川润股份(002272)_研究报告_财经_新浪网(002272) 研究分析报告|查股网
股票名称：川润股份(002272)
报告标题：川润股份年报点评:四季度毛利率创新低,多因素导致增收不增利
2010年公司实现营业收入5.69亿元,同比增长38.86%;营业利润5,292万元,同比下降15.36%;归属母公司所有者净利润5,071万元,同比下降16.19%;全面摊薄每股收益0.45元/股;公司分配预案为拟10转5,不进行现金分红。
四季度毛利率为上市以来新低,多因素导致2010年增收不增利。2010年全年毛利率为28.92%,同比降幅达6.85个百分点,其中4季度公司毛利率仅为25.49%,创下公司上市以来毛利率季度新低,毛利率的大幅下降导致公司增收不增利。毛利率下降由多个因素造成:1、募投项目投产使固定资产规模迅速增长,导致固定成本支出大幅增加。2010年固定资产平均余额为2.35亿元,同比增幅达118%,固定资产折旧支出增幅也高达65%,远高于同期营业收入增速。2、低毛利率的余热锅炉业务在收入中所占比重进一步提高,导致综合毛利率下降。3、润滑液压设备市场竞争激烈,产品降价压力较大。4、产能扩张使公司出现管理瓶颈。公司高技能员工缺乏使生产及项目管理能力欠缺,这导致产品成套交付率低,差缺交货、延期交货情况突出,影响收入的结算。
针对增收不增利的对策分析。考虑以上导致增收不增利的四点原因,前两点将随着公司产能的不断释放,影响程度将逐步降低。对于第三点,公司将通过采取稳定水泥市场,提高风电市场份额,向盾构机市场拓展,提高原、配件的自制率等措施,逐步消除水泥润滑液压系统市场竞争日趋激烈对公司盈利能力和业务拓展的负面影响。对于第四点,公司技术管理干部缺乏、人才储备不足情况难以在短期得到有效缓解,这是公司目前的经营短板。未来需要密切关注公司能否在人才引进方面取得实质性进展。
2010年公司新增订单增势良好,但下半年表现不及上半年。
公司2010年新增订单7.96亿元,同比增长36.54%,订单增势良好。但下半年仅新增订单2.45亿,仅占全年获取订单数的30%左右。因此还需密切关注2011年一季度的订单情况。
预计2011年、2012年和2013年EPS分别为0.53元、0.74元和0.98元,对应23.34元最新收盘价的市盈率分别为43倍、31倍和22倍,维持“中性”投资评级。
风险提示:产品市场开拓不及预期,管理能力提升缓慢。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：川润股份:参股大唐新能,拓展公司发展空间
2011年1月11日,四川川润股份有限公司(以下简称“公司”)经与陕西大唐新能电力设计有限公司(以下简称大唐新能)友好协商,就公司收购陕西大唐新能电力设计有限公司30%股权及对其增资事宜,双方达成合作意向协议。就此我们做出如下点评:
大唐新能在国内电力设计市场上有较高的知名度,承担了国内80多项火力发电咨询、研究、工程技术改造项目
大唐新能主要承揽中、小型火力发电及热电联产工程、生物质发电、地热发电、太阳能发电、风力发电、热电联产等新能源发电工程、环保工程、节能及余热发电工程的设计、工程总承包(EPT)以及能源新技术新工艺的技术研发、技术服务和技术咨询;并取得电力行业乙级设计资质和工程总承包资质。
目前大唐新能共有注册建筑师、注册结构师和高级工程师24名,工程师19名,助理工程师以下专业人员和技术工人近30名。先后承担了国内80多项火力发电行业的大中型项目的技术咨询、技术研究、工程技术改造;以及火力发电工程、变电工程的可研、初步设计和施工图的设计任务。
参股大唐新能提升公司的设计研发实力,同时也将产生协同效应
大唐新能设计了大量新能源发电和余热、余气发电方面的项目。而公司本身在锅炉生产方面就具有非常丰富的经验,1-9月份,公司锅炉产品在手订单达到2.5亿元,同比增长85.15%。其中余热锅炉为2.1亿元,同比大增95.37%。2010年锅炉业务收入将至少能达到1.9亿元(1.5亿元余热锅炉+0.4亿元其他锅炉与部件)。2009年余热锅炉产能1万吨,2010年产能将至少达到1.5万吨。拟建的余热锅炉产能是2.8万吨。我们认为,参股大唐新能将提升公司的设计研发实力,同时也将产生协同效应,增加公司在锅炉方面的市场份额。
6-12个月目标价32.2元,“增持”评级
预计2010、2011、2012年EPS分别为0.46元、0.78元、1.06元。虽然2010年余热锅炉营收大幅增长,但是由于固定资产增加折旧增加导致盈利能力并没有充分释放,所以估值时我们还考虑到2011年的净利润。我们给予6-12个月目标价32.2元,维持公司“增持”评级。
研究员：冯舜 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：川润股份:盈利增长出现拐点
3季度盈利增长出现拐点。2010年前3季度,公司实现收入3.96亿元,净利3913万元,同比分别增长40.36%和-15.55%,摊薄每股收益0.35元。
其中3季度单季实现收入1.68亿元,净利2228万元,同比分别增长49.32%和20.16%,3季度单季业绩为0.20元,盈利增长出现拐点。
