陆家嘴(600663)_研究报告_财经_新浪网(600663) 研究分析报告|查股网
股票名称：陆家嘴(600663)
报告标题：陆家嘴:应从资源性解读的房企
盈利预测及估值。我们预计公司2011-2012年净利润分别12.08亿元和12.44亿元,每股收益分别为0.65元和0.67元。6月14日对应的市盈率分别为23倍和22倍,由于公司未来2年业绩难有增长,从PE估值角度来看,公司估值较高,但我们认为由于公司不是传统意义上的开发销售类企业,PE估值不能准确反映公司的特点。从PB角度看,公司股价对应今年1季度的市净率为2.6倍,与可比较持有型物业平均市净率相比估值基本合理。从公司资源重估值与公司市值角度分析,尽管我们没有公司精确的资源重估价值(我们粗略估计约为450-600亿元),但是相比较公司目前272亿的总市值,我们认为公司价值低估。综合上述各种估值判断,我们维持公司“增持”投资评级。
研究员：吴剑雄 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:商业地产租赁业务业绩出色
投资要点:
公司发展战略以持有物业为主,不轻易出售商业地产,经营性现金流稳定。公司商业用地于较早年份获取,土地价格便宜,建安成本较低,以公允价值计算溢价较多,出于长期增值及经营效益考虑,公司注重长远收益,持有物业为主。
公司控股股东陆家嘴集团开始注重金融及旅游业务的投资。目前,陆家嘴金融发展有限公司已出资20亿元入主海协信托,陆家嘴集团是迪斯尼度假旅游区中方控股股东--申迪集团的第一大股东。公司愿景利用集团优势,抓住迪斯尼商机,多元化经营,拓展发展道路。
公司于陆家嘴地区现有土地存量约33万平方米,尚未开始动迁工作,上海陆家嘴区域外土地存量18.3万平方米,天津地区土地存量19.2万平方米。此外,董事会计划今年拿地金额为30亿元。充足的土地储备为公司“一足立于上海,一足立于其他各地”做好准备。
在公司重大在建项目尚未全面投入运营,住宅项目延迟推盘的情况下,我们预计今年利润12亿元左右,基本保持10年水平,每股收益0.64元,12年利润15亿元左右,每股收益0.8元。
研究员：德邦证券研究所 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：陆家嘴:增持申银万国证券股权
2010年一季度公司实现营业收入3.15亿元,同比下降81.34%;归属于母公司净利润4879万元,同比下降95%;基本每股收益为0.03元。
报告期经营分析:1)、营业收入大幅下降主要由于去年同期结算了塘东北块TD-1地块收入15亿元;而本期主要是租赁收入,租赁收入较去年同期增加1.2亿元;2)、毛利率下降31个百分点,为51%。因为去年同期土地批租业务结算毛利率高达82%,提升公司整体毛利率水平。3)、期间费用尤其是财务费用增加。由于贷款规模增加导致财务费用同比增加35%,财务费用率提高7.6个百分点至8.8%。
2010年最后一块批租土地结算,2011年住宅开发销售开始贡献收益。
2010年公司结转最后一块批租土地塘东北块TD-1地块,2011年地产销售将代替土地批租业务成为业绩爆发性增长点。我们预计2011年天津陆家嘴河滨花园一期将竣工结算。河滨花园一期项目建筑面积10.8万平米,预计售价可达1.8万/平米,楼面成本仅2200元/平米,毛利率不低于65%。粗略估计,该项目可为公司带来毛利约12.6亿元,完全能够弥补土地批租业务减少造成的收益下降。目前公司建成和在建住宅面积37.5万平米,包括东银公寓、东和公寓、天津陆家嘴河滨花园(1期)和天津海上花苑西标段,预计这些项目主要用于出售,保证公司近3年业绩。
商业地产租金快速增长:目前公司已建成商业物业权益建筑面积约64.2万平米,在建商业物业权益建筑面积约107万平米,按照目前的出租水平,商业地产完全建成后,预计可带来租金收入21亿元/年,按照目前公司商业地产业务约28%的净利润率,每年可为公司带来净利润约5.89亿元,增厚EPS0.32元。
金融股权和创业投资:2010年公司非流动资产处置收益1.64亿元,主要为处置对天安保险及国泰君安证券长期股权投资的投资收益1.59亿元。出售完成后,公司仍持有申万证券0.48%、大众保险2.64%的股权。报告期内,公司投资8310万元增持申银万国股权,投资8230万元收购明城资产股权,另外,公司投资1650万元持股张江创投10%的股权。这部分股权增值预期强烈。
维持“增持”评级。我们预测公司2011年、2012年的每股收益分别为0.68元、1.08元,按公司最近收盘价为17.83元,对应的动态市盈率分别为26倍、17倍。鉴于公司商业地产、金融股权和创投业务的价值有待重估,且大股东参建迪斯尼,能够为公司带来更多商业机会,维持“增持”的投资评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:下滑尽在意料之中
2011年一季度业绩每股0.026元:
