济南钢铁(600022)_研究报告_财经_新浪网(600022) 研究分析报告|查股网
股票名称：济南钢铁(600022)
报告标题：济南钢铁:中国钢铁泰山,一呼二唤始出来
济钢、莱钢重组新方案出炉,更好地平衡了各方利益,获得通过的可能性较大。新旧方案最大亮点和区别在于:
(1)由原料向异议股东提供现金选择权变更为除山钢集团及关联公司外的全体流通股东,山钢集团做出更大牺牲来平衡各方利益关系;
(2)莱钢换股比例不变,仍按2.43:1,莱钢获得更大换股收益;
(3)向济钢集团、莱钢集团收购资产范围做了调整,本次收购资产质量和盈利水平更高。
吸收换股后的山钢股份实现“华丽转身”,将成为中国钢铁业中“五岳之宗-泰山”。产业链更加完善、上下游议价能力显著增强,市场地位提升、产能规模扩大、产品结构优化、研发平台共享、物流成本降低、财务成本下降,协同效益逐步显现和扩大,生产经营效益及财务指标持续向好。重组后山钢按产量计算在国内上市公司排名第7七,其中宽厚板产能国内第一,H 型钢国内规模第一、规格最全,特钢国内上市公司产量规模第一,棒材(含螺纹钢、小型材)山东区域具有相对垄断优势,对华东乃至全国市场有重要影响。
中国及全球钢铁业景气持续回升,山钢股份盈利水平将超越行业平均水平。
“金砖四国”城镇化、工业化的加速推进,欧美经济的缓慢复苏,日本地震海啸及核泄漏灾难之后的恢复重建,以及中国保障房建设、高铁等基础设施的顺利展开,将为全球钢铁业景气回升提供动力支持,山钢将从中受益。山钢具有的“天时、地利、人和”优势将令其盈利超越钢铁行业平均水平。
重组后的山钢“普特钢兼有”、“长板型具备”,未来通过资产注入、沿海布局实现进一步做精、做强、做大。地处华东和山东重工业基地与快速发展环渤海经济圈和发展潜力巨大的中原地区,下游有非常完整造船、汽车、家电、机械工业体系;上游有山东煤炭基地、济宁铁矿基地,西部与河南、山西等冶金用煤主产区有相对较近的距离优势;具备靠近沿海的物流成本优势,进口铁矿等原燃料、出口钢铁产品便利。
山钢的“人和”优势突出。济钢、莱钢长期形成的“儒商文化”共同内核,企业文化将加速融合,管理团队配置更加专业化、年轻化。
投资建议:结合上市的盈利预测,据我们测算济钢、莱钢重组后的山钢总股本达到 64.55亿股,每股净资产 2.68元 ,PB 为1.79,低于钢铁2.84的整体PB 估值。考虑到公司特钢产量居于上市公司中特钢产量第一,整个特钢板块PB 估值约为3.8倍,若以整个板块平均PB 估值来看,则公司合理股价应该在7.3元。
风险提示:重组不通过,钢价及成本波动带来盈利不及预期。
研究员：张士宝，黄星 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁重组公告点评:换股吸收再注入,新山钢焕然出世
要点:
重组公告:济南钢铁以换股吸收合并莱钢股份之后莱钢退市,两者折价方案为1:2.43,同时,公司向济钢集团和莱钢集团分别增发4.05亿股和6.88亿股,注入济钢集团的鲍德气体和信赢煤焦化,莱钢集团的天元气体、莱钢国贸、莱钢电子以及动力部、自动化部、运输部等资产,估值对净资产增值率分别为15%和25%,完成后山钢集团除银山型钢外的钢铁主业全部上市。
重组方案点评:此次重组方案与上次的最大不同之处在于:此次给所有异议股东以现金选择权(上次是投反对票的股东),而且按照现在的价格,预计很少有股民行使现金选择权,此次过会可以说板上钉钉。济钢和莱钢现有资产盈利薄弱,2010年净利率分别只有0.28%和0.31%,增发收购的资产中济钢的鲍德和煤焦化盈利较差(净利率分别2.4%和盈亏平衡),莱钢资产中除莱钢国贸亏损外其他盈利较好,动力部、自动化部和运输部净利率分别为5%、4.5%和57.3%(远好于莱钢现有钢铁主业资产)。此次重组完成后,新济钢总产能达到1600万吨,其中中厚板550万吨,棒材410万吨,热轧270万吨,冷轧70万吨,型钢240万吨,特钢150万吨。产品结构均衡,既有盈利偏好的长材,也有现在盈利偏差但未来有反转弹性预期的中厚板。增发完成后,公司总股本扩大至64.5亿股,2011年公司预测EPS为0.093元,我们乐观预测为0.1元,对应目前股价的PE为45倍,偏高;每股净资产2.53元,PB为1.7,对于如此盈利能力如此薄弱的资产,大体适中;吨钢市值为1755元,低于行业平均及重臵成本,从该角度看,仍然稍偏低估。
重组后有两大看点:一是现有产线业绩的提升,由于此次收购的资产盈利能力优于原有产线,上市后可提高整体的盈利能力;另外原有产线盈利能力仍然偏低,尤其是以长材为主的莱钢,目前其毛利率仅有4.5%,仅相当于之前正常水平一多半左右,低于同为特钢的大冶特钢(10.24%)和沙钢股份(11.34%),也低于马钢的棒线(6.6%)和三钢的长材(5.74%)(二者完全没有矿石优势),因此莱钢资产高弹性值得期待。而济钢主要是受板材拖累尤其是热轧和中厚的影响,盈利基本处于刚刚扭亏的底部。二是今后资产的注入预期。此次重组后山钢集团尚有500多万吨的钢铁资产未上市,核心是莱钢集团的银山型钢,其主要资产包括2座1880立方米高炉、2台265平方米烧结机、3座120吨转炉,3台连铸机,1条1500mm热轧带钢生产线、1条1500mm冷轧带钢生产线、1条4300mm宽厚板生产线及配套公辅设施等,主要产品为钢水、宽钢带、冷带和宽厚板。从产品机构分析目前银山的盈利堪忧,因此如果目前注入上市公司取得的对价太低,因此注入时点还需板材盈利的恢复。另外,山钢目前正在重组日钢,第二步可能会注入并购的日钢资产,但是现在集团收购日钢尚未完成,这一步注入还需要更多的时间,暂可不考虑。
