华北制药(600812)_研究报告_财经_新浪网(600812) 研究分析报告|查股网
股票名称：华北制药(600812)
报告标题：华北制药:精彩进行时
投资亮点: 公司的投资亮点在于:
(1):公司正处于经营的拐点。从2010年的年报来看,公司的经营情况正处于好转。冀中能源的管理团队接管华北制药以后,从营销,财务,激励制度等方面进行了大刀阔斧的改革,并取得了成效,管理团队的管理能力值得看好。同时冀中能源强大的财力支持也为公司的发展保驾护航。
(2)公司的研发能力不容小觑。公司有多个新药正在进行临床试验,这些新药都具有较大的市场潜力(抗肿瘤,抗癌,生物制剂等),成为公司以后利润新的增长点。
(3)公司头孢项目目前处于圈地状态。公司大力开展头孢项目的营销,先圈地在耕地。公司作为老牌的抗生素生产企业,产品的生产质量和品牌声誉都具有较高的市场认可度。虽然抗生素药物存在降价的风险,但随着基药市场的扩容和市场份额的增大,公司在头孢领域也能获得利润。
盈利预测: 公司2010年的EPS(0.235)低于我们的预期(0.33),因此我们适当调低公司2011-2012年的EPS,分别为0.56和0.87元。考虑到公司的生物资产和良好的成长性,根据2011年业绩预测,给予30PE,对应目标股价为16.80元,给予“买入”评级。
研究员：德邦证券研究所 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：华北制药:业绩弹性高,上调目标价至21元
预计头孢业务2011年将实现大幅增长:投资20亿元的头孢项目2010年9月29日投产,设计产能80亿元。项目贯穿上游中间体到制剂,产业链完整;制剂包括片剂、胶囊剂及注射剂等,产品线丰富。公司积极布局基层用药市场,我们判断头孢业务2011年有望实现大幅增长,毛利率也有望提升。
预计短期VC价格保持平稳:目前VC出口报价约6.5美金/公斤,国内报价约45元/公斤。短期来看:1、主要生产企业停产检修,有保价意愿;2、发改委8月份核定厂商产能及出口量,有出口配额政策预期;3、人工及玉米等发酵原料价格有较大幅度上涨。我们预计VC价格短期维持在6-7美金/公斤。
培养基级重组人血白蛋白年底试车,我们认为其具有标志性意义:目前规模化发酵生产的重组类大分子蛋白只有胰岛素,公司培养基级白蛋白年底试车,设计产能15吨,我们认为其规模化生产具有标志性意义。同时,我们判断辅料级和药用级重组人血白蛋白也有望在2011年进入临床。
公司管理改善符合我们预期,未来仍有空间:公司09年底开始统一生产、采购、销售,规范内部财务运作,09年4季度开始各项管理指标环比均有改善。2010年前3季度收入同比增长95%,而销售费用仅增长了26.9%,管理费用和财务费用分别下降了4.1%和8.1%,我们认为公司仍有管理改善空间。
业绩弹性大,维持2011年EPS0.59元业绩预测:我们判断2011年整体毛利率有望提升:1、产业链完善及产品结构的头孢项目规模化生产;2、发酵工艺改进,产率及劳动率提升;3、10年人均工资上涨1600元因素将消除。公司收入基数大,我们判断其业绩弹性较大,维持2011年中性预测EPS0.59元。
研发实力雄厚,产品储备丰富:新药公司为微生物药物国家工程研究中心、抗体药物研制国家重点实验室,具备生物发酵合成小分子药物和大分子蛋白的完整平台。我们预计抗肿瘤药埃博霉素和抗狂犬病特免蛋白2011年有望进入Ⅱ期临床,在抗肿瘤药、耐药性抗生素、免疫抑制剂等领域也有产品储备。
维持“强烈推荐-A”评级,上调目标价至21元:公司负债率87%,投资26.1亿元建设新制剂工程,资金需求大。我们看好公司原有业务产业升级和逐步向生物制药转型的总体战略,维持“强烈推荐-A”评级,给予2011年35倍预测PE,上调目标价至21元。主要风险是应收款增长较快及项目进展低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:寒冬已过,暖春可期
公司正处于战略转型阶段:公司是我国最大的抗生素类药品生产企业。2009年6月冀中能源入主公司以来,加快了公司内部资产整合的步伐,公司从管理到经营均发生了巨大的变化,历史包袱得以卸下,盈利能力获得提高,发展方向也将以新型头孢、免疫抑制剂、重组人白蛋白等业务为突破口,实现由原料药向化学制剂、生物药升级的战略转型。
新头孢及新制剂业务将成为公司近年主要的利润增长点:公司的“一号工程”新型头孢系列产品工程9月开始投产,意味着公司跃居我国最大的头孢生产企业。该项目全部投产后年销售收入将达到80亿元,将成为公司近年主要的利润来源。公司的“二号工程”新制剂项目进展也非常顺利,该项目是公司产品实现产业升级的重要保证,全部投产后预计年销售收入130亿元。
维生素C价格仍将影响公司短期业绩:目前由于主要厂商刚完成夏季停产检修工作,VC国内报价反弹至50元/公斤左右,VC长期价格能否维持较高水平还要看国家是否能出台VC出口配额制度。
重组人血白蛋白未来将成为重磅产品:重组人血白蛋白利用现代大规模生物发酵技术生产,同人血白蛋白相比,具有纯度高、防污染、可量产等优点。公司是国内最早研发成功并唯一具备规模化生产能力的企业,目前已经开始药用敷料级重组人血白蛋白的申报工作。我们认为辅料级及未来的药用级如能获批,受益于国内血制品行业的高景气度,该产品的市场潜力巨大。