陆家嘴今日公布了2011年1季报,公司实现营业收入3.15亿元,同比下滑81.9%;实现净利润4879万元,合每股收益0.026元,同比下滑94.9%,主要因今年较去年同期减少15亿元的中石化塘东地块土地批租收入所致。
正面:
营业收入大幅下滑81.9%至3.15亿元,而经营活动现金流入3.77亿元。与去年同期相比,本期减少了15亿元中石化塘东地块批租收入,但出租和酒店收入,同比上升约30%。
财务状况较为稳定:期内公司净负债率43.2%,较年初提升1.9个百分点,基本保持稳定。期末在手现金9.3亿元。
负面:
财务费用同比上涨34.8%至2759万元,主要因银行贷款增加,利息支出较多无法资本化所致。
毛利率大幅下滑33.1个百分点至39.2%,原因在于1)当期没有高毛利率的土地批租项目结算;2)较低毛利率的酒店业务贡献收入较多。
发展趋势:
长远看,公司正由从过去的陆家嘴地区土地批租商转型为上海核心地段商业物业经营商,我们看到公司的租金以及酒店运营的收入都在逐步攀升,而未来两年,土地出租收入的减少将由天津红桥国际社区开发结算所弥补,预期利润将基本保持稳定。
维持A股“中性”评级及B股“推荐”评级:
公司经营状况基本符合预期,我们维持2011年盈利预测每股0.70元,2012年盈利预测为每股0.71元。目前,公司A股股价对应2011/12年市盈率分别为25.5,25.0倍,对2011年底净资产有8%的折价,我们认为公司估值不具备吸引力,维持“中性”的投资评级。而目前B股股价对2011年底净资产值仍折让49%,维持“推荐”评级及2.45美元目标价。
研究员：白宏炜，宁静鞭 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:商业地产增长显著
2010年公司实现营业收入27.54亿元,同比下降26.28%;归属于母公司净利润11.92亿元,同比增长1.3%;基本每股收益为0.64元。基本符合我们的预期。
商业地产出租收入增长显著。2010年底公司可出租商业面积60多万平米(不含新国际博览中心1-6期),期间大股东将上海富都世界公司和上海陆家嘴东怡大酒店公司的股权注入上市公司。公司处于长期经营状态的物业平均出租率达到82%,实现租金收入7.89亿元,较2009年增长42.86%,根据我们的测算,公司物业平均租金约3.5元/天。2011年公司计划竣工新国际博览中心7-8期、陆家嘴基金大厦和陆家嘴投资大厦两个甲级写字楼,将增加可租赁面积11.54万平米,按照82%的平均出租率,预计可增加租金收入1.5亿元左右。
2010年最后一块批租土地结算,2011年住宅项目开始贡献收益。2010年公司结转塘东北块TD-1地块土地批租收入15亿元,2011年天津陆家嘴河滨花园一期将竣工结算。河滨花园一期项目建筑面积10.8万平米,预计售价可达1.8万/平米,楼面成本仅2200元/平米,毛利率不低于65%。粗略估计,该项目可为公司带来毛利约12.6亿元,能够完全弥补土地批租业务减少造成的收益下降。目前公司建成和在建住宅面积37.5万平米,包括东银公寓、东和公寓、天津陆家嘴河滨花园(1期)和天津海上花苑西标段,预计这些项目主要用于出售,是公司近3年业绩爆发性增长点。
商业地产租金增长空间广阔:目前公司已建成商业物业权益建筑面积约64.2万平米,在建商业物业权益建筑面积约107万平米,按照目前的出租水平,商业地产完全建成后,预计可带来租金收入21亿元/年,按照目前公司商业地产业务约28%的净利润率,每年可为公司带来净利润约5.89亿元,增厚EPS0.32元。
金融股权和创业投资:期内公司非流动资产处置收益1.64亿元,主要为处置对天安保险及国泰君安证券长期股权投资的投资收益1.59亿元。出售完成后,公司仍持有申万证券0.48%、大众保险2.64%的股权。另外,公司投资1650万元持股张江创投10%的股权。这部分股权的增值预期强烈。
大股东参与迪斯尼项目:公司控股股东陆家嘴集团开始注重于金融及旅游业务的投资,是迪斯尼旅游度假区中方控股股东——申迪集团的第一大股东。关注集团为上市公司带来的商业机会。
维持“增持”评级。我们预测公司2011年、2012年的每股收益分别为0.76元、0.91元,按公司最近收盘价为18.52元,对应的动态市盈率分别为24倍、20倍。鉴于公司商业地产、金融股权和创投业务的价值有待重估,且大股东参建迪斯尼,能够为公司带来更多商业机会,维持“增持”的投资评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:波澜不兴的2010
2011年全年业绩每股0.64元,基本符合预期:陆家嘴今天公布了全年业绩,期内实现营业收入27.54亿元,同比下滑26.3%,主要来自于15个亿的中石化塘东地块结算收入以及7.03亿元的房地产租赁收入。期内处置了天安保险及国泰君安证券股权,投资收益录得2.90亿元,同比增长160%。全年实现净利润11.92亿元,同比增长1.3%,合每股收益0.64元,基本符合我们预期。公司宣布每10股派1.5元(含税)。
