劲嘉股份(002191)_研究报告_财经_新浪网(002191) 研究分析报告|查股网
股票名称：劲嘉股份(002191)
报告标题：劲嘉股份:控烟力度加大,产品销量下滑
2010年1-9月,公司实现营业收入15.44亿元,同比减少0.97%;营业利润3.73亿元,同比增长5.90%;归属于母公司净利润2.60亿元,同比增长13.46%;基本每股收益0.40元;同时公司预计2010年度归属于母公司净利润比上年同期增减变动幅度小于30%。
从单季度数据来看,2010年第三季度,公司实现营业收入4.95亿元,同比减少1.90%;营业利润1.04亿元,同比减少5.60%;归属母公司所有者净利润0.69亿元,同比减少1.50%;基本每股收益为0.108元。
市场需求减少,产品销量下降。公司主业为烟标印制及相关包装材料的生产经营。2010年,国家加强对烟草行业的整合控制,使得烟草行业包装的整体市场需求减少,公司销售受此影响而收入同比减少。
原材料价格高企,毛利率环比降低。公司通过控制产品生产成本等措施,同时加大了高附加值产品的开拓力度;高附加值产品收入比重的增加,提升了公司的综合毛利率水平。公司毛利率达到38.4%,同比增加2.8个百分点。但由于产品原材料价格自年初上涨以来一直处于高位,使得第三季度产品毛利率环比下滑3.4个百分点至36.10%。
募集资金投资项目投产将完善公司产业链。劲嘉集团包装印刷及材料加工项目将于2011年底投产,公司将向上游产业镭射包装材料产业延伸,公司产业链日趋完整。此外,公司积极拓展新型包装材料如酒类包装和知名品牌消费包装市场,可规避烟标产品单一化的市场风险。
盈利预测与评级。我们预计公司2010年、2011年及2012年每股收益分别为0.53元、0.55元和0.61元,对应2010年10月22日收盘价11.19元,动态市盈率分别为21倍、20倍和18倍。随着国家对烟草行业税收的提高和禁烟场所的扩大,影响了香烟的销量,进而影响了公司烟标领域产品的销量,因此我们下调公司至“中性”的投资评级。
研究员：天相投资研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：劲嘉股份:优化管理,毛利提升
结论:
预计公司2010-2012年每股基本收益为:0.60元、0.64元、0.72元;
对应动态市盈率为:18x、17x、15x;给予公司“推荐”的投资评级
正文:
毛利提升,业绩增长:烟标产品销售收入96692.0万元,同比微幅增加了0.34%,毛利率40.0%,同比增加了4.4%;烟标毛利率的提升主要通过工艺及设备技术的改进、管理模式的改变以及流程再造,提升了管理的效率,降低了生产成本。镭射包装材料销售收入9690.3万元,同比下降了20.5%,毛利率16.4%,同比减少了5.7%;主要是因为烟标产品结构进行了改变,白卡纸作为一个替代产品对镭射包装材料有一定的冲击,此外报告期间镭射材料的单价也有所下降。分区域来看,公司的主要销售区域华东地区,销售收入有所下降,但是华南地区的销售收入上升幅度比较大。经营性现金流同比增加22.8%,主要是因为回款较去年同期增加。
精细化管理,加强管控:当前石油产品和纸张产品价格均出现了一定上涨,对公司烟标生产的主要原材料白卡纸和镭射膜的采购成本构成一定压力,此外公司业务面临的竞争也较为激烈;面对新的形势公司着力提升企业的精细化管理体系,适度调整集团对子公司管控模式,发挥各个公司之间的协同效应,期望出现“1+1”大于2的效果;充分利用现有的人才和技术资源,提高生产效率,降低生产成本,同时,积极调整烟标的产品结构和价格,将成本的上升向下游传导,保持毛利率的稳定;
择机并购,期望跨越发展,并谋求新的增长点:公司将利用在烟标行业内的品牌优势和上市公司的资源优势,择机做好战略并购,提高国内烟标市场的占有率,在做强公司的同时力图进一步做大公司的规模;在具体产品方面,公司也考虑分散企业仅靠烟标产品带来的单一市场风险,例如酒标市场也是一个非常广阔的市场,公司也期望在该领域有一番作为。
投资建议:预计公司2010-2012年每股基本收益为:0.60元、0.64元、0.72元;对应动态市盈率为:18x、17x、15x;给予公司“推荐”的投资评级
研究员：付方宝，周家杏 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:有效控制生产成本,毛利率持续提升
2010年1-6月,公司实现营业收入10.50亿元,同比减少0.55%;实现营业利润2.69亿元,同比增长11.04%;实现归属于母公司净利润1.91 亿元, 同比增长20.10%;基本每股收益0.30元;同时公司预计2010年1-9月归属于母公司净利润比上年同期增减变动幅度小于30%。
