恒源煤电(600971)_研究报告_财经_新浪网(600971) 研究分析报告|查股网
股票名称：恒源煤电(600971)
报告标题：恒源煤电:1季度业绩小幅提升,未来看点在于资产注入
第一,1季度业绩同比环比均有上涨,毛利率净利率同比下降但环比回升
第二,预计11年价格提升主要来源于销量占20%的炼焦煤和喷吹煤
第三,短期产量增速将保持平缓;未来产能扩充看点在于集团煤炭资产注入
第四,预计2011-2013年公司EPS分别为2.406元,2.617元和2.710元,对应PE为17.42倍、16.01倍和15.47倍,未来主要看点是资产注入,维持“谨慎推荐”评级。
研究员：刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电:业绩低于预期,短期成长性一般
公司2010年净利润同比增长83%至9.5亿元,折合每股收益2.17元,低于市场预期。其中第四季度每股收益仅为0.18元,环比下降77%。我们预计公司2011年产量增幅为9%,成本和价格均会较大上涨。据万得资讯统计,目前公司2011年市盈率为18倍,略低于行业平均19%。公司成长性一般,且短期内亮点不多,我们认为公司上涨空间不大。
公司2010年净利润同比增长83%至9.5亿元,折合每股收益2.17元,低于市场预期。其中第四季度每股收益仅为0.18元,环比下降77%。
公司现有7个煤矿,已经基本达产,未来增量主要来自技改。我们预计公司2011年原煤产量增长9%至1,340万吨。
母公司皖北煤电09年完成煤炭业务的整体上市,目前与煤业相关的资产仅剩枯竭矿、探矿权、整合矿。我们认为母公司短期内没有合适的注入标的,但将在长期内为公司提供资源支持。
母公司2010年原煤产量1,500万吨,计划2014年实现4,000万吨的原煤产量,年均复合增长率28%。
公司2010-11年的安全费用分别为33元/吨和50元/吨。我们预计安全费用提高将减少2011年每股收益0.45元。
据万得资讯统计,截至3月16日,公司2011年的市盈率为18倍,略低于行业平均的19倍。公司内生成长性一般,且短期内亮点不多,我们认为公司上涨空间不大。
研究员：唐倩 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电2010年年报点评:产量稳增长,盈利续改善
公司业绩:2010年公司营业收入/净利润69.90亿元/9.51亿元,同比增长30.85%/82.79%,每股收益2.37元/股,同比增加0.96元/股,与我们预期完全一致。每股净资产12一49元,净资产收益率25.13%,分配方案为每10股分配8元现金股利(含税)。
产量平稳,技改保未来产能内生性增长。2010年公司现有煤矿已逐步达产。根据年报披露,2010年公司煤炭产销量1226/1042万吨,同比增长11.45%/7.71%。预计未来钱营孜等矿技改将成为公司产量内生性增长的来源。我们预计公司2011年煤炭产量将增长10%左右。
身处消费腹地,煤价稳定增长。公司地处安徽,毗邻煤炭消费热地―华东市场。公司合同煤比例相对较低,定价有较强的灵活性。按年报收入及产销数据推算,2010年公司煤炭销售均价为623.08元/吨,同比增长20.37%。预计2011年公司精煤及配焦煤等冶金类煤价将显著上涨,平均有望增长12一15%,将成为业绩增长的主要来源。
矿井成本呈下降趋势,盈利能力或将改善。07年收购的卧龙湖煤矿前期瓦斯治理费用过高,处于亏损状态。随治理效果的逐渐显现,预计2011年该矿有望扭亏;刘桥二矿等四座矿井开采支付的土地搬迁费,预计未来将逐年降低,2012年将显著下降。公司未来盈利能力改善趋势明确。
未来股价催化剂:集团后备资源充足。公司控股股东皖北煤电集团在2007和2009年陆续把旗下的煤矿注入上市公司中,公司产能增长显著。目前集团在山西、内蒙等地预期均有资源储备,合计储量约为33亿吨,预计未来上市公司有望受益。
风险因素。公司开采成本存在不确定性;预期资源税改革影响当期业绩。
盈利预测、估值及投资评级。考虑公司良好的产销前景、盈利能力逐步改善及资产注入预期,预计公司11/12年EPS达到2.93/3.54元,当前价51.06元,对应11/12年P/E17X/14x,给予2011年P/E22x,目标价63.72元,维持“买入”评级。
研究员：罗泽汀 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电2010年年报点评:产能增长空间有限
2010年公司业绩低于预期。2010年公司实现营收69.9亿元,归属于母公司股东的净利润9.51亿元,同比分别增长31%、83%,实现每股收益2.17元/股,加权平均净资产收益率25%,同比增加8.5个百分点。公司拟每10股派8元现金股利。公司盈利略低于预期。
2010年煤炭量价上涨提升收入规模。2010年公司原煤产量1226万吨,商品煤销量1042万吨,同比分别增长11%、8%。原煤产量略低于预期。钱孜营煤矿2010年上半年投产,产量贡献有限。2010年公司平均煤价为623元/吨,同比增长18%。得益于良好的市场需求,2010年动力煤、喷吹煤和炼焦煤同比涨幅较大。
