(600849)_研究报告_财经_新浪网(600849) 研究分析报告|查股网
股票名称：(600849)
报告标题：上海医药:跟踪报告(四)
1、明日上海医药、上实医药、中西药业讲停牌进行资产重组。
2、上实医药与上海医药的换股比例为1:1.61;中西药业与上海医药的换股比例是1:0.96,按照昨日上实医药、中西药业的收盘价格23.46 元、13.94 元计算,相当于换股后的价格为14.57 元、14.52 元,低于上海医药目前14.98 元的价格,差价分别为2.7%、3%。
3、在目前价格情况下,看好上药的投资者可换股成上实医药和中西药业,但还需要注意盘中三者股价的变化情况。
研究员：吴垠 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：上海医药重大事项点评:经营正常,坚定持有
公司经营正常,内涵和外延发展稳步进行。
如我们前面的投资价值分析报告所述,公司通过整合内部资源,降本增效,不断提高公司业绩成长性和盈利,另外,公司在外延扩张方面的步伐也在加速。
同时,公司虽为国有企业,但在管理经营方面逐渐市场化运作,如向社会公开招聘CEO、未来经营层的考核和激励正逐渐与市场接轨。
我们认为,由于公司的业务涉及所有医药子行业,且在各领域中处于领先地位,因此新上海医药将真正代表医药行业的发展,成为医药行业的龙头企业。
预期公司停牌时间不会太长,投资者不必担心。
我们预期新上海医药吸收合并上实医药和中西药业,可能停牌时间最长不超过3周时间,因此,投资者不必担心市场面对公司未来股价的影响。
风险因素。
公司业务整合和外延扩张速度慢于预期或效果低于预期。
盈利预测及投资评级。
维持公司2009-2011年EPS预测分别为0.61元、0.6元、0.75元,其中经营性EPS分别为0.43元、0.6元、0.75元,当前经营性业绩PE分别为35、25、20倍,给予2010年35倍PE,目标价21元,维持“买入”评级。
研究员：姚杰，贺菊颖 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：上海医药跟踪报告三
股票投资评级:继续持有
目标价位: 17.5元
意外风险防范:大盘震荡调整
一、事件与评论
1、今日上海医药、上实医药、中西药业同时公告资产重组获得证监会核准,并自2010年2月4日即收购请求权申报日开始连续停牌,直至本次换股吸收合并实施完成。
2、三家公司目前股价远高于现金选择权价格,建议投资者放弃现金选择权。
3、看好新上药整合后的盈利能力,建议继续持有。
研究员：吴垠 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：上海医药:资产重组获批,建议持有人放弃行使现金选择权
事件:公司今日公告上海医药、上实医药、中西药业三家公司重大资产重组获得证监会核准,三家公司股票从2 月4 日起连续停牌,符合条件的流通股东可行使现金选择权。
当前股价相对行权价有溢价,建议持有人放弃行使现金选择权:上海医药、上实医药、中西药业现金选择权价格分别为11.83 元、19.07 元、11.36 元,截至2010 年2 月1 日三家公司收盘价为16.2 元、24.58 元、14.74 元,较行权价格分别溢价37%、29%、30%。投资者若不看好三家公司整合后的发展,可在二级市场卖出股票,而不应当行使现金选择权。
看好新上药整合效应:本次资产重组实施后新上药成为上药集团资产单一上市平台,建立起完整的医药产业链,实现产业资源整合的协同效应。短期来看,整合后资金的合理利用将降低2010 年财务费用9000 万元;中长期来看医药商业全国扩张实现规模效应,工业资产整合降低生产成本。
商业扩张和工业整合共促新上药成长:未来新上药深度开发华东,进军华南、华北、东北,通过收购扩张医药商业,分销业务有望稳固在全国第二,2020年市场份额有望从目前的5%上升到15%,销售规模达到3700 亿,净利润56亿,相比2010 年4 亿净利润,成长十几倍。新上药启动以浦东、奉浦、星火三大基地为核心的产业布局调整计划,通过集中、集聚生产资源发展聚焦产品,降低生产成本,并通过产品整合扩大销售。
