特 尔 佳(002213)_研究报告_财经_新浪网(002213) 研究分析报告|查股网
股票名称：特 尔 佳(002213)
报告标题：特尔佳:1季度毛利率同比下降
2011年1季度,公司实现营业收入4700万元,同比增长15.24%;营业利润1001万元,同比增长12.04%;归属于母公司所有者净利润882万元,同比增长3.22%;EPS 为0.04元。
收入与我国客车销量增长基本一致。公司为缓速器行业龙头,主要配套大中客车,市场占有率约40%。1季度我国客车累计销售10.12万辆,同比增长13.43%。受益客车销量增长,公司营业收入同比增长15.245,与客车销量增长基本一致。我们预计2011年销量增速达到17%,对应的公司电涡流缓速器销量增速约20%。公司预计2011年上半年归属母公司所有者净利润同比增长约-10%-30%,对应的EPS约为0.08-0.12元。
毛利率和期间费用率均同比下降。1季度公司毛利率为35.78%,同比下降2.53个百分点。期间费用率为14.16%,同比下降2个百分点。其中,管理费用率同比下降0.3个百分点,至6.12%,销售费用率同比下降1.8个百分点,至8.6%,财务费用率为-0.56%,去年同期为-0.67%。
公司未来看点在于货车市场开拓和液力缓速器的研发。(1)我国汽车缓速器绝大部分用大中客,货车缓速器装配率较低。《机动车运行安全技术条件》2010年送审讨论稿若对货车安装缓速器做出规定,则预计重货和半挂车将成为汽车缓速器需求的增长点,目前公司正在积极开拓货车市场。公司电涡流缓速器扩产项目已完成90.48%,预计2011年底达产,届时公司产能将达到5万台(客车、货车、半挂车缓速器分别为2.5万台、2万台、0.5万台),可实现净利润6019万元。(2)公司正开发液力缓速器以完善产品结构,主要用于12米以上客车和40吨以上货车等高速、大功率车辆。
盈利预测与评级。预计2011-2013EPS分别为0.26元、0.32元、0.41元,以4月15日收盘价15.19元计算,对应动态PE分别为58倍、47倍、37倍。由于政策面的不确定性,建议投资者谨慎关注,暂时维持“中性”投资评级。
风险提示。(1)漆包铜线等原材料价格上涨超预期风险;(2)政策的不确定性风险。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:预计GB7258修订最快于2011年上半年完成
预计GB7258修订进程快于我们的预期
GB7258《机动车安全运行条件》自2004年执行以来已经发布了3个修改单,并于2010年举行了多次修订工作会议,最终于2010年5月形成了最新的送审讨论稿。我们预计标准的最终修订工作最快可能将于2011年上半年完成,这将快于我们之前的预期。
预计对重卡安装缓速器的强制性要求将写入最终标准
在2010年5月形成的送审讨论稿中,对重卡安装缓速器有如下规定:“所有车长大于9米的客车、总质量不小于12吨的货车、所有危险货物运输车,应装备缓速器或其他辅助制动装置”。我们认为这一极大提升重卡安全性的强制性要求将写入GB7258的最终标准。
龙头公司将充分受益行业的高速增长
目前公司占据国内缓速器35%~40%左右的份额,稳居第一位。我们认为公司在技术、产品性价比等方面具有显著优势。公司提前布局重卡领域,在重卡缓速器市场占据先机。募投项目2011年达产后,产能将达到5万台,龙头地位更加稳固。公司将充分受益于行业的高速增长。
估值:重申“买入”评级,目标价28.75元
我们预计公司2012~2015年净利润复合增长率将达到70%,重申“买入”评级,目标价28.75元。目标价的推导是基于DCF估值法,并采用瑞银VCAM工具预测影响公司长期估值的因素。其中WACC为8.06%,Beta为0.83。
研究员：陈国喜 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:业绩略低预期,静待政策出台
2010年净利润4037万元,同比增长44%
受益于2010年国内大中客销量高速增长,2010年公司取得营业收入2.57亿元,同比增长54.82%,高于我们的预期15%;净利润4037万元,同比增长44%,每股收益0.2元,高于市场一致预期的0.19元,略低于我们预期的0.22元。
原材料漆包铜线价格上涨导致公司产品毛利率出现下降
2010年受国际市场铜价波动影响,公司主要原材料漆包铜线平均采购价格上涨30.96%,使得公司主要产品缓速器的毛利率由40.82%下降至37.1%,降幅高于我们的预期。如果铜价在2011年继续大幅上涨,公司毛利率将继续承受压力。
预计GB7258将于2011年完成修订,2012年正式开始实施
GB7258《机动车运行安全技术条件》已经于2010年11月形成了最新的送审讨论稿,我们维持此前对于政策出台进程的判断,即:报批稿将会在2011年中推出,标准正式在2011年四季度出台。我们预计标准中对于重卡安装缓速器的要求将不会有太大变化,即:所有12吨以上的货车必需安装符合规定的汽车缓速器。
