从去年底燃油附加费屡次上调、票价一直维持强势也是营业收入增长的重要原因。我们测算:撇除深航因素,国航母公司一季度营业收入增长15.84%。剔除汇兑收益、套保和投资收益影响,公司主营利润同比增9%。一季度,公司实现利润总额23.19亿元,去年同期为26.08亿元。受益于人民币升值,公司财务费用由去年的2.31亿元减少到今年的-2.73亿元,增加利润总额5.04亿元。但同期,公司去年由于套保业务产生9.48亿元公允价值变动损益,今年仅0.91亿元,从而减少利润总额8.43亿元。投资收益减少0.82亿元。剔除该部分影响,公司一季度实际主营利润约16.27亿元,同比增9%。母公司营业收入同比增长15.84%,明显高于生产指标增速。一季度,公司可用座公里276亿客公里,同比增6.83%;可用吨公里43.26亿吨公里,同比增5.29%;而同期母公司实现营业收入152.12亿元,同比增长15.84%。公司营业收入的同比增速明显高于生产同比增速,表明公司运营效率和单位收益水平大幅提高。公司一季度的客座率为79.4%,同比上升0.76%。可见,票价和客座率仍然处于高行业景气度下的强势状态。油价大幅上涨、国际市场低迷的背景下,公司主业盈利依然稳定。一季度,公司营业成本同比增47.97%,略高于营业收入增速。公司营业成本同比大幅增加,主要源于燃油成本的大幅上升。今年一季度以来,新加坡航空煤油平均价格同比上涨了41.87%,国内航空煤油价格同比上涨近20%。国航国际航线占比大,更易受国外市场油价高增长影响。此外,受欧债危机和中东局势震荡影响,作为国内欧线数量最多的航空公司,公司欧线客座率和需求下滑,一定程度上拖累了国际市场。但另一方面,我们也看到:在诸多不利因素影响下,公司主业盈利仍能维稳,这表现了公司稳健的经营风格和强劲的盈利能力。未来行业景气度有望得到提升。一季度,国内新增固定资产投资同比增5.37%,增速明显放缓;1-3月份,PMI同比分别下降2.9%、-0.2%和1.7%。3月PMI环比虽然出现回升,但力度明显弱于往年;此外,通胀和政策紧缩一定程度上也抑制了航空需求。目前宏观经济并不构成有利于航空的局面,但整个民航客座率同比仍在提升,票价也有10%以上增速,可见航空市场存在巨大的刚性需求。我们认为,一旦宏观经济出现向好,航空市场被抑制的需求可能出现爆发, 行业出现恢复性增长。目前绝对不是航空景气度的顶点。
深航年内贡献利润将超过20个亿。作为国航的控股子公司深航,其规模和海南航空相当。但是去年仅贡献了利润3.93亿元,远低于海南航空盈利。这主要是由于去年并购期前后维稳的政策,降低了运营效率。下半年深航又因为空难被民航总局勒令整改,降低飞机日利用率。再加上与国航整合期协同效应暂未显现等诸多因素影响,导致了业绩不景气。但是今年以上问题都会明显好转,深航业绩将会大幅提升,预计年内贡献利润可达20亿元。
4月份需求增速回升,人民币升值助力公司业绩。今年一季度,全民航实现盈利74.8亿元,同比增17.5%。经历3月的低迷之后,四月份几大航空公司旅客运输量同比增速均出现回升。截至4月13日,国航旅客人数同比增6.82%,总体客座率和两舱客座率分别为80.3%和49.77%,较去年提高2.1%和3.6%,运营效率依然维持高位。此外,为了应对输入性通胀,预计人民币升值有加速的可能性,2011年上半年人民币升值可超过3%,公司业绩有望增厚1毛钱。
投资建议:在种种不利条件下,公司主营业绩仍然保持稳定。这也印证了国航是抗风险能力最强的航空公司。即便面对高油价和高铁的影响,我们认为公司的枢纽网络建设和精细化管理,加上与深航的协同效应逐步体现,仍将使公司2011年业绩将呈稳定增长的趋势。预计11-13年EPS分别为:1.16元,1.27元和1.42元,对应动态PE分别为9.44倍、8.62倍和7.71倍,维持“推荐”评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：中国国航:国内好国际淡,高油价拉低毛利率
中国国航公布2011年一季报:(1)实现营业收入212.51亿元,同比增长44.60%;归属母公司股东的净利润16.71亿元,同比减少23.04%,实现EPS为0.14元,同比减少26.32%。
