卧龙电气(600580)_研究报告_财经_新浪网(600580) 研究分析报告|查股网
股票名称：卧龙电气(600580)
报告标题：卧龙电气:蓄电池子公司停产整治公告点评
事件:5月17日晚卧龙电气公告,根据浙江省近日提出对全省铅酸蓄电池行业进行专项环保整治行动的精神要求,铅酸蓄电池企业需进行停产整治,待地方环保局重新检查验收后,再予以恢复生产。公司控股子公司卧龙灯塔日前收到该精神通知后已停止生产。卧龙灯塔将根据该次环保整治的具体要求,着重对卫生安全防护距离等相关工作进行自查,完成自查后尽快上报验收,争取尽快恢复生产。
点评:
1.此次环保整治覆盖范围广,从行业经营角度看其持续时间不会太长。
浙江省此次针对铅酸蓄电池行业进行专项环保整治的主要原因,是今年以来台州、德清等地出现的血铅事件。目前浙江省登记在册的蓄电池企业有273家,其中绝大多数均在停产整治范围内,包括主营铅酸蓄电池的上市公司南都电源。如此大范围的整治将对整个铅酸蓄电池行业经营产生一定影响,在大量企业积极沟通协调和配合下,环保部门有望加紧验收,尽量缩短对行业生产的影响时间。因此我们预计停产整治的时间不会太长,待验收后企业有望迅速恢复生产。
2.蓄电池业务停产对卧龙电气业绩影响有限
卧龙灯塔由卧龙电气直接持股91.96%,间接持股2.68%,主营蓄电池业务。2010年卧龙灯塔营业收入占卧龙电气销售收入的11.16%,净利润占卧龙电气净利润的9.1%。由于卧龙电气业绩主要由电机和变压器业务贡献,且未来两项业务收入大幅增长预期较强,蓄电池业务对公司总体业绩影响程度也十分有限。目前卧龙灯塔蓄电池产成品库存尚可满足30天以上的发货需求,如果环保整治持续时间较短,则对公司经营状况基本不会产生影响。
3.环保整治行动有利于行业长期健康发展
虽然此次环保整治行动会对铅酸蓄电池行业经营产生短暂影响,但从行业长远发展角度看,有利于淘汰落后产能,实现产业整合和技术升级,促进优势企业进一步巩固行业地位。同时也会促进企业增强环保意识,及早发现潜在问题,消除未来发生公共危机的隐患,有利于行业的可持续发展。
研究员：李俭俭 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:一季度消化历史订单压力大,二季度主业盈利将有望改善
事件:4月27日晚卧龙电气公布2011年一季报,一季度实现营业收入74433.65万元,同比增加13.58%;营业利润7259.79万元,同比增加47.61%;归属于上市公司股东的净利润6769.68万元,同比增加46.57%;实现每股收益0.1576元,同比增加26.52%。
我们预计2011年-2013年摊薄EPS分别为0.80元、0.85元和1.17元,对应市盈率分别为19.68倍、18.37倍和13.38倍,相对可比公司PE、PS估值优势显著。考虑到公司在电机和变压器业务上的快速增长及估值优势,维持“买入”评级。
研究员：李俭俭 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:一季度或是全年低点
投资收益大幅增加形成大部分利润
一季度实现营业利润7259.79万元,其中投资收益6507.07万元。若扣除投资收益,营业利润相比去年同期下降83.78%。此部分投资收益来源于浙江卧龙置业将持有的卧龙地产(600173)之59,244,315股股份以339,647,657.90元的价格转让给王建乔(卧龙电气董事长)。公司(600580)持有卧龙置业19.15%股权,因此交易完成后卧龙置业产生投资收益318,210,625.90元,影响公司(600580)期间收益60,937,334.86元。
主营业务或是全年低点
主营业务表现不佳主要由三点原因导致:1,原材料价格仍然高位运行;2,生产规模扩大导致用工成本、货款和往来款增加;3,行业竞争导致销售毛利率降低。我们认为,一季度主营业务表现不佳是由于季节性因素以及规模扩张所致。公司(600580)牵引变压器业务和节能电机业务将在今年迎来拐点:高铁基本建设陆续完工后,牵引变压器将会迎来订单密集期;而国家节能电机标准将会在7月强制执行,公司(600580)多个节能电机型号入选国家高效电机推广目录,预计将会迎来节能电机业务的爆发增长。保守估计公司(600580)2011年EPS可达0.75元,维持买入评级,目标价格26.85元。
研究员：张朝晖 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气一季报点评:投资收益拉动业绩增长,未来仍看主营增长
考虑卧龙置业股权交换增加的投资收益,我们预计公司2011年-2013年每股收益分别为0.84元、0.91元、1.10元,以2011年4月27日收盘价15.63元计算,对应的动态市盈率分别为19倍、17倍、14倍。我们认为公司未来将长期受益于高铁和轨道交通建设的持续景气以及特高压电网的建设,国家节能电机补贴政策的实施将给公司带来超额收益,电机“高能效标准”的强制执行也将给公司带来行业整合机会,看好公司资产整合能力以及公司长期发展前景,给予公司“强烈推荐”的投资评级,目标价23-24元。
