国投中鲁(600962)_研究报告_财经_新浪网(600962) 研究分析报告|查股网
股票名称：国投中鲁(600962)
报告标题：国投中鲁:需求低迷,公司三季度亏损加剧
2010年1-9月,公司实现营业收入5.14亿元,同比下降22.48%,营业利润亏损4568万元,而上年同期盈利366万元,实现归属母公司净利润亏损3612万元,而上年同期盈利701万元,实现每股收益-0.18元。
其中,第三季度实现营业收入1.64亿元,同比增长1.95%,营业利润亏损1647万元,亏损比上年同期增加了1015万元,实现归属母公司净利润亏损1237万元,亏损比上年同期增加824万元,实现每股收益-0.06元。
国际需求低迷,公司继续亏损。报告期内,公司主营业务收入继续收窄,同比下降了22.48%,综合毛利率出现下滑,同比下降了4.66个百分点,降至12.49%,环比下降了0.65个百分点,其中,第三季度综合毛利率为11.09%。同比下降8.23个百分点,与第二季度综合毛利率相比,环比下降3.03个百分点,公司亏损情况加剧。造成公司营业收入和毛利率双双下降的主要原因有:1)公司浓缩苹果汁90%以上用于出口,报告期内,国际市场需求恢复缓慢,总体水平仍处于较低位置;2)原材料采购价格上升,降低了公司的盈利能力。受到天气的影响,今年苹果产量下降,苹果价格也呈现上涨趋势,新榨季公司苹果收购价格为650元/吨,较上榨季减少100元/吨,进一步拉低了公司毛利率;3)公司受到人民币升值的影响,公司产品的价格优势不再,降低了产品的竞争力。
苹果汁出口价格回升,预计四季度公司业绩好转。公司表示全年扭亏的可能性不大,但是公司存货较多,且浓缩苹果汁出口价格已经进入回升通道,海关信息网的数据显示八月苹果汁出口价格已经反弹为860美元/吨,我们预计价格将回升至1100-1200美元/吨,公司四季度业绩将有所好转。
公司存在外延式扩张的机会。目前海升、国投中鲁、恒兴、安德利和通达五家企业基本垄断了国内苹果汁行业。虽然国际金融危机已经过去,但是国外市场的需求和产品的价格尚未回升到前期水平。同时由于人民币升值,我国出口的浓缩苹果汁受到了波兰、智利等国家产品的冲击,对国内果汁出口企业的经营产生了较大的影响。公司作为行业中资金最为充裕的公司,如果公司依靠资金优势能够在行业的低迷期收购竞争对手,将有望成为国内最大的苹果汁加工企业。
盈利预测与评级。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为-0.02、0.16元和0.22元,当前公司的股价为14.2元,对应的2011-2012年动态PE分别为86X和66X,维持公司“中性”的投资评级。
风险提示(1)大盘系统性风险;(2)食品安全风险;(3)汇率风险。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：国投中鲁:度过低谷前景可期
浓缩苹果汁市场空间巨大,行业正逐步度过低谷期:世界苹果汁消费量将保持稳定增长态势。一方面,欧美等发达地区果汁消费保持稳定;另一方面,中国等发展中国家果汁消费兴起。丰富的苹果资源和低廉的劳动力成本使得中国苹果汁极具竞争优势。我国浓缩苹果汁将面临更多的发展机遇,整体市场前景趋好。我们认为,行业低谷也促成了整个行业存在整合和快速发展的机会,行业内优势企业将在度过前期低谷后迈入快速增长通道。 下半年出口低位回暖:受金融危机影响,市场需求锐减,国内苹果汁出口价格一度跌至600美元/吨,且一直在低位彷徨。今年上半年浓缩苹果汁的平均单价约为858美元/吨,上升近7%。下半年经济恢复,受原材料上涨和国外客户回补库存需求推动,并基于日益扩大的苹果汁和橙汁价差,我们认为,浓缩苹果汁行业低位回暖趋势正在形成,预计10年下半年价格有望攀上1000-1200美元/吨,能带动11年及之后盈利的增长。 低谷期逆势飞扬,外延式步伐加快:在行业低谷期,公司通过兼并收购扩大了近6万吨产能增强了公司行业地位并获得规模效益,通过不断推进科技创新,积极开拓以浓缩苹果汁为中心业务的多种经营格局,增加毛利。果渣循环经济也为公司未来带来新的利润增长点。 风险提示:面临原料市场和产品市场的压力。公司绝大多数原材料是通过向农户采购的方式获得,上游原材料的价格波动巨大(08/09榨季由于浓缩苹果汁的市场价格低迷,原料苹果收购成本仅为300元/吨,但现在价格已大幅上涨),给公司经营带来较大的成本压力;出口方面受到来自于波兰的挑战。 盈利预测及投资评级: 我们预计2010-12年公司营业收入分别为9.5亿元/11.4亿元/13.1亿元,同比分别增长5%、20%、15%;归属于母公司所有者的净利润分别为0.01亿元/0.46亿元/0.79亿元;EPS分别为0.01元/0.23元/0.39元。基于对公司未来的预期,我们首次给予“增持”评级。
研究员：李项峰 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:静待浓缩苹果汁涨价
2010年上半年营收下降30%,净利润下降313%
公司2010年上半年实现营业收入3.50亿元,同比下降30%;实现利润总额-2789万元,同比下降410%;实现归属于母公司所有者净利润-2374万元,同比下降313%,EPS-0.118元。
出口量下滑、毛利率下降是业绩下降的主要原因
