XD北大荒(600598)_研究报告_财经_新浪网(600598) 研究分析报告|查股网
股票名称：XD北大荒(600598)
报告标题：北大荒年报点评:业绩底筑就,静候时机
摘要
2010年全年公司实现收入92.28亿元,同比增长41.49%,实现主业利润20.16亿元,同比增长16.48%,实现归属母公司净利润3.57亿元,同比下降了0.51%。2011年1季度公司实现收入25.77亿元,同比增长70.68%,实现主业利润5.31亿元,同比增长15.9%,实现归属母公司净利润7068万元,同比增长9.6%;
从盈利角度来看,公司盈利水平不断下降,2004年时毛利率为41%,之后总体位于30%上下,2010年降至21.92%,今年1季报中仅有20.62%。净利润率在2004年时为13.96%,到2007年前一直保持在10%以上,07、08年略微跌破10%,到2009年仅为4.99%,而2010年年报只剩下3.77%,但11年1季度报的净利润率为4.46%,有触底反转的迹象;
从各项业务来看,收入的增长主要来自于米业规模的不断扩大,但原料成本和国家对米价的管制使短期米业增收不增利,形势严峻。麦芽公司去年扭亏为盈减少了公司的负担。但农化部门受尿素价格低迷和甲醇因价格过低停车影响,业绩与去年同期相当。纸业继续亏损,原因在于原料的价格上升和供应不足导致的成本过高。希杰公司将是公司一个赢利点,但由于生产线刚投入使用,原料供应不足和生产工艺尚不达标导致成本过高也处于亏损状态。鑫都房地产公司的开发项目正在进行当中,2011年底前竣工,将提升公司盈利水平;
面对近年公司业绩和盈利能力下降趋势,公司既没剥离亏损的非农业务部门,也没有将当前只相当于市场租金的1/3-1/5的土地租金问题解决背后或有隐情。我们判断大米价格管控难以持久性的,菜贱伤农的现象似乎将成为一个转折点,纠错将成为未来很长一段时间的主题。
另外随着公司房地产项目的完成和米糠油等项目生产经营步入正常,公司盈利能力也很可能会大幅改善。我们钦佩公司在米业形势严峻的形势下多年如一日大力发展米业产业链,大力发展绿色安全的米业充分利用了公司的天然优势,加之食品安全危机的一再爆发,我们认为公司的产品未来市场价格将正确反映其真正价值,潜力巨大;
我们维持“买入评级”,暂不做盈利预测。
研究员：康敬东 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：北大荒2010年报、2011一季报点评:体制改革有望启动
年报业绩低于预期。2010年,公司实现营业收入9228亿元,同比增长41.49%,利润总额3.55亿元,同比增长5.85%,归属于上市公司股东的净利润3.57亿元,同比减少0.51%;对应基本每股收益0.20元。2011年1一3月,实现净利润1.16亿元,每股收益0.065元,同比持平。农化、纸业亏损的持续性及幅度,超出了此前的预期,是公司业绩低于预期的主要原因。分配预案:每10股派1.55元现金(含税)。
非农业务持续大幅亏损,拖累公司整体业绩水平。我们估计,报告期,公司麦芽业务略有盈利,大米加工业务亏损0.5亿元左右(不考虑1604万元北粮南运补贴带来的收益),化肥业务继续亏损1.5亿元左右,纸业、米糠蛋白及膳食纤维等其它工业类业务亏损约0.6亿元。总体上看,公司非农业务出现亏损,一方面与企业的成本控制能力有关,同时也是产能利用率不足、及市场等客观因素造成的;所以未来这方面的亏损,可能还会持续一段时间。
土地承包费稳中有增,是未来业绩增长的着力点。公司现有从集团公司无偿获取的耕地910万亩,按照2010年公司土地承包收入14.96亿元(同比增9.88%,毛利率同比提高了近4个百分点)测算,公司出租给农民的耕地价格约为164元/亩。这与当前黑龙江等东北粮食主产区500一800元/亩的市场均价存在较大差异。我们认为,中长期来看,公司理论上能够获得与市场价格一致的租金收入,所以土地出租业务除了每年保持5%一10%的稳定增长外(公司根据粮价涨幅适当提高土地租金),预计未来也存在由租金价值回归带来超额收益的可能性。
风险因素:粮价出现大幅回落;麦芽、化肥、纸业等主要公司工业品需求继续下降;主营业务多元化经营风险。
盈利预测、估值及投资评级:年报批露,2011年力争实现营业收入100亿元、利润4.1亿元。我们调整北大荒(11/12年EPS0.23/0.25元,11/12年PE60/58倍,当前价1438元,维持“增持”评级)业绩预测。尽管估值较高,但考虑到公司隐含的土地价值(兑现的前提是中央加快对黑龙江农垦建立现代企业制度的改革推进),以及近几年稳步提高的土地产出效率(粮豆单产2010年557公斤,同比提高17%),我们维持“增持”投资评级。
