山鹰纸业(600567)_研究报告_财经_新浪网(600567) 研究分析报告|查股网
股票名称：山鹰纸业(600567)
报告标题：山鹰纸业:稳健,低调,高速成长
山鹰纸业是我国中东部最大的生产箱板纸上市公司,拥有强大品牌和渠道优势。作为行业的领先企业,公司的产品结构、技术水平和市场份额都处于国内领先行列,而且一直处在不断提升和发展的阶段。公司当前产能92.5万吨,纸箱5.4亿平方米。公司未来80万吨造纸扩产项目:一期45万吨,定向增发募投项目,2012年下半年投产;二期35万吨,自筹资金,2013年投产。全部达产后,公司产能将仅次于玖龙纸业和理文造纸。我们看好公司未来发展,业绩增长值得期待。
研究员：倪晓曼 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：山鹰纸业:毛利率下滑或将源于基数效应
2011年第一季度,公司实现收入9.2亿元,同比增长14.6%;营业利润593元,同比减少78%;实现归属母公司所有者净利润1533元,同比减少23.2%,基本EPS0.03元。
行业整体行情向好,收入稳步增长。公司主要从事箱板纸、新闻纸和瓦楞纸箱的生产,现有各类纸产能近100万吨,其中箱板纸75万吨,新闻纸20万吨,各类纸箱产能约6亿平方米。随着金融危机的逐步复苏,全国瓦楞纸箱产量迅速增长,2010年末,公司产能利用率已经达到90%,报告期内公司实现收入9.2亿元,同比增长了14.6%。
毛利率下滑或将源于基数效应。报告期内,公司综合毛利率下降了3.6个百分点至13.7%,公司毛利率的变化主要受废纸价格影响,2010年废纸价格波动剧烈,第一季度维持较低的水平,二季度大幅上涨后又逐步回落,三、四季度处于稳步上行的态势,受去年同期废纸价格较低的基数效应影响,报告期的毛利率同比出现大幅下滑;年后公司对产品进行了提价,预计二季度毛利率同比提高是大概率事件。
11年内生性增长将为业绩作贡献。1.公司有效产能利用率超过90%,11年无新增产能,公司在产业链中的地位将趋于强势。2.下游瓦楞纸箱产量继续维持高速增长,2010年增速达29%,预计11年全年增速超过10%。3.公司节能减排技改项目,总投资约1.8亿元也将为内生性增长作贡献。
定向增发项目再给力。公司定向增发用于年产量45万吨的造纸项目,已经与11年4月18日到账,项目建设期2年,生产低克重挂面箱纸板,由于低克重挂面箱纸板属中高端包装纸系列,前景较好,我们预计此次增发项目完全达成将增加公司净利润超过2亿元。就短期而言,公司拟用募集资金5.1亿元补偿流动资金,预计11年财务费用可下降4000万元左右。
盈利预测与投资评级。预计2011-2012年公司归属母公司所有者净利润分别为1.94亿元、2.73亿元,按照4月22日收盘价6.38元计算,对应动态PE分别为18倍、13倍;考虑增发后摊薄每股收益为0.26元和0.36元,对应动态PE分别为26倍和18倍,我们看好公司的定向增发项目,维持对公司“增持”的投资评级。
风险提示:原材料废纸价格大幅上涨。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山鹰纸业:投资收益和政府补助扮靓年报
报告期内公司实现营业收入37.46亿元,同比增长39.06%;利润总额为2.22亿元,同比增长147.06%;净利润为1.85亿元,同比增长213.65%,实现EPS0.35元,其中四季度单季为0.2元。
公司业绩超过我们预期的主要原因是本期投资收益为6559.66万元,同比增加6543万元,主要原因是公司处置了子公司马鞍山山鹰置业51%股权所致,目前公司已经退出房地产行业,另外营业外收入为9843万元,同比大增84.08%,且主要原因是政府补助,其中废纸回收综合利用财政补贴增加1306万元,再生资源增值税退税增加2619万元,马鞍山市财政局从09年连续三年给予废纸回收综合利用补贴,10年为2228万元。
公司造纸全年产量92.46万吨,销量为90.35万吨,其中包括72万吨包装纸和18万吨新闻纸、文化纸,瓦楞纸箱全年产量5.43亿平米,销量为5.43亿平米,公司造纸行业主营收入为37亿元,同比增加40.34%,主要是新投产箱板纸产能的发挥和瓦楞纸箱销量的上升,主营利润率为12.96%,同比减少1.37个百分点,主要原因是由于美废价格的上涨所致,废纸价格指数2010年上涨了47%。
公司11年造纸产量增长有限,目前公司打算以不低于4.56元定向增发不超过2.2亿股投向年产45万吨造纸项目是公司未来业绩增长的主要看点,证监会已经审核通过。
