东方雨虹(002271)_研究报告_财经_新浪网(002271) 研究分析报告|查股网
股票名称：东方雨虹(002271)
报告标题：东方雨虹跟踪报告:原材料价格持续上涨考验公司成本转嫁能力
结论:
公司目前总体仍处于销售驱动产能高速扩张的快速发展阶段,公司目前近20亿的销售收入市场占有率不到3%(由于防水材料行业总体较为混乱,大量落后及假冒伪劣产品充斥市场,我们判断防水材料市场空间远超统计局10年500亿的市场总量),鉴于公司在防水行业所处的绝对优势地位和防水市场整体的快速发展,公司未来成长空间巨大。
伴随着公司的快速扩张,公司期间费用增长较快,其中人力,研发和运输装卸费占比较大且增长很快。根据调研情况,公司目前的人员储备已能满足公司四五十亿收入规模的需要,未来增加有限;鉴于公司一贯对研发的高度重视,研发费用预计未来两年仍保持较高的增长;运输装卸费方面随着公司产能布局的逐步完善,运输半径的缩小,该费用未来可得到有效控制。同时随着公司销售收入的快速增长,预计11年期间费用占比呈现稳中有降趋势。
毛利率方面,由于公司生产成本90%以上是原材料成本,其中75%以上是石油化工类产品,因而生产成本波动较大,且公司自身也较难通过拓展上游产业来控制成本的大幅波动,因此从分季度来看,公司毛利率经常呈现明显的波动。但从年份上来看,公司毛利率变化并不算大,基本上维持在28%到29%之间(09年属特殊情况,原材料价格大幅下降,公司毛利率明显高于正常年份)。我们认为上述表现主要源于公司较强的成本转嫁能力以及该过程具有明显的时滞,同时公司不断研发出高毛利率的新品也有效的抵御了毛利率下降风险。
我们预计公司2011年和2012年,公司每股收益分别为1.31元和1.7元,对应PE分别为24.8和20.7倍。
考虑到公司未来持续的高成长性,给予2011年35倍PE,目标价45元,维持“强烈推荐”评级。
研究员：俞鹏程 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹一季报点评:一季度为传统淡季,公司处于黄金发展期
事件公司公布一季报,前三个月共计实现销售收入3.53亿元,同比增长39.49%;归属于母公司的净利润170.69万元,同比增长38.24%;实现每股收益0.01元。
简评一季度为传统淡季,盈利能力同比明显好转每年的第一季度天气寒冷,是建筑防水材料销售和工程施工的淡季。2008-2010年一季度营业收入平均占当年营业收入总额的10%左右。而公司通常在一季度计提较多费用,占全年费用总额的15%左右。公司一季度净利润通常只占全年净利润的3%。公司一季度毛利率27.64%,较去年同期24.56%有所提高。公司利用规模优势,以及对于原材料市场的准确判断,有实力在价格低点储备原材料,有效控制成本。公司一季度非经常性损益项目收入2818.34万元,其中2789.24为政府补助。
新建产能近期投产,全国布局成效显著公司在京沪以外地区的营业收入已从2008年的53%提高到现在的74%。岳阳500万平米TPO 新型防水涂料以及锦州1000万平米卷材和2.5万吨涂料将于近期投产。惠州生产基地将于明年底前竣工,公司产品将覆盖整个中东部地区。将大大解决公司产能不足的问题以及部分地区运输半径过长带来成本上升的问题。
高铁树形象,保障房增需求,直销渠道双管齐下抢占市场公司的喷涂聚脲涂料仍然在高铁领域保持很高的市场占有率,未来两年高铁订单依然旺盛,该重点工程确立了公司技术绝对领先的地位。直销方面,公司依然与万科等多家开发商保持了良好的合作态势,并将此合作模式复制到金地、碧桂园等开发商。保障房建设可以有效弥补商品房开工面积下降的不足。随着消费者习惯的改变,渠道销售将是公司未来的重要利润增长点。目前,公司工程和零售渠道已经覆盖全国所有的二级城市,今年渠道建设仍能保持快速增长。完善的营销网络是公司的巨大财富。
公司发展面临黄金五年,水利建设想象空间巨大
产业政策、经济增长所带来的市场空间以及行业整合都将为公司发展带来黄金机遇。公司不断完善的产品线包括TPO、种植屋面、喷涂聚脲、内墙防水等,使得目前500亿的防水材料市场有望扩展到千亿。而水利工程的翻修和新建中更加孕育着巨大市场。在这个领域,公司不仅充当开发产品适应市场的角色,还将引导、创造市场,让市场认识到公司产品的价值。
盈利预测及估值。
预计2011-2012年收入分别为31.34亿元和47.43亿元,分别增长58.17%和51.34%。毛利率分别为28.99%和29.46%,对应归属于母公司的净利润分别为1.79亿元和2.87亿元,分别增长71.92%和60.86%,每股收益分别为1.04元和1.67元。
研究员：田东红，韩梅 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹:业绩符合预期,快速增长仍可持续
2010年,公司实现营业收入19.82亿元,同比增长138.95%;营业利润1.16亿元,同比增长41.94%;归属于母公司净利润1.04亿元,同比增长41.89%;摊薄每股收益0.61元;分配预案为每10股派现2.5元(含税),转增10股。