煤炭成本增长较快。2010年吨煤成本为456元/吨,同比增长15%。其中,材料费、福利费增长占主导。随着国内通胀形势的演绎,材料费有上升趋势,福利费预计维持年均10%的增幅。
未来公司产能增长空间有限。未来两年公司煤炭规模增长主要依靠本部卧龙湖煤矿、五沟煤矿的技改及钱孜营矿逐步达产带来的增量,短期增量有限,预计2011-2012年原煤产量同比增长11%、1%。中期主要看内蒙古和山西煤矿的建设进展。
预计2011-2013EPS分别为2.44、2.81、2.83元/股,首次给予“谨慎推荐”评级。2011年动态PE为19倍,略高于行业均值。考虑到安徽地区十二五工业发展规划对公司的带动作用,及公司中期量能增长的预期,我们首次给予“谨慎推荐”评级,目标价50元。
研究员：李晶 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电:公司未来业绩主要看煤价和资产注入
公司业绩增长较快。2010年实现营业收入69.90亿元,同比增长30.85%;利润总额12.72亿元,同比增长74.05%;扣除非经常性损益后的基本每股收益为2.37元,同比增长85.16%;拟每10股分配现金股利8元(税前)。
钱营孜矿投产和煤价提升是业绩增长的主要原因。公司收购的钱营孜矿,设计产能为180万吨/年,已于2010年上半年正式投产,带来一部分产量增量;2010年,煤炭平均售价为623.08元/吨,同比上涨20.37%;吨煤成本为387.56元,同比增长10.57%;煤炭毛利率为26.80%,同比增加3.81个百分点。
未来公司产量趋于稳定。公司现共有七个在产矿:刘桥一矿、恒源煤矿、卧龙湖、五沟、任楼、祁东、钱营孜,按目前设计产能合计为1280万吨。2010年,公司生产原煤1226万吨,销售商品煤1041.77万吨,同比增长分别为11.45%和7.71%。;2011年,公司计划生产1340万吨,商品煤销售1104万吨。未来,公司虽进行祁东煤矿技术改造、恒源煤矿改建等项目,并通过矿井深部开发及新建项目,产能有一定提升,但短期增幅不会太大。
投资评级:2010-2012年公司EPS分别为2.37、2.47和2.75,对应PE为21.54、20.68和18.58倍。公司PE高于整个行业平均水平,短期资产注入无望,产量趋于稳定,我们下调投资评级,给予“中性”评级。
研究员：张红兵 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电年报点评:四季度业绩下滑拉低全年盈利,下调评级至“观望”
投资要点:
业绩低于预期:公司2010年生产原煤1226万吨,销售商品煤1042万吨,营业收入69.90亿元,同比增长30.85%;归属于上市公司股东的净利润9.51亿元,同比增长74.05%;基本每股收益2.37元/股,加权平均净资产收益率25.13%。公司2010年度利润分配预案为每10股分配现金股利8元(税前),不转增不送股。公司的年度业绩低于我们和市场的一致预期,此前我们预计公司2010年度实现归属于上市公司股东的净利润为11.86亿元。
四季度收入下降是主要原因:四季度营业收入14.35亿元,环比三季度的18.98亿元下降24%,但由于成本较刚性,仅下降7%,由此导致四季度归属于母公司所有者的净利润仅为0.81亿元,比三季度的3.53亿元大降2.72亿元。在四季度煤价上涨、钱营孜煤矿2010年上半年投产的背景下,公司四季度收入的大幅下降出人意料。此外值得注意的是,公司四季度确认的管理费用仅756万元。
产量增长有限,安全费提取标准提高,2011年经营压力较大:公司现有7矿均已投产,未来产能增长来源于现有矿井的改扩建,产量提升有限。公司计划2011年生产原煤1340万吨,销售商品煤1104万吨,营业总收入72亿元。由于电煤合同价格受到国家发改委控制,公司收入增长缓慢,而2011年安全费计提标准每吨提高17元,仅此一项即增加成本2.65亿元,由于其他成本较为刚性,公司2011年面临较大的经营压力。
2012年开始业绩或有改善,未来空间在于资产注入:我们预计公司的大规模土地征迁将于2011年结束,2012年开始土地征迁费用将大幅下降,治理后的卧龙湖、五沟煤矿也将逐渐达到正常的盈利能力,公司业绩将有明显改善。但公司自身成长性受到限制,未来的发展空间在于集团后续的资产注入。
调低盈利预测,给予“观望”评级:根据公司的年报数据,我们下调了盈利预测,预计2011-2012年EPS分别为2.27元和3.10元,对应当前PE为22.53倍和16.45倍。经过前几日的大幅上涨后,我们认为公司估值已经偏高,面临较大的调整压力,给予公司“观望”评级。
研究员：程鹏 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电10年报点评:增发对业绩摊薄影响较小
