中材国际(600970)_研究报告_财经_新浪网(600970) 研究分析报告|查股网
股票名称：中材国际(600970)
报告标题：中材国际:组织结构调整完成,发展远景愈发清晰
公司此次组织机构调整后,水泥产业链方面针对国际营销、工程业务和装备制造均形成了清晰的资产和人员对应关系。市场营销方面,此次设立的国际市场营销公司将统一负责公司的国际市场开拓,原来南京、天津、成都三个分(子)公司各自的市场拓展将得到更好的统筹协调;工程业务方面,注销了原旗下的南京水泥设计院,天津分公司的主导地位进一步突出;装备制造方面,唐山和成都装备公司100%的股权、溧阳和扬州装备基地70%的股权均置入公司的全资子公司中材装备集团有限公司之中。
重复开支的减少及互补效应的发挥将大大增强公司后续水泥产业链的运营效率。公司此前由于组织结构较为分散,内部管理矛盾主要体现在两个方面:一是南京、天津、成都公司在水泥窑工艺、设备研发上存在大量的重复投入,浪费了资源;二是由于缺乏内部统筹,各分(子)公司在各自获得的水泥工程合同中采用中材国际旗下的其他单位装备的意愿较低,从而影响了公司整体装备自给率的提升。随着此次组织机构调整的完成,我们预计未来3年公司新签合同中装备自给率将有10-20个百分点的提升,达到50%左右,从而带动毛利率和净利率水平的快速提高。
积极相关多元化的发展战略在此次组织结构调整后也充分体现。多元化方面公司的主要实施主体主要有中材国际环境工程、中材天华国际光伏工程和中国中材国际贸易有限公司3家公司。其中中材国际环境工程主要负责利用水泥窑协同处置危险废物、城市污泥和城市生活垃圾;中材天华国际光伏工程着眼于开展太阳能光伏领域的EPC工程;贸易公司将负责海外投资、海外贸易以及在海外拓展玻璃工程、发电工程等新的工程承包经营。
股价调整充分,未来发展前景清晰,维持强烈推荐。前期股价调整后,公司目前股价相对11/12年的PE仅为12.8X/10.6X,处于历史估值区间下限水平。而公司年初以来海外市场的开拓仍处于强劲的上升趋势,预计全年海外市场新签订单将达到230亿元以上,结合公司在国内西部水泥新建市场的主导地位,全年新签总订单重返08年高位水平几无悬念。看好公司在水泥工程市场的既有优势、以及发展相关多元的优秀管理和资金能力,预计2011-2013年公司EPS分别为2.08、2.52和3.09元,维持强烈推荐的投资评级。
风险提示:工程企业收入结算进度波动等。
研究员：罗泽兵 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：中材国际:订单增长良好,印度市场进度低于预期
通过装备制造业务的整合,中材国际未来三年装备制造业务将保持较快增长,利润率也将进一步提升。国际市场方面也从金融危机的负面影响中走出来,订单有较大幅度的增长。垃圾处理业务也在逐步的推进,整体来说我们长期看好中材国际。但是短期看印度市场未能如预期中快速打开,国际上动荡的局势也造成了对公司国际业务施工进度及收款等方面比较负面的预期。我们预计公司2011年中期业绩增长可能会略低于市场预期,从盈利预测来看,我们小幅调整公司2011年的收入增长预期,调整后的2011-2013年每股收益为1.97、2.61、3.36元,给予目标价39.40元,维持买入评级。
研究员：李攀 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中材国际:海外市场复苏,新签合同超预期
新签合同超预期。我们在《十年发展成就完美商业典范》中认为水泥工程海外和国内市场都将进一步增长:受益于海外经济复苏,预计全年海外市场500亿,公司近40%市场份额,预计海外全年在200亿;国内市场在落后产能淘汰的推动和十二五基础设施、保障房建设需求拉动下,国内新型干法水泥线建设较2010年将有所增长,公司国内新签合同有望较2010年略有增长。截至公司2011年一季度公司在手合同超过600亿,截至四月中旬公司新签合同约168亿,占2010年新签合同约70%,占去年全年收入约70%。海外市场因为尼日利亚、刚果等地14.26亿美元大单,新签合同约107亿超过我们预期;国内市场新签合同约61亿,略超预期,主要是大股东中材股份加快水泥投资带来的工程业务量。
在市场区域上,我们看好传统市场的复苏,特别是公司老客户的再投资;印度、俄罗斯、巴西等新兴市场进展仍需时日。海外经济复苏和发展中国家的建设需求推动公司传统市场复苏,同时随着公司在全球市场份额提升影响,新签合同增长有望持续。印度市场由于主要竞争对手Flsmith的战略布局和政府关系等因素,实质性进展仍时日。
公司现阶段发展的关键是盈利能力的提升。伴随公司全球市场份额提升和全球龙头地位的巩固,盈利能力提升成为公司水泥工程业务持续发展的关键。
我们预计随着装备集团公司成立,装备自给率提升以及公司过往工程进入维护阶段拉动备品备件业务的发展,公司毛利率将继续得到提升。公司2011年1季度综合毛利率14.52%,较2010年1季度的14.5%和2010年全年14%的毛利率略有上升。
公司“有限、相关、多元”战略进展顺利,新的盈利增长点将逐步出现。随着公司有限相关多元战略实施,公司固废处理(水泥窑处理垃圾)、光伏工程等都将逐步成长为新的盈利增长点。
盈利预测。我们维持公司2011-2013年EPS分别为2.85元、3.71元、4.76元,对应PE分别为14.9倍、11.4倍、8.9倍,维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示。海外项目进展低于预期、装备业务改制整合低于预期。
研究员：王爽 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：中材国际:双寡头竞争格局下维持优势,1季度收入稳步增长