公司控制生产成本,毛利率增长。公司通过对主要原材料的集中统一采购、生产工艺的改进、控制制造费用支出等措施;同时进一步细化内部管理提升产品质量,使得产品生产合格率进一步提升、产品生产成本得到有效控制;此外,公司加大了高附加值产品的开拓力度,高附加值产品收入比重的增加,提升了公司的综合毛利率水平。公司毛利率达到39.4%,同比增加3.2个百分点。
募集资金投资项目投产将完善公司产业链。劲嘉集团包装印刷及材料加工项目将于2011年底投产,公司将向上游产业镭射包装材料产业延伸,公司产业链日趋完整。
非烟标市场拓展。公司积极拓展新型包装材料如酒类包装和知名品牌消费包装市场,可规避烟标产品单一化的市场风险。同时行业内酒标印刷业务盈利较为丰厚,不亚于烟标,且未来国内酒市场的成长性较烟草更有潜力,因此未来非烟标的生产或将成为公司成长的另一支新增长点。
盈利预测与评级。我们预计公司2010年、2011年及2012年每股收益分别为0.64元、0.69元和0.82元,对应2010年8月25日收盘价10.42元,动态市盈率分别为16倍、15倍和13倍,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示。1)原材料价格不稳定;2)市场竞争加剧,导致的毛利率下降的风险;3)募投项目投产后,产能扩张带来的市场拓展风险。
研究员：天相造纸包装小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：劲嘉股份:2010年上半年业绩符合预期
上半年业绩符合预期。
劲嘉股份2010年上半年实现销售收入10.5亿元,同比略微下降0.55%;实现净利润1.9亿元,合每股收益0.3元,同比增长20.1%,业绩符合预期。
正面:
烟标主业毛利率同比提升4.36个百分点。公司深度挖潜,通过工艺及设备技术的改进、管理进一步细化、产品合格率的提升有效促进了成本节约。
现金流稳定。上半年经营活动现金流净额1.97亿元,略高于净利润。公司下游多为大型烟企,付款及时,同时也体现了公司与客户的牢固关系。
负面:
镭射包装材料销售收入比上年同期减少20.54%,毛利率比上年同期下降5.73%。主要原因为烟标包装材料结构调整,改变了包装形式,以白卡纸替代镭射膜材料,导致镭射包装材料销售减少,同时镭射膜的销售价格有所下降。
发展趋势
1、 收购的天外绿包24%股权于09年下半年开始并表,预计今年下半年利润增速将较上半年有所回落,但全年达到我们每股0.56元的业绩预测问题不大。
2、 烟草行业的抗周期、防御属性,决定了公司未来将保持平稳的内生增长。若能新签大型烟草客户,增长将提速。
3、 跨越式增长有赖于行业整合的推进。公司历史上通过不断收购整合实现超越行业的增长速度也证明了其卓越的整合能力,但暂时的内部管理矛盾亟待解决,使其短期积极推进收购兼并的可能性较小。
盈利预测及投资建议:
维持公司2010~2011年EPS0.56/0.58/0.62元的盈利预测不变,对应市盈率18.6x、18x、16.7x。公司估值较低、主业抗周期能力强可提供充裕的现金流、且长期行业整合空间较大,维持长期“审慎推荐”的投资评级。
风险:
公司高管因信息批露问题受监管部门调查,该事件对公司的经营管理以及股价是否会产生进一步的负面影响存在一定不确定性;禁烟相关法规执行力度加大;核心客户流失风险。
研究员：刘青松，曾令波 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：劲嘉股份:今年并购进展弱于市场预期
外延式扩张是公司业绩快速增长的主要途径。公司属于烟包印刷行业,烟标的毛利构成09年占比在90%以上。烟标行业处于烟草行业的上游,其需求与烟草的消费密切相关。由于国内烟草行业仍处于管制阶段,每年的销量增速在5%以内,因此在不进行外延式扩张的情况下,劲 嘉股份的需求受到行业增速缓慢的制约。
尽管,由于烟标的结构化升级等因素的利好支撑,公司自身的需求增速仍不会超过20%。
上市以来公司外延式扩张一直在进行。公司在07年12月份上市以来,积极实行外延式扩张的战略并取得比较好的成绩。2008年4月公司收购了天外绿包29%的股权,7月收购了中丰田60%的股权实现了产业链的延伸,10月份收购了安徽安泰剩余49%的股权实现完全控股,2009年7月增持了天外绿包24.05%的股权实现对天外绿包的绝对控股。上述收购保证了公司最近两年业绩的快速增长,2008-09年公司实现净利润增长分别为35.4%和45.9%。
今年的并购将会弱于预期。根据我们对公司的调研情况,今年的并购进展将会低于预期,由于涉及内部管理以及对并购整合所带来问题的重视,尽管有一些储备的并购项目,但下半年产生新并购的可能性不大。
