保龄宝(002286)_研究报告_财经_新浪网(002286) 研究分析报告|查股网
股票名称：保龄宝(002286)
报告标题：保龄宝深度报告:微生态健康之王价值严重低估,目标价32-36元
微生态健康乃健康之基,学会“为健康定价”,就会自动认识到微生态健康产业和企业价值无限、商机无限、财富无限。我国有60% 或8亿人口微生态失衡,商机价值至少4000亿元,在有关政策支持下,微生态健康产业所蕴含的财富价值无法准确估量。
公司成为引领微生态健康之王,先进的理念、健康的产品和对下游产业的巨大贡献可谓“价值连城”。公司以玉米等为原料、依托纯天然生物技术生产功能糖系列产品,为国内益生元品种最多规模最大;政策已停止玉米深加工项目审批后来者受阻;食品添加剂规范后公司产品作为功能性健康配料对白糖实施功能替代会得到更多应用;公司今后将拓展至生物医药以及用生物多糖净化饮用水水质的生物环保等领域,并以双奇润生、L-谷氨酰胺软胶囊、赤藓糖醇等为主打产品进军终端市场,暨带来健康理念和产品,又推动食品、饮料、医药、保健、化妆品及饲料等下游产业朝着健康方向升级换代,其价值公式应为:理念健康价值+产品健康价值+产业健康价值+经济健康价值+环保健康价值+人类健康价值=价值连城。
多因素推动公司产能、产销量和收入至少3年持续大幅增长拐点期。下游以及终端消费者的强劲需求、玉米价格趋于稳定有利于公司成本降压、公司随成本上涨而提价的定价模式且提价能力增强、IPO 项目达产、庞大的产能储备等,构成11-13年高增长的主要驱动因素。经测算我国功能糖工业和居民年需求超过700万吨,低聚异麦芽糖需求超过120万吨,而供给不过10余万吨,公司技术来自日本,果葡糖浆、赤藓糖醇、水溶性膳食纤维等主要产品也有“两乐”等大客户作保障,竞争力十足。
业绩预测与投资评级:看好公司益生元、生物医药与生物环保以及益生元终端市场等纵横向产业链条的拓展及其所带来的高成长性。中性角度预计11-13年净利润增长83%、66%和55%,EPS0.75元、1.25元和1.94元。11年FCFF46.11元,FCFE 42.31元;考虑中小板平均估值,以及公司属于微生态健康产业领军企业应享有估值溢价,给予32-36元目标价预期, 对应PE42余倍,相比目前18.40元提升空间73%-95%,继续强烈推荐。
研究员：刘家伟 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:白糖价格在5000元/吨以上回调有利于公司
白糖期货价格大幅回落现货价格小幅回调近期巴西甘蔗全面进入收割期、白糖进口价在5500~5800元/吨之间低于国内价格1000元左右、大宗商品期货大幅回调、以及对国内新榨季糖料种植面积扩大的预期的共同影响下,白糖期货出现大幅回调,越是远期期货价格越低,其中白糖1105为6850元/吨,而白糖1209已回调到6210元/吨。白糖现货价格亦有小幅回调,柳州白糖现货价已回落到7000元/吨左右,跌幅约为4%。
未来一年白糖价格将维持在5500~6500元/吨据中糖协统计,今年白糖产量约为1050吨供需缺口扩大到400吨;我国每年进口白糖的配额一般都在150吨左右,再加上可用于代替白糖的淀粉糖,白糖供需依旧偏紧,而白糖成本已达到4800元/吨,所以白糖进一步下跌的空间有限,我们认为白糖价格未来一年内将维持在5500~6500元/吨。
公司部分型号的果葡糖浆再次提价7~8%果葡糖浆为白糖的最佳替代品,同等甜度下,每吨果葡糖浆的价格要比白糖便宜2000元左右,价格优势显著;夏季为饮料的销售旺季,果葡糖浆的需求量将爆发性增长,由于产品已长期供不应求,公司继2010年底提价后于5月初对部分产品再次提价7~8%,平均出厂价已达3000元/吨,划算为白糖同等甜度时为4500元/吨。我们认为白糖价格不低于5000元/吨,果葡糖浆的销售仍将供不应求。
低聚果糖受益于白糖价格回落公司10000吨低聚果糖项目于2011年元旦前顺利投产,低聚果糖的原料白糖约占生产成本的60%左右,白糖价格的回落将显著提升其毛利率。据我们测算,在白糖为7000元/吨时低聚果糖的毛利率约为25%,白糖每下降10%其毛利率则提高4.5个百分点,白糖价格回落有利于提高低聚果糖毛利率。结合果葡糖浆对白糖的替代作用,我们认为白糖价格在5000元/吨以上的回落都有利于公司。
维持“强烈推荐”评级白糖价格在5000元/吨以上的回落有利于公司,且对部分果葡糖浆产品每吨再次提价200~300元预计可增加收入3000万元左右,我们之前判断公司出售鼎鑫置业可能为融资扫清障碍,释放业绩的节奏难以把握,维持前期预测2011~2013年EPS为0.75元、1.13元、1.27元,对应PE为27倍、18倍、16倍,维持“强烈推荐”。
风险提示:我们判断公司正为下一步融资做准备,其放业绩的节奏不好把握
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:原料上涨压力犹存
