天房发展(600322)_研究报告_财经_新浪网(600322) 研究分析报告|查股网
股票名称：天房发展(600322)
报告标题：天房发展:全方位受益保障房建设的标的股
投资要点:
1.事件
近日我们调研了天房发展,与公司董秘及证券事务代表对公司的情况进行了深入的沟通。
2.我们的分析与判断
(一)、天津地区保障房建设近五成由天房实施
天津市保障房50%(公租房、廉租房和限价房等)都交给天房发展来实施,还有一部分是天津住房集团(非上市公司),天津不缺资金,今年国开行的保障房项目千亿贷款,有400亿元都准备拨给天津,这对天津的保障房建设是一个极大的支持,相比上海、南京等地,天津这块的资金上不用担心了。
比较参与保障房建设的上市公司,保障房的影响力度和弹性,天房的保障房占比未来是最大的,虽然盈利方面公租房、廉租房只收取管理费用,但是现金流得到极大改善后,公司可以借机夯实自己的能力,寻找异地扩张的机会。我们认为,保障房对天房发展的影响弹性是最大的。
(二)、保障房建设融资利好频现
对天房发展这种地方性保障房实施主体而言,一个积极的因素正在显现,就是在信贷紧缩,市场弱势的情况下,银行、信托等贷款机构都纷纷盯上了保障房这块稳定的来源,虽然股市再融资启动比较困难,但是多家银行、信托都积极上门寻求合作,在当前市场环境中无疑是一个有利的发展环境。
(三)、公司未来将继续全方位受益保障房建设
作为保障房建设发展较迅速的天津地区本地国有开发商,天房发展拥有无可比拟的优势,资金优势、项目获取优势,在当前情况下的融资优势等等,可以期待未来在保障房项目的大力推进的同时公司本身的实力也将得到大大的提升,走出天津、进入更多城市扩张是可以期待的。
3.投资建议
我们预计公司2011、2012年主营收入为23.6亿元和30.5亿元;实现归属母公司股东的净利润分别为3.7亿元和4.6亿元;每股收益为0.33元和0.41元,对应当前股价的市盈率分别为13X和11X。
我们认为公司是保障房建设阶段中能够全方位受益的标的股,给予公司推荐投资评级。
研究员：王国平，潘玮 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：天房发展:商品房受限背景下保障房成为推动公司发展关键
公司前身为由天津市政府统一建设办公室改建而成的天津市建设开发公司。目前公司的控股股东为天津市房地产开发经营集团有限公司,实际控制人为天津市国资会。鉴于公司的发展历史和股东背景,公司积极参与天津市政基础设施建设、安居危改工程、保障房和商品房开发。先后开发建设用地1400多公顷,相继建成近40个居民小区,累计建筑面积1800余万平方米。
保障房项目占比高,暂为公司的发展重点。公司项目全部集中在天津地区,目前在建项目共有12个,其中1个为一级开发项目,6个项目为保障房项目或含保障房项目。全部二级开发项目总权益建筑面积286.45万平米,一级开发项目总权益建筑面积113.95万平方米,其中保障房建筑面积179.48万平米。从数量上看,有一半的项目涉及保障房;从规模上看,保障房开发权益建筑面积占比达到44.83%。从目前的政策趋势来看,保障房建设是政府工作的重中之重,今后几年将实现迅猛的发展。公司将有望继续承担天津保障房开发建设的重任,直接从保障房发展中受益。
天津2011年计划建设公共租赁房4.4万套,总建筑面积200万平米,预计公司能承建一半左右,在商品房市场受到严厉政策调控下,保障房业务能为公司的发展带来以下几点好处:保障房建设是地方政府今年必须完成的工作,地方政府会给予支持;公司已积累了保障房开发建设的经验,能够从中获得理想的利润;保障房项目周转快,资金占用压力小;公司参与保障房建设后较易获得银行贷款,有利于公司充实资金力量;有利于未来在拿地等方面获得便利。
2010年公司年报数据显示,公司目前财务状况稳健,业绩有望继续保持增长。2010年末,公司账面货币资金12.7亿元,预收账款48.36亿元,而公司应付账款、其他应付款以及一年内到期的非流动负债总计只有16.37亿元,基本可以保障。2010年公司资产负债率为65.47%,归属母公司股东权益/带息债务比率为1.42,与同行业上市公司相比公司总体偿债能力较好。2010年经营活动产生现金流净额9.98亿元,在行业中处于较高水平。由于公司在天津有着优良的市场声誉以及公司拥有较多的保障房项目,因此公司在银行信贷方面能力较强。
预计2011年-2013年公司结算收入约为31.96亿元、42.96亿元和49.32亿元,净利润可达到3.45亿元、5.98亿元和7.12亿元,每股收益分别为0.281元、0.460元和0.547元,年复合增长率为39.52%。按照公司目前股价,市盈率分别为20.11、12.28和10.33,与房地产行业目前19.65倍的平均市盈率相比较,目前公司股价处于合理区域,我们看好未来天津保障房建设为公司带来的收益,因此,给予“增持”评级。