研究员：毛长青，施亮 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：北大荒:年报季报点评
2010年,公司实现营业收入92.28亿元,比上年增长41.49%;营业利润3.01亿元,比上年增加7.76%;利润总额3.55亿元,比上年增长5.85%;归属于上市公司股东的净利润3.57亿元,比上年减少0.51%;基本每股收益0.20元,比上年降低4.76%。
土地承包费收入14.96亿,同比增长9.88%;麦芽公司实现营业收入6.5亿元,实现了扭亏为盈;其余业务继续亏损,合计亏损约3亿元。
忽略非核心业务亏损后公司净利润约为6.5,合每股收益0.36元。大米业务高速增长,实现收入57亿,同比增长47%,全年亏损为4700万,由此推测,米业在2010年4季度开始盈利。
公司2011年1季度收入增加10.67亿,同比增长70%,净利润1.16亿,同比增长9.6%。公司米业增资加快,2011年米业收入约100亿。
公司同时投资了北大荒商业银行和担保公司,为公司业务和子公司提供金融支持。
公司2010年业绩、2011年1季度业绩均好于预期。非核心业务亏损已经见底,米业成为战略性产业,北大荒米已成为国内绿色食品第一品牌。公司种植业、稻米加工、绿色食品销售、粮食贸易、粮食金融的产业链逐渐成形。
维持前期调研得出结论,公司农业资源优越,潜力巨大,建议投资者忽略短期业绩波动,注重长期投资价值。继续给予公司“推荐”评级。
风险提示:粮食产业重回计划经济,行政强力打压粮价。
研究员：钟大举 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：北大荒调研报告:中国农业的最后一块净土
北大荒拥有1200万亩无污染的耕地,是国内唯一具备从农场到餐桌条件的农业上市公司,未来潜力较大。
公司大米加工销售业务高速增长,随着消费者对食品安全的重视,北大荒大米的品牌价值将显现,大米业务将逐步贡献利润。
粮食价格长期看涨,公司农场承包费稳步增长。
化工、纸业、麦芽业务亏损额较大,拖累公司整体业绩,扣除这些非核心业务亏损,公司业绩稳步增长,在农业股中有估值优势。
短期业绩不能反映公司价值,公司土地资源重估价格和品牌价值远高于股票市值,公司内在价值被低估。
核心优势明显,给予“推荐”评级。
研究员：钟大举 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：北大荒:土地承包稳定增长,工业品仍整体亏损
事件:公司今天公布2010年半年报。
结论:
预计10/11年EPS 0.28/0.34元,目前股价13.22元,动态PE47/39倍,给予“推荐”评级。
正文:
工业品仍未业绩拖累主因。公司上半年实现销售收入47.02亿元,同比增长30.02%,营业利润2.06亿万,同比减少12.97%,净利润2.30亿元,同比减少21.31%,实现基本每股收益0.13元。尿素、甲醇业务亏损6548万,以及纸业亏损1999万,是拖累业绩的主因。
工业品仍整体亏损。上半年尿素生产15.42万吨、销售8.84万吨,甲醇销售0.32万吨,整体收入实现1.4亿,同比减少22%,业务整体亏损6548万(去年同期盈利92万),主要是受天气影响,以及出口受阻,售价下降所致,尿素、钾肥毛利率分别下降17、34个百分点。纸张生产1.6万吨,销售2.2万吨,收入实现1亿,同比增长11%,亏损1999万(上年同期盈亏平衡),主要是受原材料价格提升影响。
另外,麦芽业务亏损2740万,与上年同期相当。工业品仍呈现整体亏损,拖累整体业绩下滑,但经营较09年后期有所改善。
土地承包继续保持稳定增长。上半年,土地承包实现收入6.93亿,提升9.2%,继续保持稳定增长,为盈利主要来源。另外,米糠油业务刚过试生产期,收入仅1900万,亏损337万,随着经营逐步成熟,因国际需求较旺盛,有望在下半年实现业绩贡献。地产业务处建设期,预计年底前可预售,因规模较小,对业绩影响不会太大。
预计后期经营将有所好转。我们认为在农资成本增加,以及政府持续提高粮食最低收购价背景下,农产品价格上涨是长期趋势,公司土地承包收入有望实现平稳提升,而工业品经营较09年下半年已有所改善,再次大幅扩大亏损面的机会不大,后期经营将趋于好转。
