宁波韵升(600366)_研究报告_财经_新浪网(600366) 研究分析报告|查股网
股票名称：宁波韵升(600366)
报告标题：宁波韵升调研报告:电机与磁性材料并驾齐驱
投资要点
电机业务三驾马车
公司的电机业务包括:宁波电机、日兴电机和上海电驱动。宁波电机以轿车类的国内返修市场为主,希望未来能进入OEM市场。日兴电机以卡车、装载车和机械工程车电机为主,未来旨在拓展国内市场。上海电驱动为公司参股35%的公司,是国内新能源汽车电机和电控产品方面的领先企业。未来随着新能源汽车的启动,将给公司带来快速的发展。
高性能磁性材料值得期待
目前钕铁硼是公司核心业务和主要利润来源,拥有总产能5500吨,为国内第二大钕铁硼生产商。由于稀土占钕铁硼成本价格的1/3左右,近期上游稀土原材料价格的大幅上涨给公司带来一定的经营压力。但公司高端钕铁硼永磁产品占比达到50%-60%,需求很旺,毛利率较高。此外,公司有较强的议价能力,钕铁硼材料只占电机总成本的10%左右,对稀土价格上涨的敏感度相对较小。我们认为,公司高性能钕铁硼磁性材料值得期待。
欲复制成功投资经验
公司投资人民币1.57亿元,以4.2元/股的价格持有大连银行股份37,452,348股,占总股本的0.91%。公司此次投资欲复制宁波银行上市的成功经历。
盈利预测与估值
上海电驱动的成长很大程度上依赖于新能源汽车的进展,预计2011-2013年处于新能源汽车爆发前期,各大汽车厂商争先抢夺市场,将带动上海电驱动迅速成长。磁性材料的产能逐渐释放。公司收购的日兴电机,借助公司的本土优势有望打开更广阔的市场空间。根据转增股本后最新股本数,我们预计公司2011-2013年摊薄的EPS分别为0.56元、0.75元和0.96元。
风险提示
新能源汽车发展低于预期;稀土钕价格涨幅超出预期;项目产能释放低于预期以及钕铁硼磁性材料的下游需求不足;日本地震对日兴电机的影响存在一定不确定性。
研究员：邓新荣 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:高端钕铁硼龙头,稀土价格对业绩冲击有限
核心观点
高端钕铁硼龙头,产品毛利率较高。公司为国内第二大钕铁硼材料生产企业,总产能仅次于中科三环,达到5800吨/年。公司主要收入来源为钕铁硼永磁材料和电机业务,钕铁硼材料的下游应用领域主要为硬盘驱动器音圈(30%)、电机(40%)、消费电子(15%)以及喇叭(15%)。公司高端钕铁硼永磁产品占比达到60%以上,2009年和2010年钕铁硼产品的综合毛利率分别为31.24%和29.75%,毛利率处于行业较高水平。
剥离边缘业务,深化“磁机电一体化”模式。公司从八音琴业务起家,逐步向上下游产业链延伸,逐步形成“磁电机一体化”的发展模式。公司继2010年3月剥离八音琴业务后,今年一季度又以 2700万元人民币的价格转让弹性元件公司75%的股权。将弹性元件剥离,有利于进一步优化公司未来主营业务结构,深化公司“磁机电一体化”的发展模式。
传统汽车和混合动力汽车电机业务两线齐飞,为业绩增长提供持续动力。公司2009年底收购79.4%股权的日兴电机作为向五十铃和三菱重工提供配套电机的生产厂商,拥有较好的技术研发实力。随着公司与日兴电机业务协同效应的逐步体现,公司的传统汽车机电业务趋势向好。另一方面,公司参股35%的上海电驱动公司拥有年产能1.2万套,是国内电驱动系统领域的龙头,目前客户已经覆盖全国80%的汽车厂商。随着2011年嘉定生产基地逐步投产,上海电驱动公司的年产能也将扩张至7万套,为公司带来进一步的业绩增厚。
稀土价格上涨对业绩冲击有限,公司或将在行业整合中受益。由于高端钕铁硼材料多为下游产品的核心材料且供不应求,因而高端钕铁硼生产商具有较强的议价能力。2010年氧化钕价格累积涨幅高达116%,而公司钕铁硼产品的综合毛利率仅下降1.49个百分点,营业收入涨幅达到42.60%。公司作为高端钕铁硼龙头,业绩受稀土价格上涨的影响有限。随着稀土价格的继续上升,或将推动钕铁硼行业的整合。公司作为该行业的龙头企业,或将在行业整合中受益。
盈利预测及投资评级。预计公司2011-2013年营收、净利润CAGR各为37.80%、36.26%,对应EPS分别为0.62元、0.97元和1.30元,动态PE分别为29倍、19倍和14倍;首次给予推荐_A评级。
风险提示。汽车电机业务增长低于预期,稀土价格对业绩冲击超预期。
研究员：肖世俊 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升:弹性元件公司股权转让,优化公司主营业务结构,维持“增持”评级
投资要点:
弹性元件公司股权转让,优化公司主营业务结构。集团公司以2700万元人民币的价格向宁波韵升受让其所持的弹性元件公司75%的股权,弹性元件占公司主营业务收入的3.15%,弹性元件业务利润占公司净利润的2.32%,转让弹性元件公司股权对公司主营业务收入的影响很小。本次股权转让,有利于优化公司未来主营业务结构,深化公司“磁机电一体化”的发展模式。公司去年一季度将八音盒业务转让,今年一季度将弹性元件剥离,这表明了公司未来在主营业务钕铁硼以及下游电机业务的深化决心。
日兴电机进入良好发展势头。公司2009年底收购的日兴电机79.1%的股权,2010年出现较好的恢复性增长,我们预计日兴电机全年可以产生5个亿左右的收入,因目前阶段对日本本土管理团队的管理等其他费用的摊销,全年给公司提供的净利润贡献我们预计在400万元左右,我们认为随着今年日兴电机业务趋势的向好,我们看好未来2年公司借助日兴电机在汽车电机领域的拓展。