风险提示:(一)政策风险(二)财务风险(三)销售风险(四)市场单一风险。
研究员：蔡荣 所属机构：英大证券有限责任公司
报告标题：天房发展1季报点评:保障房等结算资源增加推动营收上升
事件:公司公布2011年1季度报。1季度,公司实现营业收入6.53亿元,净利润6038万元,同比分别增加210.69%和32.61%。
投资建议:公司房地产业务全部集中在天津,涵盖商品房、保障房和一级土地开发业务。1月初,公司以较低价格取得汉沽旧城改造两幅土地开发权,权益建面增至384万平米,可以满足公司未来三年开发。今年,在复杂的市场环境和国家大力扶持保障房建设的形势下,公司一方面将加大商品房销售力度,一方面将加快保障房的开工和竣工交付。2011年,公司计划实现营业收入30亿元,同比增长51%,全年计划施工面积280万平方米。考虑到今年1季度公司预收账款较高,每股预收账款排名靠前,因此今年公司业绩增长的锁定性较强。我们预计公司2011、2012年EPS分别是0.32和0.46元,对应RNAV是6.81元。截至4月26日,公司收盘于6.13元,对应2011年PE为18.96倍,2012年PE为13.32倍。维持公司的“增持”评级。公司是保障房概念龙头标的,一旦未来国家加大保障房扶持力度,公司股价将有更大爆发力。
研究员：涂力磊，谢盐 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：天房发展:保障房、商品房、一级开发三足鼎立
公司2010年实现营业收入19.86亿元,同比增长69.9%;归属于上市公司股东净利润2.26亿元,同比增长44.6%;基本每股收益0.2元,同比增长42.86%。
少数股东损益拖累业绩增长。报告期内公司毛利率有所提升,从2009年的33.25%提高至35.22%,提高1.97个百分点。销售费用、管理费用和财务费用占营业收入比重分别为5.85%、5.63%和1.06%,分别同比下降1.58、1.68和0.96个百分点。公司本年度投资净收益有所下降,主要原因是2009年公司转让让天津市津茂置业有限公司35%的股权,当期确认投资净收益1.15亿元,使得当年投资净收益有较大幅度增长。本期公司投资净收益来源于津茂置业的转让余款0.7亿元,同比有较大幅度下降。报告期内公司少数股东损益占比大幅提高15.21个百分点,主要原因是公司结算的天津湾项目仅占50%的权益。
土地储备丰富。项目公司报告期内取得项目2个,规划总建筑面积55.65万平方米,权益总建筑面积39.89万平方米,均位于天津市。截止报告期末,公司拥有可开发的二级开发项目11个,总建筑面积259.59万平方米;一级开发项目1个,预计投资43.49亿元(投资利润率不低于7.5%)。其中经济适用房和两限房项目2个(天房雅韵和沙柳路项目),总建筑面积58.26万平方米。以目前公司的开发速度计算,足够公司未来2~3年开发。
预收款项保障未来业绩。公司2009年和2010年的销售较好,两年分别销售28.12亿元和39.85亿元,而结算则相对较为保守,两年仅结算约30亿元,因此公司期末帐上的预收款项高达48亿元,占我们预测公司2011年营业收入的160%,公司未来增长无忧。公司2011年计划实现营业收入30亿元、商品房销售面积44万平方米,计划施工面积达280万平方米,竣工面积68万平方米,我们预计结算的主力项目包括天房美域、华明新家园、天房彩郡和天津湾等。
资产负债结构稳健。公司期末资产负债率为65.47%,真实资产负债率为27.34%,财务状况比较稳健。公司目前正在筹备发行二期公司债,拟发行额度不超过8亿元,目前申报文件正在审核中。公司债的发行将使公司的负债结构更加稳健。
盈利预测:我们预计公司2011年、2012年和2013年的净利润分别为3.06亿元、4.72亿元和5.68亿元,对应每股收益0.28元、0.43元和0.51元。
投资建议:公司是一家布局天津、以房地产开发与销售为主业的公司,产品结构丰富,包括商品房、保障房(经济适用房和限价房为主)以及土地一级开发。天津地区经济的快速发展,以及该市对保障房投入的持续加大,将对公司持续发展构成一定支撑。公司目前正在一级整理的汉沽河西旧城综合开发建设项目投资较大,收益有一定保障,为公司的业绩增厚提供了较大利好。首次给予公司“谨慎推荐”的评级。
研究员：邵明慧 所属机构：中邮证券有限责任公司
报告标题：天房发展:销售情况较为理想,业绩增长预期较好
