帝龙新材(002247)_研究报告_财经_新浪网(002247) 研究分析报告|查股网
股票名称：帝龙新材(002247)
报告标题：研究院调研纪要-帝龙新材
调研结论:
1. 公司所处为新型装饰建材的细分装饰纸子行业,属于消费升级概念,受房地产市场影响较大。公司主要产品为装饰纸、浸渍纸、装饰板和氧化铝装饰面板,属于新型建筑装饰材料,主要用于家具制造,此外也用于室内装饰的墙壁、地板贴纸。其中装饰纸产品收入比重最大,占比在50%以上,公司产品受楼市销售影响较大。公司也在积极努力开拓一些新的下游,如公司自主开发的氧化铝板也可用于手机外壳,电视机外壳等。
2. 上半年主业产品情况较好,但下半年受房地产市场影响存在不确定性。公司上半年产销势头良好,三大类产品装饰纸产量增速在40%-50%,氧化铝业务增长在100%以上(业务占比很小,去年基数较低),装饰板增长也在30%以上,出口同比增长35%以上(主要出口印度和中东地区)。上半年母公司业务很好,但成都子公司拖累了业绩。公司整体来看1-5月份产销增速较快,6月增速开始放缓,7月基本增速持平,下半年经营情况关键还要看楼市的走势。
3. 上半年利润增幅小于收入增幅。上半年业绩收入预计增速在40%以上,毛利率基本持平,但受管理和销售费用增加的影响和成都子公司亏损影响利润增速要缓于收入增速,预计增幅不超过30%。
4. 产品利润率水平受产能利用率制约,取决于量是否能打开。公司装饰纸成本结构中原纸占到主营成本的50%左右,但上半年原纸价格上涨对装饰纸毛利率影响并没有想象中大,下半年原纸价格涨势已开始趋弱,公司判断原纸涨价对全年毛利率影响不大。我们认为制约毛利率水平最大的因素是产能利用率水平没有起来,使得单位产品的折旧成本过高,这也是导致装饰板业务毛利率07-09年逐年走低的主要原因。目前到今年上半年装饰纸业务已经恢复到80%的产能利用率,产能利用率的提高有效对冲了原材料成本上升带来的负面影响使得毛利率水平较为稳定,而氧化铝产品随着市场的打开,目前产能利用率已基本饱和,我们判断今年氧化铝产品毛利率水平将会有所提高。
5. 稳健经营,后续暂无较大的资本支出计划,会再新建一条氧化铝生产线。公司08年募投了三个项目,但后来遭遇经济危机产销形势下滑,公司较为谨慎,对募投项目建设有所放缓,并对部分项目予以调整。其中一个原年产12500吨高档装饰纸生产线产能将调整为7100吨,多余资金2200万增资成都子公司,另一部分2328万元暂缓使用,目前这部分资金暂无安排。成都子公司项目两年完全达产后会新增年产装饰纸2880吨,新增年产浸渍纸540万张,公司新建成都子公司是考虑拓展西南片区,在家具集散地建生产线带动销售,但目前该块市场还没有完全打开。北京子公司为销售型公司,有稳定客户,科宝和博洛尼,公司专门为这两家量身定做,但量占比较小,销售情况虽然良好,但对公司整体业绩贡献较小。公司准备在新增一条氧化铝的生产线,年底达产,近期在临安新购一块88亩的地就是新建该线。由于氧化铝是公司的专利技术,国内目前只有公司一家能做,公司管理层希望在这块加大力度,以获取未来的产品定价权。目前氧化铝产品产能在5000吨(当年募投项目之一),公司全年计划销售4500-5000吨。均价在50000元/吨。
6. 公司装饰纸、氧化铝卷板的经营模式为以销定产,销售对象主要是装饰板、强化木地板、家具、橱柜、集成吊顶等终端产品生产商,因此,公司主要采用直销模式。金属板则采取经销商模式。
7. 公司是装饰纸行业唯一一家上市公司,产品属于新型装饰建材,从长远来看受益于城镇化和家装的消费升级,此外公司具备多项产品专利技术,并已形成了帝龙品牌的高端定位,具备较好的发展前景,公司上市后扩张了产能且资金较为充裕,在业内有一定先发优势,伴随着消费升级的逐步深化,有机会成长为这一细分子行业的龙头。短期看受房地产政策制约下半年有一定不确定性。预计2010年收入增幅在45%,净利润增速在40%,对应EPS为0.55元,暂不评级.