(2)国内好国际淡,客座率小幅提升,国际投入维持行业第一。
(3)油价上涨拉低毛利率,人民币升值难敌投资收益、油料套保大幅下降,EPS同比下降26.32%。
(4)日本地震后期,避难客归国后,中日航线需求可能下滑,导致运力剩余;此外考虑国际油价依旧维持高位,京沪高铁提前开通等,股价暂时缺乏上涨催化剂。但国深整合效应逐渐展现,效率提升和成本下降值得期待。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.96元、0.81元和0.86元,对应PE为11.44倍、13.58倍和12.74倍。维持“推荐”评级。
研究员：吴云英 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：中国国航:主业维稳,油料套保收益大幅减少
一季度主要财务数据及点评
主要生产数据:2011年一季度,公司客运量同比增长7.1%,RPK同比增长7.6%,客座率79.9%,同比提升0.6个百分点,总周转量同比增长5%,总载运率为69%,同比下降0.2个百分点。分地区来看,国内需求放缓,客座率依然高位上行;国际扩大投放,客座率同比有所下滑。
2011年1季度,公司实现归属母公司股东的净利润同比减少23.04%,基本EPS0.14元,同比下降26.32%,扣非后EPS0.13元,同比增长8.3%。加权平均的ROE同比下降4.8个百分点,至3.9%。由于合并深航,收入和成本分别同比增长45%、48%,由于航油成本较快增长以及载运率略有下降,毛利率同比降1.8个百分点。油料套保持仓量大幅减少影响公允价值变动收益,利润总额同比下降11%。测得主业实现利润15.2亿,同比增长1%。
行业一季度运营和财务比较
三大航中仅南航一季度毛利率出现同比提升,受益于去年中期高端经济舱的投入。而国航由于总载运率下降,用油成本较快增长,毛利率下降较快。三大航主业都实现了增长,南航增长最为迅猛,东航次之,国航较为稳定。
盈利预测与投资建议
基于全年WTI原油均价100美元/桶、人民币升值5%,我们预计2011-12年公司EPS为1.00、0.97元。近期人民币加速升值,建议把握交易性机会。
风险提示油价持续大幅上涨、高铁网络开通。
研究员：董丁 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：中国国航:外线景气下行拖累业绩
2011q1主业盈利同比下滑10%,符合预期
中国国航2011q1实现归属于所有者的净利润为16.7亿,同比下滑30%。
按照利润总额拆分,公允价值变动收益贡献利润0.9亿元,同比减少9.4亿元;汇兑收益贡献利润7.6亿元,同比增加7.5亿元;投资收益贡献利润3.1亿元,同比减少0.9亿元。航空主业实现的利润为10.7亿元,同比下降10%,主要原因是国际航线景气下滑所致。
外线供过于求为主业盈利下滑主因
2011年油价快速上涨向票价传导,高票价抑制航空需求;日本地震、地缘政治动荡等偶发事件更是雪上加霜。
内航国际航线的运力投放较为激进,及外航危机后的运力回补,加剧了国际航线的供给压力。
据我们调研了解,国内航空公司基于长期战略考虑,或短期航线资源制约,外班内调难以期待。而剔除偶发事件后的需求强度,尚需时间观察。
投资收益缩水风险:国泰盈利或下滑
中国国航2011q1投资收益减少0.9亿元,我们判断国泰航空盈利下滑引致国航投资收益减少。
国泰航空接近10%的座位数增长(高于内线增速),在需求疲弱和油价上涨时存在业绩下滑风险。
下调盈利预测,维持“推荐”评级
上调2011年人民币兑美元升值至5%,调整后对应2011、2012年的EPS分别为0.94元、0.71元,分别对应2011、2012年12、16倍PE,维持中国国航“推荐”评级。
风险提示:油价风险,国际需求持续下滑风险
研究员：陈建生 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：中国国航:国际国内冰火两重天
业绩简评
中国国航一季度实现净利润16.71亿元,同比下降23%,EPS0.14元,同比下降26%,剔除非经营性损益后的每股收益为0.13元,同比增长8.33%,业绩略低于我们之前0.15元的预期。
