恩华药业(002262)_研究报告_财经_新浪网(002262) 研究分析报告|查股网
股票名称：恩华药业(002262)
报告标题：恩华药业:储备品种丰富
收入增长和费用压缩推动公司业绩成长。2010年实现营业总收入13亿元、7643万元,同比分别增长17.07%、38.25%,其中来源于母公司的工业增长超过20%;从分产品看,麻醉类、精神类、神经类分别实现收入28528万元、21007万元、2914万元,同比分别增长22.35%、13.46%、7.3%,麻醉类药品呈现了良好的增速。同时,公司的期间费用率同比下降了1.78个百分点。2011年一季度,公司继续保持稳健的增长态势,收入和净利润同比分别增长21.04%、32%。
新型制剂产品推出将提升公司业绩。公司去年8月份获得氯氮平口腔崩解片及利培酮分散片两药品的注册批件,利培酮是公司精神类产品中的主导品种,销售规模大约在1亿元左右,但产品价格低廉,约1元/粒,分散片具有服用方便、崩解速度快、吸收快、生物利用度高等优点,在价格方面会有较大优势。而氯氮平是基药品种,为亏损品种。新剂型的推出将提升同类品种的毛利率。
储备品种丰富。公司非常重视对研发的投入,每年研发经费的投入占医药工业的比重不低于5%,研发人员200人左右。目前有近10个新药或仿制药可能在2011-2012年上市,其中,麻醉镇静药盐酸右美托咪啶有望最快拿到批文,该产品用于重病监护治疗期间开始插管和使用呼吸机病人的镇静,已被广泛应用于心外科、整型外科、血管外科和其它ICU的镇静管理中,是比较理想的ICU镇静药物。一类新药盐酸埃他卡林也有希望于今年获批,该品种为全新结构的高血压药物,作用机理新颖,选择性扩张高血压状态下的阻力血管,选择性作用于阻力血管ATP-敏感性钾通道的SUR2亚型,不同于国内外的同类品种。不仅降压疗效好,而且还可以有效治疗高血压导致的脑、肾脏、心脏和血管的损伤,优于国际上的一线治疗药物。
与D-Pharm公司签署国际合作协议。为不断丰富公司在中枢神经药物领域的产品线,公司于2011年5月30日与以色列D-Pharm公司就DP-VPA治疗癫痫药物签署了《许可与共同开发协议》。D-Pharm公司是以色列知名度最高的医药研发公司之一,主要从事用于治疗中枢神经系统疾病及癌症的创新型专利药物的研究与开发,该公司利用其创新平台技术开发了一系列新产品。DP-VPA就是D-pharm公司开发的一个新型药物,目前已经在癫痫患者身上完成了首个II期临床,在临床前和临床研究中,DP-VPA与丙戊酸相比,表现出了更好的安全性和药代动力学特性。丙戊酸制剂是中国癫痫治疗的一线药物。
虽然具有良好的药效,但是一系列不良反应限制了丙戊酸的最大剂量和广泛使用。DP-VPA将提供丙戊酸更安全、更高效的替代品。因而,DP-VPA的上市将面临着良好的市场前景。
2011年继续探索分线营销。公司一直一类采用混线营销的方式,一个销售代表同时销售公司的所有产品,最终导致竞争小、容易销售且单价高的麻醉药品销量较大,而竞争性强但市场潜力巨大的精神类和神经类药物销售积极性不足。公司2010年在5个省市实行分线营销改革试点,并成立了政府事务部。分线营销即销售代表只销售某一类药品,从试点情况来看,在北京、四川、华东地区都起到了良好的效果。目前分销线占全部销售不到20%,公司预计用3年时间试点,5年后在全国推广。
医药商业将继续做大。2010年医药商业销售收入近7亿元,占比达到53.56%。公司为抓住国内基本药物的巨大市场,未来对于商业的定位仍会加大投入,做强做大商业,但基本药物配送会是公司开发的重点,不排除公司通过收购区域内医药商业来做大的可能。
给予“增持”评级。预计公司2011、2012、2013年实现销售收入15.38亿元、18.06亿元、20.93亿元,同比增长18.26%、17.39%、15.93%,实现净利润1.06亿元、71.45亿元、1.99亿元,同比增长39%、36%、38%,每股收益0.45元、0.62元、0.85元,对应动态市盈率41倍、30倍、22倍,在医药行业中处于较高水平,考虑到公司所处领域具有较高壁垒,我们给予公司2011年45倍PE估值,对应目标价20.25元。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：公司动态点评:恩华药业与D-pharm签署协议共同开发抗癫痫新药
事件概述:
与以色列D-Pharm公司就DP-VPA化合物签署《许可与共同开发协议》。许可公司独家在中国开展DP-VPA用于治疗癫痫患者方面的临床研究、注册、生产和销售。
投资要点:
DP-VPA主要用于治疗癫痫、偏头痛和双向情感障碍。目前已在癫痫患者身上完成首个Ⅱ期临床。丙戊酸是一线抗癫痫用药,DP-VPA是通过前药活化技术得到丙戊酸衍生物,表现出更好的安全性和药代动力学特性,一天只需服药一次。服药后,体内VPA浓度较低,且无需肝脏首过代谢,降低与其他药物的不良反应风险。临床试验数据显示对于健康人群和癫痫患者,DP-VPA都有着较好依从性。对于耐药性癫痫患者,能显著降低癫痫发作次数。该协议签署后公司需支付100万美元,如能获得新药批准,将合计支付240万美元。公司获准在中国独家研究生产和销售限于治疗癫痫症的DP-VPA。
