国电电力(600795)_研究报告_财经_新浪网(600795) 研究分析报告|查股网
股票名称：国电电力(600795)
报告标题：国电电力:调研快报
国电电力是国电集团公司控股的全国性上市发电公司,装机结构最为多元,因此抗风险能力和盈利能力较强。涉及电力、煤炭、煤化工、多晶矽、金融、高科技等多种行业。截止1Q11公司发电控股装机容量达2,927万千瓦,其中火电占73%,水电占22.3%,风电占4.65%,太阳能装机占0.03%。
1-4月份业绩大幅增长,经营利润良好。水电方面,瀑布沟电站投产,拉升公司业绩。此外,火电发电量超出计画5%,增加18亿千瓦时,利用小时数同比增加200多小时。除辽宁发电量只YoY+6%,增幅较小,华东和西北等地区发电量都出现大幅增加,其中宁夏外送通道已启用,发电量YoY+43%。公司火电亏损面达40%,集团层面的亏损面为60%。
公司煤炭采购采取“三级管理,厂为实体”机制,集团公司的燃料管理部,国电燃料公司,下水煤统一调运。重点煤采购由国电电力公司统一采购,市场煤由下属子公司各自采购。2011年煤炭市场情况不是十分乐观,年初以来上涨不大,但同比去年还是很大。预算全年用煤量6,300万吨,其中重点合同30%+市场采购70%。目前,重点合同兑现率74%,与去年平均持平。4月当月煤价630元/吨,上涨27.6元,YoY+4.5%;1-4月累计628元/吨,上涨23元,YoY+3.81%。公司今年一季度以来对市场判断都还是比较准确的。在煤价成本控制方面相对较好,煤价涨幅在承受范围内。
“十二五”期间,公司转型的目标为“绿色环保,多元发展”。公司计画加大新能源投资比重,绿色能源投资占总投资51.9%,非电产业投资达到总投资的25.6%,计画到2015年,总装机容量达到6,000万千瓦,其中火电占比59%,水电占比16%。煤炭资源计画储量超过60亿吨,形成6,000万吨/年产能,40亿方/年煤制气产能,煤炭自给率达到40%。
目前,公司风电装机136万千瓦,2011年计画核准150万千瓦,12个专案已经核准。风电共计3,000万千瓦资源储备,分布在辽宁、宁夏、山西、云南等14个省区。计画至2015年,风电装机1,340万千瓦,含海上风电130万千瓦,复合增长率58%。总投资1,200亿元,占总投资33.25%。太阳能已建成1.5万千瓦,目前宁夏2万千瓦和甘肃酒泉1万千瓦太阳能项目在建。由於转化效率不够高。电价通过特许权形式招投标,宁夏1.15元,国家招标的不超过1元,高造价成本导致目前效益不好。
二、三季度大渡河进入丰水期。水电电量二、三季度业绩有望继续改善。公司电源结构不断调整,集团的资产未来将陆续注入,是电力行业中优质的公司,预计2011年电量增加15%以上。公司2011年EPS为0.21元,公司未来三年复合增长率有望高达22%,集团发电业务整合平台地位明确将助其实现持续高速扩张,给予A股目标PE20倍,对应目标价4.2元。维持“买进”评级。
研究员：元富证券(香港)研究所 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：国电电力:布局均衡,攻守兼备
本文详细分析了国电电力现有资产状况、未来的发展及盈利情况,我们认为,公司正加快企业转型,实现绿色、多元发展,随着大量优质项目投产和集团资产的注入,公司进入持续收获期,长期价值明显。
新能源引领转型、实现绿色多元发展。国电电力作为中国国电集团的核心资产平台,是一家综合性的大型电力企业,未来五年,依靠集团的支持以及自身项目储备,公司将加快转型,实现绿色、多元发展,成为A股电力行业中最具成长性的公司之一。另外,公司在企业高速发展的同时,将通过大比例现金分红政策,使公司股东分享企业成长的成果。
电力资产发展迅猛,资产布局较为完善。长期以来,公司通过基建与收购并举实现规模快速成长,10年间,公司电力资产由2000年的353万千瓦增长至目前2879万千瓦,平均复合增长率23.4%,清洁能源比重达到26.9%,装机结构合理,资产布局均衡,经营指标良好,具有较强的竞争力。同时,公司积极延伸产业链,布局资源网,拥有大量煤炭资源,未来规划产能12489万吨,将有利于稳定公司业绩,形成新的利润增长点。
优质项目“开花结果”,公司迎来收获季节。公司优质资产储备丰富,其中禀赋最为突出,经济指标最为优越,盈利能力最具竞争力,能保障公司长远发展的项目是国电大渡河公司、两个冀蒙煤电一体化项目、英力特宁东工业园以及集团大量待注入的优质资产等。未来5年,这些项目将陆续投产,公司迎来收获季节,无论从规模还是业绩,都将保持高速成长。
