山东药玻(600529)_研究报告_财经_新浪网(600529) 研究分析报告|查股网
股票名称：山东药玻(600529)
报告标题：山东药玻:生产成本上升较快,压缩利润空间
公司2010年扣非后归属于母公司所有者净利润同比增加13.43%
公司扣非后EPS为0.65元,低于预期。公司2010年实现主营业务收入15.13亿元,同比增长21.84%,实现主营业务利润4.44亿元,同比增长17.9%,实现营业利润2.03亿元,同比增长14.1%,实现利润总额2.07亿元,同比增长19.9%,实现归属于母公司所有者的净利润为1.71亿元,同比增长18.7%。每股收益为0.67元,每股经营现金流为0.84元。实现扣除非经常性损益归属于母公司所有者净利润为1.68亿元,同比增长13.43%,扣非后EPS为0.65元。净资产收益率为9.5%,同比增加0.78个百分点。
利润分配预案为每10股派发现金红利1元。
原材料成本上升较快导致公司业绩整体低于预期,其中2010年毛利率为30.3%,同比下降0.9个百分点,第四季度毛利率为25.2%,同比下降4.1个百分点。纯碱价格从2010年9月份开始上涨,从1400元/吨上涨至2010年底的2300元/吨左右,目前尽管价格回落至1700元/顿左右,但对成本仍然造成较大压力。我们前期已经预计到生产成本压力较大,但判断公司具有较强的成本转移能力,虽然短期内公司并未采取终端提价的方式,但长期来看毛利率有望逐步回归到正常水平。
2011年一季报受累成本上涨和所得税会计处理
公司同时公布2011年一季报,2011年1-3月份实现销售收入3.74亿元,同比增长11.3%,营业利润为0.50亿元、同比下降5.6%,利润总额为0.53亿元、同比增长2.1%,归属于上市公司股东的净利润为0.40亿元、同比下降10.5%,摊薄后每股收益0.15元。
一季度利润下滑主要来自于两方面原因,一方面是纯碱及其他原材料价格尽管在一季度略有回落,但仍相对较高,导致一季度整体毛利率水平为27.0%,同比下降4.3个百分点,另一方面公司被认定为山东省2008年第一批高新技术企业,认定有效期为3年(2008年-2010年),截至报告日公司尚未收到复审通知,本着谨慎性原则公司从一季度开始按25%的企业所得税税率计算企业所得税费用,这导致公司一季度所得税费用同比上升73%。
投资建议
我们认为公司受益于基层医疗市场扩容明显,未来三年整体销售收入增速仍会较高,2011-2013年预计销售收入增速分别为23%、17%、16%,但成本压力将短期内造成毛利率水平维持低位,同时我们将所得税率假定为25%,两方面原因导致未来三年净利润增速下降明显,2011-2013年每股收益预计为0.75元、0.93元、1.07元,按2011年28倍市盈率,对应目标价21元,维持公司增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:行业景气回升产业有望升级
国内抗生素市场扩容推动模制瓶业务:公司模制瓶业务在2009年占总营业收入的50%,其主要下游使用对象为抗生素粉针制剂,约占总需求的90%,随着国内抗生素市场景气度回升,公司主导产品模制瓶增长驶入快车道,也为公司整体业务增长注入一针强心剂。
抗生素景气度回升有两个因素:一是国内基层医疗市场扩容,抗生素使用需求增加;另一方面基层医疗机构限于医疗水平对抗生素使用有偏好,我们认为未来下游抗生素市场回暖将维持至少两到三年,判断依据为:首先基层医疗市场建设是医改的主要内容,伴随着农村市场居民人均收入的稳步上升,这种基层医疗市场扩容将呈现出乘数效应的放大,而基层医疗机构医疗水平的上升将是一个缓慢的过程,短期内医疗水平出现明显改观将不现实。
棕色瓶产能扩张,成长空间放大。2010年中报显示,公司新产能棕色瓶5.2亿只/年已经建成,今年将在原有10亿只产能基础上贡献2.5亿只新产能。棕色瓶主要用于保健品包装,70%以上业务来自于海外市场,去年下半年开始海外需求开始回暖。
判断未来棕色瓶下游需求,我们认为保健品在发达国家更多的为日用消费品,其需求在经济动荡期仍然相对刚性,同时公司产品享有价格优势,营销方面样式多样,覆盖70多个国家,铺面很广,有很强的生存能力和拓展业务能力,长期需求还要看我国保健品市场的发展。
一类玻璃制品上市带动公司价值链升级。公司一类玻璃制品包括预灌封注射器和卡式瓶正式上市预计在2012年。我们认为,短期内一类玻璃制品上市对公司业绩增长促进较小,但有助于提升公司产品价值链,为公司实现产品升级换代、进军药用玻璃高端领域打开了空间。以预灌封注射器为例,国内生产厂家山东威高同类产品的毛利率在60%左右,如果公司达到山东威高水准,则将高出现有业务整体毛利率水平30个点。
盈利预测。作为重资产类企业,公司是我国最大的药用玻璃生产商,在模制瓶和棕色瓶领域居于国内行业垄断地位,产业链的上下游均为分布分散的供应商和医药企业,在产业链的中间传动效应优越,掌控盈利能力的话语权明显,在通胀的大背景下,这成为我们站在战略层面判断山东药玻投资价值的最大依据。
目前山东药玻2010年市盈率在22倍左右,无论从医改相关受益公司角度还是从制造业产品结构升级的角度看,公司已经处于明显低估位置。
我们预计公司2010、2011、2012年每股收益为0.75元、0.90元、1.07元,按2011年盈利预测给予28倍市盈率,3.2倍市净率,对应目标价25元,维持公司增持评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:增长稳定,估值安全
前三季度业绩良好。今年前三季度公司实现营业收入105,970万元,同比增长23.37%;归属上市公司股东的净利润14,161万元,同比增长28.54%;每股收益0.55元。其中第三季度营业收入同比增长19.75%,净利润增长33.94%,单季度EPS为0.19元,公司稳定增长的势头良好。
模制瓶的增长明显受益于医改。模制瓶是公司营业收入和利润的主要来源,2009年贡献销售收入和毛利的比例均在50%以上。模制瓶作为药品包材,以国内市场为主,出口比例目前不大,公司的模制瓶产能和市场份额在国内均处于绝对领先地位,占据了70%以上的比例。模制瓶的下游主要是以抗生素为主的普药,自去年四季度以来,由于受益于医改,下游的抗生素等普药持续放量,公司的模制瓶销售处于加速增长的态势:2009年全年模制瓶销售增速为18.7%,而今年上半年的增速则为26.25%,我们预计2010全年模制瓶的增速应该在25%以上。
棕色瓶恢复性增长。棕色瓶是公司第二大的主力产品,主要立足于出口,目前出口和内销的比例大概为2:1。2009年由于全球金融危机导致国际市场需求放缓,棕色瓶的销售同比仅增长6%不到。今年随着全球经济回暖,棕色瓶开始恢复性增长,上半年同比增长12.9%。公司棕色瓶原有的产能为10亿只/年,目前已扩产了50%,达到了15亿只/年。我们认为,全球市场要完全消化激增的产能还需要一些时间,但随着产能瓶颈的解决,公司的棕色瓶将步入稳定快速的增长轨道。