经营分析
主营业务利润比去年同期略有增长:公司一季度因为燃油套保合约公允价值变动比去年同期减少了约8.4亿的公允价值变动收益,因为人民币升值增加了约5亿的汇兑收益,剔除这两项影响,公司主营业务利润基本上比去年略有增长。
国内航线是业绩增长贡献者,但国际航线是拖累者:由于竞争对手的过度运力投放,一季度公司国际航线的客座率累计下降了5.6个百分点,预计票价水平也有所影响。但国内航线虽然需求不振,但得益于公司及行业对运力投放的有效控制,国内航线的客座率累计提升了4.4个百分点。
油价上涨是另外一个影响公司利润:一季度公司采购原油的价格同比大幅上升了20%左右,预计燃油附加费能够覆盖75-80%的燃油成本,但油价的大幅上升还是降低了公司的毛利率水平。
展望
国际航线的需求变化是公司业绩的最大变量。由于公司国内航线主要处于空域紧张的首都、成都和深圳机场,这些航线难以增加较多的航班时刻,这将有望使公司国内航线的景气程度持续保持高位,但由于公司国际航线占比很高,而且2010年国际航线的景气和盈利能力达到历史高点,因此国际航线的景气变化主导公司未来的业绩变化。尽管对国际航线需求不悲观,但我们认为行业运力过大投放将使国际航线的景气同比出现明显下降.
盈利调整
我们暂维持公司2011-12年EPS1.06元、1.10元的盈利预测,但我们认为如果需求无法有效回升,此盈利预测有较大下调风险。
投资建议
我们维持公司买入的投资评级,空域紧张导致的国内航线高景气将使其具有一定安全边际,但国际航线运力过大投入可能会加大公司盈利下滑的风险,整体上我们业绩向上的弹性有所不足。
研究员：黄金香 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：中国国航:1季度主营利润总额同比基本持平
2011年1季度EPS同比下降约26%:国航在1Q2011年实现EPS为0.14元,较去年同期0.19元同比下降约26%,其中由于航空主营产生的EPS约为0.07元,较去年0.09元同比下降约22%;由于人民币升值产生的EPS约为0.04元,由于投资收益产生的EPS约为0.02元,由于公允价值变动净收益产生的EPS约为0.01元,由于主营业务产生的EPS略低于我们预期。
2011年1季度主营利润总额与去年同期基本持平:2011年1季度中国实现主营业务税前利润11.40亿元(未考虑营业外收支、投资收益,扣除汇兑净损益影响),从2006年3季度以来的国航主营业务税前利润数据序列可以看出,在2011年1季度国航主营业务税前利润和2010年1季度主营业务税前利润基本持平(2010年1季度为11.78亿元)。
2011年1季度毛利率水平仍领先与行业,但较去年同期有所降低:2011年1季度公司毛利率约为17.16%,较2010年1季度下降约1.8个点(2010年1季度公司毛利率约为18.96%),但中国国航在2011年第1季度的毛利率水平仍高于约15%的行业平均水平,但领先与行业的程度较去年同期明显减弱。
2011年1季度需求增速低于行业平均水平:从旅客吞吐量增速来看,2011年1季度国航国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长7.88%、1.53%、7.06%;同期行业整体在2010年1季度国内、国际、全体旅客吞吐量分别同比增长9.08%、11.64%、9.34%,国航旅客吞吐量增速低于行业平均水平。
盈利预测与投资评级:我们预计公司在2011年至2013年EPS分别为1.19元/股、0.91元/股、1.06元/股,维持“增持”的投资评级。
风险因素:原油价格持续大幅大幅上涨、需求增速持续低于潜在正常增速。
研究员：李军 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：中国国航:一季度表现差强人意
2011年一季度业绩符合预期:中国国航2011年一季度实现营业收入212.51亿元,同比上升44.6%,营业成本171.20亿元,同比上升48.0%。一季度公司税前利润为23亿元,完全符合我们的预期,公司最终实现净利润16.71亿元,合每股0.14元,同比下滑23.0%.