2011年1至3月,公司实现营业收入1.88亿元,同比增长36.53%;营业利润877万元,同比增长25.28%,实现归属于母公司所有者的净利润1018万元,同比增长24.25%;每股收益为0.10元。
原料上涨带来的成本压力犹存。公司位于有着“中国功能糖城”美誉的山东禹城。主要从事以农副产品为原料经生物工程深加工生产、销售低聚糖、果葡糖浆、赤藓糖醇等产品。
去年全年,由于农产品价格普遍上涨,尤其是作为主要原材料的玉米和玉米淀粉的价格上涨,公司采购的玉米和玉米淀粉的平均采购价格较上年同期分别上涨20.08%和17.52%,提高了公司的生产成本。进入2011年,玉米价格仍呈上升趋势,全国玉米平均价格基本保持在2000元/吨之上的历史高位。
四月份最新数据更是达到2071.82元/吨,创年内新高。成本的上涨制约了公司盈利能力的提升。报告期内,公司实现营业收入1.88亿元,同比增长36.53%,净利润为1018万元,同比增长24.25%。综合毛利率为20.28%,同比下降了1.08个百分点。
期间费用率明显上升。报告期内,公司的期间费用率为16.09%,与去年的14.41%相比上升了1.68个百分点。其中,由于销售收入增长、运率提高、销售产品结构变化使运输费用增加等,使得销售费用同比上升59.62%,达1339万元;而公司折旧费用及工资的提高则推升了管理费用,使其同比上升109.79%,为1367万元;公司财务费用为326万元,同比下降34.69%,其财务费用的下降源于银行借款的减少。
未来将着力于研发,做好产业链延伸。公司表示将在“十二五”期间,将调整产品结构,着力于新产品的研发及应用。
公司目前新建的低聚果糖项目有望今明两年陆续达产,而实施技改的赤藓糖醇项目由于其“0热值”的特点,前景值得看好。公司还有意于进军生物医药、生物环保等领域,突破产品应用领域和产业链延伸。但从短期来看,上述规划尚未有具体实施措施,对公司的业绩暂无实质性影响。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2011年-2012年EPS为0.68元、0.99元,根据最新收盘价23.62元计算,对应动态市盈率为35倍、24倍,维持公司“中性”的投资评级。
风险提示。1)原材料价格持续上涨的风险;2)产销量不达预期的风险。
研究员：仇彦英 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：保龄宝一季报点评:费用率飞涨拉低业绩增速
事件:
公布2011年一季报,一季度营业收入1.88亿元,同比增长36.53%,营业毛利0.38亿元,同比增长26.46%;归属于上市公司股东的净利润0.10亿元,EPS0.10元,同比增长24.25%。
点评:
一季度为公司产品的销售淡季公司一季度营业收入为1.88亿元,同比增长36.53%,归属于上市公司股东的净利润0.10亿元,同比增长24.25%;从往年经营情况来看,一季度为公司产品的销售淡季,另外三个单季度的销售额约比一季度高出40%左右,新建果葡糖浆产能要到二季度末才能建成,下半年才能贡献利润。
期间费用率飞涨拉低业绩增速公司一季度的销售费用和管理费用分别为1339万元和1367万元,同比增长59.6%和109.8%;销售费用率和管理费用率分别提升至7.10%和7.26%,同比分别提高了1.03个百分点和2.53个百分点,其拉低了业绩增长速度。
第二大股东继续减持北京润丰一季度再度减持111.4万股,由原来的1518万股到目前的795万股,减持了将近50%,其作为财务投资者减持也无可厚非,继续减持的可能性较大,将对股价造成加大压力。
公司产品市场需求持续向好人工成本上涨是此次白糖涨价重要推动力,白糖吨成本已接近4800元,这就导致白糖价格高位震荡的时间将持续2~3年或者更长时间;同等甜度下,每吨果葡糖浆的价格要比白糖低2800元左右,国家从严调控原料玉米的价格和限制玉米深加工项目建设,都保证了果葡糖浆需求旺盛;新建成的赤藓糖醇和低聚果糖产能正在逐步释放。
维持“强烈推荐”评级受期间费用率飞涨影响,我们下调公司的业绩增速,预计2011~2013年EPS为0.75元、1.13元、1.27元,对应PE为31倍、20倍、18倍;我们之前判断公司出售鼎鑫置业可能为融资扫清障碍,而此次各种费用巨增可能存在预提大部分费用为将来的融资做准备,继续维持“强烈推荐”。
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:量价齐升,值得期待
继续坚定看好公司2011年的业绩增长
再次重申我们此前的观点,坚定看好公司未来的发展,理由如下:(1)国内对功能糖的认知在不断扩大,未来行业发展有望加速;(2)蔗糖价格维持高位,将有助提升果葡糖浆的销量;(3)10年年底的提价,使得公司毛利率环比出现提升;(4)低聚果糖2011年开始贡献收入;(5)原材料玉米以及食糖价格维持高位有利于公司与下游客户的价格谈判。
维持“推荐”评级
预计公司10-12年EPS分别为0.41元、0.85元和1.20元,对应目前股价PE分别为57倍、27.5倍和19.5倍,基于行业的巨大空间以及公司未来的高成长,维持“推荐”评级。