前4月新签订单快速增长,未来两年收入结转有保证。今年前4月公司同之前的合作客户海德堡水泥、尼日利亚Dangote集团又新签了折合人民币107亿元的大额合同,而去年全年的海外新签合同也仅为150亿元。目前公司在手未完工合同在600亿元左右,未来两年收入结转有良好保障。
海外主要竞争对手Flsmidth2010年报发布,过去一年公司的国际竞争力继续上升。我们对Flsmidth2010年新签及在手合同进行了分析,Flsmidth2010年水泥工程新签合同折合人民币为117亿元,2010年底在手未完工合同165亿元,均远低于中材国际的当前规模。2010年底公司在国际市场份额达到37%,而FLSmidth为29%,公司的国际竞争优势继续领先。
1季度毛利率同比持平,溧阳、扬州设备基地实现投产,设备自给率将提升后续期间的毛利率水平。1季度公司毛利率为14.5%,同比上年持平;
考虑到公司未来内部组织结构整合的效果显现、以及水泥装备产能的扩大,未来两年公司新签合同中装备自给率将明显提高,从而带动毛利率和净利率水平的稳步提高。
备品备件业务拓展主业空间,资金实力和技术储备提升公司相关多元化的远期前景。公司当前水泥工程备品备件服务收入仅占全部收入的不到5%,而Flsmidth这块已占到20%以上,随着公司海外水泥工程承建项目数的不断累积,预计未来两年这块的收入占比也将快速上升至10%以上;相关多元化领域方面,公司在溧阳的垃圾焚烧示范项目稳步推进,考虑到公司雄厚的资金实力(2011年1季末货币资金达到69亿元,预计2季度随尼日利亚Dangote等新签项目预付款的到位还将大幅增长)和技术实力储备,我们认为公司在环保领域的多元化努力在未来3年将陆续实现向收入和利润的转化。
维持强烈推荐的投资评级。国际水泥工程市场处于寡头垄断局面,公司技术实力和市场积累丰富,竞争优势地位巩固。我们看好公司内生的产业链整合改善潜力,以及公司向环保相关领域的拓展前景。预计2011-2013年公司EPS分别为2.50、3.03和3.71元,维持强烈推荐的投资评级。
风险提示:工程企业收入结算进度波动等。
研究员：罗泽兵 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：中材国际:印度等海外市场还有巨大空间
业绩基本符合预期:11年1季度公司实现收入46亿、同增长19%,毛利率达14.5%,与10年同期基本持平,归属于母公司的净利润3.2亿,同比增长20%,EPS达0.42元,基本符合我们预期。
维持“增持”评级:维持公司盈利预测,预计公司11、12年EPS分别为2.44元和2.96元,作为具有世界级竞争力的专业工程龙头,公司长期投资价值突出,维持“增持”评级。
新签合同大幅增长,海外市场还有很大拓展空间:1季度新签重大合同金额约折合人民币111.5亿元,是去年收入的47%,其中国内新签重大合同金额为11亿元,而非洲地区贡献的新签合同超过百亿。注意到与公司签下14亿美金大单的公司属于尼日利亚Dangote集团,公司与Dangote有良好的合作传统,在08年有16亿美元的合同。目前尼日利亚水泥产能已趋饱和,但该公司近期计划在喀麦隆投资修建水泥厂,喀麦隆目前仅有一家公司生产水泥,严重依赖进口,对水泥生产线还有很大需求。同时,2月与公司签署约2亿美金合同的海德堡集团是北美、欧洲、中亚地区的领军企业,其去年11月开始于公司合作,签署了0.88亿美金合同,未来合作的加深有望帮助公司进一步拓展印度、叙利亚等亚洲和非洲市场。目前公司在印度的重大合同仅有去年签署的0.72亿欧元,还有很大拓展空间。
装备制造业务的管理整合正在推进,装备自给率有望提高:公司正在积极进行装备制造业务的管理整合,装备自给率的提高有望取得突破。
相关相关多元战略积极实施,培育新的增长点:公司积极实施有限相关多元战略,水泥窑固废处理,光伏发电EPC以及风电EPC业务等有序推进。
研究员：董樑，王胜，陆玲玲 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中材国际2011年4月非洲订单点评
事件
中材国际于2011年4月14日发布公告,中国中材国际工程股份有限公司(以下简称“公司”)与尼日利亚DangoteIndustriesLimited的附属公司(具体名称略)分别签订了尼日利亚3条6000t/d水泥生产线、刚果(布)、加蓬、坦桑尼亚3条3000t/d水泥生产线和埃塞俄比亚1条3000t/d熟料线加配套粉磨站的工程总承包合同以及喀麦隆年产100万吨水泥粉磨站的工程总承包合同。上述合同总金额为1,426,228,358美元。同时附加三个合同生效条件。
评论
此合同的出现可缓解市场对于公司收入天花板的担忧:目前市场担忧中材国际的收入天花板问题,认为公司已经做到全世界当之无愧的龙头位置,很快将碰到订单和收入的天花板;从目前情况来看,亚非拉地区的水泥需求刚刚进入快速增长期,公司的传统业务仍能维持稳定的增长。
印度订单是公司投资逻辑中锦上添花的因素:我们之前强调,印度订单是公司投资逻辑中锦上添花的因素,从2010年的情况来看,240亿元订单中只有印度一个订单;因此印度市场订单如果没有及早出现,不影响公司未来的业绩增长,如果印度订单大量、连续出现,是锦上添花的因素;此次公告合同额接近100亿元,全部分布在非洲。
维持对于公司的几个推荐逻辑:从2010年5月开始,我们一直在推荐中材国际:1、外延式订单增长仍在继续;2、以设备自给率提高、物流平台整合、装备平台整合为标志的内涵式增长不断超出市场预期,这将反映在公司毛利率的提高和费用率的下降上;3、“有限相关多元”战略下的新业务非常值得期待。目前几个推荐逻辑仍然适用,简言之,传统业务决定了公司EPS的安全性和超预期的可能性,新业务决定了公司PE向上进攻的可能性。
