文山电力(600995)_研究报告_财经_新浪网(600995) 研究分析报告|查股网
股票名称：文山电力(600995)
报告标题：文山电力:一季度来水好转使业绩同比大幅提升
2011年1-3月,公司实现营业收入3.47亿元,同比增长21.5%;营业利润3740万元,同比增长74.2%;归属母公司所有者净利润2974万元,同比增长38.7%;摊薄每股收益0.06元;符合预期。
网内售电量增加促使营业收入较快增长。报告期内,公司电网实现售电量8.29亿千瓦时,同比增加25.5%,增速快于云南省平均水平7.5个百分点,得益于年初开始节能减排限制措施执行结束,下游需求恢复性增长以及一季度公司统调电站来水增加使电网供电能力增强。
来水同比好转增厚度电毛利空间。去年二季度以来云南地区旱情逐渐缓解,今年一季度公司网内统调水电站来水同比大幅增加,自发电量和外购地方水电电量同比分别增长14.7%和49.8%,外购高价省网电量比重同比回落5个百分点,一季度公司单位供电成本同比下降0.025元/千瓦时,综合毛利率同比提升6.1个百分点,构成当期业绩同比大幅增长的主要驱动力。
马鹿塘二期投资收益贡献尚未显现。公司参股25%的马鹿塘二期电站3*10万千瓦机组截至2010年9月已全部投产,水电站投产初期效益不佳,2010年亏损7210万元,拖累公司投资收益约1800万元。今年一季度正值枯水期,该电站尚未摆脱亏损,年中前后有望进入正常运营期,开始为公司贡献投资收益。
趸售电网的收购有望于今年完成,估值合理,维持“中性”评级。预计2011年公司网内电力需求将保持较快增长,购售电结构同比改善,经营业绩显著提升。此外,公司有望于今年完成文山州趸售3县电网资产的收购,实现直供网架扩张,进一步提高度电收入水平。根据我们测算,电网资产收购完成进入正常运营期,年增厚公司EPS0.08元左右。暂不考虑电网收购的影响,预计公司2011-2012年EPS分别是0.36元和0.41元,对应2011-04-21收盘价12.85元,动态PE分别是35和31倍,估值处于合理范围,维持“中性”评级。
主要风险提示。来水减少、增购高价省电使供电成本增加;直供电比重下降降低度电收入;网内新工业项目上马进程大幅度滞后等。
研究员：车玺 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：文山电力一季度:售电量增长,电网投资加大
1季度业绩符合预期:
2011年一季度,公司完成售电量8.3亿kwh,同比增长25.5%,其中:趸售电量2.04亿kwh,同比增长22.4%;直供电量6.25亿kwh,同比增长26.6%。
一季度,实现收入3.5亿元,同比增长22%,净利润2974万元(合EPS0.06元),同比增长39%。业绩符合预期。
正面:
自发电量和购地方电量增长带动一季度毛利率升至26%。2011年1季度,完成自发电量7.0亿kwh,同比增长14.6%;购地方2.5亿kwh,同比增长49.8%;购省电5.4亿kwh,同比增长17.8%。获益于售电量增长和较低成本的购电量增加较快,公司毛利率较2010年一季度上升6个百分点至26%。
负面:
一季度投资收益亏损10万元。参股公司一季度经营亏损。
发展趋势:
关注二、三季度业绩环比增长。1)从历史情况看,2、3季度云南地区用电需求环比增加,公司售电量环比增长。2)来水情况改善,带动较低成本的小水电发电量环比增加,公司毛利率将进一步改善。二、三季度业绩环比增长值得期待。
地方电网投资加大保证当地电力需求。2011年:云南用电需求旺盛。保守预计,2011年云南发电量将保持15%左右同比增长,高于全国平均水平。公司在建项目投入加大,1季度投资现金支出同比增长31%,保证了未来公司满足当地用电需求和售电量的稳步增长。
估值与建议:
预计公司2011、12年净利润分别为1.8亿和2.2亿元,对应EPS0.37和0.45元,对应市盈率35x和28x,属于行业平均水平。维持“审慎推荐”评级,看好公司“地方电网+小水电”的业绩稳定性和持续增长前景。公司力争2011年售电量超过40亿kwh,若用电需求和来水情况好于预期,业绩存在超预期可能。
风险:1)来水存在不确定性。2)文山地区用电需求波动。
研究员：陈俊华，李捷 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：文山电力:电网购售电结构持续改善
2010年,公司实现营业收入13.50亿元,同比增长17.9%;营业利润1.08亿元,同比增长4.0%;归属母公司所有者净利润1.27亿元,同比增长34.6%;摊薄每股收益0.26元;分配预案为每10股派发现金红利0.60元(含税)。
2010年文山电网售电量增长差于预期,售电结构持续改善。
公司电网2010年实现售电量35.55亿千瓦时,同比微增0.9%,伴随二季度以来水情好转,虽然售电量增速逐季抬升,但全年情况差于我们预期,我们认为主要是第四季度节能减排措施限制高耗能产业开工的影响所致。全年售电收入同比增加19.2%主要得益于年初开始销售电价上调(全口径平均上调1.7分/千瓦时,幅度约5%)及售电结构改善(电价水平较高的直供电比例上升,而趸售电量占比20.8%,同比下降9.8个百分点),单位电量税后售电收入0.38元,同比提高17.0%。
旱情削弱水电出力导致购电成本增加,全年售电毛利率同比持平。云南地区2009年四季度开始的旱情持续到2010年一季度,二季度开始逐渐缓解。公司全年低成本的自发电及统调水电电量同比下滑12.4%,使得购电结构中高成本外购省网电占比提升9.7个百分点,单位供电成本同比增加16.2%,吞噬了电价上调和售电结构改善的正面效用,公司2010年售电业务毛利率同比基本持平。
