柳化股份(600423)_研究报告_财经_新浪网(600423) 研究分析报告|查股网
股票名称：柳化股份(600423)
报告标题：柳化股份:费用高企,业绩低于预期
公司10年主营收入20.88亿,同比增长34.4%,归属母公司净利润5670万元,对应EPS0.14元/股,大幅低于市场预期。其中Q4净利润同比大幅下降97%,环比下降94%,单季盈利0.00元/股,主要原因在于原料煤涨价和系统低负荷运行的影响成本上升,幅度高于产品价格的上涨。
煤炭成本上升超预期。10年尿素、硝酸铵价格上涨5%-10%,收入增长符合预期,同时煤炭价格上涨20%至600元/吨,我们估计影响净利润约5000万元,公司新益煤矿仍处矿井建设,仅少部分工程煤产出,未能带来自产煤矿成本优势。我们预计11年国际油价保持100美元背景下,国内煤炭价格有持续走高的可能,公司仍然面临较大的成本压力。
三项费用率提高。10年公司三项费用率提高1.3个百分点达到15.8%的历史最高水平,其中销售费用率从去年的3.4%提高到4.7%,源自公司10年新增双氧水生产,运距和运费都大幅增加。受设备检修影响,公司管理费用同比增长32%,管理费用率持平。为满足生产需要,公司新增40%银行长期借款,同时银行贷款利率调高导致财务费用同比增长35%,我们预计未来费用率难于大幅下降。
经营能力底部回升。公司10年总资产周转率和存货周转率分别从09年底部回升至0.5、4.9。公司ROE水平从09年的1.5%的历史最低显著回升至4%,仍未达到历年平均水平。
10年12月公司控股股东柳化集团引入战略投资者增资扩股,注册资本由目前的2.2亿元增加至4.24亿元,我们认为通过增资,集团进一步收购中成化工股权的可能性加大,该公司目前属于集团托管,具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能,和盛强化工有同业竞争,未来可能进行整合。
我们下调公司11和12年EPS分别为0.35和0.45元,静态PE33倍,估值并不便宜。长期来看,公司是两广最大煤头尿素企业,具备区域优势,维持“增持”评级。公司高管增持股票一定程度上反映对公司经营的信心。
风险提示:shell装置运行不稳定,双氧水市场需求低迷影响业绩提升。
研究员：肖晖 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：柳化股份10年报点评:业绩符合预期,未来经营不断好转
二级市场投资建议
我们预测公司2011年-2013年的EPS分别为0.49元、0.79元和1.15元,公司目前各项业务经营稳定,煤矿达产后将实现煤化工业务的一体化,双氧水盈利显著,且未来公司尿素、浓硝酸、硝酸铵业务经营稳健,公司整体毛利率有望得到回升,管理层二级市场大幅增持公司股票提振投资者信心,且未来公司存在强烈的资产注入预期,长期投资价值显著,我们维持公司买入评级。
研究员：鄢祝兵，翟卢琼 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:成本上升和三费高企挤压公司利润
事件
公司发布2010年年报,2010年公司实现营业收入20.87亿元,同比上涨34.37%,归属母公司所有者净利润为5669万,同比增长164.1%,每股收益0.14元。公司主要收入来源于尿素、硝酸铵、浓硝酸、双氧水的销售。
评述
1.双氧水和硝酸铵销量上升,盈利能力大幅改善
公司生产装置产能发挥效率提高,合成氨产量增加带动下游产品产量提升,特别是硝酸铵营业收入同比大幅上升83.1%,并且控股公司盛强公司双氧水二期工程在09年底投产,产能扩张到20万吨,营业收入比去年同期增加107.95%。由于上述产品毛利率在公司产品结构中属于毛利率较高的产品,因而利润增幅明显高出收入增幅。
2.煤炭成本上升和销售费用大幅增加侵蚀公司利润
公司主要原料为煤炭,年耗煤量大约为120万吨,2010年公司每吨煤炭成本上涨200元,年增加成本达到2.4亿元。虽然尿素、硝酸类产品在成本推动下价格有所上涨,但是由于涨幅低于成本涨幅,各产品的毛利率普遍有所下降,甲醇甲醛等化工产品出现亏损。
由于双氧水和硝酸铵主要是面对区外市场,并且都属于危险化学品,市场开拓和运输费用较高,因而销售费用同比大幅提升,明显侵蚀公司利润,我们预计随着公司产品在区外市场逐步占据份额,未来销售费用将能够保持稳定。
3.煤矿投产降低公司生产成本
