中环股份(002129)_研究报告_财经_新浪网(002129) 研究分析报告|查股网
股票名称：中环股份(002129)
报告标题：中环股份2010年报电话沟通会纪要
经营情况回顾:公司领导首先简要回顾了2010年经营情况。2010年实现了产品结构的调整,产业布局基本完成。从公司整体经营情况上看,公司实现了从传统的半导体材料、半导体器件到新能源材料、半导体材料和节能型半导体器件的产业转型,转型之后公司业绩出现大幅上升。2010年4季度公司投资的2个项目,中环领先的抛光片项目和内蒙古中环光伏的太阳能电池用单晶硅项目,均在4季度开始投产,带动公司业绩大幅上升。10 年公司实现营收13.09亿元,同比增长135%;实现营业利润1.41亿元,同比增长243%;实现净利润9753亿元,同比增长207%,对应EPS为0.20元。
研究员：魏兴耘 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中环股份:完成产业转型与布局,静待利润释放
评论:
公司借助金融危机之后国家经济转型的重要时机,完成了自身产品布局与产业转型。公司通过内蒙光伏产业基地建设,突出新能源材料在产业结构中的重要地位;通过IGBT、MOSFET、TVS等新品完成了传统功率器件向新型功率器件转换;同时强化了半导体材料在国内领先地位。10年公司实现营收13.09亿元,同比增长135.08%;实现营业利润1.41亿元,同比增长243.06%;实现净利润9753亿元,同比增长206.62%,对应EPS为0.20元。
综合毛利率同比上升23个百分点至26.05%。10年4季度,实现净利润4844万,销售利润率11.54%,创历史单季新高。
公司于内蒙投资建设的“绿色可再生能源太阳能电池用单晶硅”一期项目于09年5月开工,10年8月验收投产。至12月,实现营收3.3亿,净利润5962万元,销售净利润率17.98%。
公司来自光伏材料的销售收入为5个亿,销售毛利率为32.69%,盈利状况较行业平均水平为高。
目前,中环光伏已开始二期项目的厂房建设和二期扩能项目建设,拟建设一条从晶体生长到硅片加工的完整太阳能硅片生产线。根据最新投资进度情况,我们预估公司至4月末,光伏产能将扩至530-550兆。二期设备预计在今年6月进厂,至10年末,光伏产能将超过1个G,至12年末,内蒙光伏产能将达到2个G。在产能充分释放前提下,即使价格出现大幅波动,公司11-13年来自光伏业务的销售收入仍将呈爆发增长之势。
比较而言,公司光伏材料具如下优势。1)技术优势。与同行业相比,公司单位兆瓦直拉晶体生长投资下降33%以上,生产成本降低了25%以上。2)材料成本优势。公司绝大部分多晶硅材料均锁定为长单,当材料价格上涨时,公司材料长单优势将显现,且不存在缺货风险。3)能源成本优势。内蒙较之天津工业电力成本低50%,较之东部沿海低7成多。当材料成本下降时,能源成本优势将会突现。4)产业链配套优势。我们预计公司将在下一阶段进一步延长产业链,利用自身技术优势进入产业链其他领域,以获得更多产业利润。
公司半导体材料竞争力呈稳定提高之趋势。10年公司半导体材料业务实现营收4.41亿元,同比增长70.17%。其重点推动的8英寸区熔单晶和抛光片已被列为国家02专项。6英寸产品产品已进入国际市场。我们预计公司半导体材料将呈稳健增长之势,光伏材料转移至内蒙后,原天津产能可转为半导体材料。公司在半导体材料领域将获得国家研发持续支持,在全球竞争地位有望进一步提升,由目前的第3位跃升至第2位。
半导体器件业务正在实现从传统器件向新型器件的转型。半导体器件业务至10年末仍未实现理想的盈利情况,但毛利率已转负为正,这将对公司现金流状况带来有利影响。在产品创新方面,公司1200VTrenchIGBT是国内首类1200沟槽型非穿通IGBT系列产品,具有电流密度大、芯片尺寸小、饱和压降低、良好拖尾电流等优越性,单片出芯数比国内同行业提高60%以上。公司同时开发出应用于电力机车、智能电网等领域的3300V平面型IGBT样品,处国内领先地位。公司自主研发的Planar高压大电流VDMOS,较常规尺寸缩小20%以上,实现了封装小型化。我们预计公司有可能在1-2年内实现器件业务的盈利,但稳定盈利规模尚无法准确估计。
公司目前正在筹备定向增发事宜,若顺利完成,将对公司整体财务状况产生正面影响。
总体来看,经过过去2年左右的业务梳理与扩张,公司逐步确定了新能源材料、半导体材料、半导体器件三足鼎立业务布局。短期来看,光伏业务将成为公司业绩高增长的最大带动力量。半导体材料将呈稳健增长之势。半导体器件虽短期不构成盈利贡献核心,但其业务方向符合国家节能降排新兴产业布局。
我们预计公司2011-2013年销售收入分别为31.55亿、59.29亿、98.42亿。净利润分别为4.49亿、9.72亿、17.21亿。对应EPS分别为0.93元、2.01元、3.57元。
我们同时提示,该公司最大的风险和弹性均来自于光伏行业层面。当产业链价格发生波动、各国新能源政策发生变化时,均将对公司产品的销售规模、盈利能力产生正面或负面影响。
我们同时重申对于光伏产业长期发展看好的观点,并期待国内相关企业能够凭借技术、成本优势,尽快跃身具全球具竞争力的光伏龙头企业。
研究员：魏兴耘 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中环股份:IGBT进展超出预期