维持增持评级,目标价18.7 元:我们预计公司2009-2011 年每股收益0.61元(扣除非经常性损益后0.43 元)、0.59 元、0.74 元。考虑公司医药商业的行业地位以及当前医药股估值水平,给予医药商业业务2010 年35 倍市盈率、医药工业业务2010 年30 倍市盈率,目标价18.7 元,维持“增持”评级。
研究员：罗鶄，娄圣睿 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海医药跟踪报告二
一、事件与评论
1、今日上午,上海医药涨幅超过5%;自1月7日推荐以来,上海医药累计涨幅15.5%。
2、上海医药今日大涨,我们推测主要原因是上海医药重组事宜近期将获得证监会的正式批准。我们继续看好公司整合后发挥的协同效应,看好公司作为医药商业龙头公司未来的前景,并建议投资者继续持股。
二、报告回顾《上海医药(600849):新上药即将诞生20100105》《上海医药(600849)跟踪报告20100120》
研究员：吴垠 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：上海医药:潜龙在渊,投资在即
投资要点:
本篇报告的主要目的。中国医药行业在医改的大背景下,行业的整合正在加速。相应公司的投资价值主要体现在两个阶段:整合方案公布前和整合方案公布后,重组后公司各项业务发挥协同作用,效果超预期时。我们认为,在整合效果超预期和外延扩张速度超预期内外双因素作用下,新上海医药业绩的成长性和未来业绩的爆发性将超出市场预期,正处于第二个黄金投资期。
大型综合医药龙头公司诞生,竞争优势明显,整合效果超预期。整合后,新上海医药已诞牛为一家集医药研发、制造、分销、零售,覆盖整个产业链的大型综合医药龙头公司。它的竞争优势主要体现:规模最大、业务最全、业务行业地位领先等方面。新上海医药从管理、研发、生产、销售、资金五个方面入手,进行业务整合,从目前整合后所释放出来的业绩及未来进一步释放的潜力看,效果超预期。。
外延扩张步伐将超预期。从公司未来的发展战略看,我们认为,公司工业将以内牛增长为主,商业方面将以外延扩张为主。商业方面,公司将凭借现有规模及盈利能力的优势,充分利用新医改背景下,医药商业加速整合的有利时机,加速外延扩张步伐,一方面通过与百联集团的战略合作以及增加对胡庆余堂围药号的控制,加疆华东地区的优势。另一方面将加大对全困范围内公司商业空白点或薄弱点如广东、江苏、山东等地的布局,实现区域性商业龙头向全国性商业龙头的真正兑变。
业务模式创新等促进公司长远发展,“新上药速度”将为投资者所瞩目。业务模式创新、激励制度实施、市场化经营运作、政府政策支持等也将促进公司的长远发展。目前,世界瞩目中国快速发展的“中国速度”,而作为国有企业的新上海医药在内部业务整合、外部扩张收购方面所迸发出来“新上药速度”也将逐渐为投资者所瞩目。
风险因素。公司业务整合和外延扩张速度慢于预期或效果低于预期。
盈利预测及投资评级。我们提高公司盈利预测2009-2011年EPS分别为0.61元、0.6元、0.75元,其中经营性EPS分别为0.43元、0.6元、0.75元,当前经营性业绩PE分别为35、25、20倍,给予2010年35倍PE,目标价21元,上调评级至“买入”。
研究员：姚杰，贺菊颖 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：上海医药:新上药将公开竞聘总裁,对推动整合发展具备积极意义
投资提示:
媒体报道“新上药公布面向社会公开招聘总裁”,我们在1月14日报告曾经提到,我们认为该事件具备非常重要的意义,这是公司迈向全面市场化运行的标志。
理由:
1、通过委托独立专家评审委员会审核面试,新总裁将摆脱前期国有体制下“政府任命”方式,实现专业化选拔。以此产生的新总裁,将以职业化运作为上药带来崭新的经营战略和经营理念,推动运营体制转化,为整合发展注入动力。
2、公司亦表示将建立独立董事占多数的董事会,这从另外一个层面表明了推行改革的决心。相对独立的董事会将有效改善治理结构,摆脱传统的国有企业决策思维路径,有利于更加科学合理的制定发展战略。
3、在激励机制层面,新上药不但要在全公司推行“超预算结果的绩效考核”,而且在积极争取政府部门支持,率先试点“上市公司管理层中长期股权激励”。这些举措将改变原来体制下人浮于事的弊病,提高企业管理层和员工的主观能动性,激发内在活力,对推动经营发展产生积极影响。