前3季度订单增长40%。前3季度公司整体新增订单5.72亿元,同比增长40.46%,已接近去年全年水平。分产品看,前3季度润滑液压系统新增订单3.06亿元,同比增长18%;锅炉产品新增订单2.53亿元,同比增长85%。
新产品订单占一半。前3季度公司风电润滑系统新增订单7428万元,相当于2009年全年的2500万元的近3倍左右;余热锅炉新增订单为2.12亿元,是2009年全年订单的1.5倍左右;新产品风电润滑和余热锅炉合计新增订单2.86亿元,占公司全部新增订单的50%左右。
盈利预测与投资评级。预计公司2010年-2012年净利分别为0.62亿元、0.82亿元和1.02亿元,分别增长1.6%、33%和24%左右,每股收益分别为0.61元和0.81元和1.0元左右。公司的合理估值区间为27.3元—30元,上调评级至推荐。
风险因素。公司主要风险因素在于余热锅炉收入结转不如预期;二是余热锅炉毛利率提升不如预期;三是盈利质量不高。
研究员：符彩霞 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：川润股份:未来成长取决于业务模式与新产品拓展
川润股份上半年业绩低于预期,主要受下游行业限制产能扩张、产品价格下降、折旧增加等因素的影响,但是余热锅炉订单增势喜人。我们认为下半年业绩将明显好于上半年,未来的成长仍取决于新产品与新业务模式的拓展。
上半年川润股份业绩低于预期,订单增长分化。上半年公司营业收入2.29亿元,同比增长34%,净利润却同比下降39%。其中,润滑液压设备实现收入1.4亿元,同比增长42%;锅炉容器实现收入0.81亿元,同比增长37.8%。两大类产品订单出现分化,锅炉容器订单达到1.7亿元,同比增长3.38倍;而润滑液压产品订单同比仅增长3.45%。
润滑设备毛利率下降,是净利润增长低于预期的主要原因。受国家限制水泥产能扩张的影响,润滑设备新增需求增长明显放缓;上市后信息披露透明,核心客户联合降价约10%;成都现代港工业园正式达产,固定资产折旧增加;因此上半年润滑液压产品虽然收入增长42%,但是毛利率同比下降14%。并且,由于下游冶金行业盈利不佳,润滑设备产品盈利水平低于预期。
锅炉产品订单喜人,下半年交付和盈利将好于上半年。由于水泥生产线节能减排的要求,余热锅炉需求喜人,上半年订单达到1.47亿元,同比增长6.56倍。
上半年川润股份为紫江纸业制造碱回收锅炉,由于工艺难度大,质量要求高,工时消耗超过预期的两倍,因此影响了余热锅炉的交付。由于手持订单饱和,因此预计下半年将好于上半年。
积极调整战略,制造向服务转型,减少周期性风险。公司计划投资5000万元设立四川川润能源环境工程有限公司,业务拓展方向:环境能源工程设计、合作能源管理、BOT。另外,川润股份还与四川空分集团建立战略合作关系,可见公司拟在工业服务领域有所作为,通过合作双方可以在设备制造、节能减排、融资平台等方面优势互补。由于下游水泥、冶金行业对节能减排项目需求旺盛,目前川润已有在谈的节能减排工程项目,预计明年川润能源环境工程有限公司将实现收入。我们测算,给一个3000吨的水泥厂建一个合同能源管理项目投资在2000-3000万元,预计3年可以回收成本,5年完成项目转让。
明年公司业绩增长取决于新产品投产是否顺利:一、风电润滑液压产品进口替代好于预期,上半年风电润滑设备订单达到4175万元,同比增长1.57倍,7月12日,川润股份自主研制并替代进口的2MW 风力发电润滑系统、液压系统,在江苏如东海上风电场全负荷投入使用;二、今年六月公司与中国北方重工集团签署协议,联合研制盾构机上的润滑设备,如果顺利公司润滑设备产品系列将再上一新台阶,国内应用于地铁建设、水利工程和高铁线路润滑设备仍以进口为主,未来需求空间巨大。
立足长远,抓住融资机遇扩大产能,短期业绩波动难以避免。首次公开发行募投项目“年产5,000台(套)润滑液压设备生产基地项目”(川润股份成都工业园)达产进程顺利,预计将比原计划(2012年)提前一年实现规划产能。非公开发行募投项目“年产1.5万吨发电设备及压力容器生产线改扩建项目”(一期)基本达到1万吨的年生产能力,“年产1.3万吨余热发电设备生产线改扩建项目”(二期)于2010年8月完成设备安装,开始试生产,两期项目预计2011年实现规划产能。2010年投资项目陆续竣工,公司折旧将大幅增加,新产能完全达产仍需要时间,这也是上半年毛利率下降的另一方面原因。2009年三季度末公司的固定资产规模仅7755万元,到今年中报已达到2.23亿元,预计明年固定资产将达到5亿元左右,增加折旧2000万元左右。
维持“中性-B”评级。预计川润股份2010-2011年EPS 为0.47、0.59元,目前动态PE 为48倍、38倍,公司新产品、新业务模式拓展与产能充分利用仍需要时间,目前估值相对较高。
风险提示:在建工程转固、折旧增加导致毛利率下降;小盘股面临估值偏高的系统性风险。
研究员：刘荣 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：川润股份2010年中报点评:订单充足,但短期产能释放不足
中报概况:公司中期实现营业收入、营业毛利分别为229、69.5百万元,同比分别增长34.44%、6.1%;实现净利润17百万元,同比下降39.4%。综合毛利率和净利率分别为30.4%、7.37%,同比分别下降8.12、8.98个百分点。中期EPS为0.15元。
