九龙山(600555)_研究报告_财经_新浪网(600555) 研究分析报告|查股网
股票名称：九龙山(600555)
报告标题：九龙山公司季报:海航入住确定,管理层即将变更
房产项目进入结算期
报告期内,公司实现归属于母公司所有者净利润2670.78万元,同比增长31.95%。业绩增长的主要原因在于,首先,别墅项目开始结算;其次,景兴纸业全部减持,预计贡献4286.98万元投资收益。截至2011年一季度末,公司预收账款为5.35亿元。2011年房产项目进入结算期。
海航入主九龙山确定,管理层即将发生变更
截至 2011年4月16日,股权转让首付款已支付完毕。海航集团入主九龙山确定。按照股权转让协议,近期上市公司将聘任海航置业提名的主管信息披露与财务会计工作的常务副总裁。这将标志着海航更换九龙山管理层的开始,正式参与九龙山运营。此外,按照协议,最迟到2012年5月,海航将
改选九龙山董事会。若股权转让价款支付较快,改选董事会的时间也将提前。
而可能的资产重组将在董事会改选之后进行。
盈利预测及投资评级
考虑到海航置业参与公司经营还需一段时间,同时仅考虑 2组土地的出让,预计2011至2013年公司实现净利润约2.39、3.49和7.88亿元,对应EPS分别为0.12、0.18和0.40元;考虑到海航置业入主使九龙山开发进度加快,同时带来物业升值和资产重组预期,我们维持公司“买入”评级。
风险提示
海航置业参与公司运营还需时日,项目开发进度有可能低于预期。
研究员：周户 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山:看好大股东变更后的发展潜力
2010年一季报业绩概述:营业收入2038万元,同比增长11倍;营业利润3583万元,同比增长23.4%;归属母公司净利润2671万元,同比增长32%;每股收益0.02元。
新实际控制人入主带来资产整合预期。2011年3月份海航置业收购公司29.9%的股份,成为公司控股股东。海航置业是海航集团旗下八大产业板块之一,是集旅游景区开发经营管理以及酒店运营管理为一体的大型企业集团,旗下的上市平台除本次收购的九龙山外,还有绿景地产和*st筑信。绿景地产自2010年3月起策划重大资产重组,拟增发收购海航置业、海航酒店控股拥有的酒店运营、饭店等资产,变身为海航置业持有型资产的管理平台。目前,由于房地产调控政策重组缓慢,方案尚须获得证监会核批。*ST筑信:公司原计划对其进行重组,但没有成功。*ST筑信已经连续三年亏损,若基本面无法改善,有很大的退市风险。九龙山:公司主要从事九龙山度假旅游区的整体开发,目前累计持有九龙山区域土地面积约149万平米,开发项目涉及住宅、酒店、商业街、主题乐园等。海航集团承诺将其作为海航集团旗下旅游休闲度假区开发与经营业务的唯一整合平台。海航置业的开发管理经验及资金优势有助于加快九龙山开发进度,并有将旅游地产资源注入上市公司的预期。
项目将在近两年交付:公司地产项目一直没有结算,另外居高不下的管理费用也大幅拖累业绩,近两年主要靠出售“景兴纸业”股权度日。目前公司主要销售的是游艇湾一期的别墅及酒店式公寓等项目(累计销售率在30%以上),期末累计实现预售房款5.35亿元,预计将在这两年交付。2010年公司业绩基数较低,且结算项目盈利能力较强(毛利率在75%左右),预计2011年业绩将实现较大幅度增长。
资金情况:截至期末公司账面现金为1.44亿元,较年初下降47%,再加上公司近期的一些举措(出售持有的五组土地,出售股票等),可以看出公司开发建设资金不足。但从负债结构来看,真实资产负债率仅为23%,无长期借款,财务杠杆尚未得到充分利用。
盈利预测及投资评级。我们预计公司2011年-2012年EPS为0.24元、0.33元,以昨日收盘价5.75元计算,动态市盈率为24倍和18倍,我们看好公司大股东变更后的发展潜力,维持“增持”评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山:房产项目仍未结算,业绩将在未来两年释放
2010年业绩概述:营业收入930万元,同比下降35.81%;营业利润3248万元,同比下降83.95%;归属母公司净利润1132万元,同比下降91.47%;每股收益0.01元。本年度不分配不转增。
房产项目仍未交房致业绩大幅下降。公司主要从事九龙山度假旅游区的整体开发,目前累计持有九龙山区域土地面积约149万平米,开发项目涉及住宅、酒店、商业街、主题乐园等。2010年公司主要销售经营的是一期游艇湾的别墅及酒店式公寓等项目(累计销售率在30%以上),实现预售房款5.22亿元,上述项目在年内未能实现交房是导致2010年业绩大幅下降的主要原因。期间费用高达8616万元,同比增长35%。报告期内公司仍能实现盈利的主要原因在于出售了“景兴纸业”股票获得1.17亿元投资收益。