研发平台新药公司是公司实现产业升级的保证:公司旗下的新药公司是国家发改委批准的“微生物药物国家工程研究中心”第一名和国家科技部批准的“抗体药物研制国家重点实验室”第二名,在小分子药物和大分子药物的研发能力上均居于国内领先水平。除了重组人血白蛋白,目前还有全人源抗狂犬病毒抗体等国家I类新药处于临床阶段,产品储备丰富。
盈利预测与估值:我们认为公司的历史问题基本解决,由原料药向制剂、生物药企业战略转型的目标值得期待,目前正处于业绩的拐点。考虑到公司的内部整合和外延扩张,我们预测公司2010-2012年的EPS分别为0.32元、0.60元、0.96元,给予公司“买入”评级。
研究员：屈昳，袁舰波 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：华北制药:高成长性带来二次腾飞
华北制药基本面出现拐点:华北制药目前正在整体搬迁,在新的工业园里,华北制药将实现整体的产业升级,产业升级将带来利润的增长,头孢产品有可能替代青霉素工业盐成为公司的脊柱,立足之本。
积极布局制剂项目:公司正在积极准备布局制剂项目,制剂项目也是公司未来的主要利润增长点,公司将在新型免疫制剂,抗肿瘤制剂上发力,成为公司利润的主要来源。
生物制药项目推进进行时:公司的白蛋白项目正在积极推进,预计年底试车,产能15吨。
政策扶持、公司管理和研发优势是亮丽看点:政策上,河北省出台了《医药产业调整和振兴规划》,华北制药作为重要的医药国企将在河北省产业规划中重点受到资源、政策倾斜;管理上,公司实行集购集销的策略降低了公司的营运成本;研发上,公司的主要研发平台是新药公司,新药公司的科研实力不容小觑。
公司风险提示:医药产品研发和试验失败风险较高。公司在研项目有可能面临失败风险。公司是维生素C生产巨头,目前国际维生素C价格大幅下挫,对公司短期的盈利能力造成一定影响。公司的白蛋白项目在政策上,生产上和市场开拓上都存在不确定性,具有一定的风险。另外,公司头孢产品在销售上也存在市场开拓不力的风险。
盈利预测和评级:预测公司2010-2012年每股收益为0.33,0.62和1.07元。
考虑到公司的生物资产和良好的成长性,根据2011年业绩预测,给予24PE,对应目标股价为14.88元,对应2010年业绩预测的PE为45倍。
研究员：郑一宁 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：华北制药:收入同比大增95%,业绩弹性较大
前3季度收入大幅增长95%,超预期:前3季度实现收入65.9亿元,同比大幅增长95%,其中第3季度实现收入31亿元,同比大幅增长159%。我们分析:1、整合销售分公司发挥协同效应,国内业务实现大幅增长,特别是制剂业务;2、收到税费返还7080万元,同比增长78%,预计出口业务也有较大幅度增长。
VC降价、原料涨价及工资上升推动毛利率下降:1、海关数据显示,3季度VC出口均价由2季度的8.6美金/公斤下跌至5.8美元/公斤;2、玉米等发酵原料有较大幅度涨价;3、生产工人工资提升。毛利率同比下降11.5个百分点。
费用控制良好:销售费用仅增长了26.9%,管理费用和财务费用分别下降了4.1%和8.1%。我们认为公司未来费用仍有改善空间。
前3季度实现EPS0.23元,第3季度实现EPS0.03元:09年同期由于计提6.4亿元资产减值准备实现EPS负0.5元。报告期应收款增加较多,每股经营净现金为负0.45元。存货、应收帐款周转天数同比分别下降35天、35天。
资金需求较大:长期借款较期初增加9.6亿元,短期借款减少4.5亿元,期末资产负债率高达87.3%。投资26.1亿元建设新型制剂项目,未来资金需求较大。
预计VC价格较为平稳:健康网VC出口报价由8月中旬的4.5美金/公斤反弹至6.5美金/公斤。尽管后续仍有新产能投产,但由于原料涨价以及国家可能出台包括出口配额等调控政策刺激,我们认为VC价格短期较为平稳。
看好新型头孢项目:新头孢项目9月29日投产,在国内头孢市场较快增长背景下,我们看好该项目通过“丰富产品线和完善产业链”对公司盈利能力的提升。
上调收入预测,维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级。上调2010年收入预测至85亿元,同比增长75%,维持2010-2011年EPS0.37元、0.59元业绩预测。
公司2010年收入增速极快,利润基数较低,未来业绩弹性较大。白蛋白项目预计年底试车、免疫抑制剂产业化基地和新型制剂等项目正在加紧推进。看好公司原有业务产业升级和逐步向生物制药转型的总体战略,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是应收款增长较快及项目进展低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:最坏时候已经过去,进入收获季节
我们近期调研了华北制药,与公司董秘、销售分公司总经理、财务负责人等展开了深入交流
研究员：李珊珊，徐列海 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:转性曙光乍现