公司子公司新益煤矿控股60%的凹子冲煤矿已经顺利投入生产,年产能达到21万吨,新益煤矿一号矿业有望于今年投入运营,我们预计合计将产煤30万吨,按照每吨煤炭到厂价800元,成本600元计算,将为公司节省成本达到6000万元,增厚EPS为0.12元。公司通过向上游延伸产业链,可以有效规避煤炭价格上涨带来的成本压力,提升下游产品的竞争力。随着公司后续煤矿逐步投入运营,公司的资源优势也将越加明显。
4.产量增加和产能扩张提升公司盈利能力
由于公司合成氨装置产能利用率一直较低,从而使下游生产装置不能达到完全利用,既影响了营业收入也增加了产品成本,我们预计随着公司逐渐掌握shell粉煤加压气化装置和原固定床装置技改后,合成氨装置的负荷将有所提升,从而提升下游产品产量,有利于公司营业收入增加。
公司正在利用中成化工技术将现有20万吨/年双氧水产能扩大到30万吨/年,该项目预计于今年能够投产,在双氧水毛利率达到30%以上,盈利能力较强,在扩产后将明显增加公司业绩。
我们认为由于双氧水和煤炭资源将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,业绩会快速增长。预计公司2011年、2012年和2013年的EPS分别为0.47元、0.58元和0.70元,对应的PE为23.3、18.9、15.7倍。公司在产业链上下游的开拓和产品毛利率的大幅度回升将明显提升公司盈利能力,我们给予公司“增持”评级
研究员：王会芹 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:行业回暖,业绩复苏,淡季业绩不理想
投资建议
受化肥行业回暖、尿素价格复苏,硝酸铵和硝酸价格上涨影响公司业绩出现了较好的增长,特别是公司煤炭自给率逐步提升,将带动尿素和硝氨毛利增长,增厚EPS0.12元,国际油价在2011年高位运行有利于煤化工发展,我们预测2010-2012年盈利为0.15元、0.43元和0.58元,由于公司2010年第四季度实现EPS仅0.01元,在化肥淡季公司业绩还不够理想,给予谨慎推荐投资评级。
研究员：李国洪 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：柳化股份调研简报:产品价格上涨,公司业绩将好转
公司是国内具有先进清洁煤气化技术装置的煤化工企业,一直致力于打造上下游一体化的产业链条、完善产品结构。目前公司的煤化工产业链较完整,可依据市场的需求变化及时进行产品结构调整,可以有效抵抗市场波动风险。
我国尿素价格在7月底触底反弹之后稳中有升。在成本、出口和后期冬储市场启动等因素影响下有望继续保持上行趋势,尿素的盈利能力也将显著改善。
由于合成氨为高耗能行业,受节能减排影响较大,同时尿素价格受出口等因素影响价格高企,市场上出现了尿素、硝铵、硝酸等行业争夺合成氨的现象,合成氨价格上涨推动了浓硝酸、硝酸铵等产品的价格持续上涨。
公司目前拥有20万吨/年27.5%稀品双氧水产能,配套4万吨/年50%浓品双氧水的生产能力,今年将通过利用广东中成技术进行技改将盛强化工产能扩大到30万吨,上半年贡献50%以上的净利润,是公司净利润新的增长点。
贵州兴义凹子冲煤矿(无烟粉煤)目前已进入生产阶段,公司煤炭自给率将逐步提升,公司尿素和硝酸氨等产品的综合毛利率将进一步提升。
未来如果中成化工成功并入柳化集团后,将形成中成化工与柳化集团控股的盛强化工的双氧水同业竞争的可能,因此,未来为解决同业竞争,将中成化工资产注入上市公司的预期强烈。
我们下调公司2010年-2012年的EPS分别为0.32元、0.49元和0.79元,目前股价对应公司未来三年的PE分别为34、22和14左右,我们维持公司买入评级。
研究员：鄢祝兵 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:基本面持续向好,破茧成蝶需时
区域优势明显,保障公司盈利基础.
公司是广西地区最大的尿素生产企业,由于广西地区尿素供不应求,公司尽享区域优势带来的收益。公司也是两广地区唯一的硝酸铵和浓硝酸生产企业,产品的毛利率一直在25%左右,是公司利润的主要来源。华南地区电子、造纸、基础设施建设等下游需求保持强劲增长,拉动硝酸铵和浓硝酸价格保持高位,提升公司盈利水平.
双氧水成为公司新的利润增长点.
公司控股子公司拥有20万吨双氧水产能,华南地区双氧水需求强劲,双氧水价格不断走高。该部分资产盈利能力良好,上半年贡献公司53%的净利润,成为公司新的利润增长点。
煤矿明年有望投产,降低公司成本.
公司煤矿明年将逐步投产,我们预计明年产量达到20万吨,提高公司原料自给率,降低公司生产成本。公司煤矿产能有望持续扩大,进一步降低生产成本。
CDM项目确认将有望明年实现.
