星期六(002291)_研究报告_财经_新浪网(002291) 研究分析报告|查股网
股票名称：星期六(002291)
报告标题：星期六:库存费用兼治,业绩拐点方见
1、女鞋行业对商场渠道的依赖性决定:“先行龙头”优于“后起之秀”。我们认为,由于女鞋行业集中度较高,且企业多定位为“全国性品牌”,女鞋比品牌服装对商场渠道的依赖性更强:因此,一方面受制于商场的稀缺性和饱和度、以及品牌同商场的谈判能力,女鞋品牌、特别是后发女鞋品牌的外延扩张空间相对受限;另一方面,先发享受上市效应的龙头企业在占据商场渠道上有较大壁垒优势,从而后发小规模公司未必能取得高增长。
2、星期六与百丽的主要差异。(1)三四线市场的下沉。星期六和百丽的主要差异不在一二线市场,而集中在三四线市场的争夺。(2)子品牌的盈利能力。星期六和百丽的主要差异不在核心品牌,而在于子品牌。索菲亚、菲伯丽尔和69品牌是目前的拓展重点。(3)供应链管理能力。星期六在促销策略、补货速度以及存货周转率方面尚有较大改善空间。(4)商场回款速度。星期六的应收账款周转天数为84天,而百丽为30天,达芙妮为11天。
3、决定公司业绩拐点的两点问题。(1)存货积压清理;(2)费用控制。这两点问题的成因在于上市前的堆货策略、费用压缩的集中释放,与上市后渠道的快速扩张。未来业绩拐点取决于新店的扭亏速度与子品牌的业绩贡献能力。
4、盈利预测和建议。公司一季度业绩低于预期主要由于天气异常及公司供应链反应能力不足。在公司“抢占时机培育子品牌”的思路下,费用高、存货高、净利润增速低于收入增速的情况将维持,但我们估计随着子品牌的成熟、规模效应显现该情况可能会逐渐改善。目前索菲亚和菲伯丽尔品牌已基本扭亏,而公司业绩拐点的显现还需取决于费用控制和库存消化情况。我们给予公司2011-2013年EPS0.35、0.43、0.52元,对应目前估值32倍,暂不评级。
5、风险提示。(1)库存消化低于预期的风险;(2)人工成本上涨风险;(3)多品牌经营风险。
研究员：区志航 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：星期六调研简报:子品牌培育现成效,高库存消化需时日
星期六是我国第三大品牌女鞋生产企业,旗下拥有“星期六”、“索菲特”、“菲伯丽尔”和“69”品牌,产品系列较为丰富,各品牌定位错落有致。女鞋行业在一、二线城市的市场集中度较高,结合女鞋的渠道特点和行业竞争状况,公司近年来依托“星期六”品牌运作优势,加快“索菲特”、“菲伯丽尔”和“69”品牌的发展速度,力求开辟新的利润增长点。我们认为新品牌经过几年来的运作,门店数量已经有较大幅度的增长,预计未来几年新品牌利润贡献占比将逐年增大。预计2011-2013EPS分别为0.37、0.55、0.75元,给予2012年25倍PE,年底目标价13.75元,“买入”评级。
研究员：卢媛媛 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：星期六:股权激励计划为业绩增长保驾护航
解读:
按股权激励计划的业绩要求,公司未来4年收入复合增长率约为25%,利润复增长率约为20%。计划要求未来的业绩需要同时满足收入、利润的双重目标。公司上市以来,利用募投资金开设了较多的直营店,这些店将在未来几年进入成熟期,为公司贡献收益。以上的业绩目标实现的可能性较大。股权激励计划对公司的稳定增长提供保障,投资者可给予关注。
研究员：高国 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：星期六:股权激励给予后期业绩增长一定的保障
股权激励计划启动。公司拟向73位董事(不含独立董事)、高、中级管理人员及核心业务骨干授出股票期权500万份(包括50万份预留),占当前公司股本总额的1.38%,有效期自授权日起四年。激励对象可在授权日满一年后,在计划规定的可行权日按获授股票期权总量的30%、30%、40%分三期行权,行权价格6.91元。行权条件为:2011-2014年较2010年的净利润增长率分别不低于20%、44%、73%和107%。
业绩增长目标给予后期发展一定保证。公司对11-14年收入的考核目标分别为20%、30%、25%和25%,净利润的考核为年均20%的增长。因目前公司的存货压力尚未得到完全消化,且费用攀升较快,导致11年一季度净利润增长略显乏力,而此次激励草案标准的提出可显示出公司现阶段多品牌发展和渠道整合等措施未来可获得一定的成效,利润持续增长的能力将有所恢复,给予我们对公司下半年发展以及业绩增长予以一定的信心。
激励意在提升管理层及核心业务骨干的积极性,加强核心竞争实力。激励对象涵盖董事、高、中级管理层及核心业务骨干,并预留50万股激励公司未来引进的骨干员工。公司前期在库存管理及费用控制上遇到一定问题,导致盈利能力有所下降,此次对管理层级核心业务骨干的激励行为,将提升积极性及管理运营效率,也有助于吸引保留优秀管理人才和业务骨干,使公司顺利度过目前的经营低潮期。
行权价格不高,对股价的催化作用有限。授予价格为6.91元/股,为激励计划公告前20个交易日股票均价的60%。
未来展望:股权激励方案的提出,为后期业绩增长前景予以一定的保证。同时,考虑到公司近期品牌策略的调整,有助于深化多个主品牌实现均衡发展,且新增店面销售业绩及广告宣传效益将在2011年体现,同时预计费用情况全年看可以维持和收入匹配的增长,我们预计2011年公司的利润增长将可实现和收入增长基本同步的状态,而伴随近两年供应链管理、开发设计等环节的改进,从而带来库存的逐步缓解,预计公司2012年的利润增长可能较为乐观。