丁基胶塞盈利能力较弱。国内丁基胶塞市场由于产能过剩,竞争激烈,相对于模制瓶和棕色瓶而言,市场较为分散,公司虽然是国内丁基胶塞的最大生产商,但该产品毛利率较低,今年上半年不到15%,较去年的18%有所下降,因此虽然销售收入在2亿以上,但给公司带来的盈利比较有限。
公司的竞争优势。在模制瓶、棕色瓶和丁基胶塞等三个细分领域,山东药玻都是国内无可争议的龙头,尤其是模制瓶,占据了70%以上的市场份额。公司之所以能成为行业的领导者,主要原因有三:1)技术优势。公司在药用玻璃包装领域有多年积累,无论是设备还是工艺都领先于同行,公司的成品率在95%以上,远远高于行业80%的平均水平;2)管理优势。公司在管理有一定的特色,保证了企业以较高效率运作,使得总成本要低于行业平均;3)竞争对手不强。相对于广阔的药品市场而言,药品包材市场比较小,有实力的企业不多,而且由于成本上的劣势,基本没有外资参与竞争,因此公司依托自身良好的基础,逐步蚕食市场份额,成就了在国内的寡头地位。
生物瓶等新产品值得期待。虽然模制瓶和棕色瓶将继续维持稳定增长,但公司仍然在积极开发新产品,主要用于包装生物制品的生物瓶(一类玻璃瓶,也称中性硼硅玻璃)值得期待。由于国内生物企业规模普遍较小,因此国内生物瓶市场不大,公司的产品将主要定位于国际市场。公司是国内目前唯一掌握一类玻璃生产技术的企业,只是由于部分新产品目前还处于等待SFDA批文的阶段,贡献业绩尚需时日,我们预计明年生物瓶将开始销售,后年有望放量。参考威高集团的同类产品,生物瓶的毛利率远比普通的模制瓶高,预计在60%左右。
毛利率有望稳中有升。虽然原材料和煤电等动力成本持续上升,但由于公司的产品在国内占据绝对主导地位,有一定的定价权,可以通过提价来缓解成本压力,实际上前三季度的毛利率为32.5%,比2009全年的31.2%要高。未来公司还可以通过调整产品结构,如推出附加值更高的生物瓶、化妆品瓶等中高端产品来进一步提升毛利率。
盈利预测。我们预估公司2010-2012年EPS分别为:0.75、0.95和1.15元,目前动态PE仅25倍,安全边际较高。由于公司将继续保持稳定的增长,而且新产品具备一定看点,我们首次给予“推荐”评级。
研究员：王晞，项军 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:业绩符合预期,棕色瓶出口回暖势头没有改变
2010年三年报显示,公司实现营业收入10.60亿元,同比增长23.37%;营业利润1.69亿元,同比增长23.93%;归属于母公司净利润1.42亿元,同比增长28.54%,摊薄后每股收益0.55元,符合我们的预期。
毛利率保持平稳,期间费用率小幅下降。公司1-9月份营业收入同比增长23.37%,毛利率为32.46%,同比上升了0.32个百分点,保持平稳;销售费用率为9.55%,同比上升0.11个百分点,管理费用率为5.46%,同比下降0.92个百分点,期间费用率为15.49%,同比下降0.90个百分点,期间费用率的下降主要是由于去年包头子公司进行煤改气的改造,增加了人工成本,而今年没有这部分支出所致。
棕色瓶出口业务回暖的势头没有改变。公司棕色瓶业务从2009年4季度开始回暖,上半年棕色瓶收入增速约为20%,由于棕色瓶的出口地主要是北美和东南亚国家,订单数量并没有因为欧元区的经济动荡而减少,预计全年销售仍将保持平稳较快的增长。公司上半年通过自有资金建设的5.2亿只棕色瓶生产线目前已经投产,下半年将新增产能2.5亿只,新增收入约6000万元,利润总额约3000万元,预计全年的棕色瓶销售收入增速将达到40%以上。
预灌封注射器和卡式瓶新品明年将放量增长。卡式瓶和预灌封注射器产品的其他部件仍在审批中,预计今年年底将拿到批文,业绩释放将从明年开始,保守估计2011年将销售2000万支,新增收入约7000万元。
盈利预测与评级。公司主导产品模制瓶受益于普药扩容而平稳增长,将为公司提供稳定的业绩支撑;棕色瓶业务随着出口的回暖,将成为公司近两年的主要增长动力;公司一类玻璃新品的上市将带动公司的产业升级,虽然短期对业绩贡献较小,但从长期来看,凭借其技术和成本优势,一类玻璃业务将是未来重要的利润增长点。我们预计公司2010-2012年EPS 为0.83元、1.12元和1.52元,以昨日收盘价19.23元计算,动态市盈率分别为23、17、13倍,公司业务结构清晰,产业升级前景广阔,且是不可多得的处于估值洼地的龙头企业,我们认为公司具有长期的投资价值,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:人民币汇率变化的风险。
研究员：刘宇斌 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻三季报点评:业绩继续保持较快增长
公司业务继续保持较快增长,2010年3季度实现销售收入3.55亿元,同比增长19.76%,主营业务利润1.15亿元,同比增长17.88%,营业利润0.57亿元,同比增长24.29%,净利润0.48亿元,同比增长33.94%。
公司预收款项较年初增加9018万元,增长142.63%,主要原因为子公司山东欣欣园置业有限公司预收售房款增加;货币资金较年初增加8621 万元,增长39.47%,主要原因为应付账款、预收账款增加。
公司2010年1-9月份综合毛利率为32.46%,同比上升0.32个百分点,其中三季度毛利率为33.24%,同比下降0.53个百分点,毛利率水平基本保持稳定。1-9月份管理费用率为5.46%,同比下降0.92个百分点,销售费用率为9.55%,同比上升0.11个百分点,期间费用控制良好。
投资建议。国内基层医疗市场扩容已为公司带来实际利好、同时国外市场如期恢复增添业务发展新动力,我们维持原有公司盈利预测,2010-2012年实现每股收益0.75元、0.88元、1.04元,维持该股增持的投资评级。
研究员：李淑花，田加强 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:医改推动公司医药包装产品放量
公司公布了2010年三季报,单季实现收入3.55亿元,同比增长19.67%,实现归属于上市公司股东的净利润4775万元,同比增长33.94%,实现基本每股收益0.19元。
公司是中国最大的医药玻璃专业制造商。山东省药用玻璃股份有限公司是中国药用包装行业首家上市公司,生产各种药用、食品、日用品包装材料主要产品中有模制抗生素瓶系列产品、管制瓶系列产品、棕色瓶系列产品、中性硼硅玻璃系列产品、输液瓶系列产品、日化瓶系列产品、食品瓶系列产品、丁基橡胶塞系列产品、预灌封注射器系列产品、铝塑盖系列产品、塑料瓶系列产品等。
