天宸股份(600620)_研究报告_财经_新浪网(600620) 研究分析报告|查股网
股票名称：天宸股份(600620)
报告标题：天宸股份:玫瑰盛开,移师南方物流园
事件:
2010年10月29日公告,公司子公司和泰公司取得了天宸玫瑰广场的产权证,并于2010年10月26日与受让方完成了房屋交付和产权证的过户手续。截至公告之日,和泰公司已收到购房款计6.83亿元,双方也均按《框架协议》约定的条款履行相应的权利和义务。在2010年9月17日报告中,我们认为公司结转存在较大不确定性,未给出评级。由于目前公司发展相对确定,我们重新为公司做了财务预测和估值,并首次给出评级。
投资要点:
按照玫瑰广场的交易框架,我们判断2010年能够结转的玫瑰广场售房款为102225万元;2011年能够结转43275万元。同2010年9月17日的报告一样,我们也非常审慎地判断获利水平,我们认为项目毛利率水平大约为55%左右。项目在2010年带来的毛利约为5.6亿元。
从对于闵行南方物流园项目的详细性规划方案,大体项目的建筑形态也基本得以体现。我们假设,两栋30层的酒店公寓大约在9万平方米;SOHO办公大约在2万平方米;公寓办工约在3万平方米,商业面积约在3万平方米。按物业形态,我们对项目的土地的价值进行重估,该部分的价值在27.47亿元左右。
南方物流园项目更具可比价值的是绿地集团开发的梅陇镇新都会项目,项目也紧邻闵行南方物流园,位于闵行莲花南路与银都路口,占地5.43公顷,项目商业、办公楼、快捷酒店等业态于一身。项目的租金大约为2.8元/天/平米,折合项目的楼面价值在每平方米15000元左右。
如果假设股利发放率为15%,绿地年股利发放为0.10元,每股年盈利在0.67元,以15倍PE计算,股价也就在10元左右。如果按此计算的话,公司持有绿地集团股权价值为0.94亿元。
我们相对审慎的预测,公司RNAV为11.36元/股,相较2010年10月29日的股价8.22元/股,折价率为27.6%。我们也预测公司2010年至2012年的每股收益分别为0.65元、0.41元和0.23元;对应的PE分别为12.70倍、20.06倍和35.76倍。综合公司重估净资产和PE估值情况,我们首次给出增持评级,6-12个月目标价10元。
投资风险:
连续加息风险以及新获取项目风险。
研究员：张化东，杨森，徐广福 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：天宸股份:业绩有望在四季度释放
2010年前三季度业绩概述。公司合并报表显示:2010年1-9月份实现营业收入5116.96万元,同比增长1.06%;营业利润-3864.04万元,上年同期为-3398.11万元;归属于母公司净利润-3665.16万元,上年同期为-4007万元;基本每股收益-0.1元。
2010年第三季度(7-9月)公司实现营业收入1877.3万元,同比增长16.73%;归属于母公司净利润-910.62万元,上年同期为-2075.21万元;基本每股收益-0.026元。
玫瑰广场项目预计将于四季度完成产权过户。全资子公司上海和泰房地产开发有限公司与AMshanghaiBritto(HK)Limited签署了《玫瑰广场出售框架协议》,将其开发建造的位于上海虹口区四川北路西、虬江支路南,总可售建筑面积为7.64万平米的天宸玫瑰广场出售给AMShanghaiBritto(HK)Limited,协议交易价款为14.55亿元人民币,该项转让的交付手续尚在办理之中,预计将于四季度完成产权过户,全部完成交付后可确认该项目的销售收入。
公司主要看点。1)、股权投资有望为公司带来收益。公司持有上海绿地(集团)有限公司2.95%,初始投资成本仅为817.8万元。持有上海银行63.59万股,初始投资成本为63.59万元。无论是绿地集团还是上海银行其股权价值都远在初始投资成本之上。2)、闵行颛桥的物流园区项目有望成为新的利润增长点。2010年4月,下属子公司上海南方综合物流园区管理有限公司(公司持有85%)收到上海市闵行区发展和改革委员会有关《上海市企业投资项目备案意见》:批准南方物流园区新建南方物流园区A块项目立项备案,该项目总投资人民币6亿元,总用地面积5.78万平米,总建筑面积为14.3万平米。公司计划项目开发期自2011年3月起至2013年6月,建筑类型为商业用房。随着该地块的开发建设,物流园区项目有望扭转目前的亏损状态,成为新的利润增长点。
