青岛海尔(600690)_研究报告_财经_新浪网(600690) 研究分析报告|查股网
股票名称：青岛海尔(600690)
报告标题：青岛海尔:售后服务资产再获注入,三网合一扬帆起航
本次目标资产收入主要来源为青岛海尔,因此青岛海尔营业收入的增厚并不显著。从盈利能力增厚水平看,预计本次现金收购将分别增厚青岛海尔2011和2012年的EPS0.01元f本次由海尔电器实行收购,青岛海尔目前持有海尔电器约51.2%的股份)。由于公司1月7号公告在先,市场对此次收购已有所预期,本次收购增厚利润水平基本符合我们和市场的预期。
风险因素:冰洗行业增速回落;原材料价格上涨;空调节能惠民政策退出。
盈利预测、估值及投资评级:
本次青岛海尔收购集团的售后服务资产,兑现了集团之前的承诺,预计青岛海尔的治理改善措施持续进行,为经营基本面向好提供有力支撑。本次收购完成后,子公司海尔电器已基本完成销售网、物流网和服务网在资本层面的整合(电子商务相关资产尚未注入,后续亦存注入预期),为其三网合一的企业战略奠定了坚实的基础,预计后续的经营整合将能持续提升综合渠道服务的经营效率和盈利能力。
2011年虽冰洗行业面临增速回落、原材料价格上涨等不利因素,但青岛海尔自身改善仍能支持公司盈利快速增长。本次收购预计将按全年并表,增厚青岛海尔的盈利符合预期,我们维持公司2011/2012年的EPS预测2.07/2.65无(2010年为1.52元),目前股价27.6元对应2010-2012年的PE水平为18/13/10,估值水平仍处历史底部,维持“买入”的投资评级和35.00元的目标价。
研究员：胡雅丽，廖欣宇 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:资产注入开始兑现,现金收购增厚业绩
资产注入迈出第一步。上游资产注入是集团资产注入的第一步,如期得到兑现。按照集团所作承诺,后续零部件采购平台、海外白电资产、彩电及家居业务等有望继续注入。
现金收购方式增厚业绩。因采取现金收购方式注入,不摊薄业绩。假设上游注入不影响原整机环节利润,上游资产注入将分别增厚2011-2013年EPS0.14元、0.17元与0.19元。
收购价格影响偏正面。收购价格18.80亿元,对应2010年静态PE11.09x,2011年静态PE9.7x。低于三大白电上周收盘PE水平(静态15.9x,动态12.6x)。按照当前动态PE简单计算,本次收购可增加市值5.65亿元,增厚比例1.7%。按照可比公司(如:毅昌股份、胜利精密、禾盛新材等)的PE计算,本次收购折价接近一半。
考虑注入增厚,我们上调青岛海尔2011-2013年EPS分别至2.15元(+0.13)、2.65元(+0.16)与3.20元(+0.17),维持“增持”评级,目标价35元。
研究员：方馨 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:资产注入第一篇
资产注入第一篇
年初,公司即发布公告,承诺未来五年注入相关家电资产、收购少数股东权益等。因此,本次公告在资本市场预期之内。此次收购标志着公司的资产注入迈出了第一步,收购有利于进一步促进公司持续健康发展成为全球家电龙头企业,延伸家电生产产业链、发挥协同效应、扩大经营规模、增强公司整体竞争力,并有效减少公司与海尔集团公司之间的关联交易,有利于公司长远发展。
注入资产未来三年的赢利得到承诺
此次收购目标资产收购价格为18.8亿元,对应标的公司2010年净利润PE为11倍。根据会计师事务所出具的盈利预测审核报告,标的股权对应的2011-2013年预测净利润为19,350.56万元(增厚EPS0.14元)、22,209.98万元和25,479.75万元,增速分别为10.37%、14.78%和14.72%。对此盈利预测,海尔集团承诺如实际净利润低于此预测,由其以现金方式向公司补偿利润差额。
盈利预测与评级
本次资产注入,至少可增厚EPS0.14元,另外增持海尔电器股份,也可一定程度增厚业绩,我们上调公司2011-2013年的盈利预测至2.04元、2.52元和2.95元,维持“买入”评级。
研究员：刘珂昕 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：青岛海尔:收购家电上游资产提升盈利水平
动态事项:
公司发布公告,公司及全资子公司海尔股份(香港)有限公司拟以现金受让海尔集团公司直接持有或通过其全资子公司海尔电器第一控股(BVI)有限公司间接持有的青岛海尔模具有限公司等10家公司股权,交易金额为18.8亿元。
主要观点:收购家电上游资产将延伸家电生产产业链
此次受让标的包括,海尔模具100%股权、海尔信息塑胶100%股权、大连精密制品90%股权、合肥塑胶94.12%股权、重庆精密塑胶90%股权、重庆智能电子90%股权、青岛特钢100%股权、合肥特钢100%股权、美尔塑料粉末76%股权、海尔机器人50%股权。此次收购的主要资产是集团的模具、特种钢材等家电上游相关资产,将进一步延伸家电生产产业链。