磁机电一体化模式将逐渐凸显优势,上海电驱动为公司未来主驱动力。我们认为公司主营钕铁硼业务未来将保持快速稳定的增长,预计2010年全年将达到5000吨的产量,并且将出现每年10%左右的产能扩张的态势;公司参股30%的上海电驱动,未来将受益新能源汽车快速增长,所带来的投资收益的大幅回报,我们预计2010年全年将达1个亿的营业收入,并且未来3-5年的CAGR将保持50%增速。同时,对于上海电驱动,我认为未来的3-5年,虽然其在目前60%的市场占有率将出现下滑,但是随着中国新能源汽车的放量,上海电驱动将在量的推动下,保持快速增长。
盈利预测及投资建议:综合考虑公司主营业务钕铁硼的稳定增长,以及未来日兴电机呈现的较快的恢复性增长与上海电驱动爆发式增长的可期。我们维持2011-2012年每股收益0.72、1.01的盈利预测,对应目前PE水平分别为36.1、25.7,维持公司“增持”评级。
研究员：叶培培，郭鹏 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:高端钕铁硼代表,收益新能源汽车大发展
业绩快速增长。
公司2009年实现归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为7232万元,扣除非经常性损益后的基本每股收益0.1827元。以此计算,扣除费经常性损益后,公司2010年净利润与基本每股收益分别同比增长181.69%和181.72%。
高端钕铁硼生产商,稀土涨价对公司利大于弊。
公司2010年3月剥离八音琴业务后,业务集中在钕铁硼和电机业务。
2010年上半年公司收入构成为钕铁硼54.43%,电机30.44%,其他4.69%,八音琴3.55%。目前钕铁硼是公司核心业务和主要利润来源,拥有总产能5500吨,为国内第二大钕铁硼生产商。虽然产能少于中科三环,但高端钕铁硼永磁产品占比达到50%-60%,毛利率更高。
此外,公司有较强的议价能力,近期上游稀土原材料价格的涨跌能够顺畅的转移至下游。我们认为,稀土价格上涨对于公司利多余弊。
新能源汽车电机是公司另一看点。
电机是电动车的三大核心技术之一,公司参股35%的上海电驱动拥有1.2万套年产能,产品为新能源电动车电驱动系统,包括电机及控制器,其中轿车与客车电驱动系统占比80%与20%。公司是国内电驱动系统领域的龙头,目前客户已经覆盖全国80%的汽车厂商,包括上汽、一汽、东风等。公司也在进行产能扩张,2011年底随着嘉定生产基地的逐步投产,年产能将扩张至7万吨。我们预计2011年-2012年上海电驱动分别有望实现约5000万、8000万的净利润。
此外公司在传统汽车电机领域有控股80%的日兴电机。日兴电机作为五十铃和三菱重工配套电机生产厂商拥有较好的技术研发实力,能够为公司的电机业务发展带来良好的技术研发支持。
盈利与估值:
我们认为,2011年开始,公司的汽车电机业务将进入快速发展期,而钕铁硼也将充分受益于稀土行业不断提升的景气度。我们预计公司2011-2012年的每股收益分别为0.51元、0.73元、0.95元。对应PE分别为51倍、35倍、27倍,维持公司的增持评级。
研究员：刘金钵 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升2010年年报点评:业绩略低于预期,维持盈利预测,维持“增持”评级
10年业绩快报略低于预期。公司2010年实现营业收入19.6亿元,较上年同期增长96.2%;实现净利润2.04亿元,较上年同期减少68.6%,2010年公司实现每股收益0.51元,略低于我们之前0.56元的预期。
日兴电机管理费用支出为低于预期的主要原因。公司2009年底收购的日兴电机79.1%的股权,2010年出现较好的恢复性增长,我们预计日兴电机全年可以产生5个亿左右的收入,因目前阶段对日本本土管理团队的管理等其他费用的摊销,全年给公司提供的净利润贡献我们预计在400万元左右,10年4季度我们认为公司在对日兴电机的管理费用支出,是盈利低于预期的主要原因,但是我们认为随着今年日兴电机业务趋势的向好,明年此部分的管理费用开支将大幅减少,同时看好未来2年公司借助日兴电机在汽车电机领域的拓展。
磁机电一体化模式将逐渐凸显优势,上海电驱动为公司未来主驱动力。我们认为公司主营钕铁硼业务未来将保持快速稳定的增长,预计2010年全年将达到5000吨的产量,并且将出现每年10%左右的产能扩张的态势;公司参股30%的上海电驱动,未来将受益新能源汽车快速增长,所带来的投资收益的大幅回报,我们预计2010年全年将达1个亿的营业收入,并且未来3-5年的CAGR将保持50%增速。同时,对于上海电驱动,我认为未来的3-5年,虽然其在目前60%的市场占有率将出现下滑,但是随着中国新能源汽车的放量,上海电驱动将在量的推动下,保持快速增长。
盈利预测及投资建议:综合考虑公司主营业务钕铁硼的稳定增长,以及未来日兴电机呈现的较快的恢复性增长与上海电驱动爆发式增长的可期。我们维持2011-2012年每股收益0.72、1.01的盈利预测,对应目前PE水平分别为36.1、25.7,维持公司“增持”评级。
研究员：叶培培 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:收购不影响公司主营业务,欲复制宁波银行故事
此次收购不会影响公司主营业务发展:此次投资1.57亿元,仅占公司净资产9.67%,并且公司现金充足,原材料库存充足,还有超过3个亿的应收账款,现金流非常健康。我们认为公司此次投资不会影响公司主营业务发展。
欲复制成功投资宁波银行故事:当年公司凭借独到的眼光,在宁波银行上市前,公司以约0.61亿元收购宁波银行6084万股,占当时宁波银行总股本2.97%,2009年公司以约6.65亿元出售所持宁波银行股权,投资收益率超过900%。目前大连银行也在申请上市,公司在此时收购大连银行股份,明显想复制成功投资宁波银行故事。我们认为凭借成功投资宁波银行的经验,公司此次投资大连银行获得成功是大概率事件。