下调公司投资评级及目标价。由于最近两年公司业绩的大幅增长主要来自于并购所产生的并表收入,2010年在假设并购不发生的情况下,公司业绩的增量主要来自于贵州劲嘉(去年下半年投产)、天外绿包24.05%股权的并表(去年7月份收购)、以及部分子公司税收的减免。在这种背景下,我们下调公司2010-11年的每股收益分别至0.56、0 .61元,给予公司今年20倍的PE,下调目标价至11.2元,投资评级下调至增持-B。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:毛利率上升推动公司业绩增长
公司2010年一季度实现营业收入5.68亿元,同比减少5%,实现营业利润1.45亿元,同比增长9.8%,实现归属于母公司股东净利润1.03亿元,同比增长27%,实现每股收益0.16元。
毛利率上升推动公司业绩增长符合预期 公司业绩增长符合我们的预期。公司虽然一季度营业收入同比出现了小幅下降,但是由于销售毛利率达到39.37%,同比提升了接近四个百分点,所以推动公司业绩提升。我们预计公司毛利率提升可以持续,未来2-3年内毛利率每年将同比增长2个百分点左右。此外随着公司外延式的发展,在被投资企业股权比重的增加,公司的少数股东权益部分占比降低,也有利于增厚了公司的业绩。
假设及盈利预测 我们预测公司2010年,2011,2012年EPS分别为0.72,1.13元和1.35元,维持“买入”评级。
研究员：毛伟，赵献兵 所属机构：东海证券有限责任公司
报告标题：劲嘉股份2009年年报点评:内涵式增长和外延式购并齐发展
2009 年公司共实现营业收入21.54 亿元,同比增加了12.93%;利润总额5.13 亿元,同比增加29.06%,归属于上市公司股东的净利润为3.27亿元,同比增幅45.91%。稀释每股收益0.51 元,每10 股派现金股利4 元(含税)。公司业务构成中,烟标收入占比为83%、毛利占比90%,占据绝对的主导地位。
公司经营业绩的提升主要源于天外绿包和中丰田合并报表范围的增加。09 年综合毛利率较上年增加了4.86 个百分点至36.60%,主要源自烟标业务盈利能力的提升(由08 年的32.50%提升至09 年37.08%)。
随着公司经营规模的不断扩大,以及产业链条的上游延伸,可以预期公司盈利水平的继续提升。
募集资金项目贵阳项目 2009 年6 月投产,公司的产能进一步扩大,劲嘉集团包装印刷及材料加工项目竣工时间延至2011 年12 月。同时,公司继续推行在烟标行业内的战略购并计划,完成了增持湖州天外绿色包装材料有限公司24.05%的股权,并积极进行购并项目的储备。
2010 年公司业绩增长主要来自以下几方面:一是贵阳项目产能充分发挥;二是公司向毛利更高的酒标印刷进军,但数量不会太大;三是收购的中丰田主要产品景气继续回升;四是公司继续坚持对外收购。
由于外延式购并具有较大的不确定性,我们在做业绩预测时暂不考虑公司对外的购并业务。预计公司2010、2011 年净利润分别为3.84 亿、4.32 亿元,净利润增速分别为17%和13%,稀释后每股收益0.60 元、0.67 元。虽然公司对外收购具有不确定性,但继续收购的策略会增加公司盈利的可能性,综合考虑我们上调公司评级至增持,目标价20 元。
研究员：王峰，徐琳 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:业绩略超预期,2010年平稳增长
09 年业绩略超预期,超预期来自盈利能力的改善。公司实现营业总收入21.54 亿元,同比增长12.93%,实现净利润3.27 亿元,同比增长45.91%。09 年EPS 为0.51 元,高于我们前期预期。公司2009 年10 股派4 元。
09 年产品结构改善,公司毛利率大幅增长导致盈利好于预期。公司2009年销售收入增长低于我们前期预期,但由于公司2009 年借烟标改版的契机,通过出色的研发能力设计出多款符合烟厂需求的烟标产品,并获得较多高档烟草的订单,这带来毛利率的较快增长,毛利率较前期提升4.2个百分点,促进了公司盈利的超额增长。我们认为公司设计的软实力将在今后市场竞争中进一步体现为烟标订单的增长。
09 年酒标等产品增长较快,未来或成为另一成长源泉。酒标等非烟标业务09 年增长63%,但收入占比不到2.2%,我们了解到行业内酒标印刷业务盈利较为丰厚,不亚于烟标,且未来国内酒市场的成长性较烟草更有潜力,因此未来非烟标的生产或将成为公司成长的另一支点。
2010 年双轮并购将有效推动公司订单的增长。公司受益于客户的扩张。
