首开股份(600376)_研究报告_财经_新浪网(600376) 研究分析报告|查股网
股票名称：首开股份(600376)
报告标题：首开股份公司调研简评:灵活策略化解销售压力
调研结论
1、 公司今年有一定销售压力,灵活定价等销售策略效果尚可。
2011年公司计划销售176.03万平米(含未合并报表项目11.78万平米),比去年91万平米的销售面积增长93.43%。销售计划构成中,京内项目98.93万平米(含保障房51.15万平方米),占56.2%,京外项目77.1万平米,占43.8%。由于今年销售计划增幅较大,且北京是本轮调控政策最严厉的城市,公司销售压力较大。从前5个月的销售情况来看,京外项目去化率优于京内项目。一季度销售回款31.26亿元,前5月销售回款约50亿元(其中合并报表项目约40亿元),离全年目标还有一定差距。
公司3、4月销售情况不理想,由于公司5月份积极调整了销售策略,如依据市场情况灵活定价、小面积推盘、实行销售奖励机制等,销售有一定起色。以北京常青藤项目为例,5月推盘9000万平米,采取降价销售,去化率达80%。下半年推盘项目中,北京保障房项目由于客户锁定,销售不成问题(小屯项目由于规划调整,今年达不到销售条件),其他项目公司将继续采取市场化的销售策略,加大销售力度,力保完成销售任务。
2、 公司项目开复工按计划进行,全年计划暂不考虑调整。
2011年公司计划新开工381.07万平米(含未合并报表项目111.53万平米),主要集中在下半年。前5月合并报表项目已实现新开工50万平米,新开工均按计划进行,全年计划暂不调整。
3、 公司土地储备丰富,新增土地计划可能根据市场情况调整。
公司现有在建拟建项目37个(并表),建筑面积约1260万平米(权益内约1173万平方米),按目前的开发能力,至少能满足公司4年的开发需求。前5月公司新增项目3个,建筑面积约58万平方米,土地款约30亿元。公司计划全年新增拿地支出约50亿元,由于公司目前土地储备丰富,不排除公司可能会根据市场情况调整年初土地储备计划。
4、 公司多渠道融资缓解资金压力,资产状况良好。
截至2011年3月31日,公司资产负债率75.73%,有息负债率57.29%,帐上现金83亿元,短期借款5亿元,一年内到期非流动负债79亿元,长期借款110亿元,尚无短期偿债压力。我们预计公司2011年经营资金需求约130亿元左右,除银行贷款外,公司积极需求信托、中期票据和私募债等多种融资方式,融资成本相对较低,并取得一定成效,加上前5月份约40亿的销售回款,有利于缓解公司资金压力。和其他中大型房地产上市公司比较,公司资产状况良好。
5、 盈利预测和投资建议
按照我们假设的项目结算进度,预计公司2011-2013年每股收益分别为1.15元、1.48元、2.00元,同比增长27.89%、29.01%、34.62%。公司目前股价为11.22元,相对2011年-2013年的动态PE分别是9.75倍、7.56倍和5.61倍。前期市场传闻公司业绩激励计划低于预期,引起股价下跌,风险已得到一定程度释放。公司目前估值较低,具有中长期投资价值,给予公司增持评级,6个月目标价14元。
研究员：陈莹 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：首开股份重大事项点评:或将取得保障房开发实质红利
公司公告拟发行中期票据:公司计划向银行间市场交易商协会申请注册,拟在银行间市场发行不超过43亿元的中期票据(发行期限1年以上,募集资金用途用以公司保障性住房项目的建设)。
获得实质制度红利,推进保障性住房开发:目前阶段,影响保障性住房开工的最大瓶颈还是资金问题。中期票据期限在1年以上(通常3-5年),和同期贷款利率相比还具有成本优势(遑论其他融资渠道),开发企业原本很难涉足其中。决策层为了促进保障性住房建设,开始赋予保障性住房建设的开发商以制度性红利,而这种好处在资金紧张时期更加重要。
保障性住房的“专款专用”也能减轻资金压力。我们相信,未来首开如成功发行中票,其资金将专门用以保障性住房开发。但由于此前保障房开发占用的是商品房的现金流,公司在2011年一季度有息负债率不低,中票能有效降低资金成本。
公司集中推货,理性定价兑现销售任务:公司2011年销售计划达177万平米,预计未来2个月熙悦山、国风上观、国风美唐开盘,以及常青藤、璞堤、铂郡等项目的持续销售,将增加公司销售确定性。且从此前常青藤等项目的定价来看,预计公司在弱市中将争取销售速度。
风险提示:房地产行业调控的风险。
盈利预测、估值及投赘评级:我们预测首开股份2011/12/13年EPS为1.15/1.55/1.90元,对应2011/12/13年PElO /7/6倍,NAV15.51元/股。当前价11.17元,目标价14.95元,维持“买入”的投资评级。
研究员：陈聪 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：首开股份跟踪报告:三线城市再扩张,正式进驻廊坊市场