恒源煤电发布年报,2010年营业收入达69.90亿元,较2009年53.42亿元增加30.85%;归属于上市公司净利润达9.51亿元,较去年同期5.20亿元增长82.79%;实现每股收益2.37元,较去年同期1.41元增加68.09%;若按年底增发完毕后最终4.38亿股计算,最终每股收益为2.17元。
钱营孜煤矿投产导致煤炭产销量增加:公司2010年生产原煤1226万吨,销售煤炭1041.77万吨,同比分别增长11.45%和7.71%。公司煤炭产量增长主要来自于钱营孜煤矿的投产,其于2010年上半年正式投产。
随着公司收购集团煤矿生产的逐步稳定,2011年公司原煤产量还将继续增长。公司计划2011年生产原煤1340万吨,销售商品煤1104万吨。
集团剩余资产注入还可期待:公司控股股东皖北煤电集团在进行资产注入时曾授予公司承诺函,承诺将集团拥有的朱集煤矿、麻地梁煤矿、龙王庙煤矿的探矿权,授予恒源煤电不可撤销收购权。即在上述煤矿勘探完毕,集团取得采矿权且各矿具备正式开采条件后,恒源煤电可以随时根据业务经营发展需要,通过自有资金、公开发行股票、非公开发行股票、配股、发行可转换公司债券或其他方式收购该矿,将其依法纳入恒源煤电。
考虑到上述煤炭资源的开采建设尚需时日,因而短期内不会对公司收益造成影响。
投资建议:我们预计公司2011年、2012年、2013年将分别实现每股收益2.64元、2.81元及2.98元,以3月14日收盘价51.06元计,对应市盈率分别为19.33、18.19及17.14倍,给予公司“强烈推荐”评级。
研究员：练伟 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电2010年年报点评:业绩略低预期,看好长期发展空间
报告期内,公司实现收入69.9亿,同比增长30.85%;实现归属母公司净利润9.51亿,同比增长82.79%;折合摊薄EPS为2.17元,加权平均EPS为2.37元,业绩略低于预期。公司拟每10股分配现金股利8元(税前)。
下半年经营节奏有所放缓
公司2010年生产原煤产量1226万吨,较去年的1100万吨增加了126万吨,下半年生产原煤641万吨,较上半年的585万吨小幅增加。我们测试全年原煤均价623元/吨,较年中的647元/吨小幅减少,由此毛利率由中期的28.1%下滑至26.8%。我们认为,下半年公司销售均价下滑可能来自产品结构调整,精煤比例可能有所降低。
2011年增量来自钱营孜继续放量和卧龙湖矿满产
2011年公司原煤产量将主要来自钱营孜扩产和卧龙湖满产,目前任楼矿(280万吨)、祁东矿(240万吨)、刘家桥矿(140万吨)、恒源煤矿(200万吨)、五沟矿(150万吨)均为满产状态。2010年仅卧龙湖未达产,我们估算不到60万吨;上半年投产的钱营孜矿(产能180万吨)全年预计产量接近满产,2011年将扩产到240万吨,由此合计能贡献约100多万吨增量。
搬迁成本和安全费标准提高将增加公司2011年成本
未来2年公司的五沟矿和刘家桥一矿搬迁任务较重,五沟矿的塌陷补偿费和村庄搬迁任务尤重,2009、2010年每年公司花费的搬迁费用均在10亿元左右,但总体而言,投资是合算的。另外,2009年12月14日公告公司09、10年安全费用提取比例由原按销售收入的4%标准提取调整按33元/吨,2011年起按50元/吨提取,由此将增加成本2.28亿元,税后折合EPS0.39元。
后续增量空间来自本部矿扩产和集团资产注入
目前公司的任楼、祁东和钱营孜矿储采比仍有降低的空间,未来将有扩产可能。另外,集团资产注入也将需要持续关注。目前,皖北煤电集团拥有在建煤矿有:朱集西煤矿(400万吨,2014年完工)、麻地梁矿(53.79%,500万吨,2011年建成)、赵集煤矿(150万吨,2015年建成)、海子塔煤矿(600万吨)。此外,集团在山西有岚县昌恒煤矿(51%)、临汾天煜能源新生一矿、新生二矿等整合的小煤矿。集团合计产能超过1700万吨。
公司未来增长空间主要来自本部任楼、祁东和钱营孜矿技改扩产以及可能的资产注入空间,我们仍看好公司未来的成长空间。预计2011-2013年公司EPS为2.57、2.85、3.16元,我们维持公司增持评级,目标价57元。
研究员：李俊松 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电年报点评:盈利大幅提升,资产注入可期
主要内容:
公司2010年实现营业收入69.90亿元,同比增长30.85%;归属于上市公司股东净利润9.51亿元,同比增长82.79%;基本每股收益2.37元。公司2010年分配预案拟每10股派8元(税前)。公司经营业绩良好主要得益于去年上半年钱营孜煤矿投产,煤炭产销均有一定程度增加及公司煤炭产品价格稳中有升。
营业收入、净利润均大幅提高。2010年公司实现营业收入69.90亿元,利润总额12.72亿元,同比分别增长30.85%和74.05%。实际营业收入比年初预计的高19.49%、利润总额比年初预计的高67.41%。公司2010年实现净利润9.51亿元,同比增长82.79%,经营质量有明显改善,既增收更增效。