集团再次兑现支持上市公司发展的承诺
公司曾经在2011年1月发布公告称,为进一步促进青岛海尔持续健康发展成为全球家电龙头企业,海尔集团承诺,将青岛海尔作为旗下家电业务整合平台,自2011年起,在5年内拟通过资产注入、股权重组等多种方式支持青岛海尔解决同业竞争、减少关联交易,做大做强。集团拟注入资产主要包括白色家电、上游资产和其他家电相关资产三块。此次收购集团的家电上游相关资产将进一步延伸公司家电生产产业链,发挥协同效应,扩大经营规模,并有效减少公司与集团之间的关联交易,有利于公司发展成为全球家电龙头企业。
受让价格合理,并且有业绩补偿条款
此次受让标的价格为18.8亿元,对应受让标的资产的2010年度利润的PE为11.09倍,低于上市公司目前的估值水平(2010年静态估值为17.01倍)。另外,海尔集团承诺,在2011-2013年间,如果收购资产的净利润达不到业绩预测的净利润数,海尔集团将以现金补足差额部分。
收购资产将提升公司盈利水平
此次收购的标的对应的2011年、2012年和2013年预测净利润分别为19,350.56万元、22,209.98万元和25,479.75万元。按照公司目前总股本计算,每股将增厚收益0.144元、0.166元、0.190元。
投资建议:未来六个月内,“跑赢大市”
我们上调公司11、12年的基本每股收益为2.10元、2.62元,对应动态市盈率为12.31倍、9.87倍,我们继续维持公司的投资评级为:未来六个月内,跑赢大市。
研究员：邓永康 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：青岛海尔:收购与预期基本相符,维持中性评级
最新事件
青岛海尔今天发布公告称,将以人民币18.8亿元现金从母公司收购上游制造业资产。根据管理层估算,此项交易对应的2010年市盈率为10.7倍,2011年预期市盈率为9.7倍。我们认为此次收购基本符合市场预期,因为母公司此前曾表示将减少上市公司与母公司之间的关联交易。此项交易对应的2011年预期估值倍数为9.7倍,而白电行业均值为13.7倍。
潜在影响
标的资产2010年实现收入人民币42亿元、净利润人民币1.75亿元。母公司向股东承诺,标的资产在2011/12/13年将实现净利润人民币1.94亿元/2.22亿元/2.55亿元,若实际净利润少于预测净利润,集团同意由其以现金方式向青岛海尔补偿利润差额。我们认为,收购后的进一步协同效应将使得运营成本有所下降。总体而言,我们将2011/12/13年每股盈利预测从人民币1.79元/2.32元/2.65元上调至人民币1.88元/2.36元/2.65元。从管理层目标来看,我们认为2011/12年会有更多来自母公司的资产注入 。但由于缺乏有关新资产注入的详细信息和时间表,我们在盈利预测中尚未计入这些收购。
估值
基于7.8倍的2011年预期EV/EBITDA 行业中值和6.8倍的EV/EBITDA 历史水平,我们将青岛海尔的2011年预期EV/EBITDA 目标从9.1倍下调至7.3倍。因此,尽管上调了2011年预期EBITDA,我们仍将12个月目标价格从人民币31.67元下调至30.97元,对应16.1倍的2011年预期市盈率和20%的潜在上行空间。我们维持对该股的中性评级。
主要风险
下行风险:(1) 冰箱业务持续弱于预期;(2) 保障房建设进度慢于原计划;(3) 原材料价格保持在高位。上行风险:(1) 2011年完成更多收购;(2) 毛利率改善。
研究员：周诚 所属机构：高盛高华证券有限责任公司
报告标题：青岛海尔:家电上游资产注入减少关联交易
研究结论
此次家电上游资产注入增厚EPS0.14元昨日公司公告董事会审议通过
收购家电上游资产议案,收购资产包括青岛海尔模具、青岛海尔特钢、大连海尔精密制品等10家公司股权,收购资产10年总收入为41.9亿元,10年净利润为1.75亿元。本次收购方式为现金收购,收购金额为人民币18.8亿元,对应收购资产10年PE 为11倍。此次公告资产注入符合我们之前对于率先收购家电上游资产的判断,我们认为此次收购能够减少关联交易,也进一步显示了集团做强A 股上市公司的决心。
预计全部资产注入增厚 EPS 0.83元 海尔集团承诺自2011年起,在5年内通过资产注入等方式支持青岛海尔做大做强。拟注入资产包括1)海外白色家电资产;2)合资参股的白电资产;3)家电上游资产和业务;4)彩电、家居业务等其他家电资产。按照我们的测算,在中性情景假设下,以上4项业务2010年的收入规模在460亿元左右,净利润11.2亿元,现金收购下,拟注入资产可增厚EPS 0.83元(增厚10年青岛海尔EPS55%)。青岛海尔现金充裕,假设全部借款现金收购,净负债率提升至12%左右,在可控范围内,因此我们认为公司有现金收购的能力。
