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股票名称：*ST天润(002113)
报告标题：天润发展:业绩下行,三季度亏损增加
2009年前三季度公司实现营业收入2.81亿元,同比增长33.89%;营业利润-3185.82万元,同比减少390.29%;归属母公司所有者净利润-2990.05万元,同比减少404.70%;实现基本每股收益-0.253元。其中第三季度实现基本每股收益-0.170元。
由于2008上半年因雪灾影响,全年产量基数较低,而2009年公司尿素、粗甲醇生产恢复正常,产销量同比增加。收入仍较大增长。但随2008年下半年基数提升,下半年公司业绩出现下降。其中第三季度单季实现营业收入7026.15元,同比减少23.82%,环比减少40.77%;继续亏损-2009.05万元,同比下降432.73%。
亏损的原因是,公司主要原材料块煤价格上涨较快,且主要产品尿素和粗甲醇销售价格降幅较大,成本倒挂,公司不得已降低开工率,停工损失增加,又继续使单位生产成本增加。
三季度公司综合毛利率为负,仅-3.58%,同比下降18.01个百分点,相比二季度环比下降12.54个百分点。
公司销售费用和管理费用均有所下降,销售费用率和管理费用率分别同比下降0.31个百分点和1.86个百分点。但由于银行贷款增加,公司财务费用率同比略增0.75个百分点。
此外由于收回客户欠款,冲回资产减值减值损失近170万元。
公司属于煤头生产企业,相较气头生产企业成本优势不强。
虽然目前国内煤炭价格走势比较平稳,但仍处于历史较高水平。而由于国内甲醇由于产能过剩严重和国外低价产品冲击,价格只能维持低位。尿素、复合肥也因供大于求,虽然价格基本见底,但短期内价格也难以提升。公司成本倒挂严重,近期经营状况难以改善。
盈利预测及评级。预计2009-2011年EPS 分别为-0.48元、0.13元和0.20元,以10月29日收盘价计算,2010-2011年对应动态PE 分别为64倍和40倍,估值明显偏高,维持“中性”的投资评级。
研究员：天相研究所 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：天润发展(002113)：区域性煤制氮肥生产龙头
发行概况。天润发展发行2200万股流通A股，其中网下配售440万股，锁定期为3个月，网上定价发行1，760万股（中签率为0.3%），发行价为8.08元/股，上市交易日期为07年2月8日。公司实际控制人岳阳市财政局、关联行动人岳阳市财政资金管理中心承诺持股锁定期为3年。
06年业绩较快增长。公司主要从事尿素、碳铵、液氨、粗醇等化肥、化工产品的生产与销售，目前尿素、合成氨的产能分别为20万吨、18万吨。
据披露的未经审计的06年年报，公司销售收入和净利润分别增长7.7%和22.1%，净利润增速较快主要由于一方面尿素价格的提高使下半年毛利回升，全年综合毛利15.2%，接近05年的水平，另一方面降低了168万元期间费用，同时补贴收入较去年增加了284万元。
关于停产报道澄清公告。07年1月24日，有关媒体刊登了公司停产的相关报道，公司发布澄清公告，说明为常的大修工作，并于07年1月15日恢复生产。
产能增加成本降低推动未来两年业绩增长。公司日产1000吨尿素技改项目分别能新增07、08年尿素产量3.82万吨和3.2万吨，此外型煤替代块煤将使07、08、09年每年可以多节约成本1067万元、368万元、368万元。
募集资金09年产生效益。本次募集资金主要投资20万吨/年尿基复合肥技改和热电联产综合利用工程，分别于09、10年产生效益，年带来税后利润1627万元和3620万元。
合理股价在10.5-12元之间。综合考略氮肥类和小盘股公司的估值，我们认为公司的合理股价应该在10.5-12元之间，对应的07年PE水平在20-23倍之间。
研究员：郑治国，俞春梅 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：天润发展：具有区域优势的中氮化肥企业