事件:
公司中期实现收入34.95亿,同比增长64.28%,归属上市公司扣除非经常损益的净利润1.8亿,同比增长139%,实现每股收益0.17元,每股经营性现金净流量-0.28元。
点评
周期业务影响小于预期,非周期性业务强劲增长
收入环比增速加快,四大类产品皆实现快速增长,其中:1、青霉素类产品实现24%增长;2、维生素类实现20%增长。09年底开始,维生素C经历了新一轮扩产的压力,欧元贬值因素导致了行业恶性竞争,价格持续近30%之多,公司维C业务价量齐跌,但维生素单元业务毛利率仅下降3.82个百分点,收入还实现正增长,公司通过内部挖潜抵消了外部冲击,平滑了外部环境的冲击;3、头孢类产品实现47.5%的大幅增长,毛利率提升1.23个百分点,仍处于行业下端,未来公司头孢将完全上下游一体化,在基础医疗持续扩容下,头饱业务有望从收入和毛利率两方面实现提升;4、其他类实现56%收入增长;
营运明显质量改善 ,期间费用率下降
在去年大幅计提了7亿坏帐后,公司的应收款管理进入良性循环,帐期从去年同期的94天大幅缩短到50天,存货周转率也从去年同期1.72提高到2.42;报告期内吸收合并北元、华北制药制剂有限、凯瑞特等,进一步整合内部业务单元,有效的提升了管理效率,销售费用率1Q、2Q连续下降,管理费用率1Q,2Q分贝同比下降2.06、4.83个百分点,环比下降2.22个百分点,成绩斐然;
高端制剂增长点培育正在推进
河北省出台《医药产业调整和振兴规划》,加大结构调整力度,将原料药与制剂比由7∶3调整到5∶5;要加大技术创新力度,在研、在建的一批重大自主创新药物产品项目实现产业化,并形成一定市场规模,华北制药将在河北省产业规划中重点受到资源、政策倾斜。公司不乏新药资源,包括雷帕酶素等新型免疫抑制剂、抗肿瘤制剂产业基地,白蛋白项目正在推进中,渴望11-12年逐步实现新的利润增长点。我们预计10-12年EPS分别为0.38、0.64、0.89元,维持推荐评级。
研究员：刘斌 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：华北制药:轻装上阵,加快资产整合
2010 年1-6 月公司实现营业收入34.96 亿元,同比增长61.40%;营业利润2.45 亿元,同比增长107.33%;归属于母公司净利润1.98 亿元,同比增长164.27%。实现基本每股收益0.19 元。
医药收入较快增长。报告期内,公司医药化工类产品实现营业收入34.68 亿元,其中青霉素类产品收入9.61 亿元,头孢类产品收入5.67 亿元,维生素类产品收入7.61 亿元,各项产品收入实现较快增长,但成本也有较大增长,公司综合毛利率同比下降4.82 个百分点。公司资产负债率达到89.95%,报告内经营活动带来的现金流为-2.89 亿元,资金仍比较紧张。
期间费用率明显下降。公司期间费用率同比下降了8.18 个百分点。其中销售费用率同比下降1.02 个百分点;管理费用率同比下降4.73 个百分点;财务费用率同比下降2.43个百分点。
加快资产整合,“三步走”战略目标明确。冀中能源控股华药集团,目前公司正在整合优势资产,2009年公司已完成头孢线资产整合,2010年将推进青霉素类、半合青类及维生素类资产整合,进一步扩展产业链向下游高端产品转型。报告期内公司吸收合并全资子公司华北制药集团北元有限公司、华北制药集团制剂有限公司、华北制药凯瑞特药业有限公司、华北制药集团销售有限公司。未来华药集团还将逐步优质资产注入上市公司,最终实现整体上市。根据冀中能源提出“三步走”战略,即华药集团在2011年、2013年和2015年销售收入分别达到100亿元、200亿元和300亿元。这也将是公司的经营目标,也就是说2010-2015年公司复合增长率要超过30%。
新型头孢和白蛋白项目将成为增长引擎。作为国内医药行业的龙头企业,华药集团共有13 大类64 个品种进入基本药物目录,公司将极大地受益于基本药物制度带来的增量。作为“三步走”战略的第一步,华药工业园和新型头孢系列产品项目预计将在10 月份建成,新型头孢系列产品成为华药升级换代的主打产品,新工业园将成为华药成为基本用药市场第一供应服务商的基础。此外,公司新建白蛋白项目预计将在年内试车,未来公司有望受益于疫苗市场高速增长空间。
盈利预测及评级。预计公司2010-2012年EPS分别为0.59元、0.79元和1.05元,以最新收盘价计算,对应的动态市盈率分别为18倍、13倍和10倍。目前估值仍然偏低,公司于2009年三季度末大幅计提资产减值准备6.3亿元,计提后财务报表负担减轻,轻装前行。同时河北省政府也对华药在政策扶持、项目建设等方面给予了诸多有力支持。走过2009年的低点后,未来几年内公司盈利大幅增长较为确定,维持“增持”的投资评级。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华北制药:收入同比大幅增长61%,4季度新项目将投产
-A”收入大幅增长,净利润增长低于预期:上半年实现收入35 亿元,同比大幅增长了61.4%。由于会计变更,1 年期应收帐款上半年计提了坏账准备3500 万元,上半年仅实现EPS 0.19 元,同比增长了164.3%,低于预期,剔除其影响后净利润同比增长了220%,即实现EPS 0.23 元。每股经营净现金负0.28 元。由于二季度VC 价格下跌,毛利率同比下降4.8 个百分点。