公司CDM项目正在等待联合国审批,明年有望确认收入,预计每年将增加公司2000万净利润,增厚EPS0.05元。
我们认为由于煤矿明年正式投产将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,明年业绩会快速增长。预计公司2010、2011和2012年的EPS分别为0.22元、0.76、0.93元,对应的PE为53.27、15.42和12.6倍,维持公司“增持”评级
研究员：袁舰波 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份三季报点评:费用率上升,拖累三季度业绩
公司10月23日发布10年三季报,1-9月主营业务收入同比增长47.1%,归属母公司净利润5610万元,对应EPS0.14元/股,低于市场预期。主要原因在于Q3单季净利润同比大幅下降30%,环比下降60%,单季实现盈利0.02元/股,大幅低于市场预期。
公司业绩下降的主要原因是受销售费用和管理费用大幅增加影响,环比分别增长180%、150%,同比增加230%、91%。据公司介绍,销售费用率高达7%的主要原因在于三季度公司加大对广东,海南,湖南地区双氧水销售,运费增加。管理费用率高达6.5%的主要原因在于维修成本的费用化,以往都是在年末,今年二铵和盛强公司在7月份开始进行维修,盛强化工去年5月份开始合并报表。
Q3公司产品市场价格环比上升,广西尿素市场价格环比上升11%至1850元/吨,硝酸系列和双氧水等产品市场回暖,价格回升,单季度主营业务毛利率上升3个百分点。1-9月公司加大产品结构调整提高盈利产品负荷,主业毛利率由去年同期的13.5%增加至18.6%。
4季度以来,受石油价格上行影响,国内化工产品价格大幅上涨,10月20日以来,联合化工、开封晋化纷纷提高硝酸铵出厂报价,公司多孔硝铵产品上涨20%至2700元/吨,同时受益于国际化肥价格上涨,出口增加,公司尿素价格环比上升。我们预计公司Q4营业利润将继续环比上升。
集团目前托管的中成化工具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能,如果未来进一步收购其股权,有可能因为同业竞争而进行整合。
鉴于Q3公司业绩大幅低于预期,我们下调公司10和11年EPS分别为0.25和0.47元,静态估值并不便宜。长期来看,看好公区域优势和拓展煤化工产业链的发展战略,存在资产整合预期,公司高管大幅增持公司股票,平均成本约8.87元/股,我们认为也反映了对公司未来经营的信心,管理层利益与公司利益一致,公司未来业绩释放的动力增强,维持“增持”评级。主要风险在于双氧水产品市场需求较差影响业绩。
研究员：肖晖 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:三费高企侵蚀公司利润
三季报数据。
2010年1-9月份公司实现营业收入15.9亿元,同比上涨47.03%,归属母公司所有者净利润为5609万,同比增长27.24倍,每股收益0.14元。其中三季度公司实现营业收入6.2亿元,同比上涨49.59%,实现归属母公司所有者净利润959万元,同比下降16.5%。实现每股收益0.02元。公司主要收入来源于尿素、硝酸铵、浓硝酸、双氧水的销售。
产品价格回升和产能投放带动营业收入大幅上升。
公司三季度营业收入增速明显,同比上涨49.59%,我们认为这主要是化工品价格在今年8月份以后普遍上涨引起的。今年上半年尿素价格持续低迷,进入八月份后由于粮食价格上涨刺激了农业用肥需求,同时由于国际尿素价格持续上扬,国内尿素出口量明显增加,另外由于国内天然气价格上涨使气头尿素成本上涨近200元。在需求、出口和成本三重因素影响下尿素价格在8月份后即开始上涨。
8月份以后由于天然气价格上涨和尿素需求的增加,液氨价格大幅上涨,从而推动浓硝酸和硝酸铵成本上升,同时由于节能限电等因素影响硝酸生产企业开工率不足,带动浓硝酸和硝酸铵价格持续上涨。双氧水产品在成本和需求的拉动下也有一定的涨幅。另外公司子公司盛强化工在09年12月份扩建双氧水产能达到20万吨,也促使了销售收入的增加。
“三费”大幅上升拉低公司盈利水平。
公司三季度“三费”合计比去年同期增加5735万元,同比增加116.6%。
其中销售费用同比上涨137.10%,管理费用也同比上涨91.09%,这可能是因为公司子公司盛强化工今年三季度增加了浓品双氧水的产量,而该产品的消费地较远,并且所需运输装置要求也更加严格,从而大幅增加了销售费用。另外公司三季度销售收入比同期增速明显,也带动了销售费用和管理费用的进一步增加。而由于公司今年年初发行5亿元短期融资券,造成三季度财务费用同比增加740万。三费的大幅增加明显拉低了公司盈利水平。
四季度盈利能力将有所改善。
我们预计随着10月份以后淡季储备开始和经销商备货时间提前的影响,尿素价格在四季度将维持在较高水平,并且公司引进的Shell干煤粉气化装置工艺技术在充分掌握后将使尿素生产成本下降近200元,我们预计四季度在尿素价格回升和单位生产成本下降因素影响下,尿素的毛利率将回升到15%。
