云南城投(600239)_研究报告_财经_新浪网(600239) 研究分析报告|查股网
股票名称：云南城投(600239)
报告标题：云南城投一级开发第二批地块出让公告点评:供地节奏加快
一、 事件概述昆明市国土局于2011年6月27日再次公告拟拍卖3宗地(共7个块地,均属于云南城投环湖东路南侧一级开发地块),共300亩,平均起拍价403万元/亩。截止目前推出的20个地块共718亩,合计起拍价近30亿,平均起拍价418万元/亩,平均楼面地价4132元/平方米。第一批和第二批推出的地块将于7月13日和7月15日正式拍卖。
二、 分析与判断 我们认为已推出地块成功拍出的概率较大,一旦拍出将再次超市场预期。
从5月6日国务院出台“桥头堡”政策,到5月中旬地块的土地性质由住宅改为商业金融,至5月中下旬政府主动出击推介该地块,到6月9日昆明推介会再次对外推荐,再到6月24日和27日连续两次推出相关地块,在巨大的融资平台还款压力之下,我们倾向于认为政府在这个时间点推出环滇三个半岛的地块是经过深思熟虑和做了充分准备的,成功拍出的概率较大。同时我们判断后续所推地块中会有高端住宅作为配套,合理的商业和住宅配比将缓解市场对该地块不能如期拍出的担心。
首期余下约18宗地块(约1911亩)预计年内将陆续进入出让程序。
据6月9日下午昆明市环湖东路南侧湖滨生态城土地出让推介会的相关信息,三个半岛首期供地为25宗地块,拟供地总面积约2629亩。前两批推出了7宗地块,合计占地约718亩,后续18宗地(约合1911亩)预计将在下半年陆续推出。后续地块的陆续推出将进一步改善市场预期。
三、 盈利预测与投资建议预计公司2011-2012年EPS分别为1.23、2.01元/股,维持短期“谨慎推荐”评级。
四、 风险提示:土地出让净收益的最终分成以及后续各期的开发均存在较大不确定性。
研究员：肖肖,赵若琼 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：云南城投一级开发地块出让公告点评:守得云开见月明
一、 事件概述
公司于6月24日晚间公告,公司环湖东路沿线土地一级开发项目三个半岛范围内的部分土地已于2011年6月24日开始陆续以拍卖方式公开出让。
二、 分析与判断
首批推出的4宗地块起拍价显著提升并且开始出让,大幅超越市场预期,将是公司短期估值提升的重要刺激因素。
据昆明国土局公告分析,本次推出的4宗地块出让起拍价范围在380-483万元/亩不等,显著高于5月份用地规划修改前的住宅用地起拍价300万元/亩,起拍价平均提升约43%;更重要的是,预期了2年多一级开发地块终于进入出让程序。土地出让速度和起拍价上升幅度均大幅超越市场预期,将对公司股价形成较强的正面刺激。
首期余下约21宗地块(约2211亩)预计年内将陆续进入出让程序。
据6月9日下午昆明市环湖东路南侧湖滨生态城土地出让推介会的相关信息,三个半岛首期供地为25宗地块,拟供地总面积约2629亩。第一批推出了4宗地块,合计占地约418亩,后续21宗地(约合2211亩)预计将在下半年陆续推出。
环滇三个半岛定位将转变为高端商务核心区,首期地块拍卖成功概率较高。
2011年5月6日,国务院出台《关于支持云南省加快建设面向西南开放重要桥头堡的意见》,云南以及昆明受中央政策的重视程度已显著超越广西,桥头堡建设意见刚一出台,昆明市规划局便将三个半岛部分地块的土地性质由住宅改为商业办公,预示着整个湖滨生态城的定位将由高端住宅区转变为高端商务办公区,这也是昆明市实现战略升级和跨越式发展的重要一步。环滇三个半岛将成为新的商业金融地标。据我们了解,市政府在5月中旬已经前往广东等地与各大开发商洽谈此地块,预计首期地块拍卖成功的概率较高,且后续推出的地将随着配套的逐步完善而持续升值。
土地出让净收益的分成比例以及后续各期是否由上市公司进一步开发均存在不确定性,这将是抑制公司长期估值提升的重要原因。
据我们测算,土地出让收益在扣除一级开发成本后,将进一步提取约36%以上的净收益作为政府的各项基金支出。剩余部分能否按照五五分成仍然存在不确定性。且自去年年底开始,公司鉴于资金紧张等各方面原因基本暂停了二期的土地一级开发,我们判断环湖东路土地一级开发后续各期是否能由公司进一步开发存在不确定性。
三、 盈利预测与投资建议
预计公司2011-2012年EPS分别为1.23、2.01元/股,维持“谨慎推荐”评级。
四、 风险提示:
土地出让净收益的分成比例以及后续各期能否由公司进一步开发均存在不确定性。
研究员：肖肖，赵若琼 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：云南城投:首次覆盖深度报告:不确定价值下的确定性低估
报告摘要:
公司为云南省国资委旗下进行房地产一二级开发的重要投融资平台
一级地块年内出让概率大,一旦出让将引爆11-12年业绩
地价的大幅上涨,延缓出让的不利因素如绝对地价偏低等已逐渐弱化,而刺激出让的有利因素则随着政府换届结束、上市公司资金链趋紧和政府还贷的压力增大而逐步显现,土地市场自10年12月开始的逐步放量供应已初步印证了我们的判断,而环湖东路一期地块作为最具有稀缺资源优势的土地,其对周边地价带动作用显著,因此该地块推出的时点大概率会在2011年,甚至有可能比周边其他地块更早推出。
二级业务是一级业务的重要补充
二级开发业务拥有权益建面89万平米,主要分布在昆明、大理、天津和咸阳,项目获取多采用收购股权的方式,整体规模难上新台阶,利用自身资源优势与知名房企合作开发为上策。
城中村改造新政可能延缓项目推进并降低开发利润
公司在昆明有5个城中村改造项目,鉴于昆明市10年7月出台的新政致使城中村改造无法进行一二级联动,从而使城中村改造的投资回报降低至8%,公司在大白庙项目的分步退出和对万科的调研均印证一点,即城中村改造不是个香饽饽。
估值虽低但风险依然存在,首次覆盖给予“谨慎推荐”评级
我们预计公司2011-2013年的eps分别为1.23,2.01和2.52元,对应目前股价的PE分别为9.5X、5.8X和4.6X,对应的nav为20.0元,目前股价相对nav折价42%。根据我们的测算,公司每出让100亩土地,将会为公司增加EPS 0.08元,业绩弹性较高,我们认为随着政府换届等重要时间点的临近,环湖东路土地一期地块有望在今年下半年开始出让,公司的业绩也将逐步确认。同时由于二级开发业务目前对公司的贡献较低,政策的调控对公司的影响相对较小。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。
风险提示
环湖东路土地一级开发项目第一期相关地块年内仍有可能无法进入招拍挂程序;土地出让金的分成比例可能调低;项目后续二、三、四期是否能由公司进一步开发存在较大的不确定性。公司收到土地出让分成的时间点也有可能晚于土地实际成交日。
研究员：肖肖，赵若琼 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：云南城投:2010年减收增利,关注环湖东路开发进展