销售情况较好,盈利能力有所增长。报告期内,公司实现商品房合同销售面积58.07万平方米,同比增长29.94%;实现商品房合同销售额40.59亿元,同比增长26.69%。其中,华明新家园全年完成合同销售面积7.84万平方米,合同额3.03亿元;天房彩郡全年完成合同销售面积17.15万平方米,合同额9.40亿元;天房雅韵海景雅苑完成合同销售面积3.93万平方米,合同额6.64亿元。全年完成合同销售面积19.81万平方米,合同额11.12亿元。总体看来,公司销售较好。另外,公司地产业务毛利率36.34%,较09年略有增长。公司运营情况较为理想。
土地储备增加合理,业绩预期较好。公司在建项目12个,全年在施工程面积共计207.15万平方米,同比增加30.28%;竣工68.9万平方米,同比增加199.57%。土地储备方面,公司新增两个项目。分别为天津市天房美域二期97亩土地,建筑规模16.25万平方米;蓟县219亩土地,建筑规模39.4万平方米,公司占60%的开发权益。土地储备增加适度,并与公司已有项目形成较好的衔接。公司报告披露,2011年,计划实现营业收入30亿元;计划完成商品房销售面积44万平方米;全年计划施工面积280万平方米,竣工面积68万平方米。从公司在建项目的结算进度来推测,预计公司实现计划业绩的可能性比较大。
维持“增持”投资评级。预计公司2011至2013年的EPS分别为0.30元、0.43元和0.57元,对应动态市盈率为25倍、20倍和15倍,给予“增持”的投资评级。
研究员：肖剑 所属机构：西南证券股份有限公司
报告标题：天房发展:保障房龙头企业,2011年业绩增长锁定性强
投资建议:
公司房地产业务全部集中在天津,涵盖商品房、保障房和一级土地开发业务。目前公司商品房二级开发权益建面204.55万平,保障房开发权益建面179.48万平方米,一级土地整理建面113.33万平方米,占比分别为41%、36%和23%,分布日趋合理。由于2011年是国家大力扶持保障房建设开局之年,公司在保障房开发上的丰厚经验和大股东背景将使得公司未来有望直接受益。同时,公司2011年计划实现营业收入30亿元,同比增长51%;2010年底公司预收账款48.35亿元。在已出年报的A股地产企业中每股预收排名前10,2011年业绩增长较为确定。公司2011年计划实现营业收入30亿元,同比增长51%。我们预计公司2011、2012年每股收益分别是0.32和0.46元,对应RNAV在6.81元左右。截至3月29日,公司收盘于6.5元,对应2011年PE为20.31倍,2012年PE为14.13倍。首次给予“增持”评级。公司是保障房概念龙头标的,一旦未来国家加大保障房扶持力度,公司股价将有更大爆发力。
研究员：涂力磊，谢盐 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：天房发展:前三季度业绩基本符合预期
前三季度净利润同比增长157%。公司今日发布2010年三季报:营业收入12.12亿元、同比增长56.8%;归属母公司净利润1.61亿元、同比增长156.9%;每股收益0.15元,基本符合预期。
具备多重亮点的津门标杆房企。公司是深耕天津的综合开发商,主营业务涵盖商品房(以住宅地产为主、商业地产为辅)、保障房(包括限价房和经适房)和土地整理三大板块。公司二级开发项目未结面积390万平米,保障房占比高达46%;一级开发项目可出让面积1700亩。公司未来的扩张思路是挺进环渤海地区的二三线城市。公司主要具备以下四大亮点:深耕天津的区域布局、综合开发的商业模式、2011年业绩大幅增长、天房集团的整合预期。
净利润大增源投资收益和自费用率下降。公司报告期内收入大幅增长源自结算面积增加,参与结算的主要是晴川花园和天房美域。公司2009年转让津茂置业35%股权,作价4.2亿元;报告期内收到部分款项,确认投资收益0.7亿元,这是净利润增速大幅高于收入增速的主要原因。公司前三季度剔除非经常性损益的归属母公司净利润同比增长80%,主要是费用率同比下滑4.7个百分点所致,尽管毛利率同比也下滑3.3个百分点。
第三季度销售依然较好、未来两年业绩基本锁定。公司并未发布前三季度具体销售数据,但销售商品和提供劳务收到的现金为33.7亿元、同比增长118.4%(上半年同比增长189.4%);第三季度为11.0亿元、环比下降5.4%。公司9月底预收款项余额为43.9亿元、较年初增加117.7%,未来两年业绩基本锁定。
第三季度暂缓拿地。公司上半年在天津新增两个项目,合计建筑面积55.65万平米,其中限价商品房16.25万平米;但公司第三季度并未出手拿地。
财务结构比较合理。公司9月底剔除预收款项的资产负债率为32%,在行业当中处于很低水平;账面现金13.9亿元、短期借款和一年内到期的非流动负债合计为12.7亿元,公司长短期财务结构均较为保守。公司前三季度经营性现金净流入为4.45亿元,去年同期为-0.9亿元。