盈利预测:按照重组完成摊薄后测算备考合并的公司2011年的EPS当在0.093-0.1元之间,对应目前股价4.35的PE达到45倍,估值显然偏高,PB1.7,单就目前的资产质地看亦不明显低估,考虑预期注入的银山型钢后亦难有较大提升,而金岭矿业作为山钢集团旗下的铁矿平台,从避免同业竞争的角度看短期内给新济钢注入矿山资产的可能性也不大。注入吨钢市值为1755元,唯有从此角度看与行业可比中值相比略低估,建议投资者保持适度谨慎。(后附预测表只考虑了老济钢,为计入此次重组,仅供参考)
风险提示:钢价大幅下跌,行业盈利恶化风险。
研究员：乔培涛 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:济南钢铁、莱钢股份换股吸收合并,发行股份购买资产方案点评
本次重大资产重组的相关交易对济南钢铁及莱钢股份而言均构成关联交易。在济南钢铁、莱钢股份股东大会审议相关议案时,关联股东将放弃在股东大会上对议案的投票权。
为充分保护济南钢铁股东的利益,吸并双方一致同意赋予济南钢铁除山钢集团及其关联企业以外的全体股东以收购请求权,行使收购请求权的济南钢铁股东,可就其有效申报的每一股济南钢铁股份,在收购请求权实施日,获得由收购请求权提供方支付的按照定价基准日前20个交易日股票交易均价确定并公告的现金对价,即每股3.44元。为充分保护莱钢股份股东的利益,吸并双方一致同意赋予莱钢股份除山钢集团及其关联企业以外的全体股东以现金选择权,行使现金选择权的莱钢股份股东,可就其有效申报的每一股莱钢股份的股份,在现金选择权实施日,获得由现金选择权提供方支付的按照定价基准日前20个交易日股票交易均价确定并公告的现金对价,即每股7.18元。
此项资产重组的上一次方案曾在2010年12月提交双方股东大会审议。当时未在莱钢的股东大会上通过。本次方案与上一版的主要区别在于换股价格和现金选择权的价格更低了(图表1)。同时行业背景也发生了变化。由于预期钢铁行业的供需发生改善,公司停牌(2月17日)至今钢铁板块上涨了13.4%。同时济南钢铁和莱钢股份的吨钢估值都处于行业最低的水平。4月13日公司复牌后,济钢和莱钢都存在明确的补涨需求。这将减少股东申报现金选择权的动机,有利于新方案在双方股东大会上的通过。
本次交易行为尚需满足多项条件方可完成,包括但不限于取得济南钢铁和莱钢股份股东大会批准本次换股吸收合并,济南钢铁股东大会批准向济钢集团及莱钢集团发行股份购买资产,国有资产监督管理部门对本次重大资产重组方案的批准,中国证监会核准本次重大资产重组方案,中国证监会核准山钢集团及其关联企业关于豁免要约收购的申请等。因此存在不确定性。
由于预期行业供需改善,吨钢盈利能力将有所提升。将2011~2012年的EPS由0.11、0.19元,上调至0.16和0.25元(图表2)。相对停牌前3.59元的收盘价,PE分别为22.4和14.4。由“中性”上调至“推荐”评级。
研究员：吴培文 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁新重组方案点评:方案显著优化,强大"山钢"值得期待
上调至“审慎推荐”评级我们认为,就本次方案注入的资产而言,其对现有业绩贡献实质并不明显,据公司公布的备考合并盈利预测报表,2011年可实现净利润为58,081.07万元,摊薄每股收益为0.09元,同比减少3.67%。不过,因该方案一方面对现金选择权实施方案作了优化,维护了中小投资者的权益;另一方面对日照钢铁及银山型钢的后续注入作了明确安排,为业绩的持续增长提供了一定的保障。这也是本次方案中出现的二大亮点,预计在目前钢铁板块回暖的整体环境下顺利通过的概率偏大。
综合来看,我们提高两公司至“审慎推荐”的投资评级,建议关注其后续资产注入的溢价空间及停牌导致的补涨机会。
研究员：张文丰 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:新重组方案有望通过,关注补涨机会
本次方案出台时机较好。与前两次方案出台后市场环境遭遇较大跌幅而使方案难以实施不同,本次重组的董事会决议召开日(即定价基准日)之前在钢价季节性走强以及日本地震等因素的刺激下钢铁股表现良好。
莱钢股份股东换股意向足。莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1:2.43,即每股莱钢股份的股份可换取2.43股济南钢铁的股份,换股比例三次方案一致。但由于换股价格的因素,莱钢股份股东将获得16.27%的换股风险溢价,远高出第二次方案的7.85%。本次重组计划停牌前收盘价7.56元,高出换股价格5.3%,而停牌期间至今钢铁板块涨幅已达11.5%,我们对钢铁后市仍然乐观,届时股东大会召开日股价高出7.18元的换股价是基本肯定的。
济南钢铁股东合并意愿看好。同样地,本次重组计划停牌前济钢收盘价3.59元,高出换股价格(3.44元)4.4%,考虑到停牌期间至今钢铁板块涨幅已达11.5%,届时股东大会召开日股价高出3.44元的换股价也是基本肯定的。我们有理由认为选择投反对票的意愿很难出现。而莱钢的业绩相对较好,其为全国规模最大、规格最全的H型钢精品生产基地,建材的区域市场地位较高,吸收合并后对济钢产品能起到优势互补作用,有助于提升业绩。