子公司上海电驱动大大提升公司投资价值:以2015年新能源电动车销量和上海电驱动所占市场份额为变量,对上海电驱动未来增厚公司股价做敏感性分析,得出当2015年中国新能源电动车销量为75万辆,上海电驱动市场份额为35%时,相当于给公司股价增厚46元。随着十二五规划的出台,中国政府推进新能源电动车的力度明显加大,未来有很大可能超出预期。
公司主营业务将稳定增长:新能源电动车市场启动+全球风电装机容量快速增长+国外钕铁硼永磁磁体采购向国内转移,都给公司钕铁硼永磁业务发展提供了充足的空间。目前公司烧结钕铁硼产能为5000吨,其中2000吨在内蒙古;粘结钕铁硼产能为500~1000吨。烧结钕铁硼磁能积更高,粘结钕铁硼工艺更简单,但对模具求更高,目前达到满产,供不应求,保守估计未来约每年扩产25%。
我们预测公司2010~2012年EPS分别为0.60、0.81、1.03元。我们给予公司推荐的投资评级,以2011年40倍PE计算,未来6-12月的目标价格为32.4元。
研究员：王鹏 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升:节能减排急先锋
投资要点:
公司是节能减排政策急先锋:公司未来有两大看点,稀土永磁业务+子公司上海电驱动,而稀土永磁和新能源电动车都是推动节能减排的重要因素。其中上海电驱动主要产品为新能源电动车电驱动系统,包括电机及控制器,其应用领域包括:
纯电动轿车、混合动力轿车、燃料电池电动轿车、混合动力客车、微型电动轿车等,主要客户为上汽、一汽、东风、奇瑞、长安、吉利等,已覆盖约80%的国内汽车生产商。
到2015年,全球新能源车年产量将达到560万,中国新能源车年产量将达到100万:根据德意志银行的预测,在2015年,全球各种新能源汽车年产量将达到560万,2020年将达到1730万,而电动汽车将占据主要地位。在我国,结合电池和电机的产业优势,以及节能减排上的优势,电动汽车将更有发展前景,最新十二五规划提出我国2015年新能源汽车年产量要达到100万。
以2015年新能源电动车销量和上海电驱动所占市场份额为变量,对上海电驱动未来增厚公司股价做敏感性分析,得出当2015年中国新能源电动车销量为75万辆,上海电驱动市场份额为35%时,相当于给公司股价增厚46元。随着十二五规划的出台,中国政府推进新能源电动车的力度明显加大,未来有很大可能超出预期。
新能源电动车市场启动+全球风电装机容量快速增长+国外钕铁硼永磁磁体采购向国内转移,都给公司钕铁硼永磁业务发展提供了充足的空间。目前公司烧结钕铁硼产能为5000吨,其中2000吨在内蒙古;粘结钕铁硼产能为500~1000吨。烧结钕铁硼磁能积更高,粘结钕铁硼工艺更简单,但对模具求更高,目前达到满产,供不应求,保守估计未来约每年扩产25%。
我们预测公司2010~2012年EPS分别为0.60、0.81、1.03元。上海电驱动受益于国家推进新能源电动车力度加大,未来将大大提升公司价值。我们给予公司推荐的投资评级,以2011年40倍PE计算,未来6-12月的目标价格为32.4元。
风险提示:
如果未来上游稀土提价过多将有可能影响公司钕铁硼业务盈利能力;
中国新能源电动车推进力度有可能低于预期。
研究员：王鹏 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升:业绩超预期,上调盈利预测,维持“增持”评级
三季度业绩超预期。公司2010年前三季度实现营业收入13.6亿元,较上年同期增长94.7%;实现净利润2.05亿元,较上年同期减少44.6%,而扣除非经常性损益的净利润同比增长146%,2010年前三季度公司实现每股收益0.45元,超于我们之前0.41元的预期。
日兴电机呈现较好的恢复性增长。公司2009年底收购的日兴电机79.1%的股权,2010年前三季度出现较好的恢复性增长,我们预计日兴电机全年可以产生5个亿左右的收入,因目前阶段对日本本土管理团队的管理等其他费用的摊销,全年给公司提供的净利润贡献我们预计在400万元左右,但是我们看好未来2年公司借助日兴电机在汽车电机领域的拓展。
磁机电一体化模式将逐渐凸显优势,上海电驱动为公司未来主驱动力。我们认为公司主营钕铁硼业务未来将保持快速稳定的增长,预计2010年全年将达到5000吨的产量,并且将出现每年10%左右的产能扩张的态势;公司参股35%的上海电驱动,未来将受益新能源汽车快速增长,所带来的投资收益的大幅回报,我们预计2010年全年将达到至少1个亿的营业收入,并且未来3-5年的CAGR将保持50%增速。同时,对于上海电驱动,我认为未来的3-5年,虽然其在目前60%的市场占有率将出现下滑,但是随着中国新能源汽车的放量,上海电驱动将在量的推动下,保持快速增长。
盈利预测及投资建议:综合考虑公司主营业务钕铁硼的稳定增长,以及未来日兴电机呈现的较快的恢复性增长与上海电驱动爆发式增长的可期。我们将公司2010-2012年每股收益0.5、0.7、1.0元,分别上调至0.56、0.76、1.09元,对应目前PE水平分别为53.1、38.8、27.3,维持公司“增持”评级。
研究员：叶培培，郭鹏 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:高性能钕铁硼和电机业务两大看点
公司的主要业务包括:钕铁硼和电机业务。其中钕铁硼2010年中期收入4.7亿,占54%;而电机业务收入2.6亿,占30%。钕铁硼中电机磁钢的占比达到50-60%,VCM占了20-30%。目前在汽车上的而应用占比还较小,主要在EPS转向系统、尾气排放装置等。随着汽车的小型化、轻型化的需要,有望提升应用比例。