公司装备与物流平台的建设是推高公司毛利率的又一源泉:近年来公司装备自给率的提高,成为公司业绩超预期的主要原因之一,也是资本市场关注的焦点之一,该比例的提高可以显著提升公司毛利率;未来除了看好该比例提高带来的业绩超预期,我们同样看好装备与物流平台建设带来的毛利率提高。
投资建议
水泥生产线工程与设备仍然是未来两年公司业务主要组成部分,但是可以看出,依托业已形成的技术、设备、市场优势,公司后续业务并不缺乏开拓领域,路子反而越走越宽。我们看好公司的未来发展,预计2011-2012年EPS分别为2.78、3.67元。传统业务有望持续超预期,保证了目前估值的安全性;新业务前景广阔、盈利性好,有望带来估值水平的提升。维持对公司的“买入”评级。
研究员：唐笑，贺国文 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：中材国际:2010年业绩符合预期
中材国际公告2010年营业收入达到239.33亿元,同比增长32.9%;归属母公司净利润达到14.26亿元,同比增长91.6%,业绩符合我们的预期。预计公司在2011年国内业务量维持稳定,国外业务有望保持较快增长。预计经过公司装备制造业务的管理整合,装备制造业务利润率能够实现一定程度提升。此外,公司通过水泥窑协同处理城市生活垃圾有较大的市场空间。我们看好中材国际的管理整合带来的盈利能力提升以及在环保产业方面的发展,维持买入评级。
研究员：李攀 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：中材国际2010年报点评:业务稳定增长,尝试相关多元化
公司发布年报,报告期实现营业收入239.33亿元,同比增长32.9%;实现利润总额18.03亿元,同比增长67.6%;实现归属于上市公司股东净利润14.26亿元,同比增长91.6%。综合毛利率为13.97%,与去年同期相比提高1.35个百分点。按全部股本摊薄计算每股收益1.88元。分配预案为每10 股送红股2股,派现金0.25元(含税)。
海外新签订单保持增长,继续保持全球领先地位。2010年受益于金融危机之后世界经济的恢复性增长,全球水泥消费量超过30 亿吨,增幅达4%。全球水泥新增产能年签单量(不含中国)为6500 万吨,主要来自于印度、北非、南美和亚洲部分地区。报告期内公司加强了对新兴经济体市场的开拓力度,积极调整业务模式,实现新签海外工程订单150亿元,同比增长50%。受到国内新建水泥生产线停止审批的影响,国内新签订单90亿元,同比下降14%。根据有关机构统计,以当年新签合同额计算,公司不包括中国市场的国际市场份额为37%,继续保持全球第一。
各项业务收入保持稳定增长,生产线安装业务毛利率提升。报告期内公司各项业务收入保持了稳定增长的态势,水泥生产线土建安装和机械设备制造销售两大业务收入分别同比增长32.8%和32.3%,增速分别较上年同期提高4个百分点和1.1个百分点。收入构成基本保持稳定,土建业务与设备制造业务的收入分别占到了总收入的38.3%和59.1%,基本与上一年保持一致。生产线安装业务的毛利率为4.6%,较上年同期提高了3.4个百分点,我们认为与公司装备自给化水平提高有关。
国内业务收入占比同比小幅提升,未来国内新签合同将趋于稳定。报告期内国内收入占比为44%,同比提高2个百分点;境外收入占比56%,同比减少2个百分点。国内业务毛利率为21.33%,同比提高2.5个百分点;国外业务毛利率为7.9%,同比提高0.7个百分点。受到国务院“38号文”限制新增产能的影响,2010年国内新开工建设生产线仅为38 条,是5年来最少的一年,目前国内仅在部分需要灾后重建、少数民族及边疆偏远地区仍有新建水泥生产线审批,其他大部分区域均已停止新建生产线。因此我们认为公司未来在国内的新签合同量将有所下降,但考虑到中材股份在国内水泥行业的整合背景以及落后产能淘汰后空出的部分市场空间,我们认为公司在国内的业务仍将维持在一个相对稳定水平。
充分发挥自身优势,未来发展机遇多于挑战。报告期内公司溧阳、扬州装备制造项目、节能减排水泥成套设备技术创新及产业化项目、中天仕名装备制造产业化项目均已完成,公司的装备制造能力得到提升,这有助于公司保持现有业务的盈利能力和积极开拓新的业务领域。在目前的形势下,国内水泥正面临着增长方式的转变,节能减排将在行业内逐步推广,公司可结合自身优势,在水泥工业环保燃料利用、水泥工业循环经济的应用、大型水泥工程技术装备的节能降耗、减少有害物质排放和垃圾焚烧技术装备及工程应用等方面发挥积极作用。此外,公司在固体废弃物处理、光伏工程、风电工程等领域也在积极尝试相关多元化发展。我们认为这些业务与公司现有的业务存在一定的相关性,虽然目前还没有对公司收入产生贡献,但未来将有可能成为公司业务新的增长点。
投资建议:我们认为公司仍将延续增长,预计公司2011-2012年EPS为2.36元、2.76元,对应市盈率为19.3倍和16.5倍。维持“增持”评级。
风险提示:世界经济复苏的进程;海外项目进展的风险。
研究员：王昕 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：中材国际:十年发展成就完美商业典范
公司业绩完全符合我们预期,2010年公司通过实施“优化结构、强化资源配置”战略调整计划,在商业模式、市场拓展、组织结构、技术条件等方面继续变革与创新,实现市场份额、营业收入、净利润、净资产收益率了持续增长,进一步夯实了全球水泥工程服务王者地位。