长期资金压力不大。截至2010年底公司账面现金为2.7亿元,较年初下降55.73%,经营性净现金流为-1.96亿元,而去年同期为2.46亿元,再加上公司近期的一些举措(出售持有的五组土地,出售股票等),可以看出公司短期内项目的开发建设资金压力不小。但从负债结构来看,真实资产负债率仅为18.9%,无长期借款,可以说公司的财务杠杆尚未得到充分利用。公司融资渠道广泛,包括定向增发(拟募集10亿元用于海角城堡、海洋花园的建设)、与其他公司合作开发(公司出地、对方出资)、大股东扶持以及平湖九鑫资管公司的资源,长期来看资金面较为乐观。
预计业绩将在今明两年逐步释放。公司目前预售房款皆为2009年销售的项目,2010年进展不大(从预收款项的增幅来看仅增长5.72%),预计该部分项目将在今明两年逐步结算,公司2010年业绩基数较低,且结算项目盈利能力较强(毛利率在75%左右),预计2011年业绩将实现较大幅度增长。
新实际控制人入主带来资产整合预期。2011年3月份海航置业收购公司29.9%的股份,成为公司控股股东。海航置业是海航集团旗下八大产业板块之一,是集旅游景区开发经营管理以及酒店运营管理为一体的大型企业集团,在全国11个区域皆有布局。海航置业的开发管理经验以及综合平台优势将加快九龙山开发进度,其旗下旅游开发资源丰富,具有资产注入的预期。
盈利预测及投资评级。我们预计公司2011年-2012年EPS 为0.28元、0.38元,以昨日收盘价5.66元计算,动态市盈率为20倍和15倍,估值水平不高,维持“增持”评级。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山10年报点评:蓄势待发
报告期内,公司实现净利润1132万元,同比下降91.22%。业绩增长低于预期。主要原因在于,房产项目受资金及工程进度影响,推迟结算。此外,2010年业绩增长主要来源于景兴纸业减持贡献的1.17亿元投资收益。
度假区配套设施逐渐完善。
截至目前,度假区中的高尔夫、游艇和马球等俱乐部及小普陀观音禅院佛教文化等旅游项目均已建成并且稳定运营。2011年,威斯汀酒店继续装修,二期赛马及赛车俱乐部将建造完成。同时,温泉项目已打出温泉,邮轮码头正在建设。度假区基础配套设施逐渐完善。
海航置业入主提升现有资源价值,带来资产注入。
短期来看,海航置业的入主,将带来九龙山土地价值的重估。预计公司RNAV约7.39元。从长远来看,九龙山将是整合海航集团旗下旅游休闲度假区开发与经营业务的唯一整合平台。海航置业的入主将带动公司的外延扩张。
盈利预测及投资评级。
考虑到海航置业参与公司经营还需一段时间,同时仅考虑2组土地的出让,预计2011至2013年公司实现净利润约2.39、3.49和7.88亿元,对应EPS分别为0.18、0.27和0.60元;考虑到海航置业入主使九龙山开发进度加快,同时带来物业升值和资产重组预期,我们维持公司“买入”评级。
风险提示。
海航置业参与公司运营还需时日,项目开发进度有可能低于预期。
研究员：周户 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山:价值发现
海航置业成为公司第一大股东
海航置业通过现金收购的方式,合计持有上市公司29.9%的股份,成为上市公司控股股东。
海航入主带动九龙山土地价值重估,RNAV为6.96元海航置业的入主,将提升九龙山区域的持续开发能力。而土地开发的持续将带来土地价值的重估。九龙山度假区可供房产开发面积为6506亩,其中,2563亩,公司已拿到土地证。依据我们的测算,若已拿到土地证的2563亩土地按照股权转让的方式出让,其重估每股净资产为5.49至6.96元。
2012年房产项目进入快速结算期
由于董事会及监事会成员改选,需要等到股权过户变更登记手续完成后1年内,因此,2011年改选董事会的可能性较小。预计10、11、12年公司房地产项目结算收入分别为4.57、3.33和10.28亿元,毛利率在70%以上。
海航置业入主将为公司带来持续的资产注入
九龙山将是整合海航集团旗下旅游休闲度假区开发与经营业务的唯一整合平台。仅海航置业旗下资产可使公司业务扩展到北京、广州、云南、东北等。同时,海航集团还拥有海航旅业控股集团,其负责整个海航集团旅游产业链的资源整合和业务拓展。因此,海航置业入主将为公司带来持续的资产注入。
盈利预测及投资评级