收入大增主要原因:(1)在传统水泥市场需求有所下滑后,润滑液压设备加强了冶金、风电等市场的开拓力度,中期收入同比增长42.2%;(2)锅炉及部件在订单充足的情况下,中期收入同比增长37.8%,不过此增速仍低于订单增速和公司预期。
综合毛利率下降主要原因:收入占比62%的润滑液压设备毛利率下滑了14.3个百分点,具体原因包括(1)该业务由自贡搬迁至成都,且新厂房设备等固定资产投入较多,影响了盈利能力;(2)该业务中来自冶金行业的订单毛利率很低。
润滑液压设备不断开拓新市场:下游由水泥拓展至风电、冶金、工程机械、盾构领域。其中风电新接订单4175万,同比增长157%;盾构市场联手沈重,着眼进口替代,年市场容量约3.6亿元。
余热锅炉订单充足,产能待释放:新接订单1.45亿元,同比增长656%,面临的最大问题是使管理团队和工人适应余热锅炉生产需要。另外,中期成立川润能源,意在向锅炉成套产品和合同能源管理方向发展。
投资建议:公司目前比较困难,体现在订单充足,但产能释放不足;中长期看,公司是很好的节能环保投资标的。预计10-12年公司EPS分别为0.54、0.71、0.97元,目标价21元,中性,但建议持续关注。
研究员：吕娟 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：川润股份:余热锅炉订单大增,拉动今年业绩增长
2010 年1-6 月,公司实现营业收入2.29 亿元,同比增长34.44%;营业利润1953.16 万元,同比下降31.03%;归属母公司净利润1685.25 万元,同比下降39.37%;实现基本每股收益0.15 元。
余热锅炉订单高速增长,润滑液压设备订单增势疲弱。上半年余热锅炉订单达到1.47 亿元,同比增长656.27%,订单占比从去年同期的7.63%大幅提升至26.71%,成为公司订单占比第二的产品。从订单行业分布来看,除了水泥行业,还有冶金行业订单,订单构成更加全面。但是,上半年公司润滑液压设备订单仅为1.84 亿元,同比仅增长3.45%,较一季度27.03%的增速有明显放缓。由此可见,未来一年左右拉动公司业绩增长的主要动力将从润滑液压产品转移至余热锅炉。
我们预计,随着抑制水泥产能过剩政策效应的减弱,明年润滑液压设备订单增速会有所回升。此外,公司成立了川润能源公司以提高公司在余热锅炉等领域提供产品成套设计和工程服务的能力,这将加强公司获取相关订单的能力。
产能将在 2010、2011 年集中释放,预计公司2011 年将步入快速增长期。今明两年,公司将在原有2000-3000 台润滑液压设备产能基础上,新增5000 台;公司将在1.5 万吨锅炉部件产能基础上,新增2.5 万吨。总体产能增幅超过1.5 倍。
公司产品结构变化以及润滑液压设备市场竞争加剧是公司毛利率下降的主要原因。上半年公司毛利率为30.43%,同比下降8.14 个百分点。毛利率下降的原因有三:第一,目前余热锅炉毛利率仅为20%多,而润滑液压设备毛利率则超过30%,余热锅炉销售占比的上升拉低了公司的毛利率水平;第二,润滑液压设备市场竞争加剧,产品价格下降,导致产品毛利率下降;第三,润滑液压设备中低毛利率产品比重有所上升。2010、2011 年,随着余热锅炉产品占比进一步提升,公司综合毛利率有可能进一步下降,但随着2012 年润滑液压设备销售增速逐步加快,公司毛利率或将企稳。
盈利预测和投资评级:预计2010-2012年每股收益分别为0.58元、0.75元和1.00元,对应23.45元的最新收盘价,市盈率分别为41倍、31倍和24倍,维持公司“增持”投资评级。
风险提示:余热锅炉市场开拓不及预期风险。
研究员：天相机械组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：川润股份:余热锅炉推进如期进行
预计中期液压润滑系统有望增长。今年1 季度公司风电润滑系统新签订单0.36 亿元,传统领域的液压润滑系统新签订单0.55 亿元。预计上半年风电润滑系统订单仍将快速增长,传统领域液压润滑系统订单略有下滑,整体液压润滑系统订单有望实现增长,全年收入增幅维持15%左右的预测。
余热发电锅炉强势增长。余热锅炉属国家鼓励的重点节能产品,目前受宏观调控的影响还不是很大,公司前期累计取得了2 个多亿的订单,预计上半年余热锅炉订单将保持快速增长之势,维持全年新增订单3 亿元,收入1.5 亿元的预测。
估值与评级。公司属于余热锅炉的新进入者,目前正处于新产品放量推广阶段,上半年受政府补贴下降和折旧增加的影响盈利有所下,但未来增长路径还是比较清晰的。结合相对估值法与绝对估值法,我们认为公司未来一年的目标价为27.8 元左右,维持推荐评级。
风险因素。公司主要增长点余热锅炉和风电润滑系统均属新产品,未来订单情况、交货情况和毛利率情况可能达不到我们的预期。此外,传统业务领域的液压润滑系统订单未来可能受宏观调控牵连。
研究员：符彩霞 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：川润股份:风电润滑和余热锅炉成为增长的主要动力
投资逻辑.