作为公司浓硝酸产品主要下游需求的广东省电子行业增长强劲,而硝酸铵也处于销售旺季。在需求和成本的双重拉动下,我们预计今年四季度浓硝酸和硝酸铵价格将有一定的上涨。双氧水产品在下游造纸、纺织行业需求增加的影响下,价格也持续上涨,我们认为由于公司所处华南地区双氧水供需基本平衡,在成本和需求的拉动下,价格将能保持高位。
在公司主营产品价格持续上涨的因素影响下,公司四季度盈利能力将有一定的改善。
煤矿和双氧水扩产项目明年贡献业绩,提升企业盈利空间。
公司控股的贵州新益煤矿和凹子冲煤矿有望明年出煤,预计明年煤炭产量达到40万吨,煤炭生产成本为600元,市场煤炭到厂价在800元左右,扣除所得税后将节省成本6000万元,增厚EPS0.15元。公司通过向上游延伸产业链,收购煤炭资源,可以有效规避煤炭价格上涨带来的成本压力,提升下游产品的竞争力。随着煤炭价格不断上升,公司的资源优势也将越加明显。
另外公司正在利用中成化工技术将现有20万吨/年双氧水产能扩大到30万吨/年,该项目预计于今年年底投产,由于双氧水盈利能力较强,在扩产后将明显增加公司业绩。
资产注入预期强烈。
公司控股股东柳化集团年初托管了国内最大的双氧水生产厂商中成化工(中成化工20万吨产能,控股公司湖南智成40万吨产能),占华南地区产能的一半以上,盈利能力良好。在集团正式收购后该资产有可能注入上市公司以解决同业竞争问题。该资产注入后将明显增加公司利润。
假设及盈利预测。
我们认为由于双氧水和煤炭资源的注入将明显提升公司利润,并且随着产能的完全释放,业绩会快速增长。预计公司2010年、2011年和2012年的EPS分别为0.21元、0.42元和0.46元,对应的PE为57.1、28.5、26.1倍。虽然PE高于煤化工行业平均水平,但公司在产业链上下游的开拓和尿素毛利率的大幅度回升将明显提升公司盈利能力,我们给予公司“增持”评级
研究员：袁舰波 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:三季度产品毛利率环比提升
事件:
公司2010年10月23日发布三季报。公司前三季度共实现1588.84百万元,同比上升47%;归属于母公司所有者的净利润为56.1百万元,同比上升2623%。实现每股收益0.14元。公司第三季度业绩增速同比下降,单季度营业收入提升49.6%,归属于母公司所有者的净利润下降16.5%。
主要产品量价齐增,三季度产品毛利率环比提升,双氧水明年产能可达30万吨
公司2010年第三季度营业收入大幅增长的原因在于主要产品如:尿素、浓硝酸、硝铵、双氧水较好的市场需求以及持续攀升的价格。受益于产品涨价,公司三季度产品综合毛利率20.07%,而二季度综合毛利率水平为16.62%,毛利率环比提升幅度较大。公司上半年双氧水产量同比增长70%,同时盛强公司净利润24.98百万元,占合并净利润的53%,贡献可观。盛强化工双氧水产能最早于2010年年底经技改提升至30万吨,毛利率可达30%以上,预计2010年可为公司贡献EPS为0.14元左右。
煤矿2011年可投产,加强煤炭自给率
公司2008年收购新益煤矿,一号井年产能30万吨,目前正在申请安全许可证,预计2011年可投产。凹子冲煤矿正在进行技改后验收,预计2011年可投产。综上,我们预计2011年公司可自给煤矿20万吨。随着新益煤矿三个井口的陆续投产,公司将加在煤炭的自给率,形成产业链优势。
中成化工整合尚需时日
中成化工主要产品为合成氨、双氧水和尿素,预计未来集团将其收购后,其业务与公司可形成同业竞争关系,预计整合可能性较大,但尚需时日。
CDM项目预计于2011年确认
公司CDM项目已经在联合国注册,目前运转良好,预计将于2011年确认收入,届时将预计为公司贡献净利润2000万元。
我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.22、0.49、0.61元,对应于公司2010年10月22日收盘价11.99元,动态市盈率分别为54倍、24倍、20倍。给予“增持”的投资评级。
研究员：田蓓，王强，冯舜 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:农资市场向好,下半年业绩有望环比回升
结论与建议:
公司是国内主要的煤制尿素、硝酸铵、硝酸和双氧水生产企业之一,上半年由于部分产品价格回暖及产量增加,至盈利较去年同期明显增加。下半年预计硝酸铵和双氧水市场需求依旧旺盛,主要看好秋播市场需求对尿素价格的拉动。加之新益煤矿正式投产,将经一步增厚公司盈利。我们预计公司2010、2011年EPS分别为0.327、0.639元;动态PE为32.1倍和16.5倍,给予买入的投资建议。