上海医药重组接近尾声,最近一系列的动作表明,公司已经在着手为重组完成后的“体制改革”和“资源整合”进行铺垫,一旦重组完成将转入实质性的实施。我们坚持此前报告观点,新上药机制转变力度、整合扩张速度有望超出市场预期,公司具备价值提升空间。
估值与建议:
我们维持2010、2011年业绩预期11.3和14.3亿元,每股收益0.57元和0.72元,对应动态市盈率26x、21x。目前股价尚未完全反映重组带来的整合效应以及潜在价值提升,维持“审慎推荐”。
风险:
重组方案复杂,涉及企业众多,整合进度可能慢于预期。
研究员：孙亮 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：上海医药:全球招聘总裁意味长远,产业链一体化优势渐显
上海医药向媒体宣布将在全球范围内招聘总裁,新总裁最晚3月底将到任。
全球招聘总裁意味深远;新上药重组后,销售规模将达到300亿以上,在医药A 股上市公司中名列第一,公司资产规模收入规模都急剧扩大,对管理提出了很高的要求,考虑到国内医药企业规模普遍偏小,管理大规模医药企业人才缺乏,上海医药启动全球招聘意味深远;
复制松江模式,推进上下游一体化;受制于药品种类众多,集中度偏低,大多数医药企业的上下游一体化都没有体现出优势。然而上药借助其在上海地区的高市场份额,和丰富的产品批文,在基层医疗机构零差率的实施过程中积极推进松江模式,加大上下游一体化的效率,目前已经将这一模式积极复制到上海其他地方;
医药商业全国性布局开始。上海医药正在从区域性企业扩展为全国性商业企业,几个月来上海医药商业业务的全国性布局开展顺利,公司已经在华东华南区域锁定了一些收购对象,并且与百联集团合作,与建设银行、浦发银行及民生银行组成的银团达成50亿元授信安排,与广州、济南、常州等外省市分销企业股权收购和区域发展框架协议,全国性布局开始顺利,公司未来3年全国份额有望扩展到10%;
公司趋势向好,维持推荐评级。上海医药重组后在管理效率提高、上下游协同效应体现、医药商业跨区域扩张等因素推动下,整个公司趋势向好,未来业绩有超过预期的可能,我们维持对上海医药的推荐评级。
研究员：周锐 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：上海医药重大事项点评:投资价值渐显现
但是公司在经营方面,绝不是一个死气沉沉的国有企业。在内部业务整合方面,公司首先打破原来事业部运营机制,改以各项业务核心子公司为经营平台的动作模式。此外,公司充分发挥其工业产品丰富、商业规模庞大的优势,加强工商联动,实现优势瓦补,使其单产品销售创造出更多价值,给企业贡献出更多利润。
此次,公司向社会公开招聘CEO(总裁)也是其市场化运作的主要体现。公司未来在董事会中,独立董事
将占有更多的席位,为企业未来良好地发展发挥监督和促进作用。
目前,世界瞩目中国快速发展的“中困速度”,而作为国有企业的新上海医药在内部业务整合、外部扩张收购方面所迸发出来“新上药速度”也将逐渐为投资者所瞩目。我们认为,凤凰涅磐的新上海医药虽为国有体制,但其市场化经营模式,将为企业增添不少活力,并助推公司未来持续增长。
盈利预测、估值与评级。
我们提高公司盈利预测2009-2011年EPS分别为0.61元、0.6元、0.75兀,其中经营性EPS分别为0.43兀、0.6兀、0.75元,当前经营性业绩PE分别为35、25、20倍,给予2010年35倍PE,目标价21元,上调评级至“买入”。
研究员：姚杰，贺菊颖 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：上海医药:公开竞聘总裁,市场化运营推动资源整合
投资要点:
事件:根据媒体报道,新上药通过公开竞聘产生新总裁,最晚3月底新总裁将到位。公司将组建以独立董事为主体的董事会,推行经营责任人分享企业超预算经营成果的绩效考核制度,积极探索并争取率先试点上市公司管理层中长期股权激励。
公开竞聘打消市场化改革疑虑,管理层激励提升经营效率:此次新上药通过市场化方式公开竞聘总裁,是公司市场化机制改革的开端,从执行层面保证新上药市场化经营,从而打消投资者对公司市场化改革的疑虑。新上药推行管理层激励,并争取试点管理层中长期股权激励,我们认为将极大的激励管理层,提高经营效率,公司经营将上一个台阶。