2010 年及2011 年一季度业绩概述:公司2010 年实现营业收入3.27 亿元,同比下降84.35%;营业利润4.32 亿元,同比增长5.77%;归属母公司净利润3.29 亿元,同比增长56.06%;每股收益0.52 元。分配预案为每10 股送红股3股,派发现金0.34 元。2011 年一季度实现营业收入5901万元,同比下降47.65%,营业利润2700 万元,同比下降22.66%,归属于母公司净利润2117 万元,同比下降16.32%,每股收益0.03 元。
二级开发项目结算收入大幅下降。2010 年公司主要结算的项目昆明艺术工厂-森林湖项目、东川古铜旅游小镇项目、东骧神骏项目一期和大理河赕古道系列的武庙会及桃源居项目,报告期内仅实现二级开发业务确认收入2.16 亿元,同比下降88.78%,主要源于报告期内公司所销售二级开发项目皆为尾盘,且其中大理项目及东川古铜旅游小镇等项目受调控政策影响销售周期延长,而新项目无法达到财务确认收入条件所致,该情况一直到2011 年一季度末仍未好转,是导致公司一季度收入大幅下滑的主要原因。
土地一级开发仍未取得有效进展。截至2010 年底公司环湖东路土地一级开发项目已累计完成三个半岛范围内约4793 亩的土地收储工作,但由于募集资金实际到位时间退后、征地拆迁、昆明市规划调整等因素影响,项目进度较原计划大为滞后。2010 年土地一级开发确认的营业收入为9335 万元,为按5%确认的保底收益,同比下降41.71%。
2010 年减收增利主要为股权投资收益贡献。2010 年公司主营业务并未取得突破(一二级开发收入大幅下降、城中村改造仍处于前期阶段),利润提升主要源于股权投资收益。2010 年12 月公司将旗下昆明申城100%股权和债权一级城投同德41%股权转让,总共实现约4 亿元收益。该部分收益一方面缓解了公司资金链压力,一方面也完成了公司大股东云南省城投于2008 年时作出的业绩承诺(2008年、2009 年和2010 年上市公司累计实现的合并报表上的净利润总额不少于5 亿元)。
将提高周转速度,或介入旅游地产。公司的经营计划中有这么几点值得关注:1、将调整现有项目布局,介入周期短、利润率高的短平快项目,以加快现金流回笼;2、考虑适时介入旅游养生地产,公司项目主要分布于云南省,旅游资源禀赋且拥有较高比例的外来人口,相较于其他公司拥有较好的优势。
大股东扶持保证资金链。2011 年一季度公司经营性净现金流为-28.89 亿元,预收款项仅为5242 万元,真实负债率为69.74%,高于行业平均水平,说明在土地一级开发无法实现资金回笼、二级开发陷于周期性低谷且销售下降的情况下,公司资金面已面临较大压力。对此,公司拟向大股东云南省城投申请15 亿元的借款额度(占到了公司2011 年融资计划的75%)和20 亿元的融资担保,我们认为在大股东的保驾护航下,公司资金链出现问题的可能性不大。
盈利预测及投资评级:公司目前权益土地储备约为800 亩,二级开发项目储备并不多,土地一级开发项目是公司业绩增长的主要看点,假设《滇保条例草案》今年能够出台,公司一级开发土地能够顺利实现出让,我们预计2011 年至2012 年每股收益为2.39 元和3.10 元,以昨日收盘价16.20 元计算,对应的动态市盈率分别为7 倍和5 倍,考虑到公司具有高爆发的成长性,且有资产注入的预期(大股东旗下的未来城-天堂岛项目),维持“增持”评级。
风险提示:1、大盘系统性风险及房地产市场政策调控持续时间可能较长的风险。2、公司一级土地开发盈利预测有较多假设,由于大环境因素以及昆明市当地土地规划调整因素,公司一级土地开发存在出让进度不达预期的风险。同样,公司二级开发项目存在销售情况不如预期的风险。
研究员：石磊 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：云南城投:借力上云霄,静待东风起
近期,我们到昆明对公司部分项目进行了实地考察,并梳理了公司和集团发布的公开信息。我们重申对公司“强烈推荐”的投资评级,观点如下:要点:背靠大树,与昆明齐飞。
公司未来发展将依托两大雄厚的背景:一是未来新昆明建设,二是云南城投集团在云南省快速发展中的突出地位。
未来新昆明定位于面向东南亚开放的桥头堡,未来将建成面向东南亚、南亚的商贸、物流、信息、金融、旅游休闲等8大区域性国际中心。制约昆明发展的交通网络干线已经或即将开工建设,如昆明-老挝-曼谷-吉隆坡-新加坡高铁将于4月25日开工建设;沪昆高铁已经于2010年3月开工,预计2015年完工等等。凭借与东盟地区贸易的快速发展以及中央对西部地区的政策支持等,2010年昆明GDP增速达到14%,明显超过全国整体水平,未来发展的潜力不可小觑。
上市公司大股东云南城投集团为省国资委直属,在昆明城市基础设施建设、污水处理、高校迁建、空港建设等方面发挥着举足轻重的作用。集团依托其在昆明、甚至是云南省的地位,在获取资源、融资渠道等方面,具备突出的优势。上市公司有望立足昆明发展前景,借力集团,获得广阔的发展机遇。
一级开发2011年底前有望完成约9000亩收储,何时出让存不确定性。
截止2010年3季度,公司已经完成官渡区1、3期范围内4793亩土地的收储,可拍地数量约为2400亩,拍卖底价300万,我们预期由于昆明别墅价格的快速上扬,实际出让价格超出300万的概率很大。目前公司一级开发集中于呈贡片区(2/4期所在地),2010年中期,公司取得了呈贡片区4330亩土地指标,我们预期2011年底前有望完成收储。
土地出让时间仍存在不确定性。公司在2010年三季报中披露土地出让需等待《云南省滇池保护条例(草案)》正式出台后,因该条例将决定土地开发的具体规划。截止目前,该条例尚未进入审议程序。我们认为,2011年公司完成首批土地出让的概率很大:一是昆明大规模基础设施建设使得昆明财政存在非常大的压力;二是云南省滇池保护条例(草案)》有望于2011年出台,因2009、2010年省人大两次将该条例列入立法计划一档,并于2010年初举行了听证会,2011年提请审议并通过的可能性很大;三是滇池东岸配套趋于完善,昆明市行政中心已于年前迁至呈贡,公司修建的环路东路已基本通车,目前处于绿化阶段,土地出让的自然条件已经具备。
旧改项目储备约800万平米,未来拓展空间大。
目前公司公布的旧改项目储备建面约有800万平米,权益建面约有550万平米。根据实地考察,位处市中心区的吹箫巷项目(建面17.6万平米)和关坡村旧改项目(建面约110万平米)土地平整已经近尾声,预计2013年将有部分进入结算。公司旧改项目一般先由集团做好前期工作,较为成熟或论证可行时再交与上市公司。根据公开资料,集团在昆明各区签约了60多个旧改项目,占地2万多亩,目前上市公司获取的仅为很小一部分。
同业竞争明显,集团资产注入势在必行。