考虑到海航置业参与公司经营还需一段时间,同时仅考虑2组土地的出让,预计2010至2012年公司净利润约1.68、5.12和6.02亿元,对应EPS分别为0.13、0.39和0.46元;考虑到海航置业入主使九龙山开发进度加快,同时带来物业升值和资产重组预期,我们维持公司“买入”评级。
风险提示
海航置业参与公司运营还需时日,项目开发进度有可能低于预期。
研究员：周户 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山:土地出让金缓解资金需求
2010年1-9月公司实现营业收入656万元,同比下降28%;归属于母公司净利润4284万元,同比增长125.73%;基本每股收益为0.03元。
第三季度净亏损。由于第三季度公司没有项目结转,营业收入仅219万元,而营业成本308万元,毛利率为-40.58%;期间费用高达1754万元;但因出售景兴纸业股权,获得投资收益1432万元,使得亏损面有所缩小,母公司净利润亏损284万元。前三季度净利润主要来源于减持景兴纸业股权获得投资收益1.07亿元,为净利润的2.5倍。
预计第四季度部分房产将交付。目前公司一期房产项目中的酒店式公寓、五星级酒店已进入精装修阶段,别墅区正进行室外道路、绿化等环境装潢。公司游艇湾一期已经销售30-40%,期末预收房款5.42亿元,预计今年的结算收入将大幅增长;二期的“海洋花园”、“海角城堡”旅游度假房产项目约30万平米也已顺利推进,出售持有的五组土地回笼资金30亿元,将有助于二期项目的顺利进行,并将大幅提升今后两年的业绩(具体交付时间看协议)。
土地储备:目前获得土地权证及协议约定的土地面积2995亩(其中1000亩为预付5.5亿元,但是政府尚未交地),未来仍有3511亩土地可开发,通过招拍挂出让。目前,公司开发项目建筑面积127万平米(容积率约1),九龙山区域总体可开发建筑面积596.5万平米,公司占整体可开发建筑面积的21.3%,后续获得项目储备的潜力很大。
实际资金压力不大。期末资产负债率为33.35%,剔除预收账款后的资产负债率仅17%,债务风险很小。10月份公司出售持有的五组土地,回笼资金30亿元,能够有效缓解目前的资金需求。公司本期出售项目价格为5000元/平米,而账面成本仅583元/平米,出售毛利率达98.8%,几乎无成本出让。按此售价粗略估计,九龙山地区600万平米规划建筑面积售价可达300亿元;若仅估计公司在建的127.3万平米建筑面积,市值亦达到63.7亿元,相对于公司目前的市值57亿元溢价12.2%。
维持“增持”的投资评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.29元、0.51元、0.61元,按公司最近收盘价为5.83元,对应的动态市盈率分别为20倍、11倍和10倍。继续维持“增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山:合作开发,2011年业绩快速提升
出让土地,引进合作伙伴
2010年10月22日,公司将位于九龙山高尔夫球场内及海边的可建造建筑面积为60万平方米的土地出让给合作伙伴。出让总价格不低于人民币30亿元,折合平均楼面地价5000元/平方米。预计出让方式有可能类似于港龙置业,以股权转让方式为主。
土地出让可为公司贡献15.9亿元净利润
假设以转让项目公司股权的形式将土地全部出让,同时以30亿元成交底价计算,预计可为公司贡献15.9亿元归属于母公司的净利润,折合每股收益1.22元。同时,我们预计2011、2012年土地出让活动将分别为公司贡献3.98和5.96亿元归属于母公司所有者净利润,折合每股收益为0.31和0.45元。
投资建议:买入
预计2010-2012年净利润分别为1.68、4.55和8.03亿元,2011年将同比增长170.8%,同时实现每股收益0.13、0.35和0.62元。不考虑土地出让,仅考虑在开发的一二期项目,公司重估每股净资产为4.64元。考虑到土地出让带来景区开发模式的转变以及业绩的快速提升,短期存在交易性机会,提高评级至“买入”。合理目标价为7元。
风险提示
土地出让进度以及项目合作的可持续性存在不确定性。
研究员：周户，王欢 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山:利润将现,价值待开发
投资收益拉动上半年业绩增长
2010年上半年,公司归属于母公司所有者净利润同比增长165.15%,而主营业务收入同比下降35.47%,实现每股收益0.05元。净利润与主营业务收入增长率差异的原因在于,报告期,公司继续减持景兴纸业股权,贡献0.93亿元投资收益,占公司利润总额的148%。