在市场拓展上,2010年公司针对全球新兴水泥市场(印度、北非、南美等)的不同需求,积极调整和创新业务模式,加强市场开拓力度,实现新签合同240亿,全球市场份额提升至37%,符合我们预期。
2010年公司实现营业收入239.33亿,同比增长32.86%,完全符合我们预期。
从收入业务结构上看:(1)受益于强化工程管理和业务链一体化管理水平的提升,实现水泥工程施工业务收入91.67亿,同比增长32.96%;(2)随着扬州、溧阳装备制造基地合计10.95万吨产能的投产,公司装备制造业务实现141.4亿的营业收入,同比增长32.31%;(3)公司设计与技术服务业务随着公司市场拓展力度的增强和水泥厂建成后后续业务的增长合计实现收入5.24亿,同比增长52%。
2010年受益于全球市场份额提升的议价能力提升和装备自给率提升,公司综合毛利率达13.79%,上升1.3个百分点,净利率5.96%,上升1.83个百分比,基本符合我们预期。从主要分项业务的盈利来看,水泥工程施工服务实现毛利率4.64%,高于我们预期的3.5%的毛利率;装备制造业务实现毛利率17.74%,低于我们预期的18.5%的毛利率。毛利率的预期差异我们认为主要是公司EPC的业务模式对各环节盈利分配的造成,EPC整个业务链的盈利水平基本符合我们预期。
2010年受益公司业务规模的增长和市场份额提升,公司组织机构变革带来管理层级减少、管理水平提升和内部潜力挖掘,公司营业费用下降0.1个百分点至0.57%,管理费用下降0.6个百分点至4.85%,随着公司扬州、溧阳装备制造基地的建设,公司长期借款增加致使公司财务费用略有增加至0.1%。
2011年,水泥工程海外市场和国内市场都将进一步增长。(1)海外市场,随着全球经济逐步复苏和国际信贷放松,尤其是印度、巴西、俄罗斯等新兴市场需求增长,全球(不包括中国)新增水泥产能需求有望超过7500万吨,水泥工程市场近500亿,而公司随着装备制造能力提升,市场份额有望继续提升,实现新签工程合同进一步增长。(2)国内市场,在落后产能淘汰的推力和十二五基础设施、保障房、新农村和城镇化建设对水泥需求拉力驱动下,国内新型干法水泥线建设较2010年将有所增长。在水泥需求持续增加和水泥价格的持续上涨的压力下,我们预计发达地区水泥线投资建设审批在下半年可能会有所松动。
随着公司“有限、相关、多元”战略的推进,公司新的盈利增长点开始出现:(1)固废处理业务:最近公司出资2009万设立溧阳环境工程有限公司,投资6695万元建设并运营日处理500t城市生活垃圾示范线项目。作为公司水泥窑协同处理城市垃圾BOT业务的第一单,我们认为这不仅标志公司开启国内水泥窑处理垃圾500亿市场的拓展之路,更是公司创新和整合商业模式,进一步拓展水泥工程价值链的里程碑,未来公司将改变目前水泥工程业务项目一次性和轻资产的业务特点,通过运营业务增加了持续、稳定和资本密集的业务,增强公司业务的抗周期风险能力;(2)玻璃工程:随着对北京国宇玻璃工程公司的整合和业务开展,2011年公司玻璃工程业务有望实现1个亿的收入。
我们预计公司2011-2013年EPS分别为2.85元、3.71元、4.76元,对应PE分别为16.2倍、12.5倍、9.7倍,维持公司“强烈推荐”评级。
研究员：王爽 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：中材国际:净利润略超预期,公司处在转型关键时期
主营收入符合预期,净利润小幅超出预期。公司2010年主营收入符合我们的预期,但是净利润略超预期,主要原因是我们高估了7000万的所得税费用。10年新签合同额240亿元,同比增长17%,其中海外合同150 亿元, 国内合同90亿元,在不包括中国市场的国际市场份额为37%,蝉联全球第一。我们注意到目前全球新增水泥需求主要是来自印度、北非、南美和亚洲的新兴经济体,我们判断公司的主营收入在未来的两年不会出现大幅的增长,主要关注净利率的提升。
毛利率净利率双提升。公司10 年综合毛利率13.97%,较09 年提升1.3 个百分点。净利率6.08%,较09 年提升1.5 个百分点。公司毛利率净利率提升的趋势符合我的预期,向前看,未来的两年公司有望通过装备自给率的提升和纵向整合进一步提升毛利率水平。
三费率未发生明显变化。公司三费开支主要是管理费用,10 年公司管理费用率4.85%,与09 年相比未发生显著变化。公司目前正处于转型关键时期,其中研发费用在10 年达到3.7 亿,较09 年增加8000 万,10 年开展水泥工程及相关技术科研项目110 余项,公司管理费用率11 年难有大幅下降。
转型关键时期,重申11年订单可能超预期。我们认为公司目前正处于转型的关键时期,城市生活垃圾水泥窑处理、光伏建设、海外市场的开拓、纵向整合等都有可能对公司未来净利润和商业模式产生巨大的影响。重申11 年国内和海外市场的订单均有可能超出市场预期。
维持盈利预测,维持推荐评级。我们维持公司11 年、12 年EPS 2.35、3.17 元的盈利预测不变,维持推荐评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：中材国际2010年年报点评:订单趋势向上,盈利能力看涨
净利润大幅增长,年报业绩符合预期。2010年公司实现营业收入239.33亿元,同比增长犯一86%;实现归属于上市公司股东净利润14一26亿元,同比大幅增长91.58%;每股收益1.88元,略超市场预期,符合我们此前预期。公司净利润增速远高于收入增速主要得益于毛利率较上年提升1.3个百分点和实际所得税率小幅下降。2010年利润分配预案为10送2派0.25元(含税)。