WHO资料显示全球癫痫发病人数约为5000万人,占世界总人口的8.2%。我国癫痫发病率略低,患者接近1000万人,每年增加约40万人,儿童患者居多。丙戊酸钠、托吡酯和拉莫三嗪等传统药物仍是治疗抗癫痫药市场的主要品种,占据大多数市场份额。
公司是中枢神经类药物龙头企业,已上市抗癫痫类药物有加巴喷丁,另有普瑞巴林胶囊即将获批。在神经类药物销售领域有着丰富经验和营销队伍,凭借较强学术推广能力,有利于新药快速上量。
投资建议:
今年2月公司已披露将与D-Pharm合作开发抗癫痫药DP-VPA,且研发周期长,短期难以贡献业绩。公司看点在于较强仿制能力,拥有丰富后续产品梯队,其中不乏丙泊酚、芬太尼等潜力品种。我们预测公司2011年-2013年每股收益分别为0.48、0.65、0.95元,依然维持“增持”评级。
风险因素:新药研发失败;新药获批进度晚于预期
研究员：陈国俊 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：恩华药业:签署抗癫痫新药DP-VPA国际合作协议
事件
恩华药业与以色列D-Pharm公司就DP-VPA治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜签署《许可与共同开发协议》,并授权恩华药业总经理负责签订相关协议和办理有关手续。主要合作条款如下:D-Pharm许可公司独家在中国开展DP-VPA(许可产品)用于治疗癫痫患者方面的临床研究、注册、生产和销售。
D-Pharm将获得预付款和开发各阶段付款共计240万美金。
DP-VPA在中国销售额超过双方约定的金额以上时,恩华将向D-pharm公司支付年销售总额5%的提成。在DP-VPA销售量达到协议设定的年销售量的120%以上时,恩华将向D-pharm公司支付当年销售额超出预期部分的5%的销售红利。
评论
DP-VPA是一种丙戊酸的磷脂衍生物,用于治疗癫痫、偏头痛和双向情感障碍患者。根据D-pharm公司披露信息DP-VPA是一种新化合物,D-pharm公司拥有知识产权,已经进入复杂性癫痫病的二期临床阶段、躁狂抑郁症进入一期临床、预防偏头痛进入一期临床。
丙戊酸是目前治疗癫痫的首选药物,但有一定副作用:据测算该产品在我国市场规模约7亿,占抗癫痫药物市场的38%,并保持每年30%左右的较快增长。然而丙戊酸具有一定的副作用,容易引起肝毒性、胰腺炎、致畸性、血小板减少症和高氨血症。
DP-VPA是丙戊酸钠的改良品种,表现出了更好的安全性和药代动力学特性。利用D-pharm公司的知识产权技术RAP(前提药物调解激活)合理设计,使得它能够在病灶部位准确释放药物活性成分,而在非病灶组织内部保持惰性,从而减小副作用风险。因此该产品在未来上市后具有替代丙戊酸的可能。
该事件对于恩华的意义:(1)该产品国内完成临床需较长时间,合作项目在短期内不会对公司业绩产生贡献。
(2)该产品具有较大的市场空间,是公司产品储备的一大看点,将提升增长潜力。(2)国际合作的正式签署,说明公司作为我国神经系统用药龙头的地位已经逐步得到国际同行的认可,公司所积累的海外合作成功经验将有利于公司获得更多外部资源。
投资建议
我们维持公司2011、2012、2013年EPS分别为0.460元、0.665元、0.955元的预测。预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼等新产品上市维持麻醉药快速增长;明年假设高血压新药能够上市销售。DP-VPA不会对公司的短期业绩产生贡献,但从长期来看进一步提升了公司增长潜力,维持“买入”评级。
研究员：李敬雷，黄挺，李龙俊 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:携手外企,剑指癫痫药
投资要点
事件:
恩华药业发布公告,公司5月30日与以色列制药企业D-Pharm公司签署了《许可与共同开发协议》,内容涉及DP-VPA治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜。
点评:
公司携手以色列D-Pharm进入癫痫药市场,丰富中枢神经系统领域的产品线,增强了公司核心竞争力。恩华作为国内神经系统药物的领跑者,研发能力首屈一指,产品储备丰富。麻醉药领域芬太尼,异丙芬,盐酸右美托米啶等新产品的陆续上市有望加快公司发展的步伐,维持推荐评级。
DP-VPA,临床研究中的新药。DP-VPA是由D-Pharm公司开发的新药,用于治疗癫痫、偏头痛和双向情感障碍患者,目前已经在癫痫患者身上完成了首个II期临床。DP-VPA作为丙戊酸的前药,具有较好的靶向性,能够在病灶部位准确释放药物活性成分。临床前和临床研究中表明,DP-VPA与丙戊酸相比,表现出了更好的安全性和药代动力学特性。丙戊酸制剂是中国癫痫治疗的一线药物。虽然具有良好的药效,但是一系列不良反应限制了丙戊酸的最大剂量和广泛使用。相对于丙戊酸,DP-VPA有望成为更安全、更高效的替代品。
抗癫痫药物市场快速增长。2010年,样本医院抗癫痫药物市场约为3.15亿元,同比增长了36.53%。
2005-2010年,CAGR为30%,高于医药行业的平均增速。我们估算,全国抗癫痫药物市场有望超过20亿元。
丙戊酸钠为抗癫痫一线用药。丙戊酸钠(抗癫灵,二丙基乙酸钠)是一种广谱抗癫痫药,用于部分发作、全身强直-痉挛发作、失神发作、肌阵挛型发作、Lennox-Gastaut综合征及少年肌阵挛性癫痫,是目前抗癫痫的一线用药。以2010年样本医院数据为例,丙戊酸钠市场份额约为38.9%,远高于其它类别的抗癫痫药。