我们预测山鹰纸业2011-2013年的EPS分别为:0.25、0.28、0.32元。目前公司股价对应11-13年PE水平分别为25、22、20,由于公司今年处置房地产一次性投资收益较大,因此2011年业绩将会出现下滑,而且公司未来一两年并没有明显的产量释放所造成的业绩提升,我们给予公司观望的投资评级,给出6.2元的目标价。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:2011年内生性增长驱动业绩
2010年,公司实现收入37.46亿元,同比增长39.06%;营业利润1.26亿元,同比增长224.64%;实现归属母公司所有者净利润1.85亿元,同比增长213.65%,基本EPS0.35元。
行业整体行情向好,收入大幅增长。公司主要从事箱板纸、新闻纸和瓦楞纸箱的生产,现有各类纸产能近100万吨,其中箱板纸75万吨,新闻纸20万吨,各类纸箱产能约6亿平方米。随着金融危机的逐步复苏,全国瓦楞纸箱产量迅速增长,在行业回暖的推动下公司收入实现大幅增长,报告期内,公司箱板类纸品实现收入25.82亿元,同比增长50.92%。受原材料废纸价格大幅上涨,综合毛利率下降了2个百分点,同时公司加强内部控制和应收账款管理,使期间费用率也下降了2个百分点,抵消了原材料价格上涨的冲击。
11年内生性增长将为业绩作贡献。1.公司造纸产能近100万吨,2010年产量92.46万吨,销售90.35万吨,有效产能利用率超过90%,11年无新增产能,公司在产业链中的地位将趋于强势。2.下游瓦楞纸箱产量继续维持高速增长,2010年增速达29%,预计11年全年增速超过10%。3.废纸价格将出现分化格局。一方面,全球信息化浪潮减少印刷废纸的供应,但废旧纸箱的供给不会受此影响,另一方面,10年高速增长的瓦楞纸箱产量将增加国内废旧纸箱的供给,再加上国内废纸回收率、利用率的提升,我们认为11年废纸11#价格稳中趋降是大概率事件。4.公司节能减排技改项目,总投资约1.8亿元也将为内生性增长作贡献。
定向增发项目再给力。11年2月,公司定向增发募集资金12亿元已获证监会有条件通过,募集资金将用于年产量45万吨的造纸项目,项目建设期2年,生产低克重挂面箱纸板,由于低克重挂面箱纸板属中高端包装纸系列,前景较好,我们预计此次增发项目完全达成将增加公司净利润超过2亿元。
盈利预测与投资评级。预计2011-2012年公司归属母公司所有者净利润分别为1.94亿元、2.73亿元,按当前总股本计算,EPS分别为0.36和0.52元,按照3月9日收盘价6.14元计算,对应动态PE分别为17倍、12倍;考虑增发后摊薄每股收益为0.26元和0.36元,对应动态PE分别为24倍和17倍,维持“增持”的投资评级。
风险提示:原材料废纸价格大幅上涨。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山鹰纸业:四季度业绩有望提升
2010年1-9月,公司实现收入27.66亿元,同比增长40.1%;营业利润6714万元,同比增长232%;实现归属母公司所有者净利润8266万元,基本EPS0.152元;单季度看,2010年第三季度公司实现收入10.18亿元,同比增长32.4%,营业利润4442万元,同比下滑53.8%,实现归属母公司所有者的净利润3780万元,同比下滑19.2%,三季度实现基本EPS0.07元。
三季度毛利率下滑,四季度盈利能力有望提升。公司主营业务为箱板类纸品、新闻纸,四季度是传统旺季,纸价已经开始逐步提升,9月份箱板纸价格已经提高了7.5%,预计四季度仍有一定的提升幅度;另一方面,由于原材料价格和产品价格变化的不同步性,原材料价格和产品价格分别为5月和6月达到阶段性的高点开始回落,三季度所有原材料多为价格处于高位的二季度存货,使三季度毛利率明显下滑,2010年第三季度公司综合毛利率为13.6%,比一季度和二季度分别回落了3.6和0.6个百分点;进入9月份产品价格已经提升,而原材料价格仍然维持稳定,我们判断公司四季度综合毛利率将有所提高。
定向增发募集资金用于产能扩张将进一步提升公司盈利能力。10年7月,公司定向增发募集资金12亿元已获得安徽省国资委的同意批复,募集资金将用于年产量45万吨的造纸项目,项目建设期2年,生产低克重挂面箱纸板,公司造纸产能将扩张至135万吨。由于低克重挂面箱纸板属于中高端包装纸系列,前景较好,我们认为此次增发项目将大幅提升公司盈利能力。
盈利预测与投资评级。基于对行业四季度盈利能力有望提升的判断,我们小幅上调公司的盈利预测,预计2010-2012年公司EPS分别为0.23元、0.25元和0.33元,按照10月23日收盘价6.04元计算,对应动态PE分别为26倍、24倍和19倍,公司已经从业绩低谷中走出,我们已于2010年7月上调了公司的投资评级,现维持“增持”的投资评级。
风险提示:1.原材料价格大幅波动的风险;2.国家节能减排政策对公司产能的抑制。