盈利预测和投资评级。预计公司2010年、2011年可分别实现每股收益0.34元和0.38元,按10月22日的收盘价8.07元计算,对应的动态市盈率分别为23倍和21倍,维持“中性”投资评级。
研究员：天相金融地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天宸股份:玫瑰广场结算确保公司今明两年业绩
公司10月29日公告,“天宸玫瑰广场二期”项目整体转让事件获得进展。日前,和泰公司取得了天宸玫瑰广场的产权证,并于2010年10月26日与公司完成了房屋交付和产权证的过户手续。
玫瑰广场二期整体出售后确保公司今明两年业绩:玫瑰广场二期项目位于上海市虹口区,是建面为6.68万平方米的一幢31层商业建筑。今年2月公司公告将该二期项目以14.55亿的价格整体转让给和泰公司,预计将带来约3.05亿元的税后利润。和泰公司获得了产权证后,理论上今年应该可以全部结算销售收入,但鉴于目前销售款仅仅收到了6.83亿元,我们认为很可能销售收入还将在今明两年内体现;星河湾项目开盘将提升南方物流园项目内在价值:公司南方物流园项目位于闵行区银都路,规划性质为商业用地。10月10日,其附近的星河湾项目开盘,售价在50000元/方,我们认为,星河湾等高档住宅区的成熟必然会使周边物业价值获得较大幅度的提升,公司的南方物流园项目显著受益;业绩预测与投资评级:我们维持原先的盈利预测,公司2010年、2011年及2012年的EPS分别为0.45元、0.45元及0.59元。鉴于南方物流园项目的价值获得提升,公司2010年的RNAV提高为9.9元。我们维持公司股价9.00元的目标值,维持公司股票“审慎推荐—A”的投资评级;风险提示:公司土地储备较少。
研究员：贾祖国，洪俊骅 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：天宸股份:星河湾开盘提升公司土地价值
1、由于玫瑰广场项目项目未结算,报告期净利润为负。2010年前三季度实现销售收入5,116.96万元,实现净利润-875,78万元。基本每股收益-0.03元。
2、玫瑰广场项目年内结算,调整10年每股收益。公司三季报公布,四季度将会完成完成玫瑰广场的结算,2010年将会确认全部收入。我们为此大幅上调2010年EPS至1.14元。
3、星河湾开盘将会大幅提升公司土地价值。位于颛桥的星河湾与于十月份开盘,销售均价约58000元/平方。项目开盘一期5幢,245套,销售状况良好。我们认为星河湾开盘将会大幅提升周边的相关配套环境,提升公司土地价值。
4、维持公司强烈推荐的评级。我们对于其主要资产进行重估,得出公司重估每股净资产为16.63元/股,股价较其重估净资产具有较大幅度的折价。预计10/11EPS1.14/1.00元。
研究员：施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：天宸股份:沉淀资产故事多,今明业绩应无恙
随着玫瑰广场二期的整体销售,天宸股份今明两年的业绩将确保无恙。未来公司最大的看点在于南方物流园项目的进展。
玫瑰广场二期整体出售后确保公司今明两年业绩:玫瑰广场项目位于上海市虹口区四川北路以西、武进路以北、中州路以东、虬江支路以南,项目总建筑面积约11万平方米,二期是建筑面积为6.68万平方米的一幢31层商业建筑。今年2月公司公告将该二期项目以14.55亿的价格整体转让给一家德国房产投资基金,这将带来约3.05亿元的税后利润。我们预计公司将在今明两年平均结算。如果今年全部结算,EPS 将达到0.8元;
南方物流园项目将是公司未来业绩增长点:南方物流园项目原来的规划是南方停车场、南方物流园,后来由于政府规划设计变更,将该地块的性质变更为商业用房,目前该项目的A 块项目的详细规划已经出台,为商业用房项目,公司计划在2012年后实现项目的结转,目前周边的商业项目的平均售价约在15000-17000元/平方米;
公司领导层引入具有丰富经验的职业经理人:公司的总经理曲明光先生先前在金融街担任副董事长,自2009年4月开始担任天宸股份的总经理。曲总在金融街的经验将会带给公司全新的战略视角和发展理念;业绩预测与投资评级:我们预测公司2010年、2011年及2012年的EPS 分别为0.45元、0.45元及0.59元。公司2010年的RNAV 为7.63元。我们按照2010年20倍PE 给予公司股价9.00元的目标值,首次给予公司股票“审慎推荐—A”评级。
