华帝股份(002035)_研究报告_财经_新浪网(002035) 研究分析报告|查股网
股票名称：华帝股份(002035)
报告标题：华帝股份:进步最快的厨电企业
报告关键点:
经营业绩和效率处于持续上升通道
渠道销售规划:推动KA和专卖店共同发展,尝试拓展房地产销售
聚能灶产品或成公司收入的快速增长点
报告摘要:
经营业绩和效率处于持续上升通道。2010年度,华帝股份销售收入16亿元,同比增长了18%;净利润1.2亿元,同比增长了126%。2010年公司毛利率比去年同期提升了1个百分点,达到35.34%,销售费用率下滑了1.7个百分点,达到19.99%。2011年,公司销售目标将超过20%,在渠道的建设上仍将继续加大力度,改善公司经营效率,预计销售费用和管理费用将有望处于下降通道。
渠道建设规划。2010年,公司通过KA销售的产品占比约 30%,通过专卖店销售的产品占比约60%,其余销售额来自房地产销售、燃气公司销售和网络销售等。(1)KA:公司KA进店率仅57%,低于竞争对手。公司通过对经销商给予2%-3%的KA进店补贴的方式提高KA进店率,计划2011年将KA进店率提升至65%;(2)专卖店:公司将加大专卖店的建设速度和单店销量。目前单店平均销售额在50万元,厨电专卖店共1800多家,橱柜专卖店300多家。考虑到公司在橱柜领域处于行业的优势地位,公司计划通过建设“厨电一体化”的门店发挥产品的协同效应;(3)房地产销售:去年与地产商的合作是通过经销商来做的, 占比很低。考虑到与房地产商的合作将成为行业发展的趋势,公司2011年计划由公司出面签单。公司充足的资金能够有效应对与房地产商合作账期比较长的特点,有助于提升公司的市场份额。
聚能灶产品或成公司收入的快速增长点。公司是聚能灶产品的业内首推企业, 聚能灶热效率高达68.5%,较普通灶具提升了37%。2010年,公司销售聚能灶16万台,毛利率超过40%。2011年公司将继续大力推广聚能灶产品,预计2011年产品销量有望突破40万台。
投资建议。考虑到公司的经营效率和渠道拓展尚有空间,我们预计公司2011-2013年收入增长率分别为24%、20%、18%,EPS分别为0.69元、0.91元、1.15元,对应的PE分别为16倍、12倍、9倍。给予增持-B的投资评级,6个月目标价13.5元。
风险提示:渠道拓展计划低于预期;房地产市场低迷影响行业需求。
研究员：赵志成 所属机构：安信证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:渠道的综合性改善是公司的最大看点
渠道体系的综合性改善是公司最大看点
公司渠道体系的综合性改善主要体现在以下几方面:首先是增加对一级经销商的管理与激励,对很多一级经销商区域进行调整,并促成其公司制改造;其次是实施直供模式,实现层级扁平,激活渠道活力;再次是强化经销商产品销售结构,促进产品结构优化;最后,公司将厨柜与电器渠道进行整合,预计将带动橱柜业务的快速成长。
一体化橱柜领域将成为公司新的业务增长引擎
一体化橱柜在我国的发展方兴未艾,市场空间巨大。而公司经过前几年的积累,产品已开始具备一定的竞争力,目前公司产销两旺,每日订单充足,且存在近一个月的订单积压。同时,未来公司将着手对橱柜业务原材料进行综合利用,未来毛利率水平将有望实现有效提升。
盈利预测与估值
我们预测公司11~13年EPS分别为0.64、0.83、1.09,给予11年20倍市盈率,目标价12.8元,考虑到当前的系统性风险,暂时给予“持有”评级。值得注意的是,10年底公司进行了股权结构的调整,我们认为该事件将很可能是治理结构改善的发端。随着公司内外部经营状况的改善,业绩存在较大弹性的可能。
风险提示
通过经销商的激励实现收入的大幅增长,存在一定的不确定性。存在房地产调控带来烟消灶销售低于预期的风险。
研究员：王俊爽，袁浩然 所属机构：广发证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:渠道加速下沉,关注治理改善和产品线延伸
核心观点
1、 销售上规模得益于多元化渠道拓展。确立渠道优势是公司提升市场份额的关键,未来几年成长性体现在:1)KA进店率由目前的59%提升至70%以上;2)三四级市场加速下沉,专卖店由目前近2000家增加到5000家;3)房地产销售占比升至30%,精装修房占比升至15%,开始尝试经销商引荐项目模式,并加强与大型房企合作,准备参与保障性住房投标;4)推广华帝直销网,与京东商城等网站合作扩大网络零售。公司收入增长动力充足,预计5年内规模有望超过50亿元。
2、 渠道下沉拉低毛利率,费用率下调空间有限。今年公司的业务重心在三四级市场,即便下游灵活提价预计全年毛利率也可能走低,同时持续的投入将限制销售费用率的下调空间,后期维持在19%左右可能性大。
3、 依托市场成长,厨卫电器龙头具备整合预期。公司产品处于快速成长期,油烟机普及期和换代期重叠,增速相对好于热水器、灶具,未来整体厨房市场潜力巨大,不排除公司启动并购式扩张或引入战略投资者加以整合,但短期内难有突破。