下游带动上游的模式。钕铁硼厂商作为上游材料提供商,基本属于被动型发展,下游产品发展进度决定了上游。例如日本在钕铁硼材料在高端产品的优势,是因为下游厂商的产品开发先进。公司表示将密切关注下游,配合下游开发新材料产品。公司综合加工能力突出:包括电镀、机械以及原材料和配方。
未来国内最大的几个快速发展领域包括:传统汽车EPS、新能源汽车、变频空调、风电设备、节能电梯等。中国的钕铁硼产量已经占世界的70%。预计到2013年,以上各类高性能钕铁硼材料的应用能比2010年的1万吨增加到2.5万吨左右。
公司的电机业务包括:宁波电机、日兴电机和上海电驱动。宁波电机以轿车类的国内返修市场为主,希望未来能进入OEM市场。日兴电机以卡车、装载车和机械工程车电机为主,未来旨在拓展国内市场。上海电驱动为公司参股35%的公司,是国内新能源汽车电机和电控产品方面的领先企业。未来随着新能源汽车的启动,将给公司带来快速的发展。
盈利预测。我们预测公司2010年、2011年和2012年的EPS分别为0.56元和0.69元和1.11元,给予2011年33倍PE,目标价格22.77元,增持评级。
研究员：袁琤 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升:上海电驱动:中国新能源汽车电机的领跑者,维持“增持”评级
上海电驱动:中国新能源汽车电机的领跑者。从“863”项目以及目前中国新能源汽车电机的发展情况来看:南车时代主要从事动车组、新能源客车等大型驱动电机的开发;上海电驱动主要承接了新能源轿车(含微车)电机的项目;大洋电机则刚开始进入新能源汽车电机这个领域,其主要的技术合作方是北京理工大学;万向集团主要是与上海电驱动联合参与了上海汽车世博园项目,以及主要配套新能源客车电机。上海电驱动依靠过硬的技术以及最早进入者的优势,与中国各汽车厂商广泛的合作,并通过了整车厂商的苛刻的路跑实验,在目前规模产业化的中国新能源轿车电机市场占有率达到60%,领跑新能源汽车电机市场。
上海电驱动:受益新能源汽车市场占比的提升,市场占有率是关键。中国政府已经明确表态要控制温室气体排放,并将降低汽车排放作为重要一环,提出了到2015 年汽车平均二氧化碳排放水平比目前降低约12%的要求。我们预计在2015 年中国的新能源汽车市场占比将达到10%,届时中国的新能源轿车市场将形成150 万辆的市场规模。随着新能源汽车市场规模的做大,各种竞争对手以及整车厂商的加入,上海电驱动的市场高占比将受到影响。我们将公司在2015 年的市场占有率分为悲观、中性、乐观假设,依次分别为20%、35%、50%,按照我们对2015 年新能源轿车的产量达到150 万辆来计算,上海电驱动所对应的产量分别为:30、52.5、75 万台套。按照宁波韵升对上海电驱动的参股比例30%来计算,则上海电驱动的产量对宁波韵升所带来的销售规模分别对应为:27、47.3、67.5 亿元。。
估值及投资建议:我们假设2015 年给予上海电驱动15 倍的PE,那么对公司所带来市值规模的悲观到乐观的假设值分别为:60.8-152 亿元;公司主营业务钕铁硼将保持稳定的增长,给予20 倍的PE,对应的市值为40 亿元。综合考虑公司两部分业务的合理市值区间为101-192 亿元,对应的合理股价25.5-48.5,维持公司“增持”评级。
研究员：叶培培，郭鹏 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升中报点评:出口配额下降引发行业整体向好
宁波韵升于8月30日公布中报,2010年上半年实现营业收入8.62亿元,较去年同期增长116.87%;实现营业利润1.12亿元,较去年同期减少60.68%;实现净利润1.25亿,较去年同期减少47.94%。营业利润和净利润均比去年同期有较大的幅度下降,系因去年同期出售宁波银行取得的投资收益,如扣除非经常性损益后实现净利润7710万元,较去年同期增加302.86%。
公司在2000年上市之初时主营业务为八音盒,钕铁硼,电机和进出口业务。2008年剥离了进出口业务,2010年剥离了八音盒的业务。目前已经形成了以电机一体化为主导的钕铁硼和电机业务,其中钕铁硼占收入的70%以上,其他收入来自电机部分。目前公司钕铁硼5000吨,三季度订单饱满,预计今年产量有望突破5000吨,相比2009年增长25%。
相比中科三环(000970),宁波韵升的产能只有中科三环的一半,是国内第二大钕铁硼生产企业。但从毛利率上看,宁波韵升的毛利率要比中科三环高出约3-5个百分点,这说明江浙一带民营企业在成本控制方面更有优势,而且在今年订单饱满的情况下公司有意挑选毛利较高的订单。不过从技术实力上看,中科三环要略强,中科三环可以生产N52牌号磁性材料,而宁波韵升目前还无法达到这一标准。
从收入和盈利水平来看,两家公司增速相当,都是海外订单增长迅猛,说明这是行业整体性复苏。另外三费比例也都接近,宁波韵升最大的优势在于成本控制好于中科三环。
上半年收入和盈利的大幅增长来自于下游需求,尤其是电机、喇叭、VCM(数码相机音圈马达)等消费电子需求的不断增长。同时公司2010年收购的日本日兴电机于今年上半年成功扭亏,并贡献利润104万元,而且对日兴电机的资产经重估后大幅增加,导致公司上半年EPS增厚0.07元,这一点超出我们的预期。
