锦江股份(600754)_研究报告_财经_新浪网(600754) 研究分析报告|查股网
股票名称：锦江股份(600754)
报告标题：锦江股份调研简报:内生和外延均望突破,前景愈加看好
一、 事件概述
近日我们对锦江股份(600754)进行了调研,就市场关注的公司世博后经济型酒店的经营、公司的扩张、股权激励等问题与公司进行了交流。
二、 分析与判断
锦江之星行情大热,提价条件充分,可望带来数千万的利润增加
今年以来公司经济型酒店业务经营状况持续向好,3月份公司经济型酒店入住率达到90%以上。公司良好的口碑优势、一贯的服务品质开始转换为经济效益。在最近的经济型酒店过快扩张带来一系列的问题中,公司高规格的投入和严格的管理,使得公司经受住了考验,预计锦江之星的经营情况会继续维持在较高的水平。持续走高的入住率以为锦江之星提价提供了坚实的市场基础,预计锦江之星整体价格水平会出现5%以上的涨幅,能够有效抵抗成本上升的压力,并带来数千万的利润增加。
锦江之星扩张速度正迎头赶上,收购或有新突破
公司正通过多种方式,实现酒店的较快扩张。一季度公司新增酒店40家,按照此速度全年新增酒店数将达到160家,超过计划的每年100-120家的速度。与一向扩张较快的7天(一季度新增51家)、如家(一季度新增32家)、汉庭(一季度新增35家)相比,正在迎头赶上并实现了部分赶超。在酒店收购方面,公司也着手进行了多方面的准备,与国内外经济型酒店品牌进行多方面的合作。随着公司在收购等方面的准备更加充足,经验更加成熟,收购成功的可能性比较大。
股权激励落槌在即,为公司成长释放强大的内驱力
公司的股权激励方案可能最近落定,覆盖包括区域经理在内的150多人,激励范围较大。在公司急需快速成长的背景下,公司的股权激励计划落实更具现实意义。短期来看,股权激励可能依然通过二级市场购买股票的方式来实施,对公司股价提振会有直接的刺激作用。
三、 盈利预测与投资建议
锦江之星经营状况持续向好,扩张速度加快,股权激励即将落定,市场普遍担忧的问题正在得到较好的解决。预计未来两年公司业绩分别为0.75和0.86元,(其中锦江之星分别贡献每股0.35和0.4元业绩)。公司绝对估值26元左右,目前二级市场低估明显,调高评级至“强烈推荐”。
四、 风险提示:
经济环境恶化、疫情等系统性风险。
研究员：李振飞 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:1季报符合预期
锦江股份2011年1季度实现营业收入4.46亿元,同比下降13.1%,净利润7,618万元,同比增长17.9%,合每股收益0.11元。扣除置出资产影响,收入和净利润增幅转为20.7%和15.4%,基本符合预期。我们持续看好经济型酒店行业较高景气度和公司稳健积极作风,维持A股和B股买入评级。
研究员：冯雪 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：锦江股份:锦江之星发展提速
经济型酒店出租率和房价双双提升。我们认为国内酒店型酒店进入高成长高盈利时期,这一时期的典型表现是品牌酒店的出租率和房价的双升,一季度的情况验证了我们前期观点。报告期,公司经济型酒店业务实现营业收入39857万元,比上年同期增长23%,加盟费收入3242万元,实现净利润2610万元,同比增长100%以上,酒店的出租率和房价双升是重要的增长因素,报告显示,报告期平均客房出租率为79.56%,同比增加1.87个百分点;平均房价172.75元,同比增加1.31元。
锦江之星开店速度明显加快。截至2011年3月31日,已开业的锦江之星等经济型连锁酒店达457家,报告期新增40家,这与我们之前锦江之星发展提速的观点一致。值得一提的是,报告期末,已签约的酒店数达到637家,与已开业酒店数相差180家,根据6-12个月的周期判断,我们预计2011年的开业数有望大大超过2010年的84家,预计近150家。未来三年,随着公司多品牌战略的实施,尤其是锦江之星/金广主副品牌大量的发展,预计公司经济型酒店的开店速度将进一步加快。
餐饮与食品业务呈现不同程度增长。主要收入和利润来自肯德基;其中,上海肯德基一季度实现营业收入65705万元,同比增长15.67%,净利润4325万元。上海、杭州、无锡和苏州4家肯德基合计贡献权益利润3485万元,占一季度利润的45.7%,转化成每股收益为0.06元。
维持2011年每股收益0.73元预测,未来三年公司经济型酒店贡献的净利润年复合增长率在30%以上,一季度是酒店行业的淡季,从3月份迅速回升的经营情况看,我们维持经济型酒店进入高成长高盈利时期的观点,门店的扩张和兼并收购都将成为公司扩大规模的手段。预计随着门店数量的加速增长,单店盈利能力的提高,业绩将出现持续快速增长。
维持公司增持评级,目标价26.6元。目前股价,总市值120亿,给予2011年25倍PE予肯德基则30亿,市值14亿的长江证券,剩余75亿市值。
这部分市值包括锦江之星、吉野家、新亚大包等连锁餐饮业务,另外锦江之星有29家自有物业。即使不考虑其他连锁餐饮业,仅酒店物业市值就在20-30亿,扣除这部分资产锦江之星实际市值近55亿,这与目前近120亿的如家和75亿的七天,90亿的汉庭相比,存在明显低估。