分业务来看:青霉素、头孢类、维生素类、其他类分别实现收入9.6 亿元、5.7亿元、7.6 亿元和11.8 亿元,同比分别增长了24%、48%、21%和57%,收入占比分别为28%、16%、22%和34%,毛利率分别为21%、14%、54%和18%,毛利占比分别为22%、9%、45%和24%。
管理改善明显,各项费率显著下降。完善销售分公司机构设置,整合公司整体销售优势,营业费率同比下降1 个百分点;规范管理层任职、完善内部管理机制,严堵跑冒滴漏,管理费用率同比大幅下降4.7 个百分点;调整债务结构,增加低息长期借款,整体借款利率有所下降,财务费率同比下降2.4 个百分点。
二季度单季度来看:实现收入19 亿元,同比增长19%,环比增长16%,由于VC 价格降幅较大,毛利率同比大幅下降10 个百分点。营业费率、管理费率和财务费率同比分别大幅下降了1.3 个、6.4 个和2 个百分点。
下调业绩预测:由于产业产能扩张,博雅和讯VC 国内报价由年初的80 元/公斤下跌至目前的36 元/公斤,出口价格也由10 美金/公斤下跌至4.5~5 美元/公斤,价格跌幅超出预期。我们下调2010~2012 年业绩预测至0.37 元/0.59 元/0.83元,同比分别增长负200%、59%、41%。
维持“强烈推荐-A”评级。头孢项目预计10 月份投产,产业链趋于完善,未来头孢类毛利率有望大幅提升;白蛋白项目预计年底投产、免疫抑制剂产业化基地和抗肿瘤药等高端制剂产业化基地的续建项目正在加紧推进。营销改革、内部业务线整合继续推进,未来仍有较大的管理改善空间。看好公司原有业务产业升级和逐步向生物制药转型的总体战略,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是应收款增长较快及项目进展低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:受益基层医疗需求释放,抗生素业务快速增长
2010年上半年公司实现主营收入34.68亿元,同比增长61.75%;净利润1.98亿元,同比增长164.27%,EPS 0.19元,略高于我们的预期。
投资建议:推荐(维持)。我们调整盈利预测2010-2012年EPS为0.37、0.70和0.14元,对应PE分别为28X、15X和9X。我们认为,公司作为我国大型普药龙头企业,将持续受益于基层医疗需求释放,维持“推荐”评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：华北制药:2010年重组,2011年转型,2012年腾飞
核心观点:
冀中能源入驻公司成为大股东以来,公司从财务、经营、管理以及资产整合等方面,均发生了巨大的变化,盈利能力明显改善,经营拐点已经到来。未来有望实现从原料药到制剂、从传统药物到生物制药的产业升级和转型。
未来盈利增长点体现在:销售量的增长、制剂产能的释放、综合毛利率的提升、期间费用下降带来的内生性成长;资产整合并购带来的外延式增长;高附加值的免疫制剂、生物制品提供的新盈利增长点;以及基本药物制度大力推进带来的成长契机。
预计公司10、11、12年实现净利润5.34亿元、7.77亿元、11.16亿元,实现每股收益0.52元、0.76元、1.09元,对应市盈率分别为26.57倍、18.28倍、12.71倍,按照公司2010年30倍动态市盈率估值,合理价格15.6元。考虑到公司未来3年净利润增长均超过40%,处于高速成长期,且生物类资产也将逐步贡献利润,我们给予公司10%的估值溢价,对应价位17.16元,维持“推荐”评级。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：华北制药:整合效应继续显现
业绩同比大幅增长。公司一季报显示,2010年一季度实现营业收入16.0亿元,同比增长48.15%,实现净利润1.34亿元,同比增长369%,每股收益0.126元。扣除非经常性损益的影响,净利润同比增长306%,实现每股收益0.11元。
整合效应进一步显现。公司在继09年四季度经营业绩取得明显改善后,今年一季度继续取得佳绩。收入大幅增长,毛利率同比上升了1.19个百分点。表现尤为明显的是公司于上年度末员工工资普遍提高的情况下,管理费用率仍然同比下降了2.06个百分点。同时,财务费用下降了2.82个百分点,但销售费用率上升了0.58个百分点,我们分析是公司加大营销力度所致。
公司盈利增长点颇多。表现在销售量的增长、制剂产能释放、综合毛利率继续提升、期间费用率的下降等内生性增长;资产并购带来的外延式增长;生物制剂提供新的盈利增长点;基本药物推进带来的成长契机。
维持“推荐”评级。 预计公司10、11、12年实现净利润5.34亿元、7.77亿元、11.16亿元,实现每股收益0.52元、0.76元、1.09元,对应市盈率分别为26.57倍、18.28倍、12.71倍,按照公司2010年30倍动态市盈率估值,合理价格15.6元。考虑到公司未来3年净利润增长均超过40%,处于高速成长期,且生物类资产也将逐步贡献利润,我们给予公司10%的估值溢价,对应价位17.16元。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：华北制药:1季报同比增长369%符合预期,公司价值仍被低估