新上药整合预期看好:国企整合失败往往是政府有过多的干预,没有遵从市场规律办事。此次新上药公开竞聘新总裁,从经营体制上走向市场化,表明公司进行市场化改革的决心。我们认为新总裁将真正以市场化的方式进行资源整合,新上药整合预期看好。
商业扩张和工业整合共促新上药成长:新上药深度开发华东,进军华南、华北、东北,通过收购扩张医药商业,市场份额逐步上升,2020年市场份额有望从目前的5%上升到15%。新上药启动以浦东、奉浦、星火三大基地为核心的产业布局调整计划,通过集中、集聚生产资源发展聚焦产品,降低生产成本,并通过产品整合扩大销售。
维持增持评级,目标价18.7元:我们预计公司2009-2011年每股收益0.61元(扣除非经常性损益后0.43元)、0.59元、0.74元。考虑公司医药商业的行业地位以及当前医药股估值水平,给予医药商业业务2010年35倍市盈率、医药工业业务2010年30倍市盈率,目标价18.7元,维持“增持”评级。
研究员：罗鶄，娄圣睿 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海医药跟踪报告
1、今日申万推出上海医药调研报告,主要观点如下:1)新上药资产整合效应应能体现,未来可实现产业资源整合的协同效应;2)医药商业外延扩张,预计2020 年收购4 家医药商业企业;3)新先锋有望择机注入新上药;4)预计09-11 年EPS(扣除非经常性损益)分别为0.43、0.59、0.74 元,目标价格18.7 元。
2、维持我们对上海医药的观点,目标价格17.5 元。
研究员：吴垠 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：上海医药:稳固医药流通第二,加快内部资源整合
投资要点:
新上药资产整合效应体现:上药集团资产整合已获国资委和证监会批准,未来新上药成为上药集团资产单一上市平台,建立起完整的医药产业链,实现产业资源整合的协同效应。短期整合效应:预计降低2010年财务费用9000万元;中长期整合效应:医药商业全国扩张,工业资产整合降低生产成本。
医药商业:外延扩张稳固全国老二位置:公司医药商业规模全国第二,华东第一,分销业务中纯销占比65%,盈利能力高于行业水平,1600多家零售网点覆盖8省市。预计2010年将收购广东、江苏、山东、福建4家商业企业,增加50亿元商业收入。未来公司深度开发华东(华东占中国药品消费40%市场份额),进军华南、华北、东北,我们预期上海医药分销业务有望稳固在全国第二,2020年市场份额有望从目前的5%上升到15%,销售规模达到3700亿,净利润率1.5%,净利润56亿,相比2010年4亿净利润,成长十几倍。
工业资产整合降低生产成本,新先锋将择机注入新上药:2008年备考新上药工业收入68.32亿元,在国内企业中排名第三。新上药启动以浦东、奉浦、星火三大基地为核心的产业布局调整计划,通过集中、集聚生产资源发展聚焦产品,降低生产成本,并通过产品整合扩大销售。未来择机将新先锋等原料药厂注入新上药。
首次评级增持,目标价18.7元:上海医药、上实医药等8个公司是新上药利润的核心来源,业绩增长明确,我们预计公司2009-2011年每股收益0.61元(扣除非经常性损益后0.43元)、0.59元、0.74元。生物医药产业已被上海市确定为重点发展的九大高新技术产业化领域之一,本次重组后,公司是上海和国资医药产业的唯一平台,将在多方面得到政府扶持。考虑公司医药商业的行业地位以及当前医药股估值水平,给予医药商业业务2010年35倍市盈率、医药工业业务2010年30倍市盈率,目标价18.7元,首次评级“增持”。
研究员：罗鶄，娄圣睿 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海医药:内部整合启动,并购扩张提速
投资提示:上海医药重组持续推进。商业领域并购扩张步伐加速,工业体系整合开启,体制改革也提上日程,新上药发展速度有望超出市场预期。
理由:借助华东地区优势地位,商业内生增速提升到20%左右,公司开始全国性战略布局,2010年并购带来收入将超过50亿元。外延式扩张推动商业获得25-30%的复合增长,超出此前预期,同时盈利能力不断提升。与百联集团合作增强零售终端竞争力,并获得潜在的网点整合空间。