目前集团开展的业务中部分与上市公司存在明显的同业竞争关系。根据公开信息,这些业务包括:玛御谷温泉国际旅游度假区(度假区规划控制范围约6平方公里,建设用地3000亩,集团和深圳华隆集团联合投资);大理海东新城(与TCL集团联合开发);西山旅游度假区(景前区500多亩已确定,待确定范围60多平方公里);云南华侨城(占地1万亩,建面116万平米,30%股权);西双版纳项目(占地4000亩)等等。依托自身在云南省内的地位和实力,集团仍有望继续获取相关资源,其在2月初收购的中建穗丰项目,在很大程度上就是其影响力的体现。
集团这些业务与上市公司存在明显的同业竞争关系,实行资产注入将只是时间问题。除房地产业务外,集团开展的业务或拥有的资产还包括富滇银行2000万股股权、医药和医疗资产、水务公司等,未来不排除整体上市的可能。
首批土地出让开启成长之门。
我们认为,首批土地出让对公司而言,并非利好出尽,而是打开了公司成长之门。粗略计算,首批土地出让之后,以2400亩计算,公司可以筹集的资金将达到84亿,财务状况大为好转。随后公司可以陆续接手集团手中的旧改项目以及启动更多现有旧改项目、加快滇池一级开发并参与滇池二级开发(公司一二级联动的概率很大)等等。此外,公司在首批募投项目完成之后还能启动资产注入的工作,为公司在十二五期间快速做大做强奠定坚实的基础。
预计2011年EPS2.32元/股,维持“强烈推荐”评级。
相对保守估算,不考虑中建穗丰股权收购对EPS的增厚,且2011年仅出让2400亩,我们测算公司2011年可实现净利14.69亿,目前股价对应PE仅为7倍。NAV=27.9元/股,P/NAV=0.63,估值明显低于行业。虽然土地何时拍卖难以把握,但目前明显的低估值却给投资者提供了良好的介入时机。我们重申对公司“强烈推荐”评级。
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:2011年业绩大幅增长值得期待
公司概况:公司目前主要业务包括土地一级开发、商品房二级开发以及城中村改造,其中公司在环湖东路4.18万亩土地的一级开发项目是最大看点。
环湖东路一级开发项目是公司未来利润最大增长点。公司在昆明市环湖东路有4.18万亩的一级开发项目,公司垫付一级开发成本并且获得土地出让纯收益的50%,如公司获得的收益率不足5%,昆明市政府将以现金补足。
2011年土地出让是大概率事件。公司累计投入50亿元,目前已经完成4800亩的土地整理,昆明市近年来加大基础设施投入,财政压力加大,预计在滇池保护条例修订完成以后,2011年公司有望实现土地开始拍卖。
二级开发项目和城中村改造项目规模较小,未来发展空间较大。公司在昆明、大理、天津、咸阳有79万平米权益建筑面积的二级开发项目,同时参与昆明市4个城中村共计119万平米权益建筑面积的改造项目,整体规模较小,但是未来发展空间较大。
盈利预测与投资评级。预计公司RNAV为每股29.6元,2010、2011、2012年每股收益分别为0.37元、2.43元、3.87元,考虑到今年实现拍地是大概率事件,业绩大幅增长值得期待,同时公司城中村改造和二级开发业务未来发展空间较大,给予公司“买入”的投资评级。
风险提示:由于规划调整以及政策的原因,2011年公司一级开发项目存在未能实现土地出让的风险。
研究员：王斌卿 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：云南城投收购中建穗丰股权点评:烂摊子中有“黄金”
事件:云南城投18日晚间公告,公司收购“中建穗丰”51%股权,出资额3.06亿元,其中定金7700万元。
中建穗丰项目收购背景:行贿罪致项目进度停止。中建穗丰股东包括深圳穗丰和香港穗丰,其中深圳穗丰持股20%,香港穗丰持股80%。公司拟收购深圳穗丰20%的股权和香港穗丰持股31%的股权,交易完成后公司持有51%的股权,香港穗丰持股49%。中建穗丰开发的项目主要为云南大理的“洱海天域”和“国际公寓”。洱海天域总占地面积近263亩,由海景五星级酒店、黄金海岸商业街、低密度海景别墅三个部分组成;国际公寓占地18亩,毗邻“洱海天域”项目,具体规划待定。中建穗丰因犯单位行贿罪,判处罚金100万元,法定代表人陈白犯单位行贿罪,判处有期徒刑三年,该案件已了结。现销售、证照办理等工作均已停止,等待大理市政府对该事件的最终解决。
强势违约责任安排,有效确保公司利益。在违约责任安排方面,如果中建穗丰股权被转与他人、3个月内深圳穗丰不能协调香港穗丰与公司签署正式股权转让协议,深圳穗丰应当返还双倍定金1.54亿(按股权收购款计算,投资收益率约50%);如果因政府原因项目无法推进或因公司自身以及其监管机构的原因导致无法签署正式股权转让协议,公司有权终止,且不承担违约责任,深圳穗丰应当返还定金,并按年利率25%向公司支付同期利息。总体来看,公司收购项目可能面临的风险已经通过合同安排最大程度地进行了规避,未来遭受损失的可能性非常低。
项目进展顺利将给公司带来净利润1.5亿以上,增厚EPS0.24元/股;维持“强烈推荐”评级。根据协议安排,如果扣除保留的酒店和其他不准备销售的固定资产外,公司按权益可分配的现金净利润将不低于1.5亿,不足部分将通过降低香港穗丰享受的权益净利补足。如果项目进展顺利,该净利有望在2011年实现,将增厚当年EPS0.24元/股,我们将视项目进展情况决定是否上调2011年业绩。我们此前预期公司2011年EPS为2.32元/股,公司18日收盘价对应PE仅为7.4倍,NAV=27.9元/股,P/NAV=0.61,折价高于行业平均水平,维持公司“强烈推荐”评级。
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:2011年土地出让可能性增大
投资要点:
大股东为云南省国资最大城市开发运营商。公司大股东为云南省国资委控股的云南省城市投资有限公司(简称城投集团)。城投集团成立于2005年,2009年2月正式纳入省国资委管理,城投集团的核心主业为城市开发,投资建设的省市重点项目有:北京云南大厦、云南海埂会议中心、部分驻昆高校呈贡新校区建设、西双版纳避寒山庄;城投集团的第二主业为城市水务,2009年4月出资组建云南省水务产业投资公司,以此作为实施平台,推进全省范围内水务资源整合和治污项目的建设;另外城投集团在教育、医疗、酒店、金融、循环经济等城市功能配套业务方面也有涉及。
上市公司目前是城投集团城市开发业务主要实施平台。2007年,城投集团通过收购重组,控股上市公司,将其作为城投集团经营性城市开发业务的主要操作实施平台。目前上市公司的业务有土地一级开发、城中村改造、房地产开发与销售。
土地一级开发出让收入将是公司未来三年主要收入来源。2008年5月,公司与昆明市政府签订合同,公司负责滇池北岸,环湖东路沿线土地一级开发,开发总面积为4.18万亩,目前公司已经收储的土地有4793亩。公司可提取的收益为开发纯收益的50%,若提取的收益不足开发总成本的5%,昆明市政府将向公司支付差价,保证公司收益不低于开发总成本的5%。
