人福医药(600079)_研究报告_财经_新浪网(600079) 研究分析报告|查股网
股票名称：人福医药(600079)
报告标题：人福医药:增持中原瑞德股权,做大医药产业
事件:2011年6月20日,公司与欧阳文奇先生签署《股权转让合同》,拟以人民币3520.35万元受让欧阳文奇先生所持的武汉中原瑞德生物制品有限责任公司15%的股权。
点评:公司之前已于2010年12月27日召开第六届董事会第四十六次会议,会议审议并通过受让中原瑞德70%股权的决议,股权转让价格为16428.30万元。本次关联交易完成后,公司将合计持有中原瑞德85%的股权。正如我们之前所预期,公司将延续外延式增长,血液制品将是一大重点。“聚焦医药产业,做细分市场领导者”,公司将在麻醉药、计生调节药、生物药等多领域形成优势。
股权激励后,管理层与股东利益趋同,麻醉药产品结构升级,保持优势地位,将获30%增长,制剂出口值得期待,进入生物制品领域,有望追赶恒瑞医药,成为一线大市值医药企业,6个月目标价28元,维持“买入”评级。
进一步涉足血液制品领域。本次交易完成后持有中原瑞德85%的股权,该公司主要从事血液制品业务,目前拥有两个血浆站,分别位于湖北境内的恩施和罗田,采浆量约为50吨。能够生产人血白蛋白、人免疫球蛋白、静注人免疫球蛋白、乙型肝炎人免疫球蛋白、破伤风人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白等6个品种、12个规格的产品。中原瑞德2010年净利润约为-42万元,略有亏损,我们认为主要因销售和成本问题,人福介入后将从技术、产品、营销全方位进行改进,不久将恢复正常的盈利水平,但因目前规模还小,我们2011年盈利预测中暂未考虑此方面。
麻醉药结构升级。麻醉药一直是公司重点品种之一,其中芬太尼、舒芬太尼、瑞芬太尼分别定位于药物作用由慢到快,从低端到高端,形成分层次的产品梯队,瑞芬太尼又是营销推广之重点,增长较快,本应对芬太尼形成一定替代,但由于基层市场的开拓,芬太尼的替代效应可能不够明显,导致麻醉药整体销售额增长较快。
迈向医药商业龙头。另外,医药商业比较容易出规模,这也是总收入增长较快的原因之一。收购了多家商业企业,我们认为公司正朝着区域医药商业龙头的方向发展。从刚公布的公开资料可以看到,公司加快医药商业平台建设,2010年医药商业企业为公司贡献6.48亿元的营业收入,较上年同期增长了4.69亿元,涨幅达261.44%。
进口替代+出口是未来趋势,内资龙头企业将分享行业高增长。目前国内市场中进口药物占主导地位,如阿斯利康的麻醉药品、礼来的抗焦虑抑郁药、西安杨森的抗精神病药、浙江杭州赛诺菲圣德拉堡民生制药公司的抗癫痫药等,未来有可能是麻醉药物进口替代的10年。
股权激励健全机制。首期股权激励计划激励对象共73人,授予激励对象限制性股票数量累计不超过2300万股,占公司已发行股本4.88%,禁售期为1年,解锁期为3年,授予日后的第一个周年日、第二个周年日、第三个周年日分别解锁获授标的股票总数的 40%、30%、30%股票来源于公司向激励对象发行股份。股权激励使管理层与股东利益趋同,会大大激励权利层的积极性,会在以后的业绩和公司发展上反映出来。
盈利预测及投资评级。盈利预测及投资评级。公司在管制类麻醉药领域的竞争地位强大,相关产品市占率60%,预计计生调节药也会陆续有新品出来,此外公司还通过普克药业打造药物出口的平台,出口自身的优势品种,维持对2011-2013年的EPS预测,分别为0.65元、0.90元和1.16元。公司目前市值100亿元,在医药行业属于中市值,我们认为有望追赶恒瑞医药,成为一线大市值医药企业,股权激励后将健全体制,促进公司内生外延式增长,目标价为28元,维持“买入”的投资评级。
不确定因素。药品降价政策的不确定性。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：人福医药:优化业务结构,中原瑞德持股比例上升至85%
事件
描述2011年6月20日,公司与欧阳文奇先生签署《股权转让合同》,拟以人民币3,520.35万元受让欧阳文奇先生所持的武汉中原瑞德生物制品有限责任公司15%的股权。本次关联交易完成后,公司将合计持有中原瑞德85%的股权。
事件评论
第一,坚定进入生物制品领域,优化产品结构2011年6月20日,公司与欧阳文奇先生签署《股权转让合同》,以3520.35万元受让其所持的中原瑞德15%的股权。
公司曾于2010年12月27日受让了中原瑞德70%股权,股权转让价格为16,428.30万元。此次转让价格与前次相同,转让完成后,公司将合计持有中原瑞德85%的股权。
中原瑞德属于血液制品研发、生产及销售企业。血液制品行业是一个政策壁垒较高又正处于高度景气阶段的行业,一方面政府停止审批新血液制品生产单位,同时加大对浆站的监管;另一方面血液制品的市场需求日趋旺盛,呈现供不应求的状态。公司增持中原瑞德股权至85%,展现了坚定进入生物制品领域的决心,有利于优化产品结构,为业绩增长提供新的支撑。
第二,中原瑞德有望年内贡献利润中原瑞德目前有2个浆站,恩施与罗田各1个,采浆量约50吨/年。可以生产人血白蛋白、人免疫球蛋白、静丙、乙免、破伤风人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白等6个品种,12个规格的产品。具有申请新浆站的资质,孝感和巴东的浆站申请如获批,将大大提高公司的采浆量。