老牌龙头焕发新活力 作为冰、洗龙头,公司注重“质“的竞争,通过提升产品竞争力来稳固龙头地位。公司07年推出卡萨帝高端子品牌冰箱,目前已拓展到冰箱、洗衣机、空调等9大品类。卡萨帝品牌产品均价为海尔品牌的2-3倍,目前销售收入占比在冰箱品类中不足4%,其他品类更低,未来卡萨帝高端品牌的进一步推进将提升海尔在高端市场的竞争力。
公司在一二级市场依靠高端产品提升竞争力,三四级市场依托旗下日日顺的渠道优势带动农村市场销售。另外,公司注重提升管理及生产效率,近年来实施的零库存、模块化制造等战略最终将体现为竞争力的提升。
维持买入评级,目标价35.46元。根据我们的预测,公司11-13年的EPS分别为1.97、2.37和2.93元,参考可比公司2011年PE 的取值范围和均值,并考虑公司的成长性,给予2011年18倍PE,对应目标价35.46元,维持公司买入评级。
风险因素:资产注入不确定性风险 房地产调控风险
研究员：郭洋 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:资产注入如期而至,EPS增厚7%
青岛海尔昨日发布公告,青岛海尔及其全资子公司海尔香港使用现金收购海尔集团及海尔电器第一控股所持10家公司股权,这10家公司主要涉及白电配套资产,预计2011年净利润为1.93亿,增厚青岛海尔2011年EPS 为0.14元。
股权激励后,管理层与股东利益趋于一致,此次收购体现了股东利益最大化,公司收购价格为18.8亿,对应2011年PE 为9.7倍,收购价格有一定折价,同时使用现金收购,业绩无摊薄。
本次收购有业绩承诺,预计标的股权2011年净利润为1.93亿元,2012年为2.22亿元,2013年为2.54亿元,同比增速分别为11%、15%、15%。若标的股权在2011年、2012年及2013年任一会计年度的实际净利润数少于预测净利润数的,集团同意以现金方式向青岛海尔补偿利润差额。
本次收购有助于公司延伸家电产业链,发挥上下游的协同效应,提升盈利能力,同时,可以降低对集团的关联采购,进一步规范上市公司的规范运作。
预计 2011年、2012年、2013年EPS 为2.10元(上调7%)、2.53元(上调6%)、2.92元(上调5%),对应PE 为12倍、10倍、9倍,公司未来外延式增长确定,费用率也有一定下降空间,业绩将保持稳步增长,维持“强烈推荐”评级。
研究员：朱政 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：青岛海尔:小步快跑,家电配件资产首先注入
家电配件首先注入
公司将以现金方式收购海尔集团拥有的家电配件资产,收购价格18.8亿元。资产包括海尔模具、青岛海尔特钢、合肥海尔特钢等10家公司。注入资产2010年收入规模42亿元,净利润1.75亿元,净利润率4.2%。由于会计内部抵消,预计不会对公司收入规模有大的影响。由于海尔具有充足的现金,流动比和速动比都很健康,因此现金收购不会对公司经营造成影响。
集团承诺,注入资产2011-2013年净利润不低于1.94亿、2.22亿、2.55亿,低于部分将以现金补偿。本次收购价格对应收购标的2010年PE 为11倍。该估值低于同类上市公司估值,价格合理。
小步快跑,未来陆续将有资产注入
集团资产注入将遵循先易后难原则,并考虑业务成熟度和投资者的接受度。继家电上游资产注入后,集团参股的三菱重工海尔和青岛海尔开利冷冻设备的股权业务成熟,预计较容易注入;彩电业务注入暂时恐难得到投资者认同;家居业务尚不成熟;海外工厂业务规模大,预计集团海外业务规模在300亿以上,且涉及的监管复杂,预计注入工作最为复杂。
上调公司盈利预测,维持“买入”评级
上调公司盈利预测5%,预计2011-2013年EPS 为2.10/2.65/3.30元,维持“买入”评级。
我们认为当前股价具备投资价值。当前股价已经略低于海尔集团一致行动人海尔创投在4月6日二级市场增持价格。
研究员：赵磊 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:资产整合业绩增厚程度略超预期
评论:
公司收购上游资产的业绩增厚幅度略高于预期、时间点符合预期
此次资产收购的方式和时间点符合预期,从利润增厚幅度而言则略超出预期。我们之前假定注入上游资产可给公司2011年带来约1.5亿的利润增厚,而此次公司公告估算标的资产2011年净利润数为1.9亿元,略超出我们之前的预期。我们因此会略微上调公司2011年每股收益,由原来的2.06元上调到2.09元。 对公司2011年的业绩表现,我们可做以下简要估算: 空调、冰箱及小家电等估算收入450-470亿元,由于集团把持有的部分白电企业股权转让给公司,公司报表中的少数股东损益减少,采购关联交易费用的减少情况下,净利润率提高,最后得到的估算净利润率为4.2%,比2010年综合净利润率3.5%有所提升,获得约20亿元利润; 洗衣机、热水器估算收入170亿元,同比增长约25%,同样按4.2%的净利润率估算,考虑公司的控股比率53%, 公司从此部分获得3.8亿元利润; 日日顺估算销售收入400亿元(含关联交易部分),按1.2%的净利润率估算,公司获得2.5亿元利润; 注入上游家电资产获得约1.9亿元利润增厚。
