美盈森(002303)_研究报告_财经_新浪网(002303) 研究分析报告|查股网
股票名称：美盈森(002303)
报告标题：美盈森公司股权激励方案点评:股权激励方案对二级市场尚有一定提振作用
本次激励对象为上市公司高级管理人员、核心业务、技术和管理人员等57 人,但不包括独立董事、监事。
公司将通过向激励对象定向发行美盈森A股作为本计划的股票来源,拟授予激励对象226万份股票期权,每一份股票期权拥有在符合行权条件的前提下在可行权日以行权价格购买1股美盈森A股股票的权利,占本激励计划签署时美盈森总股本17880万股的1.26%。
股票期权的行权价格为36.93 元。
行权期需满足以下条件:(1) 净利润增长率:以2010年净利润为基数,公司2011-2013年的净利润增长率分别不低于20%、70%和180%。 (2)净资产收益率:公司2011-2013年的加权平均净资产收益率分别不低于9%、10%和11%。
有效期限:公司授予的股票期权采用分次行权的方式,各次行权部分的有效期不同,其中,首次行权的30%部分股票期权有效期为2年,第二次行权的30%部分股票期权有效期为3年,最后一次行权的40%部分股票期权有效期为4年。
假设全部激励对象均符合本计划规定的行权条件且在各行权期内全部行权,则授予的股票期权总成本4 年合计为人民币2153.54 万元,即每年平均需要摊销的股票期权成本为538 万元,对当年EPS 影响0.03 元。
总体看,我们认为公司股权激励方案还是不错的,对提振二级市场的信心还是有一定作用的。通过简单计算后可以得到公司2011 年-2013 年净利润分别为1.70 亿元、2.41 亿元、4.0 亿元,以2010 年为基期,三年的复合增长率达到41%,与许多公司的方案相比,这是一个不低的增长率。对应的每股收益分别为0.95 元、1.35 元、2.24 元。再者,公司净资产收益率2011 年-2013 年分别不低于9%、10%、11%,对于一个规模或资产迅速扩张的公司来讲,这个净资产收益率也是不低的(2010 年公司的净资产收益率为9.02%)
投资建议。我们认为公司所处的纸包装行业具有较好的成长性,同时,公司募集资金所投的三个项目累计4.3 亿平方米的生产能力(原有生产能力0.8 亿平方米)将确保公司未来业务的扩展。在公司生产能力增长5 倍的情况下,净利润增长1.82 倍是完全有可能的。但是鉴于公司2011 年业绩增长较缓,以及目前中小板股票估值已大幅下跌,我们认为公司股价有点偏高,短期内应谨慎介入。因此我们将公司的投资建议暂时从“增持”下调至“谨慎增持”的评级。不过从较长时间(6 个月以上)来看,公司依然具有较好投资的价值。鉴于公司未来三年41%的复合增长率,我们认为给予30 倍以上的PE 水平还是比较合理的。
研究员：王峰 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：美盈森:开启新一轮成长
维持推荐评级
我们测算公司未来四个季度EPS 及2012、2013年EPS 分别1.50元、2.21元和2.92元的测算,P/E=30~35倍对应的合理价为45~52元,维持公司推荐评级。
研究员：李世新 所属机构：国信证券股份有限公司
报告标题：美盈森重大事项点评:股权激励彰显快速增长信心
美盈森(2011/12/13年EPS分别为1.21/2.04/2.80兀,2011/12/13年PE分别为29/17/13倍,当前价35.35元,目标价51.10元,“买入”评级。)股权激励计划的推出彰显公司对于未来几年业绩快速增长的信心,目前公司股价己低于行权价格。我们预计公司产能自2011年渐次投产将增长4-5倍,从而推动2011-2013年净利润CAGR达52%,继续看好公司未来的规模化扩张。维持公司“买入”的投资评级,暂维持前期的盈利预测。
研究员：朱佳 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：美盈森:公司推出股权激励,行权条件前松后紧
事件:
公司公布股权激励方案:授予激励对象226万份股票期权,占本激励计划签署时美盈森股本总额的1.26%。股票期权的行权价格为36.93元。行权条件主要为:净利润增长率以2010年净利润为基数,公司2011~2013年的净利润增长率分别不低于20%、70%和180%。
研究结论
股权激励推出时点超出我们预期,行权条件前松后紧。此时推出大股东股权激励方案出乎我们预期,目前公司估值水平仍维持在2011年30PE以上。在当前条件下推出股权激励方案,表明了公司管理层对当前股价的认可,时点也超过我们预期。从公司行权条件看,以2010年净利润为基数,公司2011~2013年的净利润增长率分别不低于20%、70%和180%,转换成EPS分别为0.96,1.35和2.23元,对应2011~2013年PE分别达到37X,26X和16X。行权条件越来越严格。