催化剂:进一步的管理层激励计划出台。
研究员：杨春燕 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：锦江股份2011年一季报点评:锦江之星扩张提速,增长可期
一季报0.13元,略超预期。剔除去年同期所含置出资产营收和收益后,公司Ql收入同比增长20.68%,归属于上市公司股东净利润同比增长15.40%,EPs0.13元,略超预期(0二11元)。超预期主要原因我们认为是Ql锦江之星开店数量超预期(新增直营店/加盟店10/30家)、首次加盟费收入大幅增长所致。
锦江之星扩张稳中提速,业绩增长可期。Ql锦江之星净增40家,其中直营10家、加盟30家,提速迹象明显(10年净增直营/加盟店分别24/60家,其中包括收购金广快捷门店11家)。在回归A股平台、获得资金支持力度增强的情况下,锦江之星扩张速度有所加快,预计每年新增开业酒店100家左右(不包括收购)。而以收购方式获得规模提升是锦江之星的经营战略之一,我们认为锦江之星有能力有意愿也有机遇实现收购扩张,这将进一步加快公司扩张速度,进而提升锦江之星盈利预期。
锦江之星上半年收入预计增长11%一24%。公司预计上半年锦江之星收入8.19一9.12亿元,同比增长11%一24%,其中去年同期包含2个月世博时间,可见,世博后锦江之星增长预期仍然很好。我们认为锦江之星正常年份利润增速至少在30%左右,预计2011一2013年锦江之星EPS0.29/0.39/0.48元。
餐饮业务继续保持平稳增长态势。餐饮业务保持平稳增长,上海肯德基/新亚大家乐/吉野家/锦庐收入分别增长15.670/0/5.04%/5.64%/0.87%。
风险因素。宏观经济下滑;资产交割日与假设不一致;锦江之星发展速度慢于预期等。
盈利预测、估值及投资评级。维持业绩预测:不考虑长江证券分红或出售的投资收益,预计公司主业对应11一13年EPs分别为0.52/0.64/0.74元,实际上我们预计公司为保证业绩持续稳健增长,将会通过金融资产投资进行利润调节,因此公司总体业绩将保持稳健增长。综合经济型酒店和餐饮业务PE估值和金融资产及物业NAV估值,认为公司合理价值区间25.2一27.80元(具体可见正文表4),现价(19.94元)低估,维持“买入”评级,建议积极介入享受较为确定的绝对收益。
研究员：赵雪芹,姜娅 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:价值、成长
锦江股份是著名酒店集团锦江国际下属的经济型酒店和连锁餐饮业务主体,将成长为国内经济型酒店行业标杆,同时拓展连锁餐饮,持续稳健增长。不考虑收购,预计公司2010-12年每股收益为0.70元、0.84元和1.00元,其中经营性业务为0.49元、0.63元和0.80元,当前股价估值合理且管理层激励预期增强。维持买入评级。
研究员：冯雪 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：锦江股份:后世博加速扩张业绩值得期待
3月29日锦江股份公布的2010年年报显示,公司2010年度实现营业收入212,454万元(准则口径),增长11.92%,利润总额47,055万元,增长14.91%,归属公司净利润38,061万元,增幅16.26%。实现每股收益0.6309元,较上年增长16.25%资产置换注入价值资产。公司通过资产重组确立“经济型酒店+餐饮”的核心业务,迅速提升业务毛利率水平9.07个百分点。
上海世博带动经济型酒店业务高增长。2010年公司经济型酒店业务实现营业收入162,127万元,同比增长33.59%,实现净利润17,383万元,同比增长166.45%。公司经济型酒店未来扩张区域将集中在二三线城市,加盟店比例的逐步提高将提升业务毛利水平,我们预计公司2011年将继续保持高速扩张势头,净增开业经济型酒店将达到120家,同比增长42.86%。
餐饮业务收入受上海世博影响增幅明显,但因食品成本上涨导致餐饮业务毛利率持平,预计2011年公司餐饮业务略有回落。
公司通过收购其他经济型酒店品牌来达到“到2014年经济型酒店数量达到1000家”目标的可能性较大。
我们预计2011~2013年EPS分别为0.68、0.79和0.95元,对应PE分别为29.5、25.4和21.1低于行业中值水平,我们给予“谨慎推荐”评级。
研究员：代薇 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:加速扩张+多品牌发展
2010受益世博明显,经济型酒店表现优异——公司2010年营业收入21.25亿元,YoY增长11.92%,净利润3.81亿元,YoY增长16.26%,EPS为0.63元,符合我们的预期。业绩增长主要是受益于世博会及旅游业的发展,公司资产置换后经济型酒店业务净利润1.74亿元,YoY增长166.45%,贡献净利润的51.8%。投资收益1.89亿元,主要是公司参股经营的上海地区肯德基、吉野家等餐饮业务经营良好。
经济型酒店业务未来增长依赖全国展店提速和多品牌扩张——经济型酒店业务净利润1.74亿元,YoY增长166.45%,贡献净利润的51.8%。