研究员：天相造纸包装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山鹰纸业:稳健务实的区域纸业龙头
增收增利,业绩翻倍:2010年公司由于产品的销售收入提升,毛利改善,同时转让旗下房地产业务,预计全年将实现营业收入35.89亿元,同比增长33%;实现净利润1.59亿元,其中归属母公司净利润1.55亿元;净利润同比增长162%;实现每股收益0.29元。公司业绩的大幅增长主要来源于三个方面。收入的增长:内销外销相结合,同时公司除在传统华东地区进行产能扩张以外,还积极拓展山东、武汉等地的市场,目前公司产品的销售半径达到了1000公里左右。毛利改善:尽管公司受到了原材料涨价的影响,但是公司适时提高了旗下主要产品瓦楞纸、箱板纸、以及纸箱的售价,将成本上涨成功传导到了终端;此外公司还积极采取节能降耗措施,充用利用自备热电站,调峰供电用电,原料采用进口废纸与国内废纸相结合的措施,降低成本。旗下房地产业务转让,促使全年业绩锦上添花:山鹰纸业以总价6100万元作为股权转让的交易价格,将持有的山鹰置业51%股权全部转让给山鹰集团,公司退出房地产行业募投项目的逐渐投产,解决产能瓶颈:2007年公司通过发行可转债,募集了4.5亿元资金;主要投入到年产20万吨高强瓦楞原纸技改工程项目,全部投产后,公司箱板纸的产能由原来的50万吨提高到70万吨。
10年公司定向增发将再次提高公司产能,预计募集资金总额不超过12.4亿元,扣除发行费用后的募集资金将用于年产45万吨低克重挂面箱纸板项目。新的项目全部达产后,公司瓦楞纸与箱板纸产能合计达到115万吨,将极大缓解公司的产能压力。
投资建议:公司2010-2012年动态市盈率19.1X、15.9X、11.6X;给予“推荐”的投资评级。
风险防范与提示:1)浙江,江苏一带市场经历了过往高速增长发展期,市场的消费潜力能否持续增长将受到考验2)老企业发展起来,起点比较低,很多厂房设备,都是通过技术改造。3)原材料的持续上涨。
研究员：付方宝，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:走出低谷,未来受益于产能扩张
2010 年1-6 月,公司实现主营业务收入14.78 亿元,同比增长45.02%;利润总额6756.12 亿元,同比扭亏;实现归属母公司所有者净利润5063.12 万元,基本EPS 0.095 元。
外部经济环境好转,新增产能释放,公司产品产销量大幅提升。公司主营业务为箱板类纸品、新闻纸,随着外部经济环境的好转,中部地区市场的有效拓展,以及公司可转债募集资金年产20万吨高强瓦楞原纸技改工程项目和2500mm五层瓦楞纸板投产,使公司产品产销量大幅提升。2010年1-6月,公司实际完成造纸产量46.36万吨,同比增长25.53%,完成瓦楞箱板纸箱产量2.61亿㎡,同比增长31.15%。
市场好转及期间费用的控制推动营业利润大幅增加。市场的好转使得公司产品售价有所提高,且产品售价涨幅高于原材料上涨幅度,公司产品毛利率提高了1.7个百分点;报告期间,公司强化内部管理,期间费用得到有效控制,期间费用率下降了2.9个百分点。
政府补贴进一步提升公司净利润。报告期内,政府对公司再生资源增值税返还1207万元,残疾人就业增值税返还657.4万元及对高新技术科技创新奖励144.77万元等共2110.84万元,去年同期仅为1068.22万元。
定向增发募集资金用于产能扩张将进一步提升公司盈利能力。10年7月,公司定向增发募集资金12亿元已获得安徽省国资委的同意批复,募集资金将用于年产量45万吨的造纸项目,项目建设期2年,生产低克重挂面箱纸板,公司造纸产能将扩张至135万吨。由于低克重挂面箱纸板属于中高端包装纸系列,前景较好,我们认为此次增发项目将大幅提升公司盈利能力。
预测10年公司净利润同比增长79.99%,EPS 0.20元;11年EPS 0.23元;以7月20日收盘价4.95元计算,对应动态PE分别为25倍,21.5倍。鉴于经济复苏对包装行业需求的拉动,上调公司至 “增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山鹰纸业:区域优势带来业绩剧增,未来产能投放保障业绩持续
公司公告2010年半年报,2010年上半年公司实现营业收入17.48亿元,同比增长45%;净利润5063万元,基本每股收益0.10元,扣除非经常性损益后每股收益0.07元,中期利润不分配,不转增。
收入利润大幅增长 去年同期公司处于亏损状况,今年业绩大幅提升主要在于公司产品销售情况良好,同时公司加强内控,有效降低了生产成本,带来盈利状况的好转。
区位优势带来广大市场 公司地处安徽,是安徽最大的造纸企业。