根据海关统计,2010上半年国内浓缩苹果汁出口量37万吨,较去年同期下降19.6%;尽管出口价格达到860美元/吨,较09年上半年上涨约45美元/吨,不过2010年上半年主要销售09/10榨季库存,而09年上半年销售08/09榨季库存,由于09/10榨季苹果减产造成原料果收购价大幅提升,而果汁出口提价力度不及成本上升,因此毛利率下降。根据我们测算,国投中鲁上半年销售浓缩苹果汁约6.5万吨,以消化09/10榨季库存为主;毛利率13.65%,较去年同期下降3.22个百分点。公司业绩下降与全行业的不景气相关。
10/11榨季原料果如预期涨价,静待浓缩果汁价格回升
8月份新榨季开始,因苹果减产,国投中鲁、海升果汁等龙头企业原料果收购价达到650元/吨,较上榨季上涨约100元/吨。7月份国内浓缩苹果汁出口报价达到940美元/吨,较6月份大涨70美元/吨,我们认为由于成本提升,未来国内苹果汁加工厂商很有可能大幅提高对外报价。9月中旬中国果汁大会在西安召开,新榨季对外报价将基本确定,我们预计浓缩苹果汁有望回升至1000-1100美元之间。我们此前的敏感性分析认为,浓缩苹果汁上涨100美元,原料果上涨100元的情况下,国投中鲁EPS将增厚0.07元。因此我们假设新榨季出口价1050美元/吨,原料成本650元/吨,公司下半年EPS有望达到0.10元,全年业绩略亏。
维持“中性”评级
预计10-12年EPS分别为-0.02元、0.22元和0.37元,对应PE为-573X、55X和32X,在中性假设条件下,公司相对估值偏高,维持“中性”评级。不过,苹果汁价格涨幅超出预期,将带来公司业绩大幅提升,提醒关注苹果汁价格。
研究员：金嫣 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:行业产能过剩依然严重,果汁价格有望继续回升
浓缩苹果汁行业产能过剩依然严重,出口价格有望继续回升。浓缩苹果汁2009年全球需求量为160万吨,中国国内需求量为16万吨。但国内产能保守估算为150万吨,产量2007年为120多万吨,2008年为80-90万吨,2009年为65万吨,目前国内产能过剩问题依然严重。浓缩苹果汁出口价格目前保持在900美元/吨左右,受需求提升和替代品橙汁价格上升影响,浓缩苹果汁出口价格有望继续回升。
未来国内市场需求空间巨大。随着我国80、90后年轻人消费习惯的改变,对果汁消费需求将大幅增加。国内目前只消费8万吨浓缩苹果汁,而美国只有中国1/5人口,消费量却是中国的6倍,中国国内消费的增长潜力很大,预期未来国内的苹果汁消费增速很高。
公司产能进一步提升。浓缩苹果汁行业前5家产能占全国产能70%以上,2009年公司果汁销售12万吨,到2010年初存货为8万吨。新湖滨产量为3-4万吨,公司2009年收购新湖滨之后产能提高20%-30%。2009年新湖滨没有进行正常生产,2010年进入正常生产后将进一步提升公司产能。
橙汁价格过高,将拉动苹果汁需求。苹果汁和橙汁价格一般偏差在于橙汁高于苹果汁400-500美元,目前橙汁比苹果汁高出1000美元。国外混合果汁较多,当橙汁价格较高的时候工厂会增加苹果汁的配比,从而带动苹果汁的需求。
盈利预测与投资建议。我们预计2010~2012年公司分别实现每股收益0.13元、0.41元、0.48元。对应的动态PE分别为108倍、35倍、31倍。鉴于目前公司估值较高,我们给予公司“中性”投资评级。
风险因素。苹果汁价格上涨速度低于预期;人民币升值过快。
研究员：王永锋 所属机构：日信证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:否极,泰来!
09年公司共销售浓缩苹果汁12万吨,同比增长24%。因为金融危机的滞后影响,09年公司在销08/09榨季低价订单导致盈利较08年下降90%,虽然苹果原料也出现了暴跌,但在浓缩苹果汁价格向下的过程中,包括苹果果农、果汁厂、罐装厂等产业链各个环节的利润都会被压缩。
09年苹果汁最高下跌了70%,均价下跌了45%。自始至终贯穿08年的主线――苹果汁价格下跌在09年1季度得到缓解,当时最高下跌了70%,公司年度销售均价下跌了45%。我们测算出600美元/吨是本次行业性最低谷,事实上也确实如此,在成本推动和需求拉动双重合力下,浓缩苹果汁价格开始坚定上涨。
目前,苹果汁价格已反弹到950-1000美元附近。在欧美补库存和智利地震的影响下,10年初苹果汁反弹到950-1000美元附近。
看涨果汁价格,催化剂可能来自低温造成的减产预期。我们看涨10年新榨季浓缩苹果汁价格到1300-1500美元,其中最可能的敏感时点为10年8月初,即开榨初期果汁价格有望以跳空式涨升的方式来反映欧美低库存和高需求之间的缺口,而催化剂可能来自10年初的寒冷冰冻天气。我们预测今春以来的低温已对苹果开花(及后期的坐果)构成冲击或引发减产预期。
若苹果汁价格上涨,中鲁存货增值增收可期。由于看好欧美经济复苏和果汁需求增长,中鲁自09年底以来明显放缓了销售节奏,同行海升近20万吨货已基本售罄,但产量10万吨的中鲁目前还有2万多吨的存货待售,另有可能收购其他企业5万吨存货,果汁涨价最终将体现为利润的激增。
09年及10Q1业绩为最差阶段,否极泰来确定无疑。中鲁股价前期表现差强人意,是对业绩风险的提前释放,而除了估值承压风险外,推荐中鲁几乎不存在其他任何风险,行业重返景气和外延式收购则是主要推荐逻辑。