公司为四川省高新技术企业,主要产品覆盖润滑液压设备系统,锅炉以及配件和压力容器三大块。
我们认为风电润滑和余热锅炉将是公司未来业绩的两大主要推动力量。
风电润滑业务主要受益于下游旺盛的需求和进口替代的政策导向:风电润滑系统包括冷却系统的价格约在17 万元/套,主要用于双馈风机的齿轮箱,预计总市场需求为每年15 亿元。公司风电润滑系统被国家科技部列入“2007 年度重点新产品开发计划”填补国内空白。按照公司目前主要客户整机产能扩张计划测算,风电润滑系统未来两年年均1.5~2 亿的订单是完全可以预期的。
2010 年一季度风电润滑和余热锅炉订单强劲攀升,同比增幅分别为338%和436%:公司风电润滑业务一季度订单达到3551 万,已超越去年全年订单总额,预计全年新增订单有望达到9000 万元;目前余热锅炉在手订单达到2.2 亿元。一期1.5 万吨项目已经达产,二期正在建设产能,年底前有望投产,预计今年产量将达到1.7 万吨。
公司余热锅炉业务主要面向水泥产业的余热发电,受益于节能减排和水泥产业政策的推动。同时公司地处西部,具有较为明显的客户和区位优势。
在目前在手订单充足的情况下,余热锅炉业务的快速增长值得期待。我们预计今明两年余热锅炉销售额将达到2 亿和4.1 亿。
估值和投资建议.
预计公司 2010 和2011 年每股收益约为0.73 和1.16 元,对应市盈率为29和19 倍,净利润复合增长率达到48%。考虑到业绩的快速增长可以预期,我们给予公司2010 年35 倍估值,对应目标价格为26 元。建议买入。
研究员：张帅 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：川润股份:余热锅炉订单增长迅速
投资要点
风电用润滑液压系统订单快速增长。润滑液压系统占公司目前收入的65%左右,是目前的主导产品。公司润滑液压系统80%用于水泥行业,在水泥行业的占有率达40%左右,其需求与新增水泥生产线密切相关。我们认为国内水泥行业经历了过去几年的快速发展后,未来增速将放缓。但公司用于风电的润滑液压系统订单增长迅速,综合分析,预计公司润滑液压系统未来增速在10%-20%之间。
余热锅炉订单快速增长。公司余热锅炉主要用于水泥行业,该行业自2007年开始普及余热锅炉,目前普及率不足1/3,2009年市场规模为20亿元左右。公司2009年开始交货并获得1.3亿元订单,2010年1季度新签订单1.05亿元,增长迅速。如果未来能占到15%左右的市场份额,则收入可达3亿元左右,成为公司未来的主要增长点。
公司盈利能力高、盈利质量待提升。与可比公司海陆重工相比,公司的盈利水平和资产周转情况均好于可比公司,但现金流情况不佳盈利质量待提升。
估值与评级。考虑到公司股本偏小且具有节能环保概念,可给予一定溢价,结合相对估值法和绝对估值法,我们认为公司未来12个月的目标价为31.2元左右,给予推荐评级。风险在于:余热锅炉收入结转不如预期;二是余热锅炉毛利率提升不如预期;三是盈利质量不高。
研究员：符彩霞 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：川润股份:固定资产增加和财政补贴减少导致利润下降,订单大幅增长是亮点
固定资产增加和财政补贴减少导致利润下降
2010年一季度,公司实现营收9252万元,同比增长30.12%,净利润833万元,同比下降17.05%,基本每股收益0.08元。固定资产净值达到2.18亿元,同比增长240%,固定资产大幅增加导致固定资产折旧大幅增加,使得营业成本同比增长33.84%,营业成本增速快于营收增速。固定资产增加导致毛利率下降符合我们在3月30日调研报告中的对公司毛利率的预判。另外一季度财政补贴确认营业外收入同比减少268万元,也是净利润下降的一个主要原因。
订单同比增长128.37%,风电润滑液压和余热锅炉同比增长338.13%和435.63%
一季度,公司市场开拓成果显著,实现订单总额2.08亿元,同比增长128.37%。其中风电润滑液压产品实现订单3552万元,同比增长338.13%,余热锅炉产品实现订单1.04亿元,同比增长435.63%。润滑液压产品实现订单9072万元,同比增长27.03%,余热锅炉(不含部件加工)实现订单1.16亿元,同比增长485.49%。 风电润滑液压产品正处于国产化进程之中,营收和订单将持续高增长。风电润滑液压产品的毛利率为45%,一套风电润滑液压产品的单价在17万元左右,国外同类型的润滑液压产品单价在27万元左右,以一台1.5MW风机750万元计算,如果风电润滑液压产品用国产代替进口,约能提高毛利率1.33%。 受益于产能释放,2010年产能将至少达到1.5万吨,2010年锅炉业务收入将至少能达到1.9亿元(1.5亿元余热锅炉+0.4亿元其他锅炉与部件)。虽然川润股份生产的锅炉主要面向水泥行业,但是受益于区域经济规划和四川灾后重建,西部地区的水泥和设备需求仍然强劲,年均水泥余热锅炉需求量达到20亿元,川润股份的余热锅炉业务边际扩张空间仍然非常广阔。
预计2010年EPS0.66元,维持“买入”评级
虽然一季度公司业绩出现下滑,但是主要原因是固定资产增加和财政补贴收入下降。公司主业持续向好的势头并没有发生改变,从公司一季度的订单状况就能看出这一点。如果一季度净利润下降导致股价下跌,反而是一个非常好的买入机会。预计2010、2011、2012年归属于母公司净利润分别为7451万元、1.04亿元、1.31亿元,EPS为0.66元、0.92元、1.15元。我们维持12个月目标价32.2元(35倍PE。