维持买入评级。我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.20元、0.36元和0.48元,以最新收盘价4.79元计算,对应的动态市盈率分别为24倍、13倍和10倍,2011年估值具备一定优势,考虑到深耕天津的区域布局、综合开发的商业模式、2011年业绩大幅增长、天房集团的整合预期等投资亮点,我们维持公司买入评级。
研究员：刘义 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展:具备五大亮点的津门标杆房企
津门标杆房企。公司是深耕天津的综合开发商,主营业务涵盖商品房(以住宅地产为主、商业地产为辅)、保障房(包括限价房和经适房)和土地整理三大板块。公司二级开发项目未结面积390万平米,保障房占比高达46%。公司未来的扩张思路是挺进环渤海地区的二三线城市。
区域优势。天津的城市定位和产业布局高屋建瓴,将在中国新一轮增长周期中占据制高点,正在成为中国经济增长的重要极点之一。天津近年来新增常住人口大幅增加,人均住房面积稳定增长,楼市需求扩容空间较大。
模式领先。城市综合开发模式代表行业发展方向,保障房业务既能赚利润,又能赚民心,还能获得政府隐性补偿。
业绩增长。公司2011年业绩高增长主要来自三驾马车的齐头并进:商品房项目集中进入结算期、保障房业务进入收获的季节(赚钱又放量)、土地整理业务开始大幅度贡献业绩。
整合预期。天房集团与天房发展之间属于典型的“大集团与小公司”,存在整合预期的领域在于土地整理和二级开发两大板块。据不完全统计天房集团土地整理业务规模已达16.39万亩,而上市公司只有0.33万亩,整合空间巨大;但天房集团二级开发业务规模暂时不详。整合障碍主要在于近期证监会对地产股增发的审核非常严格。
安全边际较高。公司目前股价相较于RNAV 折价16%,2011PE只有12.5倍,估值水平较为低廉。
上调评级至买入。我们预计公司2010-2012年的每股收益分别为0.19元、0.35元和0.49元,对应的动态市盈率分别为23.2倍、12.5倍和9.0倍,鉴于以上五大投资亮点,我们上调投资评级至买入。
风险提示。盈利预测假设中的部分项目尚未预售;成本和费用控制能力面临考验;地产板块可能持续面临压力。
研究员：刘义 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展:业绩如期,销售将入佳境
业绩同比大幅增长。上半年公司营业收入、利润总额、净利润分别为6.34亿、1.33亿、1.00亿,分别同比增长32.07%、161.42%、144.20%;实现每股收益0.09元,同比增长125%。上半年利润大幅增长的原因为2009年出售津茂置业35%股权本期收到余款所致。若扣除非经常性损益后公司上半年净利润为4207.7万元,基本与去年同期持平。
毛利率同比略有下降。上半年公司结算毛利率为34.9%,同比下降1.66个百分点,但较2009年全年上升1.65个百分点。作为天津市国资委控股的房地产企业,公司承担了较多的保障性住房建设任务,这也成为公司毛利率长期低于同行的一个重要原因。但另一方面,大量的保障住房任务也保证了公司销售业绩的稳定性。
期间费用略有上升。上半年公司期间费用率较年初上升2.62个百分点至19.41%,管理费用和财务费用上升,而财务费用与期初持平。综合税率较期初略有下降,与公司参与保障住房建设有关。
短期偿债压力较大。期末公司资产负债率为64.91%,较期初上升5.25个百分点;净负债率由57.59%下降至45.49%,下降12.1个百分点,处于行业平均水平。期末公司持有现金15.5亿元,,短期有息负债为15.19亿元,公司面临较大短期偿债压力。
盈利预测与投资评级。预计公司10-11年的营业收入分别为24.59亿元和38.82亿元,净利润分别为3.31亿元和5.48亿元。按目前股本折算,10、11年的EPS分别为0.28元和0.47元。按目前股价,公司10、11年PE分别为18X和11X,估值与我们对房地产行业2010年18X持平,但基于公司较低的市净率和我们对天津房地产市场看好的判断,我们将公司评级上调至“增持”。
风险分析。行业风险。
研究员：平海庆 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：天房发展:高盈利项目将体现业绩
事件:公司今天公布2010 年半年报。
