宇通客车(600066)_研究报告_财经_新浪网(600066) 研究分析报告|查股网
股票名称：宇通客车(600066)
报告标题：宇通客车:公交市场给力,淡季不淡
一、 事件概述
6月24日我们拜访了宇通客车(600066),就公司近期的经营情况与董事会办公室进行了深入交流。
二、 分析与判断
“十二五”期间公交车将迎来一轮新的发展机遇,行业年均增长60%。
当前,我国正处于城镇化的快速发展阶段。目前公交基础设施建设明显滞后,《城市公共交通“十二五”发展规划纲要》提出实施公共交通优先发展战略,提高公共交通出行分担比率,目标是至“十二五”末,全国公共汽电车保有总量达60万辆,较2010年新增约20万辆。新增公交车需求20万辆,再加上更新需求的28万辆,“十二五”期间公交车的总需求约为48万辆,平均年需求量将达到9.6万辆,而目前公交车的年销量还不到6万辆,未来五年公交车市场年均增长60%。公司作为客车市场龙头,将首先受益。
排产紧密,淡季不淡。
公司近期排产紧密,月排产4千辆以上,淡季不淡,主要是公交订单及出口同比大幅增长。公司看好未来公交市场空间,我们预计今年公交行业增速为15%。四季度客车行业将迎来旺季,预计2011年公司客车销量达4.8万辆,同比增长17%。
2012年产能释放,公司销量将呈跳跃式增长。
产能瓶颈一直以来制约公司客车销量的增长。目前公司设计产能3万台,极限产能为5千多台每月,2010年克服产能压力销售4.1万辆客车。公司未来新规划产能为4.5万辆,其中2011年底将有5000辆专用车达产;2012年4季度10000辆新能源客车、10000辆公交车将达产;另外还有20000辆客运车在用地审批过程中。即至2012年产能为5.5万辆,将大大缓解产能压力。
人工成本上升,公司力保毛利率稳定。
由于工资上涨及增加招工量,公司人工成本有较大幅度的提升,一季度毛利率为17.16%,低于去年同期的17.38%,二季度仍有下降趋势。但是由于采购成本下降,公司产品结构优化,将避免毛利率下滑,维持盈利增长稳定。
新能源汽车业务推进提速。
2010年公司新能源客车产量不足100辆,基本不贡献利润。2011年公司或生产500-1000辆。公司规划的1万辆新能源汽车将在2012年四季度投产,届时将分享政策强力推动的新能源汽车市场。
三、 盈利预测与投资建议
公司是客车行业龙头,业绩增长明确。预计11-13年公司EPS分别为2.04元、2.49元、3.03元,对应11-13年的动态市盈率为11、9、8倍。给予公司强烈推荐评级,目标价28元。
四、 风险提示:
出口复苏低于预期;原材料价格上涨超预期;产能释放慢于预期。
研究员：刘芬 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:长期增长可期
公交车将成为填平行业周期的重要力量。从客车行业的销售结构上看,公交车销量约占到总销量的30%,长短途客运车辆占30%,团体、旅游车占25%,其它占15%。由于公交车的采购属于政府行为,因此公交车销量基本与经济周期波动的相关性不强。从历史看,政府对公交车的采购集中在每年的2季度和4季度,从近期调研情况看,地方政府对公交车的采购明显加速,我们预计全年公交车行业增速有望实现10%以上的增长,从而熨平经济周期对行业销量的波动影响。
销售收入超过销量增速将成为常态。从公司的销售结构看,大客车比重逐年提高,目前大型客车的销售比重已经由2009年的39.7%,提升到目前的42.2%,轻型客车比重已经从2009年的12.3%下降到7.6%。销售结构的变化将提高公司的平均单车售价,从而导致公司收入增速要超过销量增速。
经济增速放缓有利于公司产品毛利率的稳定。由于我们判断未来国内经济增速将放缓,原材料涨价的压力会有所减弱,特别是钢材价格再次明显上涨的可能性很小。由于直接钢材成本占公司生产成本的10%-12%,钢价的平稳,有利于公司产品毛利率的稳定。
盈利预测和投资建议。展望2011年我们预计公司由于产能受限公司销量达到4.72万辆,仅增长约15%,实现EPS2.07元;2012年随着公司产能的陆续投放我们预计公司销售规模达到6万辆,实现EPS2.66元。目前股价对应2011、2012年PE 为10.44倍和8.13倍,维持对公司的“买入”评级。
风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司产能不足导致销量低于预期;行业有新竞争者进入。
研究员：赵晨曦 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:产能瓶颈有望逐渐缓解,全年增长明确
总体来看,公司全年业绩增长稳定,预计2011年净利润增长20%左右。暂不考虑配股增厚股本情况,预计公司2011-2013年EPS分别为1.96元、2.38元、2.85元,按当前收盘价21.69元计算,对应的动态PE分别为11倍、9倍和8倍,截止目前,考虑客车作为商用车唯一正增长的细分行业,从防御性和风险规避角度,我们看好公司作为大中客车龙头的投资价值。同时考虑公司处于估值底部且存在业绩支撑,我们上调公司投资评级至“买入”,给予公司2011年15倍估值,对应6个月目标价30元。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：宇通客车:销量低点或已过去,提价无惧成本压力
公司2010年前五个月销量为1.44万辆,YoY+6.59%。公司大客、中客、轻客销量分别同比增长18.02%、2.88%、-22.11%。随着下半年客车行业销量逐季递增,公司六月份起产销量有望显着回升,预计五月增速将成为全年低点。我们预计公司2011年销量为4.48万辆,YoY+8.77%,预计其大中客市场占有率将提升至33.42%.