2011年EPS),维持“买入”评级。
研究员：冯舜,侯文涛 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：川润股份:1季度订单同比增长128%,产能释放助余热锅炉等进入丰收期
一季度业绩基本符合预期。公司2010年一季度实现营业收入和净利润分别为9252万元和833万元,同比增长30%和-17%,实现EPS0.08元,基本符合我们的预测,净利润同比下降17%主要源于报告期财政补贴等非经常性损益的同比大幅减少(09年1季度325万,10年1季度仅52.4万),经营方面的因素为固定资产折旧增加带来的毛利率的微降(综合毛利率从09年36%微降至10年1季度的34%,已考虑在之前的盈利预测中)以及两大基地投入使用人员、设施费用快速增加带来的管理费用同比51%的增长。
亮点:1季度市场开拓成效显著,订单总金额同比增长128%,其中风电产品和余热锅炉订单分别同比增长338%和436%。报告期内,公司实现订单总金额2.08亿元,同比增长128%,其中风电润滑液压设备一季度订单3551万元,同比增长338%,余热锅炉订单1.04亿元,同比增长436%,强大的市场开拓能力为募投项目产能释放以及未来公司业绩增长提供了强有力支撑。
产能的快速释放将缓解水泥、冶金、电力等下游强劲需求的燃眉之急。报告期内,3月19日IPO 项目“年产5000台(套)润滑液压设备项目”全部竣工,目前已初步达到3000台(套)润滑液压设备的年生产能力,大大缓解了产能瓶颈问题(原产能1400台/套);3月下旬非公开增发项目年产1.2万吨水泥余热锅炉制造基地一期工程已全面建成,初步达到1万吨的年生产能力,年产1.3万吨二期工程进入设备安装阶段,预计最快可能在5月份就可以达产。
维持盈利预测,维持增持评级。预计公司10-12年实现净利润0.82亿、1.07亿和1.36亿,EPS 分别为0.72元、0.94元和1.19元。目前股价对应36/28/22倍PE,受益于国家节能减排的不断推进,考虑到公司在润滑液压设备领域的龙头地位以及未来三年余热锅炉带来的较为确定的业绩增长(旺盛的订单需求将有望使2011年业绩超预期),维持增持评级。
研究员：王轶,赵隆隆 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：川润股份:受益区域与循环经济发展(节能环保主题研究之一)
公司经营目标:成为我国重大装备配套用润滑液压设备和余热锅炉重要供应商,在相应细分行业居领先地位,并具备较强国际竞争力。
区域型龙头公司的成长:川润股份是一家区域型专用设备制造企业,润滑液压设备和锅炉产品主要销售中西部地区的水泥行业,2009 年公司对西部地区的销售收入占比达到50%。2008 年之前,全资子公司川润动力是东方锅炉的配备企业;2008 年以后,川润股份积极调整产品结构,实施战略转型,将余热锅炉为主的节能环保设备作为主营业务发展的重点。
对下游需求前景与众不同的认识:虽然川润股份下游水泥行业是产能过剩的行业,但是却受益于区域经济发展与四川地震灾后重建,中西部地区工业化与城市化加快,带动了对水泥及相关设备的需求增长。2009 年新增的干法水泥生产能力84%分布在西部地区。
水泥余热锅炉需求很难清晰界定,为了更好的预测我们将需求分为三类:区域经济发展新建干法水泥生产线需求、淘汰落后产能建新型干法水泥生产线带来的需求、现有新干法水泥生产钱配置余热锅炉的需求。预测未来五年新型干法水泥生产线的需求总量为1210 条左右,每年的余热锅炉需求规模为20 亿元左右,中西部地区的增长将明显高于全国。
润滑液压设备目前仍是主要的利润来源,未来的成长取决于公司新产品开发。
2009 年润滑液压设备对公司的利润贡献在50%左右,2009 年风电润滑设备订单2540 万元,同比增长1.3 倍。由于润滑液压设备的个性化特点和细分行业稳定的竞争格局,过去四年公司的润滑液压设备毛利率稳定在42%左右。
给予“审慎推荐-B”的评级。预测川润股份2010、11 年EPS0.72 元,0.96元,目前动态PE 为37 倍、28 倍,估值相对合理。短期中小盘股面临调整、一季度公司业绩可能低于预期,建议股价回调后把握投资机会。
研究员：刘荣，蔡宇滨 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：川润股份:产能释放助冶金等新领域拓展,余热锅炉进入收获期
募投项目竣工助润滑液压业务产能瓶颈缓解,冶金、电力等水泥以外行业的市场拓展值得期待。限于产能瓶颈,公司润滑液压设备业务大都集中在公司具绝对优势的水泥行业,09年2.75亿收入中水泥行业用润滑液压设备收入近2.35亿,其他行业仅有4000万左右收入,随着3月19日IPO项目“年产5000台(套)润滑液压设备生产基地项目”全部竣工,目前已初步达到3000台(套)润滑液压设备的年生产能力,大大缓解了产能瓶颈问题(原来产能1400台/套),我们预计公司未来三年在水泥行业用润滑液压设备将保持20%以上的增长速度,而冶金、电力等其他领域由于业务基数小,随着全国市场的不断拓展,未来三年有望保持50%左右的增长速度,毛利率维持在40%左右。