1季度业绩完全符合预期。1季度实现收入16亿元、净利润1.3亿元,同比增长48%、369%,季度环比基本持平,EPS 0.13元,每股经营净现金负0.17元。净利率提升至8.4%,参照石药下属的中国制药,我们认为华药现有业务净利率有望提升至10%以上。我们分析,1季度的快速增长主要源于:1、抗生素1季度需求旺盛,制剂业务快速增长;2、内部经营管理效率的大幅提升。
各项经营指标持续改善均符合前期判断:2010年起工人月工资增加600元,毛利率环比下降1.4个百分点,剔除其影响,毛利率实际环比持平;扩充销售队伍、加大广告投入,销售费率环比0.9个百分点;资产结构及内部管理结构调整提升管理效率,管理费率环比下降3.4个百分点;调整债务结构,增加低息长期借款,财务费率同比下降2.8个百分点,环比略升0.3个百分点。
预计VC 后期价格将以平稳为主。市场VC 出口均价有所下降,2月份约8.5美元/公斤,较09年底下降约10%。但华药VC 出口价格自09年底一直维持在10美元/公斤左右,价格波动较小。我们分析:1、VC 包括饲料、食品和医药级,价格差别较大,鲁维等VC 产品较为低端,出口占比增加拉低出口均价;2、各厂商出口国家各异,价格有一定差异,华药传统出口国包括荷兰、德国、美国等,价格相对较高。
华药价值仍被低估:1、现有业务结构调整,预计2010年制剂收入翻番,比重将由09年的25%提升至40%;2、业务分线管理提高规模效应及管理效率;3、若金坦生物顺利注入及白蛋白项目投产,生物资产2011年预计将贡献EPS0.2元;4、更长远来看,我们预计公司将上马抗癌药等新项目、具有外部收购兼并的可能性、并存在较大的再融资需求。
维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级。维持预计2010-2012年EPS 0.58元/0.82元/1.14元,2010年的业绩贡献主要来自于现有业务的增长及内部经营效率的提升。公司研发实力突出,看好其向生物药、抗肿瘤药等方向转型。我们认为集团“123”战略即是上市公司的发展战略,预计2010-2015年复合增长30%以上,当前股价对应2010年预测PE 不足24倍,维持“强烈推荐-A”评级,建议长线投资者积极介入,目标价18元。主要风险是VC 价格下降。
研究员：李珊珊，徐列海，吴斌 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:四季度经营明显改善
投资要点: 业绩超出预期。公司2009年实现营业收入48.83亿元,同比减少0.69%;实现归属于母公司净利润-3.82亿元,同比减少-242%。每股收益-0.372元。公司于09年三季度大幅计提资产减值损失6.3亿元,扣除这一影响,实现净利润2.47亿元,业绩超出预期。
四季度业绩明显增长。公司四季度实现营业收入15.59亿元,环比增长30.3%,同比增长25.6%。从四季度各项指标看,主营业务成本率环比下降了3.4个百分点,销售费用率和财务费用率环比下降了0.6、1.35个百分点,反映公司大股东变更后,实施的各项经营改革带来了很大的效率提升。
看好公司的长期发展前景。冀中能源入主后,新管理层推进内部机制改革,实施了法人治理结构、组织架构和产股权结构的三大调整,以及营销体系、供应体系、研发体系的三大整合,实行统一营销采购。战略思路上实现由原料药向制剂转型、低端产品向高端产品转型,进一步拓展产业链。
资产整合预期强烈。华药集团09年提出了2011、2013、2015年分别实现销售收入100亿元、200亿元、300亿元的“三步走”战略。近期已经整合了凯瑞特、北元、制剂及销售公司等四家子公司,未来还将逐步优化和集中资产,实现集团上市的目标。
仍然维持“谨慎推荐”评级。不考虑资产整合的影响,预计公司未来三年实现净利润45648万元、61567万元、79738万元,每股收益0.44元、0.60元、0.78元,对应动态市盈率24、18、15倍,给予公司2010年30倍估值,合理价位13.2元。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：华北制药:管理改善,公司盈利能力增强
公司今日发布2009 年年报, 2009 年实现主营业务收入48 亿元,公司于2009 年三季度末计提资产减值准备6.3 亿元,导致归属于母公司的净利润-3.82 亿元,扣除计提资产减值准备影响后为2.47 亿元。全面摊薄每股收益为-0.37元,每股净资产为0.78元。
公司2009年三季度一次性扣除坏账,甩掉历史包袱。报告期内公司实现营业收入48亿元,同比下降0.58%;实现主营业务利润为14.8亿元,营业利润率为30.2%,对比08年下降3.25个百分点。公司在三季度一次性计提资产损失6.4亿元,全年为6.3亿元,导致公司09年净利润大幅下降。09年归属母公司的净利润为-3.82亿元,每股收益为-0.37元。