由于被收购前,中原瑞德一直是外包经营,存在一些不规范的地方。预计人福介入后,将显著改善中原瑞德的经营状况,有望年内为上市公司贡献利润1000万左右。
第三,短期看宜昌人福,中期看外延式扩张,长期看生物医药,维持“推荐”评级公司股权激励已完成授予,高管与核心技术业务人员参与程度高,意味着公司管理层与流通股东利益高度一致。目前股价已比较接近股权激励授予价格20.03元,有非常高的安全边际。公司麻药业务继续保持30%左右的增长,短期仍然是业绩的主要贡献者;血制品、制剂出口等业务值得期待;外延式扩张还将持续。预计2011-2012年EPS 分别为0.62元、0.83元,继续维持“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：人福医药调研简报:持续增长的麻醉药细分领域龙头
国信观点:
人福医药依托麻醉药领域的龙头地位,持续投入医药各细分子行业,目前初步完成各业务板块布局:麻药、血液制品、基因工程药、计生药、维药、出口制剂各模块逐步清晰,各自发展相对独立且各具特色,而快速进入医药商业也彰显公司作为区域龙头的雄心,同时对公司工业发展也有协同作用。
公司是国信医药6月推荐组合的6支股票之一,并首次给予了“推荐”评级。我们认为未来3-5年公司有望充分受益于持续、快速增长的麻药细分领域,并保持该业务板块高盈利能力。短期业绩增长主要来源仍是麻醉药,并从手术领域向镇痛领域拓展,未来将向血制品、基因工程药品、制剂出口等多元化方向发展。限制性股权激励已实施,有望激发管理层能动性,可持续成长值得期待。2011年是公司投入较大、全面储备的一年,将会摊薄一定业绩,12-13年业绩有望逐步释放。预计11-13年EPS 0.62/0.80/1.05元,当前股价较股权激励授予价格溢价约16%,具一定安全边际,维持一年期目标价26-28(12PE33~35x),中线看好。
敬请关注国信医药即将发布的人福医药深度研究报告。
研究员：贺平鸽，丁丹 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：人福医药:限制性股票认购顺利,长期看好
事件:
公司公布了限制性股票的认购结果,在首期股权激励计划授予股票的过程中,有9名激励对象认购的限制性股票少于授予的数量,因此,公司激励计划实际授予的限制性股票数量从2,300万股减少到2,185.795万股,占公司总股本的4.63%。
点评:
限制性股票认购情况良好。公司限制性股票的授予价为20.07元,与现有的股价22.99元(6.8日收盘价)相比,价差不到15%,考虑到激励对象购买股票的资金成本和税负,其实际成本与现有股价相差无几。
虽然价差不明显,但公司被激励对象认购情况依然良好,8名核心管理层(董事长、总经理、董秘等)均全额认购,总共有效认购比例高达95%,显示了管理层对公司未来的成长信心十足。
股权激励带来投资良机。在此前的深度报告《人福医药:三好标的,投资正当其时》中,我们的观点非常明确:公司目前正处于上佳的投资时点,短期而言,股权激励20.07元的授予价为现有股价提供了较高的安全边际,向下风险可控;长期来看,管理层花费巨额真金白银(共4.387亿元)以微薄的价差购买公司的限制性股票(一年禁售期,共分三次解锁),其个人利益与流通股东基本一致,未来几年正是管理层大展拳脚将公司做大做强的大好时机,投资者只需持有与管理层一同分享未来确定性的成长。
基本面优秀,成长确定。公司最核心的资产是宜昌人福,其主要的盈利来源是以芬太尼系列为主的麻醉镇痛药。麻醉镇痛药行业行政壁垒极高,并且受药品降价的影响较小,在目前较低的基数上有巨大的成长空间;芬太尼系列是国内麻醉镇痛的主流用药,基本上是宜昌人福独家垄断,而且公司未来还有丰富的新产品储备;此外,宜昌人福的销售人员也将从去年年底的500人扩充到今年年底的1000人。现有产品的快速增长、丰富的新产品储备和激进的营销扩张,使得宜昌人福未来几年的成长性极为确定,并且有超预期的可能性。
盈利预测。我们预估公司2011-2013年的EPS分别为:0.64、0.85和1.15元,维持“强烈推荐”评级,建议长期配置,与管理层一起分享公司的持续成长。
风险提示。新产品上市时间有一定的不确定性;房地产业务的盈利能力可能受国家宏观调控的影响。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：人福医药:三好标的,投资正当其时
我们看好人福医药的核心逻辑在于:好行业(麻醉镇痛药壁垒高,不降价)、好产品(芬太尼系列竞争力强,公司独家生产)和好的投资时点(股权激励促成管理层和流通股东利益高度一致)。
麻醉镇痛药是化学药中的蓝海。我国麻醉镇痛药的人均用量和全球平均用量相比处于极低的水平,在低基数上有着巨大的成长空间。此外,麻醉镇痛药系列由于是国家定点生产,严格管制,基本上不存在降价的压力,是药品降价风暴中的避风港。
人福的芬太尼系列将尽享行业盛宴。公司的芬太尼系列产品是麻醉镇痛药的主流用药,将继续享受行业未来的高增长。此外,宜昌人福的在研产品也十分丰富,销售人员今年翻倍,研发和营销的双轮驱动将给公司带来快速成长。
股权激励带来投资良机。公司对管理层实施了股权激励,短期而言授予价(20.07元)为现有股价提供了较高的安全边际;长期来看使得管理层和流通股东的利益一致,持有即可与管理层一起分享成长。
盈利预测。我们预估公司2011-2013年的EPS分别为:0.64、0.85和1.15元,短期内有较高的安全边际,长期成长空间巨大,我们上调至“强烈推荐”评级,建议长期配置,与管理层一起分享公司的持续成长。