4、 引领节能趋势,产品结构持续优化。聚能燃烧已成为国家“十二五” 重点扶持的节能技术之一,2015年推广比例将升至20%,累计投资额210亿元。由于今年公司零部件配套能力增强,预计聚能灶系列产品占嵌入式燃气灶比重将由20%升至40%-50%,毛利率继续提升,但两年后技术壁垒可能弱化。
5、 关注激励机制的持续性及治理水平的改善。公司基本完成了去年的既定目标,以经营业绩为考核目标的管理层激励机制得以初步尝试,今年仍有继续推出的可能。然而,目前公司治理体制仍存在一定问题,影响出口拓展、区域竞争力升级等战略决策的落实,期待进一步改善。
6、 空气能热水器、橱柜产品成为产品线延伸方向。空气能热水器市场进入快速导入期,去年销售规模增长52%,南京华帝太阳能设备公司在此领域具备研发优势,不排除后期有进入公司的可能,但中长期市场竞争力谨慎看待。此外,公司在橱柜业务具备潜力,旗下华帝集成厨房有限公司在设计、生产及安装方面逐步形成标准化,业绩贡献持续提升。
投资建议与估值:预计未来3年EPS0.68元、0.83元和1.02元,目前估值处于合理区间,给予“推荐,A”评级。
风险提示:1)行业竞争加剧;2)房地产持续低迷;3)原材料价格上涨;4)管理体制未有改观;5)股东减持
研究员：王京乐 所属机构：国都证券有限责任公司
报告标题：华帝股份2011年1季报点评:房地产精装修渠道成新利润增长点
华帝股份(002035)公布了2011年1季度报告,公司2011年1季度实现营业收入4.1亿元,同比增长19%;归属于上市公司股东的净利润0.17亿元,同比增长42%;EPS0.08元,略高于预期。
公司2011年公司销售的新亮点是:厨电一体化的销售进度将加快,网上销售的增长可期,聚能灶销售将持续高速增长。产品结构的调整对终端零售价占主导因素,今年华帝的产品方向将以市场一二三线发展相匹配,出厂价方面会根据材料的成本和产品自身的改造有所变动。
公司将继续加大专卖店建设的力度,包括二三级市场的专卖店和一级市场的生活体验店。同时,公司将进一步加大大客户(KA)的进店率。2011年新建专卖店的增长率和KA进店增长率将会在20%以上。
直供房地产销售模式是行业新型渠道,公司将在未来重点推广和扶持该渠道建设。公司将全力打造该渠道使其贡献率达到公司主营业务占比30%以上。
3000万套保障房将成为行业新的增长极,国家十二五规划计划建设3000万套保障房对行业构成实质性利好,目前房地产业务受控主要是针对高端商品房,经济适用房及保障房的建设将会冲淡房地产不景气的影响,目前公司已针对行业发展机遇和房地产受控状况制定了专门的销售方案。
研究员：李辉 所属机构：西南证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:一季报收入利润均超预期,治理改善进行时
业绩简评
1Q11公司实现经营收入4.1亿元、同比增长19%;净利润1710万元、同比增长42%,高于我们季报前瞻增长7%的预期;EPS0.077元。
经营分析
收入增速提高,盈利能力继续提升:公司收入增长19%,高于4Q10和2010全年增速,而且1Q10同期基数的增速高达76%。毛利率同比提高0.42个百分点、净利率同比提高0.66个百分点。(图表1、2)财务处理调整导致管理费用率上升和营业外收入增加:过去公司将经销商未完成任务扣下的保证金冲抵管理费用,今年开始将该收入计入营业外收入,因此管理费用率上升,营业利润率下降。如果按照旧准则操作,1Q11的管理费用率将是7.3%,营业利润1591万元,同比增长39%,营业利润率5.3%,同比提高0.8个百分点。因此,净利润增速有较高参考价值。与老板电器、万和电气相比,管理费用还有很明显的下降空间。
1Q财务费用多年来首次为负,营运能力改善:2010年财务费用较上年降低84.43%,主要得益于公司存货周转天数减少、应付账款周转天数增加,导致公司贷款规模降低从而减少利息支出。这两个指标的变化反映了公司的营运能力得到改善和加强。
盈利预测及投资建议
维持前次盈利预测:预计公司2011-2013年收入分别为20.0、24.5、30.2亿元,增速22.2%、22.8%、22.9%;EPS分别为0.70、0.91、1.16元,净利润增速分别为27.5%(扣除旧厂房出让收益的增速为53%)、30.3%、27.7%。2011年业绩还有超预期可能性。
投资建议:厨房大家电公司的成长空间大(千亿容量下2010年华帝、万和、老板的收入仅分别为17、22、12亿),因此给予小家电类似的估值水平是合理的。公司目前估值19X11PE比老板电器(30X11PE)和万和电气(23X11PE)都低,但我们一直认为:在股东要求、同行上市的压力、管理层激励需要下,在收入达成考核目标下期间费用可控规模效应明显,公司改善利润率水平的动力和能力兼备。2011年业绩还有超预期可能性。
因此我们认为公司合理价格为30X11PE/20X12PE,即18.2-21.0元,目标价维持21元不变,当前价格具安全边际,维持买入建议。短期关注管理层考核激励方案的推出。
研究员：王晓莹 所属机构：国金证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:主营同比稳定增长,毛利率环比大幅下滑