结论:公司上半年实现销售收入6.34 亿元,同比增加32.07%,净利润1.00亿元,同比增加144.20%,实现基本每股收益0.09 元。经济适用房受政策调控影响较小,使主业保持稳定增长,业绩大幅度提升,主要来自投资收益,上半年贡献业绩超过45%,如剔除,净利润增长30%左右。后期中高档楼盘业绩贡献将加大,预计10/11 年EPS0.29/0.43 元,动态PE17/12倍,给予“推荐”评级。
研究员：沈亮亮，施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：天房发展:保障房拉动销售大幅增长
归属母公司净利润同比增长144%。公司今日发布2010年中报:营业收入6.34 亿元、同比增长32.09%;营业利润1.25 亿元、同比增长151.13%;归属母公司净利润1 亿元、同比增长144.20%;每股收益0.09 元。
立足天津的城市综合运营商。这是一个诞生于天津、发展于天津、并将继续深耕天津的城市综合运营商,业务体系涵盖三大板块:商品房(规划建面250 万平米左右)、保障房(包括限价房、经适房、安置房,规划建面近200 万平米)、滨海新区汉沽河西土地一级开发(可出让面积114 万平米)。
净利润大增源自投资收益。公司2009 年转让津茂置业35%股权,作价4.2 亿元;公司报告期内收到部分款项,确认投资收益0.7 亿元,这是净利润增速大幅高于收入增速的主要原因;剔除非经常性损益之后的归属母公司净利润为0.42 亿元、同比仅增长5%,主要是毛利率同比下滑1.6 个百分点所致。
保障房拉动销售大幅增长。公司上半年合同销售面积39.04 万平米,合同销售金额25.31 亿元,同比分别增长288%和183%;去年同期销售的主要是商品房项目,今年上半年保障房项目开始销售,限价房、经适房、安置房合计实现合同销售金额达18 亿元,占当期销售金额的70%。公司6 月底预收款项余额为38.17 亿元、较年初增加90%,未来两年业绩确定性较高。上半年在天津新增两个项目,合计建筑面积55.65 万平米,其中限价商品房16.25 万平米。
财务结构比较合理。公司6 月底剔除预收款项之后的资产负债率为33%,在行业当中处于较低水平,长期财务结构较为稳健。账面现金15.5 亿元、较年初增加45%;短期借款+一年内到期的非流动负债为15.2 亿元,短期偿债压力并不大。
维持增持评级。我们预计公司2010-2011 年的每股收益分别为0.25 元和0.37 元,以昨日收盘价4.98 元计算,对应的动态市盈率分别为20 倍和13 倍,公司最核心的看点在于:城市综合运营商这种商业模式、公司在天津房地产市场的龙头地位、大股东天房集团丰富的一级开发储备,我们维持公司增持评级。
研究员：刘义 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展:投资收益拉动净利润增长
归属母公司净利润同比增长239%。公司今日发布2010年一季报:营业收入2.1 亿元、同比增长27.4%;营业利润0.6 亿元、同比增长300.2%;归属母公司净利润0.5 亿元、同比增长238.6%;每股收益0.04 元、每股净资产3.46 元;但扣除非经常性损益之后的每股收益只有-0.01 元。
深耕天津的综合性开发商。这是一个诞生于天津、发展于天津、并将继续深耕天津的综合性开发商,业务涵盖商品房(核心业务)、保障房(包括限价房、经适房、安置房等)、土地一级开发三大板块;房产开发项目建筑面积超过300 万平米,土地一级开发项目2700 多亩。
净利润增长源自投资收益。公司报告期内可结算资源较少,导致收入规模较小,再加上销售费用率的大幅提升(同比提升7 个百分点至15%),公司剔除非经常性损益之后的每股收益为-0.01 元。公司于2009 年08 月转让所持有的津茂置业35%股权,报告期内收到尾款导致投资收益达0.7 亿元、占当期营业利润的114%。
一季度继续热销、2010 年业绩确定性较高。公司2009年实现合同销售面积44.7 万平米,同比增长502%;商品房合同销售金额32.0 亿元,同比增长348%。公司一季度继续保持热销态势,销售商品和提供劳务收到现金11.0 亿元、同比增长4.9 倍、环比下降17.1%;截止报告期末预收款项达28.1 亿元、较年初增加8 亿元,已超过预计收入的100%。
财务结构比较合理。公司报告期末真实资产负债率为36.4%,在行业当中处于较低水平,长期财务结构合理;账面现金12.9 亿元、较年初增加2.2 亿元,已覆盖需偿付流动负债的60%、短期偿债压力较小。
盈利预测和投资评级。我们预计公司2010-2011 年的每股收益分别为0.24 元和0.43 元,以最新收盘价5.32元计算,对应的动态市盈率分别为22 倍和13 倍,估值水平较高,主要是立足天津的项目布局和大股东背景所致,我们维持公司“中性”评级。