未来成长良好,长期价值显著。我们预测公司2011~2013年每股收益分别为0.19、0.25、0.30元。由于公司资产布局较好,资源储备丰富,募投的项目盈利性可观,未来进入收获期,同时可享受公司大比例分红带来的收益。
我们认为,目前股价并未能完全反映其真正的价值,公司成长性明确,给予2011年20~25倍市盈率,目标价3.8~4.8元。
风险提示:优质项目投产进度滞后;煤价持续高涨限制盈利恢复;水电比重的增加,来水波动将对公司业绩产生一定的影响。
研究员：彭全刚,侯鹏,张晨 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：国电电力:一季度业绩逆势上涨,维持“买入”评级
公司公布一季报
一季度业绩同比上涨18.2%
公司一季度实现营业收入114.45亿元,同比增长26.6%,实现归属于母公司所有者的净利润为5.28亿元,同比增长18.2%,基本每股收益为0.034元,超出市场预期。
公司实现收入与利润的同步增长的主要原因是:(1)电力需求旺盛,发电量增长带动营业收入增长;(2)煤炭管理见成效,毛利率提高3个百分点。为应对煤炭价格的不断上升,公司一方面加大煤炭自给率,一方面加强配煤掺烧和商业储煤,取得成效;(3)降低管理费率和销售费率。一季度,公司的管理和销售费用率合计下降0.3个百分点。
战略调整见成效:
在燃料价格不断上涨的背景下,公司积极实施战略转型,大力发展风电、水电和煤炭产业。截至2010年,公司清洁能源(水电、风电、太阳能)占比达到27%,在五大集团上市公司中居首。公司控股煤炭资源量达到23亿吨,年产量2197万吨/年。公司的战略调整初见成效,使得公司能够在2011年1季度火电行业盈利普遍下滑时业绩不跌反升。
“十二五”快速增长仍可期待:
根据公司的“十二五”规划,到2015年公司的控股装机容量将达到6000万千瓦(不含集团注入资产),比2010年末增加108%;公司还将提高清洁能源占比和煤炭自给率到40%。
另外,公司控股股东国电集团承诺将在5年内以公司作为电力资产运作平台,实现整体上市。2010年末,集团控股容量达到9530万千瓦,可注入上市公司的容量约为5500万千瓦。可以预计,“十二五”期间,公司仍将快速发展,精彩继续。
继续看好公司,维持“买入”评级
我们预测公司2011年-2013年的每股收益分别为0.18元、0.22元和0.29元,维持“买入”评级,目标价3.6元。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：国电电力一季报点评:盈利能力提升
电源结构调整毛利率上升。国电电力收入增长主要是去年新增机组发电量上升,同时去年增发收购集团电站后,水电比例上升,平滑了煤价上涨带来的火电机组盈利下降的影响,使得公司综合毛利率同比上升2. 98个百分点至16. 65%。
利率上涨财务费用大增。公司一季度财务费用高达9. 92亿元,同比上升58%,主要系公司及部分子公司融资规模增加、贷款利率上涨,以及新机组投产转为固定资产后,借款利息不再资本化而转为费用所致。
资产注入仍可期待。国电电力的控股股东国电集团在五大发电集团中优质非上市资产最多,这几年来已有陆续注入上市公司,其去年还承诺将公司作为火电及水电业务的整合平台,力争用5年左右时间,通过资产购并、重组等方式,将集团未上市电力资产注入公司。未来集团优质资产注入仍可期待,不排除整体上市的可能性。
自身储备项目丰富。公司电源结构调整不断推进,有望走出一条“新能源引领转型、实现绿色发展”之路。目前在风电、水电、太阳能发电、多晶硅项目、化工项目等方面全面铺开,外延式增长十分可观。公司在上游煤矿投资方面力度也很大,可缓冲煤价上涨带来的成本压力。
投资评级:“增持”。预计国电电力2011、2012年基本每股收益俞别为0. 19、0.22元,对应市盈率分别为17、15倍,估值较为合理。虽然目前整个火电行业受制于煤价上涨带来的成本压力,但就国电电力公司本身来看,电源结构不断调整,集团资产注入和自身储备项目丰富,外延式增长十分可观,是火电行业中较为优质的公司。未来若电价形成机制得到进一步调整,将是公司最好的投资时机,维持“增持”的投资评级。
风险提示:煤价持续上涨压缩盈利空间的风险;资产注入不确定性风险;财务压力较大的风险。
研究员：潘杭钧 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：国电电力2011年一季报点评:清洁能源提升,高速成长典范