公司2010年上半年实现营业收入9.73亿元,同比增长45.54%;实现归属于母公司净利润4650.34万元,而去年同期亏损-942.97万元;每股收益为0.12元。其中,二季度实现净利润1983万元,环比下降26%,基本符合我们预期。公司上半年毛利率由去年同期的12.4%增加至19.3%。
上半年公司生产系统稳定,产量增加;且部分产品如硝酸和硝酸铵市场有所回暖,价格回升;加之公司通过调整产品结构,增加硝酸系列产品产量,使得公司整体盈利增加。
2010年以来国内基建投资增速依然较高,带动炸药需求向好,作为原料之一的硝酸铵市场需求旺盛,公司硝酸铵出厂价格较去年同期有明显提升,上半年营收2.08亿,yoy增长55.8%;营业利润率同比增加11.5个百分点至33.3%。下半年国家将继续加大基础设施建设,尤其灾后重建等对炸药需求将使得硝酸铵市场持续向好,进一步支撑价格,保持较好盈利水准。
公司主业中尿素市场由于今年国内各地灾害天气偏多,对需求量有一定影响,导致价格难有大的起色。2010年上半年尿素产品营收较09年下滑14.55%,营业利润率同比减少2.82个百分点至1.61%。但灾害天气同时导致农产品价格上涨,加之国家为稳定全年粮食生产,鼓励灾后补种,且提高部分地区种粮补贴,我们认为对下半年尿素需求有推动作用我们预计尿素市场可能呈现回暖迹象,使得公司盈利有所提升。
09年末公司持有的柳州盛强化工有限公司股权由60%增至99%,二期10万吨双氧水项目也已投产,双氧水总的权益产能增加至20万吨。上半年双氧水产量同比增长70%,业务营收1.8亿元,实现净利润2499万元。下半年公司继续加大营销力度,开拓新客户,随着市场价格的趋稳,利润贡献随销量增长。
上半年公司持有90%的贵州新益矿业有限公司基本达到试生产条件,进入煤矿安全生产验收阶段,实现营收5247万元,毛利503万元。该矿三个矿区总规划产能达到90万吨,随着正式投产,盈利贡献进一步增加。
我们预计公司2010、2011年可实现净利1.31和2.55亿元,同比增长534.6%和95.2%;EPS分别为0.327、0.639元;动态PE为32.1倍和16.5倍,给予买入的投资建议。
研究员：李明霞 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：柳化股份:尿素价格下滑影响整体毛利率,双氧水盈利能力突出,资产注入预期提升价值
公司公告2010年上半年实现营业收入9.74亿元,同比增长45.54%,实现归属于母公司股东的净利润4650.34万元,而2009年上半年归属于母公司所有者净利润为-943万元,公司2010年上半年实现每股收益0.12元。
尿素价格下跌导致公司2010年公司第二季度毛利率环比出现一定幅度下滑。公司2010年第二季度毛利率为16,62%,较2010年第一季度毛利20.58%下滑3.96%。公司2010年第二季度实现归属于母公司的净利润为1983万元,环比减少25.6%。2010年第二季度尿素产品价格的下跌及煤炭价格水平的相对高位导致公司二季度综合毛利率出现一定幅度下滑。
双氧水为上半年公司最大亮点。2009年12月,公司以货币资金3924万元,购买柳州化学工业集团有限公司持有的柳州盛强化工有限公司39%的股权,至此,公司持有盛强化工99%的股权。2010年上半年,公司双氧水产量同比增长70%。2010年6月30日,盛强公司实现营业收入1.8亿元,净利润达到2498.82万元,占公司合并净利润的比重超过50%。2010年公司可能通过利用广东中成技术进行技改将盛强化工产能扩大到30万吨。
煤矿产能逐步释放是公司未来3年内重要增长点。公司新益矿业及凹子冲煤矿的建设已基本完成,达到达产条件,待取得生产许可证后即可投入生产。公司煤矿合计产能60万吨,随着公司未来煤矿的投产将提升公司煤炭资源自给率,提升公司一体化优势。
2010年1月,公司公告重大资产重组事项中止,但根据广西日报、湖南日报等多家媒体报道,柳化集团已经完成对广东中成化工及其控股的湖南中成、湖南智成公司的收购。中成化工是国内最大的双氧水企业、全球最大的保险粉企业,未来为解决同业竞争,存在将中成化工资产注入上市公司的可能。重大资产注入预期将显著提升柳化股份投资价值。
研究员：鄢祝兵 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:双氧水/硝铵盈利能力突出,煤矿将投产
毛利率同比上升,公司上半年综合毛利率18.4%,同比上升6.4 个百分点,但2 季度毛利率为16.6%,较1 季度下降4 个百分点。上半年期间费用率12.4%,同比下降2.8 个百分点。
上半年双氧水、硝铵盈利能力突出,尿素业务受旱灾和洪灾影响,尿素需求减少,使尿素呈现旺季不旺的态势,毛利率由去年同期的4.4%降至1.6%,毛利下降68.9%;硝酸铵毛利率33.3%,较去年同期增加11.5 个百分点,毛利同比增加137.7%;双氧水产量同比增长70%,盛强公司实现营业收入17993 万元,净利润2498.82 万元。