走在快速增长的大道上,2011年主要市场需求依然旺盛。公司主要产品为防水材料。2010年收入同比增长138.95%,其中防水涂料收入同比增长251%,主要得益公司高铁业务收入快速增长,预计高铁业务收入占比提高到30%。房屋防水、高铁是拉动公司目前业务增长的主要力量,2011年需求依然旺盛:防水材料是房屋建设必需,保障房建设规模加大,预计受地产调控冲击较小;根据目前在建、拟建高铁线路,未来两年内高铁市场需求仍然旺盛,公司高铁市场业务继续增长。地铁业务有能成为新的增长点,地铁业务目前收入占比预计10%左右,据统计目前全国在建、拟建地铁线达120条,总投资1.28万亿元,市场空间很大。
毛利率回归正常,预计2011年趋稳。2009年初沥青价格较低,导致当年毛利率高达35.82%,2010年毛利率同比下降7.04个百分点,毛利率回归正常水平,预计2011年毛利率趋稳。即使成本上升环境下,调价可以消化部分成本压力,毛利率下行空间并不大。
产能逐步释放,业绩高速增长有保证。锦州项目预计2011年中期投产,惠州项目年底前有望投产。防水卷材产能将由2500万平米提高至4500万平米,防水涂料产能由3.5万吨提高至9.5万吨。公司生产和销售体系分开,2010年销售队伍扩大,对公司新产能投放后的销售情况持乐观态度。受到产能释放和主要市场需求依旧旺盛的双重推动,业绩快速增长具有保证,2011年利润增速预计高于43%的年均复合增长率。
盈利预测与估值:预计公司2011-2012年EPS分别为0.97元、1.73元,最新收盘价35.30元,对应PE分别为36倍、20倍,维持公司“增持”评级。
风险提示:沥青等原料价格上涨;高铁业务增速低于预期的风险。
研究员：赵军胜 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：东方雨虹年报点评:原材料价格上涨挤压毛利,未来3年收入CAGR超过35%
2010年业绩基本符合我们预期。2010年公司实现营业收入19.82亿元,同比增长138.95%,实现净利润1.03亿元,同比增长41.89%,每股收益0.66元,按照新股本计算,每股收益0.6元(我们预期的EPS是0.58元),基本符合我们预期。公司利润分配预案为,10股转10派2.5元。
盈利预测和投资建议。我们预计2011/2012/2013年公司实现营业收入25.03/35.58/43.22亿元,CAGR31.4%,EPS(摊薄)为1.05/1.56/1.96元,CAGR36.4%,2011年PE为33倍,估值基本合理,给予“增持“评级。
研究员：赵红 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:受益高铁水利建设,有望维持高增速
公司2010年实现营业收入19.8亿元,同比增长139%;实现归属母公司的净利润1.0亿元,同比增长42%。按增发后最新股本摊薄的EPS为0.60元,拟以资本公积金每10股转增股本10股,并按每10股派发现金红利2.5元。
公司主营业务收入增速较快的主要原因一是公司的多层次的营销网络逐步成熟,全国范围内市场销售布局战略取得明显成效,渠道销售量高速增长;二是由于公司在高速铁路、地铁等基础设施领域的材料销售和工程施工业务均取得良好业绩。
毛利率同比下降,2011年有望改善;
公司2010年的综合毛利率为28.8%,同比下降7个百分点。我们认为公司毛利率较上年下降的原因一是2009年的毛利率达到历史最高的35.8%,明显高于往年水平,而2010年的毛利率与2006年~2008年的数据持平;二是由于原油价格上涨,主要原材料沥青、机油、聚酯胎、SBS改性剂、乳液等采购价格较上年度均有较大幅度上涨,公司虽适时加强了原材料的批量储备并且提高了产品销售价格,但并不足以覆盖原材料价格上涨增加的成本。公司在2011年将采取更主动的价格策略以保持毛利率,完善的营销体系可在零售渠道为公司增加议价能力,我们预计2011年公司的盈利能力将有所改善,毛利率有望达到30%。
增发募投项目将打开东北和华南市场;
公司增发募投项目(锦州2千万平方米防水卷材及4万吨防水涂料项目,和惠州2千万平方米防水卷材及2万吨防水涂料项目)目前进展顺利,预计锦州项目2011年下半年投产,惠州项目2012年投产。项目达产后卷材和涂料产能分别提升160%和170%,将打开东北和华南市场,解决产能瓶颈并完善产业布局。
高铁订单有望保持增长;
我们估算2010年公司完成高铁订单量约6亿,占公司当年营业收入的30%左右,在高铁工程中的市场份额达到50%以上。由于高铁工程集中供货量较大,对供应商的产能要求较高,而公司在产品性价比、产能、资金方面的优势都远超竞争对手,我们认为,2011年公司获得的高铁产品订单有望进一步增长。
研究员：窦泽云 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹年报点评:四季度毛利率快速提升,高成长性依旧
结论:公司近几年积极开拓新的防水材料应用市场,大力推进全国营销市场的开拓,随着公司产品在高铁领域的应用逐步成熟,全国性渠道网络建设的不断完善,公司营业收入得到了跳跃性的增长。公司目前产能高度紧张,全国性的营销网络已经初步铺开,锦州和惠州生产基地尚在建设中(锦州线将在5月初建成投产),相对于防水行业1000亿元的市场容量,公司目前不到20亿的收入规模具有巨大的增长空间;同时,公司在防水行业内的龙头地位随着品牌,资金和技术优势的不断强化而愈发得到巩固,我们对公司未来的成长性十分看好。