华帝股份于今日披露了其2011 年度第一季度财务报告,主要内容如下:
公司一季度共实现营业收入4.09 亿元,同比增长19.09%;实现营业利润0.16 亿元,同比增长2.55%;实现归属于母公司所有者的净利润为0.17 亿元,同比增长41.51%;一季度共实现EPS 0.08 元;
公司同时预计,其在2011 年1-6 月份归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长幅度约在20%-50%之间;
我们预计未来三年公司EPS 分别为0.66、0.82 以及0.95 元,对应目前股价PE 分别为20.38、16.40 及14.14倍,维持“推荐”评级。
研究员：陈志坚 所属机构：长江证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:收入增长印证改善,期待盈利更上一楼
估值与建议:1Q 业绩大幅超预期,但由于占全年比例较低,我们维持盈利预测不变,未来三年净利润均能保持30%以上增速,预计2011-13年每股收益为0.72、0.93 和1.20 元(YoY32%,30%和29%)。
目前股价对应2011-2012 年动态市盈率分别为19x 和14x,维持“推荐”评级,近期股价持续回调带来较好介入机会。
研究员：黄文倩，郭海燕 所属机构：中国国际金融有限公司
报告标题：华帝股份:直供房地产销售模式突出
2011年3月14日下午14:30-17:00,华帝股份(002035)以网络远程方式举行2010年年度报告网上说明会,与公司高管就公司治理、发展战略、经营状况、融资计划、股权激励、可持续发展等情况进行交流和沟通。
点评:公司2011年公司销售的新亮点是:厨电一体化的销售进度将加快,网上销售的增长可期,聚能灶销售将持续高速增长。产品结构的调整对终端零售价占主导因素,今年华帝的产品方向将以市场一二三线发展相匹配,出厂价方面会根据材料的成本和产品自身的改造有所变动。
公司将继续加大专卖店建设的力度,包括二三级市场的专卖店和一级市场的生活体验店。同时,公司将进一步加大大客户(KA)的进店率。2011年新建专卖店的增长率和KA进店增长率将会在20%以上。
直供房地产销售模式是行业新型渠道,公司将在未来重点推广和扶持该渠道建设。公司将全力打造该渠道使其贡献率达到公司主营业务占比30%以上。
3000万套保障房将成为行业新的增长极,国家十二五规划计划建设3000万套保障房对行业构成实质性利好,目前房地产业务受控主要是针对高端商品房,经济适用房及保障房的建设将会冲淡房地产不景气的影响,目前公司已针对行业发展机遇和房地产受控状况制定了专门的销售方案。
公司目前出口全部为OEM模式。目前订单数量较以前有所增长.预计2011年东欧以及北美市场预期会有占比增长。
费用控制方面,公司将在增加产品结构和扩大市场销售方面来达成渠道扩张和销售费用增加的平衡。
风险提示。市场竞争风险,公司所处行业处于整合阶段,高端市场竞争激烈;钢材、铜的期货价格逐渐走高,原材料价格的上涨可能导致成本上升。
盈利预测。预期2011、2012、2013年每股收益0.62、0.76、0.96元,考虑公司未来的业绩增速预期以及行业状况,我们认为按2011年25倍PE较为合理,维持公司“增持”评级。
研究员：李辉 所属机构：西南证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:新渠道、新业务创造未来增长空间
事件我们对公司进行了实地调研。
核心观点
多元化渠道形成互补,带来较大增长空间
公司已形成KA、专卖店、生活馆、电子商务、房地产直营等多元化的渠道模式。自2010年开始尝试,公司目前已建成生活馆40多家,预计2011年可以超过100家。若生活馆的模式运营成功则可逐渐替代目前苏宁、国美渠道,届时公司销售费用的大幅降低是可以期待的。此外,公司开始与房地产开发商合作,通过精装修房为房地产项目提供厨卫产品配套,我们看好精装修给厨卫产品带来的巨大空间,通过公司总部与房地产商直接谈判,费用也有较大改善空间。
聚能灶和整体橱柜将成为未来增长点
聚能灶:2010年在“低碳产品”推广计划的持续下,聚能灶的销量达到16万台,占公司嵌入式灶总销量的比例达21%。“聚能燃烧技术”具有专利保护,为竞争对手制造了较高的门槛。公司聚能灶热效率达68.5%,相对国家热效率标准50%而言,提升了37%,在低碳节能的趋势下,公司聚能灶的销售有较大增长空间。在未来自给较为充足的前提下,公司会考虑将聚能燃烧技术,即聚能灶炉头开始对外供应,这也会给公司带来一个新的利润增长点。整体橱柜:公司橱柜业务此前规模一直较小,2010年开始快速增长,营业收入突破一亿元。公司计划未来继续大力拓展橱柜业务,计划3年内将营业收入做到4亿元。房地产精装修渠道的拓展将推动公司橱柜产品的批量标准化,也意味着成本有较大的降低空间。我们认为橱柜业务的扩展在为公司专卖店、生活馆等集成厨房展示提供配套的同时,将有望成为公司未来新的利润增长点。
