江中药业(600750)_研究报告_财经_新浪网(600750) 研究分析报告|查股网
股票名称：江中药业(600750)
报告标题：江中药业:业绩增速处于底部,未来或将好转
投资要点
业绩增速降低明显,毛利率大幅下降
2010年公司实现销售收入25.64亿(同比+35.64%);归母公司净利2.61亿(同比+29.89%)。2011年一季度,公司实现收入5.31亿元(同比-5.19%), 归母公司净利6373万元(同比1.32%),公司业绩同比增速大幅降低。公司2010年1季度毛利率40.14%,而去年同期为59.28%,毛利率大幅降低。
收入结构变化与高成本压力拖累毛利率水平降低较大
公司低毛利率的医药商业占比提高:2010年公司医药商业实现收入8.85亿元,同比增长134.27%,远高于医药工业同比8%的增速,医药商业毛利率为2.59%,拉低整体毛利水平。
另外,公司主打产品江中健胃消食片的主要原料太子参价格暴涨,2010年初太子参价格从50元/kg 猛涨到2011年4月380元/kg ,并维持高位, 而太子参在原材料成本中占比较大,故在较大程度上影响了公司毛利率。
毛利率压力减轻,转型健康消费,未来业绩将好转
由于太子参是一年期作物,去年价格大涨必然会提升其种植积极性从而提高有效供给,随着2011年7月产季的到来,太子参价格有望稳步回落。
公司主打产品健胃消食片规模已超10亿,未来市场趋向稳定,增速难以放大。复方草珊瑚含片2010年收入2.3亿,同比增5%。我们认为未来几年公司以上两个主打品种增速仍将趋于稳定。
转型健康消费品是公司最大的看点:初元系列2010年收入2.25亿元, 同比增12%,定位探病市场,预计2011年增速可达20%;参灵草口服液是2010年的上市新品,2011年一季度销售超3000万,预计今年过亿,定位于高端人群,8150元/盒,10瓶/盒,高端消费在我国发展迅速,预计未来随着渠道的进一步铺开,该产品销售额将有较大的增长。
研究员：陈翀 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：江中药业调研报告:下半年业绩将趋好
投资要点:
公司第一主打产品健胃消食片 2010年销售了2.3亿盒,预计在三方面因素的影响下,未来五年的销售增速仍将稳定增长。
太子参的大幅涨价,给公司造成了沉重的成本压力,今年上半年健胃消食片的毛利率同比将大降,但随着新参的上市,下半年毛利率有望逐渐回升,今年全年的毛利率可能比去年低5%~10%。
随着初元产品升级以及营销渠道调整的完成,初元的销售增速今年将加快,可能比去年增长35%左右,销售收入有望达到3亿元以上。
参灵草为高端保健品,主要针对“富贵星”人群,市场空间广阔,目前市场测试状况良好,返购率达20%~30%,我们预计今年销售收入可能达到1亿元。
从短期看,太子参的价格变动是影响公司利润的最大因素,太子参全年采购均价每下降50元/公斤,将节省成本1亿元左右。从中长期看,初元和参灵草的销售情况将对公司利润产生重大影响。
投资建议:我们预测公司 2011~2013年的EPS 分别为0.98元、1.32元和1.75元,2011年的预测PE 仅为26倍,若太子参价格在下半年跌幅度较深,公司业绩或能超出预期,因此给予“推荐”评级。
风险提示:太子参价格跌幅小于预期的风险;初元和参灵草推广不力的风险。
研究员：周思立 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：江中药业:太子参产新临近,度过难关在望
一、 事件概述
我们于4月20日去江中药业进行了调研,并就我们关注的问题与公司高管进行了深入交流。
二、 分析与判断
太子参价格随着新品上市可望回落,健胃消食片毛利将回升
2011年太子参主产区种植面积比往年增加幅度较大,从目前贵州、福建、安徽的太子参生长情况看,今年太子参产量将会增加20-25%。今年下半年,随着供应的增加和需求的缩减,太子参价格将会下跌。我们认为,上半年,健胃消食片销售收入增长会放缓,甚至出现同比负增长,毛利率仍难以改善,而在今年下半年,随着新产太子参的上市,健胃消食片的销售将会逐步回归正常,毛利有望得到提升。我们预计今年全年太子参均价在200元左右。太子参作为一年生药材,同时,包括贵州、福建、安徽、山东、山西、江苏、浙江在内的多个省区均可以种植,其高价格不具有持续性,其每亩经济效益一定会向种植其他经济作物的平均水平靠近。
初元随着产品升级和渠道改革的完成,增速有望回升
由于产品的升级及销售渠道改革,10年初元的销售受到影响,销售额为2.25亿元,增速仅为12%。今年一季度,初元销售收入增长20%。我们认为,保健品的市场培育需要两三年的过程,随着公司对初元的产品升级和渠道改革,该产品将逐步进入发展的快车道。预计今年初元系列产品将实现25%-35%的增长。
参灵草将开拓一片蓝海
参灵草定价为8150元/ 听(每听10瓶),全年连续服用总费用在二十多万,属于奢侈品,其目标客户是富人、权贵以及明星等具有高消费能力的人群。我们认为保健品中的奢侈品市场尚且属于蓝海,公司的参灵草有望取得超预期的发展。今年一季度,参灵草销售收入为3000万元左右,全年销售收入预计将达到一个亿以上。
三、 盈利预测与投资建议
我们预计公司未来三年将实现每股收益1.05元、1.48元和1.92元,以5月5日收盘价计算对应动态市盈率分别为26倍、19倍和14倍。我们认为太子参的高价格难以持续,对公司的负面影响将会是一过性的。同时,我们认为公司基本面处于转型的关键时期,公司有望摆脱现有一品独大的局面,开拓出保健品、奢侈品等新天地。结合基本面及估值情况,我们给以公司“强烈推荐”的投资评级。
四、 风险提示:
太子参产量低于预期,导致其高价格得以维持;初元与参灵草的销售低于预期。
研究员：练乐尧，李平祝 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：江中药业:中药材价格高拖累季报
参灵草口服液是今年重要看点之一。该产品明确定位为“为富人、贵人和明星打造的高端滋补品”, 目前公司通过在全国每个省份寻找唯一一个具备奢侈品销售经验的经销商,将产品不断向高端会所、高端滋补品销售终端渗透。我们预计,该产品2011 年销售收入有望过亿。
2011 年公司将大力推进“初元”多肽系列。对于初元系列,公司未来将会用价格更高的“多肽”系列替代之前的“氨基酸”系列(多肽系列产品价格超过200 左右,而氨基酸系列在180 元左右),另一方面,公司考虑初元“多肽”系列的疗效优于“氨基酸”系列,为了更好地对终端进行管理,公司采取放弃氨基酸系列,推进多肽系列。多肽系列将采用之前氨基酸的渠道,并且在本季度完成铺货,年内销售有望突破3 亿。
公司未来将不断进军保健品业务。公司目前的发展策略已经比较清晰,在夯实原有OTC 业务的同时,不断向保健品领域进军,之后还会不断推出针对女性的一些高端保健品,不断占领国内高端保健品的品高地。
风险提示。目前公司的主要原材料太子参价格仍然处于历史高位,考虑太子参的生长周期为1 年,2011 年9 月即将迎来太子参新一轮的收获季,我们认为三季度后太子参价格可能会出现回落。
盈利预测。我们预测公司2011-2013 年的EPS 分别为0.99, 1.34 和1.57元。考虑公司在OTC 领域已经树立了良好的品牌知名度,老产品稳占市场的同时,不断深耕、开发新产品,向保健品领域进军,我们继续给予公司“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：江中药业:OTC成本压力犹存,保健品看点颇多
2011年一季报业绩平平。公司发布了2011年一季报,报告期公司实现营业收入5.31亿元,同比下降了5.19%;营业利润8046万元,同比增长了5.31%;利润总额8089万元,同比增长了5.67%;归属于母公司净利润6373万元,同比增长了1.33%。基本每股收益0.20元。
成本压力依然存在,对公司产生一定负面影响。报告期内公司整体毛利率为40.14%,同比下降了19.14个百分点。公司毛利率下降的主要原因有以下两点:第一,公司收入结构变化。2010年,公司医药流通方面的收入达到8.85亿元,同比增长了134.27%,毛利率为2.59%,远低于公司医药工业产品的盈利能力。2010年公司医药流通收入占比达到34.51%,同比上升了14.53个百分点。医药商业的高速增长带动了公司收入规模的扩大, 导致公司毛利率水平下降。第二,成本压力。公司支柱产品为江中健胃消食片,是公司最大的单个品种,2010年的销售规模在11.5亿元左右,占公司OTC 产品收入的约82%。该药物主要原材料为山楂、陈皮和太子参等。其中太子参在原材料成本构成中占比较大。2010年受不利天气和人为炒作的影响,太子参价格大幅上涨,尤其是2010年下半年,价格由不到100元/公斤上涨到超过300元/公斤。2011年一季度公司继续受到原材料价格上涨的影响,导致产品毛利率下降。2011年太子参价格将受到多方因素的影响,我们预计其价格再次出现暴涨的可能性较小,在目前水平波动的可能性较大。
健胃消食片受制成本,今年销售或出现下滑。公司的健胃消食片销售规模超过10亿元,该药物属于助消化用药,预计我国助消化用药的市场规模在40亿元以上,全部胃肠用药的市场规模在230亿元以上,未来的行业增速在10%左右。我们认为公司产品在细分领域已经占据了较高的市场地位和较大的市场份额,未来产品的销售和盈利情况受制于成本波动的因素将比较大。我们预计2011年太子参的价格将在目前水平波动,这将对健胃消食片造成一定的不利影响,从一季度公司收入情况判断,健胃消食片的销售出现了下滑。但从长远来看,我们预计未来3-5年该药物的复合增长率将至少保持在10%左右的水平,与行业增速持平,仍然是未来公司医药工业的支柱产品。
复方草珊瑚含片和亮嗓增长平缓。2010年公司的复方草珊瑚含片收入约为2.3亿元,同比增速为5%。目前我国的咽喉药物市场规模相对较小, 主要市场份额被金嗓子喉宝、西瓜霜和复方草珊瑚含片所占据。我们认为未来几年公司咽喉药物的增长率将在5-10%之间。保健品是未来公司的战略重地。公司的主要OTC 产品健胃消食片和复方草珊瑚含片(以及亮嗓)预计未来短期内将分别受到来自成本和行业市场规模的限制,不会取得高速的增长,但会为公司提供可靠的利润保障。公司的保健品是未来的投资亮点。
初元产品调整,进入增长新阶段。公司的初元系列复方氨基酸产品2008年正式投放市场,当年的收入为4900万元,2009年收入达到了2.01亿元, 同比增幅为308%,2010年收入为2.25亿元,同比增长12%。目前,鉴于多肽良好的生物利用度,公司已将初元改造为了多肽产品,目前市场上的初元产品已经为多肽产品,并调整了宣传策略。目前初元有普通型和加强型两种规格的产品,目标市场为住院病人,公司产品更注重治疗效果,而非单纯的礼品。目前初元是市场上仅次于脑白金的保健品,我们认为2011年公司在调整了初元的产品性能和宣传策略后,销量会有比较明显的增长, 我们预计2011年初元的增速将达到35%左右,销售额在3亿元左右。
参灵草定位高端人群,2011年或有较高增速。公司的参灵草口服液是西洋参、灵芝和冬虫夏草的提取液。主要功效在于提高人体免疫力、抗疲劳和延缓衰老。该产品定位于高端人群,价格较高,200ml/瓶,10瓶/盒, 8150元/盒,具有一定奢侈品属性。根据福布斯2010年《中国私人财富白皮书》报告,2010年中国大陆地区千万富豪数量超过38万人,这些人群将是该产品的潜在消费群体。参灵草2010年正式投放市场,在北京、上海和南昌销售,2010年的销售额约在2000万元左右,2011年预计将在全国多个省市投放,销售额将有较大的增长,是公司的增长亮点之一。