研究员：周纪庚 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:主动追求量价齐升,政策预期刺激需求
结论:公司作为益生元系列产品最大制造商、产业链继续延伸完善的生物产业龙头和健康经济的积极倡导者与实践者,其健康价值、社会效益或社会价值远远大于现有的经济效益或经济价值;以低聚异麦芽糖、低聚果糖、果葡糖浆和赤藓糖醇等主打产品的产能持续大幅扩张为标志,加上提价环境好转和内部消化成本压力的努力,可以预期公司会从11年起进入价升量增、业绩增长重大拐点期。我们预计11年收入增长30%以上,净利润增长90%以上,EPS为0.80元以上,动态PE29倍。鉴于公司所属中小板和高成长企业估值重心常常在55倍左右,以较大幅度低于此水平的45倍PE测算,11年目标价可达36元以上,提升空间约52%。
而以第二阶段增长率8%、长期增长率2%等为假设条件进行DCF估值,2011年FCFF达到42.33元,FCFE达到37.91元,提升空间更高;给予六个月目标价30元预期,提升空间27%,故继续“强烈推荐”。
研究员：刘家伟 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:需求旺盛产能释放,将现业绩爆发
营销费用增加是利润率下降主因
公司2010年加大了营销力度,得益于果葡糖浆和赤藓糖醇业务增长迅猛,销售收入比上年大幅增长了37.16%,但是净利润却只增长了8.99%。部分原因是由于原材料玉米价格的大幅上涨,使公司的综合毛利率减少了2.18%至19.03%,更主要的原因是公司本年度大幅提高了销售费用,是上年的2.06倍,占营业收入的比重达到了6.04%,由于开拓市场的需要,预计公司未来仍将维持较高的销售费用率。
白糖价格维持高位,果葡糖浆量价齐升
果葡糖浆对白糖有一定的替代作用,近年来白糖价格不断上涨,预计2010-2011榨季白糖将再次减产,白糖价格将在高位继续盘升,这导致了公司果葡糖浆需求旺盛,目前果葡糖浆的营收占比已经达到了40.17%,毛利率20.35%,公司2010年末已经提价了10%,如果白糖价格继续上涨,还有继续提价可能。新建5万吨产能将于明年二季度投产,保守估计将增加11年营业收入8750万元,增加毛利3515万元。
赤藓糖醇需求旺盛,仍将高速增长
赤藓糖醇的品质优于木糖醇且无摄取量限制,主要用于高端产品,目前市场需求旺盛,公司2011年产销量预计可达3000吨以上,是2010年的2倍以上,产能释放的同时毛利率也在稳步提高,预计11年毛利率25%,可增加营收4900万,增加毛利1240万。
低聚果糖将投产,产品结构优化
公司是低聚糖领域的先行者,在低聚异麦芽糖领域已经占据了70%的市场份额,但是低聚异麦芽糖门槛较低,主要用于普通食品,高端产品不能应用,毛利率也只有25%,公司正在建设的1万吨低聚果糖产能已经基本建成,预计今年产能利用率在50%左右,竞争对手量子高科的同类产品毛利率在50%左右,根据我们与公司交流的情况,公司该类产品的毛利率大约在35%,投产后将使公司产品结构得到升级,预计11年销量4000吨,将增加营业收12000万元,增加毛利4200万元。低聚果糖的原材料主要是蔗糖,占成本40%左右,该产品与果葡糖浆形成互补,使公司
盈利的稳定性增强。
盈利预测
随着募集项目的集中投产,预计未来两年公司将保持较高的增长速度,2011年、2012年每股收益0.78元、1.08元,对应市盈率29.3倍、21.08倍,给予增持评级。
研究员：郑绮，黄付生 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:2011将现业绩拐点
业绩低于预期:公司年报显示,2010实现营业收入72062万元,比去年同期增长37.16%,归属于母公司所有者的净利润4280万元,同比增长8.99%,每股收益0.41元,略低于我们此前的预期。
毛利率下降是净利润增速大幅低于营业收入增速的原因:由于玉米价格升幅较大,公司2010年玉米采购价格同比增长了20.08%,玉米淀粉采购价格同比增长了17.52%,而产品价格只有小幅上涨,使得毛利率降为19.03%,比去年同期下降了2.19%。2011年此种情况有所缓解,一方面玉米价格已处高位,随着国家对物价的调控趋紧,继续上涨的可能性较小,另一方面,公司已于2011年一季度开始逐步调价,已缓解成本上涨的压力。预计明年的毛利率将有所回升。
销售费用增较快:公司2010年销售费用同比增长了105.75%,主要系公司营业收入增长与运输费用大幅上涨的原因,预计今后几年增长会下降。
重申我们看好公司的原因:1、2011年将是公司业绩的拐点,果葡糖浆的产能从10万吨扩大到15万吨,赤藓糖醇的产能从1000吨扩大到4000吨,此外,随着公司提价策略的实施11年的毛利率有望回升;2、人们对健康产品的追求,将使得公司将受益于健康产业的发展;3、终端产品的开发将改善公司议价能力不足的缺陷,完善产业链,成为新的业绩增长点;4、糖价的高位运行将利于促进果葡糖浆的替代进度,其价格上的优势,功能上的优势,都非常的明显。