盈利预测与投资建议:我们根据激励计划,调整2011-2013年的EPS分别为0.35、0.49和0.67元/股,对应11、12年的估值分别为32和23倍,目前短期估值偏高,且行权价格不高。但基于公司主品牌的稳固市场地位,以及未来改善的预期,维持“审慎推荐-A”的评级。待公司阶段性问题解决后,多品牌的良性发展仍有较大空间,11年下半年可观察改善趋势是否超预期以决定投资机会。
风险因素:1)小非解禁压力的释放;2)营销渠道拓展提速,费用高企的风险;3)3)库存消化不达预期;4)上游原材料价格及委托加工成本上涨。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：星期六:股权激励方案如期而至,公司经营管理正在改善
事件:星期六发布股权激励草案,拟授予激励对象500万股(占当前总股本1.38%),首次授予部分限制性股票的授予价格为6.91元/股,激励对象包括对公司的经营管理工作做出重大贡献的管理人才和核心骨干人员(共73人),分三期行权(30%/30%/40%)。
点评:
行权条件低,最终实现行权的可能性较大
以2010年实现的营业收入和归属于母公司所有者的净利润为基础,12/13/14年收入相比10年增速分别为56%/95%/144%、净利润相比10年增速分别为44%/73%/107%,相当于12/13/14年收入同比分别增长24.9%/25%/25.13%、12/13/14年净利润同比分别增长20%/20.14%/19.68%。
根据公司测算,12/13/14/15年的行权成本分别为847.78/835.67/399.67/96.89万元,对业绩考核指标中的净利润增长率指标影响程度不大。根据我们预测,公司11/12/13年可分别实现收入和净利润年均25%、34.6%的复合增速。
盈利预测与估值
我们预计公司2011-2013年实现净利润1.57亿、1.99亿、2.45亿,对应2011-2013年每股收益0.43元、0.55元、0.67元。公司多品牌经营逐渐成型、渠道下沉效果显现,随着外延式扩张的稳步推进,2011年将迎来业绩拐点,公司收入和利润有望实现同步增长。给予公司2011年33X的估值,对应目标价14.26元,“买入”评级。
风险提示1、存货跌价损失的风险;2、新品牌市场拓展不达预期的风险。
研究员：马涛 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：星期六:推出限制性股票激励计划,基本面在改善中,上调评级至“增持”
事件:星期六今日公布了限制性股票激励计划草案,具体如下:(1)发行股数:以定向增发方式授予500万份限制性股票,占总股本的1.38%,其中,首次授予数量为450万股,预留50万股用于近期将引入的骨干员工。(2)行权价格:授予股票行权价格为6.91元,按董事会决议公告日前20个交易日均价的60%来确定,激励对象为公司董事、中高级管理人员以及核心业务骨干,合计73人。(3)解锁期限安排:在授予日的12个月后的36个月为解锁期,若达到解锁条件,每期可解锁的股数分别达到30%、30%、40%。(4)解锁条件:首期授予的业绩条件为2011年净利润较2010年增长不低于20%。以10年营业收入为基数,12-14年相对10年营业收入增长率不低于56%、95%、144%;以10年净利润为基数,12-14年相对10年净利润增长率不低于44%、73%、107%。
点评:
推出股权激励超市场预期,行权条件要求11-14年净利润复合增长率20%,显示管理层对公司基本面改善信心。虽然行权价格并不高,但行权条件要求11-14年收入复合增长率达到25%、净利润复合增长率达到20%。公司自09年9月上市以来一直受高库存和高销售费用率的困扰,经过策略调整、店铺重新规划以及新品牌推出等改善措施后,2011年一季公司经营性现金流净额自08年以来首次由负转正,且公司自2010年三季度开始存货增速慢于收入增速,说明存货压力已得到有效控制。公司在2011年一季报中预告1-6月净利润增速为-5%至25%,我们预计下半年经营情况还将好转,并逐步步入正轨。
激励有助于公司引进优秀人才,有利于使经营者和股东利益一致,公司将更关心资本市场表现。此次股权激囊括了73名中高层管理人员和业务骨干,公司还预留了50万股用于引进新的人才,我们认为,在女鞋这个竞争激烈的行业中,公司实施股权激励有助于留住核心人员、引进优秀人才来推动公司发展。
维持盈利预测,上调评级至“增持”。我们维持11-13年0.39/0.55/0.74元的预测,对应PE为29/20/15倍,预计公司净利润增速将快于限制性股票激励中所要求的20%增速,近期报表迹象表明基本面在反转,上调评级至“增持”。
研究员：王立平，戴卉卉 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：星期六:股权激励计划出台,影响中性偏正面
公司近况及评论:
