上海莱士(002252)_研究报告_财经_新浪网(002252) 研究分析报告|查股网
股票名称：上海莱士(002252)
报告标题：上海莱士:投浆量增速下降影响短期成长
原材料和劳动力成本上涨导致募投项目调整投资金额。公司于2011年6月10日召开第一次临时股东大会,会议审议并通过了《关于公司募集资金投资项目调整投资金额的议案》。募投项目成文于2007年,原定为在旧厂区进行改扩建,其中材料费用、人工费用、工艺设备等均基于当时的物价水平,此后2009年公司募投项目改为在奉贤建设新厂区,同时材料费用、人工费用、工艺设备等价格的上涨,实际成本已远远高于当初的预算,为此将募投项目投资金额从3.4亿元调整到4.8亿元,预计投资金额修改会影响现金流的充裕度,同时项目建成后每年折旧会增加。
未来三年内血制品行业将维持供不应求局面:目前预计国内采浆量达到5000-6000吨时将会出现市场竞争,而2010年国内采浆量在4000吨左右,假使以行业平均增速10%计,实现供求平衡至少需要三年时间。而从全球看,如金砖四国的印度、巴西等地其血制品用药尚未充分培育,随着上述国家血制品市场的成长,未来全球血制品行业将会保持长期供应紧张的态势。公司一季度预收账款余额为3374万元,较期初增加201.33%,预收账款的大幅增加显示出行业景气度并未发生改变。
采浆量增速下降影响短期成长:公司2010年在海南新设的三个浆站均已开工建设,预计2011年内将能投入使用。短期内新浆站不会贡献增量,而原有浆站在2009年上半年将营养费标准由原来的150元/人次提高到至200元/人次后,推动了2009-2010年采浆量的提高,但我们预计今年这一激励作用将会明显减弱,采浆量增速下降影响血制品供给。
投资建议:前提假设血制品最高零售价不进行调整,公司未来三年将进入平稳增长轨道,我们根据公司已经做出的半年报利润预增-10%-20%,预计公司2011-2013年将实现每股收益为0.81元(原预测为0.88元、下调7.95%)、0.99元(原预测为1.09元、下调9.17%)、1.23元(原预测为1.38元、下调10.87%),维持公司增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:批签发受阻,影响业绩成长
产品未能实现批签发导致收入无增长。2011年一季度公司销售收入增速放慢,主要原因在于血制品批签发量大幅下降,公司的白蛋白和静丙在1季度未能实现批签发。考虑到各地药检所的工作节后开始正常开展,我们认为下面三个季度产品批签发量将回升,从而带动销售收入的增长。
毛利率下降较快、期间费用控制基本稳定。公司2011年1-3月份综合毛利率为59.2%,同比下降7个百分点。1-3月份管理费用率为21.9%,同比下降2.1个百分点,销售费用率为3.6%,同比上升0.2个百分点,期间费用基本控制稳定。毛利率下降较快,我们认为主要原因可能为采浆成本上升明显。
预收账款的大幅增加显示出行业景气度并未发生根本性改变。报告期末应收账款余额为956万元,较期初减少48.73%,而预收账款余额为3374万元,较期初增加201.33%,主要是因为期初应收账款大部分已在报告期内收回,而一季度末产品经批签发放行的数量较少,大部分客户为了保证产品供应提前支付了货款。预收账款的大幅增加显示出行业景气度并未发生改变。
投资建议:预期公司未来三年将进入平稳增长轨道,我们预计公司2011-2013年将实现每股收益为0.88元、1.09元、1.38元,实现净利润增速分别为29%、25%、26%,维持公司增持的投资评级。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:业绩低于预期,行业不确定性加大
2011年1季度,公司实现营业收入7566.36万元,同比增长6.79%,环比下降66.12%;实现归属于母公司净利润2232.99万元,同比增长4.04%,环比下降73.14%;实现基本每股收益0.08元。公司预计2011年上半年净利润同比增长幅度在-10.00%和20.00%之间。公司业绩低于我们的预期。
1季度,公司毛利率有所下滑,达到59.20%,同比下降6.95个百分点,环比下降4.32个百分点;期间费用率达到22.99%,同比下降3.22个百分点,环比上升4.52个百分点。公司毛利率下滑的原因我们不得而知,可能是产品结构的变化,也可能是产品价格下降。
1季度,公司应收账款周转率达到5.36次,比去年同期上升了2.96次,但是环比下降了3.20次;公司存货周转率达到0.16次,比去年同期上升0.02次,但是环比下降0.29次。
1季度,公司经营净现金流达到-225.83万,同比增加1146.46万元,但是环比下降8819.28万元,不过查看公司历年财务数据,每年1季度的时候,公司经营净现金流均为负值。
公司1季报低于预期,改变了我们此前对于血液制品行业乐观的态度。从行业发展趋势来说,随着全行业投浆量的逐渐上升,产品逐渐趋于供需平衡,行业景气度下行。我们此前判断,2年内白蛋白将达到供需平衡,随后是静丙达到供需平衡。在此之后,经过5年左右投浆量的进一步增长,行业内的龙头企业有望获得规模效应,同时伴随着研发和技术的提升,企业可分离的产品更多,凝血因子类产品将会成为大品种。上海莱士1季报业绩低于预期,毛利率也下滑明显,这让我们对于行业的景气度可能出现加速下滑的情况比较忧虑,对于公司业绩下滑的原因,我们会进一步和上市公司进行沟通,以增加我们对于行业现状的理解。
