洋河股份(002304)_研究报告_财经_新浪网(002304) 研究分析报告|查股网
股票名称：洋河股份(002304)
报告标题：洋河股份:又到战略买入时,复合增长率59%而12PE仅16倍!
投资评级与估值:继续上调盈利预测,预计11-13年EPS分别为4.158元、6.612元和9.880元,增长70%、59%和49%,三年复合增长率59%。中报EPS预计1.96元以上,即增长65%以上。11-13年收入预计为120亿、175亿和248亿,增长58%、45%和42%。11-13PE为25.0、15.7、10.5倍,下半年高点目标价166元,对应40倍11PE和25倍12PE。省内结构调整(梦之蓝、天之蓝、帝坊放量)使得收入持续高增长;省外市场全面开花,不断复制省内模式,一个个市场正从导入期向快速发展期转变,省外市场今明两年有望持续翻番。目前12PE在板块中最低,PEG更低,建议积极买入。
有别于大众的认识:1、凭借“天时地利人杰”实现持续高增长。(1)天时:中产阶级崛起,消费不断升级,超高端白酒价格不断上涨,次高端(终端价200-600元)、中高端(80-200元)白酒不断放量。2010年梦之蓝收入增长215%,天之蓝增长138%,双沟珍宝坊增长41%,今年上半年增长更快。(2)地利:大本营江苏省经济发达,商业文化先进。(3)人杰:激励机制到位,领导有战略眼光,团队执行力强,深度分销业内领先,终端深度掌控。2、洋河的竞争优势在于其将产品力、品牌力和渠道力完美融合形成一个完整而精密的系统并不断完善,不易复制也难以攻破。(1)品牌力:洋河是老八大名酒,双沟是老十三大名酒,蓝色经典以“男人的情怀”为诉求,塑造了贴近消费者的新品牌,上市后品牌力急剧上升。(2)产品力:通过生产创新研制出绵柔型口味,符合当代“低醉化”和时尚化消费趋势。(3)渠道力:营销人员2000多人,厂商和经销商联合开发市场,深度分销,掌控终端。3、未来5年的高成长仍可期待。理由:(1)省内结构调整还有很大空间,其他高端酒逐渐被梦之蓝取代(10年梦之蓝收入10亿元,今年预计25-30亿元)。(2)省外高增长才刚刚开始,多数市场正从导入期向快速发展期转变。省内模式不断被复制到省外,省外收入今明两年有望持续翻番,15年实现深度全国化(大部分省份含税收入过3亿,重点省份超10亿,复制3-5个类似江苏的基地市场,全国范围内打造亿元市)。预计今年上海、浙江均有望超过4亿元(含税),河南市场有望冲击10亿元。(3)次高端天之蓝、超高端梦之蓝才刚开始发力,珍宝坊及新苏酒仍尚未发力。随着天、梦占比的提高,随着省外市场占比的提高,高端化、全国化战略对公司盈利的推动作用越来越明显。(4)募投产能的逐步释放和酒业园区如火如荼的建设都将为持续高增长保驾护航。洋河、双沟酒业园区规划总面积高达15平方公里。(5)不断收购兼并。
股价表现的催化剂:更多投资者真正看懂洋河,市场一致预期不断上调。
核心假设风险:综艺投资是否减持具有不确定性,但不影响股票内在价值。
研究员：童驯 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:洋河,白酒创新之标杆
业绩简评
洋河股份公布11年1季报:营业收入同比增长87.95%,为36.34亿;归属于母公司股东的净利润同比增长62.39%,为11.71亿,对应EPS为2.60元。
经营分析:洋河,白酒创新之标杆
如果说茅台告诉市场白酒所能企及的高度,那么洋河则告诉市场白酒所能企及的宽度。这一高一宽恰成为衡量其他白酒企业的二维坐标。我们认为,白酒作为极其特殊的消费品,其创新的潜力是非常大的,而洋河堪称白酒创新之标杆。
行业发展至今,已从以往的点子式创新走向全方位的系统创新,在行业飞速发展的黄金时期,企业革新的力度与速度将决定企业增长的快慢。白酒行业整体的创新与进化速度是偏慢的:行业领头企业花了一年多的时间才开始正视洋河现象,但真正研究洋河的企业仍寥寥无几,大部分的研究速度可能还比不上洋河创新的速度。洋河的走一步看三步与竞品的走一步想一步形成非常鲜明的对比。
洋河的创新体现在品牌/组织结构/营销/区域市场/后台系统等全方面的创新。
1.品牌宣传的年轻化时尚化:从电影《我之女人心》的植入式广告,到赞助王菲的巡回演唱会,洋河的品牌宣传走在了白酒行业的前沿。
洋河年轻化时尚化的品牌宣传,是看准了婚宴市场的蓬勃发展,紧紧的抓住年轻一代的消费心理。
2.对消费者心理的持续研究,不断从消费者角度做换位思考。蓝色经典的诞生即是基于对消费者需求深入洞察的杰作,凭借其“饮用畅快淋漓,饮后轻松舒适”的定位紧紧抓住时下消费心理;又如将高档酒从6瓶装改为4瓶装也是基于对消费者宴请的观察,新的包装让消费者在宴请时不多不少刚刚好。
3.组织结构的创新:10年洋河专门设立苏酒实业股份公司,苏酒实业作为公司专业的商业营销公司,完全企业化运营。苏酒实业设有大区分管各个分公司,同时内部设有人力资源部/督查部/管理部等部门,内外部分工严密,权责利清晰且相互制约,从而共同确保营销工作的高效运营。
4.营销队伍建设的标准化与执行力强化。公司深知营销队伍战斗力的重要性,好的队伍才能确保公司战略战术的落地。公司将销售工作分解为标准化动作,不断总结,实现点上模块化、线上流程化、面上标准化,从而让平凡的人也能做出不平凡的业绩。在执行力的打造上,公司强调执行的6性,即战略性/具体性/示范性/过程性/高效性/强制性,通过对执行力考核的细化,将执行落到实处。
5.区域市场的创新。公司针对一些特殊市场,专门研究相应的市场启动模式实现个个突破。在几个难以突破的市场(安徽/上海/浙江)上也相应的开发出了成功的开拓策略。
6.后台系统的持续创新。洋河的包装系统自动化程度远高于竞争对手,即便如此洋河仍持续寻求突破,在各个行业寻找创新标杆。如向伊利蒙牛学习物流管理,向机械制造业学习物耗管理。