正面:
租赁、酒店收入分别大幅增长49.2%及53.2%至7.03亿元和1.50亿元,主要为2009年竣工项目出租率的逐步提升以及浦项广场、东怡大酒店全年口径贡献业绩所致。期末公司在营物业建筑面积总计90.7万平米(权益74万平米),其中商业、写字楼等58.65万平米,住宅9.86万平米,酒店7.25万平米,会展中心15万平米。
负面:
净负债率、财务费用大幅提升:期内公司依然坚持负债经营思路,负债率上升了7.9个百分点至49.2%,净负债率上升了32.5个百分点至41.3%;同时期内财务费用同比增长3561%至1.47亿元。
发展趋势:长远看,公司正由从过去的陆家嘴地区土地批租商转型为上海核心地段商业物业经营商,盈利结构中,租金收入贡献将呈稳步提升趋势;但2011年,随着和记黄埔世纪大道地块、中石化塘东地块两块土地结算完毕,公司商业地产租金以及天津红桥项目的开发收入难以在短期内弥补土地批租收入的大幅下降,2011年公司主营利润将面临大幅波动风险。
小幅调整2011年盈利预测,维持中性评级:公司经营状况基本符合预期,我们小幅调整2011年盈利预测至每股0.70元,同时引入2012年盈利预测为每股0.71元。目前,公司A股股价对应2011/12年市盈率分别为26.5、25.9倍,对2011年底净资产有5%的折价,估值并不便宜,因此我们维持“中性”的投资评级。而目前B股股价对2010年底净资产值仍折让49%,维持“推荐”评级及2.45美元目标价。
研究员：白宏炜，宁静鞭 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:转型处于中期,长期价值提升,短期增长乏力
公司正从“地产+房产”向“房产+物业”业务模式转型,目前处于转型中期。
转型在长期将提升公司价值,但短期内公司资金需求量较大,业绩增长乏力,不确定性较大。业务转型将在两方面提升公司价值:可持续的发展和更稳定的收入。未来5年,公司持有物业规模将从当前的44万方增长到130万方,复合增长率24%,租赁收入将从4.8亿增长到22.7亿,复合增长率37%;公司住宅销售项目储备权益建面68万方,将成为未来三年贡献业绩的主力。
公司的长期价值在于其持有物业,上海“两个中心”建设带来的租金提升,公司自建物业的规模扩张和物业成熟带来的毛利提高,都将提升公司的长期价值。公司物业组合优质,具不可复制性,包括小陆家嘴和竹园商贸区办公楼、陆家嘴软件园都市研发楼、新国际博览中心;公司主要通过自建进行规模扩张,确定性大,当前拟持有自建项目75万平,将在2011年和2014年集中入市;公司2009年租赁业务毛利为27%,较同类公司50%水平毛利为低,随物业成熟度提高和优质物业规模增长,毛利有望进一步提升。
公司短期业绩增长乏力,不确定性较大。1)公司未来三年已无可批租土地,而历史上批售土地收入占比在70%左右,需要通过其他业务收入替代;2)持有物业业绩贡献仍较低,2009年营收占比为14%;3)在建和拟建可售房产项目(东银公寓、天津小伙巷项目、浦江镇项目)目前进展较慢,结售时间不确定。
投资评级与估值:我们预计公司2010-2012年EPS分别为0.66、0.77、0.89元,对应动态市盈率分别为27、23、20倍,高于当前行业估值。给予公司8%的RNAV贴现率和未来三年房价涨幅0%、5%、5%和租赁物业4%的永续租金增长率,得到公司RNAV为17.3元,P/RNAV为1.02倍,高于行业水平。我们认为公司估值不具备优势,维持“中性”评级。
可能导致股价向上变动的因素包括公司物业提前建成并投入使用,房产销售超预期和迪斯尼下项目的开工建设等。
研究员：殷姿，江征雁，竺劲 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:转型城市运营商,未来商业地产骄子
营业收入下降,净利润稳定增长公司三季报显示,1-9月,公司实现营业收入23.36亿元,同比下降26.91%,归属于母公司所有者净利润10.64亿元,同比增长5.51%,每股收益0.57元,同比增长5.5%。每股净资产5.43元,加权净资产收益率10%。公司收入同比下降,主要原因是今年土地转让收入减少。
7-9月份,公司营业收入3.09亿元,同比增长28.31%,归属于母公司所有者净利润4,777万元,同比增长173%,每股收益0.026元,同比增长173%。
贷币资金充裕,融资渠道顺畅三季末公司货币资金余额为11.9亿元,虽较中报余额有所下降,但仍较年初增加44.8%,主要是租金收入及其他经营收款增加;报告期筹资活动产生的现金流量净额为31.1亿元,同比增长172.2%。
净支出增加,财务费用大幅上升年初以来,公司经营活动产生的现金流量净额为支出19.5亿元,同比增加32%,同时,其他应收款比年初增加6.8倍,达到18.2亿元,系由支付浦江镇土地款15亿元及塘镇地块保证金2.5亿元所致。另外,公司财务费用增长7.5倍,达到8,987万元,是由于银行贷款增加所产生的利息支出增多。