盈利预测,目标区间17.15-18.24元,建议买入。预计10-12年实现净利润41.28/91.96/115.33百万元,EPS 为0.205/0.456/0.572,公司10年估值依然承压,考虑8-9月份新榨季初期为较好的投资时点,目标价17.15-18.24元,对应40×11PE 和30×12PE,建议买入。
研究员：谢刚 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁2009年年报点评:浓缩苹果汁出口量价将持续小幅回升
公司 2009 年实现营业收入 9.05 亿元,同比下降33.48%,营业利润779 万元,同比下降93%,归属于母公司的净利润709 万元,同比下降91%。基本每股收益0.035 元。
09 年我国浓缩苹果汁出口价同比大幅下滑是公司业绩下降的主因:09 年我国浓缩苹果汁出口额同比下降42%,出口均价同比下降50%。
公司09 年收入同比下降33%。行业前五大浓缩果汁出口企业中,除海升,其他公司收入同比均有所下滑。
2010 年全球消费市场缓慢回暖,我国浓缩苹果汁出口量价将小幅回升:07 年我国浓缩苹果汁出口价大幅上升,国内生产商大幅扩产,年底库存创新高。08 年全球遭受经济危机,出口量价均大幅下降。
09 年全球经济开始复苏,浓缩苹果汁需求回升,前期库存已基本消耗。然而10 年人民币升值概率较大,国内产能过剩,国际市场需求完全恢复尚需时日,预计10 年我国浓缩苹果汁出口量价回升较慢。
部分子公司经营尚未步入正常轨道:公司控股50%的山西临猗湖滨果汁09 年亏损2000 万,预计10 年减亏。09 年收购的新湖滨产能高、基地质量好,但9 月完成收购,09 榨季产出较少,10 年仍有所亏损受益于充裕的现金流和大股东的支持,公司有望继续收购产能:行业产能过剩,公司产能位列第五。目前公司现金流较为充裕,在大股东支持下,有望继续收购产能,行业集中度将进一步提升。
预计公司 10、11 年EPS 分别为0.14、0.21,目前股价对应10 年市盈率115 倍,估值偏高,维持“中性”评级。
研究员：胡春霞，许娟娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:09/10轧季完成去库存化,更看好10/11轧季
报告期内,公司实现营业收入9.05 亿元,比上年同期下降33.48%;实现利润总额724.47 万元,比上年同期下降93.09%;实现归属于上市公司股东的净利润708.88 万元,比上年同期下降90.56%,实现每股收益0.035 元/股。
09年出口价格大幅下跌导致公司业绩锐减:2009年我国浓缩苹果汁出口数量80万吨,总金额65550万美元,平均价格819.38美元/吨,与去年同期相比出口数量增加15.4%,金额减少42%,均价下降49.97%。
08下半年以来波兰浓缩苹果汁行业渐渐复苏:008年以前在中国低价浓缩苹果汁的冲击下,行业呈萎缩装态。金融危机后半期以来,伴随着波兰货币08年7月开始贬值,优质廉价的波兰苹果汁直接导致中国浓缩苹果汁价格迅速失去价格优势。
苹果汁价格历史上波动较大,后市温和上涨概率较大:苹果汁价格历史上呈现出较大的波动性,2010 年,浓缩苹果汁的价格将从谷底回升,调整持续时间长短与全球经济形势走向、生产商的自律力度等因素息息相关。我们认为后市价格呈现温和上涨的可能性较大。
09/10轧季完成去库存化,更看好10/11轧季:09/10轧季,整个行业结转上轧季库存20-30万吨,加上产量60-65万吨,那么总供给在85-90万吨,09/10轧季将实现去库存化,但原料价格的供应不足和价格上涨直接压缩了加工环节的利润。
收购兼并将提升行业的集中度和行动的一致性:行业主要面临国内过大产能带来的内部竞争。行业整合通过收购、兼并或控股为主,或以相互参股为辅来实施联合扩产,通过提升行业的集中度和行动的一致性,来谋求行业的理性发展。
盈利预测:预计公司10和11年每股收益分别为0.12元和0.20元,维持公司中性的投资评级。
风险提示:人民币潜在的升值压力给所有出口型企业带来的巨大风险依然存在,此外,受全球经济低迷影响,2010 年出口贸易将面临更多贸易保护主义压力。贸易壁垒仍将存在,并且可能更加苛刻。
研究员：郭怡娴 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁09年报点评:趋势依然向好,新湖滨拖累业绩
业绩略好于预期。2009年公司实现营业收入90,544.67万元,净利润708.88万元,分别比上年同期下降33.48%和90.56%;每股收益0.04元。
谷底反弹,趋势向好。如我们所料,在度过了艰难的三季度后,行业及公司随新榨季的到来迎来了曙光,虽然受前期签单时点滞后影响,四季度业绩体现尚不明显,但向好趋势已确立。当前苹果汁出口价格尚处缓慢回升阶段,预计随着全球经济不断向好,需求逐步增长,行业环境将得到进一步改善,2010年公司业绩将比09年获得明显提升。
新湖滨拖累业绩,10年或将改善。09年9月,公司完成了新湖滨的收购事宜,此项收购成为拖累公司09年业绩的重要原因:一方面,该项收购定价时点处于行业上升期,造成收购股权价格偏高,收购完成后公司即计提了大额长期股权减值准备,使得资产减值损失增加952万元;另一方面,由于持续忙于收购事项,新湖滨09年开工率较低,全年亏损8069万元,以权益法计算计入公司本期收益的投资损失192万元,二者合计金额占到公司09利润总额(扣除新湖滨影响)的61.24%。未来随着行业逐步向好及收购并入产能逐步释放,收购正向影响或将得到显现。
