友谊股份(600827)_研究报告_财经_新浪网(600827) 研究分析报告|查股网
股票名称：友谊股份(600827)
报告标题：友谊股份:业绩平稳上升,看重未来与百联整合效果
公司业绩基本情况:2011年一季度,公司实现营业收入91.59亿元,同比增长7.85%;营业利润3.23亿元,同比增长20.76%;归属母公司净利润1.03亿元,同比增长29.30%,基本每股收益为0.218元。
收入平稳上升,超市业务整合后发展顺利:2011年一季度公司业绩表现稳定,收入同比上升7.85%,旗下品牌“联华”“华联”整合后发展顺利,外延扩张稳步进行,年均净增门店240家左右,截至2010年底累计全国网点数已达到5,236家(含联营)。
公司超市业务在外延扩展的同时积极提升单店的经营绩效,依靠内外兼修促进收入增长,公司毛利率、净利率同比均有0.2个百分点的小幅增长。同时,公司旗下好美家建材连锁业务已大幅扭亏,好美家“佳家网”新增的网上团购业务也取得了较好的预期经营效果,为好美家的经销增加了新的渠道。
公司现金充裕,财务费用下降明显:截至2011年3月31日,公司共持有货币资金2.15亿元,同比增长23.56%,财务费用显示为利息净收入,同比增长110.59%,货币资金充裕。
业绩释放还看与百联的业务整合:公司关于发行新股融资用于吸收合并百联股份的事项已进入证监会审批核准程序,合现静待佳音。2011年是公司的重组年,我们预计公司的重大资产重组将于2011年完成。新百联将是一艘年营业收入超过400亿元的商业航母,形成涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、连锁超市、建材店等多品牌、多业态的经营结构。未来新百联收入及利润将主要来源于友谊股份原有的超市和百联股份原有的百货业务。但如此大规模的业务和管理整合需要一定的调整融和期,未来公司业绩的释放也要看公司整合后的实际经营情况是否能够达到预期,我们对此整合持正面态度,公司整合将利好业绩。
盈利预测和投资评级:预计公司2011-2012年可分别实现每股收益0.76元和0.83元,按4月29日的收盘价17.71元计算,对应的动态市盈率分别为23倍和21倍。对比商业板块2011年整体24倍的预测市盈率,目前公司估值基本符合板块预期值,考虑到公司稳定的发展成长空间,所以仍然维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:公司整合后的业绩是否能达到预期。
研究员：王旭 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：友谊股份:业绩超预期,内生性增长逐渐发力
业绩超预期,1Q2011净利润同比增速29.30%:1Q2011期间,公司实现营业收入91.59亿元,同比增长7.85%,基本符合我们对公司全年销售增长8.24%的预期。报告期内,归属母公司净利润为1.03亿元(EPS0.22元),同比增长29.30%,超过我们对公司全年净利润增长17.57%的预计。公司销售额呈现个位数增长而净利润增长高速,主要是由于公司目前超市业务降低了外延扩张速度,主要以提升内生性增长为核心目标,注重精耕细作,狠抓单店经营绩效,期间费用率下降和毛利率逐步提升的共同结果。
狠抓内生业绩,毛利率较同期提高0.2个百分点:1Q2011期间,公司综合毛利率为20.54%,较去年同期增长0.2个百分点。主要原因是占公司收入绝大部分的超市业务从2010年4季度起开始业务转型,实行强店战略,积极提升原有门店绩效,合理优化商品结构,并在报告期内取得了一定的成效。我们认为随着“联华”和“华联”品牌整合不断深入,规模优势将进一步体现,未来毛利率水平将持续提高。
期间费用率较同期降低0.16个百分点,财务费用下降是主要原因:1Q2011期间公司期间费用率为16.82%,较去年同期降低0.16个百分点。其中销售/管理/财务费用率为15.17%/2.30%/-0.65%,分别同比变化0.31/-0.16/-0.32个百分点。公司销售费用率有所上升,主要是由于CPI高企带来的人工成本及租金成本提高所致。公司管理费用率较去年略微下降0.16个百分点,体现了公司收购“华联”后,深入整合带来的规模效益以及经营管理能力的提升,而公司财务费用率下降0.65个百分点,主要是由于公司现金流充足,利息收入有所增加。尽管公司期间费用率相比去年同期有所降低,但相比同行仍属偏高,我们认为公司期间费用率的压缩空间较大,为未来业绩爆发提供了空间。
维持买入评级,上调公司盈利预测:我们上调公司2011-2013年EPS分别至0.79/0.96/1.09元(之前为0.74/0.83/0.94元),以2010年为基期未来三年CAGR为20.1%,认为原友谊股份6个月目标价为22.00元,对应2011年28倍市盈率。我们认为公司超市业务未来联华+华联双品牌整合将渐显规模优势,若生鲜经营能提升效率,则大大加强现有的毛利率及净利率提升速度,维持买入评级。
风险分析:公司资产重组进度低于预期,期间费用率高企侵蚀利润
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:收入稳增、现金充裕促净利润快速增长
公司公布2011年一季度报告,收入增长7.85%至91.6亿元,净利润增长29.3%至1.03亿元,EPS0.218元,基本符合预期。
由于规模效应和整合效应,毛利率持续稳健提升,一季度同比微升0.19个百分点至20.54%,是历年一季度毛利率的新高。
销售费用同比增长10.13%,收入占比提升0.32个点至15.17%,管理费用微增0.72%,其收入占比同比下降0.16个点至2.3%,销售+管理费用率同比微升0.15个点至17.46%。部分由于现金及其等价物同比增长22.6%至107.6亿元,财务费用同比下降0.32个百分点至-0.65%,财务费用下降到-5931万元。