增加土地储备,夯实转型基础公司在年初即把土地储备列入了今年工作重点,将土地储备预算单独列入年度预算计划,并结合公司发展规划参与土地公开招拍挂。5月,公司与控股子公司共同竞得浦江镇中心河以南A1、A2地块(公司占95%份额),总计出让面积为11.85万平方米,可建建筑面积约为9.2万平方米,总价15.28亿元。成功竞得浦江镇土地,标志着公司市场化的资源储备能力正在不断提高。
着眼于可持续发展,收购股东资产报告期,公司完成了对集团6项股权资产的收购,这些资产的利润主要来源为出租物业租金收入、展览和物业管理费等,具有持续稳定的特点。假设未来每年盈利和去年保持一致,则上市公司每年的净利润将增加0.79亿元,每股收益增厚0.04元。该项交易有助于提高公司的盈利能力,增加核心区域物业面积,完善公司的产业链。
从土地批租转型为城市运营商目前,陆家嘴已不再仅限于土地一级开发,主营业务已拓展到酒店管理、会展服务、商业地产运营等,正成为一个满足高端客户需求的城市运营商。其优势表现为土地储备多为低成本获得,现有的土地批租业务仍可在相当长的一段时间内为其带来数量可观的现金收入,这为其转型提供了强大的资金后盾。
投资建议从陆家嘴未来二三十年的发展看,金融城区域现有的面积,不足以承载上海打造国际金融中心这样的广阔前景。依据前不久上海浦东新区商务委公布的“十二五”浦东商业规划,陆家嘴金融城将获得扩容,这显然将利好于公司。
公司目前经营状况符合预期,维持2010年、2011年盈利预测,每股收益分别为0.62元、0.66元,目前股价对应市盈率分别为31.7X、29.8X。公司具有较强的融资能力和健康的财务状况,所持物业具有较大升值空间,未来还将开展金融投资业务,继续看好其转型前景,维持买入评级。
风险提示公司较大的开工量和在建项目需要大量资金,同时,新入市的商业项目短期内难以回笼大额资金,财务费用可能继续增加。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:土地批租减少,收入下降27%
2010年前三季度每股收益0.57元
陆家嘴前三季度营业收入23.4亿元,同比下降27%;实现净利润10.6亿元,合每股收益0.57元,同比上升6%。
正面:
净利润上升6%至10.6亿元,因去年所转让土地不为全资拥有,需扣除少数股东权益8亿元,而今年无需扣除。
财务杠杆提高,财务状况稳健:公司继续扩大贷款额,优化资产负债结构,而资产负债率(50%)和净负债率(35%)仍然保持在行业较低水平。期末现金充裕,较年初增加75%至12亿元。
负面:
主营收入同比下降27%,毛利率减少10个百分点,主要因高毛利的土地转让业务比去年同期减少。
综合费用率上升明显:三项费用率增加一倍至11%,期内利息支出增加是拉高综合费用率的主要原因。
发展趋势:
公司积极推进从批租土地到房地产经营开发的业务转型,土地储备获取加速,期内完成了对母公司陆家嘴集团6项物业资产的收购。但公司近期收入还是主要依靠土地批租收入逐步结算,商业地产租金收入和房地产销售收入增长难以在短期内弥补土地批租收入逐年减少对业绩造成的冲击,未来两年业绩可能存在较大波动。
维持2010/2011年盈利预测、维持A股“中性”
公司目前经营状况符合我们预期,暂维持对于公司2010/11年盈利预测为每股0.67元及每股0.71元。目前,公司A股股价对应2010/11年市盈率分别为27.7、26.2倍,对2011年底净资产有5%的折价,估值并不便宜,我们维持“中性”的投资评级。而目前B股股价对2011年底净资产值仍折让49%,维持“推荐”评级及2.45美元目标价。
研究员：白宏炜，雍莹雪 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:转型曙光已在眼前
我们于近期对陆家嘴进行了调研,就投资者关心的问题与公司高管进行了交流。
公司今年的业绩主要来自中石化的土地批租收入,另外就是租金收入。2011年后将不会再有土地批租收入,业绩来源主要为东银公寓与租金收入,2011年存在超预期的可能在于天津项目是否进入结算期和陆家嘴区域商业租金上涨。我们初步预计公司10-11年的EPS为0.61、0.78暂时给予“谨慎推荐”评级,我们将密切跟踪公司开发节奏,如果天津项目超预期,我们将调高评级。
研究员：苏雪晶 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:短期内业绩有一定压力
上半年盈利基本持平。公司上半年实现销售收入18.81 亿元,同比减少33.93%%,营业利润12.35 亿元,同比减少43.54%,归属母公司所有者净利润9.85 亿元,同比增加2.24%,每股收益0.53 元。
土地批租主导业绩。本期结算“塘东地块”,土地批租录得收入15亿,毛利率85.47%,而上期结算“竹园商贸区”,收入25.99 亿,毛利率81.86%,土地批租仍主导公司业绩,使收入、营业利润下滑,而母公司净利润不降反增,主要是“塘东地块”属母公司名下,而上期控股55%,少数股东损益减少8 亿。