研究员：贾祖国，洪俊骅 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：天宸股份:半年报暗淡不掩投资价值
1、玫瑰广场项目将会在下半年结算。公司玫瑰广场项目已经整体转让,由于报告期尚未结算,使得业绩暗淡。由于项目整体转让,部分资金已经到账,预计将会在10、11 年分别结算;2、预收账款 6.93 亿元。半年报显示公司上半年预收账款6.93 亿元,主要是玫瑰广场的预售资金,公司股本近3.52 亿,预售资金的到位迅速改善资金状况;3、公司投资价值彰显。公司的土地位于上海市闵行区银都路附近,总计400 亩。一期公司目前处于项目准备阶段,预计将会在11年一季度开工,前期主要的项目以商业为主;4、估值合理。我们假设玫瑰广场项目分别在10年与11年结算,两年各结算50%。预计10/11/12年EPS分别为0.57/0.57/0.43,PE14/14/18倍,处于较为合理的水平。
5、维持强烈推荐的投资评级。我们对于其主要资产进行重估,得出公司重估每股净资产为16.63 元/股,8 月25 日收盘价7.97 元,仅相当于重估净资产的47.9%。公司具有小股本、高折价的特点。
研究员：施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：天宸股份:2010年是公司转折性的一年
1、2010年是公司转折性的一年。2009年公司引进金融街高管曲明光先生为公司总经理。曲明光先生2000 -2008 年,任金融街控股股份有限公司副董事长。我们认为公司作为以商业地产为主业的房地产经营企业,聘用金融街的高管彰显大股东做大做强公司主业的决心。
2、颛桥400亩土地为公司发展提供中长期支撑。公司85%控股的“上海南方综合物流园区管理有限公司”共计拥有土地400亩,目前经营的项目为停车场业务,土地位置在上海闵行区颛桥镇。随着经济发展,当地政府已经认为该地块不适宜再做停车场业务。顺应发展的需要,公司所拥有的土地也将会为公司未来的发展奠定良好的基础。
3、玫瑰广场销售14.55 亿资金到位为公司进一步发展提供资金支持。公司2010 年12 月31 日前,将会收到相当于玫瑰广场项目总价款95%的资金。2009 年公司的所有者权益仅为6.29 亿元,玫瑰广场项目资金的到位将为未来公司的发展提供资金的支持。
4、未来盈利有保证。颛桥地块未来可供公司开发5 年以上,假设未来销售价格为21000 元/平方,并且维持不变。如果按照折中的1.8 的容积率计算,未来5 年将会为公司提供总计8.13 元/股的收益,同时未来5 年河北项目也将会为公司带来0.71 元/股的收益,因此未来盈利有保证。
5、资产价值严重低估。我们对于其主要资产进行重估,得出公司重估每股净资产为16.63 元,6 月18 日收盘价7.72 元,仅相当于重估净资产的46.42%。比较上市公司的RNAV 折价情况,公司具有小股本、高折价的特点。我们认为资产价值被低估,给予“强烈推荐”的投资评级。
6、股价催化剂。公司地块附近的星河湾将在8 月份开盘。
7、主要风险。房地产调控的系统性风险、开发计划慢于预期导致的风险。
研究员：施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：天宸股份:房地产管理资产价值被严重低估
投资要点:
1、天宸股份是以商业地产开发为主的上市公司。09年年报显示,当年房地产销售收入占主营业务的比重为68.67%。公司近三年开发的主要项目是上海四川北路玫瑰广场项目、控股子公司(51%)北京宸京房地产开发有限公司开发的广益大厦。
2、商业地产发展将会保持稳定。商业地产虽然与住宅同属于房地产行业,但是近年并未经历大起大落。我们认为国家调控并未涉及相关行业,未来商业用房与写字楼的发展将会保持平稳。
3、引进金融界高管,立志打造第二个金融街。公司聘用了金融街的高管,区明光先生,他是历任北京市西城区政府重点建设指挥部办公室副主任,北京金融街建设开发集团党委书记、副总经理,北京市西城区政协常委。
2000年-2008年,任金融街控股股份有限公司副董事长。
4、权益土地储备59.5万平方。公司主要未结算项目玫瑰广场、开发项目石家庄项目、颛桥土地项目。除去玫瑰广场项目,合计权益土地建筑面积59.5万平方,足够公司未来3-5年发展。10/11/12年EPS分别为0.57/0.57/0.43,PE13/13/18倍,处于较为合理的水平。