盈利预测:限于1季报的数据有限,我们暂时无法对行业和公司做出清晰判断,维持原有的盈利预测。假设2011年-2012年投浆量增速为23.21%,18.84%,预计2011年-2012年公司基本每股收益为0.90元、1.23元,对应4月22日收盘价30.55元,动态市盈率为34倍、25倍。暂维持对其“增持”的投资评级,但是公司风险加大,投资者需注意。
风险提示:新浆源开拓低于预期;行业景气度下行的速度比预期快;小制品市场扩增慢于预期。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：上海莱士:一季度批签发较少,净利润低于预期
一季度净利润低于预期:2011年一季度公司实现收入7566万元,同比增长7%,实现净利润2233万元,同比增长4%,每股收益0.08元,低于我们0.11元的预期。公司预计上半年净利润同比增长-10%-20%。
部分血制品未能发货导致收入增长放缓:一季度公司血制品批签发较少,部分静丙未能及时发货确认收入,导致公司收入增长放缓,净利润低于预期。一季度末公司存货较期初增加2238万元,预收款项较期初增加2254万元,也从侧面印证了这一点。
毛利率下降,经营活动现金流受存货增加影响:一季度公司综合毛利率同比下降6.95个百分点,主要是:①静丙批签发较少,毛利率较低的人血白蛋白收入占比提高;②人血白蛋白进口增加,公司出厂价同比有下滑;③献浆员营养费等生产成本小幅上升。每股经营活动现金流为负,主要是血制品存货较期初增加。
新浆站和新产品值得期待:考虑到血制品国家制定最高零售价,静丙和凝血因子类产品出厂价上涨已无太大空间,全行业采浆量增速10%左右,我们下调公司2011-2013年每股收益至0.84元、1.03元、1.25元(原预测分别为0.87元、1.09元、1.35元),同比分别增长23%、23%、21%,对应的预测市盈率分别为36倍、30倍、24倍。考虑到公司可能获批新建浆站,乙肝免疫球蛋白、载脂蛋白等新产品在研发临床阶段,未来业务弹性较大,盈利有超预期可能,我们维持增持评级。
研究员：娄圣睿 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:收入同比小幅增长
第一, 收入同比小幅增长。
2011年一季度公司实现营业收入7,566.36万元,同比增长6.79%;实现归属上市公司股东净利润2,232.99万元,同比增长4.04%。2010年由于静丙和凝血因子等小产品涨价的因素,业绩同比增长较快;今年如果没有进一步涨价因素的推动,业绩增长主要靠投浆量的增长来实现,增速将趋于平稳。预计公司上半年归属上市公司股东净利润同比增长-10%-20%。
第二, 新浆站有望于年底投入使用,新产品研发进展顺利。
公司在海南新建的三家浆站建设进展顺利,有望于年底投入使用,由于新浆站设立以后需要一定的时间来培育献浆员群体,所以短期之内海南新设的浆站对公司投浆量的实际贡献有限,投浆量的增长主要还是要依靠老浆站对献浆员队伍的培育。
目前公司主要的在研产品有静注抗乙肝免疫球蛋白和重组人凝血VIII 因子。其中重组人凝血VIII 因子仍处于临床前的研究之中,研发进展顺利。静注抗乙肝免疫球蛋白已经处于三期临床后期,若能顺利通过临床试验,公司将针对产品开始培育特种献浆员队伍。
第三, 预计公司2011-2012年EPS 分别为0.82元、1.01元,维持公司“谨慎推荐”评级。
我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.82元、1.01元,公司是国内血液制品方面的领军企业,有较强的研发实力,储备有乙肝免疫球蛋白和重组凝血VIII 因子等在研产品;新浆站建设进展顺利,有望于年底投入使用,投浆量将保持平稳增长,维持公司“谨慎推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:部分产品提价推动整体毛利率上升
2010年经营状况良好,增长平稳。2010年公司实现收入4.83亿元,同比增长25%;实现营业利润2.18亿元,同比增长37%;实现净利润1.86亿元,每股收益0.68元,同比增长37%;每股经营现金流0.74元,同比增长73%,经营依然十分稳健。2010年度分配预案为每10股派发现金股利4元(含税)。
部分产品提价推动总体毛利率增加5.3个百分点。2010年2月上海市物价局大幅提高静丙最高零售价,2.5g 和5g 瓶的提价幅度分别达到45.6%和58.2%,出厂价格也相应提高约30%;2009年10月开始,公司的纤维蛋白原、Ⅷ因子等小制品价格也大幅上调,0.5g 的纤维蛋白原出厂价从147元上调至350元,300单位的Ⅷ因子从300元上调至500元。2010年,静丙毛利率同比提高5.3个百分点,小制品毛利率同比提高25.7个百分点,公司总体毛利率提高5.3个百分点。
我们判断公司未来的看点包括:1、海南新建的三个单采血浆站将在2011年底建成,2012年开始采浆,公司今年内也可能再次新建或收购浆站,未来血浆需求有望得到保证;2、研发优势明显,如重组人凝血因子和乙肝特种免疫球蛋白等新产品的开发;3、目前国外静丙价格是国内产品的一倍以上,拜耳的重组人凝血因子Ⅷ价格也远高于国内产品,这些品种仍有提价空间;4、奉贤新厂区预计在2011年底建成,将进一步改善公司的生产工艺,提高生产效率。
维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们预测2011~2013年公司收入同比分别增长27%、24%和23%,净利润同比分别增长30%、25%和26%,实现EPS 分别为0.89元/1.10元/1.39元,对应PE 为35倍、28倍、22倍,估值相对合理,维持“审慎推荐-A”的评级。