赛诺非安万特有优势。2010年,丙戊酸钠样本医院销售收入为1.2亿,同比增长了38%。国内丙戊酸钠市场较为分散,主要由合资企业杭州赛诺菲圣德拉堡民生制药有限公司及法国赛诺菲安万特公司占据,上述两家企业在2010共同占有34%的市场份额,而国内企业湖南湘中、南开允公也占有一定市场份额。
DP-VPA有望替代丙戊酸钠。DP-VPA是丙戊酸钠的前药,相对于丙戊酸钠安全性高,疗效好,同时又具有靶向性,如果临床进展顺利,未来有望替代丙戊酸钠成为一线用药。此外,公司还与D-Pharm达成共同开发的协议,未来有望进军规范市场。
麻醉药领域有望丰收。2011年,公司在麻醉药领域有望摘取胜利的果实:盐酸右美托米啶、芬太尼、异丙芬有望年内获批;瑞芬太尼有望明年获批。随着麻醉药领域新产品的加盟,公司有望加快增长的步伐。
盈利预测:不考虑在研新产品的贡献,我们预测今年公司麻醉药增长率18%;精神药增长率20%;神经类药物增长率10%,2011-2013年EPS分别为:0.46,0.65和0.9元。公司目前利润基数较小,新产品的上市有望大幅提升公司的盈利水平。我们看好中枢神经系统领域广阔的成长空间,看好恩华超群的研发能力,维持推荐评级。
短期催化剂:新药临床进展顺利;新产品获批上市。
风险因素:药品降价
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:新产品即将开始收获
最近我们调研了恩华药业,并与管理层作了充分的沟通交流。我们认为:1)新型制剂氯氮平口崩剂与利培酮分散片有望部分替换原有廉价的普通制剂,精神类药品的销售能获得快速增长,减小对麻药产品的依赖。
2)3个仿制药:丙泊芬、右美托嘧啶和芬太尼,今年都能拿到生产批文上市销售,新产品的加盟有望推动麻醉药维持高速增长。3)公司推行分产品线的营销改革,有利于精神类和神经类药品的推广和销售。恩华作为国内中枢神经系统药物的龙头,未来随着新产品陆续上市,有望实现跨越式发展,维持推荐评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:一季报符合预期,年内看新药
业绩简评
恩华药业2011年1季度实现归属于母公司所有者的净利润2191万元,同比增长32%;实现每股收益0.094元,与我们预测的一致。
经营分析
2011年1季度,公司实现营业总收入3.71亿元,同比增长21.24%;实现利润总额2497万元,同比增长32.61%。其中:(1)母公司的制剂和原料实现销售收入1.62亿元,同比增长16.24%;实现营业利润2458万元,同比增长30.35%;实现净利润2146万元,同比增长34.46%;每股贡献利润0.092元。(2)商业子公司及其他实现销售收入2.09亿元,贡献净利润45万元;每股贡献利润0.002元。
公司主业收入实现平稳的增长:麻醉药方面,由于基数变大,预计力月西、福尔利增速在15%-20%之间;精神药物方面,思贝格增速加快,预计在40%以上,一舒、一泰纳等抑郁药预计增速20%左右;神经类迭力增速在40%以上。
费用管理效果显现。公司从去年开始费用方面的精细化管理,销售费用和管理费用得到较好控制,费率指标不断下降,这也是公司利润增速超过收入增速的原因。今年一季报继续延续了这个势头。
公司预告中期业绩同比增长20%-50%。
盈利调整
我们预计公司2011、2012、2013年的EPS为0.460元、0.665元、0.955元,同比增长40%、45%、45%;预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼等新产品上市维持麻醉药快速增长;明年假设高血压新药能够上市销售。
投资建议
我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。
研究员：李敬雷，黄挺，李龙俊 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:受益麻药景气,业绩稳定增长
投资要点:
2011年1季报业绩:主营收入、净利润分别为3.71、0.22亿元,分别同比上升21.0%、32.0%,延续稳定增长态势;EPS0.094元;ROE4.67%,略高于去年同期水平;每股经营性现金流0.16元。公司预告1~6月净利润同比增幅为20%~50%。
业务结构调整导致毛利率有所下降:公司1季度毛利率为35.8%,同比下降2个百分点,主要是毛利水平较低的商业业务增速较快所致。
医药工业中,力月西、福尔利、思利舒等一线品种市场仍处于较高的景气度,且出厂价较为稳定,受降价政策影响较小。
财务稳健,营运能力稳定:期间费用率控制出色,1季度为29.2%,相比去年同期下降了3个百分点,其中管理费用率5.6%,同比下降1个百分点;销售费用率23.1%,同比下降2个百分点。应收账款周转率和存货周转率稳定在合理水平。
新药上市仍是2011年看点:目前看,右美托米啶、芬太尼等仿制药11年获批可能性较大,由于公司麻药类销售渠道具备优势,因此上市后实现快速放量是较为确定的事。盐酸埃他卡林属于国家1类新药,降压作用机制较新,审批进程较慢,乐观估计11年底前获批。