新签订单趋势向上,海外新兴市场期待突破。公司在经历了2009年新签合同负增长后,2010年新签合同额达240亿元,同比增长17%。其中海外合同150亿元,国内合同90亿元,海外合同占62.5%。全球(除中国)市场份额为37%,继续保持全球第一。随着公司对印度、俄罗斯等新兴市场的进一步开拓,预计海外订单将是公司营收增长的主要驱动力。
装备自给率提升将持续提高毛利率水平。随着漂阳、扬州及中天仕名的装备项目竣工投产,2011年公司装备自给率将继续提升。公司于2009年完成收购少数股东权益以整合内部装备资源,此外将来还可能通过收购母公司装备制造资产或对外兼并收购来快速扩张装备能力,预计未来三年装备自给率可提升10%一20%,这将进一步促进公司综合毛利率的提升。
有限相关多元发展为今后增长预留广阔空间。2010年公司利用水泥窑处理城市生活垃圾及城市污泥等废弃物业务、太阳能光伏发电EPC业务以及风电EPC业务均在有序推进。此外备件业务和生产线运营及维护业务取得较快发展。公司利用在水泥工程及装备领域的技术积累及海外市场资源积极拓宽产业链,为未来的增长留下广阔空间。
风险因素:全球水泥工程市场需求萎缩风险、项目违约风险、外汇损失风险。
盈利预测、估值及评级。我们预测公司2011/2012年每股收益为2.52/3.51元。当前股价46.35元,对应PE分别为18/13倍。考虑到公司高成长性及公司涉足环保和新能源行业,我们认为给予公司2011年27倍PE估值是合理的,维持68.00元的目标价,维持“买入”评级。
研究员：杨涛 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：中材国际2010年报点评:海外市场持续向好,公司业务不断拓展
本报告导读:
10年净利14亿,同增92%,新签合同240亿,同增17%。看好未来3年的海外市场需求,以及公司的运营维护、备品备件业务,随内部设备整合,将提高自给率。
投资要点:
10年业绩:1)10年收入239亿元,同增33%,归属母公司净利14亿元,同增92%。2)毛利率14%,同比提高1.3个点,净利率6.1%,同比提高1.5个点,少数股东损益占比减少,进一步提高母公司收益。3)新签合同额240亿元,同增17%,海外150亿元(含意向性合同50亿元),占比63%,国内90亿元。以新签合同额计算,公司国际市场(不含中国)份额37%,蝉联全球第一。4)海外收入134亿,占56%。5)10送2派0.25。
发展驱动:1)全球经济趋势向好:IMF预测11年全球经济增速4.8%,发展中国家可达6.5%,印度、俄罗斯、巴西将为其中翘楚。10年国外水泥新增产能订单6500万吨。公司预计今后3-5年,国外每年新增窑产能将超过7500万吨)。2)落后产能需要改造:预计国外年需技术改造与更换的窑产能约1000万吨。3)国内水泥需求下半年将出现供不应求,国内可新建水泥生产线公司将在需求驱动下新建产能。《水泥工业大气污染物排放标准》等多个水泥工业节能减排政策的深度推行,国内水泥生产线技术改造项目将明显增加。4)拓展节能环保业务:公司已在水泥窑处置城市生活垃圾、工业与城市废弃物的技术和装备方面进行了研究与装备开发、并应用于工程。公司太阳能光伏发电与风电EPC业务正有序推进。5)已建项目的运营维护和备品备件业务将成为公司稳定收入源。6)公司明确提出“大力整合内部装备资源,加大技术投入…发展高端装备”。
盈利预测:预期2011年新签订合同不低于15%,合同增加驱动业绩和估值趋势向上,预期2011-12年EPS分别为2.6、3.3元,同增39%、27%,公司为国际工程板块主要推荐公司,建议增持,目标价55元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中材国际:业绩实现高增长,未来关注自给率提升
业绩高增长略超预期2010年公司实现营业收入239.33亿元,同比增长32.86%;实现利润总额18.03亿元,同比增长67.59%;实现归属于上市公司股东净利润14.26亿元,同比增长91.58%,业绩增长略超预期。
毛利率创近年来新高2010年公司综合毛利率13.97%,同比提高1.34个百分点,创下近年来新高,其中水泥生产线土建与安装同比提升了3.39个百分点。
订单小幅增长2010年公司新签合同额240亿元,同比增长17%,其中海外合同150亿元(含意向性合同50亿元),国内合同90亿元,海外合同占62.5%。根据有关机构统计,以当年新签合同额计算,公司不包括中国市场的国际市场份额为37%,继续保持全球第一。
提高水泥装备自给率提升盈利能力随着公司国际市场占有率的不断提高,未来仅依靠提高占有率来提升盈利的空间越来越小,公司开始着眼于提高水泥装备自给率来提升盈率能力,从去年底开始内部架构重组,统一组织形式,统一市场,目前装备自给率在33%,目标自给率将提高到60%,装备自给率的提高意味着公司的业务模式由EPC向上游装备制造扩展,从工程类公司发展包括装备制造和工程EPC的一体化的水泥建设供应商。在产能方面,公司投建了溧阳6.75万吨和扬州4.2万吨装备制造项目,也不排除外购或资产注入方面获得更多的装备产能,为提高自给率打下良好的物质基础。
盈利预测及投资建议根据公司年报情况,我们小幅上调公司2011-2012年EPS至2.33元和2.78元,同时预计公司2013年EPS为3.35元,目前的估值水平为19.92X、16.66X和13.85X,估值仍具较高吸引力,重点关注公司自给率提升及新领域开拓进程,维持“推荐”评级,6个月目标价56元。
利润分配方案以现有总股本为基数,每10股送红股2股,派现金0.25元(含税)。
风险提示国际项目合同履约风险和汇率风险