风险提示:人血白蛋白受进口影响导致价格下跌和公司投浆量增长低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:新浆站年底有望投入使用,投浆量将持续增长
1、2010年公司业绩快速增长。2010年,公司实现营业收入4.83亿元,同比增长24.73%;营业利润2.17亿元,同比增长36.48%;利润总额2.21亿元,同比增长38.44%;归属于母公司净利润1.85亿元,同比增长36.73%;实现每股收益0.68元,略低于预期。公司计划每10股派发现金股利4元(含税)。
2、血制品量价齐升是公司业绩增长的主要推动力。2010年,公司彻底摆脱血浆检验期制度影响,并积极发展新供浆员,投浆量持续增长,可销售产品数量随之增长。同时,由于血制品需求旺盛,公司静丙、纤维蛋白原、凝血因子VIII等产品价格均有所上涨,产品销售毛利率同比增长5.34个百分点。血制品量价齐升推动公司业绩快速增长。
3、静丙和小制品收入快速增长。2010年,公司人血白蛋白实现销售收入2.19亿元,同比增长18%;静丙实现销售收入1.93亿元,同比增长26%,由于产品提价,毛利率同比增加约5个百分点;受需求增长及价格提高推动,凝血因子VIII等小制品实现销售收入0.72亿元,同比增长45%,毛利率增加约26个百分点。人血白蛋白进口量逐渐增加,产品供不应求状况得到改善;而静丙和凝血因子VIII等产品由于禁止进口,产品供不应求状况仍将持续,价格仍有进一步上涨的可能,未来将带动公司利润增长。
4、公司业绩将持续增长。预计未来几年血制品行业仍将维持高景气,公司业绩将持续快速增长:1)公司在海南新建的三个单采血浆站有望在2011年全部完成建设,预计2011年底开始采浆,公司投浆量将持续提高,年增速有望达到15%;2)由于血制品供不应求,产品仍有提价可能;3)新产品静脉注射人乙肝免疫球蛋白和载脂蛋白研发顺利,未来均有望成为公司新的利润增长点。
5、维持公司“短期-推荐,长期-A”的投资评级。预计2011-2013年公司每股收益为0.89元、1.11元和1.35元,按照3月30日的收盘价31.57元计算,2011-2013年动态市盈率分别为36倍、28倍和23倍。我们维持公司“短期-推荐,长期-A”的投资评级。
风险提示:产品安全风险
研究员：潘蕾 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：上海莱士:行业高景气,Q1有望继续高增长
投资要点
事件:
上海莱士发布2010年年报。2010年度公司实现营业收入4.83亿元,较上年同期增长24.73%;实现利润总额2.21亿元,较上年同期增长38.44%;归属于上市公司股东的净利润1.85亿元,较上年同期增长36.73%。摊薄后每股收益0.68元,公司拟每10股派发现金红利4元(含税)。
点评:
受收入确认影响公司业绩略低于预期:公司在2月26日公布了业绩快报,EPS为0.75元,与我们先前的预期一致。3月22日公司公告经审计显示公司业绩与已公布的业绩快报部分数据存在差异,归属于上市公司股东的净利润减少约1,724万元。我们认为,该差异主要是由于在公司已开具销售发票并确认收入的产品中,有部分未在12月31日前发货,属于收入确认条件的判断上的差异,对公司基本面影响不大。
投浆量有所上升,静丙提价推动毛利润率继续提高:随着现有浆站管理能力的增强和营养费的上调,公司过去三年投浆量年复合增长率一直保持在15%左右,我们估计公司2010年采浆量在300吨左右,这使得公司可供销售的血液制品随之增加,促进了主营业务收入的增长。与此同时,静丙提价的效果在2010年也全面体现,静丙毛利润率提高5.3个百分点至71.70%,对公司利润增长贡献较大;而凝血因子等产品的提价也使得公司除白蛋白和静丙外的其他产品毛利润率大幅上升15个百分点至62.85%。
行业高景气致使费用率较低:由于血液制品整体供不应求,导致公司销售费用率极低,仅为3.09%(去年为2.24%,销售费用增加部分系举办国际会议支出)。同期管理费用为15.48%,小幅下降1.1个百分点,我们预计未来2年内血液制品市场维持较高景气仍是大概率事件,公司销售费用率有望继续维持在较低水平。
预计11年Q1业绩仍将高速增长,下半年起回归平稳增长:由于上海本地市场静丙提价发生在去年2月份,各省价格在3月份后才逐步执行到位,因此,我们预计公司11年第一季度仍将保持较快的业绩增速,但下半年业绩增速将回归平稳。未来2年公司仍将受益于行业高景气,随着现有浆站献浆员的扩充和海南新浆站11年逐步投产,未来几年中公司投浆量增速仍可继续稳定在10%左右。在各品种上,去年以来,随着国内白蛋白价格持续上涨,国外企业加大了对中国市场的出口量,白蛋白市场供需已基本平衡,价格进一步上行动力不足。但随着经济条件的改善和用药习惯的变化,被禁止进口的静丙、凝血因子等产品的供需矛盾仍将持续,有望继续带动公司毛利润率小幅上行,只是受制于药品降价的政策大环境,短期内产品再次大幅上调终端价格的可能性较小。
盈利预测:我们认为,未来两年在行业持续高景气的大背景下,公司凭借其较好的产品质量和和合理的产品结构仍将仍将保持在国内血制品的第一阵营中。随着公司产品价格维持高位,投浆量稳步增长,其业绩稳定增长的确定性也较强。我们预估公司2011年到2013年EPS分别为0.83、1.01和1.18元,继续给予公司‘推荐’评级。
风险因素:白蛋白市场价格进一步下行。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:静丙下半年重拾增长态势