研究员：韩梅 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：帝龙新材:业绩增长稳定,投资不乏亮点
新工厂产能释放,盈利逐步好转。公司成都、北京工厂年初建成以来,随着产能逐步释放,盈利能力渐有好转;其中北京工厂自5月份以来已开始实现盈利,成都工厂预计将在4季度扭亏为盈。受此产能扩张的影响,我们预计公司今明两年装饰纸的产销量将达到1.2、1.58万吨,增速分别达到44%与32%。
CPL浸渍纸前景较佳。CPL浸渍纸是市场上的新型异型材包覆材料,通过对装饰纸的浸渍及复合处理工艺,比起市面其它装饰材料表面更耐划,花色纹理逼真,且防火,防水性能显著,包覆后无需油漆及相关表面处理。CPL包覆贴面技术可以解决传统板式家具难以形成异型贴面以及实木、木皮的凸凹设计,目前是除木皮之外在欧洲被最为广泛采用的室内门环保型材料。国内门窗及家具制作厂商对异型包覆材料应用近两年逐步增多,而国内CPL材料主要依赖进口。目前,部分下游一些较大规模的厂商也向公司提出了CPL的需求,由于该类产品毛利率相对较高,我们预计公司有望通过CPL浸渍纸的生产延伸,进一步提升产品附加值与盈利能力。
关注装饰纸行业消费升级。随着市场以及消费者对环保观念的加强,之前市场应用较多的30g薄装饰纸由于甲醛等非环保因素,去年以来已经逐步向70g厚装饰纸发展,公司作为国内70g厚装饰纸的生产龙头,将积极受益。
金属饰面板及阳极氧化铝面板业务快速成长。随着公司去年开始逐步调整了对新产品的定价策略,并大幅加大了对新业务的拓展,2季度以来,公司金属饰面板、阳极氧化铝的产销量得到了大幅提升。其中困扰于产能利用率不足的阳极氧化铝产品,随着市场的打开,目前产能利用率已基本饱和;公司未来有意向在现有设备的基础上,再行扩建产能,其设计产能将达到目前生产线的3倍,预计有望于今年年底或明年年初投产。
增长相对确定,建议增持。我们预计公司2010-2012年的EPS分别为0.59、0.8、1.07元,公司的成长性相对确定。按照2011年25倍的PE,6个月目标价20元,维持“增持-A”的投资评级。
研究员：石磊，王天睿，李孔逸 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材:需求或放量,发展步入快速成长期
装饰纸步入发展的第二个快速成长期:从公司收入比重最大的装饰纸产品来看,其发展正在经历发展的第二个快速成长期。随着木材资源的匮乏,从去年开始家具用装饰纸开发放量,甚至防盗门企业开始使用装饰纸产品生产生态门,直接拉动了装饰纸产品的需求高增长,估计这一过程至少持续到明后年。未来橱柜的内饰板估计也将使用装饰纸,这一趋势值得跟踪。由于需求快速增长,3月份公司订单已经创出新高。
装饰纸产能扩张较快:由于下游需求订单金额的减小,导致产能利用率较低,为了降低物流成本,与重要的下游客户实现配套,去年公司分别在北京和成都设立了子公司,由于北京市场需求旺盛,公司计划进一步扩大产能。我们认为,装饰纸产品的盈利增长主要依赖量的增长,去年毛利率的大幅提高主要是受益于原材料成本的大幅下降,由于今年主要原材料钛白纸供应紧张,价格上涨,估计装饰纸的毛利率会有回落。
新型装饰材料关键仍在营销,或现高增长:公司的另外两个装饰材料金属饰面板和阳极氧化铝的看点仍在营销方面能否有突破。由于金属饰面板的个性化定制较多,导致产品放量有难度,公司已着手通过开发设计的调整尽量实现原材料、颜色、基材不变,进而能够批量生产。阳极氧化铝产品从最早的集成吊顶应用扩展到灯具、浴霸、电器面板甚至轮船、火车的车厢内装饰,公司的二次连续氧化技术独步全球,具有较大的竞争优势。我们认为,这种产品由于基数较低,营销做好的话,放量增长的可能性较大,并实现毛利率同步增长的双重放大效应。