估值:维持“买入”评级及28.75元目标价不变
我们看好GB7258标准修订给国内缓速器行业带来的爆发性增长机会,公司是国内缓速器行业的龙头企业,将充分受益于行业的爆发性增长,我们维持“买入”评级和28.75元目标价不变。我们采用相对估值法对公司进行估值,并给予公司2016年底高速成长期后13倍汽车零部件行业平均市盈率,并将其市值按照7.6%的权益成本贴现至2011年,得到28.75元的目标价。
研究员：陈国喜 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:新市场新产品有望带来新增长
2010年,公司实现营业收入2.57亿元,同比增长54.87%;营业利润4614万元,同比增长65.15%;归属于母公司所有者净利润4037万元,同比增长44.11%;EPS为0.2元,基本符合预期。每10股派现0.5元(含税)。
受益大中客销量增长。公司为缓速器行业龙头,主要配套大中客车,市场占有率约40%。2010年我国商用车销量为30.41万辆,同比增长29.90%。大中客销量为11.86万辆,同比增长34.02%。受益于大中型客车市场销量继续保持增长,公司电涡流车缓速器收入为2.45亿元,同比增长56.79%。其中,大型客车B系列、中型客车R系列缓速器收入分别同比增长35.82%、39.69%,收入占比分别为65.78%、35.93%。我们预计未来大中客销量增速继续超出行业平均水平,预计2011年销量增速达到17%,对应的公司电涡流缓速器需求增速约25%。
毛利率和期间费用率均同比下降。2010年公司毛利率为36.17%,同比下降3.7个百分点,主要是由于2010年漆包线平均采购价上涨30.96%。期间费用率为17.82%,同比下降4.5个百分点。其中,管理费用率同比提高2.6个百分点,至8.85%,销售费用率同比下降2.7个百分点,至9.5%,财务费用率同比提高0.8个百分点,至1.3%。
公司未来看点在于货车市场开拓和液力缓速器的研发。(1)我国汽车缓速器绝大部分用大中客,货车缓速器装配率较低。《机动车运行安全技术条件》2010年送审讨论稿若对货车安装缓速器做出规定,则预计重货和半挂车将成为汽车缓速器需求的增长点,目前公司正在积极开拓货车市场。公司电涡流缓速器扩产项目已完成90.48%,预计2011年底达产,届时公司产能将达到5万台(客车、货车、半挂车缓速器分别为2.5万台、2万台、0.5万台),可实现净利润6019万元。(2)公司正开发液力缓速器以完善产品结构,主要用于12米以上客车和40吨以上货车等高速、大功率车辆。
盈利预测与评级。预计2011-2013EPS分别为0.26元、0.32元、0.41元,以3月24日收盘价15.98元计算,对应动态PE分别为33倍、23倍、18倍。由于政策面的不确定性,建议投资者谨慎关注,暂时维持“中性”投资评级。
风险提示。(1)漆包铜线等原材料价格上涨超预期风险;(2)政策的不确定性风险。
研究员：张雷 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:集中资源发展缓速器主业
公司停止“汽车行驶记录仪”等两项目。
2011年1月26日,特尔佳发布公告,停止“汽车行驶记录仪”和“发动机测功机”两个项目的研发,将研发中心的工作重点转移到电涡流缓速器的优化、扩展以及液力缓速器的开发中来。
对当期净利润影响较小,维持盈利预测不变。
该项目研发费用217.89万元的核销将计入2010年损益,我们认为对当期净利润不会产生重大影响,预计该笔损益占公司2010年税前净利润的4%左右,我们依然维持2010年0.22元的盈利预测不变。
集中资源、发展缓速器主业。
公司本次停止“汽车行驶记录仪”和“发动机测功机项目”的研发,是希望集中全部精力放在公司具备优势的缓速器主业上面,公司希望尽快完成电涡流缓速器的优化扩展以及液力缓速器的研发工作,为即将可能到来的行业性机会做充分准备。目前公司液力缓速器的研发工作进展一切顺利,一旦研发成功,公司将成为首家具备液力缓速器研发技术的内资企业,我们认为这对公司品牌效应的提升、销量的增长都具有极大刺激作用。
估值:维持“买入”评级和28.75元目标价。
我们采用相对估值法对公司进行估值,并给予公司2016年底高速成长期过后13倍汽车零部件行业平均市盈率水平,并将其市值按照7.6%的权益资本成本贴现至2011年,得到公司目标价28.75元。公司股价前期有较大幅度的调整,但公司和行业的基本面并没有出现重大变化。我们依然看好行业标准修订给公司带来的爆发性增长机会,维持“买入”评级和28.75元目标价不变。
研究员：陈国喜 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:政策面确定性加强,新车安装率或将远超预期
政策面确定性加强,预计存量车型也将纳入安装范围