管理费用增加,马鹿塘二期投产初期投资收益拖累抑制公司营业利润增长。2010年公司管理上折旧和劳保费用增加使得管理费用同比增长30.3%,管理费用率同比增加0.93个百分点。公司参股25%的马鹿塘二期电站3台10万千瓦机组截至2010年9月已全部投产,水电站投产初期效益不佳,拖累公司投资收益1729万元(占全年营业利润16.0%),预计今年开始可逐渐进入正常运营。
营业外收入增厚当年业绩。公司报告期内共收到农网还贷返还资金4600万元,促使营业外收入同比大幅增长4.9倍,增厚2010年净利润。
2011年公司电网购售电结构将继续改善,趸售电网的收购也有望于今年完成,估值合理,维持“中性”评级。伴随经济进入平稳增长期及节能减排临时措施的结束,公司网内的电力需求将持续增加,直供电比重也将上升,增厚单位售电收入。文山州8县中,公司电网直供5县、趸售3县,未来将收购趸售3县的电网资产,实现直供网架扩张,进一步提高度电收入水平。根据我们测算,电网资产收购完成进入正常运营期,年增厚公司每股收益0.08元左右。
此外,若文山地区水电站来水正常,公司今年单位购电成本同比将回落。综合考虑。我们预计2011年公司电力主业毛利率同比提高2.5个百分点。不考虑电网收购的影响,预计公司2011-2012年EPS分别是0.37元和0.41元,对应2011-03-17收盘价14.23元,动态PE分别是39和35倍,估值处于合理范围,维持“中性”评级。
主要风险提示:来水减少、增购高价省电使供电成本增加;直供电比重下降降低度电收入;网内新工业项目上马进程大幅度滞后等。
研究员：车玺 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：文山电力:收入稳定增长,业绩有赖来水情况
净利润增长34.57%,低于预期。2010年,公司完成完成购电量33.30亿千瓦时,同比增长7.32%;实现营业收入13.50亿元,同比增长17.89%;发生营业成本10.10亿元,同比增长18.03%;销售毛利率为25.22%,维持去年水平;实现归属母公司净利润1.27亿元,同比增长34.57%。由于下半年文山地区来水情况仍旧不理想,导致公司购电成本高于我们预期,投资收益低于预期。
来水不足,推高购电成本。由于2010年来水情况低于往年平均水平,公司自发电量较正常水平降低36%左右;地方小水电装机容量较2008年增长40%左右,但购地方电量为18.5亿千瓦时,较2008年降低24%,较我们预期低4.5亿千瓦时;从而增加了成本较高的购省网电量,购省网电量较08年增加223%。2010年综合购电成本达到0.263元/千瓦时左右,同比提高约17.5%。
收入稳定增长。2010年公司执行新电价政策以及公司售电结构改变,经测算,公司综合售电电价提高0.057元/千瓦时,同比提高18%左右,在供电量同比增长1.6%情况下,营业收入提高17.9%。随着文山州“工业强州”战略和“大通道经济”战略的继续实施,文山州高耗能产业的培育和扶持的效果开始显现。在经济复苏驱动下,一大批高耗能、大工业项目有望于近两年间陆续投产及恢复产能,从而带动大工业用电量的需求,我们预计未来三年直供电量年复合增长率为16.3%左右。
评级下调至“中性”。我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.34、0.42、0.54元,目前股价对应的PE为41.5、33.6、26.3倍。考虑到公司未来三年净利润年复合增长率为25%左右,我们认为目前股价已经充分反映公司未来业绩增长预期,下调公司评级至“中性”。
风险提示。来水情况不如预期;因政策调整导致购电成本提高。
研究员：周衍长 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：文山电力:不惧百年旱灾,业绩仍有增长
2010年业绩基本符合预期
2010年实现营业收入13.50亿元,同比增长17.89%,实现归属于上市公司股东的净利润为1.27亿元,同比增长34.57%,基本每股收益为0.26元。但归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为8857万元,同比下降1.55%,扣除非经常性损益后的基本每股收益为0.19元。
公司基本符合市场预期。
不惧百年旱灾业绩仍有增长
2010年公司遭遇百年不遇特大旱灾,使得公司自发电量同比下降28.5%、外购小水电下降7.6%,另外,根据稳健原则,公司调整固定资产折旧年限,使本年减少利润5531万元。
但需求驱动公司供电量同比增长1.6%,且销售电价有所提高,售电结构改善(直供电比例提升10个百分点达到79%),使得公司营业收入增长17.89%;其次,公司收到返还农网还贷资金4600万元,使得营业外收入大幅增长为487%。这些因素使公司能够抵抗灾难,业绩增长。
面临历史机遇公司有望快速成长
2011年,随着国家西部大开发战略的深入推进,一大批基础设施建设和重点项目陆续启动,为云南经济发展提供了历史性机遇和良好的政策环境。“十二五”期间云南将全力打造建设面向西南的桥头堡,一批新项目启动对全省经济和用电需求的拉动都比较明显,预计2011年云南省工业增加值增长20%左右,公司作为基础设施企业将率先受益。
估值合理,给予“中性”评级