星期六推出股权激励,向73位中高层管理人员及核心业务人员授予总计500万份股票期权(占总股本1.38%),授予价格6.91元(折价约40%),授予条件为2011年净利润较2010年增长不低于20%,行权条件为:以2010年为基数,2012/13/14年净利润增长不低于44%/73%/107%,收入增长不低于56%/95%/144%。
自首次授权日12个月后开始分三年每年可行权30%,30%,40%。
行权条件不高,对资本市场影响相对中性。授予条件为2011年净利润较2010年增长不低于20%,行权条件对应的2012~14年收入复合增长率25%,盈利复合增长率20%。股权激励目标设立较为保守,行权条件较容易达成。我们预计公司未来三年业绩增速约为30%,实际业绩情况很可能显著好于业绩考核条件。
股权激励令职业经理人和股东利益一致,有助于提高管理团队稳定性与积极性,对公司经营影响正面。此次激励对象包括73位中高层管理人员,包括副总经理、部门总监以及分区域经理。股权激励令经营者和股东利益一致,有助于提高管理效率和经营积极性,改善公司业绩经营能力。
期权费用对业绩影响不大,股本稀释甚微。此次激励累计股本稀释只有1.38%。期权费用总计为2180万元,分3年摊销。静态计算,第一年摊销654万对净利润影响约为3.6%。
女鞋行业第三阶段特征显著,星期六作为第二梯队领头羊,收入增速快于行业平均,但同店增长仍慢于行业龙头百丽。
预计这一状况仍将保持。公司去年显著加大开店与营销力度,收入较快增长,但利润率有所下滑。我们估计今年开始利润率逐渐企稳,收入保持25~30%增长。
估值与建议:
维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。股权激励出台短期有望正面刺激股价。不足之处是2011年PE高达30倍,相比梦洁、七匹狼、美邦、森马等品牌公司缺乏吸引力。
研究员：郭海燕，黄芳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：星期六:费用较高拖累利润,存货略有改善,静待后续整改发展
11年一季度公司营业收入和净利润分别增长24.94%和5.16%,收入维持了较快速的增长,而营业费用由于薪酬等增加的原因增加较多,及政府补助减少等原因,拖累了利润增长。不过存货状况略有改善,同时预计费用情况全年看可以维持和收入匹配的增长,2011年下半年可观察改善趋势是否出现以决定投资机会。
收入维持了较快速增长,费用较高继续导致利润情况低于市场预期。11年一季度公司实现营业收入3.28亿元,同比增长24.94%,实现营业利润和净利润分别为3349.28和2560.29万元,同比分别增长16.51%和5.16%,基本每股收益0.09元,收入增长符合预期,利润情况低于市场预期。我们认为收入的稳定增长主要是受益于多品牌的均衡发展,产品设计和营销方面的强化,以及销售渠道管控力度的加大,全方位提升公司销售实力。
毛利率大幅提升促使营业利润在费用高企的基础上实现16.5%的双位增长。
因人工成本不断攀升和销售人员劳动保险费用计入科目改变(上年同期计入在管理费用中),一季度公司销售费用增加较多,同比增长48.71%,销售费用率达到31.49%,同比增加5.03个百分点,直接导致期间费用率同比增加3.41个百分点至36.83%;而一季度的促销等活动较少,使得毛利率表现良好,综合毛利率同比提升2.93个百分点,达到48.19%的水平,弥补了营业税金(较上年同期增加近162万元)及三项费用大幅增加对营业利润的吞噬。
存货虽继续增加,但增长幅度大大慢于收入增速,加强控制的各项措施有所收效。现金流状况有所改善主要是利用承兑汇票支付的方式增加较多所致。
存货净额较年初增加13.22%,配合多品牌梯度建设策略,公司门店建设进程加快,渠道备货继续有所增加,不过ST&SAT的存货状况较为合适,存货压力依然主要在其他品牌。总体看,存货总额增速在放缓,预计年内伴随开发、供货及销售等环节采取的相应改进措施日渐发挥成效,存货状况可获得一定的改善。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：星期六:期间费用对业绩的影响有待逐季改善
2011年一季度公司实现营业收入3.28亿元,同比增长24.94%,实现营业利润0.33亿,同比增长16.51%,归属于上市公司股东净利润0.26亿元,同比增长5.21%,每股收益0.09元。公司预计2011年中报净利润增减变动幅度为-5%-25%。
公司一季度毛利率为48.19%,较上年提高2.93个百分点,我们认为这主要来自公司产品的提价特别是冬季产品价格的明显提升(我们估计冬鞋终端价格同比增长20%以上)。
公司净利润增速慢于营业收入增速的主要原因是销售费用的大幅上升、营业税金的增加和营业外收入的同比减少。
(1)一季度虽然公司毛利率同比有所提高,但公司销售费用率较上年增加5.03个百分点,其中固然有一部分是因为上年同期在管理费用中披露的销售人员劳动保险费改为在销售费用中披露617.97万元所致,但主要还是由于职工工资、奖金、福利同比增加了38.65%。考虑到一季度受奖金发放造成的波动较大,从全年看我们认为公司销售费用率的涨幅预计会有所下降。
(2)另外报告期公司营业税金及附加同比增长22094%,主要由于对外商投资企业开征城市维护建设税及教育费附加。
(3)报告期公司营业外收入同比减少93%,主要原因是上年同期收到政府补助300万元,而本期只有22.6万元。