营销改革启动分线销售:为了进一步提高细分市场占有率,提升品种的学术推广效率,公司自2010年起准备在全国16个大区施行分产品线管理销售,目前在北京、云南、重庆、河北等试点地区开展,效果较好,预计后续将逐步推广到全国其他地区。
投资建议:我们暂时预计公司11、12年eps为0.45元、0.64元,同比增长37%、43%,目前股价21元,相当于11年47倍PE,暂时给予谨慎增持评级。考虑到新药上市的爆发力,业绩仍有超预期可能。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:收入增速平稳,未来增长有保证
第一,收入平稳增长,期间费用率有所下降
一季度,实现总收入3.7亿元,同比增长21.04%;净利润2190.66万元,同比增长32%;整体期间费用率29.16%,同比下降3个百分点。公司业绩保持平稳增长,基本符合我们的预期。
母公司医药工业收入1.6亿元,同比增长16.2%;净利润2145.8万元,同比增长34.5%。在工业毛利率有所下滑的情况下,期间费用率下降是利润增速高于收入增速的主要原因。其中,销售费用率46.84%,同比下降3.32个百分点;管理费用下降近1个百分点。
由于销售回款增加,每股经营性现金流比较充沛(0.16元),高于每股收益。
第二,储备品种丰富,未来增长有潜力
公司在审评的储备产品比较丰富,主要集中于精神类、麻醉类、神经类和降压类等领域。预计2011-2012年,随着药品审评速度的加快,公司陆续将有新品种获批。这将大大扩充精神麻醉类产品线,未来增长有保证,是公司最大的看点。
第三,预计2011-2012年EPS分别为0.43元、0.61元,继续维持“谨慎推荐”评级
维持公司2011-2012年EPS分别为0.43元、0.61元的盈利预测,公司是A股市场中唯一专注于中枢神经药物领域优良的投资标的。一类新药埃他卡林,以及后续麻醉系列产品如芬太尼、丙泊酚等有望获批上市,成长性比较确定。考虑到目前估值优势不太明显,继续维持“谨慎推荐”的评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:一季度业绩稳定增长
费用控制良好,主业稳定增长。公司第一季度实现收入增长21.04%,其中代表工业业务的母公司收入增长16.5%;母公司基本贡献全部净利润。公司净利润增长高于收入增长的主要原因仍然是费用控制良好:从母公司报表可以看到,母公司销售费用率、管理费用率和财务费用比率分别比去年同期下降了3.3,1.0,和0.13个百分点,是公司净利润增长高于收入增长的主要原因。
新产品能否顺利开拓市场是公司成长的关键。公司是专注于中枢神经系统领域的专科药生产企业,产品线储备丰富,行业趋势向好。公司的价值在于其后续产品线的不断完善,并借助现有销售网络较快的抢占市场份额,从而带动公司业绩的新一轮增长。如果新产品右美托咪定、芬太尼、丙泊酚等能够顺利获批,甲磺酸齐拉西酮顺利投放市场,则公司的发展有望提速。
盈利预测:我们维持公司2011-2012年0.46元和0.63元的业绩预测,目前公司股价对应2011年PE45倍,在医药公司中属于偏高水平,但考虑到公司未来业绩有快速增长的可能,维持公司增持的投资评级。预期新产品的获批和投放市场的时间将对公司未来业绩的增长起重要作用。
风险因素:中小板系统性风险,新产品投放晚于预期的,股权分散风险。
研究员：庄琰，李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:年报符合预期,今年看新产品
业绩简评
恩华药业2010年度实现归属于母公司所有者的净利润7644万元,同比增长39.80%;实现每股收益0.327元,比我们预测的0.345元略低。
经营分析
2010年,公司实现营业总收入13亿元,同比增长17.07%;实现利润总额9017万元,同比增长44.08%。其中:(1)母公司的制剂和原料实现销售收入5.77亿元,同比增长15.59%;实现营业利润8698万元,同比增长32.72%;实现净利润7698万元,同比增长33.49%;每股贡献利润0.329元。(2)商业子公司及其他实现销售收入7.23亿元,贡献净利润-54万元;每股贡献利润-0.002元。
公司主业收入实现平稳的增长:(1)麻醉药继续表现优异,实现销售收入2.85亿元,增速22%,其中预计氟马西尼、力月西、福尔利表现较好,增速都在20%以上;(2)精神药实现销售收入2.1亿元,增速13%,有所放缓,原因主要是受制于行业的高增长还未到来,其中预计抗抑郁药一泰纳增速20%以上;(3)神经类基数较小,实现销售收入近3000万元,贡献不大,其中迭力增长预计达到40%。
费用管理效果显现。公司今年以来管理效率提升,管理费用率有了较大幅度的下降,从而导致利润增速大幅超越收入增速。
盈利调整
我们预计公司2011、2012、2013年的EPS为0.460元、0.665元、0.955元,同比增长40%、45%、45%;预测的基础是假设公司继续加强费用管理,今年右美托嘧啶、芬太尼等新产品上市维持麻醉药快速增长;明年假设高血压新药能够上市销售。
投资建议
我们认为公司是中小板企业中成长潜质最大的之一,公司所处的中枢神经领域是我国未来最有发展潜力的一个行业,而公司有望成为其中的龙头之一,建议长期买入。