研究员：王力 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气年报点评:综合经营能力支撑业绩持续增长
要点:
业绩情况:公司2010年实现营业收入29亿元,同比增长30%,净利润2.1亿元,同比增长6.7%,扣除非经常性损益净利润1.87亿元,同比增长7.9%,每股收益0.49元。利润分配方案是每10股派现0.8元,以资本公积转增6股。
毛利率情况:公司净利润增速不及营业收入增速的一个主要原因是毛利率的下滑。公司各项业务的毛利率变动如附表所示,电机业务毛利率稳定,2010下半年还好于上半年,全年19.51%,其主要原因是产品结构的调整,高附加值产品比重的提升。变压器和蓄电池去年下半年毛利率显著下滑,主要是受原材料成本上升压力,毛利率分别降至15.77%和15.15%,全年分别是24.71%和20.76%。我们认为这两块业务去年下半年的低毛利率是暂时的,随着成本价格关系的理顺,毛利率会回升到行业平均水平。
主要子公司经营情况:公司主要控股子公司2009、2010年经营对比如下附表所示,蓄电池和牵引变压器公司的业绩都出现了下滑。家用电机、振动电机、杭州研究院的业绩表现良好。灯塔电源收入和净利润都有明显下滑,收入不理想主要是行业性的,面向通信基站的蓄电池企业都遭遇到了行业不景气,预计未来此块业务毛利率保持20%左右的水平。银川牵引变压器公司收入大幅增长,净利润小幅回落,主要原因是毛利率的合理回归,下半年受原材料涨价影响,毛利率出现了短暂的异常,预计未来可维持在25%左右。北京华泰逐步走上正轨,后续盈利能力将开始体现。杭州研究院实现净利润1019万元,起步很快,未来在伺服系统、变频器等方面,将保持高速成长。为了加快公司“高压超高压变压器项目”建设,公司董事会决定对卧龙电气集团浙江变压器公司增资1.9亿元,增资后注册资本变为2亿元。
经营目标:公司董事会提出2011年工作目标是实现营业收入38.91亿元、成本费用36.31亿元、利润总额为3.51亿元、归属于母公司所有者的净利润2.54亿元。
业绩预测与投资建议:我们预测公司2011、2012年可分别实现营业收入38.2亿元、48.0亿元,净利润2.8亿元和3.7亿元,实现每股收益0.66元和0.86元,目前股价对应市盈率分别为26倍和20倍,维持“推荐”投资评级。
风险提示:电力变压器业务拓展不顺利;毛利率低于预期。
研究员：徐超，张霖 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气:年报点评
电机业务是业绩最大贡献者
2010年公司电机业务业绩贡献最大,收入同比增长54.14%,占总营业收入的43%;蓄电池业务受需求下降影响,收入同比减少23.25%;变压器和贸易业务收入同比分别增长22.82%和34.34%。由于行业竞争加剧和原材料价格上涨,蓄电池和变压器业务毛利率均下降10%左右。
节能电机是未来业绩增长最大亮点
节能减排的共识和政府推广力度的加速注定了节能电机未来将全面替代传统低效电机,预计未来两年内高效电机市场规模将达到500亿元左右。公司是前两批“节能产品惠民工程”高效电机推广目录中唯一一家三大种类高效电机均入围的企业,也是高效电机推广任务重点承担企业。目前国家高效电机补贴标准已经提高100%左右,政策执行态度坚决。已经提前布局高效电机产能的卧龙电气未来将长期持续并显著地受益。
变压器将明显受益铁路电气化,2011年增长将超100%
公司通过并购扩张实现了基本辐射全国的变压器产业布局。变压器产品覆盖了500kV及以下电压等级的几乎所有电力变压器产品,适应未来电网建设的发展趋势。据我们测算2011-2014年为铁路建设竣工里程高峰期,高铁电气设备高景气度将在2011-2014年达到顶峰,高铁建成里程CAGR>60%。另据我们预测“十二五”期间城市轨道交通将新增3000公里以上,对于牵引变压器的年均市场需求在10亿元左右。公司牵引变压器业务有望实现60%增速,加上东源变压器业务的正常恢复,公司变压器业务2011年收入有望超过100%。
盈利预测
我们预计2011年-2012年EPS分别为0.91元、1.21元,2011年4月7日股价对应市盈率分别为18.85倍、14.07倍,相对可比公司PE、PS估值优势显著。考虑到公司在电机和变压器业务上的高成长性和强确定性,维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格上涨和用工荒导致成本上升的风险,未来资本运作不确定的风险,东源变压器不能实现扭亏增盈的风险。