地产租售业务发展较快。可租赁物业面积62 万平米,出租率80%,上半年实现收入3.23 亿,增长61.63%,毛利率提升5.43 个百分点,至54.5%,地产出售业务规模尚小,本期结转188 万。
短期内业绩有一定压力。短期内有利因素在于项目建设推进较快,租售将有较快增长,本期竣工项目3 个,建筑面积6.5 万平米,在建项目6 个,建筑面积45 万平米,其中包括“天津河滨花苑一期”,属高档住宅,预计2011 年可产生收益。不利因素在于土地批租减少,因规模较大,且盈利能力高,难以通过增加租售来弥补。我们认为,为保持中长期内盈利稳定性,公司将向商业地产模式转变,对短期业绩负面影响较大。
短期资金面安全。期末账面资金17 亿,较期初增加10 亿,资产负债率45%,杠杆率较低,资金面相对安全,但从业务转型,以及近期大力增加储备看,后期资金需求将会增加,中长期内有资金压力。
盈利预测与投资评级:预计10/11 年EPS 0.64 元/0.70 元,动态PE30/27 倍,估值偏高,且短期业绩上行压力较大,给予“中性”评级。
研究员：沈亮亮，施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:期内土地批租减少,收入下降34%
2010年上半年每股收益0.53元
陆家嘴上半年营业收入18.8亿元,同比下降34%;实现净利润9.9亿元,合每股收益0.53元,同比上升2%。
正面:
物业出租收入及收益率稳步提升:租金收入同比增长61%,营业利润率增加5个百分点。其中可租赁面积62万平,出租率80%。
财务杠杆提高,财务状况依然稳健:公司继续扩大借款额,净负债率和银行贷款占总负债比率有所提高,但整体看来仍然保持在行业较低水平。期末现金17亿元,较年初大幅增加150%。
负面:
主营收入同比下降34%,毛利率减少8个百分点,主要受高毛利的土地转让业务比去年同期减少11亿元影响。净利润上升2%至9.9亿元,因去年所转让土地不为全资拥有,需扣除少数股东权益8亿元。
发展趋势:
公司积极推进从批租土地到房地产经营开发的业务转型,土地储备获取加速,期内从母公司陆家嘴集团处新获取6项物业资产,并竞得浦江镇住宅用地项目。但公司近期收入还是主要依靠土地批租收入逐步结算,商业地产租金收入和房地产销售收入增长难以在短期内弥补土地批租收入逐年减少对业绩造成的冲击,未来两年业绩可能存在较大波动。
维持2010/2011年盈利预测、维持A股“中性”
公司目前经营状况符合我们预期,暂维持对于公司2010/11年盈利预测为每股0.62元及每股0.65元。目前,公司A股股价对应2010/11年市盈率分别为30.7、29.4倍,对2011年底净资产有6%的溢价,估值并不便宜,我们维持“中性”的投资评级。而目前B股股价对2011年底净资产值仍折让43%,维持“推荐”评级及2.25美元目标价。
研究员：白宏炜 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:土地批租业务仍为业绩爆发点
2010 年一季度公司合并报表显示实现营业收入16.88 亿元,同比增长1171.57%;归属于母公司股东的净利润9.49 亿元,同比增长2066.58%。基本每股收益0.51 元。
营业收入主要来源于土地批租及商业地产租赁。报告期公司结转塘东北块TD-1地块,增加营业收入15亿元,同时导致预收账款减少15亿元。租金收入约1.88亿元。
公司盈利能力在行业内名列前茅。一是公司土地批租业务成本很低,随着土地大幅升值,塘东北块TD-1地块销售毛利率高达82.4%以上;二是公司的商业地产位于上海核心地段,随着上海国际地位的日益提高及国际金融中心建设,公司所持物业日益显示出稀缺性,租金水平和出租率均有所提高,出租业务毛利率达66%。
短期资金压力较大。期末资产负债率37.05%,长期来看公司财务风险不大;但商业地产在建项目多,资金投入量大,期末货币资金剩4.69亿元,比期初下降31%,主要由于大量工程项目开工,资金用于支付开发成本。剔除预收账款后的速动比率为0.14倍,公司拟进一步发债以缓解短期内资金压力。由于长期、短期借款同比增加20亿元,财务费用比上年同期增加282.3%,为2047万元。
商业地产可供租赁面积处于快速增长期,09年贡献租金收入首次突破4亿元。公司在建商业项目完全竣工后,可供租赁面积达270多万平米(为目前可租赁面积的4倍以上),年贡献租金收入可达25亿元。
土地批租业务仍为公司今后几年业绩爆发点之一。公司09年年报中显示,转让场地开发支出有42.15亿元,具体包括陆家嘴中心区、世纪大道地块、塘东地块(已在本报告期结转)、竹园商贸区四块土地,目前多为毛地状态,具体规划及结算时间均视市场情况而定。按土地批租业务高达80%的毛利率保守估计,尚未开发完成的三块土地至少可为公司带来150亿元的毛利。