目前我国高铁防水工程市场份额已达约50亿元,公司高铁收入占比也已从07年不到5%的比重增至10年的30%左右,成为支持公司业绩支撑的重要来源,预计随着今明两年公司锦州和惠州生产线的相继达产,产能瓶颈得到有效解决,公司的高铁订单还将有较大幅度的提升。根据公司十二五的整体规划,公司力争2015年实现营业收入100亿元,未来5年高铁项目将为公司带来不少于50亿元的新增收入,成为公司销售增长的主要来源之一和公司跨越式发展的重要增长极。
公司目前主要面临的问题在于原材料价格的大幅波动对公司盈利能力的侵蚀。公司面对上游供应商(如中石油)基本是被动接受,下游虽有较强的成本转嫁能力,但对大客户大工程的提价周期一般较长,为此,公司在11年签订的大额供货项目均采用了开口合同(约定成本涨价达到一定幅度时自动调整产品售价),预计可有效缓解公司毛利率波动较大的问题。
总体来说,防水行业正经历着快速发展的黄金时期,公司是典型的“大行业,小公司”;目前制约公司快速发展的资金,产能等瓶颈都已经或者逐步得到改善,随着公司经营区域的不断扩展和深化,公司未来几年收入将保持快速增长,公司高成长性较为确定。我们预计公司2011年和2012年,公司每股收益分别为1.31元和1.7元,对应PE分别为27和20.7倍。考虑到公司未来持续的高成长性,给予2011年35倍PE,目标价45元,维持“强烈推荐”评级。
研究员：俞鹏程 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:水利规划带来长期利好
规模优势逐渐显现,重点工程领域份额领先。公司是目前国内最大的防水专业企业,可生成包括卷材、涂料等多种防水材料,2009年市场占有率约3%,2010年有望达到4%,特别是在高铁工程领域,市场占有率超过50%。我们认为,公司在防水行业中份额的提高、在重点工程中的垄断,主要原因是公司的产品技术先进、产能可确保大批量供货、资金优势明显。
2011年高铁订单有望保持增长。按公开资料,2010年公司完成高铁订单量约6亿,占公司当年营业收入的30%左右。由于高铁工程集中供货量较大,对供应商的产能要求较高,而公司在产品性价比、产能、资金方面的优势都远超竞争对手,我们认为,2011年公司获得的高铁产品订单有望进一步增长。
水利“一号文”带来长期利好。“4万亿”水利规划突出农田水利建设,我们认为,水利规划具体实施过程中,将出现大量农村小水库、灌溉渠工程,对防水材料的需求将持续增加。公司现有产品线中已有针对水下工程的防水材料产品,可推广至其他水利防水工程。预计水利投资将为防水行业带来长期利好,市场规模有望在未来5年增长一倍,而公司作为行业内的龙头企业,无论是技术、质量还是销售渠道都在业内领先,将明显并长期受益于水利基础设施建设。
市场占有率有望翻番。公司近两年全力构建全国性销售网络,已形成重点工程、直销和渠道分销相结合(目前各占三分之一)的多维度网络,打通了从集团直接负责重点工程、500多家经销商占领工程市场,到家装零售依赖大卖场和建材市场分销商的各处环节,占领二、三线城市市场。我们认为,未来3年公司强大的销售网络将使公司收入快速增长,竞争对手难以望其项背,市场占有率有望翻番。
增发募投项目打开增长空间。公司非公开发行募集资金将用于锦州2000万平方米防水卷材及4万吨防水涂料项目,和惠州2000万平方米防水卷材及2万吨防水涂料项目,项目建设期1年。增发项目达产后,防水卷材和防水涂料产能分别提升160%和171%,打开东北和华南市场,解决产能瓶颈并完善产业布局。
估值和盈利预测。预测公司2010~2012年按最新股本摊薄的EPS分别为0.60元、1.05元和1.58元,对应当前股价的动态PE分别为65倍、37倍和25倍。我们认为,防水材料市场广阔,公司凭借产品、产能规模、渠道和资金优势有望使市场占有率翻番,高铁订单将进一步增长,并将长期受益于水利规划,未来三年仍处于快速增长期,因此给予公司2011年动态PE为40倍的估值,六个月目标价42元,维持“推荐”的投资评级。
风险提示。主要风险因素为增发募投产能投产进度低于预期、高铁工程订单情况低于预期及水利规划对防水行业拉动低于预期。
研究员：窦泽云 所属机构：平安证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹:业绩符合预期,毛利率下滑的不利因素预计将消除
维持盈利预测和“买入”评级。由于此次仅公布业绩快报,我们暂不调整业绩预测。预计2010-2012年EPS分别为0.64元、1.19元和1.94元。按照2月25日收盘价公司2010-2012年市盈率分别为61.8倍、33.2倍和20.4倍。考虑到公司较高的成长性和品牌地位,我们按照2011年45倍PE,给予公司6个月目标价53.6元,维持公司“买入”的投资评级。
研究员：蒲世林 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹非公开发行完成点评:再造一个“东方雨虹”
东方雨虹是首家防水行业上市公司,公司的主营业务为新型建筑防水材料的研发、生产、销售及防水工程施工业务。公司的产品主要包括防水卷材和防水涂料两大类近百个品种。由于防水行业是充分竞争的行业,且集中度很低,公司市场占有率2009年还不到3%。目前,“雨虹”品牌已经成为中国建筑防水材料行业公认的第一品牌。
