怡 亚 通(002183)_研究报告_财经_新浪网(002183) 研究分析报告|查股网
股票名称：怡 亚 通(002183)
报告标题：怡亚通:持续投入推动公司规模扩张
1.事件
公司5月29日发布公告,拟以全资子公司联怡(香港)有限公司名义与威特集团或其股东李学海先生于香港合作成立合资公司,共同发展威特集团其中的服装业务。同时公司拟向全资子公司深圳市怡亚通物流有限公司增加投资额人民币1亿元。
2.我们的分析与判断
(1)公司业务结构趋于多元化。IT业务是公司的传统业务。随着公司积极拓展业务范围,IT业务量占比已由2009年的79.85%下降为2010年的68.12%,营业收入比例仅为12.74%。而公司着力培育的其他业务增长迅速,例如2010年快消品业务量增速达到586.47%,营业收入增速超过253倍。快消品、通讯和家电业务是公司2010年营业收入实现128.53%增长的主要推动因素。
目前公司服装供应链业务规模较小。借助与威特集团的合作,公司将充分利用自身的网络和威特集团的经验,有望形成从品牌、设计、销售到采购、生产、配送的完整的供应链体系。提升供应链管理将迅速缩短企业市场反应时间并有效降低企业物流成本,香港利丰集团的成功证明供应链管理在服装行业有广阔的发展空间,因此服装业务有望成为公司规模增长的新动力。
(2)公司战略重点是以网络促规模。公司非公开发行募集资金将投资于深度分销380整合平台扩建项目和补充流动资金,计划在全国300多个城市建设分销及分销执行平台及网络,这种区域布局与业务延伸的叠加将加速公司的规模扩张。规模化经营不仅可以提高公司对厂商的议价能力,而且可以有效降低业务风险。我们预计2011年公司业务量增速为25-30%,其中深度业务增速将保持在60%以上。
(3)公司业绩释放需以规模促整合。公司净利润增速低于营业收入增速主要原因是综合毛利率下降和期间费用上升。市场竞争加剧和业务结构变化造成2010年公司三大供应链服务业务毛利率同比都出现下滑,而持续投入引起期间费用率居高不下。我们认为公司由规模扩张期进入业绩释放期将取决于以下因素(1)公司网络布局初步形成,资金投入增速放缓;(2)规模优势开始显现,综合毛利率,特别是深度业务的盈利能力开始稳步向上;(3)在规模基础上进行业务整合和结构优化。
3、投资建议
在不考虑伟仕资产出售和定向增发的情况下,我们预计2011-2013年公司营业收入和归属于母公司净利润年复合增长率分别为48.71%和43.62%。消费者对物流成本推高终端价格的探究和生产商对分销体系扁平化的要求将推动国内物流供应链行业变革并将对生产、分销和零售格局产生重要影响。我们认为公司目前还处于新业务的培育期和扩张期,经营业绩的充分释放还需要时间。我们维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：陈雷 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:主业持续快速扩张,业绩释放需等待
公告内容:
怡亚通发布一季报显示公司报告期内实现营业总收入15.57亿元,较上年同期增长47.72%;归属于上市公司股东净利润4589万元,同比增长13.34%,基本每股收益0.08元。
核心观点:
公司主业收入规模持续高速扩张,但短期内业绩难以体现
公司在持续推进“深度”供应链业务和产品整合业务的开拓,在快消品行业得到迅速发展,其380城市平台建设初见成效,公司近期拟非公开定向增发募集资金,以推进该战略的进一步推进。2010年和2011年1季度,公司营收规模同比分别增长128.53%和47.72%,但受制于快速扩张,主业综合毛利水平相对较低,业绩未得到体现,公司2010年和11年1季度业绩主要仍然来源于汇兑收益带来的财务费用下降。
公司盈利金融衍生品组合交易收益依赖性强加大整体业绩的不确定性
由于快速扩张,公司主业业绩一直未能有效释放,公司近年来盈利与财务费用、投资收益和公允价值变动息息相关,背后因素包含人民币、美元一年存贷利率,即期、1年期远期汇率等,以上因素的变化加大公司金融衍生品组合交易收益的不确定性。
投资建议及盈利预测
我们此前乐观预期公司金融衍生品组合交易收益与其主业具有一定正相关,并将伟仕控股投资收益进行估值,但考虑到以上收益本身和时点的不确定性,以及公司主业迅速扩张过程中,主业业绩释放相对缓慢,我们调整对公司业绩预估,我们预计公司2011-2013年主业规模保持34%、29%和20%的增长,预计同期每股收益为0.33元、0.54元和0.78元,对应当前动态PE分别为35倍、22倍和15倍,当前估值略高于可比物流行业均值,暂将公司评级调整至“中性”。
风险提示:
金融衍生品组合交易收益低于预期;
公司快速扩张导致的高负债;
公司主营业务毛利水平较低,管理费用相对较高使得主业盈利相对较弱,目前盈利水平对金融衍生品组合交易收益依赖程度较高;
公司金融衍生品组合交易时,日期和金额不能够与贸易订单匹配从而产生的敞口风险;
公司专业人力资源不能够满足快速扩张的需求。
研究员：金嘉欣，刘正 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：怡亚通:加大投入,做"深"供应链管理服务
投资要点
2010年公司供应链三大业务均快速增长,完成综合业务量325.66亿元(不同于收入,主要是由于其中广度业务收入只计服务费,而业务量按照货物总值计算),同比增长33.41%。其中广度、深度和产品整合分别完成272.81亿元、31.05亿元和21.8亿元,同比分别增长22.91%、166.6%和107.64%。其中深度业务(主要协助客户按要求配送至卖场、超市、门店等,提供相关的采购、销售、物流、资金服务)在开拓快消、家电等行业中经过09年的网络铺垫和持续的客户开拓,业务增速飞快。
公司实现营业收入60.54亿元,同比增长128.53%。实现毛利4.63亿元,同比增长64.81%。毛利增长低于收入增长主要是由于三项业务成本增速较快,考虑到深度业务尚在建设开发期,产品整合业务主要受海外环境影响,预计毛利率改善较小。但随着业务量的快速增长,整体毛利预计仍将持续较快增长。费用中,新平台的铺设和业务开发使得员工总数从09年的1428人增长到10年的2550人,人工成本增长将近1亿元。
公司在供应链管理服务中的资金收益主要来自本身业务规模的增长和人民币汇率波动带来的投资收益增值。2010年宇商贷款业务实现收入0.13亿元,实现净利润0.06亿元。目前规模较小但成长可期。而金融业务收益主要来自锁定汇率后赚取的息差及人民币升值带来收益。考虑相关的汇兑收益、利息收益和支出、交割衍生品的投资收益和账面衍生品公允价值变动,2010年,该项目为营业利润贡献约1.38亿元,占营业利润83%。公司该业务的开展是和本身经营规模相匹配,根据实际贸易操作,因而风险可控。
2010年公司实现营业利润1.66亿元,同比增长116.05%,而主业盈利带来较高的所得税支出,最终归属母公司所有者净利润1.31亿元,同比增长70.61%,EPS0.23元。公司拟定以2010年总股本为基数,每10股派发现金股利1.1元(含税),同时拟以公积金转增股本,每10股转增5股。
2011年1季度业绩平稳,收入15.49亿,同比增长46.97%,毛利率8.61%,较去年1季度下降0.52个百分点但较去年4季度毛利率有所改善。期间销售、管理费用增幅和收入增长相近,实现营业利润0.41亿元,EPS0.08元。公司预计上半年净利润增幅为0-30%。
怡亚通公布非公开发行预案。募资总额不超过9.5亿元,用于投资深度分销380整合平台扩建项目(预计7.5亿元)和补充流动资金(预计2亿元),发行对象不超过10名特定投资者,合计不超过9000万股。价格不低于10.83元/股。公司控股股东原持有49.52%的股本,经本次非公开发行后,控股股东持股比例为42.62%,仍处于相对控股地位。