下半年:房产项目结算,净利润将环比增长93%
目前,公司已签订房产销售合同面积31,096平方米,已收款项5.2亿元。其中部分房产项目,如圣马可公寓,将于10年8月31日前交房,下半年公司房地产项目将进入结算期,2010年预测主营业务收入已锁定111%。同时,预计,下半年公司净利润将相比上半年增长93%。
RNAV 为4.32元,估值水平合理
预计2010-2012年每股收益分别为0.10、0.10和0.42元。仅依据现有房地产开发项目进行估算,公司重估每股净资产为4.32元。目前股价为重估每股净资产的1.13倍。考虑到符合休闲度假需求趋势的旅游项目不断开发、公司通过与政府协议已锁定景区剩余3511亩土地以及公司项目的高盈利能力,目前公司估值水平合理。
风险提示
融资的不确定性有可能影响项目开发进度,同时房地产行业持续调控将加大房产项目的销售难度。
研究员：周户，王欢 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山:开发项目将进入收获期
2010年上半年公司实现营业收入436.63万元,同比下降35.47%;归属于母公司净利润4568万元,同比增长165.15%;基本每股收益为0.05元。
净利润主要来源于非经常性损益。期内公司陆续在二级市场减持景兴纸业股权,获得投资收益9275万元;期末仍持有1188万股,预计仍可带来投资收益7000多万元。
下半年部分房产将交付。上半年房产尚未交付,营业收入主要来源于旅游饮食服务业。目前公司一期房产项目中的酒店式公寓、五星级酒店已进入精装修阶段,别墅区正进行室外道路、绿化等环境装潢,预计部分房产于2010 年8 月底前交付使用。已签订房产销售合同面积3.11万㎡,预收房款5.2亿元。
度假区内活动项目日益丰富,为九龙山成为综合性国际旅游度假目的地奠定基础。高尔夫、游艇、马球、赛车等项目已经建好;赛马运动项目已获中国马术协会批准;启动了占地7万平米的水上乐园项目,并积极推进邮轮码头建设,使之发展成东南沿海唯一的国际邮轮港口,从而将九龙山旅游度假区打造成重要的邮轮旅游目的地。这些项目有助于改善园区环境,吸引客户资源,但是尚处于前期投资阶段,预计短期内贡献收益有限。
多渠道融资,资金压力不大。公司帐面资产总额约27.77 亿元,负债约9.52 亿元,所有者权益约18.25亿元,资产负债率为34.30%。
公司募集资金渠道广,主要有:1)拟非公开增发募集资金10亿元,用于建设海角城堡、海洋花园项目,总规划面积37.3万平米,将在2011年7月份竣工,预计净收益达16.8亿元;2)与大华集团、泛华建设合作开发项目,公司出地,对方出资,建成后收益分成;3)母公司提供无息借款人民币一亿元;4)景兴纸业股权出售,仍可获得收益近亿元;5)设立平湖九鑫资产管理公司,公司占20%权益,使今后可调动资源大大增加。
股权增值:持有华龙证券4000万股,初始投资成本为1元/股,这部分股权有较大的升值潜力。
维持“增持”的投资评级。我们预测公司2010年-2012年的每股收益分别为0.25元、0.31元、0.41元,按公司最近收盘价为4.87元,对应的动态市盈率分别为20倍、16倍和12倍。估值相对较高,鉴于公司未来成长潜力及得天独厚的资源优势,维持“增持”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山:拟打造世界级旅游胜地
2009 年公司实现营业收入1448 万元,同比下降89.51%;归属于母公司股东的净利润1.29 亿元,同比大幅增长365.4%。基本每股收益0.15 元。以资本公积每10 股转增5 股。
报告期主要业绩来源为投资收益。公司出售5360.50 万股“ 景兴纸业”股权取得现金30957.73 万元,投资收益2.3 亿元;年末仍持有“景兴纸业”2634.50 万股,目前市值约2.37 亿元,预计公司将在合适时机出售。报告期地产项目暂无贡献收益,营业收入主要为会员卡摊销及服务收入1233 万元。
2010 年游艇湾一期进入结算,业绩有大幅增长预期。游艇湾一期包括凯撒岛12 栋独栋别墅、皇后岛38 栋连排别墅、夏宫公寓115 套(用于出租)、圣马可酒店式公寓498 套以及WESTIN酒店,总建筑面积共约17 万平米,住宅部分已进入内外装饰阶段,计划于2010 年下半年全部竣工,部分可结算。公司已签订房产销售合同面积约3.4 万㎡,合同金额约6.7 亿元,平均售价19700 元/平米,按照公司400 多元/平米的楼面成本,项目销售毛利率高达75%。