调升盈利预测:由于需求方面超出预期,我们上调了盈利预测,估计今明两年的EPS分别为0.9元和1.28元,调高至“增持-A”的投资评级,调高6个月目标价至38.4元,关注公司新型装饰材料的订单情况及新材料业务的拓展。
研究员：石磊，王天睿，李孔逸 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材调研简报:关注新型装饰建材营销拓展
装饰纸龙头,花色优势突出:帝龙新材70%多的营业收入来自装饰纸产品,目前公司产能规模在国内处于龙头地位。装饰纸主要应用在木地板和家具板材上,公司的主要优势除规模经济带来的成本优势外,我们认为,公司的花色在国内保持领先,远超过业内同行,这为公司多年来积累了较多的品牌,使得公司与国内多个知名家具和地板品牌形成了长期合作关系。装饰纸由于生产成本低,与实木及贴木皮产品相比具有明显的价格优势,环保效果更加突出。但由于国内中小企业较多,竞争较为激烈,相对下游厂商的议价能力较弱。2010年主要原材料钛白纸价格大幅上涨,虽然公司的油墨自给率近几年持续大幅攀升,但我们认为,今年原材料涨价的负面因素将导致装饰纸毛利率有所下滑。
装饰纸产能增长驱动盈利增长:公司装饰纸业务盈利的增长将主要依赖于产能的扩张和产能利用率的提高。今年公司在成都的生产基地3条生产线即将投产,再考虑配套博洛尼、科宝的北京生产基地,装饰纸产能将增加3000多吨,带动销量增长超过30%。另外,由于花色调整影响了产能利用率,能否改进并提高转化花色调整的效率,也将影响公司的产能发挥。
新型装饰建材的影响拓展值得重点关注:帝龙新材的另外两个新型建材产品是金属饰面板和阳极氧化铝产品。我们现场参观了两个产品及生产线,其装饰效果很突出,我们认为,由于产品推出时间不长,还需要持续强化营销才能提升公司的盈利水平。尤其是阳极氧化铝产品,下游涉及集成吊顶、灯具、车厢装饰等领域,如果能在某个领域出现订单放量,其毛利率会出现大幅攀升。金属饰面板也是国内具有相对垄断性竞争优势的产品,其关注点也在订单能够放量上,对此我们将持续跟踪。
打造新材料龙头:帝龙新材的发展目标在节能材料,由于规模相对较小,成长性较为突出。按照公司现有三项产品测算,我们预计公司今明两年的EPS分别为0.83元和1.06元,考虑到公司两类新型装饰建材可能的突破拉动盈利超预期增长,我们给予公司“增持-B”的投资评级,6个月目标价34元。
研究员：石磊，王天睿，李孔逸 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材:营业收入稳步回升,盈利高于预期
公司2009年三季报显示:公司1-9月实现营业收入1.73亿元,同比增长1.36%;营业利润为2481万元,同比增长34.10%;归属于母公司所有者的净利润为2783万元,同比增长49.52%;2009年1-9月实现每股收益为0.42元。公司预计2009年归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长40%-60%。
营业收入稳步回升。公司前三季度营业收入保持了稳步回升态势,其中第三季度营业收入同比增长26.79%,前三季度销售收入超过去年同期。主要原因是:(1)公司在外部需求低迷时,采取了积极的销售策略,虽然应收账款报告期末数较期初增长了99.92%,但公司2008年募集资金尚未全部投入项目,公司现金比较充裕,不会影响公司的正常经营;(2)随着国内房地产市场复苏,建筑装饰市场需求开始回升。
盈利水平高于预期。我们在中报时曾提出公司全年业绩水平关键要看下半年表现。公司第三季度实现营业利润同比增长34.10%,公司前三季度盈利水平高于预期。主要原因是:(1)公司本期原材料采购价格低于去年同期,使得第三季度毛利率同比增长2.24个百分点,达到29.94%;(2)公司期间费用得到控制,前三季度期间费用率逐渐降低,第三季度期间费用率为14.98%,同比下降2.7个百分点。