由于财务+管理费用率的下降和毛利率的提升超过了销售费用率的提升,营业利润率同比上升0.37个百分点至3.52%。净利率提升0.18个百分点至1.12%,净利率的提升促使净利润增长19.25%。
公司继续保持强大的现金流管理能力,经营性现金流量净额同比大幅增加314%至11.2亿元,是同期公司净利润的4.56倍。扣除预收账款和债务后,公司当前净现金约12.2亿元,合约2.6元每股。
我们暂不考虑合并百联后的业绩预测,预计合并前公司未来三年EPS分别为0.8/0.97/1.13元。公司目前股价对应PE仅为21.4倍,扣除净现金价值后仅18.9倍,估值处于行业低端。鉴于公司在华东地区超市龙头地位和较低估值,我们维持买入评级。
风险提示:整合进度低于预期;百货、建材业务恢复低于预期。
研究员：耿邦昊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：友谊股份2010年报点评:静待航母起航
友谊股份2010年实现营业收入310.5亿元,同比增长6.39%,实现净利润2.98亿元,同比增长58.38%,对应EPS为0.63元。
利润大幅增长有二:1)占公司收入绝大比重的超市业务毛利率提高。超市业务毛利率同比提高了0.8个百分点,直接拉动了公司综合毛利率0.8个百分点,是公司净利润率从2009年的0.64%提高到0.96%的主要原因;2)公司旗下的好美家建材大幅减亏,亏损额由2009年的1.5亿元减少到2010年的1341万,贡献了1.24亿净利润增量。
百联股份2010年实现营业收入128.4亿元,同比增长22.8%,实现净利润6.15亿元,同比增长47.9%,对应EPS为0.56元。
公司利润快速增长主要来源于:1)随着销售规模的增长,管理费用率以及财务费用率分别降低了1.1和0.6个百分点;2)下属多家处于快速增长期的门店业绩大幅改善。
公司2010年通过了吸收合并百联股份的方案,预计2011年将会并表,我们对公司未来的业绩预测是基于合并后公司业务进行的。
不考虑未来出售金融资产等的非经常性损益,我们预计新百联2011-2013年营业收入分别为475/522/570亿元,实现净利润13.6/16.1/18.5亿元,对应EPS0.79/0.93/1.07元,同比增长18%/15%/11%。
新百联重组后作为上海地区的商业龙头地位和规模效应将会为公司带来的更强的议价能力,按照2011年主业每股收益给予目标价22.5元,对应重组后新百联2011年30倍市盈率,“增持”评级。按照0.861的换股比例,百联股份目前合理价值为19.37元,给予“增持”评级。
研究员：刘冰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：友谊股份年报点评:业绩符合预期,主业波澜不惊
2010年,公司实现营业收入310.52亿元,同比增长6.39%,实现归属上市公司股东净利润2.98亿元,同比增长58.38%,基本每股收益0.631元,符合我们的预期。
分行业看,连锁超市业务实现营业收入287.69亿元,同比增长7.57%,毛利率21.3%,同比提高0.79个百分点,净利润6.29亿元,联华超市在全国的网点数已达5236家,比09年净增242家。
我们认为公司连锁超市业务已经进入成熟阶段,外延扩张稳步开展,但对公司业绩的影响已经较小,盈利能力的提升将主要来源于门店管理的细化及物流体系的进一步规范。
连锁建材业务实现营业收入10.10亿元,同比下降24.17%,毛利率22.73%,同比提高0.82个百分点,亏损1341亿元。好美家大幅减亏是公司业绩成功反转的重要原因,经过09年的调整后,好美家仅存门店13家,且集中在公司强势区域上海和武汉,虽然营业总额有所萎缩,但盈利能力有了明显改善。我们认为今年在地产调控政策下,公司建材业务实现盈亏平衡将面临一定压力。
连锁百货业务实现营业收入9.67亿元,同比增长12.95%,毛利率20.46%,同比下降1.12个百分点,我们认为随着与百联股份的协同及商圈逐步成熟,毛利率会有所回升。另外,公司租赁业务实现营业收入3.07亿元,同比增长20.95%。
费用方面,报告期,公司销售费用率为16.48%,管理费用率为2.53%,分别上升0.25和0.22个百分点,与建材业务调整较大有关,但总体控制较好。
公司与百联股份吸收合并议案已获上海市商务委员会初步批复,我们预计合并后的新友谊2011-2013年每股收益分别为0.73、0.88和0.99元,估值比较合理,维持谨慎推荐评级。
研究员：罗旷怡 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:好美家业务大幅减亏,业绩还看业务整合
公司2010年营业收入为310.52亿元,同比增长6.39%;归属于上市公司股东的净利润2.98亿元,同比增长58.38%;基本每股收益0.631元。
因超市业务加大对“联华”和“华联”品牌的整合,外延扩张较为平稳,超市业务营业收入为288亿元,同比增长7.57%。
截至2010年底,联华全国网点数5236家(含联营),净增242家。公司目前超市业务以提升内涵为主要核心目标,对于门店绩效提升重点考核,因此对于外延扩张的增速要求放低是目前超市业务营业增速个位数增长的主要原因,同时公司超市业务净利润同比增长21.2%也反映了公司“练内功”,狠抓内生业绩的策略取得一定成效。
好美家建材连锁业务大幅减亏。2009年度好美家建材连锁业务亏损额达1.5亿元,2010年亏损额度仅为1341万元。通过2009年较大规模的市外网点结构调整的基础上,确定了“加强总部建设、提升连锁技术、创新业务经营、积极稳步发展”的总体发展思路,并年内探索新增了工程批发和网购业务,成立了好美家工程材料销售部。好美家“佳家网”新增了网上团购业务,也取得较好的效果,为扩大网络团购业务,奠定了基础。截止报告期末,好美家在市内外的经营网点数为13家。