《机动车运行安全技术条件》已经于2010年11月形成了最新的送审讨论稿,我们预计报批稿将在2011年6月份推出,标准最终将在2011年四季度出台。新车过渡期较短,我们预计新车将在2012年一季度开始执行新标准。GB7258适用于所有在道路上行驶的机动车辆,因此存量车型也将被纳入安装范围。
新车缓速器的安装力度或将远超我们之前的预期
我们之前认为政策出台初期缓速器的安装执行力度会较低,并预计2012年重卡新车缓速器安装率仅为18%,但根据我们近日的调研发现,相关部门对标准的执行力度将会非常严格,新购车辆不安装缓速器将可能影响到车辆的上牌,我们预计新车缓速器的安装力度将会远超我们之前的预期。
仅考虑新车安装的情况下,公司估值已经具备较大吸引力
在我们非常保守假设条件下(2012年新车安装率18%),我们预计公司2012年EPS0.55元,当前股价对应2012年PE31.2倍。我们的敏感性分析显示,在2012年新车安装率达到40%情况下(同样很保守),公司EPS将达到0.89,当前股价对应2012年PE19.3倍,我们认为公司估值已经具备很大吸引力。
估值:重申“买入”评级,目标价28.75元
这里需要指出,我们对于公司2012年的盈利预测非常保守,未来存在大幅上调盈利预测的可能性。我们看好公司以及我国缓速器行业的长期发展前景,重申“买入”评级,维持28.75元的目标价。我们给予2016年底高速成长期过后13倍汽车零部件行业平均市盈率水平,并将其市值按照7.6%的权益资本成本贴现至2010年得到其28.75元的目标价。
研究员：陈国喜 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:汽车缓速器龙头,充分受益行业的爆发性增长
我们预计强制性国家标准GB7258《机动车运行安全技术条件》将在2011年完成修订、并于2012年开始实施。根据目前的送审讨论稿,所有车长大于9米的客车以及12吨以上的卡车(包括半挂牵引车)都必须安装符合规定的汽车缓速器。我们预计这将使得缓速器从中大型客车领域拓展到重卡领域,在仅考虑新车安装的情况下,行业空间将有5倍以上的扩张。
存量重卡也可能被强制要求安装缓速器。
之前市场普遍预期只有新车才会被要求安装缓速器,但根据我们近日连续调研和走访相关行业专家了解的情况来看,由于重卡引发的恶性交通事故日益严重,存量重卡可能也将被要求慢慢普及缓速器,潜在市场空间增长接近25倍。
特尔佳是我国汽车缓速器龙头企业。
目前国内汽车缓速器市场主要被特尔佳和泰乐玛两家企业占据,其中特尔佳市场份额为35%~40%,位居第一。我们认为特尔佳在技术、产品性价比等方面具有显著优势。公司提前布局重卡领域,在重卡缓速器市场占据先机。募投项目2011年达产后将使得公司的产能扩张3倍,市场龙头地位更加稳固。
估值:首次覆盖给予“买入”评级及28.75元目标价。
我们采用相对估值法对公司进行估值,并给予公司2016年底高速成长期过后13倍汽车零部件行业平均市盈率水平,并将其市值按照7.6%的权益资本成本贴现至2010年,得到公司目标价28.75元,较当前股价有47.3%的上升空间。
研究员：陈国喜 所属机构：瑞银证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:政策孕育行业大机遇
法规渐行渐近孕育行业大发展:《机动车运行安全技术条件》(GB7258)已于2010年5月完成了第二稿草案,预计正式文件将于2011年颁布,由于重卡(>12吨)第一次被列入要求安装缓速器(或其他制动装置)的体系,我们预计在未来三年左右时间,在中性和乐观两种假设情境下,缓速器市场规模将达到55万套和73万套,约为是10年销量规模的8倍和11倍;
电涡流缓速器——主导配套:其他辅助制动装置(如EVB)性能较差,难以符合GB7258相关规定;中国的特殊国情也使液力缓速器难以替代电涡流缓速器,因此我们合理的预期未来重卡市场将配套电涡流缓速器作为法规规定的辅助制动装置;
特尔佳——投资行业的理想载体:公司作为中国缓速器行业的开拓者和领先者,目前享有30-40%左右的市场份额,在中国缓速器行业近10年大浪淘沙的发展进程中,公司产品在质量、技术、成本和售后等方面展现了较明显的竞争优势。未来市场规模和客户结构发生重大变化的背景下,公司产品、产能储备丰富,凭借成本控制、产品稳定性方面的优势有望继续保持较高的市场占有率。
投资建议:伴随着新版《机动车运行安全技术条件》的推出,2011或将是行业从“量变到质变”的关键时间点。公司是A 股市场唯一的缓速器行业投资标的,凭借目前较高的市场占有率以及对于未来公司竞争优势的判断,我们认为公司处于高速成长的前端,有望借助市场扩容“浮云”而振翅远翔,因此是投资缓速器行业的理想载体。给予公司积极的投资建议——“买入”,预计10、11、12年EPS 0.19元、0.23元、0.33元,对应PE 79.42、67.05、46.60倍。
风险提示:1、替代产品较大程度挤占缓速器市场空间;2、公司市场份额大幅度下滑;3、新版GB7258出台时间具有一定不确定性;4、重卡、大中客行业未来增速具有不确定性;5、A 股市场系统性风险对公司股价具有较大影响。