公司经营活动产生的现金流量净额较上年大幅增长161.54%,主要是由于公司以银行承兑汇票支付货款大幅度增加。从现金流量表看公司购买商品、接受劳务同比减少42%。
公司一季度存货周转率0.28,同比小幅下降0.02。存货问题一直是困扰公司的一个大问题,如何消化存货是公司必须面对的一个挑战。从最近几年一季度存货周转率的情况来看,下降趋势明显减缓,我们认为这也许是公司存货管理正在逐步企稳并有望逐步好转的一个重要信号。
我们认为2011年起公司盈利增速将逐步与收入匹配。我们认为由于前期门店调整、销售费用、存货处理和和所得税率调整等众多因素累计在一起造成了公司2010年业绩的下降,随着后期销售收入的快速释放,以及所得税率影响因素的消除,我们预计2011年起公司业绩将呈现出与收入更为匹配的增长势头。
盈利预测和投资评级:我们维持对于公司的盈利预测,预计公司2011—2013年每股收益分别为0.47元、0.63元和0.85元。维持公司“增持”评级。
风险因素:国内宏观经济波动对消费的影响以及公司在存货周转率提高方面的实现进度低于预期。
研究员：施红梅 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：星期六:收入增长较快,毛利率上升,但销售费用率大幅提高,业绩低于预期
投资要点:
一季报EPS为0.09元,净利润同比增长5.21%,业绩低于预期。公司2011年一季度实现营业收入3.3亿元,同比增长24.9%,营业利润和利润总额分别上升16.5%和6%,归属上市公司股东的净利润为2564万元,同比增长5.21%。
一季度EPS为0.09元,业绩低于我们在一季报前瞻中0.11元的预测,一季度收入增速符合预期,但销售费用大幅增加和政府补助减少是业绩低于预期的主要原因。公司预告1-6月净利润增速为-5%至25%,对应EPS为0.19-0.26元。
收入快速增长,毛利率上升明显,但销售费用大幅增长是业绩低于预期的主要原因。公司一季度毛利率同比提升2.9个百分点至48.2%,销售费用率同比提升5个百分点至31%,管理费用率同比下降1.2个百分点至5.2%,因此净利润率同比下降1.5个百分点至7.8%。导致销售费用增长有两方面因素:(1)今年新开店较多使销售人员数量增加,且各地劳动力价格上涨导致原有销售人员薪资增长,公司一季度的职工工资、奖金、福利金额同比增加了38.65%;(2)公司将去年在管理费用中披露的销售人员劳动保险费618万元今年改为在销售费用中披露。另外,公司一季度营业外收入同比减少93%,因为去年同期收到政府补助300万元,而今年只有22.6万元,这项影响EPS约0.01元。
经营性现金流净额自08年以来首次由负转正,存货增长问题得到有效控制,经营情况正在改善中。公司2011年一季度经营性现金流净额为4609万元,较2010年一季度的-7395万元大幅增长162%,也是08年以来首次经营性现金流净额由负转正。一季度末存货金额为6.5亿元,比10年底的5.7亿元增长了14%,一季度存货增速明显慢于收入增速,说明公司的存货问题得到了有效控制,经营情况正在改善中,预计下半年情况会好于上半年。
维持盈利预测,经营改善需进一步观察,维持中性。女鞋行业各主要品牌之间的竞争依然会比较激烈,公司今年门店快速扩张、短期费用支出较大,新店培育尚需一段时间,我们维持11-13年0.50/0.72/0.97元的盈利预测,对应PE为32/22/16倍,目前估值较高,公司经营改善需要进一步观察,维持中性。
研究员：王立平，戴卉卉 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：星期六:高销售费用拖累一季度增长,二三季度业绩有望加快
1季度业绩情况:
星期六2011年1季度收入增长24.9%至3.28亿,销售费用显著上升及政府补助下降导致净利润同比仅增长5.2%至0.26亿,每股收益0.09元,占我们全年预测净利润的19%。公司去年自二三季度开始显著加大营销和开店力度,因此一季度利润率基数相对较高(2010一季度业绩同比增长17%,全年下滑12%)。我们估计2011年业绩增长将显著快于一季度,实现较快增长。
收入保持快速增长,体现出我国女鞋市场的向上趋势,但同店增长慢于百丽等竞争对手。公司1季度收入增长24.9%,保持快速稳定增长趋势。我们估计同店增长约为10%。但女鞋行业龙头百丽的女鞋业务1季度同店增长达到22%,显著高于星期六。女鞋行业第三阶段特征显著。
毛利率提升2.9个百分点。公司毛利率提升明显,反映了前期较大的营销开支有效地提高了公司的品牌形象,公司成本上涨可转嫁给消费者。
净利润增长幅度较小的主要原因是:1)员工费用的增加,职工工资、奖金等增加约39%;2)政府补助相比去年同期减少近300万。
发展趋势
随着二、三季度基数降低,公司的业绩增速将有所改善。第四季度净利润可占全年40%以上,是全年业绩增长的关键。公司去年以来加大营销和开店力度将逐渐显效,我们维持对收入和利润30%左右的增速预测,每年净增门店300家,同店增长双位数。
估值与建议:
维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。不足之处是2011年PE高达33倍,相比美邦、森马、七匹狼、三家家纺等品牌公司估值较高,投资吸引力稍逊。