加快推进非海尔品牌的销售占比、有望成为日后的利润超预期增长点公司的控股公司海尔电器的两项公告,明显是海尔电器在积极推进日日顺的非海尔品牌产品销售,增加非海尔品牌的销售收入占比。海尔电器此次不仅如同上一次与合肥、福建、烟台、山东日日顺合资伙伴授出期权,通过激励的方式激发合资伙伴做好合资日日顺公司的销售业绩;但这些多半是与有较长销售经验的家电经销商合作。而此次公司与昇威公司的合作,则是引进了小家电制造商来作为海鸿投资的股东,希望增加多个品种的非海尔品牌家电销售。我们从其中的期权安排来看还是很有利于实现非海尔品牌的销售比率快速上升的,但这个过程中也涉及到多个品牌、多个品种如何实现协同资源的管理,还是有相当大的协同难度的,我们将进一步密切观察公司能否从日日顺的成长中业绩超预期。 公司控股的海尔电器旗下的日日顺分销平台挖潜空间巨大,其覆盖超过国内80%的乡镇,我们认为公司目前还没有充分利用该平台的销售潜能。2010年,渠道分销当中非海尔品牌销售额大约26-27亿元。 2011年,公司目标将这部分收入增长到近50亿元,其利润率会比销售海尔品牌较高。
维持对公司的“推荐”评级
预期公司2011、2012、2013年每股收益2.09(原为2.06元)、2.55、3.05元,维持 “推荐”评级。渠道分销业务进一步挖潜空间巨大,有望成为日后的利润超预期增长点。
研究员：王念春 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:集团家电资产整体上市兑现第一步,上调业绩
投资建议
资产注入增厚业绩,我们上调 2011-2013年盈利预测约6%:预计三年收入分别为767、936、1078亿元,增速分别为26.7%、21.9%、15.2%;EPS 分别为2.173、2.603、3.013元,净利润增速分别为43%、20%、16%(不考虑今后或有的资产注入)。
本次交易符合市场预期的时间窗口,维持“买入”评级:目前股价仅对应11.9X11PE,公司2Q 市场份额有所回升,2Q 收入增速还有望环比上升。公司今年预计收入超过750亿,而目前市值不到350亿,同为综合性白电龙头P/S与美的之间的差距是向上的空间;而向上的动力来自于创新能力强(产品创新、商业模式创新),市场份额稳定;
净利率持续提升,源于公司定价能力强、流程再造效果持续体现、加上集团、管理层、资本市场、消费者四方利益一致;后续资产注入还将增厚业绩。10转增10预计三季度除权。12个月目标40元。
研究员：王晓莹 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:国际白电巨头回归
预测拟注入资产可能增厚 EPS 0.83元 海尔集团承诺自2011年起,在5年内通过资产注入等方式支持青岛海尔做大做强。拟注入资产包括1)海外白色家电资产;2)合资参股的白电资产;3)家电上游资产和业务;4)彩电、家居业务等其他家电资产。按照我们的测算,在中性情景假设下,以上4项业务2010年的收入规模在460亿元左右,净利润11.2亿元,现金收购下,拟注入资产可能增厚EPS 0.83元(增厚10年青岛海尔EPS55%)。青岛海尔现金充裕,假设全部借款现金收购,净负债率提升至12%左右,在可控范围内,因此我们认为公司有现金收购的能力。考虑各项拟注入资产的业务成熟度、与公司现有业务的关联程度以及注入的复杂程度,我们预计家电上游资产率先注入上市公司的可能性较大,根据我们的测算,该项业务2010年净利润在1.96亿元左右。
老牌龙头焕发新活力 作为冰、洗龙头,公司注重“质“的竞争,通过提升产品竞争力来稳固龙头地位。公司07年推出卡萨帝高端子品牌冰箱,目前已拓展到冰箱、洗衣机、空调等9大品类。卡萨帝品牌产品均价为海尔品牌的2-3倍,目前销售收入占比在冰箱品类中不足4%,其他品类更低,未来卡萨帝高端品牌的进一步推进将提升海尔在高端市场的竞争力。
公司在一二级市场依靠高端产品提升竞争力,三四级市场依托旗下日日顺的渠道优势带动农村市场销售。另外,公司注重提升管理及生产效率,近年来实施的零库存、模块化制造等战略最终将体现为竞争力的提升。
三大需求推动家电行业持续增长 我们预计在农村、城镇、出口三大需求推动下,我国冰、洗、空三大白电未来3年有望保持14%-17%的增长。
其中农村市场是未来家电消费的主要增长点,家电下乡政策持续拉动农村家电普及。城镇方面,以旧换新政策推动城镇家庭在19世纪末起大规模购置的存量家电的更新换代需求;十二五期间的保障房建设有力拉动城镇新增需求。新兴市场需求以及冰、洗产业的进一步转移,带动出口市场稳步增长。