公司近期分别以2.39亿和2.35亿价格竞得廊坊两处地块使用权。两处土地累计建面33.47万平,对应楼板价约为1420元/平。公司进一步扩大二、三线市场的土地储备,同时首次进入廊坊市场。
投资建议:公司整体上市后京内京外两线发力,储备项目累计建筑面积达到1200万平,其中京内项目接近560万平。由于北京市场2010年价格领涨全国,公司区域内土地储备时间较早,未来将具备较强的业绩释放能力。近期北京限购政策较严,因此公司当前股价受到压抑。一旦市场转稳,公司后期可推盘资源较多,股价将具备明显弹性。预计公司2011、2012年每股收益分别是1.17和1.56元,对应RNAV在20.14元左右。截至5月31日,公司收盘于10.6元,对应2011年PE为9.05倍,2012PE为6.79倍。给予公司2011年15倍市盈率,对应股价为17.55元,维持对公司的“买入”评级。
研究员：涂力磊 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：首开股份:销售稳步增长,业绩保障性强
同期可结算项目减少,影响业绩。营业收入、归属上市公司股东净利润8.79亿元和1.25亿元,同比下降55.5%、72.6%。综合毛利率50.3%,低于去年同期的53.3%。净利率14.2%,ROE1.18%,EPS0.11元。由于去年同期公司主要结算了望京B15地块转让项目(毛利远高于房屋销售)和国风上观等商品房销售项目,而本期可结算资源减少,主要集中于下半年,因此业绩同比有所下滑。
预收款项快速上涨,业绩保障性强,高增长可期。11年1季度公司开发销售31.36亿元,尚余预收款项97.1亿元,比10年末增加30.3%,同比增加90.1%,11年业绩全部锁定。投资收益0.92亿元,同比大幅增加,主要来自于合营子公司首城国际项目、天津湾部分商品房销售收入的结算。11年公司可售资源多超过150万平米,11年实现180亿元的销售目标有保障,业绩高增长仍可期。
由于 1季度结算量少,三项费用率由去年同期的8.4%上升至28.9%。销售费用占比、管理费用占比同比上涨7.6和5.8个百分点;由于贷款基准利率的上调,财务费用占比同比上涨7.1个百分点。在调控期内,各项费用支出有所上升,但较09年1季度三费占比下降了8.9个百分点,管理效率还是有所提高,随着结算量的提升,全年的三费占比将大幅下降至基本与10年持平。
负债率有所提升,财务压力增大,但仍在可控范围。货币资金82.9亿元,土地和工程款的支出使货币资金余额大幅减少。短期借款及一年内到期非流动负债84.07亿元,存在一定的短期偿债压力。资产负债率76%,扣除预收账款后的负债率由去年同期的59%下降至55%,而净负债率由去年同期的15%上升至102%,有一定的资金压力。但是高杠杆率的应用,可售资源丰富,进入二季度后公司的推盘量将加大,若能实现快速销售将确保财务安全,未来公司的财务状况还处于一个可控状态。
公司凭借“高杠杆运作+良好的政府关系+准确把握市场节奏”,高速低成本扩张,有望复制万科、保利地产的发展之路,我们看好公司的短中长期的发展。11-12年摊薄后EPS 1.17元、1.55元,维持RNAV20.7元,投资价值严重低估。6-12个月合理目标价20.7元,再次推荐。
研究员：李少明 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：首开股份季报点评:业绩增长无忧,销售潜力较大
公司一季度实现营业收入 8.79亿元,同比下滑55.5%;实现归属上市公司股东净利润1.25亿元,同比下滑72.57%,折合每股收益0.11元。公司营业收入的下滑主要是本期可结算资源相对较少;净利润降幅大于营业收入降幅主要是由于公司三项费用率的大幅提升所致。
调控之下仍取得不俗的销售业绩。
公司未公布销售情况,不过我们从经营活动产生的现金流量来看,公司一季度现金流入为31.26亿元,同比增加61.82%,尽管未必全部是来自于今年的销售收入,但足于说明公司的销售与行业相比仍较好。
财务仍较为稳健。
公司期末资产负债率为 75.9%,比2010年末上升1.2%;剔除预收款后的资产负债率为54.5%,比2010年末下降了2.8%;拥有货币资金82.93亿元,是一年内到期和短期借款之和的98.6%,较上年末的覆盖率有所下降,但整体上仍较稳健,在目前严格的调控政策下,资金压力略微加大也在所难免。
业绩有保障,估值有安全边际,维持买入。
公司期末预收款 97.08亿元,锁定2011年业绩,维持2011年1.63元/股的预测,对应的PE 为10.45倍;重估净资产值为25.41元/股,折价33.1%,提供了较高安全边际;看好公司“北京+X”的区域布局,为严厉的调控政策提供了一定的回旋余地,也有利于全国化布局,维持买入,目标价20元。
风险提示:行业政策风险
研究员：徐军平 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：首开股份一季报点评