非公开发行预案中380整合平台是未来2年主要建设项目。计划2013年完成在全国建立约30个省级和300多个城市平台从而构建一体化、多功能的BtoX供应链服务网络协助上游厂家扁平渠道,降低物流和管理成本。公司建立的380整合平台属于深度分销业务,通过09-10年的前期培育,目前已在97个主要城市建立整合平台,成功导入包括宝洁、中粮等世界500强客户30余家和细分行业前3名客户20多家。目前,该平台主要对快速消费品、家电等提供服务,快消业务10年收入达10.97亿,占收入比重为18.13%。公司非公开发行预案公布快消品目前月度业务量超过1.8亿元,换算全年将超过20亿元,增速斐然。通过该平台的建立,为公司在供应链管理服务中打通渠道,链接终端提供基础。
2011年业务看点:1)伟仕股权出售。截至2010年底,公司尚有1.59亿股伟仕控股(0856.HK)的股权,成本1.0723港币/股,公司与Potent Growth Limited续签出售伟仕控股的期权合约,约定在2011年11月26日期间以2.1港币出售1.5亿股股权,截至4月6日,尚未出售相关股权。如果2011年能够完成出售,公司将获得投资收益约1.3亿元。2)深度供应链的网络效应进一步增加,公司计划以项目带动平台建设,力争2011年共完成120-140个城市平台建设,即我们所说的380整合平台的部分,单个网点从建设到成熟大概需要一年半左右时间,预计2010年新建的60余个平台将在2011年贡献盈利;3)人民币汇率波动带来金融投资收益,从目前来看,美国维持弱美元带来的低息效应和人民币被迫升值的趋势并未改变,公司外汇套保业务仍将收益。
评级:2010年是广度业务复苏,深度业务大幅开拓的一年,收入增速较快。而2011年在基数较大情况下,收入增速预计有所下降,三项业务贡献利润的增速也将有所下降。主要分析是:广度业务受IT等行业周期影响较大同时又是公司毛利的主要贡献(占毛利率62%),预计增速有限。深度业务主要来自快消、家电等新客户的开拓和原有客户覆盖区域的增加,业务有望继续保持较高的增速,但同时由于尚处于建设期投入较大,业绩弹性较大。产品整合业务主要受海外影响。所以我们认为2011年若不考虑出售伟仕股权带来的投资收益影响,整体利润增速可能低于2010年增速。而2012年在深度业务的继续培育和网络的不断完善成熟下,业绩可能会高于预期。我们主要假定如下:(1)由于公司业绩弹性较大,我们暂预计2011-2012年主业毛利增速分别为25.8%和35%。具体预测见附表。
(2)对于资金收益部分由于汇率波动的不可控性,我们结合公司经营规模,假定2011年和2012年该部分收益同比分别增长25%和20%。
经测算,2011年预计EPS0.27元(暂不考虑增发除权,也不包含出售伟仕股权)或0.46(暂不考虑增发除权,但假定出售全部伟仕股权),2011EPS取中间值0.36元,2012年EPS预计0.36元。公司实际业绩可能会超出预期。
对公司的认识,最核心的依然是公司供应链管理服务模式的独特性,公司供应链管理服务的目标就是协助客户扁平渠道,提高效率并通过一系列增值服务与客户共同成长,达到共赢局面。在大力搭建全国性的整合平台后,怡亚通将不仅仅拥有资金优势、操作系统优势,更拥有销售终端和全国性的网络平台优势。考虑到公司经营模式的独特性,目前股价较非公开发行价仅溢价约5%,具有较强安全边际,维持“谨慎推荐”评级。
风险:(1)深度业务建设速度低于预期;在具体行业、关键客户开拓方面低于预期;
研究员：广州证券研究所 所属机构：广州证券有限责任公司
报告标题：怡亚通10年报点评:2011年公司收入增长仍将超100%
公司披露年报,2010年基本每股收益0.24元。去年,公司实现营业收入60.54亿元,同比增长128.53%;营业成本55.90亿元,同比增长136.08%;归属于母公司股东的净利润1.31亿元,同比增长66.22%;扣非后归属于母公司股东的净利润1.30亿元,同比增长858.15%。公司业绩增长主要源于业务量上升以及汇率变动产生的汇兑损益增加等因素。
盈利预测与投资建议。我们预计,未来两年公司广度业务收入将保持40%以上增长,深度业务收入增速超过100%,而产品整合业务收入增速预计在60%-100%。同时我们假设:
(1)2011、2012年衍生交易盈利情况同于2010年;
(2)2011、2012年小贷业务实现收入分别为1500万元和1800万元;
(3)不考虑出售伟仕控股股份带来的业绩增厚。
我们继续给予“买入”的投资评级。预计2011-2013年公司营业收入同比增速分别为119.2%、81.6%和68.0%,对应各年的EPS分别为0.35元、0.54元和0.76元。目前(4月7日)股价对应2011、2012年PE分别为34.4倍和22.3倍,考虑到未来3年业绩近48%的年复合增速,我们认为可以给予公司2012年30倍PE估值,对应目标价16.33元,维持“买入”评级。
研究员：钱列飞 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:主业转型与升级颇具成效,看好深度供应链发展前景
怡亚通今日发布2010年年报,其主要内容为:
公司实现营业收入60.54亿元,同比增长128.53%;实现归属于上市公司股东的净利润1.31亿元,同比增长66.22%;EPS为0.24元,去年同期为0.14元。
公司2010年底实际可供分配股东的利润累计为2.7亿元,拟定以5.56亿股为基数,每10股派发现金1.1元(含税),股息率0.81%;公司拟定以资本公积转增股本,每10股转增5股,转增后总股本为8.34亿股。
暂不考虑公积金转赠股本影响,我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.40元、0.58元和0.82元,对应PE分别为31倍、21倍和15倍。我们看好公司深度供应链业务的发展前景,一方面,全国快速消费品的市场达到两万多亿,与公司现有的十多亿相比,有足够的增长空间;另一方面,怡亚通已经和众多世界500强快消企业及区域知名企业达成战略合作关系,为宝洁、强生、雀巢、百事可乐、可口可乐、中粮、雅培、多美滋、惠氏、红牛、青岛啤酒、康师傅、娃哈哈等30多家优秀快消品企业提供深度分销或分销执行服务,同时在全国各地,怡亚通和沃尔玛、家乐福、乐购、麦德龙、欧尚、大润发、华联、红旗、新一佳等全国性或地方性渠道运营商达成很好的合作关系,随着BToX平台的城市覆盖面加大,公司客户规模将迅速扩大。而且,深度平台模式的可复制性强,在一些地区先做一个产品或品牌,可逐渐复制到其他产品,目前,怡亚通已经建立了粮油、快速消费品、IT、家电等深度供应链服务平台体系,未来有望进一步向钢铁和汽车等行业的供应链服务延伸。但考虑到公司目前还处于业务建设期,业绩爆发点尚未来临,我们给予公司“谨慎推荐”评级。
研究员：吴云英 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：怡亚通2010年报点评:业绩基本符合预期,主业盈利持续下滑,维持中性评级
每股收益为0.24,业绩基本符合预期。公司2010年实现营业收入60.54亿元,同比增长128.53%;归属于母公司所有者的净利润达1.312亿元,同比增长66.22%。每股盈利0.24元,基本符合预期(我们的预测0.25元/股)。
公司2010年的分配预案为每10股派现1.1元(含税)及每10股转增5股。
三大供应链业务收入强劲增长、毛利率下滑。受益于全球经济复苏及积极开拓市场政策,公司广度业务、深度业务、产品整合业务营业额分别同比增长74%,166.6%及107.64%。广度业务管理费率较2009年上升0.81个百分点至2.77%,但由于业务结构调整、IT行业降价及物流成本上升而拉低了毛利率3.41个百分点;产品整合业务则受制于行业过度竞争及海外市场复苏缓慢,毛利率下滑1.91个百分点;深度业务目前仍处于业务拓展期,前期投入较大,规模效应尚未显现,毛利率较09年亦下滑1.11个百分点。