公司房地产开发能力较弱。目前主要开发的项目7个,分布在昆明、大理、天津、咸阳,可售建筑面积约175万平方米,权益面积约80万平方米。2010年结算面积约8万平方米,结算收入约3.9亿。可结算的项目有东骧神骏、古铜旅游小镇、大理武庙会,以及森林湖公园项目尾盘。 城中村改造。昆明城中村改造于2008年2月展开,计划5年内完成。据统计,2007年底,昆明市主城区249平方公里范围内共有城中村336个,居住用地面积19.5平方公里,占主城区面积的7.8%,总建筑面积3817万平方米。公司目前主要参与的城中村改造项目有四个,即上坝村项目、中坝村项目、关坡项目、严加地项目,总占地面积3271亩。其中,关坡项目一二级联动的可能性较大,预计2011年可挂牌出让,另外三个项目为一级开发。
投资评级:从公司财务角度,我们认为公司在2011年肯定会想方设法出让部分土地;从昆明市财政方面,2011年也会加大土地出让力度,因此,我们认为公司2011年土地出让的可能性在增大。但基于目前公司土地出让的数量尚未确定,我们暂不做盈利预测和投资评级。
研究员：平海庆 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：云南城投:“多远的过去”感知“多远的未来”
云南城投的尴尬: 停滞的财务报表。2009年大幅增加的存货无法转化为现金导致了云南城投停滞的财报。其背后的根源在于一级开发土地拍卖的停滞。即云南城投最大的看点在于:收储土地何时拍卖。
云南城投的基石:叠加的禀赋。云南属于典型的资源型省份,其资源不可避免得向省内最大的城市昆明集中集中;昆明近三年房地产市场均成交面积约663万平米,较为健康;近三年住宅用地年均供给约520万平米,偏紧的土地供给导致了房价偏高;随着昆明大规模市政建设的推进,城市面貌获得了翻天覆地的变化,但财政缺口日渐扩大,这加大了2011年云南城投拍地的可能性;随着滇池治理的完善,滇池周边地块的价值日益凸现。
云南城投的未来:漂亮的双击。系出政府和城市资源商的定位点明了公司的定位:利用政府资源,获取优质土地的特许经营权。在中性的假设下,一级开发RANV增值约17.53元,二级开发RANV增值约2.71元,城中村改造RANV增值约1.78元,结合公司每股净资产约4.67元,公司每股RANV约24.92元。撇除政府规划的再调整,公司的诚信和执行力毋庸臵疑。
预计公司2010年至2012年,EPS分别达到0.31元、2.35元和3.31元,其中一级开发贡献EPS为0.00元、2.22元、2.96元。结合公司RNAV24.92元,我们6个月目标价24.92元。首次给与公司“推荐“评级。
研究员：王晓冬，虞淼，张忆东 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：云南城投:资产运作,兑现2010年业绩承诺?
资产运作背景:业绩承诺压力云南省城市建设投资有限公司(云南城投大股东,简称云投集团)在上市公司股权分置改革时,曾作出承诺,在2008年-2010年三个完整会计年度内,如上市公司累计实现净利润总额低于5亿元,云投集团将以现金一次性补足。上市公司2008年-2009年共实现归属母公司所有者的净利润26887万,因此2010年还需实现23113万净利润才能达到业绩承诺。由于现有二级开发项目进度低于预期,即使一级开发已确认了保底收益约5000万元,2010年前三季度公司仅实现净利润4465万元(二级开发扣除相关税费实际亏损),我们预期全年一级开发保底收益约为6000万左右,而年内二级开发还可结算资源非常有限,两项业务合计实现净利预计在5000万以下,因此,上市公司完成2010年业绩承诺存在较大压力。
申城公司股权与债权转让,不足一个月增加净利14304万申城公司为上市公司于11月20日通过上海产权交易所摘牌获得,债权与股权总成本为43070万,在约2周之后公司拟以62142万转让,我们预期已经有意向性买家,如果转让成功,公司在不足一个月内实现净利润14304万元,反映出公司较为突出的资产运作能力。(申城公司资产情况参见我们在10月21日撰写的三季报点评)不过该项目的转让虽然短期兑现了盈利,但却牺牲了部分长期利益,因我们测算项目开发收益要大于转让收益。
转让城投同德公司41%股权,增厚净利14475万元根据2009年10月28日的协议,公司实际出资5100万与同德实业公司成立合资公司--城投同德,控股51%。目前合资公司41%股权拟转让价格为2.34亿元,较初始投资增值1.93亿元,转让成功将增加税后净利14475万,转让后仅剩余10%股权。根据公告,城投同德公司目前经营的项目除了我们前期了解的大白庙旧改外,还参与了金刀营城中村项目的开发,该项目占地约370亩,建面达100-150万平米(据此测算容积率4.0-6.0),目前尚未动工。由于大白庙与金刀营均位处2环北路附近,地理位置十分优越,公司对该两个项目几乎完全放弃,我们认为除了业绩压力之外,可能还有合作方面磨合的问题。
两家公司股权转让利弊互现:短期利于业绩释放与盘活资金,中长期效益待观察从单纯经济效益角度看,两家公司股权的转让对公司中长期价值有所削弱,不过公司除了短期兑现业绩承诺和盘活资金的考虑外,或许有其更为长远的考量,我们尚需要进一步与公司沟通。
小幅降低NAV至27.90元/股,维持“强烈推荐”评级两家公司股权转让之后公司重估值有所降低,我们将NAV小幅调低至27.90元/股。不过由于:1)6日股价较NAV折价超过40%;2)2011年拍地为确定性事件,假定完成2400亩出让,拍卖价格300万/亩以上,将实现净利润超过14亿元,2011年PE将在8倍以下,亦显著低于行业平均水平,维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示:两项股权转让交易尚需临时股东大会批准,存在不通过的可能性
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:土地出让存不确定性,不改投资价值
前3季度营业收入与净利润同比下滑近50%公司前3季度实现营业收入、净利润分别为2.25亿和4465万,分别同比下滑48.26%和下降52.75%,其中三季度实现营业收入和净利润分别为4708万和763万,贡献的收入和利润较少主要因本期仅有部分尾盘销售和结算。
一级开发完成土地收储4793亩,三季度投入资金约4亿元,土地能否年内挂牌出让难确定前3季度累计完成了官渡区三个半岛范围内约4793亩的土地收储工作,并于2010年8月31日与市土地储备中心签署了《环湖东路土地一级开发政府储备用地一期土地移交书》,我们预计其中可出让规模约为2400亩左右。公司三季度一级开发投入资金约4亿元,低于上半年的9亿元。
就土地挂牌时间,公司指出,目前已收储的土地规划条件需待《云南省滇池保护条例(草案)》正式出台后方能确定,从而达到入市交易条件,就我们所了解,省条例的正式出台尚需省常委会二度审核方可通过,《云南省滇池保护条例(草案)》目前尚未提请审议,该条例年内能否正式出台存在不确定性。因此,土地年内能否顺利挂牌并完成出让也较难确定。