近期我们已看到大众消费“左侧”行情逐渐显现,而品牌服装板块有望领涨大消费。品牌服装家纺公司业绩平均增速从2010年的34%提升至2011年的42%,具备板块投资机会。我们重申“1-2-3”重点推荐组合:“1”家休闲男装七匹狼,“2”家休闲品牌美邦、森马和“3”家家纺公司罗莱、富安娜、梦洁。
研究员：郭海燕,黄芳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：星期六2010年报点评:虽有险阻,期待改善
投资要点
业绩同比下降12%,符合预期。2010年公司收入和净利分别为11.43和1亿元,同比增长30%和下降12%,全面摊薄EPS 0.36元,符合预期。收入稳定增长但净利出现下滑,原因在于:费用率同比上涨4PCT至34%,拉低经营业绩增幅;另外实际所得税率因“外商投资企业优惠到期”而提升14PCT至27%。公司年度分配预案为:向全体股东每10股转增3股。
费用率上升具有深层原因。公司费用率提升,除新店装修(1951万元)、工资上涨(4187万)、广告增加(1480万)等直接因素,深层因素有:第一,公司09年以来每年关店100多家,店铺净增低于开店数量,费用支出高于收益。第二,行业价格体系受百丽策略影响较大,公司2010年产品均价同降3.6%,收入增幅亦受影响。
多品牌全面推进,渠道快速扩张。2010年公司继续执行激进的品牌和渠道策略。品牌方面:主品牌“星期六”收入稳增25%,后起品牌“索菲娅”、“菲伯利尔”收入分别同增52%和31%,突破3亿元和1亿元大关。渠道方面:即便关闭了110家原有店铺,公司直营门店新开402家、净增292家,加盟店净增12家,店铺增速依旧迭到了22%。
虽有险阻,期待改善。2011年,公司虽然依旧将面临竞争对手制约,但业绩改善值得期待。一方面,预计公司将继续保持高速开店,而连续两年调整之后,关店将趋减、扩张对收入贡献将更明显;第二,后起品牌增长势头强劲,并将增强公司整体竞争力。第三,69品牌主打二二线专卖店渠道,有效规避激烈竞争。
风险因素:1、品牌鞋履行业竞争加剧、百货商场打折力度加大;2、原材料和人工成本继续大幅上涨。3、公司2010年存货周转率降至1.2次/年,占资产比重超过30%,增加了销售及减值压力。
盈利预测、估值及投资评级:公司2011年关店趋减,预计外延扩张速度将达25%左右。主品牌稳步增长,后起品牌规模化增长提速,拉动收入增速有望接近40%。但直营主导模式下费用压力依然较大,业绩增幅或将不及收入增长。预计公司11/12/13年EPS分别为0.49/0.67/0.92元,CAGR 37%。目标价17.15元(对应2011年PE 35倍),维持“增持”评级。
研究员：李鑫,鞠兴海 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：星期六:积极调整渠道结构,寻求新的突破
事件评论
第一,公司进入新的发展投入期
报告期内营业收入增长29.91%,基本实现年度经营目标。网点数增加304家,增长比例为21.6%,其中自营店增长292家,自营网点占比从2006年的60%增长到2010年的75%。公司加大对自营的投入。目前正处于一个新的发展阶段的投入期。
近几年公司毛利率基本维持稳定,报告期内公司毛利率比上年同期略有减少,主要原因:报告期内,公司销售量增长的同时,销售单价的下降导致毛利率下降。
报告期内营业收入增长29.91%,但营业利润却只实现了3.43%的增长,净利润更是同比减少11.87%。
造成公司2010年销售收入增长而净利润出现负增长的原因主要有以下三点:
1)报告期内公司快速的渠道拓展,网点数同比增长21.58%,销售费用增长11674.74万元,增幅57%;
导致销售费用增长有三方面因素:
①公司2010年网点数净增加304家,其中自营店净增加292个,为满足新开店的人员配置需求,公司增加销售人员,各地劳动力价格上涨导致原有销售人员薪资自然增长,受上述两方面因素影响,公司2010年销售人员薪资、福利、奖金总额增加了4,186.54万元;
②2010年大量新开店导致装修费增加了1,951.18万元;
③2010年公司为了进一步提升品牌的影响力、提高品牌美誉度,在广告宣传方面加大投入,除了聘请韩国影星全智贤作为公司星期六品牌形象代言人外,公司同时在全国一线城市组织巡展促销宣传活动,2010年广告宣传投入增加1,479.86万元。
2)伴随组织结构及运作模式的调整,公司自营比例在不断提高,管理费用出现大幅增长,其中管理人员数量及原有管理人员工资自然增长使管理费用增加618.14万元,因为新购置物业、设备等固定资产以及调整运输设备折旧年限等因素影响,2010年折旧费增加363.39万元,另开发费增加147.76万元、差旅费增加165.97万元;
3)所得税优惠政策到期,所得税率调整导致纳税额大幅增长;
2009年末公司享受外商投资企业税收优惠到期,2010年度所得税率由12.5%调整为25%,导致2010年纳税总额大幅增加,2010年所得税总额3,622.90万元,较2009年增加1,935.53万元,增幅114.71%。
综上,公司2010年净利润出现负增长,公司目前正处于一个新的发展阶段的投入期,随着募投项目的实施完毕,期待公司利润将与收入保持同步增长。
第二,我们给予星期六“维持推荐”评级