我们依然维持未来烟标市场将出现双轮整合的乐观预期。即公司自身的收购辅以下游客户的扩张,我们判断国家层面整合烟草市场的努力将逐渐增加烟草行业集中度。因此我们有理由相信劲嘉股份的主要客户为浙江、安徽、广东、云南、贵州等烟草强省,省级层面整合后,公司有望能凭借客户资源曲线进入其他省份,并获得更多订单。
维持增持评级和 16.21 元目标价。我们维持2010 年公司收购一个烟标生产标的的预期,但由于浆价大幅上涨,我们认为公司未来主要成本烟用白卡纸价格有一定幅度攀升,这或将影响当年盈利水平,略微下调2010、2011 年盈利预测至0.60、0.70 元,维持目标价为16.21 元,继续维持增持评级。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份2009年年报点评:2010年烟标和非烟标业务并举
业绩符合预期。报告期内公司实现营业收入21.54亿元,营业利润4.93亿元,归属于母公司股东的净利润3.27亿元,分别同比增长12.93%、31.29%和45.91%,实现每股收益0.51元,业绩符合预期。利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利4元(含税)。
业绩增长源于合并报表范围增加及毛利率提升。2009年公司报表合并增加了天外绿包1-3月和中丰田1-7月的报表,贵阳项目也于2009年6月正式投产,实现净利润3709.66万元;主营业务销售毛利率达到36.48%,同比增加了4.24个百分点,主要是烟标产品毛利率上升所致。公司作为烟标行业的领先企业,规模优势逐步体现,与原材料厂商的议价能力不断提升,成本得到有效控制;而随着高附加值烟标销售比例不断上升,2009年公司烟标平均售价较上年同期增长1.27%,毛利率达到37.08%,同比增加4.58个百分点。
2010年公司看点:烟标市场份额提升和非烟标市场拓展。(1)、虽然整合收购三产烟标企业一直是公司最大看点之一,但尚存一定不确定性。相比较而言,提升现有烟标市场份额可预见性较强,也是今年公司的发展重点。公司将主要从调整产品结构,提高高附加值产品比重,整合公司及下属各子公司的营销资源等方面努力提升规模品牌的市场份额。(2)、为寻找新的利润增长点,规避烟标产品单一化的市场风险,着力拓展非烟标市场成为公司今年的另一发展重点。公司将充分发挥生产规模优势、技术开发优势和资本优势,以酒标作为新业务的突破口,不排除择机购并有发展潜力、具备一定市场规模和协同效应的现有非烟标生产企业,给公司未来业绩带来一定想象空间。
维持“推荐”评级。由于“劲嘉集团包装印刷及材料加工项目”因土地臵换问题延期至2011年12月底竣工,我们对公司业绩小幅修正,依据现有业务,预计公司2010-2012年净利润分别为3.85亿元、4.34亿元和4.97亿元,分别同比增长17.6%、12.9%和14.5%,对应EPS为0.60元、0.68元和0.77元,PE为25.1X、22.2X和19.4X,维持公司“推荐”的投资评级。
研究员：寻春珍 所属机构：长城证券有限责任公司
报告标题：劲嘉股份年报点评
公司的战略非常明确:(1)公司将围绕烟标主营业务,继续挖掘自然增长潜力,通过实施战略购迅速扩大烟标市场份额,继续保持在烟标行业内的领先地位。(2)公司将积极向上游产业镭射包装材料产业延伸,积极拓展新型包装材料如酒类包装和知名品牌消费包装市场,培养新的增长点。公司规划2010年度营业总收入和净利润都达到双位数的增长。我们认为目前公司09年30倍的静态市盈率属于合理安全位置,而且公司一旦在非烟标领域有所突破将带来新的利润增长点,同时会不断谋求外延收购,这些都将成为股价上涨的催化作用,因此我们继续维持增持评级。
研究员：程玉锋 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：劲嘉股份:业绩符合预期,未来有望继续快速增长
报告期内,公司实现营业收入 21.54亿元,同比增长12.93%,实现营业利润4.93亿元,同比增长32.29%,归属于母公司所有者的净利润3.27亿元,同比增长45.91%,实现每股收益0.51元,跟我们预期的一致。公司计划10派现金4元。
公司营业收入增长的主要原因是由于报表合并增加了天外绿包 1-3月和中丰田1-7月报表。净利润出现较大幅度增长的原因是由于公司主营业务毛利率为36.48%,同比增加了4.24%,而且主要是烟标产品毛利率的上升。
公司烟标产品平均售价同比增幅为1.27%,由于对主要原材料纸张进行集团统一采购,有效地控制了原材料纸张的成本,使得市场上原材料价格有所上涨,但公司的原材料采购成本取得了较好的控制,较上一年度略有下降。
