超华科技(002288)_研究报告_财经_新浪网(002288) 研究分析报告|查股网
股票名称：超华科技(002288)
报告标题：超华科技中报点评:利润增长低于预期
第四, 给予“中性”评级。
整个PCB 板行业景气度下半年将得以延续,公司业绩增长却由于原材料涨价和产能瓶颈受到了制约,营业收入增长略低于预期,产品毛利率和净利润同比出现下滑。尽管下半年铜价有降价预期,公司下半年的毛利率水平有望得到改善,但全年的利润增长预期不太乐观。
同时,公司在产能扩充的同时存货增长明显,面临比较紧张的资金问题,有可能减缓公司的进一步快速发展的步伐。
我们期待看到公司募投项目的产能释放给公司业绩的成长带来亮点。但基于当前公司发展面临的一些不确定因素较多,同时公司的估值水平已不便宜,综合考虑给予公司“中性”评级。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：超华科技:前三季度净利润同比增长12.7%
2009年1~9月,公司实现营业总收入1.48亿元,同比下降1.4%;营业利润2,806万元,同比下降2.1%;净利润2,505万元,同比增长12.7%;实现基本每股收益0.29元。公司预计2009年净利润同比变动幅度在30%以内。
三季度公司收入为4,982万元,同比增长0.02%;营业利润为819万元,同比下降17.3%;净利润为670万元,同比下降6.94%。
单面 PCB 领域龙头。公司产品包括PCB、CCL、专用木浆纸和电解铜箔,在单面PCB 细分市场公司的市场份额位居前五名。
三季度公司收入为4,982 万元,毛利率为26.9%,低于上半年水平。我们认为主要是由于今年以来原材料(主要是铜)价格稳步上涨所致。
期间费用率短期内上升。前三季度,公司各项费用均呈上升态势,期间费用率水平为8.33%,同比提高1.73 个百分点。
其中管理费用率为3.12%,同比提高0.5 个百分点,财务费用率为3.33%,同比提高0.89 个百分点。我们预计未来随着产销规模扩大,规模效应显现,公司的销售、管理费用率有下降的空间。此外,公司于八月份IPO 募集资金,预计未来财务费用将大幅下降。
我们认为公司的优势主要体现在其纵向一体化的产业链。公司目前已拥有了涵盖电解铜箔、专用木浆纸、CCL和PCB的产业链,这种上下游滚动发展的战略,正是公司的核心竞争优势,这种优势体现在盈利能力及客户满意度方面。从成本角度考虑,公司拥有较完整的产业链,可以有效化解原材料价格波动的风险,维持稳定的盈利能力。近年来公司毛利率保持了稳步上升趋势。从客户满意度方面分析,PCB产品主要依据下游客户的要求定制生产。公司拥有完善的产业链,能够严格控制产业链各环节的质量,并可根据客户要求灵活调整产品结构;同时由于减少了采购环节,能够确保快速响应客户,及时交货。
预计公司2009~2011年EPS分别为0.42元、0.54元和0.69元,对应的动态PE分别为56倍、43倍和34倍,我们认为公司股价已基本上反映了未来的业绩增长,首次给予“中性”的投资评级。
研究员：天相资讯科技组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：超华科技：新股定价报告
PCB 与电子信息产业以及其他使用电子器件功能的产业息息相关,可以称之为整个电子工业的母板;由于消费者对自动化控制以及智能产品需求的不断提升,使得电子产品在各种产业中的不断推广。
由于国内有着技能熟练且相对廉价的劳动力,且有内陆劳动是市场的纵深支持,同时地方对于环保的要求相对较低,中国产PCB板有着较强的价格竞争力,中国PCB 产业迅速发展是必然趋势。
公司主要产品为单面 PCB 及其原料纸基及复合基CCL,用于消费类电子产品以及部分功能较简单的汽车电子产品中的PCB 产品仅需要单面或双面PCB 即可,下游对该细分市场产品的性价比提出要求较高,因此成本领先战略为上。