新产品市场测试,保障公司长远发展。公司的锐洁消毒湿巾是与军事科学院合作研发的产品,产品在消毒方面具有良好的效果,公司将在2011年完成该产品的市场测试工作。中国的湿巾市场处于高速发展的阶段,未来公司产品或凭借独特的功能在该市场取得一席之地。同时,公司的新产品朴卡酒也将在2011年进行市场测试,该产品是由纯枸杞酿造的白酒,具有保健酒属性,未来将采取差异化竞争的策略。此外,公司将利用增发募集资金进行乳酸菌素项目的建设,该药物主要用于肠道消化问题的解决。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2013年每股收益为1.02元、1.29元和1.53元,对应动态市盈率为28倍、22倍和19倍,公司在OTC 药物领域具有良好的品牌效应,2011年主打产品可能经历一定的调整,但是保健品颇具看点,我们维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。
风险提示。保健品市场推广具有较大的不确定性。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：江中药业:1季度业绩仍在低谷,长期还看保健品业务
2011年1季度,公司实现营业收入5.31亿元,同比下降5.19%,环比下降46.32%;实现归属于母公司的净利润为6373.23万元,同比增长1.33%,环比下降18.06%,实现基本每股收益0.20元,公司业绩低于预期。
公司综合毛利率达到40.14%,同比下降19.14个百分点,环比上升10.75个百分点。公司综合毛利率的变动可能是由于产品结构的变化所致:由于公司主营业务中有较大部分是医药商业,商业部分毛利率远低于制药业务和保健品,因此医药商业部分占收入比重的变化会较大程度影响综合毛利率的变化。
公司期间费用率达到23.50%,同比下降20.77个百分点,环比上升3.85个百分点,其中:销售费用率达到18.87%,同比下降19.33个百分点,环比上升4.09个百分点。公司销售费用率的变化反应了其不同盈利模式的业务占公司所有业务的比重发生变化,这也进一步印证了我们在前一步综合毛利率分析的结论:公司医药商业分部占主营业务的比重发生变化:同比上升,环比下降。
公司营收质量有所下滑。1季度公司经营性净现金流达到-3721.91万元,这是公司近10年来首次出现经营净现金流为负的情况。同时公司应收账款周转率有所下滑,达到14.54次/季度,同比下降18.86次,环比下降5.33次。
公司2010年保健品收入增速放缓,其中:“初元”全年增速约为12%。初元是公司2008年5月推出的产品,定位在大病手术之后的礼品市场。按照公司年报的说法,“初元”增速放缓的原因是:“由于在产品升级及调整过程中与实际策略执行上略有偏差,导致报告期内营业收入增速放缓。”江中作为以营销见长的企业,公司未来成长动力在于OTC涉入大健康领域,因此公司保健品的未来经营情况值得投资者特别关注。在公司保健品经过2010年的调整之后,2011年有望重回高增长的态势,不过从1季报的情况来看,这种变化还没有出现,我们将持续关注公司在保健品领域的发展。
盈利预测:我们预测公司2011-2012年的EPS为0.95元、1.14元,以4月20日收盘价计算,对应市盈率为30倍、25倍,公司渠道管理和品牌运作能力一流,集团改制好将进一步优化公司治理结构,我们维持“增持”的投资评级。
风险提示:保健品业务拓展慢于预期。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：江中药业一季报点评:看好其在高端保健品领域的拓展
业绩基本符合市场预期。公司2011年第一季度营业总收入5.31亿元,同比下降5.2%;归属于上市公司股东的净利润6373万元,同比上升1.33%;基本每股收益0.20元,同比下降4.76%。
上游原材料上涨导致成本压力较大。健胃消食片是公司的主导产品,2010年收入突破11亿元。太子参是其主要原材料之一,价格在去年上涨了近5倍,今年一季度使用的是较高采购价的原材料,给公司造成了较大的成本压力,虽然公司调整了产品结构,但营业成本依然大涨近40%。由于太子参一年即可收获,去年高价大大激发了参农的种植积极性,今年价格有望出现大幅回落,因此下半年公司的成本压力将大大减轻。
营收放缓和公司主动调整有关。公司对OTC业务进行调整,同时计划进军高端保健品领域,在产品结构调整尚未完成的情况下,主动压缩销售投入,第一季度的销售费用同比减少了1.14亿元,同比下降了53.17%。
初元在下半年有望放量。公司重点推广价格较高的初元复合肽特殊膳食营养液系列,分别供术后或体质虚弱人群使用,随着产品升级和渠道清理的完成,其销量有望在下半年出现较大增长。
参灵草是未来最大看点。参灵草是公司倾力打造的高端保健品,目前还处于推广初期,有望成为公司又一个过十亿元的产品。
投资建议:我们看好公司在OTC和高端保健品领域的推广能力,随着中药材价格的回落和产品结构调整的完成,公司在下半年的业绩增速或将加快。我们预测公司在2011-2013年的EPS分别为1.02元、1.39元和1.70元,目前公司股价远低于36元的增发价,具有一定的投资价值。按照2012年1.39元EPS,给予32倍PE,12个月的目标价为44.48元,给予“推荐”评级。