业绩释放还看业务整合。上海市商委已经原则同意公司发行新股收购资产以及以新增股份吸收合并百联股份,合并后存续企业名称变为“上海百联集团股份有限公司”。2011年是公司的重组年,我们预计公司的重大资产重组将于2011年完成。新百联将是一艘年营业收入超过400亿元的商业航母,形成涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、连锁超市、建材店等多品牌、多业态的经营结构。未来新百联收入及利润将主要来源于友谊股份原有的超市和百联股份原有的百货业务。然而,业务整合并非朝夕可以完成,我们认为,友谊与百联合并的效应,未来三至五年内,或可逐步释放。
盈利预测和投资评级:预计友谊股份2011-2012年可分别实现每股收益0.76元和0.83元,按3月9日的收盘价18.39元计算,对应的动态市盈率分别为22倍和20倍,维持“买入”评级。此外,我们预计新百联2011年-2012年EPS为0.76元和0.87元,我们将紧密跟踪公司与百联重组进展。
研究员：王旭 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：友谊股份:归属母公司净利润增长58.38%
2010年实现净利润同比增长58.38%。2010 年公司营业 收入310.52 亿元,同比增长6.39%,主要因为联华超市实现主营业务收入同比增长7.57%。归属母公司净利润实现2.98 亿元,合EPS0.63 元,同比增长58.38%,其中联华超市净利润同比增长21.2%,继续保持行业领先的良好发展态势。百联股份2010 年业绩预增50%以上。
2010 年好美家总体业绩同比实现大幅减亏。好美家完成了对三种集约送货模式的整合,把除奉贤店外的所有上海门店的后仓送货运输全部归并到配送,提高了效率,降低了门店的营运成本,2010 年好美家总体业绩同比实现大幅减亏。预期未来逐步恢复盈亏平衡。
百货经营差强人意。友谊南方商城继续实施品牌、功能结构调整,一期商场品牌提升,强化了休闲食品(点心)一条街的经营特色,二期新楼缩短培育时间, 2010 年净利润同比增长30.97%。西郊购物中心以服务世博、服务社区为中心,以调结构、优环境为主线,以提高商品品牌、扩大社区服务功能为抓手,2010 年取得净利润同比增长14.35%。虹桥友谊商城未来将深度转型“高端主题百货”。友谊百货业绩出现下滑,净利润亏损294.69 万元。我们认为未来百联股份百货资产注入带来的规模优势将增强新友谊股份在上海的议价能力和经营管理能力,体现出整合的协同效应。
超市业务整合继续推进。合并联华标超、华联标超和联华加盟三大板块的业务,充分发挥“联华”和“华联”的品牌影响力,实现内部整合的平稳过渡。联华超市新增网点550 家,净增网点242 家,截止2010 年末,联华超市在全国的网点数达5,236 家(含联营公司),增加生鲜方面经营能力,预计未来毛利率会进一步提高。
盈利预测。我们给予吸收合并前友谊股份EPS2011 年0.71 元,2012 年0.85 元,对于的PE 分别为26X 和22X。我们认为公司拥有上海核心商圈的黄金商业资产,对应目前24X 的PE 首次给予“买入”评级, 对应32XPE 目标价22.5 元。
研究员：陈旭 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:关注合并后的业绩提升
一、业绩简评:
1、毛利提升抵消改造期的费用上升。
友谊股份93%收入来源于连锁超市业务。本年度超市收入同比增长7.6%,为收入增长的主要来源。好美家建材继续网点调整,同时新增了工程批发和网购业务,虽然建材收入下降24%,但大幅减亏。百货因受改建影响,收入仅增长13%。
超市毛利率有所提升,从而抵消了联华和华联整合,友谊南方商城和西郊购物中心等项目改造带来的费用增加。此外去年好美家关店也导致营业外收支净额同比增长较多。所得税费用率相对节约与友谊商店的经营不及预期有很大关系。
2、主要业务或门店盈利增长良好联华超市实现净利润同比增长21.2%;好美家建材亏损减少91%;友谊商店亏损294万元,友谊南方商场盈利增长30%,西郊购物中心增长14%。
二、长期:关注合并后的业绩提升。
联华超市净增门店242家,超市、便利店和大卖场的开店数均均低于预期。这与公司工作重点在整合旗下超市资源有关。联华超市实现净利润6.3亿元,增长21.2%。吸收合并百联股份后,新百联持有联华超市股权上升至55.2%,同时整合后在供应链管理、超市门店经营、业态组合优势也会带来更多的业绩贡献。
好美家通过整合大幅减亏,显示调整取得了一定进展。公司未来在上海市场为发展重点,后续扩张将稳妥推进。
百货业态上,通过改建和调整,友谊南方商城、西郊购物中心等店面将进一步巩固新百联在上海地区的垄断优势。
研究员：李振宇 所属机构：华融证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:净利润增长近六成
业绩基本符合预期。
实现营业收入310.52亿元,同比增长6.39%;实现营业利润11.06亿元,实现利润总额11.27亿元,分别同比增长15.74%、28.05%;实现归属于母公司所有者的净利润2.98亿元,比上年增长58.38%。扣除非经常性损益后净利润2.83亿元,同比增长53.94%,EPS为0.63元。业绩基本符合预期。
多因素导致净利润大幅增长。
公司净利润增幅近60%,主要是由于以下几方面原因:第一,完成联华超市对华联超市的股权收购事项后,两公司商流、物流、信息流逐步整合,集约优势得以发挥,联华超市主营业务收入同比增长7.57%,毛利率提升0.79个百分点,净利润同比增长21.2%;第二,通过南方友谊商城一期品牌提升,二期培育期缩短,净利润同比增长30.97%;第三,好美家建材市场经过09年大规模调整后,2010年进入相对稳定期,亏损额从1.5亿元减少到1,300万元。
整合后,公司成为百联旗下唯一零售上市平台。