维生素产品提升公司整体毛利率水平:公司是国内VC产品的四大巨头之一。从公司09年来看,维生素毛利率有了显著提高,达到59.97%,比08年同期增加4.48个百分点,在销售收入同比下降的情况下,公司很好的利用了09年VC市场紧俏机会,努力提高毛利率水平,使VC盈利水平有了很大提高。2009 年完成了35个产品的GMP 认证或复认证;维生素C 和四环素获得了COS 证书,并实施了VC 连消工艺改造、溶媒回收系统改造、电制冷机更新、变频器改造等12 个项目,一方面节约了成本,同时也减轻了环保压力,有利于公司未来产能释放。同时随着国家对VC产品的结构调整,控制产业整体产能过剩等措施的实施都将对公司的维生素产业形成利好。
集团三步走战略将经历考验:华药集团09年提出“三步走”战略,即集团在2011年、2013年和2015年销售收入分别达到100亿元、200亿元和300亿元。从目前来看,上市公司近期内部整合了凯瑞特、北元、制剂公司以及销售四家全资子公司,对优势资产进行集中和优化,提高了公司的盈利水平。从产期来看,集团目标的是实现将有赖于新项目的实施和管理效率进一步优化。
完善产品结构调整,培育新的利润增长点:公司突出现有产能挖潜、落后产能淘汰、重点项目新建、兼并重组扩张四条路径,上大压小,扶优汰劣,推进产业结构优化升级。通过对青类、头孢类和维生素类三大传统业务板块产业链延伸和构建梯次化产品结构,集成共享技术平台,发挥现有存量资源潜能,加大上游产品向下游高附加值产品的转移力度,使产业链条更加完善,产品结构更加合理,盈利模式更加优化。同时自主研发与引进吸收相结合,围绕免疫抑制剂、抗癌药、心血管、抗抑郁、抗耐药菌等领域,筛选出销售额位于前列的适合公司生产的品种,培育新的利润增长点,增强企业可持续发展能力。
公司重组后实行“统筹整合”战略,推进内部体制机制改革,实施了“三大调整”和“三大整合”(即法人治理结构、组织架构和产股权结构调整;营销体系、供应体系、研发体系整合)。对机构设置进行调整,将14 个部门精简到7 个;成立了销售分公司、物资供应分公司和研发中心三个分支机构。优化了资源配置,购、销业务体现了规模优势;在用人机制改革上,实行选聘与竞聘相结合,实行了公开招聘,择优录用,有利的改善了人才结构,为公司后续的三步走战略奠定的基础。
整合后公司的成长性巨大,具备积极的投资价值。预计2010年--2012年的每股收益分别为0.40元、0.61元和0.80元,对应的动态PE分别为26.61倍、17.62倍和13.33倍,公司业绩将随着公司管理制度的改善和新项目的实施而更具吸引力,我们认为公司具备积极的投资价值,维持公司“推荐”的投资评级。
研究员：张永攀 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：华北制药2009年年报点评:脱胎换骨,华药新生
业绩超出预期,计提夯实资产质量。09年公司实现营业收入48.83亿元,同比下降-0.69%,新股东冀中能源入主后,于三季度末计提6.29亿元资产减值准备,夯实资产质量,但造成当年账面亏损:营业利润-3.21亿元,利润总额-2.82亿元,净利润-3.96亿元,归属于上市公司股东的净利润-3.82万元,每股收益-0.37元。若扣除计提影响,净利润为2.47亿元,超出市场预期。
第四季度经营全面向好。单季度收入1.56亿元,环比增长30.34%,同比增长25.59%,营业利润1.50亿元、利润总额1.88亿元,同比分别增长64%、112%,净利润1.43亿元,归属于母公司所有者净利润1.35亿元,同比增长76%和48%。经营活动现金流量净额达1.44亿元。
超预期原因在于新股东入主,管理水平全面提升。冀中能源入主后,严格实施“五条禁令”等管理规章,短期内通过内部挖潜即实现业绩提升,特别是:(1)统一营销采购,堵住原本“跑冒滴漏”导致的利润漏洞;(2)充分发挥华北制药的品牌优势,加强制剂营销工作,带来制剂收入的全面提升。加强营销虽然短期内增加销售费用,但长期来看是公司转型必然的一步。
拓展产业链,卖现原料药向制剂转型;加强科研,从低端产品向高端产品转型。公司的思路是,一方面充分拓展产业链,向下游延伸,依托大股东的资金优势,建设新头孢基地,实现粉针制剂生产一体化,提升原本较低的毛利率水平;另一方面,加强科研投入,特别是对科研人员的激励,从而加快高端产品的储备和产业化。未来资源将向以基因工程人血白蛋白为代表的一系列有市场前景和科技含量的项目倾斜。我们保守估计,仅白蛋白项目可能在2011年带来5.4亿元销售收入(含税)和3.5亿元毛利。
风险因素:(1)白蛋白项目是公司利润高速增长的熏要支撑之一,目前有望在年内试车,若进度慢于预期则会对2011年业绩造成较大影响;(2)维生素C业务短期内仍是公司利润重要来源,其价格有下调风险(我们的预测已经一定程度上考虑了该因素);(3)制剂销售增长情况需要持续观察。
盈利预测、估值及投资评级:调高华北制药2010-2012年EPS的预测至0.50/0.75/1.04元,当前股价10.69元,对应PE 21/14/10倍。我们认为公司质地明显改善,未来3年高速增长较为确定,按照2010年25倍PE估值,目标价12.50元,维持“增持”评级。