公司产品结构改善,产品均价提升,将有效化解成本压力。公司一季度产品均价同比上涨8.58%,有效化解原材料与劳动力成本压力,在淡季内其一季度毛利率同比仅下滑0.22个百分点。我们认为公司议价能力较强,可以通过提价转嫁成本压力,预计2011年产品均价同比上涨11.76%,毛利率同比微升0.14个百分点。
公司产能瓶颈有望於2012年开始缓解。公司2012年产能将扩张至5.5万辆,“十二五”期间将形成最多7万辆产能。公司新增5,000辆专用车产能将於2011年底达产,未来有望成为新的业绩增长点。公司募资25亿元的节能与新能源客车项目涉及产能1万辆,将於2013年後投产。
评价及投资建议:我们对公司2011年、2012年每股收益预期为2.12元(上调1.92%)、2.67元,对应动态市盈率分别为10.31倍、8.18倍,估值处於汽车行业较低水准。下半年客车行业将逐季回暖,公司大中客产品营收比重与市场占有率持续提升,产能利用率高企,且通过产品提价可有效化解成本压力。我们将公司评级调升至“强力买进”,目标价位33.92元。
研究员：颜笠贇 所属机构：元富证券(香港)有限公司
报告标题：宇通客车:预计5月销量增速是上半年低点
重申增持评级。预计11、12年EPS分别为2.09元和2.66元预测,股价相当于11年、12年PE分别为10倍、8倍。5月销量虽同比下降,但我们预计该增速是上半年也是全年低点,随着出口订单陆续执行及国内需求的回升,预计6月增速将环比向上;另外,随着成本压力放缓,预计2季度盈利能力将环比提升。1季度是全年业绩低点,未来业绩逐季增长,公司抗风险能力强,估值偏低,重申增持评级。
预计5月销量增速是上半年低点,也是全年低点,预计6月销量增速回升至10%左右。5月公司销量为2957辆,同比下降5.8%,销量下降主要是原因是轻型车销量下滑及出口仍低于预期;从今年其它客车企业出口看,出口形势均较好,而作为龙头公司的宇通1-5月出口量低于预期,我们认为这并不是常态,我们预计出口订单下半年将陆续执行,即出口订单的执行只是时间问题,另外,大中客车行业国内需求从5月底开始好转,基于出口订单的陆续执行及国内大中客车需求的好转,我们预计5月增速将是上半年低点,预计6月公司客车销量同比增长10%左右。
1-5月大客车比重明显提高,预计收入增速将远高于销量增速。1-5月大客销量6651辆,同比增长18%,中型客车销量6642辆,同比增长3%,而轻型客车同比下降21.9%,故虽然1-5月公司客车累计销量同比增长6.6%,但我们预计由于结构的调整,客车销售收入增速将远高于销量增速。
预计2Q11年毛利率与1Q11年持平或环比略有增长。公司在1季度原材料价格涨幅显著的情况下,通过调整产品结构,大型客车比重提高,客车单车均价提高8.6个百分点,导致一季度毛利率17.2%,基本与去年同期持平,抗风险能力远好于其它商用车公司;2季度由于汽车板价格环比下降,轮胎价格环比下降,我们预计2季度公司毛利率与1Q11年持平或略有提升,即公司盈利能力不会像其它商用车公司盈利能力环比下降。
研究员：姜雪晴 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宇通客车调研快报:产品结构上移,盈利稳健增长
风险因素:当地工资水平显著提升导致人工成本大幅增加;钢材等原材料价格进一步大幅上涨侵蚀公司盈利;证券市场波动影响金融资产市值;客车市场需求大幅下降,公司新增产能市场开拓不达预期,致使公司盈利能力显著下降等。
盈利预测、估值及投资评级:综合考虑未来客车市场需求平稳增长、公司产能释放进程及产品结构上移,预计公司2011/12/13年EPS分别为2.09/2.59/3.12元。如果公司兑现金融投资收益,目前每股价值0.22元,则实际盈利仍可能超越我们预期。公司当前价22.38元,按当前股本计算对应2011/12/13年PE分别为11/9/7倍。综合考虑公司市场地位提升,盈利增长稳健、周期性波动不明显,以及行业的估值水平,我们认为公司合理估值为2011年13-15倍PE,维持公司“买入”评级,目标价28元。
研究员：李春波，许英博 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:价值洼地的客车行业龙头