合并完成后“后事”多多。按照山东省钢铁行业的整合规划,济钢莱钢合并将拉开山东钢铁集团整合的序幕,接下来将实施山钢集团对日照钢铁公司的重组,适时完成对青钢的重组。根据此前的公告,山钢曾承诺收购日钢后的两年内将日钢资产注入上市公司。未来山东80%的钢铁产能将集中到山钢集团旗下,将由内地转移到沿海,高端精品钢铁将凸显优势。
建议关注停牌后补涨行情,相对看好莱钢股份的交易性机会。
研究员：于宝山 所属机构：华宝证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:重组再次启动,志在做大做强
事项:
济南钢铁(600022)发布重大资产重组公告,共包括三项交易,即(1)济南钢铁以换股方式吸收合并莱钢股份;(2)济南钢铁向济钢集团发行股份购买资产;及(3)济南钢铁向莱钢集团发行股份购买资产。
评论:
与原方案相比保持换股比例不变,莱钢股份股价折价15.39%
济南钢铁与莱钢股份2010年曾公布过重组方案,但该方案没有获得莱钢股份股东大会的通过。原方案中,济南钢铁的换股价格为每股3.95元,莱钢股份的换股价格为每股8.90元,给予莱钢股份股东7.85%的换股风险溢价,由此确定莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1:2.43。
此次方案中,济南钢铁、莱钢股份停牌前20个交易日股票交易均价分别为3.44、7.18元,同时给予莱钢股份股东16.27%的换股风险溢价,由此确定莱钢股份与济南钢铁的换股比例仍然维持原方案中的1:2.43不变。
停牌前济南钢铁股价3.59元,莱钢股份股价7.56元,由此计算出莱钢股份的实际折价率为3.59×2.43/7.56=15.39%。
济南钢铁和莱钢股份非关联股东均拥有现金选择权,并较原方案对价价格降低
原方案中,只有莱钢股份股东拥有现金选择权。新方案中,山钢集团所属济南钢铁、莱钢股份及其关联企业以外的全体非关联股东,均可享受现金选择权,价格为停牌前20个交易日股票均价,即济南钢铁每股3.44元,莱钢股份每股7.18元。但是,莱钢股份的现金选择权价格较原方案中8.9元现金选择权价格低,也较目前7.56元的股价低。
重组收购主要是钢铁辅助类资产,资产质量优良
济南钢铁此次发行价格为3.44元/股,原方案发行价格为3.95元/股。此次向济钢集团和莱钢集团发行10.93亿股,合计37.6亿元,收购资产中与原方案相比最重要的差别是莱钢集团银山型钢厂不在此次收购范围中。收购资产中,拟向济钢集团购买的资产包括鲍德气体100%的股权和信赢煤焦化100%的股权,截至2010年12月31日该部分资产的净资产账面值为120,745.86万元,评估值为139,324.94万元,增值15.39%。拟向莱钢集团购买的资产包括莱芜天元气体有限公司、山东莱钢国际贸易有限公司、莱芜钢铁集团电子有限公司的股权资产以及动力部、自动化部和运输部(莱钢三部)非股权类资产,截至2010年12月31日该部分资产的净资产账面值为189,697.13万元,评估值为236,714.41万元,增值率为24.79%。
换股吸收合并后,济南钢铁产能规模将达到1600万吨左右,较目前增长约60%
换股吸收合并及收购完成后,济南钢铁股本将从目前的31.2亿股扩大到64.53亿股,股本扩大106.8%;按照2010年口径,粗钢产量从801万吨增加到1457万吨左右,增长81.90%。由于济南钢铁粗钢实际产能已达到1000万吨,因此合并结束后,产能规模将达到1600万吨,较目前增长约60%。
产品结构更为完善,上下游协同效应值得期待
从产品结构来看,济南钢铁和莱钢股份形成优势互补。济钢1000万吨产能中,棒材生产能力为120万吨,中厚板生产能力为550万吨,热轧宽钢带生产能力为270万吨,冷轧宽钢带生产能力为70万吨。莱钢产能中,H型钢生产能力240万吨、棒材生产能力290万吨、优特钢生产能力150万吨。
从历史毛利率水平来看,莱钢股份近两年来由于产品结构相对比较有优势,毛利率高于济南钢铁,但也处于较低水平,但莱钢股份的三项费用率一直远远高于济南钢铁。在未来吸收合并后,新公司将能够在原料采购、下游资源整合方面发挥较大的协同效应,降低费用成本。
收购集团资产盈利能力较强,增厚每股收益到0.11,同比增长500%
从盈利情况来看,由于钢铁行业的困境,2010年济南钢铁净利润只有0.84亿元,莱钢股份也只有1.24亿元。相比较来看,收购资产的盈利能力相对较高,该部分资产累计净利润达到5.29亿元,净利率为5.02%。收购完成后,累计净利润7.37亿元,合计每股收益为0.11元,而2009年,济南钢铁每股收益才0.02元。因此,收购完成后济南钢铁业绩同比增长500%左右。
二季度行业供需环境预期有所改善,结构性的产能状态阶段性偏紧
就钢铁行业的情况来看,我们首先认为二季度供需状况有望改善,具体理由是:1)3月份日均粗钢产量达194万吨,创历史新高,开工率已达90%以上,短期产能供给达到高限,特别是长材类钢材的产能在季度旺季的预期下相对偏紧;2)保障房建设可拉动钢材需求4000万吨左右,其中新增需求约1700万吨,可在一定程度上抵消地产调控影响,供需格局特别是建筑钢材供需格局将有所改善;3)日本地震后的灾后重建、以及国内外钢材价格差的拉大,有利于我国钢材出口;4)钢材库存开始下降。