一体化产业段使得超华科技的毛利率在业内具有较明显的竞争优势。公司于2000 年开始批量生产CCL,2003 年开始生产高性能电解铜箔,2007 年专用木浆纸也正式投产;最为完整的产业段使得超华科技同类产品毛利率以及综合毛利率均高于各同类企业。
募集资金投向方面,公司结合自身优势,拟扩大复合基CCL 产能,同时进入玻布基CCL 产品,避开分散的PCB 市场竞争,转而发展自身更具竞争优势、且更加通用的CCL 产品,可能为公司带来收入增长,产业段各部分的产品也使公司收入结构更具弹性,上下游产品间的产能匹配度也更高。
预计公司上市后的合理定价区间为 16.80-18.90 元。
研究员：姚罡 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：超华科技：新股上市定价
超华科技主要从事CCL、PCB 及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产和销售,主导产品为各种型号的纸基CCL、复合基CCL 及其制成的单面PCB。在下游电脑电源、电话机、彩电及显示器所用PCB 的细分市场占有一定的市场份额。
超华科技是行业内少数具有垂直一体化产业链的企业之一。根据CPCA2008 年行业统计数据,公司综合实力位列中国PCB 行业百强,在单面PCB细分市场位于前五名。但公司产品以中低端为主,从全球PCB 市场看,单双面PCB 板未来5 年的复合增长率只有1.1%,市场空间有限。
公司发展的主要优势:行业优势:CCL 用于 PCB 的生产,CCL 和 PCB 的生产属于电子信息产业的基础工业,一方面受益于国内4 万亿政策的推动,下游内需快速提升;另一方面,随着世界产能向中国的转移,也进一步提升了国内PCB 行业的世界地位,中国内地是世界 PCB 产值增长最快的地区。根据中国 CPCA 协会统计,2008 年我国 PCB 产量仍为1.50 亿 平方米,总产值达到1,183 亿元,占全球的比重超过30%。
垂直一体化产业链的优势:公司作为最早介入实施上下游产业链滚动发展模式的PCB 企业,打造了从电解铜箔、专用木浆纸、CCL 到PCB 的较为完整的产业链,充分发挥协同效应,大幅降低了最终产品的成本。
柔性制造系统优势:PCB 产品种类繁多,主要依据下游客户的要求个性化生产。公司可以根据客户个性化的要求灵活安排生产到从上游的电解铜箔、专用木浆纸开始为客户定制特殊要求的CCL并制造PCB。
募集项目分析募投项目总投资为14322 万元,拟投资扩建年产能力240 万平方米环保布基覆铜箔板项目,包括复合基CEM-1 和玻布基FR-4 两种产品。项目实施后,公司将实现从纸基CCL、复合基CCL 到玻布基CCL 等行业主要产品的系列化生产,同时可提高对于电解铜箔和专用木浆纸的利用效率,提升产品技术水平、优化产品结构、增强企业盈利能力。
研究员：奚伟东 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：超华科技：超薄铜箔值得期待
公司拥有 PCB 上下游一体化生产能力,产品以中低端为主:公司能够生产铜箔、专业木浆纸、覆铜板(CCL)及印刷电路板(PCB),PCB与CCL 分别占营业收入的70%、20%。公司PCB 以单面板为主,CCL以纸基、复合基为主,属于中低端产品,在部分利基市场拥有较高市场份额。
低端产品市场空间有限,但公司还有一定成长空间:从全球PCB 市场看,单双面PCB 板未来5 年的复合增长率只有1.1%,市场空间有限。
但从国内PCB 市场看,市场集中度很低,第一大企业市场份额只有3%左右,公司所占市场份额非常小,还有成长空间。
公司竞争优势在于高毛利率水平及超薄铜箔生产技术:公司拥有产业链上下游一体化的生产能力,能够生产部分关键原材料,使得公司毛利率水平比较高。另外,公司能够生产12um 以下铜箔,在国内处于先进水平。