资产整合后,公司经营的零售业态将涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、大型超市、标准超市、便利店、家居建材店、网上商店等,成为国内经营业态最为齐全、综合竞争实力最强的大型商业零售行业的上市公司之一,新友谊将成为百联集团旗下经营百货和超商业务的唯一上市平台。另外,上市公司体外,集团百货方面还有东方商厦长沙店,超市方面还有华联吉买盛、世纪联华、快客、罗森以及光明集团下的农工商等资产,不排除注入上市公司的可能性。
公司盈利规模大幅提升。
新百联将承继友谊股份、百联股份所有资产与业务,并获得百联集团注入的八佰伴36%股权和投资公司100%股权,资产规模和盈利能力将大大提高。预计,2010-2012年公司将分别实现归属于母公司股东的净利润11.3亿元、13.25亿元和14.94亿元,对应的EPS分别为0.66、0.77和0.87元。给予公司2011年30-35倍市盈率,合理估值为23.1-26.95元。
研究员：程艳华 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：友谊股份:超市、购物中心双动力
公司2010年实现营业收入310.52亿元,同比增长6.39%,归属于母公司所有者的净利润2.98亿元,比上年增长58.38%,EPS同比增长58.38%至0.631元,扣非后EPS=0.599,略低于我们的预期。主要由于联华超市净利润预测差异(约5000万元)以及好美家业务扭亏差异(约1000万元)。
联华超市收入同比增长7.57%至28768.7百万元,毛利率提升0.79个百分点,净利润同比增长21.2%。我们认为联华超市在前几年努力建设的先进后台体系以及集中发展重点区域提高区域规模优势的举措成效显著,预期2011-12年CPI将维持高位,而与华联整合的深入有利于联华超市毛利率的提升和费用率的下降,预计联华超市净利润将保持20%左右的增长。
好美家业务收入下降24.17%至1010.46百万元,亏损1341万元。虽然好美家业务大幅减亏,但仍然低于公司此前年内扭亏的目标,主要由于房产宏观调控的超预期紧缩。未来好美家主要集中资源“深耕上海、稳固武汉”,我们预期2011年好美家业务逐步恢复盈亏平衡。
公司两家购物中心租赁收入和净利润分别快速增长21%,28.9%。南方商城购物中心已经进入利润释放期,未来仍有望较快增长。百联西郊净利润增速减缓,2011年其承担的财务费用有望减轻,考虑到2010年新增经营面积1441.18平方米,未来几年净利增速有望有所提高。
2010年百货部分收入维持12.95%的较快同比增长,毛利率下降1.1个百分点至20.46%,微亏294万元。原因之一是上海友谊商店年末进行搬迁造成一些费用,降价清仓降低了毛利率。新店位于中环核心地段真光路1219号,专注于古玩珠宝、工艺品、收藏品等擅长商品的经营。预计2011年百货分部能恢复盈利。
我们暂不考虑合并百联后的业绩预测,预计合并前公司未来三年EPS分别为0.8/0.97/1.13元。公司目前股价对应PE仅为23倍,鉴于公司在华东地区超市龙头地位,我们维持买入评级。
风险提示:整合进度低于预期;百货、建材业务恢复低于预期
研究员：耿邦昊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：友谊股份:业绩符合预期,好美家业务大幅减亏
业绩符合预期,2010年净利润同比增速58.38%:
2010年公司营业收入310.52亿元,同比增长6.39%,符合我们模型中315亿元的销售预期,其中近288亿元的超市业务同比增速7.57%是导致公司营业收入同比个位数增长的主要原因。2010年归属母公司净利润2.98亿元(EPS为0.63元),基本符合我们对公司2010年全年3.16亿元(EPS为0.67元)的净利润预测。我们发现主要的预测差距来自于友谊百货门店2010年净利润为-294.69万元,和我们之前预测有较大差距所致。
超市业务增速有限,好美家业务大幅减亏:
2010年公司超市业务加快“联华”和“华联”品牌的整合,外延扩张较为平稳,截至2010年底,联华全国网点数5236家(含联营),净增242家。公司目前超市业务以提升内涵为主要核心目标,对于门店绩效提升重点考核,因此对于外延扩张的增速要求放低是目前超市业务营业增速个位数增长的主要原因,同时公司超市业务净利润同比增长21.2%也反映了公司“练内功”,狠抓内生业绩的策略取得一定成效。公司好美家建材连锁业务2010年大幅减亏,我们认为2009年较大规模的市外网点调整(2009年关闭11家门店)是导致建材业务净利润由原有09年亏损1.51亿下降至2010年亏损1341万元的主要原因,此外好美家在报告期间增加了网上团购业务,也对公司的批发业务奠定了一定的稳定合作基础。
百货业态单店业绩悬殊,期待未来新百联规模效应:
2010年公司百货业态单店经营效率悬殊较大,虽有友谊南方商城及西郊购物中心净利润同比增速30.97%和14.35%的稳定增长门店,但亦有净利润大幅下滑的友谊百货子公司的较大幅度盈利下滑。我们认为随着2011年原百联股份较强的百货业务注入,目前公司百货业态相对较弱的格局或有一定改变,未来公司百货业态不但由于规模优势将逐渐体现较强议价能力,门店之间的群落效应也将逐步体现。
买入评级,目标价22.20元(新百联22.50元):
我们给予原友谊股份及新百联股份2011-2013年EPS分别为0.74/0.83/0.94元及0.75/0.87/1.01元的预测,认为原友谊股份及新百联股份的6个月目标价分别为22.20元和22.50元,对应2011年30倍(我们认为未来公司垄断优势明显,有理由享受高于行业平均5倍的市盈率),首次给予买入评级,认为未来新百联整合虽需一定时日,但未来新百联的垄断效应将逐渐转化为较强的门店天然竞争优势及较强议价能力,因此长期仍看好此未来超规模发展的零售航空母舰。
风险分析:
公司资产收购仍然存在一定不确定性,期间费用率高企侵蚀利润