股权激励对今年增速要求不高符合公司实际情况。我们认为当前对2011年的增长在20%左右的表述符合公司目前的实际情况,从公司1季度营收看,增长平稳且费用率水平有一定提升,主要由于公司苏州项目2月份投产,公司管理费用和销售费用均大幅增长,占比分别达到11%和10%,这是导致业绩低于预期的重要原因。今年公司在中期分别有重庆和苏州等地项目投产,在建工程余额一季报结束达到5亿元,而固定资产仅为9100万,即未来公司实体资产将扩大4倍以上,转固后产生的折旧和费用是我们认为公司今年业绩增速不快的主要原因,我们预计2011年费用率水平将居高不下,但随着新建产能的逐渐达产,2012年公司营收和盈利将大步踏上一个台阶。
维持盈利预测和增持评级。公司此时推出股权激励计划表明了公司管理层对其自身长期看好的态度,但由于公司2011年产能扩张4倍,扩张进度略慢于前期预测,此外,费用水平预计2011年仍将保持高位运行,新增项目产量爬坡需要一个过程,我们维持公司2011,2012年盈利预测为1.12,1.63元,维持公司增持评级。
风险因素:公司新增募集资金项目投产达产进度慢于预期,费用率水平超预期。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：美盈森:股权激励助推全国性布局
公司当前正处于全国性扩张的初期,实施股权激励计划维持公司高速成长的重要基础,从行权价格36.93元看,高于当前股价35.35元,显示了当前股价的合理性。就公司基本面而言,我们认为公司具备成长为大公司的潜质,预计2011-2013年EPS分别为1.35元、2.04元和3.14元,以昨日收盘价35.35元计算,对应动态PE分别为26倍、17倍和11倍,重申我们的“买入”评级。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：美盈森:期间费用率将随产能释放而下降
2011第一季度,公司实现营业收入1.75亿元,同比增长1.2%;营业利润2647万元,同比减少16.4%%;实现归属母公司所有者的净利润2182万元,同比减少18.7%,实现基本EPS0.122元。
毛利率提升凸显盈利能力。报告期内,公司由于产能受限制约了业绩的增长,使收入增长缓慢。在废纸价格一路走高的带动下,主要原材料瓦楞原纸也有较大的涨幅,但公司一方面加强内部管理,提升设计的附加价值,另一方面,积极与客户沟通转嫁原材料价格上涨的不利影响,最终实现全年综合毛利率同比提升了4.1个百分点至34.7%,与去年四季度持平。
为产能释放作准备,期间费用大幅提高。2011年第一季度公司期间费用率为19.4%,同比上升了7.4个百分点,其中销售费用率上升了1.6个百分点至10.5%,管理费用率上升了5.5个百分点至11.3%,期间费用率的大幅上涨主要源于为新增产能释放作准备,增加管理费用和销售费用所致,我们认为随着新增产能的逐步释放,期间费用率将逐步下降。
大量新增产能逐步进入释放期。目前为公司贡献业绩的仅有深圳本部1亿平方米的产能,新增产能苏州一期0.8亿平方米(规划1.5亿)已于11年3月投产、东莞1.5亿和重庆一期0.8亿(规划1.3亿)也将于11年6-7月相继投产,我们判断,进入11年第三季度,公司将步入业绩加速成长期。
产能扩张并非简单的产能增加。第一,新增产能所用设备均为世界领先,自动化程度较高,人工成本可降低至以前的1/5,我们认为“十二五”期间劳动力成本的上升是必然趋势,公司将在新一轮竞争中受益;第二,新增产能将大大拓宽产品线,重型包装和微细瓦楞将实现进口替代,公司又将从差异化竞争中获益;第三,此次新增产增均围绕富士康的生产基地,目前公司所有产能仅覆盖富士康的深圳、重庆和苏州生产基地,未来公司将逐步迈入全国性扩张的步伐,且新增产能围绕老客户进行,异地扩张风险相对可控。
盈利预测与投资评级。预计2011-2013年公司EPS为1.34元、2.01元和3.17元,以4月25日收盘价38.2元计算,对应动态PE分别为28倍、19倍和12倍,维持“买入”的投资评级。
风险提示。1.原材料瓦楞原纸价格大幅波动的风险;2.新增产能未达盈亏平衡点,上半年业绩将有所下滑,引起市场大幅下跌;3.产能释放进度不达预期。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：美盈森:季度费用增长较快导致业绩低于预期
业绩低于我们预期。2011年1季度公司营业收入实现1.75亿元,增长1.2%,归属母公司净利润2182万元,下滑18.7%,实现EPS0.12元,低于我们前期0.18元的预期。
毛利率增长4个百分点,费用增长较快导致业绩下滑。公司1季度营收平稳,但毛利率水平大幅增长4个百分点,在箱板纸价格节节攀升的背景下,公司展现其成本转嫁能力,我们预计公司1季度高毛利的包装占比占比较高导致其毛利水平提升。但同时,由于公司苏州项目2月份投产,公司人员增加,土地摊销等因素影响下,公司管理费用和销售费用均大幅增长,占比分别达到11%和10%,这是导致业绩低于预期的重要原因,我们一向认为新产能投产到形成盈利的过程中,一般均是费用先行,而盈利在产能利用水平逐渐提升后才会出现,我们认为公司业绩同比下滑在意料之外,却也情理之中。