风险提示。大盘系统性风险;行业周期性风险;市场过于集中;项目结算可能不达预期。
研究员：天相房地产小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展:汉沽开发方案改进将提高投资回报率
根据公司年报,2009 年公司预收款达到22 亿元,商品房销售金额为32 亿元。随着09 年销售的项目陆续进入交房结算期,汉沽一级开发的收益也可以逐步释放。上调我们在2009 年8 月的公司研究报告《天房发展(600322):楼盘品质不断提升,汉沽开发发力》中的盈利预测。预计公司2010、2011 年的主营收入为22 亿元、26 亿元;归属母公司股东的净利润为2.6 亿元、3.3 亿元,每股收益为0.23 元,0.3 元,复合增长率为45%。维持“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：潘玮 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：天房发展09年报点评:受益天津发展,目前估值偏高
业绩基本符合预期。2009年公司实现营业收入11.69亿元,同比下降22.34%;实现净利润1.56亿元,同比增长39.2%;实现每股收益0.14元,同比上升40%。公司净利润上升的主要原因为公司转让津茂置业35%股权获得约1.2亿元利润所致。
销售费用和管理费用上升较多。2009年公司期间费用率为16.76%,比2008年上升4.93个百分点:销售费用率上升4.33个百分点至7.42%;管理费用率上升2.08个百分点至7.31%;财务费用率下降1.48个百分点至2.02%。销售费用大幅上升的主要为公司在广告上投入较多;管理费用的上升主要为公司开工面积的增加所致。
短期偿债压力较大。2009年末公司资产负债率、净负债率分别为59.66%、57.59%,净负债水平较2008年有所降低。2009年末公司的短期有息负债为13.76亿,拥有的货币资金为10.67亿,公司仍面临一定的短期偿债压力,这在一定程度上会制约公司2010年经营计划。
毛利率继续回升。由于保障性住房结算占比减少,公司的毛利率和净利率水平继续上升,均恢复至行业平均水平。
2010年业绩锁定90%。2009年末,公司预售款达20.14亿元,占公司2010年预测营业收入的90%。
盈利预测与投资评级。预计公司未来2年营业收入分别为22.49亿元和35.50亿元;净利润分别3.07亿元和5.47亿元。按目前股本折算,10、11年的EPS分别为0.26元和0.47元。对应当前股价的PE分别为26X和14X,高于目前我们对行业18X的判断,维持“中性”评级。
风险分析。天津房地产市场变化的影响;公司财务风险。
研究员：平海庆 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：天房发展:净利润增长主要源自投资收益
2009 年净利润符合市场预期。公司今日发布2009 年报:营业收入11.7 亿元、同比下降22.3%;归属母公司净利润1.6 亿元、同比增长39.2%;摊薄每股收益0.14元,基本符合市场预期;剔除非经常性损益之后的净利润0.6 亿元、同比下降37.7%。公司2009 年度利润分配预案:每10 股派现0.4 元(含税)。
深耕天津的综合性开发商。这是一个诞生于天津、发展于天津、并将继续深耕天津的综合性开发商,业务涵盖商品房(核心业务)、保障房(包括限价房、经适房、安置房等)、土地一级开发三大板块;房产开发项目建筑面积超过300 万平米,土地一级开发项目2700 多亩。
销售增速大幅领先行业平均水平。公司2009 年主力在售商品房项目是天房美域和天津湾项目,合同销售面积44.7 万平米,同比增长502%;商品房合同销售金额32.0亿元,同比增长348%。中国指数研究院数据显示,2009年天津市商品住宅销售面积和销售金额较2008 年分别增长164%和183%。公司销售增速大幅领先于行业平均水平,主要得益于市场繁荣和推盘进度较快。
可结算资源丰富、未来业绩确定性较高:公司2009 年结算项目主要是天房美域和晴川花园,结算收入9.2 亿元,结算面积10 万平米左右;公司2009 年火爆的销售增长将是2010 年业绩的强力支撑,报告期末合并报表口径内预收款项账面余额20.1 亿元,超过我们预计2010 年结算收入的100%。
净利润正增长源自投资收益。公司报告期内可结算资源较少,导致结算收入下滑31.5%,再加上销售费用的大幅增长(增幅85%),公司剔除非经常性损益之后的净利润同比下降37.7%。公司于2009 年08 月转让所有的津茂置业35%股权,获得投资收益1.1 亿元,这是净利润得以正增长的主要原因。