近年由于人力成本的提升,沿海加工型企业纷纷向湖北、安徽等内地转移,加工型企业对与包装纸的需求量大,由于箱板纸瓦楞纸等包装纸的运输半径问题,公司产品销量大幅增长。
可转债募投项目提高了产能 公司于2007年募集了4.5亿元的可转债,主要投入到年产20万吨高强瓦楞原纸技改工程项目,该项目已于2009年6月投入生产,2009年产生4000万元销售利润。
全部投产后公司箱板纸的产能由原来的50万吨提高到70万吨。
定向增发将再次提高公司产能 公司日前公告定向增发方案,拟以不低于4.56元/股的价格,向不超过10名特定投资者非公开发行不超过2.2亿股股票,预计募集资金总额不超过12.4亿元,扣除发行费用后的募集资金将用于年产45万吨低克重挂面箱纸板项目。
投资建议:公司原有箱板纸及瓦楞纸产能50万吨,新闻纸产能20万吨,并有6家生产箱板纸和瓦楞纸的子公司,合计产能6亿平方米。可转债和增发项目投产后公司包装纸产能将提升到115万吨。区位优势保证了公司产品销量,而产能的大幅增加将进一步增厚公司业绩,预计公司未来3年EPS 分别为0.26元、0.40元和0.52元,对应PE19X、12X 和9.5X,低于行业平均水平,给予公司“买入”评级。
研究员：秦燕 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:增发后公司新增产能过半
非公开增发预案说明。公司日前发布公告,拟面向特定对象进行非公开发行,发行对象为包括公司实际控制人工投公司在内的不超过10名特定投资者。发行价格不低于4.56元/股,拟发行股票数量不超过22,000万股(含22,000万股),募集资金总额不超过124,000万元,将主要用于年产45万吨包装类纸品项目。
包装类纸品的景气程度可以持续。公司产品以包装类为主,根据造纸行业的中期策略报告,我们认为包装类纸品的需求增速将会持续。基于对宏观基本面的分析,我们预测包装类纸品今明两年的消费增速基本在历史平均水平附近波动,其中白纸板的消费增速分别是11.5%和12.5%,箱板瓦楞纸的消费增速分别是13.6%和14.3%。同时,根据细分纸种新增供给的情况进行对比,我们认为包装类纸品的景气程度可以持续。
新增产能比例将大幅提升。公司产品以包装纸为主,有箱板纸和瓦楞纸产能为70万吨,新闻纸20万吨。公司旗下共有6家进行瓦楞纸箱生产的子公司,合计产能为6亿平米。本次非公开增发完毕后,将大幅提升公司的现有产能,箱板瓦楞纸产能将由70万吨提升到115万吨。
维持公司增持-A的投资评级,6个月目标价下调至6.84元。预计公司2010-12年的每股收益分别是0.27元、0 .38元和0.49元( 未考虑非公开增发后的摊薄影响),如果按照新股本摊薄后2010-2012年的每股收益分别是0.19、0.27、0.35元。由于我们估计非公开增发将于明年上半年进行,新上项目对公司的业绩贡献最快在2012年的下半年,因此我们仍主要按照摊薄前的EPS进行估值,给予公司2011年18倍的PE, 下调6个月目标价至6.84元,维持增持-A的投资评级。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:景气的反弹将会继续
公司09 年实现营业收入269,392.09 万元,同比下降5.77%;实现利润总额8,968.58 万元,同比增长3.78 倍;实现归属于股东的净利润5,894.85 万元,同比增长13.71 倍。实现每股收益0.14 元,符合此前的预期。公司拟向全体股东每股派发0.06 元现金红利(含税),派发现金红利总额为3211 万元。
毛利率水平略有上升。综合毛利率水平为14.33%,同比上升1.58 个百分点;其中箱板类纸品同比上升3.08 个百分点,而新闻纸同比减少2.06 个百分点。公司全年纸品产量82.15 万吨,全年销量82.00 万吨,产销率99.82%;瓦楞箱板纸箱全年产量44,949.78 万平方米,全年销量44,682.78 万平方米,产销率99.41%。
将持续受益于消费复苏和出口的改善。公司有箱板纸和瓦楞纸产能为70 万吨,新闻纸20 万吨。公司旗下共有6家进行瓦楞纸箱生产的子公司,合计产能为6 亿平米。我们依然延续2009 年底策略会时的观点,认为包装纸的景气度在今年会有较好的表现,公司也将继续由此受益。目前实际的情况也证实了这一点,箱板纸价格自今年初以来,增幅约为12.8%,而自去年12 月份以来的增长幅度27%以上。
维持增持-A 的投资评级,上调6 个月目标价至8.4 元。随着造纸行业的复苏,特别是出口复苏的加速,包装纸在今年的景气反弹力度将继续,公司仍会继续受益。同时,考虑到公司今年新增产能的投放以及未来可能进行的技改项目、自供电产出的增加,我们看好公司中长期的发展。预计公司2010、11 年的每股收益分别是0.29 元和0.42 元,依然维持增持-A 的投资评级,上调6 个月目标价至8.4 元。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:2010年业绩仍将保持高增长