工业体系通过建设中央工厂实施产能集约化运用,并进一步在产品、品牌、销售环节进行整合,加强专业化运作,工业销售净利润率将会获得持续改善,预期经过3-5年将从目前10%左右上升到15%。
作为上海市国企市场化改革试点,新上药可能采取市场公开竞聘的方式遴选CEO。另外据了解上海国资将会于今年启动下属企业股权激励试点工作,给新上药体制改革带来契机。加大机制改革力度,将对公司整合发展起到积极推动作用。
估值与建议:整合提速,外部并购超出预期,我们据此调整财务模型,分别将20
10、2011年业绩预期调增7%和10%至11.3和14.3亿元,每股收益0.57元和0.72元,对应动态市盈率26x、21x。目前股价尚未完全反映重组带来的整合效应以及潜在价值提升,维持“审慎推荐”。
风险:重组方案复杂,涉及企业众多,整合进度可能慢于预期。
研究员：孙亮 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：上海医药:新上药即将诞生
股票投资评级:买入
目标价位: 17.5元
意外风险防范:大盘震荡调整
一、公司亮点
1、上药系、上实系重组即将完成,公司将成为国内最大的集医药生产、销售的全产业链公司。重组后新上药公司09 年上半年收入达到15 亿元,净利润8.8 亿元,扣除非经常性损益后的净利润达到5.2 亿元,总股本19.9 亿元。本次重组由上海国盛和申能集团担任本次重组上海医药异议股东收购请求权提供方及上实医药和中西药业的全体股东现金选择权提供方现金选择权提供方,重组完成后总股本达到19.9 亿元。
2、整合进度快。从去年10 月份董事会公布重组方案,12 月底获得证监会批准,经历的时间相当短,地方政府对此次资产重组的支持相当的大。我们预计今年1 月份上海医药的重组很可能正式启动。
3、公司将进行内部整合和扩张。公司将进行内部工业和商业的整合,不断调整内部结构,如投入1 亿元收购增资了7 个医药销售项目、合资组建苏州上药供应链有限公司;增资商丘新先锋公司拓展河南分销市场等。同时今年一季度公司将至少完成三个外地项目并购。
研究员：吴垠 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：上海医药:新上药即将正式诞生
上海医药发布公告:公司重大资产重组事宜经中国证券监督管理委员会并购重组审核委员会2009年第40次工作会议审核并获得有条件通过。根据相关规定,公司股票自2009年12月28日起复牌。
为不致引起歧义,以下用新上药指代资产重组完成后的存续公司,而用上海医药指代重组前的上海医药。
(一)新上药即将正式诞生。
根据《换股吸收合并、发行股份购买资产暨关联交易报告书(草案)》(以下简称“《报告书》”),新上药的诞生需要相关公司股东大会以及相关政府部门的批准或核准。目前看来,这些程序基本完成,新上药即将正式诞生。
(二)此次整合是在上海医药产业整合的大背景下进行的。
这次以上海医药为核心进行整合是上海医药产业的一次大重组,我们认为上海市政府在其中扮演了非常重要甚至是主导性的作用,以前上海的医药产业在国内居于领先地位,但过去10年有所落后,上海市意欲将医药产业重新发展壮大,并在2012年将医药产业的总量达到2000亿元,因此着手对国资医药资产进行整合,并积极扶持,意欲培养出医药行业的旗舰企业。
我们认为至少对上海医药来说,这种整合是有益的,首先是不会再因股东缺位,长期无法召开董事会,进而严重影响了公司发展,其次,注入资产和后续措施会带来积极影响,也解决了潜在的同业竞争问题。
(三)新上药的医药商业仍然位居国内第二、华东及上海第一,应给予战略性关注。
合并后新上药的医药商业业务主要来自重组前的上海医药。上海医药其实并不完全是一个上海本地公司,而是个华东市场占优势的公司,从规模上看位居全国第二位,华东及上海第一位。目前上海医药已经增资5家分销企业股权,提高核心竞争力,且增加了零售业务,未来可能继续向外拓展。
值得注意的是,虽然从规模上看上海医药的商业资产和国控的差距比较大,但是上海医药的分销业务具有自己的优势,如:国内最主体的医药市场在华东,占全国市场的40%,而上海医药占华东市场的16%;而从结构上看,上海医药纯销占比约7成,业务结构较优,纯销业务的毛利率也较高。