主业盈利受扩张拖累,套保收益仍然贡献大部分利润。公司2010年主业营业利润为2743万元,同比下滑6%,主要受累于管理费用与销售费用大幅增长(同比增速分别为69%与213%);新增多家公司和“380项目”网点所导致的员工数目急剧上升以及渠道代理商业务前期投入较大是主要原因。我们粗略估算了2010年套保收益约为1.38亿、同比增长191%、占公司营业收入达83.5%。
维持“中性”评级。公司将出售伟仕控股股票约1.5亿股,假设售价为2.1港元/股,有望带来约0.2元/股的一次性业绩增量。在不考虑资产出售及股本转增的情况下,我们预测公司11-13年EPS分别为0.32、0.37、0.41,对应目前股价的PE分别为38倍、33倍、29倍。公司向其他行业拓展深度业务值得期待,但未来3-5年内仍处于平台建设期,管理费用与销售费用将持续大幅上升、主业盈利难以得到释放,因此维持中性评级。
研究员：周萌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:传统与新兴物流业务的先行者
优质的客户资源。公司客户多为行业内优势企业。既包括通用、飞利浦、戴尔、松下等世界500强企业,也包括清华同方、海尔、康佳和TCL等国内大型企业。优质的客户资源能加强公司影响力并降低公司业务风险。
日益完善的物流网络。物流节点是物流企业获得发展的基石。公司的“380计划”在五年时间内将在全国超过380个城市建立供应链服务平台。目前,公司已经在全国建立了包括深圳、香港、大连、青岛、兰州等55个城市服务平台。此外,公司在新加坡、马来西亚、德国、印度、纽约和亚特兰大已建成海外服务平台,未来将建立更多的全球服务网点。
专业的服务团队。公司汇集了IT、通讯、医疗等行业很多专业人员,具备多年的行业从业经验,能够依据其专业知识和良好的客户资源,根据企业需求定制出最适合的服务解决方案。
强大的品牌影响力。在缺乏规范环境的行业发展初级阶段,物流企业信誉对企业业务开展有着不可忽视的影响力。怡亚通作为行业先行者,经过十几年的发展,在服务的各种行业尤其是IT行业,已经树立起了良好的口碑和品牌影响力,并获得了所服务行业企业的高度认可。供应链服务产品领域前景广阔。除了传统的IT、电子、通讯、医疗器械等行业,公司2008年开始进入红酒、3C行业,2009年进入了快消品、汽配、服装、钟表等行业,并形成一定的规模。快消品具有扩张成本低、需求强等特点,该领域作为公司重点拓展领域之一,具有广阔前景。供应链信息系统建设和管理的前瞻性不足。信息系统的应用对提高供应链企业运营效率、降低成本和提高服务质量上起着重要作用。作为行业先行者,怡亚通现有信息系统在实现与客户和供应商的对接上存在不足。此外,信息系统能否获得改进以支撑企业快速发展也是管理者面临的难题。
迅速扩张过程带来的成本压力和风险控制压力较大。公司在不断创新和迅速扩展过程中,需要大量的资金和法律合规支撑,会为公司带来较大的资金和风控压力。估值:预计公司2010-2012年EPS分别为0.29元、0.41元、0.50元;对应PE为60、42、34倍。首次关注,暂不评级。
研究员：高利 所属机构：华创证券有限责任公司
报告标题：怡亚通:重大资产出售将增厚公司业绩
事件及背景:
怡亚通公告称2011年1月6日收到中国证券监督管理委员会《关于核准深圳市怡亚通供应链股份有限公司重大资产重组方案的批复》,核准公司全资子公司联怡香港出售所持有的伟仕控股全部股权事宜。
为实施国际化战略,为提升业务量创建平台,2008年8月怡亚通通过全资子公司联怡香港启动收购伟仕控股部分股权事宜,由于伟仕控股违约致使双方长期深度合作基础不复存在,为锁定投资收益,避免伟仕控股股价波动给公司带来的不利影响,公司决定出售持有伟仕控股股份。截至2009年12月15日,联怡香港持有伟仕控股2.19亿股,2009年12月16日与PontentGrowth签订协议,约定PontentGrowth有权在协议期限内要求向联怡香港以每股2.10港元价格购买1.5亿股(全部或部分)伟仕控股股份,2009年12月17日,联怡香港在香港二级市场以2.00港元/股的价格,卖出6,000万股伟仕控股股份,获取投资收益5,695万元。
核心观点:
一、证监会核准联怡香港出售所持有伟仕控股全部股权,联怡香港与PontentGrowth履行交易协议的政策障碍不再存在,截至2011年1月6日,伟仕控股收盘价为2.34港元,高出双方协议价约10%,PontentGrowth行权动力存在。目前公司共持有伟仕控股1.59亿股,按2.10港元价格出售预计,可为公司带来投资收益为1.63亿港元,按照人民币兑港元0.85:1(2011年1月6日)折算,可获得1.39亿元人民币,增厚公司EPS约为0.25元。
二、目前,公司在逐渐推进供应链管理服务向“深度”和产品整合转型,以提升自身服务的质和量,2010年以来已经推进“380”城市平台建设,伟仕控股股份出售将有助于满足公司业务二次扩张过程中的资金需求,为公司提供资金支撑。
三、我们此前预计公司2010-2012年,公司EPS达到0.37元、0.66元和0.75元,将公司业绩调整为0.37元、0.87元和0.75元。
维持“增持”评级。
四、风险提示:
伟仕控股股份出售价格和时点低于预期;
金融衍生品组合交易收益低于预期;
研究员：刘正 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：怡亚通:现代物流业的先行者,向二次扩张迈进
投资要点
供应链管理服务具有很高的跨行业复制特性,预计未来三年公司主业仍保持高增长
怡亚通的商业模式是为企业提供供应链管理服务,从中收取服务费。公司在其广度供应链业务中扮演的依然是传统的代理商角色,从事采购执行和分销执行业务,从而按业务量的一定比例收取服务费,预计广度供应链业务未来3年增速依然维持在30%-50%;
基于传统供应链管理服务基础,公司开拓了产品整合业务和深度供应链业务,产品整合业务加入了虚拟生产环节,深度供应链业务中公司取代中间经销商,帮助客户实现采购货物后直接供给卖场、超市等终端,节约了中间环节成本,公司产品整合业务和深度供应链业务中作为直接供应商,拥有货物所有权,为客户提供的相应服务更多,因此服务费率高于广度供应链业务。深度供应链业务和产品整合业务是公司未来几年的发展重点,并基于“380”城市平台建设推进,预计深度和产品整合业务2010-2012年的业务增速均在50%-100%。
通过金融衍生品组合交易进行资金流管理,该部分收益已成为公司利润的重要组成部分
金融衍生品组合交易是现代物流中的资金流管理概念,公司通过DF/NDF组合对客户支付货款进行资金流管理,利用本外币存贷利率差以及美元对人民币远期汇率与即期汇率差进行汇率风险规避的同时,享受人民币升值预期带来的收益。
2011年预期市盈率19倍,仍有投资价值,首次给予“增持”评级
公司2004-2008年以广度供应链业务为基础的供应链服务业务快速扩张,为公司奠定了供应链管理服务基础,成为中国现代物流的领军企业;目前,公司在逐渐推进供应链管理服务向“深度”和产品整合转型,以提升自身服务的质和量,2010年以来已经推进“380”城市平台建设,在此基础上,公司业务将实现二次扩张,预计未来三年主业保持50%-100%增长。预计2010-2011年,公司EPS达到0.37元、0.66元和0.75元,对应PE为35倍、19倍和16倍。我们给予公司当前市场对主要物流公司平均PE中值30倍,以此测算,公司未来6月目标价19.80元,首次给予“增持”评级。
风险提示:公司快速扩张导致的高负债率应当引起我们关注;公司主营业务毛利水平较低,管理费用相对较高使得主业盈利相对较弱,目前盈利水平对金融衍生品组合交易收益有一定依赖;