募投项目达产后可能面临困境。公司募投的三个项目主要生产高端装饰材料,但目前国内外装饰材料,特别是高端建筑装饰材料需求大幅下滑,使得项目达产后可能面临较大困境。公司方面已有意放缓项目进度,但按照计划,公司三项募投项目将在年底达到预定可使用状态。如果项目完工后不能达到预期的生产水平,项目产生的各项费用将对公司业绩产生负面影响。
预计公司2009年和2010年每股收益为0.56元和0.61元。以2009年10月26日收盘价23.92元计算,公司2009年和2010年动态PE为43倍和39倍,维持公司“中性”评级。
风险提示:公司应收账款金额较高,未来可能有大额坏账准备;建筑装饰市场完全复苏尚需时日。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：帝龙新材：净利润增加5.55%，估值依旧偏高
2009年一季度公司实现营业收入3628 万元，同比减少25.12％；利润总额514 万元，同比减少7.00%；归属于上市公司股东的净利润453 万元，同比增加5.55%；基本每股收益0.07元。公司预计2009 年1-6 月归属于母公司所有者的净利润比上年同期增减变动幅度小于30%。
业绩分析。公司所处的行业为建筑装饰材料的装饰纸子行业和装饰板子行业。报告期营业收入同比下降25.12%，而净利润同比增长5.55%，主要原因系报告期内公司相应控制了费用的开支，公司募集资金存款部分形成的利息收入增加使财务费用同比减少463.92%。另外公司收到各类财政奖励和补助同比增加及增值税退税时间同比差异使营业外收入同比增加168.35万元，所得税费用因享受高新技术企业15%税率的优惠同比减少50.43%。
09 年困境依旧。装饰纸和装饰板行业主要受下游人造板和建筑装饰行业的影响，呈现与房地产行业和宏观经济较为一致的周期性。国内外房地产行业衰退对公司所处行业的影响不会在短时间内消除，公司09 年的经营形势依然不容乐观。
“三架马车”长期看好。（1）装饰纸：公司装饰纸市场占有率居行业首位，在巩固龙头地位的同时将介入高档装饰纸国际市场的竞争；（2）金属饰面板：公司已成为世界前三、亚洲最大的金属板表面图案研发、制造基地，独创的金属饰面马赛克全球未见同类产品；（3）表面氧化铝卷板：目前只有德国、美国等少数国家具备表面氧化铝卷板规模化生产能力，公司产品打破国际垄断，实现进口替代，未来增长潜力巨大，表面氧化铝卷板有望成为拉动公司整体业绩的火车头。
盈利预测与评级：预计公司2009-2010年EPS为0.41元、0.56元，对应昨日收盘价18.24元的动态市盈率为44倍、33倍；估值较高，维持“中性”评级。
风险提示：房地产投资增速继续回落风险；原材料价格大幅波动风险。
研究员：天相建筑建材组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：帝龙新材08中报分析
盈利预测和投资建议。根据我们的预测，2008-2010年的公司每股收益分别为0.60元、0.77元、1.25元。按照8月19日收盘价，2008-2010年动态市盈率分别为20.45、15.94、9.82倍。虽然08年市盈率已比较高，但考虑到公司未来的高成长性，我们给予“增持”的评级。
研究员：江孔亮 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：装饰材料龙头加快发展步伐——帝龙新材（002247）新股分析报告
我们预计公司08、09年的EPS（摊薄后）分别为0.67元和0.93元。我们认为公司08年合理的PE 估值水平为25－28倍，对应的公司合理价格在16.75－18.76元，价值中枢为17.76元，对应的09年PE 为19.10倍。参考近期上市新股首日表现情况，预计公司首日上市定价区间位于24.08－28.89元，首日涨幅50％～80％。
风险提示：原材料价格上涨风险；行业竞争加剧风险；应收账款增长风险；税收优惠政策风险。