洋河的持续创新能力是公司两个增长点的持续推进力。
全国化与高端化将是洋河未来两个高增长点,省外全面推广天之蓝,省内大力推广梦之蓝。10年公司十三个省级市场全年销售过亿,省外营业收入达到24.5亿,同比增134.09%;我们预计11年20多个省外市场将进入过亿俱乐部,一些核心市场甚至将出现过亿的地级市场。我们预计省外增长将在50-60%间。10年省内为50.97亿,同比增75.58%,省内增速连续7年增速超过70%。省内市场11年公司再次推出一系列措施,进一步全渠道封杀竞品。我们预计省内11年增速为40%左右,届时省内90个县平均实现8000万销售;梦之蓝和天之蓝的持续升级,以及苏酒在超高端的发力都将是省内增长的新引擎。
盈利调整及投资建议
预计公司11-13年分别实现净利润34.18、46.74和56.87亿。对应11-13年EPS分别为7.595、10.386和12.637元。同比增长55.02%、36.75%、21.67%。11年收入整体有望突破110亿元。
风险点:我们认为公司最大的风险来自竞争对手的快速模仿和学习。然而从创新能力和学习能力两点来看,洋河目前真正的对手并不多。
研究员：陈钢 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:新一轮全国化成持续高增的关键
2011年1-3月,公司实现营业收入36.34亿元,同比增长87.95%;实现营业利润17.23亿元,同比增长79.07%;实现归属上市公司股东净利润11.72亿元,同比增长62.39%。
每股收益2.60元。扣除并表因素,公司销售和净利润依然保持高速增长。维持255.00元目标价,相当于2011、12年32.8倍和23.6倍市盈率,维持买入评级。
支撑评级的要点
收入保持高速增长,扣除并表范围增加因素,同比收入增长仍在50%-60%左右,显著优于行业平均水平。
综合毛利率保持高位稳定。
少数股东损益影响利润,预计随着百分百持股双沟,少数股东损益将于2季度大幅下降。
公司披露2011年1-6月份净利润增长幅度50%-70%。
评级面临的风险
高端化以及全国化效果不及预期的风险。
竞争加剧导致盈利能力下降风险。
估值
采用市盈率估值法,我们维持目标价255.00元,维持买入评级。
研究员：刘都 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：洋河股份2011年一季报点评:业绩符合预期,营销模式创新持续显效
一季报业绩符合预期。一季度公司实现营业收入36.34亿元,同比增长87.95%;实现归属于母公司所有者净利润11.72亿元,同比增长62.3g%;每股收益2.60元,符合我们预期。
一季度公司经营情况值得关注的有三点:1)收入增长保持较高增速。一季度公司收入增速较去年同期增长12.55个百分点,换比上季度增长1.9个百分点。主要由于中高档产品销量快速增长、产品结构持续优化以及收购双沟酒业财务报表合并所致。2)毛利率小幅下降,期间费用率略有上升。综合毛利率59. 05%,同比减少1.05个百分点,主要由于双沟并表产品毛利低所致;销售费用率6. 2g%,同比上升0.06个百分点;管理费用率4.07%,同比上升0.85个百分点。3)预收账款大部分确认为收入,存货水平维持高位。
预收账款1.84亿元,较上年末减少8.42亿;存货16.99亿元,较上年末减少1.72亿。
营销模式创新推动省外市场稳步扩张。未来3-5年白酒行业可能走向区域板块竞争的格局,洋河收购双沟代表苏酒整合率先迈出了坚实的一步,在板块竞争中占据先机。估计目前洋河和双沟在江苏市场的占有率接近50%。公司的深度营销策略在省外市场开拓时效果显著,2011年省外市场销售过亿省份有望进一步增加到20个以上。
持续提升品牌力是公司长期发展的关键。公司未来将继续通过三个途径实施品牌升级:一是跟随其他名酒提价,顺应消费者收入和消费心理升级的需要;二是主打产品由海之蓝升级至天之蓝,由于消费升级和公司品牌形象升级的双重需要,公司近期将传播重点放到天之蓝。三是独立运作梦之蓝推动品牌升级,为实现公司的品牌升级策略,预计将采取相对独立的运作方式,梦之蓝产品的系列化(M3、M6、M9)可能只是开端。
风险提示:白酒消费习惯改变,公司省外拓展受阻。
维持“增持”评级。预测公司2011~2013年EPS为7.23、8.98和11.15元,鉴于收购双沟后省内地位的稳固,以及省外市场的增长仍在延续,我们继续维持“增持”评级。
研究员：黄巍 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:续写高增长传奇
发力高端,产品将继续提价
白酒行业高端酒市场空间持续增长,近期高端酒(茅台、五粮液)不断提价,给公司次高端、中高端酒留下了巨大提价空间,同时公司蓝色经典等系列产品获得市场广泛认同,有提价潜力。公司2010年中高端酒收入增长率达89%,收入占比达84%,预计公司中高端酒还将小幅度多次提价,并将不断扩大在中高端酒中的市场份额。
投资扩产与行业整合支持公司产能迅速扩张
随着公司2009年募投项目陆续投产,将释放9000吨优质基酒和1.5一吨中高档白酒产能,并且名优酒酿造技改二期工程项目将再增加2万吨优质基酒产能,公司产能瓶颈得到缓解。公司2010年成功并购双沟酒,拉开了产业整合序幕,以公司目前实力不缺乏被并购的对象,公司现金流充裕,下一步行业整合或将随时启动。
全国化打开公司发展的广阔空间
公司2010年省外市场收入增速134%,收入占比提高6个百分点达32.5%,销售收入过亿元的外地省份已有13家,成为为数不多的名副其实的全国性酒企,预计2011年过亿元省份将达到20家,2012年所有省份都将过亿元,公司正处于全国化快速发展期,在省外的市场份额将高速扩张。※管理层高比例持股,机制优异公司中层以上管理层直、间接持股比例高达27%以上,有利于公司不断改善管理、提高盈利能力;公司2010年计划每10股转增10股,派发红利10元,高分红、高转增体现了公司管理层与投资者利益高度一致。