在建工程规模继续大幅增长,6、7月份新增项目将陆续投产,费用率可能居高不下。我们注意到公司在建工程余额一季报结束达到5亿元,而固定资产仅为9100万,即未来公司实体资产将扩大4倍以上,我们认为公司6、7月份产能达产后,公司将计提较大规模的当年折旧和摊销,同时人员招募也将推动费用增长,预计2011年费用率水平将居高不下,但随着新建产能的逐渐达产,2012年公司营收和盈利将大步踏上一个台阶。
下调2011年盈利预测,维持增持评级。公司2011年产能扩张4倍,扩张进度略慢于我们前期预测,同时费用水平超过我们前期预测,我们认为未来企业收入增长较快,产能扩张后仍将维持高毛利产品的生产,但产能爬坡需要一个过程,且投产初期各项费用较多,因此我们下调了企业2011,2012年盈利预测至1.12,1.63元,(原预测为1.44,1.94元),维持公司增持评级。
风险因素:公司新增募集资金项目投产达产进度慢于预期,费用率水平超预期,以及日本强震带来的电子产品部件供应短缺,最终影响到企业包装需求。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：美盈森:产能快速扩张,酝酿业绩爆发
2010年全年,公司实现营业收入7.29亿元,同比增长3.85%;归属母公司所有者净利润1.42亿元,同比增长7.43%;实现摊薄每股收益0.80元。分红预案为每10股派现金3元(含税)。
收入稳定,毛利率提高,期间费用增加。由于募投项目在报告期内仍未释放产能,公司具有产能瓶颈,因此收入仅小幅增长;但通过技改提高了生产效率,有效控制了成本,并通过优化产品结构,提高了产品附加值,进一步提升了毛利率,报告期内综合毛利率同比提高3.64个百分点,达到35.65%;由于公司加快募投项目建设,引进高水平人才,导致销售费用及管理费用均有较大幅度增长,虽然财务费用有所减少,但三项期间费用率仍同比提高2.59个百分点至12.46%,减少了2157万元的营业利润。
公司全国布局,产能快速扩张。公司上市后加快全国布局,先后在东莞、苏州和重庆投建1.5亿、1.3亿和1.5亿平米生产基地,其中苏州项目一期已于3月投产,东莞及重庆一期项目也将陆续于6、7月投产,这将使得公司产能在今年内由原有的7000万平米快速增加至3.6亿平米!同时公司又计划于武汉再建设1亿平方米产能,公司产能的快速扩张将成为未来最主要的看点与盈利点。
坚持走高端路线,看好公司未来发展。1、公司坚持对客户的一体化服务,毛利率超过35%,在所处的瓦楞纸箱包装行业中屈指可数。2、公司重视人才引进,并不断加大研发投入,研发费用占收入比例达2.57%,拥有43项国家专利。
3、公司投入物联网业务,将进一步完善配套业务,提升产品附加值。4、公司坚持宁牺牲产量也不降低质量的原则,将保证新增产能毛利水平的基本稳定。
盈利预测及投资建议:公司预期2011年营业收入增长30%,我们预测公司2011、2012和2013年的摊薄EPS为0.82、2.00和3.27元,对应PE为52倍,21倍和13倍。由于公司今年产能集中投产初期产能利用率有限,固定资产折旧较高,毛利率将有所下降,影响利润增长;但未来随着产能释放,收入将快速增长,毛利率也将回升至正常水平。公司良好的成长可支持当前股价,而未来随着业绩爆发仍有较大提升空间,但考虑当前股价较高,暂下调至“增持”评级。
风险提示:原材料价格上涨的风险;新项目按时投产与产能集中释放的风险。
研究员：倪爽 所属机构：太平洋证券股份有限公司
报告标题：美盈森10年报点评:募投产能集中释放带动业绩高速增长
投资要点:
报告期内公司实现营业收入 7.29亿元,同比增长3.85%;利润总额为1.67亿元,同比增长7.34%;归属于上市公司净利润为1.42亿元,同比增长7.43%,实现EPS 0.8元,其中四季度单季为0.14元。
公司业绩基本符合我们的预期。受公司产能瓶颈以及SAP 系统试运行初期公司主动减少订单量影响,公司主营业务收入小幅增长3.85%。但由于产品提价及公司不断优化产品结构,大幅提高了高附加值产品占比,因此尽管主要原材料瓦楞纸的年均价格同比上涨39.7%,但公司轻型包装产品、重型包装产品以及第三方采购毛利率分别比去年同期提高了3.46、2.48、4.28个百分点,10年综合毛利率高达36.7%,显示了良好的成本转嫁与控制能力。
募投项目产能逐渐释放支撑未来几年业绩高速成长。公司IPO 三大募投项目将于今年陆续投产,其中苏州项目(1.3亿平方米)将于今年3月开始投产,东莞项目(1.6亿平方米)及重庆项目(1.5亿平方米)也将在今年6、7月份投产,届时公司包装纸产能将由现在的0.85亿平方米提高到5.25亿平方米,按苏州、东莞、重庆三个项目11-13年产能释放率分别为20%/25%/15%、55%/65%/50%、90%/95%/90%测算,我们预计11-13年公司主营业务收入分别增长73.5%、70.62%、43.52%。