我们预计公司2011年-2012年的每股收益分别为0.35元和0.40元,目前估值基本合理,给予“中性”评级。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：文山电力:旱情拖累2010年业绩
2010年业绩低于预期:
公司公布2010年业绩:实现收入13.5亿元,同比增长18%,净利润1.27亿元,同比增长35%,合EPS0.26元。其中,四季度盈利1169万元(合EPS0.02元),环比下降79%。
正面:
直供电量增长带动收入增长。公司全年收入同比增长18%,直供电量达到28.1亿kwh,同比增长15%,平均销售电价有所提高。
负面:
参股大唐文山水电亏损导致投资损失。公司参股的大唐国际文山水电2010年亏损,按权益法影响公司投资收益约-1887万元,合EPS-0.04元。
发展趋势:
2011年:云南用电需求旺盛。云南省工信委确定2011年当地工业增加值同比增长约20%。保守预计,2011年云南发电量仍将保持15%左右同比增长,高于全国平均水平。
旱情缓解有望提升利润率。2010年公司所处文山州旱情严重,导致公司自发电量仅4.2亿kwh,同比下降28.5%,拖累当期业绩。
2011年若旱情缓解将提升公司利润率水平。
审慎看待资产整合预期。文山电力作为云南电网旗下唯一电力上市公司平台,尽管得到控股股东云南电网的支持。但我们认为,公司获得资产整合机会,具有较大不确定性,对此持谨慎态度。
估值与建议:
预计公司2011、12年净利润分别为1.8亿和2.2亿,对应EPS0.37元和0.45元。当前股价对应2011、12年市盈率分别为38x和31x,属行业较高水平。
暂维持“审慎推荐”投资评级。我们看好公司作为地方电网加小水电的业绩稳定性和持续增长潜力。未来当地在建项目逐步投产,电量提升,推动公司业绩稳步增长。若居民阶梯电价改革的再度重启,将对公司业绩长期利好。当前股价反应了对公司业绩的较乐观预期,不建议投资者追高。
风险:1)来水情况具有不确定性。2)文山地区用电需求波动。
研究员：陈俊华,李捷 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：文山电力:三季报超预期,提高盈利预测
公司前三季度实现营业收入9.45亿元,同比增加17.7%,实现归属于母公司所有者的净利润为1.15亿元,同比增加22.1%,基本每股收益为0.24元。
其中,第三季度公司实现营业收入3.48亿元,同比增加12.7%,环比增长11.8%,实现归属于母公司所有者的净利润为5656万元,同比增加49.9%,环比增加52.9%,基本每股收益为0.12元,超出市场预期。
公司业绩超预期的主要原因是收到农网还贷资金3000万元,其中2季度确认522.7万元,其余部分在三季度确认,去年同期无此项目。若扣除此项收益,公司前三季度净利润比去年同期减少4.97%。
电量下降收入不降反升。
2010年1-9月份,因云南地区遭遇持续干旱,导致公司自有电站发电量同比下降40.6%,购地方电量同比减少18.5%,公司累计售电量同比减少5.1%,但公司售电结构的改善(直供电同比增长13.5%,趸售电量同比减少42.2%),以及电价的提升(09年底,云南省对部分小水电提高上网电价,并提高电网销售电价;2010年取消阶段性电价优惠政策),使得公司的收入不降反升。
但是,由于公司购买省网电量大幅增长88%,以及公司缩短固定资产折旧年限,使得公司的毛利率下降了3.38个百分点。
长期发展前景良好:长期来看,公司作为供电企业将受益于西南国际大通道、云南桥头堡的建设,控股股东云南电网的支持,将保持稳定持续的发展。
提高盈利预测,维持。
鉴于公司收到农网还贷资金,我们调整公司2010年的每股收益为0.30元,维持2011年和2012年的盈利预测不变。我们认为公司目前的股价已基本合理,给予“中性”评级。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：文山电力:水情好转、盈利回升的趋势得到印证
2010年1-9月,公司实现营业收入9.44亿元,同比增加17.8%;营业利润1.08亿元,同比增加0.6%;归属母公司所有者净利润1.15亿元,同比增加22.1%;每股收益0.24元,符合预期。
度电收入提高拉动营业收入增长。今年一季度、上半年和前三季度公司的营业收入同比分别增长18.3%、20.9%和17.8%;对应报告期,公司售电量同比分别下降17.5%、2.9%和5.1%。
文山州二季度以来旱情缓解,公司电网覆盖地区实际电力需求释放使得售电量大幅增长,进入三季度由于同比基数抬高增速环比回落。前三季度公司收入同比保持增长源于度电收入同比提高24.0%,由年初开始网内销售电价上调(全口径平均上调1.7分/千瓦时,幅度约5%),工业企业特殊电价政策取消,以及公司供电结构优化(直供电比重同比上升)所致。
旱情缓解、盈利回升的趋势得到印证。二季度后期文山州水情开始好转,水电站来水接近常年水平,前三季度公司自发和统调当地水电电量占售电总量比重为69.2%,较一季度和上半年分别提高34.3和12.7个百分点,相应高成本省电的外购量占比逐季下滑,公司平均供电成本环比持续回落。供需结构双边改善扩大了公司的度电毛利空间,前三季度单季公司分别实现毛利率20.0%、31.5%和29.4%。盈利能力显现趋势性回升,但前三季度整体毛利率同比仍下滑3.4个百分点。
营业外收入增厚利润总额近30%。第三季度公司收到云网返还的农网还贷资金3000万元,于本报告期确认为营业外收入,增厚公司前三季度利润总额28.6%,促进净利润同比增长。