投资建议:维持公司2011-2012年EPS分别为:0.92元、1.09元,对应PE分别为:27倍、23倍,维持“推荐”评级。
风险提示:1、对大客户依赖性较大,若合作出现问题将给公司带来重大不利。2、国家政策对玉米深加工产品的不确定性。
研究员：尹建辉，李洁影 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:此糖非彼糖,糖也很健康
2010年业绩基本符合预期10年营业收入7.2亿元,超出我们预期2000万元,得益于果葡糖浆和赤藓糖醇的需求旺盛,产销量大幅增加;10年归属于上市公司股东的净利润0.43亿元,EPS0.41元,同比增长9.0%,基本符合我们预期,主要受原料玉米价格大幅上涨以及下半年多个项目投产加大前期销售费用和管理费用投入都一定程度上消耗了净利率,随着原料玉米价格增速放缓、公司产品提价以及产销量增加产生的规模效应,将共同推动净利率快速提升,11年业绩将爆发性增长。
果葡糖浆和赤藓糖醇毛利率略有提高公司10年玉米收购价格上涨20%的同时,果葡糖浆和赤藓糖醇分别提价8%和6%,毛利率分别提高了2个百分点和7个百分点。果葡糖浆为白砂糖的最佳替代品,F42型号的果葡糖浆甜度成本为4300元/吨,每吨低于白糖2800元,我们认为白糖价格只要不低于5000元/吨,果葡糖浆需求依旧旺盛。公司果葡糖浆新建5万吨产能预计于11年二季度投产,预计11年产量将超过13.5万吨,同比增长23%;而公司于2010年末提价接近10%,并有继续提价的可能性。
销售费用率大幅增加消减净利率10年销售费用大幅上升至4350万元,同比增加105.75%,其主要受运输费用迅猛增加的影响,10年运输费迅猛增加到3315万元为09年的3.6倍,近期原油价格持续增长,并存在继续上涨的动力,为此我们适当调高销售费用率导致利润率降低。
赤藓糖醇需求旺盛赤藓糖醇为无热量的糖醇,用于生产糖尿病人食用的无糖食品,可大剂量服用且对身体无副作用,公司将产能由1000吨扩产到4000吨/年,与2010年5月投产,产品主要销往国外发达国家,市场需求旺盛,10年产量已达2380吨,预计11年可满负荷生产。
继续加大研发投入,不仅卖产品还卖方案目前公司已有博士5人,硕士15人;研发投入已达2219万元,占营业收入的比例为3.08%,据行业内前列;截止到2010年授权专利已达7项,而10年内新申请专利就有22项,几乎全部集中在健康食品的开发,正努力向技术性的健康食品配料公司转型,不仅卖产品还卖方案。
低聚果糖产销量快速增加2011年春节蒙牛、光明分别首次推出添加低聚糖的液体奶并作为11年的主推产品,低聚糖在液体奶中需求或将迎来爆发性增长,另外在其他乳制品、保健品等健康食品中的应用范围越来越广;且公司1万吨低聚果糖产能2011年元旦前投产,主要竞争对手的新产能要到2013年才投产,为公司低聚果糖的快速发展留下巨大空间,我们适当调高低聚果糖11年的产销量和毛利率。
出售鼎鑫置业37%股权为融资新建产能做准备公司以411.75万元的价格转让禹城鼎鑫置业有限公司37%的股权;参股鼎鑫置业刚过一年且并未盈利就转让,我们认为公司正向高科技含量的健康食品配料发展,且部分产品的产能正处于满负荷生产状态,为保证持续快速发展,新产能建设已迫在眉睫,我们判断公司可能在未来一年内通过非公开增发融资新建产能。
维持“强烈推荐”评级预计2011~2013年EPS为0.87元、1.23元、1.39元,对应PE为29倍、20倍、18倍;公司虽为食品加工企业,但其产品多为健康食品配料,随着国内人口老龄化加剧和消费者对健康更加关注其未来的发展空间无限,以及产品销量旺盛业绩持续快速增长,我们认为11年PE应在40~45倍,未来12个月内合理股价区间应在34~37元,维持“强烈推荐”。
股价刺激因素:11年上半年业绩爆发式增长;低聚糖在液体奶中应用范围快速扩张;未来的非公开增发新建产能风险:玉米价格爆发式增长;下游产品发生重大安全事故;
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：保龄宝2010年年报点评:主销产品筑基业,两翼突围谋发展
四季度成本、费用提升致净利润增速为负
营业收入同比增长37.16%,增长主要来自于果葡糖浆和糖醇,其中四季度收入增长38.35%,净利润下降2.86%,主要是成本推动毛利率下降,较三季度环比下降1.6个百分点,同时销售费用率环比提升2个百分点。
低聚异麦芽糖稳扎稳打、果葡糖浆量价齐升
公司低聚异麦芽糖销量稳定,预计2010年达到3万吨,其中伊利、蒙牛、无锡健特合计占比超过83%,下游需求非常稳定;果葡糖浆受益于糖价的快速上涨呈现出量价齐升的态势,销售近11万吨,均价同比上涨8%,随着去年底的提价,预计11年毛利率将有所提升。
赤藓糖醇迅速放量,低聚果糖蓄势待发
公司赤藓糖醇去年5月投产,10年实现销量近2400吨,市场接受程度非常好,毛利率较09年提升近7个点,11年销量有保证;低聚果糖项目进度符合计划,11年将开始贡献收入。