事件简述:公司发布IGBT用区熔单晶硅抛光片、高压大电流MOSFET场效应管、TVS瞬态电压抑制器和IGBT绝缘栅双极型晶体管4款新产品,展示了在电力电子器件研发、生产的技术能力,显示了公司从材料生产到器件生产的内部产业链的完善和提升。
IGBT进度超出预期:公司首次展示了3300V/10AIGBT样品,进度超出了市场的预期,预示着公司在IGBT技术上已经已经达到国内领先的水平。同时,公司1200V产品成熟度逐渐提高,成品率有望提升到90%左右,并且将要投入4500V和6500V产品的开发。
公司内部产业链走向成熟:除了IGBT产品之外,公司还发布了新产品,包括:IGBT用区熔单晶硅抛光片、高压大电流MOSFET场效应管、TVS瞬态电压抑制器,这也标志着公司电力电子器件从单晶到抛光,再到芯片设计生产的内部产业链发展和成熟。
投资评价:预测公司2010-2012年EPS分别为0.2元、1.13元、2.2元,按照2012年20倍市盈率估值,目标价位44元,上调投资评级至“买入-A”。
风险提示:公司目前1200VIGBT产品已经进入批量生产,3300VIGBT产品已经完成出样,我们认为公司目前主要的风险是新产品的市场开拓风险和新产品(4500V/6500VIGBT产品)的开发风险。
研究员：黄守宏 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：中环股份:光伏新贵,高压IGBT国产化的希望
报告摘要:
电子级硅材料龙头公司:公司是全球第三、国内第一的区熔单晶硅供应商,掌握6英寸及以上大尺寸区熔单晶硅生产技术。大尺寸区融单晶硅是生产功率器件普通晶闸管(SCR)、电力晶体管GTR、GTO以及新型电力电子器件—MOSFET、IGBT以及功率集成电路(PIC)等的必须基础材料。
区融单晶产能扩张、毛利率回升:公司目前区熔单晶硅产能折合6英寸标准片36万片/年,拟募集资金扩产区融单晶硅72万片/年。前期因为多晶硅存货的原因,区融单晶硅毛利率走低,我们预计2011-2012年毛利率将回升到28-30%的水平。
拟扩产光伏晶体硅到1.8GW:公司在内蒙古生产太阳能单晶硅棒和硅片,一期工程已经投产,拟通过增发募集资金扩产到1.8GW。凭借公司多年对电子级单晶硅的研究成果和内蒙古对公司的支持,公司光伏产品毛利率高出同行5个百分点以上,具有极强的盈利能力,我们预测内蒙中环光伏公司2011-2012年收入分别为31亿元、49.1亿元,EPS分别为0.9元、1.47元。
功率器件生产线突破产能瓶颈:公司2007年募集资金项目的功率器件生产线在2010年下半年打通产能瓶颈环节,预计2011年扩产翻倍。并且该生产线产品向高端化扩展,除生产普通肖特基管和MOSFET,还将生产高附加值太阳能肖特基管和IGBT,预计2012年高压IGBT将实现国产化。
盈利预测与投资评级:我们预测公司2010-2012年EPS分别为0.2元、1.13元、2.2元,按照2012年20倍市盈率估值,目标价位44元,给予首次“买入-B”投资评级。如高压IGBT量产将提升公司估值空间,建议积极参与公司定向增发。
风险提示:光伏产品价格下降幅度超出预期,内蒙中环光伏公司所得税优惠能否落实,公司IGBT研发生产进度会不会低于预期,定向增发能否顺利完成是公司的主要风险。
研究员：黄守宏 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：中环股份:定增扩产,新能源产能将大幅增长
评论:
公司拟以不低于23.91元/股的价格向包括控股股东中环集团在内的10名特定投资者定向增发6000万-10000万股,募集资金总额不超过24亿元。资金将先后投向全资子公司环欧公司的IGBT及光电子器件用区熔单晶硅材料的研发和产业化项目、环欧公司控股80%的中环光伏的绿色可再生能源太阳能电池用单晶硅材料产业化工程二期项目及其扩能项目等3个扩产项目。
本次增发预案对10年5月公告的预案做出调整,新增太阳能电池用单晶硅材料产业化工程二期扩能项目。一期项目已于10年8月完成验收,形成单晶硅晶体年产能110MW、单晶硅晶片年产能50MW。目前,公司在太阳能电池用单晶硅材料行业优势较为突出,单位MW直拉晶体生长投资较国内同行业低33%以上、生产效率高60%以上、生产成本低25%以上。新增募投项目将进一步大幅扩张产能,提升规模效应,提高市场占有率。
太阳能电池用单晶硅材料产业化工程二期及其扩能项目将合计新增晶体产能1690MW/年(单晶1340MW/年,多晶350MW/年)、晶片加工产能410MW/年以及内部石英坩埚配套;其中,扩能项目新增晶体产能1300MW/年(单晶1050MW/年,多晶250MW/年)、晶片加工产能260MW/年。项目达产后可实现营业收入852082万元/年,实现利润122853万元/年。项目总投资325998万元,建设期为1.5年,投产期1.5年。太阳能产业符合发展节能低碳经济的需要,项目未来将享受呼和浩特市在土地、税收、电力、科技经费等各方面的优惠政策:土地价格以科技扶持资金形式给予补贴;企业所得税市、区地方留成部分前5年100%支持企业发展,后5年50%支持企业发展;用电电价按照优惠电价政策执行。