毛利率回升,销售费用率下降。受新榨季签单价格逐步回暖影响,公司四季度毛利率水平显著回升,单季毛利率26.47%,比三季度上升7.15个百分点。同时,公司销售费用率也比上年同期下降了2.34个百分点。在两方面因素推动下,公司净利率由负转正,盈利能力有所改善。
投资建议:我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.22、0.43、0.62元,对应动态市盈率分别为76.7、39.2、27.1倍,考虑到行业上行趋势带来的一定溢价,维持“增持”评级。 l风险提示:出口订单减少;汇率风险;新湖滨经营风险。
研究员：罗胤 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁2009年报点评:坚定看多浓缩苹果汁价格
坚定看多浓缩苹果汁价格。我国占据国际浓缩苹果汁出口70%份额,08/09-09/10 榨季持续减产,前期高位库存已消化,随着国际市场浓缩苹果汁消费恢复和波兰销售接近尾声,我国浓缩苹果汁价格将在2010 年三、四季度明显回升。
维持推荐:预计公司2010-2012 实现收入9.47、10.61、12.14 亿元,实现EPS 为0.13、0.47、0.40 元,我们对于浓缩苹果汁价格回升持乐观态度,维持公司推荐评级。
风险提示:苹果原料价格上涨;人民币升值。
研究员：赵钦，王斌 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:行业回暖,业绩触底反弹
2009年1-12月,公司实现营业收入9.05亿元,同比下降33.48%,营业利润779万元,同比下降92.94%,实现归属母公司净利润709万元,同比下降90.56%,实现每股收益0.035元。其中,第4季度公司实现营业收入2.42亿元,同比下降11.02%,营业利润412万元,同比下降80.65%,实现归属母公司净利润8万元,同比下降99.5%,实现每股收益0.0004元。
收入利润双双下降。报告期内,公司营业收入同比下降33.4%,净利润同比下降90.56%。主要原因是公司产品出口受国际金融危机影响,和近年来行业产能规模的大幅扩张,造成以往榨季堆积大量库存,加之危机影响下低迷的市场需求,造成2009年度浓缩果汁市场价格大幅下滑所致。而其他生产国,如波兰、俄罗斯等,由于货币贬值、关税优惠以及运输半径短等因素,出现了对于中国产品的价格竞争优势,也给公司带来了较大的压力。
行业触底回升迹象明显。1)出口价格反弹。目前浓缩果汁出口价在850-900美元/吨,比5月份的最低点766美元/吨,回升幅度明显;2)09/10榨季产量下降。因开工不足,预计新榨季产量有所下滑;3)新榨季出口合同价格有所回升。
我们认为,浓缩果汁行业回暖迹象明显,出口价格已经企稳,有望进入上升通道。
公司存在外延式扩展产能的机会。目前苹果汁行业基本上被前五家垄断,分别是海升、国投中鲁、恒兴、安德利和通达,五家合计市场份额在75%以上,受金融危机影响,国内果汁行业受到较大挫折。公司2008年定向增发成功募集4亿元现金,为行业内资金最为宽裕的公司,而其他公司受金融危机影响,资金上都或多或少存在一定的紧张程度。公司如果能利用资金优势,在行业低迷的时期成功同行业竞争对手,将有可能成为国内最大的苹果汁加工企业。
盈利预测与评级。我们预计公司2010、2011年的EPS分别为0.17元和0.21元,当前公司的股价为20.79元,对应的动态PE分别为100X、79X,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示(1)大盘系统性风险;(2)食品安全风险。
研究员：天相农业食品小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：国投中鲁:业绩见底,价格上涨可期
点评:
公司09年营业收入和净利润大幅下降来自于苹果汁价格的大幅走低。由于近年来行业产能规模大幅增加,导致了堆积大量库存,加之金融危机的影响,2009年全球浓缩果汁市场价格出现了大幅下降,下降幅度高达50%。2009年鉴于商品果市场需求强劲,果农加大了对果树的管理和技术投入,使得在苹果供应结构中,鲜食苹果比例增加,供加工的苹果原料供应比例相对减少,使得苹果原料价格相对较高,从而使得公司果汁业务的毛利率从08年的30.74%下滑到19.42%。
苹果汁价格上涨可期。我们认为未来苹果汁价格上涨的原因有三,一、我国是世界第一苹果种植国,08年我国苹果产量为2984.66万吨,占全球产量的48.11%。其中山东产量为763.18万吨,占总产量25.57%,陕西产量为745.51万吨,占总产量24.98%。由于09年是我国苹果小年,出现减产情况,其中山东地区苹果减产较为严重,预计减产幅度将达到10%-15%,而河南、河北、辽宁等地区的减幅预计在3%-5%。二、08年浓缩苹果汁价格大跌使得果汁加工厂基本处于亏损状态,所以2008/2009榨季我国苹果汁的产量仅为80万吨,与上一榨季相比减幅达到34%。此次减产帮助消化了2007/2008榨季大量的库存。根据USDA统计数据显示,2009年初,我国的浓缩苹果汁的库存已经从30万吨下降到了14万吨,降幅为53.33%。三、由于国外多饮用混合果汁,目前橙汁价格出现了快速的上涨,截止到2010年3月31日,NBYOT的橙汁价格已经上涨至135美分/磅,和苹果汁的差价扩大已扩大到1000美元以上,果汁制造商为了节约成本会使用部分苹果汁来代替橙汁,从而加大苹果汁的需求。目前低酸度苹果汁已经从年前的800美元/吨上涨到920美元/吨,而高酸度苹果汁已经站上1000美元/吨。