另外,既往数年,由于华源长富等历史问题,上海医药的业绩受到了很大拖累,现在历史已经完全解决。
综合以上因素,我们预计明年即使没有注入,新上药的商业业务也将大幅改善,并有可能缩小与国控的差距,投资者应对新上药的商业资产给予战略性关注。
(四)新上药的工业资产较为庞杂,后续的整合将是最重要的挑战。
新上药的工业资产涉及中药、化学药、保健品等多个领域,拥有16个亿元品种(不包括抗生素),从规模上看在国内处于领先地位,公司目标是2012年达到35个亿元品种。
我们认为,新上药的工业资产中不乏优质资产,如上药集团注入的三维制药、信谊药厂、 药材公司、第一生化、上海罗氏股权等;上实注入的正大青春宝、厦门中药厂、辽宁好护士等。但既往处于各自为战的状态,没有发挥出整体优势,其后续的整合以及新上药工业和商业的协同将是最重要的挑战。
由于新上药的资产和业务结构较为复杂,我们预计后续整合工作将非常复杂,不宜给予过高的期待,但我们认为整合一定会逐步推进,并预期将逐步取得进展,且即使仅仅能完成部分业务的整合,对业绩的释放也将起到积极的作用,至少能起到1+1>2的效果。
我们认为,如果新上药的商业资产能得到有效利用,其工业业务将会明显受益。另外,由于新上药在上海的特殊地位,将得到有关部门的全力支持,在未来的各项业务中都将明显受益,这对公司提升区域市场的占有率非常有利。
尽管我们认为《报告书》的盈利预测偏于保守,但出于谨慎原则,在缺乏更多信息的情况下,我们仍采用《报告书》中的盈利预测为基准。
预计2009-2011年新上药的收入分别为298.92、331.43、397.71亿元,归属于股东所有的净利润分别为12.16、10.30、12.95亿元,每股收益分别为0.61、0.52、0.65元。
出于对重组的良好预期和甲流等事件的刺激,公司的股价在重组方案确定前曾出现了较大幅度的上升,但重组基本落定后,股价反而出现了回调,到最近一次停牌前,股价只有13.45元,按2010年市盈率计算只有26倍,具有较好的安全边际。
我们看好新上药在业内的地位以及其未来发展趋势,并认为上海医药具有业绩超预期的能力,另外,新上药计划在2012年收入达到500亿元,2015年收入达到800亿元,我们认为单纯依靠内生增长很难完成,未来新上药对外进行并购应该是势在必行之举。
综合以上因素,我们调高评级为“推荐”,并保守给予12个月内2010年30倍市盈率的估值水平,对应股价为15.60元,如果出现业绩大幅超预期,后续资产注入或者新上药对外收购扩张等情况,股价有望获得上行的催化剂。
我们将保持对公司的关注,并对公司的业务逐步进行尽可能详细的梳理,适时推出后续报告。
研究员：李鹰鹏 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：上海医药:期间费用控制良好,抬升公司业绩
2009年三季报显示,公司前三季度实现营业收入147.74亿元,同比增长20.82%;营业利润2.65亿元,同比增长58.91%;实现归属于母公司净利润1.31亿元,同比增长63.75%;实现每股收益0.23元;扣除非经常性损益-3722万元后,每股收益为0.30元,同比增长127.30%。
公司第三季度收入52.88亿元,同比增长20.59%,单季实现营业利润1.14亿元,同比增长101.18%,单季实现归属于母公司所有者净利润6055万元,同比增长74.81%,单季实现每股收益0.11元。
收入持续稳定增长,毛利率略有下降。报告期内公司实现营业收入147.74亿元,同比增长20.82%;综合毛利率为8.67%,同比下降0.30个百分点。我们认为公司在吸收合并上实医药、中西药业以及发行股份购买上海上实以及上药集团的医药资产后,收入规模更将达到400亿的水平。
期间费用控制良好,抬升公司业绩。报告期内公司销售费用率为3.67%,同比下降0.85个百分点;管理费用率为1.95%,同比下降0.23个百分点;而由于利率下降以及票据使用增加使得财务费用率为0.56%,同比下降0.46个百分点。合计起来,期间费用率为6.17%,同比下降1.53个百分点。由于公司销售规模巨大,因此其业绩对于费用率相当敏感,费用率下降1.53个百分点,即使得营业利润增加2.27亿元,为公司业绩贡献良多。