客车行业增长动因仍在。长期看,城镇化率提高是客车行业增长的基本动因,而我国目前城镇化率47.5%,仍有很大提升空间。预计 “十二五”期间旅游客车复合年增速超过20%,城市公交客车复合年增速约15%,长途客车复合年增速约10%。此外节能、新能源客车及专用客车校车等新领域,都可望成为客车行业增长动力。
公司大中客车龙头地位稳定,占有率可望提升。2010年公司大中型客车销量占有率达31.5%,龙头地位稳定。在2010公司大中客销量大幅增长51.3%并超越行业增速情况下,2011增速会趋缓,但预计公司总销量增速仍可望超越行业而达到约15%。
产能扩张打开未来增长空间。公司2010年产能就很紧张,基本设计产能3万辆而实际生产41894辆,产能利用率达到139%。公司产能规划包括配股项目6000辆节能型客车(纯电动、混合动力)和4000辆新能源客车(主要为公交车),预计2012年下半年后开始量产;5000辆专用客车项目,预计2012年前可量产;20000辆客车技术改造项目,目前处于征地阶段,预计2012年后逐步量产。
2011年产品结构将继续上移,盈利能力加强。2011年在建设项目尚不能达产,产能继续紧张的情况下,预计公司仍将通过订单控制提高中高档大中型客车产销量,控制成本提高价格等方式来加强盈利能力, 2011毛利率可望从2010年 的17.3%提升到17.8%。
处于价值洼地:我们预测2011-2013年公司实现的EPS 分别为2.16元、2.70元和3.33元, 按 5月23日20.89元收收盘价,对应2011-2012年的动态市盈率分别为9.7倍和7.7倍,在客车行业中估值最低;考虑公司在客车行业的龙头地位,历史业绩的优异表现,以及产能扩张带来增长空间和节能新能源客车、校车等潜在增长点的预期,给予公司“买入”评级。
风险提示:产能扩张进度低于预期;原材料价格大幅波动影响公司盈利能力;受宏观经济或行业政策影响客车需求大幅波动。
研究员：赵晓闯 所属机构：世纪证券有限责任公司
报告标题：宇通客车4月销量数据点评:产能瓶颈凸现,结构调整乃是今年看点
内容提要
宇通客车公告显示4月份销量与去年同期基本持平,共销量3360辆,同比增长0.27%,环比增长28.93%;其中大型客车销量1420辆,同比增长2.97%,环比增长29.21%;中型客车销量1615辆,同比增长10.24%,环比增长26.677,轻型客车销量325辆,同比增长-35.9%,环比增长40.09%。
2011年1-4月,公司客车总体销量11438辆,同比增长10.35%。其中大型客车销量为5316辆,同比增长18.9%;中型客车销量5232辆,同比增长8.28%;轻型客车销量890辆,同比增长-16.2%。
2011年公司产能利用率仍维持在高位,产能向高毛利率的大中客车倾斜。目前公司产能已经达到极限,公司尽可能满足大中客车的订单需求,限制部分轻型客车订单需求。1-4月份大中客车占比达到92.2%,高于2010年的90.8%的水平。4月份中型客车之所以增速较高,主要是由于公司接到的中型客车订单较多所致。月份同比将可能出现负增长。我们认为公司自从去年产能就已经达到极限,到2012年底新产能投产前,公司总体销量同比增速将保持在10%以内。公司今年的看点就在于产品结构的调整。
产能瓶颈将持续到2012年。2012年底公司产能可达5.5万辆(原厂区3万+公交产能2万+专用车产能0.5万),2015年公司预计产能达到7.5万台(再加上2万新客车产能)。但2011年产能释放空间有限,公司将科学的利用订单管理,来增加和平滑每月客车产量,我们预计2011年产量为4.4万辆,同比增长8%。
盈利预测:公司2011/12/13年EPS(摊薄后)分别为1.68元/2.10元/2.85元,目前对应的股价为21.75元(2011.5.05),2011/2012PE分别为12.9X和10.3X。基于公司的在客车行业的龙头地位以及行业增速水平,我们给予公司2011年19倍的PE,公司2011年的价格为31.92元,再加上可供出售的金融资产有望在上半年出售,获得BPS为0.22元,给予公司2.37倍的PB,因此公司2011年的目标价格为32.44元,我们给予“推荐”评级
风险提示:原材料等成本大幅上涨将会对公司产生不利影响。
研究员：刘洋，尹建辉 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：宇通客车:受益于大中型客车行业高成长