研究员：李俭俭 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气10年报点评:业绩小幅增长,未来看点多
卧龙电气公布2010年年报:公司实现营业收入29.04亿元,同比增长30.09%;实现利润总额2.65亿元,同比增长3.83%;归属于上市公司股东的净利润2.11亿元,同比增长6.70%;每股收益为0.49元。分配方案:每10股派现0.80元、转增6股。
报告期内公司净利润实现同比增速仅6.70%,远低于收入同比增速30.09%,主要原因在于公司变压器和电池毛利率大幅下滑,拖累公司净利润增速。报告期内,公司变压器业务毛利率大幅下滑9.88个百分点至24.71%,主要原因是变压器所用料铜、无取向硅钢等主要原材价格在2010年大幅上涨,增加公司成本压力,而同时由于特变电工、天威保变等企业也参与到铁路牵引变领域,加剧牵引变行业竞争,引导价格下降,压缩公司利润空间;电池业务毛利率大幅下滑10.25个百分点至20.76%,主要原因是公司目前电池业务所用主要原材料铅价格在2010年大幅上升,而同时由于三大电信运营商电信投资在2010年快速回落,导致电池产品需求下降,竞争加剧,价格跟随下降,电池业务盈利能力大幅下滑。变压器与电池业务毛利率大幅下滑,拖累公司净利润增速。
报告期内,公司电机业务同比大幅增长54.14%,主要是受益于电机下游需求恢复、出口逐步复苏以及新产品实现规模化生产,我们判断,公司电机业务未来仍将持续受益节能电机推广、高能效标准强制执行,业绩保持高增长,主要理由是:(1)公司高效节能三相异步电动机、稀土永磁电机和高压三相异步电动机分别入围高效节能电机推广目录第一批、第二批,在相关政策措施推动下,预计未来两年内高效电机将被全面推广应用,公司将大幅受益;(2)公司节能电机募投项目预计将于今年二季度投产,及时解决公司产能紧张的局面;(3)电机“高能效标准”将于2011年7月1日强制执行,目前节能电机渗透率仅5%左右,市场需求缺口较大,公司作为少数几家具备高效电机生产能力的企业,有望占有更多市场份额;(4)公司子公司武汉卧龙目前正在加大技改力度以及投资额度,并花重金引进一些高端技术人才,在2010年盈利情况已经出现明显好转,在2011年或将成为公司新的增长点;(5)公司汽车电机和伺服电机2010年已经取得突破,未来将会实现规模化生产,给公司贡献收益也将大幅增加;(6)电机“高能效标准”强制执行,给公司带来行业整合机会,公司未来或将利用其强大的资产整合能力进行资产并购,继续增强公司电机竞争力,提升公司电机生产能力。
报告期内公司毛利率大幅下滑,主要是原材料价格上升以及价格下将所致,目前原材料价格维持在高位,我们判断,变压器所用铜、无取向硅钢等主要原材料价格未来或将保持平稳,这有利于公司保持变压器产品的议价能力;目前高铁牵引变变压器毛利率已经降至普通电力变压器盈利水平,未来若价格持续下降,将只会导致相关企业以牺牲质量换取盈利空间,这不利于高铁建设,因此,我们判断,高铁牵引变价格将会保持平稳,综合考虑,我们认为公司变压器业务未来盈利能力将基本保持2010年水平。
根据国家铁路和城市轨道交通建设规划,未来3-5年是我国铁路和城市轨道交通建设的高峰期,公司作为铁路牵引变压器和城市轨道交通牵引变压器及成套整流设备的龙头,未来3-5年收入保持快速增长基本有保障。公司刚收购完东源变压器,目前正处于整合阶段,未来公司若能利用东源变压器成功突破特高压市场,根据国家电网特高压规划,公司变压器发展空间十分广阔,前景值得期待。
我们预计公司2011年-2013年每股收益分别为0.77元、0.97元、1.19元,以2011年4月7日收盘价16.95元计算,对应的动态市盈率分别为22倍、17倍、14倍。我们认为公司未来将长期受益于高铁和轨道交通建设的持续景气以及特高压电网的建设,国家节能电机补贴政策的实施将给公司带来超额收益,电机“高能效标准”的强制执行也将给公司带来行业整合机会,看好公司资产整合能力以及公司长期发展前景,给予公司“强烈推荐”的投资评级,目标价23-24元。
研究员：王力 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:关于部分电机入围第二批高效电机推广目录公告点评
事件:
卧龙电气(600580)3月14日晚间公告,公司功率范围355KW-25000KW 的667个型号的高压三相异步电动机入围“节能产品惠民工程”高效电机第二批推广目录。这是公司继高效中小型三相异步电动机和稀土永磁三相同步电动机后第三个入围该推广目录的产品。公司下阶段将积极推进三种电动机的推广工作。
点评:
卧龙电气是前两批推广目录中唯一一家三大种类高效电机均入围的企业。我们认为卧龙电气将成为节能电机推广政策的重要受益者,观点如下:
1. 节能减排的共识和政府推广力度的加速注定了节能电机未来将全面替代传统低效电机,预计未来两年内高效电机市场规模将达到480亿-576亿元。第二批高效电机推广目录入围的企业和型号数量都比第一批有大幅增加,表明政府对节能电机的补贴支持逐渐落到实处,与我们之前预计一致。我们认为高效电机补贴力度和幅度将超市场预期,最终补贴价格实施标准仍有提升空间,提前布局节能电机产能升级的公司将具有先发优势,积极分享国家政策支持所带来的行业景气。
2. 目前A股市场主要电机制造企业有卧龙电气、湘电股份、江特电机、东方电气、上海电气、长城电工、大洋电机、方正电机、*ST阿继、航天动力、金龙机电等。从入围目录的电机种类来看,卧龙电气、*ST阿继(佳木斯电机)、长城电工(兰州电机)、江特电机、航天动力、上海电气、湘电股份等受益明显。根据我们对电机补贴带来公司业绩的弹性的初步测算,强烈推荐三大种类高效电机均入围,并提前布局节能电机产能升级的高效电机龙头卧龙电气。维持其“买入”评级。
研究员：李俭俭 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:增长明确,发展驶入快车道
我们近期调研了卧龙电气,对公司的经营情况、未来的发展规划与公司进行了交流,形成如下看法:公司的三项主业发展势头良好。变压器业务的中牵引变压器处于景气周期,变压器产品结构不断优化,电机业务将受益于国内外市场回暖以及国家对高效节能电机的推广,蓄电池业务在2011 年也就有恢复性增长,总体增速将明显快于2010 年。
公司的“十二五”规划明确了发展目标。公司的计划是2015 年的三大业务实现100 亿产值,相对于目前20 亿的收入规模来讲,这是一个相当高的目标,年均增长必须达到35%以上才有可能实现,未来公司将进一步加快外延和内生式发展。
并购总是能够带来意外之喜。公司的成长过程中,并购成为重要的一环。
公司的并购并不仅仅是简单的资产买卖,而是具很强的管理改造能力。未来公司仍将维持1-2 年一起并购的速度,选择好的标的,进一步增强三大业务板块的实力。
盈利预测与投资评级:考虑公司各项业务的发展情况以及2011 年出售卧龙地产产生的收益,预计2010-2012 年每股受益0.51 元、0.80 元、0.93元,对应的利润增速为10.43%、57.92%、15.27%。公司当前股价对于2011年22 倍PE,2012 年19 倍PE,处于电机板块低端和变压器板块中游水平。
我们认为公司增长明确,估值有优势,给予推荐评级。
研究员：程建国 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:关于海通证券减持卧龙电气股份公告点评
点评:海通证券此次减持公告的触发条件是其持有卧龙电气的股份降至5%以下。我们认为此次公告对于卧龙电气是中期利好,我们观点如下:
1.从去年11月25日到今年3月3日,海通证券此轮减持的时间持续了三个多月,并非短期操作。考虑到卧龙电气大部分减持行为发生在去年4季度,我们认为此次公告从减持操作来讲的信息量已经大部分被消化掉,对目前股价并不会形成较大压力。
2.由于目前海通证券持有卧龙电气股份已经降至5%以下,未来将不会有因继续减持而发布公告的可能性,市场上关于海通证券减持的预期压力得到释放。对于卧龙电气股价来说未来可以轻装上阵,我们对其后市表现特别是中期走势强烈看好。
3.公司作为受益节能电机补贴弹性最大的公司之一,我们强烈看好公司节能电机龙头的地位,公司的变压器业务的新布局也已辐射全国,收入增幅超100%几无悬念。“十二五”是公司电气化战略布局及现有产品业务升级换代的关键五年,未来几年电机、变压器业务将持续保持高景气,其中电机业务可望有超预期表现,继续维持“买入”评级。
研究员：李俭俭 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:绝对收益4-2,电机业务
核心业务
公司(600580)从创立伊始即从事电机业务,2009年,公司(600580)电机业务收入和毛利分别占总收入和总毛利约三分之一。本报告即作为之前推出深度报告之特别补充,详述公司(600580)电机业务以及当前电机行业和政策的基本情况。
市场成熟、竞争激烈
公司(600580)电机业务主要包括微分电机、中小型电机及其控制装置,其中微分电机系列产品主要用于家用电器行业;中小型电机系列产品主要用于各类装备行业、冶金、矿山和建筑行业。在这两个细分行业国内生产厂家众多,90%为中小企业。行业集中度不高,产品技术含量低,高端产品仍然依赖进口,行业平均利润率水平呈下降趋势。
但是我们看好公司 “电机+控制系统+变频器”的发展模式以及在行业内的并购重组能力。
政策契机