季报业绩0.03元,符合预期。1季度下属电厂可比口径发电量上升11.4%,全口径发电量则增长24.6%,主营收入同比增26.6%;毛利率则同比升3.0个百分点至16.7%,净利润同比升18.2%,EPS为0.03元,符合预期。可比口径发电量季度环比增4.9%,总体上升22.1%(未考虑新疆、北仑三及谏壁loQ4发电量)转债发行进一步明确清洁能源发展方向。拟发行转债募投项目均为清洁能源,符合公司工作重点;建成后将新增水电3,202MW、风电545MW,电源结构进一步优化,且项目盈利稳定性较好。此外,若按可转债票面平均利率1.5%估算,其较银行贷款利率低约5.3个百分点,初略估算每年因此可节约财务费用约2.9亿元,按目前股本计算可增厚EPS约0.014元。
双重驱动助推高速成长。按公司“十二五”规划,新能源及可再生能源比重将提高10个百分点至41%;在不考虑集团资产注入的情况下,20巧年公司控股装机有望凭自身发展超60,000MW,为2010年底的2.1倍,年均复合增速约16%,其中风电占比由约4.7%提高至22.4%;煤炭权益产能由约550万吨/年提升至6,600万吨/年。此外,集团承诺将公司作为发电业务整合平台,力争用5年左右时间将集团发电业务资产注入公司,定位确立使其未来依托集团实现超常规增长的预期更为明确。
风险因素:大渡河水电移民补偿额及地方政府政策变动将影响业绩预测的准确度;部分在建项目尚未正式核准,其投产进度则将影响公司业绩。
维持公司“买入”评级。公司后续项目具有明显资源优势,盈利能力强且较为稳定,兼顾未来2年紧张的电力供需导致利用小时持续提升的预期,我们提高公司2012及2013年利用小时增速预测至3%及2%,更新后预计2011一2013年EPS为0.20/0.26/0.31元,对应P/E为16.3/12.3/10.4。鉴于公司“十二五”规划目标宏伟及集团明确定位所带来的双重业绩超预期可能,给予2011年21倍合理P/E,对应4.2元目标价并维持“买入”评级。
研究员：吴非,王海旭 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：国电电力:稳定性优势突出,看好2、3季度业绩提升
2011年一季度业绩符合预期:
2011年一季度,完成发电量340亿kwh,同比增长25%,实现收入114亿元,同比增长27%,净利润4.5亿元,同比增长18%,对应全面摊薄EPS0.03元。
正面:
EBIT利润率提升至14%,同比、环比均有改善。主要源自新机投产和1季度浙江机组发电量增长迅速。获益于新机投产,新疆公司电量同比提升55%。浙江地区受电力需求旺盛所致,推升公司浙江地区机组电量同比、环比增长50%以上。
负面:
净负债率由2010年末311%攀升至317%。1季度末,公司净负债额较2010年末增加33亿至803亿元。若贷款利率全年提升50个基点,增加约3.8亿元财务费用,或减少EPS0.014元。2)依据在建项目,2011年公司投资需求约600亿元,资金压力仍存在。
发展趋势:
各地区电厂盈利差异性扩大。分析1季度盈利结构1)投资收益(主要是华东地区电厂)同比增加22%,2)控股电厂方面:净利润总额同比增长43%,少数股东损益增加82%,导致归属于母公司的净利润近增长12%。即控股比例低的电厂盈利好(主要分布在华东、西北),而控股比例高的电厂(分布在华北、东北)则盈利增长乏力。我们认为这一趋势在二、三季度仍将持续。
二、三季度大渡河进入丰水期。水电电量、业绩提升是大概率事件。有助于公司二、三季度业绩改善。
2011年:电量稳步增加,煤价攀升压力小于同行。1)预计2011年电量增加15%以上。2)水电比重提升,煤价攀升压力较小。
敏感性分析显示,电价、煤价波动1%,净利润变动+10%或-5%。
估值与建议:
“审慎推荐”评级,维持当前盈利预测:2011、12年净利润分别为29亿和32亿元,对应EPS0.19和0.21元,市盈率17x和15x。
看好公司业绩的稳健性,水火互补的电源结构和火电机组分布的区域优势,确保公司二、三季度业绩逐步改善。
风险:下半年煤价加速上涨;来水具有不确定性。
研究员：陈俊华,李捷 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：国电电力重大事项点评:火电受益区域景气,清洁能源贡献提升
水电投产提高清洁能源占比。随瀑布沟2010年投产完毕及深溪沟两台机组投运,加之1季度水情同比改善,大渡河水电发电量大幅提高167.1%至40.6亿kWh,此外,兼顾部分风电及小水电投产及并表,公司1季度清洁能源发电量占比同比提高2.6个百分点至13.9%;在大岗山水电已获核准及大渡河后续装机规划宏大的情况下,公司未来清洁能源装机及发电量有望持续增长。
