抚顺特钢(600399)_研究报告_财经_新浪网(600399) 研究分析报告|查股网
股票名称：抚顺特钢(600399)
报告标题：抚顺特钢:进入"加速发展期"
投资要点
业绩符合预期:
全年生产钢材54万吨,同比增加2%。实现主营业务收入52亿元,净利润3,115万元,分别同比增加24%和17%。2010年度拟不进行利润分配。
真正的精品,真正的特钢
公司始终坚持精品道路,走高端市场,是中国航空航天、国防军工领域高端特钢研发与供应基地,同时积极策划核电、风能、高铁等新兴市场。2010年核心产品高温合金、工模具钢、不锈钢和轴承钢,分别同比增长34%、49%、23%和112%。高温合金和不锈钢的毛利率相对可比公司处于较高水平(图表1)。
2011年目标“使工模具钢在国内成为领头羊,市场占有率达到35%;高档工模具钢实现出口份额的重大突破;特冶不锈在电站锅炉、石油石化等领域做大、做强;高档汽车钢扩大与国际知名用户合作;轴承钢向高档发展;高温合金保持军品绝对领先地位,同时在民用领域大力开发;大锻件要恢复行业垄断地位”。
大手笔投资,进入加速发展期
高品质特钢是发展新兴产业的重要基础,国家“十二五”规划已将其列为大力培养扶植产业。公司作为具有传统产品和技术优势的企业,将是这个战略机遇的最大受益者。公司已超前实施技术改造,2011年随着重大技改项目陆续竣工(图表2),特冶和工模具钢产能将大幅增加,将在国内、国际特钢行业一举确立工艺技术、产量规模等优势,进一步确立在我国航空、航天、国防、军工等高技术领域高端原材料的战略供应和首要研发地位,并逐步形成国际竞争力。
二股东抚顺特殊钢(集团)破产:
2010年12月30日抚顺特殊钢(集团)因经营严重亏损,不能清偿到期债务,资不抵债,宣告破产清算。未来公司的股东结构可能发生变化(图表3)。
盈利预测与估值:
由于费用较高,相对公司的行业地位,盈利能力偏弱。但其吨钢市值相对同类企业存在折价(图表4),维持“推荐”评级。维持2011~2012年EPS 0.07、0.09元的预测(图表5),对应4月13日7.88元的收盘价,PE分别为118.1和83.5倍。
风险提示:
公司正处于快速扩张期,负债率可能进一步上升,经营风险加大。
研究员：吴培文 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：抚顺特钢:持续平稳低收益,未来突破看投入
公司生产经营基本稳定,钢、材产量小幅增长。报告期,公司生产钢32.96 万吨,钢材26.49 万吨, 与去年同期相比分别增长14.08%、14.97%。
公司多年处在微利经营状态。我们查阅了公司自上市以来的盈利状况,发现企业刚上市的前两年公司有0.2元/股左右的业绩,2002年的0.08元/股,从2003年开始,公司股本未曾发生变化,不管收入如何变化,每股收益基本维持在0.05元以下,最高的也只有2008年0.064元/股,长期处于微利经营状态。
特钢、军工特性明显。根据我们的考察,从2005年以来,公司盈利空间不大受钢材价格和原材料价格波动幅度的影响,毛利率变化较小,基本维持在6.5%-8.5%之间波动,显示特钢、军工特性。
营业周期较长,营运能力较弱。从公司营运能力看,公司的营业周期较长,2005年以来一直在100天以上,而且呈现升高趋势,最高是 2009年的160天,目前也维持在146天以上;而存货周转率呈逐年降低的态势,从2006年的4.22次下降到2009年2.89次,2010年中期看也只有1.51,说明公司近两年的存货一直比较高,对公司经营有一定的负面影响。
未来发展看百万吨技改项目的进展。公司百亿技改工程年内先期启动的项目:钛合金、精快锻项目主体设备招标工作已经基(接下页),
盈利预测和股票评级。综合以上分析,不考虑新建项目的投产和资产注入,我们对公司进行了盈利预测(见表1、表),预计公司2010、2011 年每股收益分别为0.099元和0.096元,结合市场情况,给予“中性”评级。
研究员：刘俊清 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：抚顺特钢:未来“一看潜力释放二看重组”
1. 连续第九年微利。其净利润和EPS注相对自身上市时的水平,ROE相对同类公司与行业均值,都持续处于低位(图1~2)。一季度基本延续2009年的季度平均水平。