研究员：朱嘉 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材(002247)：高档装饰纸龙头企业
2006年公司装饰纸产量、销售额、市场占有率排名均居行业首位，市场占有率为3.58%；是世界前三、亚洲最大的金属板表面图案研发、制造基地，独创的四大系列金属饰面板被欧洲客户誉为“有生命的金属”；成功研制了国内第一条表面氧化铝卷板生产线。
目前公司主要业务为新型建筑装饰材料的研发、生产和销售，主要产品为装饰纸和金属饰面板等新型装饰材料。05-07年，公司营业收入的复合增长率为21.94%，净利润的复合增长率达44.40%。收入和利润的大幅增长源于主要产品销量的增加以及产品价格的不断上升。
装饰纸行业属于需求拉动型，受下游强化木地板和家具行业的影响较大，预计2010年装饰纸国内需求量有望达到30万吨，年均增长19.91%。
我国金属饰面板行业的技术水平与国际差距不大，预计未来在住宅装修领域应用前景广泛，将成为新的需求增长点。高毛利率的金属饰面板产品销售占比上升使得公司综合毛利率呈现出稳步上升的趋势。
本次募集资金将全部用于公司的主营业务。募投项目达产后，公司将每年新增高档装饰纸产能12,500吨、金属饰面板产能50万m2、表面氧化铝卷板产能5,000吨，产能分别增长147%、167%和100%。
风险提示：行业集中度低，整体上单体企业投入低、规模小、装备水平和技术水平落后，面临行业竞争加剧风险；销售政策改变带来的应收账款增长风险；税收优惠政策变动风险；企业搬迁可能导致的组织效率降低、生产设备安装调试中存在一定的不确定性等风险。
我们预期2008-2010年帝龙新材净利润分别增长11%、34%、41%，EPS分别为0.65元、0.87元、1.22元，公司募投项目预计将于09年起释放产能，参考同类公司以及当前相关市场估值水平，给予08年24-28倍的估值，合理估值水平15.6-18.2元。其询价区间应为11.70-13.65元之间，相对于公司07年摊薄后EPS0.58元来说，发行市盈率为20.2-23.5倍。
我们估计帝龙新材首日开盘价涨幅在60%-90%之间，由于询价区间为11.70-13.65元，其平均水平为12.68元，因此我们判断首日价格应在20.28-24.09元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材（002247）：国内装饰纸生产企业龙头
我们预计公司2008-2011年的每股收益分别为0.60元、0.77元、1.25元和1.75元。根据PE 相对估值结果，我们认为帝龙新材上市后的合理定价为18.94-21.04元，对应2008年PE 为31.6-35.1倍，2010、2011年PE 分别为15.2-16.8倍、10.8-12.0倍。
研究员：江孔亮，蒲世林 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：帝龙新材（002247）：新型建装材料行业的旗舰品牌
我们预计公司08-10年的营业收入分别为24089万元、30817万元、58518万元，同比增长22％、28％、90%，复合增长率达到43.65%，具有较高的成长潜力。
合理估值区间17.4-22.4元。08-10年基本每股收益达到0.64元、0.88元、1.61元，同比增长9.39％、37.91％、83.61％。综合DCF、PE 估值结果，我们认为公司合理估值为17.4-22.4元。
公司一级市场的发行价16.05元，距合理估值区间仍有较大的空间，建议“积极申购”。考虑到市场因素，我们认为，上市首日区间价为28.8-35.2元。
研究员：招商证券研究所 所属机构：招商证券股份有限公司
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