但是,由于宏观经济面临控通胀、调结构、保增长等多方面平衡的压力,钢铁需求仍面临一定的不确定性,行业供需形势改善的持续时间及改善力度尚不明朗。
因此,我们对行业还是持相对谨慎态度,目前的机会还主要是估值修复性的机会,主要偏向于一些吨钢市值低、绝对股价低的公司。未来行业进一步的表现情况,需要密切跟踪下游需求比如保障房建设等是否有超预期的地方,我们将密切跟踪。
(具体内容请参见4月11日发布的二季度策略报告:行业市值及PB超跌期待修复)
投资建议:市值超低有较大提升空间,维持“谨慎推荐”评级
整合之后,济南钢铁、莱钢股份及收购资产的总市值仅182亿元,按产能计算吨钢市值只有1125元/吨左右,远远低于目前行业平均3164元/吨的吨钢市值水平。从公司2011年2月17日停牌以来,钢铁板块平均涨幅达到了14.16%,因此,公司首先具有一个补涨的动力。而从莱钢股份来看,目前莱钢股份股价已经较济南钢铁折价15.39%,具有一定的套利空间,且市值超低超跌有较大提升空间。因此,莱钢股份股价补涨的动力更为强劲。我们维持对济南钢铁“谨慎推荐”的投资评级,把握重组带来的套利和估值修复机会。
研究员：郑东，秦波 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:业绩低于预期,资产负债率较高
业绩低于预期:2010年公司实现销售收入307亿,同比增长21%。实现归属上市公司股东的净利润0.8亿元,同比增长26%。折合基本每股收益0.03元,低于此前市场0.09~0.13元的预期。扣除温室气体减排的1.2亿毛利贡献,全年净利润为-0.3亿元。
下半年业绩下滑:上半年净利润为2.0亿元,下半年出现了下滑,为-1.2亿。
大规模投资暂时难以体现效益:2010年公司保持了较大的固定资产投资力度,全年在建工程增加50亿元,购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金35亿元。公司负债率继续上升,由2009年的75%升至78%,处于行业较高水平。在全行业微利的背景下,投资将暂时难以体现效益。随着十一五重点项目全面转入试生产,2011年公司的投资力度将有所降低,预计金额为12亿元。
拟从六方面着手,提升 2011 年业绩,:(1)打胜成本翻身仗,重建总成本领先的优势;(2)挖掘创新潜能,优化产品结构;(3)创新营销模式,提高适应市场能力;(4)增强质量意识,完善以质量管理为核心的经营管理模式;(5)实施创新驱动战略,提升创新能力;(6)做好新老系统的衔接平衡,形成更加突出的竞争优势。
盈利预测与估值:公司2010年业绩低于预期。中短期内,大规模投资在全行业微利的背景下难以体现效益。将2011~2012年的EPS由0.19、0.27元,下调至0.11和0.19元(图表1)。相对停牌前3.59元的收盘价,PE分别为32.7和18.8,PB为1.6倍。维持“中性“评级。
重大风险提示:公司与莱钢的“换股吸收合并、发行股份购买资产方案”仍需获得双方的股东大会通过。目前股票停牌,预计将拿出新的方案。具体方案可能对股价有较大影响。
研究员：聂秀欣 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：济钢(600022)、莱钢(600102)股东大会决议公告点评:山钢重组再遇挫,期待下一个“靓丽”方案
莱芜钢铁股份有限公司于2010年12月31日召开2010年第一次临时股东大会,会议以现场投票和网络投票相结合的表决方式对本次提案作出如下决议:一、未通过关于济南钢铁股份有限公司实施换股吸收合并公司暨关联交易的议案;二、未通过关于与济南钢铁签订有关吸收合并协议的议案;三、未通过关于"08莱钢债"债券持有人利益保护具体方案的议案;四、通过关于授权董事会全权办理本次换股吸收合并相关事宜的议案。本摘要仅供参考,以当日指定披露媒体披露的公告全文为准。
1、莱钢股份股东投出了反对票1月3日,济南钢铁、莱钢股份同时发布了关于济南钢铁吸并莱钢股份并向大股东购买资产等重组方案的股东大会决议公告。从投票结果来看,济南钢铁各议案均以超过80%的高票通过所有议案,但莱钢股份各议案的赞成票均不到60%。由于该方案需出席会议的2/3无关联股东通过,因此这一方案未获莱钢股份股东会通过,这也意味着本方案再次归为失败,山东钢铁重组又一次受挫,两钢合并将还有很长的路要走。
2、失败根源在于方案吸引力缺失我们认为,造成莱钢股份中小股东否决该议案的根源在于方案本身无太多亮点,整个方案仅在上次基础上对规模作了一些变动,没有实质性的“让利”行为,造成了股东用脚投票,使得莱钢股份随后股价出现连续下跌。(详见我们在2010年12月15日发布的点评报告:《框架未变,规模缩减,亮点无多——济南钢铁(600022)和莱钢股份(600102)新重组方案点评》。
3、现金选择权是直接诱因由于方案中规定,莱钢股份股东投反对票者并持有到实施日将有权行使现金选择权,行权价为8.9元。在新的方案发布后,公司股价出现连续下跌,从之前的9.28元一直跌到股东大会召开日前一个交易日7.85元,这使得莱钢股份离行权价有近13%的溢价,使得其中小股东没有理由不选择投出反对票以获得这部分高溢价。当然,也正是由于大家一致投出了反对票,使得该方案未能通过,这正是本方案中现金选择权因素存在的两难之处。