煤炭产量实现稳步增长。2010年公司生产原煤1226万吨,销售商品煤1041.77万吨,同比分别增长11.45%和7.71%。公司钱营孜矿已于2010年上半年正式投产,卧龙湖煤矿经过治理,井下瓦斯含量明显下降,并已开始盈利。公司现有7对矿井均为生产矿井,今年产能的增长主要依赖于现有矿井改扩建,产能增加有限。目前正在进行祁东矿2号井工程,东风井改扩建等项目,通过矿井深部开发及新建项目,进一步提升煤炭产能。预计2011年生产原煤超过1340万吨,销售商品煤超过1100万吨。
煤价走好提升公司盈利空间。今年3月份,公司煤炭主产区安徽淮北地区的动力煤(Q5000) 含税车板价由去年同期的680元/吨上涨到775元/吨,同比增长13.97%;主要焦煤产品安徽宿州地区1/3焦精煤含税车板价目前为1400元/吨,同比去年3月的1150元/吨上涨了21.74%。受益于煤价上涨,公司盈利水平有望稳步提升。
资产注入有望再启。公司大股东皖北煤电集团战略规划明确,计划到“十二五”期末合计产量5000万吨以上。集团积极参与安徽省内整合,不断在内蒙、山西获取资源,对外资源扩张加快。集团先后通过两次资产注入将旗下煤矿资产陆续注入上市公司,解决同业竞争的步伐快于其他公司。公司对内将不断加强内部资源整合,对条件成熟的矿井择机进行改扩建,对外将通过收购兼并,增加产能。内蒙麻地梁煤矿和山西等整合矿井已具备注入条件,预计今年底明年初公司资产注入有望再启。
销售毛利率略有下降,期间费用率控制良好。随着部分主力矿井服务年限的延长以及矿井开采深度的增加,煤炭开采需要的投入将不断加大。公司大部分煤矿年产量基本稳定,维护成本相对上升,故毛利率略有下降,但仍稳定在26%-28%之间。公司销售费用8049万元,同比增长15.18%;管理费用为4.08亿元,同比增长7.88%;财务费用4130万元,同比去年有所减少,下降15.80%。公司期间费用率7.57%,同比去年同期的9.49%下降1.92个百分点,费用控制十分出色。
盈利预测与投资评级。今年产量的增长主要来自钱营孜矿,业绩提升推动力来自煤炭价格的提升。不考虑其他资产注入,预计公司2011年~2013年的EPS分别为2.85元、3.28元和3.62元。作为煤炭行业的优质小盘股,考虑公司业绩成长的稳定性,对应11年20倍的PE,目标价57.00元,给予“增持”投资评级。
投资风险。(1)开采成本增加; (2)再次资产注入进度低于预期。
研究员：刘惠莹 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电:四季度收入下滑导致业绩低于预期
公司10年归属母公司净利润9.51亿元,对应新股本EPS为2.17元/股,略低于申万预测的2.20元/股。业绩同比增长82.8%。公司四个季度业绩分别为:0.43、0.75、0.81、0.18元/股。四季度业绩环比三季度下滑77%。业绩环比下滑的主要原因来自于收入环比下滑24%(毛利率从三季度单季的36.5%降至四季度单季12.4%),由于公司四季度提前完成产销量任务,所以四季度公司放慢了生产节奏,在煤价保持高位的同时产销量环比下滑。
公司10年产量1226万吨,同比09年1100万吨增产11%,主要来自钱营孜矿投产。钱营孜矿上半年投产10年贡献产量160多万吨,所以公司上半年产量585万吨,下半年产量较多为641万吨;但是上半年销量531万吨,下半年销量511万吨,洗出率下半年有所下滑(上半年91%,下半年80%)。
公司11年产量基本稳定,未来成长性来主要自于集团在内蒙山西的资产注入:公司近期增长点钱营孜矿10年投产后明年将达产180万吨。公司未来持续的增长性则来源于集团在内蒙和山西的后续资源注入。沟通了解到,集团在内蒙、山西等地已获得了20多亿吨的煤炭资源,初期将建设500万吨产能矿井,最终将达到1000万吨。
下调公司11年盈利预测至2.40元/股(原预测2.70),当前估值21倍,略高于行业平均水平(19倍):12年公司盈利预测也依次下调从2.83下调至2.71元/股。盈利预测变动主要原因在于我们上调了公司安全费计提(从33元/吨提升至50元/吨),调低了公司综合煤炭洗出率(从88%下调至85%)。
调整后预计公司11年吨煤成本408元/吨(增速9%),销量1139万吨,综合售价672元/吨,对应毛利率为26.5%(较10年27.1%有所下滑)。公司业绩低预期,且估值优势不在,未来增长主要依靠大股东继续注入,所以我们维持“中性”评级。
研究员：詹凌燕 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电:期待后续资产注入
公司于2011年3月15日发布年度业绩:2010年实现营业收入69.9亿元,同比增长30.85%;实现归属于母公司的净利润9.51亿元,同比增长82.79%;每股收益2.37元,同比增长68%;净资产收益率25.13%,同比增加8.5个百分点。总体业绩低于我们的预期,其主要原因是四季度煤炭产量下降以及费用的集中计提导致业绩环比大幅下降(四季度:收入环比下降24.4%,净利润环比下降77%)。