公司发布2011年一季报:实现营业收入29.48亿元,同比增长25.1%,实现归属于母公司股东净利润1.77亿元,同比增长25.6%,每股收益0.34元。一季度客车行业增速居前。一季度客车行业销售9.08万辆,同比增长16.56%,成为商用车中产销增速最大的细分车型。大中型客车行业产品销量同比增长18.5%。其中城市客车和旅游客车车型增长最为明显,同比增长44.55%和38.90%。我们认为2011年大中型客车行业产品需求增长的驱动因素在于:1)客车市场受国家优惠政策退出影响较小,2010年我国客车市场没有透支消费情况,因此后期持续性好;2)大城市治理拥堵,限制私人购买轿车的消费,鼓励发展公共交通,对公交车的产品需求增速将显著快于往年;3)全球经济逐步走出金融危机影响,国外的客车市场恢复,带动我国客车出口的复苏。客车增长稳定,2011年客车行业将继续保持平稳较快的增长势头,公司作为行业龙头将受益。客车行业龙头,产品结构优化。一季度公司共销售客车8078辆,同比增长15.2%;其中大客车销量为3896辆,同比增长26%。受产能限制,公司提高售价较高的大客生产比例,大客销售比重达到48.2%,较去年全年的42.7%上升了5.5个百分点,实现营业收入增速显著高于销量增速。毛利率微降。由于原材料以及人工成本都有较大幅度的提升,公司一季度毛利率为17.16%,低于去年同期的17.38%,公司产品机构优化有利于避免毛利率下滑,维持盈利增长稳定。产能扩张巩固领先优势。产能瓶颈一直以来制约公司的增长,目前公司设计产能3万台,2010年克服产能压力销售4.1万辆客车。公司规划的2万辆新产能预计2012年达产,届时将大大缓解产能压力。维持“短期_推荐,长期_A”的投资评级。预计2011-13年公司EPS分别为2.04、2.49、3.03元,对应11-13年的动态市盈率为11、9、8倍。鉴于公司是客车行业龙头,业绩增长明确。给予公司“短期_推荐,长期_A”的投资评级。风险提示:出口复苏低于预期;原材料价格上涨超预期;产能释放慢于预期。
研究员：刘芬 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：宇通客车:激烈的行业竞争中市场份额提升
业绩符合预期:
2011年1季度公司实现销售收入29.48亿元,同比增长25.06%;实现净利润1.77亿元,同比增长25.59%。实现EPS0.34元,业绩符合我们的预期。
行业竞争加剧,公司市场分额提升公司1季度实现销售客车8078辆,同比增长15.17%,其中大中客销售7516辆,同比增长16.36%。公司的产品均价上升推动了收入增幅明显高于销量的增幅。同时,公司在大中客的市场份额相对去年提升了2.74个百分点到25.87%。
我们判断大中客行业中公路客运市场需要一段时间消化2010年新增的社会运力;而在各地政府推行公共交通系统的背景下,公交市场的增长应该与城市建设的推进相匹配,是一个稳步上升的过程。同时,就目前的国际局势,大中客出口的情况可能短期会受到影响,因此,我们对2011年大中客需求的增长表示谨慎。但是行业的市场集中度将逐步提高。作为行业的龙头企业,公司凭借其品牌优势与销售网络的优势,市场份额有望进一步提升。
盈利预测:
我们根据公司的1季度其所得税税率仍然按照15%征收,因为我们调整公司2011-2013年的EPS为2.00元、2.30元、2.63元。因为对行业持谨慎态度,所以我们维持公司“持有”评级。
风险提示:成本上涨超于预期。
研究员：杨华超，汤俊 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:1季度业绩实现稳健增长
宇通客车2011年1季度实现净利润1.77亿人民币,同比增长26%,基本符合我们预期。宇通客车计划投资发展节能与新能源客车。我们相信今后5年我国新能源客车将快速增长,市场前景广阔。维持买入评级。
季报要点
2011年1季度净销售收入同比上升25%至29.3亿人民币。
2011年1季度客车销量为8,078辆,同比上升15%。
2011年1季度毛利率为16.6%,低于去年同期的17.1%。
2011年1季度经营活动产生的现金流量净额3.8亿人民币,同比上升10%。
估计宇通客车2011年客车销量同比增长20%。
估值
我们维持宇通客车2011年盈利预测。目前宇通客车2011年市盈率为11.7倍,我们认为并不贵。维持目标价29.90元人民币,相当于15倍2011年市盈率。维持买入评级。