具有一定区域优势的中氮企业：公司主要产品包括尿素、液氨、碳铵以及其他化工产品等，其中尿素占公司主营业务收入和利润的比重都在90%以上；公司位于湖南、湖北交界处，两湖地区是国内重要的农业区；同时公司又靠近没有氮肥企业的广东，具有一定的区域优势。
技改扩能、型煤对块煤替代、20万吨复合肥项目是公司未来两年业绩增长的主要动力。主要募集资金项目——热电联产项目有望在2009年为公司带来收益增长。
预期公司2006、2007和2008年净利润分别为26.7、37.3和52.3百万元，分别同比增长24.02%、39.90%和40.02%，EPS分别为0.513、0.505和0.706元（2006年EPS没有考虑发行摊薄，摊薄为0.361元）。
公司面临的主要风险是尿素行业优惠政策取消风险。
根据公司2007年、2008年盈利状况，我们认为公司的合理价位为9.69~10.90元；根据最近上市股本相近中小企业板PE水平及公司2006、2007年EPS预期，我们认为公司上市定位为13.57~15.77元。
研究员：蔡目荣 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：天润发展(002113)：区域性煤制氮肥生产龙头
区域性煤制氮肥生产龙头。公司主要从事尿素、碳铵、液氨、粗醇等化肥、化工产品的生产与销售，产品主要销往两湖两广地区，目前在该地区市场占有率稳定在30%左右。
尿素是公司主导产品。公司尿素销售额逐年上升，占比也由04年的85%上升到了06年中期的93%，产品集中度不断提高。
技术改造推动未来两年产量增加。公司日产1000吨尿素技改项目将于07年底完工，即时公司产能将达到30万吨/年，07、08年尿素分别新增产量3.82万吨和3.2万吨。我们预计未来两年尿素价格将保持在1680元/吨左右的水平，则产量增长将使07、08年的税后净利分别增加1244.8万元和1042.5万元。
型煤替代块煤降低公司成本。2006年公司型煤使用量已经达到了5.2万吨左右，预计07、08、09年的使用量分别会达到11万吨、13万吨、15万吨。每替代1吨块煤大约可节省成本184元左右，预计07、08、09年每年可以多节约成本1067万元、368万元、368万元。
募集资金投向。本次募集资金主要投资20万吨/年尿基复合肥技术改造项目和热电联产综合利用工程项目，总投资金额24，079万元。前者08年达产，可带来税后利润1627万元；后者09年达产，可带来税后利润3620万元。
估值。公司属中小板发行的化工类公司，参照以往发行股票的估值水平及公司07年业绩，我们给予公司07年16X-18X的PE，建议询价区间为8.5—9.5元之间。
研究员：郑治国，俞春梅 所属机构：申银万国证券股份有限公司
报告标题：天润发展：未来2-3年公司业绩年复合增速可望20%或以上
煤价走势支撑化肥高位。天润发展（002113）拥有18万吨/年合成氨与20万吨/年尿素产能，2006年上半年公司尿素收入16459万元，占其主营业务收入93%。可以说，天润发展（002113）是较为典型的中氮企业。从行业角度，氮肥产业的“双60%现象”（60%为中小企业、60%为煤头企业）决定了我国氮肥品种的价格走势与煤炭价格走势高度正相关。我国煤价的难以下跌，或者说我国煤价的持续高位将成为我国氮肥品种未来价格高位的强力支撑。笔者判断，未来2年我国氮肥价格难以呈现下降趋势。
新项目助推公司业绩增长。公司本次募股资金投入两项目——20万吨/年尿基复合肥项目与热电联产综合利用项目。根据规划，前一项目拟投资约5000万元，预测2007年年底投产；后一项目拟投资近20000万元，预计2008年年底发挥效益，该项目旨在处理废气、利用余热和造气炉渣进行能源二次综合利用，以满足公司生产所需的热能和部分电能需求。由于公司化肥生产电力/动力成本比重达30%以上，因此后一项目的按期建成将对公司实现节能降耗、提升毛利率意义重大。与此同时，公司自筹资金的日产800吨尿素技改项目于2007年可全部发挥效益，有望在2006年约19万吨尿素产量基础上新增近4万吨尿素产量。此外，公司针对既有国内块煤技术生产中块煤高价的弊端通过自主创新拟将外购粉煤加工成型煤逐步实现生产中对原料块煤的替代。这一项目的逐步实施将对公司节能降耗、提升毛利率同样至关重要。