煤炭产量低于预期,但煤炭销售价格同比大幅增长,期间费用率持续下降。2010年原煤产量1226万吨,同比增长11.45%,商品煤销量1042万吨,同比增长7.71%。产量低于预期的主要原因可能是刘桥二矿、五沟矿村镇压煤以及钱营孜矿未按完全生产能力生产。销售价格大幅增长是业绩增长的主要动力,根据我们的测算,煤炭销售价格上涨105元至623元/吨,吨煤生产成本上升57元至456元/吨,毛利率提升3.8个百分点至26.8%。我们预计2011年的增长点在于:卧龙湖和五沟矿将进一步释放产能,钱营孜矿将完全达产180万吨(2012年核定产能有望提升至240万吨),总体销量增长15%。另外,公司的市场煤占比70%,冶金煤占比20%,入洗率85%,因此,销售价格仍有进一步上涨的空间。
中长期的看点:皖北煤电集团逐步淡出煤炭开采,资产注入可期。内蒙古麻地梁矿(设计产能500万吨,实际1000万吨建设)和山西240万吨/年的主焦煤将最先注入到上市公司。另外,集团正在澳大利亚寻找资源,目前在堪培拉开展煤炭勘探项目,公司将继续朝着4000万吨的产能目标迈进。
在不考虑资产注入的前提下,我们预测公司2010年~2012年净利润至9.5亿元、11.05亿元、13.08亿元。
按最新股本折合每股收益2.17元、2.52元和2.98元,同比增长83%、16%和18%。目前估值处于行业较高水平,但考虑到公司的成长潜力,我们给予2011年20倍、2012年18倍PE,未来6~12个月合理估值区间为50.36~53.64元,结合目前价位,给予“持有”评级。
研究员：刘昭亮，龚云华 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：恒源煤电:大方分红,回馈股东
事项:
公司发布2010年度报告,公司实现营业收入69.9亿元,同比增长31%,实现归属股东净利润9.51亿元,同比增长83%,实现加权稀释每股收益2.37元,按期末股本计算EPS为2.17元。利润分配预案为:每10股分配现金股利8元(税前)。
主要观点:
煤炭产销量均有增长。2010年公司煤炭产量1126万吨,同比增长11.5%,煤炭销量1042万吨,同比增长7.7%。煤炭产量增长主要来自钱营孜煤矿10年下半年投产,2011年的产量增量仍然来自钱营孜矿,我们预计该矿2011年煤炭产量为180-200万吨。2011年之后公司的内生增长将放缓,但皖北煤电集团仍有一些优质资产在建,注入时间不确定。
煤价涨幅大于吨煤成本涨幅。报告期内煤炭平均售价为623元/吨,同比增长20.4%,公司综合煤价同比虽然涨幅较大,但较上半年的综合煤价647元/吨仍有所下降,我们预计是因为钱营孜矿煤质相对老矿差造成的;公司10年吨煤平均成本为456元/吨,同比增长14.4%。公司吨煤成本在煤炭行业中偏高,远高于同处安徽的国投新集的320元/吨。
2011年煤价很难有2010年度的涨幅,由于公司大部产品为动力燥,国家及安徽省政府都严格要求重点合同煤不涨价,困此我们假定公司2011年综合均价上涨5%
公司存货大幅增加,利润存在调节余地。期末存货近3亿元,比上年增长66%,存货中商品存货2.03亿元,商品存货绝对值增加1.14亿元,折合每股收益0.26元。商品存货有一部分是期末发出未结算的商品。如果明年的库存保持在2009的水平,且煤炭价格不出现大的波动,则2010年增加的库存可以转化为利润。
我们给予公司持有评级。我们假定公司存货保持目前的水平,预计公司2011-2013年EPS分别为2.34、2.61、2.82,对应当前股价的动态PE分别为22、20、18倍,我们认为股价反应了公司业绩预期,给予持有评级。
风险:资源税推出,煤价下跌
研究员：王广举 所属机构：华宝证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电:内生成长无忧,资产注入给力
矿井全部投产,产能1280万吨:公司目前共拥有刘桥一矿、恒源煤矿、卧龙湖、五沟、任楼、祁东、钱营孜七对在产矿井,合计产能1280万吨,煤种涉及贫煤、无烟煤、肥煤、气煤、1/3焦煤等,是优异的炼焦和动力用煤。公司目前正在进行祁东煤矿技术改造、恒源煤矿改建等项目,通过矿井深部开发及新建项目,进一步提升煤炭产能。
卧龙湖煤矿今年开始盈利:公司2007年收购的卧龙湖煤矿2008年、2009年均亏损4000万以上,远未达到注入时年利润1.4亿元的预测。该矿亏损的主要原因是井下瓦斯含量超出预期,瓦斯抽排费用较高。经过两年治理后,瓦斯浓度已经明显下降,预计2010年盈亏平衡,2011年实现盈利。该矿煤种为无烟煤,按照吨煤净利200元计算,正常生产后年利润可达1.8亿元以上。
土地征迁费用2012年开始显着下降:公司五沟、恒源等矿2009年开始面临较多的征迁工作,土地征迁费用飙升至10亿元左右,预计2011年仍将维持此水平。从2012年开始,征迁工作大为减少,征迁费用将明显下降。