研究员：张平 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：中材国际:水泥工程优势巩固、积极介入环保新业务领域
公司发布2010年年报,公司实现销售收入239.33亿元,同比增长32.86%;实现归属于上市公司股东净利润14.26亿元,同比增长91.58%。2010年公司的基本每股收益为1.88元,符合我们的预期。2010年利润分配预案为:每10股送红股2股,派现金0.25元(含税)。
投资要点:
海外市场处于稳步复苏通道,公司竞争优势稳固。2010年公司新签订单240亿元,同比增长20%,其中海外合同占62.5%。同比增长50%,是主要亮点。展望2011年,除北非目前政治形势有所波动外,印度、南美及独联体等水泥价格仍处于较高水平,水泥新线需求仍处于快速增长状态,公司2011年海外订单将继续上升至200-250亿元,同比增长30%以上。
国内方面,受益控股股东水泥生产扩张,订单将维持平稳。整体判断未来2-3年国内水泥生产线建设活动趋于平稳,但从结构上看西部地区水泥新线建设的活跃度仍较高,利用公司控股股东中材股份在西部特别是西北地区水泥扩张中的主导地位,公司在西部地区的水泥工程市场仍占据有利的竞争形势,未来国内订单规模有望稳定在80亿元左右。
设备自给率及品牌议价能力的提升稳步抬升公司毛利率水平。2008年以来公司新签合同连续3年超越主要竞争对手Flsmidth而居于世界第一,品牌优势在海外市场日益突出,合同报价水平的稳步提高有利于提升公司的毛利率水平。同时,从水泥工程全产业链的价值分析,随着溧阳和扬州水泥装备基地的扩产,公司未来3年核心设备自给率还将继续提升10-20个百分点,这也将是公司毛利率稳定向上的有利因素。
资金实力及综合技术实力将帮助公司积极介入环保等新业务领域。公司当前资金充足,负债规模极低,有能力为进入新兴领域进行长期持续的投入。
当前公司在水泥窑处理城市生活垃圾、城市污泥等废弃物以及太阳能光伏发电EPC业务方面有序推进。虽然短期来看这些新兴领域实际收入金额贡献较为有限,但从3-5年的发展周期考察,考虑到公司在传统主业的综合技术优势能够在这些领域有效延伸,一旦运营模式有所突破,这些领域的收入潜力有望得到快速释放,成为公司营收的一个新的重要增长来源。
给予强烈推荐的投资评级。国际水泥工程市场处于寡头垄断局面,公司技术实力和市场积累丰富,竞争优势地位巩固。我们看好公司内生的产业链整合改善潜力,以及公司向环保相关领域的拓展前景。预计2011-2013年公司EPS分别为2.50、3.03和3.71元,给予强烈推荐的投资评级。
风险提示:工程企业收入结算进度波动等。
研究员：罗泽兵 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：中材国际:提高装备自给率及新业务领域拓展提升盈利空间
水泥装备行业仍将保持平稳 未来水泥工程建设增速将逐渐放缓,建设需求将回到05-08 年较理性的阶段,目前公司在全球的市场份额36%,以在手合同额计算,中东26%、非洲64%、欧洲2%,亚洲8%,非洲和亚洲市场依然是公司的主要海外市场,其中公司正在积极进入印度市场,由于印度整体水泥产能偏低,未来发展前景非常可观。
提高水泥装备自给率 提升盈利能力 随着公司国际市场占有率的不断提高,未来仅依靠提高占有率来提升盈利的空间越来越小,公司开始着眼于提高水泥装备自给率来提升盈率能力,从去年底开始内部架构重组,统一组织形式,统一市场,目前装备自给率在33%,目标自给率将提高到60%, 同时在俄罗斯和美洲地区,公司开始尝试用BT、BOT 模式,为自给装备获取更大的市场空间,装备自给率的提高意味着公司的业务模式由EPC 向上游装备制造扩展,从工程类公司发展包括装备制造和工程EPC 的一体化的水泥建设供应商。在产能方面,公司在投建了溧阳6.75 万吨和扬州4.2 万吨装备制造项目,也不排除外购或资产注入方面获得更多的装备产能,为提高自给率打下良好的物质基础。
加快海外工程本土化 缓解劳动力成本上升压力 公司在海外市场的快速拓展主要得益于公司服务高性价比,随着国内劳动力成本的上升以及人民币升值,公司的竞争优势与对手的差距正在逐步缩小,未来保持高竞争力优势,公司海外工程开始逐步与国外企业展开合作,加快人员的本土化, 降低人工成本,继续保持竞争力优势。
涉足新的业务领域 拓宽盈利渠道 水泥窑处理城市生活垃圾、城市污泥等废弃物的固废处理业务具备良好的市场前景,我国的垃圾处理与发达国家相比仍有较大差距,公司在该领域技术优势突出,掌握多项核心技术;同时在光伏工程市场,公司与天华阳光合作设立合资公司,以自身的工程总承包经验开拓光伏工程市场。
盈利预测及评级 预计公司2010-2012 年的EPS 为1.83 元、2.27 元和2.89 元。目前股价的估值水平依然偏低,同时看好公司装备自给率提高以及新业务领域所带来的业绩增长前景,给予公司2011 年25XPE 的估值水平, 6 个月目标价56 元。
研究员：张平 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：中材国际:成都院签署多哥熟料线EPC意向函点评
事件
中材国际于2011年2月23日发布公告:近日公司下属成都院与海德堡签署了多哥境内Tabligbo地区5000t/d工程总承包意向函,项目总金额为149,199,090美元+8,200,000欧元。其中,桩基工程价格暂定为8,269,090美元,桩基最终价格将根据实际发生的工程量予以结算。工程范围包括从原料进厂到熟料出厂的整条熟料生产线的设计、供货(不含业主采购部分)、土建、安装和调试考核。业主负责提供回转窑、篦冷机和燃烧器,并为工程提供固定价格的水泥。项目从本意向函签署日起算,852天出产熟料,974天临时验收。