业绩存有潜在提升空间。文山州8县中,公司电网直供5县、趸售3县,未来将收购趸售3县的电网资产,实现直供网架扩张,提高度电收入水平。根据我们测算,电网资产收购完成进入正常运营期,年增厚公司每股收益0.08元左右。文山州矿产资源丰富,适宜发展铝产业、氯碱产业、合金产业等,短期内高耗能项目上马速度放缓不影响长期项目落地对当地电力需求的拉动。根据文山州发改委披露的当地2010年在建、新开工和重要前期项目情况简单估算,年耗电规模超过40亿千瓦时,大于公司电网目前的年供电规模,保障公司未来业务量持续增长。
当前估值水平已基本反映当地水情好转、公司盈利回升的趋势以及后续潜在的业绩提升空间,下调评级至“中性”。不考虑电网收购的影响,预计公司2010-2012年EPS分别是0.33元、0.40元和0.48元,对应2010-10-28收盘价11.98元,动态PE分别是37、30和25倍,下调评级至“中性”。
主要风险提示:来水减少、增购高价省电使供电成本增加;直供电比重下降降低度电收入;网内新工业项目上马进程大幅度滞后等。
研究员：车玺 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：文山电力:需求旺盛但来水乏力,明年有望迎来业绩拐点
投资要点
来水差导致业绩低于预期
10月29日公司发布2010年三季报。2010年前三季度,公司实现营业收入约9.4亿元,同比增长18%左右;其中第三季度营业收入约为3.5亿元,同比增长13%左右。前三季度,公司实现归属于母公司的净利润约1.15亿元,同比增长22%左右;其中第三季度净利润约为5656万元,同比增长50%左右。公司前三季度实现每股收益为0.24元,加权平均ROE为9.7%。公司三季度业绩低于我们之前预期,主要是因为三季度来水低于我们预期。
三季度单季业绩同比大增主要是农网还贷资金返还贡献
公司在三季度收到2009年农网还贷资金补贴3000万元,约贡献EPS0.047元/股左右,构成公司业绩增长的主要原因。剔除掉该因素后,公司三季度单季业绩基本与去年同期持平,微幅增长4%左右。
下游需求旺盛,三季度直供电量同比增长28%左右
我们在中报点评中曾指出,上半年直供电量增长乏力主要是来水极差造成的供给短缺导致。进入丰水期后,下游企业的开工率达到70%以上,到8、9月份,开工率已经达到80%-90%,需求旺盛。三季度单季度来看,公司直供电量同比增长27.6%,增长态势良好。
来水差导致购电成本上升,拖累业绩增长
公司所在文山州是今年重旱区。前三季度公司自发电量同比减少40%左右,购地方电量同比减少18.5%。为满足下游需求,公司大量购买较高成本的省网电量,导致平均购电成本大幅上升,拖累了业绩增长。尽管省网给予支持,允许马鹿塘二期部分电量在公司上网,但仅在较小程度上缓解了水电量大幅下滑的局面。然而我们认为短期来水情况仅对公司短期业绩造成较大影响,中长期来看对公司价值影响甚微。
下调2010业绩预测,但2011年有望迎来业绩拐点
由于三季度来水大幅低于预期,我们下调公司2010年EPS由0.34元至0.26元。若年内能收到2010年农网还贷资金返还,则EPS将为0.32元。预计公司2010-2012年的EPS分别为0.26、0.53、0.64元。目前股价分别对应PE为45.6倍、22.5倍和18.6倍。由于今年业绩受短期自然因素影响较大,我们认为不足以作为衡量估值的合理标准。从未来两年PE来看,估值仍处于较为合理的区间,维持“推荐”评级。
研究员：王凡 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：文山电力:毛利水平逐渐恢复,电价政策提升业绩
公司前三季度受益于电价上涨,销售收入达到6.9亿元,同比增长18%,净利润1.2亿元,折每股收益0.24元,同比增长22%。发改委居民阶梯电价未来有望实施,届时销售电价将进一步提高,利好公司。我们维持“审慎推荐-B”投资评级。
前三季公司实现每股收益0.24元,基本符合预期。前三季度,公司实现销售收入9.4亿元,营业利润1.1亿元,净利润1.2亿元,同比分别增长18%、1%、22%,折合每股收益0.24元,基本符合预期。
电价上涨提高收入,投资收益、营业外收入均有收获。公司前三季度累计售电量24.9亿千瓦时,同比减少5.1%,虽然售电量有所减少,但受益于云南省取消“特殊电价扶持政策”和平水期电价优惠政策,公司售电平均结算价有所上调,从而带动公司销售收入增长。另外,公司实现投资收益260万元,同比增长119%,主要是公司参股的平远供电公司贡献所致,同时,公司还收到云南电网公司返还农网还贷资金0.3亿元,增加了营业外收益。
旱情影响自发电量,购电结构变化推高成本。由于公司自有水电均无调节性能,受年初旱情影响,公司前三季度累计发电量2.79亿千瓦时,同比减少40.6%;自发电量的减少使得公司外购电量有所增长4.5%,达到23.7亿千瓦时,其中,购省网9.2亿千瓦时,同比增长88.1%,购地方电14.5亿千瓦时,同比减少18.5%。由于省网电量成本较高,电量结构的变化,导致公司前三季度成本上升23%。
毛利率逐渐恢复,阶梯电价利好公司。年初大旱曾导致公司毛利率跌至20%的历史较低水平,随着来水好转,公司前三季度经营毛利率达到27.3%,第三季度毛利率29.4%,逐渐恢复到正常水平。近期发改委就居民阶梯电价征求意见,销售电价有望得到提升,将对公司未来业绩形成利好。