医药包装带动国内业绩。随着医改的深入推进,医疗保障覆盖范围的进一步加大,制药企业得到了快速发展,公司作为全国最大、品种最全的医药包装企业,也受益于制药企业的快速发展。公司以模制瓶产品为主导的各类医药包装,广泛应用于各类医药产品,收入增长明显。我们预计公司模制瓶产品收入今年将在8亿元左右,同比增长将超过25%。
调整销售政策改善出口。为应对公司出口产品增长减缓,公司通过开发新产品,优化产品结构,同时调整销售政策,来进一步开拓国际市场,报告期内公司新开发非洲、澳洲、美洲、欧洲等区域客户50余家,克服了经济危机的影响,保证了出口收入的增长。
首次给予“增持”评级。我们认为占公司收入50%以上的模制瓶产品能保持25%以上的增长将给公司带来业绩支撑。我们上调2010-2012年的盈利预测至0.73元、0.90元和1.15元,按照10月11日的收盘价19.29元,对应2011年的市盈率为21.43倍,安全边际较强。考虑到医改的进一步推进,公司估值有进一步提升的空间,给予2011年30倍市盈率,6个月目标价27元,首次给予“增持”的投资评级。
研究员：江维娜 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：山东药玻10三季报点评:费用控制得力带来效益型增长
2010 年前三季度公司实现总收入10.6 亿元,同比增长23.37%。营业利润1.69 亿元,同比增长23.93%,归属母公司股东净利润1.42 亿元,同比增长28.54%, 实现EPS0.55 元/股。每股经营活动现金流达0.98 元,远超净利润,盈利质量优异。 单季收入增速有所放缓,期间费用控制得力 从10Q3 单季度看,收入增长19.6%,较上半年的26%的收入增速有所放缓, 单季度毛利率33.24%,微降0.53 个百分点。但单季净利润增长达33.9%,效益型增长主要来自期间费用控制得力:单季期间费用仅增长5.75%,远低于收入增长,其中主要是管理费用下降1.3%,而最大比重的销售费用也仅增长7.33%。 模制瓶、棕色瓶稳健增长,生物瓶贡献业绩尚需时日 今年以来随着新医改基层药物使用量的增加,公司的主要产品模制瓶跟随下游抗生素行业加速增长。第二主力产品模制瓶随着外围市场的转暖增长也明显恢复。生物瓶目前仍未取得完整预灌封注射器产品的注册证,我们估计今年不会有明显业绩贡献。 风险提示 公司在09 年报中预计2010 年会发生0.1 亿元的资产减值计提(约合0.03 元/ 股),我们在盈利模型中亦作同样考虑。前三季度公司资产减值损失发生额为145 万元。 业绩稳健,维持“谨慎推荐”评级 公司成本控制超出我们原来的预期,我们小幅上调10EPS 至0.68 元/股(原0.66 元/股)、维持11-12EPS0.78、0.91 元/股。从我们的预测来看,公司ROE 有回升趋势,盈利水平在转好。目前10-11PE28X、25X,绝对估值水平不贵,我们维持对其“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：山东药玻中报点评:模制瓶增长强劲,推动主营业务成长
公司2010 年上半年扣非后归属于母公司所有者净利润同比增长为27.15%。公司扣非后EPS 为0.37 元,基本符合预期。公司2010 年上半年实现业务收入7.04 亿元,同比增长25.3%,实现主营业务利润2.21亿元,同比增长28.9%,实现营业利润1.12 亿元,同比增长23.8%,实现利润总额1.11 亿元,同比增长22.6%,实现归属于母公司所有者的净利润为0.94 亿元,同比增长26.0%,实现扣除非经常性损益归属于母公司所有者净利润为0.94 亿元,同比增长27.15%。
上半年国内基层医疗市场扩容,制药企业得到了快速发展,公司作为全国最大、品种最全的医药包装企业显著受益于下游制药企业的快速发展,上半年国内市场销售收入继续保持较快增长,同比增长29.64%,环比增长5.42%。同时公司加快海外市场的开拓力度,在全球经济动荡的背景下,公司新开发非洲、澳洲、美洲、欧洲等区域客户50 余家,从而实现海外业务同比增长12.68%。
模制瓶和丁基胶塞推动公司主营业务增长。报告期内公司模制瓶业务实现销售收入3.84 亿元,同比增长26.25%,丁基胶塞业务实现销售收入1.11 亿元,同比增长23.67%,成为各产品线中最大的亮点。其中今年国内抗生素市场景气度回升,直接推动模制瓶业务增长驶入快车道;历史上公司丁基胶塞业务增长并不稳定,此次实现20%以上的增速,我们认为其原因主要在于市场需求随着国内基层医疗市场的扩容而得到提升,但产能过剩的局面难以在短期内得到改变,价格竞争情况依然严峻?? 毛利率略有提升,三费控制良好。上半年公司综合毛利率为32.1%,同比上升了0.8 个百分点。期间费用率为15.3%,同比下降0.3 个百分点,其中管理费用率为5.5%,同比下降0.8 个百分点,销售费用率为9.4%,同比上升0.8 个百分点,销售费用上升较大主要源于公司正积极开拓海外市场客户。
货币资金大幅增加。货币资金比年初增加1.21 亿元,达到3.4 亿元,同比增长55.62%,主要得益于公司回款较好以及应付账款、应付票据增加所致;每股经营活动产生的现金流量净额为0.80 元,显著高于公司的净利润,这说明公司的经营业绩有充足的现金保障;无长期借款,资产负债率为32.43%。
投资建议:我们认为,国内基层医疗市场扩容为公司带来实际利好、同时今后国外市场逐步恢复增添业务发展新动力,预计公司2010 年实现每股收益0.83 元、2011 年、2012 年每股收益为0.99 元、1.24 元,以二线药企行业平均30 倍PE 计,目标价25 元,给予该股增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：山东药玻10中报点评:跟随下游稳步增长
我们预计2010-2012年公司继续跟随下游制剂行业稳步增长,预测EPS分别为0.66、0.78、0.91元/股,同比增长19%、18%、16%,从我们的预测来看,公司ROE有回升趋势,盈利水平在转好。目前10-11PE25X、21X,虽行业属性决定其估值不能和主流医药股看齐,但绝对估值水平也不贵,我们维持对其“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：丁丹，贺平鸽 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:二季度模制瓶需求不减 业绩符合预期
2010 年半年报显示,公司实现营业收入7.04 亿元,同比增长25.28%;营业利润1.12 亿元,同比增长23.75%;归属于母公司净利润9386.07 万元,同比增长25.96%,摊薄后每股收益0.36 元,扣非后每股收益为0.37 元,与我们前期预期一致。