投资要点:
1. 纸品市场需求持续回暖。通过对纸及纸板总消费量与GDP 的线性回归分析可以看出,纸及纸板的需求量与国民经济的增长具有较高的相关性,相关系数在0.95以上,特别是包装纸需求与宏观经济关系密切。随着宏观经济的逐步复苏,纸品的市场需求增速也将逐步走出低谷,目前公司产品市场需求旺盛,开工率接近100%。
2. 区位优势明显,将充分享受出口的复苏。公司总部位于安徽马鞍山市,地理位置非常优越,此外公司多个从事纸板纸箱生产和销售的子公司的布局也非常好,全部位于经济最发达的长三角地区,邻近消费地,融入了长三角经济圈,提升了包装纸及纸板在长三角地区的市场占有率,具有明显的区位优势。
3. 毛利率显著提升。公司09年前三季度毛利率为16.15%,其中第三季度单季度毛利率为19.53%,达到了历史最高水平。毛利率提升的主要原因一方面是产品结构的调整,另一方面得益于纸价的上涨,临近春节为传统的销售旺季,并且宏观经济的复苏将带动纸品需求量的回升,因此预计纸价在未来仍然存在上涨空间。
4. 09年业绩大幅增长。公司于09年12月发布公告,预计09年度归属于上市公司股东的净利润同比增长10倍以上,主要原因一方面是08年基数较低,另一面伴随国内经济的逐步回暖,造纸包装行业景气度持续回升,公司新建项目迅速达产,同时进一步优化了产品结构、降低生产成本,同时公司产品的销售市场也由华东地区逐渐拓展覆盖至华中一带,综合竞争实力大幅提升。
5. 维持对公司“推荐”的投资评级,预计公司09—10年每股收益分别为0.14元、0.28元,公司目前股价对应2010年动态市盈率为25.3倍,估值较为合理,因此维持对公司“推荐”的投资评级。
研究员：何鹏程，蒙俊江 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:区域优势明显,业绩值得期待
山鹰纸业(600567)在6日跳空8.7%高开,上午11点前强势涨停,自09年11月以来,公司股价累计上涨接近50%。
点评:公司股价09年11月以来持续上扬。
以09年10月30日的收盘价4.53为基准,公司股价在09年11月单月环比上涨17.2%,在09年12月单月环比上涨13%, 10年1月份三个工作日就上涨12.2%,11月份以来累计上涨48.6%,后续上涨势头强劲。
公司09年业绩同比增长10倍以上。
公司在09年12月发布公告称,预计09年度归属于上市公司股东的净利润同比增长10倍以上。公司业绩大幅提升一方面是由于08年较低的基数,另一方面是纸价在09年持续上涨,同时,公司调整了产品结构、降低生产成本以及提高管理效率,技改工程项目和新建项目也在09年下半年陆续投产,公司毛利率提升至16%,达到近几年最高水平。
产品性质决定了公司将持续受益区域优势。
公司主营产品为箱板纸、瓦楞纸、瓦楞箱板纸箱等包装用纸及少量新闻纸和文化用纸。考虑到运输成本,下游包装厂家采购原材料一般采取就近原则,公司总部马鞍山位于长江下游南岸,同时,公司多个从事纸板及纸箱生产的子公司位于经济发达的长三角经济区,旺盛的消费需求带动了包装相关产业的持续高增长。随着10年经济回暖、消费需求回升以及出口的好转,公司业绩有望在09年业绩大幅反弹的基础上继续快速上扬。
公司业绩弹性较大,未来业绩将持续受益于经济回暖及出口好转。
目前来看,箱板纸及瓦楞纸总体产能过剩,但国内经济的复苏和出口的持续好转有望拉动包装用纸的需求,10年底的供需关系将趋于合理。公司凭借明显的区域优势以及灵活的运作方式,未来业绩弹性较大,盈利能力将得到持续提升。
原材料成本占主营业务成本超过60%,除了建立完善的原料回收网络,公司在09年上半年废纸处于低位时补充了大量原材料库存,保证了稳定盈利能力。
风险方面;宏观经济与出口回暖速度低于预期;原材料价格大幅波动风险;造纸行业竞争加剧对价格形成较大压力;需求萎缩导致供给持续过剩风险。
给予公司“买入”评级;预计公司在09-11年的EPS分别为0.13元、0.33元、0.41元,根据公司12月29日的股价6.05元,对应公司09-11年的PE分别为47倍、18倍、15倍,考虑到公司快速提升的盈利能力、明显的区域优势以及良好的发展潜力,我们给予公司买入评级。
研究员：田洪港，王丽华 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：山鹰纸业调研报告:明年的景气反弹值得期待
公司产品以包装纸为主。目前,公司有箱板纸和瓦楞纸产能为70万吨,其中09年6月份新上箱板纸20万吨;新闻纸20万吨。公司旗下共有6家进行瓦楞纸箱生产的子公司,合计产能为6亿平米。