公司募投贵阳项目已经于今年 6月开始部分投入生产,报告期内实现营业收入1.18亿元,净利润0.37亿元。另一项目劲嘉集团烟标生产线将会延迟到11年底开始投产。因此公司未来两年还是主要通过实施战略并购实现外生性成长迅速扩大烟标市场份额,继续保持在烟标行业内的领先地位。
我们预测 10-12年的EPS 为:0.66、0.85、0.96元。预计公司未来业绩将会继续稳定增长,另外公司还会继续通过并购战略来实现市场份额的增加,因此我们认为公司目标价为17元,并给予公司“推荐”的投资评级。
研究员：肖群 所属机构：华泰证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:内涵式有机增长,外延式购并发展
2009年报显示,公司2009年度实现营业收入21.54亿元,同比增长12.93%;实现营业利润4.93亿元,同比增长32.29%;实现归属于母公司净利润3.27亿元,同比增长45.91%;基本每股收益0.51元;分配预案为每10股派发现金红利人民币4元(含税)。
收入增长主要来自公司报表合并范围增加。2009年度,公司完成了增持湖州天外绿色包装有限公司24.05%的股权,使得公司合并报表范围的增加,营业收入稳步增长。公司通过内涵式有机增长和外延式购并发展战略,进一步完善公司对全国烟标市场的战略布局,继续保持在烟标行业内的领先优势。
产品结构调整,产品价格提高,毛利率提升。2009年度,公司调整烟标的产品结构和价格。其中,二、三类烟标的销量有所提高,而公司主要产品烟标的平均销售价格同比增长1.27%。此外,公司通过对主要原材料的集中统一采购、生产工艺的改进及控制制造费用支出等措施,产品生产成本得到有效控制,使得毛利率同比上升4.24个百分点,营业利润与净利润大幅增长。
募集资金投资项目投产将完善公司产业链。随着公司募集资金项目贵阳新型印刷包装材料建设项目2009年6月正式投产,公司的产能进一步扩大,同时能为贵州省的卷烟生产企业提供更好的零距离专业化配套服务,进一步提高市场占有率;保持市场上的竞争优势。而劲嘉集团包装印刷及材料加工项目将于2011年投产,公司向上游产业镭射包装材料产业延伸,公司产业链日趋完整。
此外,公司积极拓展新型包装材料如酒类包装和知名品牌消费包装市场,培养新的增长点。
盈利预测与评级。我们预计公司2010、2011年每股收益分别为0.58元和0.70元,对应2010年4月9日收盘价15.04元,动态市盈率分别为26倍和21倍,维持公司“增持”的投资评级。
风险提示。1)原材料价格不稳定;2)市场竞争加剧,导致的毛利率下降的风险;3)募投项目投产后,产能扩张带来的市场拓展风险。
研究员：天相造纸包装小组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：劲嘉股份:期待新的外延扩张
公 司 公 布 2009 年年报: 全年实现营业收入21.54 亿元, 同比增长12.93%;归属上市公司股东净利润3.27 亿元,同比增长45.91%;摊薄EPS 为0.51 元,基本符合我们的预期。
在下游烟草行业平稳小幅增长的背景下,公司收入增长达到 12.93%主要是得益于外延式扩张战略的实施,年报中合并报表范围较08 年新增了天外绿包和中丰田。
报告期净利润同比增幅大于收入增幅则主要是由于公司烟标主业毛利率达到37.08%,同比提升了4.58 个百分点,在期间费用率小幅上涨1 个百分点的情况下(主要是管理费用增加),烟标主业盈利能力的提升,使得公司净利润增速快于营业收入增速。
烟标主业毛利率的提升主要得益于:(1)报告期内,公司加大了高附加值产品的开拓力度,高附加值产品收入比重的增加,提升了公司的综合毛利率水平;(2)规模效应使得公司在采购主要原材料纸张时受益明显,通过与纸张主要供应商签订统一采购框架合同,有效地控制了原料成本,从而进一步提升了公司的盈利能力。
我们对公司的观点:下游烟草行业平稳小幅增长的属性,决定了公司烟标主业通过内涵式发展来实现快速增长的概率很小;通过对公司近年来发展历程的分析,我们认为外延式扩张是公司规模进一步增大的必经之路,我们期待新的外延扩张。
公司烟标主要在国内销售,未来国际市场的开拓有可能会成为公司新的利润来源;此外,非烟标业务的切入将有助于公司规避烟标产品单一的风险,也有利于公司内涵式的增长。
我们预计公司2010-2011 年的EPS 分别为0.716 元、0.898 元和0.976元,维持“买入”评级。
研究员：万友林 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份2009年报点评:拓展印刷新业务,平稳中期待外延式亮点
