鱼跃医疗(002223)_研究报告_财经_新浪网(002223) 研究分析报告|查股网
股票名称：鱼跃医疗(002223)
报告标题：鱼跃医疗:水到渠成,高速增长仍可期
产品梯队支持持续高增长
按照对公司现金流的贡献和增长速度,公司产品可分为成长型产品、明星型产品和现金流产品。传统康复护理产品市场地位稳固,作为现金流产品为公司贡献稳定现金流;数字影像和制氧机等机电产品发展迅速,作为明星型产品推动公司业绩,预计今年分别增长100%和50%;医院耗材、电子血压计/血糖仪等成长型产品借助公司已有渠道,将迅速成长为明星产品。公司通过内部研发和外延式拓展,成长型产品、明星产品形成梯队,高速增长仍可期待。
高管理水平带来高盈利能力
公司发挥民营企业灵活高效的优势,奖励机制适当,推动业绩发展。重视研发的同时管理费用率控制得当,资产收益率处于较高水平。以市场为导向,数字影像、电子血压计、血糖仪等多种新产品顺利引入体现产品开发和推广能力。有所为,有所不为,几乎所有产品上市一年可盈亏平衡,股东利益最大化。
渠道拓展外延式发展迫在眉睫
从2008年开始,公司连续3年净利润同比增速60%以上,高增长使得公司IPO和再融资实现的产能扩张仍无法满足需求,医用制氧机在2011年将达产能极限,我们认为公司有再次融资扩产的压力。公司正在加大拓展渠道的力度,目前OTC与医院终端的销售比例为7:3,公司计划达到1:1。医院耗材渠道具备,只欠产品,公司可能通过外延加内生的方式丰富产品线。
盈利预测与评级
公司成长性确定,营销网络强大,定价权较强,民营体制天然有做大的动力。我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.61、0.89和1.26元,增持评级,目标价27.45元。
研究员：罗樨 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗:医院和海外市场接力OTC,高增长有望持续
OTC业务高增长仍将延续。公司是医疗器械OTC市场的龙头企业,在康复护理和医用制氧两大核心领域占据主导地位,具有渠道覆盖面广和品种齐全的核心竞争力:公司目前有800多个品牌专柜,终端销售网点超过10000个;
公司43个产品中涵盖了37个康复护理品种和5个医用制氧品种。在渠道优势明显的前提下,产品叠加是公司OTC业务高增长的关键。从今年来看,制氧机和电子血压计将是主要增长点:制氧机经过去年的高增长,已经成为销售额超2亿的主导产品,今年仍有望保持50%以上的增长;电子血压计是今年的重点推广产品,销售有望翻番而过亿。从后续产品来看,血糖仪、医用空气净化器等都将陆续导入市场,成为2012年以后的新增长点。而传统产品仍将保持20-30%的稳定增长。综合来看,OTC核心业务在未来3年内将保持40%左右的高增长。
进军医院市场,打造业绩增长新引擎。医院市场是公司继OTC市场之后的战略发展重点,公司已经专门成立医院销售队伍,其中高值耗材是公司医院市场发展的重中之重。目前公司高值耗材系列仅有可降解缝合线,产品线稍显单一,亟待拓展。为此,公司一方面将通过并购来扩充产品线,并将今后的收购重点定位于高值耗材领域;另一方面正在苏州建设研发中心,专门负责高值耗材的研发。此外,数字式X光机(DR)、中心供氧系统以及全科诊断系统在经过去年的市场探索期之后,今年有望迎来突破式增长,成为医院市场的主导产品。
国际化战略浮出水面,潜在空间巨大。公司2010年实现外销0.98亿元,同比增长99%,公司国际化战略已然浮出水面。公司将海外市场定位为OTC市场、医院市场之后公司第三阶段发展的核心增长点,体现了公司管理层的睿智和远见。公司出口以OTC产品为主,主要有分子筛制氧机、轮椅、雾化器等,地区以东欧和南美为主。在海外市场,公司去年可谓利好不断:一方面,公司制氧机通过美国FDA510K认证,成为中国唯一制氧机通过FDA认证的企业;
另一方面,公司2005年与APM公司签订的关于禁止轮椅等相关产品外销的约定已经于2010年解禁,可以恢复对美国出口。目前主要制约公司产品出口的因素在于轮椅和制氧机的产能不足,公司优化保证内销市场,尽管如此公司外销仍有望翻番。未来随着轮椅和制氧机的募投项目的逐步投产,海外市场有望实现更大的突破。
盈利预测及投资评级。
我们预测鱼跃医疗2011-2013年EPS分别为0.60元、0.90元和1.23元。我们认为,公司上市以来一直保持着高效的管理效率和清晰的战略思路,年年50%以上的增长、丰富的产品储备、科学合理的市场定位便是明证,这让我们对公司未来的持续高成长充满信心。故我们首次给予公司“买入”的投资评级,6个月目标价30元。
研究员：陈国俊 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗调研简报:渠道更加完善,产品线日益丰富
5月6日我们参加了鱼跃医疗的股东大会,公司高管详细分析了行业前景并介绍了公司发展战略。
公司销售能力突出,拥有强大的营销队伍。随着医院业务的开展,公司的销售能力已经从最初的OTC渠道扩展至医院渠道。OTC销售方面,随着直营专柜的开设,公司在OTC渠道的控制力进一步加强。公司正在重点建设医院渠道。充分整合经销商网络的同时,也培养了一支100人左右的自有销售队伍。从DR产品的销售情况可以看出,公司在医院渠道的能力已经有所表现。我们认为医院销售是未来3-5年公司的重要增长点。