研究结论
公司2010年扣非后归属于母公司所有者净利润同比增加48.91%公司扣非后每股收益为0.67元。公司2010年实现主营业务收入4.83亿元,同比增长24.73%,实现主营业务利润3.01亿元,同比增长35.79%,实现营业利润2.17亿元,同比增长36.48%,实现利润总额2.21亿元,同比增长38.43%,实现归属于母公司所有者的净利润为1.86亿元,同比增长36.74%。每股收益为0.68元,每股经营现金流为0.74元。实现扣除非经常性损益归属于母公司所有者净利润为1.83亿元,同比增加40.00%,扣非后EPS为0.29元。加权平均净资产收益率为24.05%,同比增加5.55个百分点。
利润分配预案为向全体股东按每10股派发现金股利4元(含税)。
下半年静丙的销售势头恢复成为主要趋势。
分产品收入来看,全年白蛋白实现销售收入2.19亿元,同比增长18.00%,静丙实现销售收入1.93亿元,同比增长26.22%,小制品实现销售收入0.72亿元,同比增长45.31%。考虑到上半年静丙仅实现销售收入0.73亿元,同比略有下降,下半年静丙的销售势头恢复成为主要趋势。
毛利率水平显著上升,三费控制良好。
公司整体毛利率水平为62.86%,同比上升5.35个百分点,其毛利率提升的主要原因是静丙、纤维蛋白原、凝血因子八等产品的销售价格较去年同期有较大幅度的提高。公司总体期间费用率为17.12%,同比上升1.19个百分点,其中销售费用率为3.09%,同比上升0.85个百分点,管理费用率为15.48%,同比下降1.09个百分点。销售费用率略有上升,主要是因为公司为提高产品品牌在国内的影响力,组织行业内的专家学者召开了一次临床应用研讨会,此次会议使差旅费及会务费增加。
预收账款显示出行业景气度。
年末应收账款为1865万元,同比上年末减少25.57%,而年末预收账款为1120万元,同比上年末增长1028.32%,主要是因为产品市场需求旺盛,对国内客户大部分采取现款销售方式,另有部分客户则支付了预付款。存货周转率略为1.08,略低于上年,主要是因为年末经批签发放行产品较多,导致大部分产品未能实现销售出库。
投资建议
保守假设未来三年血制品出厂价不出现上调,则2010年的高增长基数将导致公司未来利润增速开始下降。我们预计公司2011-2013年将实现每股收益为0.88元、1.09元、1.38元,实现净利润增速分别为29%、25%、26%,公司目前股价相对于2011年市盈率为35倍,基本合理,因此我们下调公司投资评级为增持。
研究员：李淑花 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:年度业绩符合预期,产品结构符合行业发展趋势
2010年年报显示,公司实现营业收入4.83亿元,同比增长24.73%;营业利润2.17亿元,同比增长44.99%;归属于母公司净利润1.83亿元,同比增长34.82%;基本每股收益0.68元,基本符合预期。
公司净利润增速高于营业收入的增速,主要原因是综合毛利率同比上升了5.35个百分点,达到62.86%。综合毛利率上升的主要原因是静丙毛利率上升5.34个百分点,达到71.70%;同时凝血因子类其他产品毛利率同比上升25.65%,达到73.42%。静丙和小制品的毛利率上升,其主要原因是年初的提价。其中,静丙2.5g瓶在上海地区的零售价从412元提高到600元,涨幅达45.5%,静丙5g瓶在上海地区的零售价从720.5元提高到1140元,涨幅达58.2%;而纤维蛋白、八因子等小制品的价格在去年年底也有不同程度的上调。而二季度之后,公司产品出厂价保持稳定,因此从财务报表上我们看到,公司全年的综合毛利率主要是由第一季度所拉动的。
分产品收入来看,白蛋白全年实现销售收入2.19亿元,同比增长18%;静丙全年实现销售收入1.93亿元,同比增长26.22%;其他产品实现销售收入7157.12万元,同比增长45.31%。公司产品出厂价上调和销售快速增长的情况,说明了血液制品行业目前仍然处于高景气度时期,产品供不应求。
从行业发展趋势来说,随着全行业投浆量的逐渐上升,产品逐渐趋于供需平衡,行业景气度下行。我们判断,2年内白蛋白将达到供需平衡,随后是静丙达到供需平衡。在此之后,随着投浆量进一步增长,行业内的龙头企业有望获得规模效应,同时伴随着研发和技术的提升,企业可分离的产品更多,凝血因子类产品将会成为大品种。而上海莱士在凝血因子类小产品上具备优势,有望受益于行业发展的趋势。
盈利预测:假设2011年-2012年投浆量增速为23.21%,18.84%,预计2011年-2012年公司基本每股收益为0.9元、1.23元,对应3月30日收盘价31.57元,动态市盈率为35倍、26倍。维持对其“增持”的投资评级。
风险提示:新的浆源开拓低于预期;行业景气度下行的速度比预期快;小制品市场扩增慢于预期。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：上海莱士:产品提价推高2010年毛利率,新浆站和新产品值得期待
2010年公司实现收入4.83亿元,同比增长25%,实现净利润1.85亿元,同比增长37%,每股收益0.68元,综合毛利率同比上升5.4个百分点。2010年第四季度公司实现收入1.52亿元,同比增长7%,实现净利润6168万元,同比增长17%。公司推出每10股派发现金股利4元的利润分配预案。