公司此次成功定向增发募资净额4.51亿,用于建设锦州生产基地和惠州生产基地,规模相当于再造一个“东方雨虹” 。
相比IPO募资额2亿,此次定增募资额为IPO的两倍还多。我们预计公司2010-2012年利润复合增长率将超过60%;而根据公司中长期规划,我们认为5年后公司年收入规模将达到64-100亿元,相比现在有3-5倍的提升空间。
此次非公开发行,从2010年6月1日董事会预案到2011年1月
11日登记托管发行完毕,只用了半年多时间,体现了公司的高效高能。
相比之前的定向增发预案,此次增发价格大大提高,增发数量相应减少,但募集资金净额是相同的,这样的发行现象是市场认可度高的表现,且每股收益摊薄少。原方案增发3000万股,每股不低于23.84元/股。实际增发了1,348万股,发行价格35.00元/股。
按照公司盈利预测2011—2012年每股收益1.05元、1.66元计算,现在的市盈率为35倍、22倍,存在估值优势,建议增持,6个月目标价位45元,12个月目标价位50元。
风险提示:创业板系统性风险、小盘股集体下跌风险、募投项目风险。
研究员：左红英 所属机构：爱建证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹:实际增发股数少于预期,上调业绩预测
简评:
非公开发行顺利完成,有利于加快公司募投项目建设进度。公司此次非公开发行比较顺利,募集资金的到位有利于加快生产基地的建设进度。公司目前主要的两个生产基地北京和上海基地产能利用率已经接近饱和,已无法满足下游旺盛的需求增量,锦州和惠州两个生产基地的建设将大大缓解目前产能紧张的局面。预计锦州生产基地将于今年4、5月份建成投产,新增2000万卷材和4万吨涂料产能,惠州生产基地预计将于今年下半年建成投产,新增2000万卷材和2万吨涂料产能。新的产能投产一方面缓解现有产能压力,另一方面完善全国布局,减少运输费用提升利润率。
实际增发股数少于预期,上调业绩预测,维持“买入”评级。公司此次实际增发1348万股,少于我们之前的预期,实际摊薄效应好于预期,我们上调公司业绩预测,2010-2012年EPS由之前的0.58元、1.08元和1.77元上调至0.64元、1.19元和1.94元。按照1月21日收盘价公司2010-2012年市盈率分别为57.6倍、30.9倍和19.0倍。考虑到公司较高的成长性和品牌地位,我们按照2011年45倍PE,给予公司6个月目标价53.6元,维持公司“买入”的投资评级。
研究员：蒲世林 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:防水领域旗舰店,高成长可持续
调研信息及评论:
建筑离不开防水。工程建筑和房屋建筑中,防水成本一般占到建设成本的1%-3%,占比虽然不高,但如果防水出现了问题,维护成本要远高于初始建设成本,因此建筑防水工程的质量好坏将直接影响到房屋和工程建筑的使用功能和寿命。近年来防水材料在工程施工领域应用逐步拓宽,以前防水主要应用于房屋施工中,现在已经扩大到房屋建筑、铁路建设、轨道交通、水利设施、高速公路、机场修建等众多基础设施建设项目上。
防水行业空间巨大,未来5年内仍高速增长。防水行业是建筑材料中的细分行业。根据中国建筑防水协会预计,目前我国的防水材料市场规模已超过500亿,近5年的复合增长率超过了20%,未来5~10年随着城镇化推进、高铁建设的高速增长、保障住房的增加等,我国建筑防水行业将迎来一个发展黄金期。我们估算未来5年内仅高铁和保障住房两项每年新增的防水需求接近100个亿,不考虑其他领域就已经比目前500亿增长20%,我们认为未来5年内防水市场仍会呈现高速增长。
高铁:我们按照在京沪高铁建设中防水投资近20亿,粗略估算未来5年仅高铁(2015年高铁运营里程达到2.6万公里)新增的防水市场规模就将达到190亿元,平均每年近40亿;
保障住房:一般防水面积占到建筑面积的30%,谨慎起见,我们按照每年500万套的保障住房安居工程(假设每套户型60平米和每平米防水成本50-60元)估算,每年所需要的防水市场规模在40--50亿。 防水材料首家上市公司,公司成长迅速。作为防水材料第一家上市公司和第一大防水企业,公司2008年上市后公司扩张迅速。上市前主要生产基地和市场销售均集中在北京及周边地区,现已建立北京、上海、岳阳三大生产基地,防水卷材、防水涂料产能由上市前2000万平米和1.5万吨增加到3000万平米和3.5万吨。公司产品销售旺盛,即使不断扩张产能,生产线一直在满负荷运转,去年6月公司决定以定向增发方式在辽宁锦州和广东惠州建立新的生产基地,防水卷材和防水涂料在建产能分别是目前的1.33倍和1.71倍,将于今年上半年和年底投产,投产后公司收入和市场份额进一步提升。
直销是公司的传统强项,渠道销售将是未来的重中之重。公司成立之初主要通过直销方式,定位中高端客户,服务项目包括人民大会堂、毛主席纪念堂、奥运场馆、中铁建、万科、金地集团、华润置地等中高端优质客户,通过大型项目经验积累公司在细分领域具有明显的竞争优势,比如公司在高铁防水领域市场占有率已经超过30%。公司2002年开始着力建设渠道销售上,近几年通过经销商的培育以及与家得宝、东方家园、居然之家等国内知名建材超市和业之峰、洪涛股份等装修公司合作,渠道销售为公司带来的收入增长很快。公司也已成为部分客户的独家供应商,目前渠道销售收入占比在30%左右,公司未来还将重点加强渠道销售建设,收入占比拟提高到5成。