我们预测美盈森2011-2013年的EPS 分别为:1.16、1.58、2.14元。目前公司股价对应11-13年PE 水平分别为37、27、20,考虑到由于募投项目产能释放带动业绩高速成长以及目前股价,我们给予公司“观望”的投资评级,给出44元的目标价。
风险提示:1、日本地震导致电子通讯类产品产量增速大幅低于预期,2、下游市场拓展慢于新产能投放速度。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：美盈森2010年年报点评:产能投放延迟无碍持续增长
盈利增长7%,业绩符合预期。全年实现营业收入7.29亿元,营业利润1.67亿元,净利润1.42亿元,分别同比上升4%、10%和7%。实现EPSO.80元,基本符合预期(0.81元)。每10股派发现金3元(含税)。
收入缓慢增长,毛利率维持高位。产能瓶颈导致公司收入增长缓慢,另外四季度SAP系统上线也对客户订单存在负面影响。公司通过提供高附加值产品和优化产品结构将综合毛利率从09年的32.01%提升至35.45%。其中高毛利率的重型包装产品(44.44%)和第三方采购(3420%)销售贡献从09年的44.65%提升至48.94%。尽管期间费用率按年增长2.58%至12.45%,毛利率的显著提升使得全年净利率达到19.55%。
尽管募投产能投放延迟,新项目持续规划中,业绩增长可期。因工程建设延误,公司三个新厂的产能投放出现不同程度的延迟。目前苏州一期项目已于3月份试生产;东莞厂预计于6月投产;重庆厂则在三季度左右投产。公司将稳步推进新项目的投产,确保满足客户订单需求。市场拓展方面,公司在珠三角深度挖掘高端包装市场,在长三角和西部地区则与欧美和日韩的电子通讯、电器设备企业达成良好的合作意向。另外,公司计划在武汉投资3.5亿元建设1亿平方米产能加速中西部市场扩张,目前已通过董事会审议,尚待股东大会审核。该项目预计将于2013年初投产,完全达产可带来约6.4亿元收入和逾1.1亿元净利润。我们暂未考虑该项目的业绩贡献。
风险因素:新产能投放慢于预期;大量新产能上马可能冲击公司高盈利水平;新区域市场客户的开拓低于预期;日本地震对公司下游电子、IT通讯客户的包装需求带来负面影响。
盈利预侧、估值及投资评级:美盈森(11/12/13年EPS1.21/2.04/2.80元,11/12/13年PE35/2l/15倍,当前价42.55元,目标价51.10元,“买入”评级)。因项目延迟,我们预计大量产能将递延至2012一2013年释放,因此下调11/12年EPSZI%/7%,并给出2013年业绩。预计公司产能翻5倍将推动2011一2013年净利润CAGR达52%。我们给予2012年EPS25倍的合理估值,上调目标价至51.10元。我们继续看好公司未来3一5年的规模化扩张,维持“买入”评级。
研究员：朱佳 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：美盈森:毛利率提升凸显盈利能力
2010年公司实现营业收入7.29亿元,同比增长3.85%;营业利润1.67亿元,同比增加10.47%;实现归属母公司所有者的净利润1.42亿元,同比增加7.43%,实现基本EPS0.80元;经营性现金流1.32亿元。分配方案:每10股派现3元(含税)。
毛利率提升凸显盈利能力。报告期内,公司由于产能受限制约了业绩的增长,同时由于新上SAP系统需要一段时间的磨合期,使收入增长缓慢。整个2010年,在废纸价格一路走高的带动下,主要原材料瓦楞原纸也有较大的涨幅,但公司一方面加强内部管理,提升设计的附加价值,另一方面,积极与客户沟通转嫁原材料价格上涨的不利影响,最终实现全年综合毛利率同比提升了3.63个百分点至35.45%。
为产能释放作准备,期间费用大幅提高。2010年公司期间费用率为12.46%,比前三季度的10.5%高出了近2个百分点,第四季度期间费用率达18.78%,其中销售费用率9.17%,环比三季度上升2.16%,管理费用率12.77%,环比上升了7.73%;正是由于先行的期间费用使得全年业绩略低于市场预期,公司实际盈利能力依然在增强。
大量新增产能逐步进入释放期。目前为公司贡献业绩的仅有深圳本部0.85亿平方米的产能,新增产能苏州一期0.8亿平方米(规划1.5亿)已于11年3月投产、东莞1.5亿和重庆一期0.8亿(规划1.3亿)也将于11年6-7月相继投产,我们判断,进入11年第三季度,公司将步入业绩加速成长期。
产能扩张并非简单的产能增加。第一,新增产能所用设备均为世界领先,自动化程度较高,人工成本可降低至以前的1/5,我们认为“十二五”期间劳动力成本的上升是必然趋势,公司将在新一轮竞争中受益;第二,新增产能将大大拓宽产品线,重型包装和微细瓦楞将实现进口替代,公司又将从差异化竞争中获益;第三,此次新增产增均围绕富士康的生产基地,目前公司所有产能仅覆盖富士康的深圳、重庆和苏州生产基地,未来公司将逐步迈入全国性扩张的步伐,且新增产能围绕老客户进行,异地扩张风险相对可控。