09 年年报符合预期,毛利率提升+天外绿包收购奠定业绩快速增长。劲嘉股份09 年实现收入和归属母公司净利润分别为21.54 亿元和3.27 亿元,同比增长12.9%和45.9%,实现EPS0.51 元,符合公司前期业绩快报情况。公司利润增速显著快于收入增速主要得益于公司烟标毛利率提高4 个百分点,以及公司09 年增持24%天外绿包股权所带来。根据我们的测算,公司09 年EPS 0.51元,其中08 年并购项目贡献EPS 约0.08-0.1 元(08 年并购的天外绿包、中丰田和安徽安泰在09 年业绩中体现),09 年增持天外24%股权贡献EPS 约0.02元,内生性主营业务贡献EPS 约0.40-0.42 元,内生性增速15%。红利分配方面,公司09 年拟每10 股派发现金4 元(含税),现金分红优厚。
09 年产量预计超过310 万大箱,同比增长11%-12%,综合毛利率36.5%。09年烟标销售收入占公司总收入的88.27%,烟标产量保持稳步增长态势,在保持现有本部、湖州天外、安徽安泰产量稳定的基础上,公司江苏劲嘉、贵州劲嘉和昆彩有望成为公司新的增长点,我们预计公司09 年实现产量超过310 万大箱,同比增长约12%,我们预计公司2010 年产量将达到349 万大箱,同比增长11%。公司09 年产品均价约2.58-2.6 元/套,产品价格同比增长1.27%,毛利率36.5%,同比上升4 个百分点,单套毛利约0.94 元。我们预计这一毛利率在未来2 年有望获得延续。
未来有望向酒类包装等高档包装市场进军。一方面,随着国内烟控的逐渐严格(上调烟草税率、公共区域禁烟条例、30%面积使用警句的新版烟标),烟草市场的增速将有所放缓;另一方面,公司并不仅仅满足于烟标市场的市场份额扩大,随着烟标市场份额增长到一定比例,公司战略将积极拓展新型包装材料如酒类包装和知名品牌消费包装市场以及国际市场,培养新的增长点。
外延收购依然值得期待。烟草三产剥离仍将在未来三年的时间纬度里持续进行,这依然是公司拓展市场份额的最佳方式和最快途径。我们依然期待2010年公司在三产并购方面新的举措。
维持中长期买入评级,等待催化剂提升公司估值。不考虑公司新的外延式扩张,我们维持预测公司09-11 年EPS0.51、0.63 和0.75 元,对应10 年和11年PE 仅24 倍和20 倍,在中小板企业中处于明显低估水平,我们坚定看好公司后续的稳定性高成长,维持买入评级,我们建议投资者积极持有,并等待新的催化剂提升公司估值水平。
研究员：王轶，吕琪 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份2009年报点评:今年的外延式并购值得期待
公司实现营业总收入21.54 亿元,同比增长12.93%,实现净利润3.27 亿元,同比增长45.91%。实现每股收益0.51元,符合此前的市场预期。公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币4 元(含税), 共计人民币2.568亿元。营业总收入增长的主要原因是公司增加了天外绿包1-3月和中丰田1-7月的合并报表。
公司的盈利能力有所提升。2009年综合毛利率水平同比2008年上升4.24个百分点。主要原因有:一是产品结构调整,高档烟标的比例增加;二是主要原材料纸张进行集团统一采购,成本控制得到有效的保障;三是产品平均销售价格同比去年微幅增长1.27%;四是公司通过收购中丰田60%的股权实现产业链向上游的延伸。
公司2009年的并购弱于此前的市场预期。公司2009年虽然继续推进在烟标行业内的战略购并计划,完成了增持湖州天外绿色包装材料有限公司24.05%的股权,同时积极进行了购并项目的储备。但是,与此前全年并购2家以上的预期相比有一定的差距。
“劲嘉集团包装印刷及材料加工项目”进展基本符合预期。由于原购置建设规划用地上拆迁工作部分受阻,其中未受影响的约22 万平米场地已完成三通一平等基础工作,一期建筑工程的桩基础也施工完毕,现场具备主体工程开工条件,预计整个项目竣工时间需顺延至2011 年12 月底。由于是搬迁项目,此延期对公司2010 年度业绩没有影响。贵阳新型印刷包装材料建设项目,已于2009年下半年达产并实现3000万以上的净利润。
维持买入-B的投资评级,6个月目标价为18.2元。预计公司2010-2011年的每股收益分别是0.65元和0.81元,考虑到公司持续进行的外延式并购战略,以及逐步向酒类包装等行业的开拓,因此维持18.2元的目标价,及买入-B的投资评级。
研究员：郭振举 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:2010新征程,三产并购+印刷新业务拓展是看点
09 年业绩快报基本符合预期,毛利率提升+天外绿包收购奠定业绩快速增长。