2011年1-3月,公司实现营业收入8.79亿元,比上年减少55.5%;实现归属于母公司所有者的净利润1.25亿元,比上年减少72.57%;基本每股收益0.11元,每股净资产达到9.22元。
点评:一季度公司的收入和净利润同比均大幅减少,主要原因在于去年同期主要结算了望京B15地块转让项目和国风上观等商品房销售项目,而今年则没有土地开发和转让收益,同时本期可结算资源减少所致。由于2010年公司的土地开发和转让收入分别占到当年营业收入和营业利润的32%和40%,而这块收入在2011年将不再继续发生,因此预计今年公司的净利润水平需要结转大量的房地产项目来支撑,预计2011年公司净利润会略有下降。
一季度,公司实现现金回笼31.26亿元,比上年同期数19.31亿元增长61.89%,并高于一季度全国商品房销售金额27.3%的增速,一季度公司销售情况良好。
一季度,公司新增土地储备项目2个,新增权益可建建筑面积18万平方米,合计支付地价12.38亿元,而2010年全年公司新增规划建筑面积357万平方米,支付地价78亿元。截至3月底,公司仍有近1400万平方米的可结算资源,静态计算足够公司10年以上开发所需。充足的土地储备资源足以支撑公司未来的业绩稳定和成长。
从毛利率水平来看,2011年1-3月公司的毛利率达到50.28%,略低于2010年全年52.98%和2010年同期53.27%的水平。我们认为毛利率变动主要还是房地产公司项目结算结构的差异所致,去年一季度结算的土地转让收益的毛利率较高达到59.4%,而今年则没有该项收益。我们预计,由于2011年起高毛利的土地开发和转让收入将会退出,同时京外结算项目的增加也会使得毛利率略有下降,因此预计2011年后的公司的综合毛利率会有一个下降并企稳的过程。
公司一季度期间费用率水平28.90%,较2010年全年8.41%的水平增加较多。一方面是由于今年一季度结算项目较少,而房地产项目的广告、销售等费用却随着新开工项目的扩大而不断发生;另一方面,公司的整体期间费用率水平在行业内也属偏高范围,2009和2010年的期间费用率水平分别达到18.15%和17.59%,远远高于行业平均10%以内的水平,这显示出,公司的管理费用控制和成本控制方面也有相当的提升空间。
公司的当期预收账款余额为97.08亿元,较年初74.52亿元有所增长,并已经超出我们预测的2011年全年结算收入水平,应该说公司实现2011年业绩有保障。
截至3月年底,公司账面共有货币资金余额近82.93亿元,较年初下降了22.27亿元,而短期借款和一年内到期的非流动负债为84亿元,长期借款为110亿元,短期借款的占比偏高,公司需要在债务结构方面继续做出努力以保障资金周转的顺畅。
我们对公司2011和2012年的业绩预测为:2011年每股收益为1.01元;2012年每股收益为1.32元,并维持谨慎推荐的投资评级。
研究员：高建 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：首开股份:可结算资源较少,业绩同比下滑
2011年一季度业绩每股0.11元:首开股份今日公布了一季度业绩,期内实现营业收入8.8亿元,同比下降56%,实现净利润1.25亿元,合每股收益0.11元,同比下降73%。
正面:预售/销售情况良好,2011年业绩确定性强:期末预售房款97亿元,比年初增加30%,结合本期已结算收入可推算出一季度房地产销售额约达31亿元,比去年同期增加近70%,销售情况好于预期。预售房款占今明两年合计结算收入的44%,未来业绩确定性较强。
负面:期内可结算资源较少,去年同期收入主要贡献来源为大体量、高毛利的望京B15地块转让和国风上观项目,因此本期收入同比下降56%,毛利率也回落7个百分点至34%。
财务压力增大:期末在手现金83亿元,较年初减少22亿,净负债率直升26个百分点至102%,处于行业较高水平,财务风险因借款和支付土地出让金和建安费用的增加而加大。
发展趋势:往后看,公司2011年计划开复工、竣工、销售以及新增储备面积较2010年均有较大增长。我们认为京外项目未来两年销售/结算将显著提升,公司盈利结构将如期转向“京外项目得周转,北京项目获利润”的模式。毛利率方面,因毛利较高的土地转让项目资源较少,2011年毛利率水平将同比小幅回落。
估值与建议:公司经营情况符合预期,我们维持2011、2012年盈利预测每股1.54元、1.98元。公司股价对应2011、2012年市盈率分别为11.1、8.6倍,对2011年净资产值有29%的折让,估值吸引力明显。我们看好公司业绩高确定性以及积极承担保障房建设可能获得的商品房项目和土地开发方面的政策倾斜,维持“推荐”评级。
研究员：白宏炜，雍莹雪 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：首开股份调研简报:商品房项目有高弹性,保障房项目有利润率
投资建议:
公司自2010年开始新开工面积保持高位放大,后期可推盘资源将明显增加。一旦市场转稳,公司股价将具备更高弹性。此外,目前公司所参与的保障房项目以两限房居多,利润率在8%到10%左右,属于保障房中利润较高的类型。预计公司2011、2012年每股收益分别是1.53元和2.03元,对应RNAV在23.65元左右。截至4月5日,公司收盘于18.37元,对应2011年PE为12倍,2012PE为9.04倍。维持对公司的“买入”评级。
研究员：涂力磊 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：首开股份:稳健增长可期
1、2010年公司业绩增长和前期预测基本一致。2010年公司实现营业收入77.65亿元,实现净利润13.45亿元,同比分别增长49.51%和43.82%;每股收益1.17元,和前期预测1.15元基本相符;加权平均净资产收益率13.55%。
2、公司销售和新开工情况良好。2010年,公司实现新开工面积331万平米,同比增长238%;竣工113万平米,同比减少9.6%;销售签约面积91万平米,同比增长23.7%,合同销售金额134亿元。2011年公司计划实现开复工851万平米左右,其中新开工381万平米左右,竣工100万平米左右,销售面积177万平米左右,实现新增建筑面积200万平米以上的项目储备。
3、异地扩张进展顺利。2010年公司京内获得房山和通州四个项目,京外获得贵阳、绵阳、扬州和福州地块,总规划建筑面积超400万平米,超额完成新增后续项目200万平米的目标。在商业地产业务领域寻求突破是公司2010年的重点工作,目前公司已设立商业地产管理部,初步完成商业地产公司的投资可行性研究报告和投资方案,为2011年的正式启动创造了条件。
4、维持“谨慎推荐”评级。公司新开工情况和异地扩张进展顺利,确保公司业绩稳健增长。预计公司2011年至2013年的每股收益分别为1.5元、1.99元和2.69元,动态PE分别为11.05、8.32和6.16倍,维持“谨慎推荐”评级。
研究员：崔娟 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：首开股份:业绩符合预期
事件:
2010年公司实现营业收入77.65亿元,同比增长49.51%,归属母公司所有者净利润13.45亿元,同比增长44.31%,基本每股收益1.17元,基本符合市场预期,分配预案为每十股派发现金红利2元,以资本公积金每十股转增3股。
正文:
地产结算收入以及土地转让增加带动业绩。1)全年地产结算收入50.13亿元,同比增加22.92%,其中,京内贡献约42.6亿元,增长13%,主要来自“常青藤”、“国风上观”、“首开国际”等项目;2)土地出让收入24.66亿元,同比增长184.52%,后期一级开发将趋向于服务二级业务,业绩贡献将逐步淡化。
全年销售良好,后期业绩有保障。全年实现销售面积91万平米,较09年增加24%,销售收入134亿元,好于市场预期,预计“首开铂郡”、“首开璞褆”等几个高端楼盘将相继进入结算期,整体毛利率将趋于提升,2011年业绩确定性较高。全年新开工331万平,开复工586万平,竣工113万平,计划2011年新开工381万平,开复工851万平,竣工100万平,销售177万平,考虑到京外项目周转加快,份额提高,预计合同销售额在180亿左右,公司至2015年实现合同销售300亿的规划未变,未来几年将保持20%以上的复合增长。
京外项目周转加快,份额将提高。全年重点新开工项目京外占比提高39%,至67%,根据规划,2011年销售面积京外京内将对半,目前京外已进入12个二三线城市,京内深耕、京外快周转的策略将进一步得到实施。公司项目涉及中高端,尤其高端楼盘受政策调控影响较大,京外贡献的加大可相应缓冲政策带来的冲击,内外互补性将得到进一步加强。
财务状况良好,储备充分。期末货币现金105亿元,较期初减少12%,主要是期内新增项目较多,全年新增储备400万平,但相对于资产规模,资金状况胜过其他龙头企业,业内领先。目前总储备1400万平,京内、京外分别约500万、900万,按目前的开发进度,至少可供未来五年发展,计划2011年新增200万平,较每年300万平的规划有所下调,主要是考虑到政策调控的不确定性,但长期规划不变。
盈利预测与评级。预计公司2011/2012年实现每股收益1.54元、2.06元,目前股价15.59元,动态PE10X、8X,净资产值折股价30%,看好公司成为全国性领先开发商的潜力,维持“推荐”评级。
研究员：沈亮亮 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：首开股份年报点评:践行责任地产,构筑美好生活
17日,公司发布2010年财报。
积极应对调控,经营取得全面突破报告期内,公司实现营业收入77.65亿元,同比增长49.51%;实现营业利润19.28亿元,比上年增长63.16%;实现归属于母公司所有者净利润13.45亿元,比上年增长43.82%。基本每股收益1.169元,同比增长22.55%,每股净资产高达9.11元,加权平均净资产收益率13.55%。