未来经济型酒店盈利增长来源于全国各地展店速度的提高和公司品牌多元化发展。预计经济型酒店未来几年净利润增长率在30%。
餐饮业务未来维持稳定——2010年以上海肯德基等为代表餐饮业务共实现净利润1.23亿元,贡献净利润的36.23%。后世博时代,餐饮业务的增长主要依托于交通路网加密带来的原有店面客流量增长及城市扩容带来的新展店增长,预计未来几年净利润增长率在15%-20%。
长江证券等投资适时出售将扮靓投资收益、成为利润增长稳定器——公司持有长江证券等可供出售金融资产约1.34亿股,已获授权可适时出售额度在2600万股,料将扮靓投资收益,成为公司实现利润增长的稳定器。
预计2011、2012年公司净利润4.21亿元和4.89亿元,YoY增长10.66%和16.15%,EPS分别为0.699元和0.810元,对应A股PE为29倍和25倍,B股16倍和14倍。综合考虑到公司不断谋求实现股权激励等因素催化,B股较A股股价折扣40%,具有较好的安全边际,给予A股持有、B股买入的投资建议。
研究员：白冰洋 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：锦江股份:业绩符合预期,期待扩张提速
业绩符合预期,稳健成长。公司于2010年度实现营业收入212,454万元,比上年同期增长11.92%;实现营业利润45,169万元,同比增长13.87%;实现归属于上市公司股东的净利润38,061万元,同比增长16.26%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润31,533万元,比上年同期增长163.52%。
加盟店扩张提速,期待新的利润增长点。截至2010年12月31日,在417家已经开业的锦江之星等经济型连锁酒店中,锦江之星等经济型连锁酒店的平均客房出租率86.28%,比上年同期增加4.68个百分点;平均房价187.62元,比上年同期增加13.93元;每间可供客房提供的客房收入(RevPAR)161.88元。剔除2010年世博对公司的业绩影响,我们预计今年其经济型酒店业务仍将保持30%的增速。
肯德基业务符合预期,吉野家如期复苏明显。上海肯德基有限公司营收同比增长27.69%;吉野家营业收入同期增长38.59%;毛利率同比持平,考虑到新增门店的扩张,我们预计2011年公司餐饮业务将恢复常态增长。
维持买入评级。我们维持公司店面未来三年复合增长率26%的预测,看好锦江股份高中低端连锁酒店+餐饮的系列品牌后市的增长空间。预计2011-2013年EPS0.68元、0.76元、0.88元,对应PE30.2倍、27.0倍、23.4倍,维持买入评级。
研究员：陈旭 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:业绩超预期,锦江之星“星星”向荣
公司公布2010年年报,其主要内容如下:2010年实现营业收入21.2万元,同比增长11.92%;实现营业利润4.5亿元,同比增长13.87%;归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.15亿元,同比增长163.52%,公司业绩略超预期。
业绩超预期主要来自经济型酒店盈利超预期增长。2010年,经济型酒店业务实现营业收入16.2亿元,同比增长33.59%;实现净利润1.74亿元,同比增长166.45%。经济型酒店的实际净利润大幅高于我们此前8000万的预期。我们认为经济型酒店超净利润大幅增长的主要原因在于:上海世博会带动经济型酒店入住率和房价大幅上涨,导致经济型酒店利润大幅提升。
经济型酒店的高速扩张仍将是公司未来业绩增长的亮点,2010年已开业的锦江之星等连锁酒店数已经达到417家,酒店客房数达到54254间,较去年同比增长25.2%和21.3%。此外公司去年还收购了山西金广快捷70%的股权,加快了经济型酒店外地扩张的速度。我们预计未来3年经济型酒店复合净利润增速将保持在30%以上。
在上海世博会的刺激下,公司旗下的餐饮业务收入均实现25%以上的增长,其中,吉野家快餐连锁增速最为明显,2010年实现营业收入1亿元,同比增长38.59%。上海肯德基2010年实现营业收入26.7万元,同比增长27.7%;新增23家连锁店,其中7家在世博园内。由于公司旗下的餐饮连锁发展较为成熟,预计未来每年将维持15%-20%的稳定增长。
公司已经成功转型为经济型连锁+餐饮连锁企业,若管理层激励范围进一步扩大,将为其带来额外的发展空间,我们长期看好公司发展前景。短期来看,世博会效应的消失将使公司今年业绩面临一定压力,我们不排除公司出售部分的金融资产以平滑世博会效应消失带来的业绩下滑(公司持有15.1个亿的可供出售金融资产,可贡献的投资收益高达到5.8亿元)。我们预计公司2011-2013年EPS为0.63/0.77/0.92元,当前股价对应的PE为32.8/26.2/21.9元,上调至“增持”投资评级。
风险提示:经济型酒店扩张低于预期、突发性事件影响酒店正常经营。
研究员：李珊珊 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：锦江股份:服务大众,增收增利