公司金融衍生品组合交易时,日期和金额不能够与贸易订单匹配从而产生的敞口风险;
公司业务开展过程中为客户垫付资金,从而面临资金使用效率降低及应收账款无法收回的信用风险
研究员：金嘉欣，刘正，刘江渝 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：怡亚通:毛利率提升,3季度业绩阶段性“被低估”
公司披露2010年3季报。前3个季度,公司共实现营业收入42.39亿元,同比增长143.77%;营业成本39.14亿元,同比增长162.02%;营业利润1.25亿元,同比增长77.84%;归属于上市公司股东的净利润1.11亿元,同比增长74.53%;基本每股收益0.20元。就3季度来看,公司单季实现营业收入16.42亿元,同比增长126.08%;营业成本14.98亿元,同比增长134.14%;营业利润2762.50万元,同比增长14.42%,营业利润增速放缓主要是由于人民币升值加快导致金融衍生品交易相关收益在3季度阶段性“被低估”;3季度公司实现归属于股东的净利润2878.75万元,同比增长26.16%;单季度每股收益0.05元。
此外,公司董事会审议通过了《关于公司拟开展商品期货套期保值业务的议案》,同意公司进行PTA、PE、PP期货套期保值业务,2010年拟投入资金(保证金)累计不超过人民币3000万元;以及《关于发行债务融资工具的议案》,拟在国内银行间债券市场发行最高不超过人民币5亿元的债务融资工具,所募集资金用于偿还银行贷款与补充公司经营所需流动资金,债务融资工具品种、期限等视市场情况而定。
服务费业务综合盈利能力提高,毛利率较上半年提升1.7个百分点至8.58%。作为供应链管理服务商,怡亚通收入主要来自于对商流、物流、信息流和资金流的管理。其中,对客户供应链各环节间商流、物流和信息流的管理,公司按业务量一定比例收取服务费。3季度,公司营业收入环比增速为6.44%,增速较2季度趋缓。由于公司季报未披露业务量和收入结构,我们观察现金流量表发现“收到的其他与经营活动有关的现金”科目(主要体现公司收回代垫的货款和税金)以及“支付的其他与经营活动有关的现金”科目(主要体现公司代垫货款及税金)均较历史显著下滑,我们认为,很可能是广度供应链业务量下降所致,3季度收入的增长主要体现为盈利能力更强的深度供应链业务和产品整合业务的增长。
上述收入结构的变化带来公司盈利能力的提升。由于公司业务的特殊性,我们作简单测算,将公司财务报表上“管理费用”(包含)以上的所有项目按性质加减(可模糊反映公司广度、深度、产品整合三项业务综合盈利情况),3季度结果为2930万元,是2009年3季度以来单季的最高值,而今年1、2季度分别约为1232万元和-1337万元。
人民币加速升值与公司3季度业绩的阶段性“被低估”。公司对资金流管理产生的收益当前主要体现为与公司广度供应链业务环节配套的金融衍生品交易。
公司财务报表上与金融衍生品交易相关损益体现在“财务费用”“公允价值变动收益”“投资收益”三个科目中。其中财务费用反映人民币质押借入美元涉及的人民币质押存款利息、借入美元的贷款利息以及借入美元产生的汇兑损益;公允价值变动收益反映未平仓合约价格变动情况;投资收益反映衍生品的交割收益。我们认为,在其他因素不变的前提下,人民币加速升值有益于提升新签订的衍生品收益水平,但对于存量合约(未交割)带来业绩阶段性负面影响。
为解释上述观点,我们在附录呈现了在9月6日发布的深度报告《二次“深度扩张”与怡亚通的未来》中提出的案例。我们提示投资者注意的是,案例计算过程中红色的T与金色的T含义不同,只有在到期日(即交割时点)才趋于一致,实现无风险锁定收益。对于未交割(未到期)合约,前者体现的是当时的即期市场汇率水平,后者则是当时的远期合约汇率。3季度,人民币加速升值使得汇兑损益大幅提升,而未平仓合约公允价值变动收益下滑。体现在3季度的报表中,财务费用达到了-5533.62万元(负值反映汇兑损益的增加),而公允价值变动收益为-6209.19万元。参考1、2季度的财务费用、短期借款情况,可简单推算,由于3季度升值加速带来业绩阶段性相对1、2季度平均“被低估”约0.06元/股至0.07/股。随着未交割合约的逐渐到期,锁定的金融衍生品交易的收益情况将被真实反映。
我们暂不调整盈利预测,继续给予“买入”的投资评级。预计2010-2012年公司营业收入同比增速分别为95.9%、68.0%和73.6%,对应各年的EPS分别为0.36元、0.47元和0.64元。目前(10月22日)股价对应2010、2011年PE分别为37.47倍和28.70倍,维持“买入”评级。
风险揭示:(1)与计算机信息系统安全有关的风险;(2)供应链结算配套风险;(3)衍生金融交易风险。
研究员：钮宇鸣，钱列飞 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：怡亚通季报点评:业务成长趋势并未改变
公司10月25日发布2010年三季报,实现营业收入42.39亿元,同比增长143.77%,实现归属于母公司的净利润11105万元,同比增长74.53%,每股收益0.20元。公司预计2010年归属于母公司的净利润同比增长70-100%。
根据三季报经营情况,公司业务转型和结构升级正沿良性发展轨道逐步推进,广度供应链业务、深度供应链业务和产品整合业务的成长趋势并未发生改变。
(1)报告期营业收入同比增长143.35%,主要由于广度供应链业务、深度供应链业务和产品整合业务的快速增长。其中前三季度营业收入分别为10.54亿元、15.43亿元和16.42亿元,稳步上升的趋势并未受到国内外经济环境波动的影响。随着公司“380计划”的推行,特别是快消、汽车后和粮油业务的快速发展,我们预计这一趋势将在四季度得到延续,2010年营业收入增速将达到130-140%。
(2)受市场激烈竞争和业务结构调整的影响,特别是快消业务快速发展带来成本大幅增长,报告期综合毛利率为7.67%,同比下降6.44%。其中前三季度综合毛利率分别为9.16%、5.50%和8.77%。
(3)报告期销售费用同比增长219.7%,管理费用同比增长47.51%,主要是公司业务投入和人员投入的增加。但三季度公司销售和管理费用率为6.58%,相比上半年略有下降,说明公司成本控制能力在逐步加强。
(4)虽然三季度营业收入和盈利能力不断提升,但归属于母公司的净利润有所下降,这主要受到三季度金融衍生交易收益变化的影响。
在不考虑出售伟仕控股投资收益的情况下,我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.28元、0.45元和0.66元。公司业务规模、业务投入和盈利能力都保持较高增速,说明公司业务开拓步伐并未有减缓的迹象。我们预计2010-2012年公司营业收入和净利润增速分别为72.4%和53.7%。我们维持对公司“推荐”的投资评级。
研究员：陈雷 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：怡亚通跟踪报告:颠覆与重构,怡亚通的蓝图
就我们跟公司管理层的接触来看,怡亚通对自身的发展前景满怀信心,这种信心来自于管理层对供应链管理思想的透彻领悟以及对国内商业环境发展趋势的深刻理解。作为目前内地唯一一家可提供一站式供应链管理服务以及具备革新精神的公司,我们可以期待,怡亚通未来将继续沿着整条供应链条创新地扩充其服务清单,增强供应链管理服务的竞争力。我们在9月6日的深度报告中介绍了香港利丰集团的业务模式,不论有意抑或无意,怡亚通发展模式与其有惊人相似,但因为身处的商业环境不一样、起步时间不一样,业务重心又有不同,但本质上都是依赖于对行业和供应链思想的深刻理解为客户打造创新、快速反应以及高效润滑的供应链条。目前怡亚通的市值为80多亿元人民币,而利丰集团市值约2500亿元人民币,怡亚通的长期发展前景值得期待.