盈利预测:我们预估2009~2011 年EPS 分别为0.46、0.55、0.62 元,按公司发行价12.10 元计算,对应的动态市盈率为26、22、19 倍,我们认为估值合理。但考虑到新股市场首日涨幅会比较大,我们预计公司上市首日股价波动区间为18~24 元。
研究员：刘亮，蒋婷婷 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：超华科技：致力于产业纵向延伸的PCB业者
致力于向PCB产业纵向延伸:公司主要从事印制电路板(PCB)、覆铜箔板(CCL)及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产和销售,是PCB 行业中少数具有纵向一体化产业链的生产企业之一,已经形成了从电解铜箔、专用木浆纸、CCL 到PCB 的较为完整的系列产品线。
PCB应用广阔,需求持续增长:PCB 应用领域几乎涉及所有的电子信息产品,其需求由下游电子信息产品的发展所主导,计算机及相关配件产品、消费电子产品和通讯设备是PCB最主要的三个终端应用市场,占市场总需求的79%。我国先后出台的 “家电下乡”、“汽车下乡”政策使得国内电子信息企业面临新一轮发展机遇,而3G建设及电信、广电与网络的三网融合更将长期带动下游产品需求。
产业转移将进一步推动我国PCB产业扩张:中国大陆正逐渐成为全球PCB制造基地,我国PCB产值占全球PCB产值的比重逐年提高。由于具备极强的成本竞争优势,加之国内良好的投资环境和巨大的市场需求,全球PCB 行业的许多知名企业纷纷在中国大陆投资设厂。
拥有垂直一体化的产业链是公司核心竞争优势:PCB产业链作为电子信息基础材料制造业,上下游行业之间联系紧密。上游的电解铜箔、专用木浆纸在CCL企业成本中占很大的比重,其价格变动对于企业的经营有着重要影响。公司具备较为完整的垂直一体化产业链,并实施上下游产业链滚动发展,使得公司在成本、质量控制、交货速度等方面具备较强的竞争优势。
盈利预测与估值分析:经测算,我们预计公司2009 年、2010 年、2011 年营业收入增长率分别为12%、31%与45%,每股收益分别达到0.48 元,0.61元和0.78元。下半年市场将主要看10年的预期,考虑市场对小盘股的溢价,我们认为,超华科技上市后的合理股价在15.2~18.3元之间,对应2010年的动态市盈率为25倍~30倍。
研究员：岳雄伟，孙同尧 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：超华科技新股发行报告：产业链纵向一体化提升竞争力
产业链纵向一体化提升毛利率水平,成本优势明显。公司是国内较早建立电解铜箔—CCL—PCB产业链一体化的企业之一,并以此构建公司的核心竞争优势。与同业公司比较,一体化战略能够有效降低生产成本,使其拥有更高的毛利率水平;同是能够满足不同客户专业化、差异化的需求,以此增强公司盈利能力。
募资项目将提升公司上游产品产能利用率,提高公司整体效率。公司CCL、PCB产能利用率已达到80%,而上游电解铜箔和专用木浆纸的产能利用率还不到50%。募资项目将增加公司240万平方米布基CCL产能,相当于目前纸基和复合基产能总和的50%,募资项目一旦投产,将直接拉动电解铜箔的产能释放,从而提高公司整体效率,充分挖掘公司产业链一体化带来的成本优势。
公司的合理价格区间为12.32-14.08元。根据公司产能和行业发展背景,我们预测未来三年公司收入和盈利将稳步增长,募资项目达产后增速加快。我们预计公司09-11年收入增长分别为12%、20%和30%,净利润增长分别为33.21%、21.08%和31.16%。
申购策略如下:资金量在120万以上的投资者可以全部申购买四只新股;资金量在80万万上下的投资者可以主打宇顺电子+禾盛新材的组合,也可以单打星期六,以博取较高的中签率;资金量在50万上下的投资者申购超华科技+宇顺电子,或超华科技+禾顺新材;资金量在50万以下的投资者申购宇顺电子,有多余资金则博取星期六可能较高的中签率。