未来3-5年国内水泥余热锅炉年市场需求20-30亿元,公司余热锅炉项目建设进入收获期,将成为未来三年收入增长的重要来源。3月下旬公司非公开增发项目年产1.2万吨水泥余热锅炉制造基地一期工程已全面建成,初步达到1万吨的年生产能力,年产1.3万吨水泥余热锅炉制造基地二期工程进入设备安装阶段,从现场调研的情况来看,二期工程建设比较顺利,预计最快可能会在今年5月份就可以达产,早于原先计划的8月份投产。届时公司将形成2.2万吨余热锅炉产能和新增3000吨压力容器产能。从近几年余热锅炉的订单来看, 产能的释放将带来订单完成率的上涨和收入快速增长。我们预计2010年余热锅炉收入将接近2亿元,同比09年6500万收入增长200%,规模效应以及加工工艺的逐渐成熟,毛利率将由09年的21%上升至22%左右,2012年有望达到25%。另外,随着国家节能减排的不断推进以及公司业务范围的拓展,余热锅炉将从目前主要的水泥领域逐步拓展到建材、玻璃、钢铁、有色等高能耗行业,未来多领域环保型锅炉的研发投产有可能成为公司新的亮点。
压力容器虽收入占比较小,但前景较为广阔。作为核心设备之一,压力容器广泛应用于化工、石油、机械、动力、冶金、核能等行业,化工生产中的反应装置、换热装置、分离装置的外壳、气液储罐、核动力反应堆的压力壳、电厂锅炉系统中的汽包都属于压力容器,尤其在能源化工领域(石油化工、煤化工等)需求日益突出,预计到2020年市场容量在2000亿左右,公司该部分业务未来三年将保持30%以上的增长,毛利率维持在35%左右。
维持增持评级,12个月目标价33元。预计2010年-2012年归属于母公司的净利润将达到0.82亿、1.07亿和1.36亿,实现EPS分别为0.72元、0.94元和1.19元。目前股价对应36/28/22倍PE,受益于国家节能减排的不断推进,考虑到公司在润滑液压设备领域的龙头地位以及未来三年余热锅炉带来的较为确定的业绩增长,给与公司2011年35倍PE,12个月目标价33元,目前仍有27%的上涨空间,维持增持评级。
研究员：王轶，赵隆隆 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：川润股份调研简报:余热锅炉步入收获期
产能扩张提高订单完成率,2010年润滑液压业务营收同比增长达到30%。
预计2010年润滑液压业务增速有望达到32%,毛利率维持在41%左右。润滑业务增速达到32%的原因有两点,一是随着产能释放,产能利用率将会显著上升;二是润滑液压业务订单保持10%-15%的平稳增长。2009年润滑液压产品和锅炉产品的订单完成率仅为78.8%和50.89%,2009年产量还远不足以满足下游订单需求,2010年随着润滑液压产品和余热锅炉的产能不断释放,订单完成率将会有显著上升,营收也会随之上升。
风电润滑液压业务尚在国产化进程之中,营收有望爆发性增长。
风电润滑液压产品正处于国产化进程之中,营收有望出现爆发性增长,但短期营收占比不大。风电润滑液压产品的毛利率为45%,一套风电润滑液压产品的单价在17万元左右,国外同类型的润滑液压产品单价在27万元左右,以一台1.5MW风机750万元计算,如果风电润滑液压产品用国产代替进口,约能提高毛利率1.33%。随着国产风电润滑液压产品安全运行时间变长、风电整机产商的毛利率压力加大、风电关键零部件国产化进程加大,国产风电润滑液压产品将逐渐被市场所接受,国产风电润滑液压产品面临快速发展的良好机遇。
余热锅炉步入收获期,预计2010年营收增长80%以上。
2010年锅炉业务收入将至少能达到1.9亿元(1.5亿元余热锅炉+0.4亿元其他锅炉与部件)。2009年余热锅炉产能1万吨,2010年产能将至少达到1.5万吨。拟建的余热锅炉产能是2.8万吨,但是生产基地的产量弹性很大,当订单充足时,公司可以采取“外包+自产”的方式生产。09年毛利率较低的原因是生产规模较小以及加工工艺不成熟,但随着产能逐步释放,余热锅炉的毛利率将回升至23%-25%。虽然2010年规模效应导致毛利率增加,但是由于固定资产增加,折旧大幅增加,而产能未完全释放,余热锅炉业务2010年的毛利率将与2009年基本持平。
预计2010年EPS0.66元,给予“买入”评级。
预计2010、2011、2012年归属于母公司净利润分别为7451万元、1.04亿元、1.31亿元,EPS为0.66元、0.92元、1.15元。虽然2010年余热锅炉营收大幅增长,但是由于固定资产增加折旧增加导致盈利能力并没有充分释放,所以估值时我们还考虑到2011年的净利润。我们给予6个月目标价26.2元(40倍PE*2010年EPS)、12个月目标价32.2元(35倍PE*2011年EPS),首次给予“买入”评级。
研究员：冯舜，侯文涛 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：川润股份2009年年报点评:高速成长的节能减排设备制造商
09年公司业绩实现较快增长。09年全年,公司共实现销售收入4.10亿元,净利润6053万元,同比分别增长28%和20%,符合我们之前的预期;全年公司新签订单总额为5.83亿元(不含锅炉部件加工),同比增长24%,其中余热锅炉19台/套,价值逾1.3亿元;我们预计公司2010年仍将维持较快的发展,业绩同比增长在35%以上。
公司有望建成中西部最大余热锅炉生产基地。2010年初公司通过非公开发行股票成功融资2.6亿元用于年产1.5万吨发电设备及压力容器生产线改扩建项目(目前己基本建成)和年产1.3万吨余热发电设备生产线改扩建项目。