盈利预测与投资评级:预计10/11年EPS 0.28/0.34元,目前股价13.22元,动态PE47/39倍,估值已偏高,但鉴于对基本面好转预期,及农业扶持政策带来的估值提升,给予“推荐”评级。
研究员：沈亮亮，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：北大荒:上半年增收不增利
2010 年1-6 月,公司实现营业收入47.02 亿元,同比增加30.02%;实现营业利润2.06 亿元,同比减少12.97%;实现归属于母公司净利润2.3 亿元,同比减少21.31%;每股收益0.13 元。
公司主营业务包括农作物生产、精深加工、销售以及化肥生产、销售等,主要产品包括大米、化肥、麦芽、纸张等。上半年公司主业收入同比虽增长27.6%,但毛利率却降低了1.84 个百分点至21.25%,主要是由于占公司主业收入74%的农产品销售虽有同比31.74%的收入增长,但毛利率仅提高了1.56 个百分点至7.56%,同时土地承包收入的增长相对较为缓慢,而化肥、甲醇、纸张以及米糠深加工产品都出现了亏损,导致公司整体盈利能力出现下滑。
土地承包收入稳定增长。上半年公司实现土地承包收入6.93亿元,同比略增9.2%。由于土地扩张受政策限制短期内面积基本不会有变化,因此未来土地承包收入主要与种植利润相关,预计增速会保持在5%-9%的水平之间。
大米、麦芽销售量价齐升。上半年公司生产大米30 万吨,同比增长20%;销售大米等产品98.77 万吨,同比增加2.6%;实现收入30.3 亿元,同比增长44.3%。上半年公司销售麦芽等产品9.5 万吨,同比增加20%,麦芽销售收入达1.99 亿元,同比增加151%,毛利率同比提高7.47 个百分点至6.42%。
产能过剩引致化肥亏损。上半年,公司生产尿素15.42 万吨,销售8.84 万吨,实现收入1.27 亿元,同比减少23.82%。由于国内化肥产能严重过剩,导致尿素滞销,销售价格下滑,公司上半年化肥产品出现亏损,毛利率由去年同期的5.91%下降至-10.67%。预计下半年随着农产品价格的上涨,化肥需求将有所提高,产能过剩的局面将得以部分缓解。
原材料涨价导致纸业亏损。上半年公司生产纸张1.6 万吨、销售2.2 万吨,实现收入1 亿元,同比增长11%,但由于原材料采购价格上涨提高了生产成本,公司纸张销售出现亏损,毛利率由去年同期的2.26%下降至-2.99%。
盈利预测和评级。鉴于公司农产品销售的毛利率较低,且土地承包的增速有限,而其他产品的销售短期内又无法占据主导地位,因此公司的收入与盈利水平提升速度有限。我们预计公司2010-2012 年的EPS 分别为0.28 元、0.31 元和0.33 元,以8 月24 日收盘价13.79 元计算,对应的动态市盈率分别为50X、45X 和42X,考虑到公司的成长性有限,下调公司投资评级至“中性”。
研究员：天相农业食品小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：北大荒:靴子落地,低谷已过
2009年公司实现销售收入65.22亿元,实现利润总额3.35亿元,实现归属母公司净利润3.59亿元,分别增长16.26%、-40.25%和-39.03%。每股收益0.21元,每股净资产2.79元、每股经营活动现金流-0.55元,净资产收益率7.4%。除收入实现增长外,其它盈利、现金和成长性都处于上市以来最糟糕境地。其中四季度公司归属母公司净利润居然亏损4337万元,这在公司历史上前所未有;
2007-2009年公司期间费用率分别为18.7%、20.3%和19.8%,尽管期间收入逐年上升,但期间费用水平居高不下。尽管如此受公司通过债券方式融资影响,财务费用较前两年明显下降。从分季度数据来看,第3和4季度公司期间费用率分别为24.92%和18.91%,其中管理费用率分别为20.68%和18.47%,处于近年来较高水平,对利润侵蚀作用较大;
2009年公司各项业务中除了承包费和米业收入分别增长5.31%和39.03%外,其它业务收入同比全线大幅负增长,其中化肥收入减少89.43%,麦芽减少30.95%。在大米价格上涨的背景下米业公司居然亏损,营业利润率为-1.69%。化肥和麦芽营业利润率分别为-55.48%和-22.5%;
尽管公司工业分部全面亏损,费用水平居高不下,同时减值准备也总体处于高位,但我们仍然认为短期业绩并不妨碍长期价值,相反由于业绩低迷带来了绝佳的介入时机。我们认为公司土地和大米仍然是公司的核心所在。当然未来米糠油项目前景亦可乐观预期。另外从公司开始房地产业务和垦区的造城计划角度来看,未来公司将可能在房地产领域有所建树;