库存水平已经处于合理的位置。目前,公司的产成品库存为3万多吨,周转量在15-20天;原材料的库存水平为10万吨,库存周转量在1个月多一点,低于上半年近2个月的库存高点。公司在09年上半年废纸价格处于低位时,储备了大量的原材料库存。
目前的开工率较高。从09年的情况来看,上半年公司的经营状况持续好转,至8、9月份达到景气高点,10月份的情况稍差,进入11月下旬公司运转重新恢复到景气高点。预计公司全年箱板纸产量为62万吨,新闻纸产量为18万吨,瓦楞纸箱产量为4.6亿平米。
公司将受益于包装纸的景气反弹。根据年底造纸行业的策略报告,明年出口的景气复苏将会明显启动,由于箱板纸和出口的关联度较大,因此看好箱板纸的景气反弹力度。根据我们的分析和公司调研的情况,预计箱板纸的价格将很快进入持续上涨的过程。废纸价格的上升是其中的重要因素,但是需求的改善将是持续上涨的保证。在这样的背景下,公司将会明显受益。
给予公司增持-A的投资评级,6个月目标价7.25元。预计公司09、10年的每股收益分别是0.14元和0.29元,由于公司明显受益于包装纸的景气反弹,同时考虑到新增产能的投放以及未来可能进行的技改项目、自供电产出的增加,公司拥有的纸箱厂对于抗风险能力的增强,因此公司最近2年的快速发展是比较确定的。根据目前市场和行业的情况,给予公司明年25倍的PE,对应6个月目标价为7.25元,给以公司增持-A的投资评级。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:区位优势明显的包装纸生产商
1. 公司主营包装用纸。主导产品为箱纸板、瓦楞纸、瓦楞箱板纸箱等包装纸和新闻纸、胶印书刊纸等文化纸。公司现为国家大型一档企业、全国30 家重点造纸企业之一,2008 年公司实现营业收入28.59亿元,净利润1300 万元。
2. 业绩显著回升。今年第三季度公司实现营业收入7.69 亿元,同比增长5.78%,单季度营业收入水平已达到2008 年二季度的水平;净利润4132 万元,同比增长318.64%;单季度实现每股收益0.09 元。与今年第二季度相比,三季度营业收入环比增长了10.97%,净利润环比增长了165.72%。
3. 毛利率提升是主要原因。公司前三季度毛利率为16.15%,达到了历史最高水平。毛利率提升的主要原因一方面是产品结构的调整,另一方面得益于纸价的上涨,由于四季度为传统的销售旺季,并且宏观经济的复苏将带动纸品需求量的回升,因此预计纸价在未来仍然存在上涨空间。
4. 箱板纸供给过剩压力较大,期待出口的回暖。我国的箱板纸产能在经历07、08 年的大幅扩张后,出现了明显的供给过剩现象,仅行业内几家核心企业07、08 两年新增产能就达到555 万吨,而目前国内每年需求增量只有150 万吨左右,产能过剩的现象非常明显,我们预计2010 年我国箱板纸市场仍然处于消化产能过剩阶段。
5. 维持对公司“推荐”的投资评级,预计公司09—10 年每股收益分别为0.14 元、0.25 元,国内经济形势的复苏,将带动箱板纸及瓦楞纸的市场需求量,公司的盈利能力将逐步提升,公司目前股价对应2010年动态市盈率为21.2 倍,估值较为合理,因此维持对公司“推荐”的投资评级。
研究员：何鹏程，蒙俊江 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业:净利润同比下降57% 但盈利情况逐季转好
2009年三季报显示,公司1-9月实现营业收入19.74亿元,同比下降9.21%;营业利润2020万元,同比下降54.25%;归属母公司净利润为2029万元,同比下降57.41%;摊薄每股收益为0.05元;公司预计全年归属于母公司所有者的净利润同比将大幅增长(去年为微利401万元)。
公司 1-9月经营业绩回顾:公司主要从事包装纸、新闻纸和瓦楞箱板纸箱等的生产与销售;报告期内,受下游需求增速放缓以及产品价格下降所影响,公司营业收入同比下降了9.21%;受益于原材料价格降幅较大,公司的综合毛利率同比上升了1.00个百分点至16.15%;由于管理费用与销售费用增幅较大,导致公司期间费用率同比上升了1.56个百分点至13.90%;期间费用率的上升抵消了毛利率增加给公司带来的正面影响,使得公司的营业利润和归属母公司净利润同比下降了五成有余。
公司毛利率逐季提升,能否持续具较大不确定性:今年1-3季度,公司的综合毛利率分别为9.20%、17.50%和19.53%,其中7-9月19.53%的毛利率也创下了近年来单季度的新高,未来高毛利率能否持续下去,具有较大的不确定性。