正面:运力投放较为谨慎,客座率同比小幅提升0.6%,拉动票价水平也有一个较高的单位数的增长。
负面:国际航线在南航和东航加大运力投放的冲击下,客座率同比下滑了5.7个百分点至76.6%发展趋势:一季度国航的表现差强人意。国际市场受到竞争的影响客座率大幅下滑,而国内市场也因为之前基数较高,票价水平提升幅度位居三大航之末。此外,国航由于国际航线比重较大,受到油价波动的影响最为直接。多种因素导致国航一季度利润同比出现下滑,表现差于南航和东航。
往后看,一季度困扰国航的挑战因素将继续存在。此外,南航下半年A380到位后就直接投放在北京始发的国际市场,对国航的冲击更为直接。国内市场方面,京沪高铁的开通也将直接影响国航在该条黄金航线上的盈利状况。再考虑目前较高的油价水平,公司的盈利能力将面临挑战。我们预期国航今年主业的经营利润将会出现同比下滑。
盈利预测调整:根据一季度的运营情况,我们小幅下调了国航全年客座率和票价水平的假设。公司2011年和2012年的盈利分别下调至115.16亿元和72.95亿元,合每股0.95元和0.60元。
估值与建议:公司2011年和2012年的市净率分别是2.7x和2.4x。相对板块平均水平的估值优势不大。业绩的成长性也受到高铁分流和油价上升的挑战,我们维持对中国国航“中性”的投资评级。
研究员：陶薇 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：中国国航:国际客货供给增速快于需求,导致载运率同比下降
(1)中国国航今日公布了3月生产数据:1)本月公司引进和退出飞机各2架,截至月底机队总数维持287架不变;
2)三个载运率同比均下降,主要是占比一半的国际业务供给增速大于需求;3)能耗效率和载运率双升,即使油价上涨,单位航油成本还是环比下降8.6%;4)以年初为基数,公司弱于大盘和指数。
(2)投资建议:
日本地震后期,避难客归国后,中日航线需求可能下滑,导致运力剩余。对美国和日本经济的悲观预期,导致对未来用油需求下滑的担忧,虽然中东局势暂不明朗,美元对其他货币维持弱势,但纽交所原油期货近日还是出现了小幅回落。若油价回落趋势确定,航空后续盈利稳定性将增强。此外,国深整合效应逐渐展现、国际业务维持强势,将保障公司未来实现稳定的收入增长。我们预计公司2011-2013年EPS 分别为1.01元、0.85元和0.91元,对应PE 为11.11倍、13.19倍和12.38倍。维持“推荐”评级。
研究员：吴云英 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：中国国航:北京航空成立,国航发力公务机市场
投资要点
事件:
2011年4月11日由国航和北京市政府合资筹建的北京航空有限责任公司获得了民航局颁发的独立运营人运行合格证书和《运行规范》,这标志着北京航空即将正式投入运营。
据了解,北京航空是由国航联合北京控股集团公司、北京市国有资产管理经营有限公司和中达银瑞投资有限公司共同出资10亿元组建的合资企业,其中国航控股80%,北京市政府旗下的公司占有20%的股份。
北京航空主运营基地设在首都国际机场,主要从事公务飞行、出租飞行、通用航空包机飞行、航空器代管等业务项目,成立初期将主要以国航的公务机公司为基础来运营公务机业务。目前该公司拥有湾流G450、A3318、FA7X、CL605等4种机型共6架飞机,托管3~4架飞机,今年会有更多飞机加入。
点评:
公务机市场发展迅速,吸引各航空公司抢食蛋糕随着国内经济发展和富豪人数的急剧增加,公务飞行由于其省时、高效、安全、隐私性强等特点,需求增长强劲,公务机市场前景广阔。现在许多大公司高层商务旅行时都乘坐公务包机,而远大、春兰等企业还组建了自己的公务机队。
由于国内对航空运营企业的资质审批较严,故目前国内相当多的公务机都属于公务机租赁公司。对租户而言,向公务机公司租赁飞机或将飞机交与其代管,能降低日常维护和运营成本从而达到双赢的效果。
目前,海航运营着国内最大规模的公务机公司。去年成立的首都航空,就是由海航长期从事旅游包机和公务机业务的金鹿航空增资更名而来。首都航空目前拥有空客飞机约25架,运营各类豪华公务机约24架,占据中国公务包机市场九成以上份额。
北京航空的加入使得国内公务机市场更加活跃,也代表国航看好公务机未来的发展潜力和市场空间。