住宅项目:天津红桥国际社区(一期)为高档住宅,总建筑面积10.6万平米,周边商品房售价已达1.8万/平米,预计将在2011年竣工结算,为公司近期业绩爆发点之二。
维持“中性”的投资评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.65元、0.63元、0.65元,按公司最近收盘价为20.76元,对应的动态市盈率分别为32倍、33倍、32倍,估值优势不明显,虽然公司土地批租业务仍可能带动业绩爆发性增长,但结算时点不确定,我们暂维持“中性”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:预收土地批租账款结算业绩超预期
2010年1季度每股收益0.51元,好于预期陆家嘴今日公布了2010年1季报,公司实现营业收入16.88亿元;实现净利润9.5亿元,合每股收益0.51元,好于预期,我们认为,期内结算中石化地块批租收入是业绩超预期的主要原因。
正面:营业收入大幅上升1172%至16.88亿元,而经营活动现金流入仅1.93亿元,预收账款大幅减少73%至5.54亿元,以此推测,期内结算中石化塘东地块批租收入是营业收入大幅上升的主要原因。
负面:财务费用上涨282%至2047万元,主要因银行贷款增加,利息支出较多所致。期末净负债率上升2个百分点至12.6%,银行贷款占公司总负债比重提升5.2个百分点至28.0%。
发展趋势:我们预期2010年公司的租赁收入有望随2009年底竣工项目出租率的逐步提升以及收购的浦项广场全年贡献业绩而实现稳步增长。往后看,公司近期收入还是主要依靠土地批租收入逐步结算,商业地产租金收入增长难以在短期内弥补土地批租收入逐年减少对业绩造成的冲击,未来两年业绩可能存在较大波动。
暂维持2010/2011年盈利预测、维持“中性”公司1季度超预期表现主要在于预收土地批租账款提前结算,而公司目前经营状况依然符合我们预期,暂维持对于公司2010/11年盈利预测为每股0.62元及每股0.65元。目前,公司A股股价对应2010/11年市盈率分别为30.7、29.4倍,对2010年底净资产有1%的溢价,估值并不便宜,我们维持“中性”的投资评级。而目前B股股价对2010年底净资产值仍折让46%,维持“推荐”评级及2.25美元目标价。
研究员：白宏炜 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:受益多重概念,转型前景看好
公司于4月1日公布2009年年报。
收益稳定增长,利润指标创新高
2009年公司实现营业收入34.88亿元,同比增长105%,营业利润23.35亿元,同比增长116%,归属于母公司股东净利润11.32亿元,同比增长28.6%。
每股收益0.61元,在目前沪深市场已公布年报的70余家房地产公司当中,居于前列。
主营业务转型第一阶段目标顺利实现
报告期末公司可租赁物业面积达到60.2万平方米,同比增长36.8%,租金收入第一次突破4亿大关,达到4.69亿元(不含新国际博览中心场馆租金),较08年的2.55亿元增长84.12%。目前,公司尚有在建的经营性物业建筑面积171.19万平方米,其中上市公司权益面积117.92万平方米,包括世纪大都会、陆家嘴基金大厦、陆家嘴投资大厦、塘东总部基地地下空间开发、软件园11号楼、天津陆家嘴河滨花园一期等。
准确把握商机,成功实施重大收购
09年公司抓住稍纵即逝的市场机会,完成了对浦项商务广场的股权并购。浦项大厦是陆家嘴金融贸易区内五栋受专家认可的甲级写字楼之一,也是陆家嘴金融贸易区内唯一一栋全不锈钢外墙的办公楼。此项收购当年即为公司贡献利润,09年全年租金收入约1.5亿元。此项收购的完成,提升了公司的资产规模和质量,符合公司向商业地产领域转型的战略。
负债可控,结构有待调整
公司资产负债率42.4%,扣除预收土地转让款后实际负债率为32%,处于有效控制范围内。报告期末公司贷款余额较年初增加18.78亿元,财务费用比上年发生数增加1.16亿元,增加比例超过100%,主要原因在于公司处于转型过程中,拥有大面积在建项目,存在相应的资金需求,导致银行贷款与需支付利息增加。
公司的流动比率为1.38,速动比率为0.14,在货款构成中,短期借款占比高达86.5%,这使公司短期偿债能力面临一定的考验,公司现金流也面临一定的压力。对此,公司明确已有充分的预计和安排,2010年将继续推进发债进程。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：陆家嘴:商业地产复苏迹象已现出租率提高
报告期内公司实现主营业务收入 34.88 亿元,较上年同期增长105.19%;归属于母公司股东净利润11. 32 亿元,较上年同期增长28.59%;基本每股收益0.61 元。按每10 股派现1.45 元人民币(含税)。