风险提示。新产品上市时间有一定的不确定性;房地产业务的盈利能力可能受国家宏观调整的影响。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：人福医药:麻醉品提供安全边际,在研新药提升估值水平,生物制品和制剂出口打开成长空间
麻醉药品是投资公司的安全边际,未来2-3年快速增长几无悬念。
10年芬太尼收入约6亿,其中瑞芬太尼(短效)2.5亿,增长43%;舒芬太尼(长效)2.02亿,增长78%,芬太尼(长效)在舒芬的强势推广下仍然保持了1.4亿的销售。
麻醉药品国际上用在镇痛、镇静、镇咳、戒毒,目前在中国的增长主要来源于镇痛,该领域的人均用量与国外相比还非常低,具有极大的发展空间。公司目前高端品种的销售仅覆盖了70%左右的三甲医院,10-20%的县级医院,拓展空间巨大。低端品种芬太尼达到100%覆盖,我们预计平稳增长。
公司正在拓展麻醉药销售队伍,11年计划从现有的500人拓展到1000人,目前新增已到位200余人,剩余人员三季度将全部到位。新员工培训半年后将逐步见成效,随后由手术麻醉向ICU、疼痛科等拓展。若以目前宜昌人福人均120万/年的销售计,1000人队伍成熟后将达到12亿,保守估计也有10亿。
竞争产品获批还有待时日:公司芬太尼、瑞芬太尼注射液和原料药均为独家,恩华正在申报芬太尼原料药和制剂,瑞芬制剂;国药正在申报瑞芬制剂、原料药以及芬太尼制剂;舒芬太尼唯一竞争对手是德国IDT,未有国内厂商申报。我们预计竞品芬太尼今年获批,作为基础用药不会对公司产生大影响;竞品瑞芬最快明年获批,由于目前可拓展空间非常大,与竞争者可共同分享成长,未来2-3年增长不用担心。
新品提升估值水平。公司在研品种众多,大多数遵循了管制、独家的研发思路。二氢吗啡酮、纳布啡正在申报生产,12年有望获批;阿芬太尼、异氟烷、磷丙泊酚钠均在临床II期,有望诞生下一个重磅品种。
生物制品和制剂出口打开成长空间。公司收购中原瑞德布局血制品,意在培育另一个高度管制的市场,进一步的收购也正在洽谈。美国普克相关的ANDA申报正在进行,未来2-3年将成为公司的新看点。
持续增长可以期待,维持强烈推荐评级。在考虑华夏学院转让完成及股权激励费用前提下,我们预测11-13年EPS为0.69、0.86和1.12元。
风险提示:新药获批速度和进军新领域的经营风险。
研究员：周锐，余文心 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：人福医药:麻醉药物、国际制剂、生物制药共发展
增长来源于规模扩大和毛利率提升。公司2010年实现营业收入、净利润220480万元、21647万元,同比分别增长65.75%、7.44%,扣非后净利润同比增长85.58%。其中,医药商业贡献了6.48亿元的收入,同比增长261%,房地产贡献了2.79亿元收入。同时,公司的麻醉药、计生药物、维药占比加大,提升了公司的毛利率水平。一季度继续保持了良好的增长态势,营业收入、扣非后净利润同比分别增长53.12%、42.19%。
宜昌人福仍有很大潜力。2010年宜昌人福实现销售收入8.01亿元,同比增长32.8%,净利润2.31亿元,同比增长92.5%。其中,麻醉药品收入超过6亿元,主导品种芬太尼进入国家基本药物目录,中高端品种瑞芬太尼、舒芬太尼进入国家医保目录。未来麻醉药品的增长将不仅局限于麻醉科用药的增长,基层医院、以及麻醉科以外的科室如疼痛科、妇产科等都有很大的潜力可挖。2010年公司将更多的精力放在瑞芬太尼、舒芬太尼的推广上,这两个品种各实现销售收入2亿多元,芬太尼由于价格较低,收入1亿多元。由于芬太尼系列属于国家定点生产的品种,不参与药品招标,未来降价可能性很小,预计宜昌人福2011年仍将保持30%以上的增速。
其他子公司平稳增长。
葛店人福、新疆维药分别实现销售收入12423万元、7058万元,同比增长22.53%、40.80%,净利润2815万元、804万元;武汉人福受搬迁影响,收入6342万元,增长10.80%,利润767万元。随着公司营销队伍的不断建设,三家子公司的业务未来增速将加快。
产品储备丰富
公司作为国内麻醉药的龙头企业,产品储备极为丰富。目前,盐酸纳布啡、盐酸吗啡酮临床已经结束,有望今年拿到生产批文;盐酸阿芬太尼、盐酸美普他酚正在临床中;最具亮点的是公司一类新药磷丙泊酚钠有望获批进入临床,磷丙泊酚钠是新一代麻醉一线用药,市场容量大,前景看好。
医药商业控制力加强
2010年公司通过增资方式控股了4家具有优势配送资源的湖北省医药商业公司,全面加强对华中地区医院终端网络的控制能力,为工商互动提供有力保证。
国际制剂业务是看点
子公司人福普克是定位于规范市场的生产基地,目前拟通过美国FDA认证的制剂生产C-GMP车间的主体结构已完成,进入调试阶段,预计年底能够投产,明年能够销售。2010年公司投资3413万元持有美国普克公司(PuracapPharmaceuticalLLC)45%的股权,这家公司主要负责规范市场的认证和销售,人福普克负责生产,这种模式将有利于公司产品尽快进入规范市场,我们对公司的国际化道路持积极乐观态度。
生物制药领域将大展宏图
2010年公司全面进军生物制药行业,通过收购武汉中原瑞德70%股权,进入血液制品领域;收购光谷人福生物医药,意欲开发心血管领域基因工程药物;收购武汉人福忻和生物,进入疫苗子行业。中原瑞德是武汉的老牌血制品企业,目前采浆量50吨,有6个产品,多年没有进行技术改造,为适应新版GMP规定,公司收购后对其进行搬迁和技术改造,预计7月份开始动工,建设规模为300吨产能。生物领域是公司未来打造的一个重点产业,未来规划总体规模会在10亿元以上。