劲嘉股份09 年实现收入和归属母公司净利润分别为21.56 亿元和3.26 亿元,同比增长13%和45%,实现EPS0.51 元,基本符合我们0.55 元的预测。公司利润增速显著快于收入增速主要得益于公司烟标毛利率提高4 个百分点,以及公司09 年增持24%天外绿包股权所带来。根据我们的测算,公司09 年EPS 0.51元,其中08 年并购项目贡献EPS 约0.08-0.1 元(08 年并购的天外绿包、中丰田和安徽安泰在09 年业绩中体现),09 年增持天外24%股权贡献EPS 约0.02元,内生性主营业务贡献EPS 约0.40-0.42 元,内生性增速15%-20%。不考虑公司新的外延式收购,公司有望保持15%左右的内生性增长。
09 年产量预计超过310 万大箱,同比增长11%-12%,综合毛利率约36%。公司烟标产量保持稳步增长态势,在保持现有本部、湖州天外、安徽安泰产量稳定的基础上,公司江苏劲嘉、贵州劲嘉和昆彩有望成为公司新的增长点,我们预计公司09 年实现产量超过310 万大箱,同比增长约12%,我们预计公司2010年产量将达到349 万大箱,同比增长11%。公司09 年产品均价约2.58-2.6 元/套,毛利率36%,同比上升4 个百分点,单套毛利约0.94 元。我们预计这一毛利率在未来2 年有望获得延续。
未来有望向酒类、药品包装等高档包装市场进军。一方面,随着国内烟控的逐渐严格(上调烟草税率、公共区域禁烟条例、30%面积使用警句的新版烟标),烟草市场的增速将有所放缓;另一方面,公司并不仅仅满足于烟标市场的市场份额扩大,随着烟标市场份额增长到一定比例,公司有望在未来3-5 年逐步向国内酒类、药品包装等领域积极扩张,并有望成为公司新的增长点。
外延收购依然值得期待。烟草三产剥离仍将在未来三年的时间纬度里持续进行,这依然是公司拓展市场份额的最佳方式和最快途径。我们依然期待2010年公司在三产并购方面的举措。
维持中长期买入评级,等待催化剂提升公司估值。不考虑公司新的外延式扩张,我们预计公司09-11 年EPS0.51、0.63 和0.75 元(小幅下调10 年EPS0.03元),对应10 年和11 年PE 仅22 倍和19 倍,在中小板企业中处于明显低估水平,我们坚定看好公司后续的稳定性高成长,维持买入评级,目标价15.8元,对应10 年PE25 倍,我们建议投资者积极持有,并等待新的催化剂提升公司估值水平。
研究员：王轶，吕琪 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:2009年业绩快报点评
1、公司2009年业绩增长主要来自于毛利率提升带来的营业利润增加以及新增合并州天外绿色包装印刷有限公司2009年6-12月24.05%股权的净利润所致。
2、公司有望向新领域酒类、药品包装扩张,这些业务的拓展有望成为公司未来新业务增长点。
3、我们继续维持对公司中线看好的观点,并重申我们的投资逻辑,目前股价相对全,具有中线投资价值,而外延收购的事项是提升公司股价的上涨空间。我们相信公通过自然增长和外延收购不断扩大市场占有率,在烟标行业将做大做强。尽管短期缺较强的催化作用,但我们期待2010年公司外延扩张实现突破。
研究员：中信金通 所属机构：中信金通证券有限责任公司
报告标题：劲嘉股份:双轮并购初显端倪
研究结论
省级中烟公司间跨区域合并渐行渐近,公司受益于客户的扩张。我们预计公司对烟标市场整合模式可能有一定改变,由当初单纯烟草三产剥离的方式同时交叉公司下游客户之间的合并,公司料将受益于其客户做大做强后带来的烟标订单提升。之前国家就逐渐开展压缩烟草牌号,并启动了省级层面的中烟公司兼并,预计整合的模式将以沪烟系,湘烟系和云烟系等为主,合并其他地区的烟草集团公司,如:2008年7月1日,浙江中烟与甘肃烟草工业签订重组协议,利群品牌在甘肃烟草工业的定向加工由此进入常态化,2008年9月,根据国家烟草专卖局(国烟法[2008]476号文件)批复,甘肃烟草工业有限责任公司与浙江中烟工业有限责任公司跨省联合,重组改制。因此我们有理由相信劲嘉股份的主要客户为浙江、安徽、广东、云南、贵州等烟草强省,省级层面整合后,公司有望能凭借客户资源曲线进入其他省份,并获得更多订单。
2010年行业稳定增长,高档烟占比提升,公司主要产品毛利率维持高位。
09年11月26日全国烟草销售工作会议上制定了2010年卷烟销售目标为4650万大箱,较2009年计划增长3.3%,当年主要任务是“卷烟上水平”,做好高档烟的销售。公司主要设计和生产高档烟标,将受益于这一烟草品质提升的过程,由于高档烟标毛利率一直处于35%以上水平,尽管白卡纸价格趋涨,但公司未来毛利水平仍将维持稳定。