二季度模制瓶需求不减。在基本医疗保障制度的建设和基本药物品种覆盖面达到30%的政治动员拉动下,以青霉素和中低端头孢制剂为代表的普通抗生素的需求增加,相应的包装材料也面临良好的市场机遇,一季度模制瓶收入增速约为25%-30%。从二季度情况来看,模制瓶模制瓶的收入增速26.25%,毛利率提升2.98 个百分点,依然保持一季度增速水平,盈利能力也有显著提升。
销售费用率小幅提升。报告期内公司销售费用为6596.83万元,同比增长36.65%,销售费用率为9.37%,同比上升了0.79 个百分点。销售费用的增加主要是由于市场销售激励政策调整以及运输费用增加所致。销售费用的增加在我们的之前的盈利预测中均已考虑到,增加的幅度符合预期。
棕色瓶出口业务没有因欧洲经济动荡而改变。公司棕色瓶业务从2009 年四季度开始回暖,尽管上半年国外经济局势动荡,但由于棕色瓶的出口地主要是北美和东南亚国家,订单数量并没有减少,预计全年销售仍将保持平稳较快的增长。上半年公司棕色瓶收入为1.13 亿元,同比增长12.94%,主要是由于产能受限所致,下半年新增产能达产后,产能瓶颈将得到缓解;毛利率为38.94%,同比下降了4.32 个百分点,可能是由于会计统计等偶然性因素造成的,公司表示棕色瓶盈利能力没有出现下降,全年毛利率将保持稳定,与去年相比差异不大。
棕色瓶新产能将于下半年贡献利润。公司上半年通过自有资金建设的5.2 亿只棕色瓶生产线目前已经投产,下半年预计将新增产能2.5 亿只,新增收入6000 万元,利润总额3000 万元,加上新增产能的2.5 亿只产品的销售收入,全年的棕色瓶销售收入增速将达到42.72%。
明年预灌封注射器和卡式瓶新品将放量增长。卡式瓶和预灌封注射器产品的其他部件仍在审批中,预计年底能拿到批文,业绩释放将从明年开始,保守估计2011 年销售2000 万支,收入约7000 万元。
盈利预测:公司主导产品模制瓶将受益于医改推进带来的普药扩容,这将为公司提供稳定的业绩支撑;棕色瓶是公司过去几年增长最快的品种,随着出口的回暖,将成为公司近两年的主要增长动力;公司一类玻璃新品的上市将带动公司的产业升级。虽然短期对业绩贡献较小,但从长期来看,一类玻璃新品将为公司打开高端药用包材之门,由于技术壁垒较高,国内鲜有竞争者,凭借极具竞争力的价格和质量优势,进口替代非他莫属,一类玻璃业务将是未来重要的利润增长点。我们维持公司2010-2012 年EPS 为0.87 元、1.18 元和1.61 元的盈利预测,以8 月9 日16.69 元的收盘价计算,对应的动态市盈率为19 倍、14 倍、10 倍,鉴于公司的较低的估值水平和产业升级的良好前景,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:1)预灌封注射器和卡式瓶其他组件获批低于预期的风险;2)汇率变化的风险。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻:显著受益于新医改的药用包装玻璃龙头
上半年业绩符合预期:山东药玻2010年上半年收入、净利润分别为7.04亿、0.94亿元,同比增长25.3%、26%,录得每股收益0.36元,符合预期。其中2季度单季收入、利润分别同比增长24.3%,28.8%。
评论:受益于新医改,模制瓶业务好于预期。新医改的实施将拉动抗生素等基本药物的消费量,公司主打产品模制瓶主要用于抗生素药物包装,已开始显著受益。上半年该业务收入同比增长26.3%,快于历史平均低于10%的增速。预计下半年该业务仍将保持20%以上的增速。
棕色瓶业务稳步复苏。棕色瓶主要用于保健品包装,以出口为主。该业务受危机影响,增速从此前的30%以上回落至09年的6%。目前已进入稳步复苏通道,上半年收入增速13%。提升产能50%的扩建项目已于7月份投产,下半年开始贡献收入。预计下半年棕色瓶业务增速将快于上半年。长期来看,公司将在以下两方面持续加大投入以推动出口增长: 1)加大市场开拓力度,上半年新开发非洲、澳洲、美洲、欧洲等区域客户50余家;2)开发新产品、优化产品结构。从外形、尺寸、功能等多角度衡量,棕色瓶种类繁多,公司通过丰富产品种类提升销售的空间较大,未来公司有望进一步扩大该业务的产能。
丁基胶塞业务稳定增长。上半年23.7%的增速较为理想,但毛利率同比下降2.13个百分点。主要原因为,市场竞争激烈导致公司无法将原料成本上升成本转嫁给下游客户。
财务指标健康。综合毛利率提升0.8个百分点。上半年公司电力、煤炭、丁基胶等主要原料成本略有上涨,公司通过提价、技改、降低能耗等方式基本维持了毛利率高位运行。经营活动产生的现金流量净额2.06亿元,同比增长87%。
盈利预测及投资建议:维持2010-2012年每股0.76、0.91、1.14元的盈利预测,目前股价对应市盈率分别为21.9x、18.3x、14.6倍。“新医改拉动模制瓶需求”+“棕色瓶底部复苏”将驱动业绩增长提速,一类药用玻璃产品若取得突破,将带来业绩和估值的双重提升。目前估值水平较低,投资价值明显,重申“推荐”的投资评级。
风险:市场对公司业绩释放动力的担忧导致股价波动。
研究员：刘青松，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：山东药玻:棕色瓶新增产能将于下半年贡献利润
评论:
1、模制瓶仍将保持稳定增长的态势。
成本构成中,除煤炭外,其他原材料价格基本保持与2007年相当的水平,且短期涨价压力不大。包头地方政府强制执行煤改气改造,2009年包头子公司完成该项目,当年增加支出约900万元,煤改气改造的完成一定程度上将增加生产成本。公司在原料成本变动时,将会与下游客户协商调整价格,长期来看模制瓶毛利率将保持稳定。
在医改的拉动下,以青霉素和中低端头孢制剂为代表的普通抗生素的需求增加,相应的包装材料也面临良好的市场机遇。模制瓶生产处于满产状态,公司采用技改和增加生产班次等方法尽量提高产能来满足不断增加的订单,目前情况来看基本可以满足需求。
2、棕色瓶新增产能将于下半年贡献利润。
公司上半年通过自有资金建设的5.2亿只棕色瓶生产线正在进行调试,预计6月份将会投产,下半年预计将销售2.5亿只,新增收入6000万元,利润总额3000万元。
棕色瓶出口业务从2009年四季度开始回暖,从一季度情况看棕色瓶收入增速约为20%,尽管目前国外经济局势动荡,但棕色瓶的订单数量并没有减少,预计全年销售仍将保持平稳较快的增长。按照目前业务状况计算,预计全年现有棕色瓶业务收入增速应在20%左右,加上新增产能的2.5亿只产品的销售收入,全年的棕色瓶销售收入增速将达到42.72%。
3、丁基胶塞业务将受益于行业政策趋紧带来的市场整合。