4、行业不景气加大了方案通过的难度我们同时也认为,钢铁行业的不景气加大了两公司合并方案通过的难度。因整个行业景气度较低,投资者对于钢铁企业盈利预期看淡,对该板块的投资欲望不强,使得山东钢铁难以出台能足够吸引投资者投赞成票的新方案。
5、维持“中性”的投资评级对于后市,我们认为,此次重组失败可能使两公司股价短期出现震荡,但因前期市场已有一定的消化,再加上此次方案未通过也可合理预期将继续出台新的更具诱惑的方案,股价不会有过激反应。由于两公司不确定性大,我们维持济南钢铁和莱钢股份“中性”的投资评级。
研究员：张文丰 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:看好公司长期发展
新的重组方案有所调整
山东钢铁近日重新启动济南钢铁和莱钢股份吸收合并方案。新方案和之前2月24日方案差别主要是对重组范围进行了调整,银山型钢和机制公司调整出重组范围;济钢集团不再向上市公司注入30亿元现金。本次重组交易主要包括吸收合并和发行股份购买资产两个部分,即济南钢铁吸收合并莱钢股份,并向济钢集团和莱钢集团定向发行股份作为支付方式购买其相关资产。
重组后财务状况好转
按照交易公司披露2010年上半年财务情况,资产重组完成之后,新的济南钢铁总资产540亿元,较交易前增厚74.2%,净资产167亿元,增厚127.5%,折合每股净资产2.64元,较交易前增厚12.4%,资产负债率下降8%。
公司产能尚有扩张潜力
若本次整合顺利完成后公司粗钢产能将达到1600万吨以上,位居全国前列。产品包括热轧板、冷轧板卷、中厚板、型钢、棒材、优钢等诸多门类。其中板材占钢材总产能的51.2%,长材占48.8%。总体来看,长材板材数量基本相当。此外后续注入的资产包括日照钢铁、张店钢铁,以及未来可能获批的日照精品钢基地。公司总产能有望达到4000万吨以上。
重组后盈利恢复尚需等待
我们认为本次资产重组之后,将在加强区域定价、优化资源配置,减少关联交易等方面起到一定的积极作用,但鉴于两公司主要以中厚板和H型钢为主,未来盈利恢复还需要较长时间。
看好公司长期发展
综合考虑莱钢股份、济南钢铁PE、PB估值情况和莱钢股份的现金选择权,我们看好山钢集团的长期发展。风险提示
钢材市场波动、公司产品盈利恢复低于预期、审批程序的不确定性。
研究员：王攀，刘金钵 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：济钢股份:新重组计划加快整体上市步伐
公布新的重组方案:
公司公布新的《济南钢铁股份有限公司换股吸收合并、发行股份购买资产暨关联交易预案》,仍然包括三项交易:(1)济南钢铁以换股方式吸收合并莱钢股份;(2)济南钢铁向济钢集团发行股份购买资产;(3)济南钢铁向莱钢集团发行股份购买资产。
新方案收购资产和换股比例存在变更
本次方案根据前次议案公布后宏观经济情况及钢铁行业变动,对原方案进行一定的修订,主要涉及收购资产和换股比例两个方面的变动。收购资产方面:原方案中拟收购的莱钢集团银山型钢和机制公司100%股权调整出重组范围,银山型钢系解决房产土地权属证明不全等资产瑕疵问题需要的时间存在不确定性,机制公司则因业务定位的重大调整尚未完成而不被纳入重组范围。但是根据山钢集团承诺,银山型钢仍将在相关手续完善后的2年内完成注入,在此之前由上市公司托管;另外原方案中山钢为改善重组后公司资本结构的30亿元现金也将取消注入上市公司,主要是由于新的重组方案下公司的资产负债率水平将由75%下降至67%的水平,接近行业平均水平。在换股比例方面:新方案中济南钢铁换股价格由原方案的5.05元/股下降至3.95元/股,莱钢股份换股价格由原来的12.29元/股下降至8.9元/股,但是考虑到给予莱钢股份股东7.85%的风险溢价,实际换股价格应为9.6元/股,换股比例不变仍为原来的1:2.43。换股价格的重新确定大大降低了因钢铁股价大幅下滑为公司现金选择权行权带来的资金压力,而将目前换股价格与当前股价比较,公司股价继续大幅下滑的可能性较低,复牌后走势将极有可能是小幅震荡。
整体上市步伐将加快
本次重组方案公布后,山钢集团整体上市将加速推进。本次换股吸收合并及收购资产完成后,山钢集团整体上市将走完第一阶段,而基于同业竞争方面考虑,集团未来也很可能将日钢整合作为整体上市的第二步,若此的话此次整合将为下阶段整合提供经验,加快集团钢铁主业的整体上市步伐。本次重组完成后,公司规模将大大提升,粗钢产量合计将超过1600万吨/年,考虑到待收购的日照钢铁,未来钢铁生产规模将有望扩张至3000万吨。经过内部整合后,公司将利用在中厚板方面的优势建成优质板材生产区,着重发展造船、锅炉容器、高强结构板三大战略产品;而利用原莱钢股份在H型钢和特钢生产的优势,建成优质型、特钢生产区,公司钢铁主业产品结构将更加丰富完善,差异化更加明显,有利提高产品互补性和公司的竞争力。本次收购的非股权资产将加强公司在焦炭及气体供应的自给度,完善产业链布局,降低关联交易,同时通过统一相关产供销部门可以大大提高资源配置效率,降低中间环节成本,充分发挥协同效应。
收购价格合理,给予“增持”评级