研究员：姚宏光，黄未樵 所属机构：华泰联合证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:政策预期升温是股价上升的主要原因
近期股价异常主要是市场对政策预期升温。《机动车运行安全技术条件》(GB7258-2004)修订工作第二次会议纪要中明确显示:同意删除标准修订征求意见稿中“主要在山区道路上行驶的”这一限定条件。这一限定条件的修改大大增加了政策的可行性,也扩大了缓速器行业的想象空间,如修订方案能成功实施,国内缓速器行业将迎来发展良机。
公司液压缓速器正处于最后实验定型阶段。公司液压缓速器近年一直在研制过程中,公司也具有了相应的技术储备。据了解,公司液压缓速器正处于最后实验定型阶段。我们认为,如果公司液压缓速器能够成功产业化,即使没有有关政策强制作用,公司都很可能迎来巨大的发展机会。
公司正在积极进军货车领域。据了解,公司正在积极进军货车领域,但现在还没有确定的实质性进展。预计如果GB7258修订方案能如预期颁布执行,对公司货车领域的拓展将有重大刺激作用。
维持公司“增持”评级。公司短期估值虽然较高,但考虑到有关政策出台的强烈预期、政策出台后公司所面临的广阔市场空间以及公司液力缓速器的广阔前景,我们维持公司“增持”评级。
风险提示
1) 如有关汽车缓速器政策推出时间晚于预期或有关内容低于预期;
2) 公司液力缓速器推出效果不如预期;
3) 大盘继续大幅下跌带来的系统性风险。
研究员：陈召洪 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:3季度业绩好于预期,4季度成本压力进一步上升
2010年1-9月公司实现营业收入1.64亿元,同比增长56.00%;归属母公司所有者的净利润3,213.55万元,同比增长48.91%,EPS为0.16元。3季度公司实现营业收入0.68亿元,同比增长29.62%,环比增长22.36%;归属母公司所有者的净利润1,387.38万元,同比增长1.35%,环比增长42.80%,EPS为0.07元。公司3季度业绩好于预期。
下游大中客车市场销量持续增长,公司营业收入仍处于上升通道。公司主要生产B型、R型和M型三种缓速器产品,为行业龙头。其中B型和R型缓速器主要用于大中型客车,是公司收入主要来源。而M型缓速器则用于重型载货卡车,为新开拓市场,目前销量还未形成规模。2010年1-9月,国内大中客车及底盘累计实现销量11.11万辆,同比增长26.47%;7-9月实现销量4.19万辆,同比增长11.83%,环比增长9.22%,客车销量呈现逐季递增态势。受益大中客车销量的持续增长,公司3季度营业收入维持稳定增长。随着客车销售旺季的来临,我们预计公司4季度营业收入仍将保持稳定增长并且略好于3季度。
成本压力上升,预计4季度综合毛利率环比回落。1-9月公司综合毛利率为37.14%,同比下降4.09个百分点;3季度公司综合毛利率为37.60%,同比下降4.49个百分点,环比上升1.89个百分点。公司产品主要原材料为漆包铜丝,2010年3季度LME3月期铜均价为5,769美元/吨,相比2季度的5,236美元/吨,上涨10.2%。而且10月以来,铜价呈现明显上升态势,目前价格为8,518美元/吨。考虑成本压力的进一步上升,我们预计公司4季度综合毛利率在经历了3季度的短暂回升后将继续回落。
??期间费用率保持在历史低位。1-9月公司期间费用率为16.13%,同比下降3.43个百分点。3季度公司期间费用率为16.04%,同比上升1.86个百分点,环比下降0.12个百分点。其中,销售费用率为8.44%,同比上升0.99个百分点,环比上升0.43个百分点;管理费用率为8.20%,同比上升0.28个百分点,环比下降0.30个百分点;财务费用率为-0.60%。
盈利预测、投资建议和风险。考虑公司3季度业绩好于预期,我们上调2010-2012年EPS至0.20元、0.23元和0.28元,以10月25日收盘价10.62元计算,对应的动态PE分别为53倍、46倍和38倍,鉴于公司股价偏高且4季度成本压力上升,维持“中性”投资评级。注意的风险有铜价持续上升进一步吞噬公司业绩的风险以及M型缓速器市场拓展难度加大而无法达到预期销售目标的风险等。
研究员：黄聪 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳调研简报:关键还是政策
公司现阶段势头良好 公司现阶段订单稳定,市场势头良好,呈现出销售旺季特征。
管理费用率和销售费用率上半年降幅较大 上半年公司管理费用率和销售费用率分别同比下降4.4%和6.5%。
毛利率可基本保持稳定 受原材料漆包线价格上涨影响,公司上半年毛利率同比下降3.6个百分点。但公司毛利率仍然高达36.8%,我们认为公司产品在品牌和一些核心技术方面仍然存在较大竞争优势,公司毛利率在近年内将基本保持稳定。