盈利预测与投资评级。预计2011-2013年公司EPS为1.34元、2.01元和3.17元,以3月24日收盘价42.55元计算,对应动态PE分别为31倍、21倍和14倍,维持“买入”的投资评级。
风险提示。1.原材料瓦楞原纸价格大幅波动的风险;2.新增产能未达盈亏平衡点,上半年业绩将有所下滑,引起市场大幅下跌;3.产能释放进度不达预期。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：美盈森:2011年募集资金项目陆续投产
业绩低于我们预期。2010年公司营业收入实现7.29亿元,增长3.85%,归属母公司净利润1.42亿元,增长7.43%,实现EPS0.80元,低于我们前期0.88元的预期,公司拟10股派现3元。
受制于产能瓶颈业绩增长较慢,毛利率水平出彩。公司报告期内收入增长不到5%,因收入增长较慢导致企业盈利增长慢于预期。此外,公司2010年实现毛利率35.45%,较2009年增长3.63个百分点,这主要得益于公司第三方采购和重型包装盈利能力的增长。我们认为公司2010年增长慢于市场一致预期和我们的预测,主要由于公司2010年内产能制约较大,而富士康等大客户的搬迁,也或多或少影响到公司利用外协扩大收入规模的能力。
2011年是公司成长之年,在建工程规模大幅增长,预期6、7月份新增项目将陆续投产。我们注意到公司在建工程余额达到4.2亿元,而公司固定资产仅为9100万,即未来公司实体资产将扩大4倍以上,这带来较大产能增长同时,也考验未来企业管理能力。我们预计2011年3月苏州一期项目开始投产,6、7月份重庆,以及东莞项目也将陆续投产,这将带动企业2011年收入的增长,制约企业增长的瓶颈将逐渐打开,但我们预计新建项目头一年盈利受制于产能逐渐爬坡,以及建设初期费用较多,今年新增项目对公司收入增长带动会超过对盈利的拉动。
下调2011年盈利预测,维持增持评级。公司2011年产能扩张4倍,扩张进度略慢于我们前期预测,我们预期未来企业收入增长较快,产能扩张后仍将维持高毛利产品的生产,但产能爬坡需要一个过程,且投产初期各项费用较多,基于此我们小幅下调公司11-12年盈利预测至1.44,1.94元,(原预测为1.55,2.03元),维持公司增持评级。目前股价已经达到我们前期的目标价,我们将适时对公司重新进行评估。
风险因素:公司新增募集资金项目投产达产进度慢于预期,以及日本强震带来的电子产品部件供应短缺,最终影响到企业包装需求。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：美盈森:“外包之王”成就“包装之王”
巨量产能释放。公司从事轻型包装产品与重型包装产品的生产与销售,并为客户提供包装产品设计、包装方案优化、第三方采购与包装产品物流配送、供应商库存管理以及辅助包装作业等包装一体化服务。三大新增产能紧跟富士康等大陆生产基地,将于2010年底逐步释放,截止2011年3月,有近5倍于现有的产能投产。
包装一体化服务实现与客户双赢。包装方案优化及重型瓦楞包装替代传统胶合板包装为客户节省成本;同时,公司凭借技术优势和一体化服务水平,绕开价格竞争激烈的中低端运输包装,专注高毛率的重型包装和轻型包装。
产能扩张并非简单的产能增加。第一,新增产能所用设备均为世界领先,自动化程度较高,人工成本可降低至以前的1/5,我们认为“十二五”期间劳动力成本的上升是必然趋势,公司将在新一轮竞争中受益;第二,新增产能将大大拓宽产品线,重型包装和微细瓦楞将实现进口替代,公司又将从差异化竞争中获益;第三,此次新增产增均围绕富士康的生产基地,目前公司所有产能仅覆盖富士康的深圳、重庆和苏州生产基地,据不完全统计富士康在大陆至少有9个生产基地,未来公司将逐步迈入全国性扩张的步伐。
盈利预测与投资评级。我们保守预计公司2011—2013年实现EPS分别为1.34元、2.06元和2.98元,以12月7日40.39元计算对应动态PE分别为30倍、20倍和14倍,考虑到公司较强的盈利能力和全国性扩张刚刚起步;此外,公司设立子公司进军物联网业务也将进一步提升包装一体化服务水平,我们上调公司投资评级至“买入”;公司2011年业绩尚未大幅释放,仍可享受一定的估值溢价,参考合兴包装在二级市场的走势,我们给予公司2011年45倍的估值,对应目标价60元。
风险提示:1.新增产能未达盈亏平衡点,明年上半年业绩将有所下滑,引起市场大幅下跌;2.产能释放进度不达预期。
研究员：天相造纸包装组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：美盈森:毛利率进一步提高,爆发性增长可期
2010年1-9月,公司实现营业收入5.58亿元,同比增长5.24%;