市场开拓导致销售费用率上升明显
10年公司销售费用率达到6.04%,较09年提升2个百分点,主要原因是:(1)由于油价大幅上涨带来的单位运输成本上升,导致运输费用增加;(2)国际业务开拓费、海运费等国际业务费用增加。
继续坚定看好公司未来的发展
再次重申我们此前的观点,坚定看好公司未来的发展,理由如下:(1)国内对功能糖的认知在不断扩大,未来行业发展有望加速;(2)蔗糖价格维持高位,将有助提升果葡糖浆的销量;(3)10年年底的提价,使得公司毛利率环比出现提升;(4)低聚果糖2010年年底投产,今年开始贡献收入;(5)原材料玉米以及食糖价格维持高位有利于公司与下游客户的价格谈判。
维持“推荐”评级
预计公司10-12年EPS分别为0.41元、0.91元和1.30元,对应目前股价PE分别为61倍、27.8倍和19.5倍,基于行业的巨大空间以及公司的高成长,维持“推荐”评级。
研究员：周纪庚 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：保龄宝出让子公司股权点评:风物长宜放眼量
公告内容:
公司发布子公司股权转让公告:拟向广州元邦装饰工程有限公司转让所持有的禹城鼎鑫置业有限公司37%的股权,转让价格为411.75万元。鼎鑫置业注册资本1000万元,此次股权的受让方元邦装饰为公司另一股东,持有63%的股权。
分析结论:
鼎鑫置业成立仅一周年
鼎鑫置业有限公司成立于2010年1月,注册资本1000万元,是在收到禹城市国土资源局调整公司位于开拓路113号的老厂区用地性质(变更为商业用地和居住用地)公告之后成立的,目前该公司尚未有收入和利润产生。
出让股权是无奈也是明智之选
公司出让鼎鑫置业的股权,我们认为是出于两方面的原因:一是近期特别是春节后,国家加大了对房地产市场的调控,国八条、房产税、限购令、信贷紧缩等等措施的出台,较大程度(至少短期来看)地打压了房地产市场,地产企业面临的风险收益比大大提升;二是公司从聚焦主业的角度考虑,地产业务必然会牵扯企业很多的精力,同时也限制了公司在资本市场上的作为。
继续坚定看好公司未来的发展
再次重申我们此前的观点,坚定看好公司未来的发展,理由如下:(1)国内对功能糖的认知在不断扩大,未来行业发展有望加速;(2)蔗糖价格维持高位,将有助提升果葡糖浆的销量;(3)10年年底的提价,使得公司毛利率环比出现提升;(4)低聚果糖2010年年底投产,今年开始贡献收入;(5)原材料玉米以及食糖价格维持高位有利于公司与下游客户的价格谈判。
维持“推荐”评级
预计公司10-12年EPS分别为0.42元、0.91元和1.30元,对应目前股价PE分别为61倍、28倍和20倍,基于行业的巨大空间以及公司的高成长,维持“推荐”评级。
研究员：周纪庚 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:健康食品的时尚引领者
投资要点:
受益消费升级 公司“钱”景广阔。公司是中国最大进行功能性糖生产加工企业。潜力广阔的前景将会使公司享受消费升级的巨大市场。
借力资源优势 公司打造绿色产业链。纯天然、绿色环保的产业链迎合了人们对绿色食品的渴望。优良地理位臵和产业集群的效应使得公司将来能够有更大的产业拓展空间。
技术优势明显 独特方案营销成就市场地位。中国最早功能性糖量产的公司,独特的方案营销模式成就行业龙头地位。
不同之处:
医疗保健行业的发展对产品需求或超市场预期。公司已投产赤藓糖醇产品需要或超市场预期。果葡糖浆对蔗糖的替代还将在更多领域发生。
关键假设:
现主要产品每年销售增长率为35%以上。
募集资金投产项目将会在2011年产生明显收益。
综合成本率控制在78%左右。
风险提示:
农场品价格过快上涨或将影响毛利率水平。
研究员：吴炳华，邱俊灏 所属机构：华宝证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:成本已是浮云,需求才是王道
事件:
公司公布2010年业绩快报,2010年营业收入7.2亿元,同比增长37%,营业利润0.42亿元,同比增长18%;归属于上市公司股东的净利润0.43亿元,EPS0.42元,同比增长10.3%。
点评:
2010年业绩基本符合预期10年营业收入7.2亿元,超出我们预期2000万元,得益于果葡糖浆和赤藓糖醇的需求旺盛,产销量增加;10年归属于上市公司股东的净利润0.43亿元,EPS0.42元,同比增长10.3%,略低于我们预期,主要受原料玉米价格大幅上涨以及下半年多个项目投产加大前期销售费用和管理费用投入都一定程度上消耗了净利率,随着原料玉米价格增速放缓、公司产品提价以及产销量增加产生的规模效应,将共同推动净利率快速提升,11年业绩将爆发性增长。