可转债募集资金项目投产,有望提升公司盈利能力:公司可转债募集资金年产20万吨高强瓦楞原纸技改工程项目和2500mm 五层瓦楞纸板及全自动纸箱印刷系统项目已完工投产,其中,瓦楞原纸在6月投产当月完成产量1.23万吨,实现销售收入2765万元、销售利润294万;伴随著以上两个项目的投产,公司未来的综合盈利能力有望得到提升。
房地产业务占比小,但毛利率较高:公司控股51%的子公司山鹰置业主要从事商品房的开发与销售,在1-6月,其收入占比仅为1.8%,但其毛利率则达到了46.3%;公司未来对房地产业务的定位将值得关注。
盈利预测与投资评级:预计公司2009-2011年的EPS分别为0.11元、0.14元和0.18元,10月26日收盘价4.68元对应的动态PE分别为45倍、34倍和26倍;考虑到公司目前不具备估值上的优势,我们维持对其“中性”的投资评级。
风险提示:⑴原材料价格剧烈波动风险;⑵下游需求恢复进展慢于预期的风险。
研究员：造纸包装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山鹰纸业09年三季报点评:三季度业绩显著回升
事件:山鹰纸业今日公布了2009 年三季报,报告期内公司实现营业收入19.74 亿元,同比减少9.20%;营业利润2020 万元,同比增长54.27%;归属于母公司所有者净利润2029 万元,同比增长57.41%;每股收益0.05 元。同时公司预测2009 年度净利润与上年度相比将出现大幅度增长。
结论:预计公司 09—10 年每股收益分别为0.14 元、0.30 元,国内经济形势的复苏,将带动箱板纸及瓦楞纸的市场需求量,公司的盈利能力将逐步提升,因此上调公司投资评级为“推荐”。
研究员：何鹏程,蒙俊江 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业2009年中报点评：公司股票价格有可能超越转债赎回价
上半年实现营业收入 12.05 亿元,同比-16.72%;利润总额-0.14 亿元,归属于股东的净利润-0.18 亿元,EPS 全面摊薄-0.04 元。公司毛利率由上年同期的15.10%下降到13.99%,期间费用率由11.63%上升到14.60%,盈利水平大幅下滑,主要是因为产品价格的大幅下跌削弱了盈利空间。
虽然上半年公司累计实现的净利润仍为亏损,但是经营情况环比正持续好转。盈利能力方面,08 四季度毛利率10.25%,09 一季度9.22%,二季度迅速恢复,达17.51%;从经营结果来看,08 四季度EPS-0.10 元,09一季度-0.07 元,二季度实现扭亏,达0.03 元。我们判断环比回升的趋势在下半年仍将持续。
新建项目进展顺利,重要的业绩增长点。20 万吨高强瓦楞原纸项目于6 月投产,当月产量1.23 万吨,实现营业收入2,765 万元,毛利率10.65%;嘉善新建厂区项目于6 月投产,当月产量146.41 万平方米,实现营业收入339 万元,毛利率15.55%。联营公司天顺港口建设基本完成,已于4月末开始试生产。
07 年9 月发行的4.7 亿元的可转债,目前仍有95.53%没有转股,当前市价4.54 元,已高于最新转股价格4.24 元7.1%,虽然离125%的公司赎回价5.30 仍有相当差距,但随着下半年行业好转股价达到这一目标的可能性还是很大的。
公司二季度已实现扭亏,下半年情况会继续好转。预测公司 09 年、10 年、11 年净利润分别为0.31 亿、0.53 亿、0.91 亿,全面摊薄EPS 分别为0.07 元、0.12 元、0.21 元。2009 年、2010 年业绩增长主要来自行业整体的复苏、新上的造纸产能,以及高利润的房地产业务。珠三角地区的轻纺出口已有较大起色,可带动包装纸的需求,但行业内供过于求的压力依然较大;同时废纸价格持续上涨,构成较大的成本压力,因而公司经营状况的完全恢复仍需一段时间,继续维持中性评级,目标价5 元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业调研简报
投资要点:
1、公司主营包装用纸。主导产品为箱纸板、瓦楞纸、瓦楞箱板纸箱等包装纸和新闻纸、胶印书刊纸等文化纸。08 年公司造纸产量为63 万吨,销量61 万吨;瓦楞箱板纸箱产量48,419 万㎡,销量48,446 万㎡,实现营业收入28.59 亿元,其中包装纸板占主营业务收入的34.1%,瓦楞箱板纸箱占36.2%,新闻纸及文化纸占25.0%。
2、产能快速增长。近两年公司产能实现了快速扩张,08 年公司新增20万吨新闻纸及1 亿平方米纸箱生产能力,09 年上半年公司新增20 万吨高强瓦楞原纸产能,目前公司纸及纸板的产能已达到90 万吨,纸箱的产能将达到5.5 亿平方米。