营业利润1.39亿元,同比增加24.06%;实现归属母公司所有者的净利润1.18亿元,同比增加21.18%,实现基本EPS0.66元;单季度看,2010年第三季度公司实现收入1.83亿元,同比减少3.9%,营业利润5016万元,同比增长18.67%,实现归属母公司所有者的净利润4263万元,同比增长4.8%,单季度实现基本EPS0.24元。
三季度收入小幅下降。公司主营业务为轻型包装产品与重型包装产品的生产与销售,并为客户提供包装产品设计、包装方案优化、第三方采购与包装产品物流配送等包装一体化服务。2010年第三季度,公司收入同比下降了3.9%,我们认为主要是用于公司新增产能尚未投产,设备均处于超负荷运转,产能瓶颈抑制了收入的增长。
毛利率进一步提升。公司致力于包装一体化综合服务能力的提升,不断优化产品结构,自2006年以来综合毛利率由25.6%逐年提升,2010年1-9月,公司实现综合毛利率大幅提升4个百分点至35.93%,其中三季度综合毛利率达39.62%,同比上升5.9个百分点,比1-6月综合毛利率提升了4.51个百分点,在收入小幅减少的情况,依然实现了单季度营业利润同比增长18.67%的业绩。
外延式扩张有望实现业绩爆发性增长。公司技术改造项目将于2010年12月达到预定使用状态,将在目前产能8500万平方米的基础上增加13%;年产1.5亿平方米的东莞生产线将于2010年底开始释放产能;包装物流一体化项目正在建设中,2011年底可达预定使用状态,届时将实现年销售收入2.5亿元;加上苏州项目和重庆项目合计产能的2.8亿平方米,公司在未来三年内有超过5倍于现有的产能释放;同时公司在重型包装的技术优势有望进一步提升毛利率水平。
盈利预测与投资评级。预计2010-2012年公司EPS为0.92元、1.38元和2.38元,以10月27日收盘价35.18元计算,对应动态PE分别为38倍、25倍和15倍,维持“增持”的投资评级。
风险提示。1.原材料瓦楞原纸价格大幅波动的风险;2.经济复苏低于预期,下游包装需求不足的风险。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：美盈森2010年三季报点评:毛利率持续提升,显示竞争实力
利润增幅高于收入增速。1-9月公司实现营业收入5.58亿元,同比增加了5.24%;实现营业利润1.39亿元,同比增幅为24.06%;归属于母公司的净利润1.18亿元,同比增长21.18%,稀释后EPS0.66元。利润增幅高于收入增速,是产品结构调整的结果。
业绩环比出现下滑。第三季度公司实现营业收入1.83亿元,同比下降3.90%,环比减少9.38%;归属股东净利润0.43亿元,同比提升4.80%,环比减少11.92%,单季度EPS0.24元。新项目建设导致期间费用率大幅提升,使得业绩环比出现下滑。
毛利率创历史新高。第三季度行业整体原料价格高企,盈利空间受挤压。而公司综合毛利率继续提升并创历史新高,达到39.62%,足见公司强大的竞争能力。目前瓦楞纸箱下游需求仍比较强,四季度公司本部业务盈利水平仍可以维持。
产能释放开始于第四季度。募投项目东莞美盈森环保包装生产项目正在建设中,设计规模1.5亿m2,计划在2010年第四季度投产。超募项目:苏州基地和重庆基地设计产能分别为1.3亿m2、1.5亿m2,预计2011年初可投产。低碳环保包装研发总部基地的建设,可以进一步提升公司的技术研发水平及营运管理水平。
2010年募投项目轻型生产线的技改大约可增加1000万平米的产能,除此外没有大的产能投放,营业收入或利润的增长主要靠行业景气度提升的拉动以及企业自身的产品结构调整。我们测算2010-2011年美盈森净利润分别增长31%、70%,EPS分别为0.97元、1.65元。我们看好纸包装行业及公司未来几年的高成长性,维持增持评级,目标价45元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：美盈森10三季报点评:产能扩张将推动盈利高速增长
盈利增速较快,业绩符合预期。前三季度实现营业收入5.58亿元,营业利润1.39亿元,净利润1.18亿元,分别同比上升5%、24%和21%。实现EPSO.66元,完全符合预期。
尽管收入增速放缓,毛利率提升促使盈利快速增长。产能瓶颈继续限制公司收入增长,但公司通过对下游客户提价和不断优化产品结构进一步提升毛利率。前三季度毛利率由上半年的34.13%提升至35.93%。公司仍保持较强的成本控制能力,销售和管理费用率维持在12%左右。毛利率上升是推动业绩增长的主要驱动力。
明年产能扩张将推动盈利高速增长。今年公司主要通过优化产品结构,维持高毛利率来实现内生性增长。预计明年三家新厂的产能投放将推动公司未来两年高速成长,开启公司外延扩张的时代。我们预计苏州厂(l.3亿平方米)将于11月底投产,东莞厂(l.6亿平方米)将于12月投产,重庆厂(l.5亿平方米)则在明年初投产,届时公司的产能规模将会翻5番。另外公司也致力于人才的引进和培养,并进行新业务和新客户的开拓,增长潜力巨大。我们预计2011/2012年收入和净利分别增长1680/0/40%和74%/29%。