贵州新益矿业有限公司基本达到试生产条件,进入煤矿安全生产验收阶段。新益煤矿地质储量6603 万吨,可采储量4570 万吨,规划生产能力90 万吨/年。盛强公司预计年底将新增10 万吨产能,达到30 万吨双氧水产能。
预计公司2010-2012 年每股收益分别为0.26、0.44、0.55 元。公司煤矿即将投产,增加煤炭自给率,提升盈利能力;硝酸铵业务毛利率处于较高水平;双氧水产能将进一步扩大;尿素业务已处于盈利低点;未来存在资产注入预期,给予公司推荐投资评级。
研究员：张晓辉 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:硝铵、双氧水盈利提升助公司同比实现扭亏
3. 发展展望:产能扩大,尿素盈利有望恢复
产能将进一步扩张。目前公司具备55万吨合成氨、200万吨下游产品的生产能力。随着公司产业链的完善,合成氨技改后产能的扩大,下游尿素、硝铵以及控股的双氧水、煤炭产能有望进一步扩大,从而进一步增强公司整体盈利能力。我们预计公司下游产品产能扩张情况为:尿素增加30万吨、硝铵增加10万吨、双氧水增加10万吨。产能的扩张有助于公司未来业绩的提升。
未来一两个月尿素价格有望上涨,从而有助于公司尿素产品盈利的恢复。目前尿素价格在1600元/吨左右(接近一些小企业的成本线),且沉寂了很长时间,随着秋季追肥旺季的到来,我们预计尿素价格未来一段时间有可能出现小幅上涨。
我们对单一养分下的尿素、磷酸二铵以及氯化钾价格进行了比较。结果显示,目前一个养分的尿素单价相比磷肥和钾肥而言明显偏低(如果从一个长周期来看,单一养分下氮磷钾肥的单价应该是一致的),因而我们判断尿素价格有一定的上涨潜力。
4. 维持“增持”投资评级
尿素价格的预期回升,以及产能的扩张都将成为公司未来业绩增长的推动因素。我们预计公司2010-2011年每股收益分别为0.42、0.60元,维持“增持”投资评级,给予12.00元的6个月目标价。
研究员：邓勇 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:双氧水盈利突出,煤矿项目即将投产
毛利率提升助力1H10业绩回升
1H10公司实现营业收入9.74亿元,同比增长45.54%;毛利率18.38%,较09年上半年增长6.44个百分点,硝酸及双氧水产品价格回升带动了毛利率提高;归属于母公司所有者的净利润4650万元,09年同期归属于母公司所有者的净利润为-943万元,实现基本每股收益0.12元,低于我们预计的0.15元,产品价格低于预期是主要原因。
公司经营活动产生的现金流量净额为-6892万元,同比减少152.27%。
尿素价格下跌致使2Q10毛利率下滑
公司2Q10实现营业收入5.42亿元,环比增长25.46%;毛利率16.62%,较1Q10的20.58%下降了3.96个百分点;归属于母公司所有者的净利润1983万元,环比减少25.64%。
二季度环比业绩下滑的主要原因在于产品价格,尤其是尿素产品价格下跌以及原料煤价格水平的上涨导致了毛利率水平下降。
营业收入规模增长拉低期间费用率水平
1H10公司三项费用率合计12.39%,同比减少了2.82个百分点,报告期营业收入规模大幅增长45.54%是拉低费用率水平的主要原因,三项费用合计总额同比增长则为18.55%。
其中,销售费用3225万元,同比增长70.73%,费用率从2.82%增长至3.31%;管理费用3622万元,同比减少5.02%,费用率从5.70%下降至3.72%;财务费用5212万元,同比增长16.59%,费用率从6.68%下降至5.35%。
收购的双氧水资产股权盈利贡献明显
2009年收购柳州盛强化工有限公司39%股权,持股比例达到99%。10年双氧水市场回暖,公司双氧水产量同比增长70%,实现营业收入1.80亿元,占合并营业收入的18.48%,贡献净利润2499万元,占合并净利润的53.35%。
研究员：张栋梁 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:渐入佳境,业绩步入稳定增长期
得益于区域及品牌优势,公司尿素业务运行平稳,在天然气涨价预期下,尿素的盈利能力可望进一步增强。虽然国内尿素产能严重过剩,但公司作为两广地区最大的煤头尿素生产企业,凭借品牌及区域优势,在尿素产能扩张为30万吨/年的情况下,依然保持满负荷生产,且区域售价为国内最高,在天然气价格上涨几乎已成定局的情况下,气头尿素的成本必然上升,而公司的煤头尿素的竞争能力有望进一步提升。
受益于国内投资及经济复苏双重驱动,硝酸及硝酸铵需求旺盛,为公司主要利润来源。硝酸及硝酸铵一直是公司的拳头产品,历年来一直保持着25%以上的毛利率。在国内4万亿投资及广东经济快速复苏的拉动下,受炸药、电子、染料等多个下游领域回暖的影响,硝酸及硝酸铵需求旺盛。