公司目前处于运作模式的调整期,自营比例不断提高。中国女鞋目前处于渠道扩张的阶段,公司具有先发优势以及上市红利效益,我们期待公司在新的发展阶段,不断提高自营经营管理能力,提高业绩。我们预计2011-2013年主营业务收入分别为13.69、16.87、20.53亿元,对应的EPS分别为0.51、0.7、0.91元,目前市场价格为16元,对应PE分别为31.37、22.86、17.58倍。给予“维持推荐”投资评级。
研究员：刘元瑞 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：星期六:费用和减值准备增加使得增收不增利
业绩简评
公司公布2010年报,实现收入11.43亿元,同比增长29.9%;净利润1亿元,同比下降11.9%,EPS0.36元,业绩基本符合预期。分红方案为每10股转增3股。
经营分析
外延式扩张是收入增长的主要原因:星期六、索菲亚和菲波利尔品牌收入分别增长25.1%、52.3%和30.8%:1)公司利用上市融资扩张店铺,10年自营店净增加292家、分销店增加12家;2)继续多品牌运作,星期六品牌平稳增长,索菲亚和菲波利尔品牌收入都出现快速增长。
费用和减值准备增加是导致公司增收不增利的主要原因:由于外延式扩张加快,营业费用达到3.2亿元,同比增长57.6%,增速远超过收入增幅;公司存货继续保持较高水平,期末库存达到5.74亿元,其中一年以内、一至两年和两年以上存货分别达到4.3亿元、1.15亿元和0.59亿元,三者分别同比增长20%、46.6%和79%,导致存货跌价损失高达1818万元。
所得税率提高:公司之前享受所得税优惠政策,从2010年起优惠政策取消,实际所得税率为25%,这也是净利润下降的主要原因。
经营性现金流量连续三年为负:08年-10年,公司经营性现金流量分别为-1164万元、-6726万元和-1.96亿元。
盈利调整
女鞋具有一定的饰品属性,时尚性不如服装、同质化程度较高,商场对销售网络扩张有一定限制作用,因此女鞋行业先发优势明显,我们认为前十大品牌在商场的渠道优势3-5年内很难被打破,百丽的行业巨无霸地位难以撼动。公司主打品牌星期六业绩更可能以行业20%增速相当的速度增长;
公司新品牌的成熟仍需时间,费用难以明显降低;
我们预期11-13年公司净利润分别为1.34亿元、1.68亿元和2.13亿元,分别同比增长34.1%、25.3%和26.3%。
投资建议
公司目前11年动态市盈率为33倍,考虑到公司将扭转去年业绩下滑势头,恢复净利润增长,我们仍维持买入评级。
风险提示:存货居高不下始终是公司经营中面临的最大风险。
研究员：张斌 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：星期六:2011年起盈利增速和收入将逐渐匹配
研究结论:
2010年公司实现营业收入11.43亿元,同比增长29.91%。实现归属于母公司所有者净利润1亿元,同比下降11.87%。2010年公司每股收益0.36元。
公司营业收入增长的主要原因是随着渠道的拓展公司女鞋销量大幅提升。
2010年公司店铺数量净增加304家,店铺总数达到1713家,其中自营店为1277家,分销店为436家。分品牌看,2010年公司主要品牌星期六、索菲娅、菲伯利尔销售收入同比分别增长26%、52%和31%。年报显示,除了主品牌星期六保持较快增长外,索菲娅和菲伯利尔已经进入快速增长期,特别是索菲娅的销售放量有望成为公司未来增长的新看点。
造成公司2010年销售收入增长而净利润却出现负增长的原因在于销售费用的快速增长和所得税率的调整。年报显示以直营店为主的渠道快速扩张和品牌推广力度的加大直接导致报告期销售费用同比大幅增长58%,远远超过销售收入的增长。而2009年末公司享受外商投资企业税收优惠到期,2010年度所得税率由12.5%上调为25%,也是导致公司2010年业绩下降的重要因素。
公司经营活动产生的现金流量净额本年比上年减少了190.72%,存货的消化依然是未来的一个挑战。年报显示2010年底公司存货余额为 57364万元,比年初增加28%,其中一年以上存货增幅在50%以上,存货的增加对经营现金流是一个重要的影响因素。另外应收帐款的增加和应付的票据的减少也在一定程度上影响了公司2010年的盈利质量。
我们认为 2011年起公司盈利增速将逐步与收入匹配。我们认为由于前期门店调整、销售费用、存货处理和和所得税率调整等众多因素累计在一起造成了公司2010年业绩的下降,但这些并非是因为公司经营状况出现异常,而是因为公司以直营为主的渠道快速扩张模式下的一个阶段性情况。随着后期销售收入的快速释放,以及所得税率影响因素的消除,我们预计2011年起公司业绩将呈现出与收入更为匹配的增长势头。
盈利预测和投资评级:根据年报情况,同时考虑公司未来依然以直营为主的渠道快速扩张战略,我们调整了公司的盈利预测,我们预计公司2011——2013年的渠道扩张速度均在20%以上,每股收益分别为0.47元、0.63元和0.85元。下调公司的投资评级为“增持”。
风险因素:国内宏观经济波动对消费的影响以及公司在存货周转率提高方面的实现进度低于预期。
研究员：施红梅 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：星期六:多品牌协同发展渐显效果费用及税率提升拖累业绩