研究员：周思立 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：江中药业:保健品是未来增长重点
公司业绩基本符合我们的预期。
2010年营业收入同比增长35.64%。公司本年度营业收入增长较快主要得益于医药商业的快速增长。本年度医药商业实现销售收入8.85亿,同比增长134.16%,为公司贡献了75.28%的销售收入增量。此外,本年度中成药实现销售收入13.74亿,同比增长8.43%,为公司贡献了15.85%的收入增量;保健品实现销售收入3.01亿,同比增长24.44%,为公司贡献了8.78%的销售收入增量。
2010年净利润同比增长31.66%,慢于收入的增速。公司本年度净利润增速跑输收入增速的原因包括两个方面。1)2010年公司主要原材料价格大幅上涨带来中成药、保健品的毛利纷纷下降(如太子参从2010年初的50元/kg一路飙涨到250元/kg):中成药整体毛利同比下降13.81个百分点,保健品整体毛利率同比下降2.51个百分点。2)2010年低毛利的医药商业收入占比大幅提升14.53个百分点。在以上两点的共同作用下,公司整体毛利率同比下降18.67个百分点,该下降幅度大于销售费用率14.31个百分点的下降幅度(伴随医药商业收入占比提升而发生),而拖累净利润增速跑输收入增速。
2010年OTC增长平稳、初元增速放缓。1)本年度公司两个OTC主打品种增长较为平稳:江中健胃消食片收入突破11亿,同比增长9%;草珊瑚含片收入超过2.2亿,同比增长5%。2)初元2010年的销售收入增速低于市场的预期,约为2.25亿,同比增速仅为12%。初元今年的低增速是公司为整理渠道而短期牺牲销量的结果。2010年公司对初元的渠道进行了全面的整理,缩减销售团队,加强对终端和价格体系的监控,为今后初元的发展铺平道路。
公司2011年的看点是“初元”放量,以及新产品的推出。1)目前公司在市面上推出的初元产品以氨基酸系列为主,产品定价在200元以下。公司计划在2011年大规模推出初元的多肽系列产品,其价格定位在200-250元之间。
我们认为公司将初元品牌做成一个体系,不同系列的初元产品针对不同的病人市场,类似“泰诺”的品牌。在公司2010年对初元渠道进行清理的基础上,我们预计2011年初元产品的销售增长将会得到恢复。2)公司在2011年进行推广的新产品产品包括:乳酸菌素片、瑞洁消毒湿巾。乳酸菌素片是定位于“调理肠道菌群”的OTC产品,公司结合消费者口味,将其设计为酸奶口味,给予“固体酸奶”的形象定位。瑞洁消毒湿巾,与目前市场上的湿纸巾有所区别,定位为“药性的杀菌产品”,并且不进入商超渠道,进入药店渠道。
高端滋补品推广效果尚需跟踪。公司目前的参灵草口服液定位为“为富人、贵人和明星打造的高端滋补品”,其主要原料包括虫草、西洋参和灵芝。公司直接在青海收购虫草、长白山地区收购灵芝、美国威斯康星州收购西洋参,采用国外先进设备生产,并经瑞士专业机构检测。目前公司对参灵草的定价为8150元/听(1听内有10瓶),仅在参考消息、航空杂志上进行宣传。公司已经于2010年8月开始推广该产品,目前通过400电话销售以及部分地区终端销售,已经取得一定成绩。这种面向高端的产品与江中过去的品牌定位和销售渠道均不重叠,在推广过程中会存在一定难度。我们认为“参灵草”在2010年的销售增长,会有较大的变数,需要进一步跟踪。
盈利预测。我们预测公司2011-2013年的EPS分别为0.99,1.34和1.57元(按2010年12月增发摊薄后的股本计算)。考虑公司在OTC领域已经树立了良好的品牌知名度,老产品稳占市场的同时,不断深耕、开发新产品,我们继续给予公司“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：江中药业年报点评:净利润增长30%,保健食品值得期待
公司发布了2010年年报。2010年公司实现营业收入25.64亿元,同比增长了35.64%;营业利润为3.1亿元,同比增长了26.94%;利润总额为3.03亿元,同比增长了23.90%;归属于母公司净利润2.61亿元,同比增长了29.89%。基本每股收益为0.88元。利润分配方案为每10股派现3元(含税)。
原材料成本上涨、收入结构变化,导致整体毛利率下降。报告期内公司整体毛利率为43.91%,同比减少了18.67个百分点,一方面,受中药材原料价格上涨因素的影响,公司中药产品毛利率下滑,报告期内,公司中成药收入13.74亿元,同比增长了8.43%,毛利率为63.87%,同比减少了13.81个百分点。公司主要产品为健胃消食片,其主要原料太子参的价格在2010年出现了大幅上涨,导致公司中成药产品毛利率大幅下降。另一方面,公司医药流通业务发展很快,报告期内实现收入8.85亿元,同比增长了134.27%,毛利率2.59%,同比减少了0.52个百分点,医药流通收入占比由2009年的20.42%提升到2010年的34.51%,导致公司整体毛利率出现大幅下滑。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年每股收益为1.09元和1.36元,对应动态市盈率为28倍和22倍,公司目前具有一定估值优势,公司在OTC 药物领域具有良好的品牌效应,主打产品市场规模较大,我们给予公司“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：江中药业:成本压力有望缓解,保健品业务值得期待
业绩稳定增长,基本符合预期。公司2010年实现营业收入25.64亿元,同比增长35.64%;归属于母公司所有者净利润2.61亿元,同比增长29.89%;基本每股收益0.88元,摊薄后每股收益0.84元(基本符合我们的预期0.8元)。