我们暂维持21.3元的6个月目标价,继续给予“买入”的投资评级。我们的投资逻辑在于:目前国内与供应链管理相关的A股交通运输行业上市公司有飞马国际、新宁物流、澳洋顺昌,但3家公司目前提供的业务仅为怡亚通一站式供应链管理服务清单中相对粗放的一环,怡亚通目前正处在“深度”转型期,管理层对未来发展思路定位明确,其商业模式代表了未来生产组织方式的发展趋势和潮流,理应享受相对其他公司至少50%的估值溢价水平.
风险揭示:(1)与计算机信息系统安全有关的风险;(2)供应链结算配套风险;(3)衍生金融交易风险。。
研究员：钱列飞 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:二次“深度扩张”与怡亚通的未来,奔跑着的火烈鸟
关于利丰们的故事:香港利丰与供应链管理。供应链管理商通过对供应链各环节间的“四流”进行设计、规划、控制和优化,为客户提供一条高效、快速反应或创新型的供应链条,为其获取成本降低利润提升的好处,并从中分享利润。利丰集团正是全球供应链管理翘楚。
怡亚通:中国内地供应链管理革新者和实践驱动者。怡亚通为客户提供一站式供应链管理服务,主业涵盖客户供应链上核心业务外的所有其他业务,包括广度供应链业务、深度供应链业务、产品整合业务等。公司曾入选《福布斯》“中国顶尖企业榜”,及获评《21 世纪》“中国最佳商业模式”等。
公司商业和盈利模式。公司为客户提供供应链管理服务,并从中收取服务费。广度供应链业务是供应链管理服务的基础,公司作为代理商,从事采购执行和分销执行业务,按业务量的一定比例收取服务费;深度供应链业务和产品整合业务是未来公司战略重点,公司作为直接供应商,拥有货物的所有权,并提供更多的增值服务,服务费率因此更高。对资金流的管理是公司目前利润的重要来源。
380 个深度供应链平台与怡亚通的二次深度扩张。通过发展战略的不断突破,公司正在努力将中国市场变平,而已启动的380 个深度供应链平台建设将是公司战略规划的重要一步,预计到今年年底,公司将建成100-120 个城市平台。深度供应链平台建设将使公司迎来新一轮的深度扩张期。
盈利预测及估值分析。预计2010-2012 年公司EPS 分别为0.36 元、0.47 元和0.64元。怡亚通作为目前国内唯一一家提供一站式供应链管理服务的上市公司,目前正处在“深度化”转型以及盈利质量上升期,商业和盈利模式值得长期期待,目前接近行业平均的估值水平存在明显低估,我们认为给予其较行业平均估值溢价50%相对合理,对应2011 年PE 水平为45 倍,6 个月目标价21.3 元之间,首次给予“买入”的投资评级。
主要不确定因素。(1)与计算机信息系统安全有关的风险;(2)供应链结算配套风险;(3)衍生金融交易风险。
研究员：钮宇鸣，钱列飞 所属机构：海通证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:主业转型仍处于成长期
事件:公司公布了2010 年半年报。 公司 2010 年上半年实现营业收入25.97 亿元,同比增长156.45%,实现归属于母公司的净利润8227 万元,同比增长101.57%,每股收益0.15 元。
结论:我们预计公司10-12年的EPS分别为0.38、0.49和0.65元。基于对物流行业的长期看好以及公司的独一性和成长性,给予怡亚通“推荐评级”。
研究员：胡德全，周海鸥 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:公司全面步入良性发展轨道
1.事件
公司8月24日发布2010年中报,实现营业收入25.97亿元,同比增长156.45%,实现归属于母公司的净利润8227万元,同比增长101.57%,每股收益0.15元。
2.我们的分析与判断
1、新型业务重要性日益突出
2010年上半年公司业务量同比增加42.43%,其中广度供应链业务量同比增长31.83%,深度供应链业务量同比增长520.93%,占公司业务量的比例由去年同期的1.56%上升为6.81%,产品整合业务量同比增长77.88%,占公司业务量的比例由去年同期的6.43%上升为8.03%。因此相对于传统的广度供应链业务,深度供应链业务和产品整合业务的重要性日益突出。
2010年上半年营业收入增速大大高于业务量增速首先是由于广度供应链业务综合服务费率由去年同期的1.58%上升为2.51%,同时业务量和营业收入确认方式相同的深度供应链业务和产品整合业务业务量增速高于广度供应链业务,这表明公司经营质量的改善和业务结构的提升。
公司综合毛利率由去年同期的15.68%下降为6.98%,造成综合毛利同比仅增长14.17%。这不仅是市场激烈竞争的结果,更是由于公司新型业务开展正处于培育期,需要公司进行大规模的投入。
由于综合服务费率的提高,广度供应链业务营业收入同比增长109.66%,但综合毛利率由去年同期的70.38%下降为36.19%,造成综合毛利同比仅增长7.80%,综合毛利贡献率由去年同期的68.95%下降为65.11%。这主要归因于快销业务的快速发展。快消业务虽然属于深度供应链业务,但由于相关的公摊仓租、运输费用无法与广度供应链业务分割开来,因此相关费用成本计入广度供应链业务,以致广度供应链业务营业成本大幅增长。同时随着公司继续向不同行业延伸,货物的价值/体积比下降,也导致营业成本上升。
深度供应链业务成为公司发展的重点。以推行“380计划”为核心,以快消、汽车后、粮油业务为主要发展方向,深度供应链业务营业收入占公司主营业务收入比例由去年同期的16.54%上升为40.05%。综合毛利率由去年同期的2.83%提高到3.40%,综合毛利贡献率则由去年同期的2.99%提高到19.51%。深度供应链业务作为对国内传统分销体系的整合具有广阔的市场空间,将成为公司重要的利润增长点。
虽然产品整合业务量大幅增长,但在激烈的市场环境下,综合毛利率由去年同期的6.46%下降为1.95%,导致综合毛利同比减少46.45%,综合毛利贡献率由去年同期的28.06%下降为19.51%。
公司销售费用和管理费用同比分别增长517.88%和36.35%。这主要是由于业务规模的不断扩大,同时公司导入新业务单位,并大力开展快消业务,在全国多省市建立网点,以致相应费用同比大幅增加。这些投入所带来的经营效果有望逐步得到显现。
2、公司全面步入良性发展轨道
公司2008-2009年进行的业务转型和结构升级已初具规模,公司正全面步入良性发展轨道,并有望在2010年取得实质性的突破,进而实现经营业绩的腾飞。除出售伟仕控股获得的投资收益外,经营环境改善和业务结构调整将成为2010年业绩成长的主要引擎:(1)随着全球经济回暖,进出口业务全面复苏,在综合服务费率稳步提升的情况下,广度供应链业务将继续保持快速反弹;(2)公司力争3-5年内在全国380个城市设立集分销与深度分销、采购与深度采购功能于一体的城市平台。2010年初改造了2009年已建成的33个城市网点,上半年新建成约30个城市网点,世界500强合作品牌达到25家。预计年底将建成100-120个城市平台;(3)公司产品整合业务已进入新能源、IC等行业。随着乐番薯等公司的开业,公司与商家的深度合作将大大拓展产品整合业务的空间。
3.投资建议