土地储备优质丰厚,稳步获取后续资源目前,公司在京内储备450万平以上,京外970万平,可以保证未来三年的建设需求。在行业调整阶段,公司将审时度势,以合理成本增加优质土地储备,适时通过兼并收购等方式扩大公司规模,公司计划2011年实现新增建筑面积200万平米以上的项目储备。
商业地产业务有望破茧2010年末,公司持有投资性房地产4.66亿元,仅占其资产总额的1.09%,而同在京城的北京城建占比为2.06%,金融街更是高达12.17%。在商务地产领域寻求突破是公司的工作重点。未来,公司将在业务结构上实现房地产开发和持有型物业两大业务的协调发展和良性互动。
首都第二机场选址利好公司北京《大兴区国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》明确,首都第二机场选址大兴南部,定位为综合性超大型国际枢纽机场。
目前,公司在大兴有两个在建项目,分别为榆垡38#地项目和康庄三期,前一个项目位于预期中新机场选址大的框架内,后一个项目毗邻地铁大兴线,介于新机场与市区之间,位置优越。
承诺股份锁定,保证市值提升2008年初,公司实施重大资产重组,向实际控制人首开集团非公开发行5.5亿股股票,该限售股股份于今年1月12日解除限售。但做为第一大股东,首开集团随即发布承诺持有股份锁定的公告,自2011年1月12日起至2012年1月11日,不通过二级市场减持所持有的公司股份。大股东的不减持承诺,等于给市场投资者吃了一颗定心丸。
投资建议鉴于对公司的良好预期,上调2011年盈利预测,每股收益1.52元,预计2012年每股收益为1.96元,对应市盈率分别为10.20X、7.91X;公司当前市净率仅为1.70X,远低于行业平均水平5.36X,整体看,估值吸引力较强,维持买入评级。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：首开股份:坚定看好公司短中长期的发展
10年EPS1.17元略超我们1.14元的预期,ROE12.8%,实现营业收入77.7亿元,同比增长49.5%,净利润13.5亿元,同比增长43.8%。综合毛利率47%,较09年提高11.8个百分点。收入和毛利率大幅提升,主要原因是望京地块转让带来丰厚的一级开发收入。此外,二级开发的收入和毛利率也在稳步提升,10年二级开发收入50亿元,增长23%,毛利率41%,较09年提升9个百分点。10年净利润率为17.3%,同比略降。三费比率17.6%,较09年有所改善,但仍有较大压缩空间。
可售资源较多,11-12年业绩保障性强。10年实现销售面积91万平米,同比增长24%,实现销售金额134亿元,其中京内占比超80%。10年底预收款74.5亿元,基本锁定11年业绩。11年计划推盘面积220万平米,京内京外各半,计划销售面积177万平米,销售金额180亿元,同比增长均超30%。京外项在受调控政策影响较小的二三线城市,快速销售策略,高去化率可维持。而璞褆、铂郡等京内高端项目由于地段和品质优势突出,受限购影响有限。我们认为公司实现11年销售目标是大概率事件,收入增长有保障,售价也将持平。此外,受益于10年售价的上涨,11年开发结算毛利率有望进一步提升。10年京内外销售均价分别超17000元、8000元,而结算均价仅为13000元、7000元。
资源储备晋升一线地产梯队,成本优势突出,未来发展基础雄厚。10年新增储备建面359万平米,10年底未结算权益建面1350万平米,足够5年净利复合增长30%所需,其中京内约500万平米,楼面地价3400元,京外850万平米,楼面地价1400元。鉴于10年新增储备多,在调控背景下为确保财务安全,11年拿地规模压缩至200万平米。
同时加快开发加速资源转化为业绩,11年计划新开工381万平米,增长15%,杠杆率提高,现金充裕,财务风险可控。10年底资产负债率、扣除预收款后的负债率为75%、57%,较09年略上升,而净负债率攀升至76%,较09年上升57个百分点。10年底货币资金105亿元,高于短期借款和一年内到期借款的总和71亿元,短期偿债能力无忧。信贷紧缩下11年将通过加快销售压缩拿地规模来确保财务安全。开发贷与资本市场融资将受益于公司参与政府超百万平米保障房建设,融资优势突出。
正如我们的判断,公司凭借“高杠杆运作+良好的政府关系+准确把握市场节奏”,高速低成本扩张取得了巨大成功,有望复制万科、保利地产的发展之路,我们坚定看好公司的短中长期的发展。考虑到限购政策可能带来的不确定性,11-12年EPS由1.55元、2.09元下调至1.52元、2.01元,维持RNAV26.93元,当前股价5.8折交易,投资价值严重低估。6-12个月合理目标价27元,再次推荐。
研究员：李少明 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：首开股份:加速全国化,期待二期激励
2010年EPS1.17元符合预期。2010年地价拿地巩固北京头地位的同时,加速全国化布局。期待2011年推出第二期现金激励方案,预计将设置相对较高的行权条件;不考虑配送股的情况下,预计2011年EPS1.50元,当前股价对应PE10倍,维持“强烈推荐-A”的评级。