在黑龙江农垦准备一展伸手的大背景下,在公司加强销售通路建设,收入增长业绩却突然出现大幅下降的局面必然不会持续太久。我们认为当然100多元的地租明显低估了公司土地资源的真实价值,公司价值至少应不低于20元。鉴于公司业务目前不确定性大,盈利预测将在调研后给出。维持“买入”评级不变
研究员：康敬东 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：北大荒:工业业务亏损拖累公司业绩
我们认为,“立足农业”是公司业绩的基础,土地承包收入增长促公司业绩稳定增长,而“跳出农业”、延伸工业产业链是公司盈利提升的关键。按最新股本17.78亿股全面摊薄后,预计公司2010年、2011年的EPS分别为0.24元和0.29元,按4月28日收盘价12.92元计算,对应的动态市盈率分别为53X和44X。公司作为种植业龙头,直接受益于粮价上涨和国家粮食生产扶持政策,并积极延伸产业链,维持“增持”的评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：北大荒:业绩谷底已现,未来潜力巨大
摘要
2009年前三季度公司主业收入45.64亿元,同比增长4.08%,实现归属母公司净利润4.02亿元,同比减少6.11%。从单季度来看,第三季度公司收入同比下降26.11%,归属母公司净利润同比下降22.99%。
我们认为土地以及大米才是公司真正的价值所在。根据我们先前的测算,公司土地价值不低于10元,如果主业估值10元,那么公司价值定在20元并不过分。
当前我国面临的战略形势极其复杂,北大荒蕴含的粮食的战略意义远未被市场所反映。
在当前国际粮价仍然相对低位,粮食经济属性和其战略属性对于我们这样一个被围堵的大国来说尤为重要和迫切。从北大荒走出去的战略我们可以清晰地看到其在粮食安全方面所肩负的重大使命,考虑到北大荒作为集团的主要融资平台,近年来公司大量融资,我们判断公司业绩提升时机不远,市场空间巨大。
尽管麦芽和化肥业务拖累公司业绩,公司出现业绩谷底,但我们认为复杂的战略形势和集团市场化的动作预期将极大提升公司未来几年的盈利和价值,业绩谷底将强化了战略机会,我们维持对公司 “买入”的评级,并认为在农业公司中公司战略价值无可匹敌。
研究员：康敬东 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：北大荒:三季度业绩低于预期
麦芽、化工业务拖累。公司年初在高位大量采购大麦原料造成麦芽成本过高,而国内尿素价格从3 月份后持续下降,麦芽、化工业务对公司3-4 季度盈利拖累较大。
土地承包费用稳定增长。土地资源丰富是公司最大亮点,2008 年公司土地承包费收入为12.9 亿元,是公司盈利的主要来源,将保持稳定增长。
下调业绩,维持推荐。鉴于公司化工、麦芽业务拖累,下调公司2009-2011年EPS 预测为0.32、0.36、0.41 元。公司业绩相对稳健,分红率长期维持在80%左右,在农产品价格上涨的预期下,公司不乏投资机会,维持公司推荐评级。
风险因素:尿素价格持续向下;麦芽及原料存货过高风险。
研究员：赵钦，郭锐 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：北大荒:业绩低于预期下跌或是买入时
2009 年三季报公布,营业收入45.64 亿,同比增长4.1%;归属母公司净利润4.02 亿,同比下滑23%;每股收益0.236 元。
点评:
谨慎推荐。从公司近期公布的三季报业绩来看,2009年除生产承包费以及大米加工业务外,其他业务因规模较小受经济危机影响大,下滑快拖累公司整体业绩。但从公司的资源性角度来看,公司的粮食战略价值高,在未来通胀预期以及农产品价格长期看涨的背景下,值得长期看好。从业绩来看,公司各业务已经处在最差的状况,未来将持续转好,所以给予谨慎推荐评级。
1、2009三季度净利润大幅下滑。三季度业绩低于预期的原因有:1)公司麦芽、尿素、甲醇、造纸等业务受到经济危机冲击销售大幅下滑。2)高成本导致毛利率大幅下降。3)销售费用和管理费用大幅增加。
生产承包费收入仍是利润的主要来源。公司中报显示生产承包收入为6.3 亿,由于业务无直接成本,毛利率为100%。公司毛利为8.07 亿,生产承包费用占毛利比高达78%,成为公司主要利润来源。