盈利预测与评级
公司近5年来净利润复合增速达130%,预计在今后四五年时间里公司产品持续提价并且销量高速增长,这种持续高增长的传奇还将继续。预期2011-2013年EPS(1:1转增摊薄)为3.96、5.91、7.97元,目标价245元,给予公司增持评级。
风险提示
产品持续创新风险:公司能否保持产品持续创新、保持产品差异化;全国化风险:不能达到预期的全国化程度的风险。
研究员：陈光尧，张保平 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：洋河股份调研简报暨11年1季报点评:高端化和全国化双轮驱动业绩高增长
洋河股份11年一季度实现收入、净利润36亿,11.7亿元,同增88%,62%,Eps2.6元。收购双沟少数股东权益增厚利润将在后三季度体现。
收入延续高增长:1)产品不断高端化:10年洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷等三大主导品牌占公司销售总额的比例超过70%,较09年提升19个百分点,省内梦之蓝省外天之蓝高增长继续推动公司产品结构不断上移;2)收购双沟并表:去年一季度双沟5亿左右收入未未并表,按照可比口径推算洋河今年一季度收入增速在50%左右。
销售、管理费用同比略升:一季度销售、管理费用率分别为6.29%、4.07%,同比略升0.06、0.85个百分点,收购双沟导致并表范围扩大应该是主要原因,随着内部整合完成后经营效率提高和随后三个季度并表口径可比,预计全年费用率将有所下降。
推高端苏酒:苏酒原属双沟旗下品牌,目前苏酒特一号零售价300元左右,普通苏酒100元左右。公司打算重塑苏酒品牌,推出高端苏酒,把苏酒打造成江苏省名片,成为江苏省、市、县接待用酒,目前在南京已可见高端苏酒广告牌,预计将于近期上市,定价在2000元左右。
省内消费升级,省外重点覆盖:1)省内乡镇已从洋河大曲升级为海之蓝,城市市场从天之蓝升级到梦之蓝,高档苏酒推出后有望在省内首先突破,引领省内又一轮消费升级;2)10年收入过亿的省有13个,除江苏外排名前四的河南、山东、安徽、上海收入已过3亿,天之蓝在省外推广成功带动省外收入快速增长,目前公司在省外市场仍有较大空白,11年计划在重点区域板块做到对60%的县级市场全覆盖。
深度分销正被同行模仿,但考虑到老白酒企业渠道变革后在中档酒市场再次发力需要一个过程,洋河体制优势将保证对终端的把控策略更为激进,因此预计洋河未来1-2年高速成长仍将维持,公司优秀的创新能力和高效的团队执行力将保证公司逐点逐片精耕细作开发市场持续获得成功,预测11、12年Eps8.00、11.33元,增持,目标价300元。
风险提示:综艺等小非减持动机仍在,减持时点难以把握。
研究员：胡春霞 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：洋河股份调研报告:战略性看好好行业中的优秀企业
投资要点:
洋河季报业绩符合我们的预期。一季度营业收入36.3亿,增87.9%;归属于母公司净利润11.7亿,EPS2.603元,增长62.5%;利润总额增78.3%;每股少数股东损益0.25元。一季度业绩“漏出”0.25元后仍达到2.6元实属不易。
投资评级与估值:继续略微上调盈利预测,目前我们预计11-13年EPS 分别为8.202元、12.353元和17.077元,增长67.4%、50.6%和38.2%,未来三年复合增长率51.6%。11-13年收入为116亿、160亿和215亿,增长52%、38%和35%。8个月目标价328元,对应于11PE40倍,上涨空间50%。继续战略性看好好行业中的优秀企业,“高端化+全国化”将不断验证洋河的高成长性。
有别于大众的认识:1、由于3月18日前双沟股权没有完成全面收购,一季报中少数股东损益1.12亿元,若不漏出这部分利润,则EPS 能达到2.85元,增长78%。由于二季度开始不再新增少数股东损益,11年盈利增速预计前低后高。2、充分分享次高端(终端价200-600元)、中高端(终端价80-200元)白酒的黄金成长期,一季度天之蓝增长100%以上,增速超过去年全年。次高端白酒高增长的原因在于:
(1)茅台陈年酒、53度茅台、五粮液等超高端白酒终端价格的不断上涨给次高端白酒留下很大空间。
(2)中产阶级崛起后的消费升级使得次高端、中高端白酒的需求变大。3、未来几年的高成长仍可期待。理由:
(1)次高端天之蓝、超高端梦之蓝才刚开始发力,一季度天、梦增速超过去年全年,珍宝坊及新苏酒仍尚未发力。
(2)省外的高增长才刚刚开始,目前离深度全国化仍有很大空间。比如一季度北京、天津、浙江、上海等地均实现了100%以上的增长。
(3)随着天、梦占比的提高,随着省外市场占比的提高,高端化、全国化战略对公司盈利的推动作用越来越明显。4、创新能力、执行力、深度分销等竞争优势为持续高增长保驾护航。产品创新上以消费者需求为导向独创绵柔风格,营销创新上实行“1+1”模式,深度分销,掌控终端。5、2010年洋河PE 估值区间为26-56倍,目前估值处于下限,建议积极配置。
股价表现的催化剂:市场一致预期不断上调,不断有投资者认识洋河后转为看好洋河。
核心假设风险:综艺投资是否减持具有不确定性,但不影响股票内在价值。
研究员：童驯 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:结构调整将是未来增长最重要来源