风险因素:新产能释放、产品结构调整对公司高盈利水平的冲击;珠三角以外新区域市场客户的开拓情况是否符合预期。
盈利预测、估值及投资评级:美盈森(10/11/12年EPs0.99/1.72/2.21元,10/11/12年PE36/2o/16倍,当前价35.18元,目标价43.00元,“买入”评级)。中国瓦楞包装业集中度将不断提高,同时专业的包装一体化需求日益增长,我们认为公司作为国内领先的包装一体化服务商未来将规模化和专业化并行。预计2010一2012年净利润CAGR将达到44%。维持“买入”评级,维持前期盈利预测和目标价。
研究员：许骏，朱佳 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：美盈森:3季度业绩符合预期,盈利能力明显改善
2010年前3季度业绩符合预期
美盈森2010年前3季度实现收入5.58亿元,同比增长5.2%;实现净利润1.18亿元,每股收益0.66元,同比增长21.2%。业绩完全符合预期。
正面:
尽管受制于产能瓶颈,但盈利能力显著提升。受制于产能限制,收入仅小幅增长,但公司凭借产品结构改善、为客户的服务进一步深化等多重措施,使毛利率同比提升4个百分点,尤其是3季度单季毛利率达39.6%,同比、环比分别提升5.9、2.4个百分点。
现金流稳定。前3季度经营活动现金流1,1亿元,与利润水平相当。体现了公司与核心客户关系牢固,同时也体现了公司一体化包装服务模式的竞争优势。
负面:
公司处于大幅扩张初期,费用增加较快。营业费用率同比增长1.2个百分点,因销售人员、VMI仓库增加导致工资福利费、仓租运费等增加所致;管理费用也同比增长0.7个百分点。
发展趋势
1、区域产能扩张支撑未来几年高速成长。东莞项目有望于年末开始贡献产能;重庆基地和苏州基地虽然处于建设中,公司的前期市场铺垫工作已经开始,已通过转包方式为重点客户小批量供货。以上项目可增加远期产能5倍,2011年将逐步释放。
2、2010年毛利率有望维持高位,但随着新建项目的逐步投产而产能利用率需逐步提升,未来2年毛利率有一定下降压力。
3、由于公司的扩张刚刚开始,产能尚未释放,预计费用率将维持高位。
盈利预测及投资建议:
维持公司盈利预测不变,2010~2011年EPS0.94/1.52/2.20元,对应市盈率37.6x、23.1x、16x。公司长期规划产能较目前产能增加超过5倍,目前估值下长期投资价值已现,维持“审慎推荐”的投资评级。
风险:
估值风险:创业板及小盘股估值整体下降带来的系统性风险。
研究员：刘青松，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：美盈森:产能快速扩张带动利润高速增长
2010年上半年,公司实现营业收入3.75亿元,同比增长10.37%;营业利润8859.82万元,同比增长27.33%;归属母公司净利润1.78亿元,同比增长32.96%;实现基本每股收益 0.42元。其中第2季度营业收入同比增长12.60%,环比增长16.75%;归属母公司净利润同比增长60.16%,环比增长80.43%;实现基本每股收益0.27元。同时公布三季度业绩预告,预计1-9月归属母公司净利润与同比增长30%以内。
公司现有产能盈利状况良好。上半年公司主要客户需求增长致公司营业收入增加,而由于规模效应摊薄了产品成本,同时通过不断调整产品结构,开发更多高端包装产品,使得上半年公司综合毛利率同比上升了3.2个百分点至34.13%,其中2季度单季度毛利率达到37.19%,创历史新高。
公司规模迅速扩大,两年产能扩张6倍。公司2009年11月在中小板上市,募投项目包括在东莞新增1.5亿平米环保包装生产线;现有产能技改;以及建设包装物流一体化项目。后公司又利用超募资金分别于苏州和重庆投建1.3亿平米和1.5亿平米产能的生产基地。预计新建项目将于今年底明年初投产释放产能,这将使得公司产能由原有的7000万平米快速增加至5亿平米。
下游市场需求旺盛,新增产能将带动利润提升。1、瓦楞纸包装行业下游需求广泛,长年保持高速增长,且行业集中度低,大型企业便于利用规模优势、客户优势使新增产能快速进入市场。2、公司开始进行全国布局,突破包装的地域性限制,开发新地区新市场。3、IT电子通信行业是公司主要下游客户,随着西部开发的进一步深化,以及深圳十年发展规划的提出,当地IT电子通信等新兴产业将获得更广阔的发展空间,对包装产品的需求也将进一步扩大。基于以上几点,公司新增产能将较快进入市场,从而带动收入与利润的快速提升。
盈利预测及投资建议:我们预测公司2010、2011和2012年的摊薄EPS为0.97、1.39和2.59元,业绩随产能扩张高速增长,对应PE为37倍,26倍和14倍。而2012年后公司产能与业绩仍有很大释放空间。给予“增持”的投资评级。