集团山西和内蒙资产最快下半年可具备注入条件:公司大股东皖北煤电集团先后通过两次资产注入将旗下煤矿资产陆续注入上市公司,解决同业竞争的步伐明显快于其他公司。2011年,集团旗下内蒙麻地梁煤矿和山西整合矿井将具备注入条件,我们预计公司最快将于下半年重启资产注入。
估值偏低,给予“推荐”评级:不考虑集团资产注入,预计2010-2012年实现EPS2.71元、3.10元和3.33元,对应PE15.15倍、13.21倍和12.31倍,处于行业内较低水平。作为煤炭行业的优质小盘股,公司本应享受市场对小盘股的估值溢价,目前股价已严重低估。考虑到公司业绩成长的确定性和资产注入预期,按照2011年16倍的行业中值水平,公司合理股价49.6元,给予公司“推荐”评级。
研究员：程鹏 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电:业绩超预期,上调盈利预测至2.91元/股
公司三季报业绩 2.21 元/股(申万预测2.16 元/股),按照非公开增发6000万股摊薄后业绩1.91 元/股,同比增长112.5%,略超申万预期。公司一季度业绩0.47 元/股,二季度单季0.84 元/股,三季度单季0.9 元/股,环比增长7.1%。公司业绩同比去年大幅提升主要原因在于资产注入和钱郢孜矿投产后产量提升较多,且非公开增发还未完成,股本和资产增加尚未完全匹配。三季度业绩超预期主要是由于成本控制较好:公司单季毛利率从二季度的29%提升至三季度的37%,但单季营业收入却略有下滑(从19.4 亿元下降到18.9 亿元)。
费用方面,除管理费用率波动较大以外(Q1 9.9%;Q2 3.7%;Q3 8.4%),其他费率均较为稳定。
预计钱营孜矿今年将达产180 万吨,明年将申请改扩建,公司未来持续成长性来自于集团在内蒙山西的资产注入:公司近期增长点钱营孜矿预计今年投产后就将实现满产180 万吨。公司未来持续的增长性则来源于集团在内蒙和山西的后续资源注入。沟通了解到,集团在内蒙、山西等地已获得了20 多亿吨的煤炭资源,初期将建设500 万吨产能矿井,最终将达到1000 万吨。
增发方案已获批,为了避免市场波动风险,预计近期公司将启动增发:公司通过本次增发收购集团所拥有的任楼煤矿、祁东煤矿、钱营孜煤矿及煤炭生产辅助单位。标的资产价值30.67 亿元,增发分两步实施,首先09 年公司通过向集团定增1.37 亿股(发行价11.18 元/股)募集15.35 亿元;而后10 年公司再向不超过10 家特定投资者(不含集团)非公开增发不超过6200 万股募集其余部分15.32 亿元。
上调公司 10 年盈利预测至2.91 元/股(原预测2.73),当前估值15 倍,如果考虑非公开增发6000 万股摊薄后业绩为2.52 元/股,摊薄后10 年估值17.6倍:盈利预测变动主要原因在于我们根据公司三季度的成本情况下调了公司的全年吨生产成本假设(从405 元/吨下调至394 元/吨),当前10PE 17.6 倍,估值存在优势,但自身成长性一般,未来增长主要依靠大股东继续注入,维持“中性”评级。
研究员：詹凌燕，刘晓宁 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电调研纪要与简评:建议积极关注
投资要点
我们于2010年9月9日对恒源煤电进行了实地调研,并与高管层和技术人员进行深入交流。形成如下调研纪要,总体结论更加坚定了我们对公司投资价值的判断,建议投资者积极关注。
下半年煤炭产销量将稳定增长,精煤比重有所提高,结合区位优势及合同兑现的灵活性,煤炭销售均价将保持高位。成本和费用水平严格控制,下半年业绩高于上半年的概率较大。
皖北煤电集团逐步淡出煤炭开采,资产注入可期。内蒙古麻地梁矿(设计产能500万吨,实际1000万吨建设)和山西240万吨/年的主焦煤将最先注入到上市公司。
公司的定向增发方案已于9月2日获得证监会无条件通过,预计9月下旬拿到正式批文,10月可完成本次增发项目。目前众多机构申请非常踊跃,特别是产业资本对公司价值的认同,我们认为非常值得关注。
经过本次实地调研,我们更加坚定看好公司的投资价值。由于下半年产销量环比上升,精煤比重继续提高,费用控制良好,我们上调公司2010年~2012年净利润至11.3亿元、13.3亿元、14.8亿元。折合每股收益2.87元、3.38元和3.76元,同比增长118%、18%和11%。
本次增发完成后,摊薄每股收益为2.48元、2.92元、3.25元。按照目前的价格对应PE 分别为12.04、10.26、9.23倍,估值处于行业较低水平。我们认为,公司目前的规模虽然小,但成长潜力较大。
考虑到公司今年还没有分红,公司高送转预期非常强烈,流动性有望得到缓解。给予公司未来6~12个月合理估值区间为41.98~45.02元,估值中枢43.5元。维持恒源煤电“买入”评级。
研究员：刘昭亮 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：恒源煤电公告点评:非公开增发获批拟增不超过6200万股