我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.50元、0.48元和0.75元。公司经营以实体网建设为基础,以供应链服务为载体,并将通过宇商网实现对供应链资源的全面整合和对客户的全方位服务。我们认为公司发展前景广阔,在经历业务转型和结构升级后,正全面步入良性发展轨道,并有望在2010年取得实质性突破。我们上调公司投资评级为“推荐”。
研究员：陈雷 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：怡亚通调研快报:模式独特,潜力巨大
评论:
由于公司业务的独特及复杂性,在进一步深度报告前,我们先就此次调研涉及的问题及增进的认识做作如下阐述:
1、一站式供应链物流服务商,业务模式领先。
公司定位于“一站式供应链物流服务商”,承接企业非核心业务(指市场研发、市场以外的业务)的外包,包括物流外包、商务外包、结算外包、信息系统及数据外包,把企业若干供应链管理服务环节(原由多个外包公司完成),转为由怡亚通统一承接完成,通过内部、外部联合整合,实现资源共享,提高企业供应链管理效率。在一定程度上实现了公司物流、商流、资金流和信息流的统一,该种业务模式目前处于较为领先的模式。
怡亚通的模式不同于一般的物流公司,传统的物流服务是苦力型服务,流大汗、扛箱子、跑运输。怡亚通做的是以智力型和资源整合为基础的集成化服务。它打造了一个大超市,企业可以随意选购它需要的供应链服务。怡亚通也不像一家典型的供应链服务提供商,怡亚通本身没有一辆运输车辆,所有的实物流程都是外包给物流公司。
公司的一站式服务对客户的好处在于管理优化、效率提升、成本下降,在成本和竞争压力下,制造业企业剥离非核心业务专注核心业务发展的趋势为公司发展一站式供应链服务提供了巨大的发展空间和机遇。
2、三大战略发展方向:B2X 沃尔玛、虚拟富士康、B2X 连锁加盟。
业务方面,公司主要从事采购/分销执行、虚拟生产和卖场物流业务。怡亚通目前的战略发展方向我们可以理解为三个:B2X 沃尔玛、虚拟富士康、B2X 连锁加盟。
关于B2B 沃尔玛,即怡亚通利用电子商务网络平台及地面网络平台搭建一个企业对企业的供应链平台,这个平台是基本可以适用于任何企业及任何行业的供应链需求,这个平台的建立的用处就是用来协助企业和企业之间做贸易融通的。公司依托于三张网打造B2B 供应链平台:
第一张在地面,以某个城市、某个区域为单元成立供应链整合中心,覆盖全国甚至全球,这些中心承载着进出口通关、物流及流通加工、仓储等供应链服务功能。公司目前在全国380个城市建立了由厂商到各类经销商、卖场、终端零售店的分销及分销执行网络及平台。
第二张网,以不同行业为单元,成立不同事业部、子公司。08年已进入的行业有IT、电子、医疗器械、通讯、家电、快消、建材、医药、机械、汽配等行业,2009年公司还进入了快消品、移动产品、纸业、工业原材料、汽配、服装、钟表等行业,并形成一定的规模。如2008年7月,公司与藏酒阁共同出资300万元,注册成立了深圳怡亚通酩酒供应链管理有限公司,怡亚通占股权的70%,包括管理团队占30%,提供红酒行业供应链服务。
第三张网,即宇商网,为全球企业提供一个B2B 电子交易平台。宇商网被定位为“中国第一家供应链整合交易服务网”,其汇集供应链联盟社区、电子商务交易中心、企业在线支付与资金配套服务,以及包括运输、仓储、物流增值等线下供应链整合服务为一体的供应链交易解决方案,帮助客户创建或加入供应链联盟圈,打到商机,实现安全交易,致力于为IT、通讯、医疗、化工、酒饮、消费品、服装等企业提供安全便捷的网上交易服务,并提供融合信息流、资金流、物流和商流为一体的一站式网上供应链服务,是怡亚通目前全力打造的全球网上交易服务平台。这三张网彼此交织,互相服务。
公司依托于三大网络,前期进行布局,在网络逐渐完善中,拓展市场范围,可复制性极强,一旦网络完善,公司业务有望迅速增长。
关于虚拟富士康,即公司接到客户如诺基亚的订单,然后找合格的工厂生产,工厂生产完成后交给怡亚通的客户销售。类似于做代工的世界500强——富士康自己没有任何品牌,不做任何销售,只给别人做加工。
其与富士康的本质区别就是自己没有工厂,故此业务可理解为虚拟的富士康。
公司的发展虚拟生产业务的整合性更强,是公司最近几年培育的新业务,目前处于盈利能力快速上升期;
考虑到公司主要服务对象为IT 和通讯行业,该业务将是公司未来成长最具前景的业务点,是怡亚通的重要战略方向之一关于B2X 连锁加盟,即公司的BtoX 连锁加盟供应链平台业务。该业务是公司下一个重点发展的业务,供给计划通过整合供应链中下游的各种优势资源,利用强大的渠道整合能力为上游企业(包括公司虚拟生产所涉及的产品)提供面向终端及消费者的全方位知晓服务,建立全国性连锁加盟平台,并依托于先进的供应链管理水平,提供面向BtoX(BtoB + BtoC)连锁加盟体系各环节的采购、销售、售后服务、系统管理等一站式供应链服务。
今年初,由怡亚通旗下子公司长怡科技与台湾大同集团成立的合资公司乐番薯经营的第一家名为“万电3C+1C”的门店,在深圳华强北商业区开张。乐番薯计划以“3C+1C”连锁店的模式,销售平板电视、小家电以及消费品等产品,而怡亚通则为所有的连锁加盟店提供一站式供应链服务。公司计划,在5年内开10000家连锁店,以加盟方式进行扩张。(所谓“3C 产品”,就是计算机(Computer)、通信(Communication)和消费类电子产品(ConsumerElectronics)三者结合,亦称“信息家电”;1C,即消费品(Consumer goods))乐番薯的经营加盟店的盈利模式有二:一是加盟费,不挣零售的钱,零售的钱由加盟商来赚取,但加盟商要交加盟费;二是商品供应链服务费,加盟店使用公司的系统,根据订单公司进行采购,然后在货物里加3%―5%的服务费,公司从中挣取供应链的利润。
除了加盟费以及服务费之外,乐番薯计划对公司的好处在于销售终端网络对公司虚拟生产产品的输出。
由于公司在此前就通过虚拟生产的方式,介入到生产领域,可以设想,一旦乐番薯的加盟终端形成一个庞大的零售终端网络,那么不论是大同还是怡亚通都可以实现产品的输出。
BtoX 连锁加盟模式的开展对公司业务的开展可谓又一次重大模式的创新,乐番薯值得重点关注。
3、快消产品供应链将是公司继IT、通讯产品后将重点发展的业务方向。
公司从09年进入快速消费品市场供应链服务,公司十分看好快消业务,今年快消业务发展势头非常不错,合作产品及品牌筛选标准:行业前三名+地区前三名,代表性合作企业有青啤、中粮等。
青啤:开始将区域供应链交付公司,运输外包,目前在长沙、重庆、南宁等地开展,按业务量规模收费,对青岛啤酒的帮助在于渠道管理、效率提升。各区域有选择地选择合作品牌,如这个地区做青啤、在另一个地方可能做哈啤(比方)。
在一些地区先做一个产品或品牌,逐渐复制到其他产品,互用网络平台,快消业务前景非常可观。
4、公司外汇风险可控。
市场存在对公司认识的误区。从账面上来看,汇兑收益、公允价值变动和投资损失三项占公司利润总额的比重持续高于20%,部分年份成为利润贡献的主要来源,市场有观点认为公司是“炒汇公司”,存在巨大风险等认识。
公司的金融衍生和汇兑收益业务,更多的是依托于其物流业务,而该部分收益的贡献是物流金融业务中必不可少的来源。由于公司巨额外汇往来资金,在进行操作时一般是将人民币存款质押给银行,用于短期银行美元外汇借款,然后利用少量人民币存款作为保证金进行远期外汇交易。只要市场上出现利差与息差不等的不均衡情况,公司就可以利用其来进行无风险套利交易。