目前丁基胶塞市场处于产能过剩的状态,头孢曲松钠事件之后国家加大了对丁基胶塞行业的监管力度,2008年9月,国家药监局下发《关于做好注射用头孢曲松钠处理工作的通知》,要求注射用头孢曲松钠生产企业自查自检,并于2008年12月1日前收回由于丁基胶塞的原因而有可能导致澄清度不合格的产品。国家政策越紧对公司越有利,但是市场整合是一个过程,需要的时间比较长。目前原材料丁基橡胶的价格处于较低的水平,短期内也将保持稳定,公司也在通过产品结构调整的方式来提高产品的盈利能力,预计随着行业的整合,和作为模制瓶的配套产品,该业务也能保持稳定增长。
4、卡式瓶和预灌封注射器其他组件的注册批件审批速度低于预期。
公司是国际第五家、国内第一家掌握一类玻璃生产技术的企业。
公司一类玻璃包装产品包括:一类玻璃模制瓶、卡式瓶、预灌封注射器。
公司一类玻璃模制瓶年产量约1500-2000万只,全年实现销售收入2000万元左右,主要用于血浆产品的包装。由于国内血液制品行业由于原料血浆供应紧张,对包装用瓶的需求比较稳定。
卡式瓶和预灌封注射器是公司2007年定增的一类玻璃募投项目之一,受设备到位以及申请产品注册批件较慢的影响,项目的实施进度低于预期。2009年12月23日公司取得了“笔式注射器用硼硅玻璃套筒”和“预灌封注射器用硼硅玻璃针管”的注册批件,“笔式注射器用硼硅玻璃套筒”和“预灌封注射器用硼硅玻璃针管”分别属于卡式瓶和预灌封注射器的核心部件,以上两个批件的获得,表明公司一类玻璃包材产品取得了重大进展。
卡式瓶和预灌封注射器产品的其他部件仍在审批中,之前预计今年7月份将获得全部批件,但由于目前药监局审批越来越谨慎,其他组件的注册批件可能需要等到年底才能拿到。对于下游企业来说,只购买单个的组件的需求有限,套筒的订单较少,预计2010年仅能贡献收入约1000万元。
5、管理层激励主要采取现金激励的方式。
对于管理层的激励,公司表示主要采取激励基金的方式,即上年度净利润增长率达到6%时,则按上年度净利润增长额的25%计算可提取的激励基金(本年度可提取激励基金额=上年度的净利润增长额×25%),若净利润增速低于6%,不提取激励基金。按照上述方式,公司提取436万元作为2010年奖励基金,由薪酬委员会择机对相应人员进行奖励。
6、盈利预测与评级。
我们调整公司2010-2012年EPS 为0.87元、1.18元和1.61元,按照6月4日收盘价17.74元计算,对应的动态市盈率分别为20倍、15倍和11倍。公司为国内规模最大、效益最好的药用玻璃包装企业,也是国内最大的医药包装生产企业之一。主导产品模制瓶在质量、价格、市场上具有绝对优势,将受益于医改推进带来的普药扩容,作为普通抗生素的包材,需求必然增加;棕色瓶是公司过去几年增长最快的品种,公司多次扩大产能,目前年产能约为11亿只,今年新扩产的5.2亿只产能将于下半年贡献利润,随着出口的回暖,预计近几年将保持较快速度的增长;丁基胶塞市场随着国家政策的出台将趋于有序,像山东药玻这样的规模企业将获得更多的机会;公司是国内唯一一家掌握一类玻璃生产技术的企业,一类玻璃制品是公司未来一个重要的利润增长点,前景值得期待。
尽管公司也可以被认为是玻璃生产企业,但由于下游需求行业的盈利能力、成长性、生命周期的不同,我们认为不应给予其普通玻璃生产企业的估值。由于公司的利润有60%来源于模制瓶业务,并且公司的盈利能力与抗生素行业保持着密切的正相关性,我们认为公司的估值可以参照抗生素行业的估值水平,同时我们认为随着公司产品结构的升级,棕色瓶和一类玻璃制品贡献利润的比重逐步增加,其估值水平也将得到相应的提升。以目前公司产品结构看和成长性来看,我们认为给予公司30倍的动态市盈率较为合理,其对应的价格为26.10元,我们维持公司“增持”的投资评级。
7、风险提示。
1)卡式瓶和预灌封注射器其他组件注册批件审批仍然低于预期的风险;
2)纯碱、煤炭等原材料价格上涨的风险。
盈利预测假设:
1、分项业务预测如下图所示。其中,卡式瓶和预灌封注射器预计2010年底拿到批文,2011年即可上市销售;2011-2012年预计销售2000万支、4000万支,以目前山东威高出厂价格均价3.5元/只计算,收入为7000万元、1.4亿元。预计2011年公司一类玻璃拉管技术能够发展成熟,2012年一类玻璃产品使用公司自产的一类玻璃管,产品毛利率提升至80%。
2、销售费用率随着一类玻璃产品的推广而小幅提高,预计2010-2012年销售费用率为9.7%、9.5%、9.5%;
管理费用随着公司生产效率的提高和生产线自动化程度的提高而平稳下降,预计2010-2012年管理费用为5.5%、5.4%、5.3%;由于公司资金充裕,财务费用保持平稳。
3、公司2008年被认定为山东省第一批高新技术企业,认定有效期为3年,期限为2008-2010年,所得税税率为15%,作为沂源县规模企业之一,预计所得税优惠政策会得到延续,盈利预测假设未来三年所得税税率均为15%。
研究员：刘宇斌 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻:棕色瓶新增产能将于下半年贡献利润
评论:
1、模制瓶仍将保持稳定增长的态势。
成本构成中,除煤炭外,其他原材料价格基本保持与2007年相当的水平,且短期涨价压力不大。包头地方政府强制执行煤改气改造,2009年包头子公司完成该项目,当年增加支出约900万元,煤改气改造的完成一定程度上将增加生产成本。公司在原料成本变动时,将会与下游客户协商调整价格,长期来看模制瓶毛利率将保持稳定。
在医改的拉动下,以青霉素和中低端头孢制剂为代表的普通抗生素的需求增加,相应的包装材料也面临良好的市场机遇。模制瓶生产处于满产状态,公司采用技改和增加生产班次等方法尽量提高产能来满足不断增加的订单,目前情况来看基本可以满足需求。
2、棕色瓶新增产能将于下半年贡献利润。
公司上半年通过自有资金建设的5.2亿只棕色瓶生产线正在进行调试,预计6月份将会投产,下半年预计将销售2.5亿只,新增收入6000万元,利润总额3000万元。
棕色瓶出口业务从2009年四季度开始回暖,从一季度情况看棕色瓶收入增速约为20%,尽管目前国外经济局势动荡,但棕色瓶的订单数量并没有减少,预计全年销售仍将保持平稳较快的增长。按照目前业务状况计算,预计全年现有棕色瓶业务收入增速应在20%左右,加上新增产能的2.5亿只产品的销售收入,全年的棕色瓶销售收入增速将达到42.72%。
3、丁基胶塞业务将受益于行业政策趋紧带来的市场整合。
目前丁基胶塞市场处于产能过剩的状态,头孢曲松钠事件之后国家加大了对丁基胶塞行业的监管力度,2008年9月,国家药监局下发《关于做好注射用头孢曲松钠处理工作的通知》,要求注射用头孢曲松钠生产企业自查自检,并于2008年12月1日前收回由于丁基胶塞的原因而有可能导致澄清度不合格的产品。国家政策越紧对公司越有利,但是市场整合是一个过程,需要的时间比较长。目前原材料丁基橡胶的价格处于较低的水平,短期内也将保持稳定,公司也在通过产品结构调整的方式来提高产品的盈利能力,预计随着行业的整合,和作为模制瓶的配套产品,该业务也能保持稳定增长。