研究员：唐佳睿 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:百联股份2010净利增长超50%,新百联新起点
公司近况:友谊股份2010年净利润增长58.4%,好美家关店对盈利的提升效果明显,百货和出租业务增长近20%,联华超市增长23%(含华联并表)。百联股份2010年业绩也预增50%左右。随着合并整合的完成,新百联作为中国第一大百货公司有望迎来新局面。预计2011年合并后每股收益0.8元,目前市盈率仅23倍,而其它物业富裕型零售公司大多在30倍以上,具备提升空间。
评论:
友谊股份在2010年关闭了好美家部分门店,下属5家百货店进行了较大力度的经营改进,盈利能力提升显著,已在为合并重组做准备。加之联华并表,友谊股份账面现金高达98亿元!体现出强大的现金流掌控能力。
商业物业为王、资源型零售公司;在通胀环境下,物业价值和净利润率双重提升。友谊和百联分别拥有18.6万和95万平米(含八百伴股权增厚)的商业物业,且大多在上海的核心商圈。新百联还持有联华超市55%的股权、市值近100亿元,以及15万平米的复兴岛物流基地。而友谊和百联目前的市值仅合计317亿元,商业物业价值被明显低估。大量持有商业物业和持续同店增长,使折旧费用率呈现下降趋势,净利润率具备提升空间。
合并整合将提升经营管理水平、减少期间费用,业绩增长有望超出预期。预计2011年总体销售和净利润将达到507亿元和13.7亿元(假设百联增长30%,友谊增长22%,联华增长24%,目前来看友谊股份也有较强的增长动力)。整合效应的体现、发展战略和业态布局的明晰、管理团队实力的增强均值得期待。
为什么元旦、春节创销售最高增速的往往是一线城市明星门店?一线城市零售商具备更大的顾客辐射能力。例如,元旦促销中,八佰伴实现日销售5.56亿元,同比上升58%,创下每分钟51万元营业额的佳绩。一线城市居民购买力更高,且外来人口的数量和购买力也在增强。我们看好上海作为东亚门户的商业地位、消费能力和集客能力。
估值与建议:重申对新百联的“推荐”评级(友谊股份AB股、百联股份,两公司股价联动)。目前新百联2011年市盈率只有23倍(2011EPS0.80元,B股18倍),处于板块低端。NAV测算显示,公司每股合理价值应当在25元左右。
研究员：郭海燕，钱炳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：友谊股份:双引擎驱动上海商业航母起航
投资要点:
完成重组后的新百联收入规模将达到400亿以上,形成涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、连锁超市、建材店等多品牌、多业态的经营结构,是沪上以超市与百货连锁为核心的商业航母。未来新百联收入及利润将主要来源于友谊股份原有的超市和百联股份原有的百货业务。
联华超市坚持集中化发展战略,以长江三角洲经济发达地区为中心稳健扩张,截至上半年,联华超市在全国22个省份和直辖市拥有5040家门店,其中86%位于华东地区。经过重组,公司的规模优势得以进一步体现。
原百联股份是上海最具规模的百货龙头企业,拥有多家知名门店,其中八佰伴已经连续5年蝉联上海单体百货零售额第一,在上海百货前20强中,百联独占8家。此次合并,另一20强原友谊下属的虹桥友谊商城也将纳入新百联麾下,使得新百联旗下百货实力更为雄厚,龙头地位不可动摇。
原友谊及原百联持有的股权投资资产主要有部分浦发银行、海通证券、申万证券、东方证券、上海国际信托及其他部分股权投资,如果不考虑申万、东方及上海信托的市值溢价,按照此次收购公告书披露,股权投资备考资产价值31.8亿元以及8亿银行理财产品。我们对公司旗下的自有商业物业,股权投资等资产进行了谨慎客观估值,得出新百联每股重估价值为18.03元,这为公司估价提供了安全边际。
不考虑未来的非经常性损益,我们预计新百联2010-2012年实现净利润11.5/12.9/15.5亿元,对应EPS0.67/0.75/0.90元。我们考虑新百联重组后在上海地区的商业龙头地位和规模效应所带来的议价优势,按照2011年主业每股收益给予目标价26.35元,对应重组后新百联11年35倍市盈率。
研究员：刘冰，汪睿 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：友谊股份公告点评:吸收合并方案出炉,打造国内零售航母
公司公布重组方案:(1)公司向百联集团发行A股收购百联集团持有的第一八佰伴36%股权和上海百联集团投资有限公司100%股权。
通过本次收购,新友谊将直接和通过投资公司间接持有联华超市55.2%股权,持有第一八佰伴100%股权;(2)公司以新增A股股份换股吸收合并百联股份,友谊股份为合并后的存续公司。
本次拟购买的八佰伴36%股权及投资公司100%股权的收购市盈率分别为17倍和26倍,总体22倍,收购价格较低;吸收合并换股比例为1∶0.861。
重组后百联集团至少直接和间接合计持有友谊股份49.26%的股份,未导致公司控制权发生变化,重组完成后,公司总股本将达到17.22亿股。
本次重组将公司打造成为百联集团旗下拥有百货和超商业务的唯一上市平台。整合后,公司主营业务将包括奥特莱斯、百货、超市、购物中心、建材连锁等多种业态,成为国内商业航母。但我们认为,公司本次整合更多的体现了物理上的规模扩大而非精细化管理,协同效应相对有限,我们认为这种“大而全”的经营模式最终转化为“大而强”的核心竞争力并非易事,而内部效率低下也正是制约许多国有商业企业发展的重要因素。
我们认为百联股份和友谊股份均为运营比较成熟的公司,本次整合并不改变二者乃至整合后的新友谊稳步增长的方向,但短期也很难有超预期增长,整合过程中可能带来的人力、后台系统等方面的成本也是不容忽视的。我们预计整合后新友谊2010年每股收益0.67元,考虑所处城市商业环境成熟及规模效应的估值溢价给予35-40倍PE,合理价格在23.45元-26.80元,目前并不具备价格优势,给予谨慎推荐评级。