白糖价格高位震荡,果葡糖浆量价齐升果葡糖浆为白砂糖的最佳替代品,其每吨的甜度成本比蔗糖低2400多元,据糖业协会预计2010-2011榨季国内白糖产量仅有1100万吨,再次减产100万吨,白糖供需缺口加剧,白糖价格继续高位震荡;果葡糖浆需求持续旺盛,国内果葡糖浆产量约有170万吨,可口可乐、百事可乐几乎全用果葡糖浆替代白砂糖,国内软饮料企业只能部分代替;公司果葡糖浆10万吨产能目前满负荷生产,新建5万吨产能预计于11年二季度投产,预计11年产量可达到12.5万吨,同比增长40%;而公司于2010年末提价10%,并有继续提价的可能性,仅果葡糖浆11年将贡献EPS0.46元。
赤藓糖醇需求旺盛赤藓糖醇为无热量的糖醇,用于生产糖尿病人食用的无糖食品,可大剂量服用且对身体无副作用,公司将产能由1000吨扩产到4000吨/年,并与2010年三季度投产,产品主要销往国外发达国家,市场需求旺盛,预计11年可满负荷生产,可贡献EPS0.16元。
低聚糖下游市场不断开阔,产销量将快速增加低聚糖又称益生元,可广泛用于乳制品、饮料、保健品等食品相关产品,与日本、欧美等发达国家相比,我国年人均消费量仅为其消费量的1/5,国内低聚糖行业才刚刚起步。益生元低聚糖已是配方奶粉中继DHA、ARA之后必备的健康元素,且益生元配方在不断升级;国内乳企蒙牛、光明分别于2011年春节首次推出添加益生元的液体奶,并作为11年的主推产品;自国内奶粉事件以来,10年奶粉产量增长30%,液体奶产量增速提高到13%;保健品企业更加重视益生元产品的开发,国内低聚糖的需求将快速增加。公司为低聚糖领域的行业龙头,拥有5万吨低聚异麦芽糖产能,其产量占市场的70%;1万吨低聚果糖产能2011年元旦前投产,主要竞争对手的新产能要到2013年才投产,为公司低聚果糖的快速发展留下巨大空间;而蒙牛一直都是公司的第二大客户并有长期良好的合作关系,我们判断蒙牛推出的益生元酸牛奶的原料低聚果糖主要来自公司。预计11年低聚异麦芽糖、低聚果糖分别贡献EPS0.18元、0.06元,超预期的可能性较大。
维持“强烈推荐”评级预计2010~2012年EPS为0.42元、0.96元、1.33元,对应PE为60倍、26倍、19倍;公司虽为食品加工企业,但其产品多为健康食品配料,随着国内人口老龄化加剧和消费者对健康更加关注其未来发展空间无限,以及11年产品销量旺盛业绩持续快速增长,我们认为11年PE应在40~45倍,未来12个月内合理股价区间应在38~43元,维持“强烈推荐”。
风险:玉米价格爆发式增长;下游产品发生重大安全事故;
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：保龄宝2010年业绩快报分析:最坏时刻已经过去,未来持续向好趋势明显
收入增长符合预期,净利润低于预期
营业收入同比增长37.16%,基本符合我们的预期,增长主要来自于果葡糖浆和糖醇,受益于白糖价格的持续高涨,果葡糖浆销售快速增长,糖醇产品中赤藓糖醇5月份投产,下半年收入增长迅速;低聚异麦芽糖销售收入保持稳定,但与此同时,公司净利润的增长幅度小于营业总收入的增长幅度,低于我们预期。
原材料成本上涨以及提价滞后导致毛利率下降
公司产品主要原料玉米和玉米淀粉的价格不断上升,能源价格也有所上涨,使产品成本同比上升,低聚异麦芽糖由于价格相对固定,不能完全消化原材料上涨影响,毛利率较上半年继续下降;果葡糖浆上半年受益于蔗糖价格上涨毛利率提升4.03%,下半年原材料大幅上涨加上提价滞后,毛利率出现下降。
市场开拓导致费用上升明显
销售费用同比出现大幅增长,快于收入增速:(1)由于油价大幅上涨带来的单位运输成本上升,导致运输费用增加;(2)国际业务开拓费、海运费等国际业务费用增加。
继续坚定看好公司未来的发展
(1)国内对功能糖的认知在不断扩大,未来有望加速;(2)蔗糖价格维持高位,将有助提升果葡糖浆的销量,同时新增产能将投产;(3)低聚果糖年底投产,今年开始贡献收入;(4)原材料玉米以及食糖价格维持高位有利于公司与下游客户的价格谈判。
维持“推荐”评级
预计公司10-12年EPS分别为0.42元、0.91元和1.30元,对应目前股价PE分别为61倍、28倍和20倍,基于行业的巨大空间以及公司的高成长,维持“推荐”评级。
研究员：周纪庚 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:成本压力成公司业绩释放最大障碍
事件:公司近日发布业绩快报,2010年全年共实现收入7.2亿元,同比增长达37.16%,归属上市公司股东净利润4331万元,同比仅增长10.27%,实现每股收益0.42元,低于我们和市场的预期0.48元。
点评:
公司四季度营收继续保持快速增长,基本面持续向好。
公司第四季度实现营收1.96亿元,同比增长38.35%,继续维持高位增长态势。受益于收入的增长,公司第四季度实现营业利润650万比09年同期161万的营业利润有大幅的上升,同比上升276%。
业绩增速低于预期主要受营业外收入增速同比下滑所致。
公司四季度实现利润总额1047万,同比09年四季度的1004万元仅上升4.28%,导致这一结果的最直接原因是公司10年第四季度营业外收支净额仅入账442万,而09年同期营业外收支净额高达843万,由于第四季度的营业利润数据较小,导致营业外收支的变动对公司最后的净利影响异常的明显。剔除营业外收入对业绩的巨大影响,公司盈利方面呈现持续改善的状态,这一点是较为积极的因素。