研究员：胡文洲 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：宇通客车:结构性调整保证增长与盈利的持续
产品销售结构有优化,保证销售收入的增长。1-3月份,公司客车销售8078辆,同比增长15.2%,其中大型客车销售3896辆,同比增长26%,在产品产能受限情况下,公司产品结构的优化保证了其销售收入快速的增加,同时也体现出公司在大型客车方面竞争的优越性。
产品结构的优化能有效避免原材料价格上涨带来的毛利率下降。比较2010年1Q与2011年1Q的情况,原材料以及人工成本都有较大幅度的提升,正是因为在产品结构上的优化,公司毛利率以及净利润均维持在去年同期相等的水平,2011年1Q毛利率17.16%,略低与去年的17.38%,净利润率6.04%好于去年同期6.01%。二季度我们认为在规模上的增加以及结构的持续优化,公司产品毛利率以及净利润率仍然可以维持,即使下降,幅度也在可控范围之内。
财务状况健康,可以保证公司健康运营。2011年1Q末资产负债率60%,较年初下降3个百分点,而在公司的合并资产负债表里面,其一年内到期非流动负债不过852万,长期借款993万低于年初1467万元,在今年存款准备金率上调、加息的预期情况下,公司在财务方面有足够的准备。
维持“强烈推荐-A”投资评级:我们认为,2011年公司可以通过有效的产品结构调整来保证盈利的平稳增长,而2012年公司产能将逐步释放,从而保证其未来的成长性。维持2011、2012年2.07、2.43EPS,目前股价23.2元,对应2011、2012年PE分别为11.4、9.5倍,考虑其业绩的稳定性以及成长的确定性,维持强烈推荐-A投资评级。
风险提示:原材料价格上涨幅度过快,人民币大幅度升值。
研究员：汪刘胜 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：宇通客车2011年1季报点评:业绩平稳增长,产品结构优化
1Q11 公司分别实现收入、净利29.48、1.77 亿元,同比分别增长25.1%、25.6%, 折合EPS 0.34 元,公司业绩平稳增长,符合预期。
小幅上调2011-2012 年EPS 预测至2.10(11x)、2.55(9x)元(原EPS 预测分别为1.95、2.43 元),首次给予2013 年3.06(8x)元EPS 预测。若考虑配股摊薄,则2011-2013 年EPS 分别为1.62(14x)、1.96(12x)、2.35(10x), 若公司新产能建设进度超预期,业绩仍存在超预期可能。公司增长确定,估值相对不高,维持对公司“推荐”的投资评级。
研究员：左涛 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:销售结构提升改善公司盈利
2011年1季度实现EPS0.34元,同比增长25.59%,符合预期。2011年1季度公司实现收入29.5亿元,同比增长25.06%,实现归属母公司净利润1.77亿元,同比增长25.59%,实现EPS0.34元。
1季度销售结构更加优化,收入和利润增速均超过销量增速。1季度销售汽车8078辆,同比增长15.17%。从细分车型看,1季度公司大客、中客、轻客的销量同比增速分别为26.00%、7.43%和1.80%。由于大型客车对应着较高的单价和较高的毛利率,因此1季度公司收入增速大幅超过销量增速,同时毛利率在钢材等原材料大幅上涨的基础上也仅同比微降0.16个百分点。
城镇化率的提升是国内大客车发展的基石。从日本经验看,在城镇化率达到53%以前,客车销售都将保持10%以上的稳定增长。目前我们国家的城镇化率仅为47%,我们认为未来3年国内大客车销售都具备良好的销售环境。
盈利预测和投资建议。展望2011年我们预计公司由于产能受限公司销量达到4.72万辆,仅增长约15%,实现EPS2.07元;2012年随着公司产能的陆续投放我们预计公司销售规模达到6万辆,实现EPS2.66元。目前股价对应2011、2012年PE为11.20倍和8.75倍,维持对公司的“买入”评级。
风险提示:钢价和人工成本大幅上涨导致公司毛利率出现下滑;公司产能不足导致销量低于预期;行业有新竞争者进入。