研究员：周思立 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：友谊股份重大事件点评报告:重组方案出炉,盈利规模大幅提升
本次重大资产重组重要内容。
内容包括:
(1)公司的换股价格为15.57元/股,百联股份的换股价格为13.41元/股。由此确定百联股份与友谊股份的换股比例为1∶0.861(13.41元/股÷15.57元/股)。
(2)公司以15.57元/股的价格向百联集团发行A股股份向增发3.02亿股用于收购百联集团持有的八佰伴36%股权和投资公司100%股权(主要资产为联华超市21.17%股权);
(3)友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份,友谊股份为合并后的存续公司,百联股份被友谊股份吸收合并后将终止上市并注销法人资格,其全部资产、负债、权益、业务、人员并入友谊股份。
公司成为百联集团下零售唯一上市平台。
公司主要从事零售商业业务,以连锁超市、购物中心、特色百货和装潢建材为核心业务,持有联华超市34.03%股权。本次整合后,将基本解决百联集团旗下友谊股份与百联股份同业竞争的问题,并实现百联集团商业零售板块的资源整合。公司经营的零售业态将涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、大型超市、标准超市、便利店、家居建材店、网上商店等,成为国内经营业态最为齐全、综合竞争实力最强的大型商业零售行业的上市公司之一,新友谊将成为百联集团旗下经营百货和超商业务的唯一上市平台。另外,上市公司体外还有华联吉买盛、罗森以及光明集团下的农工商,不排除注入上市公司的可能性。
百联集团控股地位得到巩固。
若本重组中不存在异议股东,则重组后百联集团将合计持有新友谊49.26%的股权;若存在异议股东,则重组后百联集团最多将持有新友谊57.71%的股权。
百联集团在上市公司中的强势股东地位得到巩固。
公司盈利规模大幅提升。
新友谊将承继友谊股份、百联股份的所有资产与业务,并获得百联集团注入的八佰伴36%股权和投资公司100%股权,资产规模和盈利能力将大大提高。
预计,2010-2011年,公司将分别实现归属于母公司股东的净利润11.5、13.18和14.78亿元,对应的EPS分别为0.67、0.77和0.86元。给予公司2011年30-35倍市盈率,合理估值在23.1-26.95元。
研究员：程艳华 所属机构：浙商证券有限责任公司
报告标题：友谊股份并购暨增发投资价值分析报告:重组预案出台
资产重组预案出台:11月4日公司公告,友谊股份将新增A股以每1股百联股份置换0.861股友谊股份的比例,换股吸收合并百联集团股份,友谊股份为合并后的存续公司,百联股份被友谊股份吸收合并后将终止上市并注销法人资格。同时,友谊股份将发行A股股份作为支付对价,收购百联集团持有的第一八佰伴36%股权和百联集团投资有限公司100%股权。
吸收合并巩固了友谊股份的零售行业龙头地位:此次合并重组,进一步巩固了公司在国内连锁超市行业和商业百货行业所处的领先地位。合并后公司总市值将超过220亿元,预计10年总销售额有望超过430亿。公司80%以上业务集中于上海与长三角地区,将在较长时间内受益于区域经济的增长与消费升级。
连锁超市业务外延式扩张带动业绩增长:公司附属联华超市,是目前国内规模最大的连锁超市企业。本次增发后,友谊股份将合计持有联华超市55.20%的股权联华超市拥有店面5040家,遍布全国22个省。公司未来有望整合企业和社会资源,以直营、合资、并购、加盟并举的扩张策略,保持稳定的扩张速度。预计2010至2012年,公司仍将每年新开门店500间左右。
零售百货业务稳步增长:作为沪上实力最强的百货类零售企业,拥有百货店39家,其中上海市33家。公司大部分门店为成熟门店(约30家),仍将继续受益于上海地区经济增长与消费升级,预计收入将稳健增长;奥特莱斯将成为公司未来发展重点,青浦项目目前已经盈利,杭州下沙店已于10年9月份开业,预计未来3年,青浦奥特莱斯利润增速可达30%以上。公司有望陆续在南京、无锡、武汉等区域开设百联奥特莱斯,逐步确立百联奥特莱斯业态在国内的领先地位,预计其将成为公司新的盈利增长点。
风险因素:吸收合并及资产注入慢于市场预期;部分租赁物业到期面临租金上涨或不能续约风险;百联股份冗员多,治理机制有待提升;存续公司可出售金融资产较多,未来投资收益波动较大。
盈利预测、估值及投资评级:原友谊股份2010一2012年EPS分别为0.65、0.65、0.9元。考虑友谊吸收合并百联股份及增发收购百联投资有限公司(增厚EPS0.06/0.06/0.06元)与第一八佰伴剩余36%股权(增厚EPS0.07/0.07/0.07元)注入对业绩的增厚作用,预计公司2010一2012年EPS分别为0.67、0.68、0.75元。合并后DCF估值为17.93元。考虑到公司目前在行业中的地位并结合行业估值水平,我们认为公司合理价值20.40元,对应2011年30倍PE,首次给予“买入”评级。
研究员：赵雪芹 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:资产收购和吸收合并提升公司价值
公告主要内容
(1)友谊股份向百联集团发行A股股份作为支付对价,收购百联集团持有的上海第一八佰伴有限公司(以下简称“八佰伴”)36%股权和上海百联集团投资有限公司(以下简称“投资公司”)100%股权;(2)友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份,友谊股份为合并后的存续公司,百联股份被友谊股份吸收合并后将终止上市并注销法人资格,其全部资产、负债、权益、业务、人员并入友谊股份。
(3)百联股份与友谊股份的换股比例为1∶0.861(13.41元/股÷15.57元/股),即每1股百联股份之A股股份换0.861股友谊股份之A股股份。