助行器客户不仅局限在残疾人,也面向大量行动不便的老年人。随着人口老龄化,患有退行性骨关节病的老人越来越多,对助行器的需求旺盛。对外出口的解禁和产能突破进一步推动轮椅和助行器的业绩。大众自我保健意识越来越强,诊断护理类产品销量良好,产品更新换代也会助推业绩。血糖仪是公司未来几两年的重磅产品,13年将贡献利润;血压计、听诊器、雾化器等产品将受益于产品更新换代。
人口老龄化加剧,患有COPD类疾病的老年人越来越多,家庭用氧疗产品一直供不应求。考虑到医院渠道的拓展和下半年中心供氧系统产能的突破,我们看好公司的医院用氧疗设备。
我们预计公司11-13年EPS分别为0.95元、1.39元和2.05元,以16日收盘价42.30计算对应PE为44倍、30倍和21倍。我们认为公司将明显受益于老龄化和基层医疗市场放量,考虑到公司营销专柜迅速扩张,产品不断推陈出新,成长性确定,我们看好公司的长期投资价值,给以“强烈推荐”的投资评级。
研究员：李平祝，练乐尧 所属机构：民生证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:增长依然强劲
持续高速增长的医疗器械公司。公司自2008年上市以来,连续3年保持了60%以上的高速增长,今年一季度继续呈现了快速增长势头。这和公司以市场为导向的产品定位、严格的成本和风险管理控制、创新的营销理念、立体的营销模式等分不开。
核心优势来源于营销、品种、品牌、管理。公司是我国医疗器械行业产品品种最多的基础医疗器械提供商,产品品规丰富齐全,目标客户一致,销售渠道可以共享,生产和销售上具有很强的协同效应,“鱼跃”品牌和覆盖全国的销售和服务网络是公司强大的核心竞争力。
未来两年仍将保持高速增长。公司所处细分行业极大受益于产业政策扶持和人口老龄化;老产品制氧机、轮椅随着募投项目的逐步达产,产能瓶颈消除,将迎来快速增长;新产品全科诊断系统、Dr、血糖仪等正处于稳步推进中,全科诊断系统、Dr预计全年分别销售1000套、100台,血糖仪2012年进入市场导入期,2013年贡献受益。此外,国际市场以及外延式整合并购也是未来两年的重要看点。
给予“增持”评级。预计公司2011、2012、2013年实现营业收入13.93亿元、20.55亿元、60.91亿元,同比增长13.3%、15.5%、16.58%;实现净利润2.61亿元、4.04亿元、5.92亿元,同比增长62%、54%、47%,每股收益1.02元、1.58元、2.32元。公司是快速发展行业的高速增长企业,应该享有估值溢价,按照2011年50倍PE估值,目标价51元。
研究员：涂羚波 所属机构：中国民族证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗:持续成长,后劲十足
一季度开局良好。今年一季度公司实现营业收入31,020万元,同比增长50.36%;归属上市公司股东的净利润6,002万元,同比增长60.25%,每股收益0.23元。公司自2007年以来,业绩已经连续4年保持了50%以上的高增长(扣除非经常性损益),2011年的良好开局,预示着今年很可能延续这一高增长的趋势。
制氧机和电子血压计引领高增长。公司的制氧机2010年销售收入超过2亿元,在较高的基数上,今年一季度继续保持高速增长,预计增速在60%左右;电子血压计预计一季度增长80-90%,全年的销售额将接近1亿元。制氧机和电子血压计是公司增长最快的主要品种,其他如汞柱式血压计、氧气阀、听诊器、雾化器等预计增速在20-40%不等。值得一提的是,去年推出的新产品DR(高频数字医用诊断X射线机)在小基数上迅猛增长,预计全年销售额有望超过5,000万元。公司的各类产品继续保持快速增长的势头,一方面受益于募集资金项目解决产能瓶颈;另一方面随着人们收入水平的提高和保健意识的加强,家庭医疗健康用品市场持续快速增长,尤其在二三线城市,该市场在小基数上增速更快。
血糖仪和空气净化器值得期待。公司在现有家用健康护理产品增长迅速的基础上,积极开发新产品,今年有望推出血糖仪,还可能尝试做医用空气净化器等。血糖仪(主要是相关耗材)在国内是个巨大的市场,预计市场容量在40-50亿元,不过竞争对手也比较强大,强生、罗氏、拜耳和雅培都占据了相当的市场份额,鉴于公司强大的销售渠道和良好的品牌,我们认为鱼跃在血糖仪市场也能打开局面,力争首先成为国内厂家中的龙头。医用空气净化器在国内市场也不小,公司的目标是将空气净化器打造成下一个类似于制氧机这样的大品种。
医院市场开拓初见成效。经过数年的努力,公司在医院市场的开拓初见成效,主导产品DR今年的销售态势良好,预计全年的销量能超过100台;全科诊断仪和医用缝合线都有望在小基数上快速增长。公司下一步的规划是针对医院市场打造系列化的产品群,主要有两大方向:医用影像设备和高值耗材。医用影像设备系列,公司的DR已经在医院打开局面,后面可能继续开发系列产品,如肠胃机、移动X光机等;高值耗材系列,目前仅有医用缝合线,产品较为单薄,公司一方面在苏州建立研发中心,专攻耗材类新产品,另一方面可能采取收购的方式,充实产品线,我们预计公司今后的收购方向将集中在医用耗材领域。
管理出色,战略清晰。公司自上市以来,业绩的成长性和持续性在A股上市公司中并不多见,出色的管理团队功不可没。公司的管理层极具战略眼光和市场敏锐度,在选择新产品,开拓市场等方面能力突出,同时,公司强大的营销渠道也是凌驾于对手之上的重要竞争力,出色的管理和强大的营销是公司在技术壁垒不高、市场分散、竞争激烈的家用医疗用品市场中脱颖而出的关键所在。公司目前已形成了家用医疗产品和临床器械系列两翼齐飞的格局,将以时日,医用影像系列和高值耗材类产品将成为公司盈利的重要来源。此外,公司也在考虑国际化,轮椅车、氧气阀等产品已率先实现出口,制氧机也通过美国FDA510K认证。公司的长远目标是以自主品牌出口欧美等规范市场,但这是个长期的过程,初期可能还是以探索和出口非规范市场为主。