全国化、高端化仍有望推动2011年营收增长约50%。两点,一是在全国覆盖更多地级城市和县级城市,这一点体现在2010年是销售过亿的省份已经达到13个,2012年计划达到15个;二是在已覆盖区域推动产品从海之蓝升至天之蓝,甚至梦之蓝,这一点体现在2010年是部分发达市场天之蓝、梦之蓝各自销售占比已达到40%。公司计划省外营收2011年同比增长100%,同时省内继续推高天之蓝、梦之蓝占比带动营收增长,我们测算省内达到30%,则合计营收可增长约50%。
2012营收增速可能降至30%水平,但仍可通过结构调整推动净利年均增30-40%。
营收增速可能降至30%水平来自我们的判断和假设,包括2012年省外营收增速从2011计划的100%降至50%(预计11年底覆盖全国75%地级市,天之蓝和梦之蓝约占省外营收36%,不含双沟),省内2012年营收增速从2011年预测的30%(当年天之蓝和梦之蓝约占省内营收60%,不含双沟)降至16%(2010年省内营收增速约为41%)。结构调整的重要性和动力可从股东会上总经理张雨柏的发言得到印证,他在回答中国白酒行业会否出现300亿营收企业时表示:同意会出现营收300亿企业的预测,但特别提示,品牌可能是高端品牌,但不一定是市场份额最大的品牌,没有必要过多的怀疑。
多余现金再投资回报将成为净利增长重要组成部分。我们测算,2011年底洋河账上现金可达90亿,这可能推动公司收购或投资其他领域,假设流动资金需20亿,70亿可投资资金能获得15%的ROE,则可年增净利10.5亿元,增厚EPS2.33元。
预计11-13年净利年均增41%。我们测算,2011-2013年洋河股份EPS(不考虑多余现金再投资)分别可达7.8元、10.5元、13.7元,增长58%、35%和31%,动态PE为28、21、16倍,暂不评级。
研究员：文献 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：洋河股份2011年一季报点评:高端化全国化带动业绩强劲增长,调高2011年EPS至8.36元
投资要点
2011年1-3月份公司实现营收36.34亿元,同比增长87.95%;实现归属于上市公司股东的净利润11.72亿元,同比增长62.39%;EPS 达2.6元,同比增长62.5%;少数股东权益达到1.1243亿元,考虑到公司从今年2季度开始少数股东损益不再增加,2011年度Q1净利润达到12.84亿元,EPS 实际达到2.85元,实际增长78.3%,高于2010年全年61.2%的增长速度。
公司长期股权投资达到6643.5万元,比年初余额增长376.74%,同时公司股东大会批准3亿元投资“中金产业整合基金”项目,公司对外整合和多元化投资符合公司股东更加长远利益;同时公司继续关注自身基础产能和工艺建设,在建工程达到7.046亿元,比年初余额增长86.65%,基酒的保障能力持续增长,详见齐鲁证券洋河股份深度研究报告;
公司一季报对今年上半年的预测值达到50-70%,公司在2010年年报中表述“2011年全年主营业务收入力争不低于30%的增长速度”,对比来看,公司管理层对2011年度全年业绩乐观情绪提升。
我们上调 2011年全年EPS 至8.36元;预测公司营收2011-2013年的增长率为53.04%、47.43%和45.26%;净利润增长率为70.61%、60.09%和56.81%。
估值水平维持40倍不变,给予目标价317.7-351.1元,综合分析给予“买入”评级,强烈建议机构投资者长期投资洋河股份,享受时间带来的空间,行业整合带来的长期收益。
同时根据投资者见面会杨廷栋董事长发言的分析判断,我们认为洋河2011年开始的并购整合会加速,我们期待洋河持续并购整合带来的超额收益。
研究员：谢刚 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：洋河股份2011年一季度业绩点评及股东大会思考:三方面理解洋河发展的可持续性
2011年一季度业绩符合预期:
一季度公司实现销售收入36.3亿元,同比增长87.9%,净利润达到11.7亿元,同比增长62.4%,每股收益2.6元,符合市场预期。
发展趋势:
上周参加洋河的股东大会,并对洋河的发展模式进行思考,我们从以下三个方面理解洋河发展的可持续性问题:
市场空间解决洋河发展的空间问题。目前,洋河蓝色经典所在的中高端市场(终端价在100元-600元/瓶),市场空间巨大。根据我们近期对业内白酒营销专家的访谈,预测在100-500元/瓶的价段白酒10年内销量有2倍以上增长空间,价值有4倍以上的增长空间。洋河蓝色经典由于其“不上头”,其饮用量较其他白酒更高,同时公司采用4瓶/箱的模式(按照每次4两/人饮用量,10人一桌进行设计),使其需求空间相对其他竞争对手更高。
商业模式解决洋河发展的核心竞争力问题。一直以来白酒营销都是围绕着做“奢侈品”的发展路线(如茅台模式)。而洋河走向了白酒的时尚化和创新化的模式,其核心竞争力是“创新”。洋河通过不断的创新完成其品牌的不断提升,洋河在过去的发展过程中已由“洋河蓝色经典”转向“蓝色经典”,然后转向“海、天、梦”三个系列。所以,洋河不是做白酒中的“香奈儿”,而是类型于“ZARA”等时尚化的发展道路。而创新型公司的最大的问题如何保持自己持续的创新力。而洋河目前的创新团队、创新机制和创新文化是其核心竞争力保持的关键所在。所以,我们认为在白酒行业其他竞争对手实力较弱,且洋河创新机制不断完善和建立的情况下,洋河“创新”的竞争力仍可保持。
团队建设解决洋河发展的执行力问题。随着洋河规模的扩大,团队和人才的要求就更高。目前,洋河如果从上层到底层的干部都能很好的贯彻和理解公司的战略和方针,洋河持续发展的问题就能够解决。这点也是我们有待考证的重点所在。
估值与建议:
2011年和2012年市盈率分别为27.7x和20.4x,在二线白酒中仍具有一定吸引力。蓝色经典所在的中高端白酒市场的发展空间巨大,随着公司业绩的快速增长及省外市场的快速发展,将逐步消除对公司长期快速发展的担忧,维持“审慎推荐”评级。