公司盈利能力比较突出,毛利率达81%,同比提高11.67 个百分点。主要因为土地批租收入实现25.99 亿元(竹园商贸区),同比增长105.19%,毛利率高达93.09%;房产销售收入2.97 亿元(渣打银行大厦部分楼层出售),同比增长61倍,毛利率75.96%;实现租金收入4.69 亿元(不包含新国际博览中心场馆租金),同比增长84.12%,毛利率27.38%。
商业地产显示出复苏迹象,出租率上升。目前公司各经营性物业项目租赁情况良好,空置率明显下降,重点出租物业陆家嘴96 广场、软件园9 号楼出租率均达85%以上,渣打银行满租;租赁收入突破4 亿大关,实现了公司主营业务转型第一阶段的预设目标。其中,办公楼、研发楼、酒店(GOP)及商场租金收入分别达到2.05 亿元、1.49 亿元、1.12 亿元,同比增长158.48%、50.23%、34.9%。
公司所持商业地产多位于陆家嘴核心地段,长期升值动力较强。截至2009 年末,陆家嘴(含控股子公司)已拥有各类长期经营性物业总建筑面积超过86 万平方米(剔除新国际博览中心后为73.44 万平米),按照85%的出租率、4.69 亿元的租金收入粗略估计,公司平均出租价格在2.1 元/天/平米,相对于陆家嘴核心地段的位置,租金水平并不高,尚处于价格洼地;随着世博会召开、商业地产复苏及上海国际金融中心建设,租金价格提升的预期较强;公司在建的经营性物业总建筑面积达到171.19 万平方米,权益面积117.92 万平方米;另外积极推进项目建筑面积约90 万平方米等。项目全部完工后,公司经营性物业权益建筑面积达273.55 万平米,为目前权益经营面积的4.17 倍,按目前租金水平保守估计,权益租金收入可达25 亿元。
公司地产资源丰富,销售和租赁物业共占共资产的 71.7%。
存货为93.86 亿元,占总资产的48%,其中转让场地(土地批租业务)开发支出42.15 亿元,主要包含陆家嘴中心区、塘东地块、世纪大道地块以及竹园商贸区地块,按公司批租收入90%的毛利粗略估计,该部分存货仍可结算收入400 多亿元;投资性房地产45.66 亿元,占总资产的23.46%,且处于快速增长期。
2010 年业绩将比较平淡。期末预收账款20.17 亿元,同比下降54.82%,主要系09 年结转黄埔大都会地块所致。目前预收款主要是塘东北块TD-1 地块15 亿元,具体结算时间不定;而租金收入无法短期内大幅提高,预计2010 年业绩将有所下降,主要收入来源是租金收入,天津红桥国际社区陆家嘴河滨公寓可能提前结算部分。
公司拟在 2010 年继续发债,提高财务杠杆。期末资产负债率42.4%,剔除预收账款后的资产负债率32%,财务杠杆较低。公司正在积极推进商业项目开发,资金需求量大,拟进一步发债,加速项目开发进度。
我们预测公司 2010 和2011 年的每股收益分别为0.51 元和0.68 元,按公司最近收盘价23.96 元,对应的动态市盈率分别为47 倍和35 倍。估值上没有优势,维持“中性”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:业绩略超预期
2009年业绩每股0.606元:
陆家嘴今日公布了2009年年报,公司实现营业收入34.88亿元,超出我们预期11%;实现净利润11.32亿元,合每股收益0.606元,超出我们预期10%。当年录得2.97亿元渣打银行大厦出售收入是业绩超预期的主要原因。公司拟每10股派发现金股利1.45元(含税)。
正面:
营业收入大幅上升105.2%至34.88亿元,分结构来看,土地批租业务(主要为和记黄埔地块转让)实现收入26.0亿元;租赁业务实现收入4.76亿元,同比上升86.8%,略超预期,其中办公物业出租面积达20.2万平米,贡献租金收入2.05亿元;房地产销售业务实现收入2.97亿元,主要为渣打银行大厦转让收入。
负面:
管理费用上涨34.5%至1.43亿元,主要因公司5月底迁至新办公楼产生较多装修改造费用所致。
税后毛利率低于预期,为72.3%,其中租赁业务税前毛利率仅为27.4%,大幅低于预期,主要受投资性房地产当年折旧摊销费用大幅增长所致。主营业务税金率为8.7%,较去年提升4.6个百分点。
发展趋势:
随着公司收购浦项大厦项目完成以及2009年底竣工项目出租率的逐步提升,公司2010年的租赁收入有望实现稳步增长,往后看,公司20.2亿元的预售账款主要为中石化塘东地块,未来两年公司收入主要还是依靠土地批租收入逐步结算,业绩可能面临较大波动性。
上调2010年盈利预测10.5%:
公司租赁收入略超我们预期,且随着公司运营稳定,租赁收入毛利率有望触底回升,我们小幅上调公司2010年盈利预测至每股0.63元,调整幅度为10.5%。目前,公司A股股价对应2010/11年市盈率分别为38.8、37.1倍,对2010年底净资产有28%的溢价,估值并不便宜,因此我们维持 “中性”的投资评级。而目前B股股价对2010年底净资产值仍折让34%,维持“推荐”评级及2.25美元目标价。
研究员：白宏炜 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：陆家嘴:商业地产开发,占尽地段优势