新能源汽车用电机是公司未来的战略发展方向。公司于2008年参股上海电驱动35%的股份,主要是为微型汽车做配套,现在已经开始为上海汽车、奇瑞汽车做新能源汽车的配套。上海电驱动的技术是来自国内中科院电科所,而中科院电科所是国家新能源汽车用电机“863”计划的主导研发机构,技术实力处于国内领先地位。同时公司于2010年收购了日本日兴电机79.1%的股份,日兴电机主要是为卡车和客车做电机配套,收购日兴电机有利于公司进一步提高电机研发实力。新能源汽车用电机毛利率保守估计在40%以上,未来随着市场成熟,将有望进一步提升公司毛利率水平。
国家减少出口配额,预期未来稀土及其加工产品价格仍有上升空间。2010年7月8日国家商务部下达今年第二批稀土一般贸易出口配额,总量为7976吨,较2010年的第一批稀土一般贸易出口配额减少8329吨;较2009的第二批稀土一般贸易出口配额减少8291吨。而2010年全年稀土产品出口配额为2.23万吨,相比去年下降了39.52%。消息公布后稀土现货市场有了明显反应,7月份主要稀土金属钕、镨、镧等涨幅均在10%以上,但相关上市公司股票则涨幅并不明显。近期由于美、日等国抗议我国减少稀土出口量,事件经媒体放大后成为市场热点,但我们从稀土现货市场了解到8月份稀土价格基本持平,下游采购商因价格上涨过快而买兴不强,近一周来钕、镨价格略有回落,但随着下游对原材料价格上涨的逐步消化,以及国内稀土产业整合力度渐次加强,未来稀土价格继续上涨将是大概率事件。
我们预测宁波韵升2010-2012年EPS分别为:0.55元, 0.71元和0.95元。未来三年新能源汽车电机市场将进入快速增长期,我们长期看好稀土永磁行业,12个月目标价28元,给予“增持”评级。
研究员：孙凡 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:业绩超预期,上调盈利预测,维持“增持”评级
中期业绩超预期。2010 上半年实现营业收入8.62 亿元,较上年同期增加了4.65 亿元,上升117%;实现净利润1.26 亿元,较上年同期减少47.9%,而扣除非经常性损益的净利润为0.77 亿元,同比增长303%,2010 年上半年公司实现每股收益0.32 元,超于我们之前0.23 元的预期。
日兴电机呈现较好的恢复性增长。公司2009 年底收购的日兴电机79.1%的股权,2010 年上半年出现较好的恢复性增长,实现营业收入1.92 亿元,同比增长68.5%,为公司贡献净利润104 万元;同时,公司上半年盈利超预期的主要原因为:上半年对日兴电机的资产进行评估后,其资产价值远高于当时0.89亿元的收购价格,公司对其进行了负商誉0.28 亿元的计入,每股收益增厚0.07元。
磁机电一体化模式将逐渐凸显优势。我们认为公司主营钕铁硼业务未来将保持快速稳定的增长,预计2010 年全年将达到5000 吨的产量,并且将出现每年10%左右的产能扩张的态势;而日兴电机业务将会在恢复性增长之后保持较为快速的增长势头,预计2010 年全年将为公司产生5 个亿的营业收入,未来将保持20%增速;公司参股35%的上海电驱动,未来将受益新能源汽车快速增长,所带来的投资收益的大幅回报,我们预计2010 年全年将达到至少1 个亿的营业收入,并且未来3-5 年的CAGR 将保持50%增速。
盈利预测及投资建议:综合考虑公司主营业务钕铁硼的稳定增长,以及未来日兴电机呈现的较快的恢复性增长与上海电驱动爆发式增长的可期。我们将公司2010-2012 年每股收益0.4、0.6、0.85 元,分别上调至0.5、0.7、1.0 元,对应目前PE 水平分别为33.8、24.3、17.1,维持公司“增持”评级。
研究员：郑治国，叶培培，郭鹏 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:国家新能源和节能环保战略的受益者
钕铁硼业务充分受益于国家的新能源战略。作为第三代永磁材料,钕铁硼永磁材料具有体积小、重量轻、磁性强等优点,加上近年来耐高温性能、耐腐蚀性能也得到了显著提升,使其目前正在替代其他磁性材料而成为主流磁性材料,下游产品主要包括个人消费类电子产品、IT 产品、家用电器、汽车、风力发电设备和电梯曳引机等。中国正在将新能源、新能源汽车和节能环保等行业升级为国家的战略性新兴产业,预计风力发电设备、新能源汽车产品、节能家电和节能电梯曳引机的市场规模会快速增长,从而带动钕铁硼稀土永磁材料的旺盛需求。公司的钕铁硼产品属于高端产品,目前主要应用于VCM、个人消费电子、汽车辅助电机等细分产品市场,未来将充分受益于风力发电设备、节能家电、节能电梯曳引机和新能源汽车等下游细分产品的快速增长。由于公司的产品定位于市场的高端,上游原材料价格上涨时,公司的钕铁硼产品具备成本转嫁能力,产品毛利水平反而随着原材料价格的上涨而上升。
传统汽车辅助电机产品将充分受益于下游行业的外延式增长和内涵式增长。较低的保有量,符号商品的属性和稳定增长的宏观经济形势决定了中国的乘用车产品市场未来五年依然具有良好的成长性,预计复合增长率维持在10%~15%左右的水平。公司的汽车辅助电机产品将充分受益于下游整车行业的增长;同时,中低端乘用车产品的技术升级是大势所趋,辅助电机产品的单车使用数量将不断提高;目前,汽车辅助电机产品中,只有电动助力转向系统等辅助电机产品使用了钕铁硼永磁材料,汽车轻量化、节能化的大趋势决定了汽车辅助电机将普遍采用采用钕铁硼永磁材料,产品附加值将进一步提升。
上海电驱动有限公司将成为公司重要的盈利增长点。公司参股上海电驱动有限公司35%的股权,为公司第二大股东。
该公司是国内新能源汽车电机及电控产品研发、制造行业的龙头企业。截止到2009年,该公司实现销售收入2700万,已经小有盈利,我们判断,该公司未来五年,将迅速成长为公司盈利的重要增长极,并继续巩固其在电机、电控行业翘楚的市场地位。