盈利预测。我们上调盈利预测,预估公司2011-2013年EPS分别为0.97、1.36和1.88元,目前估值合理,公司未来几年有望继续保持较快增长,是医疗器械板块中值得长期配置的战略性品种,我们维持“推荐”评级。
风险因素。医院市场的开拓进展低于预期。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:老龄化的受益者,医院和零售有望比翼双飞
1、受人口老龄化、人们保健意识增强、人均可支配收入的增加这些利好因素的长期影响,制氧机在终端的供不应求局面有望持续。新标准的导入有利于公司占领更多的市场份额。
2、轮椅车受到产能限制,一季度销售稍低于预期,今年下半年增发项目部分达产,销售有望超预期。
3、经过两年的摸索,今年电子血压计的销售有望过亿。
后续产品不断推出中,持续发展有动力。
近两年公司进军医院领域,成立专门的医院销售队伍,研发出的医院线产品,DR、中心供氧设备、全科诊断仪、高值耗材类等产品试销顺利,前景乐观,未来医院和零售两个终端有望比翼双飞。
并购将作为今年的一项重点工作。
公司将“加快并购步伐,实现对外扩张”做为今年一项重点工作。
鉴于前三次的成功并购,我们相信公司挑选投资对象的眼光和出色的营销能力,我们对公司外延式的并购保持相对乐观的态度。
盈利预测与投资评级。
预计公司2011~2013年实现每股收益0.99元、1.51元和2.21元。
中国的基础医疗器械市场面临着人口老龄化、人们保健意识的增强、国家对基础医疗投入加大这种历史性的发展机遇,市场空间广阔。公司是我国最大的康复护理、医用供氧和医用临床系列产品的生产企业,产品线丰富,在细分的市场具有较高的市场占有率和竞争优势,未来两年仍能保持50%的增长。我们维持“买入”的投资评级。
风险提示1、行业政策性风险;2、产品快速增长具有不可持续性。
研究员：葛峥 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:多元化推动增长,规模效应增强渠道掌控力
近期我们调研了鱼跃医疗,与公司管理层进行了交流:
第一,产品规模优势和行业影响力保持公司行业竞争优势
规模优势:目前鱼跃医疗的产品品规已经比较齐全,在一个医疗器械专柜,鱼跃医疗的产品能够满足专柜大概60%左右的销售产品类型。通过对专柜提供品牌服务,将产品打包进入专柜,使得公司在终端渠道上与品种单一的小厂相比有渠道优势。此外,鱼跃医疗自己的品牌专柜也将加速建设,由现有的800个增加到1,500个。
推动行业规则的制定:公司利用自身在行业中的影响力,推动行业标准的提升,虽然短期有可能对公司现有产品产生一定影响,但是长期来看这有助于淘汰中小型企业,有利于行业集中度的提升。目前制氧机的行业标准就提升在即,未来生产的制氧机将强制带有氧气浓度报警装置,这也有望使公司制氧机市场占有率进一步提高。
第二,公司未来将会重点打造医院渠道营销队伍
目前公司营销分为OTC和医院两个渠道,公司每年收入有大概70-80%是OTC渠道产生的,在OTC渠道中,个人消费又占到70%,医院销售占到25%,团购占到5%,公司依靠规模优势和行业影响力将进一步加强对OTC渠道的渗透。
未来医院渠道建设将是公司的重点之一,目前公司医院渠道的营销人员有近100人,每年公司在各地会举行近100场经销商大会。公司医院营销已经有一定基础,公司会通过销售人员的反馈来改进新产品。目前公司DR系列产品在X光影像系统的市场占有率已经排名靠前,未来医用耗材,中心供氧氧系统等产品将成为公司医院渠道业务的重要增长点。
第三,产品线的不断丰富将为公司增长提供新的增长点
在医院渠道,潜力较大的增长点有DR系列X光机、中心供氧系统和全科诊断仪;而在OTC渠道最有潜力的品种是即将上市的血糖仪。
对于以上三个医院渠道的产品,公司设计的时候都会针对不同地区的医院来生产不同品规,满足不同地区的需求,充分占领细分市场。比如中心供氧系统就会根据不同医院规模来设计供应床位的多少。而全科诊断仪器将是N合一的的设置,根据医生的需求来确定诊断项目的多少。
血糖仪将会公司未来重点打造的品种,第一期公司会推出3款,其中2款是走OTC渠道,1款走医院渠道。目前公司的很多经销商已经有血糖仪的销售经验,公司将充分调动经销商的积极性来实现血糖仪的放量销售。
第四,公司将会积极拓展海外业务
目前公司海外业务的销售额占比仅有10%,公司今年会在南京成立海外事业部,负责海外销售,未来海外销售收入的占比会不断提高。公司海外业务将会以ODM为主,发展自主品牌。随着轮椅出口限制的接触,公司海外业务将会保持高增长。
第五,预计鱼跃医疗2011-2013年EPS分别为0.99元、1.42元和1.91元,维持“推荐”评级
我们预计鱼跃医疗2011-2013年EPS分别为0.99元、1.42元和1.91元。公司积极推进营销渠道的多元化,OTC、医院以及海外渠道拓展顺利;同时公司不断加大对于研发的投入并推进外源式发展,新产品储备丰富,未来盈利点有望不断多元化。业务和营销渠道的多元化将推动公司成长,维持对公司的“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:经营态势良好,1季度业绩大幅增长