大幅计提资产减值,为未来做准备。公司报告期资产减值损失为1.17亿元,同比上升312.34%,主要原因系本期增加计提应收款项准备金和长期股权投资减值准备金所致。
吸收合并上实医药、中西药业,发行股份收购上海上实、上药集团资产。重组主要由三项交易构成:(1)上海医药换股吸收合并上实医药和中西药业;(2)上海医药向上药集团发行股份购买资产;(3)上海医药向上海上实发行股份募集资金、并以该等资金向上实控股购买医药资产。
盈利预测与评级。由于公司正在进行重大资产重组,我们暂不给出盈利预测和投资评级。
研究员：天相医药组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：上海医药:医药航母呼之欲出
主要发现
上药目前的医药商业销售规模位居华东和上海第一、全国第二,华东市场占有率16%,上海市场占有率53%。未来发展战略是首先巩固和提升在华东地区的市场份额,再逐步向其它地区拓展。加强IT 和物流建设,积极开展增值服务,并不断改善运营质量?? 整合进入公司的工业资产亮点较多。中西药业在风湿和精神用药领域已形成特色。信谊药厂的盐酸二甲双胍向美国FDA 申报了ANDA,公司车间已经接受FDAcGMP 现场审计,预计2010 年产品将能登陆美国。
三维制药是国内独家获得瑞士罗氏授权生产和销售抗病毒药物“达菲”的企业,除满足国家收储任务外,还可以对外销售。
上药集团和上实医药都是传统国有企业,受体制束缚,原先的管理效率一般。经过此次大手笔的重组后,资产规模更为庞大,这对公司的整合能力和执行力都提出了相当高的要求,能否产生协同效益还有待观察。
重组完成后的新上药将成为业务涉及医药全产业链的综合性医药集团,工业和商业都具有较强的竞争力。公司同时也给出了近两年的盈利预测,2010 年对应市盈率30 倍,估值基本合理。如果重组后能产生较好的整合效益,业绩还存在超预期可能。
研究员：张寅 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：上海医药:经营超过预期,整合催生航母
投资要点:
三季报经营超过预期。09年前三季度公司实现营业收入和净利润147.74亿元和1.31亿元,分别同比增长20.82%和63.75%。每股收益0.23元,扣除非经常性损益后的每股收益是0.30元,每股经营活动现金流0.95元,超过我们之前对公司的业绩预期(0.21元),主要原因是公司纯销业务继续强劲增长、经营质量改善推动财务费用大幅下降。
业务有进有退,重商轻工。公司继续深化纯销,强化终端控制力,在药品招投标、社区统一配送上取得进展。前三季度纯销业务继续强劲增长,其中一级和三级医院纯销增长较快;国际贸易业务有所零售板块启动资产整合,华氏大药房对上海雷允上大药房和信谊大药房进行了托管。公司将工业板块托管给大股东上药集团的全资子公司信谊制药。
净利率回升,经营质量如期大幅改善。应收账款和存货仍然控制较好,应收账款按照账龄管理,一年期以上的应收账款已经非常少,可以看出经营质量大幅好转,财务费用大幅下降,带来净利率从去年同期的0,65%提升至0.88%。公司在第二季度仍增加计提了应收款项准备金和长期股权投资减值准备金,导致资产减值损失增加1.17亿(影响EPSO.06无),因此公司实际经营质量好于利润表体现的业绩。
整合后的新上海医药是覆盖全产业链的综合性医药龙头企业。经过四个多月的停牌,公司近期发布了重大重组方案。以上海医药为平台,上实系医药资产基本实现了整体上市,成为覆盖全产业链的综合性医药龙头企业。新上海医药2008年备考销售收入270亿元,其中医药流通业务201亿元,医药制造业务68亿元。公司的核心竞争优势包括:
(1)上海市政府麾下的医药旗舰上市公司,有助于获取较好的产业政策;
(2)拥有完整的产业链:工业占比未来将占到三成左右;
(3)品种丰富、品牌知名度高的产品组合;
(4)区域优势明显的分销及零售网络。
风险因素。1、医药流通行业竞争激烈,未来公司毛利率可能低于预期。2、如此庞大的医药资产,后续存在管理和整合不力的风险。
盈利预测及投资评级。维持新上海医药(09/10年EPS 0.61/0.52元,其中经营性EPS0.42/0.52元,对应09/10年PE34/27倍,当前价14.20元,给予2010年30倍PE,目标价15.60元,维持增持评级)0.