风险提示:瓦楞纸板等原材料价格大幅波动的风险;新增产能市场开拓的风险;产能扩大后毛利率下滑的风险。
研究员：倪爽 所属机构：太平洋证券股份有限公司
报告标题：美盈森:消费电子需求拉动公司盈利增长
业绩增长超出我们中报前瞻中的预期。公司上半年实现营业收入3.75亿元,同比增加 10.37%;归属于母公司股东净利润7523万元,比上年同期增加32.96%,EPS0.42元,高于我们中报前瞻中0.40元的预期。
毛利率水平上升是上半年盈利超预期的主因。公司上半年业绩超预期增长主要来自于毛利率水平有较大幅度的上升,由于一季度纸品价格逐月走高,公司4月份起对下游客户进行提价,使得公司毛利率上升至33.85%,较去年同期提升3个百分点,其中二季度单季毛利率达到37.19%,创历史新高,我们注意到毛利率大幅增长主要推动因素是第三方采购产品毛利率大幅上升。
三季度公司预计业绩小于0.71元,消费电子需求拉动公司业绩增长。公司公告三季度业绩增长小于30%,预计小于0.71元,环比二季度保持稳定,我们认为随着二季度箱板纸价格有小幅回落,公司的毛利率水平能够保持在稳定水平上,而下半年消费电子需求依然维持在高位,6月份北美半导体BB 指数为1.19(见图一),因此公司收入水平仍能够保持稳定的增长,我们判断公司下半年盈利能力仍将保持在二季度水平上。
公司将加快东莞,重庆和苏州等地区产能投放,2011年收入大幅增长。
我们预计2011年一季度美盈森重庆、苏州和东莞分公司将实现一定程度的销售收入,公司在建工程项目达到7256万元,较年初大幅增加,但距离达产尚有较大差距,预计公司未来将继续通过第三方采购的方式为各生产基地提供原料,保障客户需求,从而实现收入和盈利的稳定增长,而随着2011年底所有在建项目达产后,2012年公司的收入水平仍将上一个台阶。
上调盈利预测,上调目标价至38.76元,维持增持评级。公司中报略超预期,我们认为公司作为包装行业中具有技术领先优势的企业,可以给予一定幅度的溢价,由于下半年箱板纸价格略有回落,我们判断公司高毛利可能维系,而公司募集资金项目投入进度较缓,销售费用的增长可能不如我们前期预期较多,据此我们上调公司2010,2011年盈利预测从0.76元,1.32元至0.88元,1.55元,给予2011年25PE 估值,上调目标价从33元至38.76元,继续维持增持评级。
风险因素:新增产能和公司布点快速扩张,带来公司管理瓶颈,以及深圳富士康搬迁可能带来的订单流失。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：美盈森:内生增长外延扩张,爆发性增长可期
2010年1-6月,公司实现营业收入3.75亿元,同比增长10.37%;营业利润8860万元,同比增加27.33%;实现归属母公司所有者的净利润7523万元,同比增加32.96%,实现基本EPS0.42元。
收入小幅增长,毛利率大幅提升。公司主营业务为轻型包装产品与重型包装产品的生产与销售,并为客户提供包装产品设计、包装方案优化、第三方采购与包装产品物流配送等包装一体化服务。报告期内,公司实现收入3.75亿元,同比增长10.37% ,其中轻型包装和重型包装分别增长11.6%和10.1%。高端包装产品的开发优化了公司产品结构,综合毛利率大幅上升3.04个百分点至33.85%,其中轻型包装和重型包装分别提升了0.38和5.18个百分点。
内生性增长将不断提高公司的毛利率水平。公司致力于包装一体化综合服务能力的提升,不断优化产品结构,自2006年以来综合毛利率由25.6%逐年提升,报告期内,公司实现综合毛利率大幅提升3.04个百分点至33.85%。随着公司募投项目环保轻型包装生产线技术改造以及东莞生产线的推进,公司材料损耗率及人力成本将进一步降低。根据我们的测算,公司包装产品的毛利率仍有3%左右的提升空间。
外延式扩张有望实现业绩爆发性增长。公司技术改造项目将于2010年12月达到预定使用状态,将在目前产能8500万平方米的基础上增加13%;年产1.5亿平方米的东莞生产线将于2010年底开始释放产能;包装物流一体化项目正在建设中,2011年底可达预定使用状态,届时将实现年销售收入2.5亿元;加上苏州项目和重庆项目合计产能的2.8亿平方米,公司在未来三年内有5倍于现有的产能释放。随着外部经济坏境的好转,我们认为公司业绩有望在未来三年内实现爆发式增长,建议投资者积极关注。
盈利预测与投资评级。预计2010-2012年公司EPS为0.92元、1.38元和2.38元,以8月24日收盘价38.18元计算,对应动态PE分别为41倍、28倍和16倍,维持“增持”的投资评级。
风险提示。1.原材料瓦楞原纸价格大幅波动的风险;2.经济复苏低于预期,下游包装需求不足的风险。
研究员：天相其他消费组 所属机构：天相投资顾问有限公司
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