公司欲将九龙山打造成世界级旅游目的地。九龙山旅游度假区距离上海、苏州、杭州、宁波等繁华中心城市均只有一小时左右的车程,区域内拥有融山、海、岛景为一体的优越自然条件。
公司拟将其打造为世界级旅游胜地,目前正在该区域内建造100 多万平米的居住及度假设施,包括赛马场、高尔夫度假村、海上乐园、温泉及主题公园等,计划于3-5 年内实施完毕,届时九龙山度假区将具有10000 间房间的接待能力。
截至 2009 年底,公司共持有九龙山区域可开发建筑面积134.8万平米。平湖市政府最新下达的控制性详规显示,九龙山旅游度假区总共开发的区域面积约1012.48 万平方米,可开发建筑面积由原来的200 万平米提高至约596.5 万平米。目前,公司在九龙山拥有可开发建筑面积约占整体可开发建筑面积的23%,公司后续获得项目储备的潜力很大。
财务稳健。期末资产负债率34.03%,剔除预收账款后的资产负债率、速动比率分别为17.14%、2.42 倍,低负债在地产行业内非常难得。
我们预测公司 2010 年-2012 年的每股收益分别为0.31 元和0.37 元、0.52 元,按公司最近收盘价8.26 元,对应的动态市盈率分别为26 倍、22 倍、16 倍。鉴于公司业绩的高增长性,维持“增持”的投资评级。
研究员：天相金融房地产小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山:地产业务步入正轨,项目渐进收获期
公司旅游地产开发将充分受益于国家产业规划。国家旅游局12月3日发布的《国务院关于加快发展旅游业的意见》指出,要将旅游业培育成国民经济的战略性支柱产业。此指导意见为我国旅游业发展史上具有里程碑意义的纲领性文件,意味着九龙山旅游区开发将得到国家政策的大力支持。
九龙山旅游区可开发建筑面积提高一倍以上,对公司形成长期利好。平湖市政府最近下达的控制性详规显示,九龙山旅游度假区总共开发的区域面积达到约1012.48万平方米,可开发建筑面积由原来的200万平米提高至约596.5万平米。
目前,公司在九龙山拥有可开发建筑面积100多万平米,约占整体可开发建筑面积的20%,公司后续发展空间广阔。
公司可同时参与九龙山度假区一级及二级土地开发,获得超额收益。公司拥有九龙山度假区约10平方公里土地20年的独家开发建设权,以及其中3096亩土地50年合作经营权。目前已经为政府垫付一级开发费用约4.44亿元,九龙山管委会与公司约定在2010年底前将约854亩土地通过国土局分批挂牌出让,以收取的土地出让金,归还上述借款,溢价部分,公司与政府分成。同时公司也可参与竞拍获得项目二级开发资格,收益得到双重保障。
在建项目进入收获期,2010年业绩将获得较大增长。公司在售地产项目为游艇湾一期,可售面积约8万平米,包括凯撒岛、皇后岛、圣马可酒店式公寓,按2万元/平米的售价粗略估计,项目结算金额约16亿元。预计将主要在2010年进行结算。另外,公司08年处置浙江茉织华35%股权给公司带来处置资产收益4077万元,预计将在09年确认。
投资收益也将是公司近两年利润的重要来源。09年年初公司持有景兴纸业股份7995万股,初始成本仅0.77元/股。按景兴纸业近四个月平均股价6.02元/股计,公司可获得投资收益4.2亿元。截至11月4日,九龙山已根据自身发展需要抛售其中3920万股,获得投资收益约2亿元;尚持有4075万股,约占其总股本的10.4%,后期仍可带来2亿元投资收益。
研究员：天相房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山:分享土地升值,业绩即将爆发
投资要点:
独占沃土,享受土地增值
公司主要对九龙山度假区进行开发。而九龙山度假区位于长三角核心城市的交汇点,区位优势明显。同时,区域交通的改善,周围城市居民的富有以及九龙山高档旅游度假的定位,将保证九龙山区域旺盛的分时度假类旅游需求,进而提高度假区内商业设施的投资价值。
锁定九龙山1.5万亩土地增值收益
公司拥有九龙山旅游度假区 1.5万亩,总建筑面积约595万平方米的20年开发建设权。由于公司获取土地的成本仅为平湖市09年商住用地出让起始价的27.18%,但公司商品房的销售均价是平湖市商品房销售均价的3倍以上,公司通过对九龙山区域的一级土地开发,至少锁定21.3亿元净利润。同时,区域内优美的基础设施以及高档的商务配套将进一步提升项目土地增值收益。
项目盈利能力突出,业绩进入快速增长期