4、卡式瓶和预灌封注射器其他组件的注册批件审批速度低于预期。
公司是国际第五家、国内第一家掌握一类玻璃生产技术的企业。公司一类玻璃包装产品包括:一类玻璃模制瓶、卡式瓶、预灌封注射器。
公司一类玻璃模制瓶年产量约1500-2000万只,全年实现销售收入2000万元左右,主要用于血浆产品的包装。由于国内血液制品行业由于原料血浆供应紧张,对包装用瓶的需求比较稳定。
卡式瓶和预灌封注射器是公司2007年定增的一类玻璃募投项目之一,受设备到位以及申请产品注册批件较慢的影响,项目的实施进度低于预期。2009年12月23日公司取得了“笔式注射器用硼硅玻璃套筒”和“预灌封注射器用硼硅玻璃针管”的注册批件,“笔式注射器用硼硅玻璃套筒”和“预灌封注射器用硼硅玻璃针管”分别属于卡式瓶和预灌封注射器的核心部件,以上两个批件的获得,表明公司一类玻璃包材产品取得了重大进展。
卡式瓶和预灌封注射器产品的其他部件仍在审批中,之前预计今年7月份将获得全部批件,但由于目前药监局审批越来越谨慎,其他组件的注册批件可能需要等到年底才能拿到。对于下游企业来说,只购买单个的组件的需求有限,套筒的订单较少,预计2010年仅能贡献收入约1000万元。
5、管理层激励主要采取现金激励的方式。
对于管理层的激励,公司表示主要采取激励基金的方式,即上年度净利润增长率达到6%时,则按上年度净利润增长额的25%计算可提取的激励基金(本年度可提取激励基金额=上年度的净利润增长额×25%),若净利润增速低于6%,不提取激励基金。按照上述方式,公司提取436万元作为2010年奖励基金,由薪酬委员会择机对相应人员进行奖励。
6、盈利预测与评级。
我们调整公司2010-2012年EPS 为0.87元、1.18元和1.61元,按照6月4日收盘价17.74元计算,对应的动态市盈率分别为20倍、15倍和11倍。公司为国内规模最大、效益最好的药用玻璃包装企业,也是国内最大的医药包装生产企业之一。主导产品模制瓶在质量、价格、市场上具有绝对优势,将受益于医改推进带来的普药扩容,作为普通抗生素的包材,需求必然增加;棕色瓶是公司过去几年增长最快的品种,公司多次扩大产能,目前年产能约为11亿只,今年新扩产的5.2亿只产能将于下半年贡献利润,随着出口的回暖,预计近几年将保持较快速度的增长;丁基胶塞市场随着国家政策的出台将趋于有序,像山东药玻这样的规模企业将获得更多的机会;公司是国内唯一一家掌握一类玻璃生产技术的企业,一类玻璃制品是公司未来一个重要的利润增长点,前景值得期待。
尽管公司也可以被认为是玻璃生产企业,但由于下游需求行业的盈利能力、成长性、生命周期的不同,我们认为不应给予其普通玻璃生产企业的估值。由于公司的利润有60%来源于模制瓶业务,并且公司的盈利能力与抗生素行业保持着密切的正相关性,我们认为公司的估值可以参照抗生素行业的估值水平,同时我们认为随着公司产品结构的升级,棕色瓶和一类玻璃制品贡献利润的比重逐步增加,其估值水平也将得到相应的提升。以目前公司产品结构看和成长性来看,我们认为给予公司30倍的动态市盈率较为合理,其对应的价格为26.10元,我们维持公司“增持”的投资评级。
7、风险提示。
1)卡式瓶和预灌封注射器其他组件注册批件审批仍然低于预期的风险;
2)纯碱、煤炭等原材料价格上涨的风险。
盈利预测假设:
1、分项业务预测如下图所示。其中,卡式瓶和预灌封注射器预计2010年底拿到批文,2011年即可上市销售;2011-2012年预计销售2000万支、4000万支,以目前山东威高出厂价格均价3.5元/只计算,收入为7000万元、1.4亿元。预计2011年公司一类玻璃拉管技术能够发展成熟,2012年一类玻璃产品使用公司自产的一类玻璃管,产品毛利率提升至80%。
2、销售费用率随着一类玻璃产品的推广而小幅提高,预计2010-2012年销售费用率为9.7%、9.5%、9.5%;
管理费用随着公司生产效率的提高和生产线自动化程度的提高而平稳下降,预计2010-2012年管理费用为5.5%、5.4%、5.3%;由于公司资金充裕,财务费用保持平稳。
3、公司2008年被认定为山东省第一批高新技术企业,认定有效期为3年,期限为2008-2010年,所得税税率为15%,作为沂源县规模企业之一,预计所得税优惠政策会得到延续,盈利预测假设未来三年所得税税率均为15%。
研究员：刘宇斌 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻:2010年一季报业绩点评
公司业务继续保持快速增长,2010 年1 季度实现销售收入3.36 亿元,同比增长26.4%,主营业务利润1.03 亿元,同比增长34.5%,营业利润0.53亿元,同比增长26.6%,净利润0.44 亿元,同比增长22.9%。
公司从 2009 年四季度开始业绩反转信号明显,国内市场需求率先恢复增长,09 年下半年国内市场销售收入实现5.35 亿元,同比增长22.98%,环比增长22.67%,带动公司主导产品模制瓶增长驶入快车道,进入2010年公司海外业务逐渐恢复,从而推动公司产品棕色瓶需求攀升,预计公司今年原有11 亿支棕色瓶产能将不能完全满足供给。在两大因素推动下,公司10 年一季度销售收入增长显著加快,考虑到近三年公司一季度销售收入均为当年最低,因此今年一季度销售收入环比略有降低比较正常。
公司 2010 年1 季度综合毛利率31.3%,与09 年基本持平,维持单季度毛利率逐步提升的态势,期间费用率15.0%,比09 年略降0.8 个百分点,主要得益于公司管理费用率的良好控制。
国内市场需求率先恢复。09 年下半年国内市场销售收入实现5.35 亿元,同比增长22.98%,环比增长22.67%,今年是医改扩容进入实质性操作一年,基层扩容显著,国内市场将继续维持这一增长态势,从而推动公司主导产品之一模制瓶维持在20-30%增速;2 国外经济复苏,需求转旺。
从公司了解到的情况是出口明显好转,国外保健品市场对公司产品棕色瓶需求旺盛。08、09 年公司出口主力军棕色瓶销售收入增速为55%、5%,其中09 年受制于经济危机增长极为缓慢,从而为10 年高增长奠定了低基数,预计今年10 年增长将在40-50%之间。3 公司历年一季度销售收入最低,07 年-09 年一季度收入分别为2.23、2.52、2.62 亿元,而10年一季度3.36 亿元,业绩增长已经站在更高平台开始。
投资建议。基于以上的原因,我们上调 2010-2012 年的盈利预测至每股收益0.83 元(原0.62 元,上调33.87%)、1.03 元(原0.66 元,上调20.49%)、1.25 元(原0.74 元,上调68.92%),以二线药企行业平均30 倍PE 计,目标价25 元,维持该股增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：山东药玻:业绩符合预期向好趋势确立