锦江股份3月29日公布了2010年公司年报,年报显示公司全年实现营业收入212,454万元,比上年同期增长11.92%;实现营业利润45,169万元,比上年同期增长13.87%;实现归属于上市公司股东的净利润38,061万元,比上年同期增长16.26%;;实现基本每股收益0.63元,较2009年增长35.46%。公司拟定的分配方案为,每10股派3.8元(含税)。
资产置换增收又增利公司于2010年上半年实施了与锦江酒店集团的重大资产置换,置入锦江之星、旅馆投资公司和锦江达华并增持至100%股权。通过此次置换,公司主营业务由“酒店投资营运、星级酒店管理和连锁餐饮投资”转变为“经济型酒店业务和连锁餐饮投资业务”。2010年下半年开始,公司星级酒店管理和营运业务不再产生营收。2010年度,公司的经济型酒店业务实现营业收入162,127万元,实现营业利润24,106万元;其中,归属于经济型酒店业务分部的净利润17,383万元,首次加盟费收入2,620万元,持续加盟费收入7,252万元。公司2010年度的经济型酒店营运及管理业务为2009年度星级酒店营运和管理业务规模的3.38倍,经济型酒店年均毛利率达到92.1%,较星级酒店营运毛利81%-83%的水平高出10个百分点左右,贡献利润为2.49亿元,占公司利润总额4.71亿元的52.98%。
着力打造经济型连锁酒店龙头公司2010年内由于控股山西“金广快捷”新增山西境内11家经济型连锁酒店,同时增加直营酒店24家,加盟酒店60家。截至2010年末,公司拥有已开业的417家经济型连锁酒店,净增签约经济型连锁酒店157家。直营酒店和加盟点比例保持在3.5:6.5的水平。2010年开始,国内主要经济型酒店加快了开店速度,公司门店数及客房数目均位列全国三甲。在门店扩张上,如家仍然占据绝对领先地位,有望率先突破千店大关。7天到2010年底拥有568家门店;锦江之星与汉庭旗鼓相当。经济型酒店已经进入高成长高盈利期,扩张与洗牌并进,公司着力打造经济型酒店龙头品牌已然成型,但距离头把交椅尚需厚积薄发。
首次给予“审慎推荐”评级公司拥有的锦江之星等品牌已有较高知名度与较为成熟的网络布局,但由于2010年受益世博会导致酒店入住率及RevPAR 的高基数,2011年经济型连锁酒店业务规模可能处于平稳发展中,甚至由于星级酒店业务板块的缺失而出现营收规模略减。公司业绩增长将主要依靠连锁餐饮增收,而该业务板块的盈利能力远不如经济型酒店。总的来说,公司通过集团内重大资产置换,已成为唯一的以经济型连锁酒店为主业的国内上市公司,以服务大众为宗旨的酒店、餐饮使公司业务在A 股中具有一定的稀缺性。因此,我们预计公司2011年到2013年的每股净利润将分别是0.53元、0.62元、0.75元,对应市盈率分别为39倍、33倍、27倍,但鉴于公司资产置换带来的盈利水平提升在前期已有所反应,我们给予“审慎推荐”评级。
研究员：任文杰 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：锦江股份:业绩略低于预期无碍长期投资价值
金融资产投资收益未如预期释放导致全年业绩低于预期:
2010年实现收入和归属于股东的净利润分别为21.2亿元和3.8亿元,分别比上年同期增长12%和16%,实现EPS0.63元。其中,第四季度实现收入和净利润分别为4.6亿元和3000万元,实现EPS0.05元,几乎没有来自投资收益贡献,这与市场原先预期的投资收益释放节奏有所出入,从而导致四季度和年报业绩低于靓丽的三季报后我们及市场调高后的一致预期,不过,我们认为对于公司投资价值的分析应着眼于经济型酒店和餐饮投资,至于金融资产投资收益未如期释放没必要给予担忧。
门店扩张超预期,受益世博会酒店运营指标创新高:
2010年公司新增签约和新开业经济型连锁酒店分别为157家和84家,扩张速度超出我们及市场120家左右的预期,我们预计在不发生大的意外事件下,未来2-3年公司仍将保持这一扩张速度,1000家门店规模有望在2013年实现。截至2010年底,公司已签约和已开业的经济型酒店分别达到596家和417家,其中,直营店占比34.5%。门店扩张和世博会促使经济型酒店业务在2010年表现靓丽,入住率、平均房价分别达到86.28%、187.62元,同比分别提高4.68个百分点和增长8%,其中,上海78家门店5-10月的平均入住率和房价达到97.54%和305.9元。2010年经济型酒店实现收入16.2亿元、净利润1.7亿元,同比分别增长34%和166%,贡献EPS0.29元,净利润率达到10.82%,远高于年同期5.5%左右的水平并与我们的预期一致,不过,鉴于经济型酒店的盈利模式,我们预计未来净利润率的提升的空间将逐步降低,而门店的快速扩张将公司经济型酒店收入和业绩的增长的主要动力。
餐饮、金融等股权投资收益未来2-3年对业绩的影响仍举足轻重:
2010年公司实现投资净收益1.9亿元,占净利润比重近50%,其中,餐饮投资贡献投资收益的64%,即上海肯德基贡献投资收益约8150万元、杭州、苏州和无锡肯德基合计贡献投资收益3700万左右;长江证券等金融资产股利及处置股权投资收益合计约6300万,占投资净收益比重的1/3。投资收益对公司业绩的影响非常显著,我们预计在未来2-3年内餐饮投资收益将保持20%左右的平稳增长,但近15亿市值的长江证券股利和出售节奏难以准确预测,预计将成为业绩平衡的重要工具。