技术研发能力先进,产品系列丰富。公司的技术研究中心2006年已被认定为北京市企业技术中心,同时也是行业内首家省级企业技术中心。通过加大研发投入,公司不断改进产品配方提高产品的质量和使用寿命以及加快新产品的推出频率。公司的防水材料产品品种已有上百个,基本覆盖了国内新型建筑防水材料的多数重要品种,可以满足各类消费群体需求。2007年5月,推出RWB-801铁路桥涵专用改性沥青防水卷材,其技术与性能达到国际先进水平,延长铁路桥梁的使用寿命,现已广泛我国高铁建设中;2008年公司开发出的喷涂聚脲防水涂料,具有高强、高延伸、耐磨和耐冲击等优异性能,达到国内领先。
高增长还可以持续。公司过去三年销售收入从7.1亿元增加到20亿元(预测值),年复合增长率高达69%,我们认为公司未来这种高增长还可以持续,原因在于:首先,公司目前在建的锦州和惠州项目投产后就可以100%达产,产能释放快,另外公司去年8月收购云南昆明风行100%股权后,计划将投建2000万平米防水卷材,建成后覆盖区域将拓展至云南、川黔桂西部地区和东南亚市场;其次,公司在高铁防水领域的市场占有率超过30%,高铁已纳入战略性新兴产业,公司以产品质量优势、成本优势和项目经验将充分享受高铁带来的投资盛宴,我们认为市场份额还有提升的空间;再次,经过前几年的市场培育和经销网络逐步成熟,渠道销售有望给公司销售收入带来超预期增长。
盈利预测和评级。我们预计2011-2013年营业收入27.8亿/46.3亿/53.4亿,按照定向增发3000万股计算,摊薄后的每股收益1.06元/1.85元/2.24元,未来3年的复合增长率45%,对应36.92元的收盘价,2011PEG为0.36,考虑到公司未来3年的增长率和防水行业增长前景,我们认为PEG值较低,给予“增持”评级。
研究员：赵红 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:国内防水材料龙头,高铁市场广阔
国内防水材料生产和工程施工的龙头企业,承接高铁等多项重大工程
公司是国内新型防水材料龙头企业,主要从事建筑防水材料生产和防水工程施工业务,是国内建筑防水材料行业中新型防水材料品种最为齐全的企业。公司产品和服务广泛应用于房屋建筑、高速铁路和公路、水利设施等领域,承担了如奥运,世博,京沪高铁等多个国家重大工程,在市场上树立了良好的品牌形象。
防水材料市场空间广阔,受高铁项目拉动公司市场占有率有望提高
受益于城市化进程,近年来我国的防水行业处于高速成长阶段。并且由于人们环保意识的不断提高和国家政策的扶持,以沥青基防水卷材、高分子防水卷材和防水涂料为代表的新型防水材料发展更为迅速,逐步替代了沥青油毡等传统材料。公司作为新型防水材料的龙头企业,中标高铁建设等诸多重大工程,产品市场占有率快速上升,从2005年的1.15%上升到今年的3%以上。随着防水行业进入壁垒不断提高,公司的市场占有率将有望继续提高。
强大研发能力、广泛的销售网络和优秀的品牌是公司的核心竞争力
在研发方面,公司强大的技术研发能力为其产品开拓了大量的防水需求新领域。公司成功开拓了高铁市场,在京沪高铁的市场占有率达到40%。在销售方面,公司采取直销和渠道销售双管其下的模式:直销方面,与万科、金地、中铁建等大型企业建立长期合作关系;渠道方面,公司已经拥有覆盖20多个省市的500多家经销商,与国内多家知名建材市场建立良好的合作关系,通过渠道销售的产品数量快速增长。※公司受益于国家高速铁路建设,定向增发将彻底解决产能瓶颈2015年前我国将新建客运专线1.6万公里以上,新建城际客运系统8000公里以上,按照目前高速客运专线的造价1.5亿元/公里计算,未来5年高铁投资可达3.6万亿元。按照公司已经完成的京沪高铁项目简单测算,防水工程的投资约占总投资的0.9%,则用于防水工程的投资可达324亿元,年均约65亿元。公司定向增发获批,募集资金用于建设锦州生产基地和惠州生产基地,将解决公司产能不足的问题。
盈利预测
考虑到公司的良好发展前景,我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.72元,1.19元和1.71元(未考虑增发摊薄),按照目前股价折合2010-2012年P/E分别为54.96,33.41和23.15,首次给予公司“增持”评级。
风险提示
公司所需原材料价格大幅上涨导致产品毛利率下降,盈利低于预期;未来行业竞争继续加剧,公司市场占有率降低,营业收入减少等。
研究员：张正华，瞿永忠，关继禹 所属机构：方正证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:高铁投资受益标的,明年原材料价格波动无需过于担忧
我们于2010年12月2日发表报告《东方雨虹调研报告(品牌领先,速度制胜,买入首次)》,揭示公司的投资价值,下面我们就投资者关心的问题再作补充性分析:(1)高铁投资受益标的,未来几年持续受益,2012年将是受益最明显的一年。高铁已经定位于战略新兴产业,未来投资将保持增长。高铁对防水材料行业意义重大,以东方雨虹为例,来自高铁的收入已占总收入的30%左右。未来几年我们预计来自高铁的收入仍将保持增长,2012年将会有更快的增长。而且随着聚脲防水材料在京沪高铁的成功应用,预计这一新产品将在后续高铁中逐步广泛采用。由于聚脲单价较高,对行业收入的利润的带动将更加明显。