2010年业绩符合预期:2010年主营收入77.7亿(YOY49.5%),其中开发收入50亿(占比65%),土地开发转让24.7亿(占比32%),归属母公司利润13.4亿元(YOY44%),EPS1.17元;合作开发项目基本进入收获期,贡献EPS0.37元。全年开复工面积达586万平米,新开工331万平米,竣工113万平米,销售91万平米,合同金额134亿元;
达到第一期现金激励方案条件,期待2011年推出第二期现金激励方案:第一期方案要求2010年归属母公司净利润9.83亿元,实际实现13.4亿元,管理层可计提现金激励5640万元,其中30%将在第二期激励方案推出并达到行权条件后兑现,我们期待并预计2011年有望推出第二期现金激励,预计第二期激励方案仍将设定一个较高的行权条件;
巩固北京龙头地位,加速全国化布局:2010年至今新增北京项目111万平米,使在京储备457万平米(不算合作项目),新增储备楼面地价仅4730元/平米,印证了我们对于“公司在京拿地能力强化”的判断,巩固了北京龙头地位。全部新增储备397万平米,非北京区域占比72%,另外2011年计划销售177万平米,其中北京占55.5%(其中保障房占比40%),苏州、扬州、太原等全国其他10多个二线城市占比44.5%,显示公司全国化布局加速。我们认为这有助于分散市场风险,同时维系“北京项目贡献利润,外地项目贡献规模”的战略;
研究员：招商证券研究所 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：首开股份2010年年报点评:酒香不怕巷子深
2010年,公司实现营业收入776,549.24万元,比上年增长49.51%;实现营业利润192,779.11万元,比上年增长63.16%;实现归属于母公司所有者的净利润134,453.97万元,比上年增长43.82%。公司营业收入大幅增长主要源于公司结算资源大幅增长。报告期内,回龙观、烟台凯旋城、望京住宅及商业、首开常青藤、常营经济适用房等项目是公司的主力结算项目。
营收结构包括三个方面:房产销售、土地开发与转让和酒店物业经营等。2010年房产销售的占比有所降低,达64.62%,比2009年下降14个百分点;土地开发与转让的占比为31.78%,比2009年上升15个百分点;酒店物业经营方面的占比稍有下降达3.59%。未来公司将逐步退出土地开发业务,专注于二级市场拿地开发并销售,因此房产销售方面的业务占比将会显著提高。
受益于房价上涨,公司房产销售业务的毛利率达到40.66%,比2009年增长9.24个百分点;土地开发转让业务毛利率为59.38%,比2009年增长11.5个百分点。总的毛利率比2009年提高11.81个百分点。费用率方面,公司2010年销售费用和管理费用在营业收入中的占比分别为3.07%和6.77%,较2009年略有下降。但公司由于结算毛利大幅增加导致土地增值税相应增长,报告期内公司营业税金及附加占营业收入比重为12.19%,较2009年增加3.65个百分点。另外,占公司营业利润较大的投资净收益增长情况并不乐观。2010年,公司实现投资净收益5.67亿元,同比下降15.48%;同时所得税由于当期调整等原因使得其占利润总额比重有所上升。因此公司毛利率上升的利好影响被一系列因素抵消,最终净利润增幅与营业收入增幅基本一致。
报告期内公司项目销售情况较好,全年销售面积91万平方米,比2009年增长24%。其中京内地区销售46万平方米,京外销售23万平方米,其他零星销售3.38万平方米。具体项目来看,回龙观的首开智慧社、大兴康庄三期(两限房)、小屯馨城(两限房)以及京外的苏州悦澜湾、扬州水晶城和海门理想城等,这些项目大部分会在2011年参加结算。目前公司持有预收款项74亿元,占2010年营业收入的96%,使得公司2011年业绩增长有较高的安全边际。2011年公司将继续扩张,计划新开工面积达381万平方米,较2010年增长15%,竣工面积100万平米左右。销售面积177万平方米,并且增加200万平方米的土地储备。 盈利预测:我们认为,公司2011年、2012年的营业收入分别为18.85和31.6亿元,对应每股收益1.64元和2.7元。
投资建议:公司目前京内项目受调控影响较大,但京外项目可以在一定程度上减少京内项目的影响。公司2010年和2011年的新开工面积大幅增长,公司有较强的销售和结算动力,业绩释放可期。维持公司“推荐”评级。
风险提示:房地产调控影响公司销售业绩。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：首开股份2010年报点评:业绩增速持续,京外项目渐成看点
事件:
首开股份公布2010年年报,公司2010年实现净利润13.45亿元,同比增长43.82%,实现营业收入77.65亿元,同比增长49.51%;每股收益1.1694元,同比增长22.55%。公司拟每10股转增3股派2元(含税)。