米业有所增长。北大荒米业公司上年销售大米及副产品24.94 万吨,同比去年降低28.6%,实现营业收入20.4 亿,净利润3056 万元,同比去年增长40%和117%,但这一块利润增长的主因是所属省外分子公司取得的“北粮南调”运费补贴增。
其他业务拖累业绩。公司其他工业除了化肥销售有7%的增长外,其他的业务收入和毛利率都出现了较大幅度的下滑。
2、承包收入仍保持稳定增长。1)公司上半年生产承包费收入6.3 亿,同比去年增加0.5 亿,同比增长8.6%。按照8%的增长率计算,公司今年的生产承包费收入应该在13.9 亿元左右。2)国家继续提高粮食最低收购价能够保持农民种植的积极性,但由于09 年气候影响种粮收益,明年生产承包费收入的增速可能会有所下滑。3)未来粮价的持续上涨,生产承包费仍有望保持6%左右的平均增速。
3、其他业务有望逐步恢复。1)随着经济的逐步恢复以及高成本库存得到消化,拖累公司业绩的其他工业有望逐步走出低谷。2)我们预计公司土地承包收入仍能稳定增长,继续贡献主要利润。3)不考虑可转债转股的情况下,我们预计2009-2011 年公司年净利润增长分别同比增长-14.2%、14.6%和5.1%,对应的每股收益分别为0.30、0.34 和0.36元。公司当前13 的市场价格对应得2010 年PE 为38 倍,考虑到公司的资源价值、业绩有望走出低谷以及未来农产品价格长期看涨,我们给予公司“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：邹湘娟 所属机构：财富证券有限责任公司
报告标题：北大荒:1-9月实现EPS0.24元,略低于预期
2009年1-9月,公司实现营业收入45.64亿元,同比增长4.08%;营业利润3.34亿元,同比下降22.2%;归属于母公司所有者的净利润4.02亿元,同比下降6.11%;实现基本每股收益0.24元。
2009年7-9月,公司实现营业收入9.47亿元,同比下降26.11%;营业利润9776万元,同比下降32.72%;归属于母公司所有者的净利润1.1亿元,同比下降22.99%;实现基本每股收益0.06元。
报告期内,营业利润同比下降的主要原因是综合毛利率同比下降3.23个百分点,而期间费用率与去年同期持平。净利润降速低于营业利润是因获得“北粮南调”运费补贴4160万元而使营业外收入同比增长2088%所致。我们认为,公司综合毛利率下降的原因主要是麦芽、大米、甲醛等工业产品盈利能力略有下降所致。
全年“地租”收入预计与去年同期持平。上半年公司取得土地承包收入6.34亿元,由于土地承包收入全年分布比较均匀,预计全年收入同比将与去年基本持平。我们维持前期的观点,即从长期看,粮价上涨是一种常态,公司土地承包收入将实现稳定增长。
土地承包收入稳定业绩,大米深加工提升盈利能力。我们认为,
(1)公司土地承包业务收入将持续稳定增长,公司业绩也将因此而保持稳定增长的态势;
(2)延伸大米加工产业链,发展米糠油、米糠蛋白等米糠深加工项目是公司未来盈利能力提升的关键。我们曾推算米糠深加工项目达产后,约能提升稻米加工毛利率15个百分点,拉动公司综合毛利率提升7-9个百分点。目前该项目尚在建设期,估计2010年能达产。
研究员：冉伶俐 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：北大荒:业绩压力较大,下调投资评级
前三季业绩下降。北大荒2009 年前三季度实现营业收入45.64 元,增长4.1%,第三季度下降26%;净利润4.02 亿元,下降6.3%,第三季度下降23%;EPS 为0.234 元,第三季度0.064 元。
工业表现不佳拖累业绩。北大荒各工业子公司开工率不足、存货高企。化肥、甲醇、麦芽等价格低迷,市场形势不容乐观。北大荒中期工业收入同比大幅萎缩一半,我们预计还将对年报业绩形成压力。
承包费收入稳定增长。自2004 年以来,北大荒成本费收入增速都超过5%,09 年中期增长8.5%。在粮价稳定上涨的预期下,承包费收入仍将是北大荒的定海神针,为业绩稳定作出最大贡献。
第四季度难有超额收益。鉴于前两年良好历史,目前投资者对北大荒第四季度的表现普遍表示乐观。我们认为,目前北大荒的估值、股价都明显高于前两年同时期,加之业绩下降压力较大,我们认为未来一个季度难有超额收益。
下调盈利预测与评级。在调整对其工业的盈利预期后,我们下调北大荒09-11 年EPS 预测到0.30、0.32、0.34 元,分别对应09-10 年估值46.3X、43.8X,加之其工业业绩很可能会低于预期,我们下调投资评级至“中性”,目标价12 元。