股权激励彰显信心
公司5月16日公告了通过有条件股权激励计划授予方案。授予激励对象为董事(不含独立董事)、高级管理人员、公司及子公司核心技术(业务)人员共73人;授予数量累计不超过2,300万股,占人福医药已发行股本总额的4.88%;授予价格为每股20.07元。激励对象每一次申请标的股票解锁的公司业绩条件为:
(1)解锁日上一年度公司的净利润不低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负;
(2)2011年、2012年、2013年公司营业收入分别不低于30亿元、40亿元、50亿元;
(3)2011年、2012年、2013年公司净利润分别不低于2.7亿元、3.25亿元、3.9亿元;
(4)2011年、2012年、2013年公司加权平均净资产收益率分别不低于8%。上述方案给出了公司未来三年业绩增长的底线,同时,授予价格仅略高于二级市场价格,彰显了公司管理层对未来发展的信心。此外,公司管理层和核心技术人员持股,还有利于稳定核心人才,注重公司长远发展。
给予“增持”评级。
预计公司2010、2011、2012年分别实现销售收入25.26亿元、30.87亿元、38.27亿元,同比增长14.58%、22.20%、23.96%,实现净利润3.07亿元、3.85亿元、4.91亿元,同比分别增长42%、26%、27%,每股收益0.65元、0.82元、1.04元。对应动态市盈率分别为37倍、29倍、23倍。我们看好公司的长期发展前景,考虑到目前公司短期估值已不便宜,给予“增持”评级。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：人福医药:一季度继续保持快速增长
2011年一季度,公司实现营业收入7.46亿元,同比增长53.12%;营业利润9490.57万元,同比增长24.89%;归属母公司所有者净利润5405.61万元,同比增长30.51%;基本每股收益0.11元。
医药商业占比提升,导致毛利率下滑。公司医药业务持续快速增长,但由于着力加快医药商业平台建设,毛利率较低的医药商业收入占比大幅提升,而毛利率较高医药工业收入占比相对减少,致使公司综合毛利率同比下降4.14个百分点至43.25%,是公司利润增速不及收入增速的主要原因。
此外,由于转让下属武汉人福药业有限责任公司部分股权,公司投资净收益为-1020万元,也影响了一部分利润。
期间费用率继续下降。报告期内,公司期间费用率同比减少2.62个百分点至26.80%。其中,销售费用率同比减少2.777个百分点;管理费用率同比减少0.66个百分点%;财务费用率基本维持稳定。
募投项目是未来增长动力。公司是国内麻醉药品的龙头生产企业,同时也是国内主要计生药品定点生产企业之一。国家对麻醉药和计生药的生产控制严格,进入壁垒较强。宜昌人福麻醉药注射制剂建设项目、九珑人福计生药制剂车间扩产项目及武汉人福异地搬迁GMP改造项目正在建设中,预计将于2012年建成投产,有助于公司继续保持在麻醉药和生育调节领域已有的竞争优势。
继续看好公司麻药业务。芬太尼存在对杜冷丁等的替代作用;公司独家产品芬太尼注射剂进入了基本药物目录(基层版),随医改进程的推进有望享受市场扩容;随公司冻干生产线和小容量注射剂车间明年产能扩张完成,宜昌人福麻药可能进一步放量,刺激公司业绩持续增长。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011、2012年的EPS分别为0.68元和0.97元,对应最新收盘价动态市盈率分别为32倍和22倍,估值比较合理,近年来,公司逐步剥离非医药产业,专注医药主业战略日渐清晰。维持“增持”的投资评级。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：人福医药:医药商业增收,工业优势加强
业绩符合预期。公司公布了2011年一季报,截止2011年3月31日,公司实现营业收入7.46亿元,同比增长53.12%,归属于母公司净利润0.54亿元,同比增长30.50%,基本每股收益0.11元,基本符合预期。
麻醉药结构升级。收入大幅上涨,我们认为可能是公司医药产品生产和销售增长所致,麻醉药一直是公司重点品种之一,其中芬太尼、舒芬太尼、瑞芬太尼分别定位于药物作用由慢到快,从低端到高端,形成分层次的产品梯队,瑞芬太尼又是营销推广之重点,增长较快,本应对芬太尼形成一定替代,但由于基层市场的开拓,芬太尼的替代效应可能不够明显,导致麻醉药整体销售额增长较快。
财务费用增加136.13%。合并报表中,期末短期借款为11.31亿元,增加了2.14亿元,同比增加23.36%,其他流动负债增加4亿元,系发行短期融资券所致。因加息和债务的增加导致了财务费用的增加,一季度财务费用1720亿元(上年同期为729万元),占净利润8239万元的比例为20.88%。
股权激励健全机制。首期股权激励计划激励对象为董事(不含独立董事)、公司高级管理人员、公司及子公司核心技术(业务)人员共73人,授予激励对象限制性股票数量累计不超过2300万股,占公司已发行股本4.88%,禁售期为1年,解锁期为3年,授予日后的第一个周年日、第二个周年日、第三个周年日分别解锁获授标的股票总数的40%、30%、30%股票来源于公司向激励对象发行股份。价格为20.07元,现在股价为21.61元。