(2)公路投资将趋缓,需求面将难以支撑沥青价格继续走高,明年原材料价格上涨风险无需过分担忧。对于市场普遍担忧的原材料价格波动对毛利率的负面影响,我们认为公司历史上毛利率一直比较稳定,2010年上半年有一定特殊性。由于4万亿投入带动沥青需求的爆发增长使得沥青价格短期内上涨接近50%。由于铁道部的强势,公司之前签订的高铁订单无法转嫁成本,加上上半年下游供货的紧张,原材料采购方面议价能力有所下降,导致上半年毛利率大幅下滑。我们认为随着4万亿投入接近尾声,未来公路投资将呈下滑态势,沥青需求面很难再支撑其价格大幅上涨,对于原材料价格的上涨风险无需过于担忧。
我们仍维持之前的盈利预测,2010-2012年EPS(按增发后摊薄)分别为0.58元、1.08元和1.77元,我们看好公司未来的发展,未来渠道收入以及外延式扩张方面的增长可能会超出我们预期。维持公司“买入”评级,6个月目标价48.6元。
研究员：蒲世林 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹深度调研报告:依然在高成长的路上
投资要点:
公司是国内防水材料龙头企业和首家上市企业,利用率先上市的先发优势,过去三年持续进行产能扩张和销售网络铺设,实现利润快速增长。
目前国内防水材料行业产值约为500亿元,我们认为未来在房屋建筑、基建投资、节能环保和地下空间防水工程的推动下,加上存量市场的开发,行业规模有望继续保持较快的增长速度。我们认为到2015年左右,防水材料行业市场规模可能达到800-1000亿元。
公司市场占有率快速上升,从2005年的1.15%预计上升到今年的3.5%左右;公司筹划定向增发,募资用于建设锦州生产基地和惠州生产基地,规模相当于再造一个“东方雨虹”。我们预计公司2010-2012年利润复合增长率将超过60%;而根据公司中长期规划,我们认为5年后公司年收入规模将达到64-100亿元,相比现在有3-5倍的提升空间。
我们预计公司2010年、2011年、2012年每股收益为0.69元,1.13元,1.80元,如果明年完成3000万股定向增发,则每股收益摊薄为0.69元、0.95元和1.51元。对应市盈率为61.01倍、37.25倍、23.38倍。我们未来5-10年内,国内的建筑防水材料行业规模整体会有非常大的发展。同时考虑到公司未来清晰的成长路径和较高的复合成长率,并给予公司防水材料龙头企业一定的估值溢价,我们认为可以给予公司2011年每股收益50倍PE,6-12个月目标价56.5元,基于目前股价还有将近35%左右的空间,我们给予公司“推荐”评级。
研究员：解文杰 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:品牌领先,速度制胜
公司是国内第一家建筑防水材料行业上市公司,处于细分行业龙头地位,投资要点如下:(1)建筑防水材料行业绝对龙头,市场份额仍有较大的提升空间。公司是国内第一家在A股上市的建筑防水材料公司。从收入规模来看已经接近20亿,远超过同行。但是防水材料行业市场集中度不高,以公司自身来看,我们估计2010年其市场占有率不超过4%。从行业自身的发展来看,2005-2009年新型防水材料产量的复合增长率高达22%,随着房屋防水和基础设施防水越来越受到重视,未来几年行业维持10%以上增长的概率较大,公司未来仍将有较大的成长空间。
(2)竞争优势明显,成长性突出。虽然建筑防水成本占建筑总成本的比重一般不超过3%,但由于防水是建筑质量控制很重要的一环,而且防水维修成本远大于初始成本,所以业主对防水施工和材料的质量要求很高,特别是一些重点工程和重大基础设施项目。公司历史上承接了人民大会堂、中央储备粮库、奥运世博工程、京沪高铁等一大批重点工程,拥有行业首个国家级技术中心,品牌和技术实力明显。公司上市以来成长性突出,2005-2009年收入和利润的复合增长率分别为48%和47%。公司此次增发项目投产后产能将增长一倍以上,而且单位产品的运输成本有望降低,另外遍布全国的渠道销售网络有望使收入超预期增长,延续公司未来2-3年40%以上的高速增长态势。
(3)盈利能力呈环比上升趋势。今年上半年由于原材料成本的大幅上涨给公司毛利率造成较大的负面影响,上半年综合毛利率为24.39%,同比下滑17个百分点。公司在4月初已经根据成本上升幅度进行了相应的调价,但由于之前签订的订单价格无法调整所以调价对于毛利率的影响将在2、3季度逐渐体现。从第三季度单季的情况来看,毛利率为27.53%,净利率为7.46%,已经恢复至正常水平。第四季度毛利率有可能环比进一步提升,明年由于基数原因盈利能力将好于今年(原材料价格不再大幅上涨的条件下)。
预测公司2010-2012年EPS(按增发后摊薄)分别为0.58元、1.08元和1.77元,按照12月1日收盘价计算2010-2012年动态市盈率为61.8倍、33.2倍和20.3倍。我们看好公司未来的发展,未来渠道收入的增长可能会超出我们预期。首次给予公司“买入”评级,6个月目标价48.6元。
研究员：蒲世林 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹:合理布局,强势扩张