研究员：孙轶佳,金志耀 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：创变格局的领导者:新一轮深度全国化高质量增长拉开帷幕
投资要点
洋河正迎来新一轮5-10年全国化深度高速增长,白酒在高价位容量扩张是行业发展核心方向;过去7年的成长为企业打下了坚实的多品牌、渠道网络、营销组织和经销商结构、运营模式经验及壁垒等基础;洋河股份2010年在收购双沟酒业并表后,省外收入占比继续提升至33.1%,同比提升5.64个百分点,显示了全国化稳健的增长势头;省外市场对整体增长贡献率2010年已经达到42.97%,到2013年预计达到59.83%,企业已经处于典型的全国化增长型企业;梦之蓝+天之蓝营收和利润2011年达34.29%和47.14%,企业高端化基本定型;
洋河的全国化市场占比极低,安徽和河南两个全国竞争最激烈的市场,按照洋河当前的增长速度,到2013年的市场占有率仅有3.69%和3.89%,进一步长期增长空间巨大,梦之蓝和天之蓝持续高速成长;
洋河的潜在产能将达到60万吨。09年上市募资扩产项目的陆续投产,将释放9000吨优质基酒、15000吨中高档白酒产能,且持续提升,满足高端需求,洋河也将持续享受行业产能过剩带来的红利;
我们认为洋河股份管理层以及综艺投资等股东的可能减持,正是机构投资者持续低成本获取洋河股权的长期机遇;特别是综艺股份的多元化投资对资金的持续需求会定期促进综艺投资和江苏高投的减持;
2011-2013年营收增长分别为51.86%、49.44%和49.62%;EPS分别为8.13元、13.35元和31.27元,分别增长65.85%、64.31%和59.32%;
首次给予洋河股份“买入”评级。2011年EPS较为保守测算为8.13元,综合2011年行业平均PE估值预期32倍,考虑到公司低PEG,给予40倍2011年综合PE估值,目标价位308.9-341.5元之间。
研究员：邢庭志,谢刚 所属机构：齐鲁证券有限公司
报告标题：洋河股份:保持高速增长还需突破三大瓶颈
投资要点
公司发布年报,2010年公司实现营业收入76.19亿 元,同比增长90.38%;实现利润总额30.76亿元,同比增长83.84%;归属上市公司股东的净利润22.05亿元,同比增长75.86%。
并购双沟、产品结构中高档化和区外市场快速扩张是2010业绩高速增长的主要动力。并购双沟至少贡献了公司业绩增长额的一半;洋河梦之蓝全年实现销售同比增长214.46%,天之蓝同比增长137.65%,双沟珍宝坊全年实现销售同比增长41.13%,青花瓷同比增长77.97%;全国化市场布局取得突破性进展,省外市场的全年销售同比增速远高于省内市场,省外销售占比较去年同期提高了6个百分点。
产品高档化将会面临现有一线品牌的狙击。2010年梦之蓝、天之蓝产品增速迅猛,我们判断,除了营销拉动之外,还有基数较小的原因;2011年要想保持高速增长,还会面临现有一线品牌的“打压”。
省外市场拓展需要与“地产酒”正面交锋。
并购标的获取难度较大。
预计2011、2012和2013年全面摊薄后的EPS 为6.92元、9.73元和13.06元,动态市盈率分别为30.66倍、21.80倍和16.24倍,估值基本合理,但考虑公司较高的成长性,保持“推荐”评级。
研究员：赵大晖 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：洋河股份:高端化、全国化确保强劲增长势头
利润分配方案彰显管理团队与流通股东利益高度一致,充裕现金流说明业绩含金量高。年报看点:(1)每10股转增10股派10元;(2)收入76.2亿元,增长90.4%,EPS4.90元,每股经营性现金流高达8.53元,净利润和经营性现金流分别增长75.9%和168.8%;(3)年末预收款项10.3亿元,其他应付款11.2亿元,说明藏了部分业绩(洋河不允许占用经销商货款,因而通常情况下预收款项较少,这与其他酒厂不同);(4)年末货币资金68.8亿元;(5)中高价位酒快速增长,10年梦之蓝收入增长214.5%,天之蓝增长137.6%,双沟珍宝坊增长41.1%,双沟青花瓷增长78.0%;(6)省外市场快速增长,10年省内、省外收入分别增长75.6%、134.1%,省外收入占比已达32.5%,较上年提升6个百分点。
投资评级与估值:继续略微上调盈利预测,目前我们预计11-13年EPS分别为8.152元、11.825元和15.977元,增长66%、45%和35%,未来三年复合增长率48%。11-13年收入为112亿、152亿和198亿,增长47%、36%和31%。9个月目标价326元(除权后163元),对应于40倍11PE。一季报EPS预计增长60%以上,即2.56元以上。去年是3月31日启动一季报行情,今年4月同样值得期待。
有别于大众的认识:1、过去六年收入、净利润的复合增长率分别高达62%和131%。
“洋河速度”的背后是机制优异(中层以上持股27.72%)、营销模式先进、深度分销到位。中国白酒未来将呈现“强者恒强”。2、行业层面,次高端、中高端白酒未来仍存在巨大空间,理由:(1)茅台陈年酒、53度飞天茅台等超高端白酒终端价格的持续上涨为次高端白酒留下了很大空间;(2)中产阶级崛起后的消费升级将使得次高端、中高端白酒的需要变大。3、洋河中高价位酒的发力以及全国化战略将确保未来几年保持强劲增长势头。未来三年梦之蓝、天之蓝、珍宝坊等产品仍将大幅增长。去年梦之蓝收入约10亿元,销售主要在省内,而今年推进梦3、梦6、梦9在省外市场的导入,同时推出价位更高的苏酒。10年河南、山东、安徽、浙江、上海、北京、广东等13个省市的含税收入已过亿,2012年有望实现所有省市均过亿。4、产品价格延续“小步快跑”策略。海之蓝、天之蓝、梦之蓝、以及珍宝坊的圣坊、洋河大曲的青瓷出厂价4/26开始上调5-7%。