维持“审慎推荐-B”投资评级。我们预计2010~2012年公司每股收益分别为0.28元、0.38元和0.45元。由于近期公司股价涨幅较大,基本反映了公司未来业绩转好的预期,我们维持“审慎推荐-B”的投资评级。
风险提示:公司业绩受来水影响较大,具有不确定性。
研究员：彭全刚，侯鹏 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：文山电力2010年中报点评:电价回升助力平稳业绩
供电量增长乏力,年中业绩基本符合预期
上半年公司实现营业收入5.97亿元,同比增长20.87%;实现营业利润6267万元,同比减少1.59%;实现净利润5844万元,同比增长3.52%;基本每股收益0.12元,与上年持平。公司上半年完成供电量15.7亿度,同比仅增长0.3%;完成售电量14.7亿度,同比下降3%。
售电价格回升促营业收入大幅提高
09年的几项电价优惠政策(如08年12月1日至09年3月31日部分行业用电电价每度优惠7-8分;09年5月和11月平水期执行丰水期电价,下浮15%)被取消;同时云南发改委提高了本省内电网销售电价从而使得公司在上半年综合销售电价同比每度电提高了约0.091元。 同时公司收到626万元农网还贷资金返还等营业外收入及323万投资收益也帮助公司提高营业利润。
外购电大幅增加拉高营业成本
上半年收西南干旱影响,公司自发供电量1.3亿度,同比下降50.4%;外购小水电7.0亿度,同比下降23%;外购云南省网电量7.4亿度,同比增长43%。由于上半年多购省网电量近3.2亿度,同时云南发改委提高了部分水电上网电价,从而使得公司综合外购电每度电成本提高0.042元。
下半年业绩将明显改善
始于去年下半年的西南干旱已经结束。下半年公司水电自发电及外购小水电比重将显著增,自发电及外购小水电比重的增加将有效降低公司的营业成本,下半年公司毛利将会回升。
投资建议
预计10-12年公司EPS为0.31元、0.44元和0.54元,对应PE分别为23、16、13倍。随着丰水期的到来,公司经营面正在逐步改善。我们将公司评级由之前的“中性”调高至“买入”评级。
研究员：史海昇 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：文山电力:复杂环境下实现业绩微幅增长期待下半年来水超预期
多因素作用下,业绩微幅增长。
2010 年上半年,公司实现营业收入约5.97 亿元,同比增长20.87%;营业成本约4.42 亿元,同比增长29.1%;净利润5844 万元,微幅增长3.52%。收入的增长主要源于2009 年11 月起实施的销售电价上涨。成本的上升,分为购电成本上升和折旧增加两部分。购电成本上升的主要原因是来水减少导致的购电成本恶化,同时部分地方水电站电价提高也增加了公司购电成本。折旧增加主要是公司缩短折旧期限所致。
供给;来水减少导致购电结构恶化。
2010 年上半年西南大旱,导致公司下属水电站及地方水电站来水同比大幅减少,公司不得不高价购买省电以满足需求,从而抬升了公司综合购电成本。2010年上半年公司综合外购电成本每度提高了约0.0421 元。由于来水减少,公司自发电同比下降50.4%,购地方电量同比下降20.8%。
需求;直供电量仅同比增长 5%,低于预期。
2010年上半年公司售电量同比下降3%左右,其中直供电量增长5%,趸售电量下降23%。售电量的下降主要是受供给制约,文山州水电为主的供电结构决定了来水对需求形成较大的牵制。但直供电量仅增长5%,仍低于我们预期。而2009年全年公司直供电量同比增长22%。
期待下半年来水超预期,维持“推荐”评级。
公司2010年业绩主要受电价提升、折旧增加、来水减少和农网补贴增加等几个因素影响。预计公司2010、2011、2012年EPS分别为0.31、0.42和0.52元,目前股价分别对应PE为23.3、17.4和13.8倍。我们目前假设全年来水同比下降5%,下半年来水存在较大的超预期可能。但需求方面存在低于预期的风险。我们仍看好文山州氧化铝及配套项目未来投产给公司业绩带来的正面影响,同时收购三县资产仍然可能构成公司业绩增长点,维持“推荐”评级。
研究员：王凡 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：文山电力:电价提升,中报超预期
事件:公司公布中报
二季度业绩超预期:
2010年上半年公司实现营业收入59,671万元,同比增长20.87%,实现归属于母公司所有者的净利润5,844万元,同比增长3.52%;基本每股收益为0.12元(其中二季度EPS 为0.08元),超出市场预期。
市场认为:由于2010年上半年云南遭遇多年不遇的旱情,水电出力大幅下降,另外,公司2010年改变固定资产折旧政策影响公司利润5557万元(折合每股收益0.11元),这两大因素将导致公司业绩大幅下滑。但电价的提升、投资收益的增长(361%,增加252.7万元)以及收到部分农网还贷资金确认为收入(522.7万元),使得公司度过最困难时期。
电价提升弥补电量下降:
2010年上半年公司自发电量同比下降50.4%,售电量同比下降3%,但公司营业收入同比增长21%,主要原因是电价的提升。2009年12月,云南省对部分小水电提高上网电价,并提高电网销售电价。2010年取消阶段性特殊电价扶持政策和平水期执行丰水期电价政策,使得公司的综合销售电价同比提高了0.091元/kwh。
公司毛利率下降。由于受干旱气候的影响,公司自发电和地方中小水电出力下降,公司购省网电量增加43%,以及部分小水电上网电价提高,使得公司综合外购电成本提高了约0.0421元/kwh,公司的毛利率同比下降5.12个百分点。