部分产品出厂提价推高毛利率:2010年公司人血白蛋白收入2.19亿元,同比增长18%,毛利率同比下降1.2个百分点,主要是进口人血白蛋白数量增加,出厂价稳中有降。静丙收入1.93亿元,同比增长26%,毛利率同比上升5.3个百分点,主要是静丙出厂价同比上涨约30%。凝血因子类产品收入7157万元,同比增长45%,毛利率同比上升26个百分点,主要是凝血因子VIII等小制品出厂价大幅上涨。
经营质量较好:公司应收账款周转天数19天,周转加快;存货周转天数181天,周转放缓,主要是部分产品未能在四季度确认收入,增加了产成品存货。
销售费用率3%,同比上升0.85个百分点,但仍非常低,主要是全行业血浆供给仍紧张,基本不需要销售费用;管理费用率同比下降1.09个百分点。每股经营活动现金流0.74元,高于0.68元的每股收益,经营十分稳健。
新浆站和新产品值得期待:考虑到血制品国家制定最高零售价,静丙和凝血因子类产品出厂价上涨已无太大空间,全行业采浆量增速10%左右,我们调整公司2011-2012年每股收益至0.87元、1.09元(原预测为0.97元、1.24元),预测2013年每股收益为1.35元,同比分别增长28%、25%、24%,对应的预测市盈率分别为36倍、29倍、23倍。考虑到公司可能获批新建浆站,乙肝免疫球蛋白、载脂蛋白等新产品在研发临床阶段,未来盈利有可能超预期,我们维持增持评级。
研究员：娄圣睿，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海莱士业绩快报点评:静丙和小制品价格上涨推动2010年净利润增长49%
公司公告2010年度业绩快报,2010年公司实现收入5.2亿元,同比增长35%,实现净利润2亿元,同比增长49%,每股收益0.75元。
预计2010年投浆量同比增长约10%:受到新开浆站少、献浆成本上升等因素影响,2010年血制品全行业投浆约4000吨,同比增长不到10%。我们预计2010年公司投浆约300吨,同比增长10%左右。
静丙和小制品价格上涨是2010年利润增长推动力:2010年公司利润增速快于收入增速,主要是静丙和小制品价格上涨,综合毛利率提高所致。分产品来看,白蛋白是血制品中唯一可以进口的产品,受到进口大幅增加影响,目前市场上白蛋白已经从供不应求转化为供需平衡,价格稳中有降。静丙需求持续增长,而供给受制于投浆量缓慢增长,目前市场上静丙仍供不应求,2010年平均价格同比上涨约30%;凝血因子VIII等小制品需求快速增长,出厂价也有不同程度上涨。
新浆站获批是股价表现催化剂:现阶段血制品企业的核心竞争力仍然是浆站资源,公司账上现金充裕,有可能继续新建浆站,新浆站获批将是股价表现催化剂。根据业绩快报,我们调整公司2010-2012年每股收益至0.75元、0.97元、1.24元(原预测分别为0.74元、0.99元、1.29元),同比分别增长49%、30%、28%,对应的预测市盈率分别为42倍、33倍、25倍。考虑到公司可能获批新建浆站,未来盈利有可能超预期,我们维持增持评级。
研究员：娄圣睿，罗鶄 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:未来维持稳定较快增长
公司业绩符合预期:公司的业绩完全符合我们的预期,也基本符合市场一致预期。公司在2010年第三季度报告中对2010年度预计的经营业绩为:2010年度归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长幅度为30%至60%,此次业绩快报披露的经营业绩在预计范围之内。
投浆量有所上升,毛利润率继续提高:随着现有浆站管理能力的增强和营养费的上调,公司过去三年投浆量年复合增长率一直保持在15%左右,我们估计公司2010年采浆量在300吨左右,这使得公司可供销售的血液制品随之增加,促进了主营业务收入的增长。我们预计随着海南新浆站的陆续投产,未来几年中公司投浆量增速仍可继续稳定在10%左右。与此同时,静丙等产品提价的效果在2010年也全面体现,使得公司产品销售价格上涨,毛利率继续提高。
行业景气度维持高位,静丙及小制品增长更具潜力:我们维持此前行业报告(《规模、品质、技术:三个支点造就三分天下——血液制品行业报告》)中的观点,即由于下游需求的增长和采浆量的限制,血液制品行业整体高景气将至少持续到2013年。去年以来,随着国内白蛋白价格持续上涨,国外企业加大了对中国市场的出口量,白蛋白市场供需已基本平衡,价格进一步上行动力不足。但随着经济条件的改善和用药习惯的变化,被禁止进口的静丙、凝血因子等产品的供需矛盾仍将持续,有望继续带动公司利润率小幅上行。
业绩预测:我们认为,未来两年在行业持续高景气的大背景下,公司产品价格将维持高位,投浆量也将保持稳步增长,业绩稳定较快增长的确定性较强。我们维持此前的盈利预测,预估公司2011年到2012年EPS分别为0.92和1.11元,继续给予公司‘推荐’评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:产品需求分化的最大受益者
血制品行业:供给不足,行业维持高景气度,终端产品需求现分化。2010年全行业投浆量为2950吨,离目前供需平衡所需要的5000吨有很大的缺口,以行业投浆量15%的自然增长率计算,最快也要2014年达到供需平衡。行业将维持高景气度,但血液制品各产品将出现分化。白蛋白和静丙将比较快的趋向于供需平衡,预计在2012年之后增速将下降,进入一个增长平稳的时期;而凝血因子类小制品将持续高速增长,未来凝血因子完全可能成为像白蛋白一样的大品种。
上海莱士投资亮点:
1.顺时势,应运而出:产品结构受益于行业分化趋势。白蛋白和静丙的供需逐渐趋向平衡,未来行业的看点在凝血因子类小制品上面,上海莱士是国内凝血因子类产品最为齐全的企业,市场占有率长期保持在第一位,产品结构顺应时势。
2.未雨绸缪:保证相对富裕的血浆资源,投浆量将稳定而持续增长。公司拥有12个单采血浆站(包括3个在建),年投浆量在行业前4位,公司对现有浆站资源内部挖掘的潜力大,而在建新浆站将在2012年贡献20-30吨的采浆量,增加年血浆采集能力100-150吨,我们预计未来6年公司投浆量的CAGR将达到17.38%,2016年的投浆量达到732.5吨。
3.捷足先登:技术领先,率先进入基因重组类产品,公司是最有可能冲破浆源限制的企业。上海莱士技术处于行业领先地位,单位血浆综合利用率高,目前能生产7个品种的产品,而乙肝免疫球蛋白完成3期临床,预计2012年可以上市,公司是国内能分离产品最多的企业之一。同时在研产品凝血因子Ⅷ即将进入临床研究,是国内目前最有希望成功的基因重组类血液制品,基因重组类产品将使公司冲破浆源限制。
盈利预测:我们预测上海莱士2010-2012年的EPS为0.70元、0.93元、1.25元,考虑到血液制品行业在投浆量逐渐上升后将发挥规模效应,凝血因子类小制品将完全有可能成为像白蛋白一样的大品种,上海莱士在凝血因子类产品上占据优势,投浆量稳定增长,公司将保持长期高增长的趋势,上海莱士应该享有“高成长高估值”的优势,我们以公司2011年的EPS为基础,给予其40倍的市盈率,目标价位在37.20元,给予“增持”的投资评级。
风险提示:投浆量增长慢于预期,乙肝免疫球蛋白市场推广不力,凝血因子类产品增速慢于预期。
研究员：彭晓 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：上海莱士:年初提价增厚10年业绩
业绩加速增长:2010前三季度,公司实现累计收入3.3亿,同比增长35%,净利润1.24亿,同比增长49%,EPS0.46元。其中,第三季度收入1.4亿,同比大增71%,环比增长20%,净利润5333万元,同比增长68%,环比增长9%,EPS0.2元。
第三季度毛利率62.4%,与中期持平,同比提升9pp,显著增厚业绩,主要源于产品出厂价大幅提升。期间费用率18.4%,同比、环比提升幅度较大,其中管理费用率同比升1pp,环比升9pp,主要是奖金支付;财务费用率同比提升7pp由于去年同期高额的利息收入。由于公司费用率季度间波动较大,18%处于波动中值区间,业绩影响不大。
预计投浆量平稳增长:从批签发数据看,截止8月份,公司的静丙和白蛋白批签发量分别为6.35万瓶和14.15万瓶,投浆量的提升平稳,10、11年供浆源主要依靠石门、武鸣、大化等大浆站的稳定增长,新建白沙、琼中两个浆站预计11年开始采集,保亭还要略迟半年,投浆增量体现在12年。
产品提价仍是主旋律:血液制品的终端紧俏近3年内仍会持续,产品价格将是公司业绩的驱动因素。静丙出厂价与限价的差额处于历史高位的90元,未来将向限价靠拢,预计还有15%的空间;白蛋白近年没有提价,在血液制品价格整体上台阶之后有补涨预期。
不考虑静丙和和凝血因子进一步提价,假设11年初白蛋白提价15%,我们预计10、11年EPS0.74元、0.96元。考虑到静丙提价可能带来业绩超预期,给予11年40倍PE,目标价38.4,维持谨慎增持。
研究员：易镜明，张一甫 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:行业高景气,业绩稳增确定性高
三季度业绩增长提速:公司第三季度实现销售收入1.42亿元,同比增长70.93%;实现净利润5,333万元,同比增长68.42%;毛利润率上升9个百分点至62.44%。受益于静丙提价和批签发恢复正常,公司业绩增长迅猛,公司预计全年净利润同比增幅在30%-60%。
行业景气维持,价格刚性依旧:近年来血液制品下游的需求稳定增长,而相对较高的企业准入门槛和有限的采浆量又造成了产品的供不应求,在之前的报告中我们提出血液制品行业整体高景气将至少持续到2013年。在国内各家血液制品企业中,上海莱士凭借稳定的产品质量往往提价最早,降价最晚,价格策略较具刚性。目前公司包括白蛋白在内的各类产品价格保持坚挺,之前静丙和凝血因子提价后终端价格和出厂价价差增大,也为公司根据未来市场走势继续提高出厂价预留了空间。
白蛋白供需平衡,价格高位稳定:由于目前国际市场白蛋白价格较低(30美元/10g),导致外资企业对华输出白蛋白的动力较大。按照批签发量估算,今年外资企业白蛋白折合投浆量约在2,300吨左右,加上国内约4,000吨的投浆量,可使国内白蛋白市场供需基本平衡。考虑到全球血浆总量有限,外资企业为满足本国市场需求继续加大对华白蛋白出口的潜力有限,预计未来白蛋白价格将维持高位稳定,但进一步提价可能性较小。
静丙、小产品潜力巨大:长期以来,由于中国乙肝病患数量庞大,国内血液制品市场已白蛋白为主,与国际上存在很大结构差异。但是正如我们在之前的行业报告中提到的,随着患者经济条件的改善和用药习惯的变化,术后对特定免疫力低下人群使用静丙的观念正在被更多人认可;同时血友病人治疗比例的增加也促进了凝血因子VIII等小制品的增长。但与此同时,由于我国法律规定除白蛋白外的其他血液制品禁止进口,国内静丙和小制品供需矛盾将越发突出。近年来,国内的静丙和凝血因子无论是批签发量增幅还是单价增幅都超过人血白蛋白,显示国内市场正在经历从白蛋白为主到静丙和凝血因子为主的市场转变,参考静丙和凝血因子对公司利润贡献最大的情况,我们认为,静丙和凝血因子在未来国内企业营收及利润中所占比例也将会越来越大,在此过程中,像上海莱士这样静丙和小产品占比较高的企业将会受益更大。