5、10年洋河的PE波动区间为26-56倍,目前估值位于下限,买点再现。
股价表现的催化剂:一季报高增长;市场一致预期不断上调,不断有投资者认识洋河后转为看好洋河。
核心假设风险:综艺投资是否减持具有不确定性,但不影响股票内在价值。
研究员：童驯，满臻 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:省内外业务均实现高增长
2010年,公司实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%;实现营业利润30.80亿元,同比增长84.90%;实现归属母公司净利润22.05亿元,同比增长75.86%;每股收益4.90元。
分配方案为:每10股转增10股,同时派发现金红利10元(含税)。
产品结构持续优化,中高档酒增长超预期。报告期内,公司中高档酒实现收入63.77亿元,同比增长88.76%;普通酒实现收入11.71亿元,同比增长104.84%。伴随产品结构的持续优化,中高端酒实现了快速增长,其中,梦之蓝销售同比增长214.46%,天之蓝销售同比增长137.65%,均超市场预期。
省内外市场均实现高速增长。报告期内,公司省内市场实现收入50.97亿元,同比增长75.58%;省外市场实现收入24.50亿元,同比增长134.09%。省内外快速增长的原因,一方面是由于报告期内公司收购双沟酒业股权引起合并报表范围增加,另一方面是由于公司省内产品的结构优化以及省外市场的营销拓展取得成效。
综合毛利率和期间费用率均有所下降。公司2010年的综合毛利率为56.31%,同比下降2.16个百分点,主要原因是收购双沟股权后引起合并报表范围增加,双沟中高档酒的毛利率低于洋河中高档酒的毛利率,将综合毛利率拉低。销售费用率为9.67%,同比下降0.45个百分点;管理费用率为5.79%,同比下降0.36个百分点。
收购双沟酒业,整合品牌与营销资源。公司已经于2010年3月收购了双沟酒业40.60%的股权,并在2011年3月21日发布公告,表示近期将完成对于双沟剩余股权的收购。届时,双沟酒业将成为公司100%控股的子公司。公司将增加珍宝坊系列、苏酒系列、青花瓷系列、柔和系列等四大产品系列和“双沟”、“珍宝坊”两大驰名商标。且公司将通过苏酒实业统一管理洋河和双沟的主要品牌,整合营销资源,搭建统一的营销平台,提升品牌知名度与产品竞争力。
盈利预测:由于公司报告期内省内外市场的超预期表现,且出于对公司省外市场拓展前景的良好预期,我们上调公司的盈利预测,预计公司2011-2013年的EPS分别是7.36、10.30、13.38元,根据2011年3月31日收盘价208.60元计算,对应的动态PE分别是28X、20X、16X,维持“增持”的投资评级。
风险提示:(1)大盘波动对公司股价的影响;(2)市场竞争风险;(3)省外拓展不达预期的风险。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：洋河股份:全国化布局显见成效,持续高增长可期
投资要点:
业绩基本符合预期。2010年公司共实现营业收入761,909.27万元,同比增长90.38%;实现净利润220,466.78万元,同比增长75.86%;每股收益4.9元。
省外市场快速增长,全国化布局见成效。2010年公司省外市场保持高速增长,市场全国化显见成效,省外市场共实现收入24.5亿元,同比增长134.09%,远高于省内市场增速,省外销售占比也较去年同期提高了约6个百分点,在全国三十个省级市场中,已有河南、山东、安徽等十三个市场实现了超亿元的销售收入,占到全国市场的四成以上份额,全国化市场布局取得突破性进展,区域结构随着市场的持续增长得到进一步优化。省外市场的有效开拓将为公司持续高速发展提供有力保障。
中高档强力带动,产品结构持续优化。2010年公司进一步坚持品牌高档化战略,中高端产品保持快速增长态势,同比增长88.76%,其中洋河“梦之蓝”、“天之蓝”销售收入分别实现高达214.46%和137.65%的高速增长,双沟珍宝坊、青花瓷也分别增长41.13%和77.97%,增速均可笑傲白酒行业。在中高档产品的强力带动下,公司产品结构持续优化,目前洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷等三大主导品牌占公司销售总额的比例已过七成,比去年同期提升了19.37个百分点。
双沟整合效应应将显现。近期公司已完成双沟剩余股权的收购工作,彻底实现了洋河、双沟的强强联合,构建起集团公司作为投资决策中心,苏酒实业作为营销利润中心,洋河酒业、双沟酒业作为制造成本中心的集团管控体系,双沟整合效应料将进一步显现,为公司增长提供重要源动力。
投资建议:我们预计公司2011-2013年的EPS分别为7.39、9.95、13.07元,对应动态PE分别为28.7、21.3、16.2倍,维持“增持”评级。
风险提示:规模迅速扩张带来经营管理风险;整合风险。
研究员：罗胤 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：洋河股份:强强联合打造苏酒“航母”
利润与成本中心分开将更有效实现公司成本控制和利润创造
公司收购双沟后,初步构建集团公司为投资决策中心,并新建苏酒实业作为营销利润中心,洋河酒厂和双沟酒厂作为制造成本中心,有助于整合后公司实现资源共享、优势互补,同时各个中心可以更专注地进行成本控制和利润创造。
双沟成为全资子公司,直接提升净利润9.8%
近期洋河以12亿收购双沟26.92%股权,至此双沟成为洋河全资子公司,此前双方共同控股的苏酒实业利润将全部归属于洋河,不再有部分流出。粗略计算此次收购将在去年基础上直接增加9.8%净利润。