研究员：李敬雷，黄挺，李龙俊 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:业绩平稳增长,基本符合预期
公司于3月26日发布2010年报,实现营业收入13亿元,同比增长17.07%;归属于上市公司股东的净利润为7643.5万元,同比增长38.25%;扣非后净利润7377.8元,同比增长34.18%;实现基本每股收益0.3266元。
拟每10股派发现金红利0.5元(含税),不送红股,亦不进行资本公积转增股本。
业绩平稳增长,基本符合预期
2010年,实现营业收入13亿元,同比增长17.07%;净利润为7643.5万元,同比增长38.25%;扣非后净利润7377.8元,同比增长34.18%;实现基本每股收益0.3266元。业绩平稳增长,基本符合我们的预期(0.34元)。
由于医药零售业务及原料药毛利率下降,导致整体毛利率下滑1个百分点。
商业增速有所加快,中枢神经类增速下滑
分行业看,医药工业收入5.95亿元,同比增长14.59%;医药商业6.97亿元,同比增长19.02%,增速比往年有所加快(2009年为15%)。中枢神经类产品收入总计5.24亿元,同比增长17.7%,增速略有下滑。分产品来看,麻醉类收入2.85亿元,同比增长22.3%;精神类收入2.1亿元,同比增长13.5%,增速同比下滑约5个百分点;神经类收入2914.33万元,同比增长7.3%。
预计2011-2012年EPS分别为0.43元、0.61元,继续维持“谨慎推荐”评级
预计公司2011-2012年EPS分别为0.43元、0.61元,公司是A股市场中唯一专注于中枢神经药物领域优良的投资标的,后续产品如埃他卡林、麻醉系列等比较丰富,成长性比较确定。但目前估值优势不够突出,继续维持公司“谨慎推荐”的评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:高增长将延续
投资要点
事件:
恩华药业公布 2010年报:公司实现销售收入13亿元,同比增长17.07%;
实现归属于上市公司股东净利润7642万元,同比增长38.23%;全面摊薄EPS 为0.327元,公司业绩符合我们预期。分配预案为每10股分配现金股利0.5元(含税)。
点评:
业绩增长,全面开花。2010年,公司制剂及原料药实现收入5.65亿元,同比增长16.33%;医药商业实现收入6.97亿元,同比增长19.02%。其中麻醉药仍然保持快速增长,实现收入2.85亿元,同比增长22.35%。
我们推测主导产品力月西和福尔利销售收入都过亿,增长速度超过20%。精神类药物实现收入4.02亿,同比增长13.46%,利培酮、齐拉西酮等抗精神分裂症药物陆续步入快速增长的通道。精神类药物和原料药业务相对稳定。
主营业务毛利稳定。2010年,公司综合毛利率37.83%,同比降低了1.01%。主要原因是医药商业增长速度比工业块,但毛利降低了0.57%,影响了综合毛利水平;此外,其它非神经系统药物毛利下降了7.3%,也拉低了综合毛利率。然而,公司主营业务毛利水平保持稳定,其中麻醉药毛利83.42%,提高了0.51%,原因是主导产品力月西的价格提高了2%;神经类药物毛利80.83%,提高了0.09%;精神类药物毛利72.41%,下降了0.99%。我们认为,公司作为高壁垒的神经系统药物生产企业,未来受药品降价的影响有限,仍然维持远高于行业的盈利水平。
费用控制良好。2010年,公司新的总经理上任后着力改善营销,销售费用同比增长了13.73%,但销售费用率23.79%,同比降低了0.7%,成绩乐观。管理费用率6.2%,同比下降了0.9%;财务费用率为0.46%,同比降低了0.17%,主要原因是公司对财务进行预算管理,节约利息支出。公司在业绩保持快速增长的同时,严格控制各项费用。
研发硕果累累。恩华是典型的研发导向型的制药企业,2010年公司研发投入2545.6万元,占工业板块营业收入的4.54%。2010年,新型制剂利培酮分散片和氯氮平口崩片获得SFDA 生产批文,今年将上市销售;2010年合计三项专利获得授权,其中一项获得美国专利。
新产品是最大的看点。未来2年,恩华共有9个产品有望获得批文,如一类新药埃他卡林(抗高血压),其它8个新药都属于高壁垒的神经系统领域用药。
其中,丙泊酚将有望成为销售过亿的重磅产品,完成对阿斯利康“得普利麻”的进口替代。(样本医院年销售超过10亿,估计年销售额超过30亿) ;由于国家对阿片类药物的管制,恩华将是国内最后一家获得枸橼酸芬太尼生产批文的企业,未来可以和人福一起分享国内高增长的麻醉镇痛药市场,销售过亿的重磅品种中又添一员。此外,抗精神分裂症药物阿立哌唑、抗抑郁药度洛西汀等如果成功推广,都将推动公司业绩进入一个新的台阶。
盈利预测。预测2011-2013EPS 分别为:0.46/0.65和0.9元。公司是国内中枢神经系统制药企业的龙头,是A 股医药板块中唯一的神经系统药物的生产企业,投资标的稀缺。神经系统药物严格的政策管制以及高昂的技术壁垒,有望使企业免疫于药品降价的风险。公司研发能力突出,产品储备丰富,未来两年大量新品种的推出有望成为业绩增长的催化剂,维持“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:麻醉系列增长较为突出,静待新产品获批