本次收购济钢集团相关资产的净资产账面价值11.61亿元,评估值13.33亿元,收购PB约为1.15倍,收购莱钢集团相关资产的净资产账面价值20.33亿元,评估值24.68亿元,收购PB约为1.21倍,考虑到目前济南钢铁1.8倍、莱钢股份1.45倍PB以及行业平均1.49倍的PB,收购价格较为合理。考虑到目前行业所处状况,公司股价继续大幅下跌的概率已经不大,但是行业改善的根本性因素尚不确定及公司在整合后的消化仍将需要一定时间,我们给予公司“增持”评级。
研究员：王攀，刘金钵 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:框架未变,规模缩减,亮点无多
12月13日,山钢集团及其下属的济钢集团、莱钢集团,以及这两个集团下属的上市公司济南钢铁,莱钢股份分别召开董事会会议,审议通过了山钢集团公司钢铁主业资产重组,即济南钢铁吸收合并莱钢股份并定向增发方案。济南钢铁今天公告了该新方案。新方案仍为济南钢铁吸收合并莱钢股份,且换股比例不变,但资产重组中注入的资产却有很大变化,重组的资产不再包括日照钢铁,济南集团不再向上市公司注入30亿元现金,且莱钢集团注入资产也不再是银山型钢等。
点评:1、重组的基本框架未变。本次方案与上次框架大体一致,即由济南钢铁换股吸收合并莱钢股份,同时济南钢铁向济钢集团和莱钢集团发行股份购买相关资产,完成后更名为山东钢铁,作为山东钢铁集团主业资产整体上市的平台。在换股比例方面,依然按照上次确定的1:2.43,不过因股票基准价均发生了不平衡的变化(审议本次换股吸收合并事项的董事会决议公告日前20个交易日的A股股票交易均价,其中济南钢铁为3.95元,莱钢股份为8.90元),需给予莱钢股份股东7.85%的换股风险溢价才能维持前述比例。
2、所涉资产大幅缩减。从总量来讲,上次方案收购涉及的非现金资产共计69.16亿元,本次为32.38亿元,缩减近一半。从资产内容来看,上次所涉唯一钢铁资产“银山型钢”与另一家公司“机制公司”本次被划出重组范畴,因而未有任何钢铁主业资产,均为辅助系统内资产,对规模没有影响。其中,“银山型钢”被划出的原因在于“房产土地权属证明不全”,而“机制公司”被划出的原因在于“业务定位进行重大调整未完成”。此外,对于银山型钢,山钢集团承诺在完善相关手续后的2年内将银山型钢的全部股权注入上市公司,在注入前交由上市公司托管。
3、资产估值更趋合理。本次重组拟购买资产2009年净利润为2.15亿元,拟购买资产的评估值总额为38亿元,对应的2009年市盈率为17.72倍,重组拟购买资产2009年净资产额为32.38亿元,对应的2009年市净率为1.17倍。上次拟收购资产中除30亿元现金外,其他资产净资产约为69.16亿元,基于2009年11月30日的预估值为人民币85.85亿元,对应当时的市净率为1.24倍。上次拟收购资产2008年净利润为28501.42万元,对应2008年的市盈率为30.12倍,造成高市盈率的原因主要在于银山型钢08年亏损近2.9亿。总体来看,与上一次购买价格相比,本次购买显得相对便宜。
4、不再注入30亿现金。和上次相比另一个较大的变化是,本次购买济钢集团的资产中不包括30亿现金。其原因是,在新的重组方案下,济南钢铁资产负债率水平将从75%左右下降至67%左右,资产负债率下降明显,资本结构显著改善,因而也没有必要进行现金注入。
5、方案有所优化,但亮点无多。总体来看,这次方案在重组资产及发行股票得规模来看,都大为减少,把有瑕疵资产划出本次范围之外,一定程度上优化了资产质量,使得公司在资产结构和备考盈利水平都发生了积极的变化。不过,从实质内容来讲,公司所划入的资产均为辅助系统,对其后续业绩贡献难以确定,且方案本身只在具体内容进行了调整,没有令市场感到太多的亮点。
6、建议谨慎参与。我们认为,在钢铁行业整体利润率低的状况未有根本改观的前提下,钢企的行政性重组或许会使产业集中度有较快提升,但无法立马取得对业绩的实质性效果,资产的磨合和管理的跟进还需假以时日,维持两家公司“中性”的投资评级,建议投资者谨慎参与。
研究员：张文丰 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：济南钢铁:新重组方案出台,换股价格下调
投资要点:
事件:济南钢铁和莱钢股份同时发布公告,山钢集团旗下两上市公司新的重组方案出台,公司股票于2010年12月14日复牌。
点评:
一.新方案主要内容:
合并方式:采取换股吸收合并的方式,合并完成后,济南钢铁为存续方,莱钢股份将注销独立法人资格;
换股价格和换股比例:换股价格根据就本次换股吸收合并暨发行股份购买资产召开的董事会决议公告日前20个交易日的交易均价确定,济南钢铁为3.95元/股,莱钢股份为8.90元/股。给予莱钢股份股东7.85%的换股风险溢价,由此确定的莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1:2.43,即每股莱钢股份的股份可换取2.43股济南钢铁的股份;
济南钢铁向莱钢集团、济钢集团发行股份购买资产。拟收购资产为:股权资产包括莱钢集团下属天元气体100%的股权、国贸公司83.33%股权、电子公司100%股权和济钢集团下属信赢煤焦化100%股权、鲍德气体100%股权;非股权资产包括莱钢集团下属动力部、自动化部和运输部相关的经营性资产和负债 。拟向济钢集团和莱钢集团非公开发行A股股票,收购上述目标资产。定价基准日:本次发行的定价基准日为济南钢铁董事会审议通过换股吸收合并暨行股份购买资产的董事会决议公告之日