业绩符合预期,实际增速超越业绩体现。山东药玻09 年实现营业收入3.36 亿元,同比增长26%,营业收入增长的原因在于公司主要产品模制瓶和棕色瓶的销售同比增长。在收入增长的同时,公司预收账款由年初的6300 万大增至1.4 亿,公司产品的实际需求相当旺盛。公司一季度实现净利润4421 万,EPS 0.17 元,同比增长23%,扣非后EPS0.18 元,同比增长29%,业绩符合预期。公司经营质量相当好,经营性现金流1.26 亿元,合每股0.49 元,同比增长157%。
确立经营向上趋势。公司上市一直保持较为稳定的增长,08 年四季度开始的出口萎缩对公司产生负面影响,我们在之前的报告中提到:自09 年四季度以来,公司产品下游需求旺盛,业绩开始出现拐点。从一季报的情况来看,公司经营向好的趋势可以确立。公司09 年四季度收入,扣非的净利润和经营性现金流均大幅增长,为历史最佳季度。而今年一季度的收入利润同比增长幅度虽然逊于09 年四季度,但如加上预收账款的大幅增加,实际收入利润水平以及现金流情况再创新高。
公司的业绩增长主要原因是行业趋势的变化,抗生素模制瓶需求的旺盛以及棕色瓶出口的回暖。我们预计这一经营趋势将持续全年,公司业绩可能超出我们的预期。在传统产品需求良好的同时,公司I 类玻璃制品预灌封注射器年内也有望获批上市,如果实现I 类玻璃制品的稳定生产,公司将具备国际竞争能力,估值也将得到提升。
维持“推荐”评级。我们暂时维持公司10-12 年EPS 0.82、1.06、1.33元的预测,公司的竞争能力在国内的制造企业中处于高水平,而产品的下游是不断增长的医药行业,维持公司推荐的投资评级,6-12 月的目标价格为24.6 元。
研究员：李昱 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：山东药玻:收入平稳增长,毛利率稳步提升
2010 年一季报显示,公司1-3 月份实现营业收入3.36 亿元,同比增长26.36%;营业利润5322.47 万元,同比增长26.65%;归属于母公司净利润4421.00 万元,同比增长22.95%;摊薄后每股收益0.17 元。
收入平稳增长,毛利率稳步提升。报告期内,公司营业收入同比增长26.36%,原因主要为随着国家医改的逐步推进,新农合的覆盖率的逐步扩大,农村社区基层医疗终端迅速崛起,适用于基层医疗的普药市场大幅扩容,相应的包装材料面临良好的市场机遇,但目前模制瓶生产已经遇到产能瓶颈,每月产能为7亿只,但需求约9亿只,库存仅3亿只,正常库存周转量为6亿只。预计公司一季度模制瓶收入增长在30%左右。综合毛利率为 31.15%,同比上升了1.46个百分点,主要原因为去年公司包头子公司完成了煤改气项目,成本下降,使毛利率提升。
棕色瓶业务从去年四季度开始回暖,销售量和毛利率都出现恢复性回升,全年销售棕色瓶9.16亿只,一季度延续了四季度的增长势头,预计全年棕色瓶收入增长约50%。另外、公司还将自筹资金8200万元,用于新建棕色瓶产能5.2亿只,以满足需求,增加净利润1.2元左右,该项议案股东大会已审议通过。
一类玻璃潜力巨大。一类玻璃是优质药用包装材料,是药用玻璃发展的必然趋势,目前国内完全依赖于进口。公司是国内唯一一家掌握一类玻璃生产技术的企业,我们认为一类玻璃是公司未来一个重要的利润增长点,前景值得期待。其中,预灌封注射器项目公司在今年年初已经拿到核心部件的生产批文,7、8月份又将拿到卡式瓶的生产批文,预计今年将增长收入约6000万-7000元。
丁基胶塞有望实现稳定增长。丁基胶塞市场目前行业分散、产能过剩,随着SFDA相关政策的出台,行业将趋于有序,公司将获得更多的市场机会。
盈利预测:我们预计公司2010年-2012年EPS为0.90元、1.12元、1.40元,根据16日收盘价18.63元计算,对应动态市盈率为21倍、17倍、13倍,我们维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:棕色瓶海外需求未能如期增大的风险。
研究员：天相医药小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻:需求强劲催生业绩拐点新品上市提升公司估值
需求强劲催生业绩拐点。公司上市一直保持稳定增长,08年四季度开始出口萎缩对公司产生负面影响,而自09年四季度以来,公司产品下游需求旺盛,业绩开始出现拐点。09年四季度公司实现营业收入3.83亿元,同比大增46%,环比也增长29%,创历史新高,但由于四季度公司子公司包头康瑞报废燃煤窑炉营业外支出926万,所以业绩未能完全体现。公司09年四季度每股经营性现金流达到0.38元,超过08年全年。公司的主导产品膜制瓶占收入和毛利50%以上,目前年产销量接近90亿支,其下游主要是抗生素粉针,此外有部分用于化妆品行业。抗生素行业回暖趋势非常明显,相关企业一季度的增长很快,预计随着基层医疗需求的不断释放,增长势头将延续。公司在介入化妆品用瓶后,质量和成本优势使公司市场份额迅速增长,09年销量约6-7亿支,预计未来仍有较大增长空间。第二大品种棕色瓶有2/3用于出口,大部分用于保健品的包装,目前回暖趋势明显,公司库存消化迅速,原有11亿支左右产能预计不能满足需求,将新建5.2亿支产能。
主要品种需求旺盛将使公司业绩增长提速。
新产品上市提升公司估值。公司是国内首家全球第5家能成功生产I 类玻璃的企业,I 类玻璃由于化学性质稳定,物理性质优良,是生物制剂的首选包材。公司的I 类玻璃制预灌封注射器于2009年12月拿到其核心部件“预灌封注射器用硼硅玻璃针管”的生产批件,其他部件待批,预计今年有望拿到全部批件。预灌封注射器全球市场在20亿支以上,主要用于基因工程药品、疫苗等,公司目前产能为5000万支,预灌封注射器的上市标志着公司I 类玻璃生产技术取得突破,具备国际市场竞争能力,未来其他品种的陆续上市将使公司产品结构进一步向高技术含量高附加值品种转变。
给予公司“推荐”的投资评级。我们预测公司10-12年EPS 为0.82、1.06、1.33元,公司的竞争能力在国内的制造企业中处于高水平,而产品的下游是不断增长的医药行业,给予公司推荐的投资评级,6-12月的目标价格为24.6元。
研究员：李昱 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：山东药玻:估值偏低的医药包装龙头