研究员：姚杰，季序我 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：华北制药:4季度EPS0.13元,2010年业绩有支撑
09 年4 季度实现EPS 0.13 元完全符合预期。新股东冀中能源8 月中旬提出了经营整改方针,我们认为4 季度业绩指标更具参考意义。4 季度单季度实现EPS 0.13 元,扣除减值准备影响后营业利润环比大幅增长了203%。由于3季度计提6.4 亿元资产减值准备,09 年收入持平、实现EPS 负0.37 元。
营销资源整合推动收入快速增长,制剂业务尤为突出。09 年第4 季度收入环比增长30.3%、同比增长25.6%。主要是股份公司8 月成立销售分公司,整合销售资源,建立统一出口、统筹管理的集中营销体系。集团数据显示:09年9~12 月制剂和原料药月均销售收入较前8 个月分别增长了35%和14%。
毛利率有逐步提升之势。在月工资上涨400 元及VC 价格季度环比下降24%的背景下,4 季度毛利率环比仍提升了3.4 个百分点,我们分析:1、高毛利制剂业务收入增速远高于原料药业务;2、统一采购、强化内部购销,有效降低供应成本;3、涨工资调动员工积极性、生产工艺持续改进,显著提升生产效率。我们判断未来毛利率仍延续4 季度上升的势头。
财务负担将逐步减轻。期末借款余额合计39 亿元,新项目建设需要大量资金投入,预计银行借款存量下降空间有限,但财务费用有进一步下降空间:1、调整借款结构,增加进出口银行及集团财务公司(利率仅0.29%、0.45%)低息长期借款比重;2、09 年下半年起短期借款利率下调约15%;3、资金集中管理提高使用效率。09 年节约财务成本2200 万元,2010 年将继续下降。
预计 2010-2012 年实现EPS 0.58 元/0.82 元/1.14 元,同比增长257%、40%、40%。2010 年依靠现有资产的内生式增长:VC 销量的上升、制剂翻番增长、综合毛利率的提升、财务费用的下降以及内部管理效率的提升。新建项目投产、资产注入及外延式并购支撑公司长远增长。主要风险是VC 价格下降。
维持“强烈推荐-A”评级。公司具有成熟的“粘细菌表达平台”,可生成一系列“埃博霉素类”抗癌药,一类新药全人源抗狂犬病毒抗体注射液进入临床阶段,在建白蛋白、免疫抑制剂及头孢项目年内投产,金坦生物将尽快注入上市公司,生物药、抗肿瘤药、免疫抑制剂为公司未来发展方向。集团“123”战略即是上市公司的发展战略,即2015 年收入将达到300 亿元,预计2010-2015 年复合增长30%以上,维持“强烈推荐-A”评级,目标价18 元。
研究员：李珊珊，徐列海，吴斌 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：华北制药:轻装好前行
2009 年1-12 月,公司实现主营业务收入48.82 亿元,同比减少0.69%;归属于母公司所有者净利润-3.82 亿元,同比减少236.89%,每股收益-0.372 元。
大幅计提资产减值准备导致亏损。公司于2009年三季度末计提资产减值准备6.3亿元,导致归属于母公司净利润为-3.82亿元,扣除计提资产减值准备影响后净利润为2.47元。计提后公司的财务报表负担减轻,将使公司在2010年轻装上阵,向生物制药战略转型,逐步实现华药集团的整体上市。预计走过2009年的低点后,未来两年将实现盈利的较大增长。
消除老国企的沉疴,管理水平提高。2008年8月4日,河北省国资委对华药集团的出资比例调整至100%,并将华药集团100%股权划转给冀中能源,从而实现冀中能源对华药集团的全资控股。由冀中能源董事长王社平掌舵。
新的管理层到位后对公司在管理结构上进行了调整,完成了干部兼职的清理,解决了母子公司责任主体兼职过多过乱、权责不清的问题;同时在营销业务上实行一个出口,一致对外;物资采购集中管理,成效显著。清理公司账户107个,资金实现集中管控。
业务改善任重道远。公司目前的主要产品可以分为青霉素类、头孢类、维生素类及其他。2009年青霉素类表现最差,收入下降7.27%,毛利率下降4.33个百分点,青霉素不仅面临着自身品种被替代的风险,而且被主要进口国印度实施了反倾销措施。头孢类是公司未来的主要发展品种,2009年的收入虽增加了10.89%,但毛利率仅有10.42%,盈利能力不强。维生素类价增量减,取得不错的盈利,但是目前新增产能过多,严重威胁到现有的竞争格局,VC价格面临加大的下行压力。综合来看,公司的原料药盈利水平仍然不高,面临着较大的升级压力。
盈利预测与评级:我们维持对公司2010年-2011年的EPS分别为0.36元和0.56元,对应动态市盈率为30倍和19倍,公司情况正在转好,维持“增持”投资评级。
风险提示:VC的反垄断诉讼风险;产业升级进度不达预期的风险;大盘系统性风险。
研究员：天相医药组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华北制药点评报告:资产整合加速,调升至"买入"
北元公司产品品种全部为青霉素类粉针制剂。主要产品有注射用青霉素钠、注射用氨苄西林钠、注射用哌拉西林钠、注射用阿莫西林钠、注射用舒巴坦钠、注射用苄星青霉素、注射用普鲁卡因青霉素等。截止2009年9月30日,北元公司总资产2.74亿元,净资产1.24亿元;2009 年1—9 月累计实现营业收入1.06亿元,净利润0.18亿元。