我国通航产业滞后于经济发展,发展空间巨大经过十多年的发展,通用航空在我国已形成一定规模。2010年我国通用航空飞行时间13.6万小时,通用航空器在册数量约1000架,共有通航飞行员近3000人,通航机场约70个,临时起降点300多个,通航运营企业50家左右。2000~2010年我国通用航空飞行时间年均增长10.8%,落后于商业航空旅客运输周转量年和西方发达国家相比,我国通用航空发展严重滞后于经济发展。美国是目前全球通用航空最发达的国家,通航飞机数量约22万架,通航飞行员38万人,通航机场数量近2万个,通航飞机年飞行小时超过2800万小时,通用航空每年创造1500多亿美元产值,提供就业岗位120多万个。中美之间差距巨大。
差距意味着空间,未来中国通用航空产业发展空间巨大,潜力无限。
私人消费-产业增长最重要的引擎我国通用航空市场主要由农林作业、工业服务、培训和私人消费(包括公务航空)组成。随着经济发展和结构的变化,私人消费在总需求中的比重逐步上升。这符合社会发展趋势,但与美国等成熟市场相比还有不小的差距。
2010年我国人均GDP 超过4200美元,私人飞机和公务飞行需求进入快速发展的临界点,通用航空市场将从以农林、工业和政府相关应用为主逐渐过渡到以公司和个人商务和私人应用为主。根据2010年胡润富豪榜的统计,中国亿万富翁约有60000人,“刺激、舒适、面子”是他们对生活品质的追求,从近几年我国超豪华轿车的销售上就可以管中窥豹、可见一斑。
“如果你玩累了超级跑车和豪华游艇,那么,请向往蓝天”。通用航空正好可以满足富豪们更进一步的奢侈享受。假设6万名亿万富豪中有5%购买私人飞机,则市场容量高达600亿元。若考虑到后续的维护、运营、油料消耗,则市场容量更大。只要政策放松、空域放开,中国通用航空市场将出现快速发展局面。
研究员：曾旭 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：中国国航:从年报看公司战略的执行情况
公司业绩略超预期,只因市场放低预期
公司2010年全年实现营业收入809.6亿元,同比增长58.45%,归属母公司所有者的净利润122.08亿元,每股收益1.05元,同比增长1.5倍。汇兑损益达到18.91亿元,占总营业利润的13.26%。公司业绩略超市场预期,公司前期计提飞机资产减值准备金18.56亿元,相当于EPS减少0.16元。
价格是关键驱动因素,国内国际票价齐飞涨
从业绩的驱动因素来看,票价和运价的增长依旧是驱动因素。国内、国际客运票价分别同比增长12.94%和13.92%,分别贡献了国内、国际客运收入增长的23%和51%。
靓丽业绩的背后不仅仅是市场高景气的结果
公司靓丽业绩的背后,不仅仅是中国市场高景气,其正确的战略以及优异的战略执行力更是关键因素。公司2010年网络枢纽战略及其六大战略KPI指标均实现了突破式增长,才是公司领跑中国民航的关键所在。
常旅客及两舱贡献增长明显,为公司发展奠定长期竞争优势
两舱收入及常旅客收入增长非常迅速,得益于公司对两舱旅客和常旅客大力度开发。两舱及常旅客的收入和利润贡献远高于普通旅客,国航这两部分的收入占比分别达到了12%和30.4%,有效地提升了国航的盈利能力。
电子商务增长速度更快,公司规划值得期待
国航电子商务收入占客运收入比例达到了11%,增长92%。公司重视电子商务未来的发展,并且有明确的规划和战略目标,我们对此有很高的期待,公司使网络优势转化为收入优势的能力将随着电子商务的强化而得到大幅度提高。
公司优势源于战略的执行,网络枢纽战略仍是核心
公司网络枢纽战略仍然是核心和基础,在此基础上,公司在客户、产品、渠道上的战略优势逐渐显现。短期内行业受到业绩高基数和油价的影响,但公司长期仍然是优质盈利企业。维持对公司“推荐”的评级,预计公司11-13年EPS分别为0.98、1.02、1.1元,分别对4月1日收盘价PE为11.3、10.8、10倍。
风险提示:欧美经济复苏放缓及航油价格大幅度上涨对公司业绩形成负面影响。
研究员：储海 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：中国国航年报点评:2011年景气维持高位,关注需求增速回暖
事件