公司项目全部位于九龙山度假区,在开发和即将开发的项目的总建筑面积约127.3万平方米。其中一期可售面积约7.67万平方米,用于经营面积11.6万平方米,10年进入结算高峰期;二期107.3万平方米,2011年进入结算期。若假设二期全部用于出售,不包括一期的经营物业收入,预计可为公司贡献176.8亿元销售收入,45.05亿元净利润,分别为我们预测的09年项目结算收入和净利润的50.11倍和46.61倍,公司10年开始进入项目结算高峰期。此外,项目净利润率高达25.48%,项目盈利能力强。
10年净利润同比增长82%
预计09、10、11年公司房地产项目将分别结算1.65、4.97和10.13万平方米,结算收入分别为3.53、11.11和21.84亿元,毛利率在70%以上。项目高盈利,10年进入快速结算期。预计2009和2010年净利润分别为2.85和5.19亿元,分别同比增长928%和82%。公司准备增发0.9-1.2亿股,预计10年上半年完成。09年依照原股本,10年按照发行1.2亿股计算,09、10年每股收益分别为0.33和0.52元。按照2009年12月4日收盘价,公司09、10年PE 分别为32和20倍。考虑到公司增发和二期项目开发进度存在不确定性,给予10年25倍市盈率,公司合理估值为13.11元。随着增发的完成以及二期项目的开发,公司股价较合理估值仍有可能提升。给予买入评级。
风险提示
融资进度及二期项目开发进度将影响公司利润在年度间的实现。
研究员：周户 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：九龙山:分享土地升值,业绩即将爆发
投资要点:
转型旅游地产,锁定九龙山1.5万亩土地增值收益
公司拥有九龙山旅游度假区1.5万亩,总建筑面积约600万平方米的20年开发建设权。公司对该区域进行一级土地开发,然后招拍挂出让,超出出让底价部分,公司与政府平分,因此,公司不仅锁定1.5万亩土地的未来增值收益,而且为未来的二级开发奠定基础。另外,公司还拥有该区域中3096亩旅游、植被改造和围堤用地的50年合作经营权。而九龙山旅游度假区,距离上海、杭州、苏州、宁波均约一小时车程,08年已被列入国家重点旅游景区及浙江省2009年服务业重大项目,区域内已完成休闲度假及商业地产、酒店、高尔夫、游艇、马会、佛教文化等项目。随着区域内基础配套设施的进一步完善以及人流量的提升,未来土地增值空间丰厚。
项目盈利能力突出,业绩进入快速增长期
公司项目全部位于九龙山度假区,总建筑面积约 114.73万平方米。其中一期可售面积约7.67万平方米,用于经营面积9.33万平方米,10年进入结算高峰期;二期97.73万平方米,2011年进入结算期。若假设二期全部用于出售,不包括一期的经营物业收入,预计可为公司贡献176.8亿元销售收入,45.05亿元净利润,分别为我们预测的09年经营收入和净利润的27倍和18倍,公司10年开始进入业绩增长高峰期。
此外,公司项目净利润率高达25.48%,项目盈利能力突出。
10年净利润将同比增长102.6%
预计09、10、11年公司房地产项目将分别结算2.11、4.88和9.77万平方米,结算收入分别为4.54、11.03和20.91亿元,毛利率在70%以上。项目高盈利,10年进入快速结算期。预计2009和2010年净利润分别为2.5和5.07亿元,分别同比增长802.6%和102.6%。公司准备增发0.9-1.2亿股,按照1.2亿股计算,09、10年每股收益分别为0.25和0.51元。按照09年11月27日收盘价计算,09、10年PE 分别为37.8和18.7倍,估值水平仍有提升空间,10年目标价12.82元。给予买入评级。
研究员：周户 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：九龙山:主营旅游地产 发展前景广阔
2009 年1-9 月公司合并报表显示实现营业收入911 万元,同比下降93.13%;归属于母公司股东的净利润1898 万元,同比下降82.20%。基本每股收益0.02 元。
公司逐渐剥离原来的纺织服装、印刷行业,主营业务转为九龙山度假旅游区的整体开发。九龙山旅游度假区为省级旅游度假区,总开发面积为9.46 平方公里,由运动休闲区、森林休闲区、游艇度假区、佛教文化区和滨海休闲中心五大功能区块组成。按最近的发展规划,该区域总可开发土地范围约1.53 万亩,可规划建筑面积约600 万平米。
截止2008 年底,公司共持有九龙山区域土地133 万平米,占可开发面积的13%,公司未来可持续发展的空间巨大。