研究员：秦绪文，陈刚，王轶 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升:优势磁机电一体化模式,看好新能源汽车电机业务,维持“增持”评级
优势磁机电一体化模式。公司从八音琴业务起家,逐渐形成了往上下游延伸的业务结构模式,成为具备高性能钕铁硼永磁体、风电\混合动力车电机、传统汽车电机等多元化业务的磁机电一体化企业。目前钕铁硼永磁材料是公司的核心业务,总产能为5500 吨,占收入的70%以上,公司在原材料采购、机加工、配方、电镀和清洗工艺上具有较强的竞争力;而电机业务占收入的15%,发电机年产能在150 万台,起动机50 万台。
新能源汽车电机是长远发展亮点。公司一直在积极的开拓下游新能源设备应用的延伸。公司参股35%的上海电驱动为混合动力车和电动车提供电机以及控制器,目前已经拥有上海汽车、奇瑞等厂商的订单,我们预计上海电驱动在今明两年将会出现大幅的增长。此外公司控股80%的日兴电机也是往汽车电机领域全面挺进的另一大看点,日兴电机在日本市场主要给五十铃及三菱重工做客车、卡车的电机配套,拥有先进的电机技术,随着日兴电机技术的逐步吸收,我们认为明后年日兴电机业务将会给公司盈利产生较为明显的贡献。
钕铁硼出口反弹明显,量价齐升。公司钕铁硼的下游主要是VCM(30%)、电机(40%)、消费类电子(15%)、喇叭(15%),而随着全球电子消费的复苏,公司此块订单反弹较为明显,开工率也已接近满载。
其他业务发展良好。传统电机部分主要供应国外修配市场,目前此块业务情况良好,市场份额有一定的提升,预计此项业务今年将会超过去年。而合资的爱尔韵升为美国爱尔小风电公司进行OEM。公司的机器人事业部,主要服务于公司其他部门的自动化生产。这部分业务相对较小,收益也较为稳定。
盈利预测及投资建议:我们认为公司2010-2012 年每股收益分别为0.4、0.6、0.85 元对应目前PE 水平分别为47.6、31.4、22.3。综合考虑维持公司“增持”评级。
研究员：郑治国，叶培培，郭鹏 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升调研简报:新能源电机拉动永磁体需求
事件:
12月7日,我们赴宁波韵升,与公司管理人员就公司经营状况和发展规划进行了简短的沟通。
主营钕铁硼永磁体业务,增长稳健。公司钕铁硼产品占收入的66%,总产能接5000吨,其中宁波产能3000吨,包头产能规划3500吨,目前2000吨。公司的钕铁硼产量仅次于产能8000吨的中科三环(000970),位居国内第二。根据中商情报网和中华机械网的统计和预计,目前国内钕铁硼的产量在4万吨,占全球产量的60%,今后还将保持大约年均10%的增速。
公司兼营钕铁硼下游高端产品,但尚未涉足大型产品。公司竞争对手中科三环已与直驱永磁风机厂商金风科技、东方电气、湘电股份有所接洽,目前公司也在考虑介入大型永磁风机的市场。直驱永磁风电机组效率高、运行可靠、噪声低、维护量小、对电网的冲击小、风速适应范围宽、控制简单、有无功率调节灵活,虽然整机成本较高,是未来风机的发展方向。
汽车发电机和起动机全部出口,面向国外二手市场。这部分业务占到了总营收的17%,发电机年产能在150万台,起动机50万台。目前,国内外车用发电机主要是硅整流发电机,而汽车永磁驱动电机低速供电性能好,电压调整率小、结构简单、工作可靠、性能稳定、可延长蓄电池使用寿命、节能效果好、发电效率高。其性能比传统电机全面提升,具有较强的竞争力。
混合动力汽车电机。公司曾承担十一五863“节能与新能源汽车”重大项目,进行混合动力车用驱动电机系统研发。08年6月公司与上海安乃达、北京中科易能共同发起成立“上海电驱动有限公司”(持股35%),向包括奇瑞在内的多个新能源汽车厂商供应电驱动机。11月26日,电驱动公司又与上海华普公司签署产业化合作协议。预计混合动力及纯电动汽车市场对永磁电机的需求,将带动公司永磁体的产销,同时,电驱动公司也可为公司带来投资收益,按照国家规划,2015年将形成170万辆新能源汽车的规模,年均需求30万台电驱动机,市场规模大约在6亿元左右,我们估计下游市场可以为韵升公司贡献千万元级别的投资收益,EPS 贡献小于0.04元。
其他业务。公司的八音琴业务国内市场占有率95%,国际50%,年产3000万台。
合资的爱尔韵升为美国爱尔小风电公司进行OEM。公司的机器人事业部,主要服务于公司其他部门的自动化生产。这部分业务相对较小,收益也较为稳定。
研究员：侯文涛，冯舜，刘昭亮 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：宁波韵升:下游复苏带动下公司经营业绩继续好转
2009年1-9月,公司实现营业收入6.99亿元,同比下降57.5%;营业利润4.26亿元,同比增长240%;归属于母公司所有者净利润3.57亿元,同比增长307%;基本每股收益0.9元。公司预计2009年净利润同比增长250%以上。
下游复苏带动公司主营收入环比增长28%。公司是具备钕铁硼、风电\混合动力车设备、传统汽车电机、纺织设备和八音琴等多元化业务的磁机电一体化企业。钕铁硼是公司的主打产品,近年来贡献了五成以上的收入和六成以上的毛利。公司出口业务占比较高,近两年在5 成以上,在海外需求低迷的情况下,公司订单大量减少,今年前三季度公司主营收入6.99 亿元,同比下降了57.5%。随着二季度海外计算机、汽车市场的逐步复苏,加上电子设备季节性因素的积极作用,公司订单恢复速度较快,其中第三季度录得收入3 亿元,环比增长了28%。
低位增加原材料库存,下游复苏带动公司主营收入环比增长28%。在全球经济复苏初期,稀土价格还在底部区域时,公司大量增加了原材料库存。与下游厂商较强的议价能力使得可以随着原材料价格的上涨而进行提价,因此公司毛利逐季提高,继第二季度环比增长10 个百分点后,第三季度继续增长3 个百分点至30.1%。