公司业绩受价格影响较大。公司于09年9月10日发布公告,收购新湖滨控股有限公司股权,成为该公司的控股股东。公司在收购新湖滨之前的苹果汁加工能力为430吨/小时,对应浓缩苹果汁的产能可达到14.5万吨。由于新湖滨公司的产能为130吨/小时,则公司目前能生产加工苹果汁的产能已经达到560吨/小时,约占全国产能的11.3%。我们预计公司10年、11年和12年浓缩苹果汁销量分别为12.35、12.35和13.50万吨,为公司创造营业收入分别为9.81、10.34和10.85亿元。
盈利预测。我们预计公司10年、11年和12年的营业收入分别为9.98亿元、10.55亿元和11.10亿元,归属母公司的利润分别为5.1千万元、7.7千万元和6.5千万元。对应10年、11年和12年的eps为0.25元、0.38元和0.32元。考虑到浓缩苹果汁行业对苹果汁价格的波动弹性非常大,苹果汁价格上涨和下跌对公司的盈利带来非常显著的影响。我们依然维持“增持”评级。
风险提示:苹果汁价格下跌、食品安全、汇率波动。
研究员：于青青,朱毅 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:业绩大幅下滑,行业复苏需要时间
公司营业收入下降33.48%,净利润下降90.56%
公司2009年实现营业收入9.05亿元,同比下降33.48%;实现利润总额724.47万元,同比下降93.09%;归属于母公司净利润708.88万元,同比下降90.56%,基本每股收益0.035元。公司2009年度不进行利润分配,也不进行资本公积金转增股本。
果汁销售量和毛利率超出预期,但费用控制低于我们预期
公司2009年果汁销售收入9.02亿元,同比下降33.47%,毛利率19.42%,较2008年下降11.39个百分点,即便如此,公司果汁销售量和毛利率也超出了我们此前的预期,在浓缩苹果汁全年出口均价850美元的假设下,公司2009年出口浓缩苹果汁约13万吨,超出我们预期约20%,此外公司毛利率水平也超出我们预期约2.7个百分点。不过公司销售费用率和管理费用率比去年分别多出1.6和1.55个百分点,两者之和比我们预期高出2.5个百分点,因此全年业绩仍略低于我们预期的0.04元。
公司积极进行产品多元化创新研发,并将产业链向下游试探性延伸
面对国内浓缩苹果汁行业产能过剩和激烈的竞争,公司积极研发新产品推向市场。继开发专利产品“浓缩地瓜汁”后,2009年公司又成功向国际市场推出新的专利产品“浓缩黄瓜汁”。我们预计2010年公司非浓缩苹果汁产品销售量将突破20000吨,为公司贡献的营收和毛利将超过15%。此外,公司试制了复合莓果汁、复合桃果汁、多维果蔬汁等高端果汁饮料,为终端饮料的开发进行积极尝试。 公司从没有停止寻求行业的整合
在行业低谷期,公司完成了对新湖滨相对控股权的收购事项,增加合并报表产能110吨/小时,我们认为作为行业内唯一拥有国字号背景的果汁公司,公司有意愿也有能力进行行业内部的整合,从而加速行业复苏,提高公司在行业内部的话语权,增加对外出口时的议价能力。
关注短期内的交易性机会
我们预计公司10-12年的EPS分别为0.12元、0.23元和0.38元,对应目前股价的PE分别为139X、72.7X和44X。目前行业产能过剩严重,除非海外国家苹果减产,否则1-2年内难见行业复苏,目前公司估值相对较高,维持“中性”评级。由于库存因素,近期我们看涨浓缩苹果汁签单价至1000美元/吨,建议投资者关注短期内苹果汁签单价格上涨带来的交易性机会。
研究员：史海昇 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁2009年年报点评:走在复苏的路上
09年业绩符合预期
09年公司实现营业收入9.05亿元,同比下降33.48%;实现利润总额724.47 万元,同比下降93.09%;实现归属于上市公司股东的净利润708.88 万元,同比下降90.56%,实现每股收益0.035元/股,同比下降了90.56%。公司09年的业绩基本符合我们的预期,业绩下滑的主要原因是09年浓缩苹果汁出口价格的大幅下跌
最坏的时刻已经过去,10年出口将迎来景气复苏
我们判断,浓缩苹果汁行业最坏的时刻已经过去,09年四季度以来,浓缩苹果汁出口价格不断上涨,目前已经反弹至900美元/吨以上。随着欧美等果汁主要消费地区经济形势的逐渐好转,10年整个行业有望迎来景气复苏。
产能扩张值得期待
目前,国内的浓缩苹果汁行业总体产能已经基本饱和,几大优势厂商的市场份额相对稳定,但盈利能力差异较大。未来行业的机会在于:随着行业盈利能力周期性地波动,盈利优势企业将有机会进行产能整合。公司凭借雄厚的股东背景、强大的融资能力在外延式扩张的舞台上将有先发优势。
风险提示
浓缩苹果汁行业的出口复苏低于预期;汇率波动给公司带来的损失。
走在复苏的路上,维持“谨慎推荐”评级
随着整个行业的复苏,2010年公司的业绩将会大幅好转,在不考虑产能收购的情况下,预计10年每股盈利会反弹至0.28元,11~12年分别为0.37、0.56元。公司目前的估值比较充分,但如果考虑到可能的产能收购项目,我们仍然维持“谨慎推荐”的评级,并建议短期内持续关注。