投浆量稳定增长:公司过去三年投浆量年复合增长率一直保持在15%左右,预计2010年采浆量在300吨左右。公司在海南新建的三个浆站预计2011年能够投入使用,按照过往的经验,新建浆站能够为投浆量做出显著性贡献一般还需要2年时间。对已有浆站,公司除了通过提高营养费(目前仍保持在200元/次)、招募新献浆员外,还通过适当激励措施保持献浆员的稳定,降低‘死浆’率(如对于每月献浆2次,连续6次以上的献浆员,营养费上调至250元/次。)。我们预计,虽然公司在新设浆站的速度上不及华兰生物,但在上述措施共同作用下,未来2年公司年均投浆量增幅仍将接近或达到10%。
募投项目完工在即,折旧压力不大:设计投浆量800吨的奉贤新厂房(公司募投项目)工程建设已进入尾声,预计明年6、7月完成建设,我们预期厂房经过GMP认证后将于2012年达产。公司预计明年下半年工程结转后将开始计提折旧,每年约2000万元,但由于血液制品市场景气度高,投浆量稳步增长,预计折旧带来的压力不大。
研发稳步推进:公司研发的静注乙肝免疫球蛋白已进入III期临床试验。据卫生部最新统计,我国约有9,800万HBV病毒携带者和2,800万乙肝病患,这些病患在进行大手术、剖腹产等开放性治疗时对乙肝免疫球蛋白都有需求,而目前国内大规模生产静注乙肝免疫球蛋白的只有四川蜀阳一家,产品具有较好的市场前景。我们预计莱士的乙肝免疫球蛋白将在2012年上市并逐步贡献利润。除此之外,公司的重组凝血因子VIII也在实验室中试阶段,但短期内还无法为公司贡献利润。
国际渠道是潜在优势:公司上半年海外销售约占总销售收入的12%,公司预计全年海外销售占比仍将维持在10-20%之间,目前主要市场仍是中东和中南美洲等发展中国家。公司大股东具有丰富的海外营销经验,未来如果行业景气度下降,公司可以通过出口有效规避风险,确保利润率。
我们认为,在行业持续高景气的大背景下,公司产品价格维持高位,投浆量稳步增长,未来3年内公司业绩稳定较快增长是一个确定性事件。而国内静丙和小制品用量上升、新产品上市、海外市场拓展等因素也将可能为公司的业绩锦上添花。我们预计公司2010年到2012年EPS分别为0.74、0.92和1.11元。
目前公司估值相比同类企业略高,但考虑到企业未来几年较快增长的确定性高,我们仍给予‘推荐’评级。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：上海莱士:投浆量稳步增长,小品种将成为新看点
现有浆站投浆量仍处于恢复期,新浆站在建中,未来投浆量稳定增长有保证。
原有浆站处于恢复期:公司原有9个浆站的采浆量仍处于恢复中,根据招股说明书2007年公司投浆量220吨,按年均10%的增长率,预计10年投浆量约295吨,至2013年才能恢复至2006年390吨的水平,因此近几年稳定增长有保证。
未来新建浆站可接上:新建3个浆站海南琼中、白沙、保亭将于11-12年陆续建成采浆,新浆站也会继续申请,未来采浆量的稳定增长可期。
随着募投项目将于11年底建成,公司血浆综合利用率将进一步提高,小品种的产量将加大,随着国内市场对小品种的接受度提升,未来产销率有望提升,小品种占销售收入和利润的比重有望加大:国际市场凝血因子类产品产值可占血液制品的40%,白蛋白和静丙各占25%左右,而公司静丙和白蛋白各占45%左右,凝血因子等小品种只占约10%。未来小品种的产销量增加可成为公司一个新的增长点。
静丙和白蛋白行业继续保持景气,静丙出厂价和最高限价之间还有约80元的差距,我们认为静丙还有少量提价空间:目前国内医生对静丙增强免疫力的使用范围还不是很广,与国外还有差距,随着认识的增强,未来静丙与抗生素的联合应用用于增强免疫力的量可能增加,静丙行业的景气度将继续保持。
公司专注血液制品行业,未来也可能涉足其他相关行业寻求新的发展。
我们预测公司10、11、12年EPS分别为0.75、0.92、1.13元(按最新股本摊薄),维持推荐评级。
研究员：周锐 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：上海莱士调研简报:血液制品高景气下稳健增长
行业供不应求造成高景气,浆源供应稳定增长
今年预计全国范围内投浆量约4000吨左右,但需求估计在5000-6000吨之间,仍然存在较大的供需缺口。公司现有的9个老单采血浆站成熟之后浆源贡献趋于稳定,预计老浆站供浆量每年能够维持10%左右的增速。而公司新获批的海南三家浆站中2家拿到执照,新浆站从投入运营到培养新的献浆员需要一定时间,预计真正贡献浆源最快为2011年下半年。
进口白蛋白市场份额已趋于极限
国外血浆来源充足和利用率高,白蛋白售价较国内产品便宜,这在一定程度上压制了国产白蛋白的价格。但国外每年已有约2000吨投浆量产出的白蛋白出口到中国,占白蛋白总批签发量的40%,近两年来占有率趋于稳定,未来在中国市场的份额提升有限。国内白蛋白需求依然旺盛,目前出厂价和零售限价之间的差距已经很小。
静丙、小制品提价效应显现,收入提速毛利率抬高
今年以来公司提高了静丙和小制品的出厂价,提价效果立刻得到显现,单季度收入环比和产品综合毛利率增长明显。静丙目前出厂价和最高零售价还有90元差距,后期提价的空间依然存在。公司在凝血因子小制品生产企业中产品线最丰富,随着凝血因子临床使用量增长,凝血因子在利润结构中的份额有望进一步提升。
静注乙肝球蛋白进展顺利,但短期不会贡献利润
公司的静注乙肝免疫球蛋白进入临床三期,最有可能在近期拿到生产批文,而拿到批文到上市保守估计还将有一年多时间。因此短期内不会贡献利润。