评论
该意向函的签署对于公司构成利好:1、此次意向函合计人民币10.5亿元左右,预计公司2010年全年新签订单240亿元,10.5亿元相当于240亿元的4.4%,也从侧面反映了非洲地区水泥设备市场景气;2、核心装备回转窑、篦冷机、燃烧器仍然由业主海德堡自己供应,表明公司在核心设备方面仍有很大发展空间;3、从价格来说,吨熟料价格达到了102$/T,处于较高水平。
公司水泥生产线订单有望持续高于预期:1、从国内来看,由于固有原因,EPC在国内发展较慢,但是随着EPC比例提高,尤其是中材集团要求下属水泥企业新建水泥线必须采用总包模式;同时部分审批通过的项目由于某些问题进展不畅、而后陆续投入建设,公司国内订单或将高于市场预期。2、从国外来看,需求回升趋势比较明显,印度市场大量订单将成为公司投资逻辑中锦上添花的因素。
传统业务不断超预期,决定公司的业绩和EPS:1、装备自给率方面,预计2010年达到33%-34%,比起2009年显著提高,是公司业绩超预期的主要原因;2、随着中材集团对于装备企业的整合,公司在装备方面的生产能力、技术水平、竞争格局将分别得到提高和优化,随着公司装备竞争力的提高,设备自给率稳定上升,带来业绩的持续提高。
衍生业务有望改变市场对公司的定位,提升估值:1、备品备件方面,05年进入国际市场至今,公司完工的和在建的国外总包线已经达到100条线以上,同时这些项目集中分布于东南亚、中东等地区,目前公司已经具备了大力发展该业务的客观条件;主观方面,随着公司对物流平台的梳理,逐渐具备大力发展该业务的主观条件。2、监理、投资业务方面,较于备品备件业务预期将有更好的盈利性,但是具体的业务量还要观察。3、资源环保项目,作为国家十二五的重点已经被大家认可,但是单个企业如何参与进去,还在探索和等待,对于中材国际而言,目前已经具备了成熟的技术手段和设备的大规模生产能力,目前正在建设示范线。我们非常看好中材国际在这一过程中的业务拓展,解决城市垃圾问题,首先需解决投资主体的投资意愿问题,其次才是技术手段上的差异。我们看好水泥窑协同处理城市固废的技术手段、中材国际作为央企背景的业务拓展等。
公司业务转型是大背景下的一部分:中材国际的估值压制有一个重要的理由,就是在公司传统业务已经达到全球第一份额的情况下,未来成长速度放缓,估值无法处于高位,我们认为:1、公司业务转型是处于当前特殊的大背景之下,我国众多行业都面临同样的问题,产业转移和经济转型将带来新的市场机遇,比如公司服务业务占比将逐渐增加,再比如公司参与资源环保产业的市场机会,公司向新业务领域的拓展将弥补传统业务领域的缩小。2、公司盈利增速持续高出收入增速,即从过去的工程输出升级为技术、资金输出,盈利能力大大增强。比如中材节能从余热发电工程安装,逐渐开始以BOT项目的形式享受后端的项目盈利,预计2011年BOT贡献利润将占到公司总体盈利的1/3以上。
投资建议
公司2010-2012年的EPS预测分别为1.87、2.57、3.34元,我们推荐公司的主要逻辑背景并未发生变化,维持对公司的买入评级。
研究员：唐笑，贺国文 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：中材国际:中材国际新签合同总结与分析
中材国际23日公告:全资子公司成都院与海德堡水泥集团ScancemInternationalDA签署了Scantogo5000TPD熟料生产线工程总承包意向函。该项目位于非洲多哥境内Tabligbo地区。项目总金额为1.49美元+820万欧元,折合人民币10.55亿元,其中桩基工程价格暂定为826万美元,项目占10年预期收入6%。工期为974天临时验收。
中材国际合同解析:(1)2010年合同总额预计达240亿,同增17%,其中国外合同预计160亿,同增60%,占比提升至66.7%;公司2007年至2009年国外合同占比分别为70.7%、76.1%、48.8%,国外合同占比提升到2007年与2008年海外经济高景气时期。(2)2010年亚欧地区订单增量最大:随着公司对于欧洲、印度等地区的市场开拓力度的加强,公司10年公告的合同订单量在亚欧地区实现较大的突破,其中亚洲公告合同额同增77%,欧洲公告合同额同增303.3%(不含意向协议)。印度、俄罗斯等经济快速发展体将成为公司海外业务重要开拓地区。2010年公司公告国外合同中,亚洲(除中国)占比51%、欧洲占比49%。(3)2010年公司公告合同中,欧元计价占比提升较大,人民币、美元、欧元计价合同占比分别为7%、69%、24%。
公告合同工期跨度为12-36个月,10年新签合同平均工期为27个月。
盈利预测:2011年上半年建筑行业投资思路为选择抗通胀与抗政策打压投资品种,重点考虑板块为国际工程与水利水电。预期中材国际2010-12年EPS分别为1.82、2.48、3.21元,同增86%、36%、29%,公司为国际工程板块主要推荐公司,增持,目标价55元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中材国际:海外景气度加速回升,紧缩背景下攻防兼备
本报告导读:
海外经济景气度加速回升,有助于公司承接海外合同增势确立。国内由于关联方与其他特殊项目,预计11年新签合同不会下降。公司具有节能减排、资产整合概念。
投资要点:
2011年上半年投资思路为选择抗通胀与抗政策打压投资品种:国际工程与水利水电。国际工程市场在外,海外宏观经济向好,且处于相对宽松的政策环境中,有效避开国内紧缩政策带来的市场下滑风险。IMF最新报告,全球经济复苏的步伐稳定,并上调2011年世界经济增长预期至4.5%。水利水电建设受到政策支持,在信贷与建设上不会受紧缩政策的负面影响。