国家历来重视电机行业的发展,从2006年至今出台诸多电机行业相关政策。目前国家政策的重点是推广高效节能电机。电机“高能效标准”将于2011年7月1日强制执行,高效节能电机的推广税收优惠政策也呼之欲出。当前政策对于淘汰行业中落后的中小企业,提高壁垒起到重要的作用。同时也为公司(600580)高效节能电机业务的内涵式与外延式增长提供了契机。 目前公司(600580)72 个型号的高效中小型三相异步电动机、24 个型号的稀土永磁三相同步电动机入围第一批推广目录,公司(600580)2010年公开增发募投项目中的电机项目主要是对公司原有中小型电机的技术改造和产业升级, 项目实施完成后节能电机产能将达到400万KW,产品均将享受国家电机补贴。
研究员：张朝晖 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气:短期看变压器产能投放,长期看电机对外扩张
综合来看,我们认为短期内由于变压器的产能释放比较快,同时2012~2014年是国内轨道交通逐渐迎来交货高峰。
将成为公司的主要增量。公司制造实力最强的是电机,但由于电机市场十分成熟,且规格繁多,很难再细分市场上有大的突破。因此我们认为公司会发挥一直以来的并购整合优势,开拓新市场、发展新业务。铅酸电池现有市场将得以维持,公司的主要精力将放在锂电池。
我们预计2010-2012年EPS分别为0.51、0.70、0.84元,对应当前股价的PE分别为34、25、21倍,给予“推荐”评级。我们认为应该主要关心成本上涨对毛利率的挤压,铁路牵引变市场份额低于预期的风险。
研究员：刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:关于参股公司卧龙置业股权回购及出售事件点评
事件:卧龙电气(600580)、卧龙地产(600173)2月22日晚间同时公告,卧龙电气参股公司浙江卧龙置业投资有限公司(卧龙地产控股股东)拟与王建乔签订《股权转让协议》,将持有的卧龙地产5924.43万股股份(占卧龙地产总股本的8.17%)以5.733元每股的价格共3.39亿元的价格转让给王建乔。卧龙电气同时公告,卧龙置业拟与上虞市朗格建材合伙企业(普通合伙)签订《股权回购协议》,将以总价3.05亿元的价格回购朗格建材持有的卧龙置业4102.48万元股权(占卧龙置业的15.85%)。
点评:包括2011年2月9日的股权转让,卧龙电气参股公司卧龙置业(持有比例19.15%)总共进行了3次相关的股权转让,具体过程见图表1及图表2。
上述事件对卧龙电气(600580)影响如下:
1) 我们认为此次三笔交易对卧龙电气业务及盈利能力没有任何影响,实质上仅仅是卧龙置业股东的股权交换,交易完成后卧龙置业预计将产生投资收益约3.2亿元,卧龙电气在卧龙置业的股权比例为19.15%,该交易将影响公司2011年收益约6100万元,折合2011年EPS增厚约0.12元。
2) 2月9日卧龙电气放弃优先认购权也符合我们预期,我们认为这是转让人和受让人利益的合理体现,未来公司也将积极关注主业,集中资金优势发展电气及其相关业务。
3) 我们调高2011年的业绩预测值约为0.96元,维持“买入”评级。
研究员：李俭俭，姚玮 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:绝对收益4-1:资产整合增加投资收益
集团资源配置调整
卧龙电气(600580)董事会今日公告其子公司浙江卧龙置业拟与王建乔签订《股权转让协议》,将持有的卧龙地产(600173)之59,244,315股股份以339,647,657.90元的价格转让给王建乔。这标志着卧龙电气(600580)及其母公司将在不失控股权的情况下,逐步从房地产业撤退,做大做强电气设备。本次交易完成后卧龙置业预计将产生投资收益318,210,625.90元,预计将影响公司(600580)期间收益60,937,334.86元,折合每股0.142元。同时母公司卧龙控股集团将产生20684万元的期间收益。
上述期间收益尚无法确定公司(600580)何时确认,因此我们暂未调高2011年EPS预测。但可以确定的是母公司卧龙控股集团将会调整资源配置,大力发展公司(600580)主业。我们预计公司(600580)变压器和电机业务从2011年起将进入快速发展时期。维持买入评级,六个月目标价26.85元。
控股比例增加
卧龙置业将以总价305,216,845.11元的价格回购朗格建材持有的卧龙置业41,024,792元股权(占卧龙置业的15.85%)。上述股权回购后卧龙置业将对回购的股权进行注销,注销后卧龙置业注册资本变为217,507,208元,本公司持有比例将由19.15%变为22.755%。经过回购,实际控制人旗下公司之间的治理结构进一步完善,为后续发展和资本运作打下坚实基础。
研究员：张朝晖,宁乔 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气:节能电机、牵引变压器双龙头