盈利预测及投资建议
我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.66元、0.81元和0.96元,按照昨日收盘价16.21元计算,对应PE分别为24.6倍、20.0倍和16.9倍,我们认为渠道多元化以及橱柜新业务拓展将给公司带来较大增长空间,首次给予公司“增持”评级。
风险提示
市场竞争加剧的风险;原材料价格大幅上涨的风险。
研究员：刘飞烨 所属机构：湘财证券有限责任公司
报告标题：华帝股份调研报告:渠道不断优化,未来继续受益行业高增长
以“聚能灶”促进其他各主要产品的市场推广:2010年,公司围绕“聚能灶”强化市场推广力度,大大提升了其品牌影响力;全年各主营产品销售均实现了较好的增长,并在烟机高端化高毛利率的推动下,公司综合盈利能力有了一定的提升。
持续深化渠道建设:2010年KA渠道进店率提升,专卖店和生活馆等自有渠道均在不断完善,电子商务以及直供渠道也已在尝试推广,渠道多元化优势逐渐显现。
费用管控略见成效,但未来继续降低空间有限:尽管公司在2010年实现了销售费用率的降低,但我们认为,由于受其销售渠道深化建设、品牌宣传、售后服务以及对经销商所采取的销售政策等因素的影响,公司未来几年销售费用率继续降低的空间有限。
厨卫家电行业“洗牌”在即:目前,国内厨卫家电的市场集中度明显偏低,厨卫家电品牌多而杂,尚无能够显示较强市场地位的领导者品牌,尤其是对于灶具和烟机这两大产品来讲,这种较为分散的市场竞争格局更为显著,国内厨卫家电行业亟待“洗牌”。
盈利预测及投资建议:我们预计公司11年、12年和13年收入增长幅度将分别达到21.97%、20.51%和19.73%,给予EPS分别为0.62元、0.78元和0.90元,对应动态PE分别为26倍、21倍和18倍,当前估值相对合理,给予“谨慎推荐”投资评级。
主要风险因素:原材料涨价及人工成本上升,行业竞争加剧。
研究员：吴娜 所属机构：东北证券股份有限公司
报告标题：华帝股份2010年报点评:渠道下沉,精益生产,拉动利润提高
公司所处行业具有刚性需求且发展良好。公司所处厨电行业逐渐向品牌化、高端化方向发展。国内城镇化水平不断提高,居民收入逐年上升,消费观念不断改进,健康意识逐步增强,综合带动“烟、灶、消”产品需求保持旺盛,市场容量增长迅速。经过多年发展,国内厨电行业产品基础技术已经较为成熟,行业内企业众多,竞争较为激烈,但相对于其他家用电器企业,利润率始终保持较高水平。厨电市场容量总体保持稳定快速增长。公司定位于大众化市场,公司年度销售收入和净利润均创历史新高,公司有效提升了聚能灶的销量,实现渠道销售近16万台,单品占嵌入式灶销售量的21%。同比上年度公司灶具销售额增长17.57%,烟机销售额增长22.99%、热水器销售额增长22.07%。根据中怡康发布的2010年市场调研数据,公司灶具产品的销量稳居行业第一,市场占有率为9.7%。烟机产品的销量位居行业第三,市场占有率为7.6%。燃气热水器产品的销量位居行业第九,市场占有率为4.0%。消毒柜产品的销量位居行业第六,市场占有率为4.6%。
深耕渠道,提升渠道盈利能力,公司毛利率同比上升1.02个百分点。公司探索建设华帝产品生活体验馆,2010年共完成建设40家“华帝生活体验馆”;新建和改造现有专卖店,统一专卖店新形象共计1686家;提升KA渠道(KA渠道包括国美、苏宁、五星等家电连锁卖场,华润万家、沃尔玛等综合超市,以及百安居、红星美凯龙等建材市场)的进店数量和门店经营质量,国美、苏宁为公司KA渠道的主要组成部分,2010年公司的国美、苏宁进店率分别为59.57%、58.16%,分别较上年度增加5.12%和0.27%,公司KA渠道销售额增加,两大KA通路的销售同比增长27%。与大型众多房地产公司进行合作,为房地产工程配套提供厨卫产品,2010年共完成房地产直营项目销售额1005.15万元。
精益生产方面,公司持续改进。2010年存货与上年同期相比减少1,208.99万元,降幅达14.12%,库存周转天数按同比口径计算由上年度的42.20天改善到本年度的27.46天。
营销费用率同比下降1.7个百分点;强化风险管理,加快资金周转并提升使用效率,不断降低融资规模,财务费用较上年同期下降了84.83%;资产减值损失较上年同期下降85.31%。公司的期间费用增长率为12.69%,低于销售收入增长率18.04%,保证了公司的利润增长。
报告期内公司出让原旧厂房所在地土地及地上附着物,获得非经营性收益2042.28万元。
风险提示。市场竞争风险,公司所处行业处于整合阶段,公司高端市场竞争力不足;钢材、铜的期货价格逐渐走高,预计未来钢材、钢板价格可能处于上升阶段。原材料价格的上涨可能导致成本上升。
盈利预测。预期2011、2012、2013年每股收益0.62、0.76、0.96元,考虑公司未来的业绩增速预期以及行业状况,我们认为按2011年25倍PE较为合理,给予公司“增持”评级。
研究员：李辉 所属机构：西南证券股份有限公司
报告标题：华帝股份投资咨询报告