公司已获准非公开增发不超过 6200 万股:公司9 月27 日晚公告:已收到中国证券监督管理委员会《关于核准安徽恒源煤电股份有限公司非公开发行股票的批复》(证监许可〔2010〕1327 号),核准公司非公开发行不超过6200 万股新股,核准文件自核准发行之日起6 个月内有效。公司表示将根据核准文件要求和股东大会授权尽快办理本次非公开发行事宜。
非公开增发价下限25.64 元/股,相对当前股价29.55 元/股有15%的收益,增发价相对二级市场价格有一定吸引力:公司通过本次增发收购集团所拥有的任楼煤矿、祁东煤矿、钱营孜煤矿及煤炭生产辅助单位。标的资产价值30.67亿元,增发分两步实施,首先09 年公司通过向集团定增1.37 亿股(发行价11.18 元/股)募集15.35 亿元;而后10 年公司再向不超过10 家特定投资者(不含集团)非公开增发不超过6200 万股募集其余部分15.32 亿元。投资者如果按照增发方案下限价格25.64 元参与增发,那么当前股价已经包含15%的收益,增发具备吸引力。
按照非公开增发 6200 万股计算,公司总股本将达到4。56 亿股,公司10-12年EPS 摊薄为:1.95、2.00、2.12 元,10 年动态PE 估值15.2 倍,基本处于行业平均,维持“中性”评级:公司近期增长点钱营孜矿预计10 年贡献产量130 万吨,11 年将实现满产180 万吨。公司未来持续的增长性则来源于集团在内蒙和山西的后续资源注入。沟通了解到,集团在内蒙、山西等地已获得了20 多亿吨的煤炭资源,初期将建设500 万吨产能矿井,最终将达到1000 万吨。
按照25.64 元增发价和增发6200 万股计算公司股本总数为4.56 亿股,10-12年摊薄后EPS 分别为1.95、2.00、2.12 元,当前价格对应10 年PE 为15 倍,发行价对应10 年PE 为13 倍,维持“中性”评级。
研究员：詹凌燕，刘晓宁 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：恒源煤电:2011年成本压力显现 资产注入仍是看点
简评
原煤售价和成本大幅提升表明公司产品结构的大幅改善;钱营孜矿已经投产,卧龙湖矿依然难以达产;定向增发已上报至证监会,等待审核;资产注入仍是看点,2011年成本压力较大;
盈利预测
总体而言,我们认为公司未来最大的看点还是集团剩余资产的注入预期,这也是未来股价的最主要催化剂,今年业绩最主要来自公司产品结构提升带来均价和利润的提升,基于我们对公司长期资产注入的看好,给予公司增持评级,预计2010-2012年业绩分别为2.24、1.89、1.9(考虑增发后摊薄),不考虑增发今年全年EPS为2.58元,给予公司目标价34元(2011年18PE,较15中枢高出20%是基于资产注入的预期)。
研究员：李俊松 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电:中报业绩优异,未来还需观察
事件要点:
8月19日,公司发布半年报,上半年公司累计实现销售收入365680万元,同比增长64.76%;净利润51714万元,同比增长128.72%;上半年每股收益1.31元,同比增长129.82%。
点评:
资产注入大幅提升煤炭产量:公司上半年完成原煤产量585.44万吨,销售商品煤531.23万吨。而去年同期在资产注入完成前,生产原煤306.62万吨,销售商品煤222.92万吨。
上半年煤炭产销量的同比大幅上升得益于去年资产注入后产量的提升。由于当时注入的三个煤矿中,任楼矿和祁东矿为生产矿井,而钱营孜煤矿为建设矿井,今年才能投产,因而今年煤炭生产的主要增长点在于钱营孜煤矿的投产以及公司全资子公司五沟煤矿的增产。预计今年全年煤炭产量可达1260万吨。
煤炭售价上升导致利润上升:公司上半年主营业务中,煤炭销售收入达34.38亿元,同比增长63.43%,营业收入的增长一方面得益于公司商品煤销量的增长,另一方面也得益于今年上半年商品煤平均售价的同比上涨。按计算,今年上半年商品煤的平均售价为647.20元/吨,相比去年同期的566.31元/吨,增长14.28%,公司煤炭价格上涨导致了公司利润在产量增长的基础上进一步上涨。
而公司吨煤成本虽然一直都处于较高的水平,如今年上半年煤炭营业成本为465.34元/吨,相较去年同期的418.49元/吨有一定程度增长,但由于其增长幅度小于煤价的涨幅,因而煤炭业务的毛利水平依然有所增长。
未来增长还得靠集团注入:公司原有煤矿中,刘桥一矿和刘桥二矿产量相对稳定,增长主要看卧龙湖煤矿和五沟煤矿,卧龙湖煤矿产量有望从目前的60万吨增加到90万吨,五沟矿有望从目前的90万吨增加到150万吨;而去年注入的几个煤矿中,增长点主要在于钱营孜煤矿,其产量有望在未来达到180万吨。但总体来讲,公司现有煤炭产量增长潜力不大。
公司未来产量增长主要在于集团新一轮的资产注入。目前皖北煤电集团正积极在安徽省内及内蒙、山西等地积极争取资源,并进行相关开发建设,一旦开发成熟,出于避免同业竞争的考虑,极有可能将新获取资源注入到上市公司来。