内生发展与集团承诺助推高速成长。按公司“十二五”规划,新能源及可再生能源比重将提高10个百分点至41%; 2015年控股装机有望凭自身发展超60,OOOMW(年复合增速约20%),其中风电占比由约4.7%提高至22.4%;煤炭权益产能由约550万吨/年提升至6,600万Ⅱ屯/年。此外,集团承诺将公司作为发电业务整合平台,力争用5年左右时间将集团发电业务资产注入公司,定位确立使其未来依托集团实现超常规增长更为明确。
风险因素:大渡河水电移民补偿额及地方政府政策变动将影响业绩预测的准确度;部分在建项目尚未正式核准,其投产进度则将影Ⅱ向公司业绩。
维持公司“买入”评级。公司后续项目资源优势明显,盈利能力强且较为稳定,根据目前电力供求情况,我们将公司可叱电厂2011年利用小时增速预测由5%提高至/70,并提高2011-2013年EPS预测至0.20/0.24/0.28元(原为0.18/0.23/0.26元),对应P/E为16.6/13.3/11.6。鉴于公司“十二五”规划目标宏伟及集团明确定位所带来的双重业绩超预期可能,给予2011年21倍合理P/E,对应4.2元目标价并维持“买入”评级。
研究员：吴非，王海旭 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：国电电力重大事项点评
维持公司“买入”评级。公司后续项目具有明显资源优势,盈利能力强且较为稳定,按已核准项目且转债2012年开始分5年转股预计的2011一2013年EPS为0.18/0.23/0.26元,对应P/E为17.2/13.8/11.9。鉴于公司“十二五”规划目标宏伟及集团明确定位所带来的双重业绩超预期可能,给予2011年23倍合理P/E,对应4.2元目标价并维持“买入”评级。
研究员：吴非，王海旭 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：国电电力拟发行转债:降低资金成本,优化债务结构
公司近况:公司公布董事会决议公告:拟发行总额不超过55亿元的可转债:票面利率不超过3%,用于5个水电项目建设和11个风电项目建设。公司计划于5月5日召开股东大会审议该议案。
评论:此次可转债用于16个水、风电项目,投产后累计可增加公司可控装机357万kw。可转债资金用于5个水电项目(302万kw),11个风电项目(55万kw),预计水电于2012-2015年投产,风电于2012-13年投产。全部投产后,公司装机较当前2666万kw增加13%。
发行低利率债券,有助确保项目顺利进行,节约财务费用。1)55亿元可转债,约占公司2011年投资规划总额的10%;可转债的发行为其完成年度投资计划提供有效保障;2)2010年公司资金成本为4.85%,此次可转债利率不超过3%,不考虑2011年平均资金成本提升,预计55亿元可转债可为公司节约近1亿元财务费用,或增加净利润约6000万元左右。
预计发行于4季度完成,对当期股本不产生影响。发行6个月后进入转股期,转股价格不低于募集说明书公布日20均价。以3.12元/股现价保守计算,最大转股数为1763万股,或增加股本11%。
2011年发展趋势:电量稳步增加,煤价攀升压力小于同行。1)预计推动2011年电量增加15%以上。2)水电比重提升,煤价攀升压力较小。敏感性分析显示,电价、煤价波动1%,净利润变动+10%或-5%。
估值与建议:维持当前盈利预测:公司2011、12年净利润分别为29亿和32亿元,对应EPS0.19和0.21元,市盈率16x和15x。维持“审慎推荐”评级,我们看好公司业绩稳健性,主要源自水火互补的电源结构和火电机组分布的区域优势。目前估值属行业较低,股价安全边际大。建议投资者关注2、3季度水电多发,业绩环比提升带来的投资机会。
风险:三季度煤价加速上涨;来水具有不确定性。
研究员：陈俊华，李捷 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：国电电力:资产重组提升业绩,新能源引领公司转型
2010年业绩超预期:
2010年公司实现营业收入407.72亿元,同比增长19.98%,实现归属于上市公司股东的净利润为24.01亿元,同比下降-3.83%,基本每股收益为0.206元,超过市场预期。
公司业绩超预期的主要原因是公司获得非流动资产处置收益5.19亿元。
资产重组提升公司业绩:
2010年公司两次发行股票,收购国电集团持有的优质电力资产——北仑三发50%股权、国电新疆公司100%股权、国电谏壁公司100%股权和国电江苏公司100%股权。资产收购完成后,公司可控装机容量增长834万千瓦,占公司总装机容量的29.3%,上述资产2010年合计实现净利润9.715亿元,利润占比达46.2%。资产重组增厚每股收益约20%。
煤价上涨导致毛利率下滑 新能源引领企业转型