投资要点:
公司结转业绩锁定性强。报告期末公司预收账款余额为74.5亿元,比上年增长42.4%,根据预测公司锁定2011年营业收入达到63%左右。但公司的业绩锁定性较2009年同期情况有所下降。
公司业绩确定性较强。2010年度,公司共实现开复工面积达586万平米,新开工面积331万平米,2011年可收获量充足。其中,京内项目新开工97.89万平米;京外项目194.36万平米;合作项目38.58万平方米。京外项目逐渐成为2011年及以后主要货量主力。其中,2010年上半年,公司共实现开复工面积262万平米,其中新开工面积32万平米。我们认为公司的主要销售高峰将在2011下半年开始,这同市场的机会窗口期基本一致。
京外业务将降低公司的经营风险水平。除了公司在新开工方面京外业务已经超过京内业务。截至目前,京外获得贵阳市南明区龙洞堡片区地块(165.1万平方米)、绵阳市仙海片区地块(62.78万平方米)、扬州市邗江区核心区639地块(27.34万平方米;60%权益),苏州太湖国家旅游度假区长沙湾里B地块,同时以项目合作形式取得福州市晋安新城地块(33.78万平方米;51%权益),合计获得建筑面积270万平米左右的权益土地储备。在京外项目取得和开发实现了对北京业务风险的对冲。
资金情况相对平稳可控。公司报告期末持有货币资金105.2亿元,短期借款以及一年内到期长期借款(5.1亿元+66.2亿元),公司长期借款115.9亿元,净负债为82.0亿元,净负债比率为75.9%。我们认为,公司的负债比率恰当,既有持续推盘的激励,又能够维持公司现金流相对安全。
维持买入评级,6-12个月目标价格19.5元
根据审慎的销售和结转的假设,我们预测2011年至2013年的EPS分别为1.39元、1.50元和1.84元,对应2011年3月16日的收盘价15.59元的PE为11.20X、10.41X和8.48X;我们预测2011年至2013年的每股净资产分别为10.50元、12.00元和13.84元,对应2011年3月16日的收盘价15.59元的PB为2.65X、2.12X和1.73X。
公司的RNAV为每股27.84元。RNAV对应2011年3月16日的收盘价15.59元具有44.0%的折价。
投资风险:
紧缩的货币政策和北京房地产市场风险。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：首开股份:首都价值,全国成长
首开股份2010年营业收入77.65亿元,同比增长49.51%。10年归属母公司股东的净利润13.45亿,同比增长43.82%,EPSl.17元/股。公司新开工331万平,竣工113万平,销售面积91万平,合同销售额134亿元。
深耕北京,最大限度发掘存量资源价值:测算公司在京内权益土储面积超过400万平米,是在北京存量土地资源最丰厚的房地产企业之一。公司既不因为资源稀缺而捂盘,也不甩卖稀缺优质资源。预计璞裎、铂郡、常青藤等项目仍能在未来3年大量产生现金,贡献业绩。不考虑权益因素和非并表项目,公司2011年京内计划开工80.45万平,竣工26.15万平,销售72.60万平。
预计在京项目仍将大量贡献现金回流和业绩。
全国扩张,京外项目体量超越京内:北京房地价大幅上涨,一手房让位于二手房市场,公司从客观上必须走出北京;而公司管理体系和品牌建设的全国化,则助力公司积极布局全国。测算目前公司京外的权益可建面积接近700万平。虽然京外资源价值还不如京内,但广阔的京外市场给公司提供了持续成长的空间。
10/11年结算高毛利是价量齐升带来的红利。2010年公司毛利率高达47%,预计2011年毛利率仍有所上升。这主要是北京房价在过去3年大幅上涨,公司股东可以享受特殊的红利。
11/12年的预计高销售量是公司能力提升的结果。2010年公司销售面积达到91万平米,同比增长23.6%。预计2011年公司推货量大增,计划销售面积177万平米,即计划增长94.5%。年末公司有息负债率保持19.2%。保持资金状况稳健同时销售量大幅提升,这主要是公司能力提升的结果。
风险提示:严厉的调控之下,2011年销售不达预期的风险。
盈利预测、估值及投资评级:我们预测公司11/12/13年EPSl.50/2.01/2.47元/股,NAV24.42元/股,给予19.54元/股的目标价和“买入”的投资评级。
研究员：陈聪 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：首开股份:业绩锁定性强,京外占比逐步加大
2010年,公司实现营业收入776,549万元,比上年增长49.5%;归属于母公司所有者的净利润134,454万元,比上年增长43.8%,合每股收益1.17元,符合我们的预期。首开倚重国资背景在京内土地招标出让模式下拿地优势明显,未来几年可售资源丰富,京外推盘量加大也会降低京内销售如遇困境所带来的波动,销售即将迎来高峰期,业绩锁定性强。
我们维持对首开的买入评级,但将公司目标价从23.03元下调至20.04元。