卧龙电气(600580)在高铁牵引变压器及轨道交通牵引整流设备领域处于绝对领先地位,市场占有率均达到40%以上,预计高铁牵引变压器和城市轨道交通牵引整流设备市场在2014年之前将保持高速增长,公司有望成为高铁和城市轨道交通建设的最大受益者。公司2010年公开增发募资9.6亿元,其中5.2亿元用于建设高压、超高压电力变压器项目,公司电力变压器产能将达到4000万kVA以上,产品将涵盖500kV及以下电压等级的几乎所有电力变压器产品,随着国家电网公司对500kV及以下电力变压器的放开,公司将对特变电工、天威保变、中国西电三大电力变巨头发起强有力的挑战。2011年我国高效节能电机市场增量将在500亿以上,在国家电机“高能效标准”将于2011年7月1日强制执行的背景下,公司高效节能电机业务有望出现爆发式增长。长期看好公司 “电机+控制系统+变频器”的发展模式。
优秀的产业整合能力。
公司历史上共进行了五次兼并收购,前四次企业收购共花费1.46亿元,其收购企业2009年加总净利润为1.41亿元,占当年合并报表利润的73.43%,公司优秀的收购整合能力已经成为公司高速成长的重要驱动力。
雄厚的科学技术储备。
公司在风景秀美的杭州设立卧龙电气研究院, 研究院属国家级企业技术研发中心和高新技术企业, 拥有国内企业规模最大的博士后科研工作站之一,是整个集团战略产品研发的核心机构。
研究员：张朝晖，宁乔 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气:执铁路电气化牛耳,布并购式扩张棋阵
投资要点
我们有别于市场的观点:我们认为公司将走出2010年业绩低谷,未来几年电机、变压器业务有望持续保持高景气、高增长,“十二五”是公司电气化战略布局及现有产品业务升级换代的关键五年,公司的内部改善及外部扩张将助其步入业绩高速增长期。
地理空间和产品线广泛布局,变压器将明显受益铁路电气化。
公司通过并购扩张实现了基本辐射全国的变压器产业布局。变压器产品覆盖了500kV及以下电压等级的几乎所有电力变压器产品,适应未来电网建设的发展趋势。据我们测算2011-2014年为铁路建设竣工里程高峰期,高铁电气设备高景气度将在2011-2014年达到顶峰,届时高速铁路部分年均牵引变压器市场需求在10.5亿元左右。另据我们预测“十二五”期间城市轨道交通将新增3000公里以上,对于牵引变压器的年均市场需求在10亿元左右。公司在地理空间和产能上的提前布局将保证其充分分享铁路牵引变压器这块大蛋糕。
受益节能政策和补贴,募投项目将巩固公司节能电机龙头地位。
预计2011年和2012年我国中小型电机年新增需求将在3.2亿千瓦以上,增长空间巨大。在政策推动下预计未来两年内高效电机占我国新增中小电机比例将达到60%以上,预计高效电机市场规模将达到480亿-576亿元。公司是全国唯一一家两种电动机都入围“节能产品惠民工程”第一批高效电机推广目录的厂家。公司节能电机募投项目建设完成后可实现产能400万千瓦,实现年新增销售收入6亿元。另据我们估算,若该项目2013年全部达产,未来节能电机补贴金额有望超过1.2亿元,直接贡献EPS约0.28元,公司作为节能电机龙头的地位将更加稳固。
借公司回春妙手,东源有望成为公司新的增长极。
公司自2002年上市以来通过并购不断优化产业结构,整合能力卓越。运用独特有效的管理控制模式使得并购前业绩平平的企业在之后产生质的飞跃。2011年1月公司再次启动产业整合,收购烟台东源变压器70%股份并为其增资2800万元。此次收购将进一步完善公司变压器产业链。凭借公司在整合扩张方面的成功经验,此次收购后电力变压器有望重演历史,成为公司新的增长极。
盈利预测与估值
我们预计2010年-2012年每股收益分别为 0.54元、0.84元、1.12元,2011年2月15日股价对应市盈率分别为 30.70倍、19.69倍、14.78倍。我们认为公司相对于行业同类型公司估值优势显着,考虑到公司在电机和变压器业务上的高景气度和高成长性,以及未来可能再次通过资本运作进行产业整合的较强预期,给予“买入”评级。
风险提示:通信基站建设投资放缓的风险,未来资本运作不确定的风险,东源变压器不能实现扭亏增盈的风险。
研究员：李俭俭，姚玮 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：卧龙电气:签订收购框架协议,完善输变电产业链
事件描述:
2010年12月13日,公司发布公告称,公司于2010年12月10日与烟台络华变压器有限责任公司、烟台市络华电气开关设备有限责任公司、烟台东源电力集团有限公司、山东恒源电力股份有限公司及烟台东源变压器有限责任公司签订了《合作框架协议》,公司有意受让东源变压器合计70%的股权。收购价格初步定为东源变压器2010年11月30日经卧龙电气审计后的净资产溢价42.5%确定,最终收购价格由卧龙电气与络华电器开关、东源电力和恒源电力三方根据尽职调查及相关审计结果协商确定。对此,我们从以下几个方面做出解读。