2010年,受电力需求旺盛机组利用小时增加、新机组投产等因素影响,公司发电量同比增长20.84%,但煤价大幅上涨(入炉标煤价上涨151.93元/吨),导致公司电力业务毛利率下滑5.49个百分点。
在燃料价格不断上涨的背景下,公司积极实施战略转型,大力发展风电、水电和煤炭产业。2010年在推进大渡河流域水电开发的同时,收购了青海万立、福建界竹口、云南勐来河等水电共计17.59万千瓦;核准风电123.3万千瓦,储备风电资源2000万千瓦;加快煤炭项目开发,察哈素煤矿已取得矿权;成立山西煤销国电能源公司,全面展开大同左云煤矿重组工作,英力特沙巴台煤矿开工建设,公司掌握煤炭资源23.29亿吨。另外,宁东煤基多联产一期首批化工项目全面开工;晶阳公司年产3000吨多晶硅项目建设进展顺利。
等待转型出硕果 维持“买入”评级
我们认为公司的战略转型将产生丰硕成果:大渡河瀑布沟、深溪沟投产增效益、2012年内蒙古煤电一体化项目和宁东煤化工项目都将开始投产,公司盈利将大幅增长。公司股价目前低估,维持“买入”评级。
研究员：崔玉芹 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：国电电力:2010年全年业绩符合预期;维持"买入"评级
2010年利润略低于2009年调整后数字;符合预期.
国电电力2010年实现利润24亿元,较2009年调整后数字(以反映去年两次资产注入)低4%。剔除一次性项目以及去年收购完成日前资产注入对于利润的贡献,净利润为14.8亿元,同比持平,瑞银预测为15.4亿元。我们对国电电力维持“买入”评级,并看好其较A股同业更高的水电业务占比和煤炭供应自给率。母公司国电集团可能再次向其注入资产,在价格具有吸引力的情况下这可能对其股票是个利好因素。
利润率下滑预料之中,但非火电业务起到缓冲作用.
与2009年调整后数字相比,国电电力2010年营收同比增长20%至407亿元,符合瑞银预测的402亿元。除折旧和摊销较我们的预测高9%外,大多数成本项目基本符合预期。息税折旧摊销前利润率同比下降3个百分点至27%,符合预期。燃料成本上涨导致利润率下降,但更多水电和风电机组投产(例如更多大渡河水电机组投产)缓和了这一情况。
股价自2010年中已跑输大市28%.
尽管国电电力回报率优于同业公司,但其1.4倍的2011年预期市净率(经调整收购溢价)已接近其历史低位,并低于其A股同业1.6倍的平均市净率。我们认为,上网电价即将上调短期内也可能对其股票表现略有助益。
估值:基于三阶段贴现现金流法的目标价3.50元;评级“买入”.
我们采用7.0%的加权平均资本成本,直至2015年的直接现金流;3.6%的中期增速,6.5%的十年投资资本回报率;5.0%的永续增长率,6.75%的投资资本回报率。
研究员：孙旭 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：国电电力2010年年报点评:新能源引领转型,双重驱动助推成长
年报业绩0.16元,略超预期。2010年下属电厂合并口径发电量增20.5%(可比口径降2.4%),受新机投产及收购电厂并表影响,主营收入同比增109.7%;毛利率则同比降3.9个百分点至15.1%,净利同比升50.6%,EPS为0.16元,略超预期(主要因出售国电南瑞及远光软件带来投资收益3.8亿);分配方案拟10派1元。4季度,受收购电厂并表影响,全口径电量增62.7%(可比电厂环比降2.4%),收入提高87一4%,毛利率下降1.7个百分点至15.0%,季度净利润环比增长134.4%,单季EPS约0.07元。
大力发展新能源引领企业转型。2011年公司工作重点是“大力发展风电、水电和煤炭产业”;全年计划投产机组3,803哪,其中确保大开、酒泉共1,360哪热电投产,风电投产1,068Mw;全力支持大渡河公司加快发展,加大中小水电开发并购力度,全年投产330MW;积极推进与中广核合作,努力寻求核电开发的突破;同时集中力量加快推进煤炭项目开发。
内生发展与集团承诺助推高速成长。按公司“十二五”规划,新能源及可再生能源比重将提高10个百分点至41%;2015年控股装机有望凭自身发展超60,000MW(年复合增速约20%),其中风电占比由约4.7%提高至22.4%;煤炭权益产能由约550万吨/年提升至6,600万吨/年。此外,集团承诺将公司作为发电业务整合平台,力争用5年左右时间将集团发电业务资产注入公司,定位确立使其未来依托集团实现超常规增长的预期更为明确。
风险因素:大渡河水电移民补偿额及地方政府政策变动将影响业绩预测的准确度;部分在建项目尚未正式核准,其投产进度则将影响公司业绩。