研究员：秦军 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：北大荒:非农业务继续滑坡抑制业绩增长
投资要点:
三季报业绩低于预期。1-9月,公司实现营业收入45.64亿元,同比增长4.08%,实现营业利润3.34亿元,同比下降22.14%,归属母公司的净利润4.02亿元,同比下降6.07%,实现基本股收益0.24元(我们预期0.26元)。
我们预计,前三季度拖累公司业绩的,可能仍是今年中报中所批露的大幅亏损的麦芽加工业务。
受以麦芽加工为主的非农业务拖累,公司整体盈利能力同比出现下降。今年前三季度,公司期间费用率为18.07%,小幅低于上年的18.39%,分项来看,销售费用同比下降2.28%,财务费用大幅下降23.95%,管理费用同比上升11.49%;主营业务毛利率26.23%,同比下降3.23个百分点;我们认为,全年来看,麦芽公司巨幅亏损是抑制公司业绩增长、降低公司盈利能力的主要原因。
土地承包费稳中有增,2010年公司工业经营或将好转。近期,国务院常务会议明确,将明年每斤小麦的最低收购价格提高3分钱,进一步巩固了国内粮食价格稳中有涨的运行格局。我们认为,受此类利好因素支撑,公司土地承包费收入在09、10年也有望表现为稳中有升,升幅或达到10%左右。此外,我们预计今年四李度之后,在经济景气回升等因素推动下,公司工业企业盈利状况或将出现好转,其中米业、尿素、甲醇、纸业盈利将明显回升,麦芽业务亏损幅度有望明显下降。
盈利预测、估值及投资评级:我们维持北大荒(09/10年EPS 0.33/0.38元,09/10年PE 42/36倍,当前价13.83元,目标价15元,“增持”评级)业绩预测。尽管估值相对较高,但考虑到公司业绩的稳定性和土地资源的重估价值,以及国家粮食安全政策的强化预期,我们仍维持“增持”投资评级。
风险因素:粮价出现大幅回落;麦芽、化肥、纸业等丰要公司工业品需求继续下降;主营业务多元化经营风险。
研究员：毛长青 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：北大荒09年3季报点评:黯淡工业路
09 年1~3Q 盈利大幅下滑,低于市场预期
北大荒 09 年1~3Q 营业收入45.64 亿元,同比增长4.1%。净利润4.02 亿元,同比下滑22.99%,每股收益0.236 元,同比下滑26.4%。公司业绩大幅下滑,明显低于市场预期。工业的亏损仍是拖累公司业绩的主要原因。
黯淡工业路,前景茫茫
公司这两年以来最大的问题就是不成功的多元化工业路。今年 1~3Q 公司的麦芽业务延续了08 年的黯淡之路,继续亏损。亏损主要原因是公司上半年高价、大量采购麦芽原料,导致其生产成本高于行业平均水平;但是行业产能地区性过剩严重,销售情况低于预期。此外,公司的尿素业务也因行业需求下降遭遇盈利下滑的尴尬。农业龙头的工业化之路,前景依然茫茫。
2010 年仍期土地租赁独撑安全方舟
公司最大的安全边际在于其每年稳定的土地租赁收入。目前公司总共约有 946万亩可租赁土地面积,其中水田约占540 万亩,旱田约占400 万亩,08 年收入约为12.93 亿元。预计这部分收益每年能够稳定的维持6~8%的增长。预计09年收入将超14 亿元。但是,由于09 年东北地区的干旱对公司农户的收成造成一定的影响,我们同时预计2010 年该部分收入的增速可能放缓至7%左右。
风险提示
由于 09 年公司麦芽产品的生产成本较高,库存品数量庞大,如果未来1 个季度麦芽行业景气程度依然持续向下,公司将可能面临很大的存货减值风险。
工业泥潭深陷难自拔,下调评级至“中性”
中期看,虽然土地租赁收入能为公司提供较安全的业绩保障底限,但是,其庞杂的工业产业因行业困境、公司经营决策等多重因素导致沉疴难断,且自拔之曙光并不明朗。2010 年可能是公司经营更加困难的一年。因此我们下调评级至“中性”,同时下调09、10 年盈利预测至0.31、0.36 元/股。
研究员：张如 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：北大荒:三季度表现较差,业绩仍受非农业务拖累
1.事件
公司公布2009年三季报,2009年7-9月公司实现营业收入94690万元,同比下降26.11%,实现归属上市公司股东的净利润10984.85万元,同比下降22.99%,每股收益0.064元;2009年1-9月公司实现营业收入456356.1万元,同比增长4.08%,实现归属上市公司股东的净利润40189.75万元,同比下降6.11%,基本每股收益0.236元。