公司是一家集研发、生产、销售、技术咨询和施工服务为一体的专业化建筑防水系统供应商,主要从事建筑防水材料的研发、生产、销售和防水工程施工业务,在研发实力、企业品牌、管理水平和市场网络建设等方面均居同行业前列,行业地位较突出。
公司业务模式领先,以专业的雨虹防水系统和多层次的营销网络著称,主营业务突出,销售毛利率较高,但一定程度面临原材料价格波动的压力。
公司将直接受益于中国轨道交通的快速发展。公司在自建生产基地、拓展市场的同时,又通过收购昆明风行,获得了进入云南及川黔桂市场的机会。
公司拟实施非公开增发,拟募集资金净额(扣除发行费用后)不超过45,141.05万元,用于锦州生产基地和惠州生产基地的建设。该项目若可顺利实施,公司在产能扩张的同时,将拥有合理的市场布局。
在不考虑定向增发对公司股本的影响的情况下,公司2010-2012年的每股受益分别为0.66元,0.94元和1.42元。
结合公司的行业地位及持续成长性,公司的合理估值可定在35--40倍市盈率。据此分析,给予增持的投资评级。
公司一定程度存在着原材料价格波动风险,其项目的实施也存在一定的不确定性。
研究员：卜忠东 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹:毛利率上升,三季度业绩增速提高
2010年1-9月,公司实现营业收入13.81亿元,同比增长168.85%;营业利润8867万元,同比增长51.07%;归属于母公司净利润7190万元,同比增长47.84%;基本每股收益0.454元。
三季度单季度实现EPS0.235元,超出我们预期。第三季度公司实现营业收入4.97亿元,同比增长124%;净利润3816万元,同比增长71.74%,单季度实现EPS0.235元,三季度业绩超出我们预期。从单季度经营状况看,主要得益于两个原因:(1)毛利率反弹,这一点我们在中报点评已经指出,上半年受到原料价格上涨影响,毛利率同比下滑幅度较大,但沥青价格已处近几年高位,下半年趋稳或下行的可能性较大,且产品价格逐步调整也可消化成本压力。从三季度情况公司毛利率为27.5%,虽同比仍下降10.4个百分点,但环比已提高3.2个百分点。(2)期间费用控制良好,前三季度公司期间费用率为17.6%,同比下降9.4个百分点,第三季度期间费用率18%,费用仍得到较好控制。
公司仍具有较大的增长空间。我们对公司未来三年的业绩判断是:可保持40%左右年均复合增长率,主要基于以下几点:(1)高铁建设、防水材料应用领域扩大将直接拉动防水材料需求;(2)积极的市场渗透,产能扩张计划较大。公司计划非公开发行募集资金4.51亿元分别在锦州、惠州建设防水卷材、防水涂料生产基地。项目建成后防水卷材产能达到6500万平米,增长160%,防水涂料产能达到9.5万吨,增长171%。另外据报道,2010年10月北京市园林绿化局向市政府提交的关于推进立体化绿化的工作意见中提出将屋顶绿化纳入新建公共建筑的设计范畴,成为强制性政策。北京为公司的优势区域,屋顶绿化若大范围推行势必将拉动对防水材料的需求,公司受益较大。
盈利预测与评级:上调公司2010、2011盈利预测,预计公司2010年~2012年EPS分别为0.67元、0.92元、1.44元,目前股价32.20元,对应PE分别为48倍、35倍、22倍,维持公司评级为“增持”。
风险提示:原料价格上涨风险。
研究员：天相建材组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：东方雨虹:净利润增长47.8%,关注非公开增发
报告期内,公司实现营业收入13.81亿元,同比增加168.9%;营业利润8867万元,同比增加51.1%;利润总额8965万元,同比增加47.1%;归属于母公司所有者净利润为7190万元,同比增加47.8%;基本每股收益0.45元。公司预计2010年度归属于母公司所有者净利润同比变动幅度为40%-50%。
房地产投资和高铁建设推动营收增长。报告期内,我国房地产投资额同比增长36.4%,增速较去年同期增长21个百分点,带动了防水材料的销售快速增长。另外公司09年中标了京沪高铁六份物资采购合同,合计金额1.92亿元,主要供货期为2010年。地产投资和京沪铁路建设拉动公司营收增长。
成本上涨,毛利率下降。报告期内,布伦特原油期货均价同比上涨33.3%至77.9美元/桶,国内建筑沥青出厂均价同比上涨28.7%至3175元/吨。公司营业成本同比上涨233.1%,远超过168.9%的营业收入涨幅,毛利率同比下降14.4个百分点至25.5%。公司费用控制良好,期间费用率同比下降9.5个百分点至17.6%,净利率同比下降4.2个百分点至5.4%。
非公开发行打开产能增长空间。公司非公开发行预案已通过股东大会审议,公司拟投资建设锦州2000万平米防水卷材和4万吨防水涂料项目及惠州2000万平米防水卷材和2万吨防水涂料项目。增发项目达产后,防水卷材和防水涂料产能分别提升160%和171%,打开东北和华南市场,解决产能瓶颈并完善产业布局。
盈利预测与估值。预计公司2010-2012年EPS分别为0.68元、0.98元和1.51元,动态PE分别为51倍、36倍和23倍,估值偏高,暂不予评级。
研究员：马静如 所属机构：渤海证券股份有限公司
报告标题：东方雨虹三季报点评:增收不增利局面出现改善