强化终端建设,OTC业务稳定增长。2010年公司深入执行渠道变革,维护渠道秩序,推进终端维价,OTC产品(消食片、草珊瑚、亮嗓)共实现销售收入13.93亿元;其中,健胃消食片销售收入突破11亿元,同比增长9%;草珊瑚含片同比增长5%。
保健品业务升级、调整,2011年实现盈亏平衡是大概率事件。2010年公司主动调整,放缓销售节奏、加强终端管理,由于在升级及调整过程中与实际策略执行上略有偏差,导致初元增速放缓,同比增长12%,低于年初的预期。我们预计2011年初元有望通过渠道覆盖的增加和产品系列化实现增长50%以上,从而实现盈亏平衡。
二季度太子参价格有望回落。作为健胃消食片的主要成分之一,2010年太子参价格快速上升带来较大成本压力。2010年12月太子参价格创出历史新高,上涨至300元/公斤,全年均价上涨4倍。由于太子参并非贵稀药材,种植难度不大,生长周期只有1年,我们预计太子参价格有望在今年二季度(太子参的产新期为每年的5一6月)逐步回落。
风险提示。1、OTC和保健品业务竞争激烈,新产品推广存在低于预期的可能;2、极端天气可能导致公司相关中药材价格超预期上涨。
维持“增持”评级。我们认为,公司在类消费品领域积累了丰富的经验,集团机制的改革也在逐步推进中,是具备长期投资价值的股票。我们给予公司11一13年EPS1.07/1.35/l.70的盈利预测,按照10年30倍市盈率,目标价40.50元,公司基本面良好,维持“买入”评级。
研究员：李朝 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：江中药业:业绩符合预期,未来需特别关注保健品的推广
2010年年报显示,公司实现营业收入25.64亿元,同比增长35.64%;利润总额3.03亿元,同比增长23.90%;归属于母公司净利润2.61亿元,同比增长29.89%;基本每股收益为0.88元。公司业绩完全符合我们的预期。
毛利率与期间费用率同时下降。公司综合毛利率达到43.91%,同比下降18.67个百分点;期间费用率达到30.89%,同比下降16.43个百分点。期间费用率中,销售费用率同比下降14.31个百分点,达到25.34%。
综合毛利率明显下降的原因有两个:1.毛利率比较低的医药流通业务收入大幅增长,在公司销售收入结构中的占比加大;2.中成药产品受制于原材料太子参的涨价,毛利率同比下降13.81个百分点。
报告期内公司销售费用率继续下降,原因有两个:1.销售费用率较低的医药流通业务占收入比重上升;2.OTC产品销售费用率下降,这反映了公司“大产品、大广告”的销售策略。公司在产品引入期和成长期的阶段进行大量而持续的广告投入,从而延长了产品成长期,当主要产品进入成熟期后公司的销售费用率会快速下降。公司的主要产品复方草珊瑚含片、健胃消食片均进入成熟期,增长平稳,广告投入减少,销售费用被逐步扩大的销售收入所摊薄。
保健品收入增速放缓,其中:“初元”全年增速约为12%。
初元是公司2008年5月推出的产品,定位在大病手术之后的礼品市场。按照公司年报的说法,“初元”增速放缓的原因是:“由于在产品升级及调整过程中与实际策略执行上略有偏差,导致报告期内营业收入增速放缓。”由于公司未来成长动力在于OTC涉入大健康领域,公司保健品的未来经营情况值得投资者特别关注,OTC业务增速上升。2010年,公司继续深入执行渠道变革,维护渠道秩序,同时强化终端维价、陈列、重点终端连锁增量及排他合作等一系列终端活动,取得一定成效。报告期内,OTC产品(消食片、草珊瑚、亮嗓)共实现销售收入13.93亿元。其中,“健胃消食片”2010年销售收入已超11亿元,同比2009年增长9%;“复方草珊瑚含片”同比增长5%。
盈利预测:我们预测公司2011-2012年的EPS为0.95元、1.14元,以3月28日收盘价29.55元计算,对应市盈率为31倍、26倍,公司渠道管理和品牌运作能力一流,集团改制好将进一步优化公司治理结构,我们维持“增持”的投资评级。
风险提示:保健品业务拓展慢于预期。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：江中药业:商业高速扩张,新产品市场值得期待
工业平稳增长,商业高速扩张。①医药工业:10年收入16.8亿,同比增长11%。OTC产品(消食片、草珊瑚、亮嗓)合计收入13.9亿,其中成熟品种健胃消食片超过11亿,同比增长9%,复方草珊瑚同比增长5%,公司将创新营销方式,维持现有规模并保持一定增长。初元同比增长12%,公司将坚持实施全渠道覆盖策略,通过开发产品深度和梯度加速该品种放量增长。②医药流通:江西九州通高速扩张,收入8.85亿,同比增长134%,但对盈利贡献有限。
太子参价格有望回落,募投资金扩产能促新品。太子参价格上涨刺激种植户积极性,主产地福建、贵州扩种面积大幅增加,同时10年冬季种苗维护到位,新货下半年将全面上市,价格有望回落。增发后,OTC制剂生产线改造使产能瓶颈得以缓解,液体制剂生产线项目增加初元和新品参灵草产能,未来公司还将推出肠道保健用药乳酸菌素片和消杀类产品锐洁消毒湿巾。
经营质量保持良好,费用率有望降低。应收账款周转天数2天,存货周转天数70天,保持较快水平;每股经营活动现金流0.71元,现金流依然充沛。三项费用率为31%,同比下降35%,公司将继续积极对内挖掘,强化预算管理,多角度、多途径增收节支,降费降本,2011年费用率将被控制在30%以内。
维持买入评级。我们维持2011-2012年每股收益1.00元、1.38元,首次预测2013年每股收益1.84元,同比增长19%、38%、33%。公司将继续推进精益生产方式,大力完善渠道建设,2011年初元有望发力,参灵草市场值得期待。