投资收益占到营业利润的85.7%。前三季度公司出售了宁波银行股票,季报显示投资收益高达3.65 亿元,占到营业利润的85.7%,这是营业利润同比增长240%的主要原因,前三季度公司实现营业利润4.26 亿元,实现归属于母公司所有者的净利润为3.57 亿元,同比增长307%。
钕铁硼业务是未来公司主要的增长点,公司是国内第二、全球第三的钕铁硼磁性材料生产企业,目前在全球DVD、电脑的光读用磁性材料和音响用磁性材料等细分市场占有较高的市场份额。随着公司增发募集自己投资项目建成投产,技术水平逐步提高,公司钕铁硼材料的市场占有率可能进一步提高。
我们尚不考虑2010年公司出售宁波银行的行为,预计公司2009年、2010年的每股收益分别为0.99元、0.40元,以2009年10月30日11.39元的收盘价计算,2009年、2010年动态市盈率为12倍、29倍,维持公司“中性”的投资评级。
研究员：天相资讯科技组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：宁波韵升：产能恢复满载，新能源孕育未来
战略重点向动力电池、风电设备等新能源倾斜。公司战略定位为在巩固钕铁硼优势、适度扩大产能、升级产品结构的基础上,通过产业链延伸,向具有广阔发展前景的风电设备、新动力汽车电机、智能机器人等领域拓展。使新业务在未来2-3年成为公司重要的增长点。按照此战略思路,公司参股35%上海电驱动有限公司(该公司为混合动力汽车提供永磁电机和控制器,研发和产业化实力国内领先,已经成为国内多家汽车生产企业的首选供应商)、与美国西南风电公司合资成立爱尔韵升公司,进入小风电市场;新成立智能机器人事业部,专注智能机器人及关键零部件生产与应用技术开发。尽管这些新业务短期内由于需求尚未启动而对公司业绩影响不大,但由于公司和合作伙伴在相关领域具有明显的优势,我们判断未来将会成为推动公司业绩爆发性增长的强劲动力。
出口复苏带动产能利用率恢复。公司上半年扣除非经常性损益后净利润同比下降70.46%,主要产品销售收入均出现了大幅下滑,主要原因是公司出口业务占比较高,而在金融危机影响下,上半年海外需求低迷,公司订单大量减少,另外公司钕铁销售价格与上游稀土材料联动,原材料价格大幅下跌也使公司产品价格相应下降较多,量价齐跌导致公司收入大幅下滑。不过,随着二季度PC和汽车海外市场需求企稳回升,以及3季度传统旺季的来临,公司订单迅速恢复,产能利用率6月底开始恢复到100%,7、8月份均是满负荷生产,并且订单能见度也不断好转,目前可以满产状态可以看到10月份。
低价材料库存助毛利率提升。从产品毛利率来看,受上半年产能利用率下降的影响,公司钕铁硼业务毛利率同比下降了5.8个百分点。不过,由于公司在价格底部时大量增加了原材料库存,随着材料价格的大幅反弹,公司产品价格回升在产能利用率大幅提升情况狭隘,较低的库存材料成本将使公司三季度毛利率环比大幅回升,同比也有提升的可能,公司下半年业绩快速回升将比较确定。
首次给予增持-A投资评级。我们预测公司09、10年EPS分别为0.78和0.38元,扣除出售宁波银行股权产能的投资收益后EPS分别为0.27和0.38元,考虑到公司进入新能源领域可能带来的爆发性增长潜力,且主业呈现出快速回升的态势,我们给予公司10年30倍PE,对应目标价格为11.4元,首次覆盖给予公司增持-B的投资评级。
研究员：侯利 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升2009年中报点评：投资收益大幅提升业绩，下半年出口复苏可期
经营业绩符合预期。09上半年实现营业收入3.98亿元,同比下降69.05%,实现营业利润2.85亿,同比增加218.73%,实现净利润2.41亿元,同比增加274.45%; EPS为0.61元,扣除非经常性损益的EPS为0.05元,经营业绩符合预期。公司收入大幅下降来自于剥离进出口贸易业务,扣除该影响后,收入同比下降36.52%,主要是出口销售受上半年经济危机影响。公司净利润大增主要来自于出售3000万股宁波银行股权获得2.57亿投资收益。
毛利率下降,但环比改善显著。公司上半年毛利率为22.97%,同比下滑3.55%,主要受上半年开工率不足影响。公司传统电机业务是亮点,毛利大幅提升5.69%。公司二季度销售回暖比较明显,出口订单出现反弹,尤其是7月以来,钕铁硼业务开工率已接近满载,毛利率回归至正常水平。期间费用率方面,销售费用率维稳,而管理费用率同比增幅较大,主要由于研发投入增加和收入同比降幅较大所致,我们预期增幅在下半年将缩窄。
下半年业绩大幅提升可期。展望下半年,我们认为随着全球PC和汽车市场的复苏,原材料价格上涨以及公司开工率的提升,我们认为公司已具备了对其钕铁硼产品的提价能力,下芈年业绩大幅提升可期。而传统电机业务主要供应国外修配市场,全球金融危机使公司竞争力和份额得到提升,上半年毛利率大幅提升,预计此项业务今年收入会超过去年。此外,纺织机械的进口替代和公司参股的创投项目都将增加公司的业绩预期。
新能源应用是长远发展亮点。公司奉行“先成材、后成器”战略,积极拓展下游新能源设备应用。公司控股35%的上海电驱动公司为混合动力车和电动车提供电机和控制器(主要使用钕铁硼),目前已经拥有奇瑞等厂商的订单,公司预计此项业务明后年会有大幅增长。此外,公司正积极开拓国内外风电领域应用,目前公司与美困西南风电的爱尔风电已在小风电领域卓有成效。
风险因素:全球经济复苏低于预期,原材料风险。