研究员：张如，解睿 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:行业产能过剩,短期存交易性机会
产能过剩抑制行业复苏
07/08榨季繁华褪尽,随后连续两榨季国内浓缩苹果汁出口价格在低位徘徊。我们认为抑制价格走高的最根本因素是产能过剩。目前国内原料果处理能力约5000吨/小时,保守测算产能约148万吨,按照每年出口80万吨,国内消费16万吨计算,国内产能过剩约52万吨。
短期内看多国内签单涨至1000美元/吨
09/10榨季国内签单大部分在800-850美元/吨,预计未来会涨至1000美元/吨。原因主要有:第一,冰冻橙汁和浓缩苹果汁价差处于历史高位,下游饮料厂商会增加浓缩苹果汁需求;第二,国内未签单库存大约15万吨,波兰经过低价倾销之后库存所剩不多;第三,09/10榨季波兰原料果收购价格偏低引发果农抗议,成本升高使得波兰厂商难以继续大幅压价。
09和10年公司业绩难现惊奇,期待2011
AJC销售收入确认较签单具有滞后性, 08/09和09/10榨季价格连续低迷,公司09年和10年公司业绩难有惊喜,我们只能期待10/11榨季签单价格回升。
公司业绩弹性较大
在2010/2011榨季原料果收购成本550元/吨,2011年AJC平均出口售价1000美元/吨的假设条件下,公司2011年EPS为0.23元,如果原料果收购成本不变,果汁每涨价100美元,EPS将增加大约0.35元,如果果汁涨价100美元,同时原料果价格增加100元的话,EPS大约增加0.15元左右。
给予公司“中性”评级
我们预计公司09-11年的EPS分别为0.04元、0.12元和0.23元,对应目前股价的PE分别为374.8X、125X和65X。目前公司估值相对较高,因此我们给予公司“中性”评级。鉴于公司业绩对苹果汁价格弹性较高,我们建议投资者关注短期内苹果汁签单价格上涨带来的交易性机会。
研究员：浙商证券研究所 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:浓缩苹果汁价格上涨可期
苹果汁产量下降 由于2009/2010年度是我国苹果小年,出现减产情况,其中山东地区苹果减产较为严重,预计减产幅度将达到10%-15%,而河南、河北、辽宁等地区的减幅预计在3%-5%,我们预计09/10年度,我国苹果减产将达到20%左右。09/10年苹果减产,使得苹果汁加工厂获取原料较为困难,导致果汁加工厂的开工率普遍不足,我们预计09/10榨季我国浓缩苹果汁产量大概为68万吨左右。
苹果汁去库存化过程基本完成 2008年苹果汁价格下跌主要是由于07/08榨季我国等浓缩苹果汁出现超预期丰收,导致全球浓缩苹果汁出现了供大于求的情况。我国当年的积压库存创历史新高,达到30万吨。由于苹果汁价格过低导致果汁加工企业亏损而减少生产,08/09榨季苹果汁产量出现了明显下降,帮助消化了大量积压库存。根据USDA统计数据显示,2009年初,我国的浓缩苹果汁的库存已经从30万吨下降到了14万吨,降幅为53.33%。
苹果汁市场空间巨大 由于果汁本身具有多种营养功能,随着人们对绿色和健康的追求,将给果汁市场带来巨大的发展空间。目前苹果汁85%的市场在发达国家,发达国家对果汁的需求已经基本形成刚性,需求量也保持较为稳定的增长态势。我们认为发展中国家将成为果汁市场的腾飞区,根据研究表明,当人均GDP超过3000美元时,就会刺激人们对果汁的需求,从而促使果汁市场的飞速发展。中国2008年人均GDP首次迈上3000元,达到3266元,当年苹果汁消费量出现了激增的情况,增幅达到了220%。
公司受益于苹果汁价格上涨 公司收购新湖滨之前的苹果汁加工能力为430吨/小时,对应浓缩苹果汁的产能可达到14.5万吨。由于新湖滨公司的产能为130吨/小时,则公司目前能生产加工苹果汁的产能已经达到560吨/小时,约占全国产能的11.3%。浓缩苹果汁行业对苹果汁价格的波动弹性非常大,苹果汁价格上涨和下跌对公司的盈利带来非常显著的影响,通过我们的敏感性分析,我们发现苹果汁价格每上涨100美元/吨,则会增厚公司EPS0.09元。
盈利预测 我们预计公司2009年、2010年和2011年营业收入分别为6.45亿元、7.67亿元和10.29亿元,归属母公司的净利润分别为0.23亿元、0.58亿元和0.84亿元,对应的EPS分别为0.11元、0.29元和0.42元。我们考虑到2010年苹果汁价格上涨预期强劲,首次给予“增持”评级。
研究员：于青青，朱毅 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：国投中鲁:业绩见底,期待量价齐升
近日,我们到了北京,对国投中鲁进行了实地调研,与公司就果汁行业的发展状况以及公司未来的发展规划进行了交流。
出口苹果汁价格见底,大幅反弹无益。前期出口苹果汁价格已经到了低谷,目前价格回升到850美元/吨左右,公司认为出口苹果汁的合理价位在每吨1000美元左右,并不希望价格大幅上涨,主要原因有:(1)苹果汁价格过高会导致国外需求较高的混合果汁中,苹果汁的比例下降,对苹果汁的需求产生较大影响;(2)苹果汁价格回暖过快,不利于行业的整合。
鲜食果作为替代品可保原料供给充足。而原料方面,公司每年要消耗100万吨左右的加工苹果,所以苹果价格的波动对公司成本影响相对较大。虽然今年苹果可能减产,但对公司的原料供给方面不会影响太大,因为如果今年果汁销售好的话,公司可以收购鲜食果替代加工果(每棵果树约70%~80%为鲜食果,仅20%~30%为加工果)。目前,苹果原料的含税收购价约为500~550元/吨。