首次给予公司买入评级,目标价39.46元。根据我们的预测,公司11-13年的EPS 分别为1.97、2.37和2.93元,参考可比公司2011年PE 的取值范围和均值,并考虑公司的成长性,给予2011年18倍PE,对应目标价35.46元,首次给予公司买入评级。
风险因素:资产注入不确定性风险 房地产调控风险
研究员：郭洋 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:多品牌运作效果良好,资产注入有助业绩提升
投资要点
事件:2011年5月24日,我们前往青岛海尔进行调研,与公司管理层就近期的经营状况进行了交流。
1季度营业收入继续保持稳定增长:1季度,冰洗产品销量增长一般,空调销量增长较好,整体营业收入同比增长了23.13%;由于上游原材料成本上涨,导致毛利率同比下降了3.33个百分点。目前,空调内销占比在40-50%左右,其中变频空调占比在50%以上;相比冰洗产品,公司的空调业务收入占整体收入比重较低, 同时毛利率也不高,但公司认为空调业务未来还有提升空间。
多品牌运作取得良好效果:自1季度以来,卡萨帝、海尔、统帅多品牌运作取得良好的效果,卡萨帝品牌的高端形象获得消费者认可,统帅品牌在3、4级市场的认知度也在不断提升。目前,1、2级和3、4级市场的销售收入各占一半;同时,三大品牌基本覆盖高、中、低端消费群体;统帅品牌具有高性价比及实用主义特征,公司对于该品牌的销售策略是先开拓3、4级市场,再慢慢向1、2级市场渗透;预计今年统帅品牌的销售收入将达到30-40亿元。
日日顺的网络、服务及成本优势将有利于中小及国外家电企业建立品牌认知度: 日日顺主要销售海尔和非海尔品牌两大类产品,其中海尔品牌销售收入增速在20% 左右,非海尔品牌(包括:外资品牌、帮外资代工的国内企业现在要以自有品牌销售)的销量增长约在10%。目前,该销售网络已经拥有7000多家县级零售店, 覆盖90%以上的县;3万家乡镇级销售点,覆盖65%以上的镇;村级服务联系站遍布13万个村;日日顺的网络、服务及成本优势将有利于中小及国外家电企业快速扩张至农村并建立品牌认知度。
资产注入将对公司业绩有一定提升:在2010年年报中,公司提到在5年之内海尔集团优质资产将陆续注入;上游模具、特钢资产先行注入,而后是黑电及家居资产;其中模具、特钢资产盈利能力较强;资产注入将对公司整体业绩有一定提升。
未来冰洗产品的增速可能会有所放缓,海尔有望好于行业平均水平:公司预计未来收入增速将保持在20%左右,毛利率尽量保持稳定,净利润率将提升至4-5%, 管理费用还有进一步压缩的空间;同时,公司也将通过调整产品结构和模块化管理来转嫁上游原材料成本上涨的压力。公司认为,未来行业会继续保持稳定增长,但冰洗产品的增速可能会有所放缓,海尔有望好于行业平均水平。
盈利预测:我们维持11、12年EPS 分别为1.91、2.30元,对应PE 分别为13.24、10.99倍;维持“买入”评级。
风险:原材料成本上升、冰洗产品增速放缓。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔调研简报:多方面改善带来盈利能力明显加强
1、两年多来公司治理结构显著改善,盈利能力明显加强。首先观念方面,以集团运作为核心转变为以上市公司为核心进行业务调整和发展,然后在实际操作层面,作出一系列积极安排,包括:整合海尔电器、降低关联交易规模与平台费率、注入海尔物流、宣布5年内实现集团整体上市等。另外09、10年公司分别推出两次股权激励,同时择时增持公司股票。凡此种种,无不反映出大股东,管理层对公司的坚定支持,对股价的高度重视和信心。未来,公司仍将坚定不移地重视市场管理,加快资产注入速度,增持海尔电器股权以降低少数股东权益,尽快实现业务扩张和规模提升,最终实现整体上市。
2、业务发展层面,多品牌运作初显成效,11Q1收入利润双双实现超行业的大幅增长。在高中低端市场都收到良好效果,11Q1收入(165亿)增长23%,远好于冰箱行业平均水平,尽管10Q4以来原材料价格上涨,众多家电家电企业1季度利润率下滑,但是由于公司高端品较多,利润率并没有下滑,实现了有质量的增长,利润增长47%,EPS 0.40元。展望未来,公司在传统优势领域会取得更大突破,充分分享消费升级带来的机会。
3、公司流程再造,信息化建设经过三年多努力,已产生实效,而这一块近十亿元投入基本完成,与此相关公司管理费用率会大大降低,销售费用率也会有所降低,将会充分体现规模效应。另外,公司关联采购代理费从2.25%到1.75%,再到1.25%,今年将会全面体现效益。
4、日日顺业务逐步扩大,业务模式趋于完善,未来将成为公司业务拓展抢占市场份额的利器,布局完成后也会成为重要的利润贡献点。(目前已建成上百个物流中心,两千多家配送站;六千多家大型专卖点,上万个县级分销网点,三万多个乡镇营销网点;三千多家服务中心,非常完善的服务体系。)