从账面看,公司存在巨额外汇贷款,但公司外汇风险基本锁定,不存在外汇风险,人民币升值对公司没有实质影响,只是会影响公司在不同会计期间的利润确认问题。
5、外部扩展受阻,伟仕公司股权可能将被出售。
关于伟仕公司股权,公司可能会将这部分股权处置。由于香港股票市场发生重大变化,从保证股东利益
及公司利益最大化的角度考虑,公司收购伟仕控股的计划不能成行,公司今年5月份董事会及6月份股东大
会已决议:先行终止本次重大资产重组,并报经相关监管部门审核批准。公司待本次重大资产重组终止后,将视监管政策、市场情况的变化以及相关法律法规的要求再行考虑并提请股东大会审议出售伟仕控股股份的事宜。
按照当前伟仕控股股价2.66元水平,公司投资收益约2.45亿港元,折合人民币2.13亿元。
6、小非退出问题:短期不利股价,长期对公司发展利好。
公司战略投资者SAIF II MAURITIUS (CHINA INVESTMENTS) LIMITED 持有公司6186万股,占公司总股本约16.69%,为外资法人股,2010年2月12日解禁,目前占流通股本39.09%。目前SAIF II MAURITIUS(CHINA INVESTMENTS) LIMITED 有退出公司的计划,从解禁压力来看,不利于公司股价,但从公司发展来看,由于SAIF II MAURITIUS (CHINA INVESTMENTS) LIMITED 系外资法人,公司亦被认为外资公司,以至于公司再融资、股权激励等计划的实施在制度上受阻,若SAIF II MAURITIUS (CHINA INVESTMENTS)LIMITED 退出,有利于公司业务及战略的发展。
7、 公司人才平台具有足够的吸引力。
公司制定有较为完善的薪酬激励制度,公司目前实现了部分管理层持股,股权激励的计划一直在推进,并制定有“创星计划”,即要把具有高成长性的行业事业部变为怡亚通的控股子公司,并向管理层出让30%的股份,在企业运作成熟后,拆分上市。总体而言,公司为优秀人才提供了充分的发展空间和机遇。
8、 看好公司长期发展。
总体而言,公司发展前景宽广、核心竞争力突出、成长空间巨大、风险可控,我们看好公司的长期发展,在深度报告前,暂不给于盈利预测。基于对公司发展潜力的看好,首次给予公司“推荐”评级。
研究员：周宁 所属机构：东兴证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:主业盈利转好
2009年公司实现业务量244亿元,同比增长1.4%;营业收入26.5亿元,同比下降7.8%;利润总额8609万元,同比下降51.9%;归属母公司净利润7690万元(折合EPS0.21元),同比下降48.9%。公司拟每10股派发现金1元(含税)。
卖场业务助推主业毛利增长14%。公司主要业务包括非生产性供应链管理服务、虚拟生产、以及卖场业务,且98%的业务量都集中在IT、通信和家电行业。2009年公司在IT和家电领域的业务量保持较快增速,而通信领域出现了较大下滑。分业务来看,非生产性供应链管理服务2009年实现业务量222亿元(增2.5%);平均服务费率下降0.15个百分点至1.96%;贡献毛利1.8亿元(降6%)。虚拟生产业务受行业过度竞争和金融海啸后遗症影响而表现不佳,实现业务量10.5亿元(降41.5%),其中下半年为3.6亿元;毛利3785万元(增0.6%)、其中下半年为-671万元。报告期内公司的一大亮点在于2008下半年导入的卖场业务获得进一步发展,实现业务量11.6亿元,贡献毛利6298万元(增289%),是公司2009年主业盈利增长的主要来源。综合来看,2009年公司实现毛利2.8亿元,增长14.4%。
公司开始逐步进入投资回报阶段。2009年由于人均工资和员工人数上升等原因,公司管理费用增加9.8%至2.16元,但增速与前两年相比已大幅趋缓。从“主业毛利-管理费用-销售费用”这一指标看,2006-2009年分别为1.29亿元、1.19亿元、0.34亿元、0.49亿元,主业盈利转好。经过先期的投入,公司的平台效应初步显现,开始进入回报阶段。
我们预计2010年这一指标可以达到8760万元。
汇兑收益和伟仕股权是业绩增长的不确定性因素。公司在提供供应链服务过程中涉及大量的美元购汇和结汇,为管理外汇风险,公司通过贷入美元、质押等额人民币、在NDF市场上锁定远期汇率的方式来降低购汇成本。2010年公司金融衍生品对应的合约基础将不超过6亿美元。尽管相关收益是锁定的,但未平仓合约公允价值所产生的损益将会影响公司的短期业绩。伟仕股权方面,公司已决定终止收购伟仕20%至25%股份,并于2009年12月出售了6000万股伟仕股份、实现了5500万港元的税前收益。目前公司仍剩余1.5亿股伟仕股份,并计划在证监会核准后的12个月内出售。
研究员：李毅 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：怡亚通:业务转型升级进入加速期
公司4月16日发布2009年年报,实现营业收入26.49亿元,同比下降7.80%,实现归属于母公司的净利润7690万元,同比下降48.87%,每股收益0.21元。同时公司发布2010年一季报,实现营业收入10.54亿元,同比增长133.78%,实现归属于母公司的净利润4049万元,同比增长317.70%,每股收益0.11元。公司预计2010年1-6月归属于母公司的净利润为6500 -8500 万元,同比增长50%以上。
1、采购销售和虚拟生产业务推动公司成长。
公司全方位供应链业务分为广度供应链业务(委托分销/采购服务)、深度供应链业务(采购销售业务)和产品整合业务(虚拟生产业务)。公司2009年实现业务量244.11亿元,同比增长1.41%,其中IT业务量为194.93亿元,同比增长9.34%,但通讯业务量为30.20亿元,同比下降35.13%,是业务量增速趋缓的主要原因。
从行业分析,2009年通讯业务实现营业收入同比减少6.15亿元,是导致营业收入同比下降的主要因素。从业务分析,虚拟生产实现营业收入同比减少7.45亿元,虽然采购销售业务收入同比增长5.42亿元,但公司营业收入同比仍然减少2.24亿元。
作为公司的传统业务,委托分销/采购服务业务量同比增长2.50%,营业收入同比下降4.78%,这说明受到金融危机的影响,该业务费率有所下滑。公司不断拓展产品广度并积极开发国内大型客户,因此虽然跨国公司客户出现波动,该业务依然保持相对稳定的增长。虚拟生产业务量和营业收入同比下降41.49%,这是由于行业过度竞争和海外需求萎缩。采购销售业务量和营业收入同比增长87.12%,其中公司致力发展的快消业务已建成33 个网点,同时公司收购多家以采购销售业务为主的公司。采购销售业务营业收入占主营业务收入的比例已达到43.96%,综合毛利贡献率为22.42%。
公司综合毛利率为10.60%,同比提升2.07%,这是由于(1)委托分销/采购服务综合毛利率只比2008年略微下降0.51%;(2)虽然业务量和营业收入大幅下降,虚拟生产业务综合毛利率同比提升1.50%;(3)在业务量和营业收入大幅增长的情况下,采购销售业务综合毛利率同比提升2.81%。
公司2010年一季度收入增长主要来自采购销售业务和虚拟生产业务。我们认为公司业务转型和升级已初具规模,并有望在2010年实现实质性的突破:(1)从广度上看,公司在传统的IT、家电等行业基础上不断延伸产品线,2008 年进入红酒和3C 行业,2009 年则进入快消品、移动产品、纸业、工业原材料、汽配、服装、钟表等行业。