研究员：赵晨曦 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：宇通客车2011年一季报点评:市场份额持续提升,盈利能力维持较强
公司2011年一季度实现EPS 0.34元,略超市场预期。一季度公司实现整车销量8078辆(同比+15.2%),营业收入29.5亿元(+25.1%),净利润1.8亿元(+25.6%)。一季度公司大中客销量达7513辆(+16.3%),增速显著高于行业(+1.8%),市场地位持续提升;受益于产品均价提高和大中客销量占比提升,公司一季度收入增速高于销量增速;尽管面临原材料和人力成本压力,但公司产能利用率维持较高水平,成本控制出色,盈利能力维持较强。
预计2011年大中客行业需求维持8%-10%的平稳增长;公司2011年销量有望接近4.9万辆(+19%),市场份额持续提升。受益于“公交优先”的战略、及各地工业园区等的规模化建设,预计2011年大中客行业需求增速有望接近8% -10%,公交车、团体车和旅游车增速有望高于行业。预计公司将针对行业需求结构变化快速推出相关产品,大中客市场份额有望持续提升。
专用车产能提升项目及配股项目建成后,公司实际总设计产能有望接近5.5万辆,产能压力将得到缓解,新增公交车产能亦有助公司在公交车领域市场地位的提升。专用车产能提升项目及配股项目将分别新增客车产能5000辆和1万辆,分别有望于2011年底和2012年底达产,预计2012年末公司实际总设计产能有望接近5.5万辆。上述项目逐步投产后将有效缓解产能压力。
预计二季度起公司产销及收入规模将逐季提升,盈利能力有望维持较强。根据公司大中客需求的季节规律,一季度由于春节因素为相对淡季,此后产销及收入规模将逐季提升。公司大中客比例由2010年的91%提升至一季度的93%,同时产品结构上移,单车均价由2010年的32.7万元提升至一季度的36.5万元。预计随大中客需求旺季逐步到来,公司盈利能力有望维持较强。
风险因素:公路客运需求下降;原材料及人工成本持续上涨侵蚀盈利;证券市场波动影响金融资产市值;配股项目进度慢于预期导致产能建设滞后等。
盈利预测、估值及投资评级:维持公司11/12/13年1.68/2.04/2.42元(摊薄)的盈利预测。如果公司兑现金融投资收益,目前每股价值0.22元(摊薄),则实际盈利仍可能超预期。当前价23.22元,对应11/12/13年摊薄后PE14/11/10倍。综合考虑公司市场地位提升,业绩周期性偏弱及较高的分红率,我们认为公司合理估值为11年18-20倍,维持“买入”评级,目标价33元。
研究员：李春波，许英博 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:1季度毛利率未受成本影响,抗风险能力强
目标价33元,重申增持评级。维持11、12年EPS分别为2.18元和2.83元预测,股价相当于11年、12年PE分别为11倍、8倍。在近期汽车公司季报披露中,公司是少有的1季度盈利能力未受成本影响的企业,在销量增长15%前提下,收入和利润分别同比增长25.1%、25.6%。1季度是全年业绩低点,未来业绩逐季增长,对于抗风险能力强的公司应该给予行业估值水平的上限,维持33元目标价,重申增持评级。
业绩符合预期。1Q11年公司实现销售收入29.48亿元,同比增长25.1%,环比下降32.2%,实现归属母公司净利润为1.77亿元,相比去年同期增长25.6%,实现每股收益0.34元,符合我们预期。净利润增速略高于收入增速的主要原因得益于费用率的有效控制。
1季度国内客车销量增长22.6%,远高于行业平均水平,随着后续出口订单的执行,预计全年销量增速仍在16%以上。1Q11年公司客车销量8708万辆,同比增长15.2%,其中大客实现销售3896量,同比增长26%,中客销量为3617量,同比增长7.4%,轻客销量为565量,同比增长1.8%。一季度出口订单执行低于往年(去年同期出口量为733辆,1Q11年出口376辆),若扣除出口销量,一季度公司国内销量则同比增长达22.6%。
1Q11年毛利率与同期基本持平,反映了公司抗风险能力之强,且单车均价提高8.6%。虽然原材料价格涨幅显著,但今年一季度公司毛利率为17.2%,基本与去年同期持平,充分反映公司抗风险能力之强。1季度单车均价达到36.5万元,同比提高8.6个百分点,产品结构上移明显,大客销量增速为26%,显著高于中客及轻客销量。由于11年产能仍然吃紧,公司加大高附加值产品的销售,产品结构持续优化,提升毛利率以对冲成本的上涨因素。