公司3月3日披露的2010年年报显示,公司实现营业收入16.36亿元,同比增长18.04%,净利润1.21亿元,同比增长122.4%,这两项数据均创历史新高,基本每股收益0.54元,同比增长125%,远高于市场0.47元的预期,也高于我们0.51元的预期。
10年家电下乡增加厨电产品(燃气灶和吸油烟机)、预计城市以旧换新增加厨电产品、城市保障房建设加速落实和个税起征点预期上调等等都有利于增加对中低端的家电产品需求,公司的产品价格中低端定位有利于增加需求。
我们认为公司未来业绩超预期主要来自于费用率的控制。2010 年已经获得了一些成效(同比下降1.3个百分点),预期未来仍有进一步改进空间。这主要是基于公司同比同类型企业费用率过高且公司管理层将控制费用率(主要销售费用率)作为未来工作的重点。
华夏、汇添富、社保三基金去年四季度入驻,成为前十大流通股股东,看好公司的持续发展性。
我们预计公司2011、2012年每股收益分别为0.67、0.89元,动态市盈率分别为21.6倍,及16.3倍。给予“买入”评级,12个月目标价为18元。
研究员：王卓，王琛 所属机构：国泰君安证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:业绩符合预期,高速持续增长可期
公司2010年营业收入16.36亿元,净利润1.21亿元,分别同比增长18.0%和122.4%,每股收益0.54元,符合市场预期。
2010年公司业务全面增长,渠道建设日趋完善,行业地位稳固;费用控制趋势良好,盈利能力和运营效率提升明显,财务结构改善显著,充分的销售费用预提和材料预付款更显财务稳健。
我国厨卫家电市场空间巨大,具有千亿级的产业规模,在城乡消费升级的背景下具有持久的发展动力和产业集中度提升空间,专业化龙头公司的优势初步形成。在城乡房屋装修需求和厨卫电器一体化等升级需求驱动下,行业规模有望稳健扩张。
公司产品结构不断升级,烟灶消热4大业务都有较为均衡的发展,并在积极拓展和住房精装修相关的整体厨卫业务,志在成为我国厨卫产品整体解决方案的主流提供商,从而可以持久的分享我国厨卫家电消费升级的果实。
在一系列相关措施的改善下,公司的成本和费用正在得到严格的控制,净利润率处于提升通道中。在需求拉动、渠道扩张、产品结构提升和新业务等因素驱动下,未来几年业绩可望继续保持快速、稳健增长,净利润率有望逐步提高到7-8%区间。
根据现有业务的发展情况预测,2011、12年EPS预计分别为0.70、0.87元,动态市盈率分别为20.4、16.3倍。目前A股中小企业板2011、2012年动态市盈率分别为28.8、21.6倍,估值优势明显。我们看好公司的长远发展前景,维持其“买入”评级。
研究员：刘金沪 所属机构：国海证券有限责任公司
报告标题：华帝股份:成本控制有效,业绩实现翻番
报告关键要素:
受益公司灶具革命性产品发力和有效的费用控制,公司2010年业绩实现高增长,预计2011年受益大规模保障房建设和灶具革命性产品进一步普及,公司2011年业绩有望继续保持较高增速,预测公司2011年和2012年每股收益分别为0.61和0.74元,对应动态市盈率分别为23.36倍和19.26倍,给予“增持”投资评级。
事件:
公司公布年报:报告期内公司实现营业收入163,584.37万元,同比上升18.04%,实现归属于母公司所有者的净利润12,147.11万元,同比上升122.40%,每股收益为0.54元。公司2010财年的分配方案为:以总股本223,303,080股为基数,向全体股东每10股股份派现金股利3元(含税)。
点评:
西南崛起推动公司应收大幅增长。报告期内公司实现营业收入163,584.37万元,同比上升18.04%。其中灶具、油烟机和热水器分别实现营业收入5.07亿元、5.22亿元和3.76亿元,分别较去年同期增长17.57%、22.99%和22.17%;分区域看华北、华东、华中华南和西南地区分别实现营业收入1.97亿元、3.80亿元、2.62亿元、2.60亿元和2.14亿元,同比增幅分别为10.74%、-1.49%、18.37%、9.57%和39.64%。除了2010年国内房地产市场景气度提高外,西南地区爆发式增长也是公司营业收入维持较高增速的主要原因。
油烟机盈利能力提高改善公司毛利率水平。报告期内公司毛利率水平为35.36%,较去年同期提高1.03个百分点。其中油烟机毛利率水平为39.08%,较去年同期提高3.18个百分点,而灶具和热水器毛利率分别较去年同期下降1.08个百分点和2.13个百分点。尤其值得注意的是,四季度公司毛利率水平达到41.26%,较三季度环比提高了近9个百分点,这种高毛利状况能否保持还需进一步观察。
销售费用占比大幅降低。报告期内发生销售费用3.26亿元,同比增长8.85,增幅较营业收入增幅低了近10个百分点,导致销售费用占营业收入之比仅有19.99%,较2009年下降了1.7个百分点。
研发费用增加导致管理费用增幅较大。报告期内,公司发生管理费用1.17亿元,同比增长34.16,公司披露新品研发费用和管理咨询费用增加是导致管理费用的主要原因,我们认为新品研发和管理咨询费用支出增加有利于公司改进产品性能和改善公司管理体系。