2. 缺少了外延式增长,吨钢“负担”沉重。2009年抚顺特钢钢材产量较2004年的高点下降了17%。吨钢各项费用、人工与折旧之和高达1453元/吨(图3)。虽然吨钢边际贡献有1500元/吨之多,但吨钢净利润仅有50元/吨(图4)。
3. 启动大规模技术改造,至2010年1季度末负债率已达到70%。结合2009年6月董事会会议的决议公告,未来3-5年内计划工程投资将达44.7亿元,相当于再建一个抚顺特钢的投资规模。未来的年均新增在建工程将大大高于过去年均1.5亿元的规模。同时需向银行贷款26.6亿元,自筹18.1亿元,皆对公司是一个较大的考验。大规模技改其对业绩的改善作用还需观察。
4. 高温钢已成长为盈利支柱。2009年贡献2.24亿元毛利,占公司总毛利的65%(图5)。
5. 《高管年薪制管理暂行办法》待股东大会审议。在2009年的第二次临时股东大会上,仅通过了原则性的《股权激励计划》(面向高管),但具体条款无一获得通过。《年薪制管理办法》将再次试图强化高管薪酬与公司绩效改善之间的关系。
6. 未来抚顺特钢“一看潜力,二看重组”。抚顺特钢目前行业领先的吨钢边际贡献几乎没有转化为利润,其中蕴含着巨大的利润增长潜力。另一方面,2009年东北特钢集团的另一上市平台——“大连金牛”,已实现壳资源转让。通过抚顺特钢实现东北特钢整体上市的可能进一步增大。
7. 但由于上述两项不确定性较大,在其潜力真正开始释放和重组方案出台前,不随行业上调评级,维持中性评级。预计2010年~2012年EPS在0.05~0.10之间,对应当前股价,PE为80~140倍。
研究员：聂秀欣 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：抚顺特钢:期待高温合金技改项目早日完工
2009年1-9月,公司实现营业收入31亿元,同比下降31.73%;营业利润1988万元,同比下降38.34%;归属母公司净利润1407万元,同比下降46.68%;基本每股收益0.03元。其中,第三季度归属母公司净利润为499万元,同比下降40.31%,环比下降2.44%;第三季度每股收益0.01元。
公司营业收入下降的主要原因是公司产品价格、产销量下降所致。2009年1-9月国内钢材价格同比下降31.6%,公司虽然以生产特钢为主,但是收入占比较大仍然属于特钢中的低端产品(合结钢),市场竞争激烈,价格难免有所下降,据Mysteel统计,合结钢40Cr的价格由08年7月份6980元/吨下跌至目前的3850元/吨,价格跌幅约45%。此外,公司中报披露产的量数据已经说明09年公司钢材产品的产销有下降趋势,我们预计3、4季度产量明显回升的概率较小。
前三季度综合毛利率7.86%,较08年同期提升1.4个百分点,高温合金是盈利大头。09年第1、2、3季度公司综合毛利率分别为:8.45%、8.07%、7.24%,毛利率环比呈下降趋势。
公司细分业务的收入、盈利差异较大,具体表现为:(1)合金结构钢拖累公司毛利。09年中报显示,合金结构钢几乎占据公司营业收入51%,但其贡献的毛利比例仅为9.2%,毛利率为1.6%,除去相关费用后,这项业务基本上是亏损的,09年1-9月国内现货铁矿的均价呈总体上升趋势,因此公司该合结钢产品的生产成本呈总体上升趋势,毛利率环比下降,该业务盈利不佳是导致公司综合毛利率环比下降的主要原因;(2)高温合金、合金工具钢、不锈钢是公司毛利的主要来源,09年中报显示,这三项业务的毛利占比分别为:69.2%、20%、18.5%,对应的毛利率分别为50.4%、10.7%、9.2%。其中,高温合金表现最为突出,收入占比不到12%,但贡献的毛利占比超过69%。
前三季度的期间费用同比下降8.85%,期间费用率为7.07%,较08年同期上升1.77个百分点。公司期间费用率上升的主要原因是:(1)收入同比降幅较大,实际费用支出下降幅度较小;(2)实际费用中, 管理费用和财务费用同比分别增长8.61%、18.99%,管理费用率和财务费用率分别较08年同期提升0.86、1.32个百分点。