2010年年报分析:分别实现收入、净利润13亿元、7644万元,同比分别增长了17.1%和38.3%,EPS0.33元,每股经营性现金0.26元。力月西等主要制剂近年出厂价保持稳定,但由于原料药及商业毛利率同比下降,整体毛利率下降0.9个百分点。费用控制良好,营业费率、管理费率和财务费率同比分别下降了0.7个、0.9个和0.2个百分点,净利率提升1个百分点5.8%。
分业务来看:医药工业、商业分别实现收入5.9亿元和7亿元,同比分别增长了约16%和19%。工业毛利率约76%,同比持平,商业毛利率5.87%,同比下降0.58个百分点。公司利润基本来自主营工业的母公司,商业子公司恩华和润、连锁2010年分别实现净利润6万元和32万元。
主要工业产品收入:麻醉类、精神类和神经类制剂分别实现收入约2.85亿元、2.1亿元和2914万元,同比增长约22.4%、13.5%和7.5%。预计主要产品力月西、福尔利和利培酮同比分别增长约23%、25%、14%,二线产品保持较快增长。原料药实现收入4048万元,同比持平。
我们认为现有产品支撑公司业绩保持较快增长,新产品获批将催化股价:国家加大基层医疗投入,同时医保覆盖范围、力度提升,未来麻醉手术量将保持较快增长。公司在保持二三线城市区域优势的同时,对重点一线城市销售进行分线管理,我们认为公司现有产品将支撑公司保持30%以上增速。新产品方面,我们预计右美托米啶有望最先取得突破,芬太尼中期有望获批,埃他卡林、普巴瑞林等储备产品也将陆续获批。
业绩预测:预计2011~2013年实现摊薄后净利润0.46元、0.67元和0.89元,同比增长41%、40%和47%。新产品主要贡献将在2012~2013年体现。
维持“强烈推荐-A”评级:当前股价对应2011年预测PE46倍,估值不低,但公司所属中枢神经系统用药市场空间大、进入壁垒高,随着重磅储备品陆续获批,收入和利润都将出现台阶式增长,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是新产品的获批低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:年报符合预期,静待新品上市
内容提要
年报业绩基本符合预期。2010年报告期内,公司实现营业收入13.01亿元,比上年同期增长17.07%;营业利润9,017.45万元,同期增长43.59%;归属母公司净利润7,643.53万元,同期增长38.25%。每股收益0.33元,基本达到了年初公司的业绩增长计划。期间费用占营业收入的30.45%,同比增长10.59%,低于营收的增长速度。应收账款2.46亿元,上升幅度较大,占资产比例的25.81%,应收账款未来很可能保持在高位运行。
医药工业和商业双轮驱动。医药商业收入6.97亿元,同比增长19.02%,医药工业收入5.95亿元,同比增长16.33%。医药工业贡献大部分利润,麻醉类和精神类药物的销售收入分别同比增长22.4%和13.5%。公司的销售渠道逐渐打开,主打产品在5000多家二级以上医院和1000多家精神专科医院有售,逐渐确立了品牌的认知度。
新品可能在今年陆续获批。在报告期内利培酮分散片和氯氮平口崩片获得批文,丰富了公司的产品类型。进入生产审批阶段的项目有7项,其中对公司影响较大的是具有知识产权的一类新药埃他卡林,可能会在今年获得批文。另外异丙酚、芬太尼、普瑞巴林等也有望今年获批。随着募投资项目力月西和利培酮的GMP生产车间在2011年9月建成,公司的业绩有望实现快速增长。
风险提示:中枢神经类药物毛利高,具有药价下调的风险;市场竞争较激烈,可能直面外资品牌的竞争;新药研发和新药获批存在较大的不确定性;账期长以及应收账款多对业绩的不利影响。
盈利预测与估值:预计公司2011-2013年EPS分别为0.46元、0.66元、0.88元,归属母公司的收益同比增长42.3%,42.0%,33.1%,对应的动态市盈率是45.1倍、31.7倍、23.9倍。公司在中枢神经类药物领域具有龙头地位,近几年医药工业发展迅速,考虑到正在研发的药品种类丰富,以及新品上市后可能对业绩有明显的增厚作用,我们给予“推荐”评级。
研究员：尹建辉，苏晋江 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：恩华药业:谋求营销转型,静等新品上市
投资要点:
10年业绩符合预期:主营收入、净利润分别为13.01、0.76亿元,分别同比上升17.1%、38.3%;扣除非经营性损益后净利润0.74亿元,同比增长34.2%;EPS0.33元;ROE18.02%,每股经营性现金流0.26元。
主导品种保持稳定增长:麻醉药收入2.85亿,同比增长22.4%;精神药2.10亿,同比增长13.5%;神经药0.29亿,同比增长7.3%。力月西、福尔利、思利舒等一线产品市场比较成熟,毛利稳定,保持20%~25%增速。
期间费用率控制良好,营运能力稳定:期间费用率30.5%,同比下降1.7个百分点,其中管理费用率6.2%,同比下降了0.9个百分点;销售费用率23.8%,同比下降了0.7个百分点。应收账款周转天数小幅上升(10年60.7天,09年57.9天),主要是控股子公司恩华和润新增基本药物配送,回款期较慢所致。存货周转天数基本与09年持平。