2.我们的分析与判断
(1)公司2009年3季度表现较差,3季度经营表现出三大负面特征:(1)营业收入、净利润大幅下滑,下滑幅度分别为-26.11%、-22.99%;(2) 期间费用率大幅上升,第三季度公司期间费用率为30.72%,较去年同期期间费用率18.89%大幅提升了11.83个百分点。期间费用率的提升源于销售费用和管理费用的大幅提升,其中销售费用同比增长了42.19%,管理费用同比增长了27.57%;(3)经营性现金流大幅下降,降幅达到53.1%,主要因为本期收购稻谷支付现金同比有较大幅度增加所致。
(2)我们认为公司3季度业绩的糟糕表现仍源于非农业务拖累。在经济危机的大背景下,受到产能过剩、供给过度、进口冲击、需求不足等因素的影响,尿素、甲醇、麦芽等公司非农业务涉及产品价格今年1-9月份一直表现低迷。公司可转债募投资金扩大了这些业务的产能,但在低迷的市场形势下,非农业务较差的表现拖累了公司整体的业绩。我们从上半年公司非农业务的表现(表1)来看,公司各项非农业务均出现了较大程度的产销下滑。而据我们了解,这种下滑趋势,在三季度仍未得到有效改善,从而非农业务造成了三季度业绩表现糟糕(仅麦芽业务经营有所改善)。
(3)农业业务经营稳健,全年预计增长8%。我们与公司沟通了解到,公司秋收秋种工作正在稳步展开,今年粮食产量预计仍能够获得较好的收成,上半年公司承包费增长8.6%,预计全年能保持8%的增长,从而成为业绩的“定海神针”。但我们认为8%的承包费增长速度并非常态,未来将有更大可能稳步回落到5-6%。
3.投资建议
四季度和一季度是国家农业政策颁布和农业会议召开的密集期,北大荒作为农业板块的龙头企业,受益于国家支农惠农政策,公司股价在政策刺激下,我们相信仍会有较好表现。公司未来业绩的超预期增长仍有赖于非农业务的经营好转。我们预计公司2009年-2011年每股收益分别为0.30元、0.35元和0.41元。基于公司股价波动属于农业政策敏感型和公司今年以来涨幅相对落后、存在补涨可能,维持对公司的“推荐”评级。
研究员：孙通通 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：北大荒：工业盈利不佳，业绩预期恶化
北大荒2009年中期实现营业收入36.2亿元,增长16.5%;净利润2.92亿元,增长2.3%,EPS为0.172元。
承包费收入6.34亿元,增长8.5%,在最近4年的记录来看,属于较快的水平。工业盈利情况不佳,如果不考虑计入营业外收入的大米运输补贴,中期业绩实际是下降的。
由于产品价格持续低迷,市场形势恶化,北大荒的甲醇、尿素、麦芽等工业盈利不佳,收入仅及去年同期一半左右,毛利率明显下滑。
预计下半年,北大荒的工业部门仍将经历从底部爬坡的艰难过程。
尽管一直以来工业部分对公司整体业绩影响不大,但如此差的成绩单仍将对公司全年业绩形成负面影响。
由于连年丰收,国内粮食收购价格一直依靠国家上调收购价来形成支撑,今年到目前为止的信息表明,尽管经历了一些自然灾害,粮食生产仍然有望取得较好的成绩,未来的粮价上涨预期仍然寄托于国家上调收购价,大涨的概率则不高。
我们略微下调北大荒09-11年EPS预测到0.35、0.39、0.42元,目前其动态估值为37倍,股息率2.1%。农业部分业绩增长虽然稳定却缓慢,工业部分表现不佳使其业绩预期有所恶化。我们因此下调北大荒的投资评级到“谨慎增持”,目标价15元。
研究员：秦军 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：北大荒09年半年报点评：产业链打造非一日之功
公司实现营业收入36.17亿元,同比增长16.68%;营业利润2.36亿元,同比下降16.9%;净利润2.92亿元,同比增长2.46%;每股收益0.172元,低于我们之前的预期。造成盈利不佳的主要原因是公司工业企业盈利能力出现不同程度的下滑,其中麦芽和甲醇最为突出。
公司近几年致力于打造上下游产业链,效果却不太理想。米业公司虽然实现净利润3056万元,同比增加1672万元,但无法弥补另外三个公司工业企业的净利润减量,其中龙肯麦芽公司销量和销售收入同比下降47.62%和66.49%,亏损2578万元;浩良河公司由于大幅减少甲醇的产销量,仅实现净利润92万元。另外,值得注意的是如果剔除政府补助,米业公司实际也是亏损的。我们认为随着消费进一步回暖,公司工业企业下半年盈利情况会出现好转,其中米业公司、浩良河公司和纸业公司较为明显,龙肯麦芽公司虽然仍将拖累公司业绩,但亏损应该有所收窄。