营业收入下降的主要原因是将原有业务股权出售以后,目前九龙山开发项目还没有进入结算期。报告期转让九龙山仓储有限公司100%股权,获得投资收益约1400万元。上半年已签订房产销售合同面积27306 ㎡,合同金额47468 万元,平均销售价格1.74元/平米,销售形势良好。由于项目拿地成本低,以楼面成本3000-6000/平米、销售价格1.7-2万/平米计算,预计该项目的销售毛利率在65-75%之间。期末预售房款2.25亿元,比期初增加36%,主要因为房产销售预收款增加。目前在售项目有凯撒岛别墅(12栋)、圣马可公寓(352套),预售比例达80%以上;皇后岛别墅(38栋)、夏宫公寓(115套)预售比例30%以上。
公司募集资金渠道广,现金流充足,资产负债率仅28.16%。
1)拟非公开增发募集资金10亿元,用于建设海角城堡、海洋花园项目,总规划面积37.3万平米,将在2011年7月份竣工,预计净收益达16.8亿元。2)与大华集团合作开发海神湾度假休闲中心等项目,公司出地,大华出资,建成后收益分成;3)获得工商银行授信4亿元;4)大股东减持套现5亿元,无息借给上市公司使用;5)持有景兴纸业7995万股(占比20.4%),9月份已经解禁,公司将该部分股权转为可供出售金融资产,成本价格6150万,约0.769元/股,按目前市场价格5.94元/股出售的话,可贡献投资收益3.18亿元。
提高投资评级至“增持”。我们预测公司2009和2010年的每股收益分别为0.23元和0.49元,按公司2009年10月30日收盘价8.11元,对应的动态市盈率分别为35倍和17倍。提高投资评级至“增持”。
研究员：天相金融房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：九龙山：同比难有可比性，下半年旅游地产收入是最大看点
上半年公司实现营业收入677万元,同比难有可比性。
报告期内公司的会员卡摊销收入以及相关服务业务实现收入为 589万元,毛利率为42.27%。2008 年同期,公司的服装销售以及加工业务实现收入1.16 亿,会员卡摊销以及相关服务收入3566 万元。
由于公司将三大俱乐部中的高尔夫、游艇俱乐部股权以及其他非九龙山业务转让,当期公司营业状况很难用同比数字来说明问题。
处置浙江茉织华印务35%股权股份实现收入4077万元。
处置浙江茉织华印务有限公司 35%股权给公司带来非流动资产处置损益收入的4077 万元成为报告期内公司利润的主要来源。
旅游地产是 09 年以后公司收入的主要来源。
公司控股子公司浙江九龙山开发公司(持股80%)开发的游艇湾一期房地产项目将于2009年末交房,项目结转收入将是公司09-10年收入的主要来源。公司半年报显示目前已签订房产销售合同面积27306平米,合同金额47468万元,已收款项19068万元。
盈利预测及投资建议。
预计公司09年营业收入5.09亿元,实现净利润约2.2亿元,每股收益0.22元;2010年实现营业收入约12.5亿元,实现净利润约4.93亿元,每股收益0.51元。在我们的盈利预测中并未将8月4日公司新签订的土地出让意向书的相关内容考虑进去,如果考虑到这部分收益的影响,我们估计09-12年该项目能够每年为公司带来EPS0.1元的业绩增厚。维持公司“买入”的评级,目标价格12元。
风险提示 公司09年业绩确定性高,但10年以后的业绩与房地产市场销售的实际情况以及休闲旅游地产被广泛认可的程度息息相关。
研究员：沈爱卿，张皓 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山：业绩高速增长融资渠道多样
调研情况:近期,我们走访了九龙山,与公司高管就未来发展等相关问题进行了交流■ 完全转型为地产类公司。目前,公司已将原有的纺织业务、服装销售业务以及印刷业务股权转让出上市公司,并且在2008年通过股权转让方式又将浙江九龙山国际高尔夫俱乐部有限公司75%的股权、九龙山游艇俱乐部(平湖)有限公司50%的股权从上市公司内转让出去。现阶段,公司仅有的旅游项目为九龙山马球俱乐部,因此,我们认为,单纯就上市公司业务来看,公司已完全转型为地产类公司。
公司基本面已有根本改变。据2008年报披露,一期房产销售约2.2万平方米,签约金额约人民币4亿元,已预收房屋销售款1.65亿元。经过跟公司人员了解,一期房产销售顺利,销售额进一步扩大,目前已签订的房产销售合同总价约5亿元。这部分利润将分别在2009年和2010年确认,预计2009年确定收入在2.2 亿元左右,2010年确认剩下的2.8亿元收入。相对2008年较低的经营业绩来说,公司的业绩进入了高速增长阶段,增长率分别为900%和100%左右。
融资渠道多样。总体来看,公司开辟了多种融资渠道,非公开增发、BT融资以及大股东减持套现资金的无偿使用。这说明公司对资金的渴求比较强烈,未来公司的运转的好坏主要看公司资金量是否充裕。