2010 年结算毛利率仍将稳步提升。公司2009 年综合毛利率为33.3%,同比提升6.1 个百分点,主要得益于高毛利商品房项目进入结算周期;受益于2009 年商品房项目销售均价的提升,我们预计公司2010 年结算毛利率仍将稳步提升;但随着保障房项目陆续进入结算周期,公司综合毛利率将略有下滑。
财务结构比较合理。公司报告期末资产负债率为59.6%,剔除预收款项之后的真实资产负债率为40.0%,在行业当中处于较低水平,长期财务结构比较合理。剔除预收账款之后的真实流动比率为4.7、真实速动比率为0.6,短期财务结构略有瑕疵。公司报告期末账面现金10.7 亿元、比期初增加0.6 亿元,现金情况尚可;其中,经营现金流为5.8 亿元,现金增加较少主要是偿还借款所致。
大股东实力雄厚。公司大股东天房集团为天津国资委全资拥有,定位于天津“城市运营商”,以土地一级开发、房产开发、基础设施建设、资本运营四大产业为核心;集团目前拥有控股子公司13 家,总资产110 亿元。天房集团在天津拥有大量土地一级储备,总开发面积约490 平方公里,分别是:中新生态城、团泊示范镇、团泊新城东区项目、宝坻学府新城、黄庄蓄滞洪区综合开发项目、港东新城、汉沽河西老城区改造、汉沽新区东扩、宁河七里海项目(400 平方公里)等。
盈利预测和投资评级。我们预计公司2010-2011 年的每股收益分别为0.23 元和0.44 元,以昨日收盘价6.79元计算,对应的动态市盈率分别为29 倍和15 倍,估值水平较高,主要是立足天津的项目布局和大股东背景所致,我们维持公司“中性”评级。
研究员：天相房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展跟踪报告:预期的力量
投资建议:因为前期结算项目多为经济适用房等低毛利率项目,公司过去业绩表现一般;但是随着天津湾、天房美域、汉沽河西老城区土地一级开发等项目的结算,公司业绩有望步入快速释放期。公司大股东为天津市城市建设运营商,拥有至少449.4 平方公里规模的土地一级开发业务,并拥有占地30 平方公里的中新生态城15%股权。公司与大股东在土地一级开发业务的同业竞争问题,存在解决的可能;保守而言,至少公司获取后续土地储备的空间巨大。预测公司2009-2011年的EPS 分别为0.16 元、0.38 元、0.69 元,PB 不到2 倍。公司土地储备重估空间较大,而未来三年业绩有望高速成长,高成长享受高溢价。因此,我们维持对公司“买入”的投资评级,给予其6 个月目标价10.00 元。
研究员：帅虎 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：天房发展:未来业绩加速释放,土地储备空间巨大
投资建议:因为前期结算项目多为经济适用房等低毛利率项目,公司过去业绩表现一般;但是随着未来三年商品房结算资源的增加,公司业绩有望实现根本改善,业绩步入快速释放期。其中,天津湾、天房美域项目为影响其业绩最关键因素。
其中,天津湾二期已经预售完毕,公司2011 年业绩确定性较高。公司拥有的汉沽河西老城区一级开发业务,将自2010年开始贡献业绩,弹性较大。大股东为天津市城市建设运营商,拥有至少449.4 平方公里规模的土地一级开发业务,并拥有占地30 平方公里的中新生态城15%股权。公司与大股东在土地一级开发业务的同业竞争问题,存在解决的可能;保守而言,至少公司持续获取后续土地储备的空间巨大。预测公司2009-2011 年的EPS 分别为0.18 元、0.41 元、0.70 元,PB 值仅为2.1 倍,土地储备重估空间较大。因为公司结算资源的结构变化,未来三年业绩有望高速成长,高成长享受高溢价。因此,我们调高对公司的投资评级至“买入”,给予其6 个月目标价10.00 元。
研究员：帅虎 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：天房发展:可结算资源较少导致净利润下滑
2009年前三季度净利润同比下降43.8%。公司2009年1-9月份实现营业收入7.73亿元,同比下降44.1%;营业利润0.73亿元,同比下降50.0%;归属母公司净利润0.63亿元,同比下降43.8%;实现每股收益0.057元。
公司基本面简介:公司深耕天津房地产市场(项目均位于天津)、是一家以房地产开发为主,物业管理为辅,集建筑设计、建材经营、商品房销售、房屋出租和咨询服务为一体的综合性房地产开发企业;控股股东为天房集团、实际控制人为天津国资委。
公司业绩分析:公司前三季度净利润大幅下降(降幅为43.8%),主要原因在于:1)、营业收入大幅下滑(这是最核心的因素);2)、费用率涨幅(9.3个百分点)大于毛利率涨幅(9.0个百分点)。