其他业务盈利能力下滑更加凸显出土地承包业务的核心地位,上半年该业务为公司贡献78.63%的毛利润,超出我们之前的预期。由于逐月确认,公司每个月的土地承包收入基本是相同的。根据上半年的数据(实现收入63437.13万元,同比增长8.47%),我们大致判断出全年土地承包收入增长率应该在10%左右,预计达到14亿元。
结合上述分析,我们重新调整公司盈利预测,2909-2011年EPS为0.367、0.391、0.425元,对应于目前股价,PE为39.4、37.01、34.01倍,估值较高。考虑到公司是种植行业唯一一家上市公司,是支农政策陆续出台和农产品价格反弹行情的直接受益者,维持公司“谨慎推荐”投资评级。
研究员：王萍 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：北大荒：点评
事件:09年1-6月北大荒实现营业收入36.17亿元,同比增长16.68%;营业利润2.36亿,同比下降16.90%;净利润2.92亿元,同比下滑2.64%。每股收益0.172元,同比下降1.7%。麦芽业务大幅下滑是公司盈利下滑的主要原因。
点评:1.09年中期业绩略有下滑。09年1-6月北大荒主营收入36.17亿,同比增长16.68%;营业利润2.36亿,同比下降16.90%;实现净利润2.92 亿元,同比下滑2.64%。每股收益0.172元,同比下滑1.7%。
2.工业项目影响上半年业绩。公司业绩下滑的原因在于上半年工业生产业绩不佳。其中甲醇和麦芽是主要亏损点。08年子公司龙垦麦芽曾亏损0.73亿元,09年上半年麦芽业务继续亏损0.25亿元。米业加工业务实现利润3056万元,同比减少176%,甲醇、麦芽和纸业子公司的经营管理仍有待改善。
3.土地承包收益使公司业绩保持平稳增长。土地承包收入继续稳定增长,1-6月份实现承包收入6.3亿,同比增长0.5亿元,增长8.6%,农产品销售收入3.2亿元,同加增长0.3亿元,增长10.3%。
4.盈利预测与投资评级。维持公司09-10年每股收益分别为0.39元,0.41元,维持公司“增持”评级。
研究员：张喜 所属机构：大通证券股份有限公司
报告标题：北大荒：“地租”收入稳定增长，工业业务表现乏力
2009年中报显示,公司实现营业收入36.17亿元,同比增长16.54%;营业利润2.36亿元,同比下降16.82%;归属于母公司所有者的净利润2.92亿元,同比增长2.33%;基本每股收益0.17元。
“地租”收入同比增长8.47%。报告期内,公司150万亩优质水稻基地建设大部分完成,水田比例进一步提高(水田租金高于旱田),得益于此,公司实现土地承包收入6.34亿元,同比增长8.47%。我们维持前期的观点,即从长期看,粮价上涨是一种常态,就今年而言,尽管国家大幅提高了稻谷最低收购价,由于连续五年丰收,粮食库存和供给增加,粮价大幅上行压力较大,加上由于前期基数较高,出于对农户的保护,公司09年土地承包收入增速将低于08年(6.9%),我们预计约为4%左右。
工业业务表现平平,未现亮点。其中:(1)报告期内,大米收入20.43亿元,同比增长40.65%,但盈利水平下降,毛利率下降7.25个百分点,仅为5.15%;(2)由于进口大麦量升价跌,下游啤酒行业需求减少,加上去年所收购原料大麦成本较高,麦芽收入7934万元,同比下降78.29%,毛利率同比下降10.29个百分点,降至-1.05%。下半年麦芽价格很可能保持低位运行,但原料大麦采购价格同比有望降低,以及啤酒行业的回暖拉动,麦芽业务下半年将好于上半年。
综合毛利率下降,营业外净收入增加。报告期内,公司综合毛利率下降6.6个百分点,主要是由于低毛利率的大米收入大幅增加所致。报告期内,公司获得“北粮南调”运费补贴4160万元,约贡献EPS0.02元。
土地承包收入稳定业绩,大米深加工提升盈利能力。我们认为 ,(1)公司土地承包业务收入将持续稳定增长,公司业绩也将因此而保持稳定增长的态势;(2)延伸大米加工产业链,发展米糠油、米糠蛋白等米糠深加工项目是公司未来盈利能力提升的关键。我们曾推算米糠深加工项目达产后,约能提升稻米加工毛利率15个百分点,拉动公司综
研究员：天相消费品组 所属机构：天相投资顾问有限公司
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