目前集团改制效果显著,未来业绩有望超预期增长,维持买入评级。
研究员：罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：江中药业2010年业绩快报点评:类消费品领域龙头
公司在类消费品领域积累了丰富的经验,集团机制的改革也在逐步推进当中,我们认为公司是具备长期投资价值的股票。我们判断:(1)2011年是公司的品种培育年,利润增长较为稳健。在这一年当中,健胃消食片可能会实现量价齐升,初元经过短期调整后重新回到快速增长轨道并实现盈亏平衡,参灵草、消毒系列产品及乳酸菌素片逐步推向市场。当然,如果太子参价格出现大幅回落,或许公司业绩会超过我们预期;(2)2012年,保健品进入盈利贡献期,预计公司净利润增速再次驶入快车道。
按照增发1527万股后的最新股本计算,我们预计公司2010-2012年摊薄后的EPS分别为0.80/0.95/1.37元,净利润分别同比增长lg%和44%,目前股价对应的动态PE分别为41/34/24倍,维持“增持”评级。
研究员：贺菊颖，姚杰 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：江中药业:二季度太子参价格有望回落,新产品值得期待
投资要点:
业绩低于预期,太子参价格暴涨是主因。公司公布业绩快报,2010年实现营业收入25.6亿元,同比增长36%,净利润2.49亿元,同比增长24%,摊薄每股收益0.8元,低于我们0.87元预期,太子参价格暴涨导致业绩低于预期。
工业平稳增长,商业快速扩张。①医药工业:预计2010年消食片收入超过11亿元,同比增长10%左右,稳步增长;初元调整营销策略和改换包装,影响了销售,同比仅增长20%-30%;新品参灵草2010下半年投放市场,预计收入2000-3000万元。②医药流通:江西九州通高速扩张,预计收入同比翻番,但对盈利贡献有限。
二季度太子参价格有望回落。2010年太子参供给4000吨,价格暴涨源于资金炒作,目前刚性需求只有江中药业,约2000吨,小企业需求消失;而价格大涨刺激种植户积极性,主产地福建、贵州大面积扩种,新货三季度将全面上市,将大幅拉底价格,同时国家收紧银根,我们认为二季度太子参价格有望回落。
同时公司也开始稳定原料价格,跟农户合作引种太子参,稳定长期货源;通过新设中药材公司平抑太子参价格波动。产品价格方面,公司近期通过小幅上调消食片出厂价,对冲成本上升负面影响,未来消食片最高零售价仍有提升空间。
调低盈利预测,太子参价格仅是短期因素,维持买入评级。基于成本上升因素,我们调低2010-2012年每股收益至0.8元、1.00元和1.38元(原预测值分别为0.87元、1.17元和1.51元),同比增长24%、25%、38%。太子参价格上涨仅是短期扰动,2011年初元有望发力,参灵草虽尚在导入期,但市场空间值得期待。目前集团改制进入收尾阶段,一旦成本压力消除,将重拾快速增长,我们维持买入评级。
研究员：叶飞，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：江中药业:增发顺利实施,维持12个月目标价54元
本次非公开发行完成后,公司新增1527万股,限售期一年,发行价格36元/股,对应2011年增发后30.8倍预测市盈率,发行募集资金净额5.3亿元。江中集团持有发行后上市公司41.49%股份,仍为公司第一大股东。
新老产品2010年保持稳定增长,2011年值得期待。①消食片:预计今年全年收入增长10%左右。成本方面,公司多管齐下力促明年太子参价格回落,一方面尝试跟农户合作引种太子参,稳定长期货源;另一方面通过新设中药材公司平抑太子参价格大幅波动。2010年太子参全国产量4000吨左右,低于往年,今年价格大涨刺激种植户积极性,主产地福建明年种植面积扩大约20%,所以明年太子参供应量将会迎来较大反弹,价格有望相应回落。价格方面,公司近期通过小幅上调消食片出厂价,对冲成本上升负面影响,未来消食片最高零售价仍有提升空间。②初元:修改配方后销售也将逐步恢复,预计2010年销售增长20%-30%,2011年有望迎来不俗的增长。
增发募资扩充产能,为推出更多新品做好准备。公司本次增发募资主要投向两大项目:①OTC制剂生产线改造:新增80亿片固体片剂产能,缓解产能瓶颈,主要产品包括健胃消食片、草珊瑚含片和肠道保健用药乳酸菌素片(未来的新品)。②液体制剂生产线:新增产能8400万瓶初元口服液和2100万瓶参灵草口服液(新品)。公司未来还将有更多新品陆续上市,募投产能达产后将有力解决产能瓶颈,为公司快速发展做好准备。
维持12个月目标价54元,维持买入评级。维持2010-2012年最新股本摊薄后每股收益0.87元、1.17元、1.52元,同比增长35%、35%、30%,对应市盈率分别为41倍、30倍、23倍。健胃消食片价格未来仍有提升空间,新品参灵草类奢侈品,未来市场空间巨大。公司2011年经营将稳步上升,当前盈利能力被低估,管理层持股带来机制巨变,未来业绩仍有望超预期增长,维持12个月目标价54元,维持买入评级。
研究员：叶飞，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：江中药业:品牌OTC,转型中药保健品
投资要点:
我们近期调研了江中药业,与管理层就公司经营状况和未来的发展战略进行了沟通。江中药业由过去的OTC生产企业,向中药来源的保健品领域发展,未来以品牌保健食品、功能性食品为“蓝海”。公司具有良好的品牌知名度和美誉度,我们继续给予“推荐”评级。
调研要点:
前三季度盈利能力上升。今年前三季度,公司实现销售收入15.7亿,同比增长17.08%;净利润为1.82亿,其中归属于母公司股东的净利润为1.83亿,同比增长42.96%;EPS为0.62元。公司前三季度,在面临主要原材料——太子参涨价的情况下,毛利率同比下降9.55个百分点,但是该影响被销售费用率同期更大幅度(10.87%)地下降所抵消,最终净利率保持了上升的态势,为11.53%,同比增加2个百分点。
2010年OTC稳定增长。公司的OTC产品主要包括江中健胃消食片和草珊瑚含片。我们认为健胃消食片凭借其在消化类OTC领域的强势地位,2010年销售收入有望超过11亿元。草珊瑚含片面对金嗓子、西瓜霜等强势品牌的竞争,我们预计其2010年的增速低于10%,销售收入在2.3亿左右。
2010年初元销售增速放缓。江中初元准确定位为“专为病人设计的探病礼品”,其2008年正式推广,2009年收入突破2亿。公司今年对初元的渠道进行整理,缩减销售团队,理顺渠道,加强对终端的监控。我们预计初元2010年销售增速将放缓至20%左右,收入在2.6亿。
新产品蓄势待发。公司目前预备上市的新产品包括:乳酸菌素片、瑞洁消毒湿巾。乳酸菌素片是定位于“调理肠道菌群”的OTC产品,公司结合消费者口味,将其设计为酸奶口味,给予“固体酸奶”的形象定位。瑞洁消毒湿巾,与目前市场上的湿纸巾有所区别,定位为“药性的杀菌产品”,并且不进入商超渠道,进入药店渠道,以上产品在2011年将进入OTC渠道进行推广。
继续探索高端滋补品的营销策略。公司目前的参灵草口服液定位为“为富人、贵人和明星打造的高端滋补品”,其主要原料包括虫草、西洋参和灵芝。公司直接在青海收购虫草、长白山地区收购灵芝、美国威斯康星州收购西洋参,采用国外先进设备生产,并经瑞士专业机构检测。目前公司对参灵草的定价为8150元/听(1听内有10瓶),仅在参考消息、航空杂志上进行宣传。公司表示2011年对于参灵草口服液公司还将继续探索针对目标人群的、适当的营销策略。
公司2011年毛利率水平有望回升。2010年公司主打产品健胃消食片的原材料——太子参价格从年初的30元/千克上涨到280元/千克,这对公司的成本带来了很大压力,公司2010年前三季度毛利率水平同比下降9.55个百分点至53.03%。考虑太子参属于一年生植物,一般在1月种植,7-8月收获,不具有稀缺性。受涨价刺激,2011年的种植可能会明显增加。另一方面,公司对太子参的需求量占全行业的40%,实际上对原材料具有较强的议价能力。公司未来也有进入上游的考虑,从而平抑原材料的成本波动。我们预计公司2011年的毛利率水平有所回升。
公司2011年的看点是“初元”放量,以及参灵草的增长。目前公司在市面上推出的初元产品以氨基酸系列为主,产品定价在200元以下。公司计划在2011年大规模推出初元的多肽系列产品,其价格定位在200-250元之间。我们认为公司将初元品牌做成一个体系,不同系列的初元产品针对不同的病人市场,类似“泰诺”的品牌。我们预计2011年初元产品的销售收入将会达到3.4亿左右。“参灵草”是公司一个重要的尝试,今年8月开始推广,目前通过400电话销售以及部分地区终端销售,已经取得一定成绩。
这种面向高端的产品与江中过去的品牌定位和销售渠道均不重叠,在推广过程中会存在一定难度。我们认为“参灵草”在明年的销售增长,会有较大的变数,需要进一步跟踪。预估“参灵草”明年销售过亿。
公司增发,产能扩张。公司拟非公开发行1500万-2200万股,募集资金不超过5.5亿元的议案已经得到了证监会有关部门的批复,并规定在2011年6月之前实施。公司此次增发,募集资金主要用于OTC制剂生产线和液体制剂生产线的改造,将新增80亿片固体制剂产能和1亿瓶液体制剂产能。公司募投产能达产后将解决产能的瓶颈。
盈利预测。我们结合公司近一个月的股价表现,估计增发价格在36元左右,以5.5亿融资上限,预计本次增发,增加股本约5%。若不考虑增发,预估公司2010-2012年摊薄后的EPS分别为0.83,1.03和1.29元。考虑公司在OTC领域已经树立了良好的品牌知名度,老产品稳占市场的同时,不断深耕、开发新产品,我们继续给予公司“推荐”评级。
研究员：王晞，邓晓倩 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：江中药业:增发扩充产能,2011年经营将稳步上升
江中药业非公开发行A 股获得证监会发审委审核通过。增发价格极有可能高于公司预案中公告的26.36元/股,我们预计在30-35元/股,本次增发将于今年底实施。
太子参价格明年回落是大概率事件,2011年经营将稳步上升。2010年每公斤太子参价格从年初30元涨到280元,导致公司成本压力大幅上升。太子参具有农产品属性,明年价格回落是大概率事件。公司通过种植药材并提高消食片价格逐步化解成本压力,初元修改配方后销售也将逐步恢复,预计2010年销售稳定上升,2011年有望迎来不俗的增长。
增发募资扩充产能,为推出更多新品做好准备。公司本次增发募资主要投向两大项目:①OTC 制剂生产线改造:新增80亿片固体片剂产能,缓解产能瓶颈,主要产品包括健胃消食片、草珊瑚含片和肠道保健用药乳酸菌素片(未来的新品)。②液体制剂生产线:新增产能8400万瓶初元口服液和2100万瓶参灵草口服液(今年的新品)。初元当前仍有部分依靠OEM,建造液体制剂生产线将有助于降低对外部依赖。公司未来还将有更多新产品陆续上市,募投产能达产后将有力解决产能的瓶颈,为公司快速发展做好准备。
机制巨变,盈利能力有望大幅提升,维持买入评级。以5.5亿元融资上限和30元增发价格计算,增加股本约6%,按照预测股本摊薄后的2010-2012年每股收益0.87元、1.13元、1.47元,对应市盈率分别为41倍、31倍、24倍。