产品结构继续提档升级
公司产品结构进一步优化,中高端白酒收入同比增加88.76%,其中梦之蓝实现销售同比增长214.46%,天之蓝同比增长137.65%。公司蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷等三大主导品牌占销售总额70%以上,同比增加19.37%,极大提升了洋河和双沟的品牌形象。
省外市场扩张迅速
去年在全国13个省级市场实现销售过亿元,特别是省外市场增速达到134.09%,远远超过省内75.58%增速水平。省外实现收入24.50亿元,占比提升至32.46%。公司今年还将大力发展省外市场,销售增长有望翻倍,达到50亿元。
风险提示
公司存货周转率2.39,一直低于行业平均水平。公司产能能否跟得上销量的大幅增长是维持公司保持快速扩张的关键。
盈利预测与估值
我们判断公司未来还将维持50%以上的高增长,预测2011-2013年EPS为7.09元、9.93元、13.56元。为考虑公司即将转股及分派现金,除权后2011-2013年EPS为3.5元、4.9元、6.69元。给予洋河2011年35倍市盈率,在不考虑除权情况下6个月目标价248元,维持“买入”评级。
研究员：郑绮，黄付生 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：洋河股份2010年报点评:业绩继续实现高增长
洋河股份2010年实现每股收益4.90元,同比增长75.86%.略超我们之前的预期。公司实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%,归属于母公司的净利润为22.05亿元,同比增长75.86%。年报公告将以公积金每10股转增10股,并每10股派现金10元。公司收入和业绩的快速增长主要来自于中高档酒占比提升、省外市场快速增长和收购双沟股权三个方面。
中高档酒收入快速增长成业绩快速增长主要动力。2010年公司的中高档产品梦之蓝收入同比增长214%,天之蓝同比增长138%,双沟珍宝坊同比增长41%,青花瓷同比增长78%。中高档产品逐步取代海之蓝成为公司主要增长点,预计今年仍然是公司业绩的主要增长来源。公司近期又对旗下的蓝色经典系列以及珍宝坊中的主要产品进行了提价,提价幅度在5%左右,预计对公司今年的业绩增长也将有一定的推动。
省外市场开拓好于预期推升公司销售规模扩大。公司在江苏省内市场占有率已经达到70%,未来继续增长的空间有限,公司2010年开速开拓省外市场,同比增速达到134%,省外收入占比达到32%,较去年同期上升6个百分点。公司目前在全国13个省实现超亿元的收入,公司未来在开拓省级市场的基础上将向市级、县级延深将继续带来稳定增长。
收购双沟股权扩大公司收入规模,今年已完成剩余股权收入将继续增厚今年业绩。公司于去年收购了江苏省另一白酒公司双沟酒业40.59%的股权,并于4月开始合并报表,对洋河2010年收入增长有一定的推动;今年3月公司继续完成对双沟剩余的59.41%的股权的收购,使双沟成为公司全资子公司,将继续增厚公司2011年收入。
盈利预测和投资建议。洋河股份依靠其深度分销的销售模式以及中高层高管持股的股权激励模式在近几年实现了快速的收入和业绩增长,成为目前唯一在一定意义上实现全国市场销售的地产酒品牌。我们预计明年在双沟剩余股权利润的推升以及省外市场扩张的推动下业绩将继续保持较高的增长,而未来2-3年随着公司规模的扩大,其业绩增速将有所回落逐步稳定,预期公司2011-2013年的EPS为7.07、9.65和12.48元,维持增持评级。
风险因素:省外市场销售增长低于预期。
研究员：洪婷,蒋小东,逯海燕 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：洋河股份年报点评:市场拓展与品牌升级推动业绩高增长
2010年报业绩符合我们预期。2010年,公司实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%;实现归属于母公司所有者净利润22.05亿元,同比增长75.86%;每股收益4.90元,符合我们预期。公司拟每10股转增10股,同时每10股派现金红利10元(含税)。
2010年经营情况值得关注的有三点:1)收入增长主要来自于中高档酒和省外市场。其中梦之蓝销售同比增长214.46%,天之蓝同比增长137.65%;省外市场销售24.50亿,同比增长134.O9%,在全国30个省级市场中,有13个省级市场全年销售超亿元;2)毛利率和费用率均下降。综合毛利率56.31%,同比减少2.15个百分点,主要由于双沟并表产品毛利低所致;销售费用率9.67%,同比下降0.45个百分点;管理费用率5.7g%,同比下降0.36%;3)预收账款及存货创历史新高。预收账款10.26亿元,较上年末增加8.58亿;存货18.71亿元,较上年末增加9.56亿。
收购双沟启动省内整合序幕,省外市场拓展稳步推进。未来3-5年白酒行业可能走向区域板块竞争的格局,洋河收购双沟代表苏酒整合率先迈出了坚实的一步,在板块竞争中占据先机。预讣2010年洋河和双沟在江苏市场的占有率将接近50%。公司的深度营销策略在省外市场开拓时效果显著,2011年省外市场销售过亿省份有望进一步增加到20个以上。
品牌升级提升公司长期投资价值。公司未来将继续通过三个途径实施品牌升级:一是跟随其他名酒提价,顺应消费者收入和消费心理升级的需要;
二是主打产品由海之蓝升级至天之蓝,由于消费升级和公司品牌形象升级的双重需要,公司近期将传播重点放到天之蓝。三是独立运作梦之蓝推动品牌升级,为实现公司的品牌升级策略,预计将采取相对独立的运作方式,梦之蓝产品的系列化(M3、M6、M9)可能只是开端。
风险提示:白酒消费习惯改变,公司省外拓展受阻。