投资建议:若公司在今年完成非公开发行,按发行6200万股计,我们预计公司2010年、2011年、2012年将分别实现每股收益2.2元、2.64元及2.74元,以8月18日收盘价30.99元计,对应市盈率分别为14.06、11.75及11.32倍,考虑到公司未来产量增长的不确定性,给予公司“审慎推荐”评级。
研究员：练伟 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：恒源煤电:业绩大幅增长,维持“买入”
公司于2010年8月19日发布中期业绩:营业收入36.57亿元,同比增长64.76%;实现净利润5.17亿元,同比增长128.72%;每股收益1.31元,同比增长129.82%;净资产收益率15.63%,同比增加9.29%,其中二季度利润环比增长76.6%。按照我们在前期发布的深度报告《业绩释放动力充足,市值明显低估》的逻辑,利润增长预料之中,利润增速超出预期。业绩变动的主要原因是煤炭价格大幅增长以及成本和期间费用控制较好。
产品结构向高盈利品种倾斜,盈利能力大幅提升。2010年上半年公司原煤产量585万吨,商品煤销量531.23万吨,同比增长21%(考虑资产注入调整后的数据)。由于洗精煤占比的扩大,煤炭销售均价同比大幅上涨:根据我们的测算,煤炭销售价格上涨81元至647元/吨,吨煤生产成本上升47元至465元/吨,即煤价涨幅显著大于成本上升,因此煤炭业务毛利率达到28.1%,同比上升2个百分点。另外,上半年公司的期间费用下降到8.04%的一个历史低点,对利润贡献也是较为显著。
目前,公司下属刘桥一矿、刘桥二矿、任楼矿、祁东矿产量基本保持稳定,产量增长主要来自于钱营孜矿(气煤)的投产,以及卧龙湖矿(无烟煤)和五沟矿(肥煤)达产,今年的总体产量增速接近20%。
我们认为,公司下半年产品结构仍然向高盈利品种倾斜,盈利能力有望保持向好趋势。
我们上调公司2010 年~2012 年净利润至9.93亿元、11.44亿元、12.57亿元。折合每股收益2.52元、2.90元和3.19元,同比增长90.87%、15.15%和9.89%。按照目前的价格对应PE分别为12.31、10.69、9.73倍,估值处于行业较低水平。我们认为,公司目前的规模虽然小,但成长潜力较大。结合资源估值法和PE(18X)、PB(3X)估值方法,未来6~12个月合理估值区间为38.04~42元,估值中枢40元。目前价格相对价值区间仍然低估,维持恒源煤电“买入”评级。
研究员：刘昭亮 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：恒源煤电:业绩超市场预期,整体上市推动内生性增长
业绩简评
恒源煤电(600971.SH)公布2010年中期报告。报告期内实现销售收入36.57亿元, 同比增长64.76% 。实现净利润5.17亿元, 同比增长128.72%。每股收益1.31元,同比增长129.82%。
经营分析
煤炭价格超预期、成本增幅可控成为业绩向好的根本原因:煤炭业务贡献了报告期内主要利润。因素分析看,价格增长较快而成本温和可控是业绩增长的主因:(1)、 上半年煤炭销售综合价格实现647.2元/吨,其中主焦煤平均含税价格1550元/吨左右,而电煤价格达到含税640元/吨左右。根据我们对公司历年价格波动规律以及下半年煤价基本平稳的判断,依然维持全年煤炭综合售价平均上涨15%、595元/吨的预期不变。(2)成本温和可控:公司所处地区煤炭开采条件决定近年成本上涨较快,但报告期内公司平均吨煤成本465元/吨,同比上涨11%,远低于去年同期23%的增速。我们小幅下调全年吨煤成本至438.51元/吨,同比增长10%。
整体上市带来公司绝对体量的增长,未来业绩增长依靠煤价弹性为主:(1)整体上市后,公司2010年上半年实现煤炭产量585.44万吨,预计全年实现1175万吨。根据集团规划,2012年产能预计达1700万吨,2015年有望达到2500万吨。(2)公司靠近东部耗电耗钢用户,调价频率快、更敏感。公司业绩对煤价的敏感性较高,具体可见后文附表。
未来可能会影响公司股价的事件性刺激——向特定投资者进行定向增发:按照2009年集团资产注入方案,第二步将向特定投资者增发总计15.8亿元。计划发行股份6200万股,发行价格25.64元/股,较目前折价16%。
预计下半年公司有望启动定向增发方案。
盈利调整
我们上调公司2010-2012公司实现净利润8.42亿、9.85亿、11.04亿的盈利预测,同比增长60.89%、17.02%和12.18%。不考虑摊薄,预计每股收益实现2.123元/股、2.484元/股、2.786元/股,上调幅度13%。
投资建议
目前股价对应2010-2011年PE14.5倍、12.4倍,处于行业平均估值偏下水平。结合对整个行业合理估值的判断, 我们给予公司2010-201118/15xPE,对应目标价38.3元/股,较目前23%上涨空间,维持“买入”评级。
研究员：郝征 所属机构：国金证券股份有限公司
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