健胃消食片价格未来仍有提升空间,新品参灵草推出首月,便获得良好的市场反响。公司是一家盈利能力被低估的企业,随着管理层持股完成,未来业绩有望超预期增长,维持12个月目标价54元,维持买入评级。
研究员：叶飞，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：江中药业:主业增长迅速,集团改制实现股权激励
公司主业在保健品的推动下增长迅速,盈利能力提高。公司2010年1-9月实现营业收入15.75亿元,同比增长17.08%,归属于上市公司股东的净利润1.83亿元,同比增长42.59%,实现EPS0.62元。OTC产品增长稳定,预计全年销售收入将实现10%以上的增长速度,保健品初元是公司业绩增长的主要推动力,预计全年销售收入将实现40%以上的增长,医药商业预计全年销售收入将实现25%以上的增长。尽管由于中药材价格的上涨,公司的毛利率同比下降了9个百分点,但由于公司销售投入有所减少,销售费用率同比下降了11个百分点,公司整体的净利率同比提高了2个百分点,盈利能力进一步提高。
集团股权多元化改制取得实质进展,公司管理层实现股权激励。集团股权多元化改制取得实质性进展,改制后的集团股权机构为:江西省国资委持有41.53%股权,江西中医学院持有2.19%股权,军事医学科学院作为新进入的战略投资者持有7.29%股权,核心管理层24人构成的自然人股东合计持有21.85%的股权,引进的战略投资者大连一方集团持有27.143%股权。公司管理层在集团层面实现了股权激励,可以期待公司经营发展持续向好,预计公司未来的经营效率和盈利能力将持续提升。
集团医药和地产两大业务板块实行分立,战略投资者进入有利于公司发展。为促进江中集团制药及房地产两大业务板块的发展,决定按业务板块对江中集团实行公司分立。此次分立不会引致本公司实际控制人发生变化,公司实际控制人仍为江西省国资委。医药板块中,江中药业将借助军事医学科学院强大的科研实力,为公司的医药研发提供强有力的支持。
维持“增持A”的投资评级,上调12个月目标价至42元。在初元销售强劲增长将继续推动公司的业绩快速增长,同时公司的盈利能力在集团改制的动下将继续提高,我们上调对公司20102011年的盈利预测至EPS0.91元和1.18元,维持“增持A”的投资评级。考虑到公司未来的增长潜力,我们给予公司2011年业绩35倍PE估值,则未来12个月目标价为42元。
研究员：洪露，李秋实 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：江中药业:增长平稳未来看保健品
公司业绩略低于我们预期。
公司营业收入增长17.08%,增速较上年全年下降12.5个百分点。我们认为公司的保健品增长低于预期,因此调低全年的收入增长。
公司的销售毛利率为53.03%,较上年全年下降9.5个百分点。我们认为与公司产品结构变化有关,医药流通业务占比提高。
前三季度的营业费用率为31.98%,低于去年全年的39.65%。我们认为公司第四季度的费用率会上升,全年预估在37%左右;但未来营业费用率会有所下降(医药流通比重提高以及公司的费用控制措施)。
盈利预测。我们调整对公司今年的盈利预期,预估公司2010-2012年EPS分别是0.84、1.14和1.30元。我们看好公司未来向保健品领域发展,继续维持“推荐”评级。
风险因素。保健品新产品增长低于预期。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：江中药业:工业稳定增长,净利润超预期增长43%
三季报净利润增长43%,超出我们预期。公司前三季度实现收入15.7亿元,同比增长17%,净利润1.8亿元,同比增长42.6%,每股收益0.62元,超出我们0.57元的预期,每股经营活动现金0.87元。三季度单季实现收入5.3亿元,同比增长14%,净利润5695万元,同比增长71%,每股收益0.19元。三季报净利润超预期源于主业稳定增长和营销费用减少7300万元。
工业稳定增长,医药流通快速上升。前三季度工业板块收入约11亿元,同比增长7%,较中报有所放缓,主要因7-9月营销费用投入同比减少,预计进入四季度旺季后,伴随营销投入力度加大,工业收入增长将会加快。从分产品来看,前三季度消食片系列收入超过8亿,同比增长8%,草珊瑚收入约1.5亿元,同比略有下滑。保健品初元收入约1.6亿,同比增长20%。医药流通子公司九州通收入前三季度超4亿,同比增长50%以上。
太子参价格明年回落是大概率事件,今年四季度或是成本高点。前三季度综合毛利率53%,同比下降9.6个百分点,一方面低毛利的商业快速上升,另一方面太子参价格异常上涨3倍,侵蚀了公司的盈利。太子参具有农产品属性,明年价格回落是大概率事件,今年四季度或是成本高点(如图1)。前三季度期间费用率38%,同比下降11个百分点,营销费用减少7300万元,同比下降13%。由于医药流通业务占比上升,应收款项周转天数14天,存货周转天数78天,同比均有所增加。每股经营活动现金0.87元,现金流良好。
机制巨变,盈利能力有望大幅提升,维持买入评级。我们维持2010-2012年EPS0.92元、1.20元、1.56元,同比增长36%、30%、30%。健胃消食片价格未来仍有提升空间。新品参灵草本月已召开新闻发布会,未来还将有更多新品逐步面市。公司是一家盈利能力被低估的企业,随着管理层持股完成,未来业绩有望超预期增长,维持12个月目标价54元,维持买入评级。
研究员：叶飞，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
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