土地转让收入增厚公司利润总额。报告期内,公司转让四宗老厂土地使用权,获得补偿收益2065万元,占公司利润总额的约13.91%。
预提充分,当期收益质量较高。报告期内其他流动负债计提达到1亿元,较去年同期增加6757万元,其中市场推广费、广告费和其他营销费用计提分别达到4830万、3171万和1110万,都较去年大幅增长,销售类费用计提充分显示公司报告期内收益质量较高。
给予公司“增持”评级。我们预测公司2011年和2012年每股收益分别为0.61和0.74元,对应动态市盈率分别为23.36倍和19.26倍,给予“增持”投资评级。
研究员：胡铸强 所属机构：中原证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:受益创新产品与多元渠道,整体厨房将提升竞争优势
事件:2011年3月3日,华帝股份公布2010年年报。年报显示,公司实现销售收入163584.37万元,同比增长18.04%;实现归属母公司所有者净利润12147.11万元,同比增长122.40%;基本每股收益0.54元。其中,销售收入、净利润均创历史新高,公司业绩超预期。
聚能灶销量提升明显,其它产品稳定增长:报告期内,公司持续进行“低碳产品”推广计划,聚能灶销量提升明显,实现销售近16万台,单品占嵌入式灶销量的21%;聚能灶的强势推广及广州亚运会火炬供应商的影响力对品牌知名度有了进一步提升,带动其它产品销量稳定增长。公司灶具、烟机、热水器销量同比分别增长17.57%、22.99%、22.07%,市场占有率分别为9.7%、7.6%、4.0%,行业排名分别为第一、第三、第九。
综合毛利率有所提升,期间费用率有所下降:高端产品占比上升使得主营业务产品综合毛利率升至35.89%,同比提升了1.69个百分点;营销费用率、财务费用率同比分别下降了1.70、0.46个百分点,使得期间费用率同比下降了1个百分点;同时资产减值损失同比下降了85.31%;上述指标的改善保证了公司利润增长。
渠道多元化,整体厨房提升竞争优势:目前,公司拥有3种渠道方式:1.生活体验馆:2010年,公司共完成建设40家;2.专卖店:统一专卖店新形象共1686家;3.KA渠道:2010年进店率有所提升,苏宁、国美分别为59.67%、58.16%,同比增长5.12、0.27个百分点,销售额同比增长27%。此外,公司下属的橱柜子公司在为进军整体厨房做准备,该橱柜公司已有300家专卖店,主要分布在2、3线城市,由于是给厨卫产品做配套,可以间接推动厨卫产品的销量,这种创新的模式在业内运用的并不多,因此公司具备相对优势。
厨卫行业集中度不高,未来存在一定发展空间:公司计划未来以聚能灶继续开拓高端市场,低端市场则以实用为主。公司认为,虽然国家对商品房市场调控力度很大,但同时加强了对保障房的供应,2011年保障房供应量相当于上年度商品房供应量,并强调了目标责任制;此外,城镇化进程加快及对家电下乡补贴产品范围的扩大,有利于拉动农村市场对厨卫电器的需求;预计未来行业增速将会维持在20-30%,每年的刚性需求2000亿。目前,全国相关企业3000多家,排名前5的企业市场占有率仅30%,行业集中度不高,存在一定的发展空间。
投资建议:我们认为,公司在品牌、技术、渠道上均占有一定优势。作为运动会火炬供应商,公司品牌已有一定的影响力;创新产品聚能灶逐渐被市场认可,其燃烧技术在2010年底编入国家发改委、国家重点节能技术推广项目第三批目录,由此公司在厨卫产品的节能技术上保持领先;除了传统销售渠道外,公司一直在寻找创新的渠道模式(如:生活体验馆、房地产直营、整体厨房、电子商务等),并已建立起多元化的销售渠道。综上所述,我们对公司未来的发展保持乐观。
盈利预测调整: 鉴于公司10年业绩超预期,为此我们调高盈利预测。预计11、12、13年EPS分别为0.65、0.76、0.94元,对应PE分别为21.82、18.68、15.24倍,调高至“买入”评级。
风险:厨卫企业竞争压力:企业众多,行业集中度不高,垄断性品牌还未出现;渠道费用上升压力:渠道扩张加快,渠道运营费用上升。
研究员：张冬峰 所属机构：信达证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:品牌和渠道建设显效应
点评:
品牌建设稳定公司厨卫产品的行业地位:期内公司以聚能灶为中心进行营销推广,持续进行“低碳产品”推广计划,聚能灶单品销量占嵌入式销量的21%。品牌建设使知名度得以提升,促进了各类产品的销售增长,其中灶具增长17.57%、抽油烟机增长22.99%、热水器增长22.07%。公司继续保持厨卫产品行业的行业地位,根据中怡康数据,公司灶具市占率为9.7%,为行业第一;抽油烟机市占率为7.6%,为行业第三;燃气热水器市占率为4.0%,为行业第九。
渠道建设进一步深化:期内公司门店数量继续提升,其中:探索建设生活体验馆40家;新建和改造现有专卖店,同意专卖店新形象1686家;提升KA渠道的进店数量和门店经营质量,国美和苏宁为公司KA渠道的主要组成部分,2010年公司国美、苏宁的进店率分别为59.57%、58.16%,分别较上年增加了5.12%和0.27%,两大KA通路销售同比增长27%。