高糖价诱使果葡糖浆保持高增长。
受益于高糖价带来的客户替代性需求增加和大客户在新产品中运用果葡糖浆等一些列利好因素,我们预计公司2011年的果葡糖浆增量会在30%以上。同时由于玉米价格上升带来公司成本压力上升,通过提价部分缓解成本压力,我们暂且估计价格有10%-15%左右的变动。两者合计,果葡糖浆业务今年预计营收增长在50%左右。为配合果葡糖浆的需求变化,公司已经为此做了相关的准备工作。
赤藓糖醇今年上半年将贡献业绩同比。未来发展仍不乏看点,但唯一的负面因素就是成本压力大。
公司去年五月投入运营的赤藓糖醇是公司的亮点之一,从同比看,其今年上半年将继续贡献业绩同比增速,而低聚果糖则逐步释放业绩。此外,公司还将逐步进入功能糖的终端市场销售,虽这一过程仍在探索过程中且前途未明,但可以保持关注。公司对未来有较大的发展计划,我们预期再融资和新项目方面可保持关注。但唯一的负面因素就是原材料成本压力较大,公司10年年底已为此做了一定的准备,但后期玉米价格的走势和大通胀背景仍是公司压力所在。
盈利预测及估值鉴于10年业绩低于预期,我们下调公司10-12年EPS盈利预测至0.42元、0.79元、1.03元,维持“买入”评级。业绩低于预期可能致使股价承压,但看好11年上半年的业绩行情。
研究员：徐广福 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:低聚糖下游需求的导火索已引爆
报告要点:
低聚糖将迎来快速发展的黄金十年 低聚糖可促进肠道有益菌生长、维持肠道微环境平衡,可应用于各类食品。随着国内消费者健康意识的增强,下游企业陆续推出低聚糖产品,对其需求将有爆发性增长;与发达国家相比,国内低聚糖仍处于起步阶段,未来仍有5倍以上发展空间。
奶粉中低聚糖的需求量将显著增加 婴幼儿奶粉中低聚糖已是继DHA、ARA之后的必备的健康元素。国内奶粉产量已快速恢复;11年4月起配方奶粉中营养成分及添加量可检可测,低聚糖要从概念向效果转变;奶粉低聚糖含量配方的不断升级,都将导致低聚糖需求快速增加。
液体奶中添加低聚糖的导火索已引爆 蒙牛、光明在2011年春节时期分别推出添加低聚糖的液体奶“消健酸牛奶”和“优+纯牛奶”;在竞争激烈、品种繁多的液体奶里添加低聚糖在国内首次出现,将导致低聚糖的需求爆发。
保健食品企业纷纷推出低聚糖产品 保健食品中添加低聚糖的产品种类不断增加,除了人们所熟知的脑白金,完美(中国)、无限极、太阳神、安琪纽特等亦纷纷推出低聚糖保健产品,连保健酒都已引入低聚糖,甚至软饮料巨头百事可乐亦在谋划开发低聚糖相关产品。
保龄宝产品多样 盈利持续增长 可替代白糖的果葡糖浆和可用于无糖食品的赤藓糖醇将是短期利润快速增长主力军;低聚糖需求旺盛将推动低聚异麦芽糖和低聚果糖保持盈利持续增长,预计2010~2012年EPS为0.48元、0.96元和1.33元,对应PE为50X、25X、18X,伴随低聚糖需求旺盛公司业绩持续速增长,11年PE应在40~45X,未来12个月内合理股价区间应在38~43元,维持“强烈推荐”。
研究员：巨国贤 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：保龄宝调研报告:提价和新产品投产共筑业绩增长
投资要点:
公司主要产品系列包括果葡糖浆、低聚糖、糖醇类产品、其他淀粉糖以及淀粉及副产品。功能糖和果葡糖浆仍然是公司收入和利润的主要来源。就2010年上半年发展情况看,糖醇产品收入和利润增长显著,但是增长基数较低;果葡糖浆的收入和利润同比增长情况要好于低聚糖。
性价比高+提价应对成本压力,果葡糖浆发展速度较快。由于蔗糖价格上涨带来的成本压力,下游企业使用果葡糖浆替代蔗糖的范围和力度都在扩大,公司果葡糖浆收入增速在09年上升到45%,10年中期虽然有所回落,但仍然维持在37%的高位运行。公司在四季度陆续对果葡糖浆进行了提价,提价的幅度在10%左右,提价后的果葡糖浆折合成蔗糖的价格在3800左右,目前蔗糖价格稳居5000元/吨以上,使用果葡糖浆仍有较大优势。
低聚糖,发展前景广阔,但速度相对较慢。随着三聚氰胺事件对乳品行业负面影响的逐步减小以及乳品需求的逐步恢复,蒙牛和伊利的采购额比去年同期分别增长了16.37%和51.13%。但是整体来看,低聚糖上半年收入与09年上半年基本一致。虽然低聚糖符合食品饮料行业未来发展趋势,也具有较大的成长空间。但目前消费者对低聚糖的认知程度较低,需求并未充分释放。另外,饲料是低聚糖应用的新一大领域,公司目前正在申请饲料级低聚糖的认证,如果顺利通过,将为公司产品打开新的市场空间。
低聚果糖投产显著提高公司产品结构。低聚果糖为公司IPO募投项目,产能为1万吨/年,公司从技术上实现了从液体到粉状、从低纯度产品到高纯度产品的全覆盖;并且掌握了使用菊芋和蔗糖为原料生产低聚果糖,可以更加优化成本;现有客户的积累为低聚果糖的发展奠定基础。随着下游客户的开发,低聚果糖将成为收入、利润的又一大来源。