投资要点:
2011年1季报:主营收入、净利润分别为3.10、0.60亿元,分别同比增长50.4%、60.3%,基本符合市场预期。EPS 0.23元。每股经营性现金流-0.09元,ROE 6.66%。公司预计1~6月净利润同比增长50%~80%。
公司业绩增长的主要原因:优势品种群持续推动业务增长。汞柱血压计、听诊器、雾化器等老品种保持在20%以上的稳定增速;电子血压计、数字X 光机、制氧机、缝合线等新品种增速较快,基本在50%以上。公司综合毛利率34.7%,同比下降2.9个百分点,主要和原材料成本上升、生产成本有所波动有关,预计下半年情况会有所好转。
费用控制出色,经营质量良好。期间费用率12.0%。同比下降3.1个百分点,其中管理费用率和销售费用率均控制良好,低于2010年同期水平;存货及应收帐款周转率有所下降:一季度因销售规模增长较快,致应收帐款、应收票据大幅增长,经营现金流暂时为负,但仍要好于2010年同期水平,预计在公司良好的信用政策下,未来经营现金流会得到明显改善。
医院渠道建设将是重点:公司整体战略是将医院线产品做到整体营收的40%。目前公司在OTC 渠道已建立强大优势,拥有300名销售人员、450家经销商。未来医院渠道将是发展重点,公司已组建了医院销售部,从迈瑞、强生等引进销售人员,将以县级医院等基层市场为主,加强医院线产品的销售队伍建设,预计未来2~3年医院设备品种的增速要高于公司整体水平,将达到80%以上增长。
投资建议:品种+渠道推动高增长,我们看好公司的成长价值。预计2011~2013年eps 分别为0.98、1.39、1.89元,同比增长42%、36%、32%,目前股价对应11年41倍PE,估值合理,维持谨慎增持评级。
研究员：易镜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:一季度增长势头良好,中长期看好
投资要点:
营业收入和净利润快速增长。2011年一季度收入3.1亿,同比增50.36%;
净利润0.6亿,同比增60.25%;营业成本同比增57.32%(高于收入增速),且毛利率为34.74%(低于10年一季度的37.63%),跟原材料价格上涨有较大关系;
费用率11.95%,同比10年一季度的15.1%下降。其中销售费用率﹑管理费用率分别为3.73%﹑8.3%,低于2010年一季度的4.09%﹑10.77%;财务费用率为-0.08%,低于2010年一季度的0.24%,主要原因是报告期内公司归还了银行贷款,且在2010年6月份完成非公开发行,募集资金净额25090万元;
公司预计2011年上半年净利润增长50%以上。预计上半年归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长50%~80%;业绩增长动力来源:随着募投项目的逐步投产,主要产品产能大幅提高,且产品销售良好;
11年增长动力强劲。1)主力产品制氧机由于产能提升50%且产品销售良好,11年将维持高增长;2)电子血压计﹑全科诊断仪等新品种11年将维持高增长,血糖仪下半年也有望开始销售;3)海外市场10年实现收入9849万(同比增99.12%),收入占比为11%,11年有望实现100%增长。随着轮椅出口限制在2010年底的解除和未来产能扩张,轮椅将成外销重要品种;
2010年制氧机通过美国FDA510K认证(中国唯一),制氧机出口放量值得期待;4)10年医院销售额约6000万,11年具备100%增长的潜力,公司将会通过并购﹑贴牌和自主研发等多种方式不断扩充产品,其中高质耗材是重要方向;
维持强烈推荐评级。我们预测公司11-13年EPS 为0.96、1.41和1.97元,维持强烈推荐的投资评级,维持12个月目标价63元。
风险提示:原材料涨价风险,公司的快速扩张带来的管理和产能上的风险
研究员：周锐，王威 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗2011年一季报点评:业绩符合预期,高增长有望延续
业绩基本符合预期。公司2011年一季度实现营业收入3.10亿元,营业利润0.64亿元,利润总额0.69亿元,归属于上市公司股东的净利润0.60亿元,分别同比增长50.36%、59.68%、59.70%、60.25%,实现EPS 0.23元,CPS 0.15元,基本符合预期。
费用控制得当,净利率有所提升。一季度公司毛利率、销售费用率、财务费用率、管理费用率、销售净利率分别为34.74%、3.73%、8.30%、19.35%,尽管毛利率同比有所下降,但由于三项费用尤其是控制得当,销售净利率比同去年同期增加l.lg%。
OTC、医院线双轮驱动,预期未来快速增长。公司对产品实行独创的OTC与医院的分线管理方式。我们预计,OTC产品中,制氧机今年销售有望达到3.5亿元,同比增速40%以上;电子血压计今年销售有望过亿,同比增长近100%;轮椅车随着出口恢复的积极刺激,有望保持50%以上增长。医院线产品中,据渠道调研了解,中心供氧已经接到订单并开始交货。我们预计,苏州医疗用品厂11年净利润有望达到1500万元,同比增长60%以上。
研发投入大,产品储备丰富。公司拥有南京、苏州两个研发中心,在电子血压计取得熏大突破后,今年上半年血氧仪也有望面向市场,此外呼吸机等在研产品也值得期待。全科诊疗系统作为公司的新产品,在江苏、黑龙江、湖南等地中标顺利,一季度销售良好。未来公司在自主研发的基础上,还可能通过外延收购进一步丰富产品线。