维持公司“买入”评级。公司后续项目具有明显资源优势,盈利能力强且较为稳定,按已核准项目预计的2011一2013年EPS为0.18/0.22/0一26,对应P/E为16.8/13.9/11.8。鉴于公司“十二五”规划目标宏伟及集团明确定位所带来的双重业绩超预期可能,给予2011年23倍合理P/E,对应4.2元目标价并维持“买入”评级。
研究员：吴非,王海旭 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：国电电力:新能源、非电业务引领华丽转身
业绩基本符合预期。2010年公司完成上网电量1211亿千瓦时,同比增长21.29%;实现营业收入407.72亿元,同比增长19.98%;发生营业成本346.31亿元,同比增长26.67%;毛利率为15.06%,同比下降4.49个百分点;实现归属上市公司净利润24.01亿元,同比降低3.83%。扣除企业合并所产生的非经常性损益以及第四季度股权处置所增加投资收益后,实现归属上市公司的净利润是基本符合我们预期。
煤价风险加剧,业绩短期难有起色。公司火电装机占总装机容量比例为73.1%,业绩受煤价影响明显。2010年公司入炉综合标煤单价同比上涨151.93元/吨,而沿海地区的江苏分公司、北仑三发等标煤单价涨幅更高,导致公司毛利率下降4.49个百分点。我们预计,2011年煤炭供给仍偏紧,煤价持续攀升是大概率事件,而重点煤合同兑现率及到货煤炭热值情况有持续恶化的态势,火电业务经营环境异常艰难,公司整体业绩不容乐观。
新能源、非电业务引领华丽转身。在可预见的范围内,全国火电增速下降,煤强电弱态势继续保持,火电发展瓶颈较以往更为明显,公司“大力发展新能源,引领企业转型”、发展非电业务的战略是切实选择。2010年公司全年核准风电123.3万千瓦,储备风电资源2000万千瓦;核准、并购水电284万千瓦;2011年将新增风电136万千瓦,水电33万千瓦。另外,非电业务发展见效。2010年取得察哈素矿权、大同左云重组、沙巴特开工、3000吨多晶硅项目进展顺利、宁东煤基多联产一期化工项目全面开工。
维持“增持”评级。我们预计2011-2013年EPS分别为0.13、0.19、0.22元,目前股价对应的PE为26.1、14.3、12.5倍。公司未来几年将有确定性的高成长,随着江苏和新疆地区的资产注入完毕,福建和云南地区的资产注入有望近期启动,2012年规模有望达到4000万千瓦以上,较目前规模增长40%以上。另外,新能源开发已具规模,非电业务发展显效,公司资产结构优化将带来的稳定的高盈利能力。我们维持公司“增持”评级。
风险提示。资产注入进展延缓;煤价超预期上涨。
研究员：周衍长 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：国电电力:有序推进多元发展
事件:国电电力3月31日公布2010年年报,2010年公司实现营业收入407.72亿元,利润总额36.82亿元,分别同比增长19.98%和-19.54%,实现每股收益0.206元,分红预案为:每10 股派发现金红利1 元(含税)。
总体评价:公司2010年通过股权融资,收购大股东的电源资产,大幅增加了控股装机规模。2010年随着区域用电需求的上升,公司发、售电收入大幅增长20%。但公司的火电业务受制于较高的燃煤成本,盈利受到影响。而水电发电则由于上游来水偏枯,利用小时数大幅减少,从而影响到业务收入和盈利。总体而言,公司处于增收不增利的境况。
公司近年一直致力于多元化发展。在积极推进电源结构优化的同时,稳步向电力生产的上游燃料(煤电一体化)、以及下游用户(化工品生产)作产业链延伸。预计2012年以后将逐渐进入多元化发展的盈利期。在不考虑大股东资产注入的情况下,我们预计公司2011-2012年的EPS分别为0.25和0.30元,具有一定的估值优势,维持“买入”评级。
研究员：陆凤鸣，白瑜 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：国电电力:内生外延扩张规模,投资收益提升业绩
2010年度实现每股收益0.206元,超出市场预期。公司2010年实现销售收入408亿元,同比增加20%;实现利润总额36.82亿元,同比下降20%。
归属于上市公司的净利润24亿元,同比减少3.8%,折合每股收益0.206元。
公司净利润中包含非经常性损益9.2亿元,其中主要是非流动资产处置收益5.2亿元、政府补助1.8亿元、企业合并产生的子公司期初至合并日的当期收益5.2亿元。扣除非经常损益后,每股收益0.127元,符合市场预期。
