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两面针(600249)_研究报告_财经_新浪网(600249) 研究分析报告|查股网

股票名称：两面针(600249)

报告标题：两面针:造纸业务吸金,业绩反转尚早

2011-05-24 16:51:26

要点:
5月中旬,我们对两面针进行了实地调研。两面针是国内日化行业中的巨头企业,曾经在我国牙膏行业中处于龙头低位,但在2000年之后,市场受到国外日化巨头高露洁(Colgate)、佳洁士(Crest)的挤占与蚕食,已经沦为牙膏市场的二线品牌。自2003年之后,两面针开始走向多元化经营之路,陆续开辟了洗涤业务、妇女卫生用品、造纸、制药、三氯蔗糖、房地产等业务。由于在新业务上缺乏经验,公司整体业绩连续几年表现不佳,本次调研的主要目的是分析两面针各项业务的运营情况。
公司牙膏牙刷和日化业务表现平庸,难以大幅贡献业绩。造纸业务有公益色彩,近年来技改消耗了大量现金,预计在技改成功以及120万亩速生林基地建成之前难以实现盈利。公司制药业务近年来有所起色,但基数低故看不到足够吸引力。三氯蔗糖业务是公司近年来唯一高增长的项目,我们认为其未来具备上市融资的可能。
对于两面针而言,2011年估计盈亏平衡,仍然是业绩的低谷,预计公司要继续出售中信证券股权维持现金。当前判断公司基本面见底为时尚早,而未来反转主要看造纸、捷康。我们认为2013年可能会是公司业绩复苏的一年,逻辑包括造纸业务节能降耗技改和速生林建设可能有所成效;捷康公司有运作上市的可能;现任董事长退休,管理层换届带来的改革等。
从市场角度来看,我们认为公司的下跌极限看绝对价值,上涨契机看业绩反转和金融股权重估。当前A股市场处于黎明前的黑暗,小盘股仍有下跌空间。我们认为两面针正处于业务转型期,股价的下跌极限在于重估价值,而一旦主业反转,将提供极大的业绩弹性与估值弹性。当前公司总市值36亿元,距离我们测算的绝对价值尚有约20%空间。我们给予公司“中性”评级。

研究员：宋绍峰    所属机构：长城证券有限责任公司

报告标题：两面针:三氯蔗糖业务成新亮点,参股金融业增值高

2010-10-14 11:17:57

事件: 公司控股子公司盐城捷康公司2010年7月8日在射阳经济开发区举行二期年产800吨三氯蔗糖投产暨三期年产4000吨扩能启动仪式。国家商务部公平贸易局等领导出席此次仪式。
2009年4月:美国贸易委员会(ITC)最终判定盐城捷康不侵权,盐城捷康完胜ITC诉讼。
2007年 7月:盐城捷康成为中国首家主动加入美国ITC 法律诉讼,成为全球唯一一家三氯蔗糖厂商主动捍卫知识产权的企业。
投资要点:
公司三氯蔗糖业务成发展新亮点。公司07年入主盐城捷康公司,为相对控股股东。09年捷康三氯蔗糖产能300吨, 业务收入达2.12亿, 实现利润5500万。由于08-09年捷康主要应对美国ITC诉讼,胜诉后即可集中精力发展生产。三氯蔗糖平均市场价1500元/公斤。2011年捷康三氯蔗糖产量可达800吨,有望实现营业收入超5.65亿,贡献利润将超1.8亿。4000吨产能达产后,营收和利润有望更大幅度增长。
三氯蔗糖是种天然的新型甜味剂。其甜度高于普通蔗糖600倍,由于其食用后不使人发胖,被誉为未来甜味剂的主要品种。

研究员：李涛    所属机构：财富证券有限责任公司

报告标题：两面针:期间费用吞噬利润,公司业绩仰赖投资,不予评级

2010-08-23 08:54:46

2010 年1-6 月,公司实现营业收入4.36 亿元,同比增加32.90%;营业利润-2105.25 万元,同比增加396.51%;归属母公司的净利润-994.01 万元,同比减少420.64%,基本每股收益-0.02 元。
日化业务收入萎缩,综合毛利水平下降。公司主营业务为日化用品的生产与销售,同时,也涉及到部分行业的多元化经营。
其中以牙膏、牙具、浴帽配套产品、香皂、洗衣粉、卫生巾为主的家庭卫生用品业务实现营业收入2.10亿元,同比减少3.58%,毛利率升至17.39%,比去年同期提高0.67个百分点。
三氯蔗糖和造纸业务实现营业收入8274.32万元和1.09亿元,分别比去年同期增长29.66%和222%。其中造纸业务抓住年初产品涨价的有利时机,加大盈利产品的销售力度,收入增长较快。
贸易业务实现营业收入844.56万元,同比下降13.82%。药品销售实现营业收入3745.79,同比增长32.04%。报告期内公司综合毛利水平比去年同期略有下降,降至18.46%,同比减少0.4个百分点。
期间费用吞噬利润。上半年,公司期间费用达到1.32亿元,期间费用率为30.30%,虽然比去年同期略有好转,但仍远高于18.46%的毛利率,是制约公司盈利的重要因素。回顾历史财务数据,公司的期间费用率长期高于毛利率。2006-2009年,公司期间费用率分别达到了44.00%、52.42%、35.11%和36.66%,而对应期间公司的毛利率则分别为25.65%、21.38%、21.17%和19.76%。受制于高企的期间费用率和逐年下降的毛利率,公司要想通过主业来实现可持续的盈利,存在着较大的难度。
中信证券股价对公司利润有较大影响。公司持有中信证券股票9552.75万股,报告期内贡献的投资收益为3184.66万元。扣除该投资收益之后,公司营业利润仍将出现更大幅的亏损。若中信证券的股票在二级市场价格有较大波动,则将对公司利润产生影响。
盈利预测。考虑到公司主业长期亏损,实际净利润水平受可供出售金融资产中信证券股价表现以及其出售时间的影响较大,我们暂时未对公司的盈利做出预测,同时也未给予公司相应的评级。
风险提示。原材料价格波动风险;多元化经营带来的管理不善风险;中信证券股价波动影响公司净利润的风险;因虚报财务数据被证监会行政处罚,公司可能面临诉讼风险。