公司产能短期内不存在瓶颈 公司厂房等硬件设施设计产能为5万台,而能马上能利用的产能为3万台左右。除非需求出现爆发式增长,公司产能短期不存在瓶颈问题。
公司液压缓速器正在研制过程中,还没有明确的最后推出时间表。
公司最大的机遇还是有关政策出台。我们认为这是公司近年最大的发展机遇,但政策出台时间和内容现在尚无从得知。
提高公司评级为“增持”。在不考虑货车市场有效突破情况下,我们维持原有盈利预测: 2010-12年EPS分别为0.21元、0.24元、0.29元。现阶段公司2010-12年动态PE分别为58倍、51倍和41倍。但考虑到公司在货车市场巨大的发展潜力及有关政策出台的强烈预期,我们将公司评级从“观望”提升至“增持”。
风险提示:如有关汽车缓速器政策推出时间晚于预期或有关内容低于预期,公司货车市场开拓有可能受到重大障碍;公司产品非常单一,而公司现产品不适用于纯电动或强混等新能源汽车,如果国内新能源客车、货车推进力度较大,进程较快,公司将会面临重大的经营风险。
研究员：陈召洪 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：特尔佳中报点评:短期估值过高
上半年公司实现营业收入9633万元,比上年同期增长82%公司收入同比增速大幅高于下游行业。我们认为公司收入大幅增长原因一方面来源于下游大中客行业的增长,另一方面公司产品在下游行业渗透率提高。这表明了公司产品的国内影响力在不断提高。
公司毛利率有所降低受原材料漆包线价格上涨公司上半年毛利率同比下降3.6个百分点。但公司毛利率仍然高达36.8%,我们认为公司产品仍然存在较大的优势,对外来者存在较大的壁垒。
公司持续增长率概率较高下半年,尤其四季度为大中客销售旺季,公司销售情况与大中客基本同步,我们预计公司下半年销售形势仍然会较好,但由于基数原因,下半年销售同比增速将会有所下降。中长期来看,我们认为受益于我国城镇化率持续提高,大中客近5年将保持10-15%速度的增长,公司销售增长速度应该高于此速度。另外公司最大的看点在于货车市场的开拓。公司现正在加紧开拓货车市场,如果能有效突破货车市场,公司销售规模将会出现质的飞跃。
短期估值过高,给予"观望"评级,中长期看好公司货车市场开拓前景,可积极关注。我们提高对公司原来盈利预测,2010-12年EPS分别为0.21元、0.24元、0.29元(原来预测2010年摊薄后为0.175元)。现阶段2010年市盈率为55倍左右。短期公司估值过高,给予"观望"评级。但我们中长期看好公司货车市场的开拓前景,我们将根据公司这方面的进展或有关政策出台及时提高评级。
研究员：陈召洪 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:上半年EPS为0.09元,符合预期
2010年1-6月,公司实现营业收入9,633万元,同比增长82.15%;归属母公司所有者的净利润1,826.17万元,同比增长131.41%,EPS为0.09元。2季度公司实现营业收入5,555万元,同比增长47.40%,环比增长36.18%;归属母公司所有者的净利润970.28万元,同比增长57.77%,环比增长13.48%,EPS为0.05元。公司业绩符合预期。
下游大中客车市场销量明显回升带动公司收入大幅增长。公司主要生产B型、R型和M型三种缓速器产品,处于行业龙头地位。
其中B型和R型缓速器主要用于大中型客车,是公司收入主要来源。而M型缓速器则用于重型载货卡车,为新开拓市场,目前销量还未形成规模。2010年1-6月,国内大中客车累计实现销量5.04万辆,同比增长49.52%。受益大中客车销量明显回升,公司上半年营业收入同比大幅增长了82.15%,其中B型、R型缓速器增速分别为83.56%、91.91%。随着客车销售旺季的来临,我们预计公司下半年营业收入仍将保持稳定增长并且好于上半年。
上半年公司综合毛利率同比下降了3.5个百分点,符合预期。
1-6月,公司综合毛利率为36.81%,同比下降3.57个百分点;2季度公司综合毛利率为35.72%,同比下降3.90个百分点,环比下降2.60个百分点。公司产品主要原材料为漆包铜丝,我们此前已经预测,随着经济的好转铜价总体呈现逐渐上升趋势,公司盈利能力将随之下滑。未来我们预计铜价将继续保持高位震荡格局,受此影响我们预计公司2010年全年毛利率在36%左右,相比2009年下降约4个百分点。
上半年公司期间费用率同比大幅下降9个百分点,明显好于预期。1-6月,公司期间费用率为16.19%,同比下降8.71个百分点,明显好于我们预期。其中,销售费用率为7.35%,同比下降4.38个百分点;管理费用率为9.32%,同比下降6.48个百分点,它们是公司期间费用率下降的主要贡献者。期间费用率的明显下降是公司上半年业绩大幅增长的主要原因之一。
盈利预测、投资建议和风险。预计公司2010-2012年EPS分别为0.17元、0.19元和0.23元,以8月23日收盘价11.87元计算,对应的动态PE分别为69倍、62倍和52倍,公司股价偏高,维持“中性”投资评级。注意的风险有铜价持续上升进一步吞噬公司业绩的风险以及M型缓速器市场拓展难度加大而无法达到预期销售目标的风险等。