高端特钢业务发展空间广阔。技术革新、优化工艺将决定公司未来的行业地位。据公司报告,国外发达国家特钢比一般在15%-20%,而我国约为8%-10%;国外的合金钢使用比例约为10%-15%,国内约为5%-7%。对比国外特钢状况,我国的特钢需求还将强劲,目前国内特钢过剩、竞争激烈仅仅表现在低端品种,一些高端品种仍需要进口。因此,需求的重点将转向高端特钢产品。鉴于此,国内特钢企业还有很大的发展空间,问题的关键将是企业在质与量之间的资源配置是否最优。公司未来发展将取决于能否不断的进行技术革新、优化工艺,以高质量产品赢得市场占有率和较大的利润空间。
“两高一线”将是公司的投资看点。高温合金、高强钢、汽车用钢棒线材生产线(两高一线)等重大技改项目进展正常,技改完成后公司高附加值产品的比例将进一步提高,盈利能力将有所提升。
我们预计公司2009、2010年的EPS分别为:0.046元和0.101元,按照22日收盘价7.89元计算,对应的动态市盈率分别为:172倍和78倍,维持“中性”评级。
风险提示:(1)原料价格的大幅波动;(2)高端产品研发失败的风险。
研究员：王树宝 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：抚顺特钢：中国“特钢摇篮”
抚顺特殊钢股份有限公司主要从事结构钢、工具钢、不锈钢及高温合金钢等特殊钢材产品的开发、生产和销售。公司己有60 多年历史，是中国大型特殊钢重点企业和军工材料研发及生产基地，被誉为中国“特钢摇篮”。
主要发现?? 利润主要来自于高温合金钢。
高温合金钢产品附加值高，毛利率达到近 40%。
期间费用显得过高。
母公司东北特钢仍有较多钢铁资产。
我们初步预计 09 年净利润可能在3,000 万元左右，略低于08 年的水平。
目前公司 09 年的市净率约为1.9 倍，考虑到公司较强的产品竞争优势以及未来可能的资产注入，我们认为该股的估值可以享受一定溢价。
研究员：乐宇坤 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：抚顺特钢：08年报简评08净利润同比增五成09将遇挑战
事件：
公司公布年报：公司2008年共实现营业收入53.60亿元，较上年同比增长10.78%；实现净利润3475.87万元，同比增长46.48%；每股收益0.0668元，同比增长46.49%。
评论：
一、受金融危机影响，四季度盈利下降
受经济危机影响，行业整体利润下滑，但抚顺特钢仍保持了较高增长，是目前发布年报预报唯一一个同比增长的公司。但抚顺特钢并没有摆脱经济危机的影响，2008年全年生产钢51.97万吨，钢材42.61万吨，分别比上年同期下降20%、16%。
由于08年上半年钢铁市场形势比较好，公司盈利较高，公司全年销售收入同比增加10.78%，但4季度遭遇金融危机影响，销售收入和利润均大幅下降，4季度销售收入环比下降46.6%，由于4季度计提1240亿资产减值准备，4季度盈利836万元，比3季度下降25.7%。
二、利润增加主要来源于所得税调整根据《中华人民共和国企业所得税法》(“新所得税法”)自2008年1月1日起施行，本公司适用的企业所得税率自2008年1月1日从33%调整为25%。
如表2所示，由于递延所得税调整，公司2007年实际所得税率为44.6%，而2008年实际所得税率降为20%，所得税下降大大增厚了公司的净利润。公司2008年营业利润仅增长1.31%，净利润却增加了46.48%。净利润的增加，95%来自于所得税调整。
三、公司期间费用率较高
公司期间费用率为6.13%，比07年5.67%有所上涨，公司的期间费用率也一直处于较高水平。使得公司营业利润率一直处于1%以下，08年营业利润率也仅为0.78%。
四、09年将面临巨大挑战随着金融危机的加深，09年除军工等极少行业以外，主要用特钢行业均受到较大冲击，特别是汽车、机械、模具等行业。08年四季度，市场合同需求已降至正常水平的50%以下，而预计2009年需求将继续下滑。
国际市场更是受到更大冲击，由于公司有15%左右的收入来源于国际市场，如果国际市场销售不畅也会对公司09年业绩产生不利影响。
五、预计09年业绩下降，给予中性评级2009年公司经营计划为：生产钢51.6万吨，钢材43万吨，实现营业收入48亿元，营业成本：44.5亿元，期间费用3.1亿元，出口创汇额1.21亿美元。
按照公司经营计划，2009年净利润为3200万元，比08年下降8%左右，每股收益0.062。目前公司股价为5.18元，PE77倍，远高于市场均值，给予中性评级。
六、风险提示