5、盈利预测与估值。维持原有11~13年EPS 判断:2.04元、2.58元、3.22元。给予公司11年18倍市盈率,给予目标价36.72元,“买入”评级。
6、风险提示。存在需求在个别月份低于预期的风险。
研究员：袁浩然 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:蜕变中的家电领袖
综合家电龙头企业。海尔集团创立于1984年,2010年公司已经发展成为全球拥有7万多名员工、营业额1357亿元、净利润62亿元的全球化集团公司。海尔集团旗下有两家家电上市公司,分别是青岛海尔(600690.SH)和海尔电器(1169.HK)。其中青岛海尔定位为家电资产平台,海尔电器则定位为家电销售通路商服务平台。根据Euromonitor调查显示:2010年,海尔冰箱以10.8%的市场占有率第三次蝉联世界第一,领先第二名5个百分点。海尔洗衣机2010年全球零售量1.13亿台,占全球市场的9.1%,蝉联全球第一。
海尔明日之星--日日顺。海尔电器的业务涵盖洗衣机、热水器和渠道综合服务业务。海尔电器白电业务以海尔为品牌,渠道综合服务业务以日日顺品牌运作。日日顺主要有三种运营模式:(1)日日顺乐家是日日顺和英国零售巨头Argos联合打造的家居生活一站式购物平台,由门店购物、目录册购物和网上购物组成。(2)日日顺电器是一家以家电连锁零售业务为主的独立运营的流通企业。(3)日日顺e家依托日日顺集团的采购与渠道优势专营3C产品。日日顺的运营模式主要有以下几点优势:(1)顺应农村市场家电需求崛起的行业契机。(2)市场定位于传统家电连锁的进入盲点。(3)与经销商互利共赢的合作方案设计。
多品牌运作,高端化趋势明显。青岛海尔白电业务采用多品牌运作的模式。其中,卡萨第定位高端,海尔定位中高端,统帅定位中低端。卡萨帝的品牌定位为“创艺家电、格调生活”。中怡康数据显示,2010年卡萨帝在法式对开门冰箱、三门冰箱和六门冰箱的市场占有率分别为25%、23%和55%,均处于行业领先地位。尤其是在国美、苏宁设立卡萨帝专区后,其市场份额进一步提升了3个百分点。
投资建议。我们预计2011-2013年公司收入增长率分别为21%,20%,19%,EPS为2.03元,2.57元,3.17元,对应的PE为14倍,11倍,9倍。给予2011年19倍PE,6个月目标价38元。首次给予买入-A的投资评级。
风险提示:渠道拓展不达预期;冰洗行业竞争激烈;原材料价格持续上涨。
研究员：赵志成 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:1Q净利润增48%,全年业绩稳定增长
1Q白电市场销售形势良好,公司业绩持续增长。考虑到基期因素,下半年增速将有所回落,加之材料成本上涨对毛利率的影响,料公司全年业绩稳定增长。
我们预计公司2011、2012年实现净利润24.76亿元和30.80亿元,YOY+21.71%和24.37%,每股EPS为1.85元和2.30元,P/E为15倍和12倍,维持“买入"投资建议。
研究员：胡嘉铭 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：青岛海尔2011年1季报点评:盈利能力与运营效率双改善
AB类产品实现高毛利率1季度公司毛利率实现24.42%,环比提升5.58%。公司则重于AB类产品(高毛利产品),产品结构优化,卡萨帝冰箱、变频空调等高毛利产品收入占比不断提升。高端滚筒持续稳定增长,卡萨帝复式滚筒洗衣机在1万元以上洗衣机的市场占有率超过70%。公司将商用空调本部与家用空调本部进行了整合,成立了空调业务集团,陆续推出无氟变频系列空调、物联网系列空调、除甲醛空调、加湿美容系列空调等高附加值产品,同业定价能力强。
销售费用率,管理费用率明显下降销售费用率同比降低1.7%,管理费用率同比降低1.5%,主要是由于公司资产整合初步完成,公司与海尔电器的协同效应开始显现,费用率得以显著改善。公司1季度实现投资收益9400万,同比大幅增加157%。
营运效率得到提升公司拥有行业领先的运营效率,应收帐款周转天数保持稳定,账面现金充裕。
大股东增持及后续增持计划彰显信心海尔创投于2011年4月6日通过上海证券交易所证券交易系统累计增持本公司股份360,000股,约占本公司股份总数的0.026%。经确认,海尔创投此次增持本公司股份的目的是:基于对中国资本市场长远发展及对本公司经营前景的信心,拟通过增持股份分享本公司收益。后续增持计划,海尔创投拟在未来12个月内继续通过上海证券交易所证券交易系统增持本公司股份,增持数量不超过26,439,235股(与本次已增持部分合计不超过26,799,235股),增持比例不超过本公司股份总数的1.974%(与本次已增持部分合计不超过本公司股份总数的2%)。
风险提示成本增长超过预期;本币升值;海运费持续上涨。
盈利预测预期2011、2012、2013年每股收益1.98、2.45、3.05元,考虑公司未来的业绩增速预期以及行业状况,我们认为按2011年14倍PE较为合理,给予公司“增持”评级。