盈利能力提升:期内公司毛利率同比提升1.02%达到35.36%,主要在于公司持续进行产品和渠道优化,高附加值产品销售占比提高提升了渠道盈利能力。分产品看,抽油烟机毛利率达39.08%、灶具达36.85%、热水器达24.94%。
费用率改善空间大 但短期有压力:公司期间费用率为27.24%,同比降低1.29%,主要在于销售费用率下降1.7%。公司销售费用率较高,未来改善空间较大,但短期内公司为了建立和支撑起一个广阔的营销网络、特许连锁专卖店和KA渠道将会使渠道费用处于高位,随着公司业务量的增加、渠道扩张加快,运营费用上仍有上升压力。
投资建议:随着公司品牌和渠道建设的持续推进,预期公司各项业务和行业地位将会进一步稳步增长和提升,我们预计公司2011-2012年将实现每股收益为0.70、0.89元,对应3月2日收盘价14.25元市盈率为20、16倍,上调评级至“审慎推荐”。
研究员：龚鑫 所属机构：第一创业证券有限责任公司
报告标题：华帝股份:费用控制给力
利润增长显著好于收入。2010年营业收入为16.4亿元,同比增长18%;归属于上市公司股东扣除非经常性损益后的净利润为0.99亿元,同比增长93%。2010年EPS为0.54元,同比增长125%。盈利水平突飞猛进,2010年华帝的毛利率和净利率反弹表现显著好于同行。净利率2010年为7.55%,对比2010年前三季度上升了2.8个百分点。
华帝灶具销售额同比增长17.57%,烟机销售额同比增长22.99%、热水器销售额同比增长22.07%。
业绩驱动来自控制营销费用。收入增长主要来自深化渠道建设。利润增长驱动因素:(1)聚能灶等高端产品提升了公司的毛利率水平;(2)营销费用和财务费用控制得力,费用率显著下降;(3)治理改善:注销第二大股东一定程度有利于内部治理,协调股东(兼高管)之间关系;(4)高管现金激励。
发展思路:(1)继续扩大和深化渠道;(2)继续做大聚能灶;(3)继续员工激励机制;(4)以橱柜拉动厨房电器销售。
给予“增持”评级。我们预计华帝2011-2013年营业收入增速分别为23%、21%、19.4%,归属母公司股东净利润分别增长12.4%、32.6%、17.2%,EPS分别为0.61、0.81、0.95。2011年PE为23倍,未来3年复合增长率约为21%,目前公司估值合理,给予“增持”评级。
风险提示:(1)竞争过于激烈。行业集中度不高,美的等综合类家电企业不断加大厨卫电器投入,蛋糕争夺有可能降低市场份额和利润率水平。(2)原材料价格上涨和人工成本上升将降低盈利。
研究员：张泽京 所属机构：宏源证券股份有限公司
报告标题：华帝股份:盈利能力处于上升通道,费用控制还有改善空间
2010年,公司实现营业收入16.36亿元,同比增长18.04%;营业利润12,144万元,同比增长93.01%;归属母公司所有者净利润12,147万元,同比增长122.4%;基本每股收益0.54元/股。利润分配预案为:每10股派现3.0元(含税)。
公司为国内厨卫行业的龙头企业之一,主要产品为燃气灶、抽油烟机、热水器和消毒柜,具有较高的知名度。
公司净利润同比大幅增长的主要原因:1)公司出售旧厂房土地获得非经营性收益2042万元,折合每股收益0.09元;2)产品销量快速增长。得益于公司加快产品推广和渠道升级,2010年公司灶具销售额增长17.57%,烟机销售额增长22.99%、热水器销售额增长22.07%。中怡康2010年市场调研数据显示,公司灶具产品的销量稳居行业第一,市场占有率为9.7%;烟机产品的销量位居行业第三,市场占有率为7.6%。
费用控制还有改善空间。2010年公司期间费用率27.24%,同比下降1.29个百分点。其中,销售费用率19.99%,同比下降1.7个百分点。2010年在管理层激励下,华帝持续推进精益生产及预算管理,公司大力改善了管理能力,降低库存周转天数,货币资金充足。同类型公司销售费用率一般在17%-18%之间,未来华帝有可能会有1-2个百分点的下降空间。
我们预计公司2011-2013年的每股收益分别为0.72元、0.95元、1.17元,按3月2日股票价格测算,对应动态市盈率分别为20倍、15倍、12倍。随着高附加值产品销售占比的提升、费用控制效应的延续,公司费用控制还有改善空间,盈利能力也将处于快速上升通道,维持公司“增持”的投资评级。
盈利能力处于上升通道。2010年公司综合毛利率35.36%,同比提升1.02个百分点。主要得益于公司产品结构不断改善,高科技含量、高附加值产品销售占比不断提升,进而增强了公司盈利能力。其中公司主打产品“低碳聚能灶”实现渠道销售近16万台,同比增长了3倍,嵌入式灶销量也达到了76.2万台。预计2011年“低碳聚能灶”仍将保持快速增长。
销售渠道扩充速度加快。2010年公司建设40家“华帝生活体验馆”,新建和改造专卖店1686家,国美、苏宁进店率分别为59.57%、58.16%,同比提高5.12%和0.27%,两大KA渠道商的销售同比增长27%。目前公司的渠道销售结构:自有渠道约70%、工程约10%、KA20%。未来几年目标市场结构:自有渠道50%以上、KA30%、房地产精装修15%。