评论:
1. 收购东源变压器符合公司输变电产业发展需要,完善输变电产业链。烟台东源变压器有限责任公司原称烟台市变压器厂,始建于1985年,总投资5亿元,是国家定点变压器专业制造企业,其主导产品为500kV及以下电压等级的电力变压器、组合式变压器以及非晶合金变压器等产品,共计十大系列1000多种规格,年生产能力1800万kVA。而目前公司变压器产品主要包括铁路牵引变压器、轨道交通成套整流变压设备以及220kV及以下等级电力变压器,收购东源变压器之后,公司变压器产品将涵盖铁路和轨道交通牵引变压器产品以及500kV及以下电压等级完整电力变压器产品,产品更加丰富完善。我们认为公司收购东源变压器符合公司输变电产业发展规划:公司在2005年通过收购银川卧龙,成功进入铁路牵引变压器领域,目前在铁路牵引变压器领域占据领先地位;之后在2009年收购北京华泰,北京华泰是国内唯一一家能够生产成套牵引整流设备的企业,目前在城市轨道变压器产品市场份额的达到40%以上,公司对北京华泰的整合进展顺利,从公司变压器业务发展轨迹来看,公司发展非常稳健,现在通过收购东源变压器公司,丰富并完善公司电力变压器产品,是延续公司在输变电产业的发展战略,公司在去年收购北京华泰之后即成立输变电事业部,即是为公司发展输变电产业链预留了充足的拓展空间。
2. 合理布局产业发展,瞄准海外市场。目前公司通过银川卧龙和北京华泰分别覆盖西北和华北市场,在公司上虞厂建成后,将覆盖南方市场,此次通过收购东源变压器,将覆盖东北市场,使公司产业布局更加合理,基本覆盖全国市场,同时公司将充分利用烟台以及杭州湾优越的地位置,大力开拓海外市场。目前东源变压器已经成功开拓美国、土耳其、安哥拉、尼日利亚、印尼等市场,公司将充分利用东源变压器的销售网络,巩固现有海外市场,积极开拓新的海外市场。公司目前已经拿到了商务部对外经营权的许可证,结合公司前期在国际市场的布局(组建国际工程业务部、成立并增资卧龙香港等举措),我们认为公司未来在海外市场将大有可为,出口市场或将成为公司未来利润的主要来源。
3. 大力拓展变压器产能,谋划特高压市场。目前公司变压器产能为760万kVA,在公司募投项目达产后公司变压器产能将达到2457万kVA,而东源变压器产能达到1800万kVA,收购东源变压器之后,公司变压器产能将达到4000万kVA以上,产品涵盖500kV及以下电压等级的几乎所有电力变压器产品,基本具备跻身变压器第一梯队的实力。另外东源变压器具备500kV电力变压器生产能力,同时拥有国内先进的高压试验室,公司将充分东源变压器的技术优势研发更高电压等级的变压器产品,以期进入特高压市场。目前国家电网已经制定了特高压“十二五”规划,根据该规划,“十二五”期间特高压将迎来快速发展期,我们认为公司若能借助并购东源变压器之机,顺利进入特高压市场,公司变压器业务发展前景广阔。
研究员：陈龙 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：卧龙电气投资分析:看点是高效电机、电气化铁路和收购能力
一、公司亮点。
1、公司业务包括电机、铁路牵引变压器、蓄电池以及贸易业务。电机业务和铁路牵引变压器业务可以保持35%-40%的增长,蓄电池增长乏力。但随着业务的此消彼长,蓄电池占比迅速下降,退居次要地位。
2、我国电气化铁路的持续高投入为公司成长提供极佳的发展机遇。根据发展改革委、铁道部、交通运输部的有关资料,交通基建方面未来5年内可能投资达到10万亿元左右,预计每年年均投资2万亿元左右。而09年铁路固定资产投资9000亿元左右,存在一倍以上空间。
3、公司电机业务受益于国内经济增长以及海外市场的开拓,高效电机助力,电机收入仍将高速成长。电机市场集中度低,卧龙电机的市场份额不到2%,提升的空间很大。看得更长远一些,“电机+控制系统+变频器”的系统解决方案模式将获得突破,推动公司电机业务市场份额的提升。高效电机有利于电机业务份额上升;欧盟推行强制标准,部分企业将退出欧洲市场;国内高效电机市场启动,设计能力和认证构成行业壁垒;空调用高效电机、吸尘器电机、搅拌机电机等新产品成为公司电机业务新的盈利增长点。
4、公司增发5468万股,增发价17.74元,筹集资金9.7亿元,主要投向变压器、节能电机和锂离子电池。
变压器:该项目主要针对电力变压器,市场分歧较大,反对的声音主要是质疑电力变压器行业的产能过剩。但据我们了解,该产能可以用于生产铁路变压器,相信公司会根据订单情况灵活调整产品构成。
节能电机:目前小型电机的升级产品。
锂离子电池:目前通讯铅酸蓄电池的升级产品。长远来看,公司亦关注未来电动汽车的发展,“锂电池+新能源汽车电机”打捆销售模式也已进入公司长期战略议事日程。
5、公司具有持续收购能力,节能电机和锂电/风电变流器,变频器等新项目符合政策扶持方向和产业方向,电动汽车电机也是市场热点。