研究员：李辉 所属机构：西南证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:步入盈利改善上升通道
2011年1季度公司实现营业收入165亿元,同比增长23%;净利润5.3亿元,同比增长47%,EPS 0.4元,略超市场预期。净利增长大幅超收入增长,主要由于销售费用率和管理费用率下降以及投资收益增长较多所致。当期获得投资收益0.9亿元,同比增长156%,主要由于联营的集团财务公司净利润大幅增加所致。
1季度公司主营业务白电产品量价齐升。根据产业在线数据,1-2月公司冰箱销量增长6.5%,洗衣机销量增长27.4%。收入增长更多来自高端产品占比提升,卡萨帝系列冰箱实现翻番增长,2010年下半年开始推出的卡萨帝洗衣机低基数下增长迅猛。
相对而言,1季度为冰洗销售淡季,约占全年收入22%左右,冰洗行业经过高速增长,预计今年会有所放缓,公司积极制定策略,通过优化产品结构,提高高端产品占比保证白电收入持续稳定增长。
另一方面,物流业务和日日顺商业收入也有较大增长。物流业务收入已同一口径计算,重庆新日日顺在2010年4月成立,收入口径在二季度才开始并表计算。日日顺商业业务定位于B2B 渠道通路商,目前已建有83个物流中心,近6000家专卖店和700家加盟店,拓展了2.8万个销售网点,有利推动公司规模的增长,实现收入多元化。
预计日日顺为载体的制造+网络+服务商业模式下,公司规模将会持续稳定增长。
1季度公司综合毛利率24.4%,同比下降2.4个百分点。毛利率下滑主要由于1)原材料成本上升;2)去年一季度渠道收入基数较小,收入增长较快,占比提高,渠道毛利在3%-5%,削减整体毛利率。剔除渠道因素,白电业务毛利率均有小幅提升,公司产品高端化经营策略保证率公司较为稳定的毛利率,加上关联采购费用率进一步调低为1.25%(节省税前成本3.5亿元左右),预计全年毛利率稳中有升。
公司经营效率不断改善,销售费用率与管理费用率同比下降明显,分别下降1.7和1.5个百分点。销售费用率和管理费用率分别为14.5%和4.9%,综合形成净利润率3.2%,同比提高0.5个百分点,实际盈利能力逐步提升。相比格力、美的等同行,销售净利润率仍有较大的提升空间。随着公司网络建设规模扩大,整合上游资源,收入总量增加,产品结构优化,效率改善,未来效率提升带来效益提升值得期待。
资本层面,2011年初公司公告五年内拟通过资产注入、股权重组等多种方式支持青岛海尔解决同业竞争、减少关联交易方案。通过一系列的实际行动来改善上市公司治理结构。集团支持态度坚决,资产重组完成后公司规模、经营活力和效率都将会得到显著提升。目前资产注入项目正在紧锣密鼓进行中,预计最早上半年会有实质性动作。
盈利预测与公司估值:综合考虑,我们提高公司11/12/13年EPS 分别为2.19元,2.93元和3.88元。考虑到未来的成长性,按照11年EPS 给予20倍估值,公司6-12月目标价为43.60元左右,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:消费需求倾向下降影响家电消费,原材料成本上升压制毛利率。
研究员：王鹏，郝雪梅 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：青岛海尔:毛利率稳定抗通胀,净利润增速超市场预期
业绩简评
青岛海尔 1Q11实现营业收入165亿元、同比增长23%;净利润5.3亿元、同比增长47%,超过我们前期35%的预期、也超市场预期;EPS 为0.394元。
经营分析
收入增速一般因商业模式和产品结构不同,期待市场份额企稳和上升:与格力、美的相比海尔的收入增速显得不高(其中还有约10个点的贡献来自于日日顺社会化业务,去年同期尚未并表),一方面是因今年行业增速最高的是空调,尤其是空调出口(图表1),而海尔空调业务比重小、且采取零库存下即供即需而不是压货的模式;另一方面是因海尔产品均价近几年逐渐攀升,目前已显著高于美的系以及全部国内品牌(图表2),但市场份额在美的系的低价冲击面前略有下降。面对竞争对手海尔开始采取高(卡萨帝)、中(海尔)、低(统帅)三条品牌线运营的策略,其中统帅是今年刚开始运作,而卡萨帝系列销售额成倍数增长,期待多品牌线策略和日日顺商业流通平台能够给海尔带来市场份额的企稳和上升。
真正的抗通胀公司,毛利稳定净利提升(图表 3):1Q 毛利率24.4%,扣除低毛利率的日日顺社会化业务(毛利率估计在5%左右)后,制造业务的毛利率估计与去年同期相同,这与其他白电上市公司一季报毛利率明显下降形成鲜明对比,还是得益于卡萨帝系列销售大幅增长对于毛利率的拉动。销售费用和管理费用率也持续下降,净利率持续提升,彰显流程再造和大股东将A 股定位为家电业务整合平台后的支持效果。1Q 净利率3.22%,和美的格力相比还有较大提升空间。