研究员：兰杰，刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:三季报业绩低于预期,静待资产重组完成
三季报业绩低于预期。济南钢铁10 年前三季度实现收入238.03 亿,同比增加26.8%;三季度收入78.47 亿元,环比下降7.8%;前三季度加权平均资产收益率0.2%;前三季度实现归属母公司的净利润0.016 亿,折合EPS0.0052 元,相较于上年同期每股亏损-0.1948 元实现扭亏为盈;三季度实现归属母公司的净利润-1.9 亿元,折合EPS-0.0606 元,与二季度0.0385 的单季度EPS 相比有大幅亏损,同时,公司的单季度盈利情况低于我们三季度EPS-0.02 元的预期。
三季度成本涨幅过大,钢材价格下跌是导致公司亏损的主要原因。受三季度宏观调控政策影响,钢材下游需求呈疲软趋势,直接导致了钢价的下跌;7、8月份铁矿石价格居高不下,虽后期有所回调,但是成本的下降幅度无法弥补钢材价格的下降幅度,同时,公司新建产能的盈利能力提升尚待时日,因此公司三季度业绩出现大幅亏损。
三项费用均大幅增加,对公司业绩形成巨大压力。公司销售费用同比增加67.6%,主要系本期钢材出口增加,出口钢材运杂费港口费增加所致;管理费用同比增加50.9%,主要系本期人工和土地租赁等费用较上期有较大幅度增长所致;财务费用同比增加69.7%,主要系本期借款增加导致支付的利息增加所致。三项费用的大幅增加,对公司业绩形成巨大压力。
资产重组仍在进行,若能顺利完成产业链与产品结构有望更加完善。自公司公告重组方案以来,国家宏观经济环境、资本市场情况、钢铁行业尤其是铁矿石定价机制等方面发生了较大变化。目前,山钢集团、济南钢铁和莱钢股份仍在就上述变化和房产土地权属完善等问题对公司、莱钢股份和本次重大资产重组的影响与相关主管部门进行沟通。若能顺利完成资产重组,则对济南钢铁向上游延伸以及完善产品结构具有重大意义。
维持中性评级。在不考虑资产重组的情况下,我们预计公司2010、11 年的EPS分别为0.04、0.16 元;考虑到公司新建产能的释放和对业绩的贡献尚待时日,我们维持公司的“中性”评级。
研究员：赵湘鄂，毛深静 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:三季度业绩环比大幅下滑
盈利预测和评级:公司三季度的下滑幅度超过我们预期,我们下调公司全年业绩,预测公司2010,2011年的EPS分别为-0.02和0.11元,维持前期“中性”评级。
研究员：兰杰，刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:船板需求保持高位,调高公司2010和2011年业绩预测
我们预计2010-2012年钢材表观消费量复合增长率仍将有望保持在10%以上。短期而言,3季度是国内钢企最困难的时候,而前期钢铁股累计跌幅已经反映前期悲观预期。公司业绩将受益於船板需求回暖而提升,预计公司2010、2011 年实现净利润2.39、4.19亿元,对应EPS 分别为0.079和0.134元,同比增长198%和70%,目前股价对应P/B1.6X和1.4X,给予买入评级。
研究员：李晓璐 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：济南钢铁:业绩符合预期
2010年1-6月公司生产铁368.25万吨,钢材376.75万吨,分别同比增长8.91%、17.88%。实现主营业务收入159.55亿元,实现归属母公司所有者权益的净利润2.05亿元,中期实现每股收益0.07元,基本符合预期。
公司产品以板材为主,中厚板产品在全国同行业中市场占有率和产品规模均居首位。公司主营业务收入同比增长32.09%,毛利率同比增加9.36个百分点,主要原因是上半年钢材需求出现阶段性好转,钢材销量及售价均有所增加所致。其中中厚板收入约占41.79%,毛利率9.27%;冷热轧收入约占29.85%,毛利率3.99%。目前板材产品毛利贡献率超过90%,是公司主要的利润来源。公司资产负债率达76.34%,财务费用同比增加213.35%,财务负担较重。
兼并重组是公司当前的主要看点。公司吸收合并莱钢股份的准备工作正在进行中,如8月底前公司不能发出召开股东大会的通知,则今年2月拟定的重组方案有可能作出实质性的调整,重组的时间也有可能推迟。建议积极关注公司重组进展状况,发掘可能出现的套利机会。
下半年钢铁行业经营环境可能有所恶化,高产量、高库存、高矿价、低需求的困境可能困扰着整个钢铁行业,将对公司经营造成负面影响。
我们预计公司2010-2012年每股收益为0.11元、0.15元、0.18元(未考虑重组因素),对应动态市盈率为35.18、25.8和21.5。参考行业估值及公司未来发展,给予公司1.9倍PB,对应合理股价4.31元,给予公司 “推荐”的投资评级。
研究员：印晓明 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁中报点评:中厚板业务持续好转
对2010,2011年的EPS进行预测,EPS分别为0.09和0.12元。考虑到公司整合预案中的换股价格和比例等未来可能会变动,我们暂时给与公司“中性”评级。
研究员：兰杰，刘建刚 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:中厚板盈利恢复尚需时日