公司如期公布2010年年报,数据显示,2010年受益于行业需求转暖,公司定价水平上升以及人民币升值加速,公司航空主业盈利能力提升显着,同时航油套保损失冲回以及国泰航空参股投资收益大增,公司利润水平取得历史新高。2010年公司实现营业收入809亿元,同比增长58.45%,净利润122.08亿元,同比增长142.73%,盈利略超预期。
简评
2010年航空市场供求关系改善,单位运价水平上升和运营效率提升是公司航空主业盈利提升的核心驱动因素。 2010年随着国内宏观经济进一步复苏以及欧美发达经济改善,国际航线和货运航线需求大增,行业需求增速达到 25.6%,同比2009年提高12.2个百分点。
公司2010年4月通过控股深圳航空,业务增速高达38.87%,同时客座率和综合载运率达到80.03%和71.97%,分别提高3.5个和5.2个百分点,其中货邮载运率大幅度提高7.42个百分点,公司机队运营效率达到有效提升。
受益需求复苏和运力增长相对有限,2010年公司单位定价水平提升明显,单位客运运价和单位货运运价水平分别达到0.66元/客公里和1.83元/吨公里,同比提高11.86%和18.06%,其中国际航线运价水平同比提高15.69%,增幅高于国内和地区航线的12.7%和9.46%。国际航线和货运航线对全球经济敏感性更高,因此在2010年全球经济改善背景下,复苏力度也更大一些。
2010年通过控股深航,公司获得了除北京、上海、成都之外的第四个基地航空市场,虽短期深航盈利能力贡献有限,但两公司网路互补性强,有利于国航国内航线网络的完善。
2010年3月公司出资6.8214亿元增资深圳航空,持股比例从25%提升到51%的控股地位,2010年(4-12月)深航实现盈利3.93亿元,成功扭亏为盈。
国际航线是公司长期以来的发展重点,2010年针对国际航线的快速复苏,公司加大了国际航线的运力投放,增速高于国内航线, 但因合并深圳航空因素,公司国际航线收入比重小幅下跌。
2010年公司本部国际航线运力投入增长18.7%,增速远高于国内和地区航线的8.6%和12%,但4月控股深航之后,由于深航以国内航线为主,合并后截止2010年末公司国际航线(含地区航线)收入占比为38%,同比2009年小幅下跌3.39个百分点。
2010年国际原油均价和国内航油均价分别上涨23.08%和20%,公司航油成本大幅度增长66.57%,占主营成本比重达到40.99%,但有益于运价提升和航油附加费上调,航油上涨压力成功转化,公司主营毛利润率仍进一步上涨。
2010年公司平均航油均价达到5588元/吨,同比上涨21.92%,受益需求增长良好,油价上涨对公司盈利影响有限,公司主营毛利润率达到24.65%,同比提高6.75个百分点,达到历史最好水平。
进入2011年一季度国际原油价格进一步上扬,目前已突破100美元/桶,预期年均价格已有所上调,对航空业运营构成一定压力。我们认为,综合考虑行业供求关系,2011年行业客座率和综合载运率应维持在景气高位,决定了航空公司定价能力仍相对有利。当前油价受地缘政治紧张影响,存在一定风险溢价,中期油价定价机制将回归基本面因素。受原油终端需求复苏曲折性和高库存压力影响,当前油价进一步上涨概率有限。
2011年一季度受宏观经济增速放缓以及消费信心回落影响,公司一季度需求增速放缓明显,我们认为,航空业在2010年行业需求增速高达25.6%的基本上,2011年需求增速将回归正常发展轨道,一季度需求增速放缓应在预期之中,二季度之后随着宏观紧缩正常放松,行业需求增速有望重新提升,关注二季度之后行业需求增速回暖变化。
2011年1-2月国航业务增速达到5.6%,同比2010年全年21.7%增速,下滑明显,我们认为一季度需求增速放缓在预期之中,同时但前通胀压力的高涨也极大地影响到消费者信心指数,统计局数据显示,2月消费者信心指数已连续8个月下跌,对航空消费需求有较大影响。我们认为在当前通胀压力仍较大的背景下,航空消费需求仍收到一定程度的抑制,但二季度之后随着通胀压力缓解以及宏观紧缩政策放松,行业需求增速有望再次恢复。
3月日本地震对国航日本航线需求有一定影响,预计二季度日本航线需求下滑30%左右,影响时间集中在二三季度。2010年日本航线收入占比6%,利润占比13%,公司已提前采用措施削减航班应对短期需求下滑影响。