此外,公司获悉昆明市政府在公司受托实施的土地一级开发范围内呈贡乌龙片区进行了其他项目建设,公司正就该事项积极与昆明市政府、呈贡县政府进行求证。我们初步考察发现,占地47.5亩的昆明老干部活动中心计划在呈贡乌龙片区开建,公司所指可能是该事件,具体还有待一进步确认。由于占地可能较少,相关利益协调会较为容易。
董事会公告计划购买昆明申城房地产开发有限公司100%股权和债权,有望增加优质土地储备23万平米由于属于挂牌出让,且设置的条件有较为苛刻,以公司资质获取的概率较大。昆明申城房地产开发有限公司在2008年竞得东白沙河水库附近一宗土地,占地19.21万平米,建面约23万平米。该公司100%股权与债权合计挂牌价为4.31亿,楼面地价约1874元/平米,而该地房价保守预计在1万/平米,预期毛利50%以上。
2010年EPS0.34元/股,维持“强烈推荐”评级由于年内完成土地出让存在不确定性,保守起见,我们调整了盈利预测假设。预计公司2010/2011年可实现净利润分别为2.13亿和15.97亿,实现EPS0.34/2.32元/股,对应PE55倍和8倍。NAV=27.97元/股,P/NAV=0.67,折价率33%,土地出让时间延迟对公司价值影响轻微,我们依然维持“强烈推荐”评级。
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:暂陷周期性低谷,未来前景广阔
2010年前三季度业绩概述:2010年1-9月,公司实现营业收入2.25亿元,同比下降48.56%;营业利润0.65亿元,同比下降47.03%;归属母公司净利润0.45亿元,同比下降54.91%;基本每股收益0.07元/股。
二级开发可结算项目较少及经营费用扩大导致业绩同比下降。报告期内公司的房地产主要结算项目为昆明艺术工厂-森林湖项目、东川古铜旅游小镇项目、东骧神骏项目一期和大理河赕古道系列的武庙会及桃源居项目,其中大部分接近销售尾盘,导致营业收入同比下降。
报告期内由于经营规模的扩大,公司期间费用率高达22.7%,同比增加了9个百分点,进一步缩窄了净利润。
无短期偿债压力,有息债务长期化。截止至2010年9月底,公司账面现金为14.59亿元,较年初减少12.02亿元,短期借款+一年内到期的非流动负债合计2.42亿元,较年初增加222.67%,账面现金/(短期借款+一年内到期的非流动负债)接近于6,短期内资金链充裕。公司资产负债率为68.17%,接近行业平均水平,长期借款51.55亿元,较年初增加57.79%,占有息债务的74.91%,长期来看有偿债压力。
一级开发遭遇生态建设尴尬,或影响公司2010年业绩。
公司的环湖东路沿线土地一级开发项目在报告期内累计投资约50亿元,官渡区三个半岛范围内约4793亩的土地收储工作已完成并移交给昆明市土地储备中心,但按昆明市政府规定,这些土地需要在《云南省滇池保护条例(草案)》正式出台后才能入市交易,一级开发的收益是公司重要收入来源,所以说《条例》的推进速度直接影响到公司2010年的业绩,也直接影响到公司后续的一级开发进度,建议投资者关注《条例》的制定进展。
城中村改造项目储备大增。公司自2010年自以来获取了多个城中村改造项目,涉及5个片区,总计权益土地面积2334亩。这些项目区位优势明显,作为参与旧改和一级开发的开发商,公司有“近水楼台”的优势,而且拿地成本低廉,即使公司在土地出让环节落选,也能获得项目前期投入成本及相应的土地一级开发收益,资金上有保障。假设公司顺利完成目前所有手中城中村改造项目的一二级联动开发,预计在未来能实现营业收入187亿元,项目潜力明显。
盈利预测及投资评级。二级土地开发方面,我们预计公司二级开发项目2011-2012年的每股收益分别为0.10元、0.16元和0.39元。一级土地开发方面,假设《云南省滇池保护条例(草案)》在年内顺利出台并且公司的收储土地达到其规划条件,我们预计2010年-2012年出让规模为1000亩、1500亩和3000亩,则每股收益为0.50元、0.79元和1.76元,综合来看,2010年至2012年每股收益为0.6元、0.95元和2.15元,以最新的收盘价17.28元计算,对应的动态市盈率分别为29倍、18倍和8倍。公司短期内或存在一定不确定性,但长期来看前景广阔,维持“增持”评级。
风险提示:1、大盘系统性风险及房地产市场政策调控持续时间可能较长的风险。2、我们一级土地开发盈利预测中主要是建立在一期土地能够顺利出让,后期土地实现滚动开发的基础上,由于大环境因素以及昆明市当地土地规划调整因素,公司一级土地存在出让进度不达预期的风险。同样,公司二级开发项目存在销售情况不如预期的风险。
研究员：天相房地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：云南城投:销售进度缓慢影响业绩
中期业绩下滑3 层。公司上半年实现销售收入1.78 亿元,同比减少19.10%,营业利润5446 万,同比减少26.00%,净利润3781 万元,同比减少30.43%,实现基本每股收益0.06 元,低于市场预期,一级市场进度放缓,以及房地产结算减少是盈利下滑的主因。
一级开发进度较慢,地产销售确认减少。报告期内,“环湖东路”地块一级开发投资9 亿,累计投入46.4 亿,官渡区累计完成4793 亩,呈贡范围取得4330 亩指标,其中1500 亩完成征地。挂牌销售进度较慢,主要是政策环境影响,以及募集资金到位较慢,项目录得收入7187 万,同比下降19.44%,净利润5091 万,累计取得净利润1.64亿,按照5%的保底收益计算,剩余一部分盈利尚未确认。房地产开发收入主要来自“东骧神骏”一期及“昆明艺术工场-森林湖”尾盘销售,收入实现1.02 亿,同比下降19.43%。
出售进度将是业绩主要影响因素。公司于08 年5 月获得环湖东路4.18 万亩土地以及开发,09 年完成整理土地3000 亩,报告期完成1000 亩左右,不确定性主要是外围市场环境影响,出售进度过慢,但因属政府委托项目,5%的收益可以确定。二级开发方面,目前在建的房地产项目有15 个,其中,“东骧神骏”二期进度滞后,预计下半年销售情况将好于上半年。一二级市场项目推进进度将是左右公司业绩的关键因素。
盈利预测与投资评级:“环湖东路”地块一级开发规模庞大,可左右公司未来几年业绩,因调控政策的不明朗,后期在出售进度方面,不确定因素仍较多,预计10/11 年分别出让1000/1300 亩,贡献每股收益0.63/0.83 元。综合计算,预计10/11 年EPS 0.75/1.08 元,目前股价19.17 元,动态PE26/18 倍,给予“中性”评级。
研究员：沈亮亮，施雪清 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：云南城投:拍?还是不拍?