规模优势促使费用有效控制。1Q11年公司费用控制得当,综合费用率为9.9%,相比去年同期下降0.9个百分点,其中销售费用率和财务费用率分别同比下降0.7和0.4个百分。由于人工成本的增长和研发投入的增加,一季度管理费用率为4.5%,比去年同期上涨0.2个百分点。
财务指标优良,货款回笼快,存货降低显著。一季度公司回款能力增强,销量增长的同时经营性应收款项则下降6%,其中应收账款相比年初下降2%,应收票据下降15%,同时占款能力加强,由于采购量的增加,应付账款相比年初增长76%。产品仍然紧俏,存货水平继续下降,相比年初下降达27%。
研究员：姜雪晴 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：宇通客车一季报点评:销售毛利率基本稳定难能可贵
投资要点:
一季度,公司实现营业收入29.48亿元,同比增长25.07%;实现净利润1.78亿元,同比增长25.35%;实现每股收益0.34元,每股经营活动现金流净额为0.73元。
一季度,公司累计销售各类客车8078辆,同比增长15.17%,其中,大型客车销售3896辆,同比增长26.00%,中型客车销售3617辆,同比增长7.43%,轻型客车销售565辆,同比增长1.80%。考虑到公司客户多为国有企业,一季度的销售代表性较差。
一季度,各种原材料如钢材、橡胶价格的上涨,导致很多企业的销售毛利率大幅下降,公司的销售毛利率为17.16%,仅比去年同期下降0.22个百分点,难能可贵,原因有二:一是产品结构上移,大型客车销量占总销量48%;而是公司超强的成本控制能力。
2011年两大亮点值得关注:一是配股项目的进展情况,如果公司能够抓住国家对25个城市实施新能源公交车补贴的机遇,大力发展新能源公交车,估值有望大幅提升;二是为解决城市拥堵问题,各地制订了优先发展公交的战略,导致2011年客车子行业有望实现销量20%以上的销量增长,给公司带来良好的发展机遇。
我们维持公司2011-2012年EPS为2.15元、2.57元的预测,以昨日收盘价23.22元计算,2011年动态PE为10.8倍,维持公司“推荐”的投资评级,以18-20倍的合理PE计算,公司合理估值区间为38.70-43.00元。
研究员：刘立喜 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:销售结构上移驱动业绩高增长
销售结构上移推动营收增速显著高于销量增速。一季度大中客行业销售状况依然良好,销量同比增长18.2%,由于产能紧张,公司共销售客车8078辆,同比增长15.2%,低于行业增速;但期内公司产品销售结构显著上移,其中售价较高的大客车销量为3896辆,销售比重达到42.2%,较去年一季度上升了3.5个百分点,带动营业收入增长高达25.1%,显著高于销量增速。
通过加强管理实现了成本上升背景下盈利水平的持续提升。期内公司产品的综合毛利率为17.2%,与去年同期相比下降0.2个百分点;期间费用率为9.9%,较去年同期下降0.8个百分点,整体盈利能力同比有所提升。公司在原材料价格高位、当地用工成本大幅上升的背景下,通过加强内部管理、主动调整产品销售结构,实现了盈利水平的持续上升,再次体现了公司优秀经营管理能力。我们认为,由于目前公司产能较为紧张,在下游需求依然保持旺盛的背景下,公司将通过进一步加强管理、调整销售结构,实现全年盈利水平的快速增长。
公司将持续受益于大中客行业新一轮景气周期。2011年起高铁和城际客运专线开始大规模投入运营,短期内高票价将驱使部分价格敏感型的乘客重新选择公路客运出行,有利于带动公路客运行业景气程度的提升,进而拉动对公路客运用车的需求。长期看,高速铁路和城际客运专线的不断通车将带动全社会出行效率大幅提升,全社会出行频次将得到提高,为公路客运带来大量中短途的驳运需求;制造业西迁与城市制造业“退城进园”带来的全新的通勤车需求不断增长;大中城市为解决城市交通拥堵问题而加快公交系统的建设将有力促进公交车产品需求的快速释放。基于以上分析,我们认为,始于09年4季度的大中型客车行业的新一轮景气周期仍将在未来三年得到延续。公司新增产能将于2012年投产,产能问题的解决将保证未来公司充分受益于大中客行业的新一轮景气周期。