业绩概要:近期济南钢铁公布2010 年上半年业绩,1-6 月份共实现销售收入159.55 亿元,归属母公司净利润2.05 亿元,全面摊薄每股收益0.07 元,参考一季度每股收益0.03 元,对应二季度EPS 0.04 元,基本与一季度相当。
生产情况:上半年公司共生产铁368.25 万吨、钢398.23 万吨、材376.75 万吨,分别较去年增长8.91%、12.00%、17.88%。产量增幅较大的主要原因是去年上半年公司亏损幅度增大,减产导致09 年产量同比基数较低。
产品情况:上半年公司中厚板业务销售收入同比提高13.46%,成本与去年基本持平,毛利率9.27%,较去年提高12.08%。冷热轧毛利率3.99%,同比增长13.85%。而公司型钢、钢坯毛利率基本处于盈亏平衡线。上半年扁平材主要下游造船、机械行业需求提升,板材业务盈利能力的恢复是公司业绩提升的主要因素。上半年公司实现出口销售收入13 亿元,同比增长190%。出口数量的大幅增长主要是由于去年海外经济体萧条,外需快速收缩导致基数较低。但7 月冷热轧板材出口退率下调将对公司后期出口形势造成不利影响。
静待整合:目前山东大钢整合方案还需要等待。我们认为整合完成后,公司区域市场的价格控制力有所增强。同时莱钢的并入将进一步完善公司的产品结构,从单一板材主导转换为长材与板材兼顾,一定程度上增强了公司业绩的稳定性。
业绩预测:进入7 月份后公司面临低钢价、高成本的双重挤压,公司开始增加检修数量来缓解目前的经营压力。综合考虑我们预测2010-2012 年EPS 分别为0.09 元、0.13 元、0.25 元,维持“持有”建议。
研究员：笃慧，周涛 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：济南钢铁:费用压力增大,静待整合协同效应
半年度业绩符合预期。济南钢铁10 年上半年实现收入159.55 亿,同比增加32%;加权平均资产收益率2.86%;实现归属母公司的净利润2.05 亿,折合EPS0.0658 元,相较于上年同期每股亏损-0.28 元实现扭亏为盈,符合我们的预期。
板材业务仍是公司主要支柱,产品结构不断深化。公司上半年板材和冷热轧营业收入分别为66.6、47.62 亿元,分别占营业总收入的41.8%、29.8%,仍是公司营业收入的主要支柱;公司同时努力深化产品结构,成功开发了海工专用钢板,耐磨钢成功推向市场,油罐钢成功供货原油储罐建设,机车车辆专用钢通过了铁道部认证等,使得公司未来可预见的盈利增长点不断增加。
费用压力增大,营业税金及附加大幅减少对公司收入贡献巨大。公司销售费用同比增加78.23%,财务费用同比增加213.35%,给公司成本造成压力;由于新修订增值税法规定购买固定资产的增值税进项税自2009 年开始可以抵扣,公司缴纳增值税降低而使得各项流转税也同时降低,因而公司营业税金及附加本期金额同比降低99.34%,该部分贡献了约0.015 的EPS,但不具备可持续性。
资产重组情况进展较为顺利,产业链与产品结构有望更加完善。济钢集团有限公司已经完成向济南市历城水利市政工程有限责任公司和济南信赢煤焦化有限公司职工收购其分别持有的济南信赢煤焦化有限公司0.29%和98.07%的股权;济钢集团有限公司也已经完成向济南鲍德气体有限公司职工收购其持有的济南鲍德气体有限公司96.2%的股权;信赢煤焦化、鲍德气体等资产的注入有助于公司完善产业链;拟收购的银山型钢产品结构与公司现有产品结构有利互补,有望进一步提升公司盈利能力。
维持中性评级。在不考虑资产重组的情况下,我们预计公司2010、11 年的EPS分别为0.12、0.22 元;并且由于目前收购莱钢股份等资产行动仍在等待时机,资产重组带来的协同效应未来短时间内无法充分显现;因此我们维持公司“中性”评级。
研究员：赵湘鄂，毛深静 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：济南钢铁:中厚板为安身之本、成本压力难以缓解
调研要点
日前,经过去济钢实地调研,基本情况如下:
--公司宽厚板生产线即将投产,全部钢材产能将达1040万吨;
--目前来看,二季度盈利能力不会低于一季度,三季度的盈利受制于铁矿石成本的上涨存在一定压力; --铁矿石基本上是全现货矿,成本上没有优势;
--中板下游需求有回暖的迹象
--济钢与莱钢整合,仍在观望等待时机;
投资建议
综合前述的分析,目前济钢下游产品需求略有恢复,盈利能力较为稳定,但是受制于铁矿石价格上涨,成本上存在较大的压力,另外新的宽厚板生产线投产初期,对公司利润贡献不会太大;另一方面冷轧和热轧生产线是相对新的生产线,而产品主要是普通板材,盈利能力提升尚需要时日。
预计2010年至2012年,三年EPS分别为0.07元、0.12元、0.25元,从PB估值上相对历史略有优势,但是盈利尚未能支撑济钢的大幅反弹,因此给与中性评级。
研究员：史海昇 所属机构：浙商证券有限责任公司
有问题请联系 chaguwang.us@gmail.com 商务合作广告联系 QQ:767871486 |
||
郑重声明：TopView数据由网友自行上传，仅用于股友学习交流，与本站立场无关！ |
||
Copyright2007-2009 chaguwang.cn 黑ICP备09024121号 |
||
 |
||