(2)从深度上看,公司将在2010 年着力建设适合采购销售业务及产品整合业务的二级平台,结合行业特性进行专业化开发和建设,重点打造IT、快消、手机和平板等产品。
(3)宇商网可迅速扩大公司潜在客户的规模,并有效增强公司与客户之间关系的“粘度”。宇商网有望成为公司着力构建的供应链联盟战略的中枢。公司将通过继续完善ESUNNY 产品线,组建宇商会,建立上下游客户联盟,扩大宇商网的市场份额。
(4)2009年底公司原材料和在产品存货比2008年底上升248.08%,库存商品上升54.20%,这表明随着市场需求迅速回暖,客户订单逐步回升,公司虚拟生产和采购销售业务规模正进入快速发展的轨道,2010年一季度公司实际经营情况验证了这一趋势。
(5)公司2009年管理费用和销售费用同比分别增长9.81%和10.81%,2010年一季度管理费用和销售费用同比分别增长33.79%和139.14%。这主要是由于人工费用的上升和前期市场投入的增加。这些投入所带来的经营效果有望逐步得到显现。
我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.40元、0.41元和0.56元。随着行业环境的改善,委托分销/采购服务保持稳步增长,而虚拟生产和采购销售业务规模将迅速扩大。公司各项业务,特别是新兴业务仍处于投入期,业绩的全面显现需要过程,衍生金融交易将有可能对业绩造成较大的影响。我们维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。
研究员：陈雷 所属机构：中国银河证券股份有限公司
报告标题：怡亚通:伟仕股权收购计划未能完成,投资收益仍较可观
假设公司按计划出售所有伟仕控股股份,我们预计公司09年和10年的每股收益分别为0.34元和0.65元,对应09年50倍和10年26倍市盈率;09年估值水平略高于物流板块约47倍市盈率水平,而预计10年的估值水平则较板块约有13%的折让。
虽然本次收购行动未能达到预期目的,但公司在本次收购中“进和退”都能受益,并且考虑到公司在高端物流服务领域具有较先进的服务模式和发展潜力,我们仍然给与“推荐”的评级。
研究员：乐旻旸,张欣 所属机构：爱建证券有限责任公司
报告标题：怡亚通:伟仕的全部股权出售,可能实现增值2亿港元
事项:
公司近日公告,公司原计划以1港元收购伟仕控股(0856.HK)共26452万股,由于收购对象的股价急升,公司仅收购了20864万股,剩余5588万股未能成功。由于未收购到计划的比例,公司自12月开始出售了6000万股,并计划以2.1港元继续出售剩余的1.5亿股的全部或部分股权。
我们认为在计划投资16个月、第一笔交割5个月后,对伟仕的投资增值近一倍,最高可获利2.1亿港元,是一项值得认可的投资。在当前股价下出售,也是较优的选择,如果剩余1.5亿股全部出售,最高可带来投资收益合0.41元/股,其中0.11元/股预计将在09年报中体现;剩余每股0.30元/股预计在2010年报中体现;假设全部出售,公司2009~2010年的盈利预测为0.37元、0.63元,其中经常性的是0.27元和0.33元。我们看好下游行业在2010年的增长、物流振兴规划细则2010年的出台等利好因素,但对应目前股价对应2010扣除非经常性的PE为51倍,PB为5.3倍,股价仍显得有一定程度的高估,且剩余股权存在未能完全出售的可能性,暂下调评级至中性。
评论:
原计划购买26452万股,每股认购价1港元:公司原计划通过其全资子公司联怡(香港)有限公司收购不超过25%股权,计划购买26452万股,每股价格为1港元,共投入不超过32,869.4万港元,合28,810.02万人民币,资金来源为公司上市时所筹用于“怡亚通供应链华南物流配送中心项目”的2.85亿元资金。
实际购买了20864万股:计划的收购过程分成三笔,其中二笔是增发10%,各为11176万股,合计22352万股;受让原股东4100万股,共26452万股。但在执行过程中,由于股价的急升,在受让4100万股、认购增发的11176万股后,伟仕控股不愿意以1港元出售最后5588万股,即公司仅收购了20864万股。
出售不是本意,但是目前的较优选择,投资收益最高合0.41元/股:我们认为公司原计划是通过交易实现每年稳定的稳定收益及业务协同,但股价变化使得计划无法实施,我们目前以此价格出售是较优的选择。如果剩余1.5亿股出售后我们认为最高可可获得投资收益(最高20900万港元,合0.41元/股):1)09年12月出售6000万股后,预计收益5500万港币,即3990万元投资收益,合0.11元/股,此部分预计将在09年报中体现;2)公司授予POTENTGROWTH LIMITED 在2010年1月31日前以2.1港元/股的价格,如剩余持有的1.5亿股中全部或部分出售完成,公司将实现投资收益约1.54亿港元(税前),即11180万元,合每股0.30元/股。此部分预计将在2010年报中体现。
(假设香港的税率为17.5%,港元汇率为0.88:1)。
我们一直认为认购伟仕股权有投资增值、稳定的投资收益、业务协同三个方面的好处:一是投资增值:根据公司测算,即使在营业收入每年下降10%的极端情况下,对伟仕控股投资未来三年回报率仍为16.1%,高于公司净资产收益率(10.6%),因此认购的净现值为正。同时伟仕控股的股价08年8月最低至0.30港元,公司当时的收购价格高于二级市场40%,但对比目前2港元的股价,显示公司在IT 业界及公司有独特的理解;二是如果成功参股25%,能够给公司带来稳定投资收益,预计为4900万元/年,并且能够分享IT 分销市场的恢复成长;三是借助伟仕现有的客户渠道、产品线、细分市场等优势资源,深度拓展IT 行业的供应链服务,扩大业务规模,并有利于加快公司的国际化战略。目前来看,第一点已经提前实现,且公司与伟仕控股的紧密关系已经建立,相信未来仍然能够在业务上继续深化协同。但一次性出售意味着投资收益在2010年结算完毕,今后不再发生。
预计公司2009~2010年的业绩可能在0.37元和0.63元,其中经常性0.27元、0.33元我们在策略报告中指出,公司的主要服务的产品中70%是IT 产品,我们通过研究发现,去除了怡亚通和飞马国际两家公司在上市前半年的炒作行情外,其股价与IT 产品(特别是笔记本电脑)的产量的走势基本相同。这主要是因为IT 业的零配件具有体积小、价值高、跌价快的特点,特别适合于物流及供应链企业服务。而根据知名机构预测,2010年全球个人电脑和半导体销量将增长12.6%和23%,因此我们在策略报告中上调了公司的评级至“谨慎推荐”。
假设本次公告的剩余1.5亿股全部出售,那么公司2009~2010年的盈利预测将调整为0.37元、0.63元,其中经常性的是0.27元和0.33元。目前的股价对应2010扣除非经常性的每股收益的PE 为51倍,PB 为5.3倍,虽然我们仍然看好2010年下游行业的复苏、物流行业振兴规划细则出台等利好因素,但考虑至公司目前16.9元的股价已经较为充分地反映了市场对于公司本次投资的认可,且存在剩余股份未能完全出售的可能,股价显得有一定程度的高估,暂下调至中性评级。
研究员：孙菲菲 所属机构：国信证券股份有限公司
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