如果股权激励得以实施,行权将为公司带来0.23亿股×20.07元=4.6亿元,届时也可降低公司负债率,所以,我们认为股权激励带来的结果将是双重的:健全机制使管理层和股东利益趋同,和带来4.6亿元的股权融资,从这个层面看,行权的可能性很大。
进口替代是未来趋势,内资龙头企业将分享行业高增长。目前国内市场中进口药物占主导地位,如阿斯利康的麻醉药品、礼来的抗焦虑抑郁药、西安杨森的抗精神病药、浙江杭州赛诺菲圣德拉堡民生制药公司的抗癫痫药等。与进口产品相比较,国产药品有明显的价格优势,考虑到国家目前有加大医疗覆盖的强烈愿望,而低用药成本可以有效降低医疗费用支出,我们认为未来麻醉药物进口替代是必然的趋势。
计生调节药竞争居前。紫竹、仙琚、葛店人福三家企业是计生药领域前三,公司位列第三,从现有产品看应该可以保持这样的竞争格局,公司左炔诺孕酮、米非司酮新适应症等新产品和应用拓展,有可能打破这样的格局,超过竞争对手。
盈利预测及投资评级。公司在管制类麻醉药领域的竞争地位强大,相关产品市占率60%,预计计生调节药也会陆续有新品出来,此外公司还通过普克药业打造药物出口的平台,出口自身的优势品种,维持对2011-2013年的EPS预测,分别为0.62元、0.80元和1.04元。
国际市场上专利创新药物数量在减少,而仿制药销量快速上升,未来将有大量药品专利到期,国际制药环境对仿制药企业非常有利,依托成本优势和政府鼓励制剂出口政策扶持的机遇,中国制药企业可参与欧美发达国家的仿制药市场竞争。我们认为公司是专科领域稀缺品种,参照同行业业务类似公司估值水平,我们认为可以给予2011年40倍市盈率,维持目标价25元,维持“增持”的投资评级。
风险提示。(1)药品降价政策的不确定性;(2)原研药企业对专利要求更长时间的保护。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：人福医药:麻醉药快速成长,生物制品值得期待
销售收入快速增长。报告期内,公司销售收入增速高达53.12%,我们推测其原因为:1)主导产品芬太尼系列继续保持30%以上的速度快速增长,充分享受麻醉药的美好时光;2)2010年公司收购的企业开始合并报表。公司扣除非经常性损益的净利润为5850万,同比增长42.19%。
毛利率被稀释。公司一季度毛利率为43.25%,同比减少4.1%。我们推测主要因为为合并报表产品的毛利较低,稀释了总体毛利水平。而公司主导产品芬太尼系列麻醉药属于国家定点生产品种,可以不参与药品招标,从而免疫于药品降价的风险。
费用控制良好。报告期内,公司销售费率用为15.8%,同比减少2.8%;管理费用率为8.7%,同比减少0.7%;然而,由于近年来公司投资频繁,借款和债券数量增多导致财务费用上升较快达到2.3%,同比上升0.8%。
公司总体费用控制良好。
产品储备丰富。公司是国内麻醉药企业的龙头,产品储备颇为丰富:盐酸氢吗啡酮、纳布啡和曲马多今年有望获得生产批文;一类新药磷丙泊酚钠也有望获批上市。我们认为,新药磷丙泊酚钠是阿斯利康得普利麻(丙泊酚)的下一代药物,未来有望替代丙泊酚成为麻醉一线用药,从而增添一枚重磅产品。(样本医院丙泊酚年销售收入高达10亿)生物药值得期待。公司凭借丰富的投资经验,初步涉足生物制品领域:收购中原瑞德70%股权,布局血液制品;收购武汉人福昕和生物,进军疫苗子行业;收购光谷人福生物医药,意在心血管领域的基因工程药物。我们认为,通过收购整合,生物制品领域有望成为新的利润增长点。
制剂出口有看点。人福普克药业定位为制剂出口规范市场的生产基地,2010年公司对人福普克增资了4000万元。目前第一家拟申请FDA认证的C-GMP车间的主体结构已完成;此外,公司投资3413万元持有PuracapPharmaceuticalLLC(美国普克制药)45%的股权。其合作的模式是以美国普克为主导,负责品种的甄选,规范市场的认证和销售,人福主要从事生产环节。这种模式能大大减小制剂出口认证的壁垒,未来有看点。
盈利预测。麻醉药市场大,增长快;行业壁垒高,利润丰厚。人福无疑是这一领域绝对的领跑者,投资标的稀缺。我们预测2011-2013年EPS分别为0.64,0.92/1.23,维持“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：人福医药:业绩稳健增长麻药系列仍是主要驱动力
人福医药4月15日发布一季报,主要内容如下:
归属于上市公司股东的净利润5405.6万元,同比增长30.51%;扣除非经常性损益净利润5849.5万元,同比增长42.19%;基本每股收益0.11元。
目前,公司股价有比较高的安全边际。麻药会继续保持30%左右的增长,外延式扩张仍然值得期待。维持2011-2012年EPS 分别为0.59元、0.80元的盈利预测,维持“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：人福医药:享受麻醉药市场的美好时光
公司业绩增长不快,主要是因为上一年有投资收益。2010年公司实现母公司所有者净利润2.16亿,仅增长7.44%,原因是2009年出售中国联合技术全部股权及武汉杰士邦5%股权共获得1.05亿的投资收益,剔除此因素,公司业绩增长85%。
收入高增长主要来自商业。2010年,公司医药产业实现收入18.08亿元,同比增长了62.99%,其中医药商业板块收入6.48亿元,同比增长了261.44%;医药工业板块平稳增长。我们估计,麻醉药继续维持40%以上高增长,而计生用药等增长较为平稳。