风险因素:医院线产品推广、进军III类医疗器械、人才引进、人民币升值影响出口等带来的风险。
盈利预测、估值及投资评级:预计公司2011-2013年EPS分别为0.98/1.42/1.97元,对应11-13年PE分别为42、29、21倍,考虑到公司完善的销售渠道、强大的研发能力和优秀的管理团队,给予公司12年35倍PE,对应目标价49.7元,维持“买入”评级。
研究员：李朝 所属机构：中信证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:业绩符合预期,多元化驱动高增长
鱼跃医疗公布了其2011年一季报,主要内容如下:
2011年一季度公司实现营业收入31,020.22万元,同比增长50.36%。报告期内,公司实现归属上市公司股东净利润6,002.11万元,同比增长60.25%,摊薄后基本每股收益0.23元/股。预计公司2011年上半年归属上市公司股东净利润12,099-14,519万元,对应摊薄后基本每股收益0.35-0.41元/股。
我们预计鱼跃医疗2011-2013年EPS 分别为0.99元、1.42元和1.91元。公司积极推进营销渠道的多元化,OTC、医院以及海外渠道拓展顺利;同时公司不断加大对于研发的投入并推进外源式发展,新产品储备丰富,未来盈利点有望不断多元化。业务和营销渠道的多元化将推动公司成长,维持对公司的“推荐”评级。
研究员：乔洋 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:业绩符合预期,高增长有望延续
公司的业绩符合预期。
营业收入增长强劲。报告期间,公司实现营业收入8.84亿元,同比大增64.33%,分产品来看,康复护理系列(包括电子血压计、听诊器、轮椅车、体温计、保健盒等)的销售收入为4.94亿元,同比增长46.81%;医用供氧系列(包括制氧机和氧气阀等)的销售收入为2.53亿元,增长90.56%;医用临床器械系列(包括高频数字医用诊断X射线机、医用缝合线等)的收入为1.35亿元,同比增长102.04%。公司的销售收入增长如此强劲,一方面受益于中低端家用健康护理产品市场的旺盛需求,各类产品均高速增长,另一方面也来自于医院市场的成功开拓,DR和医用缝合线都开始放量,合计销售收入过亿。
原材料涨价导致毛利率有所下降。2010年公司的综合毛利率为35.15%,下降2.9个百分点,其中康复护理系列的毛利率为30.69%,同比下降4.71%;医用供氧系列的毛利率为39.26%,基本保持平稳;医用临床器械系列的毛利率为43.78%,下降4个百分点。公司毛利率的下降主要原因在于原材料涨幅较大,如铝板、水银、铜棒、铜管等,价格涨幅在18-68%不等,而公司的各类产品市场竞争都比较激烈,为了维持市场份额,公司很难采取提价的方式转移原材料上涨带来的压力。
规模效应导致期间费用率下降。报告期间,公司的销售费用率为6.07%,下降0.27个百分点;管理费用率为8.62%,下降接近1个百分点,其中研发费用为3,634万元,占销售收入的比重为4.11%,公司期间费用率的下降主要来自于销售收入高速增长带来的规模效应。
多元化和国际化是未来重要看点。公司于去年成功融资,募集资金项目将有效解决产能瓶颈问题,我们认为,公司未来的成长主要来自于两方面:1)产品的多元化,公司过去以低端的家庭健康护理产品为主,后来陆续开发了电子血压计、高频数字医用诊断X射线机等新产品,产品线日益丰富,未来公司还将通过自主研发和外延式并购双管齐下的方式来充实产品线,一方面利用原有的渠道优势做大做强家用健康护理产品系列,另一方面继续开拓新的医院市场,使医用临床器械系列成为新的增长点;2)公司也在积极开拓和布局国际市场,多项产品已经通过多种国际认证。未来公司将加快建设国外营销体系,通过销售自主品牌及与国外合作等途径,积极实施国际化战略,使鱼跃医疗的产品全面进入国际市场,实现新的跨越。2010年公司的外销收入达到9,849万元,同比增长100%,国际化初见成效。
盈利预测。我们基本维持此前的盈利预测,预估公司2011-2013年EPS分别为0.93、1.24和1.60元,目前估值合理。在药品降价的大背景下,医疗器械板块有望受到市场追捧,公司作为质地优良的家用医疗器械龙头企业,增长确定,具备配置型价值,维持“推荐”评级。
股价表现催化剂:季报业绩超出市场预期。
风险因素:市场预期较高,业绩低于预期的风险;医药板块估值重心下移对公司的估值带来一定压力。
研究员：王晞 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗:年报基本符合预期,持续高成长
2010年仍保持高速增长:分别实现收入、净利润8.8亿元、1.6亿元,同比分别增长64.3%和60%,EPS0.63元基本符合预期,每股经营净现金0.26元。
近3年收入、净利润符合增速分别为45.1%和62%,保持高速增长。由于铝板、水银、铜管、铜棒等原材料价格上涨较快,毛利率同比下降2.9个百分点,营业费率、管理费率同比下降0.3个、1个百分点,财务费率略升0.2个百分点,净利率18.3%,同比下降0.6个百分点。拟每10股派1元(含税)转增6股。
分产品来看:康复护理、供氧和临床器械系列分别实现收入4.9亿元、2.5亿元、1.3亿元,同比分别增长46.8%、90.6%和102%,收入占比分别为56%、19%和15%,毛利占比分别为49%、32%和19%。高毛利品种制氧机实现收入约2.1亿元,同比近翻番;电子血压计约4500万元,增速超250%;老产品轮椅和血压计实现收入均超8000万元,同比增长约60%、30%。