研究员：曾海 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：超华科技：竞争优势有待时间验证的PCB企业
在已上市公司中,与公司直接可比的是超声电子、生益科技和天津普林,公司当前业务结构和超声电子重合程度更大,未来和生益科技的业务结构重合度增加。
生益科技和超声电子,其对应2008、2009 年PE 分别为62、27 和25、24 倍低估值水平,因此,我们认为超华科技在二级市场合理的市盈率9.61~9.78 元之间,考虑到公司未来和生益科技相似性增加,我们认为公司的合理价格应该在10.19 元左右,即使按照电子行业2009 年32 倍的PE 水平,公司最多能给予13.04 元的价格,而公司目前的发行价在12.10 元,我们认为缺乏上涨空间,建议机构投资者不申购。
研究员：邱春城，陈子仪 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：超华科技：“小而全”PCB产业链一体化的尝试者
事件描述超华科技本次发行股份总数为2200 万股(其中网下、网上发行数量分别为440 万股、1760 万股),占发行后总股本的比例为25.6%;初步询价确定IPO 发行价格为12.10 元/股,对应发行后总股本计算的的08 年市盈率34.57 倍。本公司实际控制人梁俊丰、梁健锋在本次发行前直接持有本公司股份5,086.5 万股,占公司本次发行前总股本的79.56%;本次发行后,梁俊丰、梁健锋合计持有公司股份比例为59.19%,仍处于绝对控股地位。募集资金将主要用于的“扩建年产能力240 万平方米环保布基覆铜箔板工程”项目。
事件评论第一,产业链垂直一体化,保障稳定高毛利超华电子公司是行业内少数具有垂直一体化产业链的企业之一。公司主要产品为CCL、PCB 及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸;其生产的超薄电解铜箔和专用木浆纸能够完全替代同类进口产品。CCL成本占到PCB 成本的40%-80%,而电解铜箔大约占到CCL成本的20%左右,专用木浆纸在纸基CCL的成本比例也超过10%。超华科技向上游关键原材料的扩张,减少了采购环节、缩短了新产品的研发时间,降低了最终产品的成本,同时有效提高了抵御原材料价格的风险。根据公司公告,公司2008年纸基CCL 单位成本34.01 元/m2、复合基CCL 单位成本为53.14 元/m2,而行业可比公司同类产品平均售价为49.75 元/m2 和88.25 元/m2。与同行业未掌握上游关键原材料的PCB 企业相比,突出的成本优势为公司稳定的高毛利率提供了有力的保障。
第二,CCL 行业规模效益显著,低产能制约成本竞争力占到 PCB 成本的40%-80%的核心原材料CCL 行业是典型的具有规模效益的行业,随着产量的提高,成本下降明显。
06 年至08 年间,不断提高的全球CCL 市场集中度也可以佐证我们的观点。日益集中的CCL行业中,超华科技产量份额反应了其目前的产能(300万m2/年的纸基CCL或者190万m2/年的复合基CCL)享受的规模效益有限。即便两年后本次募集的所有资金投入的“扩建年产能力240万平方米环保布基覆铜箔板工程”项目(预计将新增复合基CCL 的产能160万m2/年和玻纤布基CCL 产能80万m2/年)全部投产,面临行业内专业化生产者的激烈竞争如生益科技,我们对公司CCL的成本竞争力持较谨慎的态度。
第三,公司估值不高,建议积极申购我们预计公司2009 年到2011 年EPS 分别为0.46、0.57 和0.75 元,按照初步询价结果12.1 元计算,对应的P/E 分别为26.13、21.39、16.24。考虑到公司的未来市场的激烈竞争,估值处于相对合理的水平,建议投资者积极申购。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：超华科技：新股询价定价报告-成本控制能力较强的垂直一体PCB制造商