(4)友谊股份收购请求权为A股人民币15.57元/股,B股1.342美元/股,百联股份现金选择价价格为为人民币13.41元/股。
吸收合并提升公司价值
本次资产重组中,注入优质公司股权同时解决了同业竞争问题,并将新百联打造成为集购物中心、百货业务和超市业务于一体的综合零售商。按照公司备考盈利预测,合并之后2010年新百联营业收入为436.74亿元,净利润15.72亿元,归属母公司净利润11.5亿元,每股收益0.67元,对应停牌前股价25倍PE。
投资建议
考虑到整合之后的协同效应和公司庞大的资产未来租金产出的提升潜力,我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.67、0.70和0.80元,对应停牌前股价PE为25倍,24倍和21倍。我们给予公司2011年32倍PE,对应股价为22.5元,对应停牌前股价还有30%以上的上涨空间。
风险提示:整合低于预期,世博会影响明年出现高基数下的低增长。
研究员：欧亚菲 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：友谊股份:商业新巨人的诞生
友谊股份今日公告重大资产重组方案:拟以每股15.57元向百联集团发行3.024亿股,收购集团持有的八佰伴36%股权和投资公司100%股权;并以1股百联股份换0.861股友谊股份之比例吸收合并百联股份。
此次友谊吸收合并百联的方案与我们此前预期的双方按合并同类业务、专业分工原则进行的重组路径并不相同,在吸收合并的换股比例这一核心问题上,双方简单的以加权平均股价之比作为最终换股比,这说明在多方利益制衡下,整个方案推进的艰难。
公司收购百联集团的资产质量优良,价格较为合理:我们测算友谊收购八佰伴36%股权对应的静态与动态PE分别为17.0和14.1倍,折合每平米物业单价仅为3.67万元;收购投资公司100%股权(主要资产为联华超市21.17%股权)对应的静态与动态PE分别为26.4和20.8倍,远低于联华超市在港股的45XPE及国内A股超市平均32.5XPE水平。
此次公告中对10、11年的备考业绩仅为0.668和0.647元,实现这一EPS应无太大难度,但我们对于新友谊的业绩预测仍持谨慎态度。虽然重组之后的百联和友谊基本解决了同业竞争问题,但在更为庞大的体系下,双方的业务磨合、人员整合等诸多方面将面临更大挑战。而这恰恰是过去一直制约百联系发展的最大因素。
友谊和百联前三季度业绩基本符合我们预期;考虑到第一八佰伴早已成熟且业绩增长平稳,我们采纳备考的业绩预测;我们非常看好联华超市的未来前景,维持前期报告对联华超市EPS预测不变。在此假设下,我们预计新友谊10-12年EPS分别为0.67、0.78和0.87,对应10-12年PE仅为25、22倍,远低于目前行业平均水平,复牌后估值修复行情的概率极大。
由于1股百联换股0.861股友谊比例锁定,则复牌后友谊和百联之间存在一定套利机会,百联上涨的理论幅度应大于友谊股份,提请投资者注意。
风险提示:困扰百联集团的体制问题仍未得到解决,且新方案下包括人事任命、管理融合的难度加大;重组方案未能通过审批或股东大会决议等。
研究员：吴红光,耿邦昊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：友谊股份:吸收合并百联股份,打造上市商业巨舰
动态事件:
上海百联集团旗下两家上市公司:友谊股份、百联股份重大资产重组草案出炉:友谊股份拟吸收合并百联股份,同时以定向增发方式向百联集团收购八佰伴36%股权和投资公司100%股权。交易完成后,友谊股份将作为存续公司,更名为“上海百联集团股份有限公司”;
百联股份则将终止上市并注销法人资格。
交易要点:
本次重大资产重组包括两项交易:
(1)友谊股份以定向增发方式(发行价格15.57元/股,发行数量302,394,810股)向百联集团购买所持有的八佰伴36%股权和投资公司100%股权(主要资产为联华超市21.17%股权);
(2)友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份,吸收合并后友谊股份为合并后的存续公司,百联股份将终止上市并注销法人资格,其全部资产、负债、权益、业务、人员并入友谊股份;换股比例为每1股百联股份换0.861股友谊股份。
购买资产定价:购买资产(即八佰伴36%股权和投资公司100%股权)以其评估值为依据,确定交易价格为470,828.73万元换股吸收合并定价:友谊股份、百联股份换股价格以两公司审议
本次交易的董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价经
除息调整后确定,即友谊股份为15.57元/股,百联股份为13.41元/股;换股比例确定为1:0.861,即每一股百联股份换0.861股友谊股份。
异议股东保护机制:本次吸收合并分别为友谊股份、百联股份两家上市公司的股东提供了异议股东收购请求权(具体价格为友谊A股15.57元/股;B股1.342美元/股)和异议股东现金选择权(具体价格为百联股份13.41元/股),提供方为百联集团和海通证券。
交易完成后,百联集团仍为公司实际控制人;视异议股东收购请求权及现金选择权的行使情况,百联集团直接和间接合计持股比例区间在49.26%-57.71%之间。
合并前友谊股份以控股公司形式存在,核心业务主要为连锁超市、购物中心、特色百货和装潢建材等;百联股份则主营百货、购物中心、奥特莱斯等多种业态。本次交易完成后,友谊股份将更名为“上海百联集团股份有限公司”,经营零售业务将涵盖百货店、购物中心、奥特莱斯、大型超市、标准超市、便利店、家具建材店、网上商店等,将成为A股商业类上市公司中经营业态最为齐全的商业旗舰。存续公司除承继友谊股份和百联股份所有资产业务外,还将获得八佰伴36%股权和投资公司100%股权,资产规模和盈利能力大幅提升。百联集团下与存续公司存在同业竞争问题的华联吉买盛、华联罗森等未来也将逐步以适当方式注入新公司。