投资评级。我们维持对大中客行业的看好评级,宇通客车作为行业龙头,将凭借产品明显的竞争优势,优秀的经营管理能力,持续受益于大中客行业的新一轮景气周期。我们维持2011、2012年2.25元、2.76元的盈利预测,维持公司买入评级,目标价33.75元。
风险提示。1)宏观经济景气程度大幅下滑,客运市场需求转入低迷;2)公司产能扩张进度低于预期。
研究员：秦绪文 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：宇通客车:一季度业绩符合预期
2011年1季度业绩符合预期:2011年1季度,公司实现销售收入29.48亿元,同比增长25.1%;实现净利润1.77亿元,同比增长25.6%,对应每股受益0.34元,基本符合我们预期。
正面:1季度客车销量同比增长15.2%至8,078辆。其中,大、中和轻客同比分别增长26.0%、7.4%和1.8%。产品结构显著改善,高级车型销量占比同比提升15个百分点至38%,推动收入及盈利稳定增长。
1季度,公司销售费用率同比和环比分别下降0.7和0.9个百分点至5.4%。毛利率基本维持平稳,销量增长及产品结构改善部分抵消了人工及原材料成本的上升。
负面:1季度,管理费用率同比和环比分别上升0.2和1.1个百分点至4.5%,主要是人工成本及研发投入增加所致。
发展趋势:公司受益政府对城市公交扶持,新能源客车有望率先破局。后续2万辆大中客产能扩建以及专用车等项目均在稳步推进之中。传统大中客业务将维持稳定增长,同时出口业务将持续复苏。
盈利预测:我们维持2011、2012年每股2.05元和2.79元的盈利预测。
估值与建议:公司目前股价对应2011年P/E和P/B分别为11.4倍和4.0倍,对应配股后14.8倍P/E,估值处于行业中低端。考虑到公司作为大中客龙头行业地位较强,销量及盈利增长稳健,且后续新能源客车及专用车项目将打开成长空间,维持公司推荐的投资评级。
研究员：陈鹏扬，郑栋，张涵一 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：宇通客车3月销量数据点评:销量稳定增长,龙头地位稳固
宇通客车公告显示3月份势头仍然强劲,共销量2606辆,同比增长28.44%,其中大型客车销量1099辆,同比增长40%,中型客车销量1275辆,同比增长17.95%,轻型客车销量232辆,同比增长42.33%。由于2月受春节放假的影响,数据不具可比性,因此我们没有进行环比分析。
2011年1-3月,公司客车总体销量8078辆,同比增长15.17%,其中大型客车销量为3896辆,同比增长26%,中型客车销量3617辆,同比增长7.43%,轻型客车销量565辆,同比增长1.8%。
大型客车销量保持较快增长。3月销量同比增速40%,本年累计销量同比增速26%。产品结构中大型客车占比已经达到48.23%,高于2010年42.67%。主要是是在2011年产能捉襟见肘的情况下,公司将尽可能的加大中高档客车(毛利率20%)的生产,相应减少公交车的生产(毛利率仅10%),通过提高单车的盈利水平来继续维持公司营业收入和净利润较高的增长。
2011年公司产能利用率仍维持在高位。2012年底公司产能可达5.5万辆(原厂区3万+公交产能2万+专用车产能0.5万),2015年公司预计产能达到7.5万台(再加上2万新客车产能)。但2011年产能释放空间有限,公司将科学的利用订单管理,来增加和平滑每月客车产量,我们预计2011年产量为4.4万辆,同比增长8%。产能利用率维持在高位。
盈利预测:公司2011/12/13年EPS(摊薄后)分别为1.68元/2.10元/2.85元,目前对应的股价为24.1元(2011.4.06),2011/2012PE分别为14.3X和11.5X。基于公司的在客车行业的龙头地位以及行业增速水平,我们给予公司2011年19倍的PE,公司2011年的价格为31.92元,再加上可供出售的金融资产有望在上半年出售,获得BPS为0.22元,给予公司2.37倍的PB,因此公司2011年的目标价格为32.44元,我们给予“推荐”评级。
风险提示:原材料等成本大幅上涨将会对公司产生不利影响。
研究员：刘洋，尹建辉 所属机构：南京证券有限责任公司
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