研究员：贺菊颖，姚杰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：上海医药:医药航母雏形初现,后续整合任重道远
本篇报告的主要目的。在简要回顾方案的基础上,重点分析整合后的新上海医药具备的产业优势,以及投资者非常关心的公司内部整合和管理能力的提升潜力。最后,我们对国有医药资产(包括央企和地方围企两类)及其所属上市公司做了梳理,供投资者参考。
资产重组方案公布,医药航母雏形初现。经过四个多月的停牌,上实系三家医药上市公司在近期联合发布了重大重组方案。方案分三步走:(1)上海医药吸收合并上实医药和中西药业,此后两家公司注销;(2)上海医药向上药集团发行股票收购部分成熟的医药资产;(3)上海医药向上实集团发行股票,募集资金向上实控股收购医药资产。通过这三个步骤,上实系医药资产基本实现了整体上市,成为A股市值最大的医药上市公司。
新上海医药是覆盖全产业链的综合性医药龙头企业。新上海医药2008年实现销售约270亿元,其中医药流通业务201亿元,医药制造业务68亿元。
公司的核心竞争优势包括:(1)上海市政府麾下的医药旗舰上市公司,有助于获取较好的产业政策;(2)拥有完整的产业链:工业占比未来将占到三成左右;(3)品种丰富、品牌知名度高的产品组合;(4)区域优势明显的分销及零售网络。
我们更关注的是:新上海医药昀内部整合和管理能力提升。我们认为公司内部整合和管理能力提升主要体现在:(1)以核心子公司为平台的专业化管理模式是公司更可能采用的管理方式;(2)内部业务和资源整合在不断推进当中;(3)外延扩张有望在分销领域首先取得突破;(4)采取相对灵活的激励机制。
关注其他央企和地方国企医药资产及其上市公司资源。国药控股上市、国药集团整合中生集团(可能后续还将整合上海医工院)、上实系医药资产整合,这一连串的国有医药资产并购事件,具备很强的示范效应,可能对其他中央和地方医药资产整合产生一定程度的推动作用。
盈利预测及投资评级。我们预测公司2009-2010年的EPS分别为0.61元和0.52元。其中经营性EPS分别为0.42元和0.52元,基于最新的收盘价(14.69元),2010年对应预测市盈率为28倍,这一估值相对安全。基于新上海医药整合后的行业地位、协同效应可能带来的业绩超预期,我们将上海医药的评级从“持有”上调到“增持”。上海医药的目标价格为15.60元(0.52*30倍)。
研究员：贺菊颖，姚杰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：上海医药重组方案草案公布:关注“做大”之后能否“做强
10 月16 日,我们参加了有关上实集团重组上药集团的方案交流会。我们的观点:
1、我们仍认为上实集团重组上药集团是政府主导推动下的整合行为,但是在方案形成过程中公司基于自身发展和方案可行性和政府做了一些博弈,如上实医药和中西药业的退市。
2、政府对此次重组以及未来对新上药的扶植力度很大,我们认为对2010 年10.3 亿净利润的预测有政府护航,是一个可靠性较大的业绩目标。
3、乐观估计重组的完成可能会在半年之内。重组完成后,新上药仍将面对产业板块复杂、冗员、资产分散、历史包袱等各种问题,对产业的整合过程将相对较长。公司一直强调的“执行力”的确是最重要的需要观察的变量。
4、投资建议:预计新上药2010 年EPS0.52 元/股,按照2010 年25X~28X,公司合理估值区间位于13~14.6 元/股。如果考虑整合的弹性以及停牌4 个月后市场的补涨要求及乐观情绪,给与10%的溢价,上海医药未来12 个月价值可在14.3~16 元/股区间,相当于10PE28X~31X。维持“谨慎推荐”评级。但若过度炒作至合理价位以上,则建议兑现获利。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
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