公司前三季度营业收入同比下降43.8%,主要原因在于公司上年销售情况欠佳(主要是2008年天津房地产市场低迷所致)、报告期内可结算资源较少。
公司前三季度费用率为19.0%,同比上涨9.3个百分点,主要原因在于销售费用上升和收入规模下降。
公司前三季度毛利率为35.5%,同比上涨9.0个百分点,主要原因在于公司报告期内结算的是毛利率较高的商品房项目。
公司在建和储备项目规模庞大、未来发展的可持续性较强。
公司在建项目包括天房美域、晴川家园、汉沽河西老城改造等15个项目,规划建筑面积超过300万平米,足以支撑公司未来三年的发展。
公司2009年9月获准发行3亿元公司债,用于补充流动资金。
公司有以下两点值得我们关注:
有利的一面:公司项目均分布于天津,将是天津城市快速发展和滨海新区建设的最大收益者。
不利的一面:公司目前估值较高,即公司是一家不错的企业、但或许并不是一个理想的投资标的。
研究员：天相房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天房发展：结算进展缓慢、销售毛利上升
投资要点:
结算收入低于预期。2009年上半年公司实现营业收入4.80亿元,同比下降59.77%;实现利润总额0.51亿元,同比下降65.13%;实现净利润0.41亿元,同比下降59.51%;实现每股收益0.04元,同比下降55.56%。公司上半年业绩同比下滑较多的原因为上半年结算收入较少。
销售费用和管理费用上升较多。上半年公司总的期间费用率为19.84%,相比2008年全年上升8.01个百分点:销售费用率上升5.09个百分点至8.19%;管理费用率上升2.94个百分点至8.17%;财务费用率下降0.02个百分点至3.48%。销售费用大幅上升的主要与公司在上半年的营销策略有关;管理费用的上升主要为公司开工面积的增加所致。
财务风险依然较高。上半年末,公司资产负债、有息负债率、净负债率分别为58.52%、93.68%、78.20%,有息负债率和净负债率较年初都有上升。公司的短期有息负债为11.72亿元,而拥有的货币资金仅为6.17亿元,公司短期偿债压力非常大。
盈利预测与投资评级。基于公司结算进度低于预期和商品房销售比重增加带来销售毛利率上升,我们下调了公司营业收入和上调了公司销售毛利率,预计公司2009-2010年营业收入分别为15.02亿元和20.33亿元;净利润分别1.86亿元和3.29亿元。按目前股本折算,09、10年的EPS分别为0.16元和0.28元。基于对天津房地产市场销售的良好预期以及公司在天津市房地产业的地位,我们在行业20倍市盈率的基础上给予公司15%-20%的溢价,目前对应的股价区间为3.68-3.84;但鉴于公司较低的市净率,我们维持“中性”评级。
研究员：平海庆 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：天房发展：楼盘品质不断提升，汉沽开发发力在即
公司是天津最早的本地国有房地产开发企业,前身为天津市建设开发公司,92 年整体改组为股份制企业,01 年9 月上市,是天津房地产市场的首家上市公司。公司在天津城市发展的历史中承担了重要的社会责任,七八十年代抗震救灾家园重建、90 年代的危陋改造、21 世纪保障性住房的建设中,天房都发挥了重要的作用。
公司开发类项目土地储备权益面积超过250 万平米,大多分布在天津城区,滨海新区核心区汉沽河西旧城综合开发建设项目土地区域达3.22 万平方公里,项目还处在一级开发拆迁过程中,与政府协议的利润分成比较有优势,另外该项目的回迁房已经开发22 万平米。一级开发即将进入实质出让阶段,随着汉沽区人口数量的增加及环境配套的不断成熟,该项目将是未来是公司基本面改善的重要来源。
09 年、10 年主要结算项目为晴川家园、天房美域、吉利花园的尾房。
通过对天房美域的实地调研,可以看到天房的开发水平已经有了很大的提高,整体楼盘的设计、质量及小区环境逐年改善;天津湾项目更是销售火爆,作为天津城区地段绝佳的临水大盘,2011 年交房,现在预售阶段销售的火爆已经显示出该项目的潜力。
预计公司09、10 年的归属母公司的净利润为2.1 亿、3 亿元;每股收益为0.19 元、0.27 元。公司的重估净资产价值RNAV 为每股6.85 元。
公司股价当前相对RNAV 溢价8%;现在二线地产股股价比RNAV 溢价平均为25%。公司股价相对RNAV 溢价较低,有估值吸引力。给予首次“谨慎推荐 ”的投资评级。
研究员：潘玮 所属机构：中国银河证券股份有限公司
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