07年以前主要竣工项目是软件园研发楼,地上建筑面积约5.8万平米,为厂房式老楼,预计年租金收入3000多万元;07年竣工项目为渣打银行大厦与软件园7号楼、8号楼,用作办公楼、研发楼出租,地上建筑面积共8.57万平米,出租率达100%,年租金收入约2亿元;08年竣工项目有金桥创科园、软件园9号楼、陆家嘴96广场、陆家嘴1885文化中心。金桥创科园地上建筑面积3.24万平米,用作研发楼出租,出租率约50%;软件园9号楼地上建筑面积3.88万平米,出租率已达90%,这两个项目年租金约8000万元;陆家嘴96广场地上建筑面积2.88万平米,用作商业物业,公司权益55%,租金收取方式为固定租金+利润分成;陆家嘴1885文化中心地上建筑面积7400万平米,因周边在建地铁,暂未开张。
09年已竣工和新购得项目有钻石大厦、软件园C区改造工程、浦项商务广场、陆家嘴花园一期96套、东和公寓。钻石大厦位于浦项商务广场对面,为甲级办公楼,地上建筑面积3.9万平米,公司权益55%,中国钻石交易中心已租用50%;软件园C区改造工程被公司自用作办公楼,剩下小部分可出租。陆家嘴花园一期96套为改造的住宅公寓,公司保留了96套;浦项商务广场为甲级写字楼,地上建筑面积6.8万平米,年租金收入约1.5亿元;东和公寓地上建筑面积8.5万平米,共有300多套,已出租30套左右,因为内含有一个日本学校,租客多为日本客户。
公司品牌形象良好、项目优势明显,发展前景很值得期待。我们预计公司2009、2010、2011年年EPS分别是0.54元、0.65元和0.71元,按2009年11月19日收盘价28.46元,对应的动态PE分别是53倍、44倍和40倍,估值已经比较充分,鉴于商业地产出租市场尚未完全回暖、上海国际金融中心建设及2010年世博会召开、人民币升值及通货膨胀预期等因素,陆家嘴核心地段商业地产价值有很大的提升空间,我们维持“增持”的投资评级。
研究员：天相金融地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:业务转型期,收入有暂时下降风险
下调投资评级至“中性”。我们预测公司2009 和2010 年的每股收益分别为0.57 元和0.60 元,按公司2009年10 月28 日收盘价29.5 元,对应的动态市盈率分别为52 倍和49 倍。暂下调投资评级至“中性”。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：陆家嘴:2009年3季报点评
报告摘要:
公司前三季度业绩基本符合预期,利润贡献主要来自土地批租业务。1-9月份,公司累计实现营业收入30.3亿元,比上年同期上升90.86%;归属于母公司净利润9.7亿元,与上年同期相比上升了10.2%。每股收益0.52元,基本符合预期。
公司报告期内的主营业务毛利率高达82.7%,比去年同期还高了12.7个百分点,销售、管理费用率也分别比去年同期低了0.7、1个百分点。公司净利润增长幅度远小于营业收入增长幅度是因为主要是本公司持股55%的控股子公司上海陆家嘴金融贸易区联合发展有限公司本年度结转了土地批租收入,少数股东损益占比较大。报告期末公司预收账款为22.81亿元,比年初减少21.83亿元,主要是因为公司土地批租的预售款结转收入所致。公司持有现金8.76亿元,比年初减少了15.5亿元,主要是因为公司为进一步提高资金使用效率,加大对商业地产的投资,于09年3月份用现金收购了浦项大厦。
房地产租赁业务虽然占比不大,但增长速度快。截至6月底,公司经营性可租赁建筑面积已达46.2万平方米(含浦项大厦),而目前公司还有在建项目12个,建筑面积约140万平方米,分别为陆家嘴金融中心大厦、塘东总部基地地下空间整体开发、世纪大都会、陆家嘴软件园10号研发楼、11号研发楼、东银公寓、东和公寓、天津陆家嘴河滨公寓、陆家嘴基金大厦、陆家嘴投资大厦、陆家嘴信息中心、竹园绿地配套用房;拟建项目8个,共计建筑面积约82万平方米。随着可租售面积的快速增长,即使不考虑租金水平的上升,公司未来两年的租金收入将会大幅增长。
上海国际金融中心建设的最大受益者。2009年3月25日,国务院常务会议审议并原则通过关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业、建设国际金融中心和国际航运中心的意见。公司持有物业大部分均位于陆家嘴地区,随着上海国际金融中心建设的逐步推进以及宏观经济形势的好转,我们认为公司持有性物业的出租率和租金都将会不断上升,而且土地价值和物业价值也将获得更大的提升空间。
投资建议:我们预计公司09、10年的每股收益分别为0.56、0.63元。公司项目资源价值较高,RNAV值达32.2元/股,考虑当前估值水平,给予6个月目标价为30元/股,维持增持-A的投资评级。
研究员：陶学明，李孔逸 所属机构：安信证券股份有限公司
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