5.资产价值被严重低估,给予“强烈推荐”的投资评级。公司资产重估后每股资产价值约16.07元,5月31日收盘价7.63元/股,折价50%以上。我们认为公司资产价格被严重低估。在市场趋势不明朗的情况下,公司价格具有较高的安全边际,下跌空间极为有限,因此给予“强烈推荐”的投资评级。
研究员：施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：天宸股份：销售不畅，09年业绩料将大幅下滑
北京广益大厦已售面积达51%，且全部结转为收入，剩余部分目前销售进展缓慢。广益大厦位于宣武区广内广义街5号，公司股权比例51%，该地块于02年底取得，04年开工，项目规划总建面6万平米，其中住宅、写字楼、商铺各2万平米，销售均价1.2万元/平米。截至08年底，项目已售出51%，3.9亿元回笼资金均已结算。由于国内写字楼市场至今尚未回暖，交易甚是冷清，广益大厦剩余面积目前销售进展也十分缓慢。
上海玫瑰广场二期6万平米商业物业已封顶并取得了预售证，但现场销售十分冷清。项目位于上海市虹口区四川北路中段，紧邻四川北路公园，周边商业繁荣，交通便利。公司股权比例100%，项目2000年取得，零地价，拆迁费用约3000万元。项目规划总建面约8.8万平米，2004年开工，项目分二期开发，一期2.8万平米住宅业已售完并全部结转；二期规划为5A甲级办公楼，地下3层，地上31层，总高142米，由3万平米的写字楼和3万平米的商场裙楼组成，现在都提前封顶并取得了预售证。据我们实地调研，现场售楼处看房者十分稀少，销售情况冷清，写字楼预计售价2-3万元/平米；商场裙楼用于租赁，目前尚处装修阶段，租后预计年入可达6000万元。
上海闵行颛桥的物流园区占地300亩，目前经营状况欠佳，年亏损200-300万元，公司欲重新规划其经营方向。颛桥的物流园区属商业用地，加上清退和拆除费用，共支付土地款3000万元，截至日前，公司已完成需拆违地块的整治工作。由于大面积的动迁影响到停车场业务和货贷楼的出租业务，整体经营业绩下降，园区经营利润年亏损额200-300万元：所属的宸南大酒店自2000年以来处于亏损状态，年亏损额300-400万元；停车场每年贡献100-200万元净利润；货贷楼现在盈利情况不好，2009年预计亏损。
上海下属客运公司业务经营正常，每年可带来700-800万元净利润。近几年来，公司出租车业务一直经营正常，现金流稳定，这已经成为公司一块稳定的利润来源。这块业务所带来的净利润常受油价、政府补贴等因素而波动，但公司运营的300辆出租车全年实现净利润基本维持在700-800万元。
公司全资的天宸药业公司已结束承包经营, 09年预计亏损1000万元左右。公司已结束天宸药业公司对外承包经营，现在工作重心放在GMP药证的检查验收工作上。目前已取得国家食品药品监督管理局发放的《药品GMP 证书》，公司已正常生产。天宸药业公司一直处于亏损状态，预计09年亏损1000万元左右。
公司现在上海浦东国际机场附近拥有400多亩一类耕地，日后土地用途取决于政府规划。在上海浦东国际机场附近，公司还拥有400多亩的农用地，这块土地由债务抵押而来，属于国家一类耕地，除非政府重新对其进行规划，否则其用途将不可改变。该土地距离浦东新区川沙镇甚远,现在每年都用于种西瓜。
?? 09年，为纾解短期资金压力，预计公司将向银行贷款1-2亿元。公司负债结构不太合理，借款多为短期，09年还款压力较大。公司短期借款3亿元，一年内到期的非流动负债2亿元，而长期借款500万元，货币资金仅7700万元，显然，09年公司还款压力较大，预计将向银行贷款1-2亿元。
?? 目标价8.00元，首次给予公司“中性”投资评级。09、10年，公司业绩将主要来源于玫瑰广场二期及广益大厦两个楼盘项目的销售，预计公司09、10年EPS分别为0.07、0.26元,对应PE分别为108X、29X。考虑到由于涉及人员安置公司无效、低效资产的剥离进程十分缓慢，而且公司现有土储仅满足未来2年开发所需，未来拿地存在较大的不确定性，我们设定公司目标价8.00元，首次给与“中性”的投资评级。
研究员：桂长元 所属机构：东海证券有限责任公司
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