凯瑞特公司以生产抗生素粉针制剂为主,主要产品有头孢噻肟钠(凯福隆)、头孢呋辛钠、头孢哌酮钠/舒巴坦钠、头孢吡肟、头孢尼西钠、头孢他啶等注射用头孢制剂及克林霉素磷酸酯片、尼美舒利口腔崩解片和多潘立酮口腔崩解片三个口服片剂产品。截止2009年9月30日,凯瑞特公司总资产1.82亿元,净资产1.1亿元;2009年1—9月累计实现营业收入0.63亿元,净利润400万元。
制剂公司生产产品涵盖青霉素类、头孢菌素类、氨基糖苷类、四环素类、大环内酯类、磺胺类等多种抗生素药;抗肿瘤药;解热、镇痛、抗炎抗痛风病药;维生素类药物和中成药制剂等20 余个大类262个品种。公司拥有片剂、硬胶囊剂、颗粒剂(均含头孢菌素类、青霉素类)、栓剂、冻干粉针剂等10 种剂型及硬胶囊壳车间和中药提取车间和农药生产车间。截止2009年9月30日,制剂公司总资产3.16亿元,净资产0.22亿元;2009 年1—9月累计实现营业收入2.42亿元,净利润-600万元。
销售公司主要经营“华北牌”医药制剂产品,兼营其它中西药及医药原料药。截止2009年9月30日,销售公司总资产3.37亿元,净资产-6.31亿元。2009 年1—9 月累计实现营业收入5.78亿元,净利润-4.08亿元。
公司资产整合速度加快。继收购凯瑞特药业股权公司在2009年12月公告收购凯瑞特药业70%股权后,公司再度宣布对四家全资公司实施整体吸收合并,公司资产整合速度加快。通过整体吸收合并将使公司生产资源进行集中和优化,突出核心业务,实现规模化的集聚效应,提高管理效率,提升公司的整体盈利水平。
2009年将成为公司业绩最低点。公司业绩在2010年至2011年开始有望开始快速增长。首先,公司是医改的最大受益者之一,由于公司为我国普药的龙头企业,医药行业规模扩大将直接带动普药的高速增长;其次,公司整体收购新药资源后,在研究免疫抑制新药雷帕霉素、FK506以及抗肿瘤药埃搏霉素等,都将成为公司未来的新增长点;再次,大股东冀中能源继续整合医药产业资源,上市公司的财务状况有望继续提高。
调高至“买入”评级。预计公司2009年、2010年、2011年的EPS分别为-0.40元、0.40元、0.48元,2010、2011年的动态市盈率分别为26.23倍、21.85倍。鉴于公司2010年业绩有望大幅增长,调升公司评级至“买入”。
研究员：王博 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：华北制药:内部资产整合提升盈利能力,目标价18元
公司今日公告:母公司吸收合并凯瑞特、北元、制剂公司及销售公司4家全资子公司,全资子公司华仁公司吸收合并倍达公司,将公司生产资源进行集中和优化,提升公司的整体盈利水平。此次资产整合符合我们预期,预期后期资产整合仍将推进。维持业绩预测和“强烈推荐-A”评级。
资产整合符合预期,后续资产整合、整体上市仍将推进。我们早在09年12月14日的报告中根据华药集团将内部所有销售工作归口到销售分公司,判断集团资产整合、整体上市进程将快速推进。此次通过承担全部资产、负债的整体吸收合并方式,将要制剂资产集中到母公司,中间体业务归集到华仁公司,5家子公司将注销。生产资源集中和优化发挥规模化效应,经营团队的统一管理提高管理效率,预计公司整体盈利水平将有较大提升。
被吸收合并公司经营分析:凯瑞特、北元公司的主要业务分别为头孢抗生素、青霉素类制剂,制剂公司生产多类抗生素,倍达公司生产抗生素中间体,4家公司09年前3季度分别实现收入0.63亿元、1.06亿元、2.42亿元、3.57亿元,净利润400万元、1800万元、-600万元和44万元。销售公司前3季度实现收入5.78亿元,但由于应收账款计提坏账亏损4.08亿元。
保守预计09年第4季度实现EPS 0.13元。集团网站披露,集团4季度连续三月实现利润8000万元以上,保守估计净利润在2亿元以上。维尔康4季度VC 出口3738吨,季度环比增长45%。预计4季度业绩超预期可能性较大。
集团“123”战略即是上市公司的发展战略。“123”战略是指集团2011年、2013年、2015年销售收入分别达到100亿元、200亿元和300亿元。我们判断集团将以上市公司为平台开展新项目,并将集团金坦生物等优质资产注入到上市公司中。抗肿瘤药、生物药等新项目将陆续上马,提升公司估值。
维持预计公司2010年EPS 0.58元,2010~2015年复合增长有望达到30%。
2010年业绩贡献来自于:VC 销量放量、制剂比重提升、财务费用减少、管理效率提升。换一角度:集团09年12月实现收入8.35亿元、利润8000万元,据此推算,集团2010年收入将超100亿元、利润约10亿元。白蛋白、头孢项目将于3季度、国庆前后投产,2011年开始贡献利润,优质新项目也将陆续上马,预计2010-2015年收入、净利润复合增长将达30%,基于此,给予公司30倍预测PE,2010年目标价18元,维持“强烈推荐-A“评级。
研究员：徐列海，吴斌 所属机构：招商证券股份有限公司
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