3、公司产品市场需求受宏观经济增速放缓及出口的下滑影响较大。从以往的数据可以看出,纸品的需求量增速与GDP 增速具有较高的相关性,经济增速的放缓将影响纸品的需求量,特别是包装类用纸所受的影响尤为显著,公司主要产品箱板纸及瓦楞纸主要用于各种商品的制盒包装,经济增速放缓及出口的下滑将减少公司主营产品的市场需求量。
4、箱板纸供给过剩压力较大。目前我国箱板纸面临的主要问题一方面是产能过剩,另一方面是需求大幅下滑,据不完全统计,仅行业内几家核心企业07、08 两年新增产能就达到555 万吨,而目前国内每年需求增量在150 万吨左右,产能过剩的现象非常明显,预计09 年国内箱板纸依然存在100 万吨左右的过剩产能。此外,出口的下滑使箱板纸产能过剩的问题更加严重重。我国新闻纸市场自06 年以来便处于供过于求的状态,目前我国新闻纸产能约510 万吨,而需求量在410 万吨左右,加上60 万吨的净出口量,依然存在约40 万吨的过剩产能。
5、盈利预测与投资建议:预计公司09 年、10 年净利润分别为0.52 亿元、0.99 亿元,对应每股收益分别为0.12 元、0.21 元。当前股价下,公司09、10 年市盈率水平分别为35.9 倍和20.5 倍,考虑到公司主要产品箱板纸及纸箱在未来的一段时间内供需形势依然较为严峻,我们给予公司“中性”的投资评级。
6、投资风险提示:行业内竞争风险,近两年国内计划投产的箱板纸及瓦楞纸项目较多,且规模大、地理位置优越,产能的快速增长,将使市场竞争更加激烈。
研究员：何鹏程，蒙俊江 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业：公司主导产品景气低迷影响全年业绩
投资要点：
08 年营业收入28.59 亿，同比+50.48%；利润总额0.19 亿，同比-73.16%；归属于股东的净利润0.04 亿，同比-93.29%。摊薄EPS 0.01 元，剔除非经常性损益后0.004 元。造纸全年产量63 万吨，销量61 万吨；瓦楞箱板纸箱产量48,419 万㎡，销量48,446 万㎡。
08 年公司营业收入增长源自20 万吨新闻纸项目和马鞍山一期纸箱工程的投产，以及山鹰置业实现商品房销售收入。年报计提了1253 万元的存货减值准备，占年底库存总额的2.72%；其中库存商品（主要是原纸-箱板用纸）578 万元，占库存额的3.69%，原材料（主要是废纸）675 万元，占库存额的3.45%。综合毛利率下降了0.89 个百分点，期间费用率则上升了1.34%个百分点。由于公司主要产品供过于求以及4 季度严重的需求萎缩，虽然全年收入由较大的增长，但盈利水平仍有较大的下滑。
2009 年、2010 年业绩增长主要来自行业复苏，以及年产20 万吨高强瓦楞原纸技改工程项目（09 年二季度进行试生产）。
我们判断行业及公司最差的时候已经过去，并本着在未来几年逐季好转的假设对公司业绩作了预测。预计公司一季度情况会有所好转，盈亏基本平衡略为亏损。预测公司09 年、10 年、11 年净利润分别为0.45亿元、0.54 亿元、1.36 亿元，全面摊薄EPS 分别为0.11 元、0.13 元、0.32元。在投资评级方面，鉴于行业整体复苏尚待时日，更重要的是公司可转债转股价格存在较大的下调压力，因此投资评级由谨慎增持下调至中性，目标价4.5 元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：山鹰纸业：黑夜尚未结束 黎明尚未到来
公司主要从事箱板纸及纸箱的生产与销售，箱板纸产能约50万吨，同时从08年开始公司具有18万吨新闻纸产能。
07年之前，国内箱板纸需求增长迅速，产品供不应求，但是进入08年后，由于大量新增产能的快速投放，目前国内箱板纸市场已经逐渐进入产能过剩阶段。
国际废纸价格在经历了一季度的大幅上涨之后，目前进入了价格较为平稳的时期，但是由于短期之内国际国内需求仍然旺盛，我们认为国际废纸价格难以回落，因此我们认为，今明两年，将是箱板纸生产企业较为困难的时期。
公司未来两年的增长主要一是08年1月投产的18万吨新闻纸项目，该项目年均计划生产新闻纸16万吨，文化纸2万吨。二是20万吨高强瓦楞原纸技改工程项目，预计将于09年一季度投产。三是08年1月投产的2500mm五层瓦楞纸板及全自动纸箱印刷系统项目，该项目将增加箱板纸纸箱产能10000万平方米。
根据我们的盈利预测，山鹰纸业08年-10年每股盈利分别为0.18元、0.22元和0.24元。对应的市盈率分别为31、26、24倍市盈率。目前造纸行业龙头企业08年市盈率在20倍左右，公司由于未来两年缺乏成长性，盈利能力欠缺，公司的动态估值在行业中偏高。综合以上分析，考虑到企业的缺乏成长性，我们认为给予山鹰纸业中性评级。
研究员：王海涛 所属机构：华泰证券股份有限公司
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