投资建议:
此次出台的重大资产重组草案与此前市场预期的“合并同类项”分属于两家上市公司不同。交易成功后,百联集团旗下两家上市公司同业竞争问题将得以解决,新友谊将成为百联集团旗下经营百货和超商业务的唯一上市平台。根据草案提供的备考财务信息,购买资产及换股吸收合并后的存续公司总资产将达到328.97亿元,净资产为116.50亿元。
根据公告提供的重组后盈利预测,新友谊2010年、2011年将实现归属于母公司所有者的净利润分别为11.50亿元和11.15亿元,以30倍市盈率预估,新公司市值将超过300亿元,对应的合理股价应在20元/股左右。由于吸收合并后的新公司有效解决同业竞争问题后,将成为A股商业类公司的巨舰型企业,行业地位显著,我们倾向于认为市场会给予其溢价,合并后新公司的股价将超越20元的水平。
研究员：刘丽 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：友谊股份:吸收合并百联股份,商业航母呼之欲出
事件:
公司今日发布董事会决议公告,拟对大股东百联集团定向增发收购资产并新增股份换股吸收合并百联股份
(600631),核心内容包括:
(1)友谊股份向百联集团发行股份作为支付对价,收购百联集团持有的上海第一八佰伴36%股权和上海百联集团投资有限公司100%股权;
(2)友谊股份以新增A股股份换股吸收合并百联股份,友谊股份为合并后的存续公司,百联股份被友谊股份吸收合并后将终止上市并注销法人资格,其全部资产、负债、权益、业务、人员并入友谊股份。
点评:
1、具体重组方案细节。定向增发方面,本次拟购买的八佰伴36%股权的评估值为18.06亿元,拟购买的投资公司100%股权的评估值29.02亿元,两者合计47.08亿元。友谊股份拟发行3.02亿股A股作为支
付对价,发行价格为友谊股份审议本次重大资产重组事项的董事会决议公告日前20个交易日的A股股
票交易均价经除息调整后的价格,即每股15.57元;吸收合并方面,本次吸收合并中友谊股份的换股价格为15.57元/股,百联股份的换股价格为13.41元/股。由此确定百联股份与友谊股份的换股比例为1∶0.861(13.41元/股÷15.57元/股),即每1股百联股份换0.861股友谊股份。为充分保护吸收合并双方股东的利益,本次换股吸收合并交易将由百联集团和海通证券各按50%的比例共同向友谊股东异议股东提供收购请求权、向百联股份异议股东提供现金选择权,分别为每股15.57元和每股13.41元。
2、吸收合并诞生传统商业第一航母。此次重组方案若能顺利完成,将基本解决过去百联集团旗下友谊股份与百联股份同业竞争的问题,并实现百联集团商业零售板块的资源整合。新百联将成为一个在全国范围内拥有136家大卖场、2878家连锁超市、2026家便利店,21家百货门店,8家购物中心、1家奥特莱斯,营业面积超过400万平米,年营业额近450亿元,净利润过15亿的零售航母,也是我国销售规模最大的传统零售企业。
3、定向增发完成核心资产证券化。此次重组中的增发方案为友谊股份对大股东百联集团定向增发收购第一八佰伴36%股权和上海百联集团投资公司100%股权。八佰伴剩余64%股权为百联集团持有,因此增发和吸收合并完成后新百联将持有第一八佰伴100%股权;百联投资公司无具体经营业务,其主要资产是持有联华超市21.17%股权的长期股权投资,增发完成后新百联将持有联华超市55.2%股权。八佰伴为目前全国收入和净利润最高的百货单体门店,联华超市则为国内营业网点最多,销售规模最大的超市业态企业,增发后百联集团旗下两大核心盈利资产将完全证券化。
4、百联集团巩固其股东地位。假设此次重组中不存在异议股东,则重组后未来百联集团将合计持有新百联49%股份,若存在异议股东,则重组后百联集团最多将持有新百联57.71%的股份,百联集团将继续维持其在上市公司中的强势股东地位。
5、定向增发收购价格相对二级市场折价。公司定向增发方案中,对八佰伴36%股权评估值为18.06亿元,对应2009年和2010年收购PE分别为17X和14X;对投资公司100%股权评估值为29.02亿元,对应2009年和2010年收购PE分别为26X和21X;合计对应2009年和2010年收购PE分别为22X和18X,收购价格较二级市场(2010年动态PE在30-35X)有较大幅度折价。
6、重组后市值估算。公司重组完成后新百联总股本达到17.23亿股,按7月15日收盘价16.88元计算,其市值约为290亿元。根据公司重组方案中新百联盈利预测备考报表,预测2010年新百联有望实现销售额约440亿元,我们假设其中百货业务收入160亿元、超市业务260亿元(对应权益收入144亿元),建材业务20亿元,分别给予百货、超市、建材业务1.3X、0.8X、1.0X的PS,得到公司市值为342亿元,考虑公司持有海通证券、浦发银行等金融资产隐含价值约35亿元,公司重组后市值应在370-380亿左右。
按备考预测表2010年EPS0.67元,对应2010年30-35X的PE,每股价格在20-23元,对应重组后市值应在345-400亿。
7、给予“强烈推荐”评级。我们假设公司重组事项在2011年得以完成,预测2010-2012年的EPS分别为0.65元、0.69元、0.80元。公司停牌期间A股零售板块有近30%的涨幅,相信复牌后其会有补涨要求,我们给予公司“强烈推荐”的投资评级。
8、投资风险。公司重组方案尚需获得友谊股份、百联股份股东大会、以及商务部、上海市国资委、发改委、证监会等各相关部门审议审核通过。
研究员：向涛 所属机构：兴业证券股份有限公司
有问题请联系 chaguwang.us@gmail.com 商务合作广告联系 QQ:767871486 |
||
郑重声明：TopView数据由网友自行上传，仅用于股友学习交流，与本站立场无关！ |
||
Copyright2007-2009 chaguwang.cn 黑ICP备09024121号 |
||
 |
||