IGBT及光电子器件用区熔单晶硅材料的研发和产业化项目将新增区熔单晶硅产能36吨/年(折合6英寸标准片72万片/年),项目达产后可实现营业收入18720万元/年,实现利润3467万元/年。目前环欧公司区熔单晶全球市场占有率达到12%,国内市场占有率超过70%,成为中国最大、全球第三的经销商。项目总投资11963万元,建设期为12个月,采用自主开发的区熔法单晶硅技术,将形成5-6英寸区熔单晶的规模化生产,并借此同时研发8英寸区熔单晶技术以及大直径区熔单晶NTD后的热处理工艺,以满足后续市场和企业发展需要。
本次募集资金到位后,为保持环欧公司及中环光伏的可持续发展,公司将以24亿元向环欧公司增资、环欧公司再以其中的23亿元向中环光伏增资的方式实现对上述募集资金投资项目的投入。
可行性报告预计,募集资金项目全部达产后,可实现年销售收入870802万元,比09年公司收入增长1464%。实现净利润126320万元,按增发前后股本分别计算,可增厚EPS分别为2.62元和2.17元。预计募投项目驱动公司业绩爆发式增长将在11年至13年逐渐体现。
研究员：魏兴耘 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中环股份:太阳能硅片产能规划提速,提高获利预期
公司公告修改增发预案将拟募集资金大幅提高到24亿元,发行底价23.91元,均较前期预案提高超过1倍。本公告表明中环太阳能硅材料竞争力已被试产验证,公司未来规划更积极,产能将进入加速上升阶段。
主要投向是光伏材料,其拉晶效率较同行提高60%,生产成本低25%,我们预估其拥有约10个百分点的毛利率优势。1期产能110MW,2期已在实施,规划产能390MW,2期扩能是本次新增,规划产能1300MW,公司快速拉升产能使竞争对手沉淀投资成为高成本产能,并提高进入壁垒。估计公司目前等效产能300MW/年,年底将达到1500MW,保守预测2011-12年销量为600和1500MW。
硅片产能扩充相对温和,导致硅片供应一直紧张,目前硅片价格在5.9元/瓦,好于预期。预计2010-12年硅棒和硅片的均价为5.7、5.1和4.8元/瓦
区熔硅是公司独特的优势业务,预计IGBT区熔单晶将获得国家专项资金支持,成为国内主力供应商。2010年由于设备瓶颈,销售增长较慢,2011年初设备已在交付,产能将释放,预计2011-2012年该类销售增速为45%和30%。
晶硅电池不乏技术变革,这需要对硅材料及半导体工艺的深刻理解,中环这2方面都具有良好基础,我们看好公司在硅片乃至电池片领域的持续竞争力。
6英寸功率芯片线有效产能从1.5万片/月提高到3万片/月。需求旺盛加上产品结构优化将使该业务量价齐升,4Q10起进入微利。
预计2010-2012年的销售收入将达到14.92、44.47和88.12亿元,净利润分别为0.94、4.60和9.05亿元,考虑增发摊薄后,2010-12年每股收益分别为0.20元、0.79元和1.55元(前期预测为0.23元、0.69元和0.95元)。
考虑电子元器件行业估值水平,结合公司高速成长性,我们认为合理的2012年市盈率为20-25倍,维持增持评级。
研究员：余斌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中环股份:三季报点评
2010年1-3季度,公司实现营业收入8.89亿元,同比上升109.24%;公司毛利率同比由去年三季度的3.01%上升到18.30%,同比上升507.97%;实现归属于母公司股东的净利润0.49亿元,稀释后每股EPS为0.1017元,每股经营活动产生的现金流量净额为-0.02元.
我们认为公司2010年到2012年公司EPS分别为0.18,0.51,0.87元,目前股价基本反映业绩的高速增长,维持对公司的“谨慎推荐”评级。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：中环股份2010中报电话沟通会纪要
公司领导首先简要回顾了10年上半年经营情况。上半年总体宏观形势较好,行业态势企稳回升,公司在半导体材料-新能源材料和半导体节能器件产业都保持了稳定增长,公司加强了内部治理和营销系统。上半年公司实现营业收入4.68亿元,同比上升72.51%;实现净利润1526万元,同比上升176.04%。
在半导体材料、太阳能材料方面,全资子公司环欧公司上半年实现营业收入3.26亿元,同比增长51.71%。环欧公司的两个子公司中环领先与中环光伏的两个项目预计都会在三季度投产。这两个项目的建成、投产将标志着公司的产业布局基本完成,产业链基本完善和抗风险能力的大幅度提高。
传统高压整流器件由于市场原因,公司在加速新产品的开发,进一步淘汰老产品,调整产品结构,实施产品升级换代,发展高端新型的整流器件类产品。
6英寸芯片项目是公司的募投项目,09年四季度开始规模化生产。上半年功率6 英寸芯片产品销量较去年同期增加近35 倍,整体扭转了去年摊销费用较大的不利局面。
公司已经形成了硅单晶材料-硅片-硅抛光片-半导体器件、硅单晶材料-硅片-太阳能电池硅片的双产业链,目前来看各环节都将增收增效,实现可持续发展。
研究员：魏兴耘，袁煜明 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：中环股份跟踪研究及中报点评:正进入拐点区域,即将到来的高速增长
上半年净利润1526 万元、每股收益0.0316 元,符合市场预期。上半年实现销售收入4.6755 亿元,同比增长72.5%,其中2 季度销售收入2.88 亿元,环比上升60%。上半年综合毛利率为16.5%,其中2 季度为22.7%,较1 季度提高16.3 个百分点,这是销售规模上升的体现。