6月京沪高铁提前通车,公司目前京沪线收入占比3.62%,利润占比4.75%,对高铁分流影响判断,我们认为是短期因素,中期影响不大。铁路票价体系的刚性以及航空业的市场程度水平是我们保持谨慎乐观的主要判断依据。
投资方面,2011年一季度受行业需求增速放缓以及油价持续上涨影响,航空股走势远落后于大盘走势,我们认为行业需求增速受消费者信心影响大,二季度之后随着通胀压力缓解以及宏观紧缩政策放松,行业需求将迎来需求增速的拐点,对短期高铁分流影响我们保持相对乐观判断,2011年公司景气度将维持高位,二季度之后面临需求增速回暖,当前股价已对不利因素充分反应,投资评级维持增持。
研究员：李磊 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：中国国航:持续爆发型行业龙头
事件:
中国国航公布2010年年报,实现营业收入809.63亿元,同比增长58.45%;归属母公司股东的净利润122.08亿元,同比增长142.73%,实现EPS为1.05元,同比增长150%,扣非后EPS为0.86元。
结论:
盈利预测和投资评级:随着高铁建设,各大航空公司,特别是直接竞争对手南航和东航对国际航线愈发重视,国际业务竞争越来越激烈,这将是对国航国际业务的挑战,国内方面,年中京沪高铁将通车,虽然单条线路对公司整体业绩的影响有限,但高铁相互间的协同效应将在未来日子里日益体现,好在国内民航供需缺口短期内仍然存在,我们预计2011年-2012年,国航的优良业绩将有一定持续性。公司的业绩为1.03元和0.93元,对应的PE为10.7倍和11.8倍,暂时仍然维持推荐评级。
研究员：闫磊，胡德全 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：中国国航:国际航线表现强劲,计提资产减值预留增长空间
国际航线票价水平增速高于国内航线2010年,但客座率今年上升阻力大。综合考虑客运与货运,南航国内航线收益能力同比增幅超过15%,而合并深航后国航国内航线收益能力同比增幅不到10%,低于南航近6个百分点,但2010年中国航空公司普遍国际航班票价增幅高于国内航班,由于国航国际航班比例在三大航中最高,因此国航总体收益能力增幅仅低于南航3个百分点。国际航线上,2010年国航客座率水平仅上升2.92个百分点,这是由于2009年国航国际航线客座率已经达到77.14%的较高水平,增长潜力受到限制。我们认为,2011年国航国际航班客座率水平难有大幅提升,国际航线的改善仍要寄希望于票价水平的提升。
汇兑收益抵消部分燃油价格上升导致的成本增长。2010年国航燃油成本增长66.57%,平均燃油采购价格上升22%至5588元/吨,由于人民币升值,2010年汇兑收益18.91亿,部分抵消了燃油价格上升。汇兑收益使得成本增速放缓4.5个百分点。
资产减值损失及经营性应付项目大幅增加,是经营性现金流迅速增长的主要原因。公司经营活动净现金流比2009年增长高达185%,其中,“销售商品、提供劳务收到的现金”以及“收到的其他与经营活动有关的现金”两项合计增长达到57%,而“购买商品、接受劳务支出的现金”以及“支付其他与经营活动有关的现金”两项之和同比增长只有35%,通过主营业务所收到现金的增速超出所支付现金的增速22个百分点。这主要是因为国航2010年资产减值损失及经营性应付项目的大幅增加所致。2010年国航资产减值损失计提20.98亿,经营性应付项目增加39.17亿。公司在盈利大幅增长的年份一次性计提大笔资产减值损失,尽管不利于今年利润表的表现,但有助于未来年份收益的改善。
调高盈利预期,维持“强烈推荐”评级。由于市场弥漫对高铁和高油价的恐慌,抑制了国航的市场表现。经我们仔细计算,2011年高铁对国航整体盈利的冲击约只有2个百分点左右,而且目前国航股价已基本包含对今年油价最悲观的预期,加上2010年一次性大笔计提资产减值损失,因此我们维持对国航“强烈推荐”的评级,并调高盈利预期,预计2011年至2013年EPS为1.06、1.12和1.21元,对应PE为10.6倍,10倍和9.3倍。
研究员：郭强 所属机构：第一创业证券有限责任公司
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