研究员：天相汽车小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:看好公司长期发展前景,短期估值过高
1、公司2009收入增长8.3%,主要原因来自于下游--客车行业的增长(2009年客车行业同比增长10.6%)。营业利润同比增长99% ,远高于销售收增速,其主要原因还是其漆包线等原材料成本下跌导致毛利率上升所致(2009年公司主要原材料漆包线同比下降25.07%)。
2、看好公司所处行业发展前景和公司的竞争优势
公司主要产品为电涡流缓速器,是中大型客车和重型货车的安全配件,缓速器行业发展空间很大。公司已经成为缓速器细分行业的龙头企业,拥有较强的市场竞争能力。
3、估值和投资建议
初步预测2010年EPS为0.35元。静态来看,现阶段公司PE接近80倍,远超大盘和行业平均估值水平,我们暂时给予公司“中性”评级。但是考虑到公司和行业的发展前景,我们会密切跟踪公司及行业的最新进展,并及时做出评级调整。
研究员：陈召洪 所属机构：万联证券有限责任公司
报告标题：特尔佳:1季度实现EPS0.08元,全年将受益大中客车的持续回暖
2010年1-3月,公司实现营业收入0.41亿元,同比增长168.30%,环比下滑32.82%;归属母公司所有者的净利润855万元,同比增长391.03%,环比增长32.89%;EPS为0.08元,符合预期。
受原材料价格上涨影响,公司1季度综合毛利率同比下滑4个百分点。1季度公司综合毛利率为38.31%,同比下降3.99个百分点,环比上升0.91个百分点。公司主要原材料为漆包铜丝,受铜价上涨影响,公司1季度综合毛利率同比出现了下滑。考虑原材料价格影响,我们预计公司2010年综合毛利率将下滑至37%左右。
1季度公司期间费用率环比下降11个百分点。1季度公司期间费用率为16.23%,同比下降18.13个白分点,环比下降10.93个百分点。其中销售费用率为6.46%,同比下降12.02个百分点,环比下降8.26个百分点;管理费用率为10.44%,同比下降13.85个百分点,环比下降2.27个百分点。销售费用率和管理费用率的大幅下降是公司期间费用率下降的主要原因。
受益大中客车持续回暖,公司2010年增长步伐或将加快。公司主要生产B型、R型和M型三种缓速器产品。其中B型和R型主要用于大中型客车,而M型用于重型载货卡车。由于重型载货卡车为新开辟的配售市场,公司收入绝大部分来源于配套客车市场的B型和R型缓速器。2009年,公司B系列缓速器实现销售收入1.03亿元,同比下降3.53%;R系列缓速器实现销售收入0.53亿元,同比增长37.66%。2010年1-3月,全国大中客车共销售2.28万辆,同比增长81.56%,月均销售7,616辆,高于2009年月均的7,402辆,销量数据继续向好。在客运旅游回暖拉动大中客车销量持续增长的背景下,我们预计在R系列缓速器继续保持稳定增长的同时,B系列缓速器销量增速将同时回升,公司2010年营业收入增长步伐有望加快。
盈利预测、投资建议和风险。预计公司2010-2012年EPS分别为0.33元、0.42元和0.53元,以当前收盘价22.39元计算,公司2010年对应的动态P/E为69倍,估值相对偏高,暂时维持对公司的“中性”投资评级。公司的风险主要体现在原材料铜价上涨导致的盈利能力下降风险、大中客车市场销量低于预期风险等。
研究员：天相汽车小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:受益大中客车市场持续回暖,公司2010年增长步伐或将加快
2009年1-12月,公司实现营业收入1.66亿元,同比增长8.33%;归属于母公司所有者的净利润2,801万元,同比增长13.01%,EPS 为0.27元,符合预期;每10股送红股2股,派现1元(含税),同时以资本公积金每10股转增8股。4季度,公司实现营业收入6,071万元,同比增长33.55%,环比增长15.78%;归属于母公司所有者的净利润643万元,同比下降36.42%,环比下降53%,EPS 为0.06元。
公司2009年综合毛利率同比上升6个百分点。2009年,公司综合毛利率为39.8%,同比上升5.68个百分点。公司主要原材料为漆包铜丝,在通胀预期铜价上涨的背景下,我们预计公司2010年综合毛利率将下滑至37%左右。
期间费用率同比下降2个百分点。2009年,公司期间费用率为22.34%,同比下降2.18个百分点,其中销售费用率为11.47%,同比下降0.87个百分点,管理费用率为12.18%,同比下降1.07个百分点,财务费用率为-1.32%,去年同期为-1.07%。
受益大中客车市场持续回暖,公司2010年增长步伐或将加快。