关注管理层持股下业绩改善和门店扩张的长期投资机会:
预计公司11-13年EPS分别为0.74元、0.87元和1.00元,其中,酒店EPS贡献分别为0.36元、0.44元和0.53元,餐饮投资EPS贡献分别为0.17元、0.20元和0.22元,我们给予经济型酒店2011年40倍PE、餐饮投资35倍PE,对应的主业估值为20.35元;此外,公司金融资产公允价值15亿元,预计自有物业价值在30亿元左右,则对应的股价为7.46元,据此,我们调整公司目标价至27.81元,维持“买入”评级,建议投资者积极关注管理层持股下公司业绩的持续改善和门店加速扩张带来的长期投资机会。风险提示:门店扩张速度和酒店、餐饮经营仍然存在一定不确定性。
研究员：李婕 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：锦江股份2010年年报点评:经营稳健,价值低估
世博效应之下,锦江之星超预期,餐饮未达预期。公司2010年按照准则口径计算的EPS为0.63元,其中锦江之星0.29元(合并日前0.08元)/餐饮0.20元/星级酒店等置出资产0.06元/长江证券分红0.09元。因前期公司已公布业绩预告,因此年报业绩市场已有预期。但与我们之前业绩预测相比,年报业绩略低于预期(预计0.68元),低于预期主要原因是公司餐饮业务受益世博效应未按预期显现,我们预计餐饮业务10年贡献EPSO.26元,实际仅0.20元。
锦江之星未来前景看好。2010世博年锦江之星盈利情况略超预期,世博效应显著:营业收入16.21亿元,同比增长33.59%;净利润1.74亿元,同比增长166.45%(预计收入15.30亿元、净利润1.64亿元)。锦江之星在几大品牌企业中发展最为稳健,预计每年新增开业酒店100家左右,正常年份利润增速在30%左右,11一13年贡献EPS分别为0.29/0.39/0.48元。
餐饮业务平稳增长可期。餐饮业务是公司另一主要盈利来源,2010实现营业收入2.31亿元,同比增长22.49%;净利润1.02亿元,同比增长19.72%。世博会带来的大量客流对公司餐饮业务提升作用显著,但比预期稍低,我们认为公司餐饮业务有望维持平稳增长。
金融资产调节利润作用显著。10年公司收到长江证券分红5277.48万元,贡献EPS约0.09元。金融资产将成为公司有效的利润调节器,公司董事会已授权经营层适时减持长江证券股权,11年减持不超过2600万股。
风险因素。宏观经济下滑;资产交割日与假设不一致;锦江之星发展速度慢于预期等。
盈利预侧、估值及投资评级。我们维持公司业绩预测:不考虑长江证券分红或出售的投资收益,预计公司主业对应11一13年EPS分别为0.52/0.64/0.74元,实际上我们预计公司为保证业绩持续稳健增长,将会通过金融资产投资进行利润调节,因此公司总体业绩将保持稳健增长。综合经济型酒店和餐饮业务PE估值和金融资产及物业NAV估值,认为公司合理价值区间25.2一27.80元(具体可见正文表7),现价(20.53元)低估,具有较强的安全边际,维持“买入”评级,建议分享较为确定的业绩增长,给予积极关注。
研究员：赵雪芹，姜娅 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:主业受益于世博会实际新开店有望加速
投资要点:
2010年,公司营业收入21.25亿元,增长11.92%;权益净利润3.8亿元,增长16.26%;每股收益0.63元,符合预期。
经济型连锁酒店 2010年收入16.21亿元,同比增长33.59%;毛利率92.13%,较上年同期略有下降;由于实际新增直营店数量低于上年,2010年经济型连锁酒店的营业费用率大幅下降,权益净利润同比增长182%。
收入的快速增长源于世博会和09年较高的开店数量。
(1)新品牌初成规模,2010年实际新增开业门店数量有所下降,但经济型连锁酒店签约加速。
(2)门店仍主要分布于华东地区,加盟店比例维持67%。
(3)受益于世博会,RevPAR 大幅提升,预计2011年有所下降。
(4)折旧摊销将随着实际新增直营店数量的增加而提升。
餐饮与食品业务增收不增利。投资收益基数不可比,仍是公司未来扩张的资金保障。
我国的经济型连锁酒店市场在一线城市趋于饱和,二三线城市商务活动兴起为行业发展创造空间。现阶段开店速度仍然是第一位,门店质量、对细分市场的差别化定位是公司与速度型竞争对手的最大差别,公司的发展需要兼顾质量和规模。
假设未来三年每年新开直营店 90-100家,加盟店比例保持67%,2011年均价、入住率均有所回落,RevPAR 回落至均值145元,而后每年提升3-5%;餐饮食品收入增速15%,利润贡献仍较小;投资收益略有下降。预计2011至2013年EPS 分别为0.61、0.78、0.93元,由于行业成长性较好,给予2011年35-40倍PE,目标区间21.4-24.5元,“增持”。
研究员：许娟娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:经济型连锁酒店处于整合期,突破区域限制全国布局