新一年并购预期和同类公司上市高估值是股价催化剂。从2007、2008、2009年历史来看,公司基本保持了年均一家的烟标收购进程,我们认为进入2010年,公司仍有动力进行收购并扩大市场份额,此外,汕头万顺公司的上市,其主要产品复合纸和转移纸与公司子公司中丰田部分产品相同,而其发行动态市盈率高达33倍,而劲嘉股份产业链较万顺股份更为完整,2010年动态市盈率为20倍,相对估值优势较为明显。
维持增持评级。前期公司股价随大市有所下滑,当前估值已经达到09年PE28倍,2010年17倍,我们给予稳定增长的高端包装类2010年25PE水平,目标价为16元,继续维持增持评级。
研究员：郑恺 所属机构：东方证券股份有限公司
报告标题：劲嘉股份:外延式增长有可持续性
劲嘉股份的主营业务为烟标制品的生产和销售,2008 年公司营业收入19.1 亿元,在烟标市场占有率约为7.6%,居于行业第二位,是该行业唯一一家A 股上市公司。我们对公司主要产品烟标的毛利率预测是2009 年达到33.9%,2010 年上升至34.2%。毛利率上升带来2009 年净利润增加1-1.5 亿元,同比净利润增加54.87%;2010 年增加净利润近8,000 万元至1 亿元,净利润同比增加24.9%。
净利润同比增加并随着国内经济增长以及海外需求的复苏,我们认为公司借行业整合之势,利用品牌优势,外延式增长有可持续性。
公司产能不断扩充。公司2009 年通过收购兼并新厂以及生产线的设备和技术革新,保证了公司充沛的产能。
产品结构调整提升盈利能力。公司通过烟标产品结构的调整,在将一部分成本转嫁给下游烟草公司的同时,大幅提高了净利润。截至09 年3 季度,实现净利润2.26 亿元,同比增长34.26%。同时,向上游延伸的产业链、烟标改款、技术进步等因素也造成了毛利率水平的提升。
大力推进上游镭射膜产品。公司收购中丰田公司后,确立了在上游镭射膜领域的领先地位。在向上游产业链延伸后,公司09 年前三季度毛利上升至35.56%的水平,产业链上移给公司毛利率带来提升。2010 年,随着全球经济复苏,镭射膜对外销售部分对公司的贡献也将逐步显现。
重点区域市场性收购将是公司发展的重点。烟标产业属于区域性垄断,扩大市场份额最有效的方法就是兼并收购。预计公司在10 年并购会有更大进展。
研究员：倪晓曼 所属机构：中银国际证券有限责任公司
报告标题：劲嘉股份:业绩符合预期,后期值得期待
业绩符合预期。前三季度公司实现营业收入15.6 亿元,同比增长14.53%,营业利润3.52 亿元,同比增长32.47%,实现归属于母公司股东的净利润2.26 亿元,同比增长34.26%,每股收益0.35 元。第3 季度公司实现营业收入5.04 亿元,营业利润1.1 亿元,净利润7006 万元, 同比增长分别为0.16%、-1.97%和3.65%,环比增长分别为10.03%、-0.66%和-6.56%,基本每股收益0.11 元。
毛利率提高是利润增速高于收入增速的重要原因。毛利率从去年前三季度的31.08%,提高至35.56%。公司规模优势逐步体现,与原料厂商议价能力不断提升,并充分发挥赛鲁迪生产设备的优势,提高了生产效率,成本得到有效控制。第3 季度公司综合毛利率为34.17%,环比下降了3.16 个百分点,应主要由于贵阳项目今年6 月份开始部分投入生产,当期折旧费用增加,导致毛利率下降所致。
募投项目进展情况:(1)、劲嘉集团包装印刷及材料加工项目(深圳宝安福永)预计2010 年初完成安装工程、原有设备搬迁、新赛鲁迪生产线的购臵及安装调试等工作,预计于2010 年5 月投入生产;(2)贵阳项目,于今年5 月份完工,6 月份开始部分投入生产。
看点在于整合收购。国资委和烟草专卖局明确要求卷烟企业要努力发展主业,同电力行业一样,对辅业进行关、停、并、转。今后的2-3 年成为烟标企业整合收购的最佳时机。作为在国内A 股上市、现金流充沛、管理透明、业绩良好的劲嘉股份,成为众多三产烟标企业转让股份的重点考虑对象之一。公司也表示将以资产盈利状况良好的三产企业为选择标的,通过现金或股权方式把握有利时机进行战略并购,扩大烟标市场占有率。整合收购预期给公司未来两年业绩带来较大想象空间? 盈利预测与投资建议:我们对公司09-11 年业绩小幅修正,修正后09-11 年的营业收入分别为22.7 亿元、25.2 亿元和27.9 亿元,净利润分别为3.3 亿元、4.0 亿元和4.7 亿元,分别同比增长47.2%、21.5%和18.1%, 对应EPS 为0.51 元、0.62 元和0.74 元,PE 为30.5X、25.1X 和21.3X, 维持“推荐”的投资评级。
研究员：寻春珍 所属机构：长城证券有限责任公司
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