双氧水业务增长强劲,今年底将新增产能10万吨。控股子公司柳州盛强化工目前具有20万吨双氧水的生产能力,其中新收购的39%的股权将在今年的业绩中得到体现。鉴于双氧水目前供不应求的状况,公司计划在今年底新增10万吨产能,届时仅此项业务即可可贡献毛利5000万元以上。
煤炭业务及CDM 收益可望锦上添花。为完善产业链,公司于近两年分别完成了对贵州新益煤矿和凹子冲煤矿的收购,经过建设和技改,今年可完全投入生产,预计可产煤30万吨,贡献约4000万的利润;此外,根据公司早前与日本三菱签署的关于硝酸尾气一氧化二氮CDM 项目减排协议,第一批收入有望在年中得到确认,预计可增加收益2000万元。
盈利预测:随着煤炭和双氧水产能在今明两年的完全释放,以及硝铵和尿素所具备的传统品牌和区域优势,加之未来资产注入的预期,预计2010、2011年每股收益分别为0.61和0.74元,给予“买入评级”。
研究员：康铁牛，祖广平 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:区域煤化工龙头,业绩有望大幅增长
公司是两广地区煤化工龙头企业。主要生产尿素、硝酸及硝酸盐、纯碱、甲醇等氨加工产品,产品链柔性互补。通过收购上游煤炭资源和柳州盛强化工,公司开始向上下游相关产品扩展,煤化工产业链日臻完善。
公司产品具备明显的区域销售优势。广西地区尿素供不应求,价格较全国平均高100元/吨,销售半径只在柳州地区完成。作为两广地区唯一大型硝酸铵和硝酸企业,受益北部湾开发对炸药的需求增加和硝酸下游行业景气,产品价格和毛利较为稳定。国内天然气价格上调将抬高气头企业成本,公司成本优势将更加明显。
壳牌装置成本优势显现。随着核心设备稳定运行时间提高到2个月,成本优势逐渐显现。吨氨耗煤从1.7吨下降至1.5吨,吨氨成本比老装置低200元。10年贵州新益煤矿和凹子冲煤矿20万吨煤炭开采,吨煤成本只有550元/吨到厂价,较外购降低200元/吨,增厚EPS0.11元/股。
上下游匹配性提高,产能充分发挥。公司30万吨尿素和15万吨稀硝酸扩产之后解除了浓硝酸瓶颈,产能得到更加充分发挥。随着下游市场需求回暖,公司主要产品市场价格较09年回升10%。公司10年业绩有望大幅增长。
产业链扩张稳步进行。公司在拓展煤化工产业链上动作频频,09年进一步收购盛强化工39%的股权,利用合成氨废气生产双氧水毛利超过30%,我们预计二期工程建成之后双氧水产能将达到22万吨。广西媒体报道10年1月柳化集团并购了国内最大的双氧水和保险粉生产企业中成化工,具备60万吨双氧水和40万吨保险粉产能。
随着新装置步入正轨,生产瓶颈解除之后产能大增,生产成本大幅降低,公司业绩有望大幅增长。我们预测10、11、12年EPS 为0.65、0.84、1.05元,对应15.64的股价,PE 分别为24.1倍、18. 5倍、14.9倍,估值相对合理。中成化工与公司产品存在同业竞争,资产注入依然可期。首次给予“增持”评级。
研究员：肖晖 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：柳化股份一季报点评
股票投资评级:持有
目标价位:17.60元
意外风险防范:大盘系统性风险
一、事件
公司公布2010 年一季报。一季度主营业务收入4.32 亿元,同比增46%,环比减少6%;净利润0.27 亿,环比增7%,去年同期亏损0.13 亿。贡献EPS0.1 元。
二、评论
1、公司经营持续向好。公司2008 年四季度净利润为-0.32 亿,随着2009 年外部经济环境好转和公司并购、内部挖潜,2009 年分季度净利润分别为-0.12 亿、0.04 亿、0.11 亿、0.25 亿,2010 年一季度虽然有气候因素导致的尿素需求不旺、价格低于往年,
但公司实现净利润0.27 亿,彰显了公司壳牌技术消化后的低成本优势、相关产业链的整合优势。
2、估值不高,整合预期仍在,维持买入评级。我们维持公司2010、2011 年0.80、
1.00 元的盈利预测,估值不高。广东中成化工的资产整合预期仍在,未来天然气提价会对煤头尿素公司股价带来巨大刺激。
研究员：程玉锋 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：柳化股份:盈利能力逐步正常化,产能扩张和资产整合推动公司业绩增长
季报业绩开始恢复正常盈利能力。1 季度实现收入4.32 亿元、净利润0.27 亿元,分别同比增长46%、311%%;EPS0.10 元,低于我们前期预期的0.15 元。估计原因为3 月份部分产品销售未能确认收入。估计影响净利润1000 多万元,影响EPS约0.05 元左右。考虑上述因素则与预期一致。
收入增长动力来自装置开工率同比提高,产品产销量增加,同时销售价格上升;同比新增盛强化工双氧水业务纳入并表范围。毛利率恢复正常,1 季度综合毛利率21%(1Q09 毛利率9%,4Q09 毛利率22%)。
公司盈利受干旱影响相对较小。09 年公司毛利构成中,尿素仅占11%,硝铵占41%,硝酸、双氧水等其它产品占48%。尿素占比较小,因此受干旱影响相对较小。