二级开发可结资源较少,收入与利润均下滑 公司2010年中期实现营业收入、净利润分别为1.77亿和3781万,分别同比下滑19%和下降30%,实现EPS 0.06元/股。收入与利润均下滑的原因在于去年房地产二级开发结算较多,本期则主要为东骧神骏项目东区和昆明艺术工场--森林湖等项目少量尾盘在售。净利润中有5091万为提前确认的土地一级开发保底收益,房地产开发业务实际亏损1300多万。
一级开发完成土地收储4793亩,可出让规模约2400亩;半年投入资金约为9亿 上半年累计完成了官渡区三个半岛范围内约 4793亩的土地收储工作,其中可出让规模预计达到2400亩;呈贡范围内,在已获取的 4330 亩土地指标范围内,完成约 1500 亩的土地征地工作。至上半年,一级开发累计完成投资46.41亿,年初则为37.38亿,如此,半年时间内投入资金约为9亿元,低于预期。
旧改规模或达751万平米,一、二级联动有不确定性 我们前期调研了解,据昆明市规划要求,旧改项目容积率一般在 3.0-6.0之间(我们此前假定为 2.0),如果上坝片区旧改项目和中坝村旧改项目按 3.5容积率测算,官渡关坡村旧改项目按 4.0容积率测算,合计建面将达到 751 万平米,超出预期约300万平米,权益建面也将有 509万平米。另据了解,目前昆明市政府有倾向将旧改项目走较为严格的招拍挂程序,这使得公司的一、二级联动存在一定的不确定性,不过就全国旧改经验来看,我们推断公司获得二级开发的概率依然较大。
旧改进度方面,中坝片区改造已经启动回迁安置地块的拆迁工作,大白庙与关坡旧改签约率达到90%以上,上坝片区改造项目正在进行回迁安置地块的征地和拆迁工作。
融资渠道暂时受阻,资产负债率走高,短期偿债指标良好 公司年初采取了多元化的融资策略,银行授信、信托和公司债等,受清理地方融资平台以及房地产市场调控的影响,目前仅通过银行授信获得贷款约44亿,信托渠道与公司债融资目前暂时受阻。公司中期资产负债率65%,较年初高出4个百分点,同比亦上升4个百分点,中长期偿债能力有所下滑,不过由于公司有息债务多为一年以上中长期贷款,公司短期偿债指标速动比率达到2.6,远高于1.0的安全标准。
2010年EPS 2.27元/股,维持“强烈推荐”评级 由于滇池附近高端住宅价格上涨明显,我们预期一级开发土地出让价格可能达300万/亩。基于此,我们预计公司未来两年可实现EPS 2.27元/股、2.76元/股,对应PE分别为8倍和7倍;因旧改规模与拍地价格可能超预期,NAV提升至28.67元/股,P/NAV=0.66,估值优势十分明显,维持“强烈推荐”投资评级。
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:环湖东路项目土地出让再落空
2010 年上半年公司实现营业收入1.78 亿元,同比减少19.1%;营业利润0.54 亿元,同比减少约26%;归属母公司所有者的净利润0.38 亿元,同比减少30.4%,基本每股收益0.06 元。
公司是云南城投集团旗下房地产业务整合平台,也是云南省国资委旗下唯一的地产运作平台。公司目前承担着省城昆明城市综合运营商的职责,承担着完成滇池环湖东路一级开发,建设新昆明的重任,还承担着大量的城中村改造项目。
环湖东路土地仍未出让。公司一级开发项目主要是环湖东路一级开发项目,截止报告期末,累计完成投资46.4 亿元,累计完成官渡区三个半岛范围内约4793 亩的土地收储工作;呈贡范围内,在已获取的4330 亩土地指标范围内,完成约1500 亩的土地征地工作。宝丰半岛·古滇湿地项目工程建设已基本完成前期筹备工作;呈贡湿地项目基本建设现已完成。配套拆迁安置用房金海新区项目一期住宅砖砌体全部施工完成,二、三期工程地质勘查已完成,施工图方案正在设计中。报告期内,该项目实现营业收入0.72 亿元,为按照开发合同向公司支付的5%保底收入。由于昆明市规划调整及国家宏观调控,已收储土地没有上市出让,为公司业绩贡献低于预期现有房地产项目进展。2009 年的主要结算项目昆明艺术工厂-森林湖项目、东川古铜旅游小镇项目、东骧神骏项目一期已接近尾盘,东骧神骏项目二期受规划调整和土地政策变化等因素影响,建设进度低于预期。大理河赕古道系列项目、武庙会及桃源居项目均处于持续销售阶段,春秋坊项目规划方案已报政府审批,因审批未按原计划时间完成,导致该项目建设未能如期开工;北京路吹箫巷项目现正根据拟定的设计方案进行报规工作;天津云滨大厦项目已完成报规手续,现正在办理预售许可证;陕西咸阳世纪大道项目已取得《国有土地使用证》,报建工作全面开展,现已进入方案设计阶段。公司地产项目今年可结算资源少,呈现青黄不接。
城中村改造项目储备大幅增加。2010 年上半年,公司获取盘龙区3 个旧城改造项目,涉及8 个自然村和社区,总占地规模超过2700 亩,按平均容积率2.0 测算,建面达到361 万平米,权益储备增加255 万平米。4月17 日,公司公告,拟与城海公司共同开发投资官渡区上关坡村片区“城中村”改造项目,占地488 亩,拆迁面积48 万平米,共需投资20.75 亿元。由于旧城改造区域通常位置甚佳,作为一级开发商拥有夺地优势,公司积极参与旧城改造,有利于增加公司土地储备,降低土地成本。截止报告期末,大白庙片区城中村改造项目及关坡片区城中村改造项目签约率均已达到90%以上;中坝片区城中村改造项目现正在进行回迁安置地块地上附着物的拆迁工作;上坝片区城中村改造项目改造范围因规划、道路修建等因素影响尚在调整中,目前正在进行回迁安置地块的征地和拆迁工作。
国家规范地方融资平台对公司的影响。2010 年上半年,地方融资平台的风险逐步凸现,国家展开了对地方融资平台的清理整顿,这使得公司难以从银行获得本已授信的贷款,也难以通过信托公司获取资金,给公司发展带来困难。公司从大股东处获得资金支持,渡过了难关。近日,中央四部委发布了《关于贯彻国务院加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知相关事项的通知》,要求地方政府不产生收益的基础设施等公益性资产不得进入地方融资平台,公司资产质量较好,受清理规范的影响较小。据媒体报道,相关部门已拟定城投债的发行方案,方案提到对于发债资金用于节能减排、环境保护、生态治理、保障性住房建设、城市轨道交通建设、新疆和藏区发展和建设、重大自然灾害灾区重建项目建设等领域,可在同等条件下优先获得核准,这意味着公司或将增加一条资金来源渠道。