我们预计随着项目的逐步达产,未来两年公司余热锅炉业务将呈现高速增长,10-11年分别贡献销售收入1.5/2.5亿元,在公司总营业收入中的占比将分别达到27%和33%,且产品毛利率还有较大的提升空间。
公司润滑液压业务发展空间可观。09年公司该业务产能扩张进度快于市场预期,销售收入同比增长近40%,目前总产能己达3000台套,预计10年该业务产能将进一步释放;我们认为公司凭借规模、技术与客户资源优势,将不断巩固其在建材水泥行业中的龙头地位,并进军其它薪行业市场。我们预测公司该业务10-11年的销售收入增速分别为30/25%,毛利率仍将维持在相对高位。
风险因素:建材水泥、冶金矿山、电力等下游行业景气度波动、钢材等原材料成本上涨、公司产能扩张过快导致生产效率下降。
维持公司“增持”投资评级:我们预计10-11年公司EPS分别为0.75/0.95元(摊薄后),对应的市盈率分别为31.3/24.7倍。考虑到公司各项产品均属国家节能减排政策扶持范围内,在所处细分行业中具有较强的核心竞争优势和龙头地位,我们看好公司未来发展前景,维持其“增持”评级。
研究员：郭亚凌，薛小波 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：川润股份调研简报:把握余热锅炉爆发增长的机会
1、润滑液压设备:募投项目投产释放产能,收入将稳定增长
润滑液压设备给大型机械设备提供润滑和液压,主要市场在冶金矿山设备,电力行业,石化行业,工程机械,机床等行业,市场规模在20亿元/年左右。公司是行业内第一家上市公司,在建材行业有着明显的竞争优势,公司的润滑液压设备在建材水泥行业的市场占有率达40%以上。
产能不足一直是公司润滑液压业务发展的瓶颈。但随着募投项目的建设,位于成都郫县的“5000台套润滑液压设备生产基地”已基本建成,并投入试生产,初步形成1600台套的生产能力。另外,为加强业务协同管理,发挥资源集中的优势,公司实施了润滑液压生产能力的业务整合,将位于自贡公司本部的原润滑液压生产基地的人员、设备搬迁至成都募投基地,使公司目前合并产能达到3000台套。预计到2010年底,公司的产能将达到6400套/年。
在产能瓶颈得到缓解之后,公司将加大市场开拓的力度,积极进入冶金行业市场,预计公司润滑液压业务呈现稳定增长的态势,未来三年,该业务的复合增长率将能够达到25%左右,实现稳定增长。
2、余热锅炉:需求开始爆发性增长,公司已在产能上做好了准备
余热发电是将工业生产中排出的大量废气通过余热回收装置-余热锅炉将废热进行热交换回收,产生过热蒸汽推动汽轮机实现热能向机械能的转换,从而带动发电机发电。在水泥生产线中,余热供电可满足水泥生产用电的1/3 到1/4,每吨水泥成本可降低l2-15 元,投资回收期在3-4 年之间。国家已经强制新上水泥生产线安装余热发电设备。 预计09-11年每股收益分别为0.55,0.75,0.91元,按10年计算的市盈率32倍。看好公司新能源业务和余热发电锅炉业务,给予“强烈推荐-A”的投资评级。
研究员：李元 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：川润股份:余热锅炉成为公司新的利润增长点
产能扩张助力润滑液压设备业务更上一层楼
根据我们对相关下游行业投资的预测,未来下游行业对润滑设备的需求仍将保持旺盛,2012 年市场规模有望达到98 亿元,行业发展前景依然良好。
公司订单继续保持快速增长,2009 年全年润滑液压业务新增订单达到3.8 亿元,同比增长25%左右;2008 年IPO 募集项目“年产5000台润滑液压设备生产基地项目”已基本建成,使得目前润滑液压设备的总产能达到了3000 台(套),我们预计2010 年达产80%,2011年该项目完全达产,同时由于其产品周期较短(从订单确认到实现收入约三个月),因此润滑液压业务未来两年的业绩贡献将非常明确。
余热锅炉成为公司新的利润增长点
我们保守预计国内水泥行业 2015 年前对余热锅炉的总需求可达1,091 台/套左右,按照均值重量 800 吨、单套价值 1,000 万元计算,其市场需求总量为109.1 亿元,每年的市场需求量约为21.82亿元。
公司 2009 年该项业务的订单增长迅速,全年新增订单2.4 亿元,其订单主要来自于四川、重庆和河南等中西部地区。目前余热锅炉一期工程1.5 万吨产能已于09 年中期建成,目前已投产使用,二期工程厂房已全面竣工,设备安装正在进行,预计将于2010 年初试生产,未来几年余热锅炉项目将成为公司重要的利润增长点。
盈利预测与投资评级
根据我们的测算,公司 2009 年、2010 年、2011 年的EPS 分别为0.61 元、0.77 元和1.00 元(全面摊薄后),对应的动态PE 分别为46 倍、36 倍和28 倍,基于对公司产品结构和行业前景的长期看好以及公司盈利水平的高增长,应该享受更高的估值溢价,我们给予10 年35 倍的市盈率,对应的股价为26.95 元,目前估值已经体现了对公司未来业绩高成长的预期,我们给予“持有”的投资评级。
研究员：谢军，刘洋 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：川润股份重大事项点评:增发获批打开未来成长空间