研究员：宋彬 所属机构：天相投资顾问有限公司
报告标题：华帝股份:治理和激励体制改善效果初现,未来仍有较大上升空间
收入盈利双增长,超市场预期。2010年公司实现收入16.4亿元,同比增长18%,实现净利润1.2亿元,同比增长122.4%,EPS0.54元,扣除非经常性损益净利润0.99亿元,同比增长93.2%,远超收入增长。主要由于盈利能力大幅改善,毛利率提升1%,费用率降低1.3%。当期实现每股经营性现金流0.98元,现金流较充裕。
渠道优化,各线产品收入均有较好增长。其中炉具、烟机和热水器,分别实现收入5亿、5.2亿和3.7亿元,同比分别增长18%,23%和22%。增长主要受益于公司渠道升级和业务拓展。目前KA进店率57%,专卖店数量1800家,直销以及精装修配套工程收入也有增长较好。根据中怡康数据,公司灶具销量稳居行业第一,市场占有率为9.7%。烟机产品的销量稳中有升,位居行业第三,市场占有率为7.6%。燃气热水器销量居行业九,市场占有率为4%。公司计划2011年进一步加大渠道建设,预计KA进店率提高到60%以上,专卖店单店经营效率会持续提高,高端产品和精装房销售占比或有翻倍增长。
产品竞争力加强,盈利能力提升,后续仍有空间。公司主导节能概念的高科技含量聚能灶产品销售,当期实现销售近1亿元,高附加值产品占比提高,拉升毛利率1个百分点达35.4%。同时通过深化预算管理、协同品牌运作和精益生产,内部运营效率不断提高。当期营销费用率降低1.7个百分点达20%,财务费用同比下降85%,期间费用率同比下降1.3点,达27.3%。剔除土地出让收益影响当期净利润率6%,盈利能力提升2个百分点。相比行业平均水平,费用率还有3-4%的下降空间。
公司资产质量不断优化。当期经营性现金流同比增长15%,存货余额大幅下降14%,同时预提费用计提充足,年末计提市场推广费4830万,广告费317万,同时新增2011年待摊广告费用599万元。年末公司预付账款大幅增加,主要是锁定原材料价格的预付款以及整体厨房工程款。预计2011年公司将继续加大在品牌推广和渠道建设的力度。整体橱柜将成为公司新业务增长点,2011年有望实现收入2亿元。
未来公司治理结构和激励约束机制趋于完善,会持续提升经营管理能力和盈利水平。
市场上对公司关注点还是在公司的治理结构以及7位自然人股东与管理层之间能否达成一致。2010年公司制定经营层和管理层激励方案,激励奖金较09年翻倍,有效提升工作积极性。同时公司公告将注销二股东华帝经贸,间接持股改为自然人直接持股。这些都是上市公司进行管理变革和改善治理的第一步。公司运营效率尚有较大改善空间,治理结构改善和激励机制的健全是公司中长期重要看点。
2010年利润分配预案每10股派现金3元。
盈利预测和投资评级。综合考虑预计公司11,12和13年EPS分别为0.72元、0.95和1.19元。按照11年给予25倍PE,6-12个月目标价18元,维持“推荐”评级。
风险提示:内部利益集团难以达成一致,地产销售不景气。
研究员：王鹏，郝雪梅 所属机构：中国建银投资证券有限责任公司
报告标题：华帝股份:费用控制还有进一步改善空间
产品结构优化及费用控制之下获得较好业绩增长、符合预期
2010年公司获得收入16.36亿元,同比增长18%,归属母公司所有者净利润1.2亿元,每股收益0.54元,同比增长122%。扣除非经常性损益的每股收益0.44元,同比增长93%。公司出让土地获得每股收益0.10元。2010年公司毛利率35.36%,同比上升1个百分点,三项费用率27.34%,同比下降1.3个百分点,产品结构优化形成的毛利率上升,费用合理调整之后的下降,以及土地收益是公司获得较好业绩增长的三个主要原因。
控制费用还有进一步改善空间
2010年公司的收入增速表现一般,略低于预期,而毛利率和费用率的改善符合预期。我们认为公司相比同行业公司而言,费用率下降仍有进一步的下降空间。在产品结构优化方面,我们认为公司仍然希望保持较好的性价比,借此在未来两年获得更好的收入提升以及市场覆盖率。
部分区域销售增速表现一般,未来期待进一步的改进
公司二股东华帝经贸将注销,7位自然人将直接持有公司部分股权,股权结构得到改善。2010年,公司在华南、华北、华中销售收入增速低于10%,分析其原意是销售资源分布还不够合理,对部分市场没有做到较好的投入。未来我们期待进一步的改进调整。
合理价值在16~18元/股之间,给予“谨慎推荐”评级
预期2011、2012、2013年每股收益0.63、0.78、0.98元,考虑公司未来的业绩增速预期以及行业状况,我们认为按2011年25-28倍PE较为合理,公司合理价值在16-18元,我们给予公司“谨慎推荐”评级。公司费用控制良好是形成业绩超预期的最大可能来源,我们会对公司进一步密切关注。另外成本上升也会是影响公司2011年业绩的重要因素。
研究员：王念春 所属机构：国信证券股份有限公司
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