盈利预测与评级:在公司2009 年年报点评中,我们曾对公司业绩做了一系列测算,预计公司在不考虑环湖东路项目土地出让的情况下,2010 年-2012 年每股收益为0.17 元、0.27 元和0.40 元,维持该预测不变。
受国家对房地产行业调控政策影响,预计环湖东路项目出让规模要小于预期,2010 年-2011 年出让规模由期初预测的1800 亩和2800 亩,调减至1000 亩和1500 亩,2012 年维持3000 亩不变,则每股收益为0.50 元、0.79 元和1.76 元,综合一二级业务每股收益为0.67 元、1.06 元和2.16 元,以8 月18 日收盘价19.17 元计算,对应的动态市盈率为28 倍、18 倍和9 倍,看好公司长期发展前景,维持“增持”评级。
风险提示:地方融资平台调控风险;政策调控风险;
研究员：天相金融地产组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：云南城投:未来看点在于房地产二级开发
短期我们对公司给予“中性”评级,中长期给予“谨慎推荐”评级。但看好未来公司成长性。预计公司2010、2011年一级土地开发实现每股收益为1.57、1.52元,房地产项目实现0.36、0.38元。对于目前的项目,按保守估值给予一级土地开发10倍市盈率(由于其不具备永久持续性),房地产项目20倍市盈率,股价基本合理,考虑到目前市场对进一步房地产政策调控的担心,以及去年机构低价认购的1.98亿股马上解禁,我们给予短期 “中性”评级。但是我们仍然非常看好公司成长性,二级开发未来空间巨大,中长期给予“谨慎推荐“评级。我们会继续跟踪公司后续房地产项目开发的进度来做出进一步评级调整。
研究员：刘之彦 所属机构：财富证券有限责任公司
报告标题：云南城投:一级开发土地尚未出让2010期待业绩释放
盈利预测与评级:预计公司2010 年-2012 年EPS 为1.08 元、1.75 元和2.16 元,以4 月16 日收盘价22.11元计算,动态市盈率为17 倍、10 倍和8 倍,公司作为云南省地方融资平台,是极具发展潜力的区域房地产龙头,且业务模式别具一格,尽管其短期业绩存在不确定性,但中长期看好,具备长期投资价值,上调其评级为“增持”。
研究员：天相金融地产小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：云南城投:发展战略日渐清晰,彰显区域龙头雄心
2009年实现EPS 0.33元,完全符合预期;拟10股派1元(含税) 4月17日,公司发布2009年年度报告。2009年公司分别实现营业收入、净利润20.93亿和2.11亿元,分别同比增长387%和271.03%,实现EPS 约0.33元,完全符合预期。公司同时发布了09年分配预案,拟10股派1元(含税)。
一级开发确认保底收入1.6亿元,实现净利1.12亿 2009年昆明市土地矿产储备管理办公室回函确认的开发支出 约32亿元,按照滇池一级开发的合同约定,公司按5%确认了保底收益1.6亿元(计入应收账款),并作为公司一级开发的收入,扣除税金之后,实现净利润1.12亿元。
至09年底环湖一级开发累计投资37.38亿元,完成3800亩土地收储 2009年底,公司一级开发累计投资额达到37.38亿元,并完成了1、3期所在地3800亩的土地收储,公司预期上半年会完成其中可出让部分的出让。此外,公司还取得了呈贡范围内(2、4期所在地)约 4330亩的土地指标,现正在推进该范围内的征地工作及区域控制性详细规划的审批工作。
旧城改造项目权益储备增加至302万平米 至4月17日为止,公司三大业务板块之一的旧城改造,权益储备规模已经突破300万平米,分别是上坝片区63.2万平米、中坝村旧改项目192万平米和关坡村旧改项目约46.84万平米(参照周边楼盘,假定容积率为3.0)。这其中还未考虑大白庙旧改项目(据报道总投资约20亿)和宝云社区旧改项目。
发展战略日渐清晰,彰显区域龙头雄心 土地储备方面,公司表示未来将坚持“新城加主城”的战略,一方面利用环湖东路项目一、二级联动在新城获取储备,另一方面在主城通过旧城改造获取土地,力求在在昆明房地产市场形成土地储备的绝对优势。市场布局上,现阶段公司发展重点仍是云南片区,但是在继续做大做强现有城市的同时会适时向其他2-3线城市辐射,为完成全国化发展奠定基础。成长模式上,全程开发型与投资性并重,通过坚实的全程开发提升实力与塑造品牌,而通过投资管控型模式,充分发挥投资杠杆作用,快速扩大公司经营规模。
有息债务长期化;资金成本低于行业平均水平 债务结构上,公司债务长期化趋势明显,09年年报显示公司长期借款占全部有息负债比例为79%,较08年同期提升了15个百分点,2010年一季度该比例更是提高到了92%。不仅如此,公司因其经营模式以及大股东城投集团的支持,其资金成本亦明显低于行业平均水平,2-3年期借款利率仅为同期央行基准贷款利率,且约33亿长期借款中有22亿为城投集团提供的保证贷款。
盈利预测与投资建议 预期公司2010-2011年可分别实现净利润13.93亿和15.33亿元,实现EPS分别为2.2和2.4元,4月16日收盘价22.11元对应的市盈率分别为10倍和9倍,远低于行业平均水平;考虑近期旧改项目之后的NAV提升至22.12元/股,P/NAV=1,溢价率亦低于行业平均水平,目前股价具备较强的安全边际,维持“强烈推荐”的投资评级。
风险提示:未来土地出让规模与价格可能低于假设;地产受宏观调控影响出现销量和价格大幅下跌
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:旧城改造项目获取远超预期,土地储备规模暴增