按照资产置换后的新资产盈利能力计算(准则口径),2010年公司实现营业收入21.25亿元,同比增长11.92%;营业利润45,169万元,同比增长13.87%;归属母公司净利润38,061万元,同比增长16.26%;每股收益0.63元。
毛利率提高,费用控制良好。公司综合毛利率为84.5%,同比增长17.51个百分点。报告期内公司产生的销售费用为100,692万元,同比增长7.18%,销售费用率为47.39%,同比减少2.1个百分点。管理费用38,041万元,同比增长0.17%,管理费用率为17.91%,同比减少2.1个百分点。财务费用2,336万元,同比下降19.73%,财务费用率为1.1%,同比减少0.43个百分点。
经济型连锁酒店稳步扩张。公司通过资产置换及购买资产后,公司主营业务由“酒店投资营运、星级酒店管理和连锁餐饮投资”转变为“经济型酒店业务和连锁餐饮投资业务”。
目前公司拥有锦江之星、旅馆投资公司和锦江达华100%股权。公司在2010年净增经济型连锁酒店84家(其中直营酒店24家,加盟酒店60家),已经开业的经济型连锁酒店合计为417家(其中开业直营酒店144家,开业加盟酒店273家)。
中国的经济型连锁酒店处于整合期,突破区域限制全国布局。9月19日,旅馆投资以1.34亿元增资并受让山西金广快捷70%股权。旅馆投资公司成为金广快捷股东三年后可有权选择是否对金广投资所持有的金广快捷30%的股权进行收购。截至2010年6月30日,金广快捷拥有11家经济型酒店,客房总数1,397间。目前中国的经济型连锁酒店行业仍然处于整合期,莫泰的股权出售正在进行,突破区域限制的连锁酒店将进行全国布局,并获得成功。
世博会促进公司经济型连锁酒店发展。国家旅游局把2010年确定为“中国世博旅游年”。于2010年5月1日至10月31日在上海举办的世博会是上海旅游业难得的重大机遇,共有7308万人次参观者参与。上海世博会被美国《纽约时报》网站列为2010年全球最值得游览的31个地方之一。这对公司的经济型连锁酒店业务是一次机遇。受到上海世博会的促进,2010年公司各品牌的经济型连锁酒店出租率86.28%,同比增加4.68个百分点;平均房价187.62元,同比增加13.93元;RevPAR为161.88元,同比增加20.15元。
盈利预测与风险提示:预计公司2011年至2013年每股收益为0.59元、0.72元和0.83元。以3月28日收盘价20.52元计算,对应动态市盈率为35倍、29倍和25倍,公司总经理、子公司高管、董事于2010年7月1日至6日,用个人自有资金从二级市场自愿买入公司A股359万股,成交价格在16.81元至18.26元之间,锁定期一年。由于管理层增持,维持公司“增持”的投资评级。提示未来租金上涨对公司的风险。
研究员：王旭 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：锦江股份:业绩基本符合预期,内外兼修方为上策
业绩简评
锦江股份2010年实现营业收入21.24亿元,同比增长11.92%,实现归属于上市公司股东的净利润为3.8亿元,每股收益为0.631元,增长16.26%,略低于市场预期。
经营分析
加盟店比例继续提升,经济型酒店业务受益世博会:报告期内,经济型酒店业务实现营业收入16.21亿元,同比增长33.59%;贡献净利润1.74亿元,同比增长166.45%。开业门店数增至417家,加盟店占已开业门店数比例继续上升至65.5%。全年实现平均出租率86.28%,平均房价187.62元,Revpar为161.88元/间,增长14.22%。从中报数据看,上半年Revpar的增速为4.54%,我们认为世博会对公司2010年下半年经济型酒店的经营情况产生了显著的正面效应。公司目前新店占比较大,我们预计大部分新店都在二三线城市,而从统计数据看,中部地区酒店的出租率普遍高于东部,因此,一旦市场成熟,公司新店的平均出租率有望得到大幅提升。出租率增长将带动平均房价上涨,新店的盈利能力可以得到释放。
餐饮业务毛利下降,收入显著受益世博会:由于公司餐饮业务大部分集中在长三角地区,因此在2010年上海世博会开幕等多种有利因素带动下,公司连锁餐饮业务亦取得了良好的经营业绩。全年实现收入为2.31亿元,增长22.49%;然而成本上升较快,毛利率下降0.29个百分点,为52.38%。
内生增长空间较大,若收取中央渠道销售费将增厚业绩:2010年公司投入使用新呼叫中心、强化网上订房促销,提高了预定功能的效率,会员数也快速增加。我们认为从行业的发展趋势及锦江目前的品牌形象和完善化的订房系统,公司在今年年内开始收取中央渠道销售费用的可能性较大。而公司从2008年10月开始签订的加盟合同上,也已经包括了中央渠道销售费用这个项目。我们对此进行测算,若4月份开始收费,预计全年将贡献收入近3000万元,影响每股收益约0.05元。
盈利调整及投资建议
我们调整公司未来三年的盈利预测为0.728元、0.898元、1.034元,三年复合增长率为17.9%。目前股价对应市盈率为28.2、22.85、19.85,低于行业中值。
随着公司营销渠道完善化、分品牌战略的稳步推进、收购其它品牌实现快速扩张路径的逐渐成熟,公司有望在经济型酒店广阔的发展空间中实现快速成长。我们维持对公司的“买入”评级,启动收取中央渠道销售费或将催化公司股价。