高价蔗糖加快了果葡糖浆替代,果葡糖浆扩产、提价为来年公司业绩增长奠定基础;低聚异麦芽糖销量逐步恢复,乳制品企业的采购量逐步回升;低聚果糖开始贡献收入和利润;赤藓糖醇销量增长快,明后年基本上就能满产。预计未来玉米价格涨幅减小,而提价将使得公司盈利能力逐步恢复。预计2010年-2012年每股收益分别为0.45元、0.87元和1.22元。维持公司买入投资评级,目标价34-36元。
研究员：闫亚磊 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:受益健康产业升级,明年将迎来业绩大幅提升
事件:近日我们对保龄宝公司进行了实地调研,对公司的生产经营等情况做了详细的了解。
业绩增长稳定,明年的毛利率将有所回升:公司近三年销售收入的复合增长率达13%,2010年1-3季度同比增长达37%,公司将力争今后几年业绩保持30%以上的增速。其销售毛利率保持较稳定,但今年玉米价格的上涨幅度较大,毛利率有所下滑,近几个月玉米价格有所回调,预计明年的均价会低于今年,将缓解公司成本的压力。
公司亮点:1、随着社会发展和人们生活水平的普遍提高,以及人类生活方式的改变,健康产品的总需求急剧增加。公司的产品正是符合这一健康产业趋势的功能性配料,将受益于健康产业的发展;2、公司的下一个五年计划已明确提出,开发自有品牌的终端消费品,实现功能食品的大众化与大众食品的功能化,终端消费品的打造将成为新的业绩增长点;3、今年的糖价不断创新高,而公司的主要产品之一的果葡糖浆,是蔗糖很好的替代物,而且果葡糖浆中的果糖具有很多功效,现在果葡糖浆的价格大概是三千到四千之间,其价格上的优势,功能上的优势,都非常的明显,而且也给提价带来一定的空间。
投资建议:随着明年产能新增,明年业绩将有比较大的提升。预计公司2010-2012年EPS分别为:0.47元、0.92元、1.09元,对应PE分别为:64.04倍、32.72倍、27.61倍,给予“推荐”评级。
风险提示:1、对大客户依赖性较大,若合作出现问题将给公司带来重大不利。2、国家政策对玉米深加工产品的不确定性。
研究员：尹建辉，李洁影 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：保龄宝:功能糖供不应求,产能释放助推业绩
玉米价格或维持稳定。玉米淀粉占公司生产成本的70%,基于国内玉米增产、国家调控、出口限制以及深加工限制等等因素的分析,预计玉米价格短期内大幅上涨的可能性较小,对公司成本影响有限。
各功能糖产销两旺。1)低聚麦芽糖:稳步增长。预计今明两年销量增速在10%以上,毛利率基本稳定。
2)果葡糖浆:蔗糖替代品,供不应求。蔗糖价格大幅飙升,推动果葡糖浆价量齐升,未来仍有较大提价空间,公司可能进一步新增产能。
3)赤藓糖醇:供不应求。今年产能将扩建至4000吨,需求旺盛,明年仍可能满产,预计未来价格保持相对稳定。
4)低聚果糖:新的增长点。预计1万吨产能年底投产,主要市场将放在东北(高端奶粉),销售前景乐观,明年也可能满产。
盈利预测及投资建议。
预计公司2010-2012年的EPS分别为0.47元、0.91元和1.11元,目前约29元的股价对应的市盈率分别为62X、32X和26X。
功能糖处于食品饮料的上游,产业链的位置与安琪酵母较为相似(对应11年的市盈率与保龄宝也基本相当)。尽管保龄宝的行业地位和议价能力要明显弱于安琪酵母,但公司正受益高糖价和产能释放,业绩处于快速攀升期,可给予“买入”评级。
风险因素:1)从长期来看,保龄宝面临最大的困境是,始终受制于下游食品饮料巨头(前五名客户订单占公司营收近五成),“与巨人同行”风险重重。尽管公司正尝试将产业链延伸至终端,但是产品开发和营销体系的构建短期也非易事。
2)行业产能过剩、竞争加剧;3)财务投资者减持。
研究员：黄黎明 所属机构：金元证券股份有限公司
报告标题：保龄宝:健康产业升级,业绩即将快速增长
研发实力强
公司拥有国家糖工程技术研究中心、国家级企业技术中心、国家农产品加工技术研发专业中心、博士后科研工作站、中国功能糖产品质量检测中心、中国功能糖协作秘书处、国家级糖类检测实验室等科研机构。近期,公司的院士工作站也被批复建立,显示公司研发实力的进一步提高。作为功能糖行业的龙头企业,较强的研发实力有助于公司未来开发更多高端产品,如益生元、低聚半乳糖、植物提取物等,提高公司竞争力。
给予“买入”评级
预计公司2010/2011年EPS分别为0.50、0.99元,对应的市盈率分别为63、32倍。果葡糖浆的量价齐升、赤藓糖醇销量的超预期及高附加值产品低聚果糖的投产将使得公司业绩快速增长。消费升级的需求推动、政府推进公众营养改善的需求以及下游企业市场细分、产品升级换代,将带来功能性食品的快速发展,看好行业的长期发展趋势。基于食品制造业和生物制品行业估值,给予公司2011年42倍PE,合理价位为41.58元,给予“买入”评级。
研究员：孙霞 所属机构：国海证券有限责任公司
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