多品牌协同发展渐显效果,拉动销售增长符合预期。2010年,公司实现营业收入11.43亿元,同比增长29.91%,实现营业利润和净利润分别为1.33和1.00亿元,同比分别增长3.43%和-11.87%。基本每股收益0.36元,分配预案为每10股转增3股。我们认为收入可以保持较快增长主要是得益于公司品牌梯度管理体系的细分调整,渠道拓展的有效推进以及深度营销宣传的开展,有效的提升了公司的销售实力,促使主、辅品牌实现了快速的均衡发展。
外延扩张有效推进,门店质量需要进一步提升。公司新开自营店402家,关店数量110家,其中以非核心品牌门店分化清理为主,全年净增加自营店292家;另外,分销店净增加12家,共计拥有门店1713家。拓展速度符合预期,但同时,由于上市前集中开的一些质量不高的门店仍有待进一步调整,提升门店质量仍为关键,从而才能进一步降低关店比例。
折扣较多致使毛利率略微下降,费用增加和所得税率提升导致净利润呈现负增长,同时库存状况仍有待11年逐步缓解。主营业务毛利率为48.83%,略微下降0.23个百分点,尤其是非主品牌的折扣销售所致,而“ST&SAT”的毛利率坚挺;伴随拓展、营销等需求增加,销售费用同比增长了57.57%,以及所得税率的提升直接导致净利润出现下降;存货仍处高位,需要促销、提高供应链补货速度及开发设计的适销性等方面全面配合,预计在一年多的基础夯实下,11年存货绝对额可出现缓慢下降的状态,但不能预期下降过快。
盈利预测与投资建议:在10年的基础夯实下,11年利润增长将可实现和收入增长基本同步的状态。预计11-13年的EPS分别为0.47元和0.69和0.95元/股,对应11的估值为33倍,目前估值较高。但基于公司主品牌的稳固市场地位,以及未来改善的预期,维持“审慎推荐-A”的评级。待公司阶段性问题解决后,多品牌的良性发展仍有较大空间。
风险因素:1)库存清理状况未达预期;2)营销以及拓展提速,费用继续高企的风险;3)上游原材料价格及委托加工成本上涨。
研究员：王薇 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：星期六:渠道拓展较快带动收入增长,但销售费用率大幅上升,业绩低于预期
投资要点:
年报EPS为0.36元,同比下降12%,业绩低于预期。公司2010年实现营业收入11.43亿元,同比增长29.9%,营业利润和利润总额分别上升3.43%和4.46%,归属上市公司股东的净利润为1亿元,同比下降11.87%。2010年EPS为0.36元,年报业绩低于市场预期,但符合此前公布的业绩快报。第四季度收入为4亿元,同比增长40%,第四季度EPS为0.16元,同比下降1%。2010年不进行利润分配,未分配利润用于扩大经营,以资本公积金向股东每10股转增3股。
2010年渠道拓展速度较快,但仍以直营为主。2010年底公司合计品牌连锁店数为1713个,较09年底增加304个;其中自营店1277个,增加了292个;分销店436个,增加了12个。2010年新开自营店402个,关闭自营店110个。
营业收入中星期六占57%,索菲娅占20%;营业利润中星期六占61%,索菲娅占20%。新开店品牌主要是星期六、索菲娅、菲伯利尔以及69四个品牌,星期六品牌渠道伴随着百货商场渠道下沉,新开店更多分布于二、三线城市。
销售费用大幅增长,是业绩低于预期的主要原因。公司2010年毛利率为47.4%,与09年基本持平,销售费用率同比大幅提升4.9个百分点至28%,管理费用下降0.4个百分点至5.2%,因此净利润率同比下降4.2个百分点至8.8%。导致销售费用增长有三方面因素:①新开店较多,销售人员增加,各地劳动力价格上涨导致原有销售人员薪资增长,公司2010年销售人员薪资、福利、奖金总额增加了4187万元;②大量新开店导致装修费增加了1951万元;③公司在广告宣传方面加大投入,聘请韩国影星全智贤作为星期六品牌形象代言人,同时在全国一线城市组织巡展促销宣传活动,广告宣传投入增加1480万元。
行业竞争较为激烈,小幅下调盈利预测,维持中性。女鞋行业2010年国内各主要竞争品牌之间的激烈竞争态势在2011年依然会延续。珠三角地区劳动力紧缺及原材料价格上涨带来成本压力。我们小幅下调11-13年盈利预测至0.50/0.72/0.97元(原11-12年为0.54/0.69元),对应PE为32/22/17倍,目前估值较高,且经营性现金流较差,维持中性。
研究员：王立平，戴卉卉 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：星期六:2010年处于业绩低点
2010年公司实现营业收入11.43亿元,同比增长29.91%;实现营业利润1.33亿元,同比增长3.43%;归属于上市公司净利润为1.00亿元,同比减少11.87%。每股收益0.36元。计划以资本公积金向全体股东10股转增3股。
公司营业收入增长29.91%,基本符合预期,但利润下降主要有以下原因:
1)2010年销售费用大幅增长1.67亿元,增幅57%,销售费用率由上年的23.05%增至27.96%,销售费用增长的原因是:公司净增门店292个,新增销售人员916人,人工费用支出增加0.41亿元;装修费用增加0.19亿元;广告投入增加0.15亿元;2)所得税税率由上年的12.5%调整为25%,使得所得税增加0.19亿元。
报告期内,公司内销女鞋数量增加37.94%,单价下降3.6%,毛利率48.83%,略下降0.23%。