商业板块拉低了综合毛利。2010年,公司综合毛利为46.51%,低于2009年53.08%的水平。其主要原因是公司低毛利的医药商业增长速度快,摊薄了整体毛利水平。公司主导产品芬太尼系列的麻醉药,都是国家管制品种,可以不受国家招标政策的影响,毛利率80%以上,净利率接近30%。其中芬太尼属于基药品中,未来有望得益于基药的扩容保持30%的速度增长;瑞芬太尼是人福独家产品,定位于高端医院用药,未来增长速度有望达到50%左右;舒芬太尼是镇痛效果最佳的麻醉药,目前增速约为70%,有望实现对德国IDT公司的进口替代。
期间费用控制良好。由于商业规模扩大,公司费用率同比下降明显。而且公司主导产品属于国家严格管制的麻醉药行业,其单方制剂最多拥有3家生产企业,形成寡头垄断的局面,费用增长也不高。由于麻醉药可以不进入药品招标的行列,我们认为未来公司高毛利可以维持。
产品储备丰富。公司在麻醉药领域加大研发投入,产品储备颇为丰富:盐酸氢吗啡酮、纳布啡和曲马多今年有望获得生产批文,一类新药磷丙泊酚钠也有望获批上市。我们认为,新药磷丙泊酚钠是阿斯利康得普利麻(丙泊酚)的下一代药物,未来有望替代丙泊酚成为麻醉一线药物,成为超级重磅产品。
此外,公司有望通过并购进入生物制品等行业,以丰富公司的产品储备,培育新的增长点。
仿制药国际化有看点。公司与美国普克成立合资公司人福普克,共同进军规范市场的仿制药市场。合作的模式是以普克公司为主导,负责品种的甄选,规范市场的认证和销售;人福虽然是大股东,但主要从事生产环节。我们高度认同人福的仿制药国际化道路,中国企业进入规范市场的最大两个壁垒就是认证和销售,尤其是药品销售,其难度和阻力超乎想象。日本企业上世纪也主要通过建立合资公司以及并购当地中小企业,以组建自己的销售团队。
人福通过合资公司成功解决这两个问题后,国际化的道路将比其它企业顺利得多。人福仿制药国际化的模式值得借鉴。
盈利预测。麻醉药镇痛药是手术病人必须使用的药,近年来一直高速增长。
人福是我国麻醉药领域的龙头,未来仍将受益于行业的发展,演绎高速成长的神话。在药品流通环节,公司携手国药股份(宜昌人福的二股东),一起分享国内如火如荼的麻醉药市场。预测2011-2013年EPS分别为0.64,0.92/1.23,维持“推荐”评级。
风险因素。房地产业务会是公司盈利的调节筏。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：人福医药:聚焦医药主业,收购与出口共筑成长空间
10年年报:实现营业收入、净利润为22.05亿、2.16亿,分别同比增长65.8%、7.4%;由于去年同期出售中国联合生物技术全部股权及武汉杰士邦5%股权等共获得了1.26亿投资收益,扣非后净利润2.06亿元,同比增长85.6%;eps0.46元,ROE11.67%,每股经营性现金流0.24元。
业务经营情况:医药实现收入1.81亿元,同比增长63.0%,毛利率有所下降,主要是销售结构有所调整,医药商业贡献6.48亿元,同比增长261.4%;宜昌人福实现收入8.01亿,同比增长32.8%,继续享受麻药市场的高景气度;葛店人福实现收入1.24亿,同比增长22.5%,增速有所放缓。地产业务实现收入2.79亿,同比大幅增长231.9%。
期间费用率29.8%,同比降低10.7个百分点。预计未来几年研发费用以及制剂出口认证所在建工厂的折旧支出增加,管理费用控制压力较大。
经营战略明确,聚焦医药主业:2010年7月公告拟出售华夏学院全部股权,实现了教育产业的全部退出,该部分投资收益将在2011年确认。预计房地产业务能在2013年左右完成结算,进一步确立医药主业战略。
扩张介入生物领域,国际业务取得进展:公司2010年收购了深圳新鹏生物技术其他48%股权、武汉光谷人福生物医药100%股权,布局基因工程产品;武汉中原瑞德生物制品70%股权、武汉昕和生物55%股权,布局血液制品、疫苗等生物制品。公司增资人福普克,建立符合FDA标准的软胶囊类cGMP生产厂,拟申报美国市场的NDA和ANDA药证,目前主体结构已完成。同时在马里设立医药企业,积极开拓非洲医药市场。
研发、并购与出口将驱动公司高速增长,股权激励后有利于管理层释放业绩,我们预计未来三年公司主营净利润的复合增速底线在20%以上。
预计公司2011~2012年EPS分别为0.64、0.80元,同比增长39%、25%,目标价25元,给予“谨慎增持”评级。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：人福医药:业绩基本符合预期
盈利预测及投资评级。公司在副业逐步剥离后,主业清晰,在麻醉药领域的竞争地位将逐渐加强,此外公司还通过普克药业打造药物出口的平台,预计2011-2013年的EPS分别为0.62元、0.80元和1.04元。
从过去10年来看,国际市场上专利创新药物数量在减少,而仿制药销量快速上升,未来将有大量药品专利到期,国际制药环境对仿制药企业非常有利,依托成本优势和政府鼓励制剂出口政策扶持的机遇,中国制药企业可参与欧美发达国家的仿制药市场竞争。我们认为公司是专科领域稀缺品种,给予“增持”的投资评级。
研究员：丁频 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：人福医药:年报符合预期,麻醉品将延续高增长,生物制品及制剂出口投资值得关注