产品线和营销共筑成长空间:1、新品种蓄势待发:右美托米啶、芬太尼、瑞芬太尼等仿制药获批可能性较大,乐观估计11年上半年能上市开始贡献业绩;盐酸埃他卡林属于国家1类新药,降压作用机制较新,预计在11年底前获批;2、营销步入转型阶段:销售副总孙家权2010年5月起担任公司总经理,公司开始实行产品分线销售(麻醉、精神、神经)。
拟与D-Pharm合作开发DP-VAP治疗抗癫痫药:目前双方尚处于协议谈判的早期阶段,尚未签署正式协议。丙戊酸是临床上最常用的抗癫痫药物,而DP-VAP是丙戊酸的衍生物,即将进入临床三期,市场前景看好。
投资建议:公司目前正处于营销转型期,从原有的区域销售转为产品线导向,这将有效地提高新药的市场推广效率,公司有望持续演绎高成长。
我们预计公司11、12年eps为0.42元、0.54元,同比增长29%、28%,目前股价21元,相当于11年50倍,暂时给予谨慎增持评级。考虑到新品上市的爆发力,业绩仍有超预期可能。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:业绩快速增长,期待新产品上市
事项
2010年公司实现营业收入13.01亿元,同比增长17.07%;净利润7644万元,同比增长38.25%,每股收益0.33元,符合预期。公司推出每10股派发现金红利0.50元(含税)的利润分配预案。
主要观点
一、业绩稳定增长符合预期。
2010年公司实现营业收入13.01亿元,同比增长17.07%;净利润7644万元,同比增长38.25%,每股收益0.33元。2010年制剂及原料药实现销售收入5.65亿元,同比增长16.33%,毛利率76.9%,同比下降0.11个百分点。其中,麻醉类产品实现销售收入2.85亿元,同比增长22.35%,毛利率83.42%,同比升高0.51个百分点;精神类和神经类产品也实现了稳定增长;原料药的毛利率有所下降,主要是销售品种结构变化所致。
2010年公司综合毛利率同比下降0.94个百分点,主要是医药商业毛利率有所下降。期间费用率同比下降1.78个百分点,净利率同比升高0.96个百分点。公司每股经营活动现金流0.26元,小于每股收益(0.33元)。
二、2011年关注:新药获批上市。
2010年8月公司获得氯氮平口腔崩解片及利培酮分散片=的生产批文,近期将与以色列D-Pharm公司拟就DP-VPA治疗癫痫药物在中国的独家许可与合作开发事宜进行洽谈,精神类产品线进一步延伸。公司每年投入的科研经费都在工业总收入的5%左右,未来公司仍将专注于中枢神经系统用药的研发与制造,随着2011年国际中枢神经药物研发中心项目的建成并投入使用,将使研发实力得以迅速提升,有助于增强公司的核心竞争力。目前储备产品达20余个,近2年预计有7-8个新品种获批,异丙酚和芬太尼值得期待;抗高血压1.1类新药盐酸埃他卡林有望2011年获批,经过1-2年的铺底后将可能成为一个过亿品种,成为新的利润增长点。
三、投资建议:推荐(维持)。
我们维持公司2011、2012年EPS为0.46、0.59元的盈利预测,预测2013年EPS为0.75元,对应PE分别为46X、35X和28X。中枢神经用药是我国最具发展潜力的治疗领域之一,恩华作为产品线最为完善的中小市值公司,未来1-2年新品种陆续上市后,业绩有望爆发式增长,维持“推荐”评级。
四、风险提示。
1)新药获批上市的时间存在不确定性,且销售可能低于预期;2)药品可能面临降价。
研究员：廖万国 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：恩华药业:二季度新品有望获批,高成长值得期待
恩华药业10年归属于母公司的净利润7643万,同比增长38.25%,合EPS0.33元,基本符合预期,分配预案为10派0.5元。
投资要点:
利润如期增长。恩华药业10年营业收入增长17%,归属于母公司的净利润同比增长38.25%,主要因为高毛利的工业增长良好,同时三项费用率有所降低。
麻醉类药物高速增长。恩华10年麻醉剂销售额达到2.85亿,增长22.4%。其中咪达唑仑在过亿后仍保持了25%的高速增长,销售额约1.6个亿;依托咪酯、氟马西尼同样保持了20%以上的增长,分别约7330、3260万。11年若右美托嘧啶等如期上市,增速还将加快。
精神类药物中盐酸丁螺环酮增长突出。精神类药品销售额为2.1亿,增长13.5%。大品种利培酮受基数大、竞争加速影响,增长速度低于预期,约为12%,销售约9400万;但盐酸丁螺环酮(一舒)增速高达30%,约2200万,未来前景值得期待;齐拉西酮17%的增速也较为可观,约2800万。
神经类药物小基数增长:神经类药物销售2914万,力月西片剂保持平稳销售,加巴喷丁胶囊增长迅速达1000万,但目前对公司利润贡献仍然较低。
营销改善,分线营销初见成效,持续快速增长可以期待。自主管销售的副总孙家权5月担任公司总经理,营销得以改善,目前人均销售额已超过100万,接近120万的理想水平。产品已覆盖全国5600家以上的二级医院,1000余家精神病医院或科室,也为新品获批之后的联合用药推广打下基础。
新品获批提升增长潜力,维持强烈推荐评级。恩华作为产品梯队完善,增长迅速的中小市值公司,在大量新产品11年集中上市后,增长速度有可能加快。我们预计,2011年上半年右美托嘧啶,下半年埃他卡林、芬太尼等有望获批,将提升增长潜力。我们预测公司11-13年的EPS为0.46、0.64和0.91元,维持强烈推荐评级。