旧城改造项目获取加速,明显超出市场预期3月6日公司公告称获取盘龙区3个旧城改造项目,涉及8个自然村和社区,总占地规模超过2700亩,按平均容积率2.0测算,建面达到361万平米,权益储备增加255.万平米,较原有储备暴增163%,使得公司总储备达到411万平米!项目获取时间以及规模远超市场预期。我们在12月15日公司深度报告中曾指出,旧改是公司三大主业之一,“现有项目虽少,但未来潜力巨大”,首次在行业内对公司该项业务表示高度关注,因此,目前的进展在很大程度上是符合我们判断和预期的。
旧城改造项目之一:上坝片区(用图1中的A区域圈示),增加权益储备约63.19万平米该项目位于盘龙区北部山水新城范围,涉及上坝村、回龙村及竹园村3个小组,占地面积790亩,拆迁改造总投资约为人民币 12.5 亿元,由上市公司控股子公司盘龙区城中村改造置业有限公司(控股60%)负责改造。如果按2.0容积率测算,公司将获得权益储备建面约63.19万平米。按未来售价约5000元/平米计算,将总计给公司贡献净利润约4.7亿元。
旧城改造项目之二:宝云社区(用图1中的B区域圈示),具体规模待明确公司公告称将与云南俊发房地产有限责任公司共同出资成立云南俊发宝云有限责任公司,对盘龙区宝云社区范围内的城中村项目进行合作。上市公司持股40%。由于上市公司并未公布更为详细的数据,该社区旧改规模还有待进一步明确。
旧城改造项目之三:中坝村区域(用图1中的C区域圈示),增加权益储备192万平米该项目涉及雨树村、中坝村、张家寺村和郑家村共4个村落,项目总用地规模约 1920 亩,土地开发整理总投资约人民币 23 亿元,由上市公司控股子公司云南城投龙瑞房地产开发有限责任公司(控股75%)负责开发。按2.0容积率测算,公司新增权益土地储备192万平米。预计该项目可为公司贡献净利润约14.4亿元。
现有旧改模式下公司获取上述项目二级开发概率大公司公告称上述项目拆迁和平整完毕之后的净地将进入招拍挂程序,存在公司不能顺利摘牌的风险。事实上根据全国目前旧改的通行做法,一级开发商获得项目的一、二级联动基本上是可以确定的。
资金链趋于紧张,大股东城投集团提供坚强后盾 3季报显示公司账面现金约34亿元,但存在扣除预收账款后的短期负债近20亿元,而滇池一级开发的成本迟迟未收回且仍在不断投入,以及近期获取了2幅土地储备尚有超过5亿元需要支付,公司资金链已经趋于紧张。3月6日公布的3个旧改项目,总拆迁、平整投资预计将超过40亿。如果没有快速的融资渠道,公司后期经营将难以为继。公司6日公告称将直接向大股东云投集团借款不超过15亿元,同时大股东还提供连带责任担保向中国银行省分行和兴业银行昆明支行分别申请100亿和80亿的信贷额度,预计获批的概率非常大。云南城投的国资背景起到了非常重要的作用。事实上,作为城投集团着力打造的投融资平台,不论是在业务还是在融资上,城投集团都给予了上市公司大力的、持续的支持,这很好地奠定了上市公司后期仍将超常规发展的基石。
提升NAV 3.0元/股,维持“强烈推荐”评级三个旧城改造项目的获取预计增加公司每股NAV 3.0元,使得公司2009年预期NAV达到21.5元/股,3月5日收盘价较NAV溢价16%,已经低于行业平均水平。我们预计公司2010年、2011年将分别实现净利润15.48亿和16.37亿,合计每股EPS 2.44元和2.58元,对应PE10倍和9.7倍,远低于行业平均估值。维持公司6个月内39元的目标价以及“强烈推荐”的投资评级!
研究员：陈晓波 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：云南城投:土地行将拍卖,业绩爆发可期
投资建议:给予2010 年15 倍PE,合理股价40 元,“强烈推荐”。 预计公司2009-2011 年的税后利润分别为2.40 亿元、16.4 亿元、20.34 亿元,每股收益分别为0.38 元、2.59 元、3.21 元,公司最新股价为24.35 元,对应2010-2011 年的PE 分别为10 倍、7.5 倍,严重低估, 即使按目前市场悲观预期下的估值来衡量,保守给与公司2010 年15 倍PE 估值,公司合理股价也应在40 元左右,而如果按20 倍PE 的中长期正常估值水平来衡量,合理股价在50 元左右。公司最新股价距离40 元的保守估价,也有60%以上的空间,给予“强烈推荐”评级。
机会:股价出现了30%的调整幅度。从公司一级开发土地整理的工作来看,2009 年进展顺利,成功完成了3060 亩的土地整理。市场也预期公司将在2009 年底以前出让部分土地,因此股价在11 月底至12 月中旬表现非常优秀。但随着土地出让落空,以及行业调控政策的打压,公司股价出现了30%的调整幅度,这给投资者带来了良好的介入机会。
刺激因素:预计首批土地1 季度出让,每股业绩暴增至1.00 元。一级开发的土地即将出让,让资本市场苦苦等了一年多的事情即将水落石出。公司与万科、中海、招商等地产公司的合资公司均已经成立,潜在客户已经落实;而从政府内部流程来看,原来阻碍土地出让进程的一些问题已经逐步解决;从投资回收来看,公司土地一级开发已经投入30 多亿元,急需回笼资金以投入新一轮土地整理,毫无疑问,不卖地政府将无钱支付;可以说,土地出让已经“箭在弦上”。 我们预计首批出让土地约1500 亩,占2009 年已经整理好的土地面积50%左右,时间在一季度。如果公司在一季度成功出让1500 亩土地,每股收益约0.83 元, 加上房地产开发业务,一季度的业绩很可能暴增至1.00 元的水平,这将是一个股价回归价值的直接刺激因素。
安全边际:每股RNAV29.24 元,目前折价16.7%。综合公司房地产开发业务和土地一级开发业务,公司每股重估净资产为29.24 元,目前股价相对RNAV 折价16.7%,也处于严重低估状态,若保守给予公司40 元的合理估价,相对RNAV 也只溢价33%左右,仍处于较低的溢价水平, 估值的安全边际非常高。
研究员：黄清林，刘昆，万知 所属机构：长城证券有限责任公司
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