最值得关注的是公司对未来业务的积极展望。主要有抛光片项目和中环光伏将在3Q10 正式投产,加上6 英寸功率芯片线产能即将快速提升,我们认为公司正进入业绩拐点,并从半导体材料公司向新能源公司转型。
具有显著专业优势的中环光伏将在8 月中旬正式投产。其拉晶效率较同行提高60%,生产成本低25%,加上电费和材料成本等其他因素,预估其拥有10 个百分点的毛利率优势。公司目前已经具有110MW 产能,并力争在2010 年底形成500MW 的晶体产能和200MW 的硅片产能,产能扩张加速实施加上硅片产能持续紧俏,上调2011 年预测销量到400MW,对应80%开工率。
6 英寸功率芯片线瓶颈设备到位,有效产能从1.5 万片/月提高到3 万片/月。
需求旺盛加上产品结构优化将使该业务量价齐升,预计4Q 将进入盈利。
预计2010-2012 年的销售收入将达到15.3、33.0 和44.5 亿元,同比增速分别为179%、116%和35%。预计2010-2012 年净利润为1.10、3.85 和5.29 亿元,考虑增发摊薄后,2010-12 年每股收益分别为0.23 元、0.69 元和0.95 元(前期预测为0.20 元、0.54 元和0.78 元)。
考虑电子元器件公司当前估值水平,并结合公司的业务属性以及成长性,我们认为合理的2011 年市盈率为25-30 倍,明显低估,建议增持。
研究员：余斌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中环股份:硅单晶片助公司未来业绩实现高增长
事件:
中环股份发布中期业绩,公司实现营业收入4.67亿元,同比上涨72.51%,归属上市公司股东净利润1500万元,同比增加176.04%;每股收益0.03元,同同比上涨175.96%。公司基本摆脱了全年亏损的局面,未来业绩有望出现重大转折。
点评:
公司主营收入主要来自于高压整流器,6英寸芯片和硅单晶材料。其中高压整流器重心已经从CRT 类硅堆产品调整到了以硅桥、新型整流器件类产品,硅桥式整流器较上年同期增长73.96%;6英寸芯片增长约35倍;硅单晶材料的销售增长较快,其中:直拉单晶较上年同期增长197.26%,区熔硅片较上年同期增加58.95%。
上半年贡献盈利主要来自于半导体材料和太阳能电池,其中子公司环欧贡献了绝大部分收入,上半年实现收入3.26亿元,同比增加51.71%。
环欧公司加大半导体区熔硅单晶片产业化技术的创新研发,同时重点发展半导体抛光片的衬底单晶材料,完善半导体硅材料的产业布局。
从盈利能力看,公司半导体整体毛利率为16.5%同比增加了10.4%;其中高压硅堆毛利率为19.83%,提高了8.49%;整流器提高了6.57%;区熔单晶和直拉单晶的毛利率分别达到38.64%和40.83%,这两项产品贡献了公司的主要毛利;6英寸芯片虽然处于亏损状态,但随着成本控制的加强和销售价格的提升,也将会很快实现盈利。
公司募集资金的两个项目功率抛光片和硅单晶将分别在今年三季度投产经营。将对子公司的业绩有较大幅度的提升。中环领先公司的功率抛光片项目目前试生产产品合格率达到95%以上;中环光伏公司的新型太阳能电池用硅单晶材料一期项目的主体厂房建设、设备安装调试均已完成,通过了新工艺的技术验证,使中环光伏新一代的晶体生产技术单位MW 直拉晶体投资较目前国内同行业下降33%,生产效率提高60%,生产成本降低25%。
由于公司近期有巨额单晶片订单在手,公司将推动“IGBT 及光电子器件用区熔单晶硅材料的研发和产业化项目”,重点推动环欧公司的8英寸区熔单晶和领先公司抛光片的技术研发和投资项目,预计公司未来业绩将会大幅度提升,10年和11年分别可以达到0.08元和0.34元,给予“推荐”评级。
研究员：常格非 所属机构：国元证券股份有限公司
报告标题：中环股份:合同签订拉开硅片销售序幕
公司公告重大合同。公司昨日公布重大合同,全资子公司环欧公司与常州灵晶和宁波天琪分别签订了5.39亿元和2.304亿元的单晶硅片销售合同。合同期限为2010年7月至2011年12月,将直接带动公司的销售增长。
环欧公司的区熔技术领先。拉制单晶有坩埚直拉法和区熔法两种。直拉法因使用石英坩埚而不可避免地引入一定量的氧,对大多数半导体器件来说影响不大,但对高效太阳电池,氧沉淀物是复合中心,会降低材料的寿命。区熔法可以获得高纯无缺陷单晶,属于高端的单晶硅产品,而环欧公司的区熔单晶业务占据了国内市场的70%,全球市场的12%,毛利率达到了35.45%。
增发计划持续扩产,专注硅片产业环节。环欧公司目前产能达到了直拉单晶300吨、区熔单晶150吨的规模。控股80%的中环光伏则利用航天机电下属内蒙古神舟硅业的多晶硅配套优势,拟建设800~1000MW的硅片生产线。一期项目预计在2010 年8月进行验收,形成单晶产能110MW,晶片产能50MW。增发计划投入二期工程,将新增390MW晶体产能(其中单晶增加290MW,铸锭多晶增加100MW)、晶片产能150MW,并形成内部石英坩埚配套。
研制成功双轴跟踪器,未来或将形成规模。公司5月自主研发成功了太阳能双轴跟踪器,相比于固定装置可将增加约30%的发电量,比国外产品有35%的价格优势。目前产品已在徐州使用,9月将在山西投入使用,价格在6元/瓦以下。