电价提升弥补售电量下降、购电成本的增加和其他不利因素的影响,公司净利润微增3.5%。
未来增长看新项目,给予“增持”评级
下半年,受宏观经济增速回落和节能减排影响,高耗能行业用电或有回落。但来水增加,购电成本下降,公司业绩应好于上半年。
公司的未来增长点主要在于新项目的进展。文山州80万吨氧化铝项目将在今年年底投产,将成为公司未来的利润增长点。另外,公司正在收购广南、马关、麻栗坡三个县的电网资产,三个县将从趸售变为直供,毛利率有所提高。
我们提高公司2010年-2012年的每股收益分别为0.27元,0.38元和0.42元,给予“增持”评级。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：文山电力:电价调整带来收入增长,旱情导致成本上升
公司公布半年报:上半年,公司实现营业收入59,670 万元,比上年同期增长21%;实现营业利润6,267万元,比上年同期减少1.59%;实现净利润5,844万元,比上年同期增长3.52%;每股收益0.12元。
1、电价调整导致收入增长,成本上升抑制利润增长。收入增长21%,主要原因是公司销售电价上涨。上半年,公司完成供电量157374 万千瓦时,比上年同期增长0.3%;完成售电量147425 万千瓦时,比同期下降3%;变动幅度不大。电价方面,上年同期电价水平较低;而今年云南省发改委适当提高了电网销售电价,使得上半年综合销售电价同比每千瓦时提高了约0.091 元。上半年公司比上年同期多购了近3.2 亿千瓦时省网电量,综合外购电成本每千瓦时提高了约0.0421 元,导致公司营业成本上升较快,净利润仅比上年同期增长了3.52%。
2、发电机组和电网同时扩张。目前公司拥有发电装机11.05 万千瓦,公司参股25%的马鹿塘二期电站装机容量为30 万千瓦正在建设,2010 年全部机组投产后,公司投资收益将增厚约1500 万,权益装机增长41%。若2010 上半年公司能够收购华联马关、广南、麻栗坡公司,业绩将有30%以上大幅提升。公司托管了盘龙河水电开发公司所属5 座总装机容量为4.85 万千瓦电厂。公司将加大电网建设力度。
3、盈利预测和投资评级。目前云南旱情已经缓解,来水已经恢复正常水平,下半年盈利相对乐观;公司发电机组和电网覆盖范围均将保持快速增长。预计2010-2012年公司每股收益0.27、0.32、0.37元,对应市盈率27、23、20倍,且公司成长性良好,给予“推荐-A”评级,6个月目标价9元。
研究员：巩俊杰 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：文山电力:盈利能力明降实升
收入大幅增长,业绩平稳。上半年,公司完成售电量14.74 亿千瓦时,同比下降2.82%;实现营业收入5.96 亿元,同比增长20.87%。完成供电量15.74 亿千瓦时,同比增长0.30%;产生营业成本4.41 亿元,同比29.10%;毛利率为26.01%,同比下降4.72 个百分点;实现归属母公司净利润为0.58亿元,同比增长3.52%,符合我们预期。
综合销售电价提高,营业收入增长。上半年,公司售电量下降,但营业收入却大幅提高,其主要原因是:政府上调销售电价以及公司售电结构改变,导致公司综合售电电价提高0.091 元/千瓦时,同比提高24%左右。09 年底,云南发改委适当调整文山州电网销售电价,全口径电量销售电价提高0.017元/千瓦时。另外,上半年文山州电量紧缺,公司调整售电结构,只趸售销售电价较高的广西以及州内3 县,直供电量增长5%。
购电成本提高及折旧费用增加,降低毛利率。上半年文山州干旱,公司所采购电价较低的自发电以及地方小水电电量分别同比下降50.4%和20.8%,而所购电价较高的云南省网电量同比增长43%,加之云南发改委提高了部分地方小水电电价,导致公司综合外购电成本提高了0.042 元/千瓦时,同比提高18%左右。另外,公司自年初变更折旧年限,增加营业成本4655万元,从而降低毛利率7.7 个百分点。剔除折旧政策变更影响,上半年公司毛利率同比上升3.09 个百分点。
高耗能工业将进入投产高峰期,直供电量将大幅增长。1、根据文山州发改委所跟踪的信息判断,2010 年开始文山州高耗能产业将进入集中投产期,包括氧化铝、水泥、电石等项目,2、随着经济转暖,高耗能产业的产能逐渐恢复。上述两方面因素将明显提升公司直供电量(该部分售电电价较高)。
维持“增持”评级。我们维持年初的判断,预计2010-2012 年公司EPS 分别为0.35、0.48、0.58 元,年复合增长率达到28.7%,目前股价对应PE为20.8、14.9、12.5 倍。近一年来,由于干旱影响,公司无法体现真实业绩,随着来水量恢复正常,经济确定性向好的情况下,公司业绩将得到良好的释放。我们认为目前股价已经低估公司价值,维持“增持”评级。
研究员：周衍长 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：文山电力:干旱天气影响盈利,电价政策利好未来
上半年实现净利润 5844 万元,每股收益0.12 元。公司2010 年上半年实现销售收入5.97 亿元,营业利润6267 万元,净利润5844 万元,同比分别增长21%、-1.6%、3.5%。折合每股收益0.12 元,与去年持平,公司中期收益不分配、不转增。