未来2—3年公司业绩年复合增速可望20%或以上。2007年，公司日产800吨尿素技改项目将使尿素产量增加约4万吨，型煤替代块煤比例将逐年提升。2008年，公司募资20万吨/年尿基复合肥项目有望发挥全年效益，型煤替代块煤比例将进一步提升。2009年，热电联产综合利用项目发挥效益及型煤对块煤的近完全替代将明显实现公司节能降耗，有利于毛利率的上升。以上述分析，笔者预测天润发展（002113）未来2—3年年复合净利润增速可望分别20%或以上。在对公司未来业绩预测基础上，对公司股票进行绝对估值及相应煤头氮肥类上市公司的比较估值，建议对天润发展（002113）的询价区间8.5元——10.00元，预计上市价格11.5元—13.8元。
研究员：赵献兵 所属机构：中信建投证券有限责任公司
报告标题：天润发展：区域化肥龙头企业
公司主要生产和销售尿素。公司主营业务为尿素、碳酸氢铵、液氨、粗醇等化肥化工产品的生产和销售，拥有年产18万吨合成氨（中间产品）、20万吨尿素、4万吨碳铵、4万吨液氨和2万吨粗醇的生产能力，已成为湖南省重点化肥生产企业之一。公司多年来在设备技改和产品研发方面的投入不断增强，目前尿素生产装置单套综合效能远高于同类企业平均水平，使公司具有较为显著的成本控制优势。
公司主要原材料供应商和客户。公司主要原材料是煤炭，占公司生产成本的44%，电是主要生产能源，占生产生本的21%。公司尿素产品主要销往两湖、两广以及江西、河南等广大区域，在洞庭湖区域的市场占有率为30%。
行业特点及发展趋势..氮肥行业。我国对化肥的需求量仍将小幅增长，估计2010和2020年化肥需求量将分别达到5100万吨和5600万吨，2004-2010年年均增长在2.4%左右，2010-2020年均增长在1%左右。我国化肥的市场需求仍有很大的增长空间，氮肥占比仍将在50%以上。高浓度、复合肥和专用肥是化肥行业的发展方向。
业务结构：公司主要收入和利润来自尿素。公司主要生产尿素、碳酸氢铵等农用化肥产品，副产少量的液氨、粗醇、硫磺等化工产品。报告期内，尿素产品销售收入分别占公司主营业务收入的87.14%、85.09%、90.29%和93.01%，产品和业务集中度较高。若尿素产品市场出现不景气，将对公司产品销售产生较大影响，造成收益下降的风险。
竞争能力：具有一定的区域优势。公司周边地带一直是我国重要的粮食生产基地之一，此外，公司周边交通运输十分便利，为公司产品畅销两湖、两广提供了得天独厚的地理条件。
研究员：李波 所属机构：上海证券有限责任公司
报告标题：天润发展：具有一定区域优势的中氮企业
公司属于中氮企业，主要产品包括尿素、液氨、碳铵以及其他化工产品等，其中尿素占公司主营业务收入和利润的比重都在90%以上。
公司位于湖南、湖北交界处，两湖地区是国内重要的农业区；同时公司又靠近没有氮肥企业的广东，具有一定的区域优势。
技改扩能、型煤对块煤替代、20万吨复合肥项目是公司未来两年业绩增长的主要动力。热电联产项目收益有望在2009年体现。
预期公司2006、2007和2008年净利润分别为26.1、37.2和53.1百万元，分别同比增长21.3%、42.5%和42.8%，EPS分别为0.502、0.503和0.718元（2006年EPS没有考虑发行摊薄，摊薄为0.353元）。
公司面临的主要风险是尿素行业优惠政策取消风险。
根据近期发行的中小企业板股票发行PE及公司2007年盈利状况，我们认为公司的询价区间为8.80~9.73元；根据最近上市股本相近中小企业板PE水平及公司2006、2007年EPS预期，我们认为公司上市定位为15.01~17.44元。
研究员：蔡目荣 所属机构：国金证券股份有限公司
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