风险提示:新品获批时间无法准确预测。
研究员：周锐,余文心 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：恩华药业:主营稳健增长,期待新产品获批
业绩基本符合预期。公司2010 年主业稳定增长,其中工业收入增长16.3%,基本贡献了全部的净利润增长。净利润增长高于收入增长的主要原因是费用控制良好:从体现工业业务的母公司报表可以看到,公司管销售费用率、管理费用率和财务费用比率分别比去年同期下降了0.2, 1.0, 和0.4 个百分点。
麻醉药品仍是收入增长主力。整体分析,公司主要产品的价格、成本和毛利率水平与去年同期相比均基本持平。分产品情况来看,麻醉类药物仍是公司收入增长的主要来源,共实现收入2.85 亿元,同比增长22.3%;从样本医院终端数据分析,力月西、福尔利、氟马西尼分别实现了16%,30%和24%的较快增长。公司精神类和神经类药物分别实现13.5%和7.3%的增长。
新产品是未来的增长点。公司是专注于中枢神经系统领域的专科药生产企业,产品线储备丰富,行业趋势向好。我们认为,在行业增长的带动下,公司现有产品仍有望继续实现稳定增长。而公司最大的期待点在于后续新产品的逐渐获批生产和上市,从而带动公司业绩的新一轮增长。我们估计公司的新产品右美托咪定、芬太尼、丙泊酚等将逐渐获批,而甲磺酸齐拉西酮预计也将于今年下半年逐渐贡献收入,公司长期发展前景仍然值得期待。
盈利预测:我们维持公司2011-2012 年0.46 元和0.63 元的业绩预测,目前公司股价对应2011 年PE45 倍,在医药公司中属于偏高水平,但考虑到公司未来业绩有快速增长的可能,我们维持公司增持的投资评级。新产品的获批和投放市场的时间将对公司未来业绩的增长起重要作用。
风险因素:中小板系统性风险,新产品投放晚于预期的,股权分散风险。
研究员：庄琰，李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:新品是今年看点
业绩增长符合预期。2010年,公司着力改善营销,神经系统药物获得快速增长。我们预测主导产品力月西、福尔利的增速在20%-30%之间,二线品种利培酮、加巴喷丁等增长平稳。公司净利润的增速要高于销售收入的增长幅度,我们综合三季报的数据推测公司期间费用控制良好。
新产品上市值得期待。恩华是典型的研发驱动型企业,公司每年投入研发费用占主营收入的5%左右(剔除商业收入),在行业内处于较高水平,未来公司有一系列新药进入市场。我们预计2011年,抗高血压一类新药盐酸埃他卡林有望获得批文;重磅仿制麻醉药——丙泊酚和芬太尼将获得批文;手术镇静药右美托嘧啶也有望获批。此外,公司还有系列产品处于不同的临床研究阶段,以保证未来每年至少有2个新品种上市。
植根神经系统,积极展开国际合作。恩华药业是国内产品线最齐全,研发能力领先的中枢神经系统药物生产企业。在麻醉药领域,公司正在试图涵盖临床所有麻醉用药:镇静——麻醉——镇痛——肌松。公司镇静环节有力月西,麻醉环节有福尔利等,2011年有望上试的芬太尼将填补镇痛药的空白;最后一个环节的肌松药物也正处于研发中。此外,公司近期正与以色列D-Pharm就DP-VPA抗癫痫药物展开合作洽谈,恩华未来有望成为该药品中国的独家代理商。
盈利预测:我们给与公司2010-2012EPS分别为:0.33/0.45/0.65元。公司是中枢神经系统的龙头,自2008年上市以来每年以40%左右的增长率快速成长。公司盈利能力突出,研发能力超群,2011年大量新品种的推出有望带业绩带来催化剂,维持“推荐”评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：恩华药业:引进DP-VPA药物前景可期待
1、公司公布2010年业绩快报,10年实现收入13亿,归属上市公司净利润为0.76亿,分别同比增长17%和38%,每股收益0.326元;2、公司公告和以色列D-pharm公司拟就DP-VPA抗癫痫药物在中国的独家许可和合作开发事宜展开合作。
点评:
1、利润增长基本符合预期,收入增长略有加快,其中麻醉类药品增长约22%,精神类药品增长约16%,公司去年加快分线营销的全国推广步伐,11年可能会对销售产生一定的正面影响;
2、公司2月25日公告与以色列D-PHARM合作开发新药。D-Pharm是一家研发公司,与恩华的合作主要基于看中恩华在国内的渠道和研发实力。DP-VPA是一种基于VPA(丙戊酸:全球治疗难治性癫痫药物经典药物,上市超过30年)改进的抗癫痫新药,国外实验揭示:D-PHARM实现了一天一次服用,药代上主要通过淋巴吸收,避免了VPA药物的肝脏首过代谢,具有比VPA更好的耐受性和顺从性。目前,D-PHARM已经完成二期临床,恩华将与合作方共同开展后续临床实验,上市按照协议分享收益。
3、我们仍旧看好公司研发实力与行业,埃他卡林和右美托咪定仍在走审批程序,11年上市的希望很大,重磅新药的上市场将构成公司的强劲发展引擎;
4、继续维持11-12年分别0..52、0.73的预测,给予公司推荐评级。
研究员：刘斌 所属机构：国元证券股份有限公司
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