公司主要生产B型、R型和M型三种缓速器产品。其中B型和R型主要用于大中型客车,而M型用于重型载货卡车。由于重型载货卡车为新开辟的配售市场,公司收入绝大部分来源于配套客车市场的B型和R型缓速器。2009年,公司B系列缓速器实现销售收入1.03亿元,同比下降3.53%;R系列缓速器实现销售收入0.53亿元,同比增长37.66%。2010年1-3月,全国大中客车共销售2.28万辆,同比增长81.56%,月均销售7,616辆,高于2009年月均的7,402辆,销量数据继续向好。在客运旅游回暖拉动大中客车销量持续增长的背景下,我们预计在R系列缓速器继续保持稳定增长的同时,B系列缓速器销量增速将同时回升,公司2010年营业收入增长步伐有望加快。
盈利预测、投资建议和风险。预计公司2010-2012年EPS分别为0.33元、0.42元和0.53元,以当前收盘价19.43元计算,动态P/E分别为60倍、46倍和36倍。我们看好公司长期增长,不过考虑目前估值相对偏高,暂时下调公司投资评级为“中性”。
公司的风险主要体现在原材料铜价上涨导致的盈利能力下降风险、大中客车市场销量低于预期风险等。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:“左腿跑步,右腿不前”,公司增长空间或受限
1. 随着大中客市场回暖,公司销量6月起步入良好局面。公司主要生产B、R、M三个系列的电涡流缓速器,集中在8-12米的客车市场。2009年上半年,大中客市场成为表现最差的细分市场之一,销量同比下滑23.42%,使得1-2季度公司电涡流缓速器月均销量降低至1000台,单月最低销量仅300台。6月以来,大中客市场回暖显著,公司6月单月销量突破2000台,而3季度月均销量达到2500-3000台。根据以往经验,4季度是客车市场的旺季,保守预计4季度公司销量与3季度持平,全年销量有望突破2万台,创历史新高。
2. 非客车市场难以打开,限制公司未来增长空间。目前,电涡流缓速器主要配套大中客车,2008年国内销量约4万台,其中公司销量1.6万余台,市场份额约40%,公司最大竞争者法国泰乐玛销量6000-7000台,市场份额近20%。长期以来公司致力于开拓广阔的中重卡市场和特种车市场,但进展缓慢。我们认为,公司对货车市场的开拓具有实质性障碍,一方面货车的价格较低,近2万元的电涡流缓速器几乎占据货车10%的成本,主机厂商难以接受;另一方面货车的使用者大多数是私人物流,安全意识低且价格敏感性高,没有安装的动力,此外,针对货车市场的缓速器在匹配和性能使用上还不够完善,故障率高导致使用成本高,如果没有相关政策支持,缓速器在货车领域的应用和普及之路将相当漫长,而短期内,出台相关政策的可能性并不大。公司方面,目前对货车市场的开拓主要是在大型矿业资源开采地对大吨位运输车辆的改装,销量较小,年销量约100台。2008年,大客、中客销量分别为3.64万辆、4.29万辆,重卡、中卡销量分别为10.76万辆、12.98万辆,后者的市场容量3倍于前者,不能够打开货车市场将极大地限制公司今后的增长潜力。
3. 议价能力较低,2010年毛利率有回落风险。公司议价能力较差,产品定价权主要由客车主机厂掌握,原材料价格下降时,公司有一定降价压力,今年产品价格约下降5%,原材料价格上涨时,产品难以提价。
我们预计,公司主要原材料铜、钢结构铸件价格明年将上涨,公司毛利率面临回落风险。2009年前三季度,公司毛利率高达41.2%,同比提高6.7个百分点。
4. 盈利预测。预计公司2009-2011年EPS分别为0.37元、0.42元、0.50元,10月23日收盘价10.61元,对应动态PE分别为29倍、25倍、21倍,考虑到大中客市场回暖趋势明朗,暂维持公司“增持”评级。
5. 风险提示。公司面临的主要风险包括:1)公司议价能力较低,原材料价格上涨导致毛利率降低的风险;2)客车市场增速放缓导致需求下降的风险。
研究员：天相汽车组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳:受益客车市场回暖7-9月营业收入同比增长56%
2009 年1-9 月公司实现营业收入1.05 亿元,同比减少2.30%,归属母公司净利润2,158 万元,同比增加47.10%,摊薄每股收益0.21 元;客车市场回暖拉动,公司7-9 月份营业收入同比增加55.67%。公司是中小规模的民营企业,主要生产用于辅助制动的电涡流缓速器,绝大部分配套大中客车,小部分用于载货卡车。1-6 月,大客及底盘、中客及底盘销售同比下降30.74%、 15.99%。大中客销量下滑情况在三季度得到改善,1-9 月份大客及底盘同比下降7.98%,中客及底盘同比上升2.62%。7-9 月份客车销量也呈环比上升趋势,其中大客及底盘、中客及底盘9 月份销量环比上升40.06%、16.04%,比8 月份提高29.94、5.35 个百分点。受益客车回暖,公司7-9 月份,实现营业收入5,244 万元,同比增加55.67%,归属母公司净利润1,369 万元,同比增加205.20%,摊薄每股收益0.13 元。预计四季度大中客市场将进一步回暖,公司业绩也将持续好转。