公司余热锅炉业务有望实现高增长。此次公司募集资金将主要用于年产1.5力一吨发电设备及压力容器生产线改扩建项目(目前已基木建成)和年产1.3力一吨余热发电设备生产线改扩建项目。我们预计随着项目的逐步达产,未来两年公司余热锅炉业务将呈现高速增长,09-11年分别贡献销售收入0.85/1.5/2.5亿元。考虑到公司锅炉部件配套业务未来增长有限,我们预测09-11年公司锅炉及部件业务整体增速分别为22%/55%/50%,但综合毛利率会山于余热锅炉业务毛利率相当较低而有所卜降。
公司润滑液压设备龙头地位巩固。我们认为公司凭借其规模、技术与客户资源优势,将充分受益于润滑液压设备行业的快速发展与集中化趋势。公司08年募投项目的实施进度快于市场预期,目前总产能已达3000台套,初步解决了产能的瓶颈问题。我们预测公司该业务09-11年的销售收入增速分别为26%/30%/25%,毛利率仍将维持在相对高位。
风险因素:建材水泥、冶金矿山、电力等卜游行业景气度波动、钢材等原材料成木上涨、公司产能扩张过快导致生产效率卜降。
维持公司“增持”投资评级:我们预计09-11年公司EPS分别为0.61/0.75/0.95元(其中10/11年为摊薄后业绩),对应的市盈率分别为41.6/34.3/26.8倍。
考虑到公司各项产品均属国家节能减排政策扶持范围内,在所处细分行业中具有较强的核心竞争优势和龙头地位,我们看好公司未来发展前景,维持其“增持”评级。
研究员：张霆，郭亚凌，薛小波 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：川润股份:风电润滑设备替代进口,余热锅炉形成新增长点
润滑液压设备是节能减排的重要手段。研究表明合理润滑能减少30%的工业能耗,是节能降耗的重要方式。润滑液压设备就是向机器或机组的轴承,机械传动等摩擦点供送润滑剂的系统,是实现合理润滑的重要手段。
公司是润滑液压设备行业龙头。公司润滑液压设备销售规模在行业内排名第二,在水泥设备子行业市场占有率超过40%。过去4年,公司的润滑液压设备销售收入复合增长率42%,毛利率维持在40%左右。
润滑液压设备的增长空间主要来自于市场份额的提升。公司在行业内技术领先,具有成本优势。随着募投项目5000台润滑液压设备开始投产,公司在冶金矿山等市场份额伴随着产能扩张而提升,未来三年的复合增长率达到30%,预计公司市场份额从08年的3.5%增长到9%。
公司风电润滑设备替代进口,未来有爆发增长可能。风电润滑设备决定风机的故障频率,对风机稳定运行影响重大。公司风电润滑设备技术上已可以替代进口,未来的增长主要取决于市场的开拓。
余热锅炉产品形成新的利润增长点。09年公司在余热锅炉行业取得重要突破。余热锅炉技术达到国际先进水平,市场开拓成效显著。公司拟定向增发不超过1700万股,募资不超过2.52亿元,扩充余热锅炉及压力容器产能至2.8万吨。我们预计随着余热锅炉产能提升,公司余热锅炉收入未来3年复合增长率55% 首次评级为“增持”。我们预测公司2009-2011年每股收益0.56,0.77,0.94元(按增发1700万股计算),复合增长率29%。目前10年市盈率33倍。我们看好公司新能源业务和余热发电锅炉业务,公司股本较小,有股本扩张潜力,建议投资者“增持”。
研究员：李博，吕琪 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：川润股份:余热锅炉等产品开始发力
2009年1-9月,公司实现营业收入2.82亿元,同比增长32.71%,营业利润4871万元,同比增长27.20%,实现归属母公司净利润4634万元,同比增长28.98%,实现每股收益0.50元。其中,第三季度实现营业收入1.12亿元,同比增长30.7%,实现归属母公司净利润1854万元,同比增长47.4%,实现每股收益0.18元。
各主营业务实现较快增长。报告期内公司各主营业务出现较快增长。其中,润滑液压业务随着公司募投项目“5000台套润滑液压设备生产基地”的基本建成,并进入试生产,产能瓶颈得到充分缓解,业务呈现出稳定的增长态势,目前公司该业务合并产能达到3000台套。另外,水泥余热锅炉、压力容器等产品也实现了超预期的增长。
产品结构调整,导致毛利率同比下降。公司前三季度产品综合毛利率为37.41%,同比下降3.8个百分点。我们认为这主要是与公司产品结构调整有关。由于公司考虑到市场需求的变化,锅炉业务中余热锅炉占比逐渐提高,而余热锅炉毛利率较液压锅炉毛利率相对较低。
期间费用率出现下降。前三季度,公司三项期间费用率为19.13%,同比下降3.9个百分点。其中,财务费用下降最为明显,同比下降52.24%,主要是报告期内贷款利率下调,且流动资金贷款同期下降4500万元。
推进产业延伸,余热锅炉等产品开始发力。公司积极推进产业延伸,将水泥余热锅炉、压力容器等特种、环保设备作为今后发展的主要方向。拟非公开发行股票用于:年产1.5万吨发电设备及压力容器生产线改扩建项目(水泥余热锅炉制造基地一期工程);年产1.3万吨余热发电设备生产线改扩建项目(水泥余热锅炉制造基地二期工程)。两个项目全部达产后,可年均新增净利润5749.13万元。
盈利预测和评级。我们预计公司2009、2010、2011年每股收益分别为0.71元、0.85元、1.05元,根据上个交易日收盘价20.13元计算,公司09年的动态市盈率为28倍,估值处于较为合理的水平,我们维持公司“增持”的投资评级。
研究员：天相机械组 所属机构：天相投资顾问有限公司
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