6、从市场表现来看,或许因为海通证券减持压力而一直涨幅落后。股价具备一定的安全性。
研究员：顾杵 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气:主营增长难掩盈利不足,未来发展仍可期
事件:公司三季报营收7.15亿,同比增长31.65%,归属母公司净利润3645万,同比减少11.72%,第三季度完成每股收益0.08元,低于我们预期。
公司主营收入保持增长,主要系电机及控制装臵、变压器、贸易业务销售增长所致。公司三季报营收7.15亿,同比增加31.65%,净利3645万,同比减少11.72%,折合每股收益0.08元;公司前三季度共计完成收入21.8亿,同比增长34.18%,归属母公司股东净利为1.53亿,同比仅增长了4.85%,共计完成每股收益0.36元。低于我们预期。公司收入保持稳定增长的原因一方面是延续了上半年电机及控制装臵产品、变压器产品的收入增长趋势,另一方面,电机出口贸易销售逐步复苏。我们预计,随着国家节能政策带来的电机销售刺激逐步落实,公司电机产品需求将有爆发,同时,高铁的牵引变压器作为公司的龙头产品,受益于高铁电气设备以及城市轨道交通需求,未来几年将有稳定的高成长,这两块业务将持续为公司贡献收入。
公司净利大幅下降,各产品毛利率水平程下降趋势,造成综合毛利率水平低下,拉低了整体盈利水平。公司综合毛利率水平在第三季度仅有14.1%,环比减少了5.46%。主要原因是今年上半年铅及非铅原材料较去年同期均大幅上涨,另外一个原因是受到行业竞争压力加大,变压器产品与蓄电池产品尤为突出,公司目前大部分高铁变压器项目都必须与特变电工、天威保变等企业竞争招标,而且竞争者数量也程逐年上升势态,势必拉低了整体盈利水平;蓄电池业务由于受2010年上半年国内三大电信运营商比去年同期投资下降的影响,蓄电池产品市场需求不足,导致竞争加剧、也使得市场价格下降。我们预计,未来电机产品毛利率将进一步企稳,国家节能减排的政策性补贴将拉高盈利水平,变压器产品竞争压力逐年加大,毛利率有进一步下探趋势,蓄电池产品随着需求逐步回暖,毛利率将逐步回升。
考虑到一定的风险因素,我们调低了对公司盈利预测,预计10-11年盈利分别为0.54,0.81元,对应估值为32倍、21倍,调为短期谨慎推荐评级,长期依然维持“推荐”评级,对公司发展抱有乐观态度。
研究员：易卓 所属机构：财富证券有限责任公司
报告标题：卧龙电气三季报点评:毛利率回落影响三季度业绩
业绩情况:卧龙电气三季度实现营业收入7.15亿元,同比增长31.7%,净利润3645万元,同比减少11.7%,比二季度的同比下滑2.7%表现稍差。根据以往的经验,三季度一般是公司经营的淡季,前三季度公司累计实现营业收入21.8亿元,净利润1.53亿元,同比增长4.8%,稀释每股收益0.38元,公司三季报业绩略微低于预期。
业绩增长低于预期:卧龙电气前三季度业绩增长低于预期,主要原因是公司业务毛利率的变动。营业收入的增长基本没有问题,今年前三季度电机和牵引变压器都大幅度增长,预计全年增长幅度分别在50%和45%左右,蓄电池业务受国内电信运营商投资下滑影响,今年收入规模有萎缩,预计全年降幅在5%左右,公司整体的营业收入增长预计全年在31%左右。毛利率的变动是公司二、三季度业绩低于预期的主要因素,公司09年经营中使用了大量08年低价囤积的原材料,导致09年蓄电池和牵引变压器业务毛利率分别高达31.0%和34.6%,而今年随着原材料的上涨,毛利率有较大幅度的回落,预计全年蓄电池毛利率在26%左右,牵引变压器毛利率在25%左右。电机业务毛利率基本保持稳定,预计全年在19%左右。
机构持股:在机构持股方面,最大的流通股东还是海通证券,公司今年5月的公开增发,海通证券包销了5多万股,截至3季度末,海通还持有超过3200万股,抛售的压力还比较大。
盈利预测与投资建议:公司今年5月实施了公开增发融资,增发5467万股,融资9个多亿,主要投资三个项目,分别是高压/超高压变压器,高效节能中小型电机技改和大容量锂离子电池项目,项目建设期都在2年左右,达产期3-4年,按照项目计划书,达产后可以增加收入19个亿,增加净利润2.4个亿,2012年及以后业绩会再现高增长。结合三季报情况我们下调盈利预测,预计公司2010、2011、2012年可分别实现营业收入29.46亿元、35.83亿元和49.93亿元,分别实现净利润2.16亿元、2.72亿元和4.05亿元,每股收益分别为0.50元、0.63元和0.94元,目前股价对应的市盈率分别为34倍、27倍和18倍,估值合理,维持“推荐”的投资评级。
风险提示:毛利率大幅波动;募投项目进展达不到预期。
研究员：徐超，周涛，张霖 所属机构：长城证券有限责任公司
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