公司概况。公司主要从事CCL、PCB 及其上游相关产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产和销售。根据CPCA 2008 年行业统计数据,公司综合实力位列中国PCB 行业百强,在单面PCB 细分市场位于前五名。2004年至2008年,公司营业收入和净利润均保持了稳定的增长,08年受金融危机影响,公司净利润首次出现了负增长。由于公司具有垂直一体化内部配套的优势,公司成本控制能力较强,毛利率和净利润率均呈上升态势。
垂直一体化带来成本控制优势。公司是国内最早实施上下游产业链滚动发展模式的PCB 企业。经过多年的努力,公司打造了从电解铜箔、专用木浆纸、CCL 到PCB的较为完整的产业链,在人才、技术、市场等方面具有丰厚的积淀,充分发挥协同效应,发展成为业内为数不多的能够生产上游关键原材料的企业之一。
公司能够生产PCB 上游主要产品,大幅降低了最终产品的成本,因此,与同行业未掌握上游关键原材料的PCB 企业相比,本公司产品成本优势突出,毛利率水平较高。
募投项目分析。公司计划募集资金1.43亿元,用于扩建年产能力240 万平方米环保布基覆铜箔板工程项目。其中主要是扩大玻纤布基和环保复合基CCL的产能。玻布基CCL 是目前世界上用量最大的CCL 产品之一,市场需求增长较快。
同时,随着生产技术的进步,复合基CCL 的优势也逐渐显现,近年来产销量增长迅速,成为行业中的后起之秀。公司现有下游客户也将产品向复合基CCL 产品延伸,对公司提出了增加复合基CCL 产能的要求。公司目前产品主要以复合基CCL 和纸基CCL 为主,实施本项目,将进一步丰富公司产品组合,优化产品结构,增强公司盈利能力,把公司业已形成的垂直一体化产业链做深做强。
询价定价分析。我们认为,公司主要从事的是PCB行业中低端单面板产品及相关上游原材料的产品的生产和销售,尽管公司凭借一体化的定位使公司成本控制能力较强,公司毛利率相对同行处于较高水平。但既有产品未来的增长空间有限,将更主要依赖于竞争对手逐步放弃低端市场带来的市场份额的提升,而新产品开发方面公司技术实力和客户认可度仍有待升。鉴于此,我们建议按照摊薄后08年20-25倍PE进行询价,对应询价区间为7.2—9元。我们预测公司09、10年EPS分别为0.45和0.53元,根据当前中小板新股上市首日表现特征,我们认为公司上市首日合理价格区间在13.5-15.75元,对应09年动态PE为30-35倍。
研究员：侯利 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：超华科技：优秀的PCB 生产商
申购建议申购代码:002288,公开发行2200万股,网下发行股数不超过440万股,华超科技首次公开发行股票的申购价格区间大概为11.3—12.3元/股。此发行价格预测区间对应的2008年(发行后)市盈率,按照发行后总股本计算分别为32倍--34倍。在三个月的锁定期后,预期收益比较适中,风险不大,可以适当参与申购。
投资要点垂直一体化产业链构筑公司核心竞争优势。PCB印制板主要为覆铜板主要用于家电及电器上,公司是PCB 行业中少数具有垂直一体化产业链的生产企业之一,在下游的电脑电源用PCB 细分市场中拥有约20%的市场份额,在电话机、彩电及显示器等细分市场也拥有一定的占有率。但是成本受上游铜价影响较大,公司未来发展将是进入一些更为主流的产品领域,同样采取一体化运作的建滔化工以及专业生产厂商生益科技都具有非常强大的竞争力。
募资项目拟全部投入“扩建年产能力240万平方米环保布基覆铜箔板工程”项目,达产后将与电解铜箔以及专用木浆纸的产能相匹配,逐步提高产能利用率,突破了CCL的产能瓶颈,公司的产品结构将得到优化,盈利能力有望提高。
研究员：朱承亮 所属机构：财通证券有限责任公司