收入和扣非后利润大幅增长。人福2010年收入22亿元,同比增长65.8%,其中医药收入18亿,增长63%;净利润2.16亿,增长7.44%,扣非后净利2.06亿,增长86%。收入大于利润增速的原因是医药商业增长迅速(09年1.79亿,10年6.48亿,增长262%)。扣非后利润大幅增长源于宜昌人福麻醉药的高速增长。
医药主业日益突出,药品贡献了81%的毛利。10年医药业务收入占到全部收入的82%,其中药品收入占总收入的74.9%,安全套业务占总收入7.1%;医药业毛利占全部毛利的85.7%,其中药品毛利占总毛利80.8%,是利润贡献的主要来源。
宜昌人福的高速增长是公司最大的利润来源。10年宜昌人福收入8个亿,同比增32.8%,利润2.3亿,同比增91%,主要源于高毛利品种瑞芬、舒芬的高速增长。麻醉药系列销售额约6亿,高端品种瑞芬太尼(短效)增长40%,舒芬太尼(长效)增长约70%,均成为2亿元大品种。而芬太尼(长效)在舒芬的强势推广下仍然保持了不错的销售。
新领域业务可以期待。人福借助自己的投资经验,集中主力投资医药产业。生物制药领域,公司收购中原瑞德70%股权布局血制品,收购武汉光谷人福100%股权、深圳新鹏剩余49%股权意在基因工程药物。
制剂出口领域,公司增资人福普克,收购美国普克45%股权,并着手生产基地的FDA认证与ANDA申报,意在制剂出口欧美规范市场,未来2-3年将成为公司的新看点。
持续增长可以期待,维持强烈推荐评级。在考虑华夏学院转让完成及股权激励费用前提下,我们预测11-13年EPS为0.69、0.86和1.12元。
风险提示:新药获批速度和进军新领域的经营风险。
研究员：周锐，余文心 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：人福医药:业绩保持较快增长,外延式扩张步伐加快
报告要点
公司于3月29日发布2010年报,实现营业收入22.05亿元,同比增长65.75%,其中,医药产业营业收入18.08亿元,同比增长62.99%;归属于上市公司股东的净利润为2.16亿元,同比增长7.44%;扣非后净利润2.06亿元,同比增长85.58%;实现基本每股收益0.46元。拟每10股派发现金红利0.40元(含税),不实施资本公积转增股本。
业绩保持较快增长
2010年,实现营业收入22.05亿元,同比增长65.75%,其中,医药产业营业收入18.08亿元,同比增长62.99%;
归属于上市公司股东的净利润为2.16亿元,同比增长7.44%;扣非后净利润2.06亿元,同比增长85.58%;实现基本每股收益0.46元。医药主业收入大幅增长的主要原因是医药商业平台建设加快,2010年医药商业企业贡献了6.48亿的收入,较09年增长4.69亿元。
外延式扩张步伐加快,国际业务取得较大进展
公司收购并控股了武汉中原瑞德生物制品有限公司,全面控股深圳新鹏生物技术有限公司,积极介入生物制品领域;通过增资方式控股4家湖北省医药商业公司,加强了对华中地区医院终端的控制能力。公司第一家出口美国市场、拟通过美国FDA 认证的制剂生产cGMP 车间的主体结构已经完成,并积极向FDA 申报NDA 和ANDA 认证。公司在马里设立医药企业,开拓非洲医药市场。
预计 2011-2012年EPS 分别为0.59元、0.80元,继续维持“推荐”评级
近年来,公司聚焦医药主业,逐步剥离了非医药资产,外延式扩张步伐不断加快。公司是我国麻醉药龙头,A 股市场难得的投资标的。公司机制灵活,实施了股权激励,持续快速发展值得市场期待。我们认为受益于麻醉用药领域持续膨胀,公司业绩仍能保持较高增长。预计2011-2012年EPS 分别为0.59元、0.80元,继续维持“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：人福医药:宜昌人福保持快速增长,外延扩张介入血制品行业
业绩小幅低于预期。10年公司实现收入22.05亿,同比增加65.7%,净利润2.16亿,同比增长7.4%,EPS0.46元,小幅低于我们年报前瞻中0.49元的预期。公司收入快速增长原因有二:一是公司加快商业平台建设,医药商业贡献了6.48亿元收入,同比增长261.44%;二是房地产业务收入2.79亿,同比增长234%。扣除上述两块,公司制药工业业务板块收入增长19.70%。09年公司出售杰士邦5%股权和漓江学院,合计获得1.26亿投资收益,扣除这块收益影响,公司净利润同比增长158%,公司内生性盈利能力很强。公司推出每10股派发0.4元分配预案。
宜昌人福业绩骄人,其他子公司业绩平稳。1、宜昌人福10年实现收入8.01亿,增长33%,净利润2.31亿,增长92.5%。其中麻醉药收入超过6个亿,主要产品芬太尼进入国家基本药物目录,瑞芬太尼、舒芬太尼进入国家医保目录,公司麻醉药业务未来仍将保持30%以上增速。2、武汉人福受搬迁影响,葛店人福、维吾尔药业盈利增长平稳。
期间费用增长平稳,受应收账款增长所累,经营性现金流低于净利润。公司期间费用增长平稳,期间费率30%,同比下降11个百分点,期间费率的下降一方面反应了公司出色的费用控制能力,另一方面商业收入增长较快,期间费用率会随着商业收入占比提高而下降。应收账款+应收票据同比增加2.38亿,拖累经营性现金流大幅小于净利润。
内生和外延并重,多元化发展支撑未来持续高增长。2010年公司继续发挥产业整合优势,收购武汉中德生物制品公司,介入血制品行业;同时符合美国cGMP标准车间的主体结构已经完成,国际化速度加快;股权激励方案上报证监会等待批准。公司作为A股市场上为数不多的麻醉药企业之一,具有投资的稀缺属性。我们维持公司2011-2012年每股收益0.65、0.85元,首次预测13年每股收益1.04元,对应的预测市盈率分别为33、25、21倍,维持增持评级。