维持“增持”评级。预测公司2011--2012年EPS为7.23元和8.98元,鉴于收购双沟后省内地位的稳固,以及省外市场的增长仍在延续,我们继续维持“增持”评级。
研究员：黄巍 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：洋河股份年报点评:高端化、全国化带来的投资机遇
2010年业绩略高于市场预期。洋河股份2010年实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%;归属于母公司净利润22.05亿元,同比增长75.86%。公司2010年实现EPS4.90元,高于4.71元的市场预期,按每10股转增10股,同时每10股派发现金10元(含税),略超市场预期。
营业收入大幅增加、财报合并范围变动是业绩大幅增长的主因。1、营业收入增加。2010年公司白酒营业收入为75.48亿元,同比增长91.08%。其中,天之蓝和梦之蓝销售收入分别同比增长137.65%和214.46%,双沟珍宝坊同比增长41.13%,青花瓷同比增长77.97%。分地区来看,省内和省外市场收入增速分别为75.58%和134.09%,收入占比分别为67.54%和32.46%。2、财报合并范围变动。2010年公司因收购双沟酒业股权而增加了财报的合并范围,新增合并14家子公司2010年净利润合计达到11.08亿元。
毛利率下滑、期间费用率下降、现金流大幅增加。1、毛利率下滑。综合毛利率由2009年的58.47%下滑到56.31%,其中中高档白酒、普通白酒毛利率分别增长-2.34%和1.95%,主要是公司收购的双沟酒业中高档系列白酒毛利率偏低所致。2、期间费用率下降。期间费用率由15.75%下降为14.78%,最主要是销售费用率和管理费用率分别下滑0.45和0.81个百分点,这中间有合并范围变动的因素,同时也反映出洋河费用管控能力的强大。3、现金流大幅增加。公司销售商品、提供劳务收到的现金达101.86亿元,同比增长111.58%;经营性净现金流达到38.40亿元,同比增长168.82%,可以看出洋河的良性增长。
公司未来增长模式在于高端化和全国化。1、高端化。2010年公司天之蓝和梦之蓝合计增长158%,洋河蓝色经典、双沟珍宝坊、青花瓷三大主导品牌占销售收入比例超过70%,比上年提升了19.37个百分点。随着茅台、五粮液、国窖1573价格逐年到1000元附近,洋河的发展空间被行业性放大,中间价格带行业空间逐年增加以及竞争对手的缺乏给洋河带来了巨大成长空间。2、全国化。洋河的增长不仅来自于江苏省内,更重要的是来自于全国化的增长。江苏省这个利基市场(2010年全国GDP排名第二)为洋河省外扩张带来了持续稳定的现金流,外加上洋河超强的管理团队(国内白酒行业管理团队和洋河处于同等档次的只有郎酒,但两者的商业模式不同),未来几年我们仍然可以看到洋河超常规的增长速度。
政府支持是公司未来持续增长的根本要素。2010年4月8日,洋河在宿迁市委市政府的安排下,与双沟实现整合。政府支持为江苏白酒产业整合迈出了关键性的一步,也是中国白酒企业持续增长的根本要素。
市场在担忧什么?1、市值太高。洋河目前市值为954亿元,貌似较高。其实市场担忧市值太高背后隐含的逻辑是洋河的较高增速未来几年不能保证,这主要还是在于对洋河的高层管理团队不了解以及对洋河中层的营销管控能力到底有多强缺乏行业对比,我们认为未来2-3年洋河市值可以超2000亿元。2、基酒问题。我们承认这个问题的存在,但同时认为这是一个逐步改善的问题,现在的洋河和当年的秦池缺乏基酒不在同一数量级上,基酒问题并不像市场猜想的严重。
盈利预测及投资建议。我们预计2011~2013年公司分别实现每股收益7.51/10.85/15.05元,对应的动态PE分别为28/20/14倍。我们给予公司2011年35-40倍PE,对应股价263-300元,给予公司“买入”投资评级。
研究员：王永锋 所属机构：日信证券有限责任公司
报告标题：洋河股份年报点评:优秀体制带来高速增长不停歇
年报概述。洋河股份今日(2011年3月30日)发布2010年报,公司实现营业收入76.19亿元,同比增长90.38%;实现利润总额30.76亿元,同比增长83.84%;实现归属于上市公司股东的净利润22.05亿元,同比增长75.86%;扣除非经常性损益的净利润22.06亿元,同比增长77.36%。
2010年公司每股收益为4.90元,加权净资产收益率为37.13%,较2009年减少17.18个百分点;公司2010年归属于上市公司股东的每股净资产为15.38元,同比增加36.35%。此外,公司报告期每股经营性现金流8.53元,较2009年增加169.09%。
公司2010年分配预案:公司拟以2010年12月31日总股本45000万股为基数,用资本公积每10股转增10股,同时向全体股东每10股派发现金10元(含税)。
简评和投资建议。
在白酒行业,洋河是唯一一家先改制后上市的白酒公司,因此洋河从上市之初就没有管理层动力不足等体制弊病。2005年以来公司销售收入增长速度令人咋舌,其增速从没低于过49%,上市之后其销售收入增速更高,2010年销售收入增长更是达到90.38%。洋河模式是地产白酒在遇到生存困境后,摸索出来的模式,是以渠道为王的模式。从本次糖酒会的反馈来看,行业已经认可洋河模式是行业未来发展的方向。综合行业的竞争态势和公司自身发展势头,我们认为公司未来高速增长的状况仍可持续,我们预计公司2011-2013年EPS分别为7.94、11.56、16.70元。给予公司11年35倍的PE,对应合理价位277.93元。维持“增持”评级。
研究员：赵勇 所属机构：海通证券股份有限公司
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