综合性医药包装企业,走出经营低点。山东药玻是我国最大的医药玻璃专业制造商,在玻璃包装行业技术优势明显,近两年公司逐步发展软包装、预充式包装等多种新型给药形式的包装材料,逐渐发展成为综合性的医药包装企业。2009年,作为公司近两年主要增长点的棕色瓶业务由于出口受影响,增速放缓,使2009年成为公司经营的低点,目前棕色瓶出口已经明显回暖,一类包装材料获得产品批件开始贡献盈利,山东药玻已经明显走出经营低点。
公司现有业务分析。公司现有业务中收入和毛利贡献较大的是模制瓶、棕色瓶和丁基胶塞。模制瓶在国内处于垄断地位,未来的增长点在于国际化以及一类模制瓶;主要原材料纯碱目前价格接近07年水平,未来涨价压力不大,模制瓶毛利率还有提升空间;模制瓶总体收入将保持稳定增长。棕色瓶定位国际市场,09年受外围经济影响同比仅增长6%,目前出口已经明显回暖,公司目前棕色瓶产能每年10亿支,公司将用自筹资金将产能扩大到15.2亿支,预计棕色瓶未来仍能保持20%以上的增速。丁基胶塞行业整体处于产能严重过剩的状况,公司丁基胶塞产能为42亿支,通过调整产品结构2009年下半年丁基胶塞业务收入取得了高速增长,毛利率有所回升,预计未来公司该业务能够保持稳定。
一类包装材料使公司迈上新的发展台阶。山东药玻在2009年底取得了一类包装材料卡式瓶和预充式注射器核心部件的生产批件,一类包装材料将在2010年开始贡献盈利。一类包装材料进入壁垒很高,公司是国内第一家掌握该技术的公司。新产品卡式瓶和预充式注射器的需求在我国正处在高速增长期,前景广阔。一类包装材料盈利能力显著高于现有产品,在使用进口玻璃管的情况下毛利率可以达到60%以上,一类玻璃管自产后毛利率水平有望进一步提高。
盈利预测与估值。公司2009年每股收益0.56元,我们测算,公司2010年到2012年EPS分别为0.81元、0.98元和1.16元,对应目前股价PE仅为20倍、17倍和14倍,估值明显偏低,公司在一类产品的带动下有望迈上新的发展台阶,给予“推荐”评级。
研究员：王刚，邱义鹏 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：山东药玻:处于估值洼地的行业龙头
公司是国内规模最大、效益最好的药用玻璃制造商,也是国内最大的医药包装生产企业之一。模制瓶、棕色瓶、丁基胶塞三大产品是公司收入和利润的主要来源。
模制瓶得益于第三终端普药扩容。随着目前国家医改的逐步推进,农村社区基层医疗终端迅速崛起,适用于基层医疗的普药市场将大幅扩容,相应的包装材料也面临良好的市场机遇。我们认为未来几年模制抗生素瓶的市场增长将在20%以上。
棕色瓶将受益于经济复苏。棕色药用玻璃瓶是各类保健品和口服液的理想包装材料,发达国家使用广泛,需求强劲,公司凭借质量和价格优势,迅速打开国际市场。公司多次扩大产能,目前年产能约11亿只,产品70%出口,随着经济复苏和出口回暖,预计2010年开始棕色瓶收入将恢复正常增长。
一类玻璃潜力巨大。一类玻璃是优质药用包装材料,是药用玻璃发展的必然趋势,目前国内完全依赖于进口。公司是国内唯一一家掌握一类玻璃生产技术的企业,我们认为一类玻璃是公司未来一个重要的利润增长点,前景值得期待。
预灌封注射器项目即将上市。预灌封注射器是公司2007年增发的项目之一,预计建成后产能为6800万只左右,目前一期建设已经完成,目前已获得注册证,获批进度快于市场预期,即将上市销售。
丁基胶塞有望实现稳定增长。丁基胶塞市场目前行业分散、产能过剩,随着SFDA相关政策的出台,行业将趋于有序,公司将获得更多的市场机会。
盈利预测与评级:我们预计公司2010-2011年的EPS分别为0.90元和1.12元,以2010年3月29日对应收盘价计算15.36元计算,动态市盈率分别为17倍和14倍,低于行业平均水平。考虑到公司成长性明确,我们认为给予公司2010年30倍的市盈率比较合理,其对应的价格为27.00元,我们维持公司“增持”的投资评级。
风险提示:1)棕色瓶海外需求未能如期增大的风险;2)一类玻璃产品市场开拓进展缓慢的风险。
研究员：天相医药组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：山东药玻年报点评:国内市场需求恢复,业绩增长源于拳头产品
公司 2009 年扣非后归属于母公司所有者净利润同比增长23.12%。
公司扣非后EPS 为0.57 元。公司2009 年实现主营业务收入12.42 亿元,同比增长7.24%,实现主营业务利润3.76 亿元,同比增长16.52%,实现营业利润1.78 亿元,同比增长25.47%,实现利润总额1.73 亿元,同比增长8.74%,实现归属于母公司所有者的净利润为1.44 亿元,同比增长6.81%。每股收益为0.56 元,每股经营现金流为0.97 元。实现扣除非经常性损益归属于母公司所有者净利润为1.47 亿元,同比增长23.12%,扣非后EPS 为0.57 元。净资产收益率为9.5%,同比降低0.27 个百分点。利润分配预案为每10 股派发现金红利1 元。
从公司的总体报表来看,公司增长基本稳健,第四季度业务明显加快,实现销售收入3.83 亿元,环比增长29.18%,同比增长45.97%。在09 年上半年营业收入同比下降0.79%、的情况,下半年业绩的回升主要得益于国内市场的恢复,去年国内市场销售收入同比增长11.28%,下半年国内市场销售收入实现5.35 亿元,同比增长22.98%,环比增长22.67%。
收入增长动力来自于拳头产品。
业务增长动力主要来自于自身的拳头产品。其中模制瓶业务继续保持较快增长,实现销售收入6.25 亿元,同比增长13.89%,棕色瓶稳步向前,实现销售收入2.19 亿元,同比增长5.76%,而丁基胶囊业务则出现一定下滑。
公司综合毛利率略有提升,费用控制能力良好。
随着公司主导产品毛利率的改善,公司综合毛利率略有上升,综合毛利率为31.25%,同比增加1.96 个百分点。而公司期间费用率、净利润率与上年基本持平,分别为15.85%、11.62%。
资产负债表稳健。
货币资金增加1.24 亿元,增幅131.35%,主要是因为销售收入增长同时回款控制较好以及应付帐款、应付票据增加;公司的经营性现金流净额为2.49 亿元,高于公司的净利润,这说明公司的经营业绩有充足的现金保障;公司无非流动负债,短期借款为1.34 亿元。资产负债率为28.13%投资建议。
作为中国医用包装品行业的龙头企业,随着海外市场的复苏和国内基层市场的扩容,预计公司将会保持稳健增长的步伐,10、11、12 年销售收入分别增长10%、12%、12%。
公司作为山东省高新技术企业,从08-10 年享受15%的所得税优惠,按11、12 年所得税重新调整为33%计算, 10、11、12 年EPS 分别为0.62 元、0.66元、0.74 元。给予增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
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