如果世界和我国经济继续大幅下滑，特钢需求下降，会大幅冲击公司业绩
研究员：孙继青 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：抚顺特钢（600399）净利润环比仅小幅回落
2008年1-9月，公司实现营业收入45.5亿元，同比增长26.53%；营业利润3223万元，同比增长24.15%；归属母公司净利润2640万元，同比增长36.62%；基本每股收益 0.05元。其中，第三季度归属母公司净利润为894万元，同比增长31.51%，环比下降18.42 %；基本每股收益0.02元。
前三季面临的成本压力较大。公司1-9月的营业成本涨幅高于营业收入涨幅0.81个百分点。主要原因是前三季度废钢、铁合金、电的价格上涨所致，这直接导致公司1-9月毛利率同比下降0.59个百分点。
合金结构钢拖累公司毛利。合金结构钢几乎占据公司营业收入50%，但其贡献毛利的比例却不足2.6%，随着国内宏观经济增速的放缓、技术含量低的大众化特钢产品已经明显过剩，市场竞争激烈，其价格自前期高点累计跌幅达26%。我们推测三季度公司的主要成本压力将来源于此，后期该产品的负面影响估计会比较大。
高温合金、合金工具钢是贡献公司毛利的主导产品。我们基于公司08年半年报数据对其产品结构进行分析，在毛利构成中高温合金、合金工具钢分别占40.4%和34.4%，合计占比达74.8%是公司盈利的主要来源；收入占比分别为7.9%和20.7%，合计占比28.6%，远小于他们的毛利贡献比例。这两产品的质量居国内领先水平，拥有较高的市场竞争力和赢利空间，尤其是高温合金的毛利率高达32.6%，公司短期内将主要依靠该产品获得盈利；参考沈阳市场Cr12MoV工模具钢（合金工具钢的一种）价格，预计合金工具钢的价格后期可能会小幅回落，短期内盈利能力可能下降，但是该产品在价格企稳后仍将贡献较大份额的毛利。
研究员：王树宝，王明存 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：抚顺特钢：航天军工材料龙头地位无人替代
公司是我国军工特钢材料的主要生产单位，航天军工材料的龙头地位无人能及。虽然目前公司的军品占收入比重占销售收入总额的10—15%，但是预期随着军工投入的增长，公司军品的销售额和所占收入比例将持续增长，同时公司的毛利率水平也将持续增长。公司主要的军工产品包括高温合金、超高强度钢、不锈钢、钛合金等。
高温合金的主要消费领域在航空航天制造业，而公司为中国航空航天提供70%的高温合金材料。
公司是中国超高强度钢的研究基地和制造基地。中国军机起落架超高强度钢材料唯一供应商。
公司的不锈钢材料应用于中国第三代、第四代战机的发动机上，盈利前景乐观。
公司钛合金项目将成为公司新的业绩增长点，并为公司的业绩的可持续增长奠定基础。
基于公司未来三年的高速增长和所处行业的上市公司估值情况分析，我们继续建议对该公司进行增持，公司目标价格为4.2元。
研究员：毛祖宏 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：抚顺特钢：拥有自主知识产权的军工材料供应商
经过两年的调整后，公司对企业进行了大规模的调整，包括资产的整合、人员臃肿问题的处置、历史遗留问题的处理。经过调整后的上市公司，公司进入新的发展阶段。
公司的产品涉及民品和军品。公司是我国军工特钢材料的主要生产单位，航天军工的龙头地位无人能及。虽然目前公司的军品占收入比重占销售收入总额的10-15%，但是预期随着军工投入的增长，公司军品的销售额和所占收入比例将持续增长，同时公司的毛利率水平也将持续增长。
公司所拥有的自主知识产权产品和军工销售网络来自五十年的积累，但是公司的无形资产接近为0，公司的这部分资产价值被严重低估了。
未来三年，随着公司产品结构的调整和军工行业的发展将使公司进入快速增长期。公司的盈利能力将持续增长，预期未来三年公司的每股收益的复合增长率为91%。
基于公司未来三年的高速增长和所处行业的上市公司估值情况分析，我们建议对该公司进行增持，公司目标价格为4.20元……
研究员：毛祖宏 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
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