小品种果汁开拓未来果汁行业新蓝海。公司目前除了苹果汁还在研发其他果蔬汁。公司拥有国内地瓜汁的唯一专利,目前的销量在7000~8000吨(已经做了两年了,最初销量在800吨,两年内增长很快),未来发展空间较大。另外,黄瓜汁等果汁方面公司也均有相对成熟的研究。小品种果汁目前的总量不是很大,但是增速会比较明显,而且利润相对较高。
公司存在外延式扩展产能的机会。目前苹果汁行业基本上被前五家垄断,分别是海升、国投中鲁、恒兴、安德利和通达,五家合计市场份额在75%以上,受金融危机影响,国内果汁行业受到较大挫折。公司2008年定向增发成功募集4亿元现金,为行业内资金最为宽裕的公司,而其他公司受金融危机影响,资金上都或多或少存在一定的紧张程度。
公司如果能利用资金优势,在行业低迷的时期成功同行业竞争对手,将有可能成为国内最大的苹果汁加工企业。
背靠国投,稳定发展。公司大股东为国家开发投资公司,持有公司股份44.62%,是公司的实际控制人。国家开发投资公司实力相对雄厚,为公司的发展提供了一定保障。另外,国投旗下未上市的资产较多,我们认为未来也存在实际控制人资产注入的可能。
盈利预测与评级。公司果渣饲料业务有望下半年投产,对公司业绩将起到一定的拉动。在未考虑果渣饲料业务可能对公司业绩的贡献下,我们预计公司2009-2011年的EPS分别为0.01元、0.16元和0.20元,当前公司的股价为14.50元,2010年和2011年对应的动态PE分别为89X和71X,由于市场环境影响,公司2009年业绩相对较差,2010年业绩将呈恢复性增长,首次给予“增持”的投资评级,提醒投资者年报业绩较差带来的投资风险。
风险提示。(1)大盘系统性风险;(2)食品安全风险。
研究员：天相农业食品组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：国投中鲁调研简报:拐点渐现,趋势向上
价格拐点渐现,整体趋势向上。目前浓缩苹果汁价格底部已形成,上行趋势亦已初步确立,09/10榨季签单价格已由最初的600美元/吨上涨至当前的800-850美元/吨。未来出口价格仍有上行空间:(1)随着全球经济逐步企稳回暖,需求增加,主要下游企业将进一步补足库存;(2)替代产品橘汁价格持续走高,将对苹果汁价格形成支撑;(3)苹果生产小年,且农民积极性受上榨季影响明显削弱,09/10榨季原料采购价格上升逆向支撑苹果汁价格上行;(4)09/10榨季受原料及需求情况影响,行业产量减至65万吨水平,根据供需价格关系,减产将助力价格上涨。总体来讲,行业经营环境已有所改善,最坏的时刻业已过去,整体趋势将逐步上行。
新湖滨收购完成,09年业绩贡献有限。09年9月,公司收购新湖滨的有关事宜已完成,目前主要是后续的整合事项。总体来讲,短期内收购新湖滨给公司带来较大负担,最初的收购定价时点处于行业上升期,收购价格并不划算。另外,由于持续忙于收购事项,新湖滨09年开工率较低,对公司业绩贡献有限,但相应费用已进入上市公司,从而成为拖累公司四季度业绩的重要因素。未来,随着行业环境的不断好转以及整合成效的逐步显现,新湖滨带来的新增业绩应将得到逐步释放。
兼并收购仍是未来扩张方向,暂未取得实质性进展。目前行业整体产能已饱和,虽然恒兴等前5大公司已占行业份额的70-75%,行业集中度仍需进一步提高。公司未来将继续以兼并收购方式实现产能及规模扩张,以期逐步提高公司的行业地位与议价能力。不过目前相关事宜尚处广泛接触阶段,未取得实质进展。
积极开拓产品线,创造业绩新亮点。公司现有产品线较为单一,为着眼于企业的长远发展,公司正积极培育地瓜汁、梨汁、黄瓜汁等新品种,此类小品种果蔬汁增长空间广阔、毛利率较高,有望为公司业绩创造新亮点。目前公司已成为国内唯一拥有地瓜汁生产专利的企业,地瓜汁产销量由最初的年销售200-300吨提升至7000-8000吨水平。此外,公司已建立多品种研发基地,橙汁、菠萝汁也在研发计划中。
投资建议:以09/10榨季原料果采购价格为基础计算,公司已签单部分将实现盈亏平衡或小幅盈利,随未签单部分签单销售价格逐步提升以及新榨季销量价格情况的进一步改善,公司业绩拐点渐现。由于09/10榨季签单时间较以往推迟,也使得行业业绩拐点出现的时刻有所推迟。我们调低了09年的盈利预测,保持10、11年的预测不变,虽然公司当前股价已承担的一定的估值压力,不过考虑到公司较高的业绩增长弹性以及资产整合预期,上调评级至“增持”。
风险提示:出口订单减少;新榨季价格出现较大波动;汇率风险。
研究员：罗胤 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:签单推迟,需求增加,价格看涨,估值承压
基本结论
现阶段,如果要用四个关键词来形容国内浓缩苹果汁行业及国投中鲁的经营现状,那就是――签单推迟、需求增加、价格看涨、估值承压。
签单推迟:欧洲分流了部分早期订单,国内果汁厂销售意愿清淡
在 09年4月20日《国投中鲁:底部已现,关注秋季机会》报告中,我们预判09/10榨季开榨后,国外客户库存回补会刺激苹果价格恢复性上涨。从我们持续跟踪的情况来看,新榨季的签单进程明显慢于预期,原因有两点:
其一,欧洲尤其是波兰的浓缩苹果汁产能复苏较快,对中国本榨季的早期订单有一定的分流作用。由于国外产能总体有限,无法满足欧美日等发达经济体的浓缩苹果汁需求,因此我们预计春节前后国外客户库存将降至零附近,中国浓缩苹果汁将迎来签单小高峰;其二,若按当前果汁报价,浓缩苹果汁加工企业无利可图,国内企业主动签单销售的意愿清淡。