逻辑一:11年新签合同呈增长趋势。估计2010年公司新签合同额为240亿元,国内约80亿元,国外约160亿元。2011年,海外经济向好保障国外合同将上升。海外合同目前集中在中东、东南亚,印度基建加大将是潜在市场。2月4日,中材承建的欧洲最大水泥熟料生产线塞浦路斯VASSILIKO水泥厂回转窑顺利点火,对开拓欧洲市场起重要作用。国内合同不会下降,原因:1)关联方地处西部,如新疆等地,属于允许新建水泥生产线区域。2)其他特殊项目,如2月1日公告的新建山西水泥线。
逻辑二:布局节能减排。1)水泥窑协同处理城市垃圾与淤泥已经进入水泥工业节能减排指导意见,该意见指出十二五期间要在城市周围形成1200万吨的垃圾处理能力。2)公司设立光伏技术工程公司进入光伏电站建设领域,是未来潜在增长领域。
逻辑三:资产整合提升毛利率。集团的机械制造板块有整合进入上市公司的预期,有助于进一步提高公司设备自给率,进而提升盈利水平。
盈利预测:预期2010-12年EPS至1.82、2.48、3.21元,同增86%、36%、29%,维持增持评级,国际工程板块主要推荐公司,提升至目标价55元。
研究员：韩其成 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中材国际跟踪报告:环保光伏添动力,海外攻城正当时
环保及光伏业务为公司成长增添全新动力。水泥窑协同处理固废技术兼具良好的经济和环保效益,受到国家政策大力支持。工信部要求“十二五”期间我国水泥行业形成1200万吨生活垃圾和污泥年处理能力和3000万吨工业固废年处理能力。公司在此领域具有长期技术积累并己掌握核心技术,目前正加速开拓市场。除带来一定EPC业务外,介入相关环保运营发展潜力不可限量。此外,公司凭借丰富的海外工程经验以合资方式进军光伏行业极具潜力,一旦开拓成功未来业绩增长预期将再度上调。
极端自然灾害增强全球水泥工程需求,重点市场开拓终将开花结果。近年来全球范围内的极端天气和自然灾害造成的社会和经济损失严重,这将增强和巩固全球水泥工程需求。在以印度、俄罗斯等新兴市场需求的强烈推动下,我们预测未来5年全球(除中困)每年新增水泥产能需求超过1.4亿吨。我们看好公司对印度市场的开拓,凭借公司在水泥工程领域的强大综合竞争力,印度市场的进一步业务承接只是时间问题。
装备自给率提高将促进毛利率大幅提升。目前公司装备自给率约为33%,随着溧阳和扬州装备项目竣工投产,公司装备自给率还将不断提升。预计公司未来还可能通过整合内部资源、收购母公司装备制造赍产以及对外兼并收购等途径来扩张装备能力。装备自给率提升将可大幅提高公司毛利率水平。
公司由外延增长向内外兼修转变有助于内部管理效率提升。2009年收购少数股东权益为内部资源整合奠定了基础,在由外延增长向内外兼修转变趋势下公司管理效率将有望不断提升,其对业绩增长的贡献将逐渐显现。
风险因素:全球水泥工程市场需求萎缩风险;项目违约风险;外汇损失风险。
盈利预测、估值及评级。由于装备自给率提升较快以及外汇管理和成本控制得力,我们将公司10/11/12年每股收益预测由1.65/2.47/3.82元上调至1.92/2.72/3.92元,2009~2012年净利润CAGR高达Sg%。当前股价为43.06元,对应10/11/12年PE分别为22/16/11倍。考虑到公司高成长性及公司涉足环保和新能源行业,我们认为给予公司2011年25倍PE估值是合理的,目标价由50.00元上调至68.00元,维持“买入”评级。
研究员：杨涛 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：中材国际:业绩符合预期,估值极具吸引
10年归属上市公司股东净利润同比增长80%以上,符合我们的期预。我们预计公司10年净利润分别为14.02亿元,同比增长88%,EPS 分别为1.85元;
三原因促10年业绩大幅增长,未来业绩大幅增长仍具可持续性。公司2010年的业绩大幅增长的原因有三个:1)公司主营业务收入规模增长;2)公司加强成本控制和提高设备自给率,毛利率高于去年同期;3)公司加强外汇管理,通过远期外汇交易锁定合同收入,产生一定的收益。我们认为,未来公司通过整合下属装备业务,设备自给率将大幅提升,预计到目前为止的自给率达到33-40%,随着自给率提升至50%,公司综合毛利率将由目前的13%左右提升到16-17%。
重点关注公司新产业新技术的进展,预计极有可能将成为公司业绩的动力之源。随着公司投入力度的加大,公司在城市垃圾水泥窑处理以及光伏产业方面取得了不错进展。城市垃圾处理方面,已经建成了北京水泥厂、广州越堡水泥厂两条线,对于生活垃圾、化工垃圾的处理公司已经解决了技术性难题,我们估计3年内将可能达到10亿元左右的收入;光伏方面,已经与天华阳光设立了光伏公司,样机基本已经制造成功,将以EPC 的方式大规模进入。
预计11年、12年归属于上市公司股东净利润分别为19.71亿元、27.35亿元,同比增长41%、39%,EPS 分别为2.60原、3.60元。
目前公司估值极具吸引,强烈建议买入:目前公司股价对应11年EPS 仅为15倍PE、12年EPS 仅为10.5倍PE,具有极高的安全边际;加上公司一旦大规模发展城市垃圾水泥窑处理以及光伏业务,估值将有大幅提升的空间。
维持公司强烈推荐的投资评级,目标价52-65元,对应11年EPS、20-25倍PE,空间较大,强烈建议买入。
风险提示:市场风险;业绩低于盈利预测的风险。
研究员：王小勇 所属机构：招商证券股份有限公司
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