研究员：罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：人福医药:米非司酮工程竣工,计生药物产能扩大
葛店人福是人福医药旗下主营计划生育药物的子公司,2009年的计生药品营业收入较2008年同期增长了45%,市场份额排名第二。2005-2009年米非司酮片销量的复合增长率超过40%。复方米非司酮是公司2004年获批的的专利产品,和米非司酮相比提升安全性,每片药物价格是米非司酮的2.3倍,产品结构的变化可有效提升公司计生药销售收入。近年麻醉药品和第一类精神药品市场的增长率达到30%以上,人福医药作为我国麻醉药物龙头企业独占芬太尼市场,在研产品丰富,业绩将随我国基层医疗的发展保持高速增长;开展股权激励为公司增添动力。我们预测公司2010至2012年EPS分别为0.52、0.63和0.79元,参考目前制剂板块的估值和公司超过40%的复合增长率,合理估值水平在25.20-28.35元。股权激励草案以市价的90%为行权价提供了安全边际,众多在研产品研发进展可刺激股价上涨,建议关注。
研究员：罗樨 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：人福医药股权激励草案点评:为公司快速成长夯实基础
事件
人福医药昨晚公告股权激励草案:1、激励对象:董事(不含独立董事)、公司高级管理人员、公司及子公司核心技术(业务)人员共73人;2、激励数量:涉及的限制性股票累计不超过2300万股,占已发行股本总额的4.88%;3、授予价格:限制性股票的授予价格为20.07元,为公司草案公布前20个交易日股票均价的90%;4、行权条件:2011-2013年公司营业收入分别不低于30亿元、40亿元、50亿元;2011-2013年公司净利润分别不低于2.7亿元、3.25亿元、3.9亿元;5、有效期:本股权激励计划自股东大会通过之日起有效期为4年,其中禁售期1年,解锁期3年。
评述
从草案行权条件看,不考虑股权激励成本,2011-2013年公司对应的EPS分别为0.57元、0.69元、0.83元,复合增长率20%,实现条件比较宽松。从激励对象看,此次激励范围主要集中于公司高管及核心技术人员,其中8名高管的标的股票为670万股,占本次授予的限制性股票总数的29.13%。按照2300万股目前的总市值计算,73个激励对象的人均激励金额较高,激励力度较大,预计将收到比较好的激励效果。另外增发股份占总股本比4.88%,对公司利润稀释比较有限。激励成本预计未来3年解锁期分别为2051.万,1538.7万和1538.7万,对利润影响也不大。总的来说,此次股权激励方案将充分调动公司管理层及骨干人员的积极性,有利于为公司的快速发展夯实基础。
我们预测公司2010-2012年的EPS分别为0.48元、0.62元、0.75元,目前股价对应PE分别为48倍、38倍和31倍,短期估值不低。考虑到公司的麻醉药龙头地位和此特殊行业的良好成长性,给予公司中长期“增持”评级。
研究员：袁舰波,屈昳 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：人福医药:股权激励方案点评
评论:
人福医药股权激励草案公告:1、发行股份数量:涉及的标的股票不超过2,300万股,占股本总额47,158.6万股的4.88%。有效期48个月,其中禁售期12个月。2、授予价格:每股20.07元,依据公告前20个交易日均价的90%确定。3、解锁安排:授予日后的第一个周年日、第二个周年日、第三个周年日分别解锁40%、30%、30%;4、行权条件:2011年度净利润不低于2.7亿元;营业收入不低于30亿元。2012年度净利润不低于3.25亿元;营业收入不低于40亿元。2013年度净利润不低于3.9亿元;营业收入不低于50亿元。5、激励对象的范围:高管人员共8名(670万股,占本次授予股票数29.13%);核心技术(业务)人员共65名;6、预计限制性股票实施对各期经营业绩的影响:股权激励成本约为5,129万元,第1、2、3个解锁期,限制性股票激励成本约为2,051.6万元、1,538.7万元、1,538.7万元。
评论:从公司规定的行权条件看,公司11、12、13年EPS分别为0.57、0.69、0.83元,考虑股权激励成本后,实际主业净利润分别为2.9、3.4、4亿元,预计同比增长分别为17%、17%、18%。公司属于我国麻醉药领域的龙头企业。未来5年我国手术麻醉用药市场将保持30%的复合增速,公司是国内芬太尼独家生产企业,在研产品梯队良好,将充分享受市场扩容。股权激励后有利于公司管理层释放业绩,加之聚焦医药主业,盈利能力仍有提升空间,我们预计未来三年公司业绩的复合增速底线在20%左右。预计公司未来几年研发费用以及由于制剂出口认证所在建工厂带来的折旧支出增加较快,我们暂时下调盈利预测,预计2010~2012年EPS分别为0.51、0.61、0.74元,按照2011年40倍PE,目标价25元,给予“谨慎增持”评级。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
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