我们认为,随着大型电站的开建以及CPV和CSP的商业化起步,未来市场对于跟踪系统的需求将快速放大,此业务成长空间广阔,有望成为公司具有核心竞争力的产品之一。
给予公司增持评级。我们根据分业务业绩预测,认为公司未来三年的EPS为0.10、0.38和0.58元,对应当前PE为121、33和22倍,估值合理,给予公司增持评级,目标价15元。公司09年新增长期负债导致资产负债率较高,如能顺利增发,财务费用有望适当降低,EPS约可提升0.05元左右。
研究员：侯文涛，冯舜 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：中环股份:硅材料技术领先者,厚积薄发即将享受新能源的爆发增长
传统晶硅电池不乏技术变革,但这需要对硅材料有深刻理解。中环具有良好基础。经过2 年研发,公司在太阳能直拉单晶技术取得突破即将量产。
太阳能硅片项目将具有 10 个百分点的毛利率优势。主要因为拉晶速度大大提高,从而降低单位产品的能耗和备品备件消耗、操作工成本等;区位优势使其电费远低于主要的光伏产地。1 期设计产能为110MW 即将在2010 年7 月投产,2 期规划500MW 产能,预计将在2011 年初建成,太阳能硅片项目将是销售和盈利增长的核心动力,预计2010 年销售约5 亿,2011 年16 亿元。
欧元贬值和德国补贴下降将使硅片价格面临压力。我们预计未来一年电池价格将下跌15%以对冲欧元贬值的影响,中环该业务的毛利率预计将为24.7%。在晶硅电池产业链中硅片的扩产幅度相对较慢,预计在今后价格调整中应处于相对有利的位置。中环有机会凭借其成本优势,实现赶超。
区熔硅是公司优势产品,国内市场占比约70%。由于区熔硅是电功控制的基础材料,新能源和节能技术推动下全球需求增速为20-30%。预计2010-11 年销售收入增速将达55%和40%,该类业务具有丰厚的盈利能力。
抛光片将利用区熔单晶的优势延伸发展,具有良好的客户基础。预计将在2010年4 季度进入盈利状态。6 英寸生产线目前具有富裕定单,但因为产能瓶颈,月流片量仅达1.5 万片,仍处亏损。3 季度初瓶颈设备到位后有效产能将达到3 万片以上,预计4 季度将进入盈利状态。
预计 2010-12 年销售收入为12.7、27.4 和38 亿元。考虑增发摊薄后的每股收益2010-12 年为0.20 元、0.54 元和0.78 元。2011 年PE 为22 倍,建议增持。
主要风险在于欧洲经济尚未稳定,以及欧元汇率继续波动。
研究员：余斌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中环股份非公开增发点评:即将进入拐点,太阳能硅材料将成就高速增长
2010 年5 月18 日公司公告非公开发行6000 万到9000 万股,其中,控股股东中环集团将认购10-20%的股份。计划募集资金不超过11 亿元,其中1 亿元用于IGBT 及光电子器件用区熔单晶硅项目,8 亿元用于太阳能电池用硅单晶二期。
区熔硅项目实施后将形成区熔单晶硅产能36 吨/年,预计达产后平均利润总额3467 万元。公司在区熔硅领域具有个国际竞争力,规模全球第三,国内市场占有率超过70%。区熔硅主要应用领域在于电力电子领域,受到新能源和节能减排的推动,市场需求一直稳定增长,我们预计国内市场增长速度将保持在30%,我们认为公司区熔硅2010 年和2011 年将分别增长50%和30%。此外,历史上公司的区熔硅盈利丰厚并比较稳定。
太阳能硅材料生产方面公司已经达到国际领先水平。公告称其直拉晶体生长投资较目前国内同行业低33%以上,生产效率较目前国内同行业提高60%以上,而生产成本较目前国内同行业降低了25%以上,根据目前行业内通常的成本结构测算,公司的毛利率应至少具有10 个百分点的优势。
中环光电一期目前形成的硅单晶年产能为110MW,其中硅晶片年产能50MW。二期实施将新增390MW/年晶体产能(其中单晶增加290MW,铸锭多晶增加100MW)、晶片产能150MW/年,并形成了内部石英坩埚配套。项目建成后共具有晶体年产能500MW(其中单晶400MW,多晶100MW)、晶片年产能200MW,等效400MW/年石英坩埚的生产能力。目前太阳能硅片的价格约为5.6 元/瓦,以此测算100MW 硅片对应销售收入为5.6 亿元,项目实施将使公司的销售收入急速增长。
由于1 期项目已经有比较富余的配套投资,我们估计2 期项目的实施时间应该可以明显少于公告的18 个月,具体时间取决于公司对于市场形势的判断,也取决于公司对自身优势的判断。值得注意的是公司同时公告了将为中环光电(太阳能项目的具体实施者)申请银行贷款3 亿元提供担保,由于目前太阳能硅片销售非常通畅,我们预计资金将由富余,并可能使2 期项目更快启动。
MOSFET 生产线和抛光片目前都还在爬坡期中,我们预计10 年4 季度将进入平衡点,在2011 年贡献利润。
增发项目将大大提升未来增长预期,我们初步估计2010-2011 年每股收益分别为0.20 元和0.60 元(不考虑摊薄),明显相对低估,建议增持,详细地分析参见我们随后的研究报告。
研究员：余斌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：中环股份2010年1季报点评:复苏确立,未来可期