渠道扩展情况:2010年公司新开直营店402个,关闭直营店110个,报告期末合计门店数量1713个,净增直营店292个,加盟店12个,合计增加304个;分类情况,报告期内,直营店1277个,加盟店436个。
星期六的新开店多分布于二、三线城市,渠道下沉,索菲娅、菲伯利尔则以现有渠道为拓展重点。华东地区、华北地区、东北地区是公司的主要市场,西北、华中、华南地区则增速最大。
品牌建设情况:公司在广告宣传方面加大投入,聘请全智贤为形象代言人,在上海组织了秋冬新品发布会,在全国共组织促销宣传活动60场,与各大百货商场合作,传播星期六的品牌文化。
报告期末,存货5.73亿元,其中一年期存货为4.31亿元,一至两年存货1.14亿元,两年以上存货0.58亿元。
2011年公司将进一步提升ST&SAT市场份额,同时加大SAFIYA、FONDBERYL的推广力度,力图实现收入、利润的同步增长。
预计2011、2012、2013年EPS分别为0.62、0.79、1.03元,6个月目标价18.47元,对应2011年30倍PE,给予“推荐”评级。
研究员：高国 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：星期六:利润率回调到位,2011可恢复30%以上盈利增长
2010业绩符合预期:星期六2010年收入增长30%至11.4亿,税前利润增长4%,净利润同比下降12%至1亿,符合预期。以资本公积金每10股转增3股。
收入保持快速增长,体现出我国女鞋市场的向上趋势。主品牌星期六收入增长达到25%,索菲娅,菲伯利尔等其它品牌增长30%以上。门店总数净增加304至1713家,我们估算同店增长约为10%。
净利润出现同比下滑的主要原因是:1)销售费用率大幅上升5个百分点至28%,销售费用增长1.17亿,由快速开店(新增304家店、扩张速度达到22%)和加强营销所致。2)税收减免优惠到期,所得税率从12.5%上升至25%。公司近期开店速度及营销力度较大,相关支出较高,尽管对短期业绩有影响,但有利于巩固市场地位树立良好形象。
存货增长趋势得到控制。2010年末库存约为5.7亿,相比09年底上升28%。一年以内期存货增加20%,慢于收入增长,反映公司已更加注重存货控制。我们预计公司将继续努力,将存货周转率保持平稳并逐渐加快。
发展趋势预计2011年开店节奏与广告力度与上一年相当,有效税率将保持平稳,因此利润率有望保持稳定水平。我们预计未来几年净增门店300家,同店增长双位数水平,收入和利润增速在30%左右。
盈利预测调整我们微调盈利预测,2011/12年每股收益分别为0.49/0.65元。
估值与建议:维持审慎推荐评级。女鞋是需求持续快速增长的消费品子行业,我们在港股主推的百丽始终保持着良好的增长态势。星期六在商场的品牌影响力仅次于百丽旗下的几个主力品牌,在A股有一定的稀缺性。不足之处是2011年PE高达33倍,估值相比美邦、森马、七匹狼、三家家纺等品牌公司缺乏吸引力,可做中长期配置。
研究员：郭海燕，黄芳 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：星期六:经营管理改善在路上
投资逻辑
3-5年内中高端女鞋前十大品牌竞争格局很难被打破。相对于服装而言,女鞋具有一定的饰品属性,时尚性不如服装、同质化程度较高,商场对销售网络扩张有一定限制作用,因此女鞋行业先发优势明显,我们认为前十大品牌在商场的渠道优势3-5年内很难被打破。公司主打品牌星期六业绩更可能以行业20%增速相当的速度增长;
公司理顺经营思路,业绩拐点将现。我们认为公司理顺品牌发展策略、以及针对后台运营的种种措施将逐步提升经营能力和业绩;2010年净增加的200多家店铺将在11年贡献效益,期间费用率也不会再有大比例的提升,所得税率上涨对净利润增速的影响在11年也将消除。综合以上分析,我们预计公司2011年将实现收入和利润增速的匹配增长;
星期六主品牌稳健发展。目前星期六品牌渠道基本铺满一线城市,未来主要是跟随商场脚步,在相对成熟的二三线市场拓展店铺,预计2011年星期六品牌的店铺拓展数量基本与2010年相近,净增店铺将超过100家;
新品牌发展仍需时间和耐心。一个新品牌创立和摸索市场、形成风格定位和稳定一批消费者需要时间,业绩仍有反复的可能。索菲娅10年下半年的增长虽然仍维持较高速度,主要与索菲娅和菲波利尔基数较低有关。
投资建议与估值
我们预测公司2010-2012年净利润分别为1.06亿元、1.4亿元和1.83亿元,同比增速分别达到-6.8%、32.4%和30.41%;对应的EPS分别为0.38元、0.503元和0.655元,业绩预期有小幅调整,较上次报告分别上调2.2%、6.7%和7.5%,主要是考虑到11年经营有所改善;
鉴于公司11年将迎来业绩拐点,未来可能实现收入和净利润同步增长,我们给予公司2011年40倍,对应股价20.12元,上调评级至买入。
风险提示
经营管理能力的提升无法一蹴而就,需要公司从整体经营流程的每一个环节提升,公司业绩能否超预期增长仍需时间观察;
新品牌索菲娅和菲波利尔的市场开拓无法一帆风顺,未来业绩存在波动的可能;
3季度末公司存货高达5.8个亿,旧有存货的消化速度一般,二年期以上存货存在再次计提存货跌价损失的可能。
研究员：张斌 所属机构：国金证券股份有限公司
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