投资建议:考虑前半年宁波银行股权的投资收益,我们预计宁波韵升09/10/11年EPS为0.82/0.45/0.60元,不考虑宁波银行股权收益的09/10/11年EPS为0.34/0.45/0.60元,对应09/10/11年PE为34/26/19倍,当前价11.59元,目标价13.50元,相当于30倍10年PE,维持“增持”评级。
研究员：梁骏，张兵 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升：多元化的钕铁硼磁性材料龙头
磁机电一体化企业。公司从八音琴业务起家,逐渐向上下游延伸,成为具备高磁业务(钕铁硼)、风电\混合动力车设备、传统汽车电机、纺织设备和八音琴等多元化业务的磁机电一体化企业。目前,钕铁硼材料是公司的核心业务,约占收入的70%,公司在原材料采购、机加工、配方、电镀和清洗工艺上具有较强的竞争力。
钕铁硼出口反弹渐显,量价齐升可期。钕铁硼的下游主要是PC硬盘电动马达(KPM)(约3成)和汽车电机(约4成),随着全球PC和汽车市场的复苏,公司订单出现反弹,开工率已接近满载。此外,随着原材料价格上涨以及公司开工率的提升,我们认为公司已具备了对其钕铁硼产品的提价能力。
新能源应用是长远发展亮点。公司奉行“先成材、后成器”战略,积极拓展下游新能源设备应用。公司控股35%的上海电驱动公司为混合动力车和电动车提供电机和控制器(丰要使用钕铁硼),目前已经拥有奇瑞等厂商的订单,公司预计此项业务明后年会有大幅增长。此外,公司正积极开拓国内外风电领域的应用,目前公司与美国西南风电的爱尔风电已在小风电领域卓有成效。
其它业务发展良好。传统电机业务主要供应国外修配市场,全球金融危机使公司竞争力和份额得到提升,预计此项业务今年收入会超过去年。纺织机械的“紧密纺”具备较高技术含量,是未来行业发展趋势,公司有望在进口替代领域取得发展。此外,公司参股的创投公司拥有3~4家上市项目,未来有望受益于创业板的启动。
风险因素:全球经济复苏低于预期,原材料风险。
投资建议:我们预计宁波韵升09/10/11年EPS为0.70/0.45/0.60元,不考虑宁波银行股权的投资收益,09/10/11年EPS为0.34/0.45/0.60元,对应09/10/11年PE为36/29/23倍,当前价12.14元,目标价13.50元,相当于30倍10年市盈率,首次给予“增持”评级。
研究员：梁骏，张兵 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宁波韵升：混合动力汽车电机是最大亮点
事件:我们对宁波韵升总部和上海电驱动分公司调研。
我们的观点:
磁机电一体化模式是投资价值所在 公司业务看似复杂,涉及钕铁硼磁性材料、纺织设备、风电设备、传统汽车电机、混合动力汽车电机、八音琴等,但实际这是公司以钕铁硼核心材料为基础向下游各类设备和电机的垂直一体化延伸。公司自有技术与各科研院所技术的结合也为磁机电一体化战略提供技术保障。
原材料提价将是钕铁硼业务最大利好 钕铁硼业务占公司利润75%,目前钕铁硼出货量和毛利率都已恢复到去年平均水平。其中KPM(计算机硬盘等电机用磁性材料)高端业务继08 年30%的增长后仍保持增长趋势。由于公司具备下游议价能力,能随着原材料价格的上涨而提价,因此公司发展的最大看点是原材料提价。首先,上游稀土材料价格经过大幅下跌目前在低位,而随着小厂商的倒闭和稀土行业整合,未来上游材料价格将处于上行通道;其次,随着原材料价格上涨和产品提价,由于公司存在正常库存摊低成本,公司收入、毛利率、毛利润都将随之上升,成为业绩增长的最大催化剂。除了KPM 业务,公司正介入风电设备和混合动力汽车用钕铁硼业务,将成为未来几年钕铁硼业务的新增长点。
传统汽车电机与纺织设备增长确定 公司传统汽车电机与纺织设备业务09 年将有明确的正增长,其中传统汽车电机随着欧美新购汽车需求下降,返修市场反而受益。而纺织设备继08 年100%增长后,09 年也应有不错的表现。
混合动力汽车电机成为最大亮点 本次调研我们重点关注的是公司参股35%的上海电驱动有限公司。上海电驱动有限公司综合中科院电工所、电子科技集团21 所南北两大研究所技术优势,为混合动力汽车提供永磁电机和控制器。电机和电池是混合动力汽车的两大关键技术,公司电机业务技术领先,其发展也得到各级政府大力支持。公司产品目前是上汽、一汽、长安、奇瑞、华晨、中通等主要轿车和客车厂商的首选供应商。目前随着政府对新能源汽车产业的推动,电驱动公司订单饱满,但产业真正发展需到2011-2012 年,预计未来几年将呈现跨越式增长。
垂直一体化发展风电业务 公司在风电业务的发展体现在三方面,其一,公司将加大风电用钕铁硼国内外市场的开拓力度;其二,公司与美国西南风电合资的爱尔风电将开拓小风电设备领域;其三,我们预计公司将加大对大风电设备的开拓进度。
不考虑出售宁波银行股权,预计公司 09、10 年EPS 分别为0.27 元、0.34 元。预计公司参股的兴烨创投到2010 年将有3 家公司上市提交上市申请,公司也将是创业板推出的受益品种。考虑当前估值水平和公司未来成长潜力,我们给予公司增持评级和12.7 元目标价,建议投资者关注各项业务的后续进展。
风险因素:公司的汽车电机风险是汽车厂商有可能垂直一体化进入这一领域:我们以“领驭”为例测算,发动机、电机与控制器占混合动力汽车成本的17%,无论从成本角度还是产品角度都对汽车厂商至关重要。未来随着混合动力汽车市场达到足够规模,不排除届时汽车厂商加大力度进行自主研发。考虑这一风险,我们预计公司产品仍将占据混合动力汽车电机市场的重要位置。
研究员：赵晓光，陈刚 所属机构：东方证券股份有限公司
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