公司 4 月22 日公布2010 年1 季报,报告期内公司实现营业收入1.79 亿元,同比增长32.23%。利润总额-1024 万元,归属于上市公司股东净利润-1186万元,分别同比下降-416.64%、-828.98%。经营活动产生的净现金流为-1858万元,同比增加56.07%。2010 年1 季度每股收益为-0.025 元。
1季度营业收入为近5 个季度最高,复苏趋势已经确立:受产业周期及金融危机的双重影响,公司营业收入从2009 年1 季度开始明显下滑。
由于产品价格下降幅度快于原材料的下降幅度,加上产能利用率的不足,造成公司毛利率从2009 年1 季度开始大幅下滑(请参看图1)。从我们调研了解的情况看,公司1 季度订单较为饱满,产能利用率较高,产品销量基本恢复到08 年底的水平,产品价格也有一定的提升。因此,公司1 季度营收增长受“量价齐升”的双轮驱动。我们认为,公司作为半导体材料生产商,处于产业链上游,景气恢复周期会滞后于下游厂商3-6 个月。我们判断公司业绩恢复趋势已经在1 季度确立,后续季度表现会更好。
综合毛利率环比上升明显,盈利水平提升空间仍较大:公司1 季度综合毛利率达到6.41%,为近4 个季度最高,但仍低于2009 年1 季度15.83%的毛利率,与30%左右的历史正常水平相比差距较大。从扣除非经常性损益后的营业利润来看,公司1 季度表现基本与去年同期相同,盈利恢复趋势明显。从半导体行业来看,半导体1 季度淡季不淡,2 季度有望热度不减。而台湾方面的资料显示,部分半导体产品可能会在2 季度继续提价。我们认为,上游半导体材料仍存在提价空间,在行业复苏阶段,公司盈利水平有望获得较快提升。
三项费用率将随着营业收入的增长而逐步降低:公司1 季度三项费用率为13.06%,同比降低1.22%,环比下降8.33%,主要原因是营业收入增加带来的费用率降低。从费用金额来看,管理费用从2009 年4 季度的1663 万元降低至1309 万元,处于历史正常水平,我们认为公司三项费用率将逐步降低。
太阳能电池用单晶硅项目有望成为业绩新增点:公司太阳能电池用单晶硅项目有望在2010 年2 季度投产,2011 年将会进入快速增长期。该项目的看点在于:(1)内蒙古水电动力费用较低,且可以就近获得太阳能用多晶硅;(2)公司在拉晶等技术方面处于领先地位,公司在该项目上与国外公司合作开发新设备,在生产运营效能方面处于国内领先地位。
功率 6 寸片项目值得期待:该项目仍处于陆续投入和调试阶段,规划产能为3 万片/月,目前产能约1.5 万片/月。目前该生产线主要生产MOSFET、肖特基二极管等功率器件。我们认为,公司同时具备区熔式单晶(功率器件用硅材料)生产线和功率6 寸片生产线,功率器件未来值得期待。我们预计公司该项目2010 年可能盈亏平衡,2011 年有望获得较快增长。
盈利预测与投资评级:预计公司2010-2012 年EPS 分别为0.11 元、0.35 元、0.51 元,对应动态PE 分别为127 倍、40 倍、27 倍。我们认为,公司原有业务的业绩弹性可能会超出我们的预期,而公司新业务的增长也存在超预期的可能,因此给予“推荐”评级。
风险提示:公司原有业务受行业周期性影响较大,太阳能电池用单晶硅项目会受太阳能电池行业的波动影响,功率器件项目的发展可能低于预期。
研究员：刘亮，楼鸿强 所属机构：兴业证券股份有限公司
报告标题：中环股份:产业链进一步完善,未来几年将进入高增长期
投资要点: 受“双周期”影响,收入大幅下滑。报告期内,在经济周期产业周期的双重影响下,公司主要产品的销量和价格均出现大幅下降,导致收入大幅下滑。其中传统高压整流器件实现收入1.42亿元,同比下降22.27%;直拉单晶硅材料实现收入2.26亿元,入同比下降43.43%;区熔单晶硅材料实现收入1.52亿元,同比下降29.63%。
受收入和成本挤压,毛利率大幅下降。报告期内,公司综合毛利率为2.63%,较2008年下降27.72个百分点。毛利率大幅下降的原因一方面是多晶硅原材料价格下降幅度小于产品价格的下降幅度;另一方面公司新上项目产量不足,折旧和费用较高,使得成本高企,从而进一步压缩了毛利率空间。
长期借款大幅增加,期间费用率增长。报告期内,公司期间费用率为16.8%,较08年增长5.23个百分点,主要是财务费用增长较快。公司09年长期借款为7.97亿元,较08年增长696.94%,这些借款主要用于投资抛光片和太阳能单晶硅材料等项目。由于借款主要发生在09年下半年,全年财务费用仅同比增长了40.38%,因此2010年公司的财务负担将进一步增加。 盈利预测与评级:我们预测公司2010、2011年的每股收益为0.21元和0.33元,对应的动态市盈率为63倍和40倍。我们认为随着功率器件、抛光片和太阳能单晶硅等项目的逐步投产和达产,公司将进入高速增长期, 但项目盈利水平将是一个逐步提升的过程。目前公司的估值已达到合理水平,我们下调公司评级至“中性”。
风险提示:(1)太阳能光伏市场需求可能放缓的风险(2)公司新项目投产及达产时间可能延后的风险
研究员：王田 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：中环股份:2010年微利,太阳能级硅片将投产