出口增速较快,符合我们判断:国内、出口收入分别为7.8亿元、9849万元,同比分别增长99.1%和61%,收入占比分别为88.8%和11.2%。
业绩预测:预计2011~2013年收入同比增长50%、50%、47%,净利润同比分别增长56%、53%、50%,实现EPS0.98元、1.51元和2.26元。2011年的主要增长来自:1、制氧机收入达3亿元,电子血压计有望过亿;2、新产品血糖仪上市销售;3、出口保持快速增长;4、医院线特别是耗材有望取得突破。
维持“强烈推荐-A”评级:公司在营销和成本控制方面具有优势,储备产品丰富,血糖仪有望下半年上市。目前家庭医疗器械市场目前正处于快速增长期,公司良好的终端维护保证了公司产品的高速增长。“丹阳+苏州”双基地,在苏州选择投产新产品,产品成熟后到丹阳基地放大,公司产业链完善,成本控制能力强。当前股价对应2011年预测PE42倍,预计未来3年复合增速超过50%,市值超200亿,维持“强烈推荐-A”评级。主要风险是新产品开发低于预期。
研究员：李珊珊，徐列海，廖星昊 所属机构：招商证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗2010年报点评
事件:
公司于2011年4月12日发布2010年年报。年报披露公司在2010年实现营业收入8.84亿元,比09年同期增长64.33%;实现营业利润1.71亿元;实现净利润1.61亿元,其中归属于母公司所有者的净利润为1.61亿元;实现每股收益0.64元。
点评:
1.营业收入可持续性增长:报告期内公司营业收入较去年同期增长64.33%,主要原因是公司全面导入系统竞争能力的培育,加大对产品研发和市场营销的投入,提升产品质量的可靠性,加强市场开拓力度,实现销售收入继续保持较快的增长速度。报告期内公司归属于上市公司股东的净利润较去年同期增长60%,主要归功于公司销售收入较快的增长速度。产品研发和市场营销的投入效果已经在近一两年的销售收入上体现出来。
2.医疗器械业务增长迅速:公司医用临床器械系列产品2010年销售收入达1.3亿元,同比增长102.04%,毛利率达43.78%,为各项产品中最高。医用供氧系列产品销售收入2.5亿元,同比增长90.56%,毛利率达39.26%。医疗器械产品是公司研发和市场营销投入的重点,未来对公司盈利贡献也将逐渐增大。
3.毛利率持平略有下降:公司主要原材料价格随着国际市场大宗物资价格的波动而变动,主要原材料价格增长较快,带来一定的成本压力。水银价格同比上涨43.75%,铝板价格上涨18.38%。公司对原材料价格上涨趋势有所防备,适度加大了外协件及原材料库存。而公司主要产品的销售价格保持稳定,因此毛利率与上年相比略有下降。同时,随着营销的投入加大,使得销售费用同比上涨57.41%。
4.外销业务占比逐渐增大:公司2010年外销业务收入达9849万元,同比上涨99.12%,公司部分产品于2010年底外销解除限制,预计未来一年随着营销网络的完善和新产品的不断推出,公司外销业务将成为举足轻重的一块业务。
5.盈利预测:公司未来在医疗器械领域研发新产品和加大市场营销推广等方面具有较大优势,我们预测2011-2013年EPS为0.96,1.32和1.48元,给予增持评级。
研究员：德邦证券研究所 所属机构：德邦证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗:2010年业绩符合预期,医用耗材高速增长
年报业绩基本符合预期。公司2010年实现主营收入8.84亿元,同比大增64.33%;归属上市公司股东净利润1.61亿元,同比增长59.54%;每股收益0.64元,基本符合预期。由于原材料上涨的压力,使得毛利率同比降低2.9%,但仍保持35.13%的高毛利率。
医用临床耗材和器械实现了高速增长。从年报来看,这块业务实现收入1.35亿,同比增长102%。苏州医疗器械厂被打造为精细医用产品和医用耗材的生产基地,缝合线等产品销量较好,缝合线大约实现5000万的收入,目前基数依然较低,2年内有望突破1亿的销售收入。
高清晰数字X光机有取代传统X光机的趋势,在经过市场培育之后,会成为公司的新的利润增长点。
突破产能瓶颈,销量开始提升。公司的主打产品制氧机的新建产能是12万台,建成后的总产能可达18万台。轮椅车的产能增加至24万台,改变现有产能不足的问题,从贴牌生产手动轮椅车逐渐转为做大自主品牌,并在海外打开智能电动轮椅车的市场。
海外业务比重提升,开展相关并购业务。外销业务占公司主营的10%,但同比增速较快,达到了99%,未来还会继续扩大海外市场的业务比重。公司在苏州扩建厂区之后,内生性增长较快,同时在积极寻求可能的合作方,展开并购活动,有助于丰富产品线和实现多地布局。
盈利预测与估值:公司是医疗器械行业的龙头企业,该行业在我国起步较晚,但发展前景十分广阔。鱼跃在立足轮椅车、制氧机、血压计等传统强项的基础上,开始向医用耗材缝合针、缝合线、真空血管,数字化X光机、中心制氧机等领域拓展。未来内生和外延并举,有望继续高成长的步伐。预计公司2011-2013年EPS分别为0.93元、1.33元、1.89元,归属母公司的收益同比增长48.2%,42.3%,42.7%,对应的动态市盈率是44.4倍、31.2倍、21.9倍。考虑到公司在行业内的地位,我们给予“推荐”评级。