原材料价格处于低位,公司第三季度综合毛利率同比上升7个百分点。公司第三季度综合毛利率42.10%,同比提高6.5个百分点,为历史新高。LME 三月期铜价从2008 年的平均8,000 美元/吨降低到现在的平均6,000 美元/吨,受铜价低位影响,公司产品主要材料漆包铜线的平均采购成本降低提升了公司的综合毛利率。我们认为第四季度铜价会有所上升,公司毛利率将有一定回落,预计全年毛利率在38%左右。
载货卡车或将成为公司新的利润增长点。公司主要生产B型、R 型和M 型三种缓速器。其中B 型和R 型主要用于大中型客车,而M 型用于重型载货卡车。目前货车缓速器市场销售量很少,不过货车市场空间却大于客车市场数倍以上,潜力巨大。2008 年重卡和半挂牵引车销量达到30 万辆,远高于大中型客车销量的8 万辆。公司2008 年募集资金用于配套重卡的M 型缓速器扩产建设项,目前已基本完成。预计达产后,公司将形成2.5 万套M 型缓速器的生产规模。
上调公司评级为“增持”。考虑到客车行业的快速回暖,重卡市场的巨大潜力,我们上调公司评级为“增持”。预计公司2009、2010 年EPS 分别为0. 37 元、0.42 元,以10 月20 日收盘价10.19 元计算动态PE 分别28 倍、24 倍。
研究员：天相汽车组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳（002213）：政府支持或为公司打开新局面
公司是中小规模的民营企业，主要生产用于辅助制动的电涡流缓速器，绝大部分配套大中客车。2008年1-12月，公司实现营业收入1.53亿元，同比增长12.93%；营业利润1401万元，同比下降34.37%；归属于母公司所有者净利润2479万元，同比增长3.65%；摊薄每股收益0.25元，每10股分红1.00元。
公司营业利润同比下降34.37%。1）08年全年，公司管理费用率同比上升4.95个百分点，我们认为，公司作为新上市公司，治理结构尚不完善，管理层费用、上市费用大幅增加，同时，摊销了07年职工福利费194万元；2）毛利率同比下降2.32个百分点，公司08年主要原材料漆包线的平均采购成本同比下降2.41%，我们认为，毛利率降低主要是产品价格降低所致。
所得税“减半征收“优惠政策遭取消。08年公司重新被认定为高新技术企业享受15%优惠税率，但深圳市给予公司的“延长三年（2007-2009年）减半征收所得税”优惠政策遭取消，使公司名义所得税率由07年的7.5%上升为15%，实际所得税率相应上升至9.82%（07年为2.33%）。
政府加大补贴力度使公司净利润超预期。公司08年EPS好于我们之前0.18元的预期，但超预期部分全部来自政府补贴，其中包括发改委对公司新项目研发的1000万元补贴和深圳市政府的200万元创新补贴，占公司净利润48.4%。扣除非经常性损益后，公司净利润同比下降44.44%。
政府支持或为公司打开新局面。公司核心产品电涡流缓速器具有安全、环保的优点，在国内仍处于成长期，尽管技术比较成熟，但生产规模和市场容量都很小，我们认为，高价格和缺少政策支持是其关键制约因素，而解决这个问题的思路是“政府支持-有效需求-规模效益-价格下降-需求增加”，根据我们的分析，新能源、节能、环保是指导未来汽车及配件行业的重要思想，基于此，我们认为政府继续支持电涡流缓速器的可能性是存在的，主要包括对新产品研发进行政府补贴，规范行业标准，扩大强制配置范围（如将部分特殊用途的重卡、特种车辆等纳入），公司作为该细分行业龙头，将首先受益。目前公司主要配套大中客车，我们预计09年大中客市场将至少下降5%，而公司是否能打开重卡市场关键取决于政府的支持力度以及最后是否能实现规模效益。
研究员：天相汽车组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：特尔佳(002213)：年报点评
目前国内市场正由无序竞争、盲目投资的状态过渡到以质量和产品附加值竞争为主导的新阶段，进入壁垒较高。国外厂商所占市场份额日益缩小（目前不足20%），国内生产电涡流缓速器的厂家约有40家。 未来3年我国大中型客车销量增幅在8%以上，是缓速器行业发展的直接推动力。04-06年大中型客车缓速器安装率分别为：30.6%、42.7%和49.4%，年复合增长率为27.0%，预计未来三年仍将保持10%的增速。目前重型货车和半挂车的缓速器安装率尚不到5%，增长空间较大。
公司是国内最具实力的缓速器生产研发基地，也是电涡流缓速器产销量最大的企业，技术达国际先进水平，竞争优势显著（优势主要在于电子控制系统），产品质量、性能、可靠性高于同行。国内市场占有率为随着国内市场需求的不断增长和公司在海外市场的不断拓展，我们看好公司未来的发展形式，预测08、09年每股收益为0.27、0.37元，给予“增持”评级。 40%左右。
研究员：刘爽，卞祺 所属机构：宏源证券股份有限公司
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