09年收入指标总体下降,第4季度毛利率转正,全年亏损,2010年业绩恢复速度缓慢。09年公司实现营业收入5.6亿元,同比下降34.0%,1-4季度收入分别为1.4亿元、1.4亿元、1.5亿元、1.3亿元,毛利率分别为15.8%、-4.1%、-2.0%、1.4%;实现营业利润-9,888万元,同比下降170.5%;实现净利润-9,139万元,同比下降156.8%;基本每股收益为-0.19元,其中Q3EPS=-0.04和Q4EPS=-0.05,06年以来首现亏损;由于09年净利润出现亏损,董事会决定暂不分配利润。
半导体行业性复苏趋势确立,国内处于晶圆生产上游的硅片生产企业恢复比预期迟缓。09年全球半导体材料市场总收入为346亿美元。晶圆制造材料和封装材料分别为179亿美元和168亿美元。2008年晶圆制造材料和封装材料收入分别为242亿美元和183亿美元。晶圆制造材料市场中硅材料收入大幅下滑。台湾地区硅片企业中美矽晶指出,受半导体硅晶圆供不应求影响,继Q1调高硅晶圆3-10%售价外,Q2将再调涨价格3-5%,而国内企业却未从衰退中走出来。我们认为主要原因有:1)多晶硅产能过剩,国内晶圆制造企业消化硅材料库存,对硅材料和硅片的需求没有激增;2)国内IC晶圆制造企业多进口国外晶圆,主要由于国内8寸和12寸晶圆产量较少,且良品率不及进口硅片;3)国内太阳能级硅下游电池组件98%出口国外,国内PV市场无装机需求,而德国等对PV的补贴也逐年收紧,特别是金融危机后1-2年。
公司调整产品结构,子公司环欧、中环领先的抛光片、太阳能电池用硅单晶项目将建成投产。CRT类硅堆继续受到来自TFT-LCD显示器的巨大压力,市场规模加速下降。募投产品功率6寸芯片由于09年Q4才开始规模化生产,工艺、设备、人员都存在熟悉稳定的过程,全年整体产量不足,固定费用分摊较大,毛利率为-227.05%,是公司亏损的主要原因。环欧与航天机电共同投资组建内蒙古中环光伏材料有限公司进行《绿色可再生能源太阳能电池用硅单晶材料产业化项目》,我们认为在国内多晶硅产能过剩、行业面临重组的背景下,项目前景具有一定风险。
我们预计公司2010、2011年摊薄EPS分别为0.01元和0.17元,对应2010年4月8日收盘价13.22元,动态PE分别为1,348倍、80倍,估值偏高,我们维持公司“中性”评级。
研究员：天相资讯科技组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中环股份:新项目即将投产,未来两年将进入新一轮增长期
投资要点:
公司主要从事半导体单晶硅材料和半导体分立器件和研发、生产和销售。随着功率器件项目及抛光片项目的逐步建成投产,公司从材料到器件的产业布局初步形成。产业链的完善一方面可以提高产品的附加值,另一方面可以降低产业风险,从而提高公司的综合竞争力和可持续发展能力。
公司的区熔单晶硅技术处于全球领先水平,产量居国内首位,全球第三位。区熔单晶硅主要应用于节能和新能源领域(如新能源汽车中大量使用的IGBT功率器件)。目前公司区熔单晶硅的销售状况良好,电力机车、电力设备等主要应用领域需求旺盛。
IPO募集投资的6英寸功率器件项目产量稳步提升,开工率已经超过50%,但仍未达到盈亏平衡,一是受需求和价格等市场因素影响,二是项目处在爬坡期的成本和费用仍然较高,三是产品结构问题。预计2010年底该项目可达到满产状态,全年可实现盈亏平衡。 太阳能单晶仍是公司的主要利润来源之一。目前公司控股子公司环欧公司太阳能单晶上量较快,毛利率已经恢复至20%~30%的正常水平。内蒙古中环光伏项目将于今年1季度投产,预计今年可以实现盈亏平衡,如果光伏市场能够超预期,项目将实现盈利。
公司抛光片6英寸单晶硅抛光片项目也将于今年1季度投产,但达到完全量产仍需一定时间。抛光片产量的一部分将供应给公司的6英寸功率器件项目,因此该项目的达产程度也受功率器件项目进度的影响。公司的抛光片项目邀请了国外著名专家参与设计,技术含量较高,目前已经获得一些国际知名半导体企业的认可,未来的销售有了一定的客户基础。
受CRT高压硅堆产品市场萎缩影响,公司原有高压器件业务收入占比逐年减小,08年底公司开始调整高压器件产品结构,加强了新型整流器件的生产,一定程度上缓解了高压硅堆产品收入的下降。公司高压器件业务虽然利润率相对较低,但应用范围广,需求量大,加上公司拥有较强的技术优势,因此这部分业务仍然有一定的增长空间。
公司在多晶硅原料采购方面拥有较强的话语权:在多晶硅价格大幅上涨时,公司与上游厂商签订的合同价格比市场价格低很多,而在多晶硅价格大幅下降时公司可以按照市场价进行采购,因此公司在成本方面有较强的控制能力。
盈利预测与估值:我们认为,随着公司的几大项目的陆续投产并逐步上量,2010年将成为公司新一轮增长的“起步年”。在全球经济以及半导体、光伏等下游产业不断回暖的趋势下,公司将从2011年开始进入高速增长期。我们预测公司2010、2011年的每股收益为0.14元和0.33元,对应动态市盈率为65倍和27倍,给予公司“买入”评级。
研究员：王田 所属机构：山西证券股份有限公司
报告标题：中环股份:光伏市场需求逐季转好,业绩弹性凸显投资机会
光伏市场见底推动企业基本面逐季好转:2010 年全球光伏市场供给约为12GW,而市场需求为10.38GW,一旦需求超预期,将推动光伏产业由供大于求转向供小于求。而目前需求超预期概率在逐月增强。
基本面拐点已现,业绩弹性大凸显投资机会:中环股份涉及太阳能光伏产业分布于中环光伏、领先材料与环欧公司,这些产能以目前价格折算收入约为15 亿元,这凸显了企业业绩弹性。