研究员：尹建辉，苏晋江 所属机构：南京证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗:业绩符合预期,海外和医院市场将快速增长
投资要点:
营业收入和净利润均60%以上增长。2010年营业收入为8.84亿,同比增64.3%;实现营业利润1.71亿,同比增50.2%;归属于上市公司股东净利润为1.61亿,同比增60%;收入和净利润都实现高增长,是因为公司全面进行系统竞争能力的培育:加大产品研发和市场营销投入,提升产品质量的可靠性等;
原材料上涨导致毛利率下降。2010年毛利率为35.15%,比2009年下降2.9%。主要原因:1、主要材料(铝﹑铜﹑水银等)价格随着国际市场价格上涨,人力成本也有上涨;2、公司为提高市场占有率,主要产品销售价格保持稳定;
OTC龙头地位稳固。公司OTC产品门类非常丰富,近30~40个门类;丰富的产品和通畅的渠道已经形成了良性循环,OTC领域的竞争优势非常明显,行业龙头地位稳固;
海外市场﹑医院销售﹑并购在11年都值得期待。1)海外市场10年实现收入9849万(同比增99.12%),收入占比为11%,11年也有望实现100%增长。
随着轮椅出口限制在2010年底的解除和未来产能扩张,轮椅将成外销重要品种;2010年制氧机通过美国FDA510K认证(中国唯一),制氧机出口放量也值得期待;2)10年医院销售额约6000万,医院销售产品当前主要为X光机﹑中心制氧﹑全科诊疗﹑缝合线等,公司将会通过并购﹑贴牌和自主研发等多种方式不断扩充产品,其中高质耗材是重要方向,11年医院销售具备100%增长的潜力;3)11年公司将继续通过并购﹑OEM等方式获得新产品,然后依靠公司很强的产业化能力和营销渠道迅速推向市场;
维持强烈推荐评级。我们预测公司11-13年EPS 为0.96、1.41和1.97元,维持强烈推荐的投资评级,维持12个月目标价63元。
风险提示:原材料涨价风险,公司的快速扩张带来的管理和产能上的风险
研究员：周锐，王威 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗:医院耗材与国际市场助力未来高增长
报告摘要:
业绩高速增长60%,符合预期。2010年公司实现营业收入8.84亿元,同比增长64.33%;实现归属于上市公司股东的净利润1.61亿元,同比增长60.01%, EPS0.63元;经营活动产生的现金流量净额为6,566万元,同比下滑31.95%, 每股现金流0.26元。营业收入增长是公司业绩延续高成长的主要原因;原材料价格上涨导致毛利率同比下滑2.9个百分点至35.15%是业绩慢于收入增长的主要原因。经营性现金流出现下滑则主要是因为公司采取合理的信用政策、应收账款增加,以及外协件和原材料库存增加所致。公司2010年利润分配预案为: 以2010年末总股本为基数,以资本公积金每10股转增6股。
加大营销渠道建设力度,进军医院耗材市场步伐加快。2010年公司仍凭借多层次、广覆盖的“渠道精耕战略”、强大的OTC营销实力和持续研发投入保证了同一通路上的多产品快速延伸,康复护理、医用供氧、医用临床器械分别实现收入4.94亿元、2.53亿元、1.35亿元,分别同比增长46.81%、90.56%、102.04%。2011年,公司将继续加大对OTC 产品直控终端的投入,同时通过整合销售网络,充分利用经销商的协同效应,加快医院设备通道的建设,保障OTC 产品销售业绩稳步增长和医院设备、耗材产品突破进展。公司以收购苏州医疗用品厂为契机进军医院耗材市场,又将斥资不超过1.8亿元建设第二研发中心,主要研发方向为高值耗材类产品,进军医院耗材市场的步伐加快。
加快对外并购,积极开拓国际市场。公司上市以来的三次并购成功经验提升了公司外延扩张的经验和信心,未来公司将以技术研发和营销体系优势为平台, 积极推进收购兼并,不断丰富和完善公司产品链,使公司主导产品业务领域实现迅速扩张。公司目前已经开始积极布局海外市场,医用制氧机等多项产品已经通过多种国际认证,国外营销体系的建设即将开展。2010年,公司国际市场销售收入达到9,849万元,同比增长99.12%,已经成为公司重要的收入来源。未来公司将通过销售自主品牌及与国外合作等途径全面进入国际市场,预计国际市场的开拓将成为公司重要的增长点。
维持“增持-A”的投资评级,12个月目标价46元。我们维持对公司2011、2012年每股收益1.02元、1.36元的业绩预测,维持公司12个月目标价46元,及“增持-A”的投资评级。
风险提示:医院耗材销售不如预期;国际市场开拓遭遇瓶颈。
研究员：洪露 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗10年报点评:持续高成长,外销将是新增长点
报告要点:
鱼跃医疗4月12日发布2010年年报 公司2010年公司实现营业收入8.84亿元,同比增长64.33%。实现净利润1.61亿元,同比增长60.01%,实现每股收益0.64元,同比增长56.1%。拟采取每10股转增6股的利润分配预案。
毛利下降,利润增长慢于收入增长 公司2010年公司实现营业收入同比增长64.33%,继续保持高速增长,但公司产品销售毛利率较去年同期下降了2.9%,导致利润增长慢于收入增长。主要原因是:1、公司主要材料的价格随着国际市场的波动而变动较大,这是影响销售毛利下降的主要因素;2、公司为加大市场占有率,没有调整产品售价,主要产品的销售价格保持稳定。