给予“谨慎推荐”评级:公司依靠地产销售进入了快速增长期,未来业绩提升幅度较大,预计2009年公司每股收益将达到0.30元。据了解,公司目前开发建设约占总量的20%,公司的储备资源及未来可持续发展的空间巨大。但考虑到公司动态市盈率为34倍,估值略有偏高,给予“谨慎推荐”评级。
研究员：关健鑫，赵大晖 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：九龙山：旅游地产业绩集中释放，多重计划后续空间巨大
高端休闲体育项目成功带动开发区地产升值
公司未来发展目标是:占地面积10平方公里,开发建筑面积600万平米,年人流量700万人次,包括构建一个高尔夫、游艇、马球等国际体育运动赛事基地;依附上海为龙头的中国最发达经济区域,建立一个高端的国际化新城;打造华东乃至全国知名的目的地旅游景点。
旅游地产是09 年以后公司收入的主要来源
公司控股子公司浙江九龙山开发公司(持股80%)开发的游艇湾一期房地产项目将于2009年末交房,其有关房地产销售的营业收入将在2009年底前予以确认,项目结转收入将是公司2009-2010年收入的主要来源。一期项目包括:圣马可公寓、独栋以及联排别墅、WESTIN酒店、夏宫分时度假区等建筑面积约22万平米。一期项目可销售面积中已正式签订销售合同约1/3,合同总金额约人民币5亿元,平均销售单价在2万/平米,销售形势良好。预计公司2009、2010年的营业收入有望达到5亿元、12亿,净利润分别为2亿元与5亿元。
大量土地储备为公司后续发展提供保证
按九龙山度假区规划,该区域可供开发土地约1.53万亩,公司目前已开发的土地占总量比重的20%左右。截止2008年底,公司共持有九龙山区域土地133万平米,其中九龙山开发公司持有122万平米,平湖九龙山海洋花园置业有限公司11万平米,公司大量的土地储备以及后续填海造田项目为后续发展提供了广阔的空间。
积极引入战略合作者提升项目成功概率
除了积极引入战略合作伙伴大华建设与泛华建设共同参与开发九龙山二期工程外,公司也将加强与银行机构合作,发行休闲度假会员卡,在筹资滚动开发项目的同时,着力提升项目销售额。
盈利预测及投资建议
我们预计公司2009年实现营业收入约5.09亿元,实现净利润约2.2亿元,每股收益0.22元;2010年实现营业收入约12.5亿元,实现净利润约4.93亿元,每股收益0.51元。基于公司2009年以后旅游地产的业绩将集中释放,考虑到九龙山度假区距离长三角主要城市的便捷地理位置优势、众多实力雄厚的战略投资者的加盟以及广阔的未来发展空间,我们给予公司“买入”的评级,目标价格15元。
研究员：花长劲，张皓 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：九龙山：业绩腾飞 始于2009
非公开发行预案
公司拟向基金等机构投资者以不低于 7.78 元/股的价格发行0.9 亿股-1.2 亿股股票,募集不超过10 亿元的资金。此次发行所募资金用途有二:一是收购浙江九龙山开发公司和平湖九龙山海洋花园置业有限公司的少数股权,收购完成后,公司将分别持有上述两公司100%和95%的权益;2、二是投资“海洋城堡”和“海洋花园”两项目。本次收购及投资项目有利于加快项目的开发进度并提高公司的盈利能力。
业绩腾飞,始于 09
公司的主要盈利来源——房地产开发项目即将进入产出爆发阶段,将于今年竣工的游艇湾一期房产是公司今明两年的主要利润来源。
毛利率高达75%的一期房产的结算将使得公司的业绩高速增长,目前已签订的房产销售合同总价约5 亿元。我们预计公司09 年和10年的收入将分别达到5 亿元和12 亿元,增长率分别为268%和145%,而净利润分别达到2 亿元和5 亿元,增长率分别为770%和130%。我们预计公司11 年的业绩仍会有80%以上的增长。
估值与投资评级
公司未来三年业绩的增长率均在 80%以上。此外,根据九龙山度假区最新规划,该区域总可开发土地范围约1.53 万亩,建筑面积约600万平米,而公司目前开发建设约占总量的20%,公司的储备资源及未来可持续发展的空间巨大。考虑到公司业绩的高速成长性,我们给予公司“买入”评级,目标价为15 元。
风险提示
公司面临的直接风险是主要盈利点——房地产开发项目能否顺利销售。而作为休闲旅游地产,休闲旅游景点的兴旺与否决定了地产的兴亡。因此,公司面临的最大风险是九龙山旅游度假区能否吸引足够的人气,能否打造成中高端阶层所向往的休闲旅游度假胜地。
研究员：花长劲，沈爱卿 所属机构：广发证券股份有限公司
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