二季度盈利同比环比都大幅增加,单季度每股收益 0.08 元。公司二季度实现销售收入3.11 亿元,营业利润0.41 亿元,净利润0.37 亿元,同比分别增长23%、61%和59%,环比分别增长9%、92%和73%。二季度实现每股收益0.08 元,是一季度的两倍。
干旱影响当地小水电发电量,对公司成本结构不利。公司上半年完成售电量14.7亿千瓦时,同比小幅下降3%。但是公司自发电量同比下降50%,采购地方小水电下降21%,从省网购电同比增长76%,由于购买云南省网电量的成本最高,自发电和采购当地小水电成本低很多,公司上半年综合外购电成本每千瓦时提高了0.0421 元,导致公司成本上升。
电价调整提高平均售电价格,对公司增收有利。公司上半年云南省取消了“特殊电价扶持政策”和平水期电价调整这两个阶段性电价优惠政策,同时根据国家政策销售电价有所上调,上半年公司平均销售电价每千瓦时提高约0.091 元,对公司销售收入的提高较为有利。
维持“审慎推荐-B”投资评级。目前云南旱情已经缓解,来水已经恢复正常水平,下半年盈利相对乐观。我们预计2010~2012 年公司每股收益分别为0.28元、0.38 元和0.45 元,对应PE 分别为26、19 和16 倍。公司盈利稳定,具有较好的防御价值,我们维持 “审慎推荐-B”的投资评级。
风险提示:节能减排政策导致用电量下降、干旱天气导致自发电量减少。
研究员：彭全刚，侯鹏 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：文山电力:旱情影响逐渐消退、看好公司3季度业绩
2010上半年实现每股收益0.12元
公司8月11日发布20010半年报:2010年上半年实现营业收入5.97亿元,同比增长11.06%;实现净利润5844亿万元,同比增长3.52%,折合EPS0.12元;扣除非经常性损益后的净利润为5362万元,同比降低1.37%,折合EPS为0.11元。
点评
公司2010年上半年业绩基本符合我们的预期,上半年(主要是1季度)旱情对公司当期业绩的影响很大;二季度随着雨季的来临,公司业绩已经出现好转:
1.旱情导致公司自发电量大幅下滑、外购电增加成本上升
受上半年(主要是1季度)旱情的影响,公司自发供电量仅为12942万千瓦时,同比下降50.4%。自发电量的减少,使得公司不得不用较高的成本进行外购电,上半年外购电量144432万千瓦时,同比增长10.4%。而文山地区小水电同样受到干旱的影响,使得公司外购电结构发生较大变化。其中,外购价格较低的地方小水电仅70313万千瓦时,同比下降20.8%;而外价格较高的购省电74119万千瓦时,同比大增43.0%。外购电的大幅增加,使得公司经营成本上升,公司上半年综合毛利率为26.0%,低去年同期30.7%的毛利率水平。
2. 优惠扶持电价取消和上网电价提高增强了公司盈利能力
去年同期,由于执行阶段性特殊电价扶持政策和平水期执行丰水期电价政策,使得公司电价水平较低。今年上半年,上述两项电价扶持政策得以取消,同时云南省发改委适当提高了电网销售电价,使得公司全口径电量销售电价提高了0.017元/千瓦时。综上所述,公司上半年综合销售电价同比提高了约0.091元/千瓦时,增强了公司的盈利能力,对冲了部分成本上涨的不利影响。
投资建议
随着雨季的来临,云南地区旱情得到较大程度的缓解,公司机组所处流域来水情况明显改观,有利于提升公司自发电量。公司二季度单季综合毛利率达到31.5%,已经恢复到往年正常水平。由于三季度南方地区降雨量较去年明显增多,各地均出现不同程度的涝灾,我们认为公司三季度的自发电量将逐步恢复到以往正常水平。自发电量占比的提升,将有利于增强公司的盈利能力,我们看好公司三季度的业绩。
我们预计公司10-11年EPS分别为0.32元和0.45元,维持对公司的“增持”评级。
研究员：吴江，王师 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：文山电力:水情向好促盈利回升关注潜在业绩提升空间
2010上半年,公司实现营业收入5.97亿元,同比增加20.9%;营业利润0.63亿元,同比减少1.6%;归属母公司所有者净利润0.58亿元,同比增加3.5%;摊薄每股收益0.12元。
上半年营业收入增幅环比提升。上半年公司营业收入同比增长20.9%,增幅较一季度提升2.6个百分点。主要源于:1)上半年公司电网售电量同比下降2.9%,降幅较一季度收窄14.6个百分点,我们认为,一季度干旱天气导致公司自发和统调水电电量同比降幅均在60%左右,公司售电量没有反映当地实际的电力需求,二季度随着水情好转,实际需求得以释放;2)上半年度电收入同比增加24.5%,源于:年初开始公司网内销售电价上调(全口径平均上调1.7分/千瓦时,幅度约5%),工业企业特殊电价政策同比取消,以及公司供电结构同比优化(直供电比重和直供大工业用电比重同比分别增加5.9和3.8个百分点)。
水情向好促使公司二季度盈利能力回升。二季度后期文山州水情好转,水电站来水接近常年水平。上半年公司自发和外购地方水电占供电量比重为52.9%,较一季度提高20.5个百分点,平均供电成本因此下降0.04元/千瓦时,致使上半年综合毛利率实现26.0%,较一季度提高6.0个百分点,预计该趋势在三季度将延续。公司今年争取到马鹿塘二期电站4.88亿千瓦时的电量直接调度(注:马鹿塘二期电量规划上省网),该电量相当于公司09年售电量的14%,可在一定程度上缓解因年初干旱对公司全年盈利造成的负面影响。