金融危机发生后,以波兰为代表的东欧国家凭借低价、质优的高酸深度苹果汁抢回了部分市场份额。
波兰是世界第二大浓缩苹果汁生产国。金融危机以前,波兰浓缩苹果汁产量虽有波动,但稳定在19-23.5万吨左右,约占全球出口量的8%不到,绝大多数出口德国等欧盟主要消费国;金融危机发生后,波兰浓缩苹果汁生产量达到28万吨,占全球出口份额上升到15.3%左右;波兰主要生产相对高端的高酸苹果汁,价格通常高于中国等低酸苹果汁,但在金融危机发生后,波兰凭借当国政府对苹果种植户20欧元/吨的补贴,携波兰币对外贬值40%之利,凭低价抢占部分国际市场;
08年底,当中国浓缩苹果汁对外报价在850-900美元/吨时,波兰苹果汁出厂价为750-800美元/吨,比中国低100美元;目前,销售价格在800美元/吨,考虑到中国苹果汁要多征25美元的关税及100多美元的运费,相当于中国苹果汁离岸价在650~700美元,按照这个价格,国内果汁鲜有盈利;相对而言,当然,除了波兰,俄罗斯、乌克兰等也开始了苹果汁生产,预计欧盟09/10榨季苹果汁产量约50万吨,其中波兰有30万吨;质优价廉的果汁间接导致了07年以来中国浓缩苹果汁出口份额持续下滑;我们认为,波兰的低价生产不可持续。一方面,波兰过低的苹果收购价格已经引发果农大面积亏损,进而引发国内农民游行示威,另一方面,我们预计09/10榨季波兰全国苹果汁产量充其量只有近30万吨,而全球苹果汁消费需求应在100万吨左右,订单必然会流向中国企业。
中国是全球浓缩苹果汁最大生产国。2007年中国苹果汁出口量约占全球70%。09年1-8月份,中国浓缩苹果汁出口量近59万吨,占全球出口市场的份额回落到60%附近。
我们预计 09/10榨季中国苹果(小年)减产20%左右,且商品果价位维持高位,必然加剧对加工苹果原料的争夺,在浓缩苹果汁价格上涨较慢的背景下,果汁加工厂开工率普遍不足,预计本榨季全国浓缩苹果汁产量因自然减产和开工率不足而回落到65万吨左右,减产将促进苹果汁价格上涨。
研究员：谢刚 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:浓缩苹果汁价格持续看涨
预计 09/10 榨季行业产量仅为65 万吨。由于加工果产量下降和开工率不足,预计09/10 榨季我国浓缩苹果汁产量将下降至65 万吨,对应07/08、08/09 榨季产量分别为115、79 万吨,减产明显。
出口价格回暖。2009 年10 月我国浓缩苹果汁出口价格约为800 美元/吨,目前行业合约签订价格区间在850-900 美元/吨,签单率在50%左右,出口价格回暖趋势明确。
推荐:价格回升。预计09/10 榨季公司浓缩苹果汁产量12 万吨,预计公司09-11 年EPS 为0.16、0.26、0.57 元,对应2009 年PB 为2.5 倍,具有一定安全边际,苹果汁价格回暖确定,维持公司“推荐”评级。
风险提示:行业食品安全,气候影响09/10 榨季实际产量,汇率波动,未来苹果原料价格。
研究员：赵钦，郭锐 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：国投中鲁:新榨季签单延后,价格温和看涨
新榨季签单延后,价格看涨:今年1-9 月出口量65 万吨,预计今年全年出口量约80 万吨,同比增长17.6%。下游客户较为充裕的库存和对今年原料果价格走势的分歧造成今年签单的延后。由于商品果价格走高,分流原料果供给;原料价格由8 月开榨时的350 元上涨至目前的700 元,这要求下季度的签单价格在900 美元以上,目前行业整体开工率较去年可能有所下降,因此预计未来签单价格将逐步走高至900-1000 美元。
内需有限,外需自然增长:全球浓缩苹果汁消费量为150-160 万吨,对中国市场的贸易需求量约80 万吨。发达国家人均消费的饱和和新兴市场的兴起使得需求量保持个位数增长;98-08 十年间复合增长率为7.6%。
虽然国内果蔬汁饮料保持15%-20%的产量增速,但80%以上为果汁饮料,目前国内浓缩苹果汁的消费比例不到出口量的10%,行业依赖外需的局面难以改善。未来5-10 年内随着我国人均GDP 的提升,纯果汁人均消费量的上升才有望给行业带来新一轮的发展机遇。
供给格局将向优势企业集中:五大加工商中除了公司,均为民营企业,行业整合存在一定的困难。前五大产能已达到135 万吨,难以形成一致行动的约束。公司在产能的扩张上较为谨慎,产能利用率高;加上大股东的资金支持,最有希望迈开整合的步伐。
经营效率有较大提升空间:上半年公司销售净利率仅为2.22%,低于海升和安德利果汁3 个百分点,这部分归咎于山西临猗计提的存货减值。新湖滨收购成功后,临猗子公司将正常运营。目前大多数子公司已获批农产品加工龙头企业的零税率优惠,经营效率较目前有较大提升空间。
增持评级:由于新榨季加权成本不断上升,签单价格延后,我们预计明年一季度可能成为行业和公司吨毛利的转折点。行业和公司正在经历整合期的阵痛,资产收益率短期内难以大幅提升。由于拥有行业和集团资产的整合预期,公司的历史估值一直处于高位,10PE 高达51x,但考虑到出口价格正在缓步复苏和公司的龙头地位较为稳固,给予增持的投资评级。
研究员：林静 所属机构：东方证券股份有限公司
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