收购建设并举,装机容量和发电量大幅增长。2010年公司新增控股装机容量1248.53万千瓦,其中新投产423.2万千瓦,并购851万千瓦,关停40万千瓦,截至2010年底,公司控股装机容量达到2879.08万千瓦。2010年公司全资及控股各运行发电企业(不含外高桥二期、英力特)累计完成发电量1284.21亿千瓦时,上网电量1211.07亿千瓦时,较去年同期分别增加了20.47%和21.29%。
燃料成本上涨,推动营业成本上升。公司2010年入炉综合标煤单价比2009年升高152元/吨;剔除2010年收购的江苏公司、北仑三发两公司平均煤价较高的影响,2010年入炉综合标煤单价比2009年升高79.30元/吨。虽然燃料成本涨幅小于市场平均水平,但对公司经营依然构成较大压力。
调整产业结构,推动公司转型。公司2011年的工作重点是"大力发展风电、水电和煤炭产业",大幅调整公司产业结构,推进企业转型。2011年计划完成发电量1502亿千瓦时,完成供热量3062万吉焦。全年计划开工机组容量726.49万千瓦,投产机组容量380.3万千瓦。
维持“强烈推荐”评级。我们预计公司2011~2012年每股收益为0.18、0.22元,公司水电和煤炭项目将逐渐贡献收益,按照2011年每股收益的20倍PE计算,合理价值3.6元,维持“强烈推荐”投资评级。
风险提示:煤炭价格涨幅超出预期,持续加息增加公司财务费用。
研究员：彭全刚，侯鹏，张晨 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：国电电力:大渡河进入后投产期
事件:
公司公布2010年报,全年实现营业收入407.72亿元,同比增109.65%,归属于母公司所有者的净利润24.01亿元,同比增50.56%,全年实现每股收益0.206元,单4季度每股盈利0.10元。
研究结论
大渡河水电项目今年进入后投产期,利润贡献显著:2010年大渡河瀑布沟实现全投,今年360万千瓦的水电机组将贡献全年业绩。在具有年调节能力的龙头电站瀑布沟投产后,在四川省丰枯峰谷电价机制下,预计大渡河公司盈利能力将有显著提升,全年贡献EPS0.04元以上。
风电、参股煤矿、煤电联营项目将进一步保证在电煤成本不断上涨的同时公司毛利水平稳中有升,真正实现规模扩张下的业绩同步增长。
风电:公司已在东北、内蒙等风资源富集区储备风电资源1290万千瓦,10-12年是公司风电投产高峰期,规划今明两年继续投产约300万千瓦。风电电价政策及CDM项目等各类补贴收入保证风电运营盈利能力;
煤矿:预计2011年底,位于山西的同忻煤矿、左云煤矿以及位于云南的宣威煤矿将共有1000万吨的年产能(权益产能547万吨)释放出来;若保守估算吨煤净利50元,则全部达产后可贡献利润约2.7亿元。
煤电联营:冀蒙煤电一体化庞大,规划千万燃煤装机及2000万吨的煤炭产能。假设项目全部按计划完成,总投入中20%为项目资本金,80%为银行贷款,则采用DCF 法(WACC=6.73%)为项目估值,可增厚股价0.57元。
资产注入再启,长三角版图拼齐:公司加快资产注入步伐,公开增发募集资金收购集团持有的北仑三发50%股权、新疆公司100%股权、谏壁公司100%股权以及江苏公司20%股权,剩余部分用于投资四川大渡河瀑布沟水电站项目等共5个自建项目。注入的资产及注入时间皆超预期,此次注入完成后,集团在长三角的发电资产已全部进入上市公司,支起公司四成利润,构筑强势盈利资产结构。
我们维持公司11-13年盈利预测分别为0.26、0.31、0.38元(新增),对应动态市盈率分别为12、10、8倍。维持公司 “买入”评级。
研究员：杨宝峰 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：国电电力:稳定性优势突出,持续成长值得期待
2010年业绩符合预期:
2010年,实现收入408亿元,同比增长20%,净利润24亿元,同比微降4%——得益于水火互补、提升东部火电机组占比的发展战略,公司盈利稳定性显著好于同行。2010年业绩对应全面摊薄EPS0.16元,拟每股派发现金红利0.1元。
扣除被合并项目在合并前实现的净利润5.2亿元,公司存量机组盈利18.8亿元,好于我们之前的判断(18亿元),主要源自处置股权投资资产,增添投资收益。
正面:
新机投产及资产收购,推动发电量同比增长20%至1284亿kwh水电发电量同比提升159%至183亿kwh。大渡河4。
60万kw陆续投产,推动水电发电量占比由09年7%提升至14%,水电毛利率超过60%,显著优于火电;水电占比提升可有效抵御综合利润率下滑风险。
负面:
资金压力略缓,但负债率有所攀升。1)2010年末,公司负债率同比上升2个百分点至76%,净负债770亿元。在目前债务水平下,若贷款利率全年提升50个基点,公司增加约3.8亿元财务费用,或减少EPS0.01元。2)目前在建项目较多,2011年公司仍有600亿元左右的投资需求,资金压力仍存在。
发展趋势:
2011年:电量稳步增加,煤价攀升压力小于同行。1)预计推动2011年电量增加15%以上。2)水电比重提升,煤价攀升压力较小。
敏感性分析显示,电价、煤价波动1%,净利润变动+10%或-5%。
估值与建议:
预计公司2011、12年净利润分别为29亿和32亿元,对应EPS0.190和0.21元,市盈率16x和15x。维持“审慎推荐”评级,我们看好公司业绩的稳健性,主要源自水火互补的电源结构和火电机组分布的区域优势。目前估值属行业较低,股价安全边际大。建议投资者关注2、3季度水电多发,业绩环比提升带来的投资机会。
风险:下半年煤价加速上涨;来水具有不确定性。
研究员：陈俊华,李捷 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：国电电力:未来成长明确,拓宽产业链多元化发展
公司发电装机结构合理,内生增长和资产注入预期明确:公司是国电集团的旗舰上市公司,可控装机容量为2,879万千瓦。火电单机容量较大,机组构成较新;电厂地区分布较为均匀。公司内生增长空间巨大,在建和储备项目众多;集团资产注入持续进行,规模快速扩张。预估公司2011年装机容量将达到3,642万千瓦。
参股煤炭,开拓上游;控股英力特,延伸下游产业链。预计参股煤矿2011年底公司权益煤矿产能743万吨,可贡献摊薄EPS0.024元。冀蒙煤电一体化部分专案2012年投产,预估2012年可贡献EPS0.04元;预计2012年英力特宁东工业园一期工程有望投产,2012年可哥贡献EPS0.025元。
投资科环集团,孵化高科技企业,持有上市公司股权大幅升值,积极投资金融产业。科环集团在细分领域的相对优势有利於其利润增速超越同行业,预计未来几年业绩复合增速将超过50%,对公司2011年每股业绩贡献将有望达到0.02元;对国电南瑞和远光软体等上市公司股权,增值达19.5亿元,同时也参股多家金融机构,公司未来在金融领域或有大的收购、参股动作。
评价及投资建议:公司的发展前景十分清晰,在不远的将来将发展成为集电力、能源(煤炭)、金融、高科技、化工为一体的大型能源公司,公司未来几年具有明确的业绩增长点外,尚存进一步外延收购预期。我们预估公司2010年和2011年EPS0.14元和0.17元,鉴於公司未来三年复合增长率有望高达22%,集团发电业务整合平台地位明确将助其实现持续高速扩张,以及稳定的分红政策,给予2011年PE为22倍,对应目标价3.74元,给予"买进"评级
研究员：李燕 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：国电电力:调整盈利预期和目标价
更新盈利预测,以反映火电板块的统一假设以及已完成的资产注入
我们将2010/2011/2012年每股盈利预期从0.14/0.18/0.21元修正为0.13/0.15/0.23元,以反映火电板块的统一假设和2010年12月的资产注入这两个因素。我们假设煤炭现货价2011年将上涨13.9%,2012年上涨6.7%,合同价2011-12年的年涨幅为5%。我们假设火电上网电价2011年中和2012年中分别上调5%。我们还计入了火电机组利用率2011年和2012年分别提高0.5个百分点和0.9个百分点。由于我们的无风险利率假设值从3.4%调高至3.9%,我们将目标价从3.9元调降至3.5元。
境况好于同业;但板块缺乏利好因素
虽然我们认为公司的境况好于A股同业,其水电业务占比更大,煤炭供应的自给率更高,但是我们预计上半年整个板块缺乏利好因素。低回报率和利润率使独立发电商易于受到燃料成本压力和加息的影响。我们认为2011年下半年随着通胀放缓,上网电价可能上调。这应有助于提升盈利,改善市场氛围。
资产注入前景不一定是刺激因素
国电集团可能再次向其注入资产,在价格具有吸引力的情况下这可能是个利好因素。我们认为2010年12月资产注入价格(收购市净率为2.3)并不算便宜。
在注入的资产中,70%是沿海地区火力发电厂的大容量、高效率机组,但它们的回报率仍然对煤价变动比较敏感
估值:基于贴现现金流的新目标价3.5元;维持“买入”评级
我们采用8.4%的加权平均资本成本,直至2015年的直接现金流;3.6%的中期增速,6.5%的10年投资资本回报率;5%的永续增长率,7.25%的投资资本回报率。
研究员：孙旭 所属机构：瑞银证券有限责任公司
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