报告标题：超华科技：受益于垂直一体化生产的行业佼佼者
报告起因 新股深度价值分析
经营灵活的中小型民营企业
公司是一家从事PCB 及其上游产品电解铜箔、专用木浆纸的研发、生产及销售的民营企业,成立于2004 年,其前身为广东超华企业集团有限公司。公司实际控制人是梁俊峰及梁剑锋兄弟二人,发行前两人合计持股占公司总股本的79.56%。公司产品系列较为完备,包括各种型号的纸基CCL、复合基CCL 及其制成的PCB,公司生产的电解铜箔和专用木浆纸除满足自用外,还对外批量销售。
下游旺盛需求支撑PCB 的产销两旺
公司产品位于电子信息制造业上游,电解铜箔、专用木浆纸、CCL 是生产PCB的主要原材料,PCB 是互联电路和支撑其它电子元器件的母板,其下游产品包括消费电子产品、通讯产品、电脑及周边设备、汽车电子产品及其它多种多样的电子产品。
下游旺盛的需求支撑起PCB 产销两旺的市场,世界PCB 制造中心向中国转移为国内PCB 厂商带来了成长机会。2008 年全球受金融危机影响,产销量增长下降明显,我国仍然保持了10%以上增速。09 年经济复苏可望带来行业的再次振兴,公司09 年分产品毛利实现了强劲反弹。
公司核心竞争力在于垂直一体化生产
由于下游需求的多样化,全球和我国PCB 厂商呈现规模偏小,布局分散的特点,市场份额均偏小。因此,厂商横向竞争阻力较大,由于成本在PCB 产品中所占比重达40%~80%,向产业链上游渗透成为PCB 业内发展趋势。公司是业内较早实现垂直一体化生产的厂家,与同类上市公司相比,公司较高的毛利体现一体化生产的显著优势。此外,公司还具备区位优势,客户优势等。
财务指标优良,建议积极申购
公司充分发挥小型企业经营灵活、管理先进的特点,资产周转率、偿债能力、费用管理等均处于较好水准,预计未来三年EPS 分别为0.41 元、0.55 元和0.77 元,上市合理价位为11.48~13.12 元。
研究员：赵磊，范敏 所属机构：光大证券股份有限公司
报告标题：超华科技：一体化优势明显 盈利能力较强
基于公司 08 年业绩和09、10 年预测业绩0.42 元、0.50 元,综合考虑同行业上市公司平均估值水平,我们认为公司作为具有较强盈利能力的一体化的印制电路板制造企业应能享受一定的溢价,合理的估值区间为09 年预测业绩的35-40 倍,合理估值区间为14.70 元~16.80 元,取其上限16.80 元为上市首日定价。
研究员：邓永康 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：超华科技：垂直一体化的PCB生产商，建议询价区间为11-12元
建议询价区间11-12 元。我们认为合理的2008 年摊薄前发行PE 为26 倍,扣除非经常性收益后的PE 为24.8 倍,以此计算的价格约为11.9 元。考虑到主要项目FR-4 对于公司而言是新的领域,而业内公司普遍已经颇具规模,所以我们认为定价方面需要给予一定折扣,建议询价区间11-12 元。
垂直一体化产业链构筑公司核心竞争优势。公司是PCB 行业中少数具有垂直一体化产业链的生产企业之一,形成了从电解铜箔、专用木浆纸、CCL 到PCB的较为完整的系列产品线。垂直一体化大幅降低了最终产品的成本,保证了公司产品的质量一致性,同时实现快速响应客户差异化的需求,及时交货。
募集资金使用:拟全部投入“扩建年产能力240 万平方米环保布基覆铜箔板工程”项目,达产后将与电解铜箔以及专用木浆纸的产能相匹配,逐步提高产能利用率,突破了CCL 的产能瓶颈,公司的产品结构将得到优化,盈利能力有望提高。
风险因素:公司目前客户偏向消费电子,尤其是一些家电产品,这些产品本身的增长有限。公司未来发展将是进入一些更为主流的产品领域,可能面临激烈竞争。
研究员：余斌，李晶 所属机构：申银万国证券股份有限公司
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