高耗能需求回落风险不抵来水好转的正面影响。来水恢复的正面影响将在三季度乃至下半年将充分显现,但是今年是“十一五”节能减排的达标年,国家严格执行高耗能行业落后产能淘汰,加之房地产及宏观调控使工业生产面临下行压力,公司电网下半年可能面临高耗能需求回落的负面影响。
考虑公司的历史运营规律及合理的波动范围,根据我们的敏感性分析,来水增加和高耗能需求回落对于公司度电毛利空间的最大影响范围分别是1.3分和0.8分,显然公司下半年运营上机会大于风险。
关注潜在的业绩提升空间。1)文山州8县中,5县为公司电网的直供区域,另3县为趸售区域,公司未来将收购趸售区域的电网资产,实现直供网架规模扩张。电网资产收购完成后,公司当前趸售电部分的收入变为直供电收入,将提升度电毛利空间。根据我们测算,电网资产收购完成进入正常运营期,增厚公司年度每股收益0.08 元左右。2)文山州矿产资源优势明显,短期内高耗能项目上马受到压制不影响文山州长期电力需求增长,公司作为文山州唯一的供电运营商,其长期成长性不容忽视。
盈利预测与投资评级。不考虑网架规模扩张的影响,预计公司2010-2012 年EPS 分别是0.32 元、0.42元和0.49 元,对应2010-08-11 收盘价7.21 元,动态PE 分别是23 倍、17 倍和15 倍。考虑到公司2010年业绩因年初干旱和折旧额外增加的因素而低于正常水平,而公司2011-2012 年估值较低,且业绩存在上调空间,我们维持公司“增持”的投资评级。
主要风险提示:1.来水减少、增购高价省电促使成本增加;2.直供电比重下降降低度电收入;3.网内新工业项目上马进程大幅度滞后等。
研究员：天相基础能源组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：文山电力:多重因素影响09年业绩
公司业绩大幅低于预期。
文山电力实现营业收入 114533.5 万元,同比增加11.06%,但实现归属于母公司所有者的净利润为9414.96 万元,同比下降36.51%,基本每股收益为0.20 元,大幅低于市场预期。
公司业绩低于预期的主要原因是:(1)受干旱天气影响,公司自发电量和外购小水电电量分别下降15%和18%,导致综合购电成本增加0.03 元/kwh;(2)由于执行特殊电价扶持政策(2008.12-2009.4,云南省对部分行业实行优惠电价0.05 元/kwh,其中电网承担0.02 元/kwh;另外,2009 年5 月和11 月执行丰水期电价),综合销售电价无明显增长;(3)公司尚未收到农网还贷资金返还,而2008 年公司收到该项资金3013 万元,计入营业外收入2289 万元;(4)公司补提坏账准备864 万元。
2010 年业绩恢复是大概率事件。
我们认为2010 年公司业绩恢复是大概率事件,有利因素在于:(1)特殊电价扶持政策将不再继续,公司销售电价有望恢复正常;(2)2010 年云南省经济恢复态势明显,带动电力需求快速增长。
折旧政策调整影响2010 年利润。
公司决定自2010年1月1日起调整固定资产折旧年限,由于部分发电设备刚到使用年限需一次提足折旧,预计将影响2010年公司利润5557万元,折合每股收益为0.10元。
目前公司基本合理,调整评级为“中性”:我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.25元、0.35元和0.38元,虽然公司长期的成长性良好,但目前基本合理,调整公司评级为“中性”。
风险分析:公司区域内的电站主要是径流式电站,无调节能力,受天气影响较大。目前云南持续干旱对公司的影响难以确定。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：文山电力:来水偏枯影响显著,一季度业绩不乐观
全年每股收益0.2 元,四季度仅盈亏平衡,略低于预期。文山电力2010 年实现销售收入11.5 亿元,同比增长11%;主营成本8.6 亿元,同比增长20%;营业利润1.0 亿元,同比下降31%;归属于母公司的净利润0.9 亿元,同比下降37%,折合每股收益0.2 元;公司拟每股现金分红0.06 元。
第四季度购电成本上升明显,拖累业绩下行。四季度公司营业收入环比增长11%,与全年持平,但是营业成本环比增长39%,远高于全年平均水平,主要是自发电和向当地采购小水电减少,向省网购电大幅增加,导致购电成本上升,毛利率下降,营业利润和净利润分别环比下降108%和100%,四季度基本盈亏平衡,略有亏损。
购电结构对公司经营的影响值得重视。2009 年公司自发电量同比下降15%,采购地方小水电同比下降18%,购省电同比增长140%,购电结构发生巨大变化,对公司业绩影响也非常巨大。四季度业绩说明,如果公司全年全部采购省电,则只能实现盈亏平衡,当然其中包括了自身小水电的固定成本,说明公司盈利对当地水电的发电量依赖性是非常强的。
优惠电价的影响不容忽视。公司在1~4 月份执行了特殊电价,对铁合金、电石、水泥等行业进行扶持,供电企业优惠幅度为每度电0.02 元。5 月和11 月公司执行了丰水期电价,在平水期电价基础上下浮15%。以上电价仅为临时措施,经济回暖后,优惠电价取消,对公司业绩有提升效果。
调低公司 2010、2011 年每股收益至0.28 元和0.36 元。云南省的严重,我们判断对公司一季度业绩仍然有较大的负面影响。因此未来两年的业绩进行了调整。不过,如果2010 年优惠电价取消,2011 年降水量恢复正常,公司业绩有超预期的可能。
研究员：彭全刚 所属机构：招商证券股份有限公司
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