盈利预测和投资评级:
保守预测公司未来三年净利润增速分别为45%、32%、28%,对应2010-2012年EPS分别为0.72、0.95和1.22元,11月12日收盘价对应2010-2012年动态PE分别为52倍、39倍和31倍。最为高景气行业下的龙头企业,长期给予“增持”评级。
研究员：徐青，许希晨 所属机构：东吴证券有限责任公司
报告标题：上海莱士:长期增长看投浆
受血液制品行业景气度高,公司投浆量稳定增长,主要产品提价毛利提高,预计公司10、11年将实现净利润1.82亿元(YOY+34.1%)/2.18亿元(YOY+20%),对应PE分别为57和47倍,考量公司短期投浆量增长放缓,新浆站将至2012才可贡献,目前估值较高,给予“持有"的投资建议。
2010年1-3Q业绩稳定增长:2010年1-3Q实现营收3.31亿元(YOY+34.79%),实现利润总额1.48亿元(YOY+49.37%),实现净利润1.24亿元(YOY+49.40%),每股收益0.455元,基本符合预期。报告期内投浆量同期稳定增长,可供销售的产品数量同比增加,部分产品价格同比上涨使产品销售毛利有所增长(静丙和凝血因数八),综合毛利率提高6.41%。
挖掘现有浆站潜力,新建浆站2012才可贡献:目前公司单采血浆站有共10个(广西6个,安徽2个,陕西1个和湖南1个),公司规划透过扩大有效采浆区域、宣导力度挖掘现有浆站潜力。新建浆站方面,现已获批在建新浆站3个,分别在海南的保亭县,琼中县和白沙县,预计2011年底才能建成使用,由於新的单采血浆站的建成和供浆员的发展需一定时日,新浆站的采浆量短期内不会有贡献,预期投浆贡献将在2012年。
盈利增长还看采浆量提升:公司人血白蛋白的出厂价(含税)已接近限价,透过再提价拉升获利能力空间有限;而静注人免疫球蛋白及凝血八因数(凝血因数VIII)分别於10年2月即09年10月获得50%价格调整,我们认为,由於血液制品市场需求一直偏紧,出厂价的提高将不会抑制需求,公司则可从中平滑采浆成本的提高,盈利增长还是要看采浆量是否能有效提升。
盈利预测:我们预计2010年/2011年公司实现净利润1.82亿元(YOY+34.1%)/2.18亿元(YOY+20%),EPS分别为0.67元/0.80元,对应2010年/2011年PE分别为57倍/47倍,考虑目前估值较高,给予"持有"投资建议。
研究员：黎莹 所属机构：群益证券(香港)有限公司
报告标题：上海莱士:行业高景气继续维持,公司投浆量稳步上升
一、公司业绩增长较快,经营持续向好。受益公司部分产品提价和公司投浆量的稳定增长,2010前三季度公司实现营业收入3.3亿元,同比增长34.79%;净利润1.24亿元,同比增长49.40%,毛利率达到63.12%,上升6.41个百分点。第三季度单季实现营业收入1.42亿元,同比增长70.93%;净利润0.53亿元,同比增长68.42%。
二、血液制品仍供不应求,部分产品提价仍有空间。初步估计当全国投浆量达到5500吨左右的时候,血液制品市场供需平衡,如果按照今年投浆量3800吨,行业平均增速15%计算,行业的高景气度将持续到2013年,目前血液制品基本供不应求,部分产品涨价仍有空间。
今年上海2.5g和5g静丙零售价分别提升45.6%和58%至600元和1140元,目前公司的零售价格为520元左右,目前终端需求较大,供给紧张,未来提价仍有空间。
由于进口人血白蛋价格维持在30美金/10g左右,远低于国内同类产品价格,国外白蛋白出口我国的动力较大,我们判断受进口低价产品冲击,未来白蛋白涨价难度较大。
三、多渠道挖掘现有浆站投浆量,新浆站短期难有贡献,未来投浆量有望保持平稳增长。公司自提高献浆员的营养费之后献浆量得到一定提升;未来公司有望一方面通过加大献浆宣传力度、采取多种促销模式以及解决献浆的交通问题等多种方法提高献浆员的献浆积极性,另一方面积极发展浆站周边地区新的献浆员,提升现有9家浆站的投浆量。
且新浆站琼中、白沙浆站有望于明年下半年投入使用,保亭浆站预计2012年开始投浆,但是我们判断由于新浆站建成到正常投浆还需要两年的时间,且海南的这三个新浆站所在位置人口较少,所以新浆站短期难有贡献,未来投浆量不会呈现爆发式增长,而是保持20%-25%左右的稳定增长态势。
四、未来高附加值的小制品增多,产品盈利优势日渐突出。公司的研发资源聚焦高附加值的小制品生产,目前乙肝免疫球蛋白有望明年下半年投放市场,该产品主要用于肝病移植手术,市场容量大约在3000-4500瓶,且目前只有四川蜀阳能够生产,竞争相对较小;重组因子VIII目前还处于研发阶段。未来高附加值小制品增多,有望摊薄成本,进一步提升产品毛利率。
五、募投项目进展符合预期。公司新厂区建设有望于明年6月完成,新厂区设计产能为800吨,相对于老厂400吨产能完全能够满足未来投浆量不断增长的生产需求,突破未来发展的产能瓶颈。
六、投资建议:首次给予“推荐”评级。我们预测公司2010-2012年EPS为0.71/0.89/1.14元,对应PE为51.85X/41.61X/32.55X。公司投浆量稳步增长,受益血制品行业持续景气,部分产品提价仍有空间,未来小制品增多摊薄成本,盈利能力逐渐提升,基于以上因素,我们看好公司的长期发展,给予公司50XPE,六个月目标价44.5元,首次给予“推荐”评级。
七、风险提示:血液制品提价受国家政策影响较大,未来营养费提高成本提升。
研究员：廖万国 所属机构：华创证券有限责任公司
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