研究员：国金证券研究所 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:2011年锦江之星发展预期将提速
公司公告:
报告期公司实现营业收入21.25亿元,比上年同期增长11.92%;归属上市公司股东的净利润3.81亿元,比上年同期增长16.26;扣除非经常性损益的净利润为3.15亿元,同比上升163.52%;实现每股收益0.63元,业绩略低于我们的预期。
我们的观点:
以锦江之星为主的经济型酒店保持较快增速,2010年业绩略超预期。截至2010年末,已签约经济型连锁酒店596家,实现营业收入16.21亿元,比上年同期增长33.59%;实现归属于经济型酒店业务分部的净利润1.74亿元,比上年同期增长166.45%。全年入住率86.3%,RevPAR达161.88元。我们估计,2010年锦江之星净利润增长中,世博影响4000余万元,持续扩张和上海以外地区增长影响近6000余万元,较2009年全年增长70%以上。
肯德基的贡献低于预期。报告期,上海肯德基门店269家,同比增长9.3%,实现收入26.69亿元,同比增长27.69%,净利润1.94亿元,同比增长26.0%。杭州、无锡和苏州肯德基门店也分别实现净利润1.15亿元、0.68亿元和1.06亿元。肯德基合计贡献权益利润1.05亿元,每股收益0.17元。虽然在上海世博会举办的带动下,肯德基门店的收入有较高增长,但会计制度的变化导致肯德基贡献利润低于我们之前预期的1.3亿元,影响每股收益0.04元,这是造成全年业绩低于预期主要原因。
2011年开始锦江之星扩张将明显加速。截至2010年末已经签约596家经济型连锁酒店,已经开业417家,两者相差179家,以平均6-12个月的周期来看,我们预计2011年的开业数有望远超过2010年的84家,预计在120-150家。我们维持经济型酒店进入高成长高盈利时期的观点,预计随着门店数量的加速增长,单店盈利能力的提高,预计未来三年公司经济型酒店贡献的净利润年复合增长率在30%以上。
维持2011年盈利预测0.73元,维持公司增持评级,目标价26.6元。目前股价,总市值123亿,给予2011年25倍PE予肯德基则30亿,市值16.5亿的长江证券,剩余77亿市值。这部分市值包括锦江之星、吉野家、新亚大包等连锁餐饮业务,另外锦江之星有29家自有物业。即使不考虑其他连锁餐饮业,仅酒店物业市值就在20-30亿,扣除这部分资产锦江之星实际市值近57亿,这与目前107亿的如家和67亿的七天,69亿的汉庭相比,存在明显低估。
催化剂:进一步的管理层激励计划出台。
研究员：杨春燕 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:经济型酒店老字号创出新时代
重组后主攻经济型酒店,年开100间店
公司于2010年正式得到中国证监会核准重组的批复。公司与其控股50.32%的控股股东锦江酒店集团(02006.HK)置换资产,经济型酒店锦江之星与达华宾馆以及一家旅馆投资公司将被转入公司名下,而公司旗下的星级酒店、酒店管理公司、管理学院和一家网络技术公司将转出到锦江酒店集团名下。公司今后将主力发展经济型酒店,而星级酒店将交由锦江酒店集团打理,一方面,此举是为了避免同业竞争;另一方面,公司将主要的精力放在经济型酒店上,规划管理较之前更加明确,此次置换来的资产都是精良资产,对公司未来发展有较强的提振效果。
经济酒店市场增速明显,低端酒店市场空间巨大
1997年第一家锦江之星开业标志着中国经济型酒店的开端。截至2009年底,中国经济型酒店总数达到3757家,同比增加33.94%,客房总数达到412840间,同比增加31.93%。我们预计中国经济型酒店将保持高速发展的态势,需求的增长以及目前中国经济型酒店巨大的成长空间将给经济型酒店行业带来强劲增幅。
股权激励有望成为催化剂
公司部分董事、高级管理人员于2010年7月2日至7月6日期间,用个人自有资金从二级市场购入公司A股股票,成交价格在16.81元至18.26元之间。公司在国有企业机制的背景之下,通过不断推行企业体制改革,加快市场化管理,在集团积极地推动下,激励范围有望进一步扩大,管理层激励将与公司业绩挂钩并达到长期激励的目标,这将对公司内部与外部发展将提供良好的氛围,有利于公司健康发展。
盈利预测
我们对公司经济型酒店业务十分看好,预计2010年至2012年每股收益为0.74、0.78和0.85元/股,按照现在的股价分别对应为29.35、27.85和25.55市盈率。预期未来公司在经济型酒店和快餐店业务的不断扩张下,特别是低端经济型酒店将会给公司带来良好的收益,给予公司“增持”的评级。
研究员：陈翀 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：锦江股份调研报告:洗尽铅华,稳健成长
经济型酒店、餐饮和金融资产构成三大利润来源。重组完成后,锦江股份成为锦江酒店集团旗下经济型酒店和餐馆业务的运营平台,公司现有业务利润构成中,经济型酒店、餐饮和金融资产收益基本保持1:1:1的比例。未来成长性更高的经济型酒店业务利润贡献度将不断加大。