研究员：田世欣 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：首开股份:稳定增长,业绩符合预期
评述
2010年公司营业收入大幅增长,主要受益于商品房结算收入和土地转让收益的增长,同比增幅分别达到26%、185%。
受益于09年以来的地价、房价上涨,公司盈利能力出现大幅上升。其中,房产销售毛利率增加9.2个百分点至40.7%,土地开发转让增加11.5个百分点至59.4%,综合毛利率增加11.8个百分点达到47.0%,连续三年上升。预计,2011年结算项目的毛利率还会进一步得到提升。
2010年,公司商品房销售面积91万平米,同比增23%,合同销售金额134亿元,销售增幅处行业中游偏下,但规模上仍达到了历史最高纪录。
稳步推进全国发展战略,化解单一市场风险。公司大本营北京是2010年以来政策调控的风暴眼,为规避政策风险,公司已经新进入12个二、三线城市。公司经营策略是“北京项目做品质,异地项目高周转”。公司现有项目权益总建面达到1200万平米,其中北京450万平米,A股地产公司中储量最为丰富。
公司费用控制能力还有待提高,销售、管理费用率达到9.8%,较上年下降了1.3个百分点,但仍处行业高位;负债水平有较大幅度上升,净负债率提高57.9个百分点,达到76.7%,远高于行业30-50%的平均水平。
调控常态化之下,公司对市场持谨慎乐观态度。2011年经营目标:竣工100万平米,较上年实际完成额下降10%,销售面积177万平米,接近上年完成额的2倍。
公司业绩锁定较高,期末预收款74.5亿元,占2011年预测收入的83%。预计11-13年主营业务收入分别为89亿元、116亿元、162亿元,EPS分别为1.62元、2.03元、2.74元,目前股价对应2011年市盈率10倍,对2011年NAV值有38%的折让,具有良好的安全边际,我们设定公司目标价20元,维持“买入”评级。
研究员：桂长元 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：首开股份2010年年报点评,立足北京,追求跨越
2010年净利润增长44%。EPS1.17元。分配预案为10转增3派2。公司提出了2015年合同销售额达到300亿元的目标。
公司在北京及时补充土地储备,项目盈利能力强。在北京获得房山、通州项目,规划建筑面积约110万平米,楼板价约6000元/平米,目前房价约16000元/平米。尽管每平米盈利不及首城国际中心等早期项目,但盈利能力依然很强。
向二三线城市渗透进展迅速,谋求规模扩张。在贵阳、绵阳、福州、扬州拿地约280万平米。除福州项目外,其余项目所在区域目前房价大多不超过8000元/平米。扬州地块楼板价约2700元平米。
公司重视全面市场化转型、强化管理,以应对内外部挑战。随着规模的扩张,公司2010年在提高开发速度、加强产品研发、提高溢价能力等方面加大管理力度,以适应转型带来的挑战,这对公司提高核心竞争力、实现长期健康发展具有深远意义。
公司未来两年盈利增速可能趋向平稳。这主要源于去泡沫化的行业背景,以及公司业务向二三线城市延伸的趋势。2010年来自于土地转让的巨大收益未来两年也难以再现。
公司在销售策略灵活性、融资能力等方面一向拥有突出的优势。2010年公司销售额突破100亿元,合同销售额134亿元。银行贷款净增约50亿元,较去年增长25%。
维持增持-A评级。近期行业成交量受到限购令的冲击较为明显,板块股价也相应受到抑制。预计随着短期冲击的逐渐消化,板块有望出现反弹机会。维持公司的盈利预测(暂按照不考虑股本转增的口径,下同),小幅下调目标价至18元。
风险提示:资金面偏紧超预期,对购房需求形成较大抑制,与限购令的短期冲击叠加。
研究员：徐胜利，柳世庆 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：首开股份:新开工面积保持增大,去化率是后期关键
事件:公司公布2010年年报,年报符合预期。报告期内,公司实现营业收入77.65亿元,比上年增长49.51%;实现营业利润19.28亿元,比上年增长63.16%;实现归属于母公司所有者的净利润13.45亿元,比上年增长43.82%。实现每股收益1.17元,同比增长22.98%。
投资建议:公司是北京龙头国有房地产开发企业,京内项目沉淀价值高。目前公司在发展京内优势同时,也在积极拓展京外项目。由于北京限购政策较严,因此公司当前股价受到压抑。一旦市场转稳,公司股价将具备更高弹性。预计公司2011、2012年每股收益分别是1.53和2.03元,对应RNAV在23.65元左右。截至3月16日,公司收盘于15.59元,对应2011年PE为10.18倍,2012PE为7.68倍。给予公司2011年15倍安全市盈率,目标价为22.95元。维持对公司的“买入”评级。
研究员：涂力磊 所属机构：海通证券股份有限公司
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