研究员：天相消费品组    所属机构：天相投资顾问有限公司

报告标题：两面针:投资收益将决定公司净利润水平

2009-10-28 15:19:58

2009 年前三季度,公司实现营业收入5.11 亿元,同比增长31.50%;营业利润5598 万元,去年同期则为-1041 万元;归属母公司所有者的净利润5354 万元,同比增长139.64%;摊薄每股收益为0.12 元。
公司1-9月经营业绩回顾:公司主营业务为日化用品的生产与销售,同时,也涉及到部分行业的多元化经营。报告期内,由于公司新进入的造纸业务开始贡献收入,使得公司营业收入同比增长了三成左右;目前市场竞争激烈,公司综合毛利率同比下降了1.31个百分点至19.07%,管理费用的大幅上升使得公司期间费用率同比提升0.35个百分点至34.09%;营业利润同比扭亏主要是因为公司投资收益大幅增加所致,虽然今年同期营业外收入下降幅度较大,但投资收益有效地弥补了由此带来的负面影响,从而使得公司归属母公司净利润出现大幅增加。
投资收益增加,公司营业利润同比扭亏:报告期内,按董事会决议出售中信证券284.5万股导致投资收益大幅增加至1.30亿元,扣除该投资收益之后,公司营业利润仍将出现大幅亏损。
公司期间费用率长期高于毛利率:公司2005-2008年期间费用率分别达到了27.29%、44.00%、52.42%和35.11%,而对应期间公司的毛利率则分别为19.79% 、25.65% 、21.38%和21.17%;今年前三季度费用率为34.09%,毛利率为19.07%;从两个数据的比较中,我们可以发现期间费用率长期高于公司的毛利率,并且差距较大,这也即意味着,公司要想通过主业来实现可持续的盈利存在着较大的难度。
盈利预测与投资评级:考虑到公司净利润水平受中信证券股价表现以及其出售时间的影响较大,我们暂时未对公司的盈利做出预测,同时也未给予公司相应的评级。
风险提示:(1)公司期间费用率居高不下,销蚀公司盈利能力的风险;(2)多元化经营带来的管理不善风险;(3)资本市场系统性风险。

研究员：天相投资研究所    所属机构：天相投资顾问有限公司

报告标题：两面针：第一季度业绩扭转下滑势头

2006-04-26 11:07:50

2005年业绩下滑幅度较大，主要原因是投资收益的大幅下滑。业绩下滑主要有主营业务和投资收益两个方面原因，尤其投资收益。
　　首先，通过调整产品结构，淘汰毛利率较低、发展空间较小且产业关联度较差的产品，其中毛利率为负的洗衣粉、洗衣露产品收入下降了68.94%，毛利率为10%左右的香皂收入下降了48.39%，这就使得公司主营业务收入下降了5.62%；其次，牙膏市场竞争日趋激烈，大部分产品原料价格上涨，使得综合毛利率下滑了2.86%，主营业务利润总额下滑了17.80%；最后，公司投资收益大幅下滑，下降幅度为85.47%。因此，公司2005年业绩下滑主要原因是投资收益的大幅减少，这也说明公司要加强主业盈利能力。
2006年第一季度结构继续调整，投资收益大幅增长。公司第一季度主营业务收入大幅减少，幅度为53.62%，主营业务收入减少，主要是公司继续销减低毛利率产品及淘汰钢材业务，是公司05年产品结构调整的延续，在主营业务调整的背景下，公司综合毛利率从2005年第一季度的17.48%上升为29.68%。投资收益增长了40倍，虽然公司投资收益来源业务与主营业务关联度不大，但由于公司投资收益主要来自于中信证券，在股市走强的背景下，公司的投资收益可望有较大幅度增长。
调整公司未来业绩预测。把原来预测主营业务收入中包含的钢铁收入剔除掉，调低主营业务收入。同时，大幅提高投资收益，幅度为144.13%，从而提高2006年预测的净利润水平。
给予“推荐”的投资评级。公司股改方案实施后，自然除权价为5.53元，比每股净资产低19.80%，如果只考虑公司持有G中信法人股的增值部分，每股净资产将再增加3.15元，则自然除权价比增加后每股净资产低44.95%，因此，目前股价相对净资产仍然严重折价，处于相对安全区。但由于自我们推荐该股以来，涨幅已经超过20%；同时，公司牙膏业务面临的竞争压力仍然较大，现代渠道的开展和销售队伍执行力的提升仍面临一定困难，短期盈利能力仍然不能大幅提升，市场仍会给公司股价相对于净资产的一定幅度折价，因此，我们下调评级为“推荐”。

研究员：简楠辉    所属机构：平安证券有限责任公司