中国经济型酒店行业前景广阔。在经济增长、城市化程度提高、商务、旅游活动增加及政府政策支持的多重因素驱动下,中国经济型酒店行业成长空间广阔。根据我们测算,我国经济型酒店业的客房需求至少在180一216万间,较目前存量(41万间)至少有4一5倍空间。
锦江之星贡献成长,餐饮投资收益稳健。锦江之星基于门店扩张与并购扩张并举、直营店与加盟店比例3:7的战略经营,预计每年新增门店100家左右,利润增速有望保持在30%以上。餐饮投资收益相对稳健,主要来自肯德基、吉野家、新亚大包等连锁快餐及2家高档中餐厅,其中肯德基利润贡献最大且已对公司总体盈利形成非常重要的支撑。
推动成长加速的利好因素有望出现。若公司管理层激励更大范围推行将进一步释放其成长空间;并购酒店实现再度突破将加快经济型酒店业务发展。
风险因素。行业竞争加剧风险;扩张中管理风险;国有体制束缚风险等。
盈利预测、估值及投资评级。预计公司2010一2012年EPS为0.68/0.52/0.64元,其中2011年以后因金融资产分红或出售难以把握而未予考虑。我们综合经济型酒店和餐饮业务PE估值和金融资产及物业NAV估值,认为公司合理价值区间25.2一27.80元(具体可见正文表2),现价(19.84元)低估,调高评级至“买入”。(其中经济型酒店行业前景广阔、成长性充分,并结合旅游行业历史估值表现(一般当年40倍),我们认为40一45倍PE合理;餐饮业务增长稳健,给予略低于行业估值水平,我们认为30一35倍PE合理)。
研究员：赵雪芹，姜娅 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：锦江股份:加速扩张,星耀中国
经济型酒店未来增长空间广阔,行业龙头共生发展:从2000年到2009年,经济型酒店数目以70%的年复合增长率高速发展,我国的经济型酒店客房供应量还有近28倍增量空间。经济型酒店生存环境并没有随激烈的竞争恶化,以服务和品质获得消费者最满意经济型酒店称谓的锦江之星将分享经济型酒店行业广阔的发展空间。
练好内功后加速扩张,三年打造千家门店,业绩有更大的弹性空间:系统基础建设强化后,公司开始走上快速发展道路,实施横向向二三线城市发展加快并购步伐、纵向通过多品牌多层次经营占领不同客户群的积极发展战略,截止到今年三季度公司已经签约535家酒店,计划是在未来3-5年签约总数达1000家,随公司门店数目的增加以及上海以外区域原有门店入住率的提升,公司品牌美誉度和知名度进一步提升,会员人数的增加,自有渠道日益壮大以及信息支持系统的增强,公司经营业绩有望在今后迎来更大的弹性空间。
股权激励有望成催化剂:与公司业绩紧密挂钩的、更具长期激励效果的激励计划正在加速规划中,此次的股权激励范围有望进一步扩大,以实现对各管理层进行长效激励的目标。
风险提示:加速扩张带来的管理和成本控制压力
盈利预测及投资评级: 我们预计2010-12年公司营业收入分别为18.7亿元/19.42亿元/23.03亿元,同比分别增长139%、3.8%、18.6%;归属于母公司所有者的净利润分别为3.93亿元/3.95亿元/4.71亿元,同比分别增长39.8%、0.6%、19.2%;EPS分别为0.65元/0.66元/0.78元。目标价30元/股,首次给予“增持”评级。
研究员：李项峰 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：锦江股份:经济型酒店扩张加速.餐饮业务超预期
公司发布2010年三季报。报告期内公司实现营业收入16.6亿元,同比增长19.90%;归属于上市公司股东的净利润3.5亿元,同比增长39.61%。其中三季度实现归属于上市公司股东的净利润1.2亿元,同比增长129.60%。
世博拉动明显。报告期内经济型酒店营业收入12.1亿元,毛利率92.3%,基本持平。锦江之星全国RevPAR187.21元,同比增长24.3%;上海地区平均房价同比增长109元,RevPAR317.65元,同比增长83.88%,环比增长29.5%。据我们估算,上海平均房价每上涨20元,将提振全国RevPAR3.6元,剔出因上海世博会为RevPAR带来的18元增幅,全国RevPAR同比增长12%,可以看出在没有主题事件刺激的情况下,已开业的店面入住率和平均房价都将维持稳定增长,因此公司未来是否有爆发性增长仍然取决于其新店面的扩张速度。
餐饮业务持续超预期。餐饮业务实现营业收入1.8亿元,毛利率52%;上海肯德基有限公司实现营收20.1亿元,同比增长28.85%;更换经理后,吉野家快餐有限公司1至9月份实现7,732万元,同比增长40.15%,其中第三季度实现营业收入3,422万元,同比增长63.50%。
扩张速度决定后市增长。我们维持公司店面未来三年复合增长率26%的预测。同时,公司收购的金广快捷资产、年初注入的锦江达华宾馆、闵行饭店,后市均有较大的增长空间。锦江股份高中低端连锁酒店+餐饮的系列品牌将稳步提高其市场占有率,后市增长确定。上调2010-2012年EPS至0.61元、0.68元、0.76元,对应PE41倍、37倍、33倍,维持买入评级。
研究员：孙妍 所属机构：宏源证券股份有限公司
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