公司公布三季报。公司公布三季报,前三季度实现营业收入13.81亿元,同比增长168.8%;实现利润总额8964.7万元,同比增长47.1%;其中归属于母公司的净利润为7190.4亿元,同比增长47.8%;基本每股收益为0.45元。
高铁订单为主,后续还将培育新市场。上半年8.8亿的收入中有3个多亿来自于高铁工程。目前公司占有高铁用防水材料市场份额的50%。公司判断高铁工程近两年内仍对公司贡献较大,但第三年就会有所减少。将考虑再开发新市场(水利工程、航天航空、军用市场),目前只有很小的订单,这些细分市场容量都不亚于高铁,但现在还处在培育期,是公司后续要关注的领域。
提价应对原材料涨价,盈利能力逐步恢复。公司应对原材料沥青价格大幅上涨在3月份对产品提价,提价对盈利能力的提升效应在下半年已开始显现。三季度毛利率环比提高了3.2个百分点。
净利率提高了2.1个百分点。同时为应对原材料压力,公司一方面积极找寻国外(如委内瑞拉)稳定沥青供应来源,另一方面加大高分子卷材的市场开拓(沥青用量较少)。
防水材料市场快速增长,渠道业务将是未来重要的增长点。公司目前直销(包括高铁)和渠道销售比例约为7:3。直销业务主要是基建项目以及和房地产开发商直接签订供货合同,而渠道销售主要分两种,工程渠道和零售渠道(两者约为2:1),其中工程渠道是和各地有实力的建筑工程公司合作,由他们代理销售,下游有可能用在地产、也有可能用在基建工程(买断式经营,公司风险转移,费用低),零售渠道走建材超市,家装市场、建材市场,(超市虽然毛利高,但是费用高),目前渠道销售以150%以上的增速在发展,预计今年工程渠道和零售渠道比去年同期增长2倍。渠道销售将是未来公司的最主要的市场。粗略估算,目前下游用在房地产的约有30%。
后续产能扩张仍然迅猛。公司目前有三大生产基地(北京顺义区、上海金山区和岳阳),现有产能防水卷材北京上海各1500万平米和1000万平,上海募投项目去年底投产,岳阳有1000万平高分子卷材,岳阳产能建设期晚了一年多,年初投产,现在正在推广应用,今年销售较少,售价在2倍左右。涂料有3.5万吨产能。
今年非公开发行计划新建锦州和惠州生产基地,新增4000万平防水卷材和6万吨涂料,目前锦州项目已经用自有资金建设,预计明年中期达产。非公开发行项目如果都达产满产,年收入合计预计17.4亿,相当于再造目前规模的东方雨虹,扩张力度迅猛。
盈利预测与估值。我们预计今年收入达到19.2亿元。净利率达到6%,对应每股收益0.72元(不考虑非公开发行摊薄),目前对应PE48倍,2011年和2012年收入分别为30亿和42亿,净利率分别为6.2%和6.6%,对应每股收益分别为1.17元和1.75元(不考虑非公开发行摊薄),对应PE分别为29倍和20倍。短期估值略高,但我们看好公司的发展前景,维持“增持”评级。
研究员：田东红，韩梅，郑军 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：东方雨虹:业绩符合预期,未来两年仍将保持45%以上高速增长
业绩符合预期。公司前三季度实现收入13.81亿元,同比增长169%;实现净利润7190万元,同比增长48%,实现每股收益0.45元,符合预期。
成本上升压低毛利率。前三季度沥青、聚酯胎、SBS改性剂等主要原材料,价格上涨15%以上,公司对渠道销售及地产直销在4月中旬提价10%,但由于重点工程价格传递较慢,难以覆盖成本继续上升水平,致使业绩增长远低于收入增长。预计公司在今年12月份将再次提价10%以上,我们保守预计公司毛利率将维持在25%水平。
“渗透全国”成效显著,演绎快速扩张故事。目前重点工程、地产直销和渠道销售各占三分之一,预计渠道销售全年将同比增长100%以上,“渗透全国”的市场开发战略成效显著。公司现已形成北京工厂占领华北,上海工厂辐射华东,岳阳工厂覆盖华中,成都、锦州、昆明分公司分据华西、华南、西南的战略布局。公司从06年开始构建全国性营销网络,已渐形成直销和渠道相结合的多层次营销网络:房地产和基建项目依靠直销团队,各地中小型工程依靠500多家经销商,家庭装修防水依靠各地大型家装连锁、建材超市和建材市场等分销商。我们认为经过两年的磨合历练,经销商、分销商等渠道销售将为公司带来爆发性增长。
订单供不应求,明后半仍将保持高速增长。目前上海、北京基地订单供不应求,公司已考虑将少量订单交给其他厂商贴牌生产。岳阳基地由于生产高端TPO材料,是国内唯一生产的高附加值产品,市场仍在进一步开拓,预计2011年将有超预期增长。锦州工厂在建2000万平米卷材和4万吨涂料,预计2011年5月底开始投产。近期收购的昆明风行防水,意在瞄准昆明工业企业拆二进三的重建搬迁市场,明年有业绩贡献。从目前在手订单来看,我们预计未来两年收入仍将保持45%以上的高速增长。
维持“增持”评级。我们预计2010~2012年公司实现业绩0.66元、1.01元和1.41元,未来两年保持45%以上的利润增速。作为技术领先、品牌一流的防水材料龙头,公司在地产、基建领域都拥有对手难以匹敌的竞争优势,在从北京走向全国,多层次营销网络开始发力的背景下,未来三年公司将处于高速发展期;从长远来看,公司未来将积极扩展到防腐、防污、防渗、隔音、保温、节能材料领域,成为全方位的高端建筑材料商,长期成长性看好,维持“增持”。
研究员：王华 所属机构：申银万国证券股份有限公司
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