公司经营性现金流量同比下降较多 公司经营性现金流较去年同期下降31.95%,主要原因是随着公司销售收入的快速增长,应收款也相应增加。公司采取合理的信用期管理,保证资金有效回笼。同时,公司对原材料管理费用四季度出现较大的下滑 根据公司的年报,统计公司管理费用2010年的环比数据增长情况,Q1-Q4环比增长分别为61.26%、16.38%、19.80%和-109.31%,波动较大。主要是由于研发支出等费用在上半年支出的较多,4季度有所调整。
外销比例有所增加 我们注意到公司按地区分类的收入构成,外销的比例从2009年的9.2%提升到2010年的11.14%。随着产能的逐步释放,制氧机和轮椅等出口产品的收入比例会持续增多。
公司持续保持高成长,给予“审慎推荐”评级 我们看好国内家庭保健器械行业的大发展,公司作为行业龙头将继续保持高成长,产能释放后外销市场也会逐渐扩大,我们预测公司2011-2013年的EPS分别为1.02,1.43和2.00元。给予鱼跃医疗“审慎推荐”评级。
研究员：刘晓明 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：鱼跃医疗10年报点评:产品扩充助推公司腾飞
投资要点:
2010年度公司实现营业总收入8.84亿元,同比增长了64.33%,营业利润和利润总额为1.71亿元和1.81亿元,其中归属于公司普通股股东的净利润为1.61亿元,同比增加60.01%,每股收益为0.64元,以资本公积金转增股本,每10股转增6股。业绩基本符合我们之前的预期。
收入持续高增长,毛利率有所下滑。受益于传统产品的放量和新产品的快速增长,公司康复护理系列和医用供氧系列以及医用临床器械产品销售收入保持上半年快速增长势头,2010年同比分别增长46.81%、90.56%和102.04%。不过由于主要原材料铝板、水银和铜棒等价格的上涨使得整体毛利率同比下滑了2.9个百分点,为35.15%,这与上半年由于制氧机核心配件成本下降使得毛利率提高出现了截然不同的趋势,导致业绩低于市场一致预期。
管理费用率下滑超出预期,所得税率大幅减少。2010年公司期间费用率为15.01%,同比下降了1.03个百分点,主要与管理费用率有关,由于研发支出和工资薪酬下半年明显减少因此费用率出现了与上半年同比提高的相反趋势。另外2010年公司所得税率仅为10.69%,同比下降了3.68个百分点,增厚一定业绩增长。
器械行业稳定增长和新产品收购保障公司后续发展。随着国家医改对基层医疗机构的建设和基础器械的加大投入,我们认为公司医用耗材和医用设备这些新领域将持续快速增长势头,另外人口老龄化和消费升级则是健康护理领域增长的长期保证。同时公司以技术研发和营销体系优势为平台,积极收购兼并相关医疗器械生产企业也进一步扩充公司的产品线,巩固公司行业龙头地位。
盈利预测:暂不考虑股本扩张,我们维持前期预测, 2011年和2012年的EPS分别为0.90元和1.22元,对应11年EPS为46倍PE,处在相对合理的位置,不过考虑到公司强大的经销商队伍,业绩有望超预期增长,再加上家庭健康护理的发展空间,我们长期看好公司的发展,给予“推荐”评级。
研究员：周静 所属机构：国联证券股份有限公司
报告标题：鱼跃医疗10年报点评:出口有望快速增长,医院线值得期待
业绩基本符合预期。2010年公司实现营业收入8.84亿元,利润总额1.81亿元,归属于上市公司股东的净利润1.52亿元,分别同比增长64.33%、52.93%、60.01%,实现基本EPs0.63元,cPs0.26元,基本符合我们前期的预测。
三大系列产品均表现优异,增长迅速。康复护理系列收入4.94亿元,同比增长46.8%,毛利率30.69%;医用供氧系列收入2.53亿元,同比增长90.6%,毛利率39.26%;医用医疗器械系列收入1.35亿元,同比增长102.0%,毛利率43.78%,是增长最快的产品群。
出口取得重大突破,将打造新的增长点。公司外销收入0.99亿元,同比大幅增长99.1%。公司重视国际市场开拓,并力争若干年后国内外市场销售比达到1:1。2010年,公司制氧机通过美国FDA510K认证,这是中国唯一制氧机通过FDA认证的企业。公司与美国APM公司签订的协议已经到期,今年轮椅车对美国出口有望大幅增加,将成为出口的重要动力。
新产品不断推出,医院线加快发展。公司自主研发电子血压计、X关机、全科诊断设备新产品,通过外延收购获得体温计、针灸计、缝合线等产品,电子血压计突破4000万元,X关机接近2500万元,全科诊断突破1500万元。目前公司医院线销售队伍70多人,正努力夯实代理商架构,X光机、全科诊断等医院线产品有望实现高速增长。医用缝合线等高值耗材将支撑公司长远发展。
风险因素:医院线产品推广、进军111类医疗器械、人才引进、人民币升值影响出口等带来的风险。
盈利预测、估值及投资评级:公司在价格、质量、品牌方面优势明显,研发、营销投入力度不断加大,随着公司进一步完善OTC产品的营销网络,加快收购兼并的步伐,未来公司在医疗器械行业的龙头地位有望进一步巩固。预计公司2011一2013年EPS分别为0.98/l.42/1.97元,对应11一13年PE分别为42、29、21倍,考虑到公司完善的销售渠道、强大的研发能力和优秀的管理团队,给予公司12年35倍PE,对应目标价49.7元,维持“买入”评级。
研究员：李朝 所属机构：中信证券股份有限公司
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