资产质量进一步优化:同比进一步优化的资产结构,货币资金比重上升、应收下降、应付上升,唯有存货比重略有提高;但变化趋势和已披露季报的格力相比,明显更好(图表4)。
盈利预测
盈利预测(不考虑资产注入):预计2011-2013年收入为751、913、1050亿元,增速24.0%、21.6%、15.0%;每股收益2.04、2.42、2.85元,净利润增速34%、18.7%、18.0%。
投资建议
利润率改善+资产注入提升业绩,渠道业务发展提升估值:公司2010 年收入606 亿,目前P/S=0.62,与美的P/S=0.83 之间的差距是向上的空间;而向上的动力来自于①创新能力强(产品创新、商业模式创新),市场份额稳定;②净利率持续提升,源于公司定价能力强、流程再造效果持续体现、加上集团、管理层、资本市场、消费者四方利益一致;③今年1 月已披露海尔集团家电产业以A 股为平台整体上市的规划,因此资产注入还将增厚业绩。12 个月目标40 元,对应20X11PE。公司已披露10 股转增10股的分配方案,短、中期投资均是好标的。
研究员：王晓莹 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:渠道分销进一步挖潜空间巨大
费用支出得到控制、盈利能力上升
2011年1季度公司获得收入165亿元,同比增长23%,符合预期,归属母公司所有者净利润5.31亿元,同比增长47%,每股收益0.40元,超出之前预期12%。一季度公司三项费用率同比下降3个百分点,主要是管理和销售费用。费用合理控制之下,公司营业利润率同比上升0.75个百分点,获得盈利能力的较好回升。相比同行业公司而言,采购关联费用下降等自身改善带来的盈利上升抵消了成本因素的影响。
业绩超预期将取决于公司白电利润率上升表现、分销业务贡献程度
冰箱行业2011年预期销量增速放缓,一定程度上会影响公司除分销业务以外的收入增速表现。公司未来三大白电业务业绩超预期主要来源于自身盈利能力的进一步改善,包括费用率下降以及产品结构优化下的盈利能力提升。公司的三、四级渠道的日日顺渠道分销业务当中,非海尔品牌销售比率将持续提升,预期2011年达到50亿元,同比增长约85%,对公司利润贡献程度上升。
渠道分销进一步挖潜空间巨大
日日顺覆盖全国超过80%的乡镇,不仅是中国乡镇市场的消费潜能将在未来持续超出我们预期,公司的这部分渠道分销和服务价值也还没有得到很好的充分利用,未来挖潜空间巨大。公司规划在5年之内将非海尔品牌销售比率上升到50%,将有效促进公司的盈利能力上升。
激励体系的改变将有望激发管理层经营成效进一步显现
公司进行了两次股权激励,管理层激励体系激发核心团队的经营成效有望进一步显现。集团对公司股权的增持也显示其对未来的成长信心。
维持“推荐”评级,合理价值区间37-39元
预期公司2011、2012、2013年每股收益2.06、2.53、3.02元,维持 “推荐” 评级。渠道分销业务进一步挖潜空间巨大,合理价值区间37-39元。
研究员：王念春 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：青岛海尔:费用率大幅下降带动业绩超预期
事件。公司今日发布2011年一季报。报告期内公司实现收入164.78亿元,同比收入增长23.09%;实现利润总额8.71亿元,同比增长41.49%;实现归属于上市公司的净利润5.31亿元,对应每股收益0.40元,同比增长47.17%,;实现每股经营性现金流1.65元。
简评:公司一季度实现收入164.78亿元,同比收入增长23.09%,基本符合预期;实现净利润5.31亿元,同比增长47.17%,高于我们预期6.65%。毛利率环比提升5.58个百分点至24.42%,同比仅下滑2.49个百分点,下滑幅度好于我们的预期也小于同行主要竞争对手。得益于效率的提升,公司三项费用率同比下降3个百分点(其中销售费用率、管理费用率分别同比下降1.73、1.47个百分点),公司一季度净利率同比提升0.53个百分点至3.22%,带动利润增速(47.17%)高于收入增长(23.09%),继续体现出效率驱动下的盈利水平提升。
盈利预测和投资建议。公司白电产品优势依然明显,三四级市场渠道业务快速增长,集团家电资产将陆续注入,公司规模将持续快速增长。另外效率提升下费用率走低,代理费用率、少数股东权益等方面仍有较大改善空间,公司盈利能有望持续提升。由于今年行业增速及公司盈利能力超出我们此前预期,我们上调公司2011-13年的盈利预测至2.00元、2.52元、2.94元(详见表4)。未来三年,公司业绩符合增速可达25%,增长确定性强(资产注入、两期股权激励),目前股价对应2011年14倍PE,估值仍有提升空间,维持“买入”评级,目标价36元。
研究员：陈子仪 所属机构：海通证券股份有限公司
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