我们对收购的猜测或提升企业关注度:2007 年中环股份向中环集团收购了其持有的30%环欧公司股权,极大增厚了中环股份股东价值。目前中环集团持有领先材料公司48%股权,这让我们对这部分股权处置充分关注。而中环集团的行业地位成为中环股份未来收购系统外企业的重要支持。
光伏市场复苏与企业资产质量是我们上调评级至“买入”的主要原因。光伏产业具有较高的行业弹性,这类似于大宗商品,因此,我们认为在行业见底的时候就是这些企业最好的买入时间点。我们看重企业资产未来的投资价值,而非静态看PE。
我们上调公司盈利预测, 预测09~11 年公司实现净利润-23.72、61.14 和239.44 百万元,同比分别增长-116.91%、357.70%和291.64%,EPS 分别为-0.026、0.105 和0.375 元。给予公司未来6-12 个月12.00 元目标价位。
目前公司经营集中于光伏产业,因此,光伏产业复苏进程将成为公司业绩复苏进程最大影响因素。同时,我们只是根据过往的案例来猜测中环股份潜在的收购,这种猜测极有可能不会出现,这是另一大风险点
研究员：张帅，程兵 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：中环股份:第三季度续亏收入环比上升净利润降幅缩窄
2009年1-9月,公司实现营业收入4.25亿元,同比下降37.5%;营业利润-5282万元,同比下降140%;归属于母公司所有者净利润-4488万元,同比下降143%;基本每股收益-0.093元。公司预计2009年净利润亏损8000-9000万元。
硅材料量价齐跌以及募投项目产能未按计划如期释放导致公司业绩下滑。前三季度受下游半导体产业和太阳能电池产业环境影响,公司主营产品的市场需求量下滑,市场竞争加剧,公司产品价格下降,主营业务收入同比下降37.5%。另外募集资金项目产能不能按计划如期释放,造成相对数额较大的折旧费用和生产线维持费用,单位摊销成本压力较大,前三季度公司毛利率仅为2.8%。
收入和毛利率环比双升,净利润降幅缩窄。季度环比来看,公司第三季度实现收入1.54亿元,环比上升14%,净利润-2481万元,环比下降12.7%,但降幅缩窄。第三季度毛利率为-2%,较第二季度环比上升2个百分点,公司产品曲熔单晶、直拉单晶和曲熔硅片的毛利率相对较高,判断6"芯片业务依然是侵蚀毛利的主因。
大幅计提存货减值准备。由于公司计提存货减值准备增加,前三季度资产减值损失1436万元,同比增加435.03%,给净利润带来3.4%的负面影响。公司大量出售金融资产获得的投资收益1351万元,比上年同期增长43倍。
硅材料业务在四季度或将好转。今年以来全球主要经济体复苏明显,太阳能电池行业已出现企稳迹象,需求开始恢复,该业务盈利能力有望回升。全资子公司环欧公司的两个投资项目发展前景较为明确,将是公司未来几年发展的主要看点。
功率器件业务存在较大不确定性。公司IPO募投项目“6英寸功率器件生产线”主要用于生产MOSFET等新型功率器件,但市场前景不容乐观,产能可能不能按计划如期释放。公司器件业务缺乏有竞争力的产品,短期内该业务仍将亏损,同时长期发展也存在较大不确定性。
我们预计公司2009、2010年的每股收益分别为-0.18元、0.11元,以2009年10月22日7.48元的收盘价计算,2010年动态市盈率为70倍,鉴于公司估值偏高,维持公司“中性”的投资评级。
研究员：天相资讯科技组 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：中环股份：业绩符合预期，经历了最困难的半年
投资要点:
整体披露符合预期。我们认为上半年公司整体处于最困难的时候。预计下半年销售和业绩都将开始恢复,投资项目也可能获得进展,在后续调研之前,暂维持先前预测不变,2009-2010 年的EPS 分别为0.12 元、0.24,维持中性评级。
二季度收入降幅继续扩大。公司上半年实现收入2.7 亿元,同比下降39%;其中二季度实现收入1.35 亿元,同比下降44%,较一季度32%的降幅继续扩大。
公司所处的半导体行业受到经济危机和出口下滑的巨大冲击。各项业务中,硅桥式镇流器成为增长亮点,收入同比增长36%。
公司上半年及二季度经营均出现亏损。上半年实现净利润-0.2 亿元,同比下降125%,远大于收入的降幅;其中二季度实现净利润-0.22 亿元,同比下降170%,大幅低于一季度97%的降幅。上半年销售净利润率为-7%,较去年同期减少26%;如剔除投资收益,销售净利润率为-12%;二季度销售净利润率比去年同期减少29%至-16%。
毛利率的大幅降低拖累利润增长。公司上半年毛利率为6%,较去年同期减少28%。其中二季度毛利率-4%,较去年同期减少36%,幅度更大。上半年如剔除毛利率异常波动的6"芯片业务,则综合毛利率为13%。其中区熔单晶、直拉单晶和区熔硅片是毛利率最高的产品。
管理费用与财务费用上升,销售费用保持稳定。上半年管理费用率为9.4%,较去去年同期增加1.4%;财务费用率为4.2%,较去年同期增加2.3%,销售费用基本保持稳定,较去年同期略微增长。
资产减值损失大幅增加。由于公司计提存货减值准备增加,资产减值损失给净利润率带来4%的负面影响。
研究员：余斌 所属机构：申银万国证券股份有限公司
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