公司老系统合成氨装置正在进行技改,产能从 30 万吨扩至40 万吨,年内完成。
下属盛强公司双氧水产能利用广东中成技术进行技改,开始体现整合效应。年内由20 万吨扩建至30 万吨。
凹子冲 30 万吨煤矿建设已完成,进入试生产和验收阶段,预计年中取得生产许可证。新益煤矿正在进行最后阶段建设,后期将进入试生产阶段。
集团收购的广东中成仍在进行管理和资产整合,由于双氧水业务与柳化股份同业竞争,预计未来仍将进行整合。
维持增持。维持2010-2011 年EPS 分别为0.68 元、1.04 元,目前股价对应10-11PE21 倍、14 倍,如果解决双氧水同业竞争问题,则2011 年PE 有望降低至11-12 倍。考虑整合预期,给予2011PE20 倍,未来6 个月目标价21 元(如果整合完成则该价格对应2011PE15-17 倍),建议增持。
研究员：周小波 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:主营业务运行平稳cdm及煤炭收益可望锦上添花
两广旱情对公司影响不大,尿素业务保持满负荷生产。
今年一季度,我国西南地区旱情严重,并波及到了两广地区,市场普遍关心公司尿素业务是否受到了影响。根据调研,广西的旱情主要集中在河池、百色等地区,而公司的销售区域则分布在柳州、来宾等地,整体来看公司的销售平稳,基本无库存。目前公司尿素的出货价格约为1800 元/吨,毛利率在10%左右;目前两广地区的尿素价格高于华北、华中等地,因此有部分内地企业发货至广西,市场竞争日益激烈,但由于公司尿素为当地著名品牌,在农民中有较高的认同度,当前并未对公司销售形成明显冲击,尿素业务依然保持满负荷生产,走货良好。
硝铵、硝酸及双氧水业务继续保持较高毛利率,为公司当前主要利润来源。
硝酸、硝铵及双氧水这三大产品,继续在公司的利润构成中扮演了主要角色。
目前公司硝铵年产量30 万吨(其中多孔硝铵占比1/3),平均售价1900 元,毛利率在25%以上;浓硝酸实际年产约10 万吨,平均售价为1800 余元,毛利率约为30%;双氧水二期工程已于去年11 月建设完毕,当前稀品(含量27.5%)与浓品(含量50%)合计年产量20 万吨,每吨利润在200 元左右;以上产品为公司主要利润来源,可贡献毛利2 亿元。
鉴于市场需求不断扩大,今年底合成氨及双氧水将分别新增10 万吨产能。
近年来随着广西纸浆企业的新建及陆续扩产,对双氧水的需求日益增大,特别是由于双氧水对环境友好,在漂白、消毒等多个领域有逐步取代氯气的趋势,鉴于双氧水销路良好的状况,公司计划在今年底将双氧水扩产至30 万吨,同时将与之配套的合成氨也再扩产10 万吨。
盈利预测:随着煤炭和双氧水产能在今明两年的完全释放,以及硝铵和尿素所具备的传统品牌和区域优势,加之未来资产注入的预期,预计2010、2011 年每股收益分别为0.61 和0.78 元,给予“买入评级”。
研究员：康铁牛 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：柳化股份:2010年业绩重新步入增长轨迹
公司公告2009年实现营业收入15.4亿元,同比减少4.84%;实现利润总额0.32亿元,同比减少71.09%;实现归属于上市公司股东的净利润0.28亿元,同比减少68.94%,每股收益0.08元。公司利润分配方案为每10股派现金1元,送红股2股;同时资本公积金转增股本每10股转增3股。利润分配方案有助于改善股票流动性。
2009年受金融危机影响,公司主要产品尿素、浓硝酸、硝酸铵产品价格低迷,开工率降低,计提一定资产减值损失导致2009年营业收入和净利润出现较大幅度下滑。
公司老系统合成氨装臵正在进行技改,产能从30万吨扩大到40万吨,年内完成。收购盛强化工剩余大部分股权,盛强公司双氧水利用广东中成技术进行技改,整合效应开始体现。随着下游需求恢复,双氧水盈利能力将显著提升。
煤矿产能逐步释放是公司未来3年内重要增长点。公司贵州煤矿在进行试生产,煤矿合计产能60万吨。煤矿产能是未来几年内公司利润重要增长点。
2010年1月,公司公告重大资产重组事项中止,但根据广西日报、湖南日报等多家媒体报道,柳化集团已经完成对广东中成化工及其控股的湖南中成、湖南智成公司的收购。中成化工是国内最大的双氧水企业、全球最大的保险粉企业,未来为解决同业竞争,存在将中成化工资产注入上市公司的可能。重大资产注入预期将显著提升柳化股份投资价值。
我们预测公司2010、2011、2012年EPS分别为0.64元、0.94元、1.37元,目前公司动态市盈率为23、15、10左右,公司目前估值优势显著,业绩迎来拐点,且存在强烈的资产注入预期,公司投资价值显著,考虑到公司未来新建项目带来业绩快